【研報】金屬及新材料行業專題報告：美元與金價相關性探討“變現”和“避險”孰為王？-20200407[21頁].pdf

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1、 息披露 “變現”和“保值” ，孰為王？美元與金價相關性探討 金屬及新材料行業專題報告 2020 年 04 月 07 日 婁永剛 首席分析師 馮孟乾 研究助理 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 1號樓6層研究開發中心 郵編：100031 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區鬧市口大街 9 號院 1 號樓 “變現變現”和“”和“保值保值”，孰為王？”，孰為王？美元與金價相關性探討美元與金價相關性探討 2020 年 04 月 07 日 “變現變現”和“保值”孰為王？原油有話說”和“保值”孰為王？原油有話說。當全球經濟變動較為平穩，美元與黃金價格受彼此

2、間相對價值變化的影響而 存在著此消彼長的關系；當全球經濟波動由通貨膨脹預期引起，黃金保值作用將會推升金價上漲；當全球經濟震蕩由通 貨緊縮及經濟衰退預期影響， “現金為王”將會引導資本由黃金向美元偏移，助推美元指數走向高位。那么當前應當如何 判斷資本是趨向于“保值”還是“變現”呢？我們認為，原油價格可作為判斷資本趨向的觀察指標，即當原油價格持續我們認為，原油價格可作為判斷資本趨向的觀察指標，即當原油價格持續 性上升，將會改變或抬升通脹預期，此時黃金“保值”功能將受青睞；當原油價格出現持續性下跌，引發資本對全球經性上升，將會改變或抬升通脹預期，此時黃金“保值”功能將受青睞；當原油價格出現持續性下跌

3、，引發資本對全球經 濟的恐慌情緒，進而造成拋售其他資產搶購美元導致流動性危機，此時美元成為“最安全資產”濟的恐慌情緒，進而造成拋售其他資產搶購美元導致流動性危機，此時美元成為“最安全資產” ，將促使資本流向美元將促使資本流向美元。 復盤復盤 08 年及年及 14 年兩次危機：油價反彈后， “年兩次危機：油價反彈后， “變現變現”讓位“保值”讓位“保值” 。次貸危機下，原油反彈引導資金流向黃金次貸危機下，原油反彈引導資金流向黃金：08 年次 貸危機中，美元指數與黃金走勢大致分為三個階段：2008 年 9 月至 2008 年 12 月，流動性危機觸發美元指數上升，黃金 價格下降。2008 年 12

4、 月至 2009 年 3 月，次貸危機沖擊緩和促使通貨膨脹預期反彈，但流動性擔憂仍未消弭，美元指 數與黃金價格同時上升。2009 年 3 月至 2009 年 12 月，美國資本市場復蘇，原油價格及通貨膨脹率回升，刺激黃金價格 上升，流動性擔憂消散，美元指數下降。2014-2016 年原油危機：油價回升后，年原油危機：油價回升后，“保值保值”情緒推升金價升至高位情緒推升金價升至高位：14 年 原油危機中，美元指數與黃金走勢大致分為兩個階段：2014 年 4 月至 2015 年 4 月，OPEC 拒絕減產導致原油基本面惡 化，通縮預期抬頭，金價受到拖累，美元指數上升。2015 年 12 月至 20

5、16 年 9 月，OPEC 與俄羅斯等產油國組成減產 聯盟，原油基本面得到修復，通縮預期緩和，金價得到支撐，美元指數下降。綜合兩次大的市場震蕩來看，綜合兩次大的市場震蕩來看，當當市場出現市場出現 較為強烈的震蕩時，資本總是會較為強烈的震蕩時，資本總是會傾向傾向黃金及美元等重要避險資產，但資本會根據經濟黃金及美元等重要避險資產，但資本會根據經濟或或金融市場波動金融市場波動的的不同階段不同階段，而選，而選 擇擇相應資產相應資產；即即在在通縮預期升溫通縮預期升溫引發引發市場波動市場波動初期初期，流動性危機流動性危機可能可能觸發觸發，資資產產泥沙俱下泥沙俱下，資本，資本搶購美元，金價下跌搶購美元，金價

6、下跌、 美元美元指數上升指數上升；中中后期，隨著流動性緩解，美元不再緊缺，后期，隨著流動性緩解，美元不再緊缺，疊加疊加油油價觸底價觸底回升回升、通脹預期抬頭，黃金保值功能凸顯，資通脹預期抬頭，黃金保值功能凸顯，資 本將由本將由美元向黃金偏移。美元向黃金偏移。 “保值”還是“變現”？原油“保值”還是“變現”？原油波動將引波動將引導資本投票導資本投票。美元指數與黃金價格整體呈負相關關系，且在資本市場較為動蕩時 期，二者的反向相關性與資本市場“保值”和“變現”的避險需求有關，原油價格依靠其與通貨膨脹率之間的聯系，通 過自身價格的漲跌引導市場資本選擇相應避險資產。未來未來，我們預計隨著新冠疫情，我們預

7、計隨著新冠疫情的影響的影響短期內短期內難以難以消除消除，原油需求端，原油需求端 繼續承壓繼續承壓；疊加成本端壓制，疊加成本端壓制，OPEC 等主要原油生產國減產預期較強。供給收縮等主要原油生產國減產預期較強。供給收縮后后，原油基本面改善將推升油價回，原油基本面改善將推升油價回升升； 疊加美聯儲疊加美聯儲無底無底限限救助市救助市場場緩解流動性壓力緩解流動性壓力“變現”為主導的市場情緒將“變現”為主導的市場情緒將向“保值”情緒轉移，向“保值”情緒轉移，資本也將由美元向黃金資本也將由美元向黃金 轉移，轉移，打開金價上升通道打開金價上升通道。同時同時金銀比金銀比處于歷史高位處于歷史高位，修復預期修復預

8、期較較強，黃金上漲過程中，白銀反彈空間強，黃金上漲過程中，白銀反彈空間也將也將逐步放大。逐步放大。 本期本期內容提要內容提要 證券研究報告 行業研究行業專題 金屬及新材料行業 婁永剛婁永剛 首席分析師首席分析師 執業編號：S1500520010002 聯系電話：+86 10 83326716 郵箱： 馮孟乾馮孟乾 研究助理研究助理 聯系電話：+86 10 83326730 郵箱： nMsNqQrNtOsMsQpOqPuNpM8O9R6MsQpPtRqQeRmMrNkPqQyR9PmMuMNZqNoOMYnPnO 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 建議關注建議關注：黃金標的：赤峰黃金，銀泰黃金，

9、山東黃金，紫金礦業，恒邦股份，中金黃金，華鈺礦業；白銀標的：盛達 資源 風險因素：風險因素：主要產油國持續價格戰，原油價格持續低迷；美國經濟超預期衰退；新冠疫情蔓延超預期，市場悲觀情緒持 續擴散，通貨緊縮預期超預期。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 目 錄 “變現”和“保值”孰為王？原油有話說 . 1 復盤 08 年及 14 年兩次危機：油價反彈后，“變現”讓位“保值” . 6 次貸危機下，原油反彈引導資金流向黃金 . 6 2014-2016 年原油危機：油價回升后， “保值”情緒推升金價升至高位. 10 “保值”還是“變現”？原油波動將引導資本投票 . 14 建議關注黃金及白銀相關標的 .

10、 15 風險提示 . 15 圖 目 錄 圖 1：COMEX 黃金價格與美元指數相關性（美元/盎司，左） . 1 圖 2：美元指數與黃金價格趨勢圖（美元/盎司，左） . 2 圖 3：我國黃金儲備與美元指數的相關性（億美元，左） . 3 圖 4：黃金 ETF 與標普 500 相關性（噸，左） . 3 圖 5：黃金 ETF 持倉與黃金價格相關性（美元/盎司，左；噸，右） . 4 圖 6：美元指數與黃金 ETF 持倉量相關性（噸，右） . 4 圖 7：美元指數與黃金價格相關性（美元/盎司，左） . 4 圖 8：美元指數與石油相關性（美元/桶，左） . 5 圖 9：原油可作為判斷資本趨勢的觀察指標 .

11、6 圖 10：08 年金融危機，黃金價格與美元指數等指標的相關走勢（美元/盎司，左） . 7 圖 11：次貸危機中，美元與黃金相關指標第一階段變動情況（美元/盎司，左） . 8 圖 12：次貸危機中，美元與黃金相關指標第二階段變動情況（美元/盎司，左） . 9 圖 13：次貸危機中，美元與黃金相關指標第三階段變動情況（美元/盎司，左） . 10 圖 14：14-16 年原油危機，黃金價格與美元指數相關走勢（美元/盎司，左） . 11 圖 15：原油危機期間，美元與黃金相關指標第一階段變動情況（美元/盎司，左） . 12 圖 16：原油危機期間，美元與黃金相關指標第二階段變動情況（美元/盎司，左

12、） . 13 圖 17：部分原油生產國采油現金成本（美元/桶） . 14 圖 18：近日原油價格走勢圖（美元/桶） . 15 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 1 “變現”和“保值”孰為王？原油有話說 近期受新冠疫情影響， 自 3 月 9 日美股標普 500 指數觸發第一次熔斷以來， 金價隨著美股下跌有所回落 （COMEX 金價由 1675 美元/盎司高點下降至 1471 美元/盎司，下降幅度 12.2%。 ） ，而美元指數卻隨著美聯儲多次“放水”及原油價格的下滑屢創新 高（美元指數由 95.03 上升至 102.51 高點，上升幅度 7.8%） 。金價與美元指數的變動關系，讓投資者不禁疑惑，

13、為何同為避 險工具的兩種資產在“亂世”之下表現大相徑庭。我們認為，我們認為，黃金與黃金與美元美元之間之間相反的相反的波波動動是是市場市場在在波動波動下下選擇“選擇“變現變現”或是或是 “保值保值”的的“投票投票”結果。結果。 圖圖 1：COMEX 黃金價格黃金價格與與美元指數美元指數相關性（相關性（美元美元/盎司，盎司，左）左） 資料來源：Yahoo Finance, IFind,信達證券研發中心 自第二次世界大戰結束以來，美國憑借其強大的經濟能力以及雄厚的黃金儲備，確立了布雷頓森林體系，世界其他國家在對 外貨幣關系中實行與美元掛鉤的固定匯率制度，各國貨幣當局可用美元外匯儲備按照約定價格向美國

14、貨幣當局兌換黃金，從 而形成了二戰之后“世界貨幣與美元掛鉤，美元與黃金掛鉤”的國際貨幣制度。自此，美元成為了一種 “準世界貨幣” ，黃 金也因以美元為報價單位建立了與美元的相反聯系。后期美國受越南戰爭影響，財政赤字巨大，國際收入情況惡化導致美元 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 2 地位受到沖擊，疊加日本西歐各國經濟崛起，美國經濟實力相對削弱，布雷頓森林體系漸漸瓦解。 雖然隨著布雷頓森林體系的瓦解，美元與黃金之間的反向關系逐漸弱化。但至今作為全球重要的國際結算單位的美元依然可 以影響黃金價格的波動，且二者負相關關系依然顯著。 圖圖 2：美元指數美元指數與與黃金價格黃金價格趨勢趨勢圖（圖（美元美

15、元/盎司，盎司，左左） 資料來源：Yahoo Finance,IFind,信達證券研發中心 細剖來看，美元與黃金的負相關性主要受兩方面因素影響。一方面，黃金與美元都為重要的避險工具，二者在投資價值上既 相似又有所區別。黃金作為重要的保值資產，具有良好的抗通脹作用，當出現經濟環境惡化，資本市場動蕩不安以及惡性通 貨膨脹等情況， 其避險功能將會凸顯。 以本次新冠疫情引發全球性金融恐慌為例， 初期受新冠疫情沖擊， 標準普爾指數由 3370 點下降至 2480 點，下降幅度 35.9%，避險情緒促使黃金 ETF 持倉量由 933.9 噸上升至 963.8，持倉量上升 3%，金價隨之上 升 5%。 請閱

16、讀最后一頁免責聲明及信息披露 3 美元作為全球重要結算貨幣，在以美國經濟支撐其價值的前提下，當全球經濟發生衰退以及流動性出現危機時， “現金為王” 的避險情緒將會引導資本由黃金向美元流動，推升美元指數上漲。近期新冠疫情持續性蔓延以及美股頻繁觸發“熔斷”機制， 投資者受流動性緊缺的影響，急于將資產變現，黃金 ETF 在小幅攀升后由 963 噸滑落至 908 噸，下降幅度 5.8%，金價后期 受資本流向美元壓力，由 1675 美元/盎司下降至 1471 美元/盎司，下降幅度 12.2%。 另一方面，美元為黃金的主要計價單位，當其他貨幣貶值推升美元時，以其他貨幣計價的黃金價值不變，相應以美元計價的

17、黃金則會價格下跌。例如本次市場波動英鎊、歐元等貨幣貶值推升美元指數，加速以美元計價的黃金價格下跌。同時美元與 黃金均為各國央行的重要儲備資產，二者存在此消彼長的關系，即當一國家外匯儲備總量短期較為固定，若美元升值明顯， 其在儲備組合中相對價值凸顯，則在一定程度上削弱黃金儲備的價值。 圖圖 3：我國我國黃金儲備黃金儲備與與美元指數美元指數的的相關相關性（性（億美元億美元，左）左） 資料來源：中國人民銀行，IFind，信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 4 圖圖 4：黃金黃金 ETF 與與標普標普 500 相關性相關性（噸噸，左）左） 圖圖 5：黃金黃金 ETF 持倉持倉與與黃金黃

18、金價格價格相關性（相關性（美元美元/盎司，盎司，左；左；噸，噸，右右） 資料來源：Yahoo Finance,IFind,信達證券研發中心 資料來源：Yahoo Finance,IFind,信達證券研發中心 圖圖 6：美元指數美元指數與與黃金黃金 ETF 持倉量持倉量相關性（相關性（噸，噸，右右） 圖圖 7：美元指數美元指數與與黃金價格黃金價格相關性（相關性（美元美元/盎司，盎司，左）左） 資料來源：Yahoo Finance,IFind,信達證券研發中心 資料來源：Yahoo Finance,IFind,信達證券研發中心 綜合來看，資本市場出現震蕩時，美元與黃金都可作為避險工具，當經濟波動由

19、通貨膨脹預期引起，黃金保值功能觸發，資 本由美元轉向黃金，推升金價；反之，當經濟變動由通貨緊縮及經濟衰退預期引發，變現需求致使投資者拋售黃金，資本由 黃金轉向美元， “現金為王”助推美元上升。 再者，我們在 3 月 14 日在低利率定調的大環境下，通貨膨脹在低利率定調的大環境下，通貨膨脹率將決定金價“高度”率將決定金價“高度” 報告中提到，以通貨膨脹率為媒介， 原油價格與黃金價格存在正向關系。由于美元為其標價貨幣，美元的漲跌勢必會影響原油的價格，從量化角度來看，原油價 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 5 格與美元指數的相關性為-77%，二者具有較強的負相關性。原油作為全球最重要大宗商品，其通

20、過價格的漲跌影響全球資本 市場的投資情緒。當原油價格持續下跌，通縮預期抬頭，導致資本市場恐慌情緒，投資者將拋售其他資產搶購美元，導致流 動性危機，此時美元成為“最安全的資產” ，將促使資本流向美元。 圖圖 8：美元美元指數指數與與石油石油相關性（相關性（美美元元/桶，桶，左）左） 資料來源：Yahoo Finance, IFind,信達證券研發中心 當全球經濟變動較為平穩，美元與黃金價格受彼此間相對價值變化的影響而存在著此消彼長的關系；當全球經濟震蕩由通貨 膨脹預期引起，黃金保值作用將會推升金價上漲；當全球經濟震蕩由通貨緊縮及經濟衰退預期影響， “現金為王”將會引導資 本由黃金向美元偏移，助推

21、美元指數走向高位。那么當前應當如何判斷資本是趨向于“保值”還是“變現”呢？我們認為， 原油價格可作為判斷資本趨向的觀察指標，即當原油價格持續性上升，將會改變或抬升通脹預期，此時黃金“保值”功能將 受青睞；當原油價格出現持續性下跌，可能引發資本對全球經濟的恐慌情緒，進而造成市場拋售其他資產搶購美元導致流動 性危機，此時美元成為“最安全資產” ，將促使資本流向美元。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 6 圖圖 9：原油原油可作為可作為判斷判斷資本資本趨勢趨勢的的觀察指標觀察指標 資料來源：信達證券研發中心 復盤 08 年及 14 年兩次危機：油價反彈后， “變現”讓位“保值” 次貸危機下，原油反彈

22、引導資金流向黃金 08 年次貸危機中，美元指數與黃金走勢大致分為三個三個階段階段：2008 年 9 月至 2008 年 12 月，流動性危機觸發美元指數上升， 黃金價格下降。2008 年 12 月至 2009 年 3 月，次貸危機沖擊緩和促使通貨膨脹預期反彈，但流動性擔憂仍未消弭，美元指 數與黃金價格同時上升。 2009 年 3 月至 2009 年 12 月， 美國資本市場復蘇， 原油價格及通貨膨脹率回升， 刺激黃金價格上升， 流動性擔憂消散，美元指數下降。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 7 圖圖 10：08 年年金融危機，金融危機，黃金價格黃金價格與與美元指數美元指數等指標等指標的的相關

23、走勢（相關走勢（美元美元/盎司，盎司，左）左） 資料來源：Yahoo Finance, IFind,信達證券研發中心 2008 年年 9 月月至至 2008 年年 12 月月：隨著雷曼兄弟破產，次貸危機徹底爆發，資本市場此前對于美國經濟陷入困境的悲觀預期得到 證實，市場恐慌情緒不斷攀升，VIX 指數由 21.99 上升至 80.06，上升幅度近 264%；隨著金融危機的持續性蔓延，失業人數 不斷上升（失業率從 08 年 9 月 6.1%上升至 11 月 6.8%，上升幅度 0.7%） ，商品消費需求下降導致原油需求受到打擊，油價 由 120.92 美元/桶下降至 62.73 美元/桶，下降幅度

24、 48.1%。盡管在此期間美聯儲降息 50bp 至 1.5%并通過 7000 億美元救市 方案，但糟糕的資本市場表現（S&P500 由 1255 點暴泄近 406 點至 848.92，下降幅度 32.4%）以及持續下跌的原油價格， 流動性危機觸發導致各類資產泥沙俱下，黃金“保值”功能不再顯著，資本追逐流動性，美元指數由 76.2 上升至 96.93，金 價由 903.9 美元/盎司下降至 713.3 美元/盎司，下降幅度 21%。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 8 圖圖 11：次貸危機次貸危機中中，美元美元與與黃金黃金相關指標相關指標第一階段第一階段變動變動情況情況（美元美元/盎司盎司，左

25、）左） 資料來源：Yahoo Finance, IFind,信達證券研發中心 2008 年年 12 月至月至 2009 年年 3 月月：隨著各央行持續性降息，疊加 OPEC 三次減產（OPEC 此間共宣布減產 422 萬桶/日原油） ， 流動性危機得以緩解，原油基本面改善支撐油價，助推通貨膨脹率反彈至 1.41%，上升 1.26 百分點；但市場恐慌情緒仍未消 弭，標普 500 指數仍在 800 點左右低位徘徊，流動性需求依然存在疊加原油價格得到支撐，黃金價格與美元指數同時增長， 其中美元指數由 78.59 上升至 88.85， 上升幅度 13%， 黃金價格由 750.5 美元/盎司上升至 10

26、01.8 美元/盎司， 上升幅度 33.5%。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 9 圖圖 12：次貸危機次貸危機中中，美元美元與與黃金黃金相關指標相關指標第第二二階段階段變動變動情況情況（美元美元/盎司盎司，左）左） 資料來源：Yahoo Finance, IFind,信達證券研發中心 2009 年年 3 月月至至 2009 年年 12 月月： 隨著恐慌情緒的下降（VIX 指數由 50.17 下降至 19.96，下降幅度 60.2%） ，以及資本市場的 回暖疊加各央行前期釋放的流動性短期內難以收回，流動性危機雖然消散但資本市場的不確定性猶存，油價回升促使通脹預 期反彈， “變現”需求弱化，

27、“保值”功能凸顯，資本向黃金偏移，金價由 867.4 美元/盎司上升至 1217.4 美元/盎司，上升幅 度 40.4%。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 10 圖圖 13：次貸危機次貸危機中中，美元美元與與黃金黃金相關指標相關指標第第三三階段階段變動變動情情況況（美元美元/盎司盎司，左）左） 資料來源：Yahoo Finance, IFind,信達證券研發中心 2014-2016 年原油危機：油價回升后， “保值”情緒推升金價升至高位 14 年原油危機中，美元指數與黃金走勢大致分為兩兩個個階段階段：2014 年 4 月至 2015 年 4 月，OPEC 拒絕減產導致原油基本面惡 化，原油價

28、格重修下跌帶動通縮預期抬頭，金價受到拖累，美元指數上升。2015 年 12 月至 2016 年 9 月，OPEC 與俄羅斯 等產油國組成減產聯盟，原油基本面得到修復，通縮預期緩和，金價得到支撐，美元指數下降。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 11 圖圖 14：14-16 年年原油原油危機，危機，黃金價格黃金價格與與美元指數美元指數相關走勢（相關走勢（美元美元/盎司，盎司，左）左） 資料來源：Yahoo Finance, IFind,信達證券研發中心 2014 年年 4 月月至至 2015 年年 4 月月：受美國頁巖油產量持續性上漲（2015 年增至 5977.63 千桶/天高位） ，以及 O

29、PEC 拒絕減產并 試圖靠增產擠出美國頁巖油份額（OPEC 2014 年原油產量同比上升 27.9%，2015 年原油產量同比上升 13%） ，疊加美伊軍事 沖突、全球原油需求增速放緩，原油基本面持續惡化，油價由 103 美元/盎司高點降至 31.34 美元/盎司，下降幅度 69.6%。 黃金受原油價格下降拖累通脹預期，由 1300 美元/盎司震蕩下行至 1050.8 美元/盎司，跌幅近 20%；美元指數一方面受美國 雄厚的經濟實力支撐；另一方面受原油價格持續下跌，通縮預期升溫帶動市場恐慌情緒攀升（VIX 指數由 15.74 上升至 28.14 年內高點，上升幅度 85.9%） ，美元指數自

30、79.96 上升至 100.16，上升幅度 25.3%。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 12 圖圖 15：原油危機原油危機期間，期間，美元與黃金相關指標第美元與黃金相關指標第一一階段變動情況（美元階段變動情況（美元/盎司，左）盎司，左） 資料來源：Yahoo Finance, IFind,信達證券研發中心 2015 年年 12 月月至至 2016 年年 9 月月：隨著 OPEC 與俄羅斯等產油國組成減產聯盟，并宣布自 2017 年開始減產 180 萬桶/日，原油 基本面得到修復，油價自 26.21 美元/桶持續上漲，通貨膨脹率回升帶動金價反彈至 1360.1 美元/盎司，上升幅度 29.4

31、%；受 通縮預期緩和及通貨膨脹預期回升帶動，現金避險情緒逐漸向保值避險情緒轉化，美元指數自 103.23 下降至 88.845，下降幅 度 13.9%。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 13 圖圖 16：原油危機原油危機期間，期間，美元與黃金相關指標第美元與黃金相關指標第二二階段變動情況（美元階段變動情況（美元/盎司，左）盎司，左） 資料來源：Yahoo Finance, IFind,信達證券研發中心 綜合兩次大的市場波動來看，當資本市場出現較為強烈的震蕩時，資本總是會偏向黃金及美元等重要避險資產，若初期通縮 預期升溫引發震蕩，觸發流動性危機，泥沙俱下，資本紛紛搶購美元，金價下跌；后期，隨著

32、流動性緩解，美元不再緊缺， 通脹預期抬頭，黃金保值功能凸顯，資本將由美元向黃金偏移。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 14 “保值”還是“變現”？原油波動將引導資本投票 綜合前述分析可看到，美元與黃金價格整體呈反方向變動關系，且在資本市場較為動蕩時期，二者的反向相關性與資本市場 “保值”和“變現”的避險需求有關，原油價格依靠其與通貨膨脹率之間的聯系，通過自身價格的漲跌引導市場資本選擇相 應避險工具。 在本輪市場波動中，受新冠疫情擴散及 OPEC+在談判破裂邊緣徘徊影響，原油價格大幅波動（自 3 月 6 日 OPEC+未就減產 協議達成一致以來，布倫特原油價格由 45.5 美元/桶下降至 19

33、.84 美元/桶，下降幅度 56.4%，油價已跌破大部分國家現金成 本，我們預計進一步下降空間有限。 圖圖 17：部分原油生產國采油現金成本：部分原油生產國采油現金成本（美元（美元/桶）桶） 資料來源：信達證券研發中心整理 4 月 2 日美國總統特朗普稱俄羅斯和沙特或減產 1500 萬桶，原油日內最高上漲 28.8%，雖然后續俄羅斯克林姆林宮方面稱并 未達成任何停產協議， 日內回吐漲幅 2.6 美元至 24.76 美元/桶。 但市場關于 OPEC+將在本周協商會議達成減產共識的樂觀預 期促使油價兩日上漲至 29 美元/桶，上漲幅度 43%。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 15 圖圖 18：

34、近日近日原油價格原油價格走勢走勢圖（圖（美元美元/桶）桶） 資料來源：Yahoo Finance，信達證券研發中心 未來我們預計隨著新冠疫情的影響短期內難以消除，原油需求端繼續承壓，疊加成本端壓制，OPEC 等主要原油生產國減產 預期較強。供給收縮后，原油基本面改善將推升油價回暖， “變現”為主導的市場情緒將向“保值”情緒轉移，國際資本也將 由美元向黃金轉移，打開金價上升通道。同時金銀比處于歷史高位，修復預期較強，黃金上漲過程中白銀反彈空間逐步放大， 均值回歸預期下，預計金銀比將修復至歷史平均水平 80 附近。 建議關注黃金及白銀相關標的 黃金標的黃金標的：赤峰黃金，銀泰黃金，山東黃金，紫金礦

35、業，恒邦股份，中金黃金，華鈺礦業；白銀標的白銀標的：盛達資源 風險提示 主要產油國持續價格戰，原油價格持續低迷；美國經濟超預期衰退；新冠疫情蔓延超預期，市場悲觀情緒持續擴散，通貨緊 縮預期超預期。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 16 研究團隊簡介研究團隊簡介 婁永剛婁永剛，金屬和新材料行業首席分析師。中南大學冶金工程碩士，曾任中國有色金屬工業協會副處長，2016 年任廣發證券有色行業研究員，開始從事證券行業研究工作， 2020 年 1 月加入信達證券研究開發中心，擔任金屬和新材料行業首席分析師。 馮孟乾馮孟乾，金屬和新材料行業研究助理。中國礦業大學（北京）采礦工程碩士，2018 年 7 月

36、加入信達證券研究開發中心，從事建材行業研究。 機構銷售聯系人機構銷售聯系人 區域區域 姓名姓名 手機手機 郵郵箱箱 華北 袁 泉 13671072405 華北 張 華 13691304086 華北 唐 蕾 18610350427 華東 王莉本 18121125183 華東 文襄琳 13681810356 華東 張思瑩 13052269623 華東 吳 國 15800476582 華南 王留陽 13530830620 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 17 分析師聲明分析師聲明 負責本報告全部或部分內容的每一位分析師在此申明，本人具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師,

37、以勤勉的職業態度,獨立、客觀地出具本報告；本報告所表述的 所有觀點準確反映了分析師本人的研究觀點；本人薪酬的任何組成部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體分析意見或觀點直接或間接相關。 免責聲明免責聲明 信達證券股份有限公司(以下簡稱“信達證券”)具有中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格。本報告由信達證券制作并發布。 本報告是針對與信達證券簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾 發布。信達證券不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的電話、短信、郵件

38、提示僅為研究觀點的簡要溝通，對本報告的參考使用須以本報告的完整版本 為準。 本報告是基于信達證券認為可靠的已公開信息編制，但信達證券不保證所載信息的準確性和完整性。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告最初出具日的觀點和判斷，本報告所指的證券或投 資標的的價格、價值及投資收入可能會出現不同程度的波動，涉及證券或投資標的的歷史表現不應作為日后表現的保證。在不同時期，或因使用不同假設和標準，采用不同觀點和分析方法，致使 信達證券發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告，對此信達證券可不發出特別通知。 在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到客戶特殊

39、的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況， 若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測僅供參考，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人做出邀請。 在法律允許的情況下，信達證券或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能會為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行業務服務。 本報告版權僅為信達證券所有。未經信達證券書面同意，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若信達證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該 機構獨自為此發送行為負責，信達證券對此等行為不承擔任何責任。本

40、報告同時不構成信達證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。 如未經信達證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。信達證券將保留隨時追究其法律責任的權利。 評級說明評級說明 投資建議的比較標準投資建議的比較標準 股票投股票投資評級資評級 行業投資行業投資評級評級 本報告采用的基準指數 ：滬深 300 指數（以下簡稱基準） ； 時間段：報告發布之日起 6 個月內。 買入：買入：股價相對強于基準 20以上； 看好：看好：行業指數超越基準； 增持：增持：股價相對強于基準 520； 中中性：性：行業指數與基準基本持平； 持有：持有：股價相對基準波動在 5% 之間； 看淡：看淡：行業指數弱于基準。 賣出：賣出：股價相對弱于基準 5以下。 風險提示風險提示 證券市場是一個風險無時不在的市場。投資者在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。建議投資者應當充分深入地了解證券市場蘊含的各項風險并謹慎行事。 本報告中所述證券不一定能在所有的國家和地區向所有類型的投資者銷售，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法 律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。在任何情況下，信達證券不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。