計算機行業：從智能汽車域控化進程看德賽西威與中科創達-220523（35頁）.pdf

1、2022年年5月月23日日從智能汽車域控化進程看德賽西威和中科創達中信證券研究部計算機組中信證券研究部計算機組 丁奇丁奇1 1核心討論問題核心討論問題 軟硬件構成軟硬件構成：硬件側內部多并行計算的“AI服務器”+外部對接海量傳感器數據的“以太網交換機”；軟件側主要提供底層操作系統與中間件。 核心核心Know-how：低低階：階：響應主機廠快速落地ODD的訴求，解決方案成熟度成為競爭關鍵；高高階：階：解決方案標準化程度低，需要與芯片巨頭、車企、傳感器廠商達成穩定合作關系、快速適配、深度合作開發。 重要程度：重要程度：由于DCU向CCU的升級大概率在下一代芯片就將實現，相關產品的研發設計重要性不斷

2、提升。 市場格局推演：車企自研市場格局推演：車企自研+ +軟件軟件TIER1TIER1入局帶來變數。入局帶來變數。能夠更好的與TIER2合作，滿足主機廠與芯片巨頭的快速、高效落地需求，成為TIER1域控制器廠商的核心競爭力之一。 投資展望投資展望：核心彈性來自于整套解決方案快速降價帶來的市場空間拓展。核心彈性來自于整套解決方案快速降價帶來的市場空間拓展。mNpQnMsRvNsPtRoNzQsQrQaQ9R6MsQpPmOnPeRqQrMlOoMmQ6MpPwPxNpNpNNZnNzR2 2車載計算由分布式向集中式發展，大幅減少芯片用量博世對于汽車域未來發展的預判以域控制器實現的整車控制物理架構

3、分立式布線下車內大量ECU通過CAN總線連接自動駕駛域控制器：駕駛功能域的核心計算單元3 3L1：主要使用AVM等獨立ECU計算單元L2：重點功能如LDW/LKA與AEB開始實現融合，逐步以域控形式提供L3/L3+：域控需求迅速爆發，涵蓋了最快落地的ACC、AEB、LDW、BSD、APS等功能后，增加如城市輔助巡航類的新功能核心功能核心功能中文名中文名主要應用場景主要應用場景ACC自適應巡航目標車靜止、目標車低速、目標車減速、穩定跟車、彎道減速、全加速度AEB自動緊急制動目標車靜止、目標車低速和目標車減速LDW車道偏離預警直道虛線可重復報警和彎道虛線報警BSD盲區監測目標車直線超越主車，中國特

4、有的兩輪車識別APS自動泊車輔助車位搜索、自動泊車、平行停車位泊出巡航系統滲透率巡航系統滲透率自動泊車功能在不同價位車型上的滲透率自動泊車功能在不同價位車型上的滲透率功能實現：功能實現：ODD漸進式落地，以功能為導向需求迅速崛起漸進式落地，以功能為導向需求迅速崛起資料來源資料來源：高工智能汽車：高工智能汽車當前最快落地的當前最快落地的ODD功能功能0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021Q12021Q22021Q32021年10月2021年11月無定速巡航自適應巡航全速自適應巡航0%10%20%30%40%50%60%70%10

5、萬以下10-15萬15-20萬20-25萬25-35萬35萬以上20172018201920202021Q12021Q22021Q32021年10月2021年11月4 4當前車企最典型的功能域分為動力總成，底盤控制，車身控制，ADAS與座艙域五個域構成，座艙域與車身域有進一步整合的趨勢。重要性與可行性使得主機廠商將駕駛域與座艙域視為域控化的焦點。根據ICVTank的預測，其市場規模在未來五年將實現70%-80%的CAGR。自動駕駛域的域控化進度是全車各個功能域中最快的。（感知環境，數據處理，路徑規劃與云進行同步通信）ECU/DCU市場空間預估（單位：億美金）市場空間預估（單位：億美金）2020

6、年中國年中國ADAS新車滲透率情況新車滲透率情況自動駕駛自動駕駛DCU：域控化先行者：域控化先行者125.7130.7136.7141.4148.1154.2159.2165.7169.2172.5179.100000.41.74.56.211.31719.80501001502002502015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E2023E2024E2025EECUDCU資料來源資料來源：麥肯錫：麥肯錫0%5%10%15%20%25%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1中國L2自動駕駛乘用車滲透率資料來源資料來源：IDC5 5高并發

7、：大量并行計算AI計算單元（GPU、FGPA、ASIC）：多傳感器融合數據處理得到周圍環境信息核心決策：大量不同類型的傳感器接口融合感知（CPU）多核異構SoC形式：CPU+AI計算單元+（NPU/DPU）+DSP+ISP+Modem等芯片芯片功能功能主要應用場景主要應用場景CPU計算單元主頻高，計算能力強，執行了大部分核心算法，包括路徑規劃、決策控制，當前多使用ARMGPUAI單元性能好、功耗高、通用性好、開發環境開放；但是不可編輯，功耗高FPGAAI單元可編程性，靈活性強，功耗低；但是算力低，單價過高ASICAI單元定制化設計、性能穩定、優秀的功耗控制；但是投入技術風險較大NPU/TPU/

8、DPU 專用架構芯片專用架構芯片，本質仍是本質仍是AI單元單元開發周期較長，針對特定功能場景具有高性價比優勢英偉達英偉達Xavier SoC架構架構特斯拉特斯拉FSD芯片架構芯片架構域控制器組成：底層芯片域控制器組成：底層芯片(一）一）資料來源資料來源：英偉達、特斯拉官網：英偉達、特斯拉官網SoC主要芯片選擇主要芯片選擇6 6ASIC/GPU路徑路徑芯片廠商的布局：芯片廠商的布局：從技術差異看商業戰略區別從技術差異看商業戰略區別高通當前自動駕駛軟件平臺生態構成英偉達目前自動駕駛軟件平臺生態構成基于高通與維寧爾共同搭建的軟件研發近五年英偉達與ME營收對比Bloomberg7 7量產時間量產時間自

9、動駕駛自動駕駛SoC域控制器廠商域控制器廠商售價售價（萬元萬元）小鵬小鵬P52021年10月XAVIER德賽西威22.39蔚來蔚來ET72022年一季度4顆ORIN自研，偉創力代工44.8理想理想X01預計2022年中2顆ORIN德賽西威39.98極狐阿爾法極狐阿爾法S HI2022年上半年400TOPS MDC華為38.89上汽智己上汽智己L7（高端（高端款）款）2022年上半年2/4顆ORIN創時智駕、聯合電子代工40.88小鵬小鵬G9預計2022年中2顆ORIN德賽西威（協商中）預計40以上長安阿維塔長安阿維塔11預計2022年三季度400TOPS MDC華為未公布上汽上汽ES33(非凡

10、非凡R7）預計2022年下半年2/4顆ORIN德賽西威未公布長安阿維塔長安阿維塔11預計2022年三季度400TOPS MDC華為未公布威馬威馬M7預計2022年4顆ORIN自研，擬定廣達電腦代工未公布哪吒哪吒S預計2022年底200TOPS MDC華為未公布長城沙龍機甲龍長城沙龍機甲龍限量版預售400TOPS MDC華為48.8新摩卡（咖啡智駕）新摩卡（咖啡智駕） 預計2022年360/720 TOPS SNAPDRAGON RIDE毫末智行未公布底層芯片底層芯片(二）：二）：芯片視覺看芯片視覺看2022年量產高級別自動駕駛車型年量產高級別自動駕駛車型資料來源資料來源：汽車之心：汽車之心8

11、8低階：低階：Mobileye的高成熟度解決方案仍是落地最優解的高成熟度解決方案仍是落地最優解，MIPS+ASIC構建了極致的功耗比；構建了極致的功耗比；TI與高通入局與高通入局，TDA4在在L2獲獲得了得了40%的品牌覆蓋率的品牌覆蓋率。高階：英偉達一家獨大高階：英偉達一家獨大，除了上汽外所有人都在使用與測試英偉達平臺；除了上汽外所有人都在使用與測試英偉達平臺；GPU長期而言有功耗比的問題長期而言有功耗比的問題，利用率利用率20%，但是但是ASIC路線提高成熟度非常依賴完整的方案交付能力路線提高成熟度非常依賴完整的方案交付能力，根據不同的神經網絡模型優化后根據不同的神經網絡模型優化后，利用率

12、達到利用率達到80%；高通的；高通的NPU能力快速提升能力快速提升德賽西威與小鵬合作的德賽西威與小鵬合作的IPU03域控制器底層軟件域控制器底層軟件架構架構GPU廠商的路徑布局：英偉達的廠商的路徑布局：英偉達的CUDA優勢長期存在優勢長期存在9 9域控制器軟件部分：操作系統與軟件中間件底層軟件拆分至抽象層后切分為不同功能模塊AUTOSAR構建車內軟件底座通過RTE實現基礎軟件與應用軟件的隔離解耦CSDN等等底層軟件：軟硬件分離，底層與應用層分離底層軟件：軟硬件分離，底層與應用層分離1010域控制器廠商負責：域控制器廠商負責：BSP、OS、中間件中間件與底層芯片廠商的整合，與上層算法的對接主機廠

13、負責了場景算法主機廠負責了場景算法（涵蓋數據感知涵蓋數據感知、決策規劃決策規劃、控控制執行等制執行等）、數據地圖數據地圖、人機交互人機交互（HMI）等等場景算法中關鍵的融合感知算法、智能駕駛決策算法與自動駕駛控制算法自動駕駛域控制器底層軟件架構自動駕駛域控制器底層軟件架構德賽西威與小鵬合作的德賽西威與小鵬合作的IPU03域控制器底層軟件架構域控制器底層軟件架構從軟件角度看域控制器廠商的角色分工從軟件角度看域控制器廠商的角色分工資料來源資料來源：小鵬官網：小鵬官網資料來源資料來源：CSDN資料來源資料來源：麥肯錫：麥肯錫1111軟件軟件TIER1：伴隨：伴隨SOA而生，中間件地位迅速上升而生，中

14、間件地位迅速上升資料來源資料來源：光庭信息招股說明書：光庭信息招股說明書面向企業研發的SOA架構以提供中間件+應用軟件的形式直接成為TIER1企業TTTech率先以中間件提供商形式為車企服務MotionWise，SOA架構下中間件能力愈發凸顯軟件開發平臺企業通過直接向軟件開發平臺企業通過直接向OEM提供軟件開發服務的模式提供軟件開發服務的模式，對傳統對傳統TIER1企業的開發模式發起挑戰企業的開發模式發起挑戰。主機廠/TIER1/軟件廠商的分工是什么樣的，誰與誰面臨真正直接的競爭？中間件對系統安全性，實時性要求極高，形成了泛操作系統1212算力持續提升：主要驅動因素為傳感器傳入信號的復雜程度逐

15、步提升主要驅動因素為傳感器傳入信號的復雜程度逐步提升，使底層使底層SoC需要同步提升自身的計算能力需要同步提升自身的計算能力、傳輸傳輸帶寬帶寬、存儲能力存儲能力。L2級別需要2個TOPS的算力，L3需要24個TOPS的算力，L4為300+TOPS，L5為4000+TOPS。進一步集中：駕駛域未來有逐步整合座艙域駕駛域未來有逐步整合座艙域、車身域等功能域的趨勢車身域等功能域的趨勢。以駕駛域控制器為主導的全車計算平臺以駕駛域控制器為主導的全車計算平臺CCU可能可能會在未來三到五年內實現會在未來三到五年內實現。地平線地平線/高通高通/英偉達等芯片廠商均已經有明確的布局規劃英偉達等芯片廠商均已經有明確

16、的布局規劃芯片廠商布局來看：上三域開始融合芯片廠商布局來看：上三域開始融合整體設計角度：域控制器重要性愈發凸顯整體設計角度：域控制器重要性愈發凸顯資料來源資料來源：地平線：地平線1313域控制器是中游玩家：向上向上，需要快速響應適配不斷迭代的傳感器與自動駕駛需要快速響應適配不斷迭代的傳感器與自動駕駛SoC；向下；向下，需要滿足車企基于自身硬件需要滿足車企基于自身硬件配置下配置下，對于算法的差異需求對于算法的差異需求，提供深度定制化的服務提供深度定制化的服務。低階：主機廠當前的核心訴求是快速迭代出具備消費者感知度的特色功能。如360環視、APA輔助泊車、AVP自主破車、ACC自適應巡航、NOA領

17、航輔助駕駛等。因此當前低級別自動駕駛領域域控制器廠商向解決方案提供商演進當前低級別自動駕駛領域域控制器廠商向解決方案提供商演進。高高階：階：無論是傳感器、芯片或是車企的算法功能需求，當前市場都沒有一套成熟的標準，存在非常大的差異，因此域控制器廠商前期需要在落地方面，與車企進行深度合作開發，以實現車企的需求。核心核心Know-How：低階：低階/高階存在市場分割高階存在市場分割資料來源資料來源：ICVTankOEM的需求隨著行業格局變化同樣日趨多元化TIER1承擔著供應鏈上下游整合對接的核心角色1414從從分析域控制器市場競爭格局可以看到未來汽車智能化投資的重要特征：分析域控制器市場競爭格局可以

18、看到未來汽車智能化投資的重要特征：芯片作為最重要的汽車智能化的TIER2產品，開始對TIER1的競爭格局起到決定性的作用。芯片硬件之上是一整套完整的軟件開發平臺，域控制器企業需要能夠綁定頭部芯片廠商，是加快研發，實現快速落地的重要保證。工程化能力與協作開發：地平線的工程化能力與協作開發：地平線的Auto工程部工程部FAE有有854人人，硬件研發部硬件研發部（BOM）35人；華為四百余人人；華為四百余人。英偉達國內英偉達國內30-50人；高通中國近似人；高通中國近似。核心核心Know-How：協同芯片廠，實現高效落地：協同芯片廠，實現高效落地資料來源資料來源：地平線：地平線OEM的需求隨著行業格

19、局變化同樣日趨多元化車載AI計算芯片主要廠商Pipeline25%16%15%12%13%10%9%模擬IC分離器件邏輯IC存儲IC微控制器光學半導體傳感器與執行器資料來源資料來源：CSDN1515從從價值量來看價值量來看，域控化下零部件價值量同樣開始集中化域控化下零部件價值量同樣開始集中化。隨著汽車E/E架構從分布式向域集中式演化，汽車當中的功能組件價值量開始大幅度集中，域控制器的價值量占功能域中主體部分；車企：國內智能化水平領先的OEM廠商布局自研自動駕駛域控制器，蔚小理展開自研，傳統主機廠培育TIER1硬件TIER1：全球TIER1都是嵌入式廠商，不能一味的認為他們的軟件能力不足軟件TI

20、ER1：TTTech率先以中間件提供商形式為車企服務MotionWise，SOA架構下中間件能力愈發凸顯當前中國市場上四類主要的域控制器參與者當前中國市場上四類主要的域控制器參與者市場競爭重心：誰才能更好的服務于整車的出貨？市場競爭重心：誰才能更好的服務于整車的出貨？資料來源資料來源：佐思汽研：佐思汽研1616核心彈性來源：在多少價位的車型上可以量產？核心彈性來源：在多少價位的車型上可以量產？量產時間量產時間廠商廠商激光雷達激光雷達毫米波雷達毫米波雷達超聲波雷達超聲波雷達攝像頭攝像頭極狐阿爾法S HI2022年上半年華為（96線）361312哪吒S預計2022年底華為（96線）251213上汽

21、ES33(非凡R7）預計2022年下半年LUMINAR（1550nm）33個，包括激光雷達、4D成像雷達、5G-V2X、高精地圖、視覺攝像頭、毫米波雷達上汽智己L7（高端款）2022年上半年速騰聚創（MEMS） 351215長城沙龍機甲龍限量版預售華為（96線）45127（800萬攝像頭）+4（環視攝像頭）小鵬P5預計2021年10月大疆攬沃251212小鵬G9預計2022年中速騰聚創（MEMS） 251212蔚來ET72022年一季度圖達通151211威馬M7預計2022年速騰聚創（MEMS） 35127(800萬攝像頭）+4（環視攝像頭）長安阿維塔11預計2022年三季度華為（96線）36

22、129（ADS攝像頭）+4（環視攝像頭）理想X01預計預計2022年中禾賽科技、大疆攬沃151212（800萬攝像頭）低階自動駕駛全套解決低階自動駕駛全套解決方案方案成本成本可以可以控制在五千元以內控制在五千元以內，配置在配置在13萬左右的車型；萬左右的車型；高階自動駕駛高階自動駕駛方案當前方案當前要五萬以上成本要五萬以上成本，能否降到能否降到2.5萬萬，配置到配置到25萬左右的車型萬左右的車型，是彈性的主要來源是彈性的主要來源降價驅動力：激光雷達降價驅動力：激光雷達， 域控制器域控制器資料來源資料來源：汽車之心：汽車之心1717項目項目廠商廠商數量數量價格價格（市場價格參考市場價格參考）占芯

23、片總價值占芯片總價值量比例量比例附注附注FSD特斯拉2150061%三星代工以太網交換以太網交換Marvell13607%Marvell第一代車載以太網交換機，連接GPS模塊模塊U-BLOX13207%MCU英飛凌12605%ASIL-D級MCU以太網以太網PHYMarvell21305%模擬混合芯片解串行解串行B960德州儀器21104%UFS東芝2552%32GB，車規級標準UFS啟動啟動FlashCypress1501%512MB解串行解串行B954德州儀器1401%供電供電美信2301%開關型DC電源LPDDR4美光8305%1GB,移動設備用工作記憶內存域控制器組成域控制器組成：BO

24、M拆分（以拆分（以特斯拉特斯拉AP3.0 FSD為例）為例）芯片成本5000元，整板7500元左右。主芯片占芯片成本61%，占BOM成本40%。特斯拉FSD芯片為Fabless（主要為NPU），節省一部分成本特斯拉的純視覺方案不需要DSP1818根據對2025年中國自動駕駛相關車型產量的預估（包含了乘用車與商用車），以及考慮到自動駕駛域控制器隨產量提升后的降價幅度，我們預計到2025年中國自動駕駛域控制器規模的市場空間將會達到近700億元。芯片芯片出貨量出貨量（單位：萬單位：萬） 滲透率滲透率市場空間市場空間（單位：億元單位：億元）L2135539.5%203L361818.0%371L4+L

25、5862.5%90全球自動駕駛收入趨勢預測（千億美元全球自動駕駛收入趨勢預測（千億美元）不同等級自動駕駛解決方案單車不同等級自動駕駛解決方案單車價值價值域控制器市場規模預估域控制器市場規模預估資料來源資料來源：麥格納咨詢：麥格納咨詢域域控制器市場空間測算控制器市場空間測算1919德賽西威德賽西威（002920）從智能座艙龍頭，到智能駕駛中軍2020財務指標：2020-2021年迎來智能化紅利期，業績快速提升得益于行業回暖，近年營收逐步回升（單位：億）行業+公司驅動公司重回高增長（單位：億元）公司毛利率與凈利率水平迎來顯著回升研發投入穩步增長資料來源：公司年報資料來源：公司年報-40%-20%0

26、%20%40%60%80%100%120%140%0123456789201320142015201620172018201920202021歸屬母公司股東的凈利潤同比(%)26.9%25.8%24.0%22.7%23.4%24.6%10.4%10.2%7.7%5.5%7.6%8.7%0%5%10%15%20%25%30%201620172018201920202021毛利率凈利率(2)024681012201620172018201920202021銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率2121智能駕駛業務專門設立事業單元，產品研發卓有成就項目進度360高清環視系統已量產全自動泊車系統已量

27、產駕駛員行為檢測系統已量產T-box已量產域控制器平臺IPU01、IPU02已量產L3級別域控制器IPU03已量產并配備小鵬P7L4級別域控制器已與理想汽車合作，推進量產毫米雷達波（24GHz、77GHz）國內唯一量產20162016年開始，德賽西威年開始，德賽西威成立了專門智能駕駛輔助事業單元，有望帶動成立了專門智能駕駛輔助事業單元，有望帶動ADASADAS業務成為新增長點，在感知、決業務成為新增長點，在感知、決策、控制各個領域都已投入策、控制各個領域都已投入。 算法側：360環視、泊車輔助APA、AVP以及部分高速自動駕駛算法； 域控制器：自動駕駛域控制器IPU02、IPU03、IPU04

28、； 硬件與傳感器等：T-BOX、V2X、攝像頭、24G與77G毫米波雷達、超聲波雷達、地圖定位、DMS（駕駛員行為監控與身份識別系統）等。 IPU02上量吉利星越L IPU03配備小鵬P7 預計IPU04全球首款適配ORIN，適配理想L9、小鵬G9（2022）資料來源：公司年報，公司資料來源：公司年報，公司公告公告2222智能駕駛業務：域控制器價格與客戶英偉達Xavier英偉達OrinTI TDA4產品優勢：產品優勢：實現在低速的情況下，通過復用部分高速場景傳感器，再加上超聲波和環視攝像頭來實現代客泊車。單價：單價：約3000元客戶：客戶：吉利(星越L）、長城、廣汽、奇瑞產品優勢：產品優勢：通

29、過多傳感器進行數據采集，最高可接入16路高清攝像頭，5個毫米波雷達，12路超聲波傳感器，以及1-3個激光雷達。單價：單價：約10000元+客戶：客戶：小鵬P7產品優勢：產品優勢：將基于英偉達Orin最新一代自動駕駛芯片平臺單價：單價：雙芯片方案15000元預計客戶：預計客戶：2022量量產產IPU04包包括高合括高合HIPIX、路特斯、路特斯TYPE、理想理想L9、小鵬、小鵬G9、上、上汽汽R ES33品牌產品車型通用T-BOX別克GL8吉利360環 視 、APA、AVP星越、繽越、博越、領克奇瑞360環 視 、APA捷途、星途蔚來360環視蔚來ES8小鵬L3域控制器小鵬P7算法算法資料來源：

30、公司官網、公司年報資料來源：公司官網、公司年報2323新競爭者涌現，垂直細分與水平整合咨詢咨詢德賽西威在自動駕駛大潮下的戰略布局明確自動駕駛技術發展路徑與科技公司的關系與科技公司的關系：大部分選擇與主機廠合作的形式進行汽車領域布局。目前行業里比較通行的方式主要有兩種：一是與車與車企合作布局技術和應企合作布局技術和應用生態用生態；二是選擇一選擇一個傳統車廠品牌深度個傳統車廠品牌深度綁定綁定。與傳統主機廠的關系：與傳統主機廠的關系：TIER1由于長期與傳統主機廠合作的關系，當前仍然以技術緊密綁定合作為主。而傳統主機廠切換進入智能化汽車時代，亦需要與TIER1廠商進行深度技術合作研發，才能緊跟市場快

31、速迭代的技術變化與上游芯片供應商與上游芯片供應商的關系：的關系：主機廠繞過傳統一級零部件供應商，直接與原有的二級供應商（比如，芯片、傳感器、軟件算法）合作，已不再罕見 硬件方面：軟硬件解耦趨勢明確，囊括底層算法的標準化硬件將是長期演進方向 軟件方面：虛擬化層/操作系統層/中間件開發/頂層算法各有不同格局。行業呈現的將是差異化的區分分工布局產業鏈融合成為主要趨勢OEM廠商由頂端收入制造者成為收入的一部分2424德賽西威SOTP估值：智能駕駛再造西威公司三項業務的協同性超出市場普遍認知，因此采取分步估值時，幾項業務估值加總不應折價。公司三項業務的協同性超出市場普遍認知，因此采取分步估值時，幾項業務

32、估值加總不應折價。假設公司假設公司2022-2024年營業費用率年營業費用率15.3%/15.2%/14.8%,研發費用率保持在研發費用率保持在10%左右，三費率隨公司規模效應有所下降。左右，三費率隨公司規模效應有所下降。高確定性高確定性：預計預計今年今年量產量產IPU04包括小鵬包括小鵬G9、理想、理想L9；IPU02包括吉利、長城；包括吉利、長城；8155批量落地大量自主車型批量落地大量自主車型資料來源：中信證券研究資料來源：中信證券研究部預測部預測智能座艙方向智能座艙方向，預計公司2022年營收93億元，對應凈利率水平為11.5%。根據公司業務成長性與可比公司估值，給與公司智能座艙按照2

33、022年30倍PE估值，對應市值320億元。公司公司20222022年對應估值水平年對應估值水平806806億元人民幣億元人民幣。智能駕駛方向智能駕駛方向，保守預計公司2025年智能駕駛營業收入為105億元，公司凈利率水平13%，按照2025年50倍PE計算，并依照12%投資回報率折現到2022年，對應市值486億元。（彈性空間來源于L2的市占率與L3/L4的滲透率）汽車數量 公司覆蓋產品價值量公司市占率（國內）公司營收L21355350015%71.1L4/L4+861300030%33.5總量104.72525風險提示疫情影響下汽車供應鏈緊張導致公司出貨不及預期汽車智能化進度不及預期宏觀經

34、濟影響下下游OEM廠商出貨量不及預期2626中科創達中科創達（300496）軟件定義汽車先行軍2727業務結構-營收占比（2021年）2018-2021年主營業務營收情況（百萬）2016-2021年各模式營收情況（億元）資料來源：公司年報資料來源：公司年報如何理解公司各模式收入分類公司產品結構與銷售區域軟件開發：軟件開發：為客戶需求提供特定標包開發為客戶需求提供特定標包開發技術服務技術服務：針對客戶需求進行定制化技術：針對客戶需求進行定制化技術支持支持軟件許可：自有軟件產品銷售軟件許可：自有軟件產品銷售商品銷售：自有硬件產品銷售商品銷售：自有硬件產品銷售39.56%29.61%30.83%手機

35、汽車IOT-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500201620172018201920202021營業收入歸母凈利潤增長率增長率051015202530354045201620172018201920202021軟件許可商品銷售軟件開發技術服務2828智能汽車業務：公司維度智能汽車業務邏輯核心邏輯：壁壘與粘性核心優勢一：技術先發優勢美國美國核心優勢二：三次收購為業務快速增長加杠桿資料來源：公司官網資料來源：公司官網、公司招股、公司招股說明書，智研咨詢統計數據說明書，智研咨詢統計數

36、據核心優勢三：掌握汽車軟件價值量高壁壘高粘性汽車軟件對操作系統、安全性、用戶體驗等具有高要求，自主研發對人員要求高且研發成本高。汽車制造商與所選軟件需花大量時間檢驗磨合，一旦確認產品不會輕易變更收購愛普新思和慧馳科技強化車載娛樂系統IVI能力收購Rightware（當時核心產品Kanzi市占率20%），正式進軍TIER1收購MM Solutions，提升智能視覺競爭力與各大車載底層 OS 廠商保持良好合作，擁有linux(非安卓)、QNX、安卓等多個底層操作系統的定制開發能力。是國內唯一同時擁有 linux 和QNX 系統定制化軟件開發能力的廠商。公司于 2016 年收購芬蘭HMI設計廠商Ri

37、ghtware，其產品“Kanzi”是全球Top10 的 HMI 設計平臺，全球市占率為50%，中國90%+。2018201620172020收購輔易航，強化低速自動駕駛泊車算法2021成立自動駕駛平臺公司，進軍CCU全棧自研方案2929智能駕駛類業務域控制器底層開發高通自動駕駛布局高通當前自動駕駛軟件平臺生態構成基于高通與維寧爾共同搭建的軟件研發高通2021年自動駕駛領域拓展客戶3030估值方法：SOTP估值 智能軟件智能軟件業務：業務：預計2022年收入20.7億元，毛利率水平45%，對應凈利率水平17%，即貢獻凈利潤3.5億元；我們根據公司歷史估值水平，盈利能力情況以及增長速度，給予20

38、22年該板塊PE30倍，即對應市值90億元。 智能汽車智能汽車業務：業務：預計2022年收入18.0億元，假定毛利率53%，對應凈利率水平26%，即貢獻凈利潤4.82億元，公司智能汽車業務性質與傳統業務近似，但下游需求旺盛，業務成長迅速，因此估值水平應高于智能軟件類傳統業務估值水平；類比其他行業中代研發公司估值水平，我們給予智能汽車相關業務2022年PE 65倍（PEG），估計這部分的估值在304億元。 物聯網物聯網業務：業務：預計2022年收入21.6億元，假定毛利率18%，對應凈利率水平5%，即貢獻凈利潤1.1億元，參考模組可比移遠通信、廣和通估值水平，公司增速速度超出傳統通信模組廠商，且

39、當前規模較小，在ARVR、無人機器人、自動化工業質檢等方面仍有廣闊市場擴展空間，因此應享有一定市場溢價，我們給予2022年PE70倍，對應市值75.6億元。 合計估值合計估值485485億元億元 考慮到自動駕駛域控制器明年有望出貨，預計后年考慮到自動駕駛域控制器明年有望出貨，預計后年40004000塊塊*10*10萬輛車，對應凈利率萬輛車，對應凈利率9%9%，給予，給予5050倍倍PEPE，180180億元潛在市值億元潛在市值3131風險提示疫情影響下物聯網業務供應鏈關系緊張汽車智能化進度不及預期宏觀經濟影響下下游OEM廠商出貨量不及預期3232德德賽擁有強賽擁有強屬性，創達屬性，創達屬性明顯

40、屬性明顯020004000600080001000012000020406080100120140160180中科創達300496.SZ德賽西威002920.SZ汽車零部件(中信)CI005138.WI計算機(中信)CI005027.WI感謝您的信任與支持！感謝您的信任與支持！THANK YOU丁奇丁奇（首席云基礎設施分析首席云基礎設施分析師師）執業證書編號：S1010519120003楊澤原楊澤原（首席計算機分析師首席計算機分析師）執業證書編號：S1010517080002免責聲明免責聲明投資建議的評級標準投資建議的評級標準報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。

41、評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的6到12個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A股市場以滬深300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普500指數為基準；韓國市場以科斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。評級評級說明說明股票評級股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數漲幅20%以上增持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于5%20%之間持有相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%

42、5%之間賣出相對同期相關證券市場代表性指數跌幅10%以上行業評級行業評級強于大市相對同期相關證券市場代表性指數漲幅10%以上中性相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%之間弱于大市相對同期相關證券市場代表性指數跌幅10%以上分析師聲明分析師聲明主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法；（ii）該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。評級說明評級說明其他聲明其他聲明本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作

43、。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含CLSA group of companies），統稱為“中信證券”。法律主體聲明法律主體聲明本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國證券監督管理委員會監管，經營證券業務許可證編號：Z20374000）分發。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由CLSA Limited分發；在中國臺灣由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分發；在澳大利亞由CLSA Australia PtyLtd.（金融服務牌照編號：350159）

44、分發；在美國由CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下稱“CLSA Americas”）除外）分發；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐洲經濟區由CLSA Europe BV分發；在英國由CLSA （UK）分發；在印度由CLSA India Private Limited分發（地址：孟買（400021）Nariman Point的Dalamal House 8層；電話號碼：+91-22-66505050；傳真號碼：+91-22-22840271；公司識別號：U67120MH199

45、4PLC083118；印度證券交易委員會注冊編號：作為證券經紀商的INZ000001735，作為商人銀行的INM000010619，作為研究分析商的INH000001113）；在印度尼西亞由PT CLSA Sekuritas Indonesia分發；在日本由CLSA Securities Japan Co., Ltd.分發；在韓國由CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來西亞由CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd分發；在菲律賓由CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由CLSA Sec

46、urities (Thailand) Limited分發。針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明中國：中國：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。美國：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由CLSA group of companies（CLSA Americas除外）僅向符合美國1934年證券交易法下15a-6規則定義且CLSA Americas提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。任何從中信證券

47、與CLSA group of companies獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯系CLSA Americas。新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（資本市場經營許可持有人及受豁免的財務顧問），僅向新加坡證券及期貨法s.4A（1）定義下的“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。根據新加坡財務顧問法下財務顧問（修正）規例（2005）中關于機構投資者、認可投資者、專業投資者及海外投資者的第33、34及35 條的規定，財務顧問法第25、27及36條不適用于CLSA Singapore Pte Ltd.。如對本報告存有

48、疑問，還請聯系CLSA Singapore Pte Ltd.（電話：+65 6416 7888）。MCI (P) 024/12/2020。加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在加拿大的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。英國：英國：本研究報告歸屬于營銷文件，其不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，亦不受任何禁止在投資研究報告發布前進行交易的限制。本研究報告在英國由CLSA （UK）分發，且針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士。涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業經驗，請

49、勿依賴本研究報告。歐洲經濟區：歐洲經濟區：本研究報告由荷蘭金融市場管理局授權并管理的CLSAEurope BV 分發。澳大利亞：澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd (“CAPL”) (商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159) 受澳大利亞證券與投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及CHI-X的市場參與主體。本研究報告在澳大利亞由CAPL僅向“批發客戶”發布及分發。本研究報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經CAPL事先書面同意，本研究報告的收件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于公司法（2001）第761

50、G條的規定。CAPL研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投資者相關的ASX All Ordinaries 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人及投資產品。CAPL尋求覆蓋各個行業中與其國內及國際投資者相關的公司。一般性聲明一般性聲明本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視