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1、中 泰 證 券 研 究 所專 業 領 先 深 度 誠 信20 25.0 5.05出版年報與一季報總結：主業恢復，奮楫篤行中泰證券傳媒互聯網研究團隊康雅雯 S0740515080001李昱喆 S0740524090002證券研究報告2核心觀點核心觀點出版觀點總結：出版觀點總結：2024年行業營收1,454.6億元，同比減少2.4%；歸母凈利潤128.3億元，同比減少34.6%，營收及利潤在稅收政策變化使得遞延所得稅資產沖回疊加教材改版、教輔整頓、一般圖書消費復蘇偏弱等因素影響下有所承壓，但25Q1業績端已有明顯恢復。其中，央企出版集團經營端略承壓，費用率平穩；地方國企出版集團經營整體平穩，穩控費

2、用支出，分紅比例穩中向上；民營出版公司業績持續分化，費用率波動較大。出版市場景氣度后續有望在新品推出以及渠道邊際改善推動下，逐步回暖。出版賽道攻守兼備。防守維度，出版紅利標簽不變，具有安全邊際，地方國有出版行業平均分紅比例50-60%具有可觀的提升空間和能力。進攻維度，我們持續看好出版公司運用賬上現金優勢，加大對外并購以及資本運作力度，提高資金使用效率。同時，出版公司在手教育資源優勢明顯，有望利用充沛資金、豐富內容、強大渠道控制力優勢，突破智慧教育（教育數字化、AI+教育等）產品、研學業務、課后服務、老年業務落地，為業績增長提供新增量。目前板塊內頭部公司2025年PE處于12-15倍，安全邊際

3、明顯，建議關注垂類內容位居前列，紅利優勢明顯，邊際改善明顯的國有出版公司：中原傳媒、山東出版、鳳凰傳媒、中南傳媒、長江傳媒、新華文軒、南方傳媒、皖新傳媒、浙版傳媒、時代出版、中文傳媒、內蒙新華。AI+教育布局領先的相關標的：南方傳媒、世紀天鴻、皖新傳媒、中原傳媒。另外，出版公司對IP價值釋放創新意愿明顯，通過多元IP運營方式，同AI等新興技術結合，打造內需新消費方向，建議關注優質IP內容儲備充足、IP運營變現方式成熟的出版公司：榮信文化、果麥文化、中信出版、中文在線、掌閱科技、新經典、讀客文化。風險提示：文化監管端的政策風險；國有傳媒企業優惠政策變動；短視頻直播電商圖書折扣力度加大；研報使用的

4、信息數據更新不及時的風險。風險提示：文化監管端的政策風險；國有傳媒企業優惠政策變動；短視頻直播電商圖書折扣力度加大；研報使用的信息數據更新不及時的風險。圖表：重點公司基本情況圖表：重點公司基本情況資料來源：各公司公告 Wind 中泰證券研究所（備注：股價與市值數據截至2025年04月30日;PE取值為PE-TTM。）簡稱簡稱股價（元）股價（元）市值（億元）市值（億元）2019-2024年營收CAGR（%）2019-2024年營收CAGR（%）2019-2024年凈利潤CAGR（%）2019-2024年凈利潤CAGR（%）2019-2024年平均ROE2019-2024年平均ROE 2024年貨

5、幣資金占市值比（%）2024年貨幣資金占市值比（%）PEPE中信出版30.157.1-2.2%-13.2%11.0%29.1%42.3中國科傳18.5146.23.4%-0.9%10.5%8.7%33.5中國出版6.3120.7-0.6%-1.9%9.7%36.0%19.5山東出版9.8204.93.7%-3.8%13.1%33.5%14.8鳳凰傳媒11.7298.81.6%2.5%12.4%10.3%17.1中文傳媒10.5146.6-3.7%-14.7%10.7%84.1%22.4南方傳媒16.5147.77.0%4.8%12.7%21.6%15.1城市傳媒6.644.01.0%-25.4

6、%9.9%30.5%72.6中南傳媒14.3256.55.4%1.1%10.3%44.7%17.6中原傳媒12.4126.80.7%4.5%10.8%41.6%11.5皖新傳媒7.0137.14.0%4.4%6.3%77.9%17.2榮信文化27.623.3-8.0%-0.4%6.2%23.5%-果麥文化35.034.78.7%-4.6%10.0%7.1%72.2中文在線21.7158.210.4%-16.5%-10.4%2.2%-掌閱科技19.686.06.5%-17.5%7.6%24.8%-新經典17.627.1-2.4%-12.0%8.8%10.9%26.4世紀天鴻10.237.56.6

7、%5.8%6.1%10.6%91.1讀客文化9.337.20.4%-23.8%7.9%7.4%-民營出版公司央企出版集團地方國企出版集團nViXnViXkYdYnUnPaQaOaQnPmMsQmRlOoOrMlOrRrP6MrQoONZmMrNwMrNuM3目錄C O N T E N T SC O N T E N T S行業25Q1業績恢復明顯，景氣度有望回暖國有出版彰顯經營韌性，民營出版分化明顯123投資建議及風險提示4CONTENTS目錄CCONTENTS專 業 領 先 深 度 誠 信專 業 領 先 深 度 誠 信中 泰 證 券 研 究 所中 泰 證 券 研 究 所1行業25Q1業績恢復明

8、顯，景氣度有望回暖5出版行業出版行業25Q125Q1業績恢復明顯，景氣度有望逐步回暖業績恢復明顯，景氣度有望逐步回暖圖表：圖表：2022Q12022Q1-2025Q12025Q1出版行業營收及同比增速（億元）出版行業營收及同比增速（億元）資料來源：各公司公告 Wind 中泰證券研究所（注：營收及利潤數據采用Wind申萬出版板塊成分股（剔除廣弘控股）及掌閱科技數據之和。）出版行業出版行業25Q125Q1業績恢復明顯，景氣度有望逐步回暖。業績恢復明顯，景氣度有望逐步回暖。2024年出版行業營收1,454.6億元，同比減少2.4%；歸母凈利潤128.3億元，同比減少34.6%。營收及利潤在稅收政策變

9、化帶來遞延所得稅資產沖回疊加教材教輔征訂節奏偏慢、一般圖書消費復蘇偏弱情況下有所承壓。但是，伴隨稅收優惠政策落地以及教輔整頓等因素逐漸消散，行業2025Q1營收315.9億元；歸母凈利潤33.5億元，同比增長33.5%，行業利潤端呈恢復趨勢。我們認為，伴隨相關因素擾動逐漸消散，出版市場景氣度后續有望在新品推出以及渠道邊際改善推動下，逐步回暖。圖表：圖表：2022Q12022Q1-2025Q12025Q1出版行業歸母凈利潤及同比增速（億元）出版行業歸母凈利潤及同比增速（億元）306.1356.8340.6430.6327.2381.0343.1439.4329.3381.8319.5424.03

10、15.9-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%05010015020025030035040045050022Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1營收（億元）yoy（%）29.354.729.142.034.759.134.767.825.146.622.034.733.5-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0102030405060708022Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1歸母凈

11、利潤（億元）yoy（%)6-60%-40%-20%0%20%40%60%2025Q12024Q42024Q32024Q22024Q12024年2023年2022年出版行業估值低于板塊平均水平，收益率表現可觀出版行業估值低于板塊平均水平，收益率表現可觀圖表：圖表：2023Q12023Q1-2025Q12025Q1傳媒各板塊傳媒各板塊PSPS（TTMTTM）趨勢圖）趨勢圖資料來源：Wind 中泰證券研究所（注：在計算PE-TTM時剔除盈利為負值的數據。）出版行業估值低于板塊平均水平，收益率表現可觀。出版行業估值低于板塊平均水平，收益率表現可觀。出版行業在傳媒整體板塊中PE（TTM）及PS（TTM）

12、明顯低于平均水平，2025Q1出版板塊PE（TTM）為19.4X，PS（TTM）僅為2.0X，具備較高配置性價比。在市場震蕩情況下，出版行業內標的憑借穩健業績增速、充沛在手現金流、高分紅等強防御屬性獲取穩定收益，其2024年收益率達7.3%，位列傳媒板塊第二。圖表：圖表：2023Q12023Q1-2025Q12025Q1傳媒各板塊傳媒各板塊PEPE（TTMTTM）趨勢圖）趨勢圖圖表：圖表：20222022-20242024年年/2024Q1/2024Q1-2025Q12025Q1傳媒傳媒各板塊收益率情況（各板塊收益率情況（%）01234567891Q232Q233Q234Q231Q242Q24

13、3Q244Q241Q250204060801001201401Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q257CONTENTS目錄CCONTENTS專 業 領 先 深 度 誠 信專 業 領 先 深 度 誠 信中 泰 證 券 研 究 所中 泰 證 券 研 究 所2國有出版彰顯經營韌性，民營出版分化明顯8央企出版集團經營端略承壓央企出版集團經營端略承壓圖表：圖表：20242024年央企出版集團業績情況（億元，年央企出版集團業績情況（億元，%）資料來源：各公司公告 Wind 北京開卷 中泰證券研究所央企出版集團經營端略承壓。央企出版集團經營端略承壓。一般圖書處于弱復蘇狀態，線

14、下渠道仍面臨一定壓力。年度維度，2024年央企出版集團整體收入及利潤總額受一般圖書大盤整體下行影響（2024年圖書零售市場碼洋規模（剔除教材教輔）達868億元，同比下降4.8%）有所承壓，歸母凈利潤則因稅收政策變化導致遞延所得稅資產沖回而有所下降。而中信出版憑借IP挖掘和策劃能力持續提供增長動能，數智技術應用有力驅動降本增效，2024年毛利率同增4.1pct，實現利潤總額強勢高增。季度維度，央企出版集團整體2025Q1收入與利潤總額仍有一定壓力，而歸母凈利潤受益于稅收優惠政策落地實現改善。圖表：圖表：2025Q12025Q1央企出版集團業績情況（億元，央企出版集團業績情況（億元，%）屬性簡稱2

15、5Q1yoy（%）25Q1yoy（%）25Q1yoy（%）25Q1yoy（%）25Q1yoy（%）25Q1yoy（%）中國科傳4.5-4.0%0.3-22.0%0.310.7%0.412.9%29.5%-4.2%7.6%1.2%中國出版8.2-12.8%-0.3-461.6%-0.3-465.3%-0.6-132.3%30.1%-0.2%-4.0%-3.3%中信出版4.24.2%0.55.4%0.543.3%0.545.7%39.9%1.6%12.9%3.4%營收（億元）營收（億元）利潤總額（億元）利潤總額（億元）扣非歸母凈利潤（億元）扣非歸母凈利潤（億元）毛利率（%）毛利率（%）凈利率（%）

16、凈利率（%）央企出版集團歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）9出版集團費用率穩定，賬上現金較充足出版集團費用率穩定，賬上現金較充足資料來源：各公司公告 Wind 中泰證券研究所（注：央企出版集團其他流動資產及一年內到期的非流動資產主要為即將到期的定期存款及可轉讓大額存單，流動性較好，故可將其納入現金范疇。）央企出版集團費用率穩定，賬上現金較充足。央企出版集團費用率穩定，賬上現金較充足。費用支出及資金方面，央企出版集團費用率保持穩定，管理費用率上升主要因人工成本（職工薪酬）、折舊及攤銷增加導致管理費用上升所致，賬上現金較為充足，能較好支持相關經營活動正常開展。圖表：圖表：20242024年央企出

17、版集團費用率及賬上現金（億元，年央企出版集團費用率及賬上現金（億元，%）貨幣資金（億元）貨幣資金（億元）交易性金融資產（億元）交易性金融資產（億元）其他流動資產（億元）其他流動資產（億元）一年內到期的非流動資產（億元）一年內到期的非流動資產（億元）賬上現金（億元）賬上現金（億元）屬性簡稱2024yoy（%）2024yoy（%）2024yoy（%）20242024202420242024中國科傳4.8%-0.3%9.4%1.0%0.2%-0.1%16.43.010.70.030.2中國出版7.5%-0.1%15.1%1.2%0.7%-0.1%19.625.41.318.865.2中信出版18.8

18、%-1.6%7.7%0.0%0.7%0.0%17.50.00.40.017.8管理費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）研發費用率（%）央企出版集團銷售費用率（%）銷售費用率（%）10地方國企出版集團經營整體平穩，地方國企出版集團經營整體平穩，25Q125Q1利潤端改善明顯利潤端改善明顯圖表：圖表：20242024年年/2025Q1/2025Q1各地方國企出版集團業績情況（億元，各地方國企出版集團業績情況（億元，%）資料來源：各公司公告 Wind 教育部 出版人雜志 中泰證券研究所地方國企出版集團經營整體平穩，地方國企出版集團經營整體平穩，25Q125Q1利潤端改善明顯。利潤端改善明顯。

19、收入端，地方國企出版集團2024年受教材改版、教輔整頓、業務結構優化等因素影響，整體收入有所下降。其中，長江傳媒收入得益于教材教輔業務穩步推進，增長向好（教材教輔線上線下一體化的銷售服務體系逐步完善，2024年教材教輔收入同增7.1%）。利潤端，地方國企出版集團利潤總額較平穩（地方國企出版集團2024年整體利潤總額達157.8億元，同減5.1%），雖然歸母凈利潤因稅收政策變化而有所下降（歸母凈利潤2024年達123.6億元，同減34.0%），但2025Q1呈顯著恢復狀態。中原傳媒、長江傳媒等受益于稅收優惠政策落地，2025Q1歸母凈利潤增幅明顯。11地方國企出版集團費用穩控費用支出地方國企出版

20、集團費用穩控費用支出圖表：圖表：20242024年地方國企出版集團費用率及賬上現金（億元，年地方國企出版集團費用率及賬上現金（億元，%）資料來源：各公司公告 Wind 中泰證券研究所（注：地方國企出版集團其他流動資產、一年內到期的非流動資產、其他非流動資產主要為短期大額存單及利息、一年以上大額存單，流動性較好，故可將其納入現金范疇。市值數據截至2025年04月30日。）地方國企出版集團穩控費用支出，賬上現金充沛。地方國企出版集團穩控費用支出，賬上現金充沛。費用率方面，地方國企出版集團2024年落實降本增效，穩控費用支出，銷售費用率、管理費用率及研發費用率保持穩定。其中，城市傳媒銷售費用率上升主

21、要因銷售費用中營銷費用同比增加所致；中文傳媒管理費用率上升主要因職工薪酬增加導致管理費用增加所致。另外，地方國企出版集團整體賬上現金充沛，核心產品教材教輔需求旺盛，保證各家公司經營現金流量凈額持續流入，賬上現金穩步向上。貨幣資金（億元）貨幣資金（億元）交易性金融資產（億元）交易性金融資產（億元）其他流動資產（億元）其他流動資產（億元）一年內到期的非流動資產（億元）一年內到期的非流動資產（億元）其他非流動資產（億元）其他非流動資產（億元）賬上現金（億元）賬上現金（億元）賬上現金占市值比重（%）賬上現金占市值比重（%）屬性簡稱2024yoy（%）2024yoy（%）2024yoy（%）202420

22、242024202420242024鳳凰傳媒12.4%0.6%13.1%0.5%0.3%0.0%19.510.742.216.798.2187.262.7%中南傳媒16.3%0.7%13.6%1.0%0.7%0.0%124.99.356.91.21.0193.475.4%皖新傳媒8.6%0.3%5.3%0.0%0.3%0.0%115.00.01.81.30.1118.286.2%浙版傳媒11.8%0.0%7.0%-0.3%0.1%0.0%60.459.01.40.00.8121.668.9%新華文軒11.7%-0.1%13.6%-0.1%0.2%0.1%91.80.00.80.520.0113

23、.167.3%山東出版11.1%0.2%13.3%0.8%0.2%0.0%60.518.60.813.526.9120.258.7%中文傳媒8.3%0.3%19.5%3.0%2.4%0.1%105.758.16.00.31.2171.3116.8%中原傳媒13.7%-0.4%11.2%0.3%0.5%0.1%52.21.25.40.034.893.673.8%時代出版2.0%0.0%3.5%0.0%0.4%0.0%33.36.92.74.32.049.392.0%南方傳媒10.0%-0.5%11.0%0.6%0.1%0.0%36.85.66.50.07.055.937.9%長江傳媒8.6%-0

24、.9%12.6%-1.1%0.3%0.0%17.324.23.60.041.286.374.2%城市傳媒12.8%1.6%9.6%0.6%0.4%0.1%12.50.00.30.00.012.829.1%出版傳媒6.4%-0.3%10.3%-1.3%0.5%-0.1%13.40.00.50.00.614.542.0%龍版傳媒11.9%-0.4%19.5%3.4%0.2%0.0%22.45.40.20.00.028.051.3%內蒙新華9.9%-1.0%15.5%0.1%0.0%0.0%9.215.90.90.00.026.057.2%新華傳媒23.1%1.0%7.2%0.1%0.0%0.0%1

25、3.44.70.20.00.018.427.9%讀者傳媒6.6%1.9%12.8%3.5%0.0%0.0%11.62.20.20.00.013.940.1%粵傳媒13.6%-1.6%17.9%-4.3%0.3%-0.1%2.10.00.46.116.825.540.0%銷售費用率（%）銷售費用率（%）管理費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）研發費用率（%）地方國企出版集團12地方國企出版集團分紅比例穩中向上地方國企出版集團分紅比例穩中向上圖表：圖表：20242024年地方國企出版集團分紅情況（億元，年地方國企出版集團分紅情況（億元，%）資料來源：各公司公告 Wind 中泰證券研究所（注

26、：股息率=當年分紅金額/當年年末市值。）地方國企出版集團分紅比例穩中向上。地方國企出版集團分紅比例穩中向上。地方國企出版集團2024年分紅金額受稅收政策變化導致2024年歸母凈利潤承壓因素影響，有所分化，其中新華文軒、中原傳媒、時代出版、長江傳媒等分紅金額穩中有升。分紅比例整體呈上升趨勢，后續整體分紅比例仍具備較大提升空間。我們預計鳳凰傳媒、中原傳媒、長江傳媒、南方傳媒等公司未來分紅金額有望穩中有增，山東出版、中原傳媒、新華文軒等公司分紅比例具有提升空間及提升能力，有望向上增長。股息率（%）股息率（%）屬性簡稱2024年yoy（%）2024年yoy（%）2024年鳳凰傳媒12.70.0%79.

27、7%36.5%4.3%中南傳媒9.90.0%72.1%18.8%3.7%皖新傳媒3.9-34.4%55.5%-8.3%2.7%浙版傳媒6.7-23.1%61.6%4.1%3.8%新華文軒7.43.4%47.9%2.6%4.3%山東出版6.5-44.6%50.9%1.7%2.7%中文傳媒5.6-47.2%75.0%21.3%3.2%中原傳媒6.142.9%59.6%28.7%5.3%時代出版2.712.0%67.9%24.3%4.6%南方傳媒4.93.5%59.9%22.8%3.6%長江傳媒5.02.5%52.7%4.9%4.3%城市傳媒0.5-74.1%54.5%10.8%1.0%出版傳媒0.

28、3-3.2%32.4%1.9%1.0%龍版傳媒0.787.5%33.1%22.8%1.0%內蒙新華1.76.7%50.2%-0.3%3.8%新華傳媒0.1-7.7%31.0%-6.5%0.2%讀者傳媒0.2-36.5%30.5%0.0%0.5%粵傳媒0.825.9%263.2%-486.7%1.2%地方國企出版集團分紅金額（億元）分紅金額（億元）分紅比例（%）分紅比例（%）13民營出版公司業績繼續分化民營出版公司業績繼續分化圖表：圖表：20242024年年/2025Q1/2025Q1民營出版公司業績情況（億元，民營出版公司業績情況（億元，%）資料來源：各公司公告 Wind 中泰證券研究所民營出

29、版公司業績繼續分化。民營出版公司業績繼續分化。民營出版公司產品一般圖書市場化程度較高，公司間戰略布局、產品設計、營銷推廣、渠道布局等維度競爭易造成業績明顯波動，而圖書零售市場景氣度偏弱使得民營出版公司業績承壓明顯。年度維度，果麥文化收入增長較快，主要得益于公司探索并踐行“出版+互聯網”的商業模式。季度維度，榮信文化2025Q1收入與利潤改善明顯，主要由于加大促銷推廣力度，收入轉化效果逐漸顯現，使得銷售收入增加。費用率方面，各家公司亦存在較大差異，其中榮信文化2024年銷售費用率上升主要因公司持續加大抖音、小紅書平臺的促銷推廣費用投入導致銷售費用增加。同時，民營出版公司擁有一定現金儲備，支持相關

30、經營活動正常開展無虞。圖表：圖表：20242024年民營出版公司費用率及賬上現金（億元，年民營出版公司費用率及賬上現金（億元，%）貨幣資金（億元）貨幣資金（億元）交易性金融資產（億元）交易性金融資產（億元）賬上現金（億元）賬上現金（億元）屬性簡稱2024yoy（%）2024yoy（%）2024yoy（%）202420242024掌閱科技58.1%-3.3%5.8%1.0%7.9%-0.4%19.90.320.2中文在線40.1%6.0%9.2%1.8%5.3%-0.8%1.40.01.4新經典19.4%1.5%9.1%0.5%0.9%-0.3%1.58.910.4華聞集團5.9%1.9%26.

31、0%4.7%0.5%-0.2%1.01.22.2讀客文化10.9%-0.1%14.3%-3.6%0.0%0.0%1.62.54.1果麥文化13.2%2.1%20.9%-1.4%1.6%-0.9%2.91.03.9世紀天鴻16.3%1.7%8.9%-1.7%1.1%0.1%2.23.25.4榮信文化35.7%13.4%11.7%0.4%0.8%-0.1%5.00.05.0民營出版公司銷售費用率（%）銷售費用率（%）管理費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）研發費用率（%）14CONTENTS目錄CCONTENTS專 業 領 先 深 度 誠 信專 業 領 先 深 度 誠 信中 泰 證 券 研

32、 究 所中 泰 證 券 研 究 所3投資建議及風險提示15投資建議投資建議投資建議：投資建議：出版板塊內頭部公司2025年PE處于12-15倍，安全邊際明顯，且擁有高股息率優勢，具備較高的配置性價比。建議關注：（1）垂類內容位居前列，紅利優勢明顯，邊際改善明顯的國有出版公司：中原傳媒、山東出版、鳳凰傳媒、中南傳媒、長江傳媒、新華文軒、南方傳媒、皖新傳媒、浙版傳媒、時代出版、中文傳媒、內蒙新華。（2）AI+教育布局領先的相關標的：南方傳媒、世紀天鴻、皖新傳媒、中原傳媒。（3）優質IP內容儲備充足、IP運營變現方式成熟的出版公司：榮信文化、果麥文化、中信出版、中文在線、掌閱科技、新經典、讀客文化。

33、風險提示：文化監管端的政策風險；國有傳媒企業優惠政策變動；短視頻直播電商圖書折扣力度加大；研報使用的信息風險提示：文化監管端的政策風險；國有傳媒企業優惠政策變動；短視頻直播電商圖書折扣力度加大；研報使用的信息數據更新不及時的風險。數據更新不及時的風險。16風險提示風險提示文化監管端的政策風險：文化監管端的政策風險：圖書出版屬于內容行業，監管較嚴。業內公司作為內容出版發行平臺，存在內容不合規導致產品下架風險。國有傳媒企業優惠政策變動：國有傳媒企業優惠政策變動：國有文化傳媒企業享受稅收優惠政策，若稅收政策發生變動，存在影響行業內公司盈利情況風險。短視頻直播電商圖書折扣力度加大：短視頻直播電商圖書折

34、扣力度加大：短視頻直播電商在零售渠道增速明顯，若其圖書折扣力度進一步增強，恐將對行業內公司盈利空間造成擠兌。研報使用的信息數據更新不及時的風險：研報使用的信息數據更新不及時的風險：研究報告使用當前可獲得的數據進行分析研究，若信息數據更新不及時，則存在報告結論不基于最新數據的風險。17重要聲明重要聲明 中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些

35、信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。