機械行業年度策略：深挖景氣成長聚焦邊際變化-211208（127頁）.pdf

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1、 1 核心觀點 制造業兩年持續高景氣，展望明年，景氣度持續向上子板塊稀缺：受疫情后政策持續發力，經濟復蘇加快影響，自2020年3月-2021年8 月，PMI連續18月高于榮枯線之上。制造業景氣度持續向好。其后受能耗雙控、原材料成本上漲等因素影響，疊加前期高基數，制造業整 體有所承壓。9、10月PMI跌破榮枯線。11月受益于生產端修復，PMI站上枯榮線，達到50.1。但需求端仍較疲軟。在此背景下，高景氣 制造業子板塊持續稀缺 。 制造業升級需求迫切，行業整體將維持結構性高景氣：一方面，人力成本上升、用工短缺導致自動化逐漸由可選切換至必選，工控、機 器人、激光等行業有望延續較好景氣度。另一方面，全

2、球能源轉型需求迫切，鋰電、光伏等板塊持續受益。制造業升級需求迫切，行業整 體將維持結構性高景氣。持續看好基礎工業驅動轉型升級、新興制造業蓬勃發展。 看好三類方向的業績彈性帶來的投資機會：第一個方向聚焦技術進步與迭代帶來的設備需求提升。重點關注鋰電設備前中道技術環節的 重要變化、光伏設備Topcon/Hjt/IBC等高效技術路徑帶來的設備增量需求；第二個方向聚焦產品向新領域拓展。重視激光設備板塊由切割 主導逐步向焊接、清洗、超快等應用滲透的時間窗口期；第三個方向聚焦生產密集型行業成本壓力筑底，重視船舶及出口型企業投資機會。 推薦標的：鋰電設備板塊重點推薦 【 杭可科技 】、【 先導智能 】等 ，

3、光伏設備推薦 【 奧特維 】、 【 帝爾激光 】、【邁為股份】 等。通用自動化方面持續推薦【 銳科激光 】、【柏楚電子】。 油服方面推薦 【 迪威爾 】 、 【 杰瑞股份 】 。 此外關注 【 中國船 舶 】 、 【 奕瑞科技 】 等 。 風險提示：經濟增速不及預期，中美貿易摩擦，疫情反復風險，行業競爭環境惡化 2 01 02 03 機械板塊2021年整體大幅跑贏滬深300 機械板塊平均估值有所回落，仍位于A股行業中 游水平 年度TOP5：漲幅前五且市值大于150億的板塊標的 2021年機械行業回顧 3 機械板塊：2021年整體大幅跑贏滬深300 2021年，申萬機械指數大幅跑贏滬深300 資

4、料來源：wind，德邦研究所 2021年，機械設備行業月頻市盈率在25-32倍范圍內波動 資料來源：wind，德邦研究所 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 滬深300申萬機械 0 5 10 15 20 25 30 35 2019/12/1 2020/1/1 2020/2/1 2020/3/1 2020/4/1 2020/5/1 2020/6/1 2020/7/1 2020/8/1 2020/9/1 2020/10/1 2020/11/1 2020/12/1 2021/1/1 2021/2/1 2021/3/1 2021/4/1 2021/5/1 2021/6/1

5、2021/7/1 2021/8/1 2021/9/1 2021/10/1 2021/11/1 機械行業市盈率 申萬機械指數大幅跑贏滬深300：截至2021年11月25日，申萬機械 指數年內實現漲幅12.5%，大幅跑贏滬深300指數約19.5%。一方面 主要系順周期制造業盈利大幅釋放，另一方面市場風格偏小盤成長、 而機械板塊85%的標的市值小于100億。 申萬二級子行業分類來看，金屬制品及通用機械板塊漲幅占優：金 屬制品二級子行業總市值較小，其中代表標的中集集團、大金重工漲 幅居前。 月度來看，行業平均市盈率在25-32倍范圍內波動。 申萬機械二級子行業漲幅情況 資料來源：wind，德邦研究所

6、20.0% 8.6%8.3% 45.5% 4.0% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 通用機械通用機械專用設備專用設備儀器儀表儀器儀表金屬制品金屬制品運輸設備運輸設備 4 機械板塊：平均估值有所回落，仍位于A股行業中游水平 2020年機械設備細分子行業平均PE情況2021年機械設備細分子行業平均PE情況 資料來源：wind，德邦研究所 58 45 107 63 38 46 16 62 36 23 19 123 30 16 64 47 40 19 0 20 40 60 80 100 120 140 細分子行業區間平均PE機械設備行業整體區間平均PE 64 37 79 41 47 39

7、 11 3333 1921 47 52 39 60 39 14 17 0 20 40 60 80 100 細分子行業區間平均PE機械設備行業整體區間平均PE 2021年末機械設備平均PE估值位于行業中游水平（第14位） 資料來源：wind，德邦研究所 2020年末機械設備平均PE估值位于行業中游水平（第15位） 資料來源：wind，德邦研究所 29 0 20 40 60 80 100 120 140 160 休 閑 服 務 計 算 機 國 防 軍 工 電 子 食 品 飲 料 有 色 金 屬 醫 藥 生 物 電 氣 設 備 通 信 紡 織 服 裝 傳 媒 綜 合 汽 車 化 工 機 械 設 備

8、商 業 貿 易 輕 工 制 造 家 用 電 器 交 通 運 輸 非 銀 金 融 公 用 事 業 采 掘 農 林 牧 漁 建 筑 材 料 鋼 鐵 建 筑 裝 飾 房 地 產 銀 行 27 0 10 20 30 40 50 60 70 80 國防軍工 電氣設備 休閑服務 計算機 綜合 食品飲料 農林牧漁 通信 電子 醫藥生物 汽車 有色金屬 傳媒 機械設備 紡織服裝 商業貿易 化工 公用事業 輕工制造 家用電器 交通運輸 非銀金融 建筑材料 采掘 建筑裝飾 鋼鐵 房地產 銀行 5 機械板塊年度TOP5：漲幅前五且市值大于150億的板塊標的梳理 行業年漲幅排名前五公司情況（市值年初在150億以上）

9、資料來源：wind，德邦研究所 90% 87% 59% 57% 53% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 邁為股份邁為股份科沃斯科沃斯上機數控上機數控奧普特奧普特先導智能先導智能 年初市值大小在150億以上，年漲幅排名前五的公司分別是邁為股份、科沃斯、上機數控、奧普特、先導智能。 邁為股份（年初市值388億，年內漲幅90%）：提速HJT產業化進程的關鍵設備廠商，充分受益HJT滲透率提升。 科沃斯（年初市值505億，年內漲幅87%）：中國掃地機器人領軍企業，產品、渠道優勢助力公司內外銷快速增長。 上機數控（年初市值380億，年內漲幅59%）：

10、光伏金剛線切片機全球龍頭，拓展上游單晶硅業務打開成長空間。 奧普特（年初市值180億，年內漲幅57%）：國內機器視覺龍頭，產品實現硬件與軟件全產品線布局，深耕新能源與3C等景氣賽道。 先導智能（年初市值819億，年內漲幅53%）：全球領先的新能源裝備制造商，打造頂尖的專用設備平臺型龍頭公司。 6 深度掘金行業各細分優質賽道 7 鋰電設備：電動化大趨勢不可阻擋，設備環節優先受益 8 鋰電設備：中國新能源汽車累計滲透率已達10% 2021年1-10月，中國新能源汽車累計滲透率已達10%：2020年，受補貼退坡尚未完全消退疊加疫情影響上半年中國新能源汽車銷量 持續低迷，下半年開始逐漸恢復活力。202

11、1年，上半年以來國內新能源車銷量持續超預期。2021年1-10月，中國新能源汽車累計滲 透率已達10%。 2021年下半年中國新能源汽車滲透滲透率快速提升，單月最高達17.8% 資料來源：中經網產業數據庫，中汽協，德邦研究所 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 201701 201702 201703 201704 201705 201706 201707 201708 201709 201710 201711 201712 201801 201802 201803 201804 201805 2

12、01806 201807 201808 201809 201810 201811 201812 201901 201902 201903 201904 201905 201906 201907 201908 201909 201910 201911 201912 202001 202002 202003 202004 202005 202006 202007 202008 202009 202010 202011 202012 202101 202102 202103 202104 202105 202106 202107 202108 202109 202110 中國插電式混合動力汽車銷量（

13、萬輛）中國插電式混合動力汽車銷量（萬輛）中國純電動汽車銷量（萬輛）中國純電動汽車銷量（萬輛） 中國新能源汽車銷量（萬輛）中國新能源汽車銷量（萬輛）中國新能源汽車滲透率（右軸）中國新能源汽車滲透率（右軸） 9 鋰電設備：中國前三季度動力電池裝機量同比+173% 2021年前三季度全球動力電池裝機量同比+147%，中國同比+173%2021年前三季度，中國動力電池裝機量占全球比重為48%，市場份額全球第一 資料來源：SNE Research ，中國汽車動力電池產業創新聯盟，德邦研究所資料來源：SNE Research ，中國汽車動力電池產業創新聯盟，德邦研究所 -100% 0% 100% 200%

14、 300% 400% 500% 0 50 100 150 200 250 全球累計動力電池裝機量（GWh）中國累計動力電池裝機量（GWh） 全球動力電池裝機量累計同比（右軸）中國動力電池裝機量累計同比（右軸） -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 50 100 150 200 250 2017201820192020 2021前三季 全球動力電池裝機量（GWh） 中國動力電池裝機量（GWh） 中國動力電池裝機量同比增速（右軸） 10 鋰電設備：全球視野看，汽車電動化趨勢已不可阻擋 美國、歐盟等地新能源汽車政策持續加碼 國家政策 美國 2021年3月，拜登宣布了一攬子1740

15、億美元的電動汽車扶持計劃 2030年，零排放汽車將占美國乘用車和輕卡新車銷量的50% 1.75萬億美元的重建更好法案（Build Back Better Act）中規定， 購置新能源汽車，最高可享受1.25萬美元的稅收抵免 歐盟 在未來2年推動200億歐元的清潔能源汽車采購計劃 建立400-600億歐元的清潔能源汽車投資基金 2025年之前新建200萬個公共充電樁 挪威 2025年實現零排放，純電動車免征購置稅、進口關稅、增值稅，2025 年燃油車禁售 英國2050年實現零碳排，免除新能源車型購置稅，2030年燃油車禁售 法國 購買電動汽車的個人可獲7000歐元補貼，公司可獲5000歐元補貼

16、購買混合動力可充電汽車的補貼為2000歐元 德國 車價低于4萬歐元（約合人民幣32.9萬元）的純電動汽車和插混車分別 可以獲得6000歐元、4500歐元的獎勵；車價高于4萬歐元，純電動汽車 和插混車分別可以獲得5000歐元和3750歐元獎勵 500億歐元用于電動車、氫能、智能化等技術方向 增值稅下降3個百分點，至16% 資料來源：GGII，德邦研究所 傳統廠商加速在電動汽車領域布局 集團/品牌計劃 奧迪 2020年推出20款車型，其中純電動5款，插混12款，2025年純電和混 動車銷量超80萬輛 寶馬 2021至少5款全電動車，2025年新能源產品將達到25款，到2025年銷 售占比達到15-

17、25 奔馳 2022年推出10余款電動車型，2025年銷量將會占據15%-25%，2030 年插混+純電占比50%以上 大眾集團 到2025年，大眾在中國投放25款MEB平臺車型，新能源產品年銷預計 將達150萬輛。技術方面，大眾研發了智能化的“標準電芯”，結構更 加簡單，量產成本降低30%，入門級車型更是降低50%。2023年開始 搭載在大眾旗下車型，2030年涵蓋集團80%以上的車型 通用集團 將持續推出新的電動汽車平臺，并基于該平臺生產至少11款車型， 2026年之前將電動汽車的年銷量提高到100萬輛 豐田2020年新推出10款電動車，到2030年全球電動車銷量超過550萬輛 本田202

18、5年前推出20款電動車型，2030年新能源汽車占比提高到三分之二 沃爾沃2025年全球交付100萬輛新能源車 資料來源：iCET，公司官網，德邦研究所 11 鋰電設備：電動化趨勢下，國內外電池廠商正加速擴產 國內部分鋰電池企業擴產計劃 企業公告時間項目名稱擴產產能（GWh） 2020年2月寧德時代寧德車里灣鋰離子電池生產基地項目45 2020年8月時代吉利動力電池宜賓項目12 寧德時代 2020年12月 江蘇時代動力及儲能鋰電池研發與生產項目（四期）40 寧德時代鋰離子電池福鼎生產基地60 四川時代動力電池宜賓制造基地三、四期項目30 2021年2月 四川時代動力電池宜賓制造基地五、六期項目3

19、5 寧德時代動力及儲能電池肇慶項目（一期）25 時代一汽動力電池生產線擴建項目20 2021年11月 福鼎動力鋰離子電池生產基地項目60 廣東肇慶時代鋰離子電池生產項目一期25 寧德蕉城時代鋰離子動力電池生產基地項目（車里 灣項目） 15 資料來源：公司公告，起點鋰電，高工鋰電，德邦研究所 國內部分鋰電池企業擴產計劃 企業項目擴產計劃 比亞迪 寧鄉動力電池生產基地 投資額度為100億元，2020年10月15日舉行了首條 生產線投產儀式，建成后預計每年產能20GWh 貴州新能源工廠 投資額度為50億元，建成后動力電池產業項目預計年 產能約10GWh 合肥動力電池基地 投資額度為60億元，建設內容

20、包括新能源電池電芯、 模組以及相關配套產業等核心產品的制造，建成后預 計每年產能20GWh 合肥比亞迪汽車有限公司 新能源汽車高端核心零部 件項目 項目建成后，將具備40萬輛新能源汽車高端核心配套 零部件生產能力 比亞迪汽車工業園（深汕） 項目 主要用于汽車零部件以及相關配套產業等核心產品的 研發、生產與制造。項目計劃總投資50億元，占地面 積近一平方公里，分兩期建設，全部建成達產后，可 實現約100億元的年產值 國軒高科 動力電池產業鏈系列項目 計劃投資120億元，建設動力鋰電池上游原材料及電 池回收等項目生產基地 國軒1GWh高性能電芯項 目 投資總額不超過人民幣2.60億元，項目達產后，

21、預計 可實現年產值約人民幣6.00億元 億緯鋰能 20GWh乘用車用大圓柱電 池生產線及輔助設施項目 投資項目固定資產投資總額約為32億元（包含增值 稅），建成達產后預計可形成20GWh/年的乘用車用 大圓柱電池產能 16GWh方形磷酸鐵鋰電池 生產線及輔助設施項目 投資項目固定資產投資總額約為30億元（包含增值 稅），建成達產后預計可形成16GWh/年的方形磷酸 鐵鋰電池產能 資料來源：各公司公告，德邦研究所 12 鋰電設備：電動化趨勢下，國內外電池廠商正加速擴產 LG、SK擴產計劃 企業項目擴產計劃 LG 中國工廠 LG化學投資5億美元，擴建圓柱形汽車動力電池項目，產 品主要供貨特斯拉、寶

22、馬等車企 波蘭工廠 LG化學收購一家電視組裝廠以擴大波蘭工廠的產能 LG化學貸款4.8億歐元擴充波蘭電池產能，計劃將波蘭產 能過從35GWh擴大到65GWh 美國工廠Ultium Cells LLC 動工，計劃產能30GWh/年 印尼工廠 LG新能源與印度尼西亞政府簽署了一項巨額協議，將在 印尼投資98億美元，配套的礦山、冶煉廠、電池陰極和 回收設施和電動車 都將在印尼本土生產 SK 美國喬治亞州項目 追加9.4億美元（約合人民幣66.43億元）投資協議，以擴 大位于美國喬治亞州的鋰離子電池廠規模，擴建部分預計 2023年投產。追加投資后，至2023年SKI在美國的電池 廠年產量將達到21.5

23、GWh 鋰電池隔膜項目 計劃到2023年，將鋰電池隔膜產能從14億平方米增加到 21億平方米，2025年將增加到40億平方米 福特合作項目 福特與SKI簽署合資備忘錄，美國成立合資公司 “BlueOvalSK”生產電芯和電池組，BlueOvalSK計劃將 于2025年左右實現量產，每年生產共計約60GWh的電芯 和電池組，并有產能擴展的可能性 資料來源：各公司公告，德邦研究所 各電池廠在歐洲擴產規劃 企業國家工廠地址建設情況和預計規模 verkor法國- 將于2023年投產，電池容量為16GWH，并會根據市場 動態增加至50GWh Freyr挪威挪威諾德蘭 2021年第二季度開始建設2GWh的

24、鋰基礎電池工廠，第 二階段將分別在Rana和Nesna市建立32GWh的工廠 Italvolt意大利意大利 初期產能為45GWh，計劃投資40億歐元，后期可擴展 至70GWh Northvolt瑞典瑞典謝萊夫特 一期預計于2021年投產16GWh，后續2023年投產，總 產能可達32GWh InoBat Auto 斯洛伐克斯洛伐克 目標建立10GWh超級電池工廠，到2024年每年為24萬 輛電動汽車生產電池 Morrow挪威挪威Arendal 工廠將于2023年開始動工建設，初期產能規劃為 32GWh 寧德時代中國德國圖林根 投資18億歐元建造70GWh的超級工廠，預計2029年達 成產能目標

25、 三星SDI韓國匈牙利 2019年投資1.5萬億韓元用于產能建設，計劃在2030年 之前共投資12萬億韓元用于匈牙利工廠建設。 資料來源：各公司官網，全國能源信息平臺，德邦研究所 13 鋰電設備：動力電池廠商加速擴產，帶動鋰電設備需求增加 2021Q3先導智能、聯贏激光、中國電研合同負債分別環比+24.96%、 25.49%、31.36% 資料來源： 各公司公告，德邦研究所 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3 先導智能合同負債（億

26、元）聯贏激光合同負債（億元） 中國電研合同負債（億元）先導智能合同負債環比（右軸） 聯贏激光合同負債環比（右軸）中國電研合同負債環比（右軸） 動力電池廠商積極擴產帶動鋰電設備訂單大幅增加 企業訂單金額（億元）招標方中標時間 先導智能77.8寧德時代2021年6月、2020年11月 贏合科技 31.5寧德時代2021年6月、2020年10月 31.5蜂巢能源2021年8月 大族激光22.0寧德時代2021年6月、2020年12月 華自科技 4.5蜂巢能源2021年8月 9.8寧德時代2021年2月、4月、5月 杭可科技5.2比亞迪2021年9月 星云股份7.7寧德時代2021年3月、8月，202

27、0年12月 福能東方5.6孚能科技（鎮江）2021年6月、2020年12月 資料來源： 各公司公告，德邦研究所 14 鋰電設備：核心設備單GWh投資約2億元左右 動力電池生產工藝涉及極片制作、電芯制作、激活檢測、電池封 裝等工序 資料來源： 贏合科技招股書，德邦研究所 根據寧德時代2021年11月擴產計劃細拆，不包含PACK生產線擴產項目單GWh設備投資額為2.01 億元，包含PACK生產線擴產項目單GWh設備投資額為2.09億元 項目名稱地點 擴產產能 （GWh） 擬投資額（億 元） 設備購置及安 裝額（億元） 單GWh設備投 資額（億元） 備注 福鼎時代鋰離子電池 生產基地項目 福建省寧德

28、市 福鼎市 60183.73110.81 1.85 廣東瑞慶時代鋰離子 電池生產項目一期 廣東省肇慶市30120.0058.001.93 江蘇時代動力及儲能 鋰離子電池研發與生 產項目（四期） 江蘇省常州市30116.5072.452.42 合計1120420.23241.262.01 寧德蕉城時代鋰離子 動力電池生產基地項 目（車里灣項目） 福建省寧德市1573.20282.462.75 包含部分PACK 生產線 合計135493.43282.462.09 資料來源：寧德時代公告, 德邦研究所 15 鋰電設備：預計2023年國內鋰電設備存量市場空間將超1000億 預計2023年鋰電設備招標，

29、對應于2024年電池產能投放，對應于2025年電池產能落地 假設2025年中國新能源汽車滲透率達25% 假設隨著能源汽車續航里程、電池組能量密度等要求不斷提升，電動車單車帶電量呈上升趨勢 假設產能利用率遞減，每年以2%左右的速度下降，到2025年為81% 在鋰電設備降本增效+自動化率要求提升兩個因素影響下，單GWh設備投資額未來有所下降，假設每年以2%左右的速度下降 中國鋰電設備存量市場規模預測 2021E2022E2023E2024E2025E 中國汽車銷量（萬輛）2654.452680.992707.802734.882762.23 中國新能源汽車滲透率12.79%16%19%22%25%

30、 中國新能源汽車銷量（萬輛）339.54428.96514.48601.67690.56 單車帶電量（kWh）46.5253585961 中國動力電池裝機量（GWh）157.95227.35298.40354.99421.24 產能利用率88%86%85%83%81% 中國動力電池產能（GWh）179.09263.02352.27427.63517.79 單GWh設備投資額（億元）2.102.062.021.981.94 中國鋰電設備存量市場規模（億元）376.08541.31710.48845.211002.95 資料來源：GGII, 公司公告, 德邦研究所測算 16 投資建議 鋰電設備板塊

31、首推【杭可科技】：1）北美電動化進程進一步提速，景氣周期更長；2）海外訂單毛利率更高，訂單結構有望持續優化；3）海外韓系大客戶 供應鏈體系封閉，公司市占率高。 重點推薦【先導智能】：1）鋰電整線設備供應商，核心產品市占率第一；2）與寧德時代達成戰略協議，獲得核心設備三年新投資額50%的優先權 建議關注： 【聯贏激光】：1）抓住新能源發展契機，新簽訂單大幅增長；2）應對市場需求，積極擴大產能，為未來業績增長提供強勁支撐 【利元亨】：1）國內鋰電池制造裝備行業的領先者；2）從消費向動力進擊，目前已掌握中、后段核心設備制造技術，正在向前段及長電芯工藝拓展 【海目星】：1）在激光、自動化和智能化綜合運

32、用領域已形成較強優勢；2）受益于動力電池廠商擴產需求旺盛，公司成長驅動力強勁 此外關注，中國電研、科瑞技術、星云股份。 代碼公司 總市值（億 元） 歸母凈利潤（百萬元）PE 2020A2021E2022E2020A2021E2022E 300450先導智能1250768157324631637951 688006杭可科技50437242469813511972 688518聯贏激光14566.97107.19300.4621713548 688499利元亨26814022039019112269 688559海目星13077.35140.72330.751689239 688128中國電研15

33、0282.71362.35497.8534130 002957科瑞技術105293.16271.02364.4363929 300648星云股份8857126.27233.531547038 板塊公司估值（總市值等數據根據2021年12月6日收盤計算） 資料來源：除先導智能、杭可科技、利元亨外，其他公司來自Wind一致預測，德邦研究所 17 光伏設備：關注下游分環節擴產節奏與高效技術迭代 18 過去十年，LCOE降低推動光伏裝機高速增長。據國際可再生能源署，2010-2020 年全球光伏裝機從 40GW 增加到 760GW，增長了 19 倍。裝機高速增 長源于LCOE（度電成本）降低，據IRE

34、NA報告，近十年光伏LCOE降低了超80%。在國內部分地區光伏度電成本已達煤電上網水平，但整體較煤電仍有 較大降本空間。 產能錯位釋放+能耗雙控加劇多晶硅漲價，光伏平價產生新需求。2021年，多晶硅投產長周期（12-18個月）與硅片、電池、組件等下游擴產短周期（3- 6個月）矛盾突出，此外疊加下半年能耗雙控影響多晶硅生產，供需不平衡推動多晶硅價格上漲，并超越歷史歷次漲幅。截至2021.11.24，多晶硅成交價 較年初增長超210%。為應對上游原材料價格周期波動對下游利潤侵蝕，高效技術持續推動LCOE降低，光伏進入平價新時代。 光伏設備：上游漲價挑戰下游擴產，光伏進入平價新時代 100 150

35、200 250 300 350 400 全國平均 北京 河北 山東 蒙西 吉林 陜西 寧夏 上海 江蘇 福建 河南 江西 重慶 廣西 貴州 燃煤發電成本(元/mwh)燃煤運營成本（元/mwh） 分布式電站LCOE（1200h日照） 集中式電站LCOE（1500h日照） 圖：光伏度電成本近十年快速下降（單位：元/kwh） 資料來源：能源局，德邦研究所 圖：光伏發電成本較煤電運營成本仍有較大下降空間 資料來源：能源局，德邦研究所 圖：2021年以來，光伏產業鏈利潤受到原材料漲價侵蝕 資料來源：solarzoom，德邦研究所 -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 1

36、00.0% 2020/3/6 2020/4/6 2020/5/6 2020/6/6 2020/7/6 2020/8/6 2020/9/6 2020/10/6 2020/11/6 2020/12/6 2021/1/6 2021/2/6 2021/3/6 2021/4/6 2021/5/6 2021/6/6 2021/7/6 2021/8/6 2021/9/6 2021/10/6 2021/11/6 硅料端毛利率硅片端毛利率 電池片端毛利率組件端毛利率 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 第類地區第類地區第類地區 2019年全國燃煤 平均上網電價 19 光伏設備：分環節擴產分化

37、，新技術催生設備估值重塑 受上游多晶硅漲價影響，硅片、電池片、組件分環節擴產分化。 1）硅片：綁定上游的硅片廠家可部分將成本轉移至下游電池商，疊加組件廠“一體化”布局加速，硅片擴產幅度成為本年產業鏈最高環節， 預期2021年單晶硅片產能擴產幅度超200GW。 2）電池片：受TOPCon與HJT新技術博弈，以及本身利潤分配處于弱勢地位，本年電池片環節成為擴產最慢的環節，預期2021年PERC電 池擴產80GW。 3）組件：受益大尺寸產能迭代，雖然組件端同樣受到硅料漲價影響，但因為有終端裝機指標兜底，本年組件擴產幅度處于硅片與電池片擴 產之間，預期2021年組件擴產150GW。 新發電技術催生換機

38、+單GW投資提升邏輯，部分設備公司迎來估值重塑。隨著PERC轉化效率接近極限，HJT、TOPCon、IBC等高效新技 術興起。HJT整線投資約為PERC 3倍以上，TOPCon/IBC中激光設備投資約為PERC 4-5倍，布局新技術設備商擺脫二階導束縛，迎來估值 重塑。 0 50 100 150 200 250 硅片電池片（僅計算PERC）組件 各環節擴產（GW） 圖：2022年電池片、組件、硅片擴產幅度預測 solarzoom，德邦研究所測算 圖：HJT電池顯著提升設備投資額（單位：億元/GW） 資料來源：英利，德邦研究所 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 PERCTOPCon

39、HJT 設備單GW投資TOPCon激光增益設備 20 光伏設備：平價新時代，扮演LCOE降低的關鍵角色 光伏發電經濟性提升主要體現在降本和提效兩方面，提 效是最有效手段。 1）降本：降本分為硅成本降低和非硅成本的降低，前者主 要指硅料消耗降低，后者指設備投資額，漿料、靶材等材料 消耗降低 2）提效（最有效手段）：電池轉化效率每提升1%，對應度 電成本下降5%-7%，對度電成本降低影響最大，是未來行業 發展焦點。 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 轉化效率組件成本電池片成本硅片成本多晶硅成本 效率提升or成本下降1%，對應電站初始投資下降程度 光伏電站初始投資下降程度

40、圖：硅片、電池片、組件環節主要應用設備圖：提效對度電成本影響強于降本影響 資料來源：solarzoom，德邦研究所測算 圖：光伏設備扮演LOCE降低的關鍵角色 資料來源：德邦研究所 21 光伏設備：關注分環節擴產與技術迭代2條主線 環節技術進步方向主要技術手段對應設備（優化或新增） 硅片 降低生產成本，多晶改單晶增大爐體以提高單爐投料量等鑄錠爐、單晶爐等 提高出片率 金剛線切割（降低刀縫損失、 降低 硅片厚度） 金剛線切割機等 提高檢測精度、效率采用高性能元器件、優化算法硅片分選機 電池片 改變電池結構，提高光電轉換效 率 PERC、HJT、IBC、TOPCon 等 PECVD、刻蝕設備、原子

41、層沉積設備、 激光開槽設備、退火爐等 增加主柵數量，提高光電轉換效 率 增加主柵數量絲網印刷設備等 組件 適應電池片進步調整調整串焊工藝（多主柵等）多主柵串焊機等 提高光電轉換效率半片、貼膜、反光焊帶等激光劃片機、串焊機 提高單位面積電池片密度疊瓦、縮小片距、拼片等疊瓦機、串焊機等 擴產：重點關注電池片與組件端擴產。 受2021年硅料漲價影響，本年光伏裝機較年初預期有所下調，部分裝機量有望轉移至2022年。根據IHS Markit預測，2022年全球光伏新增 裝機將超200GW，假設2021最終裝機量達150GW，增速有望超30%。 分環節看， 2021年電池端及組件端擴產節奏受到原材料漲價而

42、有所收縮，未來有望充分受益裝機提升帶來擴產提速。 新技術迭代：HJT、TOPCon、IBC或迎來決勝之年。 受益于“提效降本”這一光伏發電內生動力推動，光伏發電技術迭代速度較快，且每一次迭代都有望帶來存量設備更新與單GW投資額提升， 成為光伏設備投資有別于一般專用設備最重要的主線邏輯之一。 預計2021年PERC、HJT技術擴產規模分別為80GW、10GW。隨著隆基、晶科、天合、通威、華晟、愛康、愛旭等電池廠家擴產規劃出爐， 2022年HJT、TOPCon、IBC合計擴產規模有望超90GW，新技術有望快速取代PERC，且各技術路線長期發展之爭有望在2022年逐漸明朗。 理論最高轉換效率實驗室轉

43、換效率量產平均轉換效率 BSF19%-20% PERC24.50%24.06%23%以上 TOPCON28.70%（雙面鈍化）25.25%24%以上 HJT27.5%（疊加鈣鈦礦可超30%）26.3%24.5%以上 IBC26.60%25% 圖：光伏行業技術進步方向及其對應設備 圖：HJT、TOPCon、IBC較PERC擁有更高的光電轉化效率 資料來源：各公司公告，德邦研究所資料來源：奧特維、邁為股份等公司公告，德邦研究所整理 22 0 50,000 100,000 150,000 200,000 202020212022 隆基中環晶科晶澳京運通環太 上機通威高景雙良節能其他 0 50 100

44、 150 200 250 202020212022 單晶爐機加設備 0 20 40 60 80 100 202020212022 金剛線光伏熱場 圖：2022年硅片玩家擴產預測（單位：MW） 資料來源：solarzoom，德邦研究所 圖：硅片設備產業鏈 資料來源：晶盛機電公告，德邦研究所 圖：硅片制造設備市場規模（單位：億元） 資料來源：晶盛機電、高測股份公告，德邦研究所測算 圖：硅片生產耗材市場規模測算（單位：億元） 資料來源：金博股份、高測股份、美暢股份公告，德邦研究所測算 23 圖：TOPCon、HJT等技術迭代帶來設備升級 資料來源：英利、晶科能源、華晟新能源等，德邦研究所整理 圖：P

45、ERC階段，光伏設備以國產替代為主 資料來源：邁為股份、帝爾激光、捷佳偉創、微導納米等公司，德邦研究所整理 圖：HJT階段，國產光伏設備具備先發優勢 資料來源：各公司公告，德邦研究所 圖：部分電池企業更新技術布局情況 資料來源：各公司公告，德邦研究所 TOPConIBCHJT 隆基 通威 愛旭 晶澳 天合 晶科 阿特斯 華晟 愛康 東方日升 金剛玻璃 明陽智能 工序設備類型國內主要廠商國外主要廠商 制絨清洗RCA清洗設備 捷佳偉創、邁為股份（YAC）RENA （投資占比8%-10%）臭氧清洗設備新格拉斯 非晶硅薄膜沉積PECVD設備 邁為股份、理想能源、 鈞石能源、捷佳 偉創、金辰股份 梅耶博

46、格、AMAT、新格拉 斯 （投資占比超50%）HWCVD 設備 捷佳偉創日本真空（愛發科） TCO薄膜沉積RPD設備捷佳偉創日本住友 （投資占比20%）PVD設備邁為股份、京山輕機 梅耶博格、新格拉斯、馮阿 登納、日本真空（愛發科） 金屬化絲網印刷 邁為股份、捷佳偉創、金辰股份、奧特 維 Baccini、Micro-tec （投資占比接近20%） 激光轉印帝爾激光 電鍍鈞石能源 修復設備LED光注入奧特維 激光LIA修復帝爾激光 24 圖：前段技術變革對組件串焊機影響 圖：2020年9主柵市占率較高，未來12主柵及SMBB等技術滲透率有望提升圖：2020 年半片市占率超71%，更小電池片滲透率

47、有望逐漸提升 資料來源：CPIA，德邦研究所資料來源：CPIA，德邦研究所 資料來源：CPIA，德邦研究所 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20202021E2023E2025E2027E2030E 5BB9BB9BB其他 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20202021E2023E2025E2027E2030E 全片組件半片組件其他分片 25 投資建議 光伏設備板塊首推【奧特維】 【奧特維】：1）組件串焊機龍頭，市占率超7成；2）HJT/TOPCon N型技術促進SMBB低溫串焊機持續迭代；3）半導體鍵合機、單晶爐打開成長新曲線。 重點推薦【帝爾激光】 【邁為

48、股份】 【晶盛機電】 【高測股份】 【帝爾激光】：1）光伏激光設備市占率超8成；2）HJT/TOPCon/IBC等技術帶動激光新設備更新；3）激光轉印整線大客戶交付節點臨近。 【邁為股份】：1）HJT整線設備龍頭，提速HJT產業化進程；2）研發實力強勁，半導體封裝設備布局順利；3）持續受益下游HJT擴產節奏加速。 【晶盛機電】：1）光伏單晶爐設備龍頭，受益行業下游硅片擴產；2）半導體硅片設備國產替代加速，藍寶石業務困境翻轉；3）定增加碼碳化硅襯底，打開長期空間。 【高測股份】：1）雙線布局切割設備+工具（金剛線），市占率持續提升；2）35GW硅片切割代工促進商業模式轉型，釋放長期利潤彈性。 代

49、碼公司 總市值 （億元） 歸母凈利潤（百萬元）PE 2020A2021E2022E2020A2021E2022E 688516.SH奧特維241 155 317 496 155 76 48 300751.SZ邁為股份707 394 562 862 179 126 82 300776.SZ帝爾激光203 373 408 522 54 50 39 300316.SZ晶盛機電874 858 1709 2537 102 51 34 688556.SH高測股份120 59 154 389 204 78 31 300724.SZ捷佳偉創398 523 877 1187 76 45 34 603396.SH

50、金辰股份158 83 132 20419012077 688033.SH天宜上佳135 114 2193571186238 688598.SH金博股份279 169 450 638 165 62 44 板塊公司估值（總市值等數據根據2021年12月6日收盤計算） 資料來源：奧特維、邁為股份、帝爾激光、晶盛機電、高測股份來自德邦證券預測，其他公司來自Wind一致預測，德邦研究所 26 投資建議 光伏設備板塊建議關注【捷佳偉創】【金辰股份】【天宜上佳】【金博股份】 【捷佳偉創】：1）TOPCon/HJT全面布局，受益下游新技術擴產；2）股權激勵綁定核心管理、技術團隊，HJT產業化驗證產線進度順利；