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1、科技創新不進則退投資展望2025年第二季 環球私人銀行|2025年第二季 04 歡迎辭06投資組合策略12五大投資趨勢和精選主題12 亞洲應對世界新秩序16 科技顛覆20 氣候行動24 社會演進28 把握盈利和降息順風時機32股票35債券38外滙和大宗商品42對沖基金44房地產46私募資產48撰稿人49免責聲明目錄24投資展望2025年3月13日出版2025第二季投資展望季報：科技創新 不進則退投資展望2025年3月13日出版2025第二季投資展望：公開與私募市場的投資趨勢和主題3環球私人銀行|2025年第二季 觀看環球私人銀行|2025年第二季 致本行客戶：全球正經歷一些重大變化，包括由人工

2、智能引領的創新趨勢，就此而言，中國正在挑戰美國確立已久的主導地位。面對關稅與相關磨擦，貿易備受衝擊，國際關係也變得越來越難以預測。所有這些變化都迫使各國政府和企業迅速創新，以免停滯不前並保持競爭力?？尚业氖?，面臨衝擊之際，環球經濟雖然略為放緩，但仍保持穩健，大部分央行傾向維持寬鬆政策，許多企業的現金充裕。因此，我們認為基本因素繼續支持我們的承險立場，以及對環球股票的偏高比重配置，因為市場展現眾多周期和主題機遇。這些並非稍縱即逝的短暫變化，而是具實際市場影響力的新趨勢，因此投資者也需要隨之創新。1.人工智能創新加速，有利生產力、盈利增長和承險意欲。深度求索（DeepSeek）等企業開發的新模型，

3、營運成本下降，應可推動人工智能的應用倍增，而且應有助把“美股七雄”的優勢擴大至被遺忘的493隻標普500指數成份股，從晶片擴大至人工智能應用方，以及從美國擴大至全球各地。人工智能生態系統耗電量巨大，也使興建發電廠和電網的步伐加快，並擴大基建機會。2.中國股市受惠於期待已久的承險意欲改善。這源於科技創新熱潮，以及中國政府對消費的政策轉向，並對民營板塊持更友善的立場。這應可推動更多投資（尤其在科技領域）並降低監管風險，從而有助提升估值，即使我們預料企業盈利或國內生產總值的增長步伐不會迅速加快。3.媒體消息聚焦於貿易障礙和關稅，但我們認為這應不會引致全球滯脹。部分原因是當前經濟穩健，也因為關稅推動地

4、區進一步一體化，例如：中國、東盟國家與印度之間的一體化。面對關稅影響，服務業的韌性高於商品，我們認為汽車和必需消費品面臨最大風險。消費者可能會因進口成本上漲或支持本土產品而轉向本地品牌。此外，雖然北美再工業化過去主要由美國公司推動，這些公司希望在本土增加生產，以確保供應鏈安全，但現時外國公司在美國增加生產以迴避關稅，或會為北美再工業化增添動力。4.最後，國際關係的既定規則逐漸被推倒重來，由多邊協議轉向雙邊交易。這衍生更多不明朗因素，為應對相關挑戰，各國政府將聚焦於其各方面的安全，包括國防和網絡安全，同時確保原材料和能源供應，並致力在未來產業保持領導地位，以實現經濟安全。歐盟和德國正採取措施增加

5、國防支出，有些國家正計劃作出早應進行的投資，以提高競爭力。此外，烏克蘭持久?；鹂赡転闅W元區帶來一些“和平紅利”（國內生產總值上升0.2%至0.3%，通脹下降0.4%；惟較2022年所見的衝擊輕微得多）。在現今複雜的環球市場，預料黃金應繼續獲得支持。歡迎辭4環球私人銀行|2025年第二季 滙豐環球私人銀行環球首席投資總監 Willem Sels這對投資者有何啟示？要管理這些變化，同時把握結構和短期戰術機會，最佳方法仍然是通過採取主動型策略的多元資產投資組合。我們預料聯儲局在2025年只會減息數次，因此債券可能不會大幅揚升，但優質債券提供的穩定收益，對投資組合仍具吸引力。股債相關度再次處於負數，加

6、強美國國債對沖增長放緩風險的能力。股票方面，我們對美國維持溫和偏高比重，但明白到關稅和不明朗因素日增，可能削弱美國的增長水平，以及其與全球各地的增長差距。此外，隨著人工智能創新趨勢普及，現時美國的例外程度看來已減弱。因此，我們致力以不太高的估值，進一步分散投資於全球各地，並於2月份上調中國和阿聯酋股票至偏高比重。另外，我們上調歐元區至中性，並對日本、新加坡和印度維持偏高比重配置。我們的主題投資和私募資產最能把握長期趨勢。新的全球現實格局，進一步鞏固“航天與安全”、“自動化與人工智能”和“北美再工業化”主題的理據。我們推出一個名為“中國創新贏家”的新主題。此外，我們還推出一個名為“在綫播放與訂閱

7、”的精選主題，旨在把握這些急速增長的業務模式，第三個新主題名為“環球金融”，以把握併購和費用收入增長的機遇。私募市場方面，我們認為許多公司將會充分利用人工智能普及應用的優勢，與規模較大的同業競爭，而且基建機會仍然充裕。因此，我們在2025年第二季的優先投資策略如下：1.投資全球人工智能應用方和電氣化機遇2.增強投資組合表現的多元資產和主動型債券策略3.核心配置加入私募市場及對沖基金4.探索轉型中亞洲的本土韌性5環球私人銀行|2025年第二季 投資組合策略環球經濟雖然略為放緩，但仍然強韌，大部分央行仍傾向維持寬鬆政策，推動我們繼續採取溫和的承險策略。然而，過去美國股票估值急升，尤其是“美股七雄”

8、，促使投資者物色其他選擇，並擴大地域和板塊配置。中期而言，我們對美國保持樂觀，採取分散投資於“被遺忘的493隻成份股”和各行業人工智能應用方的政策。中國的相關技術迅速發展，加上政府對民營板塊採取更友善的立場，使我們在2025年2月上調對中國股票的觀點至偏高比重。此外，我們把阿聯酋股票納入偏高比重名單，並上調對歐元區的觀點至中性。併購活動和人工智能發展加速，為私募股本市場創造大量機遇，我們也通過投資級別債券、高收益債券、對沖基金和黃金等領域的廣泛投資機會實現分散投資。我們的周邊世界：周期和結構環境經濟學者普遍預計在2025年，環球實際國內生產總值增長為2.9%，美國則為2.3%，兩者均較歷史平均

9、下跌約0.4%，但仍然可觀。環球貿易面臨挑戰，顯然窒礙經濟增長，並對前景構成風險。國際和國內（包括美國）政策存在不明朗因素，使企業和消費前景的能見度下降，這通常使投資支出和耐用消費品銷售受壓。此外，雖然通脹已經回落，但許多消費者仍限制支出，因他們對通脹重臨保持警惕。因此，我們預期美國經濟增長將會下調，尤其是未來兩個季度，但2025年仍接近歷史平均值。美股的盈利增長預估或許也會下調，但2025年仍處於12%的水平，去年則為10%。市場仍存在眾多正面因素可抵銷關稅的陰霾。我們認為，由於創新成為當務之急，在支持經濟活動方面，企業和政府的投資支出將發揮重要作用。就此而言，人工智能迅速發展成為首個觸發因

10、素，因為人工智能已從模型階段步入應用階段。DeepSeek（深度求索）等低成本但功能強大的模型趨於普及，將使工業和服務板塊的企業爭相投資於軟件和自動化流程。這有助企業降低成本。在企業希望保護現時接近歷史高位的利潤率，且工資佔企業收入的比重難以進一步降低的時期，此舉尤其關鍵?，F金：偏低比重債券：溫和偏低比重偏高比重：新興市場主要貨幣企業債券、英國國債、歐洲和英國投資級別企業債券中性：大部分環球債券市場偏低比重：日本國債股票：溫和偏高比重偏高比重：美國、日本、中國、印度、新加坡和阿聯酋偏低比重：加拿大、歐非中東新興市場和拉丁美洲另類投資：偏高比重偏高比重：對沖基金和黃金核心配置：私募市場和基建6環

11、球私人銀行|2025年第二季 以人工智能驅動發展已成為現實，而且成果陸續浮現：在最近的公司業績期，一家大型石油公司表示，通過運用人工智能，其維護成本下降20%；一家環球消費品公司通過優化物流，節省2億美元；一家工業公司節省20%電費。重要的是，人工智能創新可於全球各地進行：基於網絡效應，互聯網等某些科技領域由美國主導，但這應不適用於人工智能。因此，中國甚至歐洲均可把握人工智能相關生產力提升帶來的機遇。從美國、印度、法國和阿聯酋等國家的政策頒佈可見，各國政府都深明人工智能是一個戰略優先重點，因此也積極投放資源，以協助民營板塊。多國已宣佈大規模投資於數據中心，同時擴建發電廠並投資於輸電設備。此舉存

12、在迫切需要，並非單純因為人工智能：經濟電氣化是一個長期且發展迅速的趨勢，早於人工智能出現之前已經存在。根據滙豐環球研究團隊的計算，到了2030年，在全球電力需求增長當中，只有4%來自人工智能和數據中心，其餘源於工業流程、建築、運輸和海水淡化需求不斷增長。因此，電力投資必然繼續成為增長引擎。中國將會是一個值得注視的重要市場。過往許多投資者非?？吹袊善?，因此當有關DeepSeek的媒體消息引發股市反彈時，投資者被迫補淡倉。鑒於房地產市場的復甦進程仍然緩慢，經濟可能難以迅速逆轉，這使中國消費者維持較高的預防性儲蓄。中國房地產投資繼續以每年約10%的速度縮減，但新經濟投資卻以約20%的步伐增長，隨

13、著中國專注發展重點板塊並日漸融入人工智能，上述趨勢應會持續。也許同樣重要的是，近日政策出現轉向：對民營板塊採取更友善、更積極的立場。這一轉向體現於中國國家主席習近平在2025年2月主持一個高級別座談會，在會上重申民營企業應“先富促共富”（資料來源：新華社、美聯社）。政府向民營板塊和技術創新實行更有利的政策，應可吸引更多資金投放於科技相關資本支出。雖然此舉可能需要一段時間才能對其他板塊、就業和消費信心產生正面影響，但監管風險下降有助進一步推高估值倍數。與此同時，受惠於通脹溫和上升，日本的經濟增長持續高於過去數年。此外，我們認為在政府刺激措施帶動下，印度的經濟活動將會回升。關稅挑戰與政策不明朗經濟

14、學家不喜歡貿易關稅，普遍認為這可能引致滯脹 即損害增長同時推高通脹。不過，當前經濟具韌性的起始點是抵禦滯脹威脅的第一道防線。其次是，貿易關稅通常只會引致貿易轉移和重新定向。事實上，這可能產生通縮壓力，因為許多國家可能擔心原本輸往美國的中國商品將會轉向湧入當地市場。此外，經濟活動數據也好壞參半。在特朗普的首個總統任期，美國對中國商品加徵關稅，當時其整體貿易逆差沒有減少。當時中國佔美國進口份額確實下降（至少暫時下降），但墨西哥和加拿大的份額卻有所上升。而全面關稅政策將會造成更大的損害，但我們預料近期會公佈一些例外項目。第三，關稅主要針對商品貿易，而非服務，這對於日漸以服務導向的經濟體來說可舒一口氣

15、。美國方面，市場憧憬投資支出增加有望提振經濟。事實上，在新冠疫情過後，美國再工業化主要由美國公司推動，這些公司把生產遷回本國以確保供7環球私人銀行|2025年第二季 應鏈安全，但現時外國公司在美國增加投資和生產以迴避關稅，為再工業化進程提供新的推動力。當然，環球不明朗因素不止於關稅。國際關係方面，新一屆美國政府顯然不太支持多邊策略，而是傾向雙邊談判和交易。隨著既定的框架和規則不再適用，我們認為全球各國政府在採取應對措施時將聚焦於安全，這體現於以下三個主要範疇。首先是國防，包括傳統國防和網絡安全。在數據主導和互相連結的經濟體，後者至為關鍵。其次是，各國政府都希望確保電力和資源供應。上文已討論其經

16、濟原因，而地緣政治因素進一步加強有關需要。獲取其他資源也成為關鍵，尤其是一些稀有且對技術流程重要的資源（例如：稀土金屬）。此外，在多極化和競爭激烈的環球市場，要保持經濟安全，便需要制定穩固的計劃以維持創新步伐，並在具戰略重要性的行業保持競爭力。因此，各大經濟體均在制定強大的產業政策，這也不足為奇。就此而言，歐盟至今仍表現落後，根據歐洲央行行長德拉吉一份關於競爭力的報告，歐盟需要為研發吸納更多資金，減少監管負擔，並增加對教育和技能培訓的投資。德國與歐盟計劃增加國防和基建支出，以加強保安及競爭力，說明歐盟最近已響起警號。另一個正面因素可能是俄烏持久?；鸹蜻_致和平，這可能使通脹回落，但只會以溫和的幅

17、度降溫，大約下跌0.4%，因為流向歐洲的天然氣不大可能重新大幅折回。通脹降溫或可稍微提振消費，重建住房和運輸也可能有助提高歐元區國內生產總值約0.2%至0.3%。然而，這些正面影響顯然遠遠不及2022年俄烏戰事初期造成的衝擊。政策不確定指數01020304050607020102012201420162018202020222024資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。往績並非未來表現的可靠指標。美國經濟穩健，但政策不確定性上升8環球私人銀行|2025年第二季 579111315171920002005201020152020202520302035%利潤率人工智能

18、採用步伐適度人工智能採用步伐緩慢人工智能採用步伐迅速資料來源：彭博資訊、滙豐環球研究、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。預測可予以更改。標普500指數成份公司的利潤率處於高水平，但應可在人工智能創新帶動下進一步上升投資啟示我們維持溫和承險策略，因為環球經濟雖然稍微放緩，但仍然穩健，而且我們認為關稅和地緣政治不明朗因素不會引致滯脹。隨著目前人工智能和創新趨勢加速發展，加上全球各國政府正採取措施提高其經濟競爭力，我們認為投資和生產力增長將會為經濟活動和盈利增長提供支持。我們對美國股票維持溫和偏高比重的觀點，但持續分散投資於不同地區和板塊。我們在2月上調中國至偏高比重，並看好日本、印度、

19、新加坡和阿聯酋股市，這些市場展現分散投資機會。我們對英國維持中性觀點，對上調歐元區至中性配置，因為財政刺激措施有望在未來數年推動增長，且各項舉措正增強市場信心。我們認為美國年初至今表現遜色，主要源於市場對其他地區和科技板塊以外的機遇日益樂觀。我們無意過度看淡美國的經濟增長。隨著機會擴散，加上美國的例外程度可能略為減弱，投資者自然難以繼續增持估值偏高的美國市場，繼而分散投資。我們已採取相同措施，縮減美國的偏高比重幅度，對加拿大和墨西哥則轉持溫和偏低比重，從而減少對北美洲的配置，同時提高對歐洲及亞洲的投資配置。至於美股，我們繼續採取在“被遺忘的493隻成份股”（“美股七雄”以外的標普500指數成份

20、股）分散投資於不同板塊的策略，尤其是人工智能應用方。我們認為私募股本擁有有利條件，有望受惠於人工智能發展蓬勃的趨勢，因為我們認為人工智能是一項“普及化應用”的工具，有助小型和新進公司與發展較成熟的上市同業互為競爭。美國私募股本公司的估值遠低於上市公司。這些公司的企業價值/息稅折舊及攤銷前利潤（EBITDA）倍 數 為12.7倍（持 有 倍 數）和10.9倍（收 購 倍數），標 普500指 數 則 為16.5倍（資 料 來 源：HarbourVest）。我們認為，隨著借貸成本下降、承險意欲正面，以及美國政府支持企業併購，併購和首次公開招股活動將會加快，使倍數差距開始收窄。我們通過債券、對沖基金和

21、黃金，進一步分散投資組合策略以應對尾部風險。此外，我們持較長存續期配置，以作為天然對沖的工具，應對未來可能更頻繁出現的避險環境。我們認為聯儲局將於下半年進一步減息，支持美國國債和優質債券回報，尤其是實際收益率仍具吸引力。我們在第一季延長存續期，以增加債券的多元化特性。此外，我們認為納入穩固的高質量收益，以穩定投資組合的回報至關重要。對沖基金不僅有助管理投資組合波幅，還可積極從中受惠。至於黃金，應可持續受惠於央行買盤。在現今多極化的環球市場，各國央行都希望分散美元持倉，但由於沒有其他更具公信力的貨幣可挑戰美元地位，因此我們認為黃金持倉將繼續上升。9環球私人銀行|2025年第二季 2025年第二季

22、四大優先投資策略1.投資全球人工智能應用方和電氣化機遇為什麼？技術驅動的盈利增長逐漸從人工智能促進者轉向人工智能應用方。我們認為隨著企業運用人工智能開發新商業模式、降低成本並提高效率，我們可於各個板塊物色這些盈利增長。人工智能和數據中心耗電量大，但電氣化趨勢遠不止於此。做什麼？隨著有關模型已轉化為實際應用，我們認為軟件、工程和通訊領域展現與人工智能相關的機會。受惠者遍佈各行各業和不同地域。耗電量急速增長，需要多樣化的發電能力（核能、天然氣、太陽能、風能等），以及對電網作出大規模投資。電力是我們對基建感到樂觀的主要推動因素之一。2.增強投資組合表現的多元資產和主動型債券策略為什麼？隨著“美股七雄

23、”不再表現領先，我們尋求分散投資於不同股票板塊和地區。此外，公開和私募市場最能體現重大的結構趨勢，而多元資產策略應可提供相關的市場機遇?？紤]到現今複雜的多極化環球市場和重大事件的風險，我們認為關鍵在於通過持有黃金、投資級別債券和高收益債券的廣泛投資機遇及對沖基金，分散投資及應對尾部風險。做什麼？我們看好涵蓋全球所有公開和私募市場資產的多元資產策略。我們偏好主動型管理，因為頻繁的媒體消息可讓主動型基金經理因應由此引起的市場波動作出調整或把握相關機遇。債券市場尤其如此，基金經理可延長或縮短存續期，向債券收益率曲線上下移動，並投資於次資產類別。3.核心配置加入私募市場及對沖基金為什麼？我們認為投資者

24、應考慮通過公開市場、私募市場和相對價值（對沖基金）途徑，體現其對經濟增長、利率和主題的觀點。這有助擴大市場機遇，並讓投資者選擇最切合其需要的市場敞口（beta相對於整體市場的波動性）、流動性和投資期限。做什麼？私募股本可讓投資者以低於公開市場的估值投資於不同的商業模型和小型公司，有助分散投資。與公開市場相比，私募信貸受惠於較大的利差和較低的歷史違約率。根據往績，在市場受壓期間，私募股本和基建的下跌幅度較低，且回升速度較快（資料來源：S&P Capital IQ對過去20年的分析）。此外，對沖基金定位得宜，應可把握市場波幅和相對價值機會獲利。我們尤其看好股票市場中性策略、淨持倉水平偏低或聚焦於亞

25、洲的股票好淡倉經理、結構性信貸，以及多元策略和多元投資組合經理策略。4.探索轉型中亞洲的本土韌性為什麼？亞洲的本土基本面和驅動結構增長的因素強韌，應有助其抵禦來自環球貿易陰霾的不利因素。DeepSeek面世令人感到意外，顯示市場忽視中國實現重大技術進步的實力。我們預期，隨著中國推動以人工智能主導的創新和政策刺激措施，加上區內多國進行企業管治改革以提高股東回報，以及印度與東盟經濟在結構上走高，亞洲股票表現將優於環球基準。做什麼？我們對中國股票持溫和偏高比重，偏好“中國創新贏家”，尤其是人工智能促進者和應用方。我們也對印度、新加坡和日本股票持偏高比重，因為亞洲市場多樣化，提供廣泛的機遇，這與我們的

26、“印度與東盟崛起”和“提升亞洲股東回報”主題相關，涵蓋派付高股息的優質中國國有企業。債券方面，我們認為“優質亞洲債券”展現機遇。10環球私人銀行|2025年第二季 主要投資趨勢和精選主題我們的主要投資趨勢維持不變，因其非常切合我們對環球競爭加劇、人工智能引領創新趨勢和能源需求的展望。後文將詳細探討這些趨勢，並揭示我們的三個新主題：“中國創新贏家”、“在綫播放與訂閱”和“環球金融”。2025年五大主要趨勢和第二季精選主題 把握盈利和降息順風時機亞洲結構性周期性 氣候行動 亞洲應對世界新秩序 科技顛覆 社會演進亞洲結構性周期性亞洲應對世界新秩序科技顛覆氣候行動社會演進把握盈利和降息順風時機 中國創

27、新贏家 提升亞洲股東回報 印度與東盟崛起 優質亞洲債券 航天與安全 數字基建 自動化與人工智能 社會賦權與健康 銀髮經濟與人口 在綫播放與訂閱 北美再工業化 環球金融 主動型債券策略發掘收入 能源安全 生物多樣性及 循環經濟資料來源：滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。11112 五大投資趨勢和精選主題亞洲應對世界新秩序亞洲經濟體的國內基本因素和結構增長動力強勁，因此繼續保持強韌，能夠抵禦環球貿易不明朗因素和關稅阻力。我們在亞洲股債市場物色多元化和不斷擴大的機會，聚焦於中國崛起的人工智能創新贏家、印度和東盟的結構增長翹楚，以及優質亞洲債券。環球私人銀行|2025年第二季 亞洲應對世界

28、新秩序105001,0001,5002,0001993199820032008201320182023中國專利申請總數（千）美國日本南韓德國印度資料來源：世界知識產權組織、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。中國的科技創新進展 2023年提交超過150萬份全球專利申請四大精選主題1.中國創新贏家DeepSeek（深度求索）突破面世，在中國掀起新一輪人工智能投資浪潮。我們青睞人工智能促進者與應用方，包括中國科網、電子商貿、軟件、智能手機、半導體、自動駕駛和仿生機器人板塊的行業龍頭。2.提升亞洲股東回報這個主題投資於通過派付高息或增加股份回購來提升股權收益率的優質公司，以尋求強韌和具防護

29、力的股票回報。市場普遍預測亞洲（日本以外）股權收益率將從2024年的10.8%升至2026年的12.4%。3.印度與東盟崛起我們在印度和東盟找到前景亮麗的機遇，機遇由國內因素帶動，受惠於人口結構年輕、中產階級消費者崛起、外國和本地投資資金流強勁，以及科技熱潮等結構有利因素。印度和新加坡是相對避險的市場，能抵禦關稅風險。4.優質亞洲債券通脹下降的趨勢，加上信貸基本因素穩健，以及亞洲各國央行持貨幣寬鬆立場，均是支持亞洲美元投資級別債券的因素。我們青睞亞洲金融債券、印度和印尼本幣債券、印尼投資級別準國債、中國科技、金融和國有企業主要貨幣債券，以及澳門博彩債券。60%5.0%4.4%12.4%預測20

30、25年亞洲（日本以外）國內生產總值增長4.4%，遠高於2.7%的環球平均中國在年度全國人大會議制定“5%左右”的強勁國內生產總值增長目標印度和東盟約60%國內生產總值由私人消費推動亞洲（日本以外）股權收益率穩步上升，從2024年的10.8%升至2026年的12.4%資料來源：新華社、彭博資訊、滙豐環球研究預測、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。13環球私人銀行|2025年第二季 亞洲應對世界新秩序1面對環球不明朗因素、美國關稅威脅和強勢美元，我們專注在亞洲股債市場發掘當地具韌性和分散投資的機會。亞洲經濟體的國內基本因素和結構增長動力強勁，因此能繼續保持強韌，以抵禦外部不利因素。中國

31、民營初創企業深度求索在1月份推出低成本、高性能的R1人工智能模型，震驚全球，掀起新一輪人工智能投資浪潮，並加快多個行業的人工智能應用和實現盈利進程。人工智能創新推動的新增長引擎提振企業資本支出和私人消費。在今年的全國人大會議上，中國政府為2025年制定“5%左右”的強勁國內生產總值增長目標，表明將加推政策刺激和消費提振措施，以重振內需並推動科技創新。此外，印度和東盟內需增長動力凌厲（約60%國內生產總值由私人消費推動），我們預期今年亞洲（日本以外）國內生產總值增長維持於4.4%，遠高於2.7%的環球平均水平。中國創新贏家為把握中國人工智能加快變革帶來的機遇，我們推出新主題“中國創新贏家”，重點

32、關注人工智能的促進者與應用方。隨著人工智能應用加快，我們在中國的科網、電子商貿、軟件、智能手機、半導體、自動駕駛和仿生機器人板塊找到新湧現的增長機會。我們也看好人工智能基建和應用領域企業支出增加的受惠者，包括雲端運算、數據中心和網絡安全供應商。人工智能模型DeepSeek迅速崛起，改變了全球投資氣氛，因其展示在美國對先進晶片和技術實施出口限制的情況下，中國仍擁有被低估的重大科技創新實力。最近，中國政府的政策轉向以人工智能引領科技創新，並對民營板塊持更友好的政策立場，應有利中國科技翹楚和人工智能相關股票的估值重估前景。在2月份科技股展現升勢後，這些股票的估值仍遠低於美國同業。14環球私人銀行|2

33、025年第二季 亞洲應對世界新秩序1提升亞洲股東回報現金流強勁和股東回報不斷提升的優質亞洲企業，預料將為投資組合帶來強韌和具防護力的回報。我們的“提升亞洲股東回報”主題投資於通過派付高息和/或增加股份回購來提升股權收益率的優質公司。最新市場普遍預測亞洲（日本以外）股權收益率將從2024年的10.8%穩步上升至2026年的12.4%。在這個主題下，我們於日本的企業管治改革贏家、南韓、優質中國國有企業、估值偏低的香港高息股，以及東盟的高息投資領域（例如：新加坡房地產投資信託）找到具吸引力的機會。許多亞洲股市的股息率可觀，包括：印尼（6.6%）、香港（4.1%）和新加坡（3.7%），優於MSCI發達

34、市場指數的1.8%。印度與東盟崛起我們的“印度與東盟崛起”主題繼續受惠於人口結構年輕、中產階級消費者崛起、外國和本地私人投資強勁，以及科技熱潮等結構有利因素，這有利多個板塊，包括金融、消費、房地產、基建和通訊服務。我們對印度和新加坡市場持偏高比重，兩國與美國的戰略關係密切，因此是相對避險的市場，能夠抵禦關稅威脅。新加坡相對美國的貿易逆差溫和，使其在環球貿易不明朗的環境下處於較具防護力的位置。印度股市近日回落，提供具吸引力的短期戰術良機，因為20%以內的中端雙位數盈利增長、股權收益率偏高，以及國內投資者資金流入強勁，仍為這個市場提供支持。優質亞洲債券受惠於通脹持續下降的趨勢，亞洲各國央行應可在今

35、年進一步減息，這應有利亞洲優質債券的回報前景，並支持我們的“優質亞洲債券”主題。我們青睞日本和澳洲投資級別債券、亞洲金融債券、印度和印尼本幣債務，以及印尼美元投資級別準國債?？紤]到資金流和投資者對中國資產的氣氛改善，我們對中國主要貨幣企業債券轉持較積極的觀點，繼續看好中國科技、金融和國有企業主要貨幣債券，以及澳門博彩債券。-2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.02024年預估 菲律賓印度越南印尼馬來西亞全球2025年預估 2026年預估 資料來源：環亞經濟數據、滙豐環球研究預測、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。預測可予以更改。2025年至2026年印度和東盟

36、投資支出增長將繼續高於全球平均15 五大投資趨勢和精選主題智能科技正在重塑市場並創造新的商業機遇，因為應用方爭相運用嶄新的人工智能功能，以提高生產力和獲取競爭優勢。2科技顛覆環球私人銀行|2025年第二季 科技顛覆201002003004005006007008001451972433144134785615962017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025十億美元723（預估）資料來源：Statista、滙豐環球私人銀行（2025年3月13日）。全球公共雲端服務終端用戶支出三大精選主題1.航天與安全人類、基建、數據、資產等領域的安全，對企業和政府構成

37、越來越大的挑戰。微型衛星、無人機、追蹤標籤、人臉識別軟件等低成本技術正在幫助化解其中一些威脅。2.數字基建儘管數字基建投資仍然龐大，但需求持續超出容量，原因是雲端服務、存儲和人工智能使用迅速增長。新數據中心將推動建築、電纜、半導體、冷卻設備和能源基建的增長。3.自動化與人工智能智能產品和服務正在牽引全球創新浪潮，帶來嶄新和更強大的功能，這些功能往往會觸發進一步的相關創新，例如全天候服務、持續監控和自主活動。17環球私人銀行|2025年第二季 科技顛覆2衛星發射：小型衛星已成為主流資料來源：Statista、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。全部按地區按大小按應用亞洲（12.8%）北

38、美洲（49.9%）歐洲（23.5%）其他衛星（1,200公斤）小型衛星（1,200公斤）科技發展（7%）感測（13%）其他通訊（6%）星鏈和OneWeb（74%）其他（13.8%）全部小型衛星已屆變革之時一直以來，企業傾向對科技產品和服務採取低風險的逐步改進策略，而非開發徹底或突破性技術。直至近期，顛覆性科技湧現，成為刺激變革的技術，這個現狀才逐漸改變。我們在下文探討三個被迅速採用創新科技所顛覆的領域。航天與安全資產安全是每個人的主要關注點，無論是遊牧的馬賽人保護他們的牛群，或是政府保護海底能源電纜或通訊衛星。新開發的技術提供一定程度但短暫的保護和安心，因為安全挑戰不斷演變，從近日的加密貨幣盜

39、竊事件可見一斑。數字化措施持續推進，帶來巨大的效率優勢，擴大數據共享的範圍，無論是科學研究、醫療紀錄、照片或最新電影。這不但提供巨大的商機，同時也附帶重大風險。檔案或數據共享帶來風險，尤其是與安全相關的風險。商業和國家間諜活動是知識產權、軟件、實體和數字基建等領域持續面對的威脅，犯罪分子不僅試圖索取資料，也尋求控制權和影響力。最近有針對性的攻擊對象包括政府選舉、能源基建、醫院和研究機構。數字基建促進數字化和人工智能產品與服務普及的關鍵因素，是確保其依賴的基建能夠有效運作。全球目前已有約11,800個數據中心（資料來源：Statista，2024年3月），根據現有的投資計劃，未來數年有關容量將增

40、加一倍。數據中心的建設和運作需要消耗大量資源，包括半導體、銅纜、光纖電纜、環境控制（主要是冷卻）和電力。隨著雲端服務、數據儲存和人工智能產品與服務擴展，對為其提供支持的基建需求也在增加。舉例說，外科醫生使用手術機械人，為身處其他國家的患者進行遙距手術時，其動作與機械人對應動作之間的延誤必須盡量減少。數據中心消耗大量電力來處理數據和冷卻設備。公用事業公司通常難以滿足高峰時段消費者和企業的現有需求。數據中心需要安全可靠的電力供應，其營運商正在尋找替代方案，包括贊助擴大太陽能、風能和核能的發電能力，以幫助減輕對環境的影響。18環球私人銀行|2025年第二季 科技顛覆2自動化與人工智能企業持續探索提高

41、生產力與可靠度的嶄新方法，但近年的改良成效一直輕微漸進。最近自動化與人工智能的進步，為眾多行業開闢潛在的變革機遇。在2025年，人工智能發展的主導地位競爭將因新進企業加入而大幅升溫，這些新進企業引入全新方法，並通過開源軟件提供低成本替代方案，對消費者來說是個好消息，因為競爭加劇通常會加快創新並降低成本。此外，有些模型可能較適合不同的任務或應用。舉例說，較小型智能裝置的連接能力或容量可能不足，無法使用現有大型語言模型軟件有效運作，因此可能較適合使用為小型裝置任務量身訂造的“精簡”版本或較小模型。一個簡單的日常例子是語音識別和複製軟件的躍進，這些進步促進智能自動化服務，例如自動應答客戶服務。時至今

42、日，這些服務已推出一段時間，但在詢問客戶的資訊類型與形式方面變得越來越精細複雜，並能夠在引導消費者至合適部門的同時，於公司客服代表接聽來電之際，同步提供客戶資料與來電原因?？萍几窬终谘杆傺葑?，投資者必須了解箇中變化和影響，並作出相應調整。050010001500200025003000350040004500201320142015201620172018201920202021202220231,332 1,472 1,632 1,838 2,125 2,441 2,737 3,027 3,479 3,904 4,282 千單位+12%（按年增長）全球現役工業機器人數量資料來源：國際機器人

43、聯合會2024年世界機器人報告、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。193五大投資趨勢和精選主題能源安全、獨立、清潔和可持續發展仍是世界各地企業與政府的長期優先目標。同樣地，生物多樣性也得到全球大力支持，最近舉行的第16屆聯合國 生物多樣性公約 締約方大會（COP 16）已就生物多樣性達成一些重要協議。氣候行動環球私人銀行|2025年第二季 氣候行動3010020030040050060070080090010002023203020402050低高估計至2050年的環球核電產能增長千兆瓦資料來源：國際原子能機構、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。資料來源：福布斯、世界經

44、濟論壇、國際能源署、地球生命力指數、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。兩大精選主題1.能源安全政府和企業對能源獨立、安全、低碳生產（如核能和氫能）的需求正在上升。這股需求正推動能源組合出現重大變化，我們也觀察到，市場對非傳統能源的興趣正在重燃。2.生物多樣性及循環經濟國際機構近期制訂定量框架和計算工具，以衡量個別公司對自然資本及生物多樣性的影響。這提供一個新視角，可讓投資者識別風險和物色機遇?？稍偕茉丛诃h球能源組合的佔比有所增長可再生能源 43.6%可再生能源 62.9%可再生能源 50.6%化石燃料56.4%化石燃料37.1%化石燃料49.4%可再生能源在美國能源組合的佔比從2

45、013年的29.3%增至現時的43.6%?？稍偕茉丛跉W洲能源組合的佔比從2013年的48%增至現時的62.9%?？稍偕茉丛趤喼弈茉唇M合的佔比從2013年的29.7%增至現時的50.6%。21環球私人銀行|2025年第二季 氣候行動3隨著各國政府和企業對確保滿足未來能源需求的迫切性不斷提升，能源業正經歷重大變革。他們逐步擺脫傳統渠道，轉而推動核能和氫能等領域發展。一些大型企業正尋求通過私人核能合約以保障未來的需求，而全球各地政府也展開大幅提高氫能供應的計劃，氫能技術在很大程度上仍面臨投資不足的問題。重要的是，政府和企業目前傾向採用低排放性質的解決方案。最近的自然災害、山火、反常的天氣狀況，以

46、及水道中未經處理的廢棄物，已提醒我們現時比以往任何時間都更加需要採用可持續解決方案。市場對能源安全和潔淨能源的需求殷切，兩者結合意味未來將形成一個更可持續的環境。目前，投入可再生能源產能的資金與日俱增。大型公司現正積極為核能需求上升的情況進行定位，尤其針對小型模組化反應堆技術。能源安全在過去十年來，全球能源組合持續轉變，但隨著各國政府爭相確保滿足未來能源需求，能源供應需要大幅增加，因此這個轉型進程很可能加速。要在人工智能全球領導地位的競賽爭勝，取決於充足的能源供應，這也推動對能源安全的投資。我們觀察到一些大型企業重拾對核能的興趣，通過與營運商合作，確保其數據業務使用低排放能源。舉例說，小型模塊

47、核反應堆是一種低排放技術，正備受高度關注。這項技術的設計符合成本效益、便於攜帶、易於管理，並可更快啟動，為能源需求殷切、希望實現零碳排放和急需全面建320416502010020030040050060001/2406/2410/24應用方市值0萬億美元1萬億美元2萬億美元3萬億美元4萬億美元4萬億美元5萬億美元6萬億美元6萬億美元6.5萬億美元7萬億美元資料來源：自然相關財務披露工作小組、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。採用TNFD披露建議的公司增長應用方數目應用方市值22環球私人銀行|2025年第二季 氣候行動3設核電站的行業提供一個吸引的解決方案。另外，有些備受推崇的設計更

48、以氫能作為整個製程的副產品。部分知名公司已陸續宣佈與有關領域的企業建立合作夥伴關係，以開發產品並提高滿足需求的能力。同樣地，多國政府正制訂氫能計劃，以刺激當前的能源需求。低排放仍然是一個重要的需求領域，而可持續能源繼續在全球以可觀的速率增長。能源轉型在各個地區加速發展，這個情況看來將延續至未來。因此，能源網的形態也將發生變化，基建需要以更矩陣化的佈局來容納能源來源，而不是目前存在的傳統輪輻式結構。雖然這種變化已經在一定程度上開始，但需要加快步伐，以適應可再生能源和電氣化的增長。生物多樣性及循環經濟生物多樣性是一個備受關注和迅速發展的領域。晨星（Morningstar）最近的一份報告顯示，流入生

49、物多樣性基金的資金在過去四年增長超過五倍，但這個板塊仍處於早期階段。生物多樣性和生態系統服務政府間科學政策平臺（IPBES）最近發佈 關於生物多樣性、水、糧食和健康之間的相互聯繫評估報告，強調全球超過一半的國內生產總值（約58萬億美元）中度至高度依賴自然。報告指出，支持生物多樣性的年度資金缺口約為1萬億美元，金額似乎相當龐大，但報告也指出，約有1.7萬億美元的公共補貼促成生物多樣性喪失、貿易扭曲和資源壓力增加。在2025年2月最後一週舉行的COP 16大會上，有超過140個國家同意採取一系列措施，旨在每年為生物多樣性籌集2,000億美元。這是一個強烈的訊號，表明對生物多樣性和全球合作的承諾仍是

50、許多國家的重點事項。上述協議突顯各界需要釐清相關補貼並在必要時進行改革。各國也確認需要推行“創新計劃”，例如“債務換自然”掉期和生物多樣性補償機制。自然相關財務披露工作小組（TNFD）也是近期一個重要的框架，讓企業可評估和滙報與大自然相關的依存關係、影響、風險和機遇，並就此採取行動。採用有關框架的企業數量正在穩步上升。氣候行動3234五大投資趨勢和精選主題社會正急速演變，影響因素包括人口老化、對社會角色的態度轉變、科技發展以及社會內部的財富分配。我們挑選三個我們認為具韌力和強大投資潛力的主題。社會演進環球私人銀行|2025年第二季 社會演進4資料來源：Nielsen、滙豐環球私人銀行，數據至2

51、024年6月（截至2025年3月13日）。資料來源：麥肯錫、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。廣播其他在綫播放有線電視40.3%12%20.5%27.2%三大精選主題1.社會賦權與健康我們的主題聚焦於性別平等、多元、女性參與勞動市場，以及獲得優質教育和醫療服務的途徑。這不僅是因為投資者和消費者關注這些主題，也基於研究顯示，較多元化的機構組織往往表現更佳。2.在綫播放與訂閱這個主題聚焦於已成為娛樂消費主導模式的在綫播放和訂閱企業。相關企業持續增長並開發新產品，市場佔有率不斷擴大和發揮科技優勢。3.銀髮經濟與人口這個主題聚焦於可望因全球人口老化而獲益的投資機遇。市場對醫療和個人護理、輔

52、助生活、出行、保安，以及休閒產品和服務的需求正不斷上升，這股趨勢將在未來數十年持續。201820232020女性14%女性15%女性20%非女性86%非女性85%非女性80%在23個國家的高管團隊中平均女性代表比例在綫播放平臺佔美國電視使用量突破40%25環球私人銀行|2025年第二季 社會演進4社會生活各個層面正急速演變：工作模式、通勤習慣、生活方式、娛樂形式、消費行為和人口結構皆處於變革之中?？萍荚谟|發和促進變革發揮重要作用，而財富分配也是關鍵因素之一?！吧鐣葸M”趨勢下的精選主題將隨著時間改變，但我們在此提出三個主題。社會賦權與健康對社會來說，增強機構組織的多元共融程度是一股重要的趨勢，

53、但尋求投資組合韌性的投資者也應考慮這個因素。萊斯特和格拉斯哥大學的研究顯示，女性高管比例超過30%的公司往往表現更佳。根據麥肯錫的計算，就高管團隊性別多元化程度最高的首四分一公司而言，其盈利能力很可能較第四個四分一公司高出18%。種族多元化程度最高的首四分一公司較末四分一公司表現更佳的機率高出27%。高管的性別和種族代表比例排名末四分一公司較首四分一公司表現更佳的機率低66%。另外，研究顯示如果工作場所擁有性別和種族更多元化的高級管理層和行政團隊，更有可能形成更多元化的員工團隊，從而帶來更穩健的決策過程和財務成果，這並不令人意外。因此，即使一些企業跟隨美國政府改變政策，令多元、平等與共融（DE

54、I）議題面臨新的障礙，但其他企業則選擇繼續將多元視為優勢。在綫播放與訂閱科技變革也在重塑社會的過程中擔當重要角色，娛樂便是其中一個領域，因為消費模式已從有線電視公司與廣播機構主導，轉型至數字在綫播放與訂閱模式。這些新的娛樂消費方式迅速普及，並正推動未來的發展。我們的新主題“在綫社會演進426環球私人銀行|2025年第二季 社會演進4播放與訂閱”聚焦於此變革所帶來的機遇。在綫播放與訂閱服務涵蓋電視、電影、音樂和電玩，在近期的生活成本危機中展現其作為商業模式的韌性，顯示其發展成熟，而且市場預期這類業務將持續增長。以美國為例，在綫播放平臺目前已佔當地電視使用量的40%以上，大幅超越傳統廣播和有線電視

55、。隨著通脹回落和利率下降，配合高價值內容及新的產品與服務類別，業界正開拓新的收入渠道和客戶群，這類客戶群往往基於在綫播放與訂閱模式而擁有較強的消費黏度。銀髮經濟與人口我們的“銀髮經濟與人口”主題旨在把握富裕長者人口所帶來的最佳機遇，他們的儲蓄和消費習慣與年輕上班族截然不同。這個領域的機遇處處。體魄較強健、有能力和熱衷於旅遊的退休人士過著新的退休生活方式，在高購買力的支持下，正在推動銀髮經濟發展。我們聯想到的典型行業包括製藥、醫療保健、輔助生活和出行設備，還應一併考慮酒店、遊輪、航空公司、消費品和專業金融。此外，60歲以上的長者擁有最高平均財富淨值。研究顯示，較富裕的長者會在60至70多歲期間增

56、加消費，直至80多歲才開始減少支出。退休人士通常消費於體驗、旅遊、休閒和款待方面?？萍家舶l揮重要作用，日本等高齡社會現已使用機械人和科技，支援年長消費者日常所需。此外，在服務高齡人口方面，人工智能和仿生機器人應可開創新機遇。我們認為這是一個全球趨勢，鑒於社會仍在適應轉變，加上企業正逐步把握湧現的機遇，這股趨勢將持續非常長的時間。0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0001,600,0001,800,0002,000,00018-2425-2930-3435-3940-4445-4950-5455-5960-6465-6970

57、-7475-7980+平均財富淨值美元中位數財富淨值資料來源：聯儲局2022年美國消費者財務狀況調查（Survey of Consumer Finances 2022）、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。美國財富平均和中位數水平（按年齡組別劃分）275五大投資趨勢和精選主題在強韌的經濟環境中，有許多領域具備強勁盈利潛力。北美再工業化持續推進，金融板塊將受惠於放寬監管、併購活動和交易收入。債券收益處於具吸引力的水平，有助分散風險和平衡投資組合。把握盈利和降息順風時機環球私人銀行|2025年第二季 把握盈利和降息順風時機501/2001/2101/2201/2301/2401/2512

58、0100806040200-20 -40-60-80504540353025環球經濟意外指數 環球股票每股盈利（右）資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。預測可予以更改。經濟周期和盈利保持強韌三大精選主題1.北美再工業化雖然前任總統拜登和現任總統特朗普的工業政策取向有別，但新一屆美國政府同樣重視再工業化。外資和當地企業正加大對美國生產設施的投資，助客戶迴避高昂的關稅。這類投資增加有望惠及本地建築、工程、物流和能源供應商。此外，我們認為對於在美國設廠生產的外資企業來說，其股價或可受惠於投資氣氛改善。2.環球金融銀行業正受惠於工商貸款需求上升，雖然拖欠比率有所增加，但按

59、歷史標準來說仍處於低水平。鑒於減息步伐很可能相對緩慢，銀行業維持強勁的淨息差。資本市場改善和併購活動增加更帶來額外的有利因素。估值仍具吸引力，加上作為一個周期板塊，銀行業可受惠於環球經濟強韌增長。3 主動型債券策略發掘收入鑑於全球經濟增長仍然強韌，我們在發達市場和新興市場發掘來自投資級別與高收益債券領域的廣泛投資機會。我們目前偏好略高於平均的存續期，以把握可能減息的優勢，並在關稅和經濟數據流令增長預期溫和下調時受惠。然而，我們認為消息流將持續波動，因此偏向採取主動型策略，讓投資者靈活調整配置，並通過嚴謹的選債流程，甄別風險調整後價值最佳的債券。29環球私人銀行|2025年第二季 把握盈利和降息

60、順風時機585%0.26%18.6%美國佔環球製造業的18.6%，政府希望提高佔比美國商業房地產貸款的沖銷比率仍處於甚低水平投資級別債券的收益率主要來自利率成分，而非信貸利差資料來源：聯儲局、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。我們最後一個趨勢下的主題聚焦於較短期和周期機遇。雖然我們對環球增長前景保持樂觀，但關稅阻力和不明朗因素意味各個地區和板塊的周期支持力度不一。因此，我們在對其未來12個月盈利增長最具信心的領域物色主題。此外，鑒於近年市盈率已大幅攀升，因此回報需要來自盈利而非估值擴張。另外，我們認為發達市場和新興市場的主要央行維持寬鬆政策，將為企業債券市場帶來機遇。北美再工業化我

61、們於新冠疫情後首次推出“北美再工業化”主題，當時美國企業將供應鏈遷近本土，以減低受影響程度。拜登政府積極推動美國企業遷回在岸市場，通過 基建投資和就業法案 及聯邦政府研發資金，以鼓勵國內工業創新。我們認為，新美國政府威脅實施全面關稅，現為外資進入美國增添另一誘因。希望在美國銷售產品的公司現將傾向增加本地生產以規避進口關稅。我們認為這股趨勢適用於美國和外資企業，有望帶動製造業增加建設和新增就業機會。從物流、工程以至能源和水資源供應商等所有配套服務也有望受惠。先進製造業需要強大的技術專長，我們認為美國在這方面仍具優勢。雖然人工智能創新在全球各地湧現，但美國於矽谷和大學周邊擁有龐大的創新集群，應有助

62、吸引頂尖人才投身最具創新力的企業。環球金融利率前景無疑是影響銀行盈利的關鍵因素。高息環境為利潤帶來重要推動力。因此，利率很可能在一段較長時間維持高水平，為銀行業帶來喘息的空間。相對於其他板塊，利率偏高往往有利銀行業。與此同時，高息水平還不足以對貸款規模構成重大壓力。事實上，儘管違約率有所上升，但按歷史標準來說仍處於低水平。利率環境也反映經濟強韌，由於貸款需求穩健，這一般有利銀行業。住宅和消費貸款的放貸規模已不再收縮，工商貸款更再度擴張。最近的銀行盈利顯示其他收入來源也在增長。併購和首次上市招股活動回升，帶來更多費用收入。隨著市場波動加劇，交易和資產管理費用同見增長。放眼全球，金融業是估值次低的

63、板塊，2025年市盈率約為13.1倍；股息率為3.1%，處於第四高的水平；市帳率則為1.7倍，屬次低之列。30環球私人銀行|2025年第二季 把握盈利和降息順風時機5主動型債券策略發掘收入我們的債券策略由三大要素組成：創造收益、分散風險和短期戰術機遇。首先，我們在發達市場和新興市場發掘來自投資級別與高收益債券領域的廣泛投資機會。然而，由於美國政府政策措施欠明朗，債券選擇變得更加重要。隨著通脹緩步趨近目標，發達市場央行應會在2025年延續貨幣寬鬆政策。我們仍然視企業債券為分散多元資產投資組合風險的有效工具，並傾向以收益作為投資組合總回報的穩固成份。其次，儘管我們維持承險策略，但股市頻密輪轉，尾部

64、風險不容忽視。債券可提供深受歡迎的分散風險作用，原因是國債與股票之間的相關度已再次轉為負數。第三，債市蘊藏豐富的相對價值機遇和潛在短期戰術交易。主動型基金經理和對沖基金可把握市場波動，延長或縮短存續期，並在債券領域上下移動。通過精明的債券選擇以尋找最佳的風險調整後價值，是我們債券策略的最後一環。024681012141618%平均普通股權一級資本比率平均最低普通股權一級資本要求歐洲美國資料來源：Nielsen、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。普通股權一級資本比率=普通股權一級資本除以風險加權資產。歐美銀行的資本緩衝充足，為企業債券市場創造機遇31環球私人銀行|2025年第二季 股

65、票政治、地緣政治和軍事等外部因素持續為環球股市前景蒙上陰霾。然而，企業盈利繼續表現超乎巿場預期，儘管盈利面臨一些新的不利因素，但市場的普遍預期已相當保守。事實上，我們繼續觀察到多個持續的主題，應可為企業盈利提供進一步增長的空間。此外，各國央行繼續傾向採取寬鬆政策，加上美國國債收益率已脫離“危險區”，逐漸緩解股市從該方面的潛在壓力。我們對環球股票維持溫和偏高比重，但繼續在地域和板塊方面分散投資。環球經濟增長稍微走弱，加上市場憂慮關稅，使分析員下調企業盈利和利潤率預測。然而，我們認為現時其假設相當保守 目前預計美國2025年第一季企業盈利將會出現按季負增長。此外，環球貨幣政策寬鬆周期持續，應有利於

66、企業盈利，並為環球股市提供助力。根據各國近日的公佈，美國、中國甚至現時在歐洲，財政刺激措施應屬順周期政策，為股市提供另一項有利因素。所有這些因素均表明，市場仍然機遇處處，促使我們對股票維持看好觀點。儘管如此，估值差異仍然明顯，這將繼續推動投資者在美國以外的市場尋找機會。因此，我們預期年內地區輪換和重整持倉的趨勢將會持續，資金流向將取決於各個地區展現的機會和媒體消息。32環球私人銀行|2025年第二季 美國：政局出現變化，企業盈利強勁美國股市正在為風險（關稅、通脹、聯儲局寬鬆周期步伐放緩、政局變化）與機遇（增長強韌、利潤率擴大、盈利擴濶、科技革命、再工業化和遷回近岸/在岸市場）重新定價?！懊拦善?/p>

67、雄”將繼續引領科技變革，但我們預期市場參與度將更為廣闊，“被遺忘的493隻成份股”應可在2025年錄得更佳的企業盈利?！氨贿z忘的493隻成份股”表現領先，事實上，我們認為這應可更持續地為美股帶來支持。我們承認美國關稅和國內措施對通脹、市場信心與經濟增長影響未明，使第一和第二季的增長面臨短期風險，但我們認為中長期仍具支持力。人工智能普及和再工業化，尤其在先進製造業和半導體板塊，應可推動資本投資，並鞏固美國在創新領域的競爭力。因此，即使美國市場或會繼續略為波動，但我們認為分析員和投資者不應過於悲觀，因為美國市場具深度和流通性，並擁有許多穩健且具創新力的企業。在我們看來，有些衡量投資者信心的指標已顯

68、得反應過大（過於悲觀）。亞洲：經濟增長和市場強勁亞洲前景已有所改善，主要受惠於中國的政策扶持，以及印度和東南亞經濟體的結構支持。中國市場回升，源於政府支持資訊科技和人工智能創新，吸引外資流入並提振市場信心 尤其是在這輪升勢之前，許多投資者對中國股票的配置都非常低。人工智能投資與數字基建正在重塑經濟增長前景，為中國股市帶來支持。然而，這輪升勢能否持續，取決於宏觀經濟穩定性，以及對本地消費的支持，因為債務通縮旋渦尚未解除，而且對外貿易仍面臨關稅阻力。印度正經歷周期放緩，但長遠前景仍然十分積極，主要源於在製造業和科技的創新。東南亞則受惠於供應鏈轉移，隨著企業分散其於中國的業務，越來越多跨國公司進駐越

69、南、印尼和泰國。貿易前景不明朗和人工智能普及速度較慢，使臺灣及南韓面臨阻力；美國加徵關稅可能使臺灣的半導體出口備受衝擊，美元走強則令韓圜和南韓出口利潤率受壓。202520260%2%4%6%8%10%12%14%每股盈利增長（按年）標普500指數MSCI全球市場指數MSCI歐洲指數MSCI中國指數資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。預測可予以更改。企業盈利仍然穩健，美國表現領先此等盈利數據為2025年和2026年的預測值。33環球私人銀行|2025年第二季 歐洲：表現領先使估值逐漸復常歐洲股市的表現超越區內經濟狀況，原因是區內企業的業務遍及全球，能夠受惠於全球各地

70、的經濟增長。歐盟和部分成員國採取果斷的財政計劃，已為投資者帶來驚喜，當有關計劃經立法通過，應可逐步刺激經濟增長。此外，俄烏戰事有望持久?；?，這也是一項有利因素。然而，與美國新政府的衝突仍是一個主要的不明朗因素：至今尚未實施全面高額關稅，可讓市場略為喘息，但其後可能加徵關稅。我們在第一季上調對歐元區的觀點至中性，認同區內風險較為均衡，並加大力度分散投資於美國以外的市場。英國方面，經濟數據雖未如市場預期般疲弱，但主要取決於政府持續增加支出和國際市場發展。由於英國對美國並無貿易順差，可能免受潛在的關稅影響，因此我們偏好英國股票多於歐元區股票。90951001051101151201251300501

71、00150200250300350400202020212022202320242025相對表現以100為基礎美股七雄美國指數比率美股 環球股票比率（右）相對表現以100為基礎資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。往績並非未來表現的可靠指標。隨著投資者擴大板塊和地區配置，“美股七雄”和美國不再表現領先34環球私人銀行|2025年第二季 2.3%0.5%1.2%2.9%2.3%1.0%1.5%2.0%1.6%2.4%2.2%1.9%2.5%2.7%3.1%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%年初至今過去三個月美國國債英國國債美國投資級別債券英國

72、投資級別債券歐元區高收益債券新興市場主要貨幣企業債券亞洲新興市場主要貨幣高收益債券新興市場本幣國債（美元，非對沖）歐元區國債與通脹相連美國國債歐元區投資級別債券美國高收益債券英國高收益債券亞洲新興市場主要貨幣投資級別債券新興市場主要貨幣國債債券我們仍然相信，運用發達市場國債、投資級別債券和高收益債券提供的多元化機遇，在投資組合加入穩健的收益流至關重要。鑒於市場環境仍變化莫測，我們採取短期戰術策略，但目前對避險債券持中至長存續期的策略。儘管信貸利差偏窄，但我們依然認為，美元投資級別債券和環球高收益債券等企業債券是為多元資產投資組合分散風險的有效工具，並可通過鎖定高收益率來產生收益?？紤]到美國新政

73、府的政策措施欠明朗，採取主動的債券選擇策略變得至關重要。年初，由於聯儲局對美國經濟更趨樂觀，加上反映聯儲局各理事對美息未來走勢觀點的點陣圖上移，發達市場國債市場突然出現拋售。我們把握這次市場拋售機遇，增加發達市場國債和環球投資級別企業債券市場的存續期目標（由五至七年延長至七至十年）。自此，收益率大幅下降，因為投資者的焦點逐漸由通脹轉向實施關稅對經濟增長的影響。此外，我們也對債券配置作出一些適度調整，把英國國債和中國企業外債由中性上調至溫和偏高比重，前者基於估值具吸引力，後者基於技術因素強勁。鑒於預期市場出現“特朗普通貨再膨脹交易”，美國國債收益率在最近數月反覆波動，由2024年9月的低位升至2

74、025年1月初的高位。自此，收益率持續呈跌勢，回吐了約一半漲幅。我們一直對這樣的通貨再膨脹前景表示質疑，並認為國債收益率以高“期限溢價”的形式，已在很大程度上反映有關因素。在最近數月，英美兩國連串通脹數據均低於預期，加上一些調查結果反映經濟轉趨疲弱，觸發收益率下跌。投資者的焦資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。往績並非未來表現的可靠指標。債券市場年初面對挑戰，但自上月已告回升35環球私人銀行|2025年第二季 點也由通脹轉向實施關稅對經濟增長的影響。雖然關稅可能在短期內推高通脹，類似因加商品稅而推高價格，但通過資本支出、製造業就業和商品消費，其對經濟增長造成的影響

75、可能更持久，而且造成更大的破壞。幸而，私人消費最近由服務業帶動，而且至今對關稅言論保持韌性，但風險仍然偏高。當前市況宏觀來看，在過去兩年，國債收益率在廣濶的區間持續波動。雖然收益率已開始下跌，但我們認為還有進一步下行的空間，因此對發達市場國債（日本以外）和環球投資級別債券（日本以外）市場維持長存續期配置（即七至十年）。雖然我們仍然預期美國經濟增長強韌，但下行風險已經增加，因為新一屆美國政府政策存在不明朗因素。要使收益率進一步下跌，聯儲局需要正視這些不明朗因素，並扭轉其於去年12月以來發表的強硬前瞻性指引。這將促使短期收益率就貨幣政策重新定價，並為長期收益率下跌創造條件。量化緊縮力度減弱或暫?？s

76、表所引發的心理效應，或許也有助市場預期收益率下跌。此外，全球通脹繼續緩步邁向央行目標，即使期間可能起伏不定，這應有助發達市場央行維持寬鬆貨幣政策。企業信貸利差仍處於歷史偏窄水平，尚未反映環球經濟疲軟或實施關稅對市場的負面影響。幸而，在不太有利的市場環境下，利率下跌應可抵銷利差擴大的部分影響，而利率仍佔美元投資級別企業債券市場名義收益率約80%（佔美元高收益債券的60%）。如下圖所示，股債相關度最近重返負水平，支持上述觀點。因此，投資級別債券收益率的波幅應會減弱。此外，我們仍然認為，美元投資級別債券和環球高收益債券等企業債券是為多元資產投資組合分散風險的有效工具，並可通過鎖定高收益率來產生收益。

77、我們以長存續期配置作為避險環境的自然對沖，未來市場避險的情況可能更頻繁?？紤]到關稅升級對經濟的影響未明，採取主動的債券選擇策略變得至關重要。有些企業可能擁有較有利條件，可望駕馭這樣的市場環境。我們認為金融業，尤其是銀行，可能表現相對良好，因其資本實力雄厚、不良貸款水平溫和，而且面對關稅影響展現韌性。1.601.802.002.202.402.602.803.003.403.603.804.004.204.404.604.805.005.2010/2312/2302/2404/2406/2408/2410/2412/2402/25%十年期美國國債十年期英國國債十年期德國國債（右）資料來源：彭博資

78、訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。往績並非未來表現的可靠指標。債券收益率已回吐去年9月至今年1月的大部分漲幅收益率（%）36環球私人銀行|2025年第二季-1.00-0.80-0.60-0.40-0.200.000.200.400.600.8004/2009/2002/2107/2112/2105/2210/2203/2308/2301/2406/2411/24標普500指數 美國國債資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）、摩根大通（截至2025年2月28日）。往績並非未來表現的可靠指標。環顧國債市場，我們青睞英國國債，因其估值相對於其他發達市場國債和

79、英鎊掉期更具吸引力。市場憂慮英國增長前景疲弱和勞工市場環境寬鬆，也應可為英國國債提供支持。儘管我們目前對歐元區政府發行的債券持中性觀點，但軍事支出不斷上升，加上烏克蘭重建，可能意味未來債券供應該會增加。這可能限制收益率的短期下跌幅度，但面對經濟下行風險，而且當地通脹黏性較低，我們仍然預期德國國債收益率將在年底前下跌。新興市場方面，美元強韌，加上關稅升級的局勢發展難以預測，因此我們難以制定高確信度策略。我們對新興市場本幣債券市場維持中性，並偏好印度和印尼等高收益國家所提供的票息收益。儘管我們對新興市場主要貨幣國債持中性觀點，但在近日把中國上調至溫和偏高比重後，我們目前對新興市場企業外債持適度偏高

80、比重。環球資金開始重新對中國進行投資配置，而且技術動力日增。當地和離岸信貸利差之間高度相關，也可能有利企業外債。我們焦聚於投資級別債券領域（主要通過科技、銀行和國有企業發行人），同時偏好高收益債券板塊內的澳門博彩類債券。股債相關度雖然波動，但在市場避險期間，分散投資仍發揮作用相關度系數37環球私人銀行|2025年第二季 外滙和大宗商品與特朗普上一個總統任期類似，美元在其上任的首數月走低。然而，這次原因有別，源於美國經濟數據相對市場的高度預期令人失望，而美國以外地區卻出現一些驚喜。雖然媒體消息可能繼續引發雙向波幅，但我們在中期仍對美元持積極的觀點，因其應可受惠於多項因素，包括：收益率相對較高，經

81、濟前景優於全球其他地區，以及在環球不明朗因素加劇的情況下，市場對避險資產的需求持續。我們預料大部分十國集團貨幣將在中期回吐近日兌美元的升幅，尤其是低息和經濟前景欠佳的貨幣。市場人士應繼續根據相對經濟和收益率預期來挑選配對貨幣。大宗商品方面，我們認為黃金是一項分散投資組合風險的極佳工具，尤其是考慮到與美元、環球市場和地緣政治相關的不明朗因素?？春檬畤瘓F：美元大宗商品：黃金中性十國集團：英鎊、日圓和澳元其他：新加坡元、人民幣、印度盧比、印尼盾、菲律賓披索、泰銖、巴西雷亞爾和南非蘭特大宗商品：白銀和石油看淡十國集團：歐元、瑞士法郎、加拿大元和新西蘭元其他：韓圜、墨西哥披索和土耳其里拉38環球私人銀

82、行|2025年第二季 在特朗普總統第二任期就職前，市場預期貿易緊張關係升溫、美國實施財政支持政策，以及基於美國“例外論”，市場定價反映美元表現強勁。然而，三個月過後，現實與市場憧憬不符：最新公佈的美國經濟數據好淡不一，未能滿足市場的高度預期，拖累美元表現。然而，我們認為，儘管關稅影響波及所有國家，美國的經濟增長應該仍然較許多其他國家更強韌。通脹下降的步伐略為放緩，也促使聯儲局延遲進一步減息，並維持相對全球其他市場較高的收益率，這應可限制近日美元走弱的趨勢持續。我們認為近日美元疲軟的主因是市場感到失望，因此我們的中長期觀點沒有重大變化。我們仍然預期美元表現領先其他十國集團貨幣，尤其是那些經濟增長

83、相對疲弱及/或實際收益率相對較低的貨幣。我們認為瑞士法郎是表現最遜色的貨幣，因其與美國之間的息差巨大，加元和新西蘭元則因經濟前景乏力而表現脆弱。加元也是美國關稅的主要目標，這使已面臨挑戰的當地經濟前景更添負面壓力。然而，新西蘭元（情況與澳元和英鎊相似）有望獲得支持，尤其是若環球承險意欲獲良好支持。歐元區國家可能增加國防支出，目前有助提振歐元表現。這些財政刺激可能使歐洲增長前景略為改善，帶動歐洲股市走強，並使歐元區的收益率預期向上修訂。然而，在27個國家推行有關政策，可能較最初預期更具挑戰性，而且經濟成果在可予量度之前仍屬未知之數。上述所有因素可能引致近日的強勢歐元回調。此外，與俄烏衝突和美國關

84、稅相關的主要憂慮仍不容忽視，並對歐元前景構成負面影響。因此，我們承認看淡歐元的觀點存在一些潛在風險，但也認為歐元近日的強勢難以在中長期持續。雖然日本國債收益率與瑞士收益率相若（並低於歐洲），但最近日本央行的政策立場較瑞士央行（和歐洲央行）強硬，意味可能繼續收緊政策，因而進一步收窄與其他貨幣的收益率差距。然而，由於名義收益率差距為4%（根據市場引伸利率，在年底前可能收窄至3%），因此日圓表現領先美元的空間有限。我們對新興市場貨幣維持選擇性策略，除非市場出現更可持續的承險意欲，否則幾乎沒有任何強勁的貨幣能夠表現領先美元。目前，我們的選擇基於當地國債收益率水平、當地經濟推動因素，以及每個國家的經濟結

85、構。舉例說，我們39環球私人銀行|2025年第二季 01/2308/2303/2410/2405/2512/2511611411211010810610410210098第三季預測第四季預測-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%12/2401/2501/2501/2502/2502/2503/25歐元兌美元滙率歐元兌英鎊滙率歐元兌瑞士法郎滙率歐元兌日圓滙率資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。預測可予以更改。年初至今，相對任何其他十國集團貨幣，歐元兌美元持續走強根據我們的第三季和第四季預測

86、及美元指數成分，彭博美國指數料將於未來數月回升40環球私人銀行|2025年第二季 預料南韓等開放型經濟體將因關稅影響而備受挑戰，因其可能面臨進口成本上漲的問題。此外，中國或墨西哥等大部分出口輸往美國的國家將繼續受壓。然而，我們認為中國可能較其他新興市場國家更具韌性。國內政策支持，加上對私營板塊採取更友善的立場，有望提振市場氣氛，並減少市場對負面經濟尾部風險的憂慮。中國人民銀行也展示在有需要時支持國內經濟的意願，因此我們對人民幣前景持中性觀點。至於中國以外地區，當前市況為整體新興市場地區帶來挑戰。我們對黃金的展望維持不變並持積極觀點。我們繼續提倡通過黃金分散投資組合的風險，因其可為投資者對沖出乎

87、意料的美元走勢，而且黃金是往績最悠久的投資組合對沖工具。白銀或可受惠於黃金的強勢，但白銀同時具有貴金屬和工業金屬的雙重特性，使其對全球媒體消息較為敏感，因此波幅較大。我們對油價維持中性觀點，並認為儘管石油輸出國組織與夥伴國（OPEC+）可能進一步延遲增產，但整體平衡略微偏向供應過剩。我們質疑俄烏衝突化解會否對油價產生重大影響，因為相對歐盟或美國作出的任何制裁，俄羅斯石油產量似乎與石油輸出國組織的協議更為相關。8590951001051101151203,5003,0002,5002,0001,50003/2003/2103/2203/2303/2403/25黃金價格（左）美元指數（右）資料來源

88、：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。往績並非未來表現的可靠指標。雖然黃金與美元持續同步走高，但兩者呈典型的負相關度，因此近日美元回落進一步提振黃金表現每盎司美元41環球私人銀行|2025年第二季 對沖基金當市場對環球前景提出重大疑慮，而有關答案出現一些雙向但不過於劇烈的變化，並在資產表現差距擴大，以及承險意欲獲得良好支持之際，對沖基金便可從中受惠。我們認為所有上述條件已俱備，因此繼續在投資組合維持對沖基金的偏高比重配置，把對沖基金視為創造超額回報和分散投資組合風險的工具。我們尤其青睞全權委託宏觀和股票市場中性策略、淨持倉偏低或聚焦於亞洲的股票好淡倉經理、結構式企業債券，以

89、及多元策略和多元投資組合經理策略?；仡櫟谝患?，美股表現欠佳和美元疲弱，主要原因是市場對美國新一屆政府期望偏高與至今的政策執行之間出現落差?！懊绹庹摗笔欠褚岩婍攲⒗^續成為市場的主要討論議題，並影響投資者是否願意承擔偏高的美股估值。其他關鍵變數包括：美國關稅的範圍和影響、潛在政策逆轉，以及其他國家的應對措施，這些變數很可能引發雙向波動。中國解決內部宏觀經濟挑戰的方案，以及對民營板塊持更友善的政策立場，將會決定中國估值反彈的幅度。與此同時，雖然通脹有所緩和，但顯然並未完全遏止，可能再度成為市場波動和定價的影響因素，尤其是在財政支出加速的情況下。這意味市場對利率的預期將進一步波動，股債市場也將會起

90、伏不定。上述所有因素都為對沖基金的投資理據提供支持。利率前景不斷變化將為宏觀策略提供機會；股市差距擴大有利股票好淡倉策略；美國經濟監管進一步放寬則為事件主導和債券策略帶來機遇。9010011012013014015012/2301/2402/2403/2404/2405/2406/2407/2408/2409/2410/2411/2412/24資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。市場差距擴大為對沖基金創造更多機會離距指數以100為基礎42環球私人銀行|2025年第二季 010020030040050060070080090001/1001/1101/1201/13

91、01/1401/1501/1601/1701/1801/1901/2001/2101/2201/2301/24非洲亞太區歐洲中東北美洲南美洲我們對全權委託宏觀經理的機會保持樂觀。這類策略在第四季錄得可觀回報，主要受惠於“特朗普交易”（美元好倉、股票好倉和債券淡倉），以及一些明智的基金經理在第一季逆轉部分相關持倉。展望2025年第二季，美國政策成效未明，歐洲當下前景好淡不一，加上中國計劃為其宏觀經濟困局尋找解決方案，均為基金經理提供在策略行使風險的機會。趨勢追蹤策略在去年底得以略為喘息，因為整體來說，這類策略在期內錄得輕微收益，即使在兩個季度面對困境，年度回報仍可延續非常溫和的升幅。全年來看，快

92、速策略表現遜於慢速策略，因為對於緩慢趨勢追隨者來說，可能難以駕馭反覆多變且不穩定的市場。農業大宗商品、黃金、股票和債券市場的趨勢較容易捕捉。我們對大宗商品交易顧問的前景保持中性觀點，對系統股票市場中性策略持中性/看好的觀點，因為有利的市場環境為這類策略提供支持。我們對三種股票好淡倉策略的展望，建基於我們對市場的觀察 個股價格波動的差距持續巨大，預期這個特點將會持續一段時間。美股估值普遍相對偏高，在一定程度上緩和有關情況，推動我們對可變淨持倉策略的展望維持中性/看好，並未上調至完全看好的觀點。在2024年表現強勁後，預期有利於淨持倉水平偏低和聚焦亞洲策略的營運環境將會延續。我們對這兩類策略的前景

93、維持完全看好的觀點。我們對事件主導策略經理的前景維持中性觀點。雖然美股估值看來已到位，但我們調高對企業活動影響因素的前景展望。隨著支持增長和對商界友好的新政府上任，企業管理層現時也可掌握更清晰的前景。目前，併購利差已有所收窄，但維權活動數量仍處於高水平。我們對好淡倉債券策略的前景維持中性觀點。從價格角度來看，在低評級債券進一步揚升後，企業債券估值再度上升，但儘管聯儲局至今已減息一厘，票息收益仍具吸引力。資產負債表槓桿和覆蓋率處於歷史中間水平，由於我們預料聯儲局將進一步溫和減息，這應有助提升信貸質量。至於“出現經營困難”策略，投資機會仍相對稀少，並集中於個別板塊，例如：紙張和包裝及零售。我們青睞

94、結構式債券，因為評級相若債券的收益率上升150基點，為其配置提供支持。我們對多元策略和多元投資組合經理的表現潛力維持正面觀點。繼2024年大規模頻繁推出後，這個領域內的主要策略的風險調整後回報依然強勁。資料來源：彭博資訊、滙豐環球私人銀行（2025年3月13日）。股東維權主義高漲有利事件主導策略維權活動數量43環球私人銀行|2025年第二季 房地產環球商業房地產價值在2024年趨穩，只有面臨獨特不利因素的辦公室板塊錄得跌幅。物業價值下降、利率下調和租戶基本因素普遍穩定，刺激投資活動在2024年底回升。然而，經濟和地緣政治挑戰使投資氣氛持續受壓，因此活動集中於出租率和收益獲長期需求影響因素支持的

95、板塊。根據MSCI環球房地產指數，自2022年中以來，環球物業價值合共下跌15%（以本幣計算），至2024年底趨穩。從板塊層面來看，只有辦公樓因空置率上升和資本支出要求而持續下跌。其他傳統物業類型：零售、物流、住宅的價值均在2024年溫和回升。在過去數年，資本化比率重設至較高水平，以反映利率上升的環境，使收益率差距擴大並提高投資吸引力。隨著多國央行開始減息，這股趨勢進一步增強。因此，投資活動開始加快，2024年第四季較2023年第四季增長31%，2024年全年增長11%，顯示房地產板塊可能已進入復甦的新階段。投資者瞄準受惠於城市化、人口結構變化和人工智能興起等長期需求有利因素的物業類型。其中一

96、個備受矚目的例子是黑石集團與加拿大退休金計劃投資委員會（CPPIB）以157億美元收購AirTrunk的亞太區數據中心業務，為年內最大規模的交易。中國企業深度求索（DeepSeek）在2025年1月發佈其似乎通過使用遠低於美國科技企業群的運算能力，所達至人工智能科技的進步，令人質疑美國科技公司是否需要動用巨額資本支出，動搖數據中心投資者的信心。然而，我們認為低成本人工智能或可擴大用例，最終提振需求。此外，雲端運算以及工作（視像會議）、娛樂（在綫播放）和零售（電子商貿）持續數字化的需求增長保持強勁且穩定。電力連接仍然面對挑戰，這也限制供應，對租金構成上行壓力。44環球私人銀行|2025年第二季

97、住宅板塊繼續實現收益增長。住宅開發普遍不足和需求穩定，加上在高息時代，租住較購置物業在負擔能力方面更具優勢，支持租金增長。在美國，多戶住宅過度發展，限制上調租金的能力，尤其是在陽光地帶的市場。然而，其他領域如單戶住宅、預製房屋和長者住房繼續受惠於有利的人口結構因素和新供應短缺，推動租金增長高於通脹。零售物業出租率多年來穩步改善，最終達到支持租金上升的水平。自環球金融危機以來，新開發的零售空間不多，推動出租率上升。雖然電子商貿對一些零售商（如百貨公司）構成直接挑戰，但其他零售商認識到實體店在補充網上渠道功能方面的重要性，例如取貨和退貨。物流板塊的租金在過去數年大幅增長，現時所有地區均面臨基本因素

98、轉弱的時期。租賃活動放緩，與2022年至2023年租賃激增期間啟動的項目竣工潮同時出現。儘管如此，過去數年的可觀租金增長預料需要一段時間才可全面反映，支持環球主要物流樞紐的短期收益增長。辦公室房地產仍屬例外。雖然租賃活動逐步改善，但仍低於疫前水平，空置率偏高，並通常遠高於疫前水平。然而，目前仍有曙光：需求日益集中於位處中心地區的現代化優質建築。在紐約和倫敦等主要金融中心，近期開發的辦公室租金創下紀錄。此外，許多辦公室租戶現時要求員工每週大部分時間在辦公室工作，因此租戶正縮減原訂削減辦公空間的計劃。步入2025年，環球房地產市場似乎正迎來另一個轉型時期。儘管借貸成本很可能高於上一個周期，但價值趨

99、穩、租金收入強韌且央行進一步減息，加強投資者購入物業的信心。隨著經濟和地緣政治挑戰持續影響市場氣氛，投資者必須善用本地市場專業知識和主動資產管理。45環球私人銀行|2025年第二季 私募資產在2025年初，鑒於經濟環境提供較大支持，環球私募股本展現復甦跡象。配置和退場活動增加，令可動用資金自高水平減少，逐步重返標準私募股本周期。公開市場估值近年上升，私募股本估值則反應滯後，創造吸引的入場機遇。另一方面，私募信貸繼續確立其作為關鍵資產類別的地位。資產抵押貸款（ABL）迅速冒起成為首選解決方案，並因市場對靈活融資方案的需求而大幅增長。近年退場市場備受挑戰，2021年後活動減少，加上多次出現假升和希

100、望的跡象未能實現，令投資者保持警惕。在2024年，市場面對眾多集資限制、交易流減少、退場時間冗長和分派有限。然而，2024年的分派金額於接近十年來首次超越繳付資本通知金額，考慮到交易市場活動恢復和利率環境變得更有利，我們預期這股升勢將會持續。市場動力開始逐漸增強，歐非中東的首次上市招股活動按年增長28%，美洲地區增長39%。隨著交易數量增加，環球併購活動也顯示可能在2025年回升的跡象。這個情況在美國尤其明顯，放寬監管的預期或會推動交易量增加。舉例說，美國科技板塊一直備受關注，並已成為關鍵活動領域，在人工智能的影響下，軟件交易價值按年增長38%。149.3143.5184.9257.2208.

101、4351.8273.2377.1398.8395284.602004006008001000120005010015020025030035040045020142015201620172018201920202021202220232024已集資金額（十億美元）（左）基金數目（右）資料來源：Pitchbook、滙豐環球私人銀行（數據截至2025年3月13日）。美國私募股本集資活動46環球私人銀行|2025年第二季 473.7538.6464.1591.1650685.3586.51,238.40931.1703758.8201420152016201720182019202020212022

102、20232024140012001000800600400200012,00010,0008,0006,0004,0002,0000交易價值（十億美元）（左）交易宗數（右）估計交易宗數（右）雖然市場對新交易取態審慎，但頂級交易的估值仍然強勁。長遠來看，由於估值較合理、公司基本因素穩健和未來退場機會範圍可能較廣，中低型市場交易的生態系統確實漸受關注。退場市場更強大，可讓投資組合出售所持公司，將可帶動回報，必然令分派更頻密。儘管公開市場估值已經調整，但私募股本估值的反應滯後，可望創造吸引的入場機遇。在2024年，受惠於具吸引力的資產進入市場，私募股本估值從2023年的水平逐步上升。展望未來，我們預

103、期隨著活動增加，估值將變得更清晰透明。私募信貸繼續確立其作為關鍵資產類別的地位。鑒於非銀行貸款需求殷切，加上風險調整後回報可觀和宏觀經濟格局改變，私募信貸在2024年大幅增長，我們認為這個資產類別勢將在2025年繼續擴張。私募信貸和廣泛銀團貸款市場正邁向較平衡的狀態，隨著競爭、需求和經濟狀況推動融合，兩者似乎逐步趨向均衡。資產抵押貸款迅速冒起成為首選解決方案，並因市場對靈活融資方案的需求而大幅增長。資產抵押貸款是一種以資產作抵押獲取融資的貸款，可跨越多個板塊（消費、非消費/企業或房貸）。單在美國，其市場規模已達約20萬億美元，約為美國和歐洲槓桿融資及私募企業直接貸款市場總規模的四倍。雖然環球可

104、動用資金仍處於高水平，尤其是私募股本、基建和私募信貸領域，但資本配置繼續加快。隨著交易活動增加，收購機會自然隨之而來，許多基金經理坐擁大量資源，可為新投資提供資金。在監管環境和承險意欲繼續推動傳統放款人退出定制融資的情況下，私募信貸基金在資本配置方面別具優勢?？蓜佑觅Y金在2024年減少10%，隨著我們繼續邁向疫後常態，預料這股趨勢將在2025年延續。私募市場環境保持動力，估值變化和特定板塊機會塑造市場狀況。儘管利率持續不明朗和監管審查繼續構成挑戰，但交易環境更穩定和市場活動增加，為私募資產奠定重拾動力的基礎。為把握市場機遇，堅守嚴謹資本配置至關重要，最理想的策略是分散投資於多個不同投資首年的基

105、金。資料來源：Pitchbook、滙豐環球私人銀行（截至2025年3月13日）。美國私募股本交易活動47環球私人銀行|2025年第二季 東南亞及印度首席投資總監 章耀君 歐非中東及瑞士首席投資總監 Georgios Leontaris 北亞首席投資總監 何偉華 中國首席投資總監 匡正 美洲區首席投資總監 Jose Rasco 資產配置主管Stanko Milojevic 董事-環球市場策略師及執行編輯Neha Sahni 英國首席投資總監 Jonathan Sparks 撰稿人亞洲區首席投資總監 范卓雲 環球市場分析師房地產投資Guy Sheppard 高級產品顧問私募市場投資 Jorge H

106、uitron 環球債券業務主管 Laurent Lacroix 環球股票業務主管Kevin Lyne Smith kevin.lyne-外滙及大宗商品投資產品策略師 Rodolphe Bohn 環球股票業務董事 Bryan OCarroll 歐洲對沖基金研究主管Alex Grievson A 環球首席投資總監 Willem Sels 48環球私人銀行|2025年第二季 今天我們向一些對溫室氣體排放貢獻重大的工業提供資金。我們有一套策略協助客戶及我們自己減少排放量。如欲了解進一步詳情，請瀏覽： 在投資債券之前，應考慮若干關鍵事項。這類投資的特殊風險可能包括（但不限於）：信用風險投資者承擔發行機構

107、的信用風險。此外，投資者亦要承擔政府及/或由政府擔保的債券受託人的信用風險。高收益債券所涉風險高收益債券的評級一般低於投資級別債券，或者沒有評級，因此發行機構的失責風險也較高。如高收益債券基金投資的任何高收益債券失責，或者利率出現變化，高收益債券基金的淨資產值或會下跌或者受到不利影響。高收益債券基金的特點或風險可能同時包括：資本增長風險 部分高收益債券基金或以資本支付費用及/或收入，基金可用作未來投資的資本和資本增長或因此減少；以及 股息分派 部分高收益債券基金或不分派股息，而會將股息再投資於基金，另一方面，投資經理或有酌情權決定是否將基金的收入及/或資本分派。此外，高分派率並不表示總投資的回

108、報為正數或回報率較高。容易受經濟周期影響 在經濟不景時，該等金融工具的價值下跌幅度一般較投資級別債券更大，原因是：(i)投資者更趨向避險，而且(ii)失責風險上升。與次級債權證、永續債權證、或有可轉換債權證或自救債權證有關的風險 次級債權證 發行機構次級債權證持有人承擔的風險高於高級債券持有人，因為在發行機構清盤時，次級債權證持有人的索償順序後於高級債權證持有人。永續債權證 永續債權證時常是可通知贖回，沒有到期日，且屬於次級。投資者或面對再投資風險和後償風險。在若干情況下，投資者或會損失全數已投資本金。利息支付可予變動、延遲或取消。投資者收到上述付款的時間和款額可能並不確定?；蛴锌赊D換債權證或

109、自救債權證 或有可轉換債和自救債權證是混合了債券和股本的工具，在出現觸發事件之時，可以註銷或轉換為普通股?；蛴锌赊D換債權證指包含一條條款，要求在觸發事件出現時，將可轉換債券註銷或轉換為普通股。在發行機構能否繼續營運備受質疑時（即在失去存活能力界點之前），這些債權證一般會吸收虧損?！白跃取币话阒?a)合約機制（即合約自救），根據此機制，債權證包含一條條款，要求在觸發事件出現時，將債權證註銷或轉換為普通股，或者(b)法定機制（即法定自救），由國家的破產管理機關因應具體情況，進行註銷或轉換為普通股。在失去存活能力界點時，自救債權證一般吸收虧損。這些特點可以為投資者帶來顯著風險，投資者或會損失全數已投

110、資本金?；蛴锌赊D換證券（CoCo）或自救債權證是高度複雜和高風險的混合型資本工具，其合約條款列明非一般的吸收虧損特點。投資者應注意，其資本承受風險，可能損失部分或全部資本。法例及/或規定改變法例及/或規定可以影響投資的表現、價格及按市價計值。國有化風險在國有化之後，票息和本金的按時支付存在不明朗因素，而且，債券的償還等級也有被改動的風險。再投資風險利率下跌會影響投資者，因為將所獲得的票息和本金的回報再投資時，利率可能較低。利率、波幅、信用價差、評級機構行動、承接力和市場情況的變化，或會對價格、按市價計值和閣下的整體投資造成負面影響。點心債的風險披露儘管國債可能受中央政府擔保，投資者應注意：除非

111、另有註明，其他人民幣債券不會受中央政府擔保。人民幣債券以人民幣結算，滙率變化可能對有關投資的價值產生不利影響。債券到期時，閣下可能無法取回相同金額的港元。即使人民幣債券在香港掛牌，也可能沒有活躍的第二市場，故此，閣下需要面對若干程度的流通性風險。人民幣受外滙管制，在香港並非自由兌換。如中國政府收緊控制，人民幣的流通性甚至在香港人民幣債券將受影響，閣下可能因此承受較高的流通性風險。投資者應有準備可能要持有人民幣債券直至到期。另類投資對沖基金 請注意，對沖基金不時進行槓桿和其他投機性投資操作，可能增加投資虧損的風險。此外，其流通性可能甚為不足，無須定期向投資者提供定價或估值資料，並可能涉及複雜的稅

112、務結構，以及延遲分發重要資料。另類投資通常不受制於與例如互惠基金等相同的監管規定，而且費用通常偏高，可能會抵銷交易盈利（如有）。私募基金 請注意，私募基金通常流通性不足，而且涉及長線投資，並不顯示常見於其他投資（如：掛牌證券）的特點流通性及透明度，可能需要一段時間才可以將資金作投資（困住現金），以及在最初的虧損後要一段時間才產生回報。新興市場的風險披露投資新興市場可能涉及若干額外風險，這些額外風險滙豐及可持續發展49環球私人銀行|2025年第二季 在投資較成熟的經濟體系及/或證券市場時，一般不會出現。這些風險包括：(a)資產被國有化或沒收；(b)政治及經濟不明朗；(c)證券市場的流通性偏低；(

113、d)貨幣滙率波動；(e)通脹率較高；(f)當地證券市場監管機構的監管較不嚴謹；(g)證券交易的結算期較長；以及(h)在企業高層人員責任和投資者保障方面的法規較粗疏。外滙保證金交易的風險披露受若干市場情況及/或出現若干事件、消息、發展的影響，外滙價格的移動幅度可能很大，此舉或會為客戶帶來嚴重風險。使用槓桿的外滙交易承擔相當高風險，客戶蒙受的損失可能超過開盤保證金。市場情況或不允許將外滙合約/期權平倉。如相關貨幣的滙價走勢不利客戶，客戶有可能要面對追加巨額保證金，因而出現流動資金問題。產品的槓桿操作可能不利閣下，而且虧損可能超出進行直接投資的產品。若投資組合的市值跌至某個幅度，可能引致抵押品的價值

114、無法再覆蓋所有未償還貸款金額。這意味投資者可能須迅速回應追加保證金的要求。若投資組合的回報低於其融資成本，槓桿操作可能削弱投資組合的整體表現，甚至產生負回報。貨幣風險 產品與其他貨幣相關投資的計值貨幣如有別於閣下的本國貨幣或報告所採用的貨幣，滙率變化可能對閣下的投資不利。人民幣所涉風險人民幣產品涉及流通性風險，尤其是如該投資沒有活躍的第二市場，而其價格的買賣差價亦較大。人民幣目前不可自由兌換，通過在香港和新加坡的銀行兌換人民幣須符合若干限制。在香港和新加坡交收以人民幣計值及結算的人民幣產品，與在中國內地交收的人民幣屬不同市場。如本行由於外滙管制或對此貨幣實施的限制而無法及時取得足夠金額的人民幣

115、，客戶有機會在結算時不能獲得全數金額的人民幣。低流通性市場/產品如投資沒有認可市場，投資者或難以出售其投資或取得投資價值或所承擔風險情況的可靠資訊。環境、社會及管治（“ESG”）客戶披露從廣義上，“ESG 和 可持續投資”產品包括在不同程度上考慮環境、社會、管治（“ESG”）和/或其他可持續發展因素的投資策略或工具。我們包括在此類別的個別投資可能正在改變，以實現可持續發展成果。並不保證ESG和可持續投資所產生的回報與不考慮這些因素的投資回報相近。ESG和可持續投資產品或會偏離傳統市場基準。此外，ESG和可持續投資或可持續投資帶來的影響並沒有標準定義或量度準則。ESG和可持續投資及可持續發展影響

116、的量度準則是(a)高度主觀，而且(b)在不同板塊之間和同一板塊之內可能存在重大差異。滙豐可能依賴由第三方供應商或發行機構設計和/或報告的量度準則。滙豐不會經常就量度準則自行作出具體的盡職審查。並不保證：(a)ESG/可持續發展影響或量度準則的性質將與任何個別投資者的可持續發展目標保持一致；(b)ESG/可持續發展影響將達到指定水平或目標水平?！癊SG和可持續投資”是一個不斷演變的領域，新的監管規例和覆蓋範圍正在發展，或會影響未來投資的分類或標籤方式。今天被視為符合可持續發展準則的投資未必符合未來的準則。當我們將投資產品歸類為滙豐ESG 和可持續投資(SI)類別，即滙豐ESG躍增投資(HSBC

117、ESG Ehanced)、滙豐主題投資(HSBC Thematic)或滙豐影響力投資(HSBC Impact)（英國稱為“滙豐目的”），並不代表個別投資產品或投資組合內的所有個別相關持倉均符合分類資格。同樣，當我們將股票或債券歸類為滙豐ESG躍增投資、滙豐主題投資或滙豐影響力投資（英國稱為“滙豐目的”），並不代表相關發行機構的活動與分類中相關ESG或可持續特點完全一致。並非所有投資、投資組合或服務均合資格歸入我們的ESG和SI分類。這可能是由於未有足夠資訊或某項產品並未符合滙豐可持續投資分類的準則。重要通知本文件是由滙豐私人銀行編製的市場推廣通訊。滙豐私人銀行乃滙豐集團主要的私人銀行業務。滙豐

118、旗下不同的法律實體可以在符合當地監管規定的前提下，進行國際私人銀行業務。本文件內所列服務可以由滙豐私人銀行內或滙豐集團內的不同成員提供。滙豐集團成員可能買賣本刊內提及的產品。本文件並不構成根據歐洲市場金融工具指令（MiFID）或其他相關法律規定的獨立投資研究，而且在發放前並沒有受到禁止。特定金融工具或發行機構的任何提述並不代表滙豐私人銀行明示或暗示的觀點、意見或建議，僅供參考。本文件內所載資料旨在用作滙豐私人客戶的一般傳閱用途。本文件內容可能不適合閣下的財務狀況、投資經驗及投資目標，就本文件內向閣下介紹的任何金融工具或投資策略是否適合或適當，滙豐私人銀行並不作任何陳述。本文件僅供參考，並不構成

119、亦不應理解為本行向閣下作出的任何類型的法律、稅務或投資的諮詢意見，招攬及/或建議，也不是本行要約或邀請閣下認購、買入、贖回或賣出任何金融工具，或就上述工具訂立任何交易。如對任何投資產品感到疑慮，或未能確定某些投資決定是否恰當，閣下應聯絡您的客戶經理，或向您的專業顧問諮詢有關的財務、法律或稅務意見。閣下不應單獨根據任何文件作出投資決定。本文件乃取自滙豐私人銀行認為來源可信但可能未予獨立核實的資料。文內資料乃本著誠信編製，當中包含被認為來源可靠的資料，惟並沒有明示或默示的表述或保證，亦不會獲明示或默示的表述或保證。滙豐私人銀行或滙豐集團任何部分或任何其各自的高級職員、僱員、代理現在或將來也不承擔本

120、文件準確性或完整性的責任或法律責任。閣下須注意：任何投資的資本價值及其收益可升可跌，閣下可能無法收回投資本金。往績並非未來表現的指標。前瞻性陳述、表達的觀點和意見、提供的預測均為滙豐私人銀行於本文件刊發時的最佳判斷，僅作為一般評論，並不構成投資建議或回報保證，而且不一定反映其他市場參與者的觀點和意見，可隨時變更，無需另行通知。實際表現與預測/估計可能有很大差距。外國證券附帶特別風險，例如：貨幣波動、交易市場較不發達或較低效率、政局不穩、缺乏公司資料、審計及法律標準不同、市場波動及流通性可能較低。投資新興市場可能涉及若干額外風險，這些額外風險50環球私人銀行|2025年第二季 在投資較成熟的經濟

121、體系及/或證券市場時，一般不會出現。這些風險包括：(a)資產被國有化或沒收；(b)政治及經濟不明朗；(c)證券市場的流通性偏低；(d)貨幣滙率波動；(e)通脹率較高；(f)當地證券市場監管機構的監管較不嚴謹；(g)證券交易的結算期較長；以及(h)在企業高層人員責任和投資者保障方面的法規較粗疏。部分滙豐辦事處只可以作為滙豐私人銀行的代表處，因此不得銷售產品和服務，亦不得向顧客提供諮詢意見，只可以作為聯絡點。如有需要，客戶可索閱詳細資料。在英國，HSBC UK Bank plc獲準發放本文件，其私人銀行的辦事處位於8 Cork Street,London（郵編：W1S 3LJ，登 記 地 址 為1

122、 Centenary Square,Birmingham,B1 1HQ）。HSBC UK Bank plc在 英 格 蘭 註 冊，號 碼 為09928412，客戶應注意 金融服務及市場法案2000 項下保障投資者的條例及規定（包括 金融服務賠償計劃），並不適用於滙豐集團在英國以外辦事處的投資業務。本刊乃 2000年金融服務及市場法 第21節所指的“金融推廣”，並根據 金融推廣條例，經批準由HSBC UK Bank plc在英國發放。HSBC UK Bank plc獲審慎監管局授權，並受金融行為監管局及審慎監管局監管。在 根 西，本 材 料 由HSBC Private Banking(C.I.)

123、發放。HSBC Private Banking(C.I.)為HSBC Private Bank(Suisse)SA根西分行的交易名稱，註冊辦事處為Arnold House,St Julians Avenue,St Peter Port,Guernsey,GY1 3NF.。HSBC Private Bank(Suisse)SA根 西 分 行為根西金融服務委員會（銀行、信貸、保險中介及投資業 務）（Guernsey Financial Services Commission for Banking,Credit,Insurance Intermediary and Investment Busin

124、ess）（FINMA）持 牌 機 構。HSBC Private Bank(Suisse)SA在瑞士註冊，號碼為UID CHE-101.727.921，註 冊 辦 事 處 為：Quai des Bergues 9-17,1201 Geneva(GE),Switzerland。HSBC Private Bank(Suisse)SA為 瑞士金融市場監督管理局(FINMA)的註冊銀行及證券交易商。在澤西，本材料由HSBC Bank plc澤西分行發佈刊發，位 於HSBC House，Esplanade，St.Helier，Jersey（郵編：JE1 1HS）。HSBC Bank plc 澤西分行受澤西

125、金融服務委員會（銀行、一般保險調解、基金服務及投資業務）監管。HSBC Bank plc 在英格蘭和威爾士註冊，號碼為14259。註冊辦事處位於 8 Canada Square，London，E14 5HQ。HSBC Bank plc 獲審慎監管局授權，並受金融行為管理局及審慎監管局監管在 馬 恩 島，本 材 料 由HSBC Bank plc刊 發，位 於Clinchs House，Douglas，Isle of Man IM99 1RZ，該 公司持有馬恩島金融服務監督管理局的牌照，並受其監管。HSBC Bank plc 在英格蘭和威爾士註冊，號碼為14259。註 冊 公 司 辦 事 處 位

126、於8 Canada Square，London，E14 5HQ。HSBC Bank plc 獲審慎監管局授權，並受金融行為管理局及審慎監管局監管。在法國，本材料由HSBC Private Bank Luxembourg法國分行（SIREN 911 971 083 RCS Paris）發放。滙豐私人銀行在法國接受Autorit de Contrle Prudentiel et de Rsolution（審慎控制及決議管理局）的審批和管制。滙豐私人銀行為HSBC Private Bank(Luxembourg)S.A.的分 行，地 址 為18 Boulevard de Kockelscheuer

127、L-1821 Luxembourg，是一家股本為160.000.000歐元的盧森堡上市有限公司，RCS Luxembourg:B52461，巴黎銀行及保險中介交易及企業登記，Organisme pour le Registre des Intermdiaires en Assurances 向保險中介註冊組織登 記，號 碼2011CM008(www.orias.fr)，社 區 內VAT號碼FR34911971083。滙豐私人銀行在法國的註冊辦事處地址為38,avenue Klber 75116 Paris-FRANCE；電話：+33(0)1 49 52 20 00。本市場推廣材料由滙豐私人銀行

128、（瑞士）有限公司（HSBC Private Bank(Suissse)SA）在瑞士或從瑞士發放。HSBC Private Bank(Suissse)SA受瑞士金融市場監督管理局（FINMA）監管，辦事處位於瑞士日內瓦Quai des Bergues 9-17,1201。本文件並不構成獨立財務研究，而且未按瑞士銀行公會的 獨立財務研究指令 或任何相關機關的法律編製。在阿布達比環球市場（ADGM），本材料由HSBC Bank Middle East Limited ADGM分行（PO BOX 113027,Al Maqam Tower,ADGM,Abu Dhabi）發 放，後 者 受 杜拜金融服務

129、管理局（DFSA）和瑞士金融市場管理局監管。HSBC Private Bank(Suisse)SA DIFC 分行只與符合DFSA定義為專業客戶的客戶進行交易，本簡報亦僅以專業客戶為對象。在 杜 拜 國 際 金 融 中 心（DIFC），本 材 料 由HSBC Private Bank(Suissse)SA DIFC 分 行（P.O.Box 506553 Dubai,UAE）發放，後者受杜拜金融服務管理局（DFSA）和瑞士金融市場管理局監管。HSBC Private Bank(Suissse)SA DIFC 分行只與符合DFSA定義為專業客戶的客戶進行交易，本簡報亦僅以專業客戶為對象，其他人士不

130、得據此行事。在南非，本材料經由南非儲備局（SARB）批準的HSBC Private Bank(Suisse)SA南非代表處（登記號碼為00252）發放，並獲南非金融板塊行為管理局（FSCA）註冊的認可金融服務供應商（FSP）（FSP號碼49434）。代表處的登記地址為：2 Exchange Square,85 Maude Street,Sandown,Sandton。在巴林，此通訊由HSBC Bank Middle East Limited巴林分行發放，乃滙豐集團成員，滙豐集團包括滙豐控股有限公司及其子公司，以及提供私人銀行服務的實體。HSBC Bank Middle East Limited

131、巴林分行可能會將客戶轉介給提供私人銀行服務的滙豐集團實體，並在許可的範圍內將若干私人銀行金融產品和服務轉介給巴林的客戶。然而，此類私人銀行金融產品和服務須受對提供金融產品或服務的相關滙豐集團實體適用的條款及細則和法律法規的規管。HSBC Bank Middle East Limited巴林分行受巴林中央銀行監管，並由迪拜金融服務管理局作為主要監管機構。在 卡 塔 爾，此 通 訊 由HSBC Bank Middle East Limited卡塔爾分行發放，乃滙豐集團成員，滙豐集團包括滙豐控股有限公司及其子公司，以及提供私人銀行服務的實體。HSBC Bank Middle East Limited

132、卡 塔 爾 分 行(P.O.Box 57,Doha,Qatar)獲卡塔爾中央銀行許可並受其監管，並由迪拜金融服務管理局作為主要監管機構。HSBC Bank Middle East Limited卡塔爾分行可能會將客戶轉介給提供私人銀行服務的滙豐集團實體，並在許可的範圍內將若干私人銀行金融產品和服務轉介給卡塔爾的客戶。然而，此類私人銀行金融產品和服務須受對到提供金融產品或服務的相關滙豐集團實體適用的條款及細則51環球私人銀行|2025年第二季 和法律法規的規管。在 黎 巴 嫩，本 材 料 由HSBC Financial Services(Lebanon)S.A.L.發 放。HSBC Financ

133、ial Services(Lebanon)S.A.L.獲資本市場管理局發出金融中介公司牌照（Sub N 12/8/18），進行投資顧問及安排活動，登記地 址 為Centre Ville 1341 Building,4th floor,Patriarche Howayek Street,Beirut,Lebanon,P.O.Box Riad El Solh 9597。在香港及新加坡，本文件內容未經香港或新加坡任何監管機構審閱及批準。滙豐私人銀行為香港上海滙 豐 銀 行 有 限 公 司（Hongkong and Shanghai Banking Corporation）的分支機構。在香港，本文件由

134、香港上海滙豐銀行有限公司因應其在香港的受監管業務而發放。在新加坡，本文件由香港上海滙豐銀行有限公司新加坡分行發放。香港上海滙豐銀行有限公司及香港上海滙豐銀行有限公司的新加坡分行均為滙豐銀行的一部分。本文件並非旨在向香港及新加坡的零售投資者發放，亦不得向其發放。收件人須為香港 證券及期貨條例 內定義的專業投資者，或新加坡 證券及期貨法 內定義的認可投資者或機構投資者或其他相關人士。就本刊產生的任何事宜或本刊相關的任何事宜，請聯絡香港上海滙豐銀行有限公司或香港上海滙豐銀行有限公司新加坡分行的代表。部分產品只向根據香港 證券及期貨條例 的專業投資者或新加坡 證券及期貨法 定義的認可投資者、機構投資者

135、或其他相關人士提供。如欲了解詳情，請與客戶經理聯絡。撰寫本文件時，並未考慮任何特定人士的具體投資目標、個人情況和個別需要。如需要在香港進行跨境規定（取決於閣下的居籍地或成立地）所允許的合適性評估，本行將採取合理步驟，確保有關招攬及/或建議合適。在任何其他情況下，就任何投資或其他擬訂立的交易而言，閣下負責自行評估及信納其符合閣下的最佳利益，且適合閣下。在任何情況下，本行建議閣下須小心審閱相關投資產品及發行文件、滙豐的 標準章則、開戶手冊 內所列的“風險披露聲明”，以及上述文件內載有或附有的所有通知、風險警告及免責聲明，並且明白及接受其性質、風險和規管相關交易的條款及條件，以及任何涉及的保證金要求

136、，然後才作出投資決定。除依賴滙豐在香港作出的任何合適性評估（如有），閣下應考慮自己本身的情況（包括但不限於：閣下以為公民、居留、居籍之國家法律下可能出現的稅務後果，法律要求、任何外滙限制或外滙管制要求，因其可能與認購、持有或處置任何投資有關），自行判斷個別產品對閣下是否恰當，在恰當情況下，閣下應考慮諮詢專業顧問意見，包括：因應閣下的法律、稅務或會計狀況。請注意：文內資料無意用作協助閣下作出法律或其他諮詢問題的決定，亦不應以此作為任何此類決定的基礎。閣下如對任何產品或產品類別或對金融產品的定義有任何疑問，請與您的客戶經理聯絡。在泰國，本資料由香港上海滙豐銀行有限公司曼谷分行發放。在香港特別行政區

137、註冊成立，註冊辦事處位於香港中環皇后大道一號，並在泰國註冊為分行，註冊號碼為：0100544000390。曼谷分行註冊辦事處位於：在泰國，本資料由香港上海滙豐銀行有限公司曼谷分行發行。在香港特別行政區註冊成立，註冊辦事處位於香港中環皇后大道一號，並在泰國註冊為分行，註冊號碼為：0100544000390。曼谷分行註冊辦事處位於：No.968 Rama IV Road,Si Lom Sub-district,Bang Rak District,Bangkok。在 盧 森 堡，本 材 料 由HSBC Private Banking(Luxembourg)SA 發 放。HSBC Private Ba

138、nking(Luxembourg)SA 位 於 盧 森 堡18 Boulevard de Kockelscheuer，（郵編L-1821），受盧森堡金融業管理局（Commission de Surveillance du Secteur Financier）監管。在美國，滙豐環球私人銀行業務乃滙豐集團主要私人銀行業務子公司在世界各地進行私人銀行業務的市場推廣名稱。滙豐環球私人銀行通過美國滙豐銀行提供銀行服務，通過HSBC Securities（USA）Inc.提供證券及經紀服務。美國滙豐銀行乃聯邦存款保險公司會員。投資及若干保險產品，包括年金。HSBC Securities（USA）Inc.乃

139、紐約證交所、FINRA/SIPC 會員。在加利福尼亞州，HSBC Securities（USA）Inc.以HSBC Securities Insurance Services（牌照號碼#:OE67746）經營保險業務。HSBC Securities（USA）Inc.為美國滙豐銀行的聯營公司。終身人壽、通用人壽和定期人壽由非關聯方提供，並通過HSBC Insurance Agency(USA)Inc.(美國滙豐銀行全資附屬公司)提供。不同州份提供的產品和服務或有分別，而且並非在所有州份提供。加利福尼亞州的牌照號碼為#:OD36843。投資產品不屬於存款或本行或任何聯營機構的其他義務，亦未向聯邦保

140、險公司投保，且不受任何美國聯邦政府機構保障，本行或其他聯營機構並不作任何保證，同時須承擔投資風險，包括可能損失投資本金。所有關於閣下投資的稅務影響的決策，應與閣下的獨立稅務顧問聯繫。在澳洲，本通訊由香港上海滙豐銀行有限公司悉尼分 行（ABN 65 117 925 970,AFSL 301737）發 放。只 向“批發”客戶，並不對零售客戶發放（定義見 企業法案2001）。本通訊提供的任何資料均屬一般性質，並沒有考慮閣下的個人需要及目的，亦沒有考慮投資是否適合。香港上海滙豐銀行有限公司悉尼分行為外資授權接受存款機構（“外資ADI”），受澳洲審慎監督管理局監督。除了香港上海滙豐銀行有限公司悉尼分行和

141、HSBC Bank Australia Limited（ABN 48 006 434 162，AFSL 232595）之外，本文件中所述的滙豐集團實體並非澳洲的授權存款機構。閣下與香港上海滙豐銀行有限公司悉尼分行以外的實體或分行進行的交易不代表閣下向香港上海滙豐銀行有限公司悉尼分行的存款或屬其負債。除非在任何文件中明確另有規定，否則香港上海匯豐銀行有限公司悉尼分行的不支持或以擔?；蚱渌绞街С譁筘S集團的任何其他相關實體（包括HSBCBank Australia Limited）的義務。閣下與香港上海滙豐銀行有限公司悉尼分行以外的分行進行的交易，不會在澳洲入帳，也不是與悉尼分行的交易。並非註冊稅

142、務代理，其本意並非提供任何稅務意見或服務，亦沒有提供任何稅務意見或服務。閣下不應依賴本文件提供的資料用作確定閣下的稅務負債、責任、權利，並應諮詢註冊稅務代理的意見，以決定閣下的個人稅務責任。香港上海滙豐銀行有限公司也不保證滙豐集團的其他實體或分行任何產品的表現。閣下與滙豐集團的其他實體進行的交易面臨各種風險，例如：投資風險，包括還款可能延遲和收入及己投資52環球私人銀行|2025年第二季 本金的損失。作為“外資ADI”，1959年銀行法（Cth）中的存戶保障並不適用於香港上海滙豐銀行有限公司悉尼分行。例如：外資ADI的存戶並不享受以下保障：存款不受金融索償計劃的保障，並且不受澳洲政府的保證。存

143、款並不較拖欠其他債權人的金額更優先。這意味著如果外資ADI無法履行義務或出現財務困難，並停止支付，其在澳洲的存戶將無法從外資ADI在澳洲的資產中獲得優先償還存款。外資ADI無需在澳洲持有資產作為在澳洲的存款債務的保障，這表示如果外資ADI未能履行其義務或財務出現困難，且停止支付，不能確定存戶是否能夠獲得全數存款。在中國內地，本文件由滙豐銀行（中國）有限公司（“滙豐中國”）向其客戶發放，並只屬參考性質。本文件並沒有合約價值，而且並非亦不應理解為要約、邀請要約或游說認購、買入或賣出任何投資或訂購參與任何服務，滙豐中國並非據此建議或游說進行任何行動。在 阿 聯 酋(在 岸)，HSBC Bank Mi

144、ddle East Limited（“HBME”）阿聯酋分行受阿聯酋中央銀行監管，至於本次推廣，則主要受杜拜金融服務管理局監管。HBME部分金融服務和活動受阿聯酋的證券及大宗商品管理局監管（牌照號碼：602004）。本文件中所包含的資料僅供一般資訊之用，並不構成投資研究、建議或買賣投資的推薦。在 科 威 特，本 資 料 由HSBC Bank Middle East Limited科威特分行(HBME KUWAIT)發放，該行受科威特中央銀行監管，持牌證券活動受資本市場管理局（Capital Markets Authority）監管，主要監管機構為杜拜金融服務管理局(Dubai Financia

145、l Services Authority)。本文件對象為HBME KUWAIT客戶，任何其他人士不應據此作出行動。HBME KUWAIT對於閣下因使用或依賴本文件而遭受的任何損失、損害或其他後果，並不承擔任何責任。印度滙豐本文件的內容僅供一般資訊之用，並不構成提供投資建議或推薦，亦不應作為任何購買或出售投資的依據。在印度滙豐，本文件由Hongkong and Shanghai Banking Corporation Limited,India（“印度滙豐”）發放。印度滙豐乃香港上海滙豐銀行有限公司分行，並為在印度註冊及受監管的個別互惠基金分銷商及第三方實體投資產品的推薦機構。印度滙豐並不會向美

146、利堅合眾國（美國）、加拿大或有關分銷將違反法律或條例的任何其他司法管轄區的公民或居民分銷投資產品。印度滙豐作為滙豐互惠基金的AMFI註冊互惠基金分銷商，從HSBC Asset Management(India)Private Limited獲得傭金。滙豐互惠基金的發起人是HSBC Securities and Capital Markets(India)Private Limited(HSCI)，該公司乃滙豐集團成員。請注意，印度滙豐和發起人作為滙豐集團的一部分，可能會引起實際或被視作或潛在的利益衝突。滙豐印度已經制定了政策來識別、防止和管理這種利益衝突。印度滙豐按照SEB（投資組合經理）條例

147、2020（註冊號碼：INP000000795）向個別私人銀行客戶提供非委託管理投資組合諮詢服務?；セ莼鹜顿Y承受市場風險，請細心閱讀所有投資計劃的相關文件。長期策略投資配置/短期戰術投資配置此乃說明環球多元化投資組合內，不同資產類別的配置策略，相關策略和基礎實施選擇方案並不適用於印度客戶。閣下的居住地如並非持有戶口的滙豐實體所在地，請瀏覽滙豐環球私人銀行網站 免責聲明 跨境免責聲明，以了解因應閣下居住地的跨境考慮事項。未經HSBC書面同意，不得以電子、機械、影印或錄製或其他任何方式或任何方法，將本文件任何部分複製、儲存於檢索系統或傳送。本行私人銀行實體的完整清單已上載於本行網站。版權所有 HSBC 2025保留所有版權。（中英文本如有歧異，概以英文本為準）53