航運行業深度研究：內貿液貨危險品航運民營企業崛起-220211（17頁）.pdf

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1、 行業行業報告報告 | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 航運航運 證券證券研究報告研究報告 2022 年年 02 月月 11 日日 投資投資評級評級 行業行業評級評級 強于大市(維持評級) 上次評級上次評級 強于大市 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 航運-行業研究簡報:11 月交運看出口：疫情反復推升需求 2021-12-06 2 航運-行業研究簡報:10 月交運看出口：運量增速小幅加快 2021-11-09 3 航運-行業專題研究:港口擁堵導致BDI 上漲干散貨航運專題研究 2021-10-20 行業走勢圖行業走勢圖 內貿液貨危險品航運：民營企

2、業崛起內貿液貨危險品航運：民營企業崛起 化學品：興通和盛航崛起化學品：興通和盛航崛起 興通股份和盛航股份在內貿化學品船運輸市場崛起。2017-20 年，興通股份和盛航股份的業績高增長， 與之對應的是運力規?？焖贁U張。 高增長的背后，是兩家公司的市場份額快速、大幅提升。煉化行業集中度提升、新增運力分配有利于頭部公司、 頭部公司積極收購二手船， 都促使內貿化學品航運業集中度提高。此外，大煉化項目陸續投產推動運輸需求增長，也促進頭部公司高增長。展望未來，興通股份和盛航股份 IPO 募投項目都是積極擴張運力規模，有望帶動兩家公司運力繼續高增長。 液化氣：高增長帶來機會液化氣：高增長帶來機會 內貿液化石

3、油氣船運輸需求高增長， 給新進入者發展機會。 中國液化石油氣消費需求較快增長、進口依賴度高。大煉化快速發展彌補需求缺口，帶動內貿航運需求高增長。 頭部公司在快速發展的市場中積極擴張運力， 提高市場份額。較多的新增運力指標，也給部分中小企業帶來發展機會。興通股份和盛航股份的運力評審打分在行業內領先，未來有望獲得較多新增運力指標。內貿 LNG 船運輸市場較小，未來的發展空間有限。 油品：國企龍頭主導油品：國企龍頭主導 內貿油品航運需求增長趨緩， 國企龍頭主導市場， 中小企業有一定發展機會。盡管大煉化發展推動油品運輸需求增長， 但是中國的成品油消費量增長已經放緩， 未來運輸油品運輸需求增速也將放緩。

4、 內貿油品航運市場由中遠集團和招商局集團主導，其他公司的份額都較低。但是該市場的集中度在下降，大量的新增成品油運力指標由中小企業獲得，意味著中小企業也有發展機會。 投資建議：推薦盛航，關注興通投資建議：推薦盛航，關注興通 推薦盛航股份， 關注即將上市的興通股份。 內貿液貨危險品航運市場容量較大，且還在較快增長。部分民營企業的市場份額較低、發展速度較快，上市融資后有望繼續快速擴張運力。推薦已上市的盛航股份，目標價 48.86 元，買入評級。關注即將上市的興通股份，IPO 募投項目有望推動未來高增長。 風險風險提示提示：沿海?；泛竭\準入門檻下降，化工行業產品產量波動風險，?；愤\輸出現安全事故，

5、燃油價格大幅上漲，測算具有主觀性僅供參考。 重點標的推薦重點標的推薦 股票股票 股票股票 收盤價收盤價 投資投資 EPS(元元) P/E 代碼代碼 名稱名稱 2022-02-10 評級評級 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 001205.SZ 盛航股份 30.23 買入 0.93 1.10 1.43 1.90 32.51 27.48 21.14 15.91 資料來源：Wind，天風證券研究所，注：PE=收盤價/EPS -30%0%30%60%90%2021-022021-062021-10漲跌幅航運滬深300 行業行業報告報告 |

6、| 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1. 化學品：興通和盛航崛起化學品：興通和盛航崛起 . 4 1.1. 興通和盛航業績高增長 . 4 1.2. 增長主要來自份額提升 . 5 1.3. 運輸需求增長也有貢獻 . 7 1.4. 上市融資促進龍頭高增長 . 9 2. 液化氣：高增長帶來機會液化氣：高增長帶來機會 . 10 2.1. 需求高增長，盈利能力強 . 10 2.2. 頭部公司的市場份額提升 . 12 2.3. 興通和盛航是新進入者 . 13 2.4. 內貿 LNG 航運市場較小 . 13 3. 油品：國企龍頭主導油品：國企龍頭主導 .

7、 14 3.1. 內貿油運需求增長趨緩 . 14 3.2. 頭部國企市場份額較高 . 14 3.3. 中小企業也有發展機會 . 15 4. 投資建議：推薦盛航，關注興通投資建議：推薦盛航，關注興通 . 16 4.1. 市場容量大且較快增長 . 16 4.2. 上市公司有望陸續增加 . 16 5. 風險提示風險提示 . 17 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2017 年以來盛航股份的收入和利潤快速增長 . 4 圖 2：興通股份的收入和利潤較快增長 . 4 圖 3：2020 年盛航股份主要從事化學品和油品運輸 . 4 圖 4：2020 年興通股份主要從事化學品和成品油運輸 . 4 圖 5：盛航股份自有船

8、舶運力較快增長 . 5 圖 6：2020 年興通股份自有船舶運力大幅增長 . 5 圖 7：2021 年內貿化學品航運公司的船舶運力份額 . 5 圖 8：興通股份和盛航股份的運力份額提升 . 5 圖 9：盛航股份和興通股份化學品船運力規?？焖贁U張. 5 圖 10：獲得新增運力指標促進興通股份的化學品船運力增長 . 5 圖 11：外購船舶促進盛航股份的化學品船運力增長 . 6 圖 12：部分頭部公司化學品船運力規模維持穩定 . 6 圖 13：頭部公司的新增運力指標份額較高 . 7 圖 14：頭部公司的綜合評審得分排名靠前 . 7 圖 15：沿海省際化學品海運量較快增速 . 7 圖 16：中國液化石

9、油氣的產量和消費量較快增長 . 7 圖 17：中國主要化學品原料的消費量較快增長 . 8 圖 18：中國液化石油氣的人均消費量增長空間較大 . 8 kYNBsUsRqQqQrR9P9R8OsQpPsQnPkPpPsQkPoPqMbRoOxONZtOqMuOmNqP 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 19：中國主要化學品原料的產量較快增長 . 8 圖 20：中國部分化學品原料的自給率還較低 . 8 圖 21：中國部分液體化學品的凈進口量還較大 . 8 圖 22：中國部分液體化學品的進口依賴度較高 . 8 圖 23：興通股份和盛航股

10、份的募投項目都將擴充運力規模 . 10 圖 24：興通股份和盛航股份的主要運力增長途徑差異 . 10 圖 25：興通股份和盛航股份的經營凈現金流較好 . 10 圖 26：興通股份和盛航股份的資產負債率較低 . 10 圖 27：沿海液化石油氣的運量呈現高增長 . 11 圖 28：沿海液化石油氣的運量增速超過運力增速 . 11 圖 29：中國的甲醇表觀消費量快速增長 . 11 圖 30：中國的天然氣消費量快速增長 . 11 圖 31：沿海液化氣航運的平均 ROE 較高 . 11 圖 32：沿海液化氣航運的銷售凈利率較高 . 11 圖 33：中國內貿液化石油氣航運市場集中度提升 . 12 圖 34：

11、2021 年中國內貿液化石油氣航運公司的船舶運力份額 . 12 圖 35：中國內貿液化石油氣航運市場集中度提升 . 12 圖 36：行業運力份額前五家公司的合計新增運力指標份額 . 12 圖 37：興通和盛航的液化氣船綜合評審得分較高 . 13 圖 38：中國天然氣進口量大幅增長 . 13 圖 39：中國內貿天然氣船運力規模小、增長慢 . 13 圖 40：中國成品油產量和消費量增長趨緩 . 14 圖 41：中國成品油出口量快速增長 . 14 圖 42：2018-20 年沿海原油和成品油運量較快增長 . 14 圖 43：2017-20 年沿海液貨危險品海運量較快增長 . 14 圖 44：2021

12、 年內貿成品油航運市場由中遠海能和招商集團主導. 15 圖 45：2021 年內貿原油航運市場由中遠海能主導 . 15 圖 46：頭部公司的內貿成品油船運力份額在下降 . 15 圖 47：頭部公司的內貿原油船運力份額在下降 . 15 圖 48：中遠集團和招商局集團的成品油船新增運力指標占比較低. 15 圖 49：中遠集團和招商局集團的原油船新增運力指標占比較低 . 15 表 1：石化行業在淘汰落后產能、制定新增產能規模門檻 . 7 表 2：大煉化項目陸續投產帶動化工產品運輸需求增長. 9 表 3：2020 年沿海液化石油氣航運市場容量較大 . 12 表 4：2020 年沿海和長江省際液體危險品

13、運輸市場容量 . 16 表 5：沿海和長江省際液體危險品運輸市場規模有望繼續增長 . 16 表 6：2020 年內貿省際液體危險品航運公司經營情況 . 17 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1. 化學品：化學品：興通和盛航興通和盛航崛起崛起 興通股份和盛航股份在內貿化學品船運輸市場崛起。2017-20 年，興通股份和盛航股份的業績高增長，與之對應的是運力規?？焖贁U張。高增長的背后，是兩家公司的市場份額快速、大幅提升。煉化行業集中度提升、新增運力分配有利于頭部公司、頭部公司積極收購二手船，都促使內貿化學品航運業集中度提高。此外，大煉

14、化項目陸續投產推動運輸需求增長，也促進頭部公司高增長。展望未來，興通股份和盛航股份 IPO 募投項目都是積極擴張運力規模，有望帶動兩家公司運力繼續高增長。 1.1. 興通和盛航興通和盛航業績業績高增長高增長 興通股份和盛航股份的業績高增長。2017-20 年，盛航股份的營業收入和凈利潤持續高增長，于 2021 年 5 月在深圳主板上市。興通股份 2019 和 2020 年營業收入和凈利潤也高增長，于 2022 年 2 月份獲得證監會首發通過。此外，2019 和 2020 年同行業的招商南油和海昌華業績也高增長，前者于 2019 年重新上市，后者正在 IPO 排隊申請中。四家公司的業績快速增長，

15、與國內大煉化的發展有關。 圖圖 1：2017 年以來盛航股份的收入和利潤快速增長年以來盛航股份的收入和利潤快速增長 圖圖 2：興通股份興通股份的的收入和利潤收入和利潤較快較快增長增長 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 興通股份和盛航股份都主要從事內貿化學品海運業務。兩家公司運輸的貨物主要是化學品和成品油，區域覆蓋國內沿海和長江中下游省際運輸。該業務具有較高的門檻，經營企業和營運船舶均需取得相應區域的液貨危險品水上運輸業務經營許可，所以與國際運輸市場存在較大差異。 圖圖 3：2020 年盛航股份主要從事化學品和油品運輸年盛航股份主要從事化學品和油品運輸 圖圖

16、 4：2020 年興通股份主要從事化學品和成品油運輸年興通股份主要從事化學品和成品油運輸 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 興通股份和盛航股份的運力規?？焖僭鲩L。交通部每年根據市場需求批準新增造船運力規模，限制運力供給，所以供需處于緊平衡狀態，運力擴張能反映業務增長。2010-21 年，盛航股份的運力持續較快增長， 而興通股份 2020 年運力成倍增長。 運力增長節奏的不同，主要原因是運力增長方式的差異。 -20%0%20%40%60%80%100%2014201520162017201820192020同比增速營業收入凈利潤0%20%40%60%80%1

17、00%20202019同比增速營業收入凈利潤化學品運輸收入78%油品運輸收入22%化學品運輸收入91%成品油運輸收入9% 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 圖圖 5：盛航股份自有船舶運力較快增長盛航股份自有船舶運力較快增長 圖圖 6：2020 年年興通股份興通股份自有船舶運力大幅增長自有船舶運力大幅增長 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 1.2. 增長增長主要主要來自來自份額提升份額提升 內貿化學品航運市場較為分散。截止 2021 年，共有 86 家內貿化學品航運公司，平均每家公司 3.3 艘船

18、舶、1.87 萬載重噸，說明市場較為分散。內貿化學品航運龍頭豐海海運的運力份額 16%，興通股份和君正船務分別為 8%和 6%，其他公司的份額都不足 5%。 用中國籍船舶衡量內貿船運力。一方面， 國內水路運輸管理條例規定：不得使用外國籍船舶經營水路運輸業務。所以內貿船都是中國籍船舶。另一方面，中國籍船舶的經營成本高于方便旗船，所以中國籍船舶很少經營外貿運輸業務。 圖圖 7：2021 年內貿化學品航運公司的船舶運力份額年內貿化學品航運公司的船舶運力份額 圖圖 8：興通股份和盛航股份的運力份額提升興通股份和盛航股份的運力份額提升 資料來源：Wind，Clarkson，天風證券研究所 資料來源：Wi

19、nd，Clarkson，天風證券研究所 興通股份和盛航股份的市場份額提升。2013-20 年，興通股份和盛航股份的化學品船運力規模持續擴張，市場份額提升。其中 2020 和 2021 年運力快速擴張，這與獲得新增運力評審指標、購置內貿化學品船有關。興通股份主要通過獲得新增運力指標擴張運力，盛航股份主要通過購置內貿化學品船擴張運力。 圖圖 9：盛航股份和興通股份盛航股份和興通股份化學品船化學品船運力規?？焖贁U張運力規?？焖贁U張 圖圖 10：獲得新增運力指標促進獲得新增運力指標促進興通股份的興通股份的化學品船運力增長化學品船運力增長 資料來源：Wind，Clarkson，天風證券研究所 資料來源：

20、Wind，交通部，天風證券研究所 024681012201020112012201320142015201620172018201920202021自有運力：萬載重噸化學品船成品油船05101520201020112012201320142015201620172018201920202021自有運力：萬載重噸化學品船成品油船16.4%7.8%6.0%4.5%0%3%6%9%12%15%18%市場份額0%2%4%6%8%202120202019201820172016201520142013市場份額興通股份盛航股份0246810121420212020201920182017201620152

21、0142013運力：萬載重噸興通股份盛航股份012345672012201320142015201620172018201920202021運力：萬載重噸評審指標外購船舶 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 部分頭部公司運力規模維持穩定、份額下降。2013-21 年，豐海海運的運力規模小幅增長，但是市場份額下降；君正船務、招商南油、萬邦航運的運力規模穩定，市場份額明顯下降。 圖圖 11：外購船舶促進盛航股份的化學品船運力增長外購船舶促進盛航股份的化學品船運力增長 圖圖 12：部分頭部公司部分頭部公司化學品船化學品船運力規模維持穩定運力

22、規模維持穩定 資料來源：Wind，交通部，天風證券研究所 資料來源：Wind，Clarkson，天風證券研究所 豐海海運破產重整，業務處于調整期。東莞市豐海海運有限公司（豐海海運）是 2004 年經交通部批準成立的專門從事國際、國內沿海、長江中下游及廣東省內河化學品船、成品油船運輸公司。豐海海運是中國液貨運輸領域最大的民營船東，在“遠東-東南亞-南亞-中東”航線也具有一定影響力。因無法按時償還到期債務，豐海海運在 2018 年 9 月宣布破產。2020 年初，鼎一投資（DCL Investments）旗下基金重組并全資控股豐海海運。豐海海運爭取五年內再次擴大運力規模，收購或新造內貿化學品船，成

23、就內貿液化品物流一線品牌。截止 2020 年初，豐海海運擁有 28 艘可運營船舶、29.87 萬載重噸，包括 5艘油船、11 艘外貿化學品船和 12 艘內貿化學品船。但是豐海海運 6 艘化學品船處于閑置狀態，3 艘出租給盛航股份，2 艘出租給中?；?，自身運營能力較弱。 君正船務以外貿運輸為主，盈利能力較低。上海君正船務有限公司（君正船務）的前身為海南中化船務，是中化國際的全資子公司，2019 年君正集團取得 100%股權。君正船務主要從事甲醇、對二甲苯、乙二醇、植物油、基礎油等液體化工產品的運輸。截至 2019年 3 月末，君正船務擁有和控制運營的專業化學品船共 79 艘，總載重噸約為 13

24、5 萬噸，其中內貿船運力 12.3 萬載重噸。君正船務主要收入來源為外貿業務，航線遍及全球多個國家和地區的超過 380 個港口。2017-18 年，君正船務處于盈虧平衡邊緣。 招商南油穩健經營，主要通過申請指標來增加運力。招商局南京油運股份有限公司（招商南油）成立于 1993 年，1997 年上市，主要從事國內沿海、長江中下游及支流省際的油船、化學品船、液化氣船運輸。長航油運 2010 年、2011 年和 2012 年三年連續虧損，2014 年退市。2015 年開始恢復盈利，2019 年重新上市。此后，長航油運穩健經營，化學品船運力保持穩定。經營化學品船運輸的主要是全資子公司南京揚洋化工運貿有

25、限公司，未來有望通過申請新增運力評審指標來擴大運力規模。 中船萬邦運力規模穩定。中船萬邦（上海中船重工萬邦航運有限公司）是由中國船舶重工國際貿易有限公司和萬邦航運控股有限公司共同投資組建的液體化工品專業船舶運輸企業，是交通運輸部特許的五家從事國內水路化工品運輸的中外合資航運公司之一。中船萬邦依托兩大股東在船舶建造和化學品物流方面的綜合優勢，公司致力于為中外客戶提供國際、 國內沿海和長江中下游液體化工品運輸。 中船萬邦所有船舶均取得石油公司檢查認證，符合高端客戶用船標準，已與多家國內外知名化學品生產廠家簽訂包運合同。 石化行業集中度提升，帶動下游化工品航運環節集中度提升。石化行業正經歷著優質產能

26、擴張、落后產能出清過程，規?；?、集中化趨勢明顯。大型石化企業運輸需求量大，對安全管理水平、服務保障能力等要求高，往往傾向于選擇大型運輸企業合作，頭部運輸公司的運量市場份額有望持續提升，形成正向循環。 01232012201320142015201620172018201920202021運力：萬載重噸評審指標外購船舶051015202530豐海海運君正船務招商南油萬邦航運運力：萬載重噸202120202019201820172016201520142013 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 表表 1：石化行業在淘汰落后產能、制定新增

27、產能規模門檻石化行業在淘汰落后產能、制定新增產能規模門檻 時間時間 文件文件 要求要求 2021/10/21 石化化工重點行業嚴格能效約束推動節能降碳行動方案（2021-2025 年） 推動退出：200 萬噸/年及以下煉油、天然氣常壓間歇轉化工藝制合成氨、單臺爐容量小于 12500 千伏安的電石爐及開放式電石爐、30 萬噸/年及以下乙烯、10 萬噸/年及以下電石裝置 嚴禁新建：1000 萬噸/年以下常減壓、150 萬噸/年以下催化裂化、100 萬噸/年以下連續重整、150 萬噸/年以下加氫裂化，80 萬噸/年以下石腦油裂解制乙烯裝置 資料來源：發改委，天風證券研究所 運力調控綜合評審辦法，驅動

28、運力集中度提升。每年的新增造船運力規模，采用綜合評審的辦法對申請企業進行打分排序，排名靠前的企業才有可能獲得新增造船運力指標。而頭部公司在資質條件、綠色安全、管理能力、經營水平等方面都具有優勢，更有可能獲得指標，運力市場份額逐漸提升。在運力份額前五的公司中，2019-21 年豐海海運未獲得新增運力指標，其余四家每年都合計獲得 1/3 以上的新增運力指標。 圖圖 13：頭部公司的新增運力指標份額較高頭部公司的新增運力指標份額較高 圖圖 14：頭部公司的綜合評審得分排名靠前頭部公司的綜合評審得分排名靠前 資料來源：交通部，天風證券研究所 資料來源：交通部，天風證券研究所 1.3. 運輸運輸需求增長

29、需求增長也有貢獻也有貢獻 沿海省際化學品航運需求將繼續增長。一是經濟發展帶動化工品需求持續增長。二是部分化工品的國產替代空間較大。三是碳中和要求下，煉化項目“降油增化”將成為趨勢。國內沿海省際化學品航運需求的主力品種是 PX、甲醇、燒堿、乙二醇、純苯、冰醋酸和苯乙烯等大宗化工原料產品，隨著大煉化項目陸續投產，未來運輸需求有望持續增長。 消費需求推動沿?；瘜W品海運量較快增長。2014-20 年，沿?；瘜W品海運量年化增速在8.5%左右。這與中國的液化石油氣產量增速較為接近，但是低于表觀消費量增速。 圖圖 15：沿海省際化學品海運量較快增速沿海省際化學品海運量較快增速 圖圖 16：中國液化石油氣的產

30、量和消費量較快增長中國液化石油氣的產量和消費量較快增長 資料來源：Wind，交通部，天風證券研究所 資料來源：Wind，國家統計局，海關總署，天風證券研究所 中國主要化學原料的需求有望持續較快增長。液化石油氣主要用于生產化工產品，比如乙烯、丙烯、PX 是化學品的主要生產原料。2009 年以來，主要化學原料的表觀消費量較快0%10%20%30%40%50%60%70%201920202021新增指標占比興通股份君正船務盛航股份招商南油024681012盛航股份招商南油興通海運評審得分排名202120202019(2)2019(1)8.8%8.3%0%2%4%6%8%10%2014-2017201

31、7-2020運量年化增速8.6%11.6%0%2%4%6%8%10%12%14%產量表觀消費量2014-20年年化增速 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 增長。對比發達國家，中國的液化石油氣的人均消費量還偏低，未來的增長空間較大。 圖圖 17：中國主要化學品原料的消費量較快增長中國主要化學品原料的消費量較快增長 圖圖 18：中國液化石油氣的人均消費量增長空間較大中國液化石油氣的人均消費量增長空間較大 資料來源：Wind，國家統計局，天風證券研究所 資料來源：Wind，EIA，天風證券研究所 國產替代推動中國主要化學原料的產量更快增長

32、。部分化學原料還高度依賴進口。隨著大煉化項目陸續投產，中國的化學原料產量有望加快增長，使自給率提升。 圖圖 19：中國主要化學品原料的產量較快增長中國主要化學品原料的產量較快增長 圖圖 20：中國部分化學品原料的自給率還較低中國部分化學品原料的自給率還較低 資料來源：Wind，國家統計局，天風證券研究所 資料來源：Wind，國家統計局，天風證券研究所 沿?；瘜W品海運量隨國內產量增長。 隨著大煉化項目陸續投產， 國產產品將替代進口產品，使沿?；瘜W品運量增速高于需求量增速?；瘜W品凈進口部分是未來國產替代的增長空間，甚至部分產品可能實現凈出口。 圖圖 21：中國部分液體化學品的凈進口量還較大中國部分

33、液體化學品的凈進口量還較大 圖圖 22：中國部分液體化學品的進口依賴度較高中國部分液體化學品的進口依賴度較高 資料來源：Wind，國家統計局，海關總署，天風證券研究所 資料來源：Wind，國家統計局，海關總署，天風證券研究所 大煉化項目陸續投產推動運輸需求增長。2018 年開始，國內大煉化項目陸續投產，帶動化工品海運需求較快增長。2022-23 年仍有新項目投產，預計運輸需求繼續較快增長。 0%5%10%15%20%乙烯丙烯PX表觀消費量年化增速2009-20142014-20190246中國世界美國歐盟日本韓國人均消費量：桶/天人0%5%10%15%20%乙烯丙烯PX產量年化增速2009-2

34、0142014-20190%20%40%60%80%100%120%200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020自給率乙烯丙烯PX02004006008001000120014001600PX甲醇乙二醇苯乙烯苯凈進口量：萬噸0%10%20%30%40%50%60%PX甲醇乙二醇苯乙烯苯進口依賴度 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 表表 2：大煉化項目陸續投產帶動化工產品運輸需求增長：大煉化項目陸續投產帶動化工產品運輸需求增長 序號 項目 項目概況 投產時間

35、1 中海油惠煉二期 位于惠州市，在一期 1200 萬噸/年煉油裝置的基礎上，新建1000 萬噸/年煉油、100 萬噸/年乙烯裝置。 2018 年 2 恒力石化煉化一體化項目 位于大連市長興島，原油加工能力 2000 萬噸/年，搭配 150萬噸/年乙烯項目和下游 600 萬噸 PTA 項目。 2019 年 5 月 3 浙江石油化工煉化一體化項目 位于舟山市，分兩期，每期 2000 萬噸/年煉油、400 萬噸/年對二甲苯、140 萬噸/年乙烯及下游化工裝置 一期 2019 年 5 月； 二期預計 2021 年底 4 中石化中科煉化一體化項目 位于湛江市，煉油能力 1000 萬噸/年，乙烯 80 萬

36、噸/年 2020 年 6 月 5 中化泉州乙烯及煉油擴建項目 位于泉州市，將原煉油能力由 1200 萬噸/年提升至 1500 萬噸/年，新增 100 萬噸/年乙烯產能 預計 2021 年開始投產 6 盛虹煉化一體化項目 位于連云港市，設計原油加工能力 1600 萬噸/年，芳烴聯合裝置 280 萬噸/年，乙烯裂解裝置 110 萬噸/年 預計 2021 年底開始投產 7 中石化鎮海煉油、 乙烯擴建項目 位于寧波市，設計擴建原油加工能力 1500 萬噸/年、乙烯生產能力 120 萬噸/年 一期預計 2021 年，二期化工部分預計 2025 年 8 中石化漳州古雷煉化一體化項目 位于漳州市，一期包括

37、80 萬噸/年乙烯和下游深加工化工裝置；二期項目計劃包括 1600 萬噸/年煉油、120 萬噸/年乙烯及配套工程 一期預計 2021 年，二期正在推進過程中 9 中石油中委廣東石化煉化一體化項目 位于揭陽市，設計煉油能力 2000 萬噸/年，乙烯 120 萬噸/年 預計 2022 年 10 中石化海南煉化乙烯及煉油改擴建項目 位于洋浦開發區，項目設計主要包括新建 100 萬噸/年乙烯及配套工程等。 預計 2022 年 11 巴斯夫湛江一體化基地項目 位于湛江市，項目包括工程塑料、TPU、100 萬噸/年乙烯等大型生產項目。 首批預計 2022 年底 12 ?？松梨诨葜菀蚁╉椖?位于惠州市，項

38、目設計乙烯生產能力 160 萬噸/年。 預計 2023 年 13 中海殼牌惠州三期乙烯項目 位于惠州市，項目設計乙烯生產能力 150 萬噸/年。 預計 2021 年開工建設 資料來源：海昌華招股說明書，天風證券研究所 碳中和促使煉化項目“降油增化” 。一方面，碳中和要求減少化石能源的消耗，成品油產量和消費量將下降。另一方面，原料用能不納入能源消費總量控制，化工品生產有望從能源消費總量控制中豁免。煉化項目將對油品進行精細深加工，減少成品油產出，增加化工品產出，從而增加沿?；瘜W品運輸需求。 1.4. 上市融資促進龍頭高增長上市融資促進龍頭高增長 興通股份和盛航股份的募投項目都將大幅增加運力。兩家公

39、司的化學品船運力份額都較低，未來提升的空間較大。IPO 募投項目都計劃大幅增加運力：興通股份擬用 8.15 億元新造或購置 7 艘、9.85 萬載重噸船舶運力，盛航股份擬用 3.75 億元購置五艘沿海省際液體危險貨物船舶。 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 圖圖 23：興通股份和盛航股份的募投項目都將擴充運力規模興通股份和盛航股份的募投項目都將擴充運力規模 圖圖 24：興通股份和盛航股份的主要運力增長途徑差異興通股份和盛航股份的主要運力增長途徑差異 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 興通股份和

40、盛航股份的投資能力較強。一方面，業務發展帶動收入和利潤增長，經營性凈現金流隨之增長。?；泛竭\的客戶主要是大型煉化企業，現金流較好。另一方面，資產負債率較低，加杠桿的空間較大。興通股份 IPO 后，負債率有望進一步下降。 圖圖 25：興通股份和盛航股份的經營凈現金流較好興通股份和盛航股份的經營凈現金流較好 圖圖 26：興通股份和盛航股份的興通股份和盛航股份的資產負債率較低資產負債率較低 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 2. 液化氣：高增長帶來機會液化氣：高增長帶來機會 內貿液化石油氣船運輸需求高增長，給新進入者發展機會。中國液化石油氣消費需求較快增長、進

41、口依賴度高。大煉化快速發展彌補需求缺口，帶動內貿航運需求高增長。頭部公司在快速發展的市場中積極擴張運力，提高市場份額。較多的新增運力指標，也給部分中小企業帶來發展機會。興通股份和盛航股份的運力評審打分在行業內領先，未來有望獲得較多新增運力指標。內貿 LNG 船運輸市場較小，未來的發展空間有限。 2.1. 需求高增長需求高增長，盈利能力強，盈利能力強 沿海液化石油氣航運需求快速增長。2017-20 年，液化石油氣的消費量和產量都較快增長，沿海運量增速更快，或與大煉化快速發展有關。對比發達國家，液化石油氣的消費量還有很大增長空間，沿海運量有望持續高增長。 53%30%0%10%20%30%40%5

42、0%60%興通股份盛航股份募投項目運力增幅66%32%0%10%20%30%40%50%60%70%興通股份盛航股份獲批運力占比0.00.51.01.52.0202020192018經營性凈現金流：億元興通股份盛航股份25%30%35%40%45%202020192018資產負債率興通股份盛航股份 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 圖圖 27：沿海液化石油氣的運量呈現高增長沿海液化石油氣的運量呈現高增長 圖圖 28：沿海液化石油氣的運量增速超過運力增速沿海液化石油氣的運量增速超過運力增速 資料來源：Wind，國家統計局，海關總署，

43、天風證券研究所 資料來源：Wind，交通部，天風證券研究所 碳中和推動低碳燃料的發展。 傳統的成品油、 燃料油等， 有望被替換為液化天然氣 （LNG） 、甲醇、生物燃料、氫、氨等新型燃料。LNG 和甲醇技術成熟、成本有競爭力，可減少 20%左右碳排放，可作為中短期過渡性燃料。生物燃料技術成熟，是可再生的零碳排放燃料，但是成本較高，中長期看，有規?；蜕虡I化應用前景。氨和氫處于技術探索階段、暫時不具有經濟性，但可能是未來零排放解決方案的重點發展方向。 圖圖 29：中國的甲醇表觀消費量快速增長中國的甲醇表觀消費量快速增長 圖圖 30：中國的天然氣消費量快速增長中國的天然氣消費量快速增長 資料來源：

44、Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 沿海液化石油氣航運的供需在改善。2017-20 年，沿海液化石油氣的運量增速遠超過運力增速，供需改善?？紤]到未來需求持續高增長，供給門檻高，供需有望持續改善。 液化石油氣航運公司的盈利能力較強。截止 2020 年 6 月，深圳中遠龍鵬液化氣運輸有限公司自有 5 艘 LPG 船舶，主要從事國內沿海及東南亞液化石油氣及其它石油化工產品運輸業務，其運力位居國內前五。上海長石海運有限公司獨家經營國內乙烯運輸市場。對比國際和沿海油品、化學品航運，液化石油氣航運的 ROE 和銷售凈利率較高，盈利能力較強。 圖圖 31：沿海液化氣航運的平均沿海液

45、化氣航運的平均 ROE 較高較高 圖圖 32：沿海液化氣航運的銷售凈利率較高沿海液化氣航運的銷售凈利率較高 Wind 資料來源：Wind，天風證券研究所 5.4%6.5%11.5%0%2%4%6%8%10%12%14%表觀消費量產量沿海運量2017-20年年化增速0%2%4%6%8%10%12%14%201820192020同比增速運力運量010002000300040005000600070002000200220042006200820102012201420162018表觀消費量：萬噸0500100015002000250030003500200020022004200620082010

46、20122014201620182020表觀消費量：億m30%5%10%15%20%25%招商輪船中遠海能興通股份招商南油海昌華盛航股份龍鵬公司長石海運國際油化沿海油化液化氣2018-20年平均ROE0%5%10%15%20%25%30%招商輪船中遠海能興通股份招商南油海昌華盛航股份龍鵬公司長石海運國際油化沿海油化液化氣2018-20年平均凈利率 行業行業報告報告 | | 行業深度研究行業深度研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 注：龍鵬公司為 2018 和 2019 年數據 注：龍鵬公司為 2018 和 2019 年數據 沿海液化石油氣航運市場容量為化學品的 1/3 左右，且還

47、在快速增長。2021 年，盛航股份獲批一艘沿海液化石油氣船，將進入沿海液化氣運輸領域。我們估計沿海液化氣船運輸市場的容量為沿?；瘜W品船運輸的 1/3 左右，未來有望快速增長。 表表 3：2020 年沿海液化石油氣航運市場容量較大年沿海液化石油氣航運市場容量較大 總運力：萬載重噸總運力：萬載重噸 收入收入：億元：億元 凈凈利潤利潤：億元：億元 市場容量市場容量 25.37 16.44 3.31 資料來源：Wind，天風證券研究所 2.2. 頭部公司的頭部公司的市場市場份額提升份額提升 中國內貿液化石油氣航運市場的集中度提升。截止 2021 年，共有 26 家內貿液化石油氣航運公司，平均每家公司

48、3.3 艘船舶、1.21 萬立方米。2015-20 年，CR4 大幅提升到49.3%，集中度較高。2021 年頭部公司西南海運和招商南油的市場份額超過 10%。 圖圖 33：中國內貿液化石油氣航運市場集中度提升中國內貿液化石油氣航運市場集中度提升 圖圖 34：2021 年中國內貿液化石油氣航運公司的船舶運力份額年中國內貿液化石油氣航運公司的船舶運力份額 資料來源：Wind，Clarkson，天風證券研究所 資料來源：Wind，Clarkson，天風證券研究所 份額提升主要來自三家頭部公司：西南海運、招商集團和順源海運。2016-20 年，三家頭部內貿液化石油氣航運公司的運力份額都大幅提升，其他

49、的公司市場份額都比較穩定。 圖圖 35：中國內貿液化石油氣航運市場集中度提升中國內貿液化石油氣航運市場集中度提升 圖圖 36：行業運力份額前五家公司的合計新增運力指標份額行業運力份額前五家公司的合計新增運力指標份額 資料來源：Wind，Clarkson，天風證券研究所 資料來源：交通部，天風證券研究所 西南海運積極擴張，是國內液化氣航運龍頭公司。西南海運是宏光集團下屬專業從事特種運輸船經營和船舶管理的事業部，擁有一支中小型氣體運輸船隊、一支超大型氣體運輸船隊、一支液體瀝青運輸船隊，是國內率先經營和管理乙烯船、VLGC 船和冷凍液氨船的船東。2002 年進入液化氣船經營領域，通過國內購買、進口、

50、與船廠合作開發新造等方式不斷擴大船隊規模，并發展代管船舶和期租船舶業務，經營管理的液化氣船運力在國內同行中名列前茅。2013 年以來投資和經營管理多艘超大型液化氣船，運輸能力居國際同行前列。航線覆蓋國內沿海和內河、臺海直航、國際航線。 華南液化氣船務和長石海運從事液化氣航運業務。華南液化氣船務有限公司35%37%39%41%43%45%47%49%51%202120202019201820172016201520142013CR417.9%13.7%8.8%8.6%6.9%0%4%8%12%16%20%市場份額0%4%8%12%16%20%202120202019201820172016201