訂閱收入核心驅動看全球化、IP 化、游戲化和 AI 化。MAU 主要包括拉新和留存兩個維度，拉新維度看，公司主要依靠全球化推廣與品牌 IP 獲取“自來水”式獲客；留存維度看，公司利用游戲化的學習機制實現長線用戶的運營留存和付費轉化。付費滲透率與ARPU 值主要受到用戶留存時間和付費功能吸引力的影響。我們認為，公司目前主推的Max 版本中的 AI 對話功能有助于持續提升用戶的付費率和付費金額。從三因子訂閱收入模型來看，全球化、IP 化、游戲化和 AI 化是公司目前核心的四個驅動因子。