《美?？萍?公司首次覆蓋報告：半導體空氣過濾設備龍頭內生+外延迎接新周期-241212（23頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《美?？萍?公司首次覆蓋報告：半導體空氣過濾設備龍頭內生+外延迎接新周期-241212（23頁）.pdf（23頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分半導體空氣過濾設備龍頭，內生半導體空氣過濾設備龍頭，內生+外延迎接新周期外延迎接新周期美?？萍际状紊疃雀采w報告美?？萍际状紊疃雀采w報告美?？萍迹?88376.SH）環保設備證券研究報告/公司深度報告2024 年 12 月 12 日評級評級：增持增持（首次）（首次）分析師：馮勝分析師：馮勝執業證書編號：執業證書編號：S0740519050004Email：分析師：王芳分析師：王芳執業證書編號：執業證書編號：S0740521120002Email：分析師：宋瀚清分析師：宋瀚清執業證書編號：執業證書編號：S0740524060001Em

2、ail：分析師：楊旭分析師：楊旭執業證書編號：執業證書編號：S0740521120001Email：基本狀況基本狀況總股本(百萬股)134.40流通股本(百萬股)50.99市價(元)37.00市值(百萬元)4,972.80流通市值(百萬元)1,886.47股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比相關報告相關報告公司盈利預測及估值指標2022A2023A2024E2025E2026E營業收入（百萬元）1,2271,5051,7862,1982,710增長率 yoy%7%23%19%23%23%歸母凈利潤（百萬元）123173210270350增長率 yoy%14%41%21%29%29%每

3、股收益（元）0.921.291.562.022.61每股現金流量-0.590.890.971.211.59凈資產收益率8%11%11%13%15%P/E40.428.723.718.414.2P/B3.43.02.72.42.1備注：股價截止自2024 年 12 月 11 日收盤價，每股指標按照最新股本數全面攤薄報告摘要公司概要公司概要公司公司深耕半導體潔凈領域二十余年，行業地位突出。深耕半導體潔凈領域二十余年，行業地位突出。美?？萍汲闪⒂?2001 年，已深耕潔凈室領域二十余年，下游聚焦于半導體、生物醫藥、公共醫療衛生等領域，是國內電子半導體潔凈室空氣過濾設備龍頭，核心產品為 FFU（風機過

4、濾單元）及過濾器產品，2023 年收入占比為 86.25%。公司實際控制人為蔣立先生，持有公司 54.04%股權；公司核心團隊具有 5 位外籍成員，管理層擁有國際化管理經驗。財務指標呈現較好的業績成長性財務指標呈現較好的業績成長性，股權激勵目標彰顯管理層信心股權激勵目標彰顯管理層信心。近年受益于全球半導體產能建設提速，公司收入利潤進入高增期，2017-2023 年 CAGR 分別為 24%和 40%。得益于規模效應，公司 2018 年后費用率持續降低，凈利潤率持續增長，2024 前三季度凈利潤率為 12.32%，為歷史最高水平；同時公司 2020-2023 年合同負債水平逐年增加，彰顯公司訂單

5、整體呈現增長態勢。2024 年公司發布股權激勵計劃，目標設定2024-2026 年收入年化增長 30%以上，彰顯管理層對業績增長具有較強信心?？諝膺^濾行業長坡厚雪，海內外半導體需求有望共振空氣過濾行業長坡厚雪，海內外半導體需求有望共振下游領域持續擴容下游領域持續擴容，潔凈室是半導體制造的重要環節潔凈室是半導體制造的重要環節。隨著半導體、生物醫藥等領域的產業升級，中國潔凈室需求持續增長。根據沙利文數據，2024 年中國潔凈室設備市場規模將升至 1400 億元，相比 2019 年增長近 50%；預測其核心設備空氣過濾器市場規模 2025 年有望達 150 億元。潔凈室的潔凈等級由高到低可分為 cl

6、ass1-9，潔凈級別直接影響產品良率，在半導體制造中至關重要。海內外半導體需求共振海內外半導體需求共振，國內有望步入長景氣周期國內有望步入長景氣周期。短期看，我國半導體產能建設有望提速，帶動半導體設備 2024 年開支回暖；中長期看，2026 年中國大陸有望成為全球最大 IC 晶圓產能建設地，我國半導體行業有望步入較長景氣周期。在全球范圍內，由于 AI 等領域驅動下游需求增長，預計 2025 年全球 8 英寸晶圓新增產能將達 2310萬片，創歷史新高。同時，近年受國際地緣格局和產業環境變化影響，半導體產業遷移至東南亞地區的趨勢愈發明顯，已有多個國際半導體巨頭在馬來西亞布局?！霸O備設備+耗材耗

7、材”并行驅動業績成長，并行驅動業績成長，“內生內生+外延外延”迎接景氣周期迎接景氣周期公司綁定行業頭部客戶公司綁定行業頭部客戶，長期受益于行業集中度提升及耗材替換長期受益于行業集中度提升及耗材替換。產品力層面，公司FFU 產品的效率級別、阻力等核心參數可對標全球一線品牌。市場地位層面，公司在國內新建半導體領域市占率約 30%；合作國內客戶均為行業頭部企業，供應中芯國際、-2-公司深度報告公司深度報告請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分京東方、華星等一線廠商?？紤]到半導體先進制程將進一步推動對高級別潔凈設備的需求，公司作為行業龍頭，市占率有望進一步提升。同時，公司產品

8、具備耗材邏輯，公司配套 FFU 的過濾器需要定期替換，且毛利率高于設備毛利率水平 10PCT 以上；隨著存量設備用戶增長，公司過濾器的收入占比有望穩步提升，進而增厚公司利潤。積極開拓全球化布局，積極開拓全球化布局，“內生內生+外延外延”迎接半導體新周期迎接半導體新周期。公司在國內外積極擴張產能，目前全球范圍內已布局 9 座生產基地（國內 7 座、國外 2 座）。公司積極開拓海外市場，近年海外收入占比整體呈增長趨勢，2024H1 為 18.50%。外延并購方面，公司圍繞半導體潔凈室進行產業鏈縱向延伸，2024 年 10 月公告擬收購港股上市公司捷芯??；如此次收購達成，公司產品將延伸至潔凈室墻壁、

9、天花板領域，并有望深入整合東南亞地區客戶資源。盈利預測盈利預測：公司為國產風機過濾單元及過濾器知名供應商，在半導體領域具有成熟供貨經驗及較高的市場地位。公司深度受益于國內及海外半導體建設周期加速及我國半導體領域設備國產替代大潮。我們預測公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 2.1、2.7、3.5 億元，對應 PE 分別為 23.7、18.4、14.2 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示風險提示：業務集中的風險、募投產能不及預期風險、地緣政治風險、研報使用的信息更新不及時的風險、行業規模測算偏差風險。公司深度報告公司深度報告-3-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的

10、重要聲明部分內容目錄內容目錄1.半導體空氣過濾領域龍頭，公司業績有望進入高增期半導體空氣過濾領域龍頭，公司業績有望進入高增期.41.1 公司深耕半導體潔凈領域二十余年，行業地位突出.41.2 財務指標呈現較好的業績成長性，股權激勵目標彰顯管理層信心.62、多下游驅動空氣過濾行業持續增長，海內外半導體需求有望共振、多下游驅動空氣過濾行業持續增長，海內外半導體需求有望共振.82.1 下游領域持續擴容，潔凈室是半導體制造的重要環節.82.2海內外半導體需求共振，國內有望步入長景氣周期.113、“設備設備+耗材耗材”并行驅動業績成長，并行驅動業績成長，“內生內生+外延外延”迎接景氣周期迎接景氣周期.1

11、43.1公司綁定行業頭部客戶，長期受益行業集中度提升及耗材替換.143.2積極開拓全球化布局，“內生+外延”迎接半導體新周期.164、盈利預測、盈利預測&評級評級.19風險提示風險提示.21圖表目錄圖表目錄圖表1：歷史沿革及發展情況.4圖表2：公司主要股東情況.4圖表3：公司外籍管理層與董事會成員情況.5圖表4：公司近年核心產品收入占比呈提升態勢.5圖表5：潔凈室分類及應用領域.6圖表6：2017 年-2024 前三季度營業收入（億元）.6圖表7：2017 年-2024 前三季度歸母凈利潤（億元）.6圖表8：2017 年-2024 前三季度費用率（%）.7圖表9：2017 年-2024 前三季

12、度毛利率與凈利率.7圖表10：2017 年-2024 前三季度經營凈現金流（億元）.7圖表11：2017-2024Q3 合同負債（億元）.7圖表12：公司 2024-2026 年股權激勵計劃考核目標.8圖表13：空氣過濾產業鏈情況.8圖表14：中國潔凈室設備市場規模（億元）.9圖表15：中國空氣過濾器市場規模（億元）.9圖表16：芯片制造環節潔凈室潔凈等級要求高于其它領域.9圖表17：電子信息行業占潔凈室需求過半（2022 年）.10圖表18：公司潔凈室設備工作原理及流程.11圖表19：我國每季度半導體設備銷售額（十億美元）.12圖表20：全球 IC 晶圓產能占比.12圖表21：近年全球計劃新

13、運營半導體晶圓項目（個）.13圖表22：全球 8 英寸晶圓新增產能變化（百萬片）.13圖表23：2027 年 12 英寸晶圓廠設備支出達 1370 美元.14圖表24：公司與競爭對手參數對比.15圖表25：2019 年-2022H1 公司各產品毛利率.16圖表26：公司在全球主要半導體生產區域均有布局.17圖表27：2017-2024H1 公司海內外收入占比.17圖表28：公司目前海內外生產基地及主要情況.18圖表29：本次收購完成后的股權結構.19圖表30：公司主要收入拆分假設（百萬元）.20圖表31：公司可比公司.20公司深度報告公司深度報告-4-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀

14、正文之后的重要聲明部分1.半導體空氣過濾領域龍頭，公司業績有望進入高增期半導體空氣過濾領域龍頭，公司業績有望進入高增期1.1 公司深耕半導體潔凈領域二十余年，行業地位突出公司深耕半導體潔凈領域二十余年，行業地位突出 公司為國內空氣過濾器領域龍頭公司為國內空氣過濾器領域龍頭。美?？萍汲闪⒂?2001 年，深耕半導體、生物制藥、公共醫療衛生領域的工業級超潔凈技術研發應用二十余年。公司產品參數、市占率水平均對標海外一線龍頭廠商，市場競爭地位較為穩固。2021 年底，公司獲國家級專精特新“小巨人”企業稱號，成為國內電子半導體潔凈室設備龍頭。圖表圖表1：歷史沿革及發展情況歷史沿革及發展情況來源：公司官網

15、，中泰證券研究所 控股股東控股股東&實際控制人實際控制人：公司控股股東為 MayAir International（美埃國際），持股比例為 48.73%。蔣立先生通過其 100%持股的公司 T&U 直接或間接持有美?？萍己嫌?54.04%股份，為公司實際控制人。圖表圖表2：公司公司主要股東情況主要股東情況來源：iFinD，中泰證券研究所（截至 2024Q3）國際化管理層助力公司進軍海外市場。國際化管理層助力公司進軍海外市場。公司高管具備國際化視野，核心團隊成員中共有5位外籍成員，均在海外企業具有豐富的工作經歷。其中，Yap WeeKeong（葉偉強）與周楽同時也是公司的核心技術人員，分別來自馬

16、來西亞與日本，對公司的經營業績及核心技術的形成做出了突出貢獻。公司國際化的核心團隊為公司進軍海外市場打下堅實基礎。公司深度報告公司深度報告-5-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表3：公司外籍管理層與董事會成員情況公司外籍管理層與董事會成員情況管理層管理層/董事會成員董事會成員職務職務國籍國籍背景背景Yap Wee Keong(葉偉強)董事、總經理馬來西亞畢業于馬來亞大學機械工程一等榮譽學位及英國基爾大學工商管理碩士學位（MBA），馬來西亞注冊專業工程師。曾任馬來西亞奧威爾工業集團子公司市場兼售后經理；美國采暖、制冷與空調工程師學會(ASHRAE)會員及及馬

17、來西亞工程師協會會員。Chin Kim Fa(陳矜樺)董事、財務總監、董事會秘書馬來西亞特許公認會計師公會資深會員資格（FCCA）；曾任職 Deloitte&Touch高級審計師和 KPMG 審計經理、國際會計準則導師經理；也曾服務于馬來西亞主板上市公司 INTI Universal Holdings Berhad 和 Esthetics International Group BerhadDing Ming Dak(陳民達)副總經理馬來西亞馬來西亞國立大學微生物系學士學位；曾任 Airgate Sdn.Bhd.銷售經理。負責公司海外市場營銷和銷售戰略。周楽技術總監日本日本慶興義塾大學計算機專

18、業碩士學位；曾任日本株式會社研究所所長；日本凈化協會技術委員。Gan Boon Dia（顏文禮）副總經理馬來西亞馬來亞大學化學系榮譽學位及南京大學工商管理碩士學位（MBA）。曾任 TopGlove Sdn.Bhd.生產工程師，Evergrade Healthcare Products(M)Sdn.Bhd.工藝制造副經理，現任美?？萍贾袊鴧^首席運營官。來源：公司 2024 半年報，中泰證券研究所 公司主要產品為風機過濾單元及過濾器產品，收入占比達公司主要產品為風機過濾單元及過濾器產品，收入占比達 86%86%。2023 年，公司風機過濾單元及過濾器產品合計收入占比為 86.25%，是公司的主要產

19、品。公司產品主要應用于潔凈室空氣凈化，其中風機過濾單元主要搭配過濾器產品銷售，應用于潔凈室中；過濾器產品可單獨銷售，應用于潔凈室中特定工序、潔凈室新風系統、暖通系統等。圖表圖表4：公司公司近年核心產品收入占比呈提升態勢近年核心產品收入占比呈提升態勢來源：iFinD，中泰證券研究所 公司下游聚焦半導體、泛半導體領域，覆蓋拓展生物醫藥、醫療衛生、商業公司下游聚焦半導體、泛半導體領域，覆蓋拓展生物醫藥、醫療衛生、商業地產等下游地產等下游。潔凈室可以分為工業潔凈室及生物潔凈室。工業潔凈室以無生命微粒為主要控制對象，主要應用領域包含半導體及泛半導體、新型顯示、航空航天及其他高端制造業。生物潔凈室以無生命

20、懸浮微粒和微生物等生命微粒為主要控制對象，主要應用領域涵蓋生命科學、食品藥品大健康、醫院手術室等領域，對于微生物等生命微?？刂茦藴矢訃栏?。公司定位于空氣凈化行業，聚焦于半導體、生物醫藥、公共醫療衛生、工業除塵及 VOCs 治理等細分市場，工業潔凈室、生物潔凈室業務均有覆蓋。公司深度報告公司深度報告-6-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表5：潔凈室分類及應用領域潔凈室分類及應用領域來源：前瞻產業研究院，中泰證券研究所1.2 財務指標呈現較好的業績成長性，股權激勵目標彰顯管理層信心財務指標呈現較好的業績成長性，股權激勵目標彰顯管理層信心 公司業績水平增速較高

21、公司業績水平增速較高，20242024 全年有望保持增長態勢全年有望保持增長態勢。2023 年，公司實現營業收入 15.05 億元，同比增長 22.68%；實現歸母凈利潤 1.73 億元，同比增長 40.76%。2017-2023 年，公司營業收入與歸母凈利潤持續增長，CAGR 分別為 24.30%、39.98%，增長速度較快。2024 年前三季度，公司實現營業收入 12.02 億元，同比增長 12.16%；歸母凈利潤 1.49 億元，同比增長 15.17%。2024 全年有望繼續保持增長態勢。圖表圖表6：2017年年-2024前三季度營業收入（億元）前三季度營業收入（億元）圖表圖表7：201

22、7年年-2024前三季度歸母凈利潤前三季度歸母凈利潤（億元億元）來源：iFinD，中泰證券研究所來源：iFinD，中泰證券研究所 公司費用率管控良好，凈利率穩定增長。公司費用率管控良好，凈利率穩定增長。2017 年-2024 前三季度，公司費用率控制效果顯著，從 2017 年的 23.00%降低至 2023 年的 10.66%，其中銷售費率從 13.82%降低至 6.29%，管理費率從 8.41%降低至 3.99%。毛利率方面，2020-2023 年公司毛利率穩定，保持在 27%-28%左右,2024 前三季度增長至30.57%；凈利率方面，2017-2023 年公司凈利率呈增長態勢，由 20

23、17 年的5.62%增長至 2023 年的 11.48%。公司深度報告公司深度報告-7-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表8：2017年年-2024前三季度費用率（前三季度費用率（%）圖表圖表9：2017年年-2024前三季度毛利率與凈利率前三季度毛利率與凈利率來源：iFinD，中泰證券研究所來源：iFinD，中泰證券研究所 公司下游需求強勁公司下游需求強勁，近年合同負債呈增長趨勢近年合同負債呈增長趨勢。2022 年與 2024 前三季度公司經營凈現金流為負值，主要原因為在手訂單增加，存貨儲備增長，購買商品和接受勞務支付的現金增加。同時，公司合同負債整體呈

24、增長趨勢，由 2021、2022 年的 1.11 億元增長至 2023 年、2024 前三季度的 1.94、1.77 億元。綜合來看，公司下游需求強勁，未來收入水平有望增長。圖表圖表10：2017年年-2024前三季度經營凈現金流前三季度經營凈現金流（億億元）元）圖表圖表11：2017-2024Q3合同負債（億元）合同負債（億元）來源：iFinD，中泰證券研究所來源：iFinD，中泰證券研究所 高股權激勵目標彰顯管理層信心高股權激勵目標彰顯管理層信心，目標設定收入年化增長目標設定收入年化增長 30%30%以上以上。公司 2024年限制性股票激勵計劃擬以 15.60 元/股的價格向 145 名激

25、勵對象授予403.20 萬股限制性股票，約占公司股本總額的 3.00%。2024-2026 年，公司股權激勵目標分別為營業收入達到 20.0、27.5、38.0 億元，分別較上年增長 32.89%、37.50%、38.18%，可見管理層對公司未來業績水平充滿信心。公司深度報告公司深度報告-8-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表12：公司公司2024-2026年股權激勵計劃考核目標年股權激勵計劃考核目標來源：公司公告，中泰證券研究所2、多下游驅動空氣過濾行業持續增長，海內外半導體需求有、多下游驅動空氣過濾行業持續增長，海內外半導體需求有望共振望共振2.1 下

26、游領域持續擴容，潔凈室是半導體制造的重要環節下游領域持續擴容，潔凈室是半導體制造的重要環節 空氣過濾行業廣泛應用于民用、工業、汽車、醫療等多個領域，潔凈室是工空氣過濾行業廣泛應用于民用、工業、汽車、醫療等多個領域，潔凈室是工業領域終端最重要的應用之一。業領域終端最重要的應用之一?？諝膺^濾系統在改善空氣質量、提升環境舒適度和保護機械設備等方面發揮著重要作用。產業鏈涉及上游原材料供應、中游生產制造以及下游市場應用。上游主要包括過濾基材、密封配件等化工行業，以及金屬板材、型材、設備內件、電儀閥門等金屬制品行業。中游是過濾材料、元件、設備及系統的生產制造，涉及技術研發、工藝設計、產品制造及裝配等環節。

27、下游則是廣泛的市場應用領域，如民用、工業、汽車、醫療等，其中民用空氣過濾器應用于空調行業和空氣凈化器，工業領域包括發動機和車內空氣過濾系統。圖表圖表13：空氣過濾產業鏈情況空氣過濾產業鏈情況來源：公司公告，中泰證券研究所 半導體、生物醫藥等領域驅動中國潔凈室需求持續增長。半導體、生物醫藥等領域驅動中國潔凈室需求持續增長。隨著芯片行業、液晶面板行業、生物醫藥行業及食品加工行業的產業升級、產品更新換代，大量企業新建高標準的潔凈廠房。根據沙利文數據，中國潔凈室設備市場規模在 2019 年已超過 900 億元，至 2024 年將超過 1400 億元?？諝膺^濾器為潔凈室的核心設備之一空氣過濾器為潔凈室的

28、核心設備之一，我國空氣過濾器市場規模我國空氣過濾器市場規模 20252025 年有望年有望達達 150150 億元億元。2019 年我國空氣過濾器行業市場規模達到 94.5 億元。隨著經公司深度報告公司深度報告-9-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分濟結構的不斷轉型和對空氣質量要求的不斷提升，對空氣過濾器的需求會不斷增加，預計 2025 年我國空氣過濾器行業市場規模會達到 150 億元，年化增長率約為 8%。圖表圖表14：中國潔凈室設備市場規模（億元）中國潔凈室設備市場規模（億元）圖表圖表15：中國空氣過濾器市場規模（億元）中國空氣過濾器市場規模（億元）來源：Fr

29、ost&Sullivian，中泰證券研究所來源：中研網，中泰證券研究所 在半導體制造中，高等級潔凈室的必要性不可忽視。在半導體制造中，高等級潔凈室的必要性不可忽視。根據國際標準，半導體潔凈室的潔凈度等級通常要求達到 ISO 1 至 ISO 8 級，其中 ISO 1 級的潔凈室要求每立方米空氣中直徑大于 0.1 微米的顆粒數不超過 10 個。潔凈室污染物包含氣態分子（AMC）和固態顆粒（particle），其中 AMC 包含酸性氣體（MA）、堿性氣體（MD）、可凝結物（MC）、摻雜物（MD）及其他未分類物。相關污染物超標會導致硅片腐蝕、光刻膠T-topping、Footing、厚膠缺角、光刻機鏡

30、片霧化、摻雜濃度失控、硅片破裂等后果，影響產率與良率。這對于高端芯片制造至關重要。任何微小的污染物都可能導致產品缺陷，進而影響整個生產線的效率和良率。圖表圖表16：芯片制造環節潔凈室潔凈等級要求高于其它領域芯片制造環節潔凈室潔凈等級要求高于其它領域ISOISO 標準標準空氣潔凈度空氣潔凈度等級等級大于或等于表中粒徑的最大濃度限值（大于或等于表中粒徑的最大濃度限值（pc/mpc/m）芯片芯片制造制造TFT-LTFT-LCDCDHDDHDD半導半導體材體材料料藥品藥品工業工業食品食品工業工業0.10.1 m m0.20.2 m m0.30.3 m m0.50.5 m m1 1 m m5 5 m m

31、ISO Class1102-ISO1 級至ISO8 級ISO Class210024104-ISO2 級至ISO7 級ISO Class31000237102358-ISO3 級至ISO7 級ISO Class4100002370102035283-ISO4 級至ISO8 級ISO Class51000002370010200352083229ISO5 級至 ISO8 級ISO5 級至ISO9 級ISO Class61000000237000102000352008320293ISO Class7-352000832002930ISO Class8-352000083200029300ISO

32、Class9-352000008320000293000來源：潔凈廠房設計規范、圣暉集成招股說明書，中泰證券研究所 潔凈室不僅是控制污染的基礎設施，更是保障半導體產品質量和生產效率的潔凈室不僅是控制污染的基礎設施，更是保障半導體產品質量和生產效率的關鍵關鍵。2022年中國潔凈室工程市場規模達到2407.30億元，同比增長12.17%。在電子信息領域，潔凈室工程市場規模為 1304.76 億元，顯示出半導體行業對潔凈室的強烈需求。公司深度報告公司深度報告-10-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表17：電子信息行業占潔凈室需求過半（電子信息行業占潔凈室需求過半

33、（2022年）年）來源：華經產業研究院，中泰證券研究所 半導體半導體潔凈室工作原理潔凈室工作原理：半導體潔凈廠房通常采用垂直單向流的方式，通過推出作用將室內污染的空氣排至室外，從而達到凈化室內空氣的目的。潔凈室空氣凈化主要分為三個階段：第一階段，使用初中效過濾器進行預處理：第一階段，使用初中效過濾器進行預處理：通過空調控制溫濕度，同時通過其中搭載的過濾 器對室外進入室內的新風進行預處理，攔截空氣中常見的大顆粒物。該環節的設備位于潔凈室（生產車間）物理隔離層壁板外部，預處理完成的空氣將進入潔凈室壁板內部。第二階段第二階段，使用風機過濾單元進行深度過濾使用風機過濾單元進行深度過濾：風機過濾單元（含

34、高效/超高效過濾器、化學過 濾器等）位于潔凈室內部，滿布于潔凈室（生產車間）物理隔離層內部的頂端，對第一階段預處理后的空氣中未能處理的其他細微顆粒物、氣態分子污染物、微生物進行進一步處理，以達到半導體生產車間的空氣極高凈化等級要求。第三階段，內部空氣持續循環：第三階段，內部空氣持續循環：潔凈室內部空氣循環凈化，回風通過高架地板及回風夾道，送至風機過濾單元（含高效/超高效過濾器、化學過濾器等）重新過濾后送入潔凈室內重復使用。公司深度報告公司深度報告-11-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表18：公司潔凈室設備工作原理及流程公司潔凈室設備工作原理及流程來源：招

35、股說明書，中泰證券研究所2.2海內外半導體需求共振，國內有望步入長景氣周期海內外半導體需求共振，國內有望步入長景氣周期 短期看，短期看，20242024 年國內半導體新建產能規劃仍然呈現較高景氣度。年國內半導體新建產能規劃仍然呈現較高景氣度。據集邦咨詢的數據顯示，中國大陸目前正在運營的晶圓廠有 44 座（12 英寸晶圓廠 25座、6 英寸晶圓廠 4 座、8 英寸晶圓廠及產線 15 座）。截至 2023 年底，有22 座晶圓廠正在建設中（12 英寸晶圓廠 15 座，8 英寸晶圓廠 8 座）；此外，中芯國際、Nexchip（晶合集成）、CXMT（長鑫存儲）和士蘭微計劃建設 10座晶圓廠（9 座 1

36、2 英寸晶圓廠，1 座 8 英寸晶圓廠）。到 2024 年底中國大陸有望新建 32 座晶圓廠。國內產能建設有望提速，帶動我國半導體設備國內產能建設有望提速，帶動我國半導體設備 20242024 年開支逐年開支逐步回暖步回暖。2022 年起，我國半導體設備采購額處于較為低迷狀態，全年最低值為 22Q4 的 63.6 億美元；從 23Q1 起，半導體設備銷售額開始回暖，連續 4 個季度保持增長態勢；至 24Q1，半導體設備銷售額達到了歷史最高的 125.2 億美元，同比增長 113%?？紤]設備采購周期通常具有一定提前性，疊加部分先進制程產線技術迭代，國內 2025 年半導體產能建設有望提速。公司深

37、度報告公司深度報告-12-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表19：我國每季度半導體設備銷售額（十億美元）我國每季度半導體設備銷售額（十億美元）來源：iFinD，中泰證券研究所中長期維度，中長期維度，20262026 年中國大陸有望成為全球最大年中國大陸有望成為全球最大 ICIC 晶圓產能晶圓產能來源地來源地。根據 Knometa Research 數據顯示，截至 2023 年中國大陸月度晶圓產能占全球的份額為 19.1%，落后韓國和中國臺灣約 3%左右。未來，中國大陸的半導體產能份額將逐步增加。預計到 2025 年，中國大陸的產能份額將與主要國家/地區持平

38、；預計到 2026 年，中國大陸 IC 晶圓產能份額將位居全球首位，達到 22.3%。圖表圖表20：全球全球IC晶圓產能占比晶圓產能占比來源：Knometa Research，中泰證券研究所 多因素拉動下，多因素拉動下，20252025 年全球半導體投資呈現景氣度回升。年全球半導體投資呈現景氣度回升。根據 SEMI世界晶圓廠預測報告數據，2024 年全球半導體行業計劃開始運營 42 個新的晶圓廠，但由于 2022 年起全球半導體市場低迷，部分原計劃于 2024 年開工的晶圓廠的開工日期被推遲到 2025 年，疊加許多其他原定于 2025 年開業的晶圓廠，預計 2025 年投產的產能將創歷史新高

39、。預計 2025 年全球 8 英寸晶圓新增產能將達 2310 萬片，超過 2021 年的 1850 萬片，達到歷史最高水平。公司深度報告公司深度報告-13-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表21：近年全球計劃新運營半導體晶圓項目（個近年全球計劃新運營半導體晶圓項目（個）圖表圖表22：全球全球8英寸晶圓新增產能變化（百萬片英寸晶圓新增產能變化（百萬片）來源：SEMIWorld Fab Forecast，中泰證券研究所來源：Knometa Research，中泰證券研究所 根據國際半導體產業協會（根據國際半導體產業協會（SEMISEMI）發布發布季度季度 30

40、0mm300mm 晶圓廠展望報告，預晶圓廠展望報告，預計計 20252025 年全球晶圓廠用于前端設施的設備支出將首次年全球晶圓廠用于前端設施的設備支出將首次 10001000 億美元。億美元。SEMI表示，2025 年全球（300mm）12 英寸晶圓廠設備投資將增長 20%至 1165 億美元，2026 年將增長 12%至 1305 億美元，到 2027 年將繼續增長 5%，達到1370 億美元。存儲領域市場的復蘇和對高性能計算（HPC）和汽車應用的強勁需求持續驅動投資加速。中國大陸未來數年半導體資本開支有望維持全球第一中國大陸未來數年半導體資本開支有望維持全球第一。從各個國家和地區來看，中

41、國大陸地區未來四年內每年的支出達到了 300 億美元，引領半導體設備市場；中國臺灣地區排在第二，將從 2024 年的 203億美元增至 2027 年的 280 億美元；韓國預計排在第三名，從 2024 年的195 億美元增至 2027 年的 263 億美元；美洲地區從 2024 年的 120 億美元增至 2027 年的 247 億美元；日本、歐洲和中東、以及東南亞地區到2027 年，分別達到 114 億美元、112 億美元和 53 億美元。半導體產業向東南亞遷移半導體產業向東南亞遷移，多個國際半導體巨頭布局馬來西亞。多個國際半導體巨頭布局馬來西亞。受國際地緣格局和產業環境變化影響，半導體產業遷

42、移至東南亞地區的趨勢愈發明顯，東南亞在全球芯片封測市場份額已達 27%，其中馬來西亞約占比一半。馬來西亞吸引了包括英特爾（Intel）、英飛凌（Infineon）、意法半導體（ST）、恩智浦（NXP）、德州儀器（TI）、安森美（ONsemi）在內的多個國際半導體巨頭布局。根據馬來西亞半導體行業協會（MSIA）的統計，馬來西亞已成為第六大半導體出口國，其半導體占全球貿易總額的 7%，封測領域則達 13%。公司深度報告公司深度報告-14-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表23：2027年年12英寸晶圓廠設備支出達英寸晶圓廠設備支出達1370美元美元來源：SEM

43、I，中泰證券研究所3、“設備設備+耗材耗材”并行驅動業績成長，并行驅動業績成長，“內生內生+外延外延”迎接景迎接景氣周期氣周期3.1公司綁定行業頭部客戶，長期受益行業集中度提升及耗材替換公司綁定行業頭部客戶，長期受益行業集中度提升及耗材替換 高效高效/超高效過濾器是超高效過濾器是 FFUFFU 的重要組成部分的重要組成部分，公司核心產品參數可對標全球一公司核心產品參數可對標全球一線品牌。線品牌。高效/超高效過濾器的效率級別決定了與 FFU 箱體組合后所輸出的氣流的潔凈程度，對高效/超高效過濾器進行性能評價，通?；谕恍始墑e下，對比過濾器的阻力差異，阻力越低，則過濾器性能越優異，運行中越節能

44、，其關鍵技術指標包括：a a、效率級別效率級別：定級指標，指標后的數字越大過濾效率越高；只有同一效率等級的過濾器才可以進行阻力參數比較，通常潔凈室等級越高，匹配過濾器的效率級別越高。b b、阻力阻力：同等級的過濾效率下，阻力越低，性能越出色，且過濾器的阻力對 FFU 及潔凈室運行能耗及噪音有直接影響，阻力越低，能耗及噪音越低。c c、計數效率計數效率：過濾 0.1m 或 0.3m 顆粒物的等級和精度，計數效率百分比越高則過濾效率越高。計數效率的值與效率級別呈對應關系。公司深度報告公司深度報告-15-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表24：公司與競爭對手參數

45、對比公司與競爭對手參數對比a a、效率級別、效率級別公司公司尺寸（尺寸（mmmm）b b、阻力（、阻力（PaPa）c c、計數效率、計數效率U17美?？萍?10 x610 x9013599.999995%AAF未披露未披露未披露Camfil未披露未披露未披露再升科技未披露未披露未披露U16美?？萍?10 x610 x9011099.99995%AAF未披露未披露未披露Camfil610 x610 x9013099.99995%再升科技610 x610 x9311099.99995%U15美?？萍?10 x610 x7012099.9995%AAF610 x610 x6914599.9995%C

46、amfil610 x610 x6614599.9995%再升科技610 x610 x7012099.9995%H14美?？萍?10 x610 x7011099.995%AAF610 x610 x6912599.995%Camfil610 x610 x6614099.995%再升科技610 x610 x7011099.995%來源：招股說明書，中泰證券研究所 公司在半導體、集成電路領域合作客戶均為行業頭部企業，供貨歷史業績優公司在半導體、集成電路領域合作客戶均為行業頭部企業，供貨歷史業績優秀秀。公司產品供應中環半導體等大型 IC 廠商，京東方、維信諾、華星光電、中電熊貓、歐菲光、天馬微電子等大型

47、液晶面板廠商，并成為中國建筑、亞翔集成、中國電子系統技術有限公司等潔凈廠房及建筑總包商的長期合作供應商。公司高性能潔凈產品助力半導體國產化進程公司高性能潔凈產品助力半導體國產化進程。公司 2006 年至今為中芯國際全國各地工廠供應 FFU、高效/超高效過濾器等產品，用于保障中芯國際系的歷代產品線（包括中芯國際最先進的 14nm 和 28nm 制程）對空氣潔凈度的要求。對比海外龍頭公對比海外龍頭公司司 AAAAF F 和和 CAMFILCAMFIL，美?？萍籍斍皹I務仍然有較大的成長空間美?？萍籍斍皹I務仍然有較大的成長空間?？諝膺^濾行業目前國際頭部的公司主要包含瑞典的 CAMFIL（康菲爾）、美國

48、的 AAF（愛美克）等。根據康菲爾官方年度報告的數據，2020 年凈銷售額為 92 億瑞典克朗，折合人民幣約 73 億元。愛美克總部位于美國肯塔基州，在全球有 20 多個工廠，業務遍布五大洲。由于發展階段所限由于發展階段所限，公司在細分領域與國際頭部企業存在一定公司在細分領域與國際頭部企業存在一定差距差距。例如 AAF 在醫藥領域、Camfil 在燃氣輪機領域均有不俗的滲透率。當前美?？萍际芟抻谝幠?，主要業務仍聚焦于半導體相關領域。但考慮半導體領域空氣過濾的技術壁壘高于其它行業，在公司成長至一定規模后，有望具備較強跨行業拓展延申的可能性。先進制程驅動潔凈設備更新迭代，行業集中度有望持續提升。先

49、進制程驅動潔凈設備更新迭代，行業集中度有望持續提升。半導體芯片關鍵線寬尺寸隨著摩爾定律縮減，從早期的微米(m)級別發展到 14 nm 再到現今的 7nm 甚至 3nm，廠商需要更高等級的潔凈度以保證制程的正常生產以及良率。為了達到更高的潔凈度要求，潔凈室設備如 FFU、過濾器等需要不斷更新換代，以確保半導體制程工藝所需的超高潔凈度與超低氣態分子污染公司深度報告公司深度報告-16-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分物濃度。隨著近年全球先進制程芯片產能的建設提速，行業集中度有望進一步向頭部企業集中。公司在國內半導體潔凈室領域市占率達公司在國內半導體潔凈室領域市占率達

50、30%30%，未來有望進一步，未來有望進一步提升。提升。公司目前在國內半導體潔凈室領域位于行業的前列，市場占有率達 30%。公司作為半導體潔凈室行業頭部企業，未來技術優勢與規模效應將更加明顯，有望隨著行業集中度的提升進一步提升其市場影響力與市場占有率。公司主要產品為風機過濾單元公司主要產品為風機過濾單元（FFUFFU）和過濾器和過濾器，FFUFFU 通常和過濾器搭配銷售通常和過濾器搭配銷售，過濾器具有消耗品屬性過濾器具有消耗品屬性。過濾器根據應用場景不同，替換周期略有不同：搭配 FFU 的高效/超高效過濾器替換周期為 1-8 年（FFU 壽命期限內高效過濾器替換 1-2 次），初中效過濾器替換

51、周期為 1-6 個月，具有較強的消耗特性。隨著存量客戶的逐步增長，我們預計過濾器的收入占比有望穩步提升。過濾器產品利潤率水平較高過濾器產品利潤率水平較高，批量替換周期到來后有望增厚公批量替換周期到來后有望增厚公司業績彈性。司業績彈性。根據公司招股書，2022H1 公司高效/初中效過濾器毛利率分別為 33.1%/40.2%，顯著高于 FFU23.8%的毛利率水平。圖表圖表25：2019年年-2022H1公司各產品毛利率公司各產品毛利率來源：公司招股書，中泰證券研究所3.2積極開拓全球化布局，積極開拓全球化布局，“內生內生+外延外延”迎接半導體新周期迎接半導體新周期 公司布局全球多地，獲多個國際著

52、名廠商認證。公司布局全球多地，獲多個國際著名廠商認證。公司在全球布局 9 座生產基地(南京 3 座、中山、成都、天津、無錫、馬來西亞-吉隆坡、加拿大-蒙特利爾)及 4 所研發中心(中國-南京、日本-大阪、馬來西亞-吉隆坡、加拿大-蒙特利爾)，制造中心總面積超 10 萬平米。同時，公司進入核心國際客戶供應鏈，目前已經通過了多個國際著名廠商的合格供應商認證，如半導體芯片廠商、新能源廠商、光伏廠商、空調廠商等并已開展商業實質業務。著名廠商的認證有望為公司帶來海外發展的便利，有助于公司加速入庫其他國際著名廠商的全球業務。公司產品國內外認證體系完善公司產品國內外認證體系完善，海外擴張工作準備充分海外擴張

53、工作準備充分。為了滿足全球不同客戶對品質、安全、環境的要求，公司通過了 ISO9001:2015質量管理體系認證、ISO14001:2015 環境管理體系認證、ISO45001:2018職業健康安全管理體系認證等多項認證。海外擴張方面，由于海外產品認證需半年以上的認證周期，公司在前期市場開拓階段著手獲取海外認公司深度報告公司深度報告-17-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分證體系，主要產品目前均已獲得 FM、UL、AHAM、CE、PSE、CCC 等認證證書，為海外擴張打下基礎。圖表圖表26：公司在全球主要半導體生產區域均有布局公司在全球主要半導體生產區域均有布局來

54、源：公司官網，中泰證券研究所 公司積極布局海外公司積極布局海外，海外收入占比持續提升海外收入占比持續提升。受益于下游 AI 等領域高速發展，國內外半導體產能建設處于景氣周期，進而帶潔凈室凈化設備需求快速增長，行業發展空間進一步擴大。公司積極開拓海外市場，海外訂單占比約 15%，海外收入占比整體呈增長趨勢，從2017年的6.55%增長至2024H1的18.50%。未來公司將繼續開拓北美和加強歐洲以及中東市場的銷售布局，實現全球化的銷售體系。圖表圖表27：2017-2024H1公司海內外收入占比公司海內外收入占比來源：iFinD，中泰證券研究所 海內外產能同步建設，迎接全球半導體產能高增周期。海內

55、外產能同步建設，迎接全球半導體產能高增周期。在考慮成本降低以及規避地緣政治風險的背景下，部分半導體廠商正持續增加在東南亞地區的投資力度，有望顯著拉動潔凈室凈化設備需求，進一步拉升行業空間。公司目前在國內外積極擴張產能，未來公司的業務規模有望高速提升。國內產能：國內產能：目前南京工廠二期擴產項目是整體募投項目的一部分，主要目標為突破目前公司產能不足的瓶頸，為未來 1-2 年業績增長公司深度報告公司深度報告-18-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分打下基礎。二期擴產項目已于 2022 年 7 月初動工，預計于 2024 年第一季度開始投入生產，滿產后產能可達目前南京工

56、廠產能的 1.5 倍，可滿足公司對 2024-2025 年業務增長需求。國外產能國外產能：公司在馬來西亞當前產能約 5,000 萬元人民幣。2022年年底公司于海外購置了兩間新廠房，目前已開始投入生產，產能擴充后，海外的產能將提升至 2.0 億元人民幣。圖表圖表28：公司目前海內外生產基地及主要情況公司目前海內外生產基地及主要情況生產基地生產基地所屬主體所屬主體面積（）面積（）主要生產產品主要生產產品南京生產基地美?？萍?5,710.57風機過濾單元、初中效過濾器、高效過濾器、化學過濾器、靜電過濾器、空氣凈化設備中山生產基地美埃中山6,640.00初中效過濾器、高效過濾器成都生產基地美埃成都1

57、,914.21初中效過濾器天津生產基地美埃天津10,439.41初中效過濾器、高效過濾器無錫生產基地美埃無錫5,900.00除塵設備、濾筒、大氣治理產品南京濾材生產基地美埃新材2,146.42空氣過濾器濾料等原材料南京恩必安生產基地美埃恩必安5,370.69從事 VOCs 有機廢氣處理等環保設備的研發、生產及銷售馬來西亞生產基地美埃制造8,837.17風機過濾單元、初中效過濾器、高效過濾器加拿大生產基地Circul-Aire Inc.3,045.26從事濾料和空氣凈化設備的研發、生產及銷售來源：公司 2024 半年報，中泰證券研究所 順應行業集成化趨勢，公司積極尋求產業鏈縱向延伸。順應行業集成

58、化趨勢，公司積極尋求產業鏈縱向延伸。潔凈室設施供應商正在逐步進行縱向業務開拓，為客戶提供整體解決方案。該種模式在歐美等半導體產業發展較成熟的市場經驗證更受業主方的歡迎，以減少不同供應商之間產品的適配性差異及提升相互之間的溝通效率。由于潔凈室系統結構復雜、專業程度高、系統性強，為客戶提供整體解決方案可有效提升準入門檻。既保證了潔凈室項目的穩定性和效率，也是供應商提供增值服務的機會。擬收購捷芯隆豐富潔凈室領域業務布局。擬收購捷芯隆豐富潔凈室領域業務布局。2024 年 10 月 15 日，公司公告擬指定于中國香港設立的全資子公司 MayAir HK HoldingsLimited（美埃香港控股）收購

59、香港聯交所主板上市公司 CM Hi-TechCleanroom Limited（捷芯隆高科潔凈系統有限公司）。其中美埃香港控股以現金方式對捷芯隆約 68.39%的股份進行私有化；同時將向 4 名捷芯隆特定股東發行股份以換取其持有的捷芯隆剩余約 31.61%股份。公司將增加潔凈室天花板公司將增加潔凈室天花板、墻壁產品供應能力墻壁產品供應能力，增強公司整體增強公司整體方案解決能力。方案解決能力。捷芯隆是主要業務區域位于中國及東南亞的潔凈室墻壁和天花板系統供應商。本次收購完成后，公司將具備獨立向客戶提供包括風機過濾單元配套、潔凈室墻壁和天花板系統等在內的潔凈室全方位解決方案的技術實力和集成能力，實現

60、產品線的延伸及增強。公司深度報告公司深度報告-19-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分本次收購可拓展公司銷售渠道本次收購可拓展公司銷售渠道、加速東南亞布局加速東南亞布局。捷芯隆約有30%-50%的業務收入來自于馬來西亞、菲律賓、新加坡等中國以外國家和地區。通過業務整合，本次交易將有利于拓展公司業務尤其是海外業務的發展。同時，公司在東南亞地區客戶銷售資源有望得到深入整合提升。圖表圖表29：本次收購完成后的股權結構本次收購完成后的股權結構來源：美?？萍脊妫ü嫒掌?2024-10-15），中泰證券研究所4、盈利預測、盈利預測&評級評級 風機過濾單元與過濾器產品風機過

61、濾單元與過濾器產品:下游半導體擴產帶動潔凈室需求增長，風機過濾單元及與之配套過濾器產品是潔凈室空氣凈化的關鍵設備，銷售量有望增長。同時，過濾器產品具有消耗品屬性，其收入占比有望持續提升，帶動整體毛利率提升。我們假設，2024-2026 風機過濾單元與過濾器營業總收入增速分別為 20%/25%/25%。核心假設：核心假設：風機過濾系統通常與過濾器搭配銷售，過濾器具有消耗屬性。隨公司設備逐步進入更換周期，過濾器收入占比有望持續提升，假設過濾器收入占比逐年提升 2 個百分點；2024-2026 年過濾器/(風機過濾系統+過濾器)收入占比為 30%/32%/34%。風機過濾系統：風機過濾系統：假設過濾

62、系統收入占比逐年小幅下降，2024-2026 年占主營產品收入比例分別為 70%/68%/66%,對應 2024-2026年收入增速分別為 16.7%/21.4%/21.3%。2024-2026 年毛利率分別為25.5%/26%/26.5%,呈逐年增長趨勢。過濾器：過濾器：假設過濾器收入占比逐年小幅提升，2024-2026 年占主營產品收入比例分別為 30%/32%/34%，對應 2024-2026 年收入增速分別 為 28.6%/33.3%/32.8%。假 設 2024-2026 年 毛 利 率 分 別 為39%/39.5%/40%，呈逐年增長趨勢。費用率假設：費用率假設：考慮公司仍處于高增

63、階段，海外銷售開拓持續投入，銷售費用逐年小幅增加，預計 2024-2026 年銷售費用率分別為6.3%/6.4%/6.5%；公司實施股權激勵，管理費用未來三年小幅增長，預計 2024-2026 年管理費用率分別為 4.2%/4.2%/4.2%；公司維持穩定研發投入，預計 2024-2026 年研發費用率分別為 4.7%/4.7%/4.7%。公司深度報告公司深度報告-20-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表30：公司主要收入拆分假設（百萬元）公司主要收入拆分假設（百萬元）2021202120222022202320232024E2024E2025E2025E

64、2026E2026E營業總收入營業總收入1149.721227.001505.311785.662197.912709.80YoY6.72%22.68%18.62%23.09%23.29%營業總成本840.33885.621094.681268.361543.581881.36YoY5.39%23.61%15.87%21.70%21.88%毛利率26.91%27.82%27.28%28.97%29.77%30.57%分業務拆分：分業務拆分：風機過濾系統風機過濾系統收入（百萬元）437.29725.85934.731090.511324.191606.56YoY65.99%28.78%16.67

65、%21.43%21.32%成本（百萬元）363.77602.46705.72812.43979.901180.82毛利率（%）16.81%17.00%24.50%25.50%26.00%26.50%業務收入比例（%）38.03%59.16%62.10%61.07%60.25%59.29%過濾器過濾器收入（百萬元）534.09255.03363.50467.36623.15827.62YoY-52.25%42.53%28.57%33.33%32.81%成本（百萬元）335.47175.74225.37285.09377.01496.57毛利率（%）37.19%31.09%38.00%39.00%

66、39.50%40.00%業務收入比例（%）46.45%20.78%24.15%26.17%28.35%30.54%其他其他收入（百萬元）178.34246.12207.08227.79250.57275.62YoY38.01%-15.86%10.00%10.00%10.00%成本（百萬元）141.09107.42163.59170.84186.67203.96毛利率（%）20.89%56.35%21.00%25.00%25.50%26.00%業務收入比例（%）15.51%20.06%13.76%12.76%11.40%10.17%來源：WIND，中泰證券研究所測算 我們選取潔凈室行業及過濾器相

67、關行業公司作為可比各公司，美?？萍寄壳拔覀冞x取潔凈室行業及過濾器相關行業公司作為可比各公司，美?？萍寄壳肮乐档陀诳杀裙竟乐档陀诳杀裙?。圣暉集成、柏誠股份系潔凈室行業總包公司，下游業務與潔凈室行業景氣度高度相關；再升科技、金海高科主營業務系過濾器，與美?？萍贾鳡I業務相似度較高。當前美?？萍脊竟乐档陀诳杀裙竟乐稻?。圖表圖表31：公司可比公司公司可比公司公司公司代碼代碼2024/12/10EPS（元）（元）PE（倍）（倍）股價（元）2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E公司深度報告公司深度報告-21-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之

68、后的重要聲明部分圣暉集成603163.SH26.451.451.001.161.3322.8326.422.819.9再升科技603601.SH3.920.120.110.150.1935.4034.426.720.9柏誠股份601133.SH12.430.410.460.550.6632.5127.122.418.9金海高科603311.SH12.510.140.310.430.5773.524129.222可比公司均值32.225.320.4美?？萍?88376.SH37.001.291.562.022.6128.723.718.414.2來源：wind（估值采用 wind 一致預期），中

69、泰證券研究所首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予“增持增持”評級。評級。公司為國產風機過濾單元及過濾器知名供應商，在半導體領域具有成熟供貨經驗及較高的市場地位。公司深度受益于國內及海外半導體建設周期加速及我國半導體領域設備國產替代大潮。我們預測公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 2.1、2.7、3.5 億元，對應 PE 分別為 23.7、18.4、14.2 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示風險提示 業務集中度高的風險：業務集中度高的風險：公司業務主要集中潔凈室領域，若半導體等行業景氣度持續下行，可能對公司業績影響較大。項目推進不及預期風險：項目推進不及預期風險：公司募投項目建設存在不

70、及預期的可能性。地緣政治風險：地緣政治風險：公司所屬半導體行業可能存在一定地緣政治風險，導致公司海外業務發展受阻。研報使用的信息更新不及時的風險：研報使用的信息更新不及時的風險：研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。行業規模測算偏差風險：行業規模測算偏差風險：報告中的行業規模測算是基于一定的假設條件，存在不及預期的風險。公司深度報告公司深度報告-22-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分盈利預測表盈利預測表資產負債表單位:百萬元利潤表單位:百萬元會計年度會計年度2023A2024E2025E2026E會計年度2023A2024E2025E2026

71、E貨幣資金8678931,0991,355營業收入營業收入1,5051,5051,7861,7862,1982,1982,7102,710應收票據103122150185營業成本1,0951,2681,5441,881應收賬款7488871,0921,346稅金及附加891114預付賬款20232834銷售費用95112141176存貨500579705859管理費用607592114合同資產781013研發費用7084103127其他流動資產97106119134財務費用6111415流動資產合計2,3342,6103,1923,913信用減值損失-12-15-15-15其他長期投資1619

72、2329資產減值損失0-2-2-2長期股權投資2222公允價值變動收益1000固定資產161282288294投資收益12101010在建工程116867656其他收益18151515無形資產250431593739營業利潤營業利潤191191234234302302390390其他非流動資產112115118120營業外收入2000非流動資產合計6569341,1001,240營業外支出0000資產合計資產合計2,9902,9903,5443,5444,2924,2925,1535,153利潤總額利潤總額193193234234302302390390短期借款323494737969所得稅2

73、0243240應付票據137159193235凈利潤凈利潤173173210210270270350350應付賬款369427520634少數股東損益00-1-1預收款項0000歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤173173210210271271351351合同負債194231284350NOPLAT178220283364其他應付款63636363EPS（攤?。?.291.562.022.61一年內到期的非流動負債57575757其他流動負債67738089主要財務比率主要財務比率流動負債合計1,2101,5031,9342,397會計年度2023A2024E2025E2026E長期借款10

74、1175249324成長能力成長能力應付債券0000營業收入增長率22.7%18.6%23.1%23.3%其他非流動負債39393939EBIT 增長率32.5%23.4%28.6%28.7%非流動負債合計140214288362歸母公司凈利潤增長率40.8%21.2%29.1%29.4%負債合計負債合計1,3501,3501,7171,7172,2222,2222,7602,760獲利能力獲利能力歸屬母公司所有者權益1,6341,8202,0652,388毛利率27.2%29.0%29.8%30.6%少數股東權益7765凈利率11.5%11.7%12.3%12.9%所有者權益合計所有者權益合

75、計1,6411,6411,8271,8272,0712,0712,3942,394ROE10.6%11.5%13.1%14.6%負債和股東權益負債和股東權益2,9902,9903,5443,5444,2924,2925,1535,153ROIC9.7%10.0%10.4%11.1%償債能力償債能力現金流量表單位:百萬元資產負債率45.1%48.4%51.8%53.6%會計年度2023A2024E2025E2026E債務權益比31.7%41.8%52.3%58.0%經營活動現金流經營活動現金流120120131131162162214214流動比率1.91.71.71.6現金收益20226836

76、4463速動比率1.51.41.31.3存貨影響-69-79-126-154營運能力營運能力經營性應收影響-177-160-236-294總資產周轉率0.50.50.50.5經營性應付影響13780127156應收賬款周轉天數161165162162其他影響27223343應付賬款周轉天數106113110110投資活動現金流投資活動現金流-395-395-312-312-233-233-223-223存貨周轉天數153153150150資本支出-350-318-239-229每股指標（元）每股指標（元）股權投資1000每股收益1.291.562.022.61其他長期資產變化-46666每股經

77、營現金流0.890.971.211.59融資活動現金流融資活動現金流9292207207277277265265每股凈資產12.1513.5415.3617.77借款增加60245317307估值比率估值比率股利及利息支付-24-41-55-71P/E29241814股東融資3000P/B3322其他影響5331529EV/EBITDA1401067862來源：WIND，中泰證券研究所公司深度報告公司深度報告-23-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分投資評級說明投資評級說明評級評級說明說明股票評級股票評級買入預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以

78、上增持預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間持有預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間減持預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上行業評級行業評級增持預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上中性預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間減持預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數

79、（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重要聲明重要聲明中泰證券股份有限公司中泰證券股份有限公司（以下簡稱以下簡稱“本公司本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的

80、授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。