【研報】輕工制造行業專題：整體辦公賽道有望迎來藍海-20200902（18頁）.pdf

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1、 行業行業報告報告 | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 輕工制造輕工制造 證券證券研究報告研究報告 2020 年年 09 月月 02 日日 投資投資評級評級 行業行業評級評級 強于大市(維持評級) 上次評級上次評級 強于大市 作者作者 范張翔范張翔 分析師 SAC 執業證書編號：S1110518080004 劉佳昆劉佳昆 分析師 SAC 執業證書編號：S1110520080004 尉鵬潔尉鵬潔 聯系人 資料來源：貝格數據 相關報告相關報告 1 輕工制造-行業研究周報:本周專題： 輕工中報梳理更新，持續關注造紙提 價 2020-08-30 2 輕工制造-行業

2、研究周報:本周專題： 近期輕工中報梳理，關注白卡紙漲價 2020-08-23 3 輕工制造-行業研究周報:本周專題： B端 家 居 企 業 資 本 化 加 速 2020-08-16 行業走勢圖行業走勢圖 行業專題：整體辦公賽道有望迎來藍海行業專題：整體辦公賽道有望迎來藍海 全球家具行業增速平穩，辦公家具占比約為全球家具行業增速平穩，辦公家具占比約為 12%。2017-2019 全球家具市場 消費總額分別為 4640/4840/4770 億美元，2013-2019 年 CAGR 為 1.63%， 全球家具行業市場規模大、增速平穩、產銷均衡。2019 年，亞太地區家具 生產總額約為 2580 億美

3、元，占全球 53%，北美和歐洲分別占 16%/25%。全 球辦公家具市場規 2017-2019 消費總額 491/512/514 億美元，約占全球家 具消費總額 12%。2019 中國辦公家具生產總額 160 億美元，占全球的 31%， 消費總額約占全球的 29%，中國是全球最大辦公家具生產、出口國。 整體辦公為一種辦公家具營銷模式，集辦公環境規劃、辦公家具及配套設整體辦公為一種辦公家具營銷模式，集辦公環境規劃、辦公家具及配套設 施的一攬子解決方案，施的一攬子解決方案，主要以辦公家具為主，包括燈光照明、鋪地材料、 墻材、辦公設備等配套，定制化設計整套辦公環境空間方案，整體辦公在國 外發展成熟，

4、國外知名家具企業 Steelcase、Herman Miller、HNI 已經在整 體辦公領域有一定探索，美國成套辦公家具系統占市場總額的 52.4%。 國外發達辦公家具市場整體辦公業務占比高，龍頭企業收入增長，毛利率國外發達辦公家具市場整體辦公業務占比高，龍頭企業收入增長，毛利率 平穩。平穩。 美國整體定制辦公家具市場成熟， 行業集中度高， CR5 約為 55%， CR10 超過 70%。我們以 Steelcase、Herman Miller 和 HNI 三家公司為例分析美國 整體定制辦公家具市場格局。龍頭企業收入穩健增長，Steelcase 和 Herman Miller2019 實現營收

5、 37.24 億美元和 25.67 億美元，增速分別為 8.15%和 7.81%。龍頭企業盈利能力穩定，三家龍頭企業近五年公司毛利率基本平穩， 維持在 30%以上，小微企業逐漸退出市場競爭，定價不存在過度競爭。龍頭 企業注重研發，三家龍頭企業，研發費用率穩中有升保持在 1.3%以上，隨著 傳統辦公家具業務需求下降，將研發投向新產品設計開發，積累競爭優勢， 注重長期增長。 國內整體定制辦公家具發展空間大，部分公司優先布局。國內整體定制辦公家具發展空間大，部分公司優先布局。2017 年，我國辦 公家具市場規模為 1811 億元。整體辦公滲透率約為 10%，市場集中度低。 我們假設整體定制辦公家具滲

6、透率 2028 年提升至 30%， 我們測算 2028 年辦 公家具市場規模有望超過 2507 億，整體定制辦公家具市場規模有望達到 752 億。我們認為，定制能力強的公司和優先占領市場，品牌優勢強的公司 具有更強的競爭優勢。目前國內布局優先的公司有恒林股份和晨光文具等。 恒林股份于 2019 年收購了瑞士整體辦公龍頭 Lista Office，逐漸完成由家具 制造商向辦公環境解決方案提供商轉型，布局“大家居”戰略。2018 年， FFL 實現營業收入 1.10 億瑞士法郎，凈利潤為 0.037 億瑞士法郎。晨光文具 控股子公司晨光科力普于 2017 年收購歐迪中國，得益于辦公一站式采購服 務

7、， 公司在辦公直銷市場市占率和品牌影響力進一步提升。 晨光科力普 2019 實現營收 36.58 億， 凈利率 2.1%。 未來隨著整體定制辦公家具需求穩步上行， 優先完成布局的公司將憑借先發優勢享受行業藍海紅利。推薦【晨光文具】 建議關注【恒林股份】 【齊心集團】 。 風險風險提示提示：原材料價格上行風險，行業價格戰，中美貿易摩擦風險等； 重點標的推薦重點標的推薦 股票股票 股票股票 收盤價收盤價 投資投資 EPS(元元) P/E 代碼代碼 名稱名稱 2020-09-01 評級評級 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 603899.

8、SH 晨光文具 72.27 買入 1.14 1.26 1.55 1.92 63.39 57.36 46.63 37.64 資料來源：天風證券研究所，注：PE=收盤價/EPS -8% -2% 4% 10% 16% 22% 28% 2019-092020-012020-05 輕工制造滬深300 行業行業報告報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1. 中國為全球最大辦公家具出口國中國為全球最大辦公家具出口國 . 4 1.1. 全球家具市場：產銷均衡、市場規模大、增速平穩 . 4 1.2. 全球辦公家具生產、消費市場：規模穩步增長，占比保

9、持穩定 . 4 2. 如何定義整體辦公？如何定義整體辦公？ . 5 3. 國外整體定制辦公家具市場國外整體定制辦公家具市場 . 6 3.1. 美國整體辦公市場 . 6 3.2. 國外整體定制辦公家具龍頭 . 7 3.2.1. Steelcase Inc. . 7 3.2.2. Herman Miller Inc. . 8 3.2.3. HNI Corporation . 9 4. 國內整體定制辦公家具市場國內整體定制辦公家具市場 . 10 4.1. 12-17 年辦公家具行業的產量 CAGR 達 8.04% . 10 4.2. 國內整體辦公市場空間怎么看？ . 11 4.3. 國內整體辦公滲透

10、趨勢有望持續提升 . 12 4.4. 國內領先布局整體辦公的公司 . 13 4.4.1. 恒林股份 . 13 4.4.2. 晨光文具 . 14 5. 總結總結 . 16 圖表目錄圖表目錄 圖 1：全球家具消費總額達 4770 億美元 . 4 圖 2：全球前十大家具消費國 . 4 圖 3：全球分地區家具生產規模（億美元） . 4 圖圖 4：亞太地區家具生產總額占全球：亞太地區家具生產總額占全球 50% . 4 圖 5：全球辦公家具消費總額達 514 億美元 . 4 圖圖 6：2019 年辦公家具區域年辦公家具區域消費占比消費占比 . 4 圖 7：2019 年辦公家具區域產量占比 . 5 圖圖 8

11、：2019 年主要國家辦公家具產值（單位：億美元）年主要國家辦公家具產值（單位：億美元） . 5 圖 9： 全球前五大辦公家具國家生產量占比 . 5 圖圖 10：全球前五大辦公家具國家消費量占比：全球前五大辦公家具國家消費量占比 . 5 圖 11：整體辦公家具定制流程 . 6 圖 12：整體定制辦公家具產品示例，拋棄傳統辦公室的冰冷和呆板 . 6 圖 13：整體定制辦公家具產品示例 ， ，拋棄傳統辦公室的冰冷和呆板 . 6 圖 14：美國辦公家具行業集中度 . 6 圖圖 15：美國辦公家具市場品類構成：美國辦公家具市場品類構成 . 6 圖 16：2019 年公司實現了近 20 年來最高營業收入

12、 . 7 圖 17：2019 年全球分市場營收占比 . 7 圖 18：2019 年公司凈利潤增速為 58.49% . 7 pOsRrMrMmOnMtPrMyQzQoNaQ9R8OtRoOsQmMfQoOuNlOqQoN8OmMyQNZnQyQMYnRnR 行業行業報告報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 19：2019 年公司毛利率 32.63%，凈利率 5.36% . 7 圖 20：Steelcase 辦公區 . 8 圖 21：Steelcase 教育區 . 8 圖 22：Herman Miller 工作室 . 8 圖 23：Herman M

13、iller 座椅 . 8 圖 24：Herman Miller 公司近五年收入情況 . 9 圖 25：Herman Miller 公司近五年營業利潤情況 . 9 圖 26：Herman Miller 公司近五年凈利潤情況 . 9 圖 27：2019 年 Herman Miller 毛利率 36.22%，凈利率 6.25% . 9 圖 28：HNI 辦公區. 9 圖 29：HNI 休閑區. 9 圖 30：HNI 公司近五年收入情況 . 10 圖 31：HNI 公司近五年營業利潤情況 . 10 圖 32：HNI 公司近五年凈利潤情況 . 10 圖 33：2019 年 HNI 毛利率 37.11%.

14、 10 圖 34：我國家具行業累積完成營收同比增長 1.48% . 10 圖 35：我國家具行業累積完成利潤同比增長 10.81% . 10 圖 36：我國辦公家具資產規模及增速 . 11 圖 37：我國辦公家具市場產量及增速 . 11 圖 38：產業微笑曲線. 12 圖 39：辦公家具產業鏈 . 12 圖 40：近 10 年我國定制衣柜滲透率變化 . 12 圖 41：近 10 年我國定制櫥柜滲透率變化 . 12 圖 42：騰訊大廈辦公區 . 12 圖 43：騰訊大廈會議區 . 12 圖 44：騰訊大廈食堂區 . 13 圖 45：騰訊大廈休閑區 . 13 圖 46：Lista office 發

15、展歷程 . 13 圖 47：優質的合作客戶 . 14 圖 48：恒林股份 2015-2019 營收 CAGR 為 13.67% . 14 圖 49：恒林股份 2015-2019 歸母凈利潤 CAGR 為 5.11% . 14 圖 50：辦公解決方案. 15 圖 51：優質的客戶資源 . 15 圖 52：晨光科力普營收及增速 . 15 圖 53：晨光科力普凈利潤及增速 . 15 表 1：傳統辦公家具和整體定制辦公家具對比 . 6 表 2：整體定制辦公家具市場規模測算 . 11 表 3：科力普主要客戶集中在政府、央企、金融機構、500 強及中間市場 . 15 表 4：辦公家具企業布局情況 . 16

16、 行業行業報告報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1. 中國為全球最大辦公家具出口國中國為全球最大辦公家具出口國 1.1. 全球家具市場：產銷均衡、市場規模大、增速平穩全球家具市場：產銷均衡、市場規模大、增速平穩 全球家具市場產銷均衡，市場規模較大。全球家具市場產銷均衡，市場規模較大。根據 CSIL 的數據，全球家具消費總額為 4770 億 美元，2013-2019 年 CAGR 為 1.63%，2019 年全球家具生產總額約 4900 億美元，產銷均 衡； 亞太地區是主要的家具生產地區，中國是全球主要的家具出口國，美國、德國、英國、法亞太地區是

17、主要的家具生產地區，中國是全球主要的家具出口國，美國、德國、英國、法 國是主要的家具進口國。國是主要的家具進口國。 2019 年， 亞太地區家具生產總額約為 2580 億美元， 占全球 53%， 北美和歐洲分別占 16%/25%。中國家具生產總額占全球的 37%，家具消費總額約占全球總 額 28%。2019 年中國家具累計出口約 561 億美元，同比增長 1%，占全球總出口的 35%。另 外， 美國、 德國、 英國、 法國是主要的家具進口國， 2019 年進口總額分別為 390/140/80/80 億美元，分別占該國辦公家具消費總額的 38.61%/58.33%/53.33%/57.14%。

18、圖圖 1：全球家具消費總額達：全球家具消費總額達 4770 億美元億美元 圖圖 2：全球前十大家具消費國：全球前十大家具消費國 資料來源：恒林年報，CSIL，天風證券研究所 資料來源：恒林年報，CSIL，天風證券研究所 圖圖 3：全球分地區家具生產規模（億美元）：全球分地區家具生產規模（億美元） 圖圖 4：亞太地區家具生產總額占全球：亞太地區家具生產總額占全球 50% 資料來源：恒林年報，CSIL，天風證券研究所 資料來源：恒林年報，CSIL，天風證券研究所 1.2. 全球辦公家具生產、消費市場：規模穩步增長，占比保持穩定全球辦公家具生產、消費市場：規模穩步增長，占比保持穩定 2019 年，全

19、球辦公家具生產總額為年，全球辦公家具生產總額為 530 億美元，約占全球家具生產總額的億美元，約占全球家具生產總額的 12%。全球辦 公家具消費總額為 514 億美元，約占全球家具消費總額的 12%，辦公家具消費總額占家具 消費總額比例近 7 年保持穩定，2019 年有 0.2pct 小幅增長。 中國是最大的辦公家具出口國。中國是最大的辦公家具出口國。2019 年，亞太地區占全球辦公家具生產量的 47%，占全球 辦公家具消費總量的 41%， 是全球主要的出口地區， 其中， 中國辦公家具生產總額約為 160 億美元，占全球辦公家具產量的 31%，消費總額約占全球的 29%，中國是全球最大辦公家

20、具生產、出口國。 圖圖 5：全球辦公家具消費總額達：全球辦公家具消費總額達 514 億美元億美元 圖圖 6：2019 年辦公家具區域消費占比年辦公家具區域消費占比 -4% -3% -2% -1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 4000 4200 4400 4600 4800 5000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 全球家具消費總額（億美元）YOY 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 中國 美國 德國 印度 日本 英國 法國 加拿大 韓國 意大利 國內生產（億美元）進口（億美元） 0 500 1000 1500 2

21、000 2500 3000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 亞太地區北美歐洲 -2% -1% 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 1900 2000 2100 2200 2300 2400 2500 2600 2700 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 亞太地區家具生產總額（億美元）YOY 行業行業報告報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 資料來源：恒林年報，CSIL，天風證券研究所 資料來源：恒林年報，CSIL，Wind，天風證券研究所 圖圖 7：2019 年辦

22、公家具區域產量占比年辦公家具區域產量占比 圖圖 8：2019 年主要國家辦公家具產值（單位：億美元）年主要國家辦公家具產值（單位：億美元） 資料來源：恒林年報，CSIL，天風證券研究所 資料來源：恒林年報，CSIL，Wind，天風證券研究所 圖圖 9： 全球前五大辦公家具國家生產量占比全球前五大辦公家具國家生產量占比 圖圖 10：全球前五大辦公家具國家消費量占比：全球前五大辦公家具國家消費量占比 資料來源：永藝年報，CSIL，天風證券研究所 資料來源：永藝年報，CSIL，天風證券研究所 2. 如何定義整體辦公？如何定義整體辦公？ 整體辦公為一種辦公家具營銷模式，集辦公環境規劃、辦公家具及配套設

23、施的一攬子解決整體辦公為一種辦公家具營銷模式，集辦公環境規劃、辦公家具及配套設施的一攬子解決 方案方案，主要以辦公家具為主，包括燈光照明、鋪地材料、墻材、辦公設備等配套，定制化 設計整套辦公環境空間方案。區別于采購傳統辦公家具僅針對例如單一桌椅、柜體，整體 辦公將思維轉變為“大辦公環境”營銷，把辦公家具放在整個辦公環境中銷售。 整體辦公在國外發展成熟，國外知名家具企業 Steelcase、Herman Miller、HNI 已經不同程 度上在整體辦公領域有一定探索。根據 Steelcase 官網披露的信息，諸多企業對辦公環境 存在個性化需求，辦公環境可以充分、直接展現企業文化，促進員工敬業度，

24、提升溝通效 -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 420 440 460 480 500 520 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 全球辦公家具消費總額（億美元）YOY 31% 24% 6% 6% 5% 中國美國德國日本印度 29% 23% 7% 6% 5% 中國美國日本德國印度 行業行業報告報告 | | 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 率和員工協同。整體辦公強調產品整體辦公強調產品人人環境三方面交互，設計宗旨為了員工對辦公環境環境三方面交互，設計宗旨為了員工對辦公環境 更好的體驗，減少工作壓力，增加工作效率。更好的體驗，減少工作壓力，增加工作效率。 表表 1：傳統辦公家具和整體定制辦公家具對比傳統辦公家具和整體定制辦公家具對比 類別類別 傳統辦公家具傳統辦公家具 整體定制辦公家具整體定制辦公家具 風格 不注重統一風格 風格統一，顏色搭配和諧 功能 可滿足基本辦公需求 采用多區域的概念 購買方式 單一辦公家具采購 設計整體空間設計