宏觀經濟專題報告：福建經濟分析報告-220824（19頁）.pdf

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1、 http:/ 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 報告日期：報告日期：2022 年年 8 月月 24 日日 蔣飛 0755-83537175 Email: 執業證書編號：S1070521080001 李相龍 0755-23820694 Email: 執業證書編號：S1070522040001 聯系人（研究助理）：仝垚煒 0086-13680337457 Email: 從業證書編號：S1070122040023 聯系人（研究助理）：賀昕煜 0086-13021212875 Email: 從業證書編號：S1070122050027 相關報告相關報告 人民幣匯率料將兌現我們預期2022-04-25

2、美國消費增速向正常水平回歸2022-04-18 疫情影響超預期，政策放松再加碼2021-04-11 中美十年期國債利差繼續縮窄2021-03-28 寬松貨幣、地產政策可期2021-03-21 穩增長需地產、貨幣政策發力2021-03-14 福建經濟分析報告福建經濟分析報告 宏觀宏觀經濟經濟專題報告專題報告 核心觀點核心觀點 福建省經濟總量、人均 GDP 和財政實力在全國排名參差不齊，以不到全國 3%的人口，創造出全國 4.3%的 GDP，且民營經濟增加值占全省 GDP的 69.3%的實力說明福建省民營經濟發達，人均效率產出較高，成為為數不多的對中央財政凈上繳省份之一。并且這種現象在福建省內普遍

3、出現，各地區發展相對平衡，這在全國也極為少見。但同時我們也看到，福建省居福建省居民杠桿率和地方政府的土地依賴度均高于全國水平，未來可能制約居民消民杠桿率和地方政府的土地依賴度均高于全國水平，未來可能制約居民消費需求和地方償債能力。費需求和地方償債能力。我們認為福建省具有堅實的產業基礎和活躍的民營經濟，有望在十四五期間實現收入的持續增長，同時逐漸擺脫對房地產和土地財政的依賴。下一步需大力吸引人才、補齊金融短板、加快服務業發展，成為全國各省下一步需大力吸引人才、補齊金融短板、加快服務業發展，成為全國各省發展民營經濟并轉型升級成功的典范發展民營經濟并轉型升級成功的典范。風險提示風險提示：國內宏觀經濟

4、政策不及預期；統計數據與實際數據有偏差；國企改革不及預期；新冠疫情再次爆發。證券研究報告證券研究報告 宏宏觀觀經經濟濟研研究究 周周報報 分析師分析師 專題報告 長城證券2 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 目錄目錄 1.實體經濟根基扎實，各類生產增勢穩定.4 1.1 生產端看，實體經濟根基較扎實，工業“壓艙石”作用顯著.4 1.2 需求端看，固定資產投資強勁，消費市場有序復蘇，對外貿易韌性強.6 1.3 人口端看，人口吸引力有待提高，老齡化速度較慢.9 1.4 資金端看，凈存款為負，居民杠桿率較高.10 2.福建財政與償債能力分析.12 2.1 財政實力較強，實現中央財政凈上繳.12 2.2

5、 財政土地依賴程度較高，期待經濟轉型.13 2.3 債務狀況良好，償債能力較強.14 3.福建省城投融資情況分析.15 3.1 城投債發行規模與凈融資規模小、發展較緩.15 3.2 城投債務利率中樞下移，到期規模較高.16 4.小結.18 5.風險提示.18 2WPY3WZY1XoMpN9PcM9PsQoOsQoMfQoOuMkPoMsM8OqQyRxNrMpPMYmRnP 專題報告 長城證券3 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：近 20 年福建省 GDP 規模和增速.4 圖 2：福建省與全國 GDP 增速.4 圖 3：近 10 年福建省 GDP 三次產業結構變化.5

6、 圖 4：2021 年福建先進制造業同比增速高于工業增加值增速.5 圖 5：2021 年福建第三產業 GDP 結構.6 圖 6：福建金融業占 GDP 比重與全國對比.6 圖 7：福建固定資產投資占 GDP 比重與全國對比.7 圖 8：福建省固投資累計同比與全國對比（年）.7 圖 9：2021 年福建制造業投資快速增長.7 圖 10：福建省總體及制造業固定資產投資累計同比.7 圖 11：福建省社零占全國比重不斷上升(%).8 圖 12：2022 年 1-6 月福建省零售額分產品增速.8 圖 13：福建省商品房銷售面積占全國比重（%）.8 圖 14：福建和全國近十年商品房銷售面積增速.8 圖 15

7、：近五年福建省出口增速與全國對比.9 圖 16：人均 GDP 福建與全國對比.9 圖 17：外省流入人口.9 圖 18：福建常住人口增速高于全國.10 圖 19：2020、2021 年福州、廈門常住人口大幅增長.10 圖 20：福建老齡化水平低于全國平均.10 圖 21：福建人口年齡結構（截至 2020 年 11 月）.10 圖 22：福建省存款與人口.11 圖 23：福建省凈存款與全國對比.11 圖 24：福建居民杠桿率高于全國.11 圖 25：福建住戶和企業貸款增速.12 圖 26：福建省一般公共預算收支與財政自給率.12 圖 27：福建省 2021 年土地依賴程度居各省市中游偏上.13

8、圖 28：福建省負債率和債務率波動上升，2021 年負債率超全國平均水平.14 圖 29：福建省隱性債務負擔較輕.15 圖 30：福建城投債總發行額與凈融資額.16 圖 31：福建城投債總發行與凈融資占全國比重較低.16 圖 32：福建與全國城投債票面利率.17 圖 33：福建與全國城投債到期規模.17 圖 34：福建 2022 年城投發行與到期償還額.17 表 1：福建制造業上市公司（按市值排序，市值截至 8 月 11 日）.5 表 2：各省市凈上繳中央稅收（億元）.13 表 3：近五年福建債務主要指標與全國平均水平對比.14 表 4：福建省各地級市主要經濟、財政和債務指標.16 專題報告

9、長城證券4 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 2021 年，福建省經濟總量以 4.88 萬億位列全國第八，排名較 2020 年下滑 1 位，經濟總量占全國的 4.3%。值得一提的是，2019 年福建經濟總量首次超越臺灣，不過受疫情沖擊，2020、2021 年被臺灣反超，其中 2021 年經濟總量約為臺灣省的 97.91%（臺灣省2021年名義 GDP為 4.99萬億人民幣）。同時福建省同時福建省 2021 年人均年人均 GDP 達達 11.8 萬元，居萬元，居于全國第四，按照平均匯率折算，突破于全國第四，按照平均匯率折算，突破 1.8 萬美元，遠超世界銀行制定的高收入國家收萬美元，遠超世界銀行

10、制定的高收入國家收入標準。入標準。2021 年福建省 GDP 同比增長 11.9%，高于同期全國 8.1%的增速；受鄰近地區疫情等不利因素影響，今年上半年福建省經濟增速放緩。數據顯示，二季度福建省 GDP 同比2.6%，上半年累計同比增長 4.6%，高于全國增速，位居全國第六。在本文中我們不過多局限于福建省今年在疫情影響下的經濟情況，而是從更長的時間維度對福建省經濟情況進行簡析，并對其財政以及債務情況進行分析。圖圖 1：近近 20 年福建省年福建省 GDP 規模和增速規模和增速 圖圖 2：福建省與全國福建省與全國 GDP 增速增速 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長

11、城證券研究院 1.實體經濟實體經濟根基扎實根基扎實，各類生產增勢穩各類生產增勢穩定定 經濟數據方面，我們主要從生產、需求（投資、消費、出口）以及人口等方面進行梳理。1.1 生產端看，生產端看，實體經濟根基較扎實，工業實體經濟根基較扎實，工業“壓艙石壓艙石”作用作用顯著顯著 2021 年福建三次產業占比為 5.9：46.8：47.2，相比于全國的 7.3：39.4：53.3，福建省二產占比明顯較高，相應的，去年福建工業增加值占全國比重達到 4.77%，占福建 GDP比重為 36.4%，工業對 GDP 增長的貢獻率排名全國第七，工業作為“壓艙石”，對經濟的拉動明顯。福建省工業不僅根基穩固，并且維持

12、較高增速。2021 年福建全部工業增加值 17787.60億元，比上年增長 9.0%；規模以上工業增加值增長 9.9%，增速超過全國平均水平。其中,制造業生產貢獻了工業生產的重要部分，福建省整體制造業增勢良好。福建統計局數據顯示，2021 年高技術產業、裝備制造業和工業戰略性新興產業增加值同比增速分別為26.4%、17.8.3%和 21.8%，產業產值分別占規上工業比重達到 15.3%、25.3%和 22.0%。258111417202326010,00020,00030,00040,00050,00060,0002001200420072010201320162019福建:GDP福建:GDP

13、:累計同比:年 年%（右軸）(10)(5)051015202012-032013-122015-092017-062019-032020-12福建:GDP:累計同比GDP:不變價:累計同比%專題報告 長城證券5 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 今年上半年福建省工業發展速度依然保持平穩增長，規模以上工業增加值增長達今年上半年福建省工業發展速度依然保持平穩增長，規模以上工業增加值增長達 6.5%，遠高于全國平均水平遠高于全國平均水平 3.4%，居東部地區第一位，工業經濟實現，居東部地區第一位，工業經濟實現“雙過半雙過半”預期目標。預期目標。圖圖 3：近近 10 年福建省年福建省 GDP 三次產業

14、結構變化三次產業結構變化 圖圖 4：2021 年福建先進制造業同比增速高于工業增加值增速年福建先進制造業同比增速高于工業增加值增速 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 福建省高端制造業發達，坐擁一大批卓越的制造業企業，其中包含多家市值超千億或收入超百億的“超級公司”如寧德時代、片仔癀、廈門鎢業、廈鎢新能、三鋼閩剛等，涵蓋電器機械、醫藥制造、金屬冶煉加工等多個行業，為福建高端制造業的高速發展提供動力，其中制造業公司寧德時代總市值更是突破萬億。表表 1：福建制造業上市公司（按市值排序福建制造業上市公司（按市值排序，市值市值截至截至 8 月月 11 日日）證券

15、代碼證券代碼 證券名稱證券名稱 總市值總市值（億元）（億元）2 2021021 年年營業營業總收入總收入（億元）（億元）所屬新證監會行業所屬新證監會行業 1 300750.SZ 寧德時代 12447.10 1,303.56 制造業-電氣機械和器材制造業 2 600436.SH 片仔癀 1803.80 80.22 制造業-醫藥制造業 3 600660.SH 福耀玻璃 980.09 236.03 制造業-非金屬礦物制品業 4 300628.SZ 億聯網絡 688.64 36.84 制造業-計算機、通信和其他電子設備制造業 5 603893.SH 瑞芯微 451.08 27.19 制造業-計算機、通

16、信和其他電子設備制造業 6 600563.SH 法拉電子 445.50 28.11 制造業-計算機、通信和其他電子設備制造業 7 603345.SH 安井食品 432.55 92.72 制造業-農副食品加工業 8 600549.SH 廈門鎢業 398.73 318.52 制造業-有色金屬冶煉和壓延加工業 9 603737.SH 三棵樹 353.96 114.29 制造業-化學原料和化學制品制造業 10 688778.SH 廈鎢新能 333.26 155.66 制造業-電氣機械和器材制造業 11 603826.SH 坤彩科技 291.38 8.93 制造業-非金屬礦物制品業 12 603678.

17、SH 火炬電子 250.26 47.34 制造業-計算機、通信和其他電子設備制造業 13 000547.SZ 航天發展 208.96 41.44 制造業-計算機、通信和其他電子設備制造業 14 002335.SZ 科華數據 178.81 48.66 制造業-電氣機械和器材制造業 15 002925.SZ 盈趣科技 173.40 70.61 制造業-計算機、通信和其他電子設備制造業 資料來源：IFIND,長城證券研究院 今年上半年，福建中高端制造業依然延續著高速增長的勢頭。今年上半年，福建中高端制造業依然延續著高速增長的勢頭。規上工業增加值累計同比增長 6.5%，高于全國水平 3.1 個百分點。

18、在電子及通信設備制造業、醫療儀器設備及儀器儀表制造業等行業引領下，福建省上半年規上高端制造業增加值增長高達 20.7%，對全省工業增長貢獻率達 47%。其中 6 月份計算機、通信和其他電子設備制造業同比增長8.6%，化學原料和化學制品制造業同比增長 6.6%，顯示出福建省中高端制造業的強勁實力。第三產業保持增長，生產性服務業增長勢頭較好。第三產業保持增長，生產性服務業增長勢頭較好。福建第三產業占 GDP 比重逐年上升，從 2012 年的 39.8%升至 2020 年的 47.5%，2021 年第三產業比重小幅回落至 47.2%。福0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100

19、%20122014201620182020福建:GDP:第三產業福建:GDP:第二產業31.1%14.2%13.4%21.80%26.40%17.80%9.90%0%5%10%15%20%25%30%35%電氣機械和器材制造業計算機、通信和其他電子設備制造業電力、熱力生產和供應業工業戰略性新興產業高技術制造業裝備制造業規上工業 專題報告 長城證券6 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 建省去年服務業增加值突破 2 萬億元大關，從 2012年的 0.8 萬億元增長至 2021 年的 2.3萬億元。批零業、金融業和房地產業占據福建省第三產業的前三名，其中金融業對福建其中金融業對福建經濟拉動作用逐漸增

20、強。經濟拉動作用逐漸增強。自 2005 年以來，福建金融業增加值占 GDP 比重不斷上升，從2005 年的 2.8%增長至 2021 年的 7.4%，2020 年福建金融業增加值增速為 12.45%，比全國高出 5.45 個百分點。2021 年福建金融業同比增速放緩至年福建金融業同比增速放緩至 5.99%左右，但福建金融增業加值排全國各省份第五，左右，但福建金融增業加值排全國各省份第五，結合其第八的經濟總量排名，可見金融業對全省的經濟影響較大。結合其第八的經濟總量排名，可見金融業對全省的經濟影響較大。今年上半年，福建省服務業增加值同比增長 3.8%，高于全國水平（2%）。顯示福建有效應對新冠疫

21、情的沖擊，其中增速最快的三個行業為信息傳輸、軟件和信息技術服務業、金融業和批發和零售業，增速分別為 12.7%、7.8%和 6.0%。圖圖 5：2021 年福建第三產業年福建第三產業 GDP 結構結構 圖圖 6：福建金融業占福建金融業占 GDP比重與全國對比比重與全國對比 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 福建省是民營經濟大省，中小企業營商環境不斷優化。福建省是民營經濟大省，中小企業營商環境不斷優化。2021 年福建省民營經濟增加值達3.38 萬億元，同比增長 9.6%，占全省 GDP 的 69.3%，對經濟增長的貢獻率高達 82%。近年來，福建省大力

22、弘揚“緊咬實體經濟發展不放松”的“晉江經驗”，為中小企業創造了更好的營商環境。福建省一方面鼓勵民營企業聚焦實業，做精主業；另一方面倡導其結合本地產業特點，發展區域品牌，建立產業聯盟，形成富有地域特色的產業集群。為進一步推動民營企業持續健康發展，福建省工信廳提出要繼續做大做強民營企業，大力發展企業創新，弘揚企業家與工匠精神，全力營造“有求必應，無事不擾”的營商環境。1.2 需求端看，固定資產投資強勁，消費市場有序復蘇，需求端看，固定資產投資強勁，消費市場有序復蘇，對外貿易韌性強對外貿易韌性強 投資角度看，福建省固定資產投資堅實有力，占投資角度看，福建省固定資產投資堅實有力，占 GDPGDP 比重

23、較高。比重較高。根據統計局公布的數據進行測算，根據統計局公布的數據進行測算，2021 年固定資產投資占 GDP 比重達 67%，與全國水平接近1。2021 年全省固定資產投資為 3.27 萬億，占全國總投資完成額的 6%。近年來福建省投資增速總體高于全國水平，且更具彈性。2020 年受疫情沖擊，福建省固定資產投資增速降至-0.4%，比全國增速低 3.3 個百分點，但在 2021 年回迅速彈至 6%，1 福建省固定資產投資累計值在 2017 年后停止公布，因此 2017 年后固投累計值用累計同比倒推得出。而全國固定資產投資（不含農戶）累計值雖然持續公布，但為保持與福建省統一口徑，我們也選擇從 2

24、017 年起用累計同比進行倒推。交通運輸、倉儲和郵政業信息傳輸、軟件和信息技術服務業批發和零售業住宿和餐飲業金融業房地產業租賃和商務服務業2%3%4%5%6%7%8%2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021福建：金融業占GDP比重全國：金融業占GDP比重 專題報告 長城證券7 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 高于全國 1.1 個百分點。今年上半年，福建省固定資產投資增速更是高達今年上半年，福建省固定資產投資增速更是高達 9.2%9.2%，比全，比全國水平高國水平高 3.13.1 個百分點，再次顯現福建有效應對疫情的沖擊。個百分點，再次顯現福建有

25、效應對疫情的沖擊。圖圖 7：福建福建固定資產投資占固定資產投資占 GDP 比重與全國對比比重與全國對比 圖圖 8：福建省固投資累計同比與全國對比（年）福建省固投資累計同比與全國對比（年）資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 福建省投資增速的高彈性可能與其強有力的制造業投資支撐有關。福建省投資增速的高彈性可能與其強有力的制造業投資支撐有關。福建省統計局指出，2021 年全省制造業投資增長 13.9%，增幅比上年提高 16.2個百分點，對全省投資增長的貢獻率為 59.9%，拉動全省投資增長 3.6 個百分點。與福建高端制造業生產強勁相一致，福建省高技術產業投資

26、增速也在高位，2021 年同比增長 36.0%，高于全部投資 30 個百分比，占全省投資的比重為 8.3%。今年前六月，福建省投資結構向好向優，制造業投資同比增長 19.9%，增幅高于全省投資 10.7 個百分點。其中高技術制造業同比增長 13.4%，增幅高于全省投資 4.2個百分點。圖圖 9：2021 年福建制造業投資快速增長年福建制造業投資快速增長 圖圖 10：福建省總體及制造業固定資產投資累計同比福建省總體及制造業固定資產投資累計同比 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 消費方面看，福建省消費市場不斷發展，市場規模再創新高。消費方面看，福建省消費市

27、場不斷發展，市場規模再創新高。2021 年福建居民人均可支配收入為 5.1 萬元，比全國平均水平高 0.4 萬元，同比增長 9.3%，排全國第七位。2021年福建社會消費品零售總額首次突破 2 萬億元大關，實現 20373.11 億元，比上年增長9.4%，低于全國平均增速（12.5%）。2022 年上半年福建消費總額 1.05 萬億元，同比增長 3.0%，高于全國水平（-0.2%）。今年上半年福建省文娛類商品銷售旺盛，網絡零售保持較快增長，餐飲消費不斷提升，石油及制品類商品保持持續增長的態勢。60%65%70%75%80%20172018201920202021福建：固投占GDP比全國：固投占

28、GDP比(2)38131823282012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021福建:固定資產投資:累計同比固定資產投資(不含農戶)完成額:累計同比0%10%20%30%40%50%(30)(20)(10)010203040502017-022018-012018-122019-112020-102021-09福建:固定資產投資:制造業投資:累計同比福建:固定資產投資:累計同比 專題報告 長城證券8 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 11：福建省社零占全國比重不斷上升福建省社零占全國比重不斷上升(%)圖圖 12：2022 年年 1-6

29、月福建省零售額分產品增速月福建省零售額分產品增速 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 房地產銷售方面，福建省房地產業較為發達，商品房銷售面積占全國比重也逐步上升。房地產銷售方面，福建省房地產業較為發達，商品房銷售面積占全國比重也逐步上升。2021 年，福建省商品房銷售面積從 2012 年的 3259 萬方增長到 6976 萬方；福建省商品房銷售面積占全國的比重也從 2012 年的 2.93%上升至 3.89%。與全國樓市走勢相似的是，今年 6月份福建省房地產迎來小幅回暖，6月份單月的銷售面積達 724.7萬方，環比升高32%，同比-10.27%，降幅收窄

30、。圖圖 13：福建省商品房銷售面積占全國比重（福建省商品房銷售面積占全國比重（%）圖圖 14：福建和全國近十年商品房銷售面積增速福建和全國近十年商品房銷售面積增速 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 除了對內消費充滿潛力，福建省對外貿易也韌性十足。除了對內消費充滿潛力，福建省對外貿易也韌性十足。2021 年，福建省出口商品總額由2012年的 978億美元增加到 1674億美元，占全國出口總額的 5%。今年 1月福建省出口商品總額累計增速達 37.7%，比全國水平高 13.6 個百分點。而今年 4、5 月份，福建省出口受沖擊嚴重，5 月累計增速一度跌至 1

31、2%，低于全國 1.5 個百分點，但到 6 月福建省出口增速大幅反彈，累計回彈至 18.5%，反超全國平均水平，顯示出福建出口的強大韌性。福建省出口不僅總量可觀，結構也持續優化。2021 年福建出口金額同比增長 27.7%，增幅比全國平均高 6.5 個百分點。其中機電產品、高新技術產品的出口額分別增長 24.5%、36.0%。今年以來，福建省出口總額增長今年以來，福建省出口總額增長 17.8%，較同期全國平均水平高，較同期全國平均水平高 4.6 個個百分點百分點，高新技術產品出口增速更是始終維持較高水平，有力地拉動了出口增長。上半年福建省鋰離子蓄電池、自動數據處理設備及其零部件等機電產品出口分

32、別增長 88.9%、24.7%。3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%2000 2003 2005 2008 2010 2013 2015 2017 2020福建省社會消費品零售總額占全國比重福建省社會消費品零售總額占全國比重3.0%0%20%40%60%80%100%2.02.53.03.54.02001200420072010201320162019福建商品房銷售面積占全國比重福建商品房銷售面積占全國比重(30)(20)(10)01020304050201120132015201720192021全國:商品房銷售面積:累計同比福建:商品房銷售面積:累計同比 專題報告 長城證券9 請參考最

33、后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 15：近五年近五年福建省福建省出口增速與全國對比出口增速與全國對比 資料來源：IFIND、長城證券研究院 1.3 人口端看，人口吸引力有待提高，老齡化速度較慢人口端看，人口吸引力有待提高，老齡化速度較慢 福建省人均福建省人均 GDP 名列前茅，對外省人口的吸引力卻有待提高。名列前茅，對外省人口的吸引力卻有待提高。2012 年以來福建人均GDP 復合增速達 9.2%，2021 年人均 GDP 達 11.69 萬元，遠超全國的 8.09 萬元，居全國第四，僅次于北京、上海、江蘇。不過相對于人民的富裕程度，福建對外省人口的吸引力并不突出，根據中國人口普查年鑒-2020

34、，2020 年福建跨省流入人口僅為 489 萬人，排全國第六位，遠低于廣東的 2962 萬人。圖圖 16：人均人均 GDP 福建與全國對比福建與全國對比 圖圖 17：外省流入人口外省流入人口 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 福建外省人口流入增速從福建外省人口流入增速從 20112011 年達到頂點后開始減慢年達到頂點后開始減慢。福建統計局指出可能是由于流入福建的人口主要來自貴州、四川、江西，近年中西部等人口流出地區經濟快速發展，帶來外出人口的回流。20202020 年、年、20212021 年人口流入增速重新提高，可能受益于福建省落年人口流入增速重新

35、提高，可能受益于福建省落戶政策的大幅放開。戶政策的大幅放開。2020 年 6 月福建省公安廳、福建省發展和改革委員會印發關于深化戶籍制度改革促進基本公共服務均等化的若干措施，取消福州、廈門兩市連續居住年限要求。2020 年 12 月，福州市公安局印發關于進一步降低落戶條件壯大人口規模的若干措施實施細則的通知，“零門檻”落戶福州。2020 年與 2021 年福州、廈門常住人口分別環比增加 136 萬人和 24 萬人。(20)(10)01020304050602017-032017-112018-072019-032019-112020-072021-032021-11福建:出口總額:累計同比:季

36、(%)全國:出口總值:累計同比:季(%)020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,0002002200520082011201420172020全國：人均GDP福建:人均GDP05001,0001,5002,0002,5003,0003,500廣東浙江上海江蘇北京福建山東天津外省流入人口（2020年，萬人）專題報告 長城證券10 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 18：福建常住人口增速高于全國福建常住人口增速高于全國 圖圖 19：2020、2021 年福州、廈門常住人口大幅增長年福州、廈門常住人口大幅增長 資料來源：IFIND，長城證券研究院

37、資料來源：IFIND，長城證券研究院 福建省人口出現老齡化趨勢，但速度慢于全國。福建省人口出現老齡化趨勢，但速度慢于全國。2021 年福建省統計局數據顯示，福建省65 歲及以上人口占比 11.10%，低于全國的 13.5%。福建省統計局局長陳立華在第七次全國人口普查主要數據結果新聞發布會上表示，“六普”時福建已經步入老齡化社會，60歲以上人口占比超 11.42%，2020 年“七普”這一比重升至年“七普”這一比重升至 15.98%，福建的人口老齡化，福建的人口老齡化程度進一步加深。但是福建人口老齡化速度慢于全國，程度進一步加深。但是福建人口老齡化速度慢于全國，2013 年以來年以來 65 歲以

38、上人口占比歲以上人口占比增速明顯低于全國平均水平。增速明顯低于全國平均水平。福建統計局分析指出，福建作為勞動力資源較為豐富的省份，吸引了 220 多萬的人口凈流入量，一定程度上延緩了老齡化進程。圖圖 20：福建老齡化水平低于全國平均福建老齡化水平低于全國平均 圖圖 21：福建人口年齡結構（截至福建人口年齡結構（截至 2020 年年 11 月）月）資料來源：福建統計局，IFIND 資料來源：IFIND，長城證券研究院 1.4 資金端看，凈存款為負，居民杠桿率較高資金端看，凈存款為負，居民杠桿率較高 盡管福建省常住人口占全國比重不斷上升，人均盡管福建省常住人口占全國比重不斷上升，人均 GDP 也始

39、終位于全國前列，但福建省也始終位于全國前列，但福建省對資金的吸引力卻不夠強大。對資金的吸引力卻不夠強大。2014 年以前，福建省常住人口增長率處于較高增速，人民幣存款占全國比重也在較快上升，2014 年以后，隨著人口增長進入低速期，存款占全國比重也開始呈下降趨勢，直到 2020 年后，這一比重才出現回升，2021 年人民幣存款占(5)0510152025302001200420072010201320162019福建:年末常住人口增長率福建:人口自然增長率福建：人口凈流入增速01020304050607080901002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201

40、8 2019 2020 2021福州市:常住人口:環比增加（萬人）廈門市:常住人口:環比增加（萬人）02468101214162003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021福建:人口比重:65歲及以上全國：比重:65歲及以上0-14歲,19.3%15-59歲,64.7%60-64歲,4.9%65歲及以上,11.1%60歲及以上,16.0%專題報告 長城證券11 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 全國的 2.62%。圖圖 22：福建省存款與人口福建省存款與人口 資料來源：IFIND、長城證券研究院 值得一提的是，福建省人民幣凈存款（存款值得一提

41、的是，福建省人民幣凈存款（存款-貸款）自貸款）自 2018 年年 12 月開始至今持續為負月開始至今持續為負值，我們認為這可能與福建省較高的居民杠桿率互為印證。值，我們認為這可能與福建省較高的居民杠桿率互為印證。事實上，早在 2017 年 4 月份福建省居民凈存款就已經開始為負值，對福建人民幣凈存款拖累較為明顯。2015 年以來，福建居民部門杠桿率（居民貸款占 GDP 比重）也持續高于全國水平，2020 年福建居民部門杠桿率首次超過 60%，達到 66.4%。今年以來，福建凈存款出現明顯回升趨勢，其中居民部門凈存款也有小幅回升。人民銀行福州中心支行在“2022 年上半年福建省金融運行情況及相關

42、政策”新聞發布會上介紹，今年上半年福建省本外幣各項存款余額 7.1萬億元，增速創近 9 年同期新高，增速居全國第 3 位，本外幣各項貸款增速創近 8 年同期新高，增速居全國第 3位。圖圖 23：福建省凈存款與全國對比福建省凈存款與全國對比 圖圖 24：福建居民杠桿率高于全國福建居民杠桿率高于全國 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 福建是民營經濟大省，企業信貸也為民營經濟的發展注入活力。福建是民營經濟大省，企業信貸也為民營經濟的發展注入活力。福建銀保監局局長叢林在“銀行業保險業這十年”系列主題新聞發布會上表示，近年來福建局持續推動破解小微企業融資難、融資

43、貴的問題，切實強化金融助企紓困，促進中小微企業提升競爭力。2018 年以來福建省企業貸款增速不斷提升，年以來福建省企業貸款增速不斷提升，2021 年年 8 月企業貸款增速首次超越住戶貸月企業貸款增速首次超越住戶貸0510152025302.45%2.55%2.65%2.75%2.85%2.95%3.05%20092010201120122013201420152016201720182019202020212022福建：人民幣存款占全國比重福建常住人口占全國比重福建:年末常住人口增長率（，右軸）200,000250,000300,000350,000400,000450,000(7,000)(

44、5,000)(3,000)(1,000)1,0003,0002010-042013-052016-062019-07福建：凈存款（億元）福建：住戶凈存款（億元）全國：凈存款（億元，右軸）35404550556065702015-122017-042018-082019-122021-04全國：居民部門杠桿率福建：居民杠桿率 專題報告 長城證券12 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 款增速?？钤鏊?。圖圖 25：福建住戶和企業貸款增速福建住戶和企業貸款增速 資料來源：IFIND、長城證券研究院 2.福建福建財政與償債能力分析財政與償債能力分析 2.1 財政實力較強，財政實力較強，實現中央財政凈上繳

45、實現中央財政凈上繳 福建省不僅經濟實力較強，財政收入也很非?？捎^。福建省不僅經濟實力較強，財政收入也很非?？捎^。近十年，福建省的一般公共預算收入由 2012 年的 1776.1 億元增加至 2021 年的 3383.4 億元，年均增長 6.7%；一般公共預算支出由 2607.5 億元增加至 5012.9 億元，年均增長 6.8%。今年前今年前 7 個月，福建省實現個月，福建省實現一般公共預算收入一般公共預算收入 3553.16 億元，同比增長億元，同比增長 0.5%，遠高于全國的，遠高于全國的-9.2%。以一般公共預算收入占支出比例衡量財政自給率，福建省財政自給率近 5 年有所提升，且始終高于

46、全國平均水平，2021年財政自給率為 67.5%，財政自給能力相對較強。圖圖 26：福建福建省一般公共預算收支與財政自給率省一般公共預算收支與財政自給率 資料來源：IFIND、長城證券研究院 05101520252016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-01福建：住戶貸款余額同比福建：企業貸款同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%010,000,00020,000,00030,000,00040,000,00050,000,00060,000,00070,000,0002012201

47、320142015201620172018201920202021福建:一般公共預算收入福建:一般公共預算支出福建財政自給率（右軸）全國平均地方財政自給率（右軸）專題報告 長城證券13 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 福建省財政實力較強，積極支撐中央財政。福建省財政實力較強，積極支撐中央財政。2020 年到 2021 年，全國僅福建、廣東、上海、浙江、江蘇、北京、山東、天津 8 個省市凈上繳中央稅收（上繳中央稅收和中央轉移支付之間的差額）為正值。2021 年，福建省一般公共預算收入排全國第 11 名，但仍然積極支撐中央財政，凈上繳 820.8 億元，實現地方財政對中央財政的正貢獻。表表 2：

48、各省市凈上繳中央稅收（億元）各省市凈上繳中央稅收（億元）省省/市市 2021 年年 2020 年年 廣東 8901.61 7308.3 上海 6797.27 5483.11 浙江 5733.26 4396.88 江蘇 5645.13 4604.8 北京 4572.44 3600.64 山東 1809.69 863.67 天津 1176.89 1033.92 福建 890.98 529.22 資料來源：IFIND,長城證券研究院 福建省留抵退稅政策顯成效，為穩定市場主體提供強勁動力。福建省留抵退稅政策顯成效，為穩定市場主體提供強勁動力。今年 1-7 月福建省累計辦理增值稅留抵退稅共 600.28

49、 億元，比去年同期多退 485.84 億元。加上減稅緩稅降費等因素，全省稅費支持規模達 909 億元，與去年同期相比增加約 750 億元。這一留抵退稅政策為提振企業發展信心、穩就業保民生發揮了重要作用。2.2 財政土地依賴程度較高，期待經濟轉型財政土地依賴程度較高，期待經濟轉型 雖然福建省財政實力雄厚，但也存在著對土地的依賴程度較高的問題。雖然福建省財政實力雄厚，但也存在著對土地的依賴程度較高的問題。我們以成交土地出讓金占地方公共財政收入的比例作為衡量土地依賴程度的指標，從 2021 年數據來看，福建省的土地依賴度居全國各省市中游偏上水平，事實上近 10 年以來福建省土地依賴度一直高于 30

50、個省市的平均水平，表現出一定的土地依賴傾向。今年 6 月 4 日，財政部等四部門發布通知，決定將包括國有土地使用權出讓收入在內的四項政府非稅收入統一劃轉稅務部門征收，這意味著地方政府需要主動調控，減少對土地的依賴程度。福建省土地依賴度長期高于全國平均水平，我們認為，如何實現經濟轉我們認為，如何實現經濟轉型、減輕土地依賴度是目前福建在財政方面需要關注的一個問題。型、減輕土地依賴度是目前福建在財政方面需要關注的一個問題。圖圖 27：福建福建省省 2021 年年土地依賴程度土地依賴程度居各省市居各省市中游偏上中游偏上 專題報告 長城證券14 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：IFIND、長

51、城證券研究院 2.3 債務狀況良好，償債能力較強債務狀況良好，償債能力較強 圖圖 28：福建省負債率和債務率波動上升，福建省負債率和債務率波動上升，2021 年負債率超全國平均水平年負債率超全國平均水平 資料來源：IFIND、長城證券研究院 從債務角度來看，福建省政府負債率和債務率均居全國中上游水平，政府債務償還能力從債務角度來看，福建省政府負債率和債務率均居全國中上游水平，政府債務償還能力強。強。我們將地方債務分為政府債與城投債兩部分；以地方政府的轉移性收入、國有資本經營收入、一般公共預算收入和政府性基金收入的加和作為地方的綜合財力；采用三種方式衡量地方債務負擔：以地方政府債務余額占 GDP

52、 的比例代表負債率，以地方政府債務余額占綜合財力的比例代表債務率，以地方債務余額與城投平臺有息債務余額的加和占綜合財力的比例代表寬口徑債務率。近五年福建省經濟、財政實力較強，政府債務負擔不重。2021 年，福建省 GDP 位列全國第 8 位，一般公共預算收入為全國第 11 名，而負債率（地方政府債務余額而負債率（地方政府債務余額/GDP）為）為17.75%，遠低于全國各省的平均水平，債務率（，遠低于全國各省的平均水平，債務率（地方政府債務余額地方政府債務余額/綜合財力）上升至綜合財力）上升至99.2%，略高于全國水平（，略高于全國水平（93.9%），整體政府債務狀況良好），整體政府債務狀況良好

53、。表表 3：近五年近五年福建福建債務主要指標與全國平均水平對比債務主要指標與全國平均水平對比 2021 年年 2020年年 2019年年 2018年年 2017年年 0%20%40%60%80%100%120%140%內蒙古 黑龍江 云南 寧夏 海南 山西 新疆 遼寧 北京 上海 甘肅 青海 廣東 河北 天津 廣西 陜西 河南 吉林 江西 福建 四川 山東 安徽 重慶 湖南 湖北 貴州 江蘇 浙江4050607080901001105101520253020172018201920202021福建：負債率(%)全國：負債率(%)福建：債務率(%)（右軸）全國：債務率(%)，（右軸）專題報告 長

54、城證券15 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 指標 福建 全國 福建 全國 福建 全國 福建 全國 福建 全國 地方政府綜合財力(萬億元)0.87 28.58 0.96 28.69 0.85 28.83 0.82 26.49 0.52 22.68 地方政府債務余額（萬億元）1.01 30.47 0.83 25.66 0.70 21.31 0.61 18.39 0.55 16.47 地方政府債務余額:一般債務（萬億元）0.00 13.77 0.34 12.74 0.30 11.87 0.29 11.05 0.27 10.36 地方政府債務余額:專項債務（萬億元）0.00 16.70 0.51 1

55、2.92 0.39 9.44 0.32 7.41 0.27 6.15 地方政府債務限額（萬億元）0.00 33.28 0.84 28.81 0.69 24.08 0.61 21.00 0.54 18.82 城投平臺有息債務余額(萬億元)1.35 56.87 1.26 52.59 1.07 45.96 0.94 39.90 0.85 35.29 負債率(%)17.75 23.59 16.46 24.52 14.76 21.00 14.01 19.56 14.48 19.21 債務率(%)99.23 93.89 75.40 86.53 73.32 71.60 65.88 67.51 94.30 7

56、0.50 債務率(寬口徑)(%)253.34 292.85 207.30 269.83 198.51 231.03 180.01 218.11 257.57 226.13 資料來源：IFIND,長城證券研究院 將城投債余額也納入債務后，福建寬口徑債務率也處于較低水平。近五年，福建省寬口徑債務率與全國平均水平走勢相近，呈現小幅上升趨勢，但低于全國平均水平，或體現出福建省隱性債務負擔較輕。2021 年福建省寬口徑債務率為 253.34%，全國各省平均水平為 292.85%。圖圖 29：福建福建省隱性債務負擔較輕省隱性債務負擔較輕 資料來源：IFIND、長城證券研究院 接下來我們將對福建省城投債細項

57、進行簡單統計與梳理。接下來我們將對福建省城投債細項進行簡單統計與梳理。3.福建省福建省城投融資情況分析城投融資情況分析 3.1 城投債發行城投債發行規模與凈融資規模小、發展較緩規模與凈融資規模小、發展較緩 全國城投債總發行量在 2009 年完成三位數到四位數的躍升，達 2688 億元，此后持續蓬勃發展，發行規?？焖僭鲩L，2021 年全國城投債總發行量達 63785.4 億元，年均增速高達 37.26%。福建省城投債總發行量在數值上遠低于全國總發行量，在增長速度也上低福建省城投債總發行量在數值上遠低于全國總發行量，在增長速度也上低于全國，于全國，發行總量從 2012 年的 202 億元快速增長到

58、 2021 年的 2038 億元，年均增速達20.16%。福建省城投債發行額占全國比重從 2012 年的 6.24%降低到 2021 年的 3.35%，其中 2016 年以來持續維持在 3.3%上下，城投債總發城投債總發行規模較小。行規模較小。全國城投債凈融資整體呈現較強的上升趨勢，但在 2017 年出現明顯下滑，凈融資同比下降 65%，在之后逐漸恢復上升趨勢。而福建省城投債凈融資整體呈波動較大的上升趨勢。2021 年，福建省城投債凈融資 709.08億元，同比降低 3.51%，增速趨緩；福建凈融資占全國凈融資額的 2.86%。今年上半年，福建省城投債發行量略有縮減，凈融資額增今年上半年，福建

59、省城投債發行量略有縮減，凈融資額增15017019021023025027029031020172018201920202021福建：債務率(寬口徑)(%)全國：債務率(寬口徑)(%)專題報告 長城證券16 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 長較多，長較多，總發行量同比下降 1.9%至 1004.66 億元，占全國比重小幅上升至 3.35%；凈融資額同比增加 38.54%至 481.97億元，占全國比重上升至 4.32%。圖圖 30：福建城投債總發行額與凈融資額福建城投債總發行額與凈融資額 圖圖 31：福建城投債總發行與凈融資占全國比重較低福建城投債總發行與凈融資占全國比重較低 資料來源：IF

60、IND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 從地區結構來看，福建省城投債融資規?；九c經濟發展格局一致。從地區結構來看，福建省城投債融資規?；九c經濟發展格局一致。從 2021 年經濟總量和綜合財力看，福州、泉州兩市經濟實力遙遙領先，其次是廈門、漳州、寧德幾個核心地區城市，而莆田、南平等偏遠地區經濟實力較差。而從城投債凈融資規模來看，福州、泉州對資金的吸引要遠超福建的其他城市。同花順數據顯示，2021 年福州、泉州兩地城投平臺有息債務余額分別為 2092.9 億元和 2145.3 億元，值得一提的是，2021 年福州市負債率和債務率分別為 14.02%和 77.35%，處于較

61、低水平，表明福州地方生產總值與財政實力對地方政府債務具有較強的覆蓋能力。此外，將城投債納入考量后，福州的寬口徑債務率為 179.3%，僅高于廈門市，福州城投債務負擔較輕。表表 4：福建福建省各省各地級地級市市主要經濟、財政和債務指標主要經濟、財政和債務指標 資料來源：IFIND,長城證券研究院 3.2 城投債務利率中樞下移，到期規模較高城投債務利率中樞下移，到期規模較高 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000(500)05001,0001,5002,0002,5002008 2010 2012 2014 2016 2018 2020總發行量：福建

62、(億元)凈融資額:福建(億元)總發行量：全國(億元,右軸)凈融資額：全國(億元，右軸)0123452009201120132015201720192021福建總發行占全國比重（%）福建凈融資額占全國比重（%）分類分類指標指標地區(地市)地區(地市)GDP(億元)GDP(億元)GDP增速GDP增速(%)(%)人均人均GDP(元)GDP(元)地方政府綜地方政府綜合財力(億合財力(億元)元)一般公共預一般公共預算收入(億算收入(億元)元)稅收收入占稅收收入占比(%)比(%)政府性基金政府性基金預算收入預算收入(億元)(億元)財政自給率財政自給率(%)(%)地方債務余地方債務余額(億元)額(億元)負債

63、率(%)負債率(%)債務率(%)債務率(%)城投平臺有城投平臺有息債務余額息債務余額(億元)(億元)城投債券余城投債券余額(億元)額(億元)債務率(寬債務率(寬口徑)(%)口徑)(%)泉州11,304.178.10128,165.00925.52504.5478.16416.7675.281,865.6616.50201.582,145.29784.30433.37廈門7,033.898.10133,217.612,135.99880.9676.771,071.1183.111,426.1920.2866.771,475.47670.10135.85漳州5,025.407.7099,218.0

64、0663.82246.1871.57221.3758.41941.9618.74141.901,354.97799.71346.02福州11,324.488.40135,298.002,052.91749.8575.19959.5181.001,587.9314.0277.352,092.90435.30179.30莆田2,882.966.4089,672.00337.54153.7873.51179.8862.19855.7429.68253.52417.82105.55377.30寧德3,151.0813.30100,034.00288.21158.0574.08128.4145.9467

65、3.3721.37233.64327.92111.90347.42龍巖3,081.787.70112,886.00327.27169.4672.43156.5549.24877.8028.48268.221,311.57227.39668.98三明2,953.475.75118,852.00382.67113.5171.1699.6836.39696.5923.59182.03668.27104.60356.67閩北地區閩北地區南平2,117.586.5079,310.11191.85102.3064.7287.9533.15580.9427.43302.81534.67220.65581.5

66、1閩西地區閩西地區經濟經濟財政財政債務債務閩南地區閩南地區閩東地區閩東地區 專題報告 長城證券17 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 全國城投債票面利率自 2018 年以來進入持續下滑的趨勢。同花順數據顯示，2021 年全國城投債票面利率為 4.36%，較 2018年下滑 128BP；近十年來，福建城投債利率均低于全國水平，且自 2014 年以來呈現相近的下滑趨勢，較 2018 年下滑 136BP，發行成本進一步壓縮。今年截至 7 月 31 日，福建省城投債票面利率為 3.30%，比全國利率低 36BP，低于全國平均水平。圖圖 32：福建福建與全國城投債票面利率與全國城投債票面利率 資料來源：

67、IFIND、長城證券研究院 2021 年，福建省城投債到期償還量為 1022.41 億元，今年到期城投債規模小幅下降至1020.95億元，其中今年 8月份到期額為 140億元，單月償還額位于歷史平均值。未來三年福建省的城投債到期規模將有所降低，償債壓力減輕。圖圖 33：福建福建與全國城投債到期規模與全國城投債到期規模 圖圖 34：福建福建 2022 年城投發行與到期償還額年城投發行與到期償還額 資料來源：IFIND，長城證券研究院 資料來源：IFIND，長城證券研究院 2.53.03.54.04.55.05.56.06.57.02005 2007 2008 2009 2010 2011 201

68、2 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2021 2022票面利率：福建(%)票面利率：全國(%)05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00002004006008001,0001,2002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025到期償還量：福建（億元）到期償還量：全國（億元）0501001502002501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月到期償還量(億元)總發行量(億元)專題報告 長城證券18 請參考最后一頁評

69、級說明及重要聲明 4.小結小結 福建省經濟總量、人均 GDP 和財政實力在全國排名參差不齊，以不到全國 3%的人口，創造出全國 4.3%的 GDP，且民營經濟增加值占全省 GDP 的 69.3%的實力說明福建省民營經濟發達，人均效率產出較高，成為為數不多的對中央財政凈上繳省份之一。這種現象在福建省內普遍出現，各地區發展相對平衡，這在全國也極為少見。但同時我們也看但同時我們也看到，福建省居民杠桿率和地方政府的土地依賴度均高于全國水平，未來可能制約居民消到，福建省居民杠桿率和地方政府的土地依賴度均高于全國水平，未來可能制約居民消費需求和地方償債能力。費需求和地方償債能力。我們認為福建省具有堅實的產

70、業基礎和活躍的民營經濟，有望在十四五期間實現收入的持續增長，同時逐漸擺脫對房地產和土地財政的依賴。下一步需大力吸引人才、補齊金下一步需大力吸引人才、補齊金融短板、加快服務業發展，成為全國各省發展民營經濟融短板、加快服務業發展，成為全國各省發展民營經濟并轉型升級成功的典范。并轉型升級成功的典范。5.風險提示風險提示 國內宏觀經濟政策不及預期；統計數據與實際數據有偏差；國企改革不及預期；新冠疫情再次爆發。專題報告 http:/ 研究員承諾研究員承諾 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、公平公正的原則，獨立、客觀地出具本

71、報告。本報告反映了本人的研究觀點，不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。特別聲明特別聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年 7 月 1 日 起正式實施。因本研究報告涉及股票相關內容，僅面向長城證券客戶中的專業投資者及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者。若您并非上述類型的投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研究報告中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。免責聲明免責聲明 長城證券股份有限公司（以下簡稱長城證券）具備中國證

72、監會批準的證券投資咨詢業務資格。本報告由長城證券向專業投資者客戶及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者客戶（以下統稱客戶）提供，除非另有說明，所有本報告的版權屬于長城證券。未經長城證券事先書面授權許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布，亦不得作為訴訟、仲裁、傳媒及任何單位或個人引用的證明或依據，不得用于未經允許的其它任何用途。如引用、刊發，需注明出處為長城證券研究院，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買

73、證券或其他投資標的的邀請或向他人作出邀請。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。長城證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。長城證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。長城證券版權所有并保留一切權利。長城證券投資評級說明長城證券投資評級說明 公司評級：公司評級：買入預期未來 6個月內股價相對行業指數漲幅 15%以上 增持預期未來 6個月內

74、股價相對行業指數漲幅介于 5%15%之間 持有預期未來 6個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%5%之間 賣出預期未來 6個月內股價相對行業指數跌幅 5%以上 行業評級：行業評級：強于大市預期未來 6 個月內行業整體表現戰勝市場;中性預期未來 6個月內行業整體表現與市場同步;弱于大市預期未來 6 個月內行業整體表現弱于市場.長城證券研究院長城證券研究院 深圳辦公地址：深圳市福田區福田街道金田路 2026號能源大廈南塔樓 16 層 郵編：518033 傳真：86-755-83516207 北京辦公地址：北京市西城區西直門外大街 112 號陽光大廈 8 層 郵編：100044 傳真：86-10-88366686 上海辦公地址：上海市浦東新區世博館路 200號 A座 8 層 郵編：200126 傳真：021-31829681 網址：http:/