克明食品-深度報告：掛面全產業鏈布局方便食品出圈迎成長-221023（39頁）.pdf

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1、掛面全產業鏈布局，方便食品出圈迎成長克明食品（002661.SZ）深度報告1分析師：寇星分析師：寇星分析師：盧周偉分析師：盧周偉郵箱：郵箱：SAC NO：S1120520040004SAC NO：S1120120070103聯系電話：聯系電話：證券研究報告|公司深度報告僅供機構投資者使用2022年10月23日評級：評級：買入買入上次評級：首次覆蓋目標價格：最新收盤價：11.05股票代碼：股票代碼：00266100266152 周最高價/最低價：13.57/10.09總市值總市值(億億元元)37.31自由流通市值(億元)36.60自由流通股數(百萬股)331.21評級及分析師信息評級及分析師信息

2、請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明-24%-15%-6%4%13%22%2021/102022/012022/042022/072022/10相對股價%克明食品滬深300 170766掛面行業升級掛面行業升級，方便食品持續放量：方便食品持續放量：掛面行業規模超300億元，供需趨于平衡，行業穩健增長，隨著人均消費力的提升和消費習慣融合，消費需求仍有待挖掘。行業格局來看，成本上行和產能擴張使得掛面行業中小企業持續退出，市場空間向頭部集中。發展趨勢來看，掛面行業預計將向健康化、營養化、功能化和便捷化發展，布局較早的企業優勢更為明顯。方便食品行業來看方便食品行業來看，近幾年居家需求增加，加速了方便食

3、品消費習慣的滲透，消費場景進一步擴充，行業規模達到5000億元。方便食品逐漸從方便面獨大向更多細分、更多元化的品類發展，給了企業更多的參與和發展機會。掛面龍頭向上延伸一體化布局掛面龍頭向上延伸一體化布局，提升供應效率：提升供應效率：克明聚焦深耕掛面行業三十余年，已經成為中高端掛面的領軍品牌，公司2018年開始自建面粉產能，逐漸形成產業一體化布局，提升了供應鏈效率，面條+面粉總規模超50億元。公司掛面銷量穩健增長，新增遂平和浙江產能為增長提供支撐，結構端戰略重點仍在高毛利產品的研發和推廣，隨著高毛利產品占比提升噸價有望進一步提升，同時近期的兩次提價預計也將提振整體噸價。渠道端，公司在南部市場深度

4、布局，借助河南工廠區域優勢加快北部市場滲透，同時積極擁抱線上渠道，帶動公司掛面產品鋪市率提升；品牌端陳克明在掛面行業知名度第一，公司仍持續通過多元化營銷投放提升品牌力。面粉業務面粉業務公司已基本布局完成，擁有年處理小麥120萬噸的能力，基本實現100%自供，確保公司原材料充分供給和成本控制，后續小麥價格下行也將提供利潤彈性。五谷道場出圈五谷道場出圈，加速布局方便食品：加速布局方便食品：克明2017年正式將五谷道場納入企業，五谷道場是非油炸方便面的領導品牌?？嗣骷缺Ａ袅宋骞鹊缊鲈诜怯驼ǚ奖忝骖I域的優勢，又進行了產品和產能的擴張，豐富產品矩陣，拓展增長邊界。得益于克明的持續運作，五谷道場銷售規模破

5、3億元，品牌力進一步提升，近期品牌冠名綜藝快樂再出發出圈，品牌知名度再次提升。2核心邏輯：UWaXlXgV8ZgYnN0UlWoZ6MdN6MnPmMsQmOeRrQnNiNsQsOaQpOoOuOnNqRvPmNsP3 我們預計公司2022-2024年收入分別為49.53/53.61/58.79億元，同比+14.5%/+8.2%/+9.7%；歸母凈利潤分別為1.66/2.12/2.84億元，分別同比+145.9%/+27.8%/+33.9%；EPS分別為0.49/0.63/0.84元，對應2022年10月21日收盤價11.05元估值分別為22/18/13倍。首次覆蓋，給予買入評級。風險提示：

6、原材料價格上漲、行業競爭加劇、食品安全核心邏輯：財務摘要財務摘要2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入（百萬元）3,9584,3274,9535,3615,879YoY（%）30.4%9.3%14.5%8.2%9.7%歸母凈利潤（百萬元）29367166212284YoY（%）41.7%-77.0%145.9%27.8%33.9%毛利率（%）22.8%15.8%16.5%17.2%17.9%每股收益（元）0.910.200.490.630.84ROE11.4%2.6%6.3%7.6%9.2%市盈率12.1654.1722.4

7、417.5713.12 4目錄目錄contents01 01 掛面領軍企業，業務延伸打開天花板掛面領軍企業，業務延伸打開天花板02掛面行業升級，方便食品成長可期03掛面產業一體化布局，方便食品快速出圈04盈利預測和估值05風險提示 19841984陳克明面條廠成立，“陳克明”品牌面世克明有限公司成立1997199720052005克明面業南縣總部新大型現代化生產基地正式投產公司正式更名為“克明面業股份有限公司”2007200720102010“五谷蔬香”系列新品榮獲第十屆中國棉織品大會創新產品獎在深交所中小板塊成功掛牌上市，成為“中國掛面第一股”2012201220172017收購五谷道場進軍

8、方便面業務五谷道場實現扭虧為盈2019201920202020公司簽約著名演員劉濤為品牌代言人公司旗下方便面品牌五谷道場獨家冠名當紅綜藝快樂再出發202220221.1 從掛面到方便食品，打開成長天花板5掛面第一品牌，以五谷道場加碼方便食品掛面第一品牌，以五谷道場加碼方便食品：公司最早可追溯至1984年創始人成立的同名品牌“陳克明”面條，經過三十多年的快速發展，陳克明已經發展成為掛面行業知名品牌，隨著2018年開始公司自建面粉產能，逐漸形成了產業鏈一體化布局，面條+面粉總收入規模超過50億元。公司2017年收購“五谷道場”，進軍方便食品，實現品類延伸。公司發展經歷了幾個重要階段：公司發展經歷了

9、幾個重要階段：1984-1997年，品牌創立期品牌創立期，創新產品、創立品牌、成立有限公司；1997-2007年，公司初創期公司初創期，升級產品、擴建產能、規?；境尚?；2007-2012年，公司發展期公司發展期，品牌知名度打響、生產工藝升級、規模破10億元、成功上市；2012-2018年，快速成長期快速成長期，樹立高端掛面品牌形象、商超渠道市占率第一、基本完成全國化布局、規模接近30億元；2018年至今，轉型升級期轉型升級期，基本實現面粉自給、進軍方便食品、規模超過40億元。圖表圖表1 1 公司發展歷程公司發展歷程 60%5%10%15%20%25%30%35%05101520253035

10、404550201620172018201920202021營業收入（億元）yoy-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.000.501.001.502.002.503.003.50201620172018201920202021歸母凈利潤（億元）yoy收入穩步擴張，規模破收入穩步擴張，規模破4040億元：億元：公司2016-2021年營業收入從21.64億元增長至43.27億元，年化增長14.9%，掛面業務穩健增長，面粉和方便食品貢獻增量，其中2017年收入增長放緩主要是2016年下半提價導致渠道庫存增加所致，2019年收入增長放緩或與公司高性價比放量有關，

11、2020年疫情后掛面需求暴漲，高基數下2021年收入放緩。利潤端來看，公司2016-2020年凈利潤從1.4億元增長至2.93億元，實現利潤規模翻倍，2021年原材料小麥價格上漲使得成本端承壓，利潤端下滑較多，利潤為短期波動，公司已提價應對，隨著成本端壓力緩解，利潤有望持續恢復。1.2 收入穩步增長，利潤短期波動圖表圖表2 2 公司營業收入持續增長公司營業收入持續增長圖表圖表3 3 公司利潤端穩中有升公司利潤端穩中有升 7典型家族企業，定增提升控股權：典型家族企業，定增提升控股權：公司是典型的家族企業，陳克明先生為公司的實控人和創始人，通過克明集團控制上市公司，而克明食品的股東均為陳克明家族成

12、員，合計持股27.32%。公司總經理陳宏為陳克明之子，主管公司發展經營，直接持股1.17%。公司2022年發布非公開發行預案，非公開發行數量不超過4500萬股（含本數），定向由陳宏、段菊香、陳暉認購，發行完成后三人直接持股比例將進一步提升至7.57%、3.95%、1.35%，進一步提升持股比例。公司已經成功落地了三期員工持股計劃，第三期持股計劃正在執行中，持股0.88%。1.3 股權結構穩健，定增提升控股權發行對象發行對象職務職務與實際控與實際控制人關系制人關系發行前持股發行前持股（萬股）（萬股）發行前持發行前持股比例股比例本次認購數量本次認購數量（萬股）（萬股）發行后發行后持股持股發行后持發

13、行后持股比例股比例陳宏總經理、董事兒子392.671.17%25002892.677.57%段菊香董事配偶9.270.03%15001509.273.95%陳暉董事、副董事長女兒17.490.05%500517.491.35%圖表圖表4 4 公司股權結構公司股權結構圖表圖表5 5 公司定增提升股權集中度公司定增提升股權集中度 8目錄目錄contents01 01 掛面領軍企業，業務延伸打開天花板掛面領軍企業，業務延伸打開天花板0202掛面行業升級，方便食品成長可期掛面行業升級，方便食品成長可期03掛面產業一體化布局，方便食品快速出圈04盈利預測和估值05風險提示 2.1.1掛面行業發展歷程掛面

14、是以小麥粉、蔬菜（或蔬菜粉、蔬菜汁）、雞蛋（或雞蛋粉）、雜糧粉（蕎麥粉、高粱粉、燕麥粉等）等為原料，添加適量食用鹽、食用堿，經加水和面、熟化、壓延、切條、烘干等工序加工而成的截面為矩形或圓形的干面條制品。掛面的起源可以追溯至唐代，相對于新鮮面條，掛面具有食用方便、耐儲存的特點。我國現代掛面產業經過數十年的發展，已形成相對成熟的市場，其工業化的發展主要經歷了以下四個階段：19801980年之前：年之前：現代化技術興起，國營企業主導。這一時期掛面設備及技術相對簡單，烘干控制的工藝尚不完全成熟，生產企業大多數是糧食系統所屬的國有企業，產品以低檔、手工生產為主，多在企業所屬行政區域的糧店銷售。1980

15、1980年年-19901990年代中期：年代中期：引進生產線設備，民營企業迅速發展。掛面企業引進生產線設備，產品質量和包裝工藝逐步提高，國營企業逐步退出領先地位，一部分掛面企業的產品由本區域銷往外地，民營企業開始快速發展。19901990年代中期至年代中期至20152015年：年：中高檔掛面領軍，行業快速成長。隨著人民生活水平的提高，功能性、營養性的中高檔掛面進入市場，民營企業及股份制企業成為主力軍，行業進入快速增長期。大型企業產品開始逐漸遍布全國各地，行業集中度開始提高。20152015年至今：年至今：行業集中度提高，產品結構向中高檔掛面升級。智能化管理1500型線入市，烘房干燥工藝和干燥節

16、能實現自動控制，行業從自動化向信息化邁進，完成數字化轉型。9 2.1.2掛面市場成熟，仍有一定增長空間行業相對成熟，整體增長趨勢放緩。行業相對成熟，整體增長趨勢放緩。2009-2019年國內掛面行業總產量從304萬噸上漲到839萬噸，10年間上漲176%。2020年，受新冠肺炎疫情影響，掛面行業迎來增長高峰，總產量達到888萬噸。后疫情時代，掛面市場供需趨于平衡，行業的增長也將趨于穩定，2021年總產能711萬噸，同比下降19.9%。全國24家掛面企業總產量從2010年的178.33萬噸增長至2021年的419.92萬噸，年度復合增長率為8.10%；銷售額從2010年的62.69億元增長至20

17、21年的192.21億元，年度復合增長率為10.72%。在經歷了高速發展的黃金時期后，近年來發展增速放緩，行業正面臨著生產力過剩和產業價值提升的共性問題。因此，掛面行業未來發展增速將會下降，但仍存在一定市場，一方面，隨著人均收入的增長，農村市場成為潛在市場，消費需求有待挖掘；另一方面，如何有效利用自身產能，提升產業價值是掛面行業發展的重要方向。產品平均價格漲幅小，高端市場有空間。產品平均價格漲幅小，高端市場有空間。近年來，行業總體生產成本一直在上漲，但24家企業掛面產品累計平均價格一直在接近5元/千克的區域徘徊。掛面行業的消費升級在艱難推進中，一方面，在于大環境，總體經濟增長放緩；另一方面，說

18、明行業當前應對成本上漲的主要手段依然是以規模效益來化解價格壓力，高端產品的市場仍有上升空間。1001234562008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020圖表圖表7 247 24家掛面企業平均價格走勢圖家掛面企業平均價格走勢圖平均價格（元/千克）-30%-10%10%30%50%020040060080010002009201020112012201320142015201620172018201920202021圖表圖表6 6 我國掛面產量情況我國掛面產量情況產量（萬噸）YOY 中小企業不斷退出，行業競爭日益

19、激烈。中小企業不斷退出，行業競爭日益激烈。掛面行業發展早期，市場準入門檻低，企業同質化嚴重且數量眾多。隨著行業的發展，產能落后、技術含量不高、產品質量不穩定的小規模企業迅速被淘汰，掛面生產企業數量從2009年的4000多家縮減到2020年的300多家，掛面生產加工企業數量大幅減少。行業排名靠前的企業通過新增產能、技術改造等方式擴大規模，提升市場占有率。行業呈現出為分散、部分龍頭集中的競爭格局。行業呈現出為分散、部分龍頭集中的競爭格局。2021年，全國24家掛面企業產量占比達到55%。金沙河、克明食品是當之無愧的行業龍頭，產量占比分別為22%和8%，位于掛面行業的第一梯隊，其中，克明面業超市綜合

20、權數市場占有率穩居第一。想念食品、中糧糧谷和益海嘉里緊隨其后，分別為4%、3%和3%。24家企業之外的其他企業占到總產量的45%。市場集中度緩慢提升。市場集中度緩慢提升。2021年行業CR5為40%，較上年提升了8%。相較于方便面CR5接近80%的市場集中度，掛面行業集中度處于較低水平。隨著掛面行業的整合調整，未來主要掛面生產企業通過不斷擴大生產能力，提高規模效益，將進一步鞏固和提升行業進入壁壘，逐步占據已被出清的中小型企業市場份額，市場份額有望向頭部企業進一步集中。金沙河,22%克明食品,8%想念食品,4%中糧糧谷,3%益海嘉里,3%其他19家企業,15%其他企業,45%圖表圖表9 9 全國

21、掛面企業產量占比全國掛面企業產量占比010002000300040005000200920112013201520172020圖表圖表8 20098 2009-20202020年掛面企業數量年掛面企業數量企業數量（家）32%40%0%10%20%30%40%50%20202021圖表圖表10 202010 2020-20212021年我國掛面行業市場集中度變化年我國掛面行業市場集中度變化CR5112.1.3中小企業退出，集中度緩慢提升 從產品定位來看，從產品定位來看，克明面業差異化競爭，產品定位中高端，競爭激烈，與中糧、金龍魚、博大均存在競爭；低端產品以金沙河為主，其供應鏈一體化優勢是能長期維

22、持產品低價的主要原因，金沙河做面粉起家，直接供給下游掛面生產，具有成本優勢。從產能情況來看，從產能情況來看，金沙河達到125萬噸年產能，克明面業約60萬噸，位于第一梯隊；博大、想念、中糧及益海嘉里年產能超過20萬噸，位于第二梯隊；其他企業分別位于第三、四梯隊，競爭力度較小。從銷售區域來看，從銷售區域來看，克明面業、今麥郎及博大全國均有布局，但克明面業優勢區域集中在南方，渠道多于今麥郎、博大；中糧、金沙河、豐大銷售區域集中在華北、東北。未來，克明面業有望將優勢區域擴展到北方，與北方本土掛面品牌展開競爭。12企業簡稱企業簡稱主要可比主要可比產品品牌產品品牌企業介紹企業介紹金沙河金沙河金沙河主要產品

23、有掛面、面粉、玉米粉等，產品銷往全國各地及歐洲、美洲、大洋洲、非洲的七十多個國家和地區?？嗣魇称逢惪嗣骺嗣魇称穼Ｗ⒚酌嬷破返难邪l、生產及銷售，主要包括面條、面粉、方便食品等產品，現為中國掛面制造上市龍頭企業。中糧集團福臨門、香雪中糧集團是中國農業及糧油食品龍頭企業，以農糧為核心主業，聚焦糧、油、糖、棉、肉、乳等品類，是最大的大米加工貿易商、小麥加工商、棉花貿易商之一。金龍魚金龍魚、香滿園益海嘉里金龍魚糧油食品主營業務是廚房食品、飼料食品及油脂科技產品的研發、生產與銷售，廚房食品產品涵蓋食用油、大米、面粉及掛面、調味品、食品原輔料等家庭及工業用廚房食品等。安徽豐大豐大安徽豐大是以農副產品加工為主

24、導產業的企業。今麥郎面品今麥郎今麥郎面品創建于1994年3月，前身是河北華龍面業集團，本部位于河北省邢臺市，以方便食品為主業，是集生產、銷售、研發于一體的現代化大型綜合食品企業集團。公司旗下的今麥郎系列、大今野系列、老爸廚房“一菜一面”系列均受到全國各地消費者的好評。博大面業博大博大面業成立于2001年6月，是一家以生產、銷售掛面、面粉為主的農產品加工企業，總部位于滎陽市。公司目前擁有生產線21條。120.020.040.060.080.0100.0120.0圖表圖表11 11 全國掛面產量前十家企業全國掛面產量前十家企業產量（萬噸）0102030405060圖表圖表12 12 全國掛面銷售額

25、前十家企業全國掛面銷售額前十家企業銷售額（億元）2.1.3中小企業退出，集中度緩慢提升圖表圖表13 13 公司競爭對手分析公司競爭對手分析 2.1.4掛面行業未來趨勢產品向健康化、營養化發展：產品向健康化、營養化發展：隨著新一代消費者逐漸成為市場參與的主要力量，我國食品消費由基礎型消費模式向健康型、營養型消費模式轉型升級，掛面產品也呈現出健康化、營養化、功能化的發展趨勢。企業在生產掛面時，通過添加禽蛋、蔬菜、水果、雜糧等輔料，使掛面更加營養、健康，口味更加豐富，滿足了消費者的需求。產品向功能化化發展：產品向功能化化發展：新一代消費者對掛面的功能屬性提出了更高的需求，市場上出現為孕嬰群體設計的月

26、子面、兒童營養面等產品，在成分中添加了目標人群所需要的必要營養元素，在產品設計上也會充分考慮消費者的需求。產品向“輕烹飪”、便捷化的方向發展：產品向“輕烹飪”、便捷化的方向發展：隨著“懶人經濟”和“宅經濟”成為當前消費的主流趨勢，美味又簡便快捷的掛面產品成為更多消費者的選擇。部分企業推出主打“輕烹飪”概念的產品，即附帶不同口味料理包、食材的輕烹飪營養掛面，如“河南燴面”、“重慶小面”、“武漢熱干面”等，消費者只需進行簡單烹飪，實現了“將一把面變成一頓飯”的需求。13圖表圖表14 14 行業創新產品行業創新產品 2.2.1方便食品行業發展歷程方便食品是以米、面、雜糧等糧食為主要原料加工制成的初級

27、加工產成品，只需簡單烹制即可，食用簡便、攜帶方便、易于儲藏。根據2017國民經濟行業分類注釋的規定，方便食品主要分為米面制品、速凍食品、方便面和其他方便食品。方便食品制造與人們日常生活緊密相關，也是改革開放以來快速發展的新興食品行業之一。方便食品作為中國食品工業中一個相對年輕的行業，歷經多輪淘汰和洗牌，已成為食品工業的重要板塊之一，其發展歷程大致可分為以下四個階段：2020世紀世紀7070年代年代-2121世紀初：早期方便面快速發展。世紀初：早期方便面快速發展。在城鎮化紅利、大規模流動人口背景下，以方便面為代表的方便食品行業快速發展。20032003年年-20132013年：高速增長的黃金時期

28、。年：高速增長的黃金時期。經歷了黃金十年的高速發展期，連續多年保持雙位數增長速度。20132013年年-20202020年：行業深度調整，品類升級。年：行業深度調整，品類升級。受流動人口減少、外賣行業的低價競爭加劇以及長期的負面輿論等多重因素影響，行業進入了深度調整期，市場規模出現一定下滑。2016年后新環境的變化催生行業內部品類升級創新，新型方便食品產品涌現，增速回穩。20202020年新冠疫情發生以來：年新冠疫情發生以來：“宅經濟”、“直播經濟”等新商業模式催化在線消費增長。同時，在居家抗疫的生活方式中，方便食品消費大幅增加。大眾對方便食品的認知也發生扭轉，消費習慣得到培養和滲透。中長期看

29、，消費習慣及群體需求的演變將繼續推動方便食品高質量發展。14 15宅經濟興起，為方便食品行業注入新活力：宅經濟興起，為方便食品行業注入新活力：宅經濟興起，外賣和方便速食逐漸成為中國人就餐的兩大主流選擇。后疫情時代，消費者雖已復工復產，但居家消費的消費模式已逐漸固化。國內外特色小吃成為方便速食消費者的熱門選擇：國內外特色小吃成為方便速食消費者的熱門選擇：近年來線上方便速食特色小吃消費規模環比上升42%。在眾多國內外特色小吃中，螺螄粉、嘉興粽子、意大利面、重慶酸辣粉、桂林米粉、江西米粉和臺灣手抓餅是最吸引吃貨們購買的品類。挖掘和發揚傳統特色小吃將成為方便速食值得期待的機會點。消費者增加以及消費升級

30、，帶來了消費場景的擴增：消費者增加以及消費升級，帶來了消費場景的擴增：“一人食”、“新夜宵經濟”、“宿舍共享”、“家人共食”、“戶外場景”五大場景構成了方便速食品類消費新趨勢。其中，獨居消費者偏好酸辣及麻辣口味產品；家庭消費者偏好傳統方便速食；夜宵消費者偏好即食火鍋/方便面/方便米飯等產品；戶外消費者偏好速食菜/速食湯/方便米飯等便攜產品；學生群體偏好即食火鍋/年糕/方便面等易于加工產品。2.2.2方便食品市場需求30720204060802018H22019H1圖表圖表15 15 方便速食方便速食各地特色小吃消費各地特色小吃消費規規模模6570758085909520182020圖表圖表16

31、 16 中國獨居人口數量中國獨居人口數量（百萬人）（百萬人）中國獨居人口數量（百萬人）0%5%10%15%20%25%201620172018201920202021E圖表圖表17 17 中國一人戶占家庭戶數比例中國一人戶占家庭戶數比例 2.2.3方便食品市場不斷發展方便食品市場不斷擴大。方便食品市場不斷擴大。近年來，方便食品行業整體呈增長態勢，經濟規模不斷提升，產品方便性、安全性、健康性、營養化不斷增強，市場競爭力持續提升，2020年我國方便食品市場規模達到4813億元。隨著自熱火鍋、方便螺螄粉、方便涼皮等產品走紅，再度為市場帶來增長，預計2022年方便食品市場規模將達5160億元。方便面產

32、量逐漸下降。方便面產量逐漸下降。隨著近年來隨著消費者對健康和食品營養性訴求的增強、網絡外賣的發展以及各種新型營養代餐食品大量涌入市場，在一定程度上沖擊了方便面市場，我國方便面產量從2016年的1103.9萬噸快速下降至2021年的513萬噸。速凍行業增長迅速。速凍行業增長迅速。2019年我國速凍食品的市場規模達1400億元。中商產業研究院預測，2022年速凍食品的市場規模將突破1900億元。自熱方便崛起。自熱方便崛起。近年隨著技術革新、新消費場景下的需求被挖掘，自熱食品時效性強，適用場景、口味豐富，快速形成爆款，市場規模持續增長。食品工業網站數據顯示，2019年我國自熱食品的市場規模達35億元

33、，2020年疫情爆發，自熱食品銷量迎來新一波爆發式增長，預計2021年將達到45億元。160.0%2.0%4.0%6.0%8.0%02000400060002016 2017 2018 2019 2020 2021E2022E圖表圖表18 201618 2016-20222022年中國方便食品年中國方便食品市場規模預測趨勢圖市場規模預測趨勢圖市場規模（億元）YOY0%5%10%15%20%25%010203040502016 2017 2018 2019 2020 2021E圖表圖表21 201621 2016-20212021年中國自熱年中國自熱食品市場規模預測趨勢圖食品市場規模預測趨勢圖市

34、場規模（億元）YOY-40%-30%-20%-10%0%020040060080010001200201620172018201920202021圖表圖表19 201619 2016-20212021年中國方便面年中國方便面產量統計產量統計產量（萬噸）YOY0%5%10%15%20%25%05001000150020002500圖表圖表20 201620 2016-20222022年中國速凍食年中國速凍食品市場規模統計品市場規模統計產量（萬噸）YOY 2.2.4方便食品市場競爭格局20192019年起，方便食品的品類越發細分化、多元化。年起，方便食品的品類越發細分化、多元化。CBNData在2

35、021方便速食行業洞察報告中將各類方便速食分為傳統速食（半成品芋圓、半成品手抓餅）、新型速食（煲仔飯、自熱粥）、科技新品（人造肉、代餐奶昔）。方便火鍋、方便米飯、南昌拌粉、懶人串串、方便燒烤、速食素湯、即食雞湯等新品類出現。方便食品的品牌日益增多。方便食品的品牌日益增多。除了傳統品牌（康師傅、統一、白象）以外，也涌現出許多網紅品牌（自嗨鍋、莫小仙、阿寬）、零食品牌（百草味、三只松鼠）、餐飲品牌（海底撈、小龍坎）、新銳品牌、進口品牌。雖然傳統品牌的市場份額很大，但網紅品牌、零食品牌、新銳品牌產品增速更高，加大了方便食品行業的競爭。17企業簡稱企業簡稱企業介紹企業介紹康師傅康師傅控股有限公司，始于

36、1992年，主要在中國從事生產和銷售方便面、飲品、糕餅以及相關配套產業的經營。在方便面、即飲茶、包裝水及蛋卷的市場占有率領先，是大型中式方便食品及飲品集團。統一統一企業中國控股有限公司為中國領先飲料及方便面制造商之一。公司以其最終控股股東統一企業集團分公司身份于1992年開始營運；統一企業集團乃臺灣最大食品及飲料企業集團，亦是亞洲最大的食品及飲料企業集團之一。阿寬阿寬品牌成立于2001年，隸屬于四川白家食品有限公司。四川白家食品有限公司是一家專業從事食品研發、制造、銷售和推廣的大型食品企業，系國家農業產業化重點龍頭企業。安井福建安井食品股份有限公司，速凍食品知名品牌，福建省著名商標，福建省名牌

37、產品，主要從事火鍋料制品和速凍面米制品的研發、生產和銷售。三全鄭州三全食品股份有限公司，始于1987年，主營業務為速凍面米制品、速凍調制食品、冷藏產品、常溫產品等的研發、生產和銷售。公司的主要產品為湯圓、水餃、粽子、面點及其他。圖表圖表22 22 方便速食企業對比方便速食企業對比 18依托新零售依托新零售，建立線上線下聯動的全渠道銷售模式：建立線上線下聯動的全渠道銷售模式：線下渠道覆蓋了更多的消費場景和觸達點，能夠即時滿足消費者消費欲望，且降低顧客價格敏感性，線上渠道滿足囤貨和新品嘗鮮的需求。從購買渠道來看，方便速食消費者線上購買方式占比從2019年的32%增長至2020年的36%，營銷渠道主

38、要是線下商超、門店，但線上消費保持上漲趨勢。居民可支配收入提升居民可支配收入提升，消費向高端化趨勢發展：消費向高端化趨勢發展：近年來消費者可支配收入穩步上升，消費升級導致消費者對價格敏感程度降低，中高端方便食品市場規模不斷擴大。目前，多家方便速食企業均已推出高端產品，高端產品正快速搶占傳統產品市場份額。2016-2020年我國高端方便面市場規模年復合增長率高達18.6%，2020年市場規模達到282.4億元。其中，行業龍頭康師傅高價袋面銷售額更是由2016年的71.34億元增至130.66億元，高價袋面的銷售額占比也從33.1%增至44.3%。新營銷升級新營銷升級，加快品牌傳播覆蓋：加快品牌傳

39、播覆蓋：近年來，各品牌在完善自身品質的同時，也加快新營銷升級，除了選擇熱門節目冠名/植入以外，也會通過短視頻、直播平臺進行內容投放，邀請知名博主帶貨。知名企業還會通過與其他商家、熱門IP聯合等方式合作營銷，結合雙方優勢，擴大企業知名度。例如，方便面龍頭康師傅與美的聯合加入“健康非油炸”的賣點，阿寬食品與王者榮耀聯合推出新品。2.2.5方便食品行業發展趨勢0%20%40%60%80%20192020圖表圖表23 23 中國方便速食購買渠道中國方便速食購買渠道線上消費線下消費010020030020162017201820192020圖表圖表24 201624 2016-20202020年中國高端

40、方便面年中國高端方便面行業市場規模（億元）行業市場規模（億元）規模（億元）05010015020162017201820192020圖表圖表25 25 康師傅高價袋面銷售額康師傅高價袋面銷售額康師傅高價袋面銷售額（億元）19目錄目錄contents01 01 掛面領軍企業，業務延伸打開天花板掛面領軍企業，業務延伸打開天花板02掛面行業升級，方便食品成長可期0303掛面產業一體化布局，方便食品快速出圈掛面產業一體化布局，方便食品快速出圈04盈利預測和估值05風險提示 203.1 從掛面到產業鏈一體化布局，方便新品提供新增量掛面產業一體化布局掛面產業一體化布局，方便食品增長亮眼：方便食品增長亮眼：

41、公司專注于米面制品的研發、生產及銷售，在國內投資建設了多個面粉、面條一體化生產基地，實現產業鏈一體化布局，擁有年產面制品70萬噸和年處理小麥120萬噸的加工能力，并布局了方便食品業務。掛面掛面是公司的核心業務，“陳克明”品牌全國知名，在超市綜合權數市場市占率穩居第一，公司面條業務收入達到25億元，占比60%左右。面粉業務面粉業務自公司自建面粉產能投產后近兩年快速放量，收入占比17%左右，既確保了公司上游原材料的穩定供應，又提供了業務增量。方便食品方便食品自公司收購“五谷道場”后持續發展，2021年規模達到3.4億元，收入占比不足10%，但行業發展趨勢較好，規?？焖偬嵘?。其他主營業務其他主營業務

42、主要為面粉產能投產后對外銷售的副產品。面條57%面粉17%方便食品8%其他主營業務18%05101520253035404550201920202021面條面粉方便食品其他主營業務圖表圖表27 27 公司產品結構公司產品結構圖表圖表26 26 公司各業務規模穩步提升公司各業務規模穩步提升 213.2 掛面產品升級，中高端市場領先公司掛面業務發展至今公司掛面業務發展至今，已處于行業第一梯隊已處于行業第一梯隊，銷售額達到銷售額達到2525億元億元。公司掛面產品以中高端為主，覆蓋主流價格帶，其中代表品牌“陳克明”定位中高端，“金麥廚”和“來碗面”定位主流和低端；核心產品主要覆蓋4元以上的高端價格帶，

43、其中以華夏一面為代表的系列產品生產制造工藝行業領先，以兒童面為代表的產品滿足特定的消費者需求，實現產品升級。公司掛面收入2016-2019年逐年穩步提升，2020年疫情爆發后需求高增，銷售額達到27.94億元，2021年高基數下銷售額有所回落，2022年上半年已重回增長，后續有望憑借公司多年耕耘的優勢，掛面業務持續擴張。品牌品牌代表產品代表產品陳克明陳克明金麥廚金麥廚來碗面來碗面-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%051015202530201620172018201920202021面條（億元）YOY圖表圖表28 28 公司掛面的代表性產品公司掛面的代表性產品圖表圖表

44、29 29 公司面條業務穩中有升公司面條業務穩中有升 223.2.1 掛面產品升級，中高端市場領先銷量穩健增長銷量穩健增長，提價和結構升級帶動噸價回升：提價和結構升級帶動噸價回升：拆分量價來看，近幾年公司面條業務量增價平，銷量增加一方面得益于公司主流價格帶的高性價比產品快速放量，另一方面公司產品渠道深化、市占率提升對銷量提升亦有助益。公司整體噸價2019年之前平穩提升，2019年開始高性價比產品放量，對噸價略有影響，但疊加整體價格帶提升，噸價仍然平穩。公司2021和2022年為應對原材料價格上漲，進行了兩次提價，提價有望帶動噸價提升；同時公司產品結構上來看，不同類型產品噸價相差較多，高毛利的“

45、營養面”系列產品比高性價比的“如意面”系列產品噸價高將近一倍，公司戰略重點仍在高毛利產品的研發和推廣，高毛利產品占比有望逐步提升，也將進一步帶動公司噸價回升。0102030405060201620172018201920202021-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%0100020003000400050006000201620172018201920202021噸價YOY0100020003000400050006000700080009000營養面強力面高筋面如意面時間時間提價時間提價時間2022年7月上調各系列產品的銷售價格，平均提價幅度5%左右2021年12月對公司各系列產品上

46、調價格圖表圖表3333 公司近期兩次提價公司近期兩次提價圖表圖表32 32 公司各檔次掛面產品噸公司各檔次掛面產品噸價對比（元價對比（元/噸）噸）圖表圖表31 31 公司掛面噸價（元公司掛面噸價（元/噸）噸）圖表圖表30 30 公司掛面銷量（萬噸）公司掛面銷量（萬噸）233.2.1 掛面產品升級，中高端市場領先產品創新領先產品創新領先，豐富產品布局：豐富產品布局：公司產品創新性強，不斷在掛面領域進行研發和創新，一方面加大對掛面生產工藝和設備的改進和優化，另一方面加大對新產品的研發投入，同時與多家科研單位合作增強企業研究開發能力。公司近五年平均研發投入超過3000萬元，取得各項專利140多項，其

47、中國家發明專利34項。生產工藝環節層面，公司進行了掛面生產切面機的升級改造、面頭漿化及干面頭氣體自動輸送工藝技術研發改造、大宗面制品加工關鍵技術，實現生產環節全管控、可追溯，提升供應鏈效率。產品研發層面，公司陸續研發創新了方便濕面（烏冬面及拉面）、高添加雜糧面、長沙干挑面、新疆拉條子、生鮮濕面、日式軟彈面等產品，產品創新力行業領先，產品組合豐富，特別是將產品組合從掛面延伸至生鮮面產品，豐富產品布局。主要研發項目名稱主要研發項目名稱預計對公司未來發展的影響預計對公司未來發展的影響傳統掛面品質穩定與升級基于原料標準、工藝優化，穩定主營業務產品競爭力；適合遂平區域濕面開發開拓生鮮濕面產品相關技術儲備

48、，為公司生鮮濕面產品板塊增加市場份額大宗面制品加工關鍵技術研究1500型生產工藝及在線檢測系統，通過收集大量在線檢測數據與產品品質的相關性分析，確定在線檢測的可行性，目前已經確認在線檢測的兩個指標的可行性馬鈴薯非發酵主食產品開發與技術研究以優質馬鈴薯全粉、小麥粉為主要原料研制高占比的面條、米粉配方及加工工藝日式軟彈面開發開發超高端掛面，引領國內掛面品質0.000.050.100.150.200.250.300.352018201920202021圖表圖表3535 公司推進中的研發項目公司推進中的研發項目圖表圖表3434 公司研發投入情況（億元）公司研發投入情況（億元）24生產主體生產主體面條面

49、條設計年產能實際年產量在建產能遂平克明32.425.2621延津克明17.216.68-克明面業0.90.33-武漢克明2.50.73-長沙克明1.80.51-成都克明8.43.05-新疆克明4.2-浙江克明-11.32合計67.446.5632.32產銷率超過產銷率超過100100%，新建產能支持業務發展：新建產能支持業務發展：公司現有8個面條生產基地，總設計產能67.4萬噸，實際產量46.56萬噸，近幾年產銷率均在100%左右，新增產能迫在眉睫。為應對市場需求增加，公司目前仍有在建的遂平和浙江新增產能，預計建成后將新增產能32.32萬噸，在現有實際年產量的基礎上至少新增50%的增量。核心產

50、能靠近原材料基地核心產能靠近原材料基地，基本實現面粉自供：基本實現面粉自供：公司現有的8個產能基地中長沙、武漢、益陽的基地產能逐步收縮，核心產能集中在河南的遂平和延津。河南是我國小麥主產區，生產基地靠近主產區，同時公司在同廠區匹配了面粉生產基地，實現一體化生產，基本實現面粉自供，提升供應鏈效率。3.2.2 加速擴產，實現一體化供應0%20%40%60%80%100%120%201920202021圖表圖表36 36 公司產銷率持續高位公司產銷率持續高位圖表圖表3737 公司面條產能布局（萬噸）公司面條產能布局（萬噸）253.2.3 基本完成全國化渠道布局，商超市占率領先南部市場深度布局南部市場

51、深度布局，加快北部市場滲透：加快北部市場滲透：公司持續深耕線下市場，銷售網絡已經覆蓋全國30多個省份，2000多個城市，經銷商客戶數量超過3000個，全國大型連鎖KA賣場實現全覆蓋。分區域來看，華中、華東、華南為核心市場，各地區市場均逐年增長；同時公司積極開拓北方市場，借助河南工廠區域優勢，通過“工廠招商會”建立了初步的市場拓展模式，持續拓展東北、西北、華北、河南、山東等北方區域下沉市場，近兩年規?？焖贁U張。積極拓展線上新渠道積極拓展線上新渠道，積極擁抱新變化：積極擁抱新變化：公司近幾年重點發展線上渠道，積極擁抱直播、雙微、社區團購等新型渠道，已經覆蓋了京東、淘寶、抖音等國內10大全國性的電商

52、平臺，開發了超20家電商分銷商，不斷拓展線上新渠道。公司2021年線上渠道貢獻收入1365萬元，渠道擴張初見成效。051015202018201920202021華中華東華南其他地區華中華中41%41%華東華東24%24%華南華南16%16%其他地區其他地區19%19%圖表圖表3838 公司分地區銷售情況公司分地區銷售情況圖表圖表3939 公司銷售區域結構公司銷售區域結構 263.2.4 消費者認可度高，品牌知名度提升知名度高知名度高，持續加快品牌傳播：持續加快品牌傳播：陳克明在掛面行業知名度第一，深受消費者信賴和喜歡，公司仍持續在品牌端投入，提升陳克明的品牌露出和知名度。近幾年公司除傳統的品

53、牌宣傳方式外，積極探索新媒體營銷方式，代言人、電視劇、綜藝等合作方式均有嘗試。公司2020年與知名藝人劉濤女士合作，簽約其為“陳克明”品牌形象代言人，借助劉濤的國民度，讓公司產品更加家喻戶曉；營銷端2019年開始與綜藝中餐廳3、非誠勿擾，電視劇長安十二時辰等合作，借助節目和電視劇熱播提升品牌知名度。公司銷售費用率在10%左右，近兩年加大廣告營銷費用投放，嘗試多元化品牌投放，品牌力有所提升。具體事件具體事件品牌代言人2020年公司簽約劉濤女士成為公司旗下“陳克明”品牌形象代言人綜藝贊助贊助綜藝非誠勿擾、中餐廳3、梨園春熱播劇合作與長安十二時辰、下一站幸福、陪你一起長大等熱劇合作0%2%4%6%8

54、%10%12%0.00.51.01.52.02.53.03.54.020172018201920202021銷售費用（億元）銷售費用率圖表圖表4040 陳克明品牌力行業第一陳克明品牌力行業第一圖表圖表4141 公司營銷促銷活動公司營銷促銷活動圖表圖表4242 公司銷售費用投放情況公司銷售費用投放情況 273.3 面粉：自供+外銷雙線并行，成本下行彈性可期2016年延津面粉廠一期投產（日處理小麥500噸）2018年新疆面粉廠投產2018年延津面粉廠二期投產（日處理小麥600噸）2020年遂平面粉廠投產經營（日處理小麥3000噸），公司面粉自供比例接近100%掛面掛面+面粉一體化供應面粉一體化供應

55、，打造大型面制品集團：打造大型面制品集團：公司為了更好的控制上游成本，業務逐步向掛面產業鏈上游面粉生產加工延伸，在大型面條生產基地配套建設面粉加工工廠，打造集小麥采購倉儲、面粉生產、面條制作等全產業鏈的一體化大型綜合類面制品生產基地，提升公司成本管控能力，通過對產業鏈的貫通，將克明打造成全國性的大型面制品集團公司。公司面粉布局已初具規模，建成了延津和遂平兩個大型一體化面粉工廠，以及可以進行海外小麥采購加工的新疆工廠。公司面粉年產能達到70.2萬噸，目前在建浙江19.01萬噸的面粉產能，已經擁有年處理小麥120萬噸的加工能力?；緦崿F自供基本實現自供，產業鏈一體化效率有望提升：產業鏈一體化效率有

56、望提升：公司通過向上一體化布局，訂單種植配合周邊優質原糧收購，掛面的面粉自供比例接近100%，優質的小麥加以合理的配麥配粉技術，使得公司核心掛面產品成本降低的同時產品品質得到有效保障，更有效的支持公司產品創新。另一方面，上游原材料的充分供給，也有助于公司掛面業務的成本控制，提升低毛利產品的整體盈利能力，拓展公司產品價格帶。設計年產能設計年產能實際年產量實際年產量在建產能在建產能浙江克明-19.01延津面粉25.225.1-遂平面粉6345.1-新疆面粉6.3-合計94.570.219.01圖表圖表4444 公司面粉產能匯總（萬噸）公司面粉產能匯總（萬噸）圖表圖表4343 公司面粉產能建設情況公

57、司面粉產能建設情況 283.3 面粉：自供+外銷雙線并行，成本下行彈性可期自供自供+外銷雙線并行外銷雙線并行，規模破規模破7 7億元：億元：公司面粉主要用于內部產品自供，掛面面粉自供率基本達到100%，除內部自供外，公司擁有了自有的面粉品牌和面粉系列產品。公司面粉代表品牌有“陳克明”、“五味良倉”，分大包裝面粉和小包裝面粉，產品涵蓋中式白面粉、中式雜糧面粉、西式烘焙。公司面粉業務隨著產能投產，規?？焖贁U張，2020年面粉收入達到4.1億元，2021年達到7.2億元，2022年上半年收入已經達到3.5億元，面粉業務成為公司第二大業務，是重要的增量業務。隨著公司面粉新的產能投產，規模仍有望提升，但

58、核心產能已基本建成完成，預計規模將維持穩中略升的態勢。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%012345678201920202021面粉（億元）yoy圖表圖表4545 公司面粉代表產品公司面粉代表產品圖表圖表4646 公司面粉業務收入快速增長公司面粉業務收入快速增長 293.3 面粉：自供+外銷雙線并行，成本下行彈性可期面粉利潤率受小麥價格波動直接影響面粉利潤率受小麥價格波動直接影響，短期承壓：短期承壓：公司近幾年面粉業務毛利率波動較大，主要與小麥價格波動有關。公司2020/2021年面粉毛利率分別為10.12%和0.78%，波動較大，主因公司小麥采購成本從2020年年初

59、2420元/噸不斷上漲，截至2021年年末達2900元/噸，漲幅近20%，再加上當前國際局勢不穩，海外農產品進口受限，小麥價格短期影響面粉業務毛利率。2222H H1 1成本仍然承壓成本仍然承壓，近期環比下降壓力緩解：近期環比下降壓力緩解：202022H1小麥價格相較于2021年末仍有所上漲，成本端仍然承壓。參考現貨價格，上半年最高價格達到3300元/噸，相較于2021年年底漲幅超過10%；但近期價格已有所回落，降至3100元以下，成本壓力緩解。上半年價格在歷史上同樣處于高位，受多重利空壓制，結合現狀，我們認為價格不具備再次回到歷史高位的條件。新種植季隨著種植量提升，小麥價格有望同比下降，明年

60、成本端壓力有望進一步緩解。0%2%4%6%8%10%12%14%16%20192020202105001,0001,5002,0002,5003,0003,500圖表圖表4747 公司面粉業務毛利率波動較大公司面粉業務毛利率波動較大圖表圖表4848 小麥價格環比下降小麥價格環比下降 303.4 方便食品：五谷道場出圈，豐富方便食品矩陣五谷道場：非油炸方便面領導品牌五谷道場：非油炸方便面領導品牌，重回成長重回成長五谷道場是國內非油炸方便面的創造者和領航者，是非油炸方便面領導品牌，2004年研發出五谷道場非油炸系列方便面，2004-2008年快速發展，規模提升的同時品牌知名度持續提升，五谷道場成為

61、家喻戶曉的中高端方便面品牌。2017年克明成功競得五谷道場100%的股權，五谷道場正式成為克明旗下品牌，五谷道場擁有的非油炸技術也一并納入克明?？嗣魇召徫骞鹊缊龊?，既保留了五谷道場在非油炸方便面領域的優勢，又進行了產品和產能的擴張，豐富產品矩陣，拓展增長邊界。得益于克明的持續運作，五谷道場銷售規模破3億元，品牌力進一步提升，近期品牌冠名綜藝快樂再出發出圈，品牌知名度再次提升。圖表圖表5050 公司五谷道場所獲獎項公司五谷道場所獲獎項圖表圖表4949 公司五谷道場生產基地公司五谷道場生產基地 313.4 方便食品：五谷道場出圈，豐富方便食品矩陣積極運作積極運作，重煥品牌生機：重煥品牌生機：公司2

62、017年正式接管五谷道場后繼續運作，使得其成為規模超過3億元的方便食品品牌。產品端：產品端：一方面繼續研發創新非油炸方便面，另一方面拓展鮮拌面、自熱面、半干面、自熱米飯等產品，2020年新增大西北刀削面、黑鴨/熱干鮮拌面和老長沙干挑面等新品；2021年推出金系列酸辣豚骨、金系列醬香排骨、經典系列西紅柿雞蛋面、經典系列四川擔擔面、粗糧系列黑麥蕎麥面、豬骨湯拉面、炸醬面、五谷道場蓋澆飯系列、陳克明大廚烏冬系列、紙筒裝熱干面系列、陳克明醬包面系列、五谷道場醬包面系列等新品，產品組合豐富。渠道端：渠道端：五谷道場渠道端線下繼續鞏固原有渠道優勢，并與克明渠道進行適配，精耕現有渠道，穩步發展空白渠道，擴大

63、五谷道場線下渠道覆蓋率，與主流商超和便利店系統等均有合作；線上緊抓行業風口，大力發展線上渠道，以直播帶貨為抓手打造爆款產品，增加消費者對五谷道場品牌的認知度，2020年公司線上渠道整體增長超60%，其中五谷道場線上渠道增速超90%，2021年規模仍在持續擴張。05010015020025030020202021方便面線上（萬元）圖表圖表51 51 公司方便食品代表產品公司方便食品代表產品圖表圖表5252 公司方便食品線上收入公司方便食品線上收入 323.4 方便食品：五谷道場出圈，豐富方便食品矩陣五谷道場品牌基礎佳五谷道場品牌基礎佳，近期快速出圈：近期快速出圈：五谷道場在方便面行業首開非油炸面

64、先河，是非油炸方便面的領軍品牌，在消費者心智中品牌名譽度較高、知名度高。近期公司冠名綜藝快樂再出發快速出圈，豆瓣評分達到9.7分，帶動五谷道場品牌影響力提升，特別是加大在年輕消費者中的認知度，品牌力進一步提升。產能加速建設產能加速建設，提升產品供應效率：提升產品供應效率：公司現有方便食品產能主要集中在延津，設計產能4萬噸，實際年產量2.84萬噸，仍有2萬噸的在建產能；另外公司正在建4.99萬噸的浙江克明產能，建設完成后公司方便食品產品數量和效率將持續提升。進入增長通道進入增長通道，規模破規模破3 3億元：億元：公司收購五谷道場后對其進行了全面的調整和改造，隨著產品和渠道調整到位，方便食品進行穩

65、健增長通道，到2021年規模超過3億元，后續隨著新建產能投產和品牌持續出圈，規模預計將持續提升。生產主體生產主體方便食品方便食品設計年產能實際年產量在建產能延津五谷42.842浙江克明-4.99合計42.846.990%10%20%30%40%50%60%0.000.501.001.502.002.503.003.504.00201920202021方便食品（億元）YOY圖表圖表5353 快樂再出發出圈快樂再出發出圈圖表圖表5555 公司方便食品收入公司方便食品收入圖表圖表5454 方便食品產能規劃方便食品產能規劃 33目錄目錄contents01 01 掛面領軍企業，業務延伸打開天花板掛面領

66、軍企業，業務延伸打開天花板02掛面行業升級，方便食品成長可期03掛面產業一體化布局，方便食品快速出圈0404盈利預測和估值盈利預測和估值05風險提示 342020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E面條27.94 24.70 29.64 32.60 36.51 YOY-11.6%20.0%10.0%12.0%方便食品3.08 3.41 4.43 5.54 6.81 YOY10.7%30.0%25.0%23.0%面粉4.06 7.22 7.37 7.37 7.37 YOY78.0%2.0%0.0%0.0%其他主營業務4.50 7.93 8.

67、09 8.09 8.09 YOY76.3%2.0%0.0%0.0%其他業務0.01 0.01 0.01 0.01 YOY29.5%0.0%0.0%營業總收入39.58 43.27 49.53 53.61 58.79 YOY9.3%14.5%8.2%9.7%4.盈利預測 掛面穩健掛面穩健，方便食品快速成長：方便食品快速成長：公司作為掛面行業領軍企業，隨著渠道深化、高質量產品占比提升和提價等因素推動，預計將維持穩健增長。公司方便食品業務正處快速成長通道，預計規模仍將不斷提升，業務重要性提升，成為公司重要的增量業務。面粉業務已基本完成布局，預計未來以自供和外銷共同消化，整體規模變化不大。我 們 預

68、計 公 司 2022-2024 年 收 入 分 別 為49.53/53.61/58.79億元，同比+14.5%/+8.2%/+9.7%；歸母凈利潤分別為1.66/2.12/2.84億元，分別同比+145.9%/+27.8%/+33.9%；EPS分別為0.49/0.63/0.84元，對應2022年10月21日收盤價11.05元估值分別為22/18/13倍。首次覆蓋，給予買入評級。證券簡稱證券簡稱總市值總市值（億元）（億元）市盈率市盈率PEPEEPSEPSTTM2022E2023E2024E2022E2023E2024E克明食品373522 18 13 0.490.630.84金龍魚2,30073

69、46 33 27 0.931.271.57寶立食品1005550 36 28 0.50.690.89三全食品1331717 15 13 0.911.13千味央廚444543 32 25 1.191.572.06注：最新市值和估值以10月21日股價計，可比公司EPS為wind一致預期圖表圖表5656 公司收入拆分公司收入拆分圖表圖表5757 可比公司估值可比公司估值 5.風險提示 原材料價格上漲：原材料價格上漲：小麥是公司的核心原材料，原材料價格波動會對公司業績產生直接的影響。公司原材料自行采購，價格波動難免會對成本端產生影響，但公司擁有較強的成本管控機制，抗風險能力較強。行業競爭加劇的風險：行

70、業競爭加劇的風險：公司屬于掛面行業龍頭企業，在行業中具備競爭優勢，但掛面行業競爭仍然十分激烈，未來仍有其他企業加大投放，加劇行業競爭的風險。食品安全的風險：食品安全的風險：掛面企業作為食品生產制造企業，食品安全問題是重中之重，也是食品企業的紅線。公司產品在生產銷售過程中經歷多個環節，存在食品安全的風險；另一方面行業內其他公司質量不達標降低消費者對整個行業的信任度也會使得整個行業存在業績下滑的風險。公司已對產品品質和食品安全進行了嚴格把控，保障產品品質的同時降低食品安全的風險。36盈利預測 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E20

71、24E現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E營業總收入4,3274,9535,3615,879凈利潤67166212283YoY(%)9.3%14.5%8.2%9.7%折舊和攤銷189114118122營業成本3,6424,1344,4394,829營運資金變動61-8313-100營業稅金及附加31353841經營活動現金流354205345308銷售費用362357391417資本開支-386-203-183-183管理費用202223231247投資48000財務費用16000投資活動現金流-359-203

72、-178-177研發費用28303235股權募資29-10500資產減值損失-8-5-5-5債務募資-133000投資收益1056籌資活動現金流-95-17000營業利潤79210268357現金凈流量-99-168168131營業外收支-2-3-3-3主要財務指標主要財務指標2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E利潤總額77207265354成長能力（%）成長能力（%）所得稅 9415371營業收入增長率9.3%14.5%8.2%9.7%凈利潤67166212283凈利潤增長率-77.0%145.9%27.8%33.9%歸屬于母公司凈利潤671662

73、12284盈利能力（%）盈利能力（%）YoY(%)-77.0%145.9%27.8%33.9%毛利率15.8%16.5%17.2%17.9%每股收益0.200.490.630.84凈利潤率1.6%3.3%4.0%4.8%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E總資產收益率ROA1.7%4.1%5.1%6.2%貨幣資金250139257388凈資產收益率ROE2.6%6.3%7.6%9.2%預付款項76838997償債能力（%）償債能力（%）存貨565744662867流動比率0.990.971.051.21其他流動

74、資產283321300342速動比率0.380.280.380.46流動資產合計1,1751,2871,3081,693現金比率0.210.110.210.28長期股權投資9999資產負債率33.3%35.2%32.5%32.8%固定資產1,9271,9081,8851,858經營效率（%）經營效率（%）無形資產226226226226總資產周轉率1.121.251.301.35非流動資產合計2,7052,7862,8432,896每股指標（元）每股指標（元）資產合計3,8794,0734,1514,589每股收益0.200.490.630.84短期借款511511511511每股凈資產7.6

75、77.838.319.15應付賬款及票據412507406533每股經營現金流1.050.611.020.91其他流動負債261307324351每股股利0.200.000.000.00流動負債合計1,1841,3241,2411,395估值分析估值分析長期借款34343434PE54.1722.4417.5713.12其他長期負債75757575PB1.541.491.411.28非流動負債合計109109109109負債合計1,2931,4341,3501,504股本337328328328少數股東權益000-1股東權益合計2,5862,6392,8013,084負債和股東權益合計3,87

76、94,0734,1514,589財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 37分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 寇星：寇星：華西證券食品飲料首席分析師，清華經管 MBA，中科院碩士，曾就職于中糧集團7年，團隊覆蓋食品全行業，擅長結合產業和投資分析。任從堯：任從堯：11年白酒行業營銷及咨詢從業經驗，曾服務于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就職于國窖公司負責渠道管理相關業務工作，擅長產業發展規律研究及酒企發展趨勢判斷。盧周偉：盧周偉：華西證券食品飲料行業研究員，主要覆蓋調味品、啤酒、休閑食品板塊；華南理工大學碩士，食品科學+企業管理專業背景，2020年7月加入華西證券食品飲料組。劉

77、來珍：劉來珍：4年以上食品飲料和其他消費品行業研究經驗，上海交通大學金融學碩士，2020年9月加入華西證券研究所。王厚：王厚：華西證券食品飲料研究助理，英國利茲大學金融與投資碩士，會計學學士，2020年加入華西證券研究所。吳越：吳越：華西證券食品飲料行業研究助理，伊利諾伊大學香檳分校碩士研究生，2年蘇酒渠道公司銷售工作經歷，2022年加入華西證券研究所。分析師承諾分析師承諾作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明

78、評級說明公司評級標準公司評級標準投資評級投資評級說明說明以報告發布日后的以報告發布日后的6 6個月內公司個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基股價相對上證指數的漲跌幅為基準。準。買入分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過15%增持分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在5%15%之間中性分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間減持分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數5%15%之間賣出分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過15%行業評級標準行業評級標準以報告發布日后的以報告發布日后的6 6個月內行業個月內行業指數的漲跌幅為基準。指數的漲跌幅為基準。推薦分析師預測在

79、此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過10%中性 分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間回避分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過10%華西證券研究所：華西證券研究所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園11號豐匯時代大廈南座5層網址：http:/ 華西證券免責聲明華西證券免責聲明華西證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具備證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到或者經由其他渠道轉發收到本報告而直接視其為本公司客戶。本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料，但本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本

80、報告所載資料、意見以及推測僅于本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息始終保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關注相應更新或修改。在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所表述的意見絕不構成對任何人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為做出投資決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特殊投資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶

81、買賣、認購證券或者其他金融工具的保證或邀請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能損失負有任何責任。投資者因使用本公司研究報告做出的任何投資決策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。本公司及其所屬關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為華西證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。38謝謝！39