鯨準：2019年度股權投資白皮書（73頁）.pdf

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1、1 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? / 01 ? 研? ? ? ? / 02 ? ? ? / 03 ? ? ? ? ? ?研? ? ? ? ? / 04 ?務? ? ? ? ?務? ?研? ? / 05 ? ?務? ? ? ? / 06 ? ? ? ?研? ? ? ? 2020/01 務? 報告聲明 免責聲明: ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? /01 ? 研? ? ? ? / 02 ? ? ? / 03 ? ? ? ? ? ?研? ? ? ? ? / 04 ?務? ? ? ? ?務? ?研? ? / 05

2、? ?務? ? ? ? / 06 ? ? ? ?研? ? 鯨準出品，轉載請標明出處 禁止商用轉載，違規轉載法律必究 ?/? 2019? 2 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 3 ? 1349776676 ? ? soul_ryan ? ? 857109144 ? ? dreamxsm ? ? 13965131710 ? ? cunninghamy ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? zhangzhangxiaoh ? ? ? 18500330845 ? 2019年已經畫上了一個完整的句

3、號，鯨準研究院也照例在 新年的第一個月發布了鯨準2019年度股權投資白皮書。 2017年，鯨準研究院發布成立后的第一份白皮書時，我們 觀察到資本市場熱度已經呈現下行趨勢。根據鯨準數據顯 示，整個創投市場當期交易事件同比下降11.8%，并提出了 “創業增長乏力，融資舉步維艱”的結論。到了2018年， 這一數據再次出現下降，降幅為28.2%。到了2019年，創投 市場總交易數量已經降至不到4000起，降幅達到61.9%。雖 然，我們觀察到“平均融資額”這項數據在這三年中是不 斷上漲的，但那也只是集中在少數標的的“狂歡”。顯然， 這個市場已遠不及幾年前那樣蓬勃。 那么，2020年會怎么樣？鯨準研究院

4、認為，形勢會比2019 年好很多。我們在鯨準2019年度股權投資白皮書中通 過數據分析發現，全球范圍內部分基金（尤其頭部基金） 已經進入存續期的中后期，他們需要將資金投入市場中。 在國內，地方性引導基金、S基金和并購基金也在2019年完 成了布局，預計在2020開始收割。 2019年，同樣是改革大年。在這一年中，A股迎來了科創 板。在從業者看來，創業板注冊制改革涉及上市標準新老 劃斷、投資者門檻的適應性等問題。在增量帶動存量的過 程中，市場實際情況和對改革方案都在動態調整。鯨準 2019年度股權投資白皮書中鯨準研究院也根據目前數據 進行了分析和展望。并且，我們的分析團隊也將一如既往 的關注各細

5、分行業和熱點賽道，在2020年將研究延伸至二 級市場，提供更加多樣的標的盡調及研究內容。 序 - 2019市場總覽 ?/? 2019? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 4 全球資本縱覽 1.1 1.2 全球股權投資篇 1.3 中國私募股權基金篇 1.4 中國股權投資篇 目 錄 Contents 典型行業分析及標的推介 3.1 3.2 新消費篇 3.3 新金融篇 3.4 醫療健康篇 資本運作與產業洞察 2.1 2.2 話題二：S基金 2.3 話題三：科創板 2.4 話題四：產業互聯網 2.5 話題五：消費“新精致” 01 02 03

6、 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 話題一：并購基金 全球私募股權基金篇 新科技篇 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 01 1.1 全球私募股權基金篇 1.2 全球股權投資篇 1.3 中國私募股權基金篇 1.4 中國股權投資篇 5 5? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 全球資本縱覽 ?/? 2019? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? n募資競爭加劇，募資難度加大：在募基

7、金總數約為上年1.7倍，而預期募資規模無明顯增長。 n募資能力分化，資本向頭部集中：已完成募資的基金數達近5年最低位，而已募基金規模與近5年中 位數基本持平，完成募資的單支基金平均資金規模大。 私募股權基金市場 在募基金數量及規模（2015-2019Q2） 在募基金數（支）預期募資規模（十億美元） 1.1 全球私募股權基金篇：募資難度加大，資金頭部聚集，募資能力分化 全球資本縱覽 6 從募資完成的基金來看，根據Preqin及Jingdata數據顯示，2019年第二季度完成募資的基金數為244 支，為自2014年以來最低值；但本季度基金募資總額達1,090億美元，與近5年中位數基本持平。募資 分

8、層效應顯著，資本向頭部基金集中。 對于頭部基金來說，由于市場及LP的認可，在募資方面的操作靈活性較強。有些基金快速完成基金募 集，持有較高比例的drypowder進行投資決策；有些基金選擇邊募邊投，募資期限可根據投資具體情 況調整。 而對于腰部及尾部基金來說，募資難度進一步提升。一方面體現在資金來源的匱乏，另一方面體現為 實際募資金額小于預期值。 私募股權基金市場 已完成募集基金數量及規模（2014-2019Q2） 已完成募集基金數 （支） 基金募集規模（十億美元） 從在募基金來看，根據Preqin及Jingdata數據顯示，截至2019年上半年，全球市場在募基金總數達 3,951支，約為20

9、18年初的1.7倍，已超越2018年整年度水平；然而2019年上半年預期募資規模為 9,810億美元，與往年數據相比并無明顯增長。 進入股權市場募資的基金數量翻倍，但預期可募規?；静蛔?，募資競爭加劇，募資難度增加。 數據來源：Preqin Pro, Jingdata 數據來源：Preqin Pro, Jingdata ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 1.1 全球私募股權基金篇：募資速度加快，LP與GP雙向選擇，募資效率提高 全球資本縱覽 n募資速度快，效率高：41%的基金在6個月內完成募集，達近五年來最高比例。 數據來源：Pre

10、qin Pro, Jingdata 7 私募股權基金市場 平均募集時間（2014-2019Q2） 根據Preqin及Jingdata數據顯示，雖然全球完成募資的基金數量達到近年來最低點，但成功完成募集的 基金平均募資速度明顯加快。41%的基金在6個月以內就完成了募資，占比遠超于2018年27%及2017年 28%的水平；63%的基金僅花了12個月以內的時間就完成了募資，占比為近五年最高水平。 頭部效應：在過去幾年中，一些非頭部機構由于其在垂直領域的投資業績從而也能夠募得部分資金，然 而今年股權市場整體存量資金緊張、增量資金有限，LP的投資選擇更加理性及謹慎，更加傾向于投資于 頭部機構。根據Pr

11、eqin及Jingdata數據顯示，2019年上半年，市場上募資金額超十億美元的大型基金 （管理人為全球各大知名機構）僅占基金總數的5%，卻募得了市場上近70%的資金。 GP：頭部機構一是有能力管理大型基金，分散化自身投資組合，深受LP認可，LP決策時間縮短；二是 投資流程體系完整，有強大的品牌影響力，募資流程規范，募資效率高。 LP：反之，頭部機構也更愿意選擇資金穩定性強、行業資源充足、投資判斷理性的LP，個人LP占比減少； 規范化、專業化的LP決策經驗豐富、決策效率高，一定程度上也縮短了募資流程及耗時。 故股權投資行業頭部聚集的“二八效應”，甚至“一九效應”，從LP端和GP端雙向選擇出了流

12、程體系 完整、管理能力強、決策效率高的頭部玩家，大大縮短了募資時間，提高了募資效率。 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? IRR雖然考慮了時間價值，但不能完全代表基金的綜合實力，IRR對基金現金流的時間敏感性很高，在一 些時點上可能被放大。加注估值高的項目可策略性提高IRR水平、早期所投項目再融也會短期形成可觀 的IRR結果，所以IRR一定程度上可以作為GP的策略工具進行導向性調整。 除IRR外，MOC, DPI, TVPI等指標均可進行基金業績判斷，在投資的不同階段，站在不同的利益立場， 會重點采用不同的指標進行衡量。在基金成立的早

13、期階段，LP主要關注MOC，關注賬面投入成本回報 倍數；基金運營4-5年之后，由投資期進入退出期，LP集中關注IRR，此時IRR也處于穩定階段，能較為 真實的反應基金收益水平；而到了基金退出期，DPI與LP實際分紅收益息息相關，也成為投資人的重點 關注要素。 1.1 全球私募股權基金篇：VC基金業績波動大，并購基金IRR回報率高 全球資本縱覽 從全球維度來看，PE基金整體上可以給LP帶來超10%的回報率，從早期VC到晚期PE并購, 是一個風險和 回報都逐漸收斂的過程。在不同類型的PE基金中，VC基金的表現最弱，并且IRR表現波動最大；并購基 金IRR回報率最高，IRR在3、5、10年期水平為1

14、4.6%、16.3%和11.5%。在不同起始時間的PE基金中， 金融危機對PE基金回報造成了明顯的影響，2008年之后開始投資的基金表現明顯好于2005-2007危機 期間開始投資的基金。 同時，前二十五分位基金的IRR回報和后二十五分位基金的IRR回報相差明顯，前25%的基金基本上保持 15%以上的IRR回報倍數，而后25%的匯報基本上低于5%。私募股權基金的存續期較長，尤其VC基金投 資期8-10年，投資起始年份晚的基金仍處于運營早期階段，具體的業績表現尚未穩定，業績很難通過 IRR回報率客觀判斷。一般來說，至少處于退出期和延長期的（5-7年）基金投資回報基本鎖定，基金業 績差距也可以較為

15、直觀的顯現。 8 私募股權基金市場 不同基金類型IRR表現 私募股權基金市場 二十五分位-凈IRR中位數表現 數據來源：Preqin Pro, Jingdata 數據來源：Preqin Pro, Jingdata ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 1.1 全球私募股權基金篇: Private Capital VS Public Index 全球資本縱覽 在全球范圍內，將私募基金的回報率與公開市場指數進行對比，私募基金的回報水平在3年期、5年期、 10年期均超過MSCI新興市場、歐洲市場指數及Russell 2000指數，在5年期略低

16、于S&P 500回報水平。 整體來看，私募基金的回報率高于公開市場平均水平，這也能體現私募基金非流動性和中長期價值回報 的特性。 9 MSCI Emerging Markets MSCI Europe S&P 500 TR Private Capital Russell 2000 TR 私募資金 VS 公開市場指數 表現對比 數據來源：Preqin Pro, Jingdata PME指標是用LP自PE基金獲得分配的現 金流折現值除以LP向PE基金實繳資金的 折現值。若PME1，則說明私募股權投 資基金的業績優于所取公開基準市場的。 數據來源：Pitchbook, Jingdata（數據截至20

17、18年12月31日） 私募股權基金PME指數表 ! () ) * ( + )/ ! () ) * ( + )/ PME = PME指數在一定程度上連接了一二級市場投資收益的指標對比，原理在于折現率選取同期二級公開市場 的基準收益率（或相應股票指數），衡量私募機構投資的機會成本。PME指數受經濟周期和私募股權基 金的時間安排影響較大，一般在實際投資行為中，投資機構較少運用此指標，但第三方機構如 Pitchbook, CA等均把PME指標作為衡量投資業績的重要指標之一。從Pitchbook的PME指數中我們可 以看到，自2000年以來，中分位的私募股權基金表現已基本高于二級市場的公開指數表現，PM

18、E值大于 1；前二十五分位的私募基金平均保持在二級市場指數1.2-1.9倍的回報水平。 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 1.1 全球股權投資篇：VC競爭加劇，標的公司估值持續上漲 全球資本縱覽 在過去的10年中，世界范圍內早期公司估值不斷上漲。盡管早期投資基金募資難度上升，但大部分人預 測2020年這一現象將會延續，公司估值中位數也將創近10年最高紀錄。市場競爭壓力的不斷加劇會讓股 權投資市場的資金流向更加成熟的領域和公司，這也間接影響了早期公司獲得投資的難度。 具體體現為，早期公司估值持續增長，但其獲得融資的難度增大，再融周期拉

19、長，壓力相對較大。對于 中后期企業來說，獲得大額融資難度較之前沒有太大變化，壓力相對較小。 在過去的10年中，創業公司獲得融資的年齡和階段已經變得非常穩定。在一級市場發展相對成熟的今天， 公司獲取資金的來源也變得更加多樣。截止2019年9月30日，Pitchbook數據顯示天使輪公司的平均年 齡為3年，相對于2014年的1.9年增長了57.9%。 鯨準研究院在過往的研究中曾經提到，目前一家互聯網公司在建立之初需要的軟件類沉沒成本已經降低 至接近1,000美金。因此，一家初創互聯公司可以將更多的精力放在打磨產品上。相較過往，他們也可 以用更加成熟的產品或商業模式來打動投資人。 在全球范圍內，VC

20、的參與者變得更加多樣化，大量資產管理公司和對沖基金也加入其中。這些資金更加 傾向于中后期項目，因為這些標的的商業模式更加清晰，投資風險明顯低于初創公司。而在2019年，情 況發生了變化。市場上出現了更多關注早期項目的此類投資者，增加了投資市場的競爭度，也變相提高 了市場上標的的估值。 10 VC 投前估值分布情況（$M） 數據來源：Pitchbook, Jingdata（美國，數據截至20191203） ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 1.1 全球股權投資篇：全球經濟復蘇，非傳統VC入局 全球資本縱覽 過去的10年中，兩個原因導致

21、了目前市場上誕生了超大估值的獨角獸： 其一，即世界經濟的低迷使各國央行大幅降低利率，刺激了市場化投資的盛行。然而，各國經濟慢慢復 蘇，利率仍然維持在低位。如果一支早期投資基金不能保證高回報率的話，投資行為也將變得被動。 11 其二，各國證監會對于公司上市 的政策逐漸放寬，使得諸如Uber 和Airbnb這類的公司在中后期更 容易獲得投資人的青睞，并獲得 融資完成擴張。對于國內市場來 說，科創板和創業板也將成為一 些公司的歸宿。在中后期投資方 面，基金將做出更加符合自己投 資邏輯和退出策略的選擇。 通過Pitchbook數據我們可以看到，在過去的兩年中VC投資的整體回報率和凈現金流為正值，并且隨

22、著 市場逐漸成熟，更多類型的投資者進入市場。鯨準研究院相信，從2020年開始，VC投資市場趨勢將改 變，更多“非傳統VC投資者”將進入市場。 VC 巨型交易（Mega-deal) 美國，數據截至20191203 數據來源：Pitchbook, Jingdata VC D+輪投前估值分布情況（$M） 美國，數據截至20191203 數據來源：Pitchbook, Jingdata ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 數據截至20191203 數據來源：Pitchbook, Jingdata 1.1 全球股權投資篇：CVC交易占比增長，扮

23、演外部投資重要角色 全球資本縱覽 2018年，CVC（corporate venture capital）參與的風險投資事件數量和金額創造了記錄，一共完成了 1,725筆交易，總額達7,000億美金。在2019年，最大的交易額發生在JUUL（電子煙品牌）的130億美 金融資上。刨除本次交易，2019年與2018年交易情況基本相同。截止12月3日，一共發生1,496起。盡 管參與CVC的主體減少了，交易事件卻沒有明顯下降，說明一部分公司視CVC市場為未來重點關注方向。 12 傳統企業將CVC投資視為尋 找機會的方式。近年來越來 越高的研發成本讓企業意識 到，大規模內部投入并不能 躲避行業的周期性

24、變化。對 于現金儲備較好的企業來說， 外部投資則變成了一個更好 的方式。尤其在全球經濟低 迷期，企業在維持穩定內部 創新支出的同時，也組建了 專門團隊運營CVC基金。 投向VC背景公司的全球CVC數量 CVC 投資活躍度 投資事件數量及金額 美國，數據截至20191203 數據來源：Pitchbook, Jingdata $57.0 $70.0 $37.0 $36.2 $38.8 $29.8 $16.2 $11.7 $13.1 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 1.1 全球股權投資篇：PE募資創紀錄，2020預計成為投資大年 全球資

25、本縱覽 2019年，如黑石、Vista等多家頂級PE完成大額募資，2020年也將成為他們的投資大年。雖然在2020年， 全球范圍內PE的投資熱情高于往年，但也只有少部分能夠完成單筆超大額投資。 2019年，北美地區PE募資創下新紀錄，截止2019年11月累計募資3,429億美金。并且，其中的大部分 基金沒有關閉募資窗口，因此這一趨勢預計將持續至2021年。 13 北美洲及歐洲，數據截至20191114 數據來源：Pitchbook, Jingdata PE募資情況 募資金額 截止2019年底，全球部分PE持倉時間超過10年。而在基金期限的壓力下，眾多基金經理也在急切地尋 找好的投資目標。并且在

26、一級市場火熱的2015-2018年間，很多標的都實現了財務增長的目標，GP也在 尋找能夠長期穩定保持增長的方法。鯨準研究院也相信，2020年全球GP將在投資端爆發前所未有的能 量，將大量資金投向資產質量最好、長期價值最大的少數優質標的。 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 1.1 全球股權投資篇：優質資金進入投資末期，VC-to-PE模式成解決方案 全球資本縱覽 從下圖數據我們可以看到，頭部十分位和二十五分位的PE在基金持有時間上增長迅速，市場上的GP和 LP也開始尋找存續期更長的PE基金。目前，美國頭部二十五分位基金的平均持有時間為

27、7.1年，頭部十 分位基金的平均持有時間則為10.6年。 除了持有時間拉長，市場上的優質投資機會也大幅減少。因為各個行業發展趨穩，能夠產生爆發的項目 也相應減少。鯨準研究院在和多個基金管理人（含國內外）溝通后發現，存續期在10-15年的基金可以 追求的優質標的相較之前已經非常少了，這可能會導致目前已被投的公司成為未來新成立基金的首要 “獵物”。 同時，市場上的GP也希望通過一些新的方式來維持基金的表現。例如Vista Equity Partners（管理規模 約為60億美金），就通過出售部分優質投資標的股權的方式來保持市場流動性。 PE對VC的收購也成為了全球趨勢。在2000到2018年間，北

28、美和歐洲的“VC-to-PE”收購事件數量以 17.9%的復合增長率增長，相對于全部收購事件9.4%的增速有明顯拉動作用。 不過，風險也隨時存在。例如2019年“WeWork事件”出現后，高投入、高成長標的的市場流動性下降 明顯，PE也將更多的注意力放在公司盈利能力和現金流上。黑天鵝事件的出現勢必會影響基金的市場聲 譽，進而影響“VC-to-PE”收購的交易進程。因此，鯨準研究院認為2020年， “VC-to-PE”收購事件 數量增速將會降低。 14 美國，數據截至20191114 數據來源：Pitchbook, Jingdata 并購退出比例（%） PE 基金持有時間（年） 美國，數據截至2

29、0191114 數據來源：Pitchbook, Jingdata ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 1.3 中國私募股權基金篇：規模增速放緩，募資“冷”卻“高效” 全球資本縱覽 截至2019年11月底，中國私募股權管理基金規模達13.74萬億元，中國證券投資基金協會存續登記私募 基金管理人24,494家，存續備案私募基金80,650支，各指標較上年增速均有所放緩。 15 5.07 10.24 11.10 12.78 13.74 24,054 46,505 66,418 74,642 81,299 25,005 17,433 22,4

30、46 24,448 24,494 - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 0 2 4 6 8 10 12 14 16 20152015年年20162016年年20172017年年20182018年年20192019年年1111月月 私募基金規模（萬億人民幣）已備案私募基金（支）私募基金管理人（家） 2015-2019年11月中國私募基金行業發展情況 數據來源：中國證券投資基金業協會, Jingdata 1,055 2,370 3,612 6,077 9,095 125% 52% 68% 50% 0% 20

31、% 40% 60% 80% 100% 120% 140% - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 20142015201620172018 累計募集完成規模（億元）本年度募集完成規模（億元） 累計募集完成增速 2015-2018年中國私募創業投資基金募集情況 32.62% 43.72% 12.69% 4.39% 6.58% 半年以下 半年-1年 1年-1.5年 1.5年-2年 2年以上 2018年中國私募創業投資基金管理人 募集時間占比（%） 數據來源：中國證券投資基金業協會AMBERS系統, Jingdata 數據來源：中國證券投資基金業協會調查問卷 根據中國證券投

32、資基金業協會AMBERS系統數據顯示，截至2018年底，私募創業投資基金累計募集金額 達9,094億元，完成募集規模增速下滑。從募集時間來看，和全球私募股權基金募資趨勢類似，超75%的 基金在一年內完成募集，32.62%的基金募集時間在半年以下，這也體現了募集效率的提高，資金向頭部 集中，募資能力分化的特點。 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 根據鯨準洞見數據顯示，截至2019年11月底，全年發生項目投融資事件3,858起，較上年減少61.87%， 數量僅為近五年最高水平（2016年, 15,969起）的24%，資本活躍度驟降。 1

33、.4 中國股權投資篇：資本熱度驟降，馬太效應凸顯，CVC戰投活躍 全球資本縱覽 16 2015-2019年11月投融資總額及平均融資額 4,230 4,258 6,253 13,867 16,598 - 3,000 6,000 9,000 12,000 15,000 18,000 - 2,500 5,000 7,500 10,000 12,500 15,000 2015年2016年2017年2018年2019年11月 融資總額（億元） 種子天使A輪B輪C輪D輪及以上戰略投資平均融資額（萬元） 8,810 6,375 6,800 1,4032 6,404 00 平均融資額（萬元） 15,070

34、15,969 14,089 10,119 3,858 - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 2015年2016年2017年2018年2019年11月 單位: (件) 種子天使A輪B輪C輪D輪及以上戰略投資 2015-2019年11月投融資事件數量 0 +5.97%-11.77% -28.18% -61.87% 數據來源：Jingdata 數據來源：Jingdata 根據鯨準洞見數據顯示，截至2019年11月底，全年投融資總額6,404億元，僅為上年45.64%；但平均 融資額高達16,598萬元，達近五年最高水平，馬太效應凸

35、顯。此外，戰略融資占比較大，CVC投資保持 活躍。 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 1.4 中國股權投資篇：科創板拓寬退出渠道，并購仍為主要退出方式 全球資本縱覽 數據來源：Jingdata 17 2015-2019年11月退出事件數量及總額 根據鯨準洞見顯示，并購為國內股權投資項目退出 的主要渠道，每年并購事件發生的比例均占到退出 總量可觀的一部分，許多新經濟領域的巨頭整合均 通過并購形式進行。2019年7月，科創板正式開板， 人民幣基金迎來科創板紅利，科創板上市審核時間 大幅縮短，A股上市退出渠道被拓寬。 同時，科創板的開板也

36、為科技創新企業的一級市場 融資帶來新動能，2019年新科技賽道的各輪次平 均融資時間為16.9月，遠快于新經濟行業平均水平。 6,083 6,533 9,794 13,024 10,499 - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 - 250 500 750 1,000 1,250 1,500 2015年2016年2017年2018年2019年11月 單位：退出數量（件） 退出金額（億元） 并購A股港股美股退出金額（億元） 0 0 數據來源：Jingdata 2019年新經濟各行業平均融資速度（月） 新科技 新消費 16.9 20.5 20.

37、4 20.0 24.0 29.9 大文娛 新金融 醫療健康 高端制造 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 1.4 中國股權投資篇：新經濟領域投融資熱度集中，傳統行業轉型帶來新機遇 全球資本縱覽 新經濟領域投融資熱度集中。2019年新科技及新金融領域投資活躍，大文娛領域（此數據口徑包含教育 領域）投資回歸理性，而消費和醫療領域具有穩健的抗周期特質，也受到資本重點關注。 國家通過政策引導扶持傳統行業轉型和創新，重點發展的戰略性新興產業，高端制造、新材料、節能環 保的投資熱度上升；尤其是高端制造領域，近年來投融資活躍。 數據來源：Jingd

38、ata 18 注：基準線代表最受投資人關注的前五大新經濟行業鯨準指數的基準水平。 新金融新科技大文娛新消費醫療健康高端制造新能源新材料節能環保 0 20 40 60 80 100 120 2017-2019年新經濟行業鯨準熱度趨勢圖 融資數量（件） /金額（億元） 新科技新金融大文娛新消費醫療健康高端制造新能源新材料節能環保 2015年 17798923321280115711307243452368 853.59696.211864.132076.65878.54532.11968.0591.55148.17 2016年 20938923791268619241597250491433 89

39、9.351217.972055.981585.451023.99591.92283.95127.75181.05 2017年 17947773187217417981157187397339 1147.751093.533220.002993.181483.161413.26538.31263.87235.90 2018年 1486825212615151394905135272251 1919.622834.713415.082862.062301.152469.32468.00352.78473.30 2019年 642618702711616315857778 1158.602187.3

40、2920.532017.661487.561540.52370.91481.71465.65 100-500500-10001000-15003000以上100以下1500-20002000-3000 2015-2019年11月新經濟行業投融資熱力圖 數據來源：Jingdata ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 02 2.1 2.1 2.2 2.2 話題二：話題二：S S基金基金 2.3 2.3 話題三：科創板話題三：科創板 2.4 2.4 話題四：產業互聯網話題四：產業互聯網 2.5 2.5 話題五：消費“新精致”話題五：消費“新

41、精致” 19 2 0 1 9 / 1 2 務 ? ? ? ? ? ? ? ? ? 19? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 資本運作 與產業洞察 話題一：并購基金話題一：并購基金 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 2.1 并購基金 股權投資市場低迷，并購基金成最佳出口之一 資本運作與產業洞察 話題一 在過往很長一段時間內，國內大部分基金（包括人民幣基金/美元基金）的操作方式為長期投資，其中的 細微差別基本集中在金額、輪次和退出渠道的變化。然而，伴隨著一級市場各項數據在2018、2019年 的連續

42、下行壓力，整個行業進入低成長周期，并購基金模式成為大趨勢。 目前全球知名并購基金，如KKR、SilverLake、黑石等，都已經相當成熟，而國內人民幣并購基金尚處 于發展階段。本部分，鯨準研究院將從交易結構、“上市公司+PE”模式解析兩個角度對2020年并購基 金市場進行分析。 交易結構 優先級份額&劣后級份額 并購基金通常會進行結構化安排，暨PE設置成優先級份額（預期收益及風險較低）和劣后級份額（預期 收益及風險較高），基金也按照這兩種方式進行差別分配。在這種交易中，即使被收購方經營不善優先 級LP的收益也幾乎不受影響，因此眾多資方都希望擔任優先級LP，而放大了并購基金的募資能力，也放 大了

43、控股股東的杠桿倍數。 參股型&控股型 同時，并購基金又分為參股型和控股型兩種，前者強調對于并購標的的控制權，后者則通過股權融資的 方式協助其他并購主導方參與標的的重組整合，目前市場上控股型并購基金占比達到75%，參股型則為 25%。 存續期 一般并購基金的存續期為5-7年，并類似所有基金存在投資期和退出期，退出期為兩年。 前期：確定被并購標的商務談判盡調并購方案及外部風控； 中期：內部風控合規審核 后期：運作投后管理退出 退出方式 20 上市公司并購退出： 上市公司對標的企業收購進行退出 IPO退出： 通過上市進行退出，也是PE最傾向的退出方式 第三方并購退出： 通過外部機構競價的方式獲取高收益 被并購企業回購： 企業按照約定價將公司股份購回 退出方式 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?/? 2019? 上市公司+PE模式 目前，“上市公司+PE”模式的并購基金最為常見。通常上市公司會聯合PE一起參與標的的并購，交易完成后將標 的包裝到上市公司體系內（也有換股的形式出現），而部分老股東不僅希望股權換到上市公司內，還希望一部分的 現金套現。 這樣的交易架構一般具有相對確定的投資方向和退出渠道，并且投資周期也相對較少。為應對2018、2019年一級 市場的低迷表現，更有針對性的“上市公司+PE”模式的