中國海防-蛟龍出海蓄勢待發-211207（24頁）.pdf

《中國海防-蛟龍出海蓄勢待發-211207（24頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中國海防-蛟龍出海蓄勢待發-211207（24頁）.pdf（24頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告 中國海防中國海防(600764 CH) 蛟龍出海，蓄勢待發蛟龍出海，蓄勢待發 華泰研究華泰研究 首次覆蓋首次覆蓋 投資評級投資評級(首評首評): 買入買入 目標價目標價(人民幣人民幣): 61.51 2021 年 12 月 07 日中國內地 航空航天航空航天 水下信息化裝備核心供應商，首次覆蓋給予“買入”評級水下信息化裝備核心供應商，首次覆蓋給予“買入”評級 公司是我國水下信息化裝備核心供應商，將伴隨我國海軍建設穩步發展，此 外水下信息系統建設和 UUV 發展也將帶動公司水聲裝備核心業務增長。我 們預計公司 20

2、21-2023 年歸母凈利潤分別為 9.09 元/11.82 億元/14.98 億 元，EPS 分別為 1.28/1.66/2.11,當前股價對應 PE 分別為 31/24/19 倍，可 比公司 2022 年 Wind 一致預期平均 PE 為 37 倍， 公司 22-23 年歸母凈利潤 CAGR 為 28%，高于可比公司 Wind 一致預期平均值 13.68%，我們給予公 司 2022 年 37 倍估值，目標價 61.51 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 水聲業務占比高，產品具有耗材屬性水聲業務占比高，產品具有耗材屬性 2020 年公司水聲業務收入占比 43%，毛利占比 46.4%。公司在該領

3、域技術 實力強，市占率高，例如瑞聲海儀（未上市）的水面信息獲取裝備市場占有 率 100%；杰瑞兆新（未上市）水下信息裝備國內市場占有率 90%以上。聲 吶等核心產品廣泛配套于我國海軍各類艦船， 海軍建設長期性為公司發展提 供保障，此外聲吶等設備長期接觸海水，使用壽命顯著低于艦船，同時電子 設備更新迭代較快，艦船在服役周期會更換數套聲吶設備，產品具有耗材屬 性，使得公司對應業務增速超過下游主戰裝備增速，并可有效降低造船周期 切換帶來的收入波動。 水下信息系統水下信息系統建設建設和和 UUV 帶來公司水下設備額外帶來公司水下設備額外增量市場增量市場 當前各國都對水下信息系統建設予以重視，我國也于

4、2017 年開展第一個水 下信息系統“國家海底科學觀測網”的建設工作。水下信息系統的發展對聲 吶設備在質和量上游更高的需求， 海底監測網等項目的建設將拉動公司聲吶 產品快速發展；此外聲吶產品也是 UUV 的必要設備之一，當前各國都大力 發展 UUV 和潛艇聯合作戰體系，我國也在開展相關論證和研制工作，若未 來實現潛艇+UUV 集群的作戰模式，則 UUV 的需求量將大幅增長，對應著 也將帶動公司 UUV 聲吶等的配套產品的發展。 兩船合并落地，公司后續資本運作可期兩船合并落地，公司后續資本運作可期 兩次資產注入確立了公司是船舶重工旗下水下信息化業務上市平臺的定位， 2019 年 10 月兩船集團

5、完成合并，為后續公司開展資本運作提供了一定便 利，目前中國船舶集團下屬部分研究院所還擁有豐富的電子信息類資產，與 公司業務具有較好協同性且資產盈利能力較強。 我們認為隨著國企改革進一 步發展，公司有望發揮其上市平臺優勢，承接中船系科研院所或對應公司的 相關電子信息類資產，進一步做大做強。 風險提示：產品質量與安全生產風險，水下信息系統建設和 UUV 發展緩慢 風險，子公司較多造成的運營管理風險。 基本數據基本數據 目標價 (人民幣) 61.51 收盤價 (人民幣 截至 12 月 6 日) 39.50 市值 (人民幣百萬) 28,070 6 個月平均日成交額 (人民幣百萬) 200.93 52

6、周價格范圍 (人民幣) 24.10-39.50 BVPS (人民幣) 9.93 股價走勢圖股價走勢圖 資料來源：Wind 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 會計年度會計年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 營業收入 (人民幣百萬) 4,074 4,670 5,606 6,933 8,716 +/-% 1,062 14.62 20.06 23.67 25.71 歸屬母公司凈利潤 (人民幣百萬) 646.38 747.97 909.45 1,182 1,498 +/-% 857.69 15.72 21.59 29.92 26.79 EPS (人民幣，最新攤薄) 0.91

7、 1.05 1.28 1.66 2.11 ROE (%) 24.75 13.62 12.49 14.19 15.49 PE (倍) 43.43 37.53 30.86 23.76 18.74 PB (倍) 6.75 4.11 3.63 3.15 2.69 EV EBITDA (倍) 31.60 28.87 24.26 18.85 14.70 資料來源：公司公告、華泰研究預測 (11) (5) 1 6 12 24 28 32 36 40 Dec-20Apr-21Aug-21Dec-21 (%)(人民幣) 中國海防 相對滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 2

8、中國海防中國海防(600764 CH) 正文目錄正文目錄 報告核心要點報告核心要點 . 4 兩次資產重組，打造水下信息化龍頭企業兩次資產重組，打造水下信息化龍頭企業 . 5 公司沿革. 5 第一次資產重組，確立水下信息化及裝備主營方向 . 5 第二次資產重組，打造水下信息化龍頭公司 . 5 水下信息化龍頭揚帆起航 . 7 重組改善盈利，業績穩健增長是主旋律 . 8 產品譜系齊全，配套型號廣泛產品譜系齊全，配套型號廣泛 . 10 水聲電子防務業務 . 10 水下攻防產品. 12 衛星通導產品. 13 專用計算機產品 . 13 特種電源產品. 13 裝備建設疊加信息化率提升，拉動水聲產品穩步發展裝

9、備建設疊加信息化率提升，拉動水聲產品穩步發展 . 14 海軍建設拉動水聲裝備需求. 14 水下戰場愈演愈烈，水下信息系統是重點建設方向 . 17 UUV 發展設備拉動公司相關產品需求發展設備拉動公司相關產品需求 . 19 水下信息化發展拉動 UUV 需求 . 19 UUV 與潛艇系統作戰是未來海戰趨勢 . 19 公司多項產品配套 UUV . 20 兩船整合完畢，后續資本運作可期兩船整合完畢，后續資本運作可期 . 21 盈利預測盈利預測 . 22 風險提示. 24 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 公司發展歷程 . 5 圖表 2： 第一次資產重組 . 5 圖表 3： 第二次資產重組 . 6 圖表 4

10、： 重要子公司經營情況 . 6 圖表 5： 公司業務情況 . 7 圖表 6： 2020 年公司收入結構 . 8 圖表 7： 公司營收情況 . 8 圖表 8： 公司歸母凈利潤情況 . 8 圖表 9： 公司毛利率和凈利率情況 . 9 圖表 10： 公司研發投入情況 . 9 圖表 11： 公司業績承諾完成情況 . 9 gYgVcZnVeVcXuMvNwOyQaQ9RbRtRpPtRnMjMnMnPfQrRyQ9PpPxOxNrNuNxNnPpN 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 中國海防中國海防(600764 CH) 圖表 12： 遼海裝備水聲探測裝備生產工藝流程圖

11、. 10 圖表 13： 水聲信息傳輸裝備在海洋通信體系中的應用示意圖 . 11 圖表 14： 水聲信息傳輸設備 . 11 圖表 15： 水聲信息偵測和處理系統生產工藝流程圖 . 11 圖表 16： 公司用于指控系統的微電路模塊 . 12 圖表 17： 公司用于指控系統的混合集成電路 . 12 圖表 18： 水下武器系統專項設備的組成 . 12 圖表 19： 水聲信息傳輸裝備在水面艦艇中的應用示意圖 . 12 圖表 20： 青島杰瑞主要業務和產品 . 13 圖表 21： 杰瑞電子模塊電源產品 . 13 圖表 22： 杰瑞電子智能供電系統產品 . 13 圖表 23： 2010-2021 年中國國防

12、預算支出及增長 . 14 圖表 24： 2010-2017 年我國國防費構成 . 14 圖表 25： 我國石油輸入路線 . 14 圖表 26： 我國海軍艦艇數量 . 15 圖表 27： 中美海軍裝備對比 . 15 圖表 28： “考彭斯” 號巡洋艦艦首聲吶罩及透聲窗 . 16 圖表 29： 美國“弗吉尼亞”級核潛艇艦艏聲吶 . 16 圖表 30： 聲納裝置及工作原理 . 16 圖表 31： 聲納系統內部結構 . 16 圖表 32： 全球聲吶市場預測 . 17 圖表 33： 水下信息系統的組成結構 . 17 圖表 34： 美國 DADS 組成示意圖 . 18 圖表 35： 公司業務能力覆蓋大部分

13、水下信息系統設備 . 18 圖表 36： 波音公司“回波旅行者”UUV . 19 圖表 37： UUV 應用案例 . 19 圖表 38： 國外潛艇與 UUV 協同作戰典型研究項目 . 19 圖表 39： UUV 聲吶分類 . 20 圖表 40： 中國船舶集團電子信息相關類科研院所和相關資產 . 21 圖表 41： 公司盈利預測核心假設 . 23 圖表 42： 公司可比公司估值表（2021/12/06） . 24 圖表 43： 中國海防 PE-Bands . 24 圖表 44： 中國海防 PB-Bands . 24 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 中國海防中國海

14、防(600764 CH) 報告核心要點報告核心要點 核心推薦邏輯核心推薦邏輯 兩次核心資產注入，確定公司水下信息化龍頭地位。兩次核心資產注入，確定公司水下信息化龍頭地位。公司于 2017 年注入長城電子和賽思 科， 主營業務轉變為水聲信息傳輸裝備和各類電控系統的研制和生產， 具體產品包括各類軍 民用水聲信息傳輸裝備、 水下武器系統專項設備等軍品領域產品， 以及壓載水電源等民品領 域產品。2019 年注入海聲科技、遼海裝備、杰瑞電子（均未上市）等多家在水下信息設備 領域具有競爭力的標的， 進一步鞏固行業地位并大幅提升了盈利能力， 目前公司是我國水下 信息化領域的絕對龍頭。 聲吶等核心設備配套廣泛

15、配套于各類軍用艦艇，產品需求隨海軍建設穩步增長聲吶等核心設備配套廣泛配套于各類軍用艦艇，產品需求隨海軍建設穩步增長。當前外部 環境趨于緊張， 且我國海軍在艦艇數量、 噸位和信息化水平等方面與美軍還存在較大差距， 決定了我國海軍在較長時間都將處于裝備建設發展期。 公司的聲吶、 水下攻防等產品廣泛配 套于我國各類艦艇， 且部分產品是艦艇必備系統或零部件， 因此將長期受海軍裝備建設而穩 定發展，同時公司相關產品市占率高，根據公司 2019 年 11 月 7 日發布的發行股份及支 付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易報告書 （修訂稿） ， 孫公司瑞聲海儀的水面信息 獲取裝備目前是軍方單一來源供貨商，

16、市場占有率 100%；杰瑞兆新（未上市）水下信息裝 備國內市場占有率 90%以上，行業排名第一，因此能夠幫助公司充分享受海軍建設帶來的 行業紅利。 水下信息系統建設和水下信息系統建設和 UUV 逐步成熟，逐步成熟，為公司核心產品帶來為公司核心產品帶來增量增量發展空間發展空間。當前水下戰場之 爭愈演愈烈， 建設水下信息化系統是打贏水下戰爭的核心所在， 在水下信息系統建設方面我 國與美國存在較大差距，市場空間廣闊。此外未來 UUV 等產品的大量使用也將帶動公司相 關配套產品增長。根據 fortune business insights 預測， 全球聲吶市場將從 2021 年的 21.80 億美元增

17、長至 2028 年的 36.42 億美元，年復合增長率為 8.25%?？紤]到軍用領域是聲吶的 主要應用領域，而我國當前處于海洋裝備建設周期，且疊加了水下信息系統建設和 UUV 等 額外市場空間，因此我們認為我國聲吶市場 2021-2028 年年均增速將顯著高于 8.25%。 區別于市場的觀點區別于市場的觀點 市場認為公司業務繁雜， 未突出主業市場認為公司業務繁雜， 未突出主業。 我們認為公司產品雖多， 但基本緊緊圍繞水下信息裝 備這一核心領域，把握住這一主線能夠對公司后續發展做出較為清晰的判斷。 市場認為公司業績增速低，對估值市場認為公司業績增速低，對估值形成形成打壓。打壓。我們認為不同行業有

18、各自客觀的行業整體增 速，誠然海軍裝備因體型巨大，造假昂貴，建設周期長等因素，從目前看海洋裝備整體行業 增速低于航空板塊， 但公司屬于海洋信息化領域， 其產品特性和行業地位使得公司的業績增 速會顯著高于海裝整體增速，同時從持續性角度看，海軍建設周期長，公司水下信息化業務 將會在長期處于穩定增長階段。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 中國海防中國海防(600764 CH) 兩次資產重組，兩次資產重組，打造打造水下信息水下信息化化龍頭企業龍頭企業 公司沿革公司沿革 中國船舶重工集團海洋防務與信息對抗股份有限公司（以下簡稱“中國海防” ）前身為成立 于 1993 年

19、 11 月 18 日的甘肅三星石化（集團）股份有限公司。公司于 1996 年向社會公眾 公開發行人民幣普通 1,253.50 萬股， 并于同年在上海證券交易所掛牌上市交易， 2002 年中 國電子受讓中石油持有的 51.59%上市公司股份成為控股股東，并于 2004 年更名為中電廣 通；2016 年中船重工受讓中國電子所有本公司的股份，成為控股股東，并于 2018 年變更 公司名稱為海洋防務與信息對抗股份有限公司，股票簡稱“中國海防” 。 圖表圖表1： 公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，華泰研究 第一次資產重組，第一次資產重組，確立確立水下水下信息化信息化及裝備及裝備主營方向主營方

20、向 2017 年長城電子借殼中電廣通上市，中電廣通出售中電智能卡 58.14%股權與所持中電財 務 13.71%股權，收購其持有的長城電子 100%股權，后更名為中國海防，主營業務轉變為 水聲信息傳輸裝備和各類電控系統的研制和生產，具體產品包括各類軍民用水聲信息傳輸 裝備、水下武器系統專項設備等軍品領域產品，以及壓載水電源等民品領域產品。 圖表圖表2： 第一次資產重組第一次資產重組 資料來源：公司公告，華泰研究 經過本次借殼上市，上市公司實現了主營業務從集成電路（IC）卡及模塊封裝業務到水下信 息傳輸及裝備的轉變，為后續進一步發展海洋信息化裝備提供了平臺基礎和便利融資渠道。 第二次資產重組，第

21、二次資產重組，打造水下信息化龍頭公司打造水下信息化龍頭公司 2019 年 10 月，中船重工（未上市）和中船工業集團（未上市）合并為中國船舶集團（未上 市） 。 同年， 公司以 25.14 元/股的價格分別向中國船舶集團、 七一五研究所、 七一六研究所、 七二六研究所、杰瑞集團、中船投資、國風投、泰興永志（均未上市）發行股份及支付現金 形式購買海聲科技 100%股權、遼海裝備 100%股權、青島杰瑞 62.48%股權（未上市） 、杰 瑞控股 100%股權（未上市） 、杰瑞電子 54.07%股權、中船永志 49%股權（未上市） ，標的 資產評估價為 67.5 億元，其中股份支付對價 59.4 億

22、元，現金支付對價 8.1 億元。 1993年年 中國海防前身甘肅 三星石化（集團） 股份有限公司成立 1996年年2002年年2004年年2017年年 中國電子受讓中國石 油所有三星石化股份， 為51.59%。中國電 子成為控股股東 三星石化股票上市， 簡稱“三星石化”， 代碼“600764”。 三星石化變更為 中 電廣通股份有 限公 司， 股票簡稱變更 為“中電廣通” 2016年年 中船重工受讓中國 電子所有中電廣通 股份，成為控股公 司 中電廣通注入長城 電子賽思科股份。 2018年年 中電廣通變更為海洋 防務與信息 對抗有 限公司， 股票簡稱 變更為 “中國海防” 2019年年 購買的海

23、聲科技、遼 海裝備、杰瑞控股、 杰瑞電子、青島杰瑞、 中船永志股權。 中國船舶重工集團 中電廣通 53.47% 中電智能卡中電智能卡 58.14%13.71% 中國電子集團 剝離剝離長城電子賽思科注入注入 中國電子集團 100% 29.94% 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 6 中國海防中國海防(600764 CH) 圖表圖表3： 第二次資產重組第二次資產重組 資料來源：公司公告，華泰研究 本次交易完成后， 上市公司的產品業務范圍進一步拓展， 將在當前業務基礎上新增水下信息 探測、水聲信息偵測和處理、水下控制系統等等領域的業務，業務協同進一步加強，行業地 位進一步

24、鞏固， 整體價值得到有效提升， 實現中國海防對水下電子信息系統各專業全覆蓋， 長城電子覆蓋水下信息傳輸領域， 遼海裝備覆蓋水聲探測及船舶電子領域， 海聲科技主要覆 蓋水聲信息偵測和處理領域， 杰瑞控股覆蓋水下指揮控制領域。 且且注入的資產具有注入的資產具有良好的盈良好的盈 利能力，既鞏固了上市公司水下信息化領域的龍頭地位，又有效增強上市公司盈利能力，利能力，既鞏固了上市公司水下信息化領域的龍頭地位，又有效增強上市公司盈利能力， 公司整體競爭力提升明顯。公司整體競爭力提升明顯。 圖表圖表4： 重要子重要子公司經營情況公司經營情況 標的標的 2016 2017 2018 2019 2020 202

25、1H1 海聲科技 營業收入（億元） 7.76 8.99 12 13.43 15.87 8.26 YOY 15.85% 33.48% 11.92% 18.17% 25.29% 歸母凈利潤（億 元） 1.01 1.62 1.95 2.50 2.81 1.34 YOY 60.40% 20.37% 28.19% 12.41% 20.46% 凈利率 13.02% 18.02% 16.25% 18.61% 17.71% 16.28% 遼海裝備 營業收入（億元） 4.28 3.93 4.71 5.12 5.76 2.46 YOY -8.18% 19.85% 8.70% 12.50% 1.95 歸母凈利潤（億

26、 元） 0.46 0.35 0.45 0.57 0.64 0.37 YOY -23.91% 28.57% 27.70% 11.37% 188.38% 凈利率 10.75% 8.91% 9.55% 11.22% 11.11% 14.85% 杰瑞控股 營業收入（億元） 5.52 12.26 15.33 1.60 1.64 0.70 YOY 122.10% 25.04% -89.56% 2.50% 17.31% 歸母凈利潤（億 元） -0.03 0.72 0.97 1.34 1.66 0.34 YOY 2400.00% 34.72% 38.22% 23.81% 76.29% 凈利率 -0.54% 5

27、.87% 6.33% 83.80% 101.22% 49.17% 中船永志 營業收入（億元） 0.5 0.36 0.44 0.36 0.41 0.23 YOY -28.00% 22.22% -18.18% 13.89% 38.51% 歸母凈利潤（億 元） 0.08 0.04 0.06 0.05 0.06 0.04 YOY -50.00% 50.00% -15.05% 17.72% 38.47% 凈利潤 16.00% 11.11% 13.64% 14.16% 14.63% 16.33% 長城電子 營業收入（億元） 3.12 3.36 3.51 3.65 2.87 1.58 YOY 7.69% 4

28、.34% 4.12% -21.37% 49.50% 歸母凈利潤（億 元） 0.43 0.81 0.77 0.93 0.51 0.33 YOY 87.47% -4.15% 20.95% -45.43% 121.67% 凈利率 13.78% 23.99% 22.04% 25.60% 17.77% 20.84% 杰瑞電子 營業收入（億元） 7.97 9.89 12.22 14.48 17.64 5.54 YOY 24.09% 23.56% 18.49% 21.82% -22.73% 歸母凈利潤（億 元） 1.31 1.52 1.94 2.41 3.06 0.61 YOY 16.03% 27.63%

29、24.23% 26.97% -46.02% 凈利率 16.44% 15.37% 15.88% 16.64% 17.35% 11.01% 資料來源：公司公告，華泰研究 中國海防 長城電子長城電子遼海裝備遼海裝備海聲科技海聲科技杰瑞控股杰瑞控股 中船永志中船永志賽思科賽思科青島杰瑞青島杰瑞杰瑞電子杰瑞電子 水下信息傳輸水聲探測水聲信息偵測和處理水下控制系統 29.94% 100% 37.52% 100% 54.07% 62.48% 100% 51% 100% 49% 45.92% 70.06% 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 中國海防中國海防(600764 CH)

30、 水水下信息化龍頭揚帆起航下信息化龍頭揚帆起航 目前公司主營業務公司的業務主要涵蓋：電子防務裝備領域、電子信息產業領域、專業技術 服務領域，并在這些領域中開展水聲電子防務產品、特裝電子產品、電子信息產品等方向上 的研發生產并提供相關專業技術服務。 圖表圖表5： 公司業務情況公司業務情況 業務領域業務領域 行業行業 主要產品主要產品 電子防務裝備領域 水聲電子防務行業 水聲電子 水下信息獲取/探測/通信/對抗/導航系統及設備、水聲換能器、各類水聲 儀器及器材、航空聲信標、壓電陶瓷元件等 特裝電子行業 水下攻防 水下信息系統、水下武器系統專項設備、水下攻防配套設備等 衛星通導 衛星綜合應用系統與平

31、臺、導航與通信終端產品、多模接收機及芯片等 專用計算機 抗惡劣環境計算機、計算機模塊等 運動控制 軸角轉換器、高端無人操控、編碼器等 特種電源 雷達電源、三代標準臺電源、模塊電源、集成電源等 機電設備 艦船機電裝備 其他 電連接器、線纜連接組件（深水密封連接器、大電流大電壓連接器、電 流傳感濾波連接器）、特裝電子器材、特裝電子元件等 電子信息產業領域 智能制造 智能加工制造系統、自動化生產線等 智慧城市 智慧城市相關系統(建筑智能化系統、公共安全防范系統、人臉識別預警 系統、環境與設備監控系統、智慧場館/園區信息化平臺、不可移動文物 保護系統、 智能化綜合弱電系統)、 智能交通系統及設備 （客

32、流統計系統、 交通信號控制設備）、涉密信息系統、工業及特種 LED 照明產品等 衛星通導 海洋北斗應用產品 新能源設備 風電制動器、轉子鎖、發電滑環等 環保設備 海洋環境監測系統、壓載水電源、超聲波清洗設備 油氣相關設備 油氣勘探裝備、油氣儲運裝備、油氣輸送設備、油氣管道維修設備等 機電設備 煙機電控設備、特種電梯等 加固計算機 加固計算機及相關配套產品 其他 超聲用壓電陶瓷元件、其他電子信息產業相關模具、材料等 專業服務領域 試驗檢測服務 電子設備環境試驗、可靠性試驗等試驗檢測及專業技術服務 其他 智能交通/智慧城市等綜合集成業務、油氣管道施工工程服務 資料來源：公司公告，華泰研究 電子防務

33、裝備領域電子防務裝備領域龍頭地位顯赫龍頭地位顯赫，業務覆蓋齊全。業務覆蓋齊全。公司擁有水聲電子行業方向上國內唯一 的全體系科研生產能力以及水下攻防、衛星通導、專用計算機、運動控制、專用電源等多個 行業方向上的科研生產能力， 并在這些領域中扮演著系統提供商、 整機裝備提供商以及配套 產品供應商等多種角色，還擁有多型軍用電子元器件的供貨能力。 電子信息產業領域業務迎合國家戰略發展方向，電子信息產業領域業務迎合國家戰略發展方向，發展態勢良好發展態勢良好。公司旗下的非防務類電子 信息業務以及專業服務業務絕大多數隸屬于國家戰略性新興產業行業方向，主要涵蓋了新 一代“信息技術產業” 、 “高端裝備制造產業

34、” 、 “新能源產業” 、 “節能環保產業” 、 “相關服務 業”等領域。這些行業具有“科技含量高、市場潛力大、帶動能力強、綜合效益好”等戰略 性新興產業所共有的特點。在國家提倡雙循環發展模式，促進內循環經濟發展，強化高技術 設備國產化能力的大背景下， 作為國家重點培育目標和創新驅動目標的戰略性新興產業， 相 關行業具備較好發展前景。 業務業務分布相對均衡，業務基礎分布相對均衡，業務基礎較為穩固。較為穩固。從產品大類看，2020 年公司水聲電子防務產品、 特裝電子產品和電子信息產品合計占公司收入比重 98%，其中水聲電子防務產品占比最高 約 43%，特裝電子產品和電子信息產品占比接近，分別為

35、28%和 27%，三塊業務收入體量 均在 10 億級別以上，從收入規模上看具備協同并重發展的基礎。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 中國海防中國海防(600764 CH) 圖表圖表6： 2020 年年公司收入結構公司收入結構 資料來源：公司公告，華泰研究 我們認為， 水聲電子防務業務是公司競爭力最強的業務， 同時也是公司收入和利潤的主要來 源， 亦是公司估值和發展邏輯的首要支撐。 特裝電子業務也是公司的第二個核心業務板塊， 其產品廣泛應用于武器裝備中，技術含量高較高，也對公司估值起到了較好的支撐作用；電 子信息業務板塊主要以民品為主， 為各子公司由軍品業務配套

36、衍生而出的民用產品合集， 該 業務板塊主要產品迎合國家戰略發展方向， 預計可持續增長， 但對于公司估值的支撐貢獻小 于水聲電子防務板塊和特裝電子業務板塊。 重組改善盈利，業績穩健增長是主旋律重組改善盈利，業績穩健增長是主旋律 公司 2019 年完成重組之后實現業績跨越式提升，盈利能力顯著改善。2020 年公司實現營 收 46.70 億元，同比增長 14.62%，實現歸母凈利潤 7.48 億元同，比增長 15.72%。2021 年公司收入和歸母凈利潤繼續穩健增長， 前三季度實現營收 29.77 億元， 同比增長 6.52%， 實現歸母凈利潤 4.49 億元，同比增長 23.36%。凈利潤增速高于

37、收入增速原因在于公司高 毛利率的軍品增速高于民品增速，并且期間費用率控制良好。 圖表圖表7： 公司營收情況公司營收情況 圖表圖表8： 公司歸母凈利潤情況公司歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 毛利率方面，毛利率方面，2019 年重組完成后公司毛利率和凈利率基本穩定。公司軍品占比較高，波動較 小，其中 2019-2021Q3 毛利率在 34%左右波動，預計波動原因在于產品結構問題和上游原 材料價格變動；凈利率方面，由于公司 2019 年重組完成后收入和利潤出了明顯的季節性，每 年四季度是公司收入和凈利潤確認高峰期，也是公司凈利率水平最高的季節，2021 年

38、公司前 三季度凈利率水平均高于 2020 年同期， 因此我們認為公司 2021 年全年凈利率水平將保持穩 定。研發投入方面，研發投入方面，公司重組完成后研發投入占營收比例明顯提升，約為 7%左右。 水聲電子防務 43% 特裝電子 28% 電子信息 27% 專業技術服務及其他 1% 其他 1% -200% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 1200% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1-Q3 (億元) 營業收入同比 -3000% -2500% -2000% -1500% -

39、1000% -500% 0% 500% 1000% 1500% (2) (1) 0 1 2 3 4 5 6 7 8 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1-Q3 (億元) 歸屬母公司股東的凈利潤同比 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 中國海防中國海防(600764 CH) 圖表圖表9： 公司毛利率和凈利率情況公司毛利率和凈利率情況 圖表圖表10： 公司研發投入情況公司研發投入情況 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 業績承諾方面，業績承諾方面，2019 年注入上市公司的標的整體業績承諾完成情況較好，201

40、9 年遼海裝 備、遼海輸油（未上市） 、海通電子（未上市）三家公司扣非歸母凈利潤未達到當期盈利預 測，總額相差 99.54 萬元，占當期業績承諾總金額的 0.18%，所有業績承諾公司合計實現 當期業績承諾數值 101.44%；2020 年雙威智能（未上市） 、遼海裝備和海通電子未達到當 期盈利預測，所有業績承諾公司合計實現當期業績承諾數值 100.84%。 截止到 2021H1 凈利潤承諾合計完成率 30.46%。公司在 2021 年半年報中針對海通電子、 連云港杰瑞兩家子公司業績承諾完成情況不佳做出了解釋： “報告期海通電子受原材料漲價、 人工費用增加等影響，上半年合同利潤較低，特別是作為工

41、程施工企業，每年年初籌劃簽訂 合同，年中項目實施，年底實現銷售收入是行業特點，因此上半年未能完成序時進度。目前 海通電子手持合同進展順利， 預計最終能夠完成業績承諾； 連云港杰瑞上半年因石油、 石化、 兵器、航天等重點行業客戶需求調整，同時受新冠肺炎疫情影響，部分項目用進口零部件采 購周期延長，在執行項目交付時間推遲，收入結算未達到序時進度，邊際利潤尚不足以彌補 固定費用。 ”同時公司在 2021 年半年報中表示，經過公司測算，預計下半年相關子公司生 產經營情況能夠順利推進，完成全年業績承諾指標?？紤]到公司軍品業務的收入和凈利潤考慮到公司軍品業務的收入和凈利潤 確認大頭一般為每年第四季度，我們

42、認為相關子公司確認大頭一般為每年第四季度，我們認為相關子公司整體整體完成完成 2021 年業績承諾年業績承諾可能性較可能性較 大大。 圖表圖表11： 公司業績承諾完成情況公司業績承諾完成情況 子公司名稱子公司名稱 2019 年業績承諾年業績承諾 （萬元）（萬元） 2020 年業績承諾年業績承諾 （萬元）（萬元） 2021 年業績承諾年業績承諾 （萬元）（萬元） 2021 年年 H1 實現金額實現金額 （萬元）（萬元） 完成率完成率 海聲科技（母公司） 2,706.27 3,066.61 3,299.94 2,336.02 70.79% 雙威智能 1,452.13 1,594.92 1,684.

43、19 176.29 10.47% 英漢超聲 35.71 43.24 50.29 26.00 51.71% 瑞聲海儀 19,918.79 22,737.55 25,462.18 10,170.07 39.94% 遼海裝備（母公司） 1,297.19 1,388.75 1,455.20 59.54 4.09% 遼海輸油 213.42 266.38 325.57 162.74 49.99% 海通電子 31.05 38.14 45.14 -60.12 -133.19% 中船永志 503.00 578.39 671.77 360.20 53.62% 中原電子 3,591.46 3,944.78 4,23

44、8.73 2,898.01 68.37% 青島杰瑞（母公司）杰 瑞工控 900.28 2,164.08 2,965.05 726.03 24.49% 連云港杰瑞 800.35 1,200.14 1,872.89 -149.65 -7.99% 杰瑞電子 23,966.67 28,884.40 32,768.92 6,087.75 18.58% 合計 55,416.32 65,907.38 74,839.87 22,792.86 30.46% 資料來源：公司公告，華泰研究 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1-Q3 毛

45、利率 凈利率 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 2017 2018 2019 2020 2021Q1-Q3 (億元)研發費用營業收入研發投入占比 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 10 中國海防中國海防(600764 CH) 產品譜系齊全，產品譜系齊全，配套型號廣泛配套型號廣泛 兩次資產注入使得公司具備了產品譜系較為完善的水下信息化業務， 作為平臺型公司， 中國 海防依托子公司開展業務，各子公司在對應領域均有多年的研發生產經驗，競爭力強，且各 子公司的水下產品具有較好的互補性和協同性，

46、有效形成了 1+12 的效果。 水聲電子防務業務水聲電子防務業務 水聲電子防務業務主要包含水下信息獲取/探測/通信/對抗/導航系統及設備、水聲換能器、 各類水聲儀器及器材、航空聲信標、壓電陶瓷元件等產品。 水聲探測是水下電子防務的開端。水聲探測是水下電子防務的開端。水聲探測是可實現水下目標探測、 跟蹤、 識別的核心技術 手段，包括水面信息獲取產品、潛標、浮標等設備形式。即用于水下、水面平臺的水下目標 探測、跟蹤和識別，提高水下隱蔽探測、跟蹤和識別能力，為海上立體集群作戰提供重要的 信息保障， 水聲探測裝備在軍事和海洋工程建設體系中的作用和地位日益重要。 子公司遼海 裝備是國內水聲探測裝備的專業

47、科研生產企業， 是海軍軍用信息獲取裝備的核心供應商。 多 年來， 遼海裝備相繼承擔了水聲探測技術領域多項國防重點工程的型號研制任務， 在設計、 生產、測試、試驗等方面有深厚的技術儲備。 圖表圖表12： 遼海裝備水聲探測裝備生產工藝流程圖遼海裝備水聲探測裝備生產工藝流程圖 資料來源：公司公告，華泰研究 水聲信息傳輸裝備在軍事和海洋工程建設體系中的作用和地位日益重要。水聲信息傳輸裝備在軍事和海洋工程建設體系中的作用和地位日益重要。聲波是水下唯一能 夠遠距離傳輸信息的能量形式。水聲信息傳輸技術是指利用聲波實現水下信息傳遞的一項綜 合性工程技術，與水聲學、電聲學、電子學、海洋學密切相關，同時涉及材料、

48、結構工藝和測 量等多種學科和專業，具有較高技術壁壘。水聲信息傳輸應用場景包含水下與水下、水面與 水下作戰平臺間的指揮、控制，也可實現網絡化的水下信息通信系統，同時提高水下隱蔽通 信能力，為海上集群作戰提供重要的信息保障。隨著科學技術發展以及武器裝備信息化加快 建設，水聲信息傳輸裝備在軍事和海洋工程建設體系中的作用和地位日益重要。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 11 中國海防中國海防(600764 CH) 圖表圖表13： 水聲信息傳輸裝備在水聲信息傳輸裝備在海洋通信體系中的應用示意圖海洋通信體系中的應用示意圖 圖表圖表14： 水聲信息傳輸設備水聲信息傳輸設備 資料

49、來源：公司公告，華泰研究 資料來源：公司公告，華泰研究 公司水聲電子防務業務主要依托于子公司長城電子、海聲科技公司水聲電子防務業務主要依托于子公司長城電子、海聲科技、遼海裝備遼海裝備和杰瑞控股和杰瑞控股等子等子 公司公司開展。開展。其中長城電子長城電子是國內水聲信息傳輸裝備的專業科研生產企業，是海軍軍用通信海軍軍用通信 聲納裝備的核心供應商。聲納裝備的核心供應商。多年來，長城電子相繼承擔了水聲信息傳輸技術領域多項國防重 點工程的型號研制任務，在設計、生產、測試、試驗等方面有深厚的技術儲備。 海聲科技海聲科技主要產品涵蓋海洋信息、海洋工程、水下傳感器、風電能源、智能裝備領域，其 中海洋信息方向公

50、司具備系統級水下防務裝備研發和仿真能力，研發的裝備已大量裝備國 內各型艦船；海洋機械工程方向主要從事海洋工程裝備設計開發，其中海洋拖曳裝備達到 行業領先水平；通用電子工程方向主要產品有海洋儀器、電源系列產品、通用電子模塊 等，在行業內均達到一流水平；水下傳感器方向公司是國內研發、生產品種最為齊全且獨 具特色的單位。其水聲信息偵測和處理系統主要由子公司瑞聲海儀瑞聲海儀（未上市）（未上市）研發和生產 的水聲系統與聲納設備來實現。 圖表圖表15： 水聲信息偵測和處理系統生產水聲信息偵測和處理系統生產工藝流程圖工藝流程圖 資料來源：公司公告，華泰研究 遼海裝備主要從事水聲探測、船舶電子、各類機電系統和