中藥行業專題：“穿越醫?！敝骶€之中藥消費品迎來三大機遇（行業篇）-211227（26頁）.pdf

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1、“穿越醫?！敝骶€之 中藥消費品迎來三大機遇（行業篇） “穿越醫?！敝骶€之 中藥消費品迎來三大機遇（行業篇） 中藥專題 中藥專題 西南證券研究發展中心 2021年12月 中藥行業政策不斷，中藥消費品醫保免疫屬性凸顯。政策方面，國家在推動中藥創新、中藥國際化、中藥質量控制和中醫醫療服務方面密集出臺利好政策，促進行業穩健快速發展。 2021年一共有33個1類新藥獲批上市，其中中成藥6個。近期湖北等地中成藥集采主要以中藥注射劑為主，而中藥消費品具備消費屬性，以院外市場為主，相對醫保免疫。 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發。1）上游中藥材迎來漲價，未來上游原材料+下游產品有一定提價預期。20

2、21年以來伴隨著CPI的上漲，上游中藥材也迎來一波價格上漲的行情，名貴中藥材天然牛黃、天然麝香、三七均有不同程度提價。下游受到成本端壓力，也有不同程度漲價，比如片仔癀、同仁堂、太極集團、健民集團、福瑞股份等公司的核心品種。2）渠道庫存清理進入尾聲，疊加提價預期帶來中藥板塊下游存貨周轉速度加快，東阿阿膠渠道庫存清理帶來存貨和應收賬款的大幅下降，太極集團的藿香正氣口服液處于庫存歷史最低水平。3）國企混改釋放紅利，股權激勵相繼落地。中藥行業國企混改以及股東層面的變動在近一年加速落地，云南白藥、太極集團、廣譽遠、中新藥業在國企混改后極大釋放員工積極性，2021年上半年廣譽遠、太極集團、中新藥業實現實際

3、控制人變更，云南白藥混改股權激勵目標將提高員工積極性。同仁堂混改也有望逐步推進。 投資策略：近兩年中藥行業政策不斷，“穿越醫?！敝骶€之中藥消費品“醫保免疫”。我們認為中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發。建議重點關注片仔癀、云南白藥、同仁堂、太極集團、壽仙谷、福瑞股份、華潤三九、健民集團、以嶺藥業、東阿阿膠、眾生藥業、濟川藥業、馬應龍、中新藥業、佐力藥業、廣譽遠、珍寶島等。 風險提示：提價不達預期；混改不達預期；業績不達預期；政策超預期風險。 1 “穿越醫?！敝骶€之中藥消費品 VWkUgVcZnVcZMBxU8OcMaQoMmMpNqRlOqRsQkPoMyQ8OnMrQuOmOqRM

4、YnMsP目 錄 2 中藥行業政策不斷，中藥消費品醫保免疫屬性凸顯 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 2021年前三季度中藥消費品業績總結及投資策略 1）中藥創新方面，鼓勵經典名方中藥復方制劑研制，鼓勵應用新工藝、新劑型對已上市中藥二次開發，同時夯實中醫藥人才基礎。2）中藥國際化方面，鼓勵向境外人士提供中醫醫療服務、加大中藥及中醫服務出口的支持力度。3）中藥質量控制方面，強化對中藥配方科技質量控制，對中醫藥服務強化監督，行業規范程度提升。4）中醫醫療服務方面，進一步加強綜合醫院中醫臨床科室建設，推動綜合醫院中西醫協同發展。 3 1 中藥行業政策不斷，中藥消費品醫保免疫屬性凸顯 中藥

5、行業利好政策不斷 文件類型時間文件名稱發布機構主要內容2020年7月6日中醫藥服務監督工作指南（試行）國家中醫藥管理局等3部門對中醫藥醫療機構、技術人員、中藥藥事、中醫技術開展監督管理，對檢查依據、檢查內容、檢查方法及取證、法律適用作出詳細規定。2021年1月26日中藥配方顆粒質量控制與標準制定技術要求藥監局對中藥配方顆粒、研究用樣品及對照物質、原輔料的屬性、來源等作出明確要求，對標準湯劑、生產工藝、標準制定、穩定性試驗、標準復核的流程及關鍵參數作出明確要求。2020年10月22日粵港澳大灣區中醫藥高地建設方案（2020-2025年）國家中醫藥管理局在粵港澳大灣區打造醫療、創新、人才、產業、國

6、際化高地。到2022年，粵港澳大灣區中醫藥合作體系基本確立，到2025年成為中醫藥特色服務引領者、教育改革先行者、創新示范者、產業高質量發展推動者2020年12月21日國家藥監局關于促進中藥傳承創新發展的實施意見國家藥監局1.堅持以臨床價值為導向，鼓勵經典名方中藥復方制劑研制，鼓勵應用新工藝、新劑型對已上市中藥二次開發，加強中藥安全性研究;2.健全符合中藥特點的審評審批體系;3.強化中藥質量安全監管,注重多方協調聯動,推進中藥監管體系和監管能力現代化。2020年1月22日關于加快中醫藥特色發展的若干政策措施國務院夯實中醫藥人才基礎；優化中藥審批、注冊制度；增加政府、社會對中醫藥投入，加強融資渠

7、道支持；完善中西醫結合制度；實施包括人才培養、醫療機構建設、產學研融合、中藥材規范、中醫藥出口等中醫藥發展重大工程；通過加強知識產權保護、文化宣傳，提升法制化、科技管理水平營造中醫藥發展良好環境。中藥出口2021年5月13日關于支持國家中醫藥服務出口基地高質量發展若干措施的通知商務部、國家中醫藥管理局等7部門1.鼓勵具備條件的公立機構基地先行先試設立國際醫療部，向境外人士提供中醫醫療服務；2.通過外貿發展專項資金、金融機構出口信貸等方式加大中醫院對外服務貿易力度；3.提升中醫藥企業開展國際業務的便利水平；4.拓展基地國際合作空間，鼓勵基地與國際保險機構、外資企業合作，將基地納入國際經貿合作框架

8、，支持基地對外投資和技術合作；5.加強基地人才培養及激勵。1、組織領導層面：公立綜合醫院應當有院領導相對固定分管中醫藥工作，將中西醫結合工作納入醫院評審和公立醫院績效考核，推動綜合醫院中醫藥發展；2、加強綜合醫院中醫臨床科室設置。三級醫院應當全部設置中醫臨床科室，有條件的可設立中醫病區和中醫綜合治療區。鼓勵和支持二級公立綜合醫院設置中醫臨床科室。三甲醫院要設置高標準藥房；加強縣級綜合醫院中醫院臨床科室建設。3、創新中西醫協作醫療模式，將中醫納入多學科會診體系，在綜合醫院各臨床科室加強中西醫協作；中藥質量控制中藥創新中藥醫療服務2021年6月30日關于進一步加強綜合醫院中醫藥工作推動中西醫協同發

9、展的意見衛健委、中醫藥局、后勤保障部衛生局數據來源：國務院、藥監局等，西南證券整理 1 行業利好政策不斷，國家政策鼓勵導向明顯 2020年中藥創新藥獲批數量增加，鼓勵經典名方中藥復方制劑研制，鼓勵應用新工藝、新劑型對已上市中藥二次開發。由于中成藥的臨床試驗時間較長，藥效受到質疑，從2016年以來中藥新藥上市的速度下降。2020年隨著中藥新藥上市政策利好，中藥新藥臨床試驗IND數量達到37個，中藥新藥上市NDA數量達到8個。 中藥評審制度改革初顯成效。2021年一共有33個1類新藥獲批上市，其中中成藥6個，包括以嶺藥業的解郁除煩膠囊、康緣藥業的銀翹清熱片，天士力的坤心寧顆粒等。2021年成為近5

10、年內獲批中藥新藥數量最多的一年。 4 1 中藥行業政策不斷，中藥消費品醫保免疫屬性凸顯 中藥創新藥獲批數量增加 數據來源：國務院、藥監局等，西南證券整理 1 行業利好政策不斷，國家政策鼓勵導向明顯 75 56 85 64 57 33 33 31 17 37 34 31 32 38 20 0 1 8 3 8 01020304050607080902011201220132014201520162017201820192020中藥新藥臨床試驗IND 中藥新藥上市NDA 藥品名稱 企業 適應癥 玄七健骨片 方盛制藥 用于輕中度膝骨關節炎中醫辨證屬筋脈瘀滯證的治療 芪蛭益腎膠囊 鳳凰制藥 用于早期糖尿

11、病腎病氣陰兩虛證的治療 坤心寧顆粒 天士力 女性更年期綜合征中醫辨證屬腎陰陽兩虛證的治療 虎貞清風膠囊 一力制藥 用于輕中度急性痛風性關節炎中醫辨證屬濕熱蘊結證的治療 解郁除煩膠囊 以嶺藥業 用于輕中度抑郁癥中醫辨證屬氣郁痰阻、郁火內擾證的治療 銀翹清熱片 康緣藥業 用于外感風熱型普通感冒的治療 2021年獲批中藥新藥上市情況 集采主要以中藥注射劑為主，中藥消費品相對醫保免疫。2021年12月24日湖北19省聯盟集采結果出爐，納入17組76個中成藥，本次共111個產品擬中選，中選率為62%，平均降幅為42.3%，最大降幅為82.6%。我們認為無需過分擔心中成藥集采，1）本次集采主要以中藥注射劑

12、為主，降幅較大的也都是中藥注射劑；2）中成藥獨家品種降價幅度有限，整體來看降價幅度較小，大部分藥品價格降幅在30%-50%。 5 1 中藥行業政策不斷，中藥消費品醫保免疫屬性凸顯 中成藥集采政策整理 數據來源：各地醫保局，西南證券整理 1 行業利好政策不斷，國家政策鼓勵導向明顯 地區 文件 時間 中藥集采數量 中藥集采品種 青海省醫保局 青海省2020年藥品和醫用耗材集中采購工作方案 2020年9月 9 血栓通注射液、血塞通分散片、注射用血塞通(凍干)、腎康注射液、注射用丹參多酚酸鹽、喜炎平注射液、痰熱清注射液、血塞通片、生血寶顆粒 河南省醫保局 河南省藥品集中帶量采購文件 2021年1月 4

13、 葛根素、七葉皂苷、天麻素、鹽酸川芎嗪 金華市醫保局 金華市藥品耗材帶量集中采購聯盟委員會第二批藥品帶量采購實施細則 2020年6月 33 安神補腦液、保胎靈片、參麥注射液、復方丹參片、復方海蛇膠囊、復方魚腥草合劑、寒喘祖帕顆粒、護肝片、精制狗皮膏、康復新液、抗病毒口服液、六味地黃丸、強力枇杷露、清開靈顆粒(無糖型)、熱淋清顆粒(無糖型)、生脈飲(黨參方)(低糖型)、舒筋活血膠囊、天一止咳糖漿、通滯蘇潤江膠囊、胃復春片、小兒咳喘靈顆粒、鴉膽子油軟膠囊、銀黃顆粒(無糖型)、銀杏葉片、扎沖十三味丸(人工麝香)、珍黃膠囊(人工牛黃)、振源片、注射用燈盞花素、祖卡木顆粒 廣東省醫保局 關于共同開展省級

14、藥品和耗材超聲刀頭聯盟采購工作的函 2021年5月 58 中成藥58個通用名，其中包括金水寶片、康艾注射液、藍芩口服液、蘇黃止咳膠囊、康萊特注射液、百令膠囊等大品種。采購區域包括16個省 湖北省醫保局 關于邀請參加中成藥省級跨區域聯盟集中帶量采購的函 2021年9月 111 從產品品種來看，中成藥跨區域聯盟集采涉及到17個產品組，其中注射劑產品組6個，口服制劑產品組11個，共包含74個通用名產品。從區域來看，此次一共涉及19個省進行集采。從最終結果來看，97家企業、111個產品中選，中選中成藥品價格平均降幅42.27%，最大降幅82.63%。 部分消費屬性的中成藥品種主要銷售渠道在院外市場，院

15、內市場的集采影響較小。根據智研咨詢顯示，2020年中國城市零售藥店終端中成藥銷售額超過1000億元。 品牌實力具有消費粘性。中成藥產品TOP20中，11個產品銷售額超過10億元，阿膠、安宮牛黃丸、感冒靈顆粒位列前三，銷售額均超過20億元。 6 1 中藥行業政策不斷，中藥消費品醫保免疫屬性凸顯 數據來源：智研咨詢、米內網，西南證券整理 1 行業利好政策不斷，國家政策鼓勵導向明顯 2020年中國城市實體藥店終端中成藥產品TOP20 2014-2020年中國非處方藥市場規模 排名排名 產品名稱產品名稱 企業簡稱企業簡稱 銷售額銷售額（億元）（億元） 治療領域（亞類）治療領域（亞類） 1 阿膠 東阿阿

16、膠 25.3 補血用藥 2 感冒靈顆粒 華潤三九醫藥 20.3 感冒用藥 3 連花清瘟膠囊 石家莊以嶺醫藥 15.3 感冒用藥 4 阿膠 山東福牌阿膠 14.5 補血用藥 5 健胃消食片 江中藥業 14.1 健胃消食類 6 藿香正氣口服液 太極集團重慶培陵制藥 12.9 腸道用藥 7 京都念慈菴蜜煉川貝枇杷膏 京都念慈菴總廠 11.4 止咳祛痰平喘用藥 8 安宮牛黃丸 北京同仁堂股份同仁堂制藥 10.9 腦血管疾病用藥 9 舒經健腰丸 白云山陳李濟藥廠 10.5 風濕性疾病用藥 10 藍芩口服液 楊子江藥業集團 10.1 咽喉用藥 11 片仔癀 漳州片仔癀藥業 9.3 肝炎用藥 12 板藍根顆

17、粒 白云山和記黃埔中藥 8.9 清熱解毒用藥 13 腸炎寧片 江西康恩貝中藥 8.4 腸道用藥 14 安宮牛黃丸 北京同仁堂科技制藥 7.7 腦血管疾病用藥 15 益安寧丸 同溢堂藥業 6.6 補氣用藥 16 復方阿膠漿 東阿阿膠 6.5 補血用藥 17 復方丹參滴丸 天士力醫藥集團 6.4 心血管疾病用藥 18 消痛貼膏 西藏奇正藏藥 6.3 骨科止痛用藥 19 金水寶膠囊 江西金水寶制藥 6.1 壯腰健腎藥 20 鐵皮楓斗顆粒 浙江天皇藥業 5.8 止咳祛痰平喘用藥 746.7 786.8 846.3 897.2 952.5 1016.2 1092.2 5.37% 7.56% 6.01%

18、6.16% 6.69% 7.48% 0%1%2%3%4%5%6%7%8%0200400600800100012002014201520162017201820192020EOTC市場規模(億元） yoy目 錄 7 中藥行業政策不斷，中藥消費品醫保免疫屬性凸顯 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 2021年前三季度中藥消費品業績總結及投資策略 200 310 340 400 - 50 100 150 200 250 300 350 400 4502017201820192020天然牛黃價格（元/g） 2 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 050100150200250中國成

19、都中藥材價格指數 動物類藥材 礦物類藥材 全草類藥材 中國成都中藥材價格指數 150 150 200 200 400 450 450 350 350 400 - 50 100 150 200 250 300 350 400 450 5002010201120122013201420152016201720182019天然麝香價格（元/克） 天然牛黃價格 天然麝香價格 上游中藥材迎來漲價，部分品種完成提價。2021年以來伴隨著CPI的上漲，上游中藥材也迎來一波價格上漲的行情，根據康美中藥網，名貴中藥材天然牛黃2021年4月市場價格達到480元/g，同比提價20%，其余中藥品種三七、天然麝香均有不

20、同程度提價。本輪推動中藥材價格上漲主要原因是供需兩端不平衡造成，一方面疫情導致中藥材需求量上升，動物源藥材供給增長相對有限，另一方面異常天氣增多對中藥材產品造成極大影響。 2.1 上游中藥材提價，終端提價預期明顯 8 數據來源：商務部，西南證券整理 2 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 片仔癀歷史以來的提價幅度 片仔癀提價預期。強品牌產品提價空間大、頻率高。從2004年到2020年片仔癀國內零售價一共提價9次，從325元的零售價提升到了590元，提升81%。出口零售價一共提了10次，從14.5美元/錠提升到了51.8美元/錠，提升257%。 同仁堂終端零售價提升。2021年12月1

21、日，同仁堂安宮牛黃丸終端銷售價格從780元提升至860元，價格漲幅為10%。 2.1 上游中藥材提價，終端提價預期明顯 0102030405060700100200300400500600700國內零售提價（元/粒） 出廠提價（元/粒） 零售價（元/粒） 出廠價（元/粒） 145 350 560 780 860 02004006008001000200220082012.72019.122021安宮牛黃丸（包金） 同仁堂歷史以來的提價幅度（元/粒） 9 數據來源：公司公告，西南證券整理 2 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 太極集團：由于考慮到成本端有同等幅度的原材料價格上漲202

22、1年12月藿香正氣口服液出廠價提價12%，預計本次提價增厚收入1億元，其他品種的掛網招標價格也有不同程度提價，其中包括太極急支糖漿從8.5-15 元/瓶提價到28-45元/瓶，通天口服液從 2.8元/支提價到 5.5 -7 元/支，鼻竇炎原來2.3元/支提價到現在4.5元/支。 馬應龍：10g馬痔膏2021年下半年有所提價，未來有望通過各種品規適應不同市場。 壽仙谷：推出價格更高的靈芝孢子粉片，定位中高端客戶群體，一個月服用費用2800元，全年服用費用超過33600元。傳統靈芝孢子粉顆粒和粉劑按照4800元/盒，一年4盒，平均一年服用費用大約為19200元。 福瑞股份：2020年度，公司成功用

23、金裝軟肝片替代了老軟肝片在院外渠道的銷售，同時開辟了京東、健客等電商銷售渠道，實現了向自主定價銷售轉變。院外金裝提價明顯，提升到3.33元/片（京東APP零售價），未來隨著較高價格的金裝產品在院外渠道的銷售放量，公司復方鱉甲軟肝片銷售收入有望持續增長。 2.1 上游中藥材提價，終端有不同程度提價 10 14.4% 16.5% 17.5% 16.5% 17.2% 16.9% 16.0% 16.8% 20.7% 20.0% 15.7% 14.8% 0%5%10%15%20%25% 渠道庫存逐步清理，庫存周轉加快。上市公司存貨占總資產的比重從2010年一直上升至2018-2019年達到20%的峰值，

24、隨后中藥行業開始一遍清理庫存的周期。2021年上半年存貨占總資產的比重下降幅度明顯，庫存占總資產的比重為14.8%，庫存清理到2010年水平。 存貨周轉天數大幅縮短。選取行業中具有代表性的17家中藥公司統計存貨周轉天數，可以看到從2019年存貨周轉天數達到212天的頂峰之后，從2020年開始大幅回落，2021H1存貨周轉天數縮短為174天。從消化渠道庫存的方式來看，開拓線上購藥渠道、渠道下沉、傳統經銷商體系的變革、院內轉院外等渠道變革推動渠道端整體的變革。 11 2 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 存貨占總資產的比重 存貨周轉天數 數據來源：Wind，西南證券整理 17家中藥行業

25、的上市公司 120 124 141 143 159 157 155 171 180 212 197 174 0501001502002502.2 行業去庫存接近尾聲，庫存周轉加快 太極集團：2020年太極集團藿香正氣口服液被納入防疫指南，消化了一波渠道庫存，截至2021年11月，公司渠道整體庫存約1000萬盒，處于歷史最低水平。太極急支糖漿2020年的庫存水平也降低至1606萬瓶。 12 2 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 太極集團藿香正氣口服液的庫存情況 2.2 行業去庫存接近尾聲，庫存周轉加快 太極急支糖漿的庫存情況 5067 2984 1606 01000200030004

26、00050006000201820192020藿香正氣口服液庫存（萬盒） 數據來源：公司公告，西南證券整理 4,000 1,519 1,550 5,067 2,984 1,606 01,0002,0003,0004,0005,0006,000201520162017201820192020庫存（萬瓶） 廣譽遠：經過2020年的渠道庫存清理，公司2020年龜齡集庫存量為128萬粒，處于歷史最低水平。截至2021Q3，廣譽遠存貨賬面價值3.5億元，相較于2019年有大幅下降，主要得益于渠道庫存的消化。隨著渠道端的庫存逐步消化，公司應收賬款也逐漸收回。 13 2 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績

27、有望爆發 廣譽遠的庫存情況 2.2 行業去庫存接近尾聲，庫存周轉加快 廣譽遠的存貨和應收賬款情況 2,831,280 2,720,862 2,398,566 2,467,986 1,280,022 05000001000000150000020000002500000300000020162017201820192020龜齡集庫存（粒） 數據來源：公司公告，西南證券整理 0.6 0.7 0.5 0.7 0.9 1 1.8 3.7 5.2 3.6 3.5 0.9 0.9 1 1.3 1.8 6.2 9.8 15.8 15.3 17.3 14.1 02468101214161820存貨（億元） 應

28、收票據及應收賬款（億元） 東阿阿膠：公司歷史以來不斷通過提價戰略導致渠道庫存積壓，從2014-2017年存貨情況都持續上升，2018-2019年都維持在高位。從2019年公司戰略實現轉型，逐漸進路渠道庫存清理階段，在實現短暫陣痛期之后，庫存水平和應收賬款已經大幅降低，業績實現迅速反彈。 14 2 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 東阿阿膠的存貨情況 2.2 行業去庫存接近尾聲，庫存周轉加快 東阿阿膠的應收票據及應收賬款 數據來源：公司公告，西南證券整理 3.1 4.0 5.5 14.6 17.3 30.1 36.1 33.7 35.2 24.8 17.6 29% 38% 165%

29、18% 74% 20% -7% 4% -30% -29% -50%0%50%100%150%200%0.05.010.015.020.025.030.035.040.0存貨(億元） yoy1.1 1.6 2.6 1.5 4.3 4.5 10.6 24.1 12.6 4.7 2.7 45% 63% -42% 187% 5% 136% 127% -48% -63% -43% -100%-50%0%50%100%150%200%0.05.010.015.020.025.030.0應收票據及應收賬款（億元） yoy 中藥行業國企混改加速落地，上半年廣譽遠、太極集團、中新藥業實現實際控制人變更，部分中藥

30、企業完成了董監高換屆選舉，并推行了股權激勵計劃。中藥企業通過理清股權關系，完善公司治理機制，提高員工的積極性等方式，后續將快速釋放國企混改紅利，迎來業績的快速增長。 15 2 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 2.3 國企混改釋放紅利，股權激勵相繼落地 云南白藥 2018.11國企混改落地，云南省國資委與新華都成為并列第一大股東 2019.10第一期員工持股計劃 2020.6首批股權激勵方案 2021.3第二批股權激勵方案 太極集團： 2020.10發布增資協議，引入中國中國醫藥有限公司，國務院國資委成為實際控制人 2021.5完成董監高換屆 中新藥業： 2021.3醫藥集團完成股

31、權轉讓，引入戰投津滬深公司為戰略股東 廣譽遠： 2021.6晉創投資轉為控股股東，實際控制人由郭家學變更為山西省國資委 2021.12 選舉鞠振為新董事長 中藥行業國企混改歷程 數據來源：公司公告，西南證券整理 華潤三九： 2021.12發布股權激勵計劃 片仔癀： 日化板塊啟動分拆上市，子公司層面將給與股權激勵 品牌延申模式推廣，大健康轉型值得期待。關注大健康轉型中的標的，比如片仔癀、云南白藥、馬應龍、仁和藥業等。片仔癀的日化板塊已經啟動分拆上市，云南白藥的大健康板塊將全面實現品牌價值延申。仁和藥業并購7家大健康相關公司，在功能性護膚品賽帶實現快速發展。以嶺藥業全面布局大健康日化產品線，實現品

32、牌價值延申。 16 2 中藥消費品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 片仔癀片仔癀 云南白藥云南白藥 仁和藥業仁和藥業 馬應龍馬應龍 以嶺藥業以嶺藥業 大健康板塊收入 （億元） 9.1 53.9 4.7 2 6 2020年大健康板塊同比增速 42% 15% -11% - - 大健康收入占比 14% 17% 11% 7% 7% 產品構成 護膚品、牙膏 牙膏、護膚品、洗護發用品、衛生巾 功能性護膚品 護膚品、化妝品 日化用品、保健食品 部分大健康轉型中藥公司的收入情況 數據來源：公司公告，西南證券整理 2.4 大健康轉型值得期待 目 錄 17 中藥行業政策不斷，中藥消費品醫保免疫屬性凸顯 中藥消費

33、品發展迎來3大機遇，未來業績有望爆發 2021年前三季度中藥消費品業績總結及投資策略 18 數據來源：Wind，西南證券整理 收入增速 子板塊 超過50% 超過30% 為正數 下滑 家數 12.02% 4 11 42 7 占比 8% 22% 86% 14% 歸母凈利潤增速 子板塊 超過50% 超過30% 為正數 下滑 家數 10.30% 8 13 38 11 占比 16% 27% 78% 22% 白云山, 535.3954, 25% 云南白藥, 283.6252, 13% 步長制藥, 113.7716, 5% 華潤三九, 110.9928, 5% 同仁堂, 106.8318, 5% 其他, 1

34、023.86 , 47% 白云山 14% 云南白藥 10% 片仔癀 9% 華潤三九 7% 天士力 6% 其他 54% 3 2021年前三季度中藥消費品業績總結及投資策略 49家中藥公司2021Q1-3收入總額增速為12%、歸母凈利潤總額增速為10.3%，Q3單季收入穩健增長，利潤同比下降；收入端增速為7%，利潤端下降15.5%。 從盈利水平看，中藥板塊整體盈利能力整體穩中有升，21Q1-3，行業毛利率（43%），銷售費用率（23%）保持穩定，凈利率（9%）略有下滑。 子板塊2021Q1-3業績速覽 21Q1-3收入前五占比 3.1 中藥行業2021年三季報總結 21Q1-3歸母凈利潤前五占比

35、0%10%20%30%40%50%60%毛利率 四費率 19 累計季度表現 2010年21Q1-3收入及增速 2010年 21Q1-3歸母凈利潤及增速 2010年 21Q1-3扣非歸母凈利潤及增速 2010年 21Q1-3毛利率與四費率變化趨勢 2010年 21Q1-3期間費用率變化趨勢 2010年 21Q1-3凈利率變化趨勢 數據來源：Wind，西南證券整理 -10%0%10%20%30%050010001500200025003000營收（億元） 同比增速 0%5%10%15%20%25%050100150200250300歸母凈利潤（億元） 同比增速 -5%0%5%10%15%20%25

36、%30%05010015020025010A11A12A13A14A15A16A17A18A19A20A21Q1-3扣非歸母凈利潤（億元） 同比增速 0%5%10%15%20%25%30%銷售費用率 管理費用率 財務費用率 研發費用率 0%2%4%6%8%10%12%14%16%凈利率 扣非歸母凈利率 3 2021年前三季度中藥消費品業績總結及投資策略 3.1 中藥行業2021年三季報總結 20 單季度表現 20 18Q121Q1-3收入及增速（單季度） 18Q121Q1-3歸母凈利潤及增速（單季度） 18Q121Q1-3扣非歸母凈利潤及增速（單季度） 18Q121Q1-3毛利率與四費率變化趨

37、勢 18Q121Q1-3期間費用率變化趨勢 18Q121Q1-3凈利率變化趨勢 數據來源：Wind，西南證券整理 -10%0%10%20%30%40%0200400600800100018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3單季度收入（億元） 同比增速 -60%-40%-20%0%20%40%02040608010018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3歸母凈利潤（億元） 同比增速 -60%-40%-20%0%20%40%020406

38、08010018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3扣非歸母凈利潤 同比增速 0%10%20%30%40%50%60%18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3毛利率 四費率 -5%0%5%10%15%20%25%30%18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3銷售費用率 管理費用率 財務費用率 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18Q118Q218Q

39、318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3扣非歸母凈利率 凈利率 3 2021年前三季度中藥消費品業績總結及投資策略 3.1 中藥行業2021年三季報總結 21 數據來源：Wind，西南證券整理，市值基準日為2021年11月3日 收入歸母凈利潤收入歸母凈利潤收入歸母凈利潤Q3Q1-3Q3Q1-3Q1-3占比Q1-3占比Q1-3占比Q1-3占比白云山19%42%6%-10%14%25%4419966,655-856536051%4,5729%14693%-1180%云南白藥23%-27%10%-64%19%-42%11538424,431-

40、1,150-1,8021961%2,87610%10064%-201-1%步長制藥5%5%-5%-34%21%51%204-218133-166-1222614%5,79095%66811%1012%華潤三九32%29%-2%-25%19%10%236-661,858-1271773553%3,54532%6035%-310%同仁堂23%30%9%26%-49%35%4692741,63061205992%2,15037%96917%230%太極集團12%652%8%2733%1%-9%86236925165232571%3,07227%4984%1681%以嶺藥業31%35%13%-14%2

41、5%33%2722551,664-4220853810%2,79652%3476%271%片仔癀19%29%24%93%26%20%24564391,042432683981%4706%2583%-63-1%昆藥集團20%48%-3%-19%18%29%62-65604-2583721%1,79517%2813%260%天士力-56%46%-30%16%8%39%201-824-5,621653813977%1,92336%2885%301%濟川藥業25%25%27%52%16%100%1623641,09514331222019%2,634222%22819%-58-5%中新藥業11%43%

42、3%30%19%38%1524539546185943%1,20933%3139%-23-1%信邦制藥15%327%3%-34%-9%22%13048444-308710%28711%30011%833%仁和藥業19%36%32%53%12%14%12932870268155432%44523%1739%-46-2%葵花藥業31%30%51%17%11%24%833078091484952%84614%2835%-90%九芝堂13%11%10%64%58%29%74863312042805%1,16775%19012%30%珍寶島20%50%160%-160%37%26%133661924-9

43、02371%50617%2488%1063%中恒集團8%8%-33%60%46%12%107-393-25766931004%1,32152%25610%-39-2%千金藥業4%28%-6%3%17%21%34-6011325844%72235%1658%-80%健民集團75%192%40%31%39%4%692341,00021131261%79644%915%20%康緣藥業14%10%12%9%14%-4%569031241933727%1,07486%1139%71%成分股增速Q2市值Q3Q1-3收入同比增量凈利潤同比增量研發費用銷售費用管理費用財務費用3 2021年前三季度中藥消費品業

44、績總結及投資策略 3.1 中藥行業2021年三季報總結 22 數據來源：Wind，西南證券整理，市值基準日為2021年11月3日 收入歸母凈利潤收入歸母凈利潤收入歸母凈利潤Q3Q1-3Q3Q1-3Q1-3占比Q1-3占比Q1-3占比Q1-3占比馬應龍70%8%14%20%12%19%1071087951938472%49817%662%-25-1%香雪制藥-15%-64%3%-595%62%104%4123-258-40-131492%2218%2038%1014%羚銳制藥15%24%21%16%11%1426%641233041557621%99310%1271%-100%貴州百靈-1%-2

45、5%-4%-25%52%1%82-30-38-13-40241%79429%1425%652%江中藥業9%14%16%13%10%71%71952031754481%63113%962%-230%眾生藥業54%50%17%-76%14%10%6788513-8412873%69027%994%30%西藏藥業65%36%45%15%0%16%1191635721694191%82931%562%20%桂林三金17%2%9%-28%-5%-3%7630158-18-1217024%31044%10915%-16-2%奇正藏藥28%347%1%-430%40%111%1305174-44532344

46、4%51047%888%111%太龍藥業16%2%15%-15%-2%-25%47491530-1452%844%864%663%方盛制藥25%11%12%-11%23%9%2241188-22334%47259%8811%91%佐力藥業49%182%26%42%69%130%46783091369325%52786%5910%71%上海凱寶13%6%49%17%3%-6%4685147510325%43367%498%-20-3%新天藥業50%86%22%17%38%46%2352203628122%36749%8912%122%沃華醫藥6%12%-27%-30%16%17%35-71-39

47、-15-44016%323131%3615%00%益盛藥業15%26%1%12%22%30%25260311153%32167%7115%41%佛慈制藥18%-49%60%128%32%-32%3710416214-34112%9414%355%-7-1%華森制藥15%-10%-15%4%38%11%45-36201-5254%18029%295%10%盤龍藥業69%31%4%-9%10%20%198171-3761%24136%376%-5-1%貴州三力34%49%191%1859%20%3%53156251406330%29627%282%10%廣譽遠-13%-211%-14%-393%2

48、3%102%137-35-92-84-176199%406187%6430%209%華神科技7%20%-5%41%2%26%31-101238142%15528%407%-20%易明醫藥36%-23%16%78%16%12%17251153071%12611%313%-10%壽仙谷34%30%3%30%15%-27%654867203510%23771%5617%-13-4%康惠制藥21%-6%4%-52%28%0%19543-7-861%10320%234%30%新光藥業24%24%3%6%-10%-89%2433421390%211%131%-60%啟迪古漢29%111%11%80%-20

49、%-223%1964042065%3124%4837%-5-4%大理藥業-11%-315%-36%-211%-13%-271%15-21-33-9-1110%7713%274%00%成分股增速Q2市值Q3Q1-3收入同比增量凈利潤同比增量研發費用銷售費用管理費用財務費用3 2021年前三季度中藥消費品業績總結及投資策略 3.1 中藥行業2021年三季報總結 23 數據來源：Wind，西南證券整理 3.2 行業估值內部分化大 年初以來子行業行情（截至12月25日） 申萬醫藥子行業歷史市盈率變化趨勢 02040608010012014016018020020-1120-1221-0121-0221

50、-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-11醫療器械 生物制品 化學原料藥 醫療服務 化學制劑 醫藥商業 中藥 3 2021年前三季度中藥消費品業績總結及投資策略 0102030405060pe_ttm平均PE-TTM 中藥子板塊的估值水平 從年初以來中藥板塊漲幅已經達到27.1%，位居醫藥子板塊漲幅前二。 近十年申萬醫藥的估值中樞在39倍，中藥板塊近十年估值中樞31.4倍。中藥板塊的整體估值水平還不到申萬醫藥行業整體平均水平。 市盈率PE(TTM) 年初至今 漲跌幅(%) 市值市值 （億元）（億元） 市盈率PE(TTM) 年初至今 漲跌幅(%) 市值