《弘信電子-公司深度報告：FPC業務拐點將臨AI算力加速前進-241206（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《弘信電子-公司深度報告：FPC業務拐點將臨AI算力加速前進-241206（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、證券研究報告|首次覆蓋報告 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 gszqdatemark 弘信電子（弘信電子（300657.SZ）FPC 業務業務拐點將臨，拐點將臨，AI 算力加速前進算力加速前進 深耕深耕 FPC 行業二十行業二十余余年，開拓算力建設新業務。年，開拓算力建設新業務。1）弘信電子成立于 2003 年，是中國領先的柔性印刷電路板（FPC）制造商，專業從事 FPC 研發、設計、制造和銷售，憑借自身研發技術、產品質量、供貨效率等優勢，與眾多知名電子產品制造商搭建了穩定的合作關系。2023 年公司開始布局 AI 算力服務器的研發、設計、制造和銷售，AI 算力租賃業務等，與

2、甘肅慶陽、天水政府合作打造“東數西算”算力系統平臺，新增三家子公司燧弘人工、燧弘綠色、燧弘華創，提供服務器建設、算力租賃、算力技術維保等綜合服務。2）收入來看，受宏觀經濟及下游客戶影響，2021-2023 年暫時承壓。2024 年以來，公司堅持高訂單價值策略，依靠大客戶產能放量帶動 FPC 業務穩健發展；同時，公司布局 AI 算力業務，服務器智造項目建成投產，收入實現快速增長。同時，公司大力控費效果顯現，業績拐點或迎。多層消費電子升級需求疊加，多層消費電子升級需求疊加，FPC 拐點或臨。拐點或臨。1）消費電子產品智能化、輕薄化發展帶動印制電路板（PCB）技術革新與應用變革，AIPC、智能手機、

3、折疊機、汽車電子、可穿戴設備等技術升級有望帶來 FPC 需求放量，即增長邏輯主要在于行業技術創新帶來的大規模換機潮以及新興領域的增量需求拓展。2）公司自身已形成以手機模組為基本盤，手機直供、車載電子等領域的多元全方位業務的客戶結構，技術上積淀深厚、專利研發不斷突破。2023 年 10 月，憑借多層板高端技術及產品品質，成為 H 公司 Mate 60系列機型屏幕軟板的核心供應商，取得了大比例的供貨地位。3）2023 年下半年，公司轉變策略，明確不參與低價訂單競爭，轉向以高技術、高品質、高交付能力參與市場競爭。而制造業的訂單獲取和生產組織存在滯后性，以智能手機為例，訂單一般延續 1-2年，2024

4、 年起絕大部分積累低價單已完成交付，新增非低價訂單陸續起量，待高價值訂單帶來產能逐漸釋放，有望帶來業績拐點。AIGC 算力基建高增，算力基建高增，現已現已成為第二增長極。成為第二增長極。1）2023 年至今，AIGC 在全球掀起新一輪科技浪潮，大模型推動訓練端算力指數級增加，推理端算力也已臨高增前夜。其中，智算中心成為 AIGC 發展的重要基石，而在各類政策的倡導下，國內智算國產化比例或持續提高，諸多招投標加速落地。2）公司自 2023 年以來積極發展 AI 算力業務，打造資源服務型科技大廠，提供算力硬件及整體解決方案，實現制造、租賃雙翼發展。在芯片端，公司與燧原科技等國產芯片中堅力量深度綁定

5、；在組網運營端，公司堅定收購英偉達精英級合作伙伴安聯通 100%股權；在客戶端，公司與中國移動、美圖公司、阿里云等共建算力設施。3）2024 年 11 月，公司實控人全額認購定增，堅定發展 AI 算力業務。未來，隨著政府、企業展開的采購、戰略合作落地，以及算力產能的逐漸釋放，算力業務已成為公司第二增長極。首次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。綜上，我們預計公司 2024-2026 年營業收入約為 65.66、87.11、109.66 億元，同比增長 88.8%、32.7%、25.9%；歸母凈利潤約為 0.61、3.10、5.32 億元，同比增長 114.0%、408.6%、7

6、1.7%。公司在 FPC 行業具有多年積累經驗，是國內具有代表性的廠商之一，與下游大客戶建立了緊密合作關系，AI 等科技趨勢有望帶動公司業務提升；算力業務方面，公司與燧原科技等企業深度合作，在國產算力發展下，算力業務有望顯著放量。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：FPC 行業復蘇不及預期、AI 推進不及預期、行業競爭加劇、國際關系變化、數據滯后風險。買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 元件 12 月 02 日收盤價（元）20.48 總市值（百萬元）10,002.64 總股本（百萬股）488.41 其中自由流通股（%）93.50 30 日日均成交量（百萬股）42.93 股價

7、走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 劉高暢劉高暢 執業證書編號：S0680518090001 郵箱： 分析師分析師 陳芷婧陳芷婧 執業證書編號：S0680523080001 郵箱： 相關研究相關研究 財務指標財務指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）2,792 3,478 6,566 8,711 10,966 增長率 yoy（%）-12.8 24.6 88.8 32.7 25.9 歸母凈利潤（百萬元）-308-436 61 310 532 增長率 yoy（%）-15.0-41.6 114.0 408.6 71.7 EPS 最新攤?。ㄔ?股）-0.

8、63-0.89 0.12 0.63 1.09 凈資產收益率（%）-17.8-34.2 4.6 18.8 24.4 P/E（倍）164.2 32.3 18.8 P/B（倍）5.8 7.9 7.5 6.1 4.6 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2024 年 12 月 02 日收盤價 -50%-34%-18%-2%14%30%2023-122024-042024-082024-12弘信電子滬深3002024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（

9、百萬元）利潤表（利潤表（百萬元）會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 2418 3315 4504 6071 8405 營業收入營業收入 2792 3478 6566 8711 10966 現金 815 793 472 666 1474 營業成本 2658 3395 5879 7507 9255 應收票據及應收賬款 1102 1425 2611 3487 4412 營業稅金及附加 22 24 43 61 74 其他應收款 50 15 131 122 140 營

10、業費用 51 49 79 96 121 預付賬款 19 37 44 64 83 管理費用 141 148 263 331 406 存貨 305 852 957 1322 1820 研發費用 135 108 197 253 307 其他流動資產 128 193 289 410 476 財務費用 39 45 0 0 0 非流動資產非流動資產 2562 2368 2558 2628 2630 資產減值損失-120-199-20-27-29 長期投資 3 3 2 2 2 其他收益 70 40 46 61 77 固定資產 1825 1659 1744 1701 1622 公允價值變動收益 0 0 0 0

11、 0 無形資產 78 80 89 99 106 投資凈收益-5 3 0-2 2 其他非流動資產 656 627 724 826 900 資產處置收益 0 0-1 0-1 資產總計資產總計 4980 5683 7062 8699 11035 營業利潤營業利潤-309-448 129 494 851 流動負債流動負債 2169 3711 5007 6301 7905 營業外收入 1 1 1 1 1 短期借款 473 797 930 1063 1260 營業外支出 2 14 11 9 11 應付票據及應付賬款 1318 2152 3227 4201 5375 利潤總額利潤總額-310-462 119

12、 486 840 其他流動負債 377 762 849 1038 1270 所得稅 12 31 18 73 126 非流動負債非流動負債 757 427 408 338 356 凈利潤凈利潤-322-493 102 413 714 長期借款 533 214 190 117 133 少數股東損益-15-57 41 103 182 其他非流動負債 224 213 218 221 223 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤-308-436 61 310 532 負債合計負債合計 2926 4138 5415 6639 8261 EBITDA 60-62 398 769 1121 少數股東權益 330

13、272 313 416 599 EPS（元/股）-0.63-0.89 0.12 0.63 1.09 股本 488 488 488 488 488 資本公積 1472 1456 1456 1456 1456 主要財務比率主要財務比率 留存收益-111-546-485-175 357 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 歸屬母公司股東權益 1724 1273 1334 1644 2176 成長能力成長能力 負債和股東權益負債和股東權益 4980 5683 7062 8699 11035 營業收入(%)-12.8 24.6 88.8 32.7 25.9 營業

14、利潤(%)3.6-45.1 128.7 283.3 72.3 歸屬母公司凈利潤(%)-15.0-41.6 114.0 408.6 71.7 獲利能力獲利能力 毛利率(%)4.8 2.4 10.5 13.8 15.6 現金流量表（現金流量表（百萬元）凈利率(%)-11.0-12.5 0.9 3.6 4.8 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%)-17.8-34.2 4.6 18.8 24.4 經營活動現金流經營活動現金流 101 143 13 523 916 ROIC(%)-6.1-12.1 3.2 11.3 15.5 凈利潤 -322-493

15、 102 413 714 償債能力償債能力 折舊攤銷 250 269 278 283 281 資產負債率(%)58.7 72.8 76.7 76.3 74.9 財務費用 42 49 0 0 0 凈負債比率(%)19.5 37.7 65.0 45.6 12.5 投資損失 5-18 0 2-2 流動比率 1.1 0.9 0.9 1.0 1.1 營運資金變動 -9 117-419-212-119 速動比率 1.0 0.6 0.7 0.7 0.8 其他經營現金流 135 219 52 36 42 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-285-212-502-392-322 總資產周轉率 0.

16、6 0.7 1.0 1.1 1.1 資本支出-287-193-464-367-299 應收賬款周轉率 2.6 2.9 3.4 3.0 2.9 長期投資-51-19 12-10-6 應付賬款周轉率 2.7 2.5 2.8 2.7 2.5 其他投資現金流 53 0-50-15-17 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 366-28 168 63 215 每股收益(最新攤薄)-0.63-0.89 0.12 0.63 1.09 短期借款-59 324 133 133 197 每股經營現金流(最新攤薄)0.21 0.29 0.03 1.07 1.88 長期借款 125-319-25

17、-73 16 每股凈資產(最新攤薄)3.53 2.61 2.73 3.37 4.45 普通股增加 43 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 422-16 0 0 0 P/E 164.2 32.3 18.8 其他籌資現金流-165-17 59 3 2 P/B 5.8 7.9 7.5 6.1 4.6 現金凈增加額現金凈增加額 192-98-321 194 809 EV/EBITDA 96.8-161.9 27.8 14.2 9.2 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2024 年 12 月 02 日收盤價 2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.3 請

18、仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 一、深耕 FPC 行業二十余年，開拓算力建設新業務.4 二、多層消費電子升級需求疊加，FPC 拐點或臨.8 三、AIGC 算力基建高增，有望成為第二增長極.16 四、盈利預測.22 五、風險提示.25 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司基礎介紹.4 圖表 2：公司股權結構圖.5 圖表 3：公司三次股權激勵計劃.5 圖表 4：公司客戶矩陣.6 圖表 5：20202024Q1-3 年公司營業收入（億元）及同比增長.7 圖表 6：20202024Q1-3 年公司歸母凈利潤（億元）及同比增長.7 圖表 7：20142023 年公司 FPC

19、 業務收入（億元）及營收占比.7 圖表 8：2020-2024H1 分產品營收（億元）.7 圖表 9：20202024H1 年公司綜合毛利率及按產品拆分毛利率.8 圖表 10：20202024Q1-3 年公司費用率.8 圖表 11：PCB 產品分類示意圖.8 圖表 12：FPC 結構示意圖.9 圖表 13：2023 年全球 FPC 市場份額.9 圖表 14：20152023 年中國 FPC 市場規模（億元，%）.10 圖表 15：智能手機 FPC 需求量.10 圖表 16：IDC 對中國新一代 AI 手機的銷量預測.11 圖表 17：2023Q2-2024Q2 中國智能手機出貨量及增長率.11

20、 圖表 18：IDC 預計 24 年中國 AIPC 在新機占比將達到 54.7%.11 圖表 19：2022Q12023Q1 年中國折疊屏手機廠商市場份額變化.12 圖表 20：2022Q4-2023Q4 中國折疊屏手機出貨量及增長率.12 圖表 21：FPC 下游份額.12 圖表 22：公司產品全流程示意圖.13 圖表 23：主要控股子公司 24H1 營收、凈利潤及同比增速.13 圖表 24：片對片生產對比卷對卷生產.14 圖表 25：公司直接、間接客戶.15 圖表 26：22Q424Q3 中國智能手機出貨量（百萬臺，左軸）及公司營收、歸母凈利潤（億元，右軸）.15 圖表 27：模型訓練算力

21、需求（FLOPs）.16 圖表 28：智算中心總體架構.17 圖表 29：招投標落地及智算中心建設戰略.18 圖表 30：公司 AI 算力相關經營合同.19 圖表 31：安聯通產品圖.20 圖表 32：燧原科技發展歷程.20 圖表 33：燧原科技產品矩陣.21 圖表 34：2024-2026 年公司分業務營收預測.23 圖表 35：2024-2026 年公司分業務毛利率預測.23 圖表 36：2024-2026 年公司費用（百萬元）預測.24 圖表 37：可比公司估值.24 2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 一、

22、深耕一、深耕 FPC 行業二十行業二十余余年，開拓算力建設新業務年，開拓算力建設新業務 弘信電子是中國領先的柔性印刷電路板（弘信電子是中國領先的柔性印刷電路板（FPC）制造商，專業從事）制造商，專業從事 FPC 研發、設計、制研發、設計、制造和銷售。造和銷售。自成立以來，公司長期專注 FPC 產業，是 FPC 業界最具成長性的企業之一。2003 年公司注冊成立，注冊資本 150 萬元；2005 年公司成立全行業首家企業技術研發中心廈門市柔性印制電路板工程技術研究中心；2008 年入選國家第二批創新型試點企業；2016 年入選國家智能制造試點示范項目（全行業首家）；2017 年 A 股上市，成為

23、國內柔性電子第一股，啟動全國布局；2020 年入選國家企業技術中心；2023 年成立 AI事業部，甘肅天水工廠與慶陽智算中心成立，同年 10 月，與燧原科技簽訂戰略合作協議，在上海成立研發中心，合作研發算力硬件；2024 年 4 月收購安聯通，補全英偉達算力芯片，同年 6 月，與安聯通協作于北京打造綠色算力技術支持中心及研發創新中心。經過 20 多年的成長和運營，已成為國內技術領先、實力雄厚、產量產值居前、綜合實力一流水平的知名 FPC 制造企業。圖表1：公司基礎介紹 資料來源：弘信電子官網，安聯通官網，弘信電子微信公眾號，投資界，新浪財經，國盛證券研究所 股權結構穩定集中，股權結構穩定集中，

24、實控人為董事長李強實控人為董事長李強。1）截止 2024 年 6 月，公司最大股東是弘信創業工場投資集團，持有公司 17.24%股份，其現任董事長李強通過持有弘信創業工場33.9%股權等間接方式持有弘信電子股份，為弘信電子實際控制人。李強原任中國廈門外輪代理有限公司箱管部科長/副總經理、廈門港務集團企業管理部副經理，2001 年起任弘信創業董事長，2003 年起任弘信電子董事長，兼任公司總經理。2）公司成立至今，公司曾經歷三次關鍵投資擴產時點：第一次為 2003 年非典期間，李強先生決定投資建設第一批廠房；2008 年金融危機后，第二次逆周期投資，擴大規模，為未來十年的發展奠定了基礎；2020

25、 年新冠期間，逆勢擴張，投資建設湖北荊門兩個 FPC 工廠，江西鷹潭一個軟硬結合板工廠，廈門一個 EMS 工廠。2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表2：公司股權結構圖 資料來源：Wind，國盛證券研究所（截至 2024 年 6 月）歷史上，公司共實施三次股權激勵計劃，有效綁定員工利益。歷史上，公司共實施三次股權激勵計劃，有效綁定員工利益。1）2019 年 9 月，公司實施第一次限制性股票激勵計劃，授予的股票期權數量600萬份，占公告日股本的3.39%，激勵對象總人數為 138 人，均系公司骨干人員。2）2021

26、 年 2 月，公司實施第二次股權激勵計劃，向符合授予條件的 115 名激勵對象授予 1,220.00 萬股限制性股票。3）2024年 9 月 28 日，公司發布實施第三次限制性股權激勵公告：向符合條件的 67 名授予激勵對象授予 674.1214 萬股限制性股票，約占公司股本總額 48,841.0056 萬股的 1.38%。因公司董事、副總經理兼董事會秘書宋欽先生辭職，實際向 66 名激勵對象授予 669.1214萬股限制性股票，占股本總額 1.37%。圖表3：公司三次股權激勵計劃 實施時間實施時間 激勵對象激勵對象 授予數量授予數量（占總股本比例）（占總股本比例）授予價格授予價格 經營目標經

27、營目標 2019 董事、總經理、副總經理、中層管理人員及核心技術（業務）骨干人員合計 138 人 600 萬股（3.39%）26.71 元/股 第一個行權期：2019 年營收27 億或以2018 年扣非后凈利潤為基數，2019 年扣非凈利潤增長率98.35%。第二個行權期：2020 年營收30 億或以2018 年扣非后凈利潤為基數，2020 年扣非凈利潤增長率181.00%。第三個行權期：2021 年營收36 億或以2018 年扣非后凈利潤為基數，2021 年扣非凈利潤增長率346.28%。2021 董事、總經理、副總經理、核心管理骨干及核心技術（業務）骨干合計115 人 1220 萬股（3.

28、57%）15.92 元/股 第一個歸屬期：2021 年營收36 億或 2021年凈利潤3 億。第二個歸屬期：2022 年營收46 億或 2022年凈利潤4 億。第三個歸屬期：2023 年營收60 億或 2023年凈利潤5 億。2024 董事、副總經理、核心骨干人員合計 66 人 669.1214萬股（1.37%）7.04 元/股 第一個解除限售期：2024 年營收70 億；第二個解除限售期：2025 年營收100 億；第三個解除限售期：2026 年營收125 億。資料來源：公司公告，國盛證券研究所 憑借自身研發技術、產品質量、供貨效率等優勢，與眾多知名電子產品制造商搭建了穩憑借自身研發技術、產

29、品質量、供貨效率等優勢，與眾多知名電子產品制造商搭建了穩定的合作關系。定的合作關系。1）顯示模組、觸控模組、指紋識別模組等間接或直接用于小米、OPPO、2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 vivo 等智能手機及車載、工控等領域。2）全球中小尺寸顯示模組領域，與天馬集團、京東方集團、群創光電保持穩定戰略合作關系均長達 10 余年，近年來拓展了華星光電、維信諾、信利光電、深超光電、帝晶光電等客戶。3）手機方面，公司與國內主流手機品牌商如小米、OPPO、vivo、榮耀、摩托羅拉等深化合作，提供包括模組配套全方位軟板支持，

30、手機直供穩步增長，如公司是榮耀重要的軟板一級供應商，軟板產品大量供貨榮耀手機，并已在榮耀 Magic V2 折疊機型中進行配套。同時，公司高度重視折疊屏手機業務，早在幾年前便開始布局折疊屏的技術和研發，產品已經配套多個品牌多款折疊機型，據公司在互動平臺上表示，目前正打樣或量產的折疊機品牌客戶包括 H 公司、榮耀、小米、摩托羅拉等。4）汽車電子領域，公司與包括寧德時代在內的知名動力電池生產商開展緊密合作，未來通過逐步擴充產能并將產品線延伸至動力電池軟板模組進一步打開下游市場，公司與國內兩大車載顯示龍頭企業深天馬、京東方保持密切的合作關系。5）AI算力領域，23 年 9 月公司曾與慶陽市、美圖公司

31、、燧原科技、甘肅電信、中電萬維簽署戰略合作協議，合作建設甘肅慶陽智算中心（2000PFlops）；同期，與慶陽市、萬興科技、燧原科技、甘肅移動達成合作協議，在甘肅慶陽智算中心（超過 3000PFlops），長沙建設智算中心（200PFlops，正在建設），接入“東數西算”算力系統平臺。圖表4：公司客戶矩陣 資料來源：公司官網，公司公告，弘信電子年報，愛企查，國盛證券研究所（各公司圖標來自對應官網）業績來看，受宏觀經濟及下游客戶影響，近年來暫時承壓，業績來看，受宏觀經濟及下游客戶影響，近年來暫時承壓，2024 年戰略性布局有望迎年戰略性布局有望迎來拐點。來拐點。1）據 CPCA，2013 年至

32、2015 年公司銷售收入位居本土專業 FPC 制造企業的第一位。近年來本公司仍處于國內 FPC 行業前茅，是本土專業 FPC 制造領軍企業。據 CPCA給出的 2022 年行業排名中，公司在內資 PCB（含硬板）企業中排名第 18 名。2）業績方面，公司營收從 2020 年 26.45 億元增長至 2023 年 34.78 億元，截止目前 2024 年前三季度，公司實現營收 44.49 億元，歸母凈利潤 0.55 億元，為自 2021 年來首次轉正。其中 2022 年因國內外經濟形勢復雜嚴峻，經濟預期悲觀以及手機產業創新乏力等外部環境壓力，導致消費電子市場需求低迷，公司所處消費電子細分行業產能

33、利用率嚴重不足，存量價格競爭激烈等挑戰，導致營收同比下滑 12.81%。2023 年公司堅持高訂單價值策略，依靠大客戶產能放量帶動 FPC 業務增長；同時，公司布局 AI 算力業務，服務器智造項目建成投產。2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表5：20202024Q1-3 年公司營業收入（億元）及同比增長 圖表6：20202024Q1-3 年公司歸母凈利潤（億元）及同比增長 資料來源：iFinD，國盛證券研究所 資料來源：iFinD，國盛證券研究所 FPC 為公司業務基本盤，為公司業務基本盤，AI 算力打造第二增

34、長極。算力打造第二增長極。主營業務包括 FPC 業務（手機及其他消費電子業務、汽車電子業務）、顯示背光業務、軟硬結合板業務、“軟板+”業務。1）目前公司主營 FPC 相關研制與銷售業務，子公司廈門弘漢光電有限公司于 2013 年涉足背光板業務，江蘇弘信華印電路科技有限公司設立于 2015 年并于同年開始軟硬結合板業務，通過成立柔性電子研究所，收購瑞湖科技等推進“軟板+”業務進展。FPC 業務仍是公司業績強力支撐點。2）2023 年公司開始布局 AI 算力服務器的研發、設計、制造和銷售，以及 AI 算力服務等。24H1，算力業務營收占比達 36.44%，成為公司第二增長極。圖表7：2014202

35、3 年公司 FPC 業務收入（億元）及營收占比 圖表8：2020-2024H1 分產品營收（億元）資料來源：iFinD，公司公告，國盛證券研究所 資料來源：iFinD，國盛證券研究所 毛利水平毛利水平有所有所波動，算力業務及高價值訂單策略有望帶動毛利提升。波動，算力業務及高價值訂單策略有望帶動毛利提升。1）2020 年公司擴產新產能逐漸投放但獲取訂單不足，稼動率不足導致單位固定成本上升，為提高產能利用率，公司實施低價策略獲取部分訂單，導致盈利能力下降；疊加國內智能手機銷量放緩、下游客戶需求量下滑等宏觀行業因素，2021 年公司綜合毛利率下滑嚴重。整體來看，2020 至 2023 年，公司毛利水

36、平呈波動下滑趨勢。2024 年公司新增算力業務，24H1 分業務毛利率 22.43%，拉動整體毛利水平；23H1 簽訂的低價訂單結束及下半年新增高價值訂單陸續起量，同樣有助毛利反彈。整體來看，24H1 公司實現綜合毛利率 10.61%，稼動率穩定在 5060%，隨著新訂單落地，有望迎來價格修復，軟板稼動率達 80%時，公司將有望迎來業績拐點。年初至今費用率顯著下降，控費成效顯現。年初至今費用率顯著下降，控費成效顯現。費用率方面，24 年前三季度公司銷售、管理、研發、財務費用率分別為 0.80%、2.25%、2.31%、0.73%。2022 年至今費用率顯著下降，得益于公司內部資源整合及降本增效

37、。-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0510152025303540455020202021202220232024Q1-3營業收入同比增長-500.00%-400.00%-300.00%-200.00%-100.00%0.00%100.00%200.00%-5-4-3-2-1012202020212022202324Q1-3歸母凈利潤同比增長0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%0510152025302014 2015 2016 2017 201

38、8 2019 2020 2021 2022 2023FPC業務收入營收占比051015202530354020202021202220232024H1FPC算力背光模組其他業務2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表9：20202024H1 年公司綜合毛利率及按產品拆分毛利率 圖表10：20202024Q1-3 年公司費用率 資料來源：iFinD，國盛證券研究所 資料來源：iFinD，國盛證券研究所 二、二、多層消費電子升級需求疊加，多層消費電子升級需求疊加，FPC 拐點或臨拐點或臨 消費電子產品智能化、輕薄化發展

39、帶動印制電路板（消費電子產品智能化、輕薄化發展帶動印制電路板（PCB）技術革新與應用變革。）技術革新與應用變革。印制電路板（PCB）為電子產品組裝零件用的基板，是在通用基材上按預定設計形成點間連接的印制板。PCB 作為電子零件裝載的基板和關鍵互連件，主要起到連接及信號傳輸的作用，素有“電子產品之母”之稱。1）按柔軟度劃分，PCB 可分為剛性印制電路板（俗稱“硬板”）、柔性印制電路板（FPC，俗稱“軟板”）和剛撓結合印制電路板（或稱“軟硬結合板”）。FPC 是以撓性覆銅板為基材制成的一種具有高度可靠性、絕佳可撓性的印刷電路板。作為 PCB 的一種重要類別，FPC 具有配線密度高、重量輕、厚度薄、

40、可折疊彎曲、三維布線等其他類型電路板無法比擬的優勢，被廣泛運用于現代電子產品。2）相比傳統的剛性 PCB，FPC 更能迎合下游電子產品智能化、便攜化、輕薄化的發展趨勢。隨著以智能手機為代表的消費電子產品不斷迭代，對智能化、輕薄化的要求步步提升，因產品推陳出新時對 FPC 的需求日益增長，近年來 FPC 行業得到了快速發展。圖表11：PCB 產品分類示意圖 資料來源：公司公告，耀創科技，優分析，國盛證券研究所 上游上游包括電子元器件、包括電子元器件、FCCL、電磁屏蔽膜等各類原料、電磁屏蔽膜等各類原料。主要包括：1）電子元器件，據觀研天下統計，占原材料成本約 50.9%。2）撓性覆銅板（FCCL

41、），是生產 FPC 的關鍵基材，FPC 所有加工工序均是在 FCCL 上完成的，據觀研天下統計，成本占比約 15.6%。主要材料為絕緣基膜，如聚酰亞胺（PI）薄膜、聚酯（PET）薄膜，代表生產商如日本東麗、美國杜邦、韓國 SKC；金屬導體箔，用于制作導電層，絕大多數是采用銅箔，生產0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%20202021202220232024H1綜合毛利率FPC背光模組算力其他業務0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%202020212022202324Q1-3銷售費用率管理費用率

42、研發費用率財務費用率2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 商包括日本三菱材料、美國 OlinBrass、中國鋁業等；膠粘劑，三層法撓性覆銅板的重要組成部分，直接影響撓性覆銅板的產品性能和質量，生產商包括 3M 公司、CRCBOND 等。3）電磁屏蔽膜的主要作用是屏蔽干擾、保護信息傳輸，據觀研天下統計成本占比約5.5%。4）據觀研天下統計，其他材料如覆蓋膜、膠紙、鋼片、電鍍添加劑、干膜等其他輔材合計占比約 28%。圖表12：FPC 結構示意圖 資料來源：模切之家，國盛證券研究所 中游中游 FPC 制造商全球競爭，格局較

43、為集中。制造商全球競爭，格局較為集中。1）FPC 的制造加工主要包括印刷、蝕刻、貼膜、沖孔、折彎等工藝。目前，全球領先企業在 FPC 產品制程能力上，其線寬線距可以達到 15-20m、孔徑達到 40-50m，住友電工最新產品可實現 7m 線寬線距。國內本土頭部企業在 FPC 產品制程能力上，也突破了 40-50m 線寬線距、70-80m 孔徑技術，部分廠商極限線寬線距可達 35m，鵬鼎控股可實現最小 25m 孔徑制程能力。2）FPC 是全球充分競爭行業，競爭格局集中，主要廠商分布在日本和中國。截至 2023年 7 月，前四大廠商市占率之和已近 70%，日本旗勝和鵬鼎控股為全球 Top2 FPC

44、 供應商，其份額分別為 24.5%，19%。中國大陸企業具有代表性的 FPC 廠商主要包括鵬鼎控股、東山精密、弘信電子、傳藝科技、上達電子、景旺電子等；日本有旗勝、藤倉、日本電工、住友電工；中國臺灣有臻鼎科技，臺郡；韓國有永豐、BH Flex。圖表13：2023 年全球 FPC 市場份額 資料來源：智研咨詢，國盛證券研究所 產能產能持續持續向國內轉移，行業集中度逐漸上升。向國內轉移，行業集中度逐漸上升。1）FCCL 是生產 FPC 最重要的基材，全球FCCL 產能主要集中在日本、中國大陸、韓國以及中國臺灣。隨著國內 FCCL 產能不斷釋放，中國大陸 FPC 企業逐步實現在 FPC 上游原材料領

45、域的國產替代。2）相較于歐美、日本等發達地區較高的人力成本，我國勞動力價格相對低廉，且 PCB/FPC 上下游產業鏈完善，近年來以日企為代表的海外 PCB 廠商擴產意愿較弱并逐步退出，中國大陸積極承接產業轉移，FPC 產能逐漸向國內轉移并呈加速趨勢，行業集中度逐漸上升，未來國產FPC 仍有廣闊替代空間。3）據智研咨詢，2015 年至 2023 年我國 FPC 市場規模從 625.872024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 億元增長至 1393.21 億元（預測值），復合增長率 10.52%；需求量從 4803.7 萬

46、平方米增長至 9985.4 萬平方米（預測值），產量從 5424.5 萬平方米增長至 11245.9 萬平方米（預測值）。由于勞動力成本低、產業鏈完善和政府支持，全球 FPC 產業重心隨著電子產業轉移，逐漸從歐美向日韓向大陸轉移。圖表14：20152023 年中國 FPC 市場規模（億元，%）資料來源：智研咨詢，國盛證券研究所 下游新型終端應用層出不窮。下游新型終端應用層出不窮。目前，AI 智能手機、折疊機、汽車電子、可穿戴設備等技術升級帶來 FPC 需求放量，即增長邏輯主要在于行業技術創新帶來的大規模換機潮以及新興領域的增量需求拓展。AI 手機：1）人工智能產業在全球掀起變革熱潮，手機 AI

47、 化被認為是未來 AI 應用最大的場景之一。因運算強度以及語音交互等要求的提出，AI 手機電池體積會增大增厚，擠占其他元器件的空間，使得部分軟板必須變得更?。◤乃膶訙p至兩層，FPC 面積必須變大，進而增加了軟板的使用量以滿足整體需求，FPC 在小型化、柔性化、折疊化、緊湊型方面發揮關鍵作用。2）每款手機設計不同，所需 FPC 數量也存在差異。根據頭豹研究院統計，以蘋果手機為例做拆解：iphone4 需要約 10 片 FPC，而隨著指紋識別、面部識別、電池等新需求出現，新機型單機 FPC 量增加，如 iphoneX 單機 FPC 需求量 2022片。而 AI 手機通常配備多攝像頭模塊、高性能處理

48、器、高刷新率屏幕，單機 FPC 需求量仍會提高。3）根據 IDC 報告，2024 年第一季度，中國智能手機市場出貨量約 6,926 萬臺，同比增長 6.5%；2024 年第二季度，中國智能手機市場出貨量約 7,158 萬臺，同比增長 8.9%，去年同期較低的出貨量和新一輪換機周期的到來，幫助今年上半年中國智能手機市場出貨量超過 1.4 億臺，同比增長 7.7%。對軟板行業來看，AI 手機帶來的全面換機潮和單機軟板用量的提升空間，將成為軟板行業可能的最大確定性增長新機遇。圖表15：智能手機 FPC 需求量 資料來源：公司招股說明書，國盛證券研究所 2024 12 06年 月 日 gszqdate

49、mark P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表16：IDC 對中國新一代 AI 手機的銷量預測 圖表17：2023Q2-2024Q2 中國智能手機出貨量及增長率 資料來源：2024AI 手機白皮書，國盛證券研究所 資料來源：IDC，國盛證券研究所 AIPC：1）AIPC 是 AI 大模型端側落地的重要載體，科技巨頭紛紛布局。24 年 1 月，聯想發布拯救者與小新等多款 AIPC 產品；同期，微軟宣布新款筆記本電腦和 PC 將搭載Copilot 鍵，一鍵喚出微軟內置 AI 助手 Windows Copilot；英特爾也已啟動“AIPC 加速計劃”，計劃在 2025 年

50、前為超過 1 億臺 PC 實現人工智能特性。2）軟板在 AIPC 上的應用主要是連接和信號控制部分，FPC 相較于傳統硬板有更優越的電性能和靈活性，可滿足高頻高速信號傳輸的要求，成為連接和信號控制部分的理想選擇；同時，AIPC 強調輕薄便攜，FPC 的柔性和可彎曲特性使其能夠減少空間占用。AIPC 領域新增的單機價值量相對智能手機更加可觀。3）據 Canalys 預測，2024 年全年 AIPC 的出貨量將達到 4,400萬臺，AIPC 有望迎來發展元年。據 IDC 預計，2027 年全球 AIPC 的出貨量將達到約 9000萬臺，滲透率達 30%；2030 年出貨量有望突破 1.8 億臺，滲

51、透率攀升至 60%。圖表18：IDC 預計 24 年中國 AIPC 在新機占比將達到 54.7%資料來源：IDC，第一財經，國盛證券研究所 折疊機：1）在全球智能手機存量競爭的背景下，各大手機廠商積極布局折疊機：三星是折疊屏手機的先行者，2019 年發布 Galaxy Fold，并持續更新其折疊屏產品線。2024 年，三星計劃發布三折疊手機，采用雙內折設計，展開后屏幕尺寸約為 10 英寸，支持單屏和三屏使用模式；華為自 2019 年起進入折疊屏手機市場，先后發布了 Mate X、Mate Xs、MateX2、P50Pocket 等機型。2024 年 9 月，華為推出全球首款三折疊屏手機 Mat

52、e XT 非凡大師，采用獨特的雙鉸鏈設計，展開后屏幕尺寸可達10.2英寸；其他國產廠商如oppo，vivo，小米也計劃發布多款折疊機型，預計 OPPO Find N5 和 vivo XFold4 系列將在 2025年上半年度亮相。2）折疊屏產品對輕量化以及可靠性要求更為嚴格，需要具備極好的柔韌性和電鍍工藝以及線路排版，以適應手機的頻繁折疊，FPC 在折疊屏手機中的應用將更加廣泛。同時，因雙屏幕間連接依賴柔性 FPC、攝像頭數量不斷提升等因素，折疊機和中高端手機中用軟板的用量和價值量要明顯高于普通手機，特別是多層軟板的用量有明顯的提升趨勢，為國產高端軟板供應商帶來明顯的增長機遇。3）中國已成為全

53、球最大折疊屏手機市場，據 IDC 數據，2023 年全年中國折疊屏手機市場出貨量約 700.7 萬臺，同比增長 114.5%。據 Cognitive Market Research 預測，20242031 年全球折疊屏手機CAGR 為 8.5%。2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表19：2022Q12023Q1 年中國折疊屏手機廠商市場份額變化 圖表20：2022Q4-2023Q4 中國折疊屏手機出貨量及增長率 資料來源：Counterpoint，國盛證券研究所 資料來源：IDC，國盛證券研究所 汽車電子：汽

54、車智能化與電動化帶來對 FPC 的需求大幅增長，如新能源汽車動力電池模組中較大規模使用 FPC 替代傳統銅線線束有效拉動了 FPC 行業需求、汽車顯示屏數量及尺寸的增加直接帶來對車載顯示 FPC 的需求呈倍數增長、車載傳感器的用量增加對 FPC需求的增加。AR/VR 等可穿戴設備：元宇宙的快速增長，AR/VR 等設備由于設備體積小，需要在有限空間內集成大量電子元件，對滿足輕量化、高性能和高層級的高端 HDI 板和 FPC 板的需求較大，因此 FPC 板將隨著 XR 設備出貨量加大而需求攀升。圖表21：FPC 下游份額 資料來源：觀研天下，國盛證券研究所 FPC 業務上，業務上，公司已形成以手機

55、模組為基本盤，手機直供、車載電子等領域的多元全方公司已形成以手機模組為基本盤，手機直供、車載電子等領域的多元全方位業務的客戶結構。位業務的客戶結構。1）手機直供：2019 年公司開始業務結構化調整，原先公司一大主營業務為 LCM 供應商，與深天馬、深超光電、京東方、歐菲科技等中小尺寸顯示模組制造商深度合作，間接為下游設備廠商提供原材料；由 LCM 供應商向手機直供轉變，公司得以進入的核心手機客戶的直接供應鏈，便于了解風向提前布局（2018 年公司受全面屏切換訂單影響虧損嚴重）。2）車載電子：公司于 2018 年成立的車載事業部和車載專廠，能進一步滿足車載客戶對 FPC 的多樣化需求。公司的產品

56、正在實現向汽車動力電池、車載顯示模組、車載傳感器、車燈等多個汽車電子 FPC 領域的突破。未來，FPC 下游市場廣闊，車載電子、折疊屏手機、AR/VR 可穿戴式設備將成為公司重要的利潤增長點之一。智能手機,44.9%PC,18.5%其他消費電子,14.2%汽車,6.6%平板電腦,4.8%服務器/數據中心,4.0%醫療,1.5%其他,5.5%2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表22：公司產品全流程示意圖 資料來源：公司年報，國盛證券研究所 旗下擁有多家子公司，產品業務線持續豐富。旗下擁有多家子公司，產品業務線持

57、續豐富。荊門弘毅：截至 2024H1 末，參股比例 68.80%，主要從事從事柔性印制電路板設計研發。公司主導產品 FPC 通過顯示模組、觸控模組、指紋識別模組等應用于智能手機、平板電腦、車載系統、智能穿戴、醫用領域等終端消費品市場。2024 上半年，AI 手機元年開啟，公司進行戰略化轉型，由低價訂單轉向接受更高單價的高端 FPC產品，將技術、管理優勢轉化為訂單價值優勢。江西弘信：截至 2024H1 末，參股比例 97.70%，該子公司是母公司多層軟板、軟硬結合板的核心生產基地，承載著公司為國內高端客戶及高端產品的配套需求。2023年 12 月 1 日，為支持江西弘信擴產項目建設，弘信電子召開

58、董事會會議，審議通過了關于“興辦軟硬結合板生產項目”之補充協議二的議案，江西弘信承諾在2023 年 1 月 1 日-2025 年 12 月 31 日期間，累計新增設備投入不低于 2.2 億元。在2024 年 1 月 1 日-2026 年 12 月 31 日三個年度期間，累計營業收入不低于 8 億元。鷹潭高新區管委會則需為江西弘信提供租金、地方財政貢獻度、設備、設備搬遷、貸款貼息四個方面的扶持。弘信新能源：2022 年 8 月，公司擬與關聯方共同設立控股子公司以打造新能源產業基地，其中公司出資 9000 萬元，參股比例 90.00%。主要負責建設新能源動力電池FPC 及 CCS 產線，包括 10

59、0 條 CCS 產線、10 萬平米 FPC 產線、50 條 SMT 產線，項目規劃總投資 23 億元。項目實施推動公司由 FPC 供貨升級為 CCS 一站式供貨。圖表23：主要控股子公司 24H1 營收、凈利潤及同比增速 2024H1 營業收入（億元）同比增長 凈利潤（億元）同比增長 荊門弘毅 5.8 4.77%-0.21 44.98%江西弘信 0.98 70.24%-0.57 16.30%弘信新能源 1.56 212.66%-0.27 41.11%資料來源：公司公告，國盛證券研究所 技術上積淀深厚，專利研發不斷突破。技術上積淀深厚，專利研發不斷突破。1）相對于傳統的“片對片”生產工藝，201

60、4 年公司新建的“卷對卷”生產線正式投入使用，兩種生產工藝最大的不同是在生產流程的前端。FPC 主要原材料 FCCL 為成卷提供，在“片對片”生產工藝下，需將成卷的 FCCL裁剪后方能進行后端生產。而“卷對卷”生產工藝下則直接對成卷的 FCCL 進行加工生產，生產流程后端再按照設計的要求進行剪裁，極大地提升了生產效率及生產良率。2）FPC 行業發展初期，產品線寬較粗，制作加工水平不高，技術壁壘較低。隨著下游消費類電子產品更新迭代，對上游產品提出更精細化要求。此外，FPC 需根據終端電子產品的特性進行設計，有較高靈活性與自由度，對 FPC 供應商提出一定技術儲備要求。公司2024 12 06年

61、月 日 gszqdatemark P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 自主研發、產學研合作開發等方式，在 FPC 業內形成了深厚的技術積累：FPC“精細線路線寬”、“迭層數量”等部分關鍵指標已達到或接近國際領先水平；實現產品關鍵部件加工、產品裝配、在線自動檢測、完工檢測、倉儲等制造流程的一體化，形成了國內最先進的 FPC 生產線之一；子公司廈門柔性電子研究院與科研院所、高校及產業上游廠商聯合研發核心材料、核心器件、高端設備，提升高精密度、高難度 FPC 的銷售占比，提升產品技術附加值和公司盈利能力。截止 2024H1，公司（含子公司）已獲得授權專利575 項，其中授權發

62、明專利 81 項、實用新型專利 488 項、外觀設計專利 6 項。此外公司獲得軟件著作權 94 項、美國專利 1 項。正在申請中的發明專利 147 項、實用新型專利 69 項。圖表24：片對片生產對比卷對卷生產 資料來源：招股說明書，國盛證券研究所 銷售、生產環節壓縮成本，廠商由間接供應轉為直供。銷售、生產環節壓縮成本，廠商由間接供應轉為直供。1）生產模式：按客戶訂單生產，即根據客戶提供給的設計方案，先小規模試產檢驗，客戶檢驗合格后再大規模放量，避免了盲目積壓庫存帶來的倉儲成本與存貨跌價風險。同時，以銷定產的最大限度控制了原材料庫存，提高資金利用率，降低倉儲物流投入成本。2）銷售模式：采用面對

63、面商談，而非代理模式，剔除代理商等中間環節，公司產品擁有更大讓利空間，具有性價比優勢。同時，公司與部分客戶采取“HUB”倉模式（寄售模式），公司按照訂單生產出相應產品后，將完工產成品送至客戶倉庫，客戶按照每月領用的數量與公司對賬，公司確收。未領用的暫存于倉庫，貨權未轉移，仍屬于公司的產品。此類倉儲模式可有效優化供應鏈管理，降低成本，提高效率，實現公司與客戶雙贏。3）供應方式：原先公司通過液晶顯示模組（LCM）、指紋識別模組等廠商間接向華為、OPPO、VIVO、小米等國內知名智能手機制造商供貨。目前公司與多數大型手機廠商供貨關系由間接供應轉型為直供。2024 12 06年 月 日 gszqdat

64、emark P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表25：公司直接、間接客戶 資料來源：公司招股說明書，國盛證券研究所 低價訂單已逐步交付，待新簽高價值訂單釋放有望帶來業績拐點。低價訂單已逐步交付，待新簽高價值訂單釋放有望帶來業績拐點。2022 年，受宏觀因素影響，智能手機銷量放緩，公司下游客戶需求量下滑，消費電子領域 FPC 產品供過于求，導致競爭壓力大幅增長；此外，公司此前擴張的新產能拖放，稼動率不足導致單位固定成本上升。在行業宏觀不景氣及新增產能利用率低的雙重背景下，公司采取低價策略獲取部分訂單，導致公司盈利能力受損。2023 年下半年，公司轉變策略，明確不參與低

65、價訂單競爭，轉向以高技術、高品質、高交付能力參與市場競爭。而制造業的訂單獲取和生產組織存在滯后性，以智能手機為例，訂單一般延續 12 年，2024 年起絕大部分積累低價單已完成交付，新增非低價訂單陸續起量，待高價值訂單帶來產能逐漸釋放，有望帶來業績拐點。圖表26：22Q424Q3 中國智能手機出貨量（百萬臺，左軸）及公司營收、歸母凈利潤（億元，右軸）資料來源：iFinD，IDC，國盛證券研究所 公司與國內主流手機廠商深度合作綁定，客戶產品放量有望帶動公司業績回升。公司與國內主流手機廠商深度合作綁定，客戶產品放量有望帶動公司業績回升。1）目前柔性電路板主要應用于消費電子，公司持續跟進下游新型市場

66、需求并加大投資規模，以高技術、高品質、高交付能力參與市場競爭。多個主要客戶采購 FPC 比例接近或超過 50%，形成深度合作關系。2）若客戶產品銷量超出預期，公司業績將同步受益。早在 2017 年公司便與華為、vivo、oppo、小米等國內手機制造商進行深度合作。2019 年起，因美國進出口制裁等原因導致華為智能手機業務下滑，產品未能如預期放量，其他國產手機廠商自 2022 年三季度至 2023 年間出貨量也大幅下滑，導致作為國產手機主要配套供應鏈的 FPC 行業量價齊跌。公司作為關鍵 FPC 組件供應商業績受波及，虧損嚴重，2022 年營收 27.92 億元，同比下滑 12.81%；歸母凈利

67、潤-3.08 億元，同比下滑 14.95%。行業低谷期公司仍堅持積極布局。憑借多層板高端技術及產品品質，公司已為大量 H 公司-5051015206062646668707274762022Q42023Q12023Q22023Q322023Q42024Q12024Q22024Q3營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）中國智能手機出貨量（百萬臺）2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 Mate 60 全系列手機配套，成為該系列屏幕軟板的核心供應商，取得了大比例的供貨地位。隨下游合作公司旗艦機型上市以及折疊機等中高端手機上量

68、，2024 年前三季度營收創歷史新高，同比增長 81.10%，歸母凈利潤扭虧，業績迎來明顯拐點。三、三、AIGC 算力基建高增，有望成為第二增長極算力基建高增，有望成為第二增長極 模型推動訓練端算力指數級增加，推理端算力已臨模型推動訓練端算力指數級增加，推理端算力已臨突破突破前夜。前夜。1）訓練端：當前，Scaling-law 仍是驅動大模型發展的重要標準之一，即大模型的性能與計算量、模型參數量和數據大小三者之間存在的冪律關系。大模型參數量和訓練時所需的數據集大小呈指數級增長態勢，以 GPT 為例，2020 年 Chat-GPT3 參數量為 175B，而 2023 年 Chat-GPT4 參數

69、量便達到 1.8T，規模為前者的 10 倍以上，訓練數據量 13Ttokens，計算量 2.15e25 FLOPS，需要在 25,000 個 A100GPU 上進行了 90 至 100 天的訓練，單次訓練成本約為6300 萬美元。模型訓練端算力量級仍在持續增長，算力需求旺盛。據中國信息通信研究院測算，2023 年底全球算力總規模約為 910EFLOPS（每百百億億次點點運算），同比增長 40%；智能算力規模則高達 335EFLOPS，同比增長幅度達到了 136%，增速遠超越算力整體規模增速。2）推理端：OpenAI 最新發布的 o1 系列大模型著重強調推理能力，引發模型推理端算力的關注度不斷攀

70、升。與模型訓練算力側重點不同，訓練階段注重整體吞吐，需要大規模、高擴展性、低能耗的分布式計算集群，而推理端則側重延遲，在算力方面需要強大的計算芯片、高速的內存訪問技術。目前可通過設計更為先進的硬件設備或分布式并行加速解決延遲優化問題，現階段對于企業而言好的方案仍是購買更強算力的硬件。隨著大模型商業化進程加速及推理需求規?；?，推理端算力需求逐步釋放。據IDC此前預測數據，云端推理占算力的比重將逐步提升，預計到2026年推理占62.2%，訓練占 37.8%。圖表27：模型訓練算力需求（FLOPs）資料來源：Compute Trends Across Three Eras of Machine Le

71、arningJaime Sevilla etc.，國盛證券研究所 智能計算中心涵蓋設施、硬件、軟件，并可提供從底層算力到頂層應用使能的全棧能力。智能計算中心涵蓋設施、硬件、軟件，并可提供從底層算力到頂層應用使能的全棧能力。1）算力基礎設施高質量發展行動計劃中定義，智算中心是指通過使用大規模異構算力資源，包括通用算力（CPU）和智能算力（GPU、FPGA、ASIC 等），主要為人工智能應用（如人工智能深度學習模型開發、模型訓練和模型推理等場景）提供所需算力、數據和算法的設施。并提出指標，在 2025 年算力規模超過 300EFLOPS，建成 50 個智能計算中心，智算占比達 35%。2）目前多地

72、開始建設智算中心，多集中于東部城市，呈集群趨勢。截至 2024 年上半年，國內已經建設和正在建設的智算中心超過 250 個，覆蓋北京、上海、深圳等主要城市，以及呼和浩特、中衛、克拉瑪依等西部地區。其中，哈2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 爾濱的中國移動智算中心于 2024 年 8 月建成投產，AI 芯片國產化率達到 100%，部署了 1.8 萬張 AI 加速卡，提供 6.9EFLOPS 的算力，支持萬億級模型訓練。圖表28：智算中心總體架構 資料來源：智能計算中心創新發展指南 2023，國盛證券研究所 國內智算

73、國產化比例快速提高，各類政策、招投標加速落地。國內智算國產化比例快速提高，各類政策、招投標加速落地。1）近年來我國大模型商業化進程加速，截止 2024 年 3 月 28 日，通過國家網信辦備案的大模型名單有 117 個，包括：文心一言、通義千問、百應、小冰大模型、云雀大模型、360 智腦等，算力需求旺盛。隨著部分國家對于高端芯片出口管制的不斷加強，國外廠商生產的 GPU 出口國內受限，使得我國在智算領域面臨算力供應不足風險。同時，目前國內使用的 GPU 基本上均出自于 NVIDIA 和 AMD，截至 2024 年初，中高端產品更是占據 70%以上的市場份額，國產廠商僅有極少數能夠實現量產對標國

74、外中高端企業，國產化替代空間廣闊。2）截至2024 年 6 月，全國在用算力中心機架總規模超過 830 萬標準機架，算力規模達246EFLOPS（FP32），智算同比增速超過 65%。2024 中國移動算力網絡大會上，中國移動宣布全球運營商最大單體智算中心中國移動智算中心（呼和浩特），目前已投產使用，部署約 2 萬張 AI 加速卡，AI 芯片國產化率超 85%，智能算力規模高達 6.7EFLOPS。目前算力供給小于實際需求，國產算力芯片需求持續提速。3）我國政府出臺多項相關政策，招投標加速落地，積極推進智算中心建設。如 新型數據中心發展三年行動計劃(2021-2023 年)（“十四五”國家信息

75、化規劃（“十四五”數 經濟發展規劃等一系列政策將智算中心的發展作為重點規劃發展對象；全國一體化大數據中心協同創新體系算力樞紐實施方案，明確提出在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝、內蒙古、貴州、甘肅、寧夏等 8 地啟動建設國家算力樞紐節點，實施“東數西算”工程，構建全國一體化大數據中心體系。2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表29：招投標落地及智算中心建設戰略 企業企業 項目項目 采購數量采購數量 運營商運營商 中國移動 2024 年至 2025 年新型智算中心采購 人工智能服務器 7994 臺及配套產品、白

76、盒交換機 60 臺。中國電信 AI 算力服務器（2023-2024 年）集中采購項目 4,175 臺 AI 算力服務器。上海臨港智算園區 2024 年上半年建設 15000 卡智能算力中心。武漢中部智算中心 預計年底前將提供 5000PFLOPS 的智算算力。天津武清京津冀智能算力中心 預計 2024 年 6 月底園區具備近 5000P 智算能力。中國聯通 人工智能服務器集中采購項目資格預審公告 AI 服務器 2503 臺、關鍵組網設備RoCE 交換機合計 688 臺。地方智算地方智算中心中心 吉林省長春新區 人工智能新基建項目（智算中心）智算平臺設計招標公告 智算平臺的設計、建設及后續運營維

77、護，采用設計施工一體化招標方式；算力規模不少于 200P，存儲空間規劃不少于 800 個標準機柜。蕪湖市 一體化智算中心建設項目招標公告 位于皖江江北新興產業集中區，占地約 10 畝，總建筑面積約 23,754.50平方米，包括數據中心樓和硅立方智算機房等。北江 智算中心（機電）項目設計招標公告 智算中心裝機總容量為 3,000 個 2.5kW 標準機架及數據中心配套機電工程，包括智能化弱電工程、電氣工程、通風空調工程等。濟南市 人工智能算力中心項目軟、硬件及相應配套服務采購項目 項目規劃建設 1000PFlopsFP16 的智算中心，建設內容包括智算集群硬件基礎設施和管理軟件及服務系統等。廣

78、州數據集團 人工智能公共算力中心建設項目設備及配套服務采購項目 建設 200PFlopsFP16 算力能力。哈爾濱市 哈投智算中心項目 總投資 4.6 億元，預計購買 130 臺 AI 服務器，建成后開展算力外租服務。資料來源：中國移動采購與招標網、澎湃新聞、吉林省公共資源交易公共服務平臺、蕪湖/韶關/濟南公共資源交易中心、廣咨電子招投標交易平臺、青島財經日報、中證網，國盛證券研究所 公司積極發展公司積極發展 AI 算力業務，基建、租賃雙翼發展。算力業務，基建、租賃雙翼發展。2023 年，公司憑借 FPC 領域積累的技術優勢，具備研發及全套智能化生產裝備能力，可充分發揮全功能 GPU 多場景、

79、高能力、泛兼容的優勢特點，開啟戰略轉型，持續加碼布局 AI 業務，打造高性能 AI 服務器為突破口，以 AI 智算中心為底座，通過人工智能應用賦能千行百業，加速國產算力落地，打造公司第二增長曲線，開啟了由傳統 FPC 廠商向多業務融合高新技術企業轉型步伐。目前主要分為算力服務器硬件建設、算力租賃兩大業務。算力建設：1）服務器生產制造：為積極搶占（“東數西算”甘肅核心樞紐的重大機遇，2023 年 10 月，公司與天水政府簽訂投資協議，投資建設高性能 AI 算力服務器智造項目。項目預計總投資 10 億元，擬建設年產 10 萬臺 AI 算力服務器智能制造基地，打造國產化 AI 高性能算力服務器智能制

80、造基地。截止 2023 年底，公司在甘肅天水 AI 算力服務器智能制造工廠一期年產 2 萬臺 AI 算力服務器已建成投產。2）智算中心：慶陽市位于甘肅省東部，地理位置優越，具備承接東部數據計算需求的條件。同時擁有豐富的能源資源，為數據中心的運行提供了可靠的電力保障，是國家發展改革委等四部門批復建設的全國一體化算力網絡國家樞紐節點和國家數據中心集群城市，重點服務京津冀、長三角、粵港澳大灣區等區域的算力需求，規劃建設 80 萬服務器機柜。2023 年 9 月，公司聯合萬興科技、燧原科技、甘肅移動與慶陽市政府簽署共建東數西算算力網絡和系統戰略合作框架協議，用 3 個月時間迅速建成了具備開源開放、集約

81、高效、綠色普惠等多種特征的燧弘華創智算中心，建設算力規模近 3000PFlops，承接東西部智算服務需求，支撐多元智能場景落地。同年 10 月，公司與慶陽市人民政府簽署 AI 算力產業基地項目投資合作協議，助力慶陽市實現服務器制造本地化，首期擬投資規模不少于 1 億元，提供合作機架規模不少于 2500 個；公司及生態合作企業建設智算中心，協同 2 年內達到 10000PFlops混合算力上線運行，首期建設混合算力智算數據中心樣板，2024 年 3 月 31 日建成投運。2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 算力租賃

82、：建設、維護自有數據中心成本高昂，周期較長，難以滿足企業對靈活性和成本效益的要求。算力租賃提供了更為靈活、高效的解決方案；公司作為傳統 FPC制造企業，行業競爭加劇和利潤空間縮小。通過拓展算力租賃業務，公司開辟新增長點，提升盈利能力。2024 年 3 月，首都在線與子公司甘肅燧弘綠色簽署算力服務協議，向燧弘綠色采購算力服務產品，3 年內采購算力資源服務費總額約 3 億元，首期訂單金額不低于 2000 萬元。截止 2024 年 5 月，公司已向首都在線提供算力服務器 1250 臺，總金額合計 2.66 億元。未來，隨著政府、企業展開的采購、戰略合作及算力產能逐漸釋放，業務或迎來增長點。圖表30：

83、公司 AI 算力相關經營合同 時間時間 合作企業合作企業 類型類型 具體內容具體內容 2023 年 4 月 上海燧原科技 戰略合作 結合燧原科技原始創新的硬件開發技術和高算力、高能效比的人工智能訓練推理能力，打造適合人工智能應用與訓練基礎能力的國產化算力平臺，共同推進（“東數西算”、大數據、人工智能等領域的業務落地。2023 年 6 月 摩爾線程 戰略合作 打造自主可控的 AI 人工智能軟硬件基礎設施，并最終升級為在算力系統領域的全方位戰略協同。2023 年 7 月 中國移動通信 算力建設 為中國移動提供國產服務器、交換機、路由器等產品，合作期內預計采購金額達到 4.8 億元。2023 年 9

84、 月 慶陽市、美圖公司、燧原科技、甘肅電信、中電萬維 智算中心 擬選址甘肅慶陽（“東數西算”產業園區，擬建設算力規模約 2000P Flops；在廈門市翔安區建設市級智算中心，算力規模 300P Flops。落地后將成為廈門市首個智算中心。2023 年 9 月 慶陽市、萬興科技、燧原科技、甘肅移動 智算中心 擬選址甘肅慶陽（“東數西算”產業園區，擬建設算力規模約 3000P Flops；在長沙建設智算中心，擬規劃算力規模200P Flops。2023 年 10 月 天水市、中京電投能源集團 智算中心 計劃斥資 10 億元投建高性能 AI 算力服務器智造項目，擬建設年產 10 萬臺 AI 算力服

85、務器智能制造基地。截至2023 年底，公司在甘肅天水 AI 算力服務器智能制造工廠一期年產 2 萬臺 AI 算力服務器已建成投產。2023 年 10 月 燧原科技 戰略合作 截至 2023 年 10 月已正式向燧原科技下發 9,152 片芯片采購訂單，計劃于 2023 年底前完成全部芯片的交付，快速形成國產算力落地。2023 年 10 月 慶陽市 算力建設 首期擬投資規模不少于 1 億元，提供合作機架規模不少于2500 個；公司及生態合作企業建設智算中心，協同 2 年內達到 10000P Flops 混合算力上線運行。2023 年 11 月 慶陽市、阿里云 戰略合作 阿里云將助力弘信電子在甘肅

86、慶陽智算中心的規劃、設計、建設、總包及運營，并積極推動燧弘品牌多元異構服務器產品在阿里云及生態伙伴多種最終應用場景的適配及應用。2023 年 12 月 甘肅公司智算中心 算力建設 中標工程硬件設備（標段 1GPU 服務器），中標數量 13 臺，合計金額 41572700 元人民幣。2024 年 3 月 首都在線 算力租賃 向燧弘綠色采購算力服務產品，3 年內采購算力資源服務費總額約 3 億元，首期訂單金額不低于 2000 萬元。2024 年 5 月 慶陽市京合云 算力建設 向燧弘人工處分三期購買算力服務器產品，預計總采購金額15 億元人民幣。2024 年 7 月 翼健信息 算力建設 簽署后的

87、3 年內，雙方將力爭算力業務合作規模達到 10 億元，在 2025 年 6 月 30 日前力爭完成 5 億元的采購規模 資料來源：公司公告，iFinD，國盛證券研究所 2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 通過收購安聯通、聯合燧原通過收購安聯通、聯合燧原，多元異構綠色算力大底座多元異構綠色算力大底座落地落地，打造英偉達算力與國產算打造英偉達算力與國產算力相結合的混合算力模式。力相結合的混合算力模式。安聯通：安聯通：1）2024 年 4 月，收購英偉達精英級合作伙伴北京安聯通科技有限公司 100%股權，為公司打造兼顧

88、英偉達算力與國產算力的多元異構綠色算力底座打下堅實基礎。安聯通成立于 2015 年，是一家信息科技領域的國際級高新技術企業，專注于為系統集成、加速計算及數據中心提供核心硬件及解決方案，商業合作伙伴包括華為、H3C、浪潮、寧暢、華碩、戴爾、惠普、騰訊、甲骨文等。截止 2022 年，公司營業額突破 2 億元人民幣，員工人數超過 100 人，合作大客戶超過 200 家。2）目前安聯通提供智能硬件，如 GPU 加速卡（Nvidia A16，Nvidia A10，Nvidia H20 等）、GPU 服務器（浪潮 NF5468M6，H3C UniServer R5500 G6，寧暢 X680 G55）、交

89、換機（NVIDIA Quantum InfiniBand，NVIDIA Quantum-2 InfiniBand）、NVIDIA BlueField-3 DPU 等產品，同時提供智算中心及集群網絡解決方案。圖表31：安聯通產品圖 資料來源：安聯通官網，國盛證券研究所 燧原科技燧原科技：公司成立于 2018 年 3 月，是一家專注于人工智能領域云端算力產品的高新技術企業。為通用人工智能打造算力基礎，提供自主創新、具備自主知識產權的 AI 加速卡、系統集群和軟硬件解決方案。主要產品包括智能加速卡、智能集群。1）產品迭代路線：2019 年 12 月，第一代訓練產品（“邃思 1.0”及（“云燧 T10

90、/T11”發布；2020 年 9 月，云燧 T10 商用落地；2020 年 12 月，第一代推理產品（“云燧 i10”發布；2021 年 7 月，第二代訓練產品（“云燧 T20/T21”發布；2021 年 12 月，第二代推理產品（“云燧 i20”發布；2022 年 9 月，人工智能加速集群產品（“云燧智算機”發布；2024年 7 月，最新一代推理產品燧原 S60 發布。圖表32：燧原科技發展歷程 資料來源：燧原科技官網，國盛證券研究所 2）智能加速卡：包括云燧 T10/T11、T20/T21、邃思 2.0 等訓練產品，以及云燧 i10、i20，燧原 S60 等推理產品，適用于泛互聯網、智算中

91、心、智慧城市、智慧金融、科學計算、自動駕駛等多個行業和場景。邃思 2.0 采用日月光 2.5D 封裝的極限，是中國首款支持單精度張量 TF32 數據精度的 AI 芯片，算力達 160TFLOPS。同時，邃思 2.0 也是首個支持最先進內存 HBM2E 的產品。云燧 T20/T21 基于邃思 2.0 而打造，由 8000 多張第二代云燧訓練卡組成的云燧智算集群 2.0，單精度最高算力達 1.3EFLOPS。燧原 S60 是燧2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 原科技于 2024 年推出的第三代人工智能推理加速卡，基

92、于 GCU320（邃思 320）芯片打造，是一款全高全長的標準 PCIe 加速卡，支持 FP32、FP16、BF16、INT8 多種數據精度，主芯片采用 MCM 封裝技術，集成多個 GCU-CARE 計算核心，內置多核 ARMCortexA55及 RISC-V，提供強大的片上處理能力。3）智算集群：CloudBlazer Matrix 2.0，采用 OAM 標準模組形態，集合 8192 張云燧訓練卡，可實現最高 1.3E（130000T）的單精度智能算力集群，最高算力可達上一代產品的 46 倍。4）軟件開發平臺：馭算 TopsRider 軟件平臺，通過軟硬件協同架構設計，充分發揮邃思2.0 的

93、性能，并借助側寫工具、自動化調整等功能進一步釋放硬件算力，高效并行通信庫支持超大集群高線性加速比。圖表33：燧原科技產品矩陣 資料來源：燧原科技官網，產品手冊，國盛證券研究所 多家廠商參與多家廠商參與投資，廠商廣泛合作打通產品生態鏈。投資，廠商廣泛合作打通產品生態鏈。1）自 2018 年領投 Pre-A 輪以來，騰訊已連續六次投資燧原科技，成為其重要股東。騰訊與燧原合作的紫霄系列芯片已在OCR 文 識別、智能會議、圖像語音降噪等方面實現了業界同類產品兩倍以上性價比，借由紫霄芯片，騰訊得以向金融、交通等行業客戶提供普惠且高質量的人工智能解決方案。2）美圖公司參與了燧原科技的 D 輪融資。燧原科技

94、擁有 AI 算力產品路線圖、高性價比的系統化方案和原始創新的軟硬件平臺，與美圖公司在 AIGC 基礎和垂直大模型以及多元化應用的全棧能力高度互補。3）燧原科技與人工智能系統軟件商清程極智簽署戰略合作協議，聯合開發面向超萬億參數大模型和超大規模集群的高性能系統軟件方案。此前雙方已展開技術合作，基于燧原的新一代人工智能推理加速卡“燧原 S60”和清程極智的高性能推理框架（“FastDecode”，共同研發千億參數規模大模型的高性能推理平臺，該平臺在不同場景下可實現 1 到 10 倍不等的吞吐量提升，實測的并發量是 vLLM 等開源框架的 4 倍，為進一步降低相關應用場景的算力使用成本提供了可規模落

95、地的技術產品方案。4）與愛奇藝平臺簽署戰略合作協議，基于“燧原曜圖”，共同對圖生圖算法訓練、視頻風格化渲染在影視內容制作領域的應用進行了探索，并取得了實質性的成果。5）智譜 AI 基于云燧 i20 推理加速卡合作打造大模型編程助手一體機，為軟件開發企業提供代碼生成、代碼翻譯、代碼注釋、代碼補全、智能問答等多種服務。2024 年年 11 月，月，公司實控人全額認購定增，堅定發展公司實控人全額認購定增，堅定發展 AI 算力業務。算力業務。2024 年 11 月 7日，弘信電子發布2024 年度向特定對象發行股票預案，本次定增發行股份數量不超過 48,841,005 股，募集資金金額 3 億至 6

96、億元，發行后總股本為 537,251,061?？鄢l行費用后將全部用于補充流動資金，本次定增資金將用于滿足 AI 算力相關業務以及原有FPC 業務規模的進一步拓展的資金需求。公司董事長李強將以現金方式全額認購本次發行股票，截至預案公告日，李強直接持有 353,430 股股份，并通過其控制的弘信創業間接控制84,185,311股股份，合計控制84,538,741股股份，占公司總股本的比例為17.31%。發行結束后，李強直接及間接控制公司股份比例將上升，公司實際控制權不發生變化。2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 四

97、、盈利預測四、盈利預測 營收方面，我們預測公司營收方面，我們預測公司2024-2026年整體營業收入為年整體營業收入為65.66/87.11/109.66億元，億元，同比增速為同比增速為 88.8%/32.7%/25.9%。柔性電路板：柔性電路板：FPC 仍是公司主要的主營業務及收入來源，2020 年 FPC 分業務收入 13.89億元，營收占比 52.50%；2023 年增長至 28.36 億元，營收占比 81.55%，復合年均增長率 26.86%，是公司業績企穩向好的有力支撐點。2022 年，在行業宏觀不景氣及新增產能利用率低的雙重背景下，公司采取低價策略獲取部分訂單，導致公司盈利能力受損

98、。隨著低價訂單交付完畢，新訂單落地，高價值訂單陸續放量帶來價格修復，公司業績有望進一步增長。同時，公司與國內主流手機廠商深度合作，AI 手機、折疊機需求日益強勁，將帶動公司 FPC 業務放量。24H1 公司 FPC 業務實現營收 15.18 億元，同比增長32.09%?？紤]到 1）訂單從執行到確收具有一定周期，假設高價值訂單 2024 年下半年開始緩慢放量，2025 年為放量高峰期。2）因 23H1 基數較低，公司 24H1 分業務增速較快。23Q3 基數提升，綜合全年來看同比增速將略有放緩（適用于公司柔性電路板、背光板 業 務）。我 們 預 計我 們 預 計 2024-2026 年 公 司年

99、 公 司 柔 性 電 路 板 業 務柔 性 電 路 板 業 務 實 現 營 業 收 入 為實 現 營 業 收 入 為33.47/39.16/45.03 億元，同比增長億元，同比增長 18.00%/17.00%/15.00%。背光板：背光板：是液晶顯示器面板的關鍵零組件之一，功能在于供應充足的亮度與分布均勻的光源，使其能正常顯示影像，常用于制作 LCD 顯示屏，搭載至汽車電子、消費電子等產品。經過約 13 年的不斷沉淀，公司擁有行業領先的導光板模具開發、成型薄化、光學系統設計、微結構的精密加工、異形全面屏產品及超窄下巴產品開發設計等關鍵技術，產品主要應用于手機背光源模組，下游手機廠商出貨量增加將

100、拉動公司背光板需求；同時，隨著汽車電子、AR/XR 可穿戴設備、工控等下游新應用涌現，也將有效提振公司背光板業績。24H1 公司背光板業務實現營收 3.37 億元，同比增長 75.76%。我們預計我們預計 2024-2026 年公司年公司背光板業務背光板業務實現營業收入為實現營業收入為 5.51/6.23/6.85 億元，同比增長億元，同比增長15.00%/13.00%/10.00%。算力設備銷售業務：算力設備銷售業務：2023 年公司開啟戰略轉型，持續加碼布局 AI 業務。政府采購方面，23 年 10 月，公司與天水政府簽訂投資協議，項目預計總投資 10 億元，擬建設年產 10萬臺 AI 算

101、力服務器智能制造基地，截止 23 年底，一期年產 2 萬臺 AI 算力服務器已建成投產；同期，公司與慶陽市人民政府簽署 AI 算力產業基地項目投資合作協議，首期擬投資規模不少于1億元，提供合作機架規模不少于2500個，協同2年內達到10000PFlops混合算力上線運行；企業合作方面，24 年 3 月首都在線向子公司燧弘綠色采購算力服務產品，3 年內采購算力資源服務費總額約 3 億元；2024 年 5 月，京合云向子公司燧弘人工智能分三期購買算力服務器產品，預計總采購金額 15 億元人民幣。未來，隨著政府、企業展開的采購、戰略合作服務器訂單交付，算力業務將加速放量。24H1 公司算力業務實現營

102、收 11.07 億元。我我們預計們預計 2024-2026 年公司年公司算力設備銷售業務算力設備銷售業務實現營業收入為實現營業收入為25.00/40.00/56.00 億元，億元，2025-2026 年年同比增長同比增長 60.00%/40.00%。2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表34：2024-2026 年公司分業務營收預測 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）3,478.30 6,565.62 8,711.29 10,966.14 算力設備銷售/2,500.00 4,000

103、.00 5,600.00 柔性電路板 2,836.41 3,346.97 3,915.95 4,503.34 背光板 479.29 551.19 622.84 685.13 其他業務 162.59 167.47 172.49 177.67 同比增速（%）24.56%88.76%32.68%25.88%算力設備銷售/60.00%40.00%柔性電路板 35.06%18.00%17.00%15.00%背光板-9.18%15.00%13.00%10.00%其他業務-1.21%3.00%3.00%3.00%資料來源：Wind，國盛證券研究所 毛利率方面，毛利率方面，2020 至 2023 年，公司毛利

104、水平呈波動下滑趨勢。2024 年，公司新增算力業務，24H1 毛利率 22.43%，提升整體毛利水平。參考云賽智聯、中科曙光、紫光股份等算力建設公司近年毛利率，以及參考公司 24H1 算力業務 22.4%的毛利率，預計 2024-2026 年公司算力業務毛利率 23.00%/24.00%/24.00%；23H1 簽訂的低價訂單結束及下半年新增高價值訂單陸續起量，同樣有助毛利反彈。24H1公司實現綜合毛利率10.61%，稼動率穩定在 50-60%，隨著新訂單落地，將迎來價格修復。我們預計我們預計 2024-2026 年年公司公司毛利率為毛利率為 10.45%/13.82%/15.60%。圖表35

105、：2024-2026 年公司分業務毛利率預測 2023 2024E 2025E 2026E 綜合毛利率（%）2.39%10.45%13.82%15.60%算力設備銷售/23.00%24.00%24.00%柔性電路板 1.74%2.00%5.00%7.00%背光板 4.46%5.00%5.00%5.00%其他業務 7.59%10.00%10.00%10.00%資料來源：Wind，國盛證券研究所 期間費用率方面，期間費用率方面，公司24Q1-3公司銷售、管理、研發、財務費用率分別為0.80%、2.25%、2.31%、0.73%，2022 年至今費用率顯著下降。銷售費用方面，公司與下游客戶深化合作關

106、系，銷售模式也由以往的間接供應逐步轉向直供，費用有望得到有效控制。我們預計 2024-2026 年公司銷售費用率為 1.20%/1.10%/1.10%；得益于公司管理效率提升和成本控制措施，我們預計 2024-2026 年公司管理費用率為 4.00%/3.80%/3.70%；公司持續布局 AI 業務，加大相關研發投入，研發費用持續走高，但考慮 AI 算力建設、租賃帶 來 的 營 收 方 面 大 幅 提 升，我 們 預 計 2024-2026 年 公 司 研 發 費 用 率 為3.00%/2.90%/2.80%。2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.24 請仔細閱讀本報告

107、末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表36：2024-2026 年公司費用（百萬元）預測 2023 2024E 2025E 2026E 銷售費用 49.41 78.83 95.90 120.74 銷售費用率 1.42%1.20%1.10%1.10%管理費用 147.79 262.75 331.29 406.14 管理費用 4.25%4.00%3.80%3.70%研發費用 108.09 197.07 252.82 307.35 研發費用 3.11%3.00%2.90%2.80%資料來源：Wind，國盛證券研究所 首次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。綜上，我們預計公司 2024

108、-2026 年營業收入約為 65.66、87.11、109.66 億元，同比增長 88.8%、32.7%、25.9%；歸母凈利潤約為 0.61、3.10、5.32 億元，同比增長 114.0%、408.6%、71.7%。選擇 FPC 行業及算力行業代表性上市公司作為可比公司進行估值。相較于可比公司，弘信電子在FPC行業具有多年積累經驗，是國內具有代表性的廠商之一，與下游的大客戶建立了緊密合作關系，AI 等科技趨勢有望帶動公司業務提升；算力業務方面，公司與燧原科技等企業深度合作，在國產算力發展下，算力業務有望顯著放量。首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表37：可比公司估值 代碼 公司 總市值（億元）

109、歸母凈利潤（億元）PE 2024/12/2 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 603228.SH 景旺電子 234.53 12.97 15.50 18.28 18.08 15.13 12.83 002384.SZ 東山精密 454.80 18.95 28.58 36.05 24.00 15.91 12.62 002938.SZ 鵬鼎控股 813.58 36.07 45.20 51.23 22.56 18.00 15.88 600602.SH 云賽智聯 178.28 2.24 2.75 3.40 79.50 64.79 52.43 603019.SH 中科曙

110、光 1,226.22 21.67 26.59 32.00 56.59 46.12 38.32 301236.SZ 軟通動力 600.73 6.55 8.33 10.28 91.69 72.12 58.45 平均 48.74 38.68 31.75 300657.SZ 弘信電子 100.0264 0.61 3.1 5.32 163.98 32.27 18.80 資料來源：Wind，國盛證券研究所（可比公司盈利預測取自 Wind 一致預期，數據截至 2024 年 12 月 2 日）2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.25 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明

111、五、五、風險提示風險提示 FPC 行業復蘇不及預期：行業復蘇不及預期：若宏觀經濟波動，消費電子等市場開支承壓，將導致 FPC 需求不及預期，或對公司業績產生不利影響。AI 推進不及預期：推進不及預期：AIGC 行業發展取決于多種因素，技術突破需要一定周期，若 AI 推進不及預期，將會對 AI 終端需求以及算力需求產生不利影響。行業競爭加?。盒袠I競爭加?。盒袠I內競爭者較多，若產能相對充足，競爭加劇或帶來價格戰，對公司業務產生不利影響。國際關系變化：國際關系變化：算力供應受到產能、供應鏈等多方面影響，全球產業鏈交錯，若國際關系變化，或對公司業務產生不利影響。數據滯后風險：數據滯后風險：部分行業公開

112、資料統計節點為 2023 年及以前，統計需要一定周期，可能與實際數據存在滯后性偏差。2024 12 06年 月 日 gszqdatemark P.26 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司

113、于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投

114、資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，

115、結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅

116、在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城區永定門西濱河路 8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 地址：上海市浦東新區南洋涇路 555 號陸家嘴金融街區 22棟 郵編：100077 郵編：200120 郵箱： 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：330038 郵編：518033 傳真：0791-86281485 郵箱： 郵箱： 2024 12 06年 月 日