宏觀經濟專題報告：浙江經濟分析報告-220922（21頁）.pdf

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1、 http:/ 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 報告日期：報告日期：2022 年年 9 月月 22 日日 蔣飛 0755-83537175 Email: 執業證書編號：S1070521080001 李相龍 0755-23820694 Email: 執業證書編號：S1070522040001 聯系人（研究助理）：仝垚煒 0086-13680337457 Email: 從業證書編號：S1070122040023 聯系人（研究助理）：賀昕煜 0086-13021212875 Email: 從業證書編號：S1070122050027 相關報告相關報告 人民幣匯率料將兌現我們預期2022-04-25

2、美國消費增速向正常水平回歸2022-04-18 疫情影響超預期，政策放松再加碼2021-04-11 中美十年期國債利差繼續縮窄2021-03-28 寬松貨幣、地產政策可期2021-03-21 穩增長需地產、貨幣政策發力2021-03-14 浙江浙江經濟分析報告經濟分析報告 宏觀宏觀經濟經濟專題報告專題報告 核心觀點核心觀點 浙江省既是中國經濟發展的“績優生”，又是共同富裕的“探路先鋒”。生產總值連續 26 年穩居全國第四，出口貢獻度居全國前列，城鄉居民人均可支配收入多年居全國第一，財政多年凈上繳。各地區發展相對均衡，且對外來人口的吸引較強。但同時我們也看到，浙江省人口老齡化問題也在加浙江省人口

3、老齡化問題也在加重，房地產投資占比和土地收入占比較高，重，房地產投資占比和土地收入占比較高，并且有一定的并且有一定的城投債務負擔。城投債務負擔。我們認為浙江省具有堅實的產業基礎和穩固的融資能力，有望在十四五期間實現收入的持續增長，同時逐漸擺脫對房地產和土地財政的依賴。但未來幾年大規模的城投債到期以及高額付息成本，帶來了發展上的挑戰。下一步需大力發展直接融資、繼續營造“小政府、大社會”服務型經濟發展模式，解決政府融資過度的問題，改革收入分配機制，成為實現共同富裕的全國模板。風險提示：風險提示：國內宏觀經濟政策不及預期；統計數據與實際數據有偏差；國企改革不及預期；新冠疫情再次爆發。證券研究報告證券

4、研究報告 宏宏觀觀經經濟濟研研究究 專專題題報報告告 分析師分析師 專題報告 長城證券2 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 目錄目錄 1.實體經濟根基穩固，各類生產增勢平穩.5 1.1 生產端看，實體經濟根基較穩固，工業服務業蓬勃發展.5 1.2 需求端看，固定資產投資堅實有力，消費市場有序復蘇，對外貿易強勁.8 1.3 人口端看，人口凈流入，老齡化程度加重.12 1.4 資金端看，居民收入較高，企業貸款較強.13 2.浙江財政與償債能力分析.15 2.1 財政實力整體較強，實現中央財政凈上繳.15 2.2 財政土地依賴程度較高，期待經濟轉型.16 2.3 債務狀況良好，償債能力較強.16 3

5、.浙江省城投融資情況分析.18 3.1 城投債發行規模與凈融資規模較大、發展較快.18 3.2 城投債利率中樞下移，到期規模較高.19 4.小結.20 5.風險提示.20 PXcZuYaXfYgXpPrRoMbR8Q7NpNqQnPsQkPpPvMiNpNsMaQpOpPNZqNnMuOtRyQ 專題報告 長城證券3 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：近 17 年浙江省 GDP 規模和增速.5 圖 2：浙江與全國 GDP 增速對比.5 圖 3：近 10 年浙江省 GDP 三次產業結構變化.6 圖 4：2021 年浙江制造業增加值維持良好的增長勢頭.6 圖 5：2021

6、 年浙江第三產業 GDP 結構.7 圖 6：浙江房地產占 GDP 比重與全國對比(現價口徑).7 圖 7：浙江房地產業 GDP 增速與全國對比(可比價格口徑).7 圖 8：民營經濟增加值占 GDP 比重(2021 年).8 圖 9：浙江固定資產投資占 GDP 比重與全國對比.8 圖 10：浙江省固定資產投資累計同比與全國對比（年）.8 圖 11：2022 年 1-7 月浙江制造業投資快速增長.9 圖 12：浙江省總體及制造業固定資產投資累計同比.9 圖 13：浙江省房地產投資增速極具韌性.10 圖 14：浙江房地產投資占固定資產投資的比重高于全國水平.10 圖 15：浙江省社零占全國比重較高(

7、%).10 圖 16：2021 年浙江省零售額分產品增速.10 圖 17：浙江省商品房銷售面積占全國比重（%）.10 圖 18：浙江省和全國商品房銷售面積增速.10 圖 19：浙江省和全國商品房屋銷售價格.11 圖 20：近五年浙江省出口增速與全國對比.11 圖 21：浙江與全國人均 GDP 比較.12 圖 22：浙江人口增速與全國對比.12 圖 23：浙江 65 歲以上人口占比高于全國.13 圖 24：浙江省常住人口年齡構成（截至 2021 年末）.13 圖 25：人均可支配收入靠前省份及城市（2021 年）.13 圖 26：浙江存款占全國比重與浙江人口流入量.14 圖 27：近年浙江本外幣

8、存款增速始終超出全國.14 圖 28：浙江居民存款和企業存款增速.14 圖 29：浙江企業和住戶貸款增速分化.14 圖 30：浙江和全國的貸款及增速比較.15 圖 31：浙江和全國凈存款比較.15 圖 32：浙江省一般公共預算收支與財政自給率.15 圖 33：浙江省 2021 年土地依賴程度居各省市首位.16 圖 34：浙江成交土地出讓金今年呈同比負增趨勢.16 圖 35：浙江省負債率和債務率波動上升且一直低于全國平均水平.17 圖 36：浙江省隱性債務負擔略重.17 圖 37：浙江城投債總發行額與凈融資額.18 圖 38：浙江城投債總發行與凈融資占全國比重.18 圖 39：浙江與全國城投債票

9、面利率.19 圖 40：浙江與全國城投債到期規模.19 圖 41：浙江 2022 年城投發行與到期償還額.19 專題報告 長城證券4 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 表 1：浙江高端制造業上市公司（按市值排序，市值截至 9 月 6 日）.6 表 2：各省市凈上繳中央稅收（億元）.16 表 3：近五年浙江債務主要指標與全國平均水平對比.17 表 4：浙江省各地級市主要經濟、財政和債務指標.19 專題報告 長城證券5 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 作為共同富裕示范區的試點省份，浙江省具備良好的經濟基礎和優勢。2021 年，浙江省經濟總量以 7.35 萬億繼續占據全國第四，占全國 GDP 的

10、6.43%。同時同時 2021 年浙江省人年浙江省人均均 GDP 達達 11.3 萬元，居于各省份第三位，按照平均匯率折算，突破萬元，居于各省份第三位，按照平均匯率折算，突破 1.75 萬美元，遠超萬美元，遠超世界銀行制定的高收入國家收入標準。世界銀行制定的高收入國家收入標準。2021年浙江省 GDP同比增長 8.5%，高于同期全國 8.1%的平均增速；受鄰近地區疫情等不利因素影響，今年以來浙江省經濟起伏較大、增速放緩。公開數據顯示，浙江省第二季度 GDP 增速為 0.1%，較第一季度回落 5 個百分點，維持正增長；今年上半年浙江省GDP 累計同比增長 2.5%，與全國增速持平。本文我們不過多

11、局限于疫情對今年浙江省經濟的影響，而是從更長的時間維度對浙江省經濟情況進行簡析，并對其財政以及債務狀況進行研究。圖圖 1：近近 17 年年浙江浙江省省 GDP 規模和增速規模和增速 圖圖 2：浙江浙江與全國與全國 GDP 增速對比增速對比 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 1.實體經濟根基穩固，各類生產增勢平穩實體經濟根基穩固，各類生產增勢平穩 經濟數據方面，我們主要從生產、需求（投資、消費、出口）以及人口等方面進行梳理。1.1 生產端看，實體經濟根基較穩固，工業服務業蓬勃發生產端看，實體經濟根基較穩固，工業服務業蓬勃發展展 2021 年浙江三次產業占

12、比為 3.3：40.8：55.9，相比于全國三次產業比重的 7.3:39.4:53.3，二產、三產占比相對較高。去年工業對全省 GDP 增長的貢獻率達 48%，工業對經濟的拉動明顯；而浙江第三產業占 GDP 比重總體呈逐年上升趨勢，顯示出浙江有效應對新冠疫情的沖擊，韌性十足。下面我們分別對占浙江省 GDP 比重較高的工業和服務業進行分析。浙江省工業不僅根基穩固，并且維持較高增速。浙江省工業不僅根基穩固，并且維持較高增速。去年浙江規模以上工業增加值邁上 2 萬億元新臺階，達到 2.02 萬億元，增長 12.9%，增速遠超全國水平（9.6%），其中制造業和新興產業貢獻了工業的重要部分。浙江省先進制

13、造業不斷向中高端邁進，新興產業蓬勃發展，數字經濟引領工業增長。浙江統計局數據顯示，2021 年數字經濟核心產業制造0246810121416010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000200520072009201120132015201720192021浙江:GDP 年 億元浙江:GDP:累計同比:年（右軸）年%(8)(3)271217222012-032013-122015-092017-062019-032020-12浙江:GDP:累計同比全國:GDP:累計同比 專題報告 長城證券6 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 業、裝備制造業、

14、高技術產業、戰略性新興產業、人工智能和高新技術產業增加值同比增速分別為 20.0%、17.6%、17.1%、17.0%、16.8%和 14.0%，均高于 12.9%的規上工業增加值增速。圖圖 3：近近 10 年浙江省年浙江省 GDP 三次產業結構變化三次產業結構變化 圖圖 4：2021 年浙江制造業增加值維持良好的增長勢頭年浙江制造業增加值維持良好的增長勢頭 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 表表 1：浙江高端制造業上市公司（按市值排序，市值截至浙江高端制造業上市公司（按市值排序，市值截至 9 月月 6 日）日）證券代碼證券代碼 證券名稱證券名稱 總市

15、值總市值（億元）（億元）營業總收入營業總收入 (2022(2022 中報中報 億元億元)所屬新證監會行業所屬新證監會行業 1 002415.SZ ?？低?2,678.09 372.58 制造業-計算機、通信和其他電子設備制造業 2 300316.SZ 晶盛機電 970.41 43.70 制造業-專用設備制造業 3 605117.SH 德業股份 928.97 23.73 制造業-電氣機械和器材制造業 4 300763.SZ 錦浪科技 889.43 24.41 制造業-電氣機械和器材制造業 5 603195.SH 公牛集團 886.70 68.38 制造業-電氣機械和器材制造業 6 601689

16、.SH 拓普集團 860.26 67.94 制造業-汽車制造業 7 002001.SZ 新和成 706.27 82.15 制造業-醫藥制造業 8 603290.SH 斯達半導 694.75 11.54 制造業-計算機、通信和其他電子設備制造業 9 601877.SH 正泰電器 639.83 235.39 制造業-電氣機械和器材制造業 10 688032.SH 禾邁股份 622.72 5.14 制造業-電氣機械和器材制造業 11 600460.SH 士蘭微 567.84 41.85 制造業-計算機、通信和其他電子設備制造業 12 600884.SH 杉杉股份 547.98 107.72 制造業-

17、電氣機械和器材制造業 13 603606.SH 東方電纜 541.58 38.59 制造業-電氣機械和器材制造業 14 688348.SH 昱能科技 521.28 4.97 制造業-電氣機械和器材制造業 15 688005.SH 容百科技 448.55 115.53 制造業-電氣機械和器材制造業 資料來源：IFIND,長城證券研究院 浙江省優良的工業基礎孕育出了一大批優秀的高端制造業企業，其中包含了多家市值超千億或收入超百億的“超級公司”，如?？低?、正泰電器、彬彬股份、均勝電子等，涵蓋計算機通信、電器機械、汽車等多個行業，為浙江高端制造業的高速發展提供強勁動力。今年前七月，浙江高端制造業和新

18、興產業依然延續著相對高速的發展。今年前七月，浙江高端制造業和新興產業依然延續著相對高速的發展。規上工業增加值累計同比增長 5.2%，7 月單月增長 3.6%，與全國增速基本同步。7 月份汽車制造業增長高達 28.8%、數字經濟核心產業制造業增加值增長 6.1%，戰略性新興產業、高技術產業、裝備制造業和高新技術產業制造業分別增長了 7.3%、6.1%、4.6%和 4.2%，增速均高于規上工業，顯示出浙江省高技術制造業及新興產業的強勁實力。0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.0201020122014201620182020浙江:GDP:第三產業浙江:GDP:第二產業浙

19、江:GDP:第一產業25.6%22.7%19.0%17.2%17.2%10.0%12.9%0%5%10%15%20%25%30%金屬制品計算機通信電子通用設備電氣機械專用設備汽車規上工業 專題報告 長城證券7 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 第三產業占比保持增長，生產性服務業增長勢頭較好。第三產業占比保持增長，生產性服務業增長勢頭較好。浙江省第三產業占 GDP 比重基本呈現逐年上升趨勢，從 2012 年的 45.8%升至 2021 年的 54.6%，其中 2020 年占比更是高達 55.9%。2021年浙江省服務業增加值突破 4 萬億大關，增長 7.6%，批零業、金融業、房地產業占據浙江省第

20、三產業 GDP 占比的前三位。浙江省批發零售業蓬勃發展，對經浙江省批發零售業蓬勃發展，對經濟拉動作用較強。濟拉動作用較強。2018 年浙江省政府印發浙江省推動批發零售業改造提升行動方案（20182022 年），圍繞新型貿易中心總目標，著力打造全國領先的流通強省、引領全球的電商強省、有國際影響力的消費大省和培育有國際競爭力的市場主體，確定商品市場、新零售、供應鏈、鄉村商貿振興等領域十大工程 24 項任務。近 10 年批零業在第三產業的比重基本穩定在 22%以上，明顯高于其他行業，也高出全國批零業在第三產業的比重（20%及以下）。圖圖 5：2021 年浙江第三產業年浙江第三產業 GDP 結構結構

21、圖圖 6：浙江房地產占浙江房地產占 GDP比重與全國對比比重與全國對比(現價口徑現價口徑)資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 2005 年以來，浙江省房地產業占年以來，浙江省房地產業占 GDP 的比重整體呈現上升趨勢，這與全國的情形較為的比重整體呈現上升趨勢，這與全國的情形較為一致。一致。不過 2011-2018 年，這一比重低于全國，或顯示出浙江省一定程度對房地產業依賴的擺脫，但 2020、2021 年房地產業占 GDP 比重再次超出全國水平。剔除價格因素影響，浙江省房地產業 GDP 增速相對全國水平來說具有更大的彈性。2019 和 2020 年，浙江

22、房地產業增加值增速分別為 5%和 5.1%，明顯高于同期全國水平（2.6%和 1.3%），2021 年浙江省房地產業 GDP 增速下滑至 4.4%，今年上半年同比進一步轉變為今年上半年同比進一步轉變為-9.3%（全國同期為（全國同期為-4.6%），可能一定程度拖累浙江省經濟發展。），可能一定程度拖累浙江省經濟發展。圖圖 7：浙江房地產浙江房地產業業 GDP 增速增速與全國對比與全國對比(可比價格口徑可比價格口徑)交通運輸、倉儲和郵政業批發與零售業住宿和餐飲業金融業房地產業其他服務業3%4%5%6%7%8%9%200520072009201120132015201720192021浙江：房地產業

23、占GDP比重(10)(5)0510152025200520072009201120132015201720192021浙江:GDP:房地產業:累計同比:年:最后一條GDP:不變價:第三產業:房地產業:累計同比:年:最后一條 專題報告 長城證券8 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：IFIND、長城證券研究院 民營經濟作為浙江發展的民營經濟作為浙江發展的“金名片金名片”，持續迸發發展活力。，持續迸發發展活力。2021 年浙江省民營經濟增加值預計 4.92 萬億元，占全省 GDP 的 67%。值得一提的是，截至 2021 年，浙江省已連續23 年在中國民營經濟 500 強企業數量上占據全國

24、第一，民營經濟成為浙江共同富裕的主引擎，近六年來年均增速高于同期 GDP 的年均增速 0.6 個百分點。從近六年來看，浙江省民營經濟增加值從 2016年的 3.08 萬億元增長到 2021 年的預計 4.92 萬億元，民營經濟增加值現價年均增長 9.8%。而民營經濟占而民營經濟占 GDP 的比重也逐年不斷提升的比重也逐年不斷提升，從，從 2016 年的年的65.2%提高至提高至 2021 年的年的 67.0%，對浙江省經濟的發展起著舉足輕重的作用。，對浙江省經濟的發展起著舉足輕重的作用。民營經濟的蓬勃發展離不開浙江省政策的支持，浙江統計局指出，自疫情發生以來，省委省政府持續推動企業減負降本，并

25、在 2021 年成功為企業減負超過 2500 億元，促成民營經濟、普惠型小微企業、制造業中長期貸款分別增長 18.2%、30.1%和 47.1%的良好發展趨勢。圖圖 8：民營經濟民營經濟增加值增加值占占 GDP 比重比重(2021 年年)資料來源：IFIND、長城證券研究院 1.2 需求端看，固定資產投資堅實有力，消費市場有序復需求端看，固定資產投資堅實有力，消費市場有序復蘇，對外貿易強勁蘇，對外貿易強勁 投資角度看，浙江省固定資產投資堅實有力，占投資角度看，浙江省固定資產投資堅實有力，占 GDPGDP 比重較高。比重較高。根據統計局公布的數據進行測算1，2021 年浙江省固定資產投資占 GD

26、P 比重達 58.3%，雖然低于全國水平，但差距不斷縮窄。2021 年全省固定資產投資為 4.3 萬億，占全國總投資完成額的 5.63%。近年來浙江省投資增速總體略高于全國水平，且有較強的彈性。2020 年受疫情沖擊，浙江省固定資產投資增速降至 5.4%，在 2021 年回迅速彈至 10.8%，高于全國 4.9 個百分點。今年 1-7 月，浙江省固定資產投資累計增速為 10.1%，比全國固定資產投資累計增速高出 4.4 個百分點。圖圖 9：浙江浙江固定資產投資占固定資產投資占 GDP 比重與全國對比比重與全國對比 圖圖 10：浙江浙江省固省固定資產投資定資產投資累計同比與全國對比（年）累計同比

27、與全國對比（年）1 浙江省固定資產投資累計值在 2017 年后停止公布，因此 2017 年后固投累計值用累計同比倒推得出。而全國固定資產投資（不含農戶）累計值雖然持續公布，但為保持與福建省統一口徑，我們也選擇從 2017 年起用累計同比進行倒推。專題報告 長城證券9 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 浙江省投資增速的高彈性可能與其強有力的制造業投資支撐有關。浙江省投資增速的高彈性可能與其強有力的制造業投資支撐有關。為加快建設制造強省，2021 年浙江省人民政府提出“騰籠換鳥、鳳凰涅槃”攻堅行動方案，通過淘汰高耗低效企業

28、，引進投入產出效益高的優質企業，浙江省 2021 年全年完成制造業投資 1116 億元，同比增長 19.8%，增速創下近年最高水平。今年 1-7 月，浙江省制造業投資支撐有力，同比增長 16.7%。其中汽車制造業增長尤為迅速，同比增長 28.8%，增幅高于全省制造業投資 12.1 個百分點。圖圖 11：2022 年年 1-7 月浙江月浙江制造業投資快速增長制造業投資快速增長 圖圖 12：浙江浙江省總體及制造業固定資產投資累計同比省總體及制造業固定資產投資累計同比 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 值得一提的是，浙江省房地產投資呈現出極強的韌性。值得一提

29、的是，浙江省房地產投資呈現出極強的韌性。今年 4 月以來，全國房地產開發投資額累計同比維持負增且降幅擴大，而浙江省房地產投資增速雖也有放緩，卻仍然保持正增長，增速遠高于全國水平。從房地產投資占全部固定資產投資的比重來看，浙江省近十年持續高于全國水平。2021 年浙江省房地產開發投資額占其固定資產投資總額比重高達 28.9%，比同期全國的這一比重高出 9.5 個百分點，一定程度上顯示出浙江省一定程度上顯示出浙江省固定投資對房地產投資的依賴。固定投資對房地產投資的依賴。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2021年2019年2017年2015年2013年2011年浙江：固投占

30、GDP比全國：固投占GDP比05101520252012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021浙江:固定資產投資:累計同比:年度:最后一條 年%固定資產投資(不含農戶)完成額:累計同比:年度:最后一條 年%0%20%40%(10)010203040502020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-07浙江:固定資產投資:制造業投資:累計同比 月%浙江:固定資產投資:累計同比 月%專題報告 長城證券10 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 13：浙江省房地產投資增速浙江省房地產投

31、資增速極具韌性極具韌性 圖圖 14：浙江房地產投資占固定資產投資的比重高于全國水平浙江房地產投資占固定資產投資的比重高于全國水平 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 消費方面看，浙江省消費市場不斷發展，市場規模再創新高。消費方面看，浙江省消費市場不斷發展，市場規模再創新高。2011 至 2021 年，浙江社會消費品零售總額復合增速為 8.3%，略低于全國同期水平（9.4%）。雖然增速低于全國，但浙江省消費總額占全國比重一直維持在較高水平，并且浙江省消費結構持續提升，2021 年升級類商品（指化妝品類、金銀珠寶類、體育娛樂用品類、書報雜志類、電子出版物及音

32、像制品類、家用電器和音像器材類、通訊器材類等）零售額增長 13.4%，保持較快增速。今年 1-7 月，浙江省社會消費品零售總額 16655 億元，同比增長 3.0%，明顯高于全國同期水平（-0.2%）。圖圖 15：浙江浙江省社零占全國比重省社零占全國比重較高較高(%)圖圖 16：2021 年浙江年浙江省零售額分產品增速省零售額分產品增速 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 房地產銷售方面，浙江省房地產業發展迅速，近十年來商品房銷售面積占全國比重也逐房地產銷售方面，浙江省房地產業發展迅速，近十年來商品房銷售面積占全國比重也逐步上升。步上升。2021 年，浙

33、江省商品房銷售面積從 2012 年的 4005 萬方增長到 9991 萬方；浙江省商品房銷售面積占全國的比重也從 2012 年的 3.60%上升至 5.57%。值得一提的是，值得一提的是，2021 年浙江商品房銷售呈現量減價揚的特點年浙江商品房銷售呈現量減價揚的特點，銷售面積同比下降 2.5%，低于全國同期增速（1.9%），但銷售額為 19052.24 億元，同比增長 11.1%，高于全國水平（4.8%），目前難以得出有力的解釋。今年 1-7 月，浙江省商品房銷售面積同比下降 43.2%，降幅遠遠大于全國同期水平（-23.1%），商品房銷售額下降 42.8%，已經扭轉了去年的量減價揚的趨勢。圖

34、圖 17：浙江浙江省商品房銷售面積占全國比重（省商品房銷售面積占全國比重（%）圖圖 18：浙江省浙江省和全國商品房銷售面積增速和全國商品房銷售面積增速 (20)(10)010203040502012-022014-042016-062018-082020-10浙江:房地產開發投資:累計同比房地產開發投資:累計同比5%10%15%20%25%30%35%2009 2011 2012 2013 2014 2016 2017 2018 2019 2021浙江房地產投資占固定資產投資比重全國房地產投資占固定資產投資比重5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%7.5%2000 2003 2005 200

35、8 2010 2013 2015 2017 2020浙江省社會消費品零售總額占全國比重浙江省社會消費品零售總額占全國比重0%20%40%60%80%100%專題報告 長城證券11 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 圖圖 19：浙江浙江省和省和全國全國商品房屋銷售價格商品房屋銷售價格 資料來源：IFIND、長城證券研究院 除了對內消費充滿潛力，浙江省對外貿易也十分強勁，出口貢獻率居各省份前列，占全除了對內消費充滿潛力，浙江省對外貿易也十分強勁，出口貢獻率居各省份前列，占全國份額穩步提升。國份額穩步提升。2021 年，浙江

36、省出口商品總額由 2012 年的 2245 億元增加到 30121 萬億元，占全國出口總額的 13.85%。今年前 7月，浙江省出口總額為 2萬億元，同比增長22.6%，高出全國出口總額增速 8 個百分點，對全國的出口增長貢獻率居于全國第二。值得一提的是，據杭州海關最新數據顯示，今年值得一提的是，據杭州海關最新數據顯示，今年 1-8 月浙江出口貢獻率重回月浙江出口貢獻率重回全國全國首位。首位。分結構看，浙江省出口商品中，勞動密集型產品占比相對全國較高，但出口結構持續優分結構看，浙江省出口商品中，勞動密集型產品占比相對全國較高，但出口結構持續優化，機電高新產品出口比重穩步提升?；?，機電高新產品出

37、口比重穩步提升。2021 年機電高新產品合計出口 1.45 萬億元，增長 22.5%，占出口總值的 48.2%，比重較 2020 年提升 1.1 個百分點。杭州海關數據顯示今年 1-7 月，浙江省高新技術產品和機電產品出口分別同比增長 40.2%和 18.4%，分別占全省出口總值的 10.2%和 44.2%；勞動密集型產品出口同比增長 21.4%，占出口總值的 30.7%，其中服裝、鞋靴、箱包出口分別增長 30.9%、39.8%和 61.8%。圖圖 20：近五年近五年浙江浙江省省出口增速與全國對比出口增速與全國對比 3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%20002003200

38、620092012201520182021浙江省商品房銷售面積占全國比重浙江省商品房銷售面積占全國比重(100)(50)0501001502002010-022012-042014-062016-082018-102020-12商品房銷售面積:累計同比浙江:商品房銷售面積:累計同比02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,000200520072009201120132015201720192021浙江:商品房屋銷售:銷售價格全國:商品房屋銷售:銷售價格 專題報告 長城證券12 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：IFI

39、ND、長城證券研究院 1.3 人口端看，人口凈流入，老齡化程度加重人口端看，人口凈流入，老齡化程度加重 2001年以來，浙江人均 GDP 復合年均增速達 10.7%，2021 年人均 GDP為 11.3萬元，遠超全國平均水平（8.1 萬元），居各省份第三，僅次于江蘇和福建。浙江省領先于全國浙江省領先于全國的經濟發展和收入水平吸引了不少外來人口遷入。的經濟發展和收入水平吸引了不少外來人口遷入。2020 年浙江遷入人口增速較 19 年上漲 0.2 個百分點到 1.33%，有力支撐浙江常住人口增速平穩發展。根據國家統計局公布的中國人口普查年鑒-2020，浙江常住人口浙江常住人口 6468 萬人中，跨

40、省流入人口達萬人中，跨省流入人口達 1618.6 萬萬人，位列跨省流入人口最多的第二名，僅次于廣東。人，位列跨省流入人口最多的第二名，僅次于廣東。2021 年浙江常住人口增長 72 萬至6540 萬人，占全國總人口的 4.63%。其中自然增長率進一步降至 0.1%，不過仍高于全國 0.07 個百分點，遷入人口依然是主要支撐。圖圖 21：浙江浙江與與全國全國人均人均 GDP 比比較較 圖圖 22：浙江浙江人口增速與人口增速與全國全國對比對比 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 浙江省人口自然增長率與全國較為接近，并且浙江在 2020 年迎來了自然增長率的大

41、幅下滑，浙江統計局指出，主要是因為人口出生率下降幅度較為明顯（2020 年，浙江人口出生率為 7.13，比 2010 年下降 3.14 個千分點）。第七次人口普查數據反映出育齡婦女比重大幅降低，生育旺盛年齡婦女比重下降。20 至 29 歲的生育旺盛期年齡婦女人數占全部女性的 12.56%，比 2010 年下降了 4.84 個百分點，可能是近十年來出生率明顯降低的重要原因。(30)(20)(10)0102030405060702017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07浙江:出口總額:累

42、計同比 月%出口總值:累計同比 月%020,00040,00060,00080,000100,000120,00020002003200620092012201520182021GDP:人均浙江:人均GDP0.00%0.10%0.20%0.30%0.40%0.50%0.60%0.70%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%2001200420072010201320162019浙江:年末常住人口增速全國:年末常住人口增速浙江遷入人口增速浙江省:人口自然增長率（右軸）專題報告 長城證券13 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 浙江省人口老齡化程度不斷加深。浙江省人口老齡化

43、程度不斷加深。浙江統計局指出，早在 1994年，浙江 65歲及以上老年人口占比已達 7.23%，人口年齡結構轉變成為“老年型”，成為全國率先進入老齡型社會的少數省份之一。2010年至 2019 年，浙江省 65歲以上人口占比始終高于全國水平，2020 年和 2021 年，浙江 65 歲以上人口占比分別為 13.3%和 14.2%，與全國平均水平基本一致。圖圖 23：浙江浙江 65 歲以上人口占比高于全國歲以上人口占比高于全國 圖圖 24：浙江省常住人口年齡構成（截至浙江省常住人口年齡構成（截至 2021 年末）年末）資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 1

44、.4 資金端看，居民收入較高，企業貸款較強資金端看，居民收入較高，企業貸款較強 作為共同富裕示范區，浙江省在人均收入和存款增速方面表現突出。作為共同富裕示范區，浙江省在人均收入和存款增速方面表現突出。浙江省統計局指出，2021 年浙江居民人均可支配收入為 5.8 萬元，比全國平均水平高 1.1 萬元，排全國第三位，僅次于上海和北京。值得一提的是，浙江扎實推進共同富裕，加快構建橄欖型社會。值得一提的是，浙江扎實推進共同富裕，加快構建橄欖型社會。2021 年浙江省家庭年可支配收入 10 萬元至 50 萬元群體（三口之家）比例達 72.4%；家庭年可支配收入 20 萬至 60 萬元群體比例達 30.

45、6%，比 2020 年提高 3.8 個百分點。浙江省發改委主任孟剛曾在國家發改委新聞發布會上介紹，浙江省“擴中”“提低”行動方案的核心指標是到 2025 年，浙江家庭年可支配收入年，浙江家庭年可支配收入 1050 萬元群體比例達到萬元群體比例達到 80%，2060萬元群體比例達到萬元群體比例達到 45%。圖圖 25：人均可支配收入靠前省份及城市人均可支配收入靠前省份及城市（2021 年）年）資料來源：IFIND、長城證券研究院 我們觀察 2010 年以來浙江的人口流入量和存款占全國比重，2018 年前，浙江的資金與年前，浙江的資金與人口保持了比較一致的走勢，人口流入量逐年放緩，存款占全國比重也

46、略有下降。但自人口保持了比較一致的走勢，人口流入量逐年放緩，存款占全國比重也略有下降。但自2019 年起，浙江省對資金的吸引與對人口的吸引出現了明顯的背離年起，浙江省對資金的吸引與對人口的吸引出現了明顯的背離。浙江省年末常住人789101112131415201020122014201620182020全國：比重：65歲及以上浙江：比重：65歲及以上0-15歲,14.1%16-59歲,66.8%60-64歲,5.0%65歲及以上,14.2%60歲及以上,19.1%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000上海北京浙江江蘇天津廣

47、東福建山東全國 專題報告 長城證券14 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 口環比增加數從 2019年的 102 萬人減少到 2021年的 72 萬人，而浙江省金融機構人民幣存款余額占全國比重卻在同一時間段由 6.6%持續上升到了 7.4%。近年浙江本外幣存款增速始終領先于全國，存款占全國比重不斷上升。我們認為可能是一方面疫情影響人口我們認為可能是一方面疫情影響人口流入，另一方面浙江省企業融資能力強且意愿高有關。流入，另一方面浙江省企業融資能力強且意愿高有關。圖圖 26：浙江存款占全國比重與浙江人口流入量浙江存款占全國比重與浙江人口流入量 圖圖 27：近年浙江本外幣存款增速始終超出全國近年浙江本

48、外幣存款增速始終超出全國 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 我們將存款拆分居民端和企業端看，我們將存款拆分居民端和企業端看，2019 年以來住戶存款增速處于緩慢下行趨勢，但是今年以來住戶存款增速明顯回升，可能反映浙江居民儲蓄傾向回升。浙江居民儲蓄傾向回升。而企業存款增速在2019、2020 兩年呈上升趨勢，2021 年以來雖下降但仍高于住戶存款增速。浙江省促進浙江省促進企業融資成效較為顯著。企業融資成效較為顯著。2019 年浙江省財政廳等部門共同研究制定了浙江省促進企業融資獎勵辦法，引導金融機構加大對我省企業發行債務融資工具的支持力度，鼓勵金融機構利用

49、央行支小再貸款政策支持小微企業融資；2021 年制定出臺浙江省人民政府辦公廳關于進一步深化企業減負擔降成本改革的若干意見提出 11 條舉措助力企業降低融資成本。貸款端也可以看出浙江省企業融資推動金融市場的發展。貸款端也可以看出浙江省企業融資推動金融市場的發展。2018 年以來，江蘇省貸款增速一直維持在 8.2%以上，始終高于全國增速。在今年 4 月新增貸款大幅萎縮的環境下，浙江省貸款增速為 15.46%，至今仍然能夠維持較高的水平。拆解貸款結構后，我們發現居民貸款增速自 2021 年 2 月份已開始下滑，但企業貸款增速反而逐漸上升，甚至在 11 月份反超居民貸款增速。圖圖 28：浙江居民存款和

50、企業存款增速浙江居民存款和企業存款增速 圖圖 29：浙江企業和住戶貸款增速分化浙江企業和住戶貸款增速分化 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 浙江的整體儲蓄化傾向遠遠弱于全國。浙江的整體儲蓄化傾向遠遠弱于全國。2018 年以來，浙江省貸款增速持續遠高于全國水平，并且浙江的凈存款持續下降，凈存款占全國比重也明顯下降。直至今年 2 月份凈存6.0%6.2%6.4%6.6%6.8%7.0%7.2%7.4%7.6%507090110130150170190201020122014201620182020浙江:年末常住人口:環比增加（萬人）浙江/全國:金融機構本外

51、幣存款余額6.06.26.46.66.87.07.27.45791113151719212015-022016-092018-042019-112021-06浙江/全國:金融機構本外幣存款余額:期末值(%，右軸)浙江:金融機構本外幣存款余額:期末同比金融機構:本外幣存款余額:同比(5)051015202530352016-012017-032018-052019-072020-092021-11浙江:金融機構本外幣存款余額:住戶存款:期末值:同比浙江:金融機構本外幣存款余額:非金融企業存款:期末值:同比(5)0510152025302016-012017-052018-092020-01202

52、1-05浙江:金融機構本外幣貸款余額:住戶貸款:期末值:同比浙江:金融機構本外幣貸款余額:非金融企業及機關團體貸款:期末值:同比 專題報告 長城證券15 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 款才開始回升，這雖然表現出一定的儲蓄化傾向，但仍弱于全國水平。浙江省金融機構本外幣凈存款余額從 2018 年 1 月的 1.85 萬億下降至 2021 年末的 5060 億元，占全國金融機構凈存款余額比重從 2018 年最高 4.1%降至 2021 年的 1.3%。今年 8 月，浙江本外幣凈存款小幅上升至 5771億元。圖圖 30：浙江和全國的貸款及增速比較浙江和全國的貸款及增速比較 圖圖 31：浙江和全國凈

53、存款比較浙江和全國凈存款比較 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 2.浙江浙江財政與償債能力分析財政與償債能力分析 2.1 財政實力整體較強，實現中央財政凈上繳財政實力整體較強，實現中央財政凈上繳 浙江省經濟實力靠前，財政收入也非?？捎^。浙江省經濟實力靠前，財政收入也非?？捎^。近十年，浙江省的一般公共預算收入由2012 年的 3441.2 億元增加至 2021 年的 8262.6 億元，年均增長 9.2%；一般公共預算支出由 4161.9 億元增加至 11016.9 億元，年均增長 10.2%。今年前 7 個月，浙江省實現一般公共預算收入 5697.09

54、 億元，同比下降 7.0%，降幅低于全國的-9.2%。以一般公共預以一般公共預算收入占支出比例衡量財政自給率，近十年浙江省財政自給率始終高于全國平均水平，算收入占支出比例衡量財政自給率，近十年浙江省財政自給率始終高于全國平均水平，2021 年財政自給率為年財政自給率為 75%，財政自給能力相對較強。，財政自給能力相對較強。圖圖 32：浙江浙江省一般公共預算收支與財政自給率省一般公共預算收支與財政自給率 資料來源：IFIND、長城證券研究院 6.57.07.58.08.59.0024681012141618202015-01-31 2016-12-31 2018-11-30 2020-10-31

55、浙江/全國:金融機構本外幣貸款余額:期末值(%，右軸）浙江:金融機構本外幣貸款余額:期末值:同比金融機構:本外幣貸款余額:同比80,000130,000180,000230,000280,000330,000380,000430,000480,0003,0005,0007,0009,00011,00013,00015,00017,00019,00021,0002006-01-012011-08-012017-03-01浙江:凈存款：期末值（億元）全國：凈存款（億元，右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02,0004,0006,0008,00010,00012,000

56、2012201320142015201620172018201920202021浙江:一般公共預算收入（億元）浙江:一般公共預算支出（億元）浙江財政自給率（右軸）全國平均地方財政自給率（右軸）專題報告 長城證券16 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 浙江省財政實力較強，是中央財政的重要支撐。浙江省財政實力較強，是中央財政的重要支撐。2020 年到 2021 年，全國僅廣東、上海、浙江、江蘇、北京、山東、天津、福建 8 個省市凈上繳中央稅收（上繳中央稅收和中央轉移支付之間的差額）為正值，實現地方財政對中央財政的正貢獻。2021 年，浙江省凈貢獻 5733.26億元，位列全國第三。表表 2：各省市

57、凈上繳中央稅收（億元）各省市凈上繳中央稅收（億元）省省/市市 2021 年年 2020 年年 廣東 8901.61 7308.3 上海 6797.27 5483.11 浙江 5733.26 4396.88 江蘇 5645.13 4604.8 北京 4572.44 3600.64 山東 1809.69 863.67 天津 1176.89 1033.92 福建 890.98 529.22 資料來源：IFIND,長城證券研究院 2.2 財政土地依賴程度較高，期待經濟轉型財政土地依賴程度較高，期待經濟轉型 雖然浙江省財政實力雄厚，但也存在著對土地的依賴程度較高的問題。我們以成交土地出讓金占地方公共財政

58、收入的比例作為衡量土地依賴程度的指標，從 2021 年數據來看，浙江省的土地依賴度居全國各省市首位，實際上近十年浙江省土地依賴度一直高于全國各省平均水平，表現出一定的土地依賴傾向。同花順數據顯示，去年 7 月份以來浙江省土地出讓金同比持續負增，并且降幅呈擴大趨勢，直到今年 7 月降幅才緩緩縮窄。我們認為，如何實現經濟轉型、減輕土地依賴度是目前浙江在財政方面需要關注的一個問題。圖圖 33：浙江浙江省省 2021 年年土地依賴程度土地依賴程度居各省市首位居各省市首位 圖圖 34：浙江成交土地出讓金浙江成交土地出讓金今年呈同比負增趨勢今年呈同比負增趨勢 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源

59、：IFIND，長城證券研究院 2.3 債務狀況良好，償債能力較強債務狀況良好，償債能力較強 從債務角度來看，浙江省政府負債率和債務率一直低于全國平均水平，政府債務償還能從債務角度來看，浙江省政府負債率和債務率一直低于全國平均水平，政府債務償還能力強。力強。我們將地方債務分為政府債與城投債兩部分；以地方政府的轉移性收入、國有資0%20%40%60%80%100%120%140%內蒙古黑龍江云南寧夏海南山西新疆遼寧北京上海甘肅青海廣東河北天津廣西陜西河南吉林江西福建四川山東安徽重慶湖南湖北貴州江蘇浙江(100)(50)0501001502012-012013-112015-092017-07201

60、9-052021-03浙江:成交土地出讓金:當月值:指數修勻:同比全國:成交土地出讓金:當月值:指數修勻:同比 專題報告 長城證券17 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 本經營收入、一般公共預算收入和政府性基金收入的加和作為地方的綜合財力；采用三種方式衡量地方債務負擔：以地方政府債務余額占 GDP 的比例代表負債率，以地方政府債務余額占綜合財力的比例代表債務率，以地方債務余額與城投平臺有息債務余額的加和占綜合財力的比例代表寬口徑債務率。圖圖 35：浙江浙江省負債率和債務率波動上升省負債率和債務率波動上升且一直低于全國平均水平且一直低于全國平均水平 資料來源：IFIND、長城證券研究院 近五年浙

61、江省經濟、財政實力較強，政府債務負擔不重。2021 年，浙江省 GDP 位列全國第 4 位，一般公共預算收入為全國第 3 名，而負債率（地方政府債務余額而負債率（地方政府債務余額/GDP）為）為20.24%，低于全國各省的平均水平，債務率（地方政府債務余額，低于全國各省的平均水平，債務率（地方政府債務余額/綜合財力）為綜合財力）為 60.71%，也低于全國水平（也低于全國水平（93.9%），整體政府債務狀況良好。），整體政府債務狀況良好。表表 3：近五年近五年浙江浙江債務主要指標與全國平均水平對比債務主要指標與全國平均水平對比 2021 年年 2020年年 2019年年 2018年年 2017

62、年年 指標 浙江 全國 浙江 全國 浙江 全國 浙江 全國 浙江 全國 地方政府綜合財力(萬億元)2.45 28.58 2.39 28.69 2.23 28.83 1.91 26.49 1.57 22.68 地方政府債務余額（萬億元）1.74 30.47 1.46 25.66 1.23 21.31 1.08 18.39 0.92 16.47 地方政府債務余額:一般債務（萬億元）0.60 13.77 0.57 12.74 0.53 11.87 0.49 11.05 0.46 10.36 地方政府債務余額:專項債務（萬億元）0.93 16.70 0.73 12.92 0.57 9.44 0.47

63、7.41 0.40 6.15 地方政府債務限額（萬億元）1.53 33.28 1.30 28.81 1.10 24.08 0.96 21.00 0.85 18.82 城投平臺有息債務余額(萬億元)6.54 56.87 5.54 52.59 4.55 45.96 3.75 39.90 2.93 35.29 負債率(%)20.24 23.59 19.31 24.52 16.63 21.00 15.49 19.56 14.69 19.21 債務率(%)60.71 93.89 52.19 86.53 46.52 71.60 47.17 67.51 49.16 70.50 債務率(寬口徑)(%)327.

64、76 295.09 283.71 269.83 250.08 231.03 243.74 218.11 236.27 226.13 資料來源：IFIND,長城證券研究院 將城投債余額也納入債務后，浙江省寬口徑債務率略高于全國平均水平。將城投債余額也納入債務后，浙江省寬口徑債務率略高于全國平均水平。近五年，浙江省寬口徑債務率與全國平均水平走勢相近，呈現小幅上升趨勢，或體現出浙江省有一定浙江省有一定的隱性債務負擔。的隱性債務負擔。2021 年浙江省寬口徑債務率為 327.76%，與全國平均水平差距擴大。2022 年 1 月 17 日在浙江省第十三屆人民代表大會第六次會議上，浙江省代省長王浩做了政府

65、工作報告，其中提到穩步化解地方政府隱性債務風險。圖圖 36：浙江浙江省隱性債務負擔省隱性債務負擔略重略重 4050607080901005101520253020172018201920202021浙江：負債率(%)全國：負債率(%)浙江：債務率(%)（右軸）全國：債務率(%)，（右軸）專題報告 長城證券18 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：IFIND、長城證券研究院 接下來我們將對浙江省城投債細項進行簡單統計與梳理。3.浙江浙江省省城投融資情況分析城投融資情況分析 3.1 城投債發行規模與凈融資規模城投債發行規模與凈融資規模較大較大、發展較、發展較快快 全國城投債總發行量在 20

66、09 年完成三位數到四位數的躍升，達 2725 億元，此后持續蓬勃發展，發行規?？焖僭鲩L，2021 年全國城投債總發行量達 63911.5 億元，復合年均增速高達 30.07%。浙江省城投債總發行量的增速高于全國，發行總量由 2009 年的 291 億元上升到 2021 年的 8052.57 億元，復合年均增速達 31.88%。浙江省城投債發行額占全國比重整體呈現略有起伏的上升趨勢，從 2009 占比 10.68%上升到 2021 年的 12.60%，浙江省城投債的發行規模較大。2010 年至年至 2021 年，浙江省城投債凈融資基本呈逐年上升趨勢，并且浙江省凈融資額占年，浙江省城投債凈融資基

67、本呈逐年上升趨勢，并且浙江省凈融資額占全國比重較高，且不斷上升。全國比重較高，且不斷上升。2021 年，浙江省城投債凈融資 5398.9 億元，同比增長34.7%，增速相較 2020 年有所放緩，但仍維持較高水平；2021 年浙江凈融資占全國凈融資比重高達 21.8%。今年前七月，浙江省城投債發行量與凈融資額雙雙收縮，今年前七月，浙江省城投債發行量與凈融資額雙雙收縮，總發行量較去年同期下降 26.3%至 3496.2 億元，占全國比重小幅下滑至 8.84%；凈融資額較去年同期下降 53.4%至 1615.4億元，占全國比重下滑至 13.3%。圖圖 37：浙江城投債總發行額與凈融資額浙江城投債總

68、發行額與凈融資額 圖圖 38：浙江城投債總發行與凈融資占全國比重浙江城投債總發行與凈融資占全國比重 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 20022024026028030032034020172018201920202021浙江：債務率(寬口徑)(%)全國：債務率(寬口徑)(%)0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.000.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.008,000.009,000

69、.002009 2011 2013 2015 2017 2019 2021浙江:總發行量(億元)浙江:凈融資額(億元)全國:總發行量(億元，右軸)全國:凈融資額(億元，右軸)4.06.08.010.012.014.016.018.020.022.02009201120132015201720192021浙江總發行量占全國比重（%）浙江凈融資額占全國比重（%）專題報告 長城證券19 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 從地區結構來看，浙江省各市城投債融資規?；九c其經濟發展水平相一致。從地區結構來看，浙江省各市城投債融資規?；九c其經濟發展水平相一致。從 2021年經濟總量和綜合財力看，杭州、寧波

70、兩市經濟總量遙遙領先，其次是溫州、紹興、嘉興等核心地區城市。而從城投債凈融資規模來看，杭州、紹興和寧波對資金的吸引超過從城投債凈融資規模來看，杭州、紹興和寧波對資金的吸引超過浙江的其他城市。浙江的其他城市。同花順數據顯示，2021 年杭、紹、寧三地城投平臺有息債務余額分別為 1.31 萬億元、1.10 億元和 0.94 萬億元，值得一提的是，2021 年紹興市負債率和債務率分別為 21.15%和 81.66%，分別處于較低和中游水平，表明紹興地方生產總值與財政實力對地方政府債務具有良好的的覆蓋能力，但將城投債納入考量后的寬口徑債務率為707.7%，排浙江省各地級市第一位，顯示出紹興市城投債務負

71、擔較重。紹興市城投債務負擔較重。表表 4：浙江省各地級市主要經濟、財政和債務指標浙江省各地級市主要經濟、財政和債務指標 資料來源：IFIND,長城證券研究院 3.2 城投債利率中樞下移，城投債利率中樞下移，到期規模較高到期規模較高 2018 年以來，全國城投債票面利率處于持續下滑態勢。同花順數據顯示，2021 年全國層面城投債票面利率為 4.36%，相較 2018年下滑 128BP；而浙江城投債利率下滑更快，相較 2018 年下滑 159BP 至 4.09%，發行成本進一步壓縮。今年截至 7 月 31 日，浙江省城投債票面利率為 3.38%，比全國利率低 48BP。圖圖 39：浙江與全國城投債

72、票面利率浙江與全國城投債票面利率 資料來源：IFIND、長城證券研究院 2021 年，浙江省城投債到期償還量達 2157.6 億元，而今年到期城投債規模進一步上升至 2632.0 億元，其中今年 8 月份到期額為 316.2 億元，單月償還額位于歷史高值。未來未來三年浙江省的城投債到期規模也均位于三年浙江省的城投債到期規模也均位于 2500 億元以上，償債壓力較大。億元以上，償債壓力較大。圖圖 40：浙江與全國城投債到期規模浙江與全國城投債到期規模 圖圖 41：浙江浙江 2022 年城投發行與到期償還額年城投發行與到期償還額 指標類別地區(地市)地區(地市)GDP(億元)GDP(億元)GDP增

73、速GDP增速(%)(%)人均人均GDP(元)GDP(元)地方政府綜地方政府綜合財力(億合財力(億元)元)一般公共預一般公共預算收入(億算收入(億元)元)稅收收入占稅收收入占比(%)比(%)政府性基金政府性基金預算收入預算收入(億元)(億元)財政自給率財政自給率(%)(%)地方債務余地方債務余額(億元)額(億元)負債率(%)負債率(%)債務率(%)債務率(%)城投平臺有城投平臺有息債務余額息債務余額(億元)(億元)城投債券余城投債券余額(億元)額(億元)債務率(寬債務率(寬口徑)(%)口徑)(%)杭州市18,109.008.50149,857.005,980.512,386.5993.592,4

74、60.6199.753,369.2618.6156.3413,083.892,847.03275.11寧波市14,594.908.20153,922.004,245.101,723.1385.221,581.5388.622,548.6617.4660.049,358.542,425.55280.49溫州市7,585.027.7078,879.002,994.72657.5583.561,493.0161.642,126.6628.0471.013,933.71856.56202.37紹興市6,795.008.70127,875.001,760.04603.8081.291,154.7784.

75、511,437.3221.1581.6611,017.832,848.67707.66嘉興市6,355.288.50116,323.002,182.03674.8090.441,010.7485.021,319.0320.7560.456,798.031,985.52372.00臺州市5,786.208.30-1,686.68455.4384.26670.8561.981,396.8824.1482.823,054.91786.95263.94金華市5,355.449.8075,524.002,579.51492.3290.711,576.8962.131,167.3021.8045.253,

76、298.21992.04173.11湖州市3,645.009.50107,534.001,491.17413.5291.80646.3178.841,023.4128.0868.638,157.802,475.18615.70衢州市1,875.618.7082,174.00649.28163.9385.28485.3531.59719.8038.38110.861,059.36272.60274.02麗水市1,710.038.3068,101.001,007.96163.9784.07366.8330.05831.9248.6582.54533.00201.10135.41舟山市1,703.6

77、28.40-518.96180.7072.40143.2553.76561.7432.97108.241,915.33539.85477.32經濟財政債務2.53.03.54.04.55.05.56.06.57.07.52005 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2020 2021 2022浙江:票面利率(%)全國:票面利率(%)專題報告 長城證券20 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 4.小結小結 浙江省既是中國經濟發展的浙江省既是

78、中國經濟發展的“績優生績優生”，又是共同富裕的，又是共同富裕的“探路先鋒探路先鋒”。生產總值連續26 年穩居全國第四，出口貢獻度居全國前列，城鄉居民人均可支配收入多年居全國第一，財政多年凈上繳。各地區發展相對均衡，且對外來人口的吸引較強。但同時我們也看到，但同時我們也看到，浙江省人口老齡化問題也在加重，房地產投資占比和土地收入占比較高，城投債務負擔浙江省人口老齡化問題也在加重，房地產投資占比和土地收入占比較高，城投債務負擔較重。較重。我們認為浙江省具有堅實的產業基礎和穩固的融資能力，有望在十四五期間實現收入的我們認為浙江省具有堅實的產業基礎和穩固的融資能力，有望在十四五期間實現收入的持續增長，

79、同時逐漸擺脫對房地產和土地財政的依賴。但未來幾年大規模的城投債到期持續增長，同時逐漸擺脫對房地產和土地財政的依賴。但未來幾年大規模的城投債到期以及高額付息成本，帶來了發展上的挑戰。以及高額付息成本，帶來了發展上的挑戰。下一步需大力發展直接融資、繼續營造“小政府、大社會”服務型經濟發展模式，解決政府融資過度的問題，改革收入分配機制，成為實現共同富裕的全國模板。5.風險提示風險提示 國內宏觀經濟政策不及預期；統計數據與實際數據有偏差；國企改革不及預期；新冠疫情再次爆發。05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00005001,0001,5002,0

80、002,5003,0003,5004,0002012201420162018202020222024浙江:到期償還量(億元)全國:到期償還量(億元，右軸)02004006008001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月到期償還量(億元)總發行量(億元)專題報告 http:/ 研究員承諾研究員承諾 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、公平公正的原則，獨立、客觀地出具本報告。本報告反映了本人的研究觀點，不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。特別聲明特別

81、聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年 7 月 1 日 起正式實施。因本研究報告涉及股票相關內容，僅面向長城證券客戶中的專業投資者及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者。若您并非上述類型的投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研究報告中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。免責聲明免責聲明 長城證券股份有限公司（以下簡稱長城證券）具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格。本報告由長城證券向專業投資者客戶及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者客戶（以下統稱客戶

82、）提供，除非另有說明，所有本報告的版權屬于長城證券。未經長城證券事先書面授權許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布，亦不得作為訴訟、仲裁、傳媒及任何單位或個人引用的證明或依據，不得用于未經允許的其它任何用途。如引用、刊發，需注明出處為長城證券研究院，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向他人作出邀請。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司

83、不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。長城證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。長城證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。長城證券版權所有并保留一切權利。長城證券投資評級說明長城證券投資評級說明 公司評級：公司評級：買入預期未來 6個月內股價相對行業指數漲幅 15%以上 增持預期未來 6個月內股價相對行業指數漲幅介于 5%15%之間 持有預期未來 6個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%5%之間 賣出預期未來 6個月內股價相

84、對行業指數跌幅 5%以上 行業評級：行業評級：強于大市預期未來 6 個月內行業整體表現戰勝市場;中性預期未來 6個月內行業整體表現與市場同步;弱于大市預期未來 6 個月內行業整體表現弱于市場.長城證券研究院長城證券研究院 深圳辦公地址：深圳市福田區福田街道金田路 2026號能源大廈南塔樓 16 層 郵編：518033 傳真：86-755-83516207 北京辦公地址：北京市西城區西直門外大街 112 號陽光大廈 8 層 郵編：100044 傳真：86-10-88366686 上海辦公地址：上海市浦東新區世博館路 200號 A座 8 層 郵編：200126 傳真：021-31829681 網址：http:/