《環保工程及服務行業環保板塊2024年年報及2025年一季報總結：砥礪而上穿出隧道照見光-250513（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《環保工程及服務行業環保板塊2024年年報及2025年一季報總結：砥礪而上穿出隧道照見光-250513（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 環保板塊 2024 年年報及 2025 年一季報總結：砥礪而上，穿出隧道照見光 Table_Industry 環保工程及服務 Table_ReportDate2025 年 05 月 13 日 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 2 證券研究報告 行業研究 行業深度研究 環保工程及服務環保工程及服務 投資評級投資評級 看好看好 上次評級上次評級 看好看好 Table_Author 左前明 能源行業首席分析師 執業編號：S1500518070001 聯系電話：010-83326712 郵 箱： 郭雪 環保聯席首席分析師 執業編號：S1500525030002 郵 箱：guoxue 吳柏瑩 環保行業

2、分析師 執業編號：S1500524100001 郵 箱： 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 區 宣 武 門 西 大 街 甲127號 金 隅 大 廈B座 郵編：100031 環保板塊環保板塊 20242024 年年報及年年報及 20252025 年一季報總結：年一季報總結：砥礪而上，穿出隧道照砥礪而上，穿出隧道照見見光光 Table_ReportDate 2025 年 05 月 13 日 本期內容提要本期內容提要:Table_Summary 回歸理性重視核心主業，業績穩步前進回歸理性重視核心主業，業績穩步前進。環保行業在歷經國補退坡、PP

3、P 項目以及“國進民退”混改大潮后，逐漸回歸理性，開始尋找新的業務方向和增長點，同時重視自身核心業務的持續發展，在打造韌性十足的主營業務鏈之外，也積極跨界，布局新能源、AI+環保等熱門賽道，以求在市場政策調整和產業激宕中穩步發展。根據 wind 數據，信達能源環保板塊 146 家上市公司（其中水務 16 家、水處理 36 家、大氣治理 8 家、固廢處理 38 家、環境監測/檢測 9 家、綜合環境治理13 家、環保設備 26 家）2024 年共實現營業收入 3959.86 億元，同比減少 1.2%；歸母凈利潤 262.89 億元，同比減少 10.7%，主要系清新環境、博世科、維爾利、仕凈科技歸母

4、凈利潤大幅減少所致；環保板塊 2025 年 Q1 實現營收 878.73 億元，同比增長 1.5%，歸母凈利潤實現 87.23 億元，同比增長 1.3%，業績穩步向好。細分板塊：細分板塊：水務板塊：水務板塊：2024 年信達能源環保細分領域水務板塊（共 16 家上市公司）全年實現收入 753.76 億元，同比減少 1%；歸母凈利潤合計 118.22億元，同比增長 24.1%；2025 年 Q1 實現收入 167.85 億元，同比持平；歸母凈利潤合計 26.63 億元，同比增長 7.6%。4 月 2 日中辦、國辦印發關于完善價格治理機制的意見，提出“強化企業成本約束和收益監管，綜合評估成本變化健

5、全公用事業價格動態調整機制”。我們認為政策出臺將進一步催化水價市場化改革，有望為水務企業帶來新的成長契機，水務業務占比高、運營效率優的公司有望受益。固廢板塊：固廢板塊：2024 年信達能源環保細分領域固廢處理板塊（共 38 家上市公司）全年實現收入 1747.22 億元，同比增長 10.6%；歸母凈利潤合計 142.48 億元，同比增長 10.2%；2025 年 Q1 實現收入 413.4 億元，同比增長 8.6%；歸母凈利潤合計 43 億元，同比增長 7.9%。固廢板塊中垃圾焚燒分紅提升，焚燒+IDC 新范式引發關注。我們認為垃圾焚燒發電+IDC 新范式有望增厚垃圾焚燒項目盈利，改善現金流，

6、在此模式下，垃圾焚燒行業有望估值重塑。環境監測環境監測/檢測板塊：檢測板塊：2024 年信達能源環保細分領域環境監測/檢測板塊（共 9 家上市公司）全年實現收入 111.46 億元，同比增長 1.5%；歸母凈利潤合計 7.33 億元，同比增長 46.2%；2025 年 Q1 實現收入17.88 億元，同比減少 6.3%；歸母凈利潤合計-0.14 億元，同比增長0.4%。全國碳排放權交易市場新增鋼鐵、水泥、鋁冶煉行業，碳計量要求將進一步提高，我們認為有望利好碳排放計量、在線監測系統等領域。環保設備板塊：環保設備板塊：2024 年信達能源環保細分領域環保設備板塊（共 26家上市公司）全年實現收入

7、614.97 億元，同比減少 10.27%；歸母凈 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 3 利潤合計 28.73 億元，同比減少 33%；2025 年 Q1 實現收入 138.22億元，同比減少 6.42%；歸母凈利潤合計 9.86 億元，同比減少 4.6%。2025 年是“十四五”收官之年，此前國務院印發的20242025 年節能降碳行動方案的通知對加快用能產品設備和設施更新改造及加強廢舊產品設備循環利用均提出具體要求。我們認為工業節能降耗持續推進，節能設備有望迎來需求抬升。投資投資建議建議：環保板塊三大主線值得關注：一是水務&垃圾焚燒運營類資產，盈利穩健上行，現金流持續向好，疊加公用事業市場

8、化改革，優質運營類資產有望迎戴維斯雙擊。水務板塊重點推薦：【興蓉環境】【洪城環境】；建議關注：【中原環?！俊疚錆h控股】；垃圾焚燒板塊重點推薦【瀚藍環境】；建議關注：【旺能環境】【綠色動力】【永興股份】【中科環?！?。二是環保設備，作為“十四五”收官之年，工業節能降耗持續推進，節能設備有望迎來需求抬升；此外，碳監測需求釋放有望帶動監測領域發展。節能設備方面建議關注：【中泰股份】【冰輪環境】【華光環能】【西子潔能】【瑞晨環?！俊居瀛h境】。監測/檢測方面建議關注【雪迪龍】【聚光科技】【皖儀科技】【蘇試試驗】。三是循環再生，發展空間廣闊。根據“十四五”循環經濟發展規劃，到 2025 年，我國主要資源產

9、出率比 2020 年提高約 20%，廢鋼利用量達到 3.2 億噸，再生有色金屬達到 2000 萬噸，資源循環利用產值達到 5 萬億元，市場前景廣闊。建議關注：【英科再生】【高能環境】。風險因素：風險因素：項目推進不及預期，化債政策執行力度不及預期，價格改革推進不及預期，應收賬款收回不及時。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 4 目 錄 一、板塊估值逐步修復，水務&固廢處理運營穩健.6 二、水務：水價上調持續推進，價格&收費機制有望進一步完善.10 三、固廢處理：垃圾焚燒分紅提升，焚燒+IDC 新范式引發關注.14 四、環境監測/檢測：碳排放權交易市場擴圍，有望帶動監測行業發展.18 五、環保設備

10、：工業節能降耗持續推進，節能設備有望迎來需求抬升.20 六、投資建議.24 七、風險因素.24 表 目 錄 表 1：信達能源環保板塊主要公司梳理.8 表 2：信達能源環保水務板塊主要公司梳理.10 表 3：2024 年及 2025 年 Q1 主要水務公司經營業績.12 表 4：2024 年至今，全國主要城市水價調整情況.12 表 5：主要水務上市公司主業經營情況及自來水調價彈性測算.13 表 6：信達能源環保固廢處理板塊主要公司梳理.14 表 7：2024 年及 2025 年 Q1 主要固廢處理公司經營業績.16 表 8：主要垃圾焚燒上市公司分紅情況.17 表 9：各公司在垃圾焚燒+數據中心進

11、展.18 表 10：信達能源環保環境監測/檢測板塊主要公司梳理.18 表 11：2024 年及 2025 年 Q1 主要環境監測/檢測公司經營業績.20 表 12：信達能源環保環保設備板塊主要公司梳理.21 表 13：2024 年及 2025 年 Q1 主要環保設備公司經營業績.22 圖 目 錄 圖 1：申萬（2021）各行業 2024 年度漲跌幅（%）.6 圖 2：申萬（2021）各行業 2025 年 Q1 漲跌幅（%）.6 圖 3：2024 年 SW（2021）一級各板塊收入增速（%）.7 圖 4：2025 年 Q1 SW（2021）一級各板塊收入增速（%）.7 圖 5：2024 年 SW

12、（2021）一級各板塊歸母凈利潤增速（%）.7 圖 6：2025 年 Q1 SW（2021）一級各板塊歸母凈利潤增速（%）.7 圖 7：環保板塊 PE（TTM）.7 圖 8：環保板塊歷年營收（億元）及增速.8 圖 9：環保板塊歷年歸母凈利潤（億元）及增速.8 圖 10：環保板塊歷年 Q1 營收（億元）及增速.9 圖 11：環保板塊歷年 Q1 歸母凈利潤（億元）及增速.9 圖 12：2024 年環保細分板塊收入增速.9 圖 13：2024 年環保細分板塊歸母凈利潤增速.9 圖 14：2025 年 Q1 環保細分板塊收入增速.9 圖 15：2025 年 Q1 環保細分板塊歸母凈利潤增速.9 圖 1

13、6：歷年水務板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速.10 圖 17：歷年 Q1 水務板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速.10 圖 18：歷年水務板塊毛利率和凈利率（%）.10 圖 19：歷年 Q1 水務板塊毛利率和凈利潤率（%）.10 圖 20：歷年水務板塊資產負債率（%）.11 圖 21：歷年 Q1 水務板塊資產負債率（%）.11 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 5 圖 22：歷年水務板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（%）.11 圖 23：歷年 Q1 水務板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（%）.11 圖 24：歷年水務板塊 ROE 及 ROA（%）.11 圖 25：歷年 Q1 水務板塊 R

14、OE 及 ROA（%）.11 圖 26：全國主要城市水價情況（元/噸）.13 圖 27：歷年固廢板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速.14 圖 28：歷年 Q1 固廢板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速.14 圖 29：歷年固廢處理板塊毛利率和凈利率（%）.14 圖 30：歷年 Q1 固廢處理板塊毛利率和凈利潤率（%）.14 圖 31：歷年固廢處理板塊資產負債率（%）.15 圖 32：歷年 Q1 固廢處理板塊資產負債率（%）.15 圖 33：歷年固廢處理板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（%）.15 圖 34：歷年 Q1 固廢處理板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（%）.15 圖 35：歷年固廢處

15、理板塊 ROE 及 ROA（%）.15 圖 36：歷年 Q1 固廢處理板塊 ROE 及 ROA（%）.15 圖 37：A 股 12 家垃圾焚燒企業資本開支情況（億元）.17 圖 38：A 股 12 家垃圾焚燒企業資本開支總額及增速（億元）.17 圖 39：12 家垃圾焚燒企業經營活動現金流凈額（億元）.17 圖 40：12 家垃圾焚燒企業籌資活動產生的現金流凈額（億元）.17 圖 41：歷年監測/檢測板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速.18 圖 42：歷年 Q1 監測/檢測板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速.18 圖 43：歷年監測/檢測板塊毛利率和凈利率（%）.19 圖 44：歷年 Q1 監

16、測/檢測板塊毛利率和凈利潤率（%）.19 圖 45：歷年監測/檢測板塊資產負債率（%）.19 圖 46：歷年 Q1 監測/檢測板塊資產負債率（%）.19 圖 47：歷年監測/檢測板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（%）.19 圖 48：歷年 Q1 監測/檢測板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（%）.19 圖 49：歷年監測/檢測板塊 ROE 及 ROA（%）.20 圖 50：歷年 Q1 監測/檢測板塊 ROE 及 ROA（%）.20 圖 51：歷年環保設備板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速.21 圖 52：歷年 Q1 環保設備板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速.21 圖 53：歷年環保設備板塊

17、毛利率和凈利率（%）.21 圖 54：歷年 Q1 環保設備板塊毛利率和凈利潤率（%）.21 圖 55：歷年環保設備板塊資產負債率（%）.22 圖 56：歷年 Q1 環保設備板塊資產負債率（%）.22 圖 57：歷年環保設備板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（%）.22 圖 58：歷年 Q1 環保設備板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（%）.22 圖 59：歷年環保設備板塊 ROE 及 ROA（%）.22 圖 60：歷年 Q1 環保設備板塊 ROE 及 ROA（%）.22 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 6 一、板塊估值逐步修復，水務&固廢處理運營穩健 2024年報和2025年一季度報已披露完

18、畢，各板塊兩級分化突出。2024年申萬（2021）環保行業指數上漲1.86%，在 31 個行業中排名第 20；營收同比增長 0.74%，排名第 13；歸母凈利潤同比減少 14.71%，排名第 17。2025Q1申萬（2021）環保行業指數上漲 3.15%，在 31 個行業中排名第 11；營收同比增長 1.64%，排名第 13；歸母凈利潤同比增長 1.87%，排名第 17。圖圖 1：申萬（申萬（2021）各行業）各行業 2024 年度漲跌幅（年度漲跌幅（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 2：申萬（申萬（2021）各行業）各行業 2025 年年 Q1 漲跌幅（漲跌幅（%）資料來源：w

19、ind，信達證券研發中心 1.86(20)(10)010203040銀行非銀金融通信家用電器電子汽車商貿零售交通運輸上證綜指公用事業國防軍工石油石化建筑裝飾機械設備計算機煤炭綜合有色金屬電力設備傳媒環保鋼鐵房地產基礎化工社會服務紡織服飾建筑材料輕工制造食品飲料美容護理農林牧漁醫藥生物3.15(15)(10)(5)051015有色金屬汽車機械設備計算機鋼鐵家用電器社會服務傳媒基礎化工電子環保醫藥生物銀行美容護理建筑材料上證綜指電力設備農林牧漁紡織服飾通信食品飲料輕工制造國防軍工公用事業綜合交通運輸非銀金融房地產建筑裝飾石油石化商貿零售煤炭 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 7 圖圖 3：2024

20、 年年 SW（2021）一級各板塊收入增速（）一級各板塊收入增速（%）圖圖 4：2025 年年 Q1 SW（2021）一級各板塊收入增速（）一級各板塊收入增速（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 5：2024 年年 SW（2021）一級各板塊歸母凈利潤增速（）一級各板塊歸母凈利潤增速（%）圖圖 6：2025 年年 Q1 SW（2021）一級各板塊歸母凈利潤增速（）一級各板塊歸母凈利潤增速（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 估值方面，2024 年環保板塊整體 PE 為 29.25X，較 2024H1

21、顯著提升；25Q1 環保板塊整體 PE 為 30.31X，連續兩個季度實現估值提升。環保行業過去幾年經歷了劇烈的震蕩和調整。很多企業紛紛“混改”，行業也在面臨新的轉型問題。在“碳達峰、碳中和”大背景下，環保行業承擔了“綠色”“低碳”使命。此前，國務院印發的20242025 年節能降碳行動方案中提出 2025 年，非化石能源消費占比達到 20%左右，重點領域和行業節能降碳改造形成節能量約 5000 萬噸標準煤、減排二氧化碳約 1.3 億噸，盡最大努力完成“十四五”節能降碳約束性指標。我們認為今年作為“十四五”的收官之年，在政策紅利與市場化機制的驅動下，環保行業經營情況有望改善，行業估值有望修復。

22、圖圖 7：環保板塊環保板塊 PE（TTM）資料來源：wind，信達證券研發中心 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.002015/3/312015/6/302015/9/302015/12/312016/3/312016/6/302016/9/302016/12/312017/3/312017/6/302017/9/302017/12/312018/3/312018/6/302018/9/302018/12/312019/3/312019/6/302019/9/302019/12/312020/3/312020/6/302020/9/302020/12/3

23、12021/3/312021/6/302021/9/302021/12/312022/3/312022/6/302022/9/302022/12/312023/3/312023/6/302023/9/302023/12/312024/3/312024/6/302024/12/312025/3/31PE(TTM)均值 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 8 環保行業在歷經國補退坡、PPP 項目以及“國進民退”混改大潮后，逐漸回歸理性，開始尋找新的業務方向和增長點，同時重視自身核心業務的持續發展，在打造韌性十足的主營業務鏈之外，也積極跨界，布局新能源、AI+環保等熱門賽道，以求在市場政策調整和產業激

24、宕中穩步發展。根據 wind 數據，信達能源環保板塊 146 家上市公司（其中水務 16 家、水處理 36 家、大氣治理 8 家、固廢處理 38 家、環境監測/檢測 9 家、綜合環境治理 13 家、環保設備 26 家）2024 年共實現營業收入 3959.86 億元，同比減少 1.2%；歸母凈利潤 262.89 億元，同比減少 10.7%，主要系清新環境、博世科、維爾利、仕凈科技歸母凈利潤大幅減少所致；環保板塊 2025 年Q1 實現營收 878.73 億元，同比增長 1.5%，歸母凈利潤實現 87.23 億元，同比增長 1.3%，業績穩步向好。表表 1：信達能源環保板塊主要公司梳理信達能源環

25、保板塊主要公司梳理 板塊 數量 標的 水務 16 渤海股份、重慶水務、江南水務、綠城水務、首創環保、武漢控股、錢江水利、中原環保、國中水務、洪城環境、創業環保、中山公用、興蓉環境、祥龍電業、順控發展、聯合水務 水處理 36 清新環境、中晟高科、碧水源、中電環保、興源環境、津膜科技、節能國禎、博世科、中建環能、清水源、鵬鷂環保、中環環保、倍杰特、上海凱鑫、華騏環保、深水海納、天源環保、嘉戎技術、國泰環保、科凈源、舜禹股份、錢江生化、上海洗霸、海天股份、聯泰環保、海峽環保、中持股份、太和水、金達萊、德林海、京源環保、三達膜、路德環境、復潔環保、金科環境、力源科技 大氣 8 同興科技、中創環保、雪浪

26、環境、遠達環保、德創環保、福鞍股份、保麗潔、中航泰達 固廢處理 38 盈峰環境、宇通重工、勁旅環境、玉禾田、福龍馬、僑銀股份、新安潔、中國天楹、城發環境、旺能環境、軍信股份、中科環保、瀚藍環境、永興股份、上海環境、綠色動力、三峰環境、偉明環保、浙富控股、超越科技、大地海洋、朗坤環境、飛南資源、中再資環、高能環境、英科再生、叢麟科技、華新環保、萬德斯、通源環境、金圓股份、飛馬國際、東江環保、節能環境、百川暢銀、惠城環保、中蘭環保、圣元環保 環境監測/檢測 9 南華儀器、威派格、和達科技、萊伯泰科、理工能科、雪迪龍、聚光科技、皖儀科技、蘇試試驗 綜合環境治理 13 華控賽格、啟迪環境、綠茵生態、新

27、動力、永清環保、維爾利、南大環境、建工修復、艾布魯、東湖高新、正和生態、賽恩斯、卓錦股份 設備 26 創元科技、神霧節能、法爾勝、楚環科技、華宏科技、森遠股份、久吾高科、國林科技、力合科技、仕凈科技、嚴牌股份、清研環境、龍凈環保、菲達環保、中材節能、景津裝備、亞光股份、盛劍科技、恒譽環保、美?？萍?、青達環保、碧興物聯、華光環能、海鷗股份、冰輪環境、恒合股份 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 8：環保板塊歷年營收（億元）及增速環保板塊歷年營收（億元）及增速 圖圖 9：環保板塊歷年歸母凈利潤（億元）及增速環保板塊歷年歸母凈利潤（億元）及增速 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源

28、：wind，信達證券研發中心 3,959.86-1.2%-5%0%5%10%15%20%25%30%01,0002,0003,0004,0005,000營業收入yoy262.89-10.7%-50%0%50%100%150%200%050100150200250300350400450歸母凈利潤yoy 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 9 圖圖 10：環保板塊歷年環保板塊歷年 Q1 營收營收（億元）（億元）及增速及增速 圖圖 11：環保板塊歷年環保板塊歷年 Q1 歸母凈利潤（億元）及增速歸母凈利潤（億元）及增速 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 考察環

29、保 7 個細分板塊，2024 年收入增速較大的分別為固廢處理（10.6%）、環境監測/檢測（1.5%）；歸母凈利潤增速較大的分別為環境監測/檢測（46.2%）、水務（24.1%）、固廢處理（10.2%）。25Q1 固廢處理、水務仍保持增長態勢，收入增速較大的分別為固廢處理（8.6%）、大氣治理（7.8%）及綜合環境治理（2.2%），歸母凈利潤固廢處理和水務保持穩定增長，分別增長 7.9%、7.6%，展現穩健運營屬性。圖圖 12：2024 年環保細分板塊收入增速年環保細分板塊收入增速 圖圖 13：2024 年環保細分板塊歸母凈利潤增速年環保細分板塊歸母凈利潤增速 資料來源：wind，信達證券研發

30、中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 14：2025 年年 Q1 環保細分板塊收入增速環保細分板塊收入增速 圖圖 15：2025 年年 Q1 環保細分板塊歸母凈利潤增速環保細分板塊歸母凈利潤增速 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 -10%0%10%20%30%40%50%60%01002003004005006007008009001,000-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%020406080100歸母凈利潤yoy-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%-120%-100%-80%-60%-40%-

31、20%0%20%40%60%-15%-10%-5%0%5%10%-140.0%-120.0%-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 10 二、水務：水價上調持續推進，價格&收費機制有望進一步完善 根據 wind 數據，2024 年信達能源環保細分領域水務板塊（共 16 家上市公司）全年實現收入 753.76 億元，同比減少 1%；歸母凈利潤合計 118.22 億元，同比增長 24.1%；2025 年 Q1 實現收入 167.85 億元，同比持平；歸母凈利潤合計 26.63 億元，同比增長 7.6%。表表 2：信達能源環保

32、：信達能源環保水務水務板塊板塊主要公司梳理主要公司梳理 板塊 數量 標的 水務 16 渤海股份、重慶水務、江南水務、綠城水務、首創環保、武漢控股、錢江水利、中原環保、國中水務、洪城環境、創業環保、中山公用、興蓉環境、祥龍電業、順控發展、聯合水務 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 16：歷年水務板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速歷年水務板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速 圖圖 17：歷年歷年 Q1 水務板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速水務板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 財務指標方面，2024 年水務板塊毛

33、利率和凈利率分別為 32.89%和 15.68%，分別同比+2.39pct、+1.39pct；資產負債率呈現逐年升高態勢，同比增加 0.61pct 至 56.87%；收現比為 82.74%，同比-2.37pct；經營性現金流凈額/收入為 27.58%，同比-1.17pct。2025Q1 水務板塊毛利率和凈利率分別為 33.13%和 17.27%，分別同比-0.2pct、+1.8pct；資產負債率為56.34%；收現比為83.4%，同比+2.88pct；經營性現金流凈額/收入為15.45%，同比-2.03pct。圖圖 18：歷年水務板塊毛利率和凈利率（歷年水務板塊毛利率和凈利率（%）圖圖 19：

34、歷年歷年 Q1 水務板塊毛利率和凈利潤率（水務板塊毛利率和凈利潤率（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 -20%-10%0%10%20%30%0.00200.00400.00600.00800.00營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）增速 右軸增速 右軸-20%0%20%40%60%050100150200營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）增速 右軸增速 右軸0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0020142015201620172018201920202021202220232024毛利率凈利率0.005

35、.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.00毛利率凈利率 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 11 圖圖 20：歷年水務板塊資產負債率（歷年水務板塊資產負債率（%）圖圖 21：歷年歷年 Q1 水務板塊資產負債率（水務板塊資產負債率（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 22：歷年水務板塊收現比和經營性現金流凈額歷年水務板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（收入（%）圖圖 23：歷年歷年 Q1 水務板塊收現比和經營性現金流凈額水務板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（收入（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源

36、：wind，信達證券研發中心 圖圖 24：歷年水務板塊歷年水務板塊 ROE 及及 ROA（%）圖圖 25：歷年歷年 Q1 水務板塊水務板塊 ROE 及及 ROA（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 個股方面，2024 年營收前五的企業是首創環保、興蓉環境、洪城環境、重慶水務、中山公用，營收及同比增速為 200.50（-6.0%）、90.49（+11.9%）、82.27（+2.2%）、69.99（-3.5%）、56.78（+9.2%）億元；歸母凈利潤前五的企業是首創環保、興蓉環境、中山公用、洪城環境、中原環保，歸母凈利潤及同比增速分別是 35.28（+

37、119.7%）、19.96（+8.3%）、11.99（+23.9%）、11.90（+9.9%）、10.32（+20.0%）億元。01020304050602013201420152016201720182019202020212022202320240102030405060020406080100120收現比經營性現金流/營業收入020406080100120收現比經營性現金流/營業收入02468102014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024ROE（攤?。㏑OA（總資產報酬率）0.000.501.001.502.002.50R

38、OE（攤?。㏑OA（總資產報酬率）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 12 表表 3：2024 年及年及 2025 年年 Q1 主要主要水務水務公司經營業績公司經營業績 代碼 公司簡稱 2024 營收（億元）同比增速 2024年歸母凈利潤（億元）同比增速 2025Q1 營收（億元）同比增速 2025Q1 歸母凈利潤（億元）同比增速 000605.SZ 渤海股份 17.61-4.5%0.16-20.0%5.51-7.7%0.18 1.3%601158.SH 重慶水務 69.99-3.5%7.85-27.9%16.52 8.7%2.37 28.9%601199.SH 江南水務 15.33 12.4%

39、4.02 24.3%2.94-0.4%0.95 13.1%601368.SH 綠城水務 24.78 6.3%0.88 19.6%5.41-0.2%0.02-89.6%600008.SH 首創環保 200.50-6.0%35.28 119.7%42.42-2.6%3.99 10.4%600168.SH 武漢控股 37.75 21.6%0.88-39.0%10.22 26.3%0.31-36.6%600283.SH 錢江水利 23.22 4.5%2.15 4.7%4.91 7.8%0.54 77.4%000544.SZ 中原環保 54.43-30.3%10.32 20.0%11.47-25.7%3

40、.59-14.1%600187.SH 國中水務 1.79-20.7%0.44 43.6%0.52 21.1%-0.01-152.0%600461.SH 洪城環境 82.27 2.2%11.90 9.9%19.22-10.6%3.32 2.6%600874.SH 創業環保 48.27 3.5%8.07-6.7%11.02 2.1%2.55 1.3%000685.SZ 中山公用 56.78 9.2%11.99 23.9%9.77 9.1%3.05 62.2%000598.SZ 興蓉環境 90.49 11.9%19.96 8.3%20.23 9.6%5.08 11.2%600769.SH 祥龍電業

41、0.76 13.7%0.13 5.4%0.18-11.0%0.05 13.5%003039.SZ 順控發展 18.39 26.3%2.68 10.2%4.98 22.9%0.53 3.9%603291.SH 聯合水務 11.40 1.1%1.50-5.9%2.53 7.5%0.13-62.8%資料來源：wind，信達證券研發中心 繼上海、南京、長沙等城市調整水價后，深圳發文擬調漲水價繼上海、南京、長沙等城市調整水價后，深圳發文擬調漲水價 13%，一線城市調價或對全國形成帶動作用。，一線城市調價或對全國形成帶動作用。3月 21 日深圳市發改委發布調整水價公告，自來水綜合價格擬由 3.45 元/噸

42、調整為 3.9 元/立方米（含稅），漲幅13.05%。我們統計，2024 年以來，水價調整已在廣東、江蘇、重慶、陜西等省市陸續展開。從全國省會城市現行水價來看，武漢、南寧、蘭州、南昌、成都等處于價格下游區間，存在水價上調空間。表表 4：2024 年至今，全國主要城市水價調整情況年至今，全國主要城市水價調整情況 省份省份 城市城市 聽證會時間聽證會時間 執行時間執行時間 原第一階梯水價原第一階梯水價（元（元/方）方）調整后第一階梯水價調整后第一階梯水價（元（元/方）方）調價幅度（元調價幅度（元/方）方）漲幅漲幅 距上次調價距上次調價時間（年）時間（年）上海（浦東水務集團、浦東自來水公司和臨港供排

43、水公司）2024/1/1 1.92 2.25 0.33 17.2%10 內蒙古 二連浩特市 2024/12/25 擬調整 3.16 3.63 0.47 14.9%10 海南省 三亞市 2024/6/28 1.65 2.2 0.55 33.3%廣東省 江門市新會區 2024/12/1 1.77 2.04 0.27 15.3%15 廣州市 2024/5/9 擬調整 1.98 2.6 0.62 31.3%12 1.98 2.46 0.48 24.2%湖南省 長沙市 2024/5/11 2024/8/1 1.51 1.9 0.39 25.8%12 江西省 九江市 2024/11/15 擬調整 1.41

44、 1.59 0.18 12.8%10 陜西省 寶雞鳳翔區 2024/10/10 擬調整 2.05 2.37 0.32 15.6%2.05 2.33 0.28 13.7%江蘇省 南京市 2024/8/23 2025/1/1 1.42 1.8 0.38 26.8%12 重慶市 城口縣 2025/1/1 2.45 2.7 0.25 10.2%9 深圳市 2025/4/11 擬調整 2.67 2.67 0 0.0%2.67 2.94 0.27 10.1%資料來源：各地政府網站，南京市發改委，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 13 圖圖 26：全國主要城市水價情況（元全國主要城市水價情

45、況（元/噸）噸）資料來源：同花順、各地方政府網站，信達證券研發中心 中辦、國辦再發文提公用事業市場化改革，水價核定上漲有望提速。中辦、國辦再發文提公用事業市場化改革，水價核定上漲有望提速。4 月 2 日中辦、國辦印發關于完善價格治理機制的意見，提出“強化企業成本約束和收益監管，綜合評估成本變化健全公用事業價格動態調整機制”。我們看到深圳和廣州提出的水價調整方案中都提到水企成本上升，供水收入已經無法彌補含稅成本。我們認為政策出臺將進一步催化水價市場化改革，尤其針對水價過低、多年未調整的地區，有望重新核定水價來疏導企業供水成本，緩解經營壓力。水務業務占比高、運營效率優的公司有望受益。水務業務占比高

46、、運營效率優的公司有望受益。我們測算主要水務上市公司在水價調漲 15%的假設下對利潤的影響（15%所得稅假設）。其中綠城水務利潤上漲彈性在 139%（成本費用上漲及信用減值拖累 23 年利潤），錢江水利利潤上漲彈性為 60%，主要由于公司供水毛利率較高且水務業務占比高。興蓉環境、洪城環境水務運營毛利率高，但業務占比相對較低，水價上漲彈性分別為 17%、11%。表表 5：主要水務上市公司主業經營情況及自來水調價彈性測算主要水務上市公司主業經營情況及自來水調價彈性測算 上市公司 總市值（億元）供水業務收入占比 污水業務收入占比 水務營收占比 供水毛利率（%）污水毛利率（%）水價上調 15%帶來的利

47、潤增加（億元）水價上調 15%帶來的利潤彈性 海天股份 39.16 31%62%93%51%47%0.50 21%洪城環境 121.09 12%30%42%45%42%1.23 11%興蓉環境 205.63 30%37%68%44%40%3.11 17%錢江水利 56.36 43%14%58%42%29%1.23 60%創業環保 82.79 9%72%82%41%43%0.55 6%江南水務 50.31 44%2%46%39%5%0.76 24%順控發展 86.45 56%0.4%56%37%21%1.03 42%首創環保 231.96 15%30%45%33%38%4.05 25%聯合水務

48、55.82 72%27%99%28%37%0.50 31%綠城水務 42.82 34%64%98%23%40%1.02 139%重慶水務 238.08 23%53%76%14%28%2.17 20%武漢控股 48.28 5%62%67%-34%26%0.21 15%資料來源：iFinD，各公司公告，信達證券研發中心 注：截至2025.4.1 主要水務公司按供水毛利率排序 4.3 3.6 4.0 3.6 3.5 3.2 3.2 2.3 2.7 2.9 2.6 2.7 2.6 2.5 2.0 2.5 2.5 2.4 2.4 2.4 2.4 2.3 2.3 2.1 2.0 2.0 1.9 1.9 1

49、.9 1.8 1.8 1.8 1.6 1.4 0.951.360.950.950.95111.81.230.961.2110.9511.420.950.95 0.95 0.95 0.950.950.95 0.950.950.950.9510.95 0.9510.950.951.141.10.001.002.003.004.005.006.00石家莊北京天津長春鄭州昆明濟南上海深圳(方案一)深圳(方案二)西安深圳（原）廣州(方案一)重慶南京廣州(方案二)呼和浩特哈爾濱福州銀川沈陽太原烏魯木齊成都南昌廣州杭州合肥長沙貴陽?？谔m州南寧武漢居民一階梯水價（元/噸）污水處理價格（元/噸）請閱讀最后一頁免

50、責聲明及信息披露 14 三、固廢處理：垃圾焚燒分紅提升，焚燒+IDC 新范式引發關注 根據 wind 數據，2024 年信達能源環保細分領域固廢處理板塊（共 38 家上市公司）全年實現收入 1747.22 億元，同比增長 10.6%；歸母凈利潤合計 142.48 億元，同比增長 10.2%；2025 年 Q1 實現收入 413.4 億元，同比增長8.6%；歸母凈利潤合計 43 億元，同比增長 7.9%。表表 6：信達能源環保：信達能源環保固廢處理固廢處理板塊板塊主要公司梳理主要公司梳理 板塊 數量 標的 固廢處理 38 盈峰環境、宇通重工、勁旅環境、玉禾田、福龍馬、僑銀股份、新安潔、中國天楹、

51、城發環境、旺能環境、軍信股份、中科環保、瀚藍環境、永興股份、上海環境、綠色動力、三峰環境、偉明環保、浙富控股、超越科技、大地海洋、朗坤環境、飛南資源、中再資環、高能環境、英科再生、叢麟科技、華新環保、萬德斯、通源環境、金圓股份、飛馬國際、東江環保、節能環境、百川暢銀、惠城環保、中蘭環保、圣元環保 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 27：歷年歷年固廢固廢板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速 圖圖 28：歷年歷年 Q1 固廢固廢板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信

52、達證券研發中心 財務指標方面，2024 年固廢處理板塊毛利率和凈利率分別為 25.79%和 11.28%，基本持平；資產負債率近年趨于保持平穩，為 49.2%；收現比為 95.71%，同比+3.14pct；經營性現金流凈額/收入為 19.45%，同比+1.8pct。2025Q1 固廢處理板塊毛利率和凈利率分別為 27.63%和 13.47%，分別同比+0.88pct、+0.53pct；資產負債率為48.77%；收現比為 105.75%，同比+3.34pct；經營性現金流凈額/收入為 23.67%，同比-0.63pct。圖圖 29：歷年歷年固廢處理固廢處理板塊毛利率和凈利率（板塊毛利率和凈利率（

53、%）圖圖 30：歷年歷年 Q1 固廢處理固廢處理板塊毛利率和凈利潤率（板塊毛利率和凈利潤率（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 -1000%0%1000%2000%3000%4000%-500.000.00500.001,000.001,500.002,000.00營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）增速 右軸增速 右軸-50%0%50%100%150%200%0.00100.00200.00300.00400.00500.00營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）增速 右軸增速 右軸05101520253035402014 2015 2016 2017

54、2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024毛利率凈利率0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.00毛利率凈利率 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 15 圖圖 31：歷年歷年固廢處理固廢處理板塊資產負債率（板塊資產負債率（%）圖圖 32：歷年歷年 Q1 固廢處理固廢處理板塊資產負債率（板塊資產負債率（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 33：歷年歷年固廢處理固廢處理板塊收現比和經營性現金流凈額板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（收入（%）圖圖 34：歷年歷年 Q1 固廢處理固廢處

55、理板塊收現比和經營性現金流凈額板塊收現比和經營性現金流凈額/收入收入（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 35：歷年歷年固廢處理固廢處理板塊板塊 ROE 及及 ROA（%）圖圖 36：歷年歷年 Q1 固廢處理固廢處理板塊板塊 ROE 及及 ROA（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 個股方面，2024 年營收前五的企業是浙富控股、高能環境、盈峰環境、飛南資源、瀚藍環境，營收及同比增速為 209.12（+10.3%）、145.00（37%）、131.18（+3.9%）、125.69（+45%）、118.

56、86（-5.2%）億元；歸母凈利潤前五的企業是偉明環保、瀚藍環境、三峰環境、城發環境、浙富控股，歸母凈利潤及同比增速分別是 27.04（+32%）、16.64（16.4%）、11.68（+0.2%）、11.41（+6.2%）、9.71（-5.3%）億元。010203040506070201320142015201620172018201920202021202220232024資產負債率0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00資產負債率020406080100120收現比經營性現金流/營業收入0.0020.0040.0060.0080.00100

57、.00120.00140.00收現比經營性現金流/營業收入051015202014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024ROE（攤?。㏑OA（總資產報酬率）0.000.501.001.502.002.503.003.504.00ROE（攤?。㏑OA（總資產報酬率）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 16 表表 7：2024 年及年及 2025 年年 Q1 主要主要固廢處理固廢處理公司經營業績公司經營業績 代碼 公司簡稱 2024 營收（億元）同比增速 2024 年歸母凈利潤（億元）同比增速 2025Q1 營收（億元）同比增速 2025

58、Q1 歸母凈利潤（億元）同比增速 000967.SZ 盈峰環境 131.18 3.9%5.14 3.0%31.82 6.2%1.81 4.7%600817.SH 宇通重工 37.99 30.7%2.27 4.0%7.07 0.8%0.52 62.5%001230.SZ 勁旅環境 15.39 5.8%1.41 8.8%3.80 0.6%0.39 21.3%300815.SZ 玉禾田 72.03 16.9%5.75 10.4%18.82 10.6%1.61 9.2%603686.SH 福龍馬 50.40-1.3%1.45-37.4%11.64-1.7%0.63-2.4%002973.SZ 僑銀股份

59、 39.14-0.7%2.89-8.7%9.36-4.3%0.68-29.7%831370.BJ 新安潔 4.69-19.5%-0.53-1.6%1.12-9.6%-0.09 382.7%000035.SZ 中國天楹 56.67 6.5%2.80-17.0%12.06-3.6%1.06-47.6%000885.SZ 城發環境 66.11 1.4%11.41 6.2%15.36 13.2%2.73 22.4%002034.SZ 旺能環境 31.73-0.1%5.61-7.0%8.74 11.1%2.01 10.6%301109.SZ 軍信股份 24.31 30.9%5.36 4.4%7.67 5

60、4.2%1.73 39.4%301175.SZ 中科環保 16.63 18.4%3.21 18.9%4.12 14.1%0.78 7.1%600323.SH 瀚藍環境 118.86-5.2%16.64 16.4%26.01-4.2%4.20 10.3%601033.SH 永興股份 37.65 6.4%8.21 11.7%9.05-2.5%1.97-3.4%601200.SH 上海環境 62.61-1.9%5.75 5.3%13.42 2.0%1.57 22.5%601330.SH 綠色動力 33.99-14.1%5.85-7.0%8.28 2.9%1.85 33.2%601827.SH 三峰環

61、境 59.91-0.6%11.68 0.2%15.55 0.2%4.09 4.9%603568.SH 偉明環保 71.71 19.0%27.04 32.0%20.10 0.1%7.16 0.5%002266.SZ 浙富控股 209.12 10.3%9.71-5.3%49.37 10.9%2.71-12.9%301049.SZ 超越科技 2.91 10.2%-0.69-42.1%0.49-11.9%-0.29 145.1%301068.SZ 大地海洋 9.47 1.0%0.86 55.0%2.13 32.3%0.01-90.0%301305.SZ 朗坤環境 17.91 2.2%2.16 20.5

62、%4.12-16.5%0.77 94.8%301500.SZ 飛南資源 125.69 45.0%1.28-28.7%30.43 33.2%0.05-106.7%600217.SH 中再資環 40.24 8.7%0.22-66.0%7.55 46.2%-0.02-156.9%603588.SH 高能環境 145.00 37.0%4.82-4.5%33.08 5.9%2.25 15.8%688087.SH 英科再生 29.24 19.1%3.07 57.1%7.93 25.2%0.72 0.0%688370.SH 叢麟科技 5.95-6.2%0.90 1.9%1.25-8.5%0.05-77.3%

63、301265.SZ 華新環保 6.41-12.2%0.47-46.7%1.41 85.5%0.11-7433.4%688178.SH 萬德斯 6.22-23.2%-0.74-14.3%0.90-41.0%-0.05-169.2%688679.SH 通源環境 16.00 7.3%0.22-31.5%2.69 0.0%-0.03-10.1%000546.SZ 金圓股份 67.34 136.8%0.40-105.9%17.43 84.6%0.16-29.9%002210.SZ 飛馬國際 2.39-32.8%0.29 74.0%0.55-12.1%-0.01-112.2%002672.SZ 東江環保

64、34.87-13.3%-8.04 7.2%6.96-11.9%-1.46-6.1%300140.SZ 節能環境 59.19-3.7%6.05-14.5%14.22-0.2%2.82 42.7%300614.SZ 百川暢銀 4.52 12.1%-2.82 207.6%1.08 10.0%-0.12-7.4%300779.SZ 惠城環保 11.49 7.3%0.43-69.2%2.85-4.3%-0.08-140.4%300854.SZ 中蘭環保 6.46-22.8%0.13-36.1%1.29 60.1%0.10-275.9%300867.SZ 圣元環保 15.82-9.5%1.82 24.3%

65、3.69-2.1%0.64 43.2%資料來源：wind，信達證券研發中心 垃圾焚燒發電資本開支減少。垃圾焚燒發電資本開支減少。我們以 A 股 12 家垃圾焚燒發電公司為樣本，包含中國天楹、城發環境、旺能環境、圣元環保、軍信股份、中科環保、瀚藍環境、永興股份、上海環境、綠色動力、三峰環境、偉明環保，2024 年12 家公司資本開支為 127.26 億元，同比減少 24%，2020 年后連續四年資本開支逐步減少。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 17 圖圖 37：A 股股 12 家垃圾焚燒企業資本開支情況（億元）家垃圾焚燒企業資本開支情況（億元）圖圖 38：A 股股 12 家垃圾焚燒企業資本開支

66、總額及增速（億元）家垃圾焚燒企業資本開支總額及增速（億元）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 行業現金流向好，分紅有望提升。行業現金流向好，分紅有望提升。隨著項目建設完成，企業轉向穩定運營，帶動經營活動現金流持續提升，2024年 12 家企業經營活動現金流凈額 181.21 億元，同比增長 13.2%；籌資活動現金流 2024 年凈流出 43.27 億元，2020 年籌資凈額高峰為 225.81 億元。隨著經營現金流的改善，資本開支下行，企業自由現金流轉正，企業具備了一定的分紅能力。2024 年 A 股 12 家垃圾焚燒企業全部提升股利支付率，其中提升最

67、高的為綠色動力，從 23年的 33.2%提升至 24 年的 71.4%。圖圖 39：12 家垃圾焚燒企業經營活動現金流凈額（億元）家垃圾焚燒企業經營活動現金流凈額（億元）圖圖 40：12 家垃圾焚燒企業籌資活動產生的現金流凈額（億元）家垃圾焚燒企業籌資活動產生的現金流凈額（億元）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 表表 8：主要主要垃圾焚燒垃圾焚燒上市公司上市公司分紅情況分紅情況 股利支付率（%）上市公司 2022 2023 2024 中國天楹 0.0 14.9 30.0 城發環境 10.0 15.1 20.0 旺能環境 29.8 35.6 38.1 圣

68、元環保 10.6 10.0 10.1 軍信股份 79.2 71.8 94.6 中科環保 38.2 54.6 62.0 瀚藍環境 15.6 27.4 39.2 永興股份 0.0 63.7 65.8 上海環境 21.6 20.5 23.4 綠色動力 22.5 33.2 71.4 三峰環境 32.7 33.8 35.1 0102030405060201620182020202220242026中國天楹城發環境旺能環境圣元環保軍信股份中科環保瀚藍環境永興股份上海環境綠色動力三峰環境偉明環保-40%-20%0%20%40%60%80%100%0501001502002503003502018201920

69、202021202220232024資本開支（億元）增速-5.00.05.010.015.020.025.030.035.0201620182020202220242026中國天楹城發環境旺能環境圣元環保軍信股份中科環保瀚藍環境永興股份上海環境綠色動力三峰環境偉明環保-80.0-60.0-40.0-20.00.020.040.060.0201620182020202220242026中國天楹城發環境旺能環境圣元環保軍信股份中科環保瀚藍環境永興股份上海環境綠色動力三峰環境偉明環保 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 18 偉明環保 15.5 20.7 30.1 資料來源：wind，信達證券研發中心

70、 垃圾焚燒垃圾焚燒+IDC 新范式引發行業關注。新范式引發行業關注。垃圾焚燒發電項目作為生活垃圾無害化處置的末端處理設施，既能解決“垃圾圍城”問題，又能為城市提供綠色電能，其電力輸出具備低碳屬性，可滿足 IDC 對綠電的規?；枨?。假設垃圾焚燒發電項目產能 1000 噸/日、產能利用率 100%、年運行 350 天、年內日均噸上網電量 300 度，則該項目的年上網電量可達 1.05 億度電，可滿足 1840 臺以上機柜的 IDC 項目一年用電（假設單臺機柜功率 5kw、PUE1.3）。目前，瀚藍環境、軍信股份、偉明環保等垃圾焚燒已布局垃圾焚燒+數據中心業務。我們認為垃圾焚燒發電+IDC 新范式

71、有望增厚垃圾焚燒項目盈利，改善現金流，在此模式下，垃圾焚燒行業有望估值重塑。表表 9：各公司在垃圾焚燒各公司在垃圾焚燒+數據中心進展數據中心進展 發布日期發布日期 上市公司上市公司 布局情況布局情況 2025 年 3 月 3 日 軍信股份 公司全資孫公司與吉爾吉斯共和國奧什市政府簽訂奧什市垃圾科技處置項目框架協議，約定的奧什市垃圾科技處置項目（規劃垃圾處理規模 3000 噸/日）特許經營權，主要內容包括綠電中心、供熱中心和算力中心，若后續能順利實施并建成投產，將極大地改善當地人居環境，并為當地提供綠色電力、熱能以及算力服務。2025 年 3 月 17 日 瀚藍環境 公司積極布局售電業務市場，并

72、注冊成立售電公司，將利用項目自身的區位優勢和資源基礎，積極配合地方政府和工業用戶，提供具有綠色優勢的電能，解決用電企業能耗指標問題，并提升自身效益。此外，還將實現內部業務協同及資源優化配置，降低運營成本 2025 年 3 月 21 日 偉明環保 公司在龍灣區已成功運營永強垃圾焚燒發電一期和二期項目，憑借垃圾焚燒發電的綠色電力屬性，存在合作建設智算中心的機會。綠色電力不僅能滿足智算中心的電力需求，還可提供液冷所需的蒸汽，來降低數據中心電能使用效率（PUE）。公司希望與龍灣區政府合作，共同打造低碳智算中心的標桿，促進當地相關產業發展。資料來源：公司公告，瀚藍環境微信公眾號，信達證券研發中心 四、環

73、境監測/檢測：碳排放權交易市場擴圍，有望帶動監測行業發展 根據 wind 數據，2024 年信達能源環保細分領域環境監測/檢測板塊（共 9 家上市公司）全年實現收入 111.46 億元，同比增長 1.5%；歸母凈利潤合計 7.33 億元，同比增長 46.2%；2025 年 Q1 實現收入 17.88 億元，同比減少 6.3%；歸母凈利潤合計-0.14 億元，同比增長 0.4%。表表 10：信達能源環保：信達能源環保環境監測環境監測/檢測檢測板塊板塊主要公司梳理主要公司梳理 板塊 數量 標的 環境監測/檢測 9 南華儀器、威派格、和達科技、萊伯泰科、理工能科、雪迪龍、聚光科技、皖儀科技、蘇試試驗

74、 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 41：歷年歷年監測監測/檢測檢測板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速 圖圖 42：歷年歷年 Q1 監測監測/檢測檢測板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速速 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心-60%-40%-20%0%20%40%60%020406080100120營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）增速 右軸增速 右軸-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%(5)0510152025營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）增

75、速 右軸增速 右軸 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 19 財務指標方面，2024 年環境監測/檢測板塊毛利率和凈利率分別為 44.99%和 11.63%，分別同比+0.16pct、+0.48pct；資產負債率近年趨于保持平穩，為 29.12%；收現比為 94.48%，同比-8.21pct；經營性現金流凈額/收入為 14.4%，同比+0.78pct。2025Q1 環境監測/檢測板塊毛利率和凈利率分別為 46.66%和 11.98%，分別同比-0.13pct、-3.33pct；資產負債率為 27.77%；收現比為 135.25%，同比+19.72pct。圖圖 43：歷年歷年監測監測/檢測檢測板塊

76、毛利率和凈利率（板塊毛利率和凈利率（%）圖圖 44：歷年歷年 Q1 監測監測/檢測檢測板塊毛利率和凈利潤率（板塊毛利率和凈利潤率（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 45：歷年歷年監測監測/檢測檢測板塊資產負債率（板塊資產負債率（%）圖圖 46：歷年歷年 Q1 監測監測/檢測檢測板塊資產負債率（板塊資產負債率（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 47：歷年歷年監測監測/檢測檢測板塊收現比和經營性現金流凈額板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（收入（%）圖圖 48：歷年歷年 Q1 監測監測/檢測檢測

77、板塊收現比和經營性現金流凈額板塊收現比和經營性現金流凈額/收入收入（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 0102030405060201320142015201620172018201920202021202220232024毛利率凈利率0102030405060201320142015201620172018201920202021202220232024毛利率凈利率0510152025303540201320142015201620172018201920202021202220232024資產負債率0.005.0010.0015.0020.00

78、25.0030.0035.00資產負債率0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00收現比經營性現金流/營業收入-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.00收現比經營性現金流/營業收入 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 20 圖圖 49：歷年歷年監測監測/檢測檢測板塊板塊 ROE 及及 ROA（%）圖圖 50：歷年歷年 Q1 監測監測/檢測檢測板塊板塊 ROE 及及 ROA（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 個股方面，2024 年營收前五的企業是聚光科技、蘇試試驗、雪迪龍、威派格、理工

79、能科，營收及同比增速為 36.14（+13.6%）、20.26（-4.3%）、14.20（-6%）、12.40（-12.5%）、10.79（-1.8%）億元；歸母凈利潤及同比增速分別是理工能科、蘇試試驗、聚光科技、雪迪龍、萊伯泰科，歸母凈利潤及同比增速為 2.77（+12.84%）、2.29（-27%）、2.07（+164.11%）、1.69（-16.9%）、0.39（+42.03%）億元。表表 11：2024 年及年及 2025 年年 Q1 主要主要環境環境監測監測/檢測檢測公司經營業績公司經營業績 代碼 公司簡稱 2024 營收（億元）同比增速 2024 年歸母凈利潤（億元）同比增速 20

80、25Q1 營收（億元）同比增速 2025Q1 歸母凈利潤（億元）同比增速 300417.SZ 南華儀器 1.24 10.8%0.15-208%0.21 44.2%-0.04 16.5%603956.SH 威派格 12.40-12.5%-2.12-69%1.07-50.2%-0.66-75.5%688296.SH 和達科技 4.79 39.7%-0.06-36%0.38-51.5%-0.14-1420.2%688056.SH 萊伯泰科 4.24 1.9%0.39 24%0.99-6.1%0.13 10.3%002322.SZ 理工能科 10.79-1.8%2.77 456%1.59-4.3%0.

81、33-20.6%002658.SZ 雪迪龍 14.20-6.0%1.69-1008%2.54 9.7%0.10 257.2%300203.SZ 聚光科技 36.14 13.6%2.07 81%5.47 1.4%-0.21 18.8%688600.SH 皖儀科技 7.40-5.9%0.14 42%1.34 16.9%-0.05 83.8%300416.SZ 蘇試試驗 20.26-4.3%2.29 13%4.29-3.0%0.41-3.0%資料來源：wind，信達證券研發中心 全國碳排放權交易市場新增鋼鐵、水泥、鋁冶煉行業全國碳排放權交易市場新增鋼鐵、水泥、鋁冶煉行業，碳計量要求將進一步提高，有望

82、帶動相關監測行業發展碳計量要求將進一步提高，有望帶動相關監測行業發展。生態環境部 3 月 26 日發布了全國碳排放權交易市場覆蓋鋼鐵、水泥、鋁冶煉行業工作方案（以下簡稱方案），標志著全國碳排放權交易市場首次擴大行業覆蓋范圍工作正式進入實施階段。方案提出制定核算報告和核查技術規范，明確各行業關鍵參數分級分類管理要求，逐步推動企業開展對燃料、原輔材料等參數的高質量實測，對不具備實測條件的參數采用規定的缺省值替代實測；探索開展碳排放在線監測。此前，國務院印發的20242025 年節能降碳行動方案管理機制方面提出加強能源消費和碳排放統計核算；建立與節能降碳目標管理相適應的能耗和碳排放統計快報制度，提高

83、數據準確性和時效性；夯實化石能源、非化石能源、原料用能等統計核算基礎；積極開展以電力、碳市場數據為基礎的能源消費和碳排放監測分析。我們認為有望利好碳排放計量、在線監測系統等領域。五、環保設備：工業節能降耗持續推進，節能設備有望迎來需求抬升 根據 wind 數據，2024 年信達能源環保細分領域環保設備板塊（共 26 家上市公司）全年實現收入 614.97 億元，同比減少 10.27%；歸母凈利潤合計 28.73 億元，同比減少 33%；2025 年 Q1 實現收入 138.22 億元，同比減少6.42%；歸母凈利潤合計 9.86 億元，同比減少 4.6%。0.005.0010.0015.002

84、0.0025.00ROE（攤?。㏑OA（總資產報酬率）0.000.501.001.502.00ROE（攤?。㏑OA（總資產報酬率）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 21 表表 12：信達能源環保：信達能源環保環保設備環保設備板塊板塊主要公司梳理主要公司梳理 板塊 數量 標的 設備 26 創元科技、神霧節能、法爾勝、楚環科技、華宏科技、森遠股份、久吾高科、國林科技、力合科技、仕凈科技、嚴牌股份、清研環境、龍凈環保、菲達環保、中材節能、景津裝備、亞光股份、盛劍科技、恒譽環保、美?？萍?、青達環保、碧興物聯、華光環能、海鷗股份、冰輪環境、恒合股份 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 51：歷年

85、歷年環保設備環保設備板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速 圖圖 52：歷年歷年 Q1 環保設備環保設備板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增板塊營收、歸母凈利潤（億元）及增速速 資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 財務指標方面，2024 年環保設備板塊毛利率和凈利率分別為 27.1%和 8.36%，同比均下降 0.57pct；資產負債率近年趨于保持平穩，為 47.25%；收現比為 95.5%，同比+1.66pct；經營性現金流凈額/收入為 19.16%，同比+9.52pct。2025Q1 環境監測/檢測板塊毛利率和凈利率分別為

86、26.79%和 9.92%，分別同比+0.05pct、-0.13pct；資產負債率為 46.78%；收現比為 104.98%，同比-3.61pct；經營性現金流凈額/收入為 21.41%，同比+13.32pct。圖圖 53：歷年歷年環保設備環保設備板塊毛利率和凈利率（板塊毛利率和凈利率（%）圖圖 54：歷年歷年 Q1 環保設備環保設備板塊毛利率和凈利潤率（板塊毛利率和凈利潤率（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 -100%0%100%200%300%400%500%600%0.00200.00400.00600.00800.00營業收入（億元）歸母凈

87、利潤（億元）增速 右軸增速 右軸-100%-50%0%50%100%150%200%250%0.0050.00100.00150.00200.00營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）增速 右軸增速 右軸0510152025303540201320142015201620172018201920202021202220232024毛利率凈利率0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00毛利率凈利率 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 22 圖圖 55：歷年歷年環保設備環保設備板塊資產負債率（板塊資產負債率（%）圖圖 56：歷年歷年 Q1 環保設備環保設備板塊資產負債率

88、（板塊資產負債率（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 57：歷年歷年環保設備環保設備板塊收現比和經營性現金流凈額板塊收現比和經營性現金流凈額/收入（收入（%）圖圖 58：歷年歷年 Q1 環保設備環保設備板塊收現比和經營性現金流凈額板塊收現比和經營性現金流凈額/收入收入（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：wind，信達證券研發中心 圖圖 59：歷年歷年環保設備環保設備板塊板塊 ROE 及及 ROA（%）圖圖 60：歷年歷年 Q1 環保設備環保設備板塊板塊 ROE 及及 ROA（%）資料來源：wind，信達證券研發中心 資料來源：

89、wind，信達證券研發中心 個股方面，2024 年營收前五的企業是龍凈環保、華光環能、冰輪環境、景津裝備、華宏科技，營收及同比增速為 100.19（-8.7%）、91.13（-13.3%）、66.35（-11.5%）、61.29（-1.9%）、55.76（-19%）億元；歸母凈利潤前五的企業是景津裝備、龍凈環保、華光環能、冰輪環境、創元科技，歸母凈利潤及同比增速為 8.48（-15.9%）、8.30（+63.2%）、7.04（-5.0%）、6.28（-4.1%）、2.51（+61.4%）億元。表表 13：2024 年及年及 2025 年年 Q1 主要主要環保設備環保設備公司經營業績公司經營業績

90、 代碼 公司簡稱 2024 營收（億元）同比增速 2024 年歸母凈利潤（億元）同比增速 2025Q1 營收（億元）同比增速 2025Q1 歸母凈利潤（億元）同比增速 000551.SZ 創元科技 41.92-3.0%2.51 61.4%11.80 0.4%0.79 27.2%0102030405060201320142015201620172018201920202021202220232024資產負債率0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00資產負債率0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00收現比經營性現金流/營業收入0.0020

91、.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00收現比經營性現金流/營業收入0.005.0010.0015.0020.0025.00ROE（攤?。㏑OA（總資產報酬率）0.000.501.001.502.002.503.00ROE（攤?。㏑OA（總資產報酬率）請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 23 000820.SZ 神霧節能 1.23-21.5%-0.22 29.8%0.12-69.4%-0.02-40.9%000890.SZ 法爾勝 3.12-30.0%-1.06-1026.2%0.69-38.6%-0.01-95.9%001336.SZ 楚環科技 4.02-12.

92、2%0.28-25.3%0.24-74.0%0.04-57.2%002645.SZ 華宏科技 55.76-19.0%-3.56 123.9%14.36 18.8%0.31-212.3%300210.SZ 森遠股份 2.27 14.3%-0.50-56.5%1.05 120.9%0.08-151.7%300631.SZ 久吾高科 5.33-29.6%0.53 16.9%0.86 6.5%0.18 25.9%300786.SZ 國林科技 4.93 23.3%-0.50 71.5%1.15 18.8%-0.06 42.5%300800.SZ 力合科技 7.74 15.0%0.40-15.6%1.53

93、-7.5%0.12-15.5%301030.SZ 仕凈科技 20.54-40.3%-7.71-456.1%7.35-14.5%0.53-33.4%301081.SZ 嚴牌股份 7.85 8.8%0.42-35.7%2.00 16.5%0.12-15.6%301288.SZ 清研環境 0.73-48.3%-0.18-186.9%0.10 2.3%-0.01-75.0%600388.SH 龍凈環保 100.19-8.7%8.30 63.2%19.66-13.7%1.85-7.0%600526.SH 菲達環保 42.89-1.5%2.41 5.5%6.22 3.8%0.41 7.5%603126.S

94、H 中材節能 23.24-24.2%0.08-94.7%5.46-0.5%-0.08-131.3%603279.SH 景津裝備 61.29-1.9%8.48-15.9%14.06-6.7%1.67-27.0%603282.SH 亞光股份 8.01-17.8%1.02-36.8%1.79-17.2%0.27-38.2%603324.SH 盛劍科技 14.51-20.5%1.20-27.5%3.21 21.2%0.21 8.4%688309.SH 恒譽環保 1.55-5.5%0.17-4.0%0.61 274.7%0.08 150.4%688376.SH 美?？萍?17.23 14.5%1.92

95、10.8%3.17 16.0%0.42 18.4%688501.SH 青達環保 13.14 27.7%0.93 7.3%6.19 317.4%0.69 990.3%688671.SH 碧興物聯 3.29-5.9%-0.39-264.9%0.53 9.2%-0.10 443.5%600475.SH 華光環能 91.13-13.3%7.04-5.0%19.65-32.2%1.29-30.8%603269.SH 海鷗股份 15.99 15.8%0.96 13.1%2.62-2.5%0.19 47.0%000811.SZ 冰輪環境 66.35-11.5%6.28-4.1%13.73-16.0%0.94

96、-23.5%832145.BJ 恒合股份 0.70 20.3%-0.10 15.0%0.09 18.9%-0.03-23.2%資料來源：wind，信達證券研發中心 節能降碳是實現碳中和最有效最經濟的手段節能降碳是實現碳中和最有效最經濟的手段，更換節能設備與節能服務拓展或將推進工業節能降耗更換節能設備與節能服務拓展或將推進工業節能降耗。2024 年 5月國務院關于印發20242025 年節能降碳行動方案的通知，其中提出：1.加快用能產品設備和設施更新改造：動態更新重點用能產品設備能效先進水平、節能水平和準入水平，推動重點用能設備更新升級，加快數據中心節能降碳改造；與 2021 年相比，2025

97、年工業鍋爐、電站鍋爐平均運行熱效率分別提高 5 個百分點以上、0.5個百分點以上，在運高效節能電機、高效節能變壓器占比分別提高 5 個百分點以上、10 個百分點以上，在運工商業制冷設備、家用制冷設備、通用照明設備中的高效節能產品占比分別達到 40%、60%、50%。2.加強廢舊產品設備循環利用：加快廢舊物資循環利用體系建設，加強廢舊產品設備回收處置供需對接；開展企業回收目標責任制行動；加強工業裝備、信息通信、風電光伏、動力電池等回收利用；建立重要資源消耗、回收利用、處理處置、再生原料消費等基礎數據庫。我們認為節能設備有望迎來需求抬升。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 24 六、投資建議 202

98、5 年是全面落實深化生態文明體制改革任務、深入推進美麗中國建設的關鍵一年，是實現“十四五”規劃全面收官、研究謀劃“十五五”規劃體系的承上啟下之年。在“聚焦建設美麗中國，協同推進降碳、減污、擴綠、增長，更好統籌高質量發展和高水平保護，更加有效防控生態環境安全風險，更大力度深化生態環境領域改革，推動生態環境質量穩中向好、持續改善，不斷提升生態環境治理效能，高質量完成“十四五”規劃目標任務，加快形成以實現人與自然和諧共生現代化為導向的美麗中國建設新格局”背景下，我們認為環保板塊三大主線值得關注：一是水務&垃圾焚燒運營類資產，盈利穩健上行，現金流持續向好，疊加公用事業市場化改革，優質運營類資產有望迎戴

99、維斯雙擊。水務板塊重點推薦：【興蓉環境】【洪城環境】；建議關注：【中原環?！俊疚錆h控股】；垃圾焚燒板塊重點推薦【瀚藍環境】；建議關注：【旺能環境】【綠色動力】【永興股份】【中科環?！?。二是環保設備，作為“十四五”收官之年，工業節能降耗持續推進，節能設備有望迎來需求抬升；此外，碳監測需求釋放有望帶動監測領域發展。節能設備方面建議關注：【中泰股份】【冰輪環境】【華光環能】【西子潔能】【瑞晨環?！俊居瀛h境】。監測/檢測方面建議關注【雪迪龍】【聚光科技】【皖儀科技】【蘇試試驗】。三是循環再生，發展空間廣闊。根據“十四五”循環經濟發展規劃，到 2025 年，我國主要資源產出率比 2020 年提高約 2

100、0%，廢鋼利用量達到 3.2 億噸，再生有色金屬達到 2000 萬噸，資源循環利用產值達到 5 萬億元，市場前景廣闊。建議關注：【英科再生】【高能環境】。七、風險因素 項目推進不及預期項目推進不及預期：項目建設受到若干因素的影響，若項目推進不及預期，無法實現預期效益，對經營和財務狀況可能會造成不利影響?；瘋邎绦辛Χ炔患邦A期化債政策執行力度不及預期：各地化債資金的落實存在時間和規模的不確定性，地方政府化債資金是否會用于環保行業化債，以及環保企業是否會真正受益需要進一步跟蹤。價格改革推進不及預期價格改革推進不及預期：公用事業價格改革為長期趨勢，但短期可能由于經濟、社會等問題阻礙，存在調價滯后的

101、可能。應收賬款收回不及時：應收賬款收回不及時：環保企業應收賬款來自政府客戶較多，若存量應收賬款規模繼續增大且賬期持續延長可能帶來信用減值增加風險，影響當期業績。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 25 Table_Introduction 研究團隊簡介研究團隊簡介 左前明，中國礦業大學博士，注冊咨詢（投資）工程師，信達證券研發中心副總經理，中國地質礦產經濟學會委員，中國國際工程咨詢公司專家庫成員，中國價格協會煤炭價格專委會委員，曾任中國煤炭工業協會行業咨詢處副處長（主持工作），從事煤炭以及能源相關領域研究咨詢十余年，曾主持“十三五”全國煤炭勘查開發規劃研究、煤炭工業技術政策修訂及企業相關咨詢課題

102、上百項，2016 年 6 月加盟信達證券研發中心，負責煤炭行業研究。2019 年至今，負責大能源板塊研究工作。李春馳，CFA，CPA，上海財經大學金融碩士，南京大學金融學學士，曾任興業證券經濟與金融研究院煤炭行業及公用環保行業分析師，2022 年 7 月加入信達證券研發中心，從事煤炭、電力、天然氣等大能源板塊的研究。高升，中國礦業大學(北京)采礦專業博士，高級工程師，曾任中國煤炭科工集團二級子企業投資經營部部長、下屬煤礦副礦長，曾在煤礦生產一線工作多年，從事煤礦生產技術管理、煤礦項目投資和經營管理等工作。2022 年 6 月加入信達證券研發中心，從事煤炭、鋼鐵及上下游領域研究。劉紅光，北京大學

103、博士，中國環境科學學會碳達峰碳中和專業委員會委員。曾任中國石化經濟技術研究院專家、所長助理，牽頭開展了能源消費中長期預測研究，主編出版并發布了中國能源展望 2060一書；完成了“石化產業碳達峰碳中和實施路徑”研究，并參與國家部委油氣產業規劃、新型能源體系建設、行業碳達峰及高質量發展等相關政策文件的研討編制等工作。2023 年 3 月加入信達證券研究開發中心，從事大能源領域研究并負責石化行業研究工作。郭雪，北京大學環境工程/新加坡國立大學化學雙碩士，北京交大環境工程學士，擁有 5 年環保產業經驗，4 年賣方經驗。曾就職于國投證券、德邦證券。2025 年 3 月加入信達證券研究所，從事環保行業及其

104、上下游以及雙碳產業研究。邢秦浩，美國德克薩斯大學奧斯汀分校電力系統專業碩士，天津大學電氣工程及其自動化專業學士，具有三年實業研究經驗，從事電力市場化改革，虛擬電廠應用研究工作，2022 年 6 月加入信達證券研究開發中心，從事電力行業研究。吳柏瑩，吉林大學產業經濟學碩士，2022 年 7 月加入信達證券研究開發中心，從事公用環保行業研究。胡曉藝，中國社會科學院大學經濟學碩士，西南財經大學金融學學士。2022 年 7 月加入信達證券研究開發中心，從事石化行業研究。劉奕麟，香港大學工學碩士，北京科技大學管理學學士，2022 年 7 月加入信達證券研究開發中心，從事石化行業研究。李睿，CPA，德國埃

105、森經濟與管理大學會計學碩士，2022 年 9 月加入信達證券研發中心，從事煤炭和煤礦智能化行業研究。李棟，南加州大學建筑學碩士，2023 年 1 月加入信達證券研發中心，從事煤炭行業研究。唐嬋玉，香港科技大學社會科學碩士，對外經濟貿易大學金融學學士。2023 年 4 月加入信達證券研發中心，從事天然氣、電力行業研究。劉波，北京科技大學管理學本碩，2023 年 7 月加入信達證券研究開發中心，從事煤炭和鋼鐵行業研究。請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 26 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,以

106、勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件提示僅為研

107、究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊的投資目標、財務狀況

108、或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成信達證券向發送

109、本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。評級說明評級說明 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投資評級股票投資評級 行業投資評級行業投資評級 本報告采用的基準指數：滬深 300 指數（以下簡稱基準）；時間段：報告發布之日起 6 個月內。買入：買入：股價相對強于基準 15以上；看好：看好：行業指數超越基準；增持：增持：股價相對強于基準 515；中性：中性：行業指數與基準基本持平；持有：持有：股價相對基準波動在5%之間；看淡：看淡：行業指數弱于基準。賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。