建筑裝飾行業專題研究：建筑央企板塊行情復盤、啟示及展望-230109（23頁）.pdf

《建筑裝飾行業專題研究：建筑央企板塊行情復盤、啟示及展望-230109（23頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《建筑裝飾行業專題研究：建筑央企板塊行情復盤、啟示及展望-230109（23頁）.pdf（23頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 建筑裝飾建筑裝飾 證券證券研究報告研究報告 2023 年年 01 月月 09 日日 投資投資評級評級 行業行業評級評級 強于大市(維持評級)上次評級上次評級 強于大市 作者作者 武慧東武慧東 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521050002 鮑榮富鮑榮富 分析師 SAC 執業證書編號：S1110520120003 吳紅艷吳紅艷 聯系人 資料來源：聚源數據 行業走勢圖行業走勢圖 建筑央企板塊行情復盤、啟示及展望建筑央企板塊行情復盤、啟示及展望 建筑央企三輪行情復盤及啟示建筑央企三輪行情復盤及啟示

2、2010 年以后建筑央企板塊主要三輪明顯行情：1）2014/09-2015/06，關鍵詞國企改革、一帶一路、流動性寬松，該階段建筑央企指數累計上漲 339%，較滬深 300 指數、CS 建筑指數超額分別 139%、3%；2）2016/08-2017/04，關鍵詞一帶一路、PPP、基建投資高景氣，該階段建筑央企指數累計上漲 55%，較滬深 300 指數、CS 建筑指數超額分別 54%、15%；3）2021/02-2022/04，關鍵詞基建投資逆周期調節經濟增長、建筑央企轉型，該階段建筑央企指數累計上漲 44%，較滬深 300 指數、CS 建筑指數超額分別 96%、19%。整體上看，三輪行情階段均

3、有局部階段建筑央企股價表現均獨樹一幟，股價變化更多為估值擴張為主（以偏宏觀層面事件驅動為主），建筑央企業績總體增長穩健且有韌性有強度。建筑央企有什么變化？建筑央企有什么變化？1）“十四五”建筑央企基本面改善效果或更明顯，同時重視轉型進展及效果。建筑央企市場份額近年穩步提升，且新簽份額絕對水平及近年提升幅度高于收入份額，13-21 年建筑央企整體新簽、收入、利潤增長穩健且保持強度，長周期盈利能力邊際持續改善?！笆濉逼陂g資產負債率穩步下降，對 ROE產生一定沖擊，同時可以觀察到建筑央企兩金周轉在持續加快、現金循環周期穩步縮短。我們預計“十四五”建筑央企收入及利潤增長繼續保持較好強度，且隨著項目

4、管理趨于精細化等，盈利能力或持續改善。降杠桿告一段落，更重視經營質量及回款等，建筑央企 ROE 或有較好回升機會，同時現金流循環周期或穩步收窄，建筑企業內生增長動能持續強化。此外應重視中國電建、中國化學、中國能建為代表的建筑央企轉型逐步進入“深水區”，收入利潤結構或可看到明顯優化、企業成長空間持續拓寬。2）建筑央企改革如火如荼，夯實企業基本面持續改善動能。2020/06 中央全面深化改革委員會審核通過國企改革三年行動方案（2020-2022 年），截止 2021 年底 70%目標任務順利完成，22 年則為收官之年。22/05 國資委印發提高央企控股上市公司質量工作方案，在前期國企改革三年行動方

5、案基礎上，對未來國企改革提出進一步要求，考核更加聚焦上市公司層面，2024 年底全面驗收評價。國企改革三年行動收官在即，改革持續深化，建筑央企經營活力持續釋放、增長動能持續夯實（如建筑央企陸續推進上市公司整體股權激勵等，其他形式的改革措施亦持續深化等），監管等亦在積極助力（如證監會主席易會滿2022/11出席2022金融街論壇年會明確指出上市公司尤其是國有上市公司，一方面要“練好內功”，加強專業化戰略性整合，提升核心競爭力；同時要進一步強化公眾公司意識，主動加強投資者關系管理，讓市場更好地認識企業內在價值。如2022/12上交所明確制定了新一輪央企綜合服務相關安排，主要舉措包括服務推動央企估值

6、回歸合理水平、服務助推央企進行專業化整合、服務完善中國特色現代企業制度）。建筑央企推進改革有強度，夯實企業基本面持續改善動能?；久婕笆录呋蚬舱窕久婕笆录呋蚬舱?，建議重視建筑央企等投資機會建議重視建筑央企等投資機會 建筑央企基本面持續改善、部分轉型加速賦予額外成長動能。國企改革深入推進、企業經營活力持續向上?！耙粠б宦贰背掷m突破（如考慮明年舉辦的第三屆一帶一路高峰論壇、近期中國-阿拉伯區域合作互動等），“二十大”后或為經濟增長重要抓手之一，建筑央企作為“基建出?！敝髁?，關注進展。另一方面，建筑央企估值整體處于歷史較低水平、企業價值重估有空間，我們看好建筑央企板塊新一輪行情，推薦中國

7、建筑、中國交建、中國電建、中國建筑、中國交建、中國電建、中國能建中國能建等。同時亦建議投資者重視專業國際工程公司，推薦北方國際北方國際等。風險提示：風險提示：建筑央企業績及基本面變革低于預期；建筑央企改革及轉型節奏低于預期；基建投資低于預期；一帶一路推進節奏低于預期 -28%-23%-18%-13%-8%-3%2%2022-012022-052022-09建筑裝飾滬深300 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 重點標的推薦重點標的推薦 股票股票 股票股票 收盤價收盤價 投資投資 EPS(元元)P/E 代碼代碼 名稱名稱 2023-01-06

8、評級評級 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 601668.SH 中國建筑 5.52 買入 1.23 1.34 1.52 1.73 4.49 4.12 3.63 3.19 601800.SH 中國交建 8.16 買入 1.11 1.28 1.44 1.62 7.35 6.38 5.67 5.04 601669.SH 中國電建 7.15 買入 0.57 0.73 0.83 0.96 12.54 9.79 8.61 7.45 601868.SH 中國能建 2.31 買入 0.16 0.16 0.20 0.26 14.44 14.44 11

9、.55 8.88 601390.SH 中國中鐵 5.62 買入 1.12 1.29 1.43 1.65 5.02 4.36 3.93 3.41 601186.SH 中國鐵建 7.82 買入 1.82 2.00 2.24 2.50 4.30 3.91 3.49 3.13 601117.SH 中國化學 8.25 買入 0.76 0.99 1.29 1.47 10.86 8.33 6.40 5.61 601618.SH 中國中冶 3.21 買入 0.40 0.49 0.56 0.65 8.03 6.55 5.73 4.94 000065.SZ 北方國際 8.45 買入 0.62 0.86 1.09

10、1.30 13.63 9.83 7.75 6.50 資料來源：wind，天風證券研究所預測，注：PE=收盤價/EPS 2XvZfZhUfUrQyQoMaQcM6MnPnNsQtQiNqQnMkPmNmMaQqRoONZpOqRwMqRtQ 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 內容目錄內容目錄 1.建筑央企三輪顯著行情復盤及特征建筑央企三輪顯著行情復盤及特征.5 2.建筑央企有什么變化？建筑央企有什么變化？.7 2.1.建筑央企關鍵財務指標近年變化.7 2.2.建筑央企近年國企改革動作頻頻.9 3.建筑央企行情展望及投資建議建筑央企行情展望及投

11、資建議.12 4.風險提示風險提示.13 5.附錄附錄 1：2010 年以來貨幣政策及經濟環境簡要探討年以來貨幣政策及經濟環境簡要探討.14 6.附錄附錄 2：國企改革、：國企改革、“一帶一路一帶一路”、PPP 近年變化梳理近年變化梳理.17 圖表目錄圖表目錄 圖 1：建筑央企指數 10 年以來三輪行情復盤及關鍵事件梳理.6 圖 2：建筑央企指數 10 年以來三輪行情、較指數超額、估值波動及主要驅動因素簡要探討.6 圖 3：建筑央企上市時間.6 圖 4：建筑央企近年收入累計增速中位數變化.7 圖 5：建筑央企近年歸母凈利累計增速中位數變化.7 圖 6：建筑央企整體收入增速及中位數增速.7 圖

12、7：建筑央企整體歸母凈利增速及中位數增速.7 圖 8：建筑央企整體新簽增速及中位數增速.8 圖 9：建筑央企市場份額變化（收入及新簽合同額兩個口徑）.8 圖 10：建筑央企收入、歸母凈利、新簽 2013-2021 年復合增速.8 圖 11：建筑央企資產負債率均值及中位數變化.9 圖 12：建筑央企兩金周轉天數均值及中位數變化.9 圖 13：建筑央企現金循環周期均值及中位數變化.9 圖 14：建筑央企 ROE（平均）均值及中位數變化.9 圖 15：建筑央企改革不完全梳理.10 圖 16：建筑央企股權激勵解鎖條件.11 圖 17：建筑央企指數 21 年以來累計收益及較指數超額.13 圖 18：建筑

13、央企估值情況及近期漲幅.13 圖 19：大型金融機構人民幣存款準備金率近年變化（%）.15 圖 20：10 年期國債到期收益率近年變化（%）.15 圖 21：我國近年 PMI 變化.15 圖 22：中央政府及地方政府杠桿率變化（%）.15 圖 23：我國社融新增累計增速.15 圖 24：廣義及狹義基建投資累計增速.15 圖 25：地方政府新增專項債預期額度變化.16 圖 26：PPP 項目數分階段情況（個）.16 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 圖 27：國企改革近年發展里程碑簡要梳理.17 圖 28：國企改革重要事件/文件及內容梳理.1

14、7 圖 29：一帶一路近年發展里程碑簡要梳理.19 圖 30：一帶一路重要事件/文件及內容梳理.19 圖 31：PPP 近年發展里程碑簡要梳理.21 圖 32：PPP 重要事件/文件及內容梳理.21 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 1.建筑央企三輪顯建筑央企三輪顯著行情復盤及特征著行情復盤及特征 建筑央企大多集中于 2010 年前后上市，對于建筑央企的行情回顧我們選擇 10 年為起點，構建建筑央企指數。10 年以后建筑央企主要有三輪明顯行情：1）2014/09-2015/06，關鍵詞國企改革、一帶一路、流動性寬松：，關鍵詞國企改革、一帶一

15、路、流動性寬松：該階段建筑央企指數累計上漲 339%，其中較滬深 300 指數超額 139%，較 CS 建筑指數超額 3%。進一步可細分為兩個階段，a）2014/09-2014/12，建筑央企指數表現明顯優于滬深 300 及建筑指數（累計上漲153%，較兩個指數超額分別為68%、32%），我們認為主要催化是國企改革（標志事件包括2014/07國資委啟動“四項改革”試點、2014/10國務院成立國有企業改革領導小組）及滬港通催化（2014/11/17正式開通）；b）2015/02-2015/06，表現為市場普漲大牛市，其中建筑指數有明顯超額，我們認為主要驅動因素包括一帶一路戰略逐步落地、貨幣政策

16、持續寬松（2014/11起連續多次降息降準）。大的宏觀經濟背景角度，14h2 以來經濟增長壓力逐步加大，PMI 快速回落并跌破榮枯線。2）2016/08-2017/04，關鍵詞一帶一路、，關鍵詞一帶一路、PPP、基建投資高景氣、基建投資高景氣：該階段建筑央企指數累計上漲 55%，其中較滬深 300 指數超額 54%，較 CS 建筑指數超額 15%。PPP 模式作為對沖化解地方政府隱性債務的新形式，16 年以來迎來快速發展（17h1末PPP項目數、總投資額分別為13,554個、16.4萬億，較16/01末分別增長94%、102%），驅動基建投資、建筑企業新簽收入等較快增長（16年、17年廣義/狹

17、義基建投資增速分別為16.8%/17.2%、13.9%/17.2%）。此外，一帶一路推進持續深入并進入實質落地階段（代表事件包括16/04中國與國際組織簽署首份一帶一路合作文件、17/05召開首屆一帶一路國際合作高峰論壇）。隨著 17/04 以來財政部等陸續發布 50 號文、87 號文、92 號文，PPP 發展進入規范期，基建投資亦持續回落，地方政府化解隱性債務對于基建投資影響開始逐步顯現，該輪行情亦在 17/04 基本結束。3）2021/02-2022/04，關鍵詞基建投資逆周期調節經濟增長、建筑央企轉型：，關鍵詞基建投資逆周期調節經濟增長、建筑央企轉型：該階段建筑央企指數累計上漲 44%，

18、其中較滬深 300 指數超額 96%，較 CS 建筑指數超額 19%。該階段建筑央企上漲更多反映經濟增長壓力邊際加大背景下，經濟穩增長、逆周期調節預期持續升溫（如為呵護經濟增長動能21/07央行全面降準50bp），更多反映“抗跌”特征。其中建筑央企指數在 21/06-21/09 上漲較多（建筑央企該階段指數上漲55%，較滬深300指數超額65%，較CS建筑指數超額29%），以中國電建、中國化學為代表建筑央企轉型前景及效果被市場逐步認知。整體來看，我們認為三段建筑央企行情相對共性的特點是估值擴張為主（參考圖2），與業績短期變化關系較?。ㄈ缛物@著行情階段及之后，建筑央企單季收入及利潤增速沒有發生

19、顯著變化，參考圖4、圖5）。估值擴張則以偏宏觀層面的事件驅動為主（如對基建投資可產生重大影響的PPP、一帶一路、影響企業融資成本及意愿的貨幣政策等，以及對企業中長期發展前景有影響的國企改革）。行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 圖圖 1：建筑央企指數建筑央企指數 10 年以來三輪行情復盤及關鍵事件梳理年以來三輪行情復盤及關鍵事件梳理 資料來源：Wind，中國人民銀行，中國政府網等，天風證券研究所 圖圖 2：建筑央企指數建筑央企指數 10 年以來三輪行情、較指數超額、估值波動及主要驅動因素簡要探討年以來三輪行情、較指數超額、估值波動及主要驅動因

20、素簡要探討 時間區間時間區間 建筑央企建筑央企指數漲幅指數漲幅 較滬深較滬深 300超額超額 較較 CS 建筑建筑指數超額指數超額 建筑央企建筑央企估值估值擴張擴張 主要驅動因素主要驅動因素 2014.09-2015.06 338.5%138.8%2.9%323.1%國企改革，一帶一路國企改革，一帶一路，降息降準降息降準 其中：2014.09-2014.12 152.8%67.6%31.6%143.8%國企改革，一帶一路醞釀 其中：2015.02-2015.06 118.8%98.7%-10.8%119.7%降息降準，一帶一路深入實施推進 2016.08-2017.04 54.6%54.0%1

21、5.3%51.4%一帶一路（偏事件）、一帶一路（偏事件）、PPP（新簽及業績）（新簽及業績）深入推進，社融高增，基建投資向上深入推進，社融高增，基建投資向上 2021.02-2022.04 43.9%95.5%19.2%14.1%經濟逆周期調節預期升溫，基建投資增速經濟逆周期調節預期升溫，基建投資增速向上，建筑央企轉型向上，建筑央企轉型 其中：2021.06-2021.09 55.2%64.5%28.6%65.9%降準及經濟逆周期調節預期升溫，中國電建、中國化學為代表的建筑央企轉型行情 注：建筑央企指數指九大建筑央企前復權股價漲幅（等權重）；估值擴張指 PE_ttm 在對應區間的變化幅度；主要

22、驅動因素為我們分析 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 3：建筑央企上市時間建筑央企上市時間 公司名稱公司名稱 A 股代碼股代碼 A 股上市時間股上市時間 H 股代碼股代碼 H 股上市時間股上市時間 中國建筑 601668.SH 2009-07-29 n/a n/a 中國中鐵 601390.SH 2007-12-03 0390.HK 2007-12-07 中國鐵建 601186.SH 2008-03-10 1186.HK 2008-03-13 中國交建 601800.SH 2012-03-09 1800.HK 2006-12-15 中國電建 601669.SH 2011-10-18 n/

23、a n/a 中國化學 601117.SH 2010-01-07 n/a n/a 中國中冶 601618.SH 2009-09-21 1618.HK 2009-09-24 中國能建 601868.SH 2021-09-28 3996.HK 2015-12-10 中國核建 601611.SH 2016-06-06 n/a n/a 資料來源：Wind，天風證券研究所 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 圖圖 4：建筑央企近年收入累計增速中位數變化建筑央企近年收入累計增速中位數變化 圖圖 5：建筑央企近年歸母凈利累計增速中位數變化建筑央企近年歸母凈利

24、累計增速中位數變化 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 2.建筑央企有什么變化？建筑央企有什么變化？2.1.建筑央企關鍵財務指標近年變化建筑央企關鍵財務指標近年變化 繼續篩選上文建筑央企樣本，我們選取數個關鍵財務指標以勾勒近年建筑央企經營情況變化。建筑央企市場份額近年穩步提升，建筑央企市場份額近年穩步提升，13-21 年區間新簽復合增速明顯好于收入、利潤復合增年區間新簽復合增速明顯好于收入、利潤復合增速，速，新簽、收入、利潤增長有韌性有強度，新簽、收入、利潤增長有韌性有強度，長周期盈利能力邊際向好。長周期盈利能力邊際向好。新簽及收入視角，一個明顯的趨勢是建筑

25、央企市場份額近年穩步提升，且“十三五”以來有邊際加速趨勢。我們測算 22q1-3 建筑央企新簽及收入市場份額分別為 42.9%、23.1%（vs 2013年為24.2%、16.7%）。整體上看，建筑央企收入、利潤增長穩定性較好，18 年以來基建投資增速出現較多下滑的背景下，建筑央企整體新簽合同額、收入、利潤增長保持較快水平，2013-2021年建筑央企新簽合同額、收入、歸母凈利 Cagr 分別為 15.3%、10.2%、11.1%，中位數為別為 16.0%、10.6%、12.2%（vs 廣義及狹義基建投資同期Cagr分別為9.2%、9.6%）。整體上新簽增速明顯快于收入增速，反映扎實的收入增長

26、動能；同時歸母凈利增速稍快于收入增速，反映長周期邊際改善的盈利能力。圖圖 6：建筑央企整體收入增速及中位數增速建筑央企整體收入增速及中位數增速 圖圖 7：建筑央企整體歸母凈利增速及中位數增速建筑央企整體歸母凈利增速及中位數增速 注：建筑央企樣本為前文提到的九大建筑央企，下文同 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 -10%0%10%20%30%40%2010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-03建筑央企收入累計yoy中位數-1

27、0%0%10%20%30%40%50%60%2010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-03建筑央企歸母凈利累計yoy中位數0%5%10%15%20%建筑央企收入增速中位數建筑央企整體收入增速0%5%10%15%20%25%30%建筑央企歸母凈利增速中位數建筑央企整體歸母凈利增速 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 圖圖 8：建筑央企整體新簽增速及中位數增速建筑央企整體新簽增速及中位數增速 圖圖 9：建筑央企市

28、場份額變化（收入及新簽合同額兩個口徑）建筑央企市場份額變化（收入及新簽合同額兩個口徑）資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 10：建筑央企收入、歸母凈利、新簽建筑央企收入、歸母凈利、新簽 2013-2021 年復合增速年復合增速 收入收入 Cagr 歸母凈利歸母凈利 Cagr 新簽新簽 Cagr 中國建筑 12.8%12.2%11.8%中國中鐵 8.5%14.5%17.9%中國鐵建 7.2%11.5%16.1%中國交建 9.5%5.0%11.2%中國電建 15.2%8.3%17.8%中國能建 9.7%21.2%15.8%中國化學 10.6%4.1%16.

29、0%中國中冶 12.0%13.8%23.4%中國核建 10.6%12.4%14.7%建筑央企整體建筑央企整體 10.2%11.1%15.3%建筑央企中位數 10.6%12.2%16.0%廣義基建投資 Cagr 9.2%狹義基建投資 Cagr 9.6%注：中國建筑收入及新簽僅統計建筑業務，其他公司均為整體；資料來源：Wind，天風證券研究所 建筑央企降杠桿告一段落，兩金周轉持續加快，“十四五”或可期待建筑央企建筑央企降杠桿告一段落，兩金周轉持續加快，“十四五”或可期待建筑央企 ROE 較好回較好回升，現金循環周期或亦持續縮短。升，現金循環周期或亦持續縮短。在“十三五”建筑央企降低負債率約束下，主

30、要建筑央企近年資產負債率以較快速度下降，20 年末樣本建筑央企資產負債率中位數及均值分別為75.3%、75.2%，較 13 年分別-7.0、-5.4pct，其為建筑央企“十三五”ROE 承壓的核心原因（2020年樣本建筑企業平均ROE中位數及均值分別為8.3%、9.3%，較13年分別-5.5、-5.0pct）。但另一方面，建筑央企對于資產質量及利用效率重視程度穩步提升，建筑央企近年兩金周轉天數穩步下降（2020年樣本建筑央企兩金周轉天數中位數及平均值分別為210、211天，分別較“十三五”初2016年減少20、30天），部分對沖 ROE 下行壓力。隨著建筑央企降杠桿告一段落，建筑央企未來資產負

31、債率預計平穩為主（如22q3末建筑央企資產負債率均值及中位數分別為73.2%、73.9%，較21年末分別僅-0.5、-0.0pct），壓減兩金加快周轉仍為企業工作重心之一（20年以來疫情對于兩金周轉節奏影響偏負面，該影響或偏階段性），兩金周轉節奏預計延續穩步加快趨勢，整體盈利能力或持續邊際改善，“十四五”或可期待建筑央企 ROE 較好回升?，F金回收周期視角，近年保障農民工工資發放、清欠中小供應商欠款等，近年建筑央企現金循環周期邊際有所拉長（如 21 年樣本建筑央企現金循環周期中位數及均值分別 29、25 天，分別較 2019 年+7、+4 天），但綜合考慮建筑企業兩金周轉持續加快有延續性、工人

32、工資發放/中小企業欠款清欠邊際進一步影響有限，后續建筑央企現金循環周期或持續縮短。0%5%10%15%20%25%建筑央企新簽yoy中位數建筑央企整體新簽yoy10%15%20%25%30%35%40%45%建筑央企產值市場份額建筑央企新簽市場份額 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 圖圖 11：建筑央企資產負債率均值及中位數變化建筑央企資產負債率均值及中位數變化 圖圖 12：建筑央企兩金周轉天數均值及中位數變化建筑央企兩金周轉天數均值及中位數變化 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 13：建筑央企建

33、筑央企現金循環周期均值及中位數變現金循環周期均值及中位數變化化 圖圖 14：建筑央企建筑央企 ROE（平均）均值及中位數變化（平均）均值及中位數變化 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 2.2.建筑央企近年國企改革動作建筑央企近年國企改革動作頻頻頻頻 建筑央企改革有強度有成效建筑央企改革有強度有成效，股權激勵等重磅舉措持續落地，股權激勵等重磅舉措持續落地，后續后續改革效果改革效果或持續顯現或持續顯現。十八屆三中全會以來，國企改革逐步進入深水區。2020/06 中央全面深化改革委員會審核通過國企改革三年行動方案（2020-2022 年），截止 2021 年底國

34、企改革三年行動 70%目標任務順利完成，22 年則為收官之年。2022/05 國資委印發提高央企控股上市公司質量工作方案，改革重點落到央企控股上市公司層面，2024 年底全面驗收評價，明確提出“2024年央企控股上市公司科技投入強度原則上不低于市場同行業可比上市公司平均水平”、“2024 年底前基本完成上市平臺調整盤活等”等，國企改革進一步深化。九大建筑央企作為央企代表，國企改革為近年工作重心之一，近年主要聚焦完善公司治理機制、推進董事會建設及經理層任期制和契約化管理、分拆上市推進布局優化和結構調整、重組并購進行混合所有制改革、股權激勵提高增長活力等，相關工作/方案持續落地，改革效果正逐步顯現

35、。截止 2022/12/12，九大建筑央企中已有中國建筑（四期）、中國中鐵（一期）、中國化學（一期）、中國核建（一期）、中國交建（擬）分別開展股權激勵，股權激勵對應業績考核均對 ROE 穩步提升、有強度的凈利潤增長等有明確要求（如2022年中國建筑、中國中鐵、中國核建ROE要求分別為12.2%、10.5%、10.5%，中國建筑凈利潤較2021年復合增長率7%，中國中鐵扣非歸母凈利潤較2020年復合增長率12.0%、中國核建營業收入較2018年復合增長率13.5%），后續股權激勵或為建筑央企“標配”。公司治理持續優化、管理效率持續改善，同時越來越充分的激勵與約束對充分調動業務骨干經營、管理積極性

36、有重要意義，前文建筑央企關鍵財務指標變化部分反映改革成果。我們認為建筑央企國企改革推進保持強度、且總體風格務實而聚焦，為建筑央企高強度高質量發展奠定較好基礎，70%72%74%76%78%80%82%84%建筑央企資產負債率中位數建筑央企資產負債率均值150170190210230250建筑央企兩金周轉天數中位數建筑央企兩金周轉天數均值010203040506070建筑央企現金循環周期中位數建筑央企現金循環周期均值6%8%10%12%14%16%建筑央企ROE(平均)中位數建筑央企ROE(平均)均值 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 進一

37、步的改革效果值得期待。圖圖 15：建筑央企建筑央企改革改革不完全梳理不完全梳理 中國建筑中國建筑 中國交建中國交建 中國中鐵中國中鐵 完善現代企業制度、混改、兼并重組等 1）公司及兩家子企業入選國資委公司治理示范企業，入選數量位列央企第一；2）子企業董事會建設，通過建立專項制度、強化工作機制加強對外部董事的履職支撐服務，發揮外部董事占多數的董事會治理作用；3）實施子企業任期制和契約化管理，64家子企業推行職業經理人制度等；4）兩家科改子企業中建科工、中建科技均獲評國資委專項評估“標桿”等級，是唯一一家所屬“科改示范企業”專項評估結果全部為“標桿”的中央企業。1）黨的領導融入公司治理體系向下穿透

38、延伸，董事會建設做深做實，獲評國資委公司治理示范企業。2）推動設計板塊聚焦主業,提高設計業務核心競爭力,整合內外資源、提升品牌價值,籌劃所屬設計業務子公司重組上市；3）在部分子企業(雙百、科改企業)探索實施超額利潤分享、科技型企業分紅等中長期激勵措施等。1）完善“權責法定、權責透明、協調運轉、有效制衡”的公司治理機制；2）深化組織機構改革，優化管理、經營體系，系統推進“瘦身健體”，建立管理創新平臺；3）推動業務結構改革，重組設立中國鐵工投資、中海外、中鐵信科；4）優化水務環保、設計咨詢、工業制造等業務專業化布局，收購中鐵裝配、中鐵長江院、中鐵水利院，圍繞主業，聚力發展；5）高鐵電氣分拆上市取得

39、進展。股權激勵 是 否 是 中國鐵建中國鐵建 中國化學中國化學 中國中冶中國中冶 完善現代企業制度、混改、兼并重組等 1）完善現代企業制度建設：制定加強子企業董事會建設、落實子企業董事會職權、完善董事會授權管理等配套的制度體系；2）優化產業布局和結構調整：確立“8+N”產業結構，加快布局綠色環保、城市運營等領域，加大新技術研發。作為交通強國建設試點單位，大型地下工程裝備、智慧建造等工作取得有效進展；3）健全市場化經營機制：全面推動各級子企業實施經理層任期制和契約化管理；4）深化混合所有制改革：堅持“三因三宜三不”原則，引導二、三級企業采用分拆上市、股權轉讓等方式，推進混改。2021 年公司控股

40、子公司鐵建重工在科創板掛牌上市，創建筑央企首例。1）對標世界一流管理，33 項重點任務全面完成。開展爭創公司治理示范企業行動，明確 16 家示范企業創建對象名單。截止 22 年 6 月末累計完成三級綜合公司改革 83家，組建“核心層”作業層實體47 家；2）推行經理層成員任期制和契約化管理，所屬企業加快構建360 度考核體系；3）深化三項制度改革，截止 21 年底所屬企業新聘任管理人員競爭上崗比例超70%，員工公開招聘比例達到100%。推動混合所有制改革，完成5 家二三級企業混改。華陸公司釋放 30%股權引入行業龍頭萬華化學，桂林公司并購重組上海華誼裝備等 加強子企業董事會建設，進一步完善子企

41、業治理體系，截止21 年底實現 84 家納入董事會應建范圍的二三級子企業董事會“應建盡建”、“配齊配強”，全部完成外部董事占多數有關工作等 股權激勵 否 是 否 中國電建中國電建 中國能建中國能建 中國核建中國核建 完善現代企業制度、混改、兼并重組等 1）運用“雙百改革”政策，推進子企業股權多元化，積極引入外部投資，盤活資金，優化資本結構；2）規范董事會建設、經理層契約化管理等 1）抓實試點專項，推動廣東院、北京設備公司等 2 家企業成功入選國家發改委混改試點名錄，易普力等 7 家企業入圍國務院國資委“科改示范企業”；2）推進董事會建設、任期制和契約化管理等 1）截至 2022 年 4 月，改

42、革三年行動任務基本完成，所屬兩家“雙百企業”獲評國資委2021年雙百企業專項考核標桿企業；2）制定加強子公司董事會建設、子公司董事會職權、董事會授權管理等制度體系；3）優化業務布局和結構調整，中核二四重組中核巖土、中核華辰重組中核混凝土；4）推動各級子公司實施經理層任期制和契約化管理等 股權激勵 否 否 是 資料來源：各公司公告，天風證券研究所 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 圖圖 16：建筑央企股權激勵解鎖條件建筑央企股權激勵解鎖條件 中國建筑 2021 2022 2023 ROE 12.0%，且不低于同行業平均業績（或者對標企業 7

43、5 分位值）水平 12.2%，且不低于同行業平均業績（或者對標企業 75 分位值）水平 12.5%，且不低于同行業平均業績（或者對標企業 75 分位值）水平 凈利潤復合增長率 較上一年度復合增長率7%，且不低于同行業平均業績（或者對標企業 50 分位值）水平 EVA 完成國務院國資委經濟增加值（EVA）考核目標 中國中鐵 2022 2023 2024 ROE（扣非）10.50%，且不低于同行業平均業績水平或對標企業 75 分位值水平 11.00%，且不低于同行業平均業績水平或對標企業 75 分位值水平 11.50%，且不低于同行業平均業績水平或對標企業 75 分位值水平 扣非歸母凈利潤復合增長

44、率 12%（以 2020 年為基數），且不低于同行業平均業績水平或對標企業 75 分位值水平 EVA 完成國務院國資委經濟增加值（EVA）考核目標 中國化學 2023 2024 2025 ROE（扣非）9.05%，且不低于同行業平均業績水平或對標企業 75 分位值水平 9.15%，且不低于同行業平均業績水平或對標企業 75 分位值水平 9.25%，且不低于同行業平均業績水平或對標企業 75 分位值水平 扣非歸母凈利潤增速 15%（2021 年為基數），且不低于同行業平均業績水平或對標企業 75 分位值水平 EVA 完成國務院國資委經濟增加值（EVA）考核目標 中國核建 2021 2022 20

45、23 ROE 10.5%，且不低于對標企業同期 75 分位水平 10.5%，且不低于對標企業同期 75 分位水平 10.9%，且不低于對標企業同期 75 分位水平 營業收入復合增長率 13.5%（以 2018 年為基數），且不低于對標企業同期 75 分位水平 EVA 完成集團考核要求，且EVA 為正 中國交建 2023 2024 2025 凈利潤復合增長率 8%，且不低于對標企業 75分位值或同行業平均水平 8.5%，且不低于對標企業75 分位值或同行業平均水平 9%，且不低于對標企業 75 分位值或同行業平均水平 加權平均凈資產收益率 7.7%，且不低于對標企業 75分位值水平或同行業平均水

46、平 7.9%，且不低于對標企業75 分位值水平或同行業平均水平 8.2%，且不低于對標企業 75分位值水平或同行業平均水平 EVA 完成國務院國資委經濟增加值(EVA)考核目標 資料來源：各公司公告，天風證券研究所；中國建筑以最新一期股權激勵為例 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 3.建筑央企行情展望建筑央企行情展望及投資建議及投資建議 近 期 建 筑 央 企 較 多 上 漲（如 中 國 建 筑、中 國 中 鐵、中 國 鐵 建、中 國 交 建 于2022/11/18-2022/12/16這20個交易日均有9%-27%不同幅度上漲），結合建

47、筑央企過往行情特征，我們看好建筑央企新一輪行情前景。主要原因包括：1）建筑央企轉型持續推進、基本面持續優化。）建筑央企轉型持續推進、基本面持續優化。結合我們于第 2 章探討，建筑央企收入利潤增長預計繼續保持較好強度，且隨著項目管理趨于精細化等，盈利能力或持續改善。資產負債率進一步壓減壓力邊際減弱、兩金周轉穩步加快，“十四五”建筑央企 ROE 或有較好回升機會，同時現金流循環周期或穩步收窄，建筑企業內生增長動能持續強化。另一方面，中國電建、中國化學、中國能建為代表的建筑央企轉型逐步進入“深水區”，收入利潤結構或持續優化、企業成長空間持續拓寬。2）關注國企改革持續深入及效果。關注國企改革持續深入及

48、效果。國企改革三年行動收官在即，改革持續深化，建筑央企經營活力持續釋放、增長動能持續夯實（如中國中鐵、中國化學分別于21/22年推進上市公司整體股權激勵等，股權激勵后續或逐步成為建筑央企“標配”，同時其他形式的改革措施亦持續深化等），監管等亦在積極助力（如證監會主席易會滿2022/11出席2022金融街論壇年會明確指出上市公司尤其是國有上市公司，一方面要“練好內功”，加強專業化戰略性整合，提升核心競爭力；同時要進一步強化公眾公司意識，主動加強投資者關系管理，讓市場更好地認識企業內在價值。如2022/12上交所明確制定了新一輪央企綜合服務相關安排，主要舉措包括服務推動央企估值回歸合理水平、服務助

49、推央企進行專業化整合、服務完善中國特色現代企業制度）。3）“一帶一路”前景及催化值得重視?！耙粠б宦贰鼻熬凹按呋档弥匾?。2022/11 國家主席習近平于 APEC 會議上宣布考慮2023 年召開第三屆“一帶一路”國際合作高峰論壇、及 G20 峰會期間“一帶一路”標志項目雅萬高鐵（印尼及東南亞首條高鐵、且全線采用中國技術/標準）進行了試驗運行及全面檢測，標志著該項目取得圓滿成功；此外 2022/12 中國-阿拉伯區域合作互動保持等，近期“一帶一路”領域進展持續突破?；ㄗ鳛椤耙粠б宦贰敝匾獌热?，對于鞏固強化我國經濟增長動能、拓展建筑央企成長新動力等，均有較好積極意義。4）貨幣政策等或亦延續偏寬

50、松。貨幣政策等或亦延續偏寬松。國內經濟環境視角，出口外貿階段承壓，疫后消費復蘇預計需要過程，宏觀經濟增長動能恢復需要時間（如2022/11官方及非官方PMI分別為48.0、49.4，均低于50），貨幣政策等或亦偏寬松以支持經濟發展。整體上，建筑央企基本面持續改善、部分轉型深入賦予額外成長動能。國企改革深入推進、企業經營活力持續向上；“一帶一路”持續突破，建筑央企作為“基建出?！敝髁?，關注進展。另一方面，建筑央企估值整體處于歷史較低水平、企業價值重估有空間，我們看好建筑央企板塊新一輪行情，推薦中國建筑、中國交建、中國電建、中國能建中國建筑、中國交建、中國電建、中國能建等。同時亦建議投資者重視專

51、業國際工程公司，推薦北方國際北方國際等。行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 圖圖 17：建筑央企指數建筑央企指數 21 年以來累計收益及較指數超額年以來累計收益及較指數超額 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 18：建筑央企估值情況及近期漲幅建筑央企估值情況及近期漲幅 公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱 PE_ttm 上市以來上市以來 分位分位 近近 5 年年 分位分位 PB_mrq 上市以來上市以來 分位分位 近近 5 年年 分位分位 近近 30 日日漲幅漲幅 601668.SH 中國建筑 4.0 4.8%11.1%0.63 3.1

52、%8.4%3.0%601390.SH 中國中鐵 4.6 1.6%4.9%0.56 1.0%3.1%5.1%601186.SH 中國鐵建 4.1 4.6%13.7%0.48 1.7%5.1%8.0%601800.SH 中國交建 6.9 32.9%31.4%0.55 7.1%15.4%11.5%601669.SH 中國電建 9.8 41.3%46.2%1.06 43.2%58.7%-1.0%601117.SH 中國化學 8.9 8.1%8.2%0.95 12.6%32.7%0.3%601618.SH 中國中冶 7.4 1.9%4.7%0.74 10.3%15.0%1.9%601868.SH 中國能

53、建 13.0 2.5%2.5%1.07 4.4%4.4%-3.0%601611.SH 中國核建 11.4 0.4%0.5%1.43 0.3%0.3%-3.4%資料來源：Wind，天風證券研究所；截止 2022/12/30 收盤價 4.風險提示風險提示 建筑央企業績及基本面變革低于預期。建筑央企業績及基本面變革低于預期。建筑央企新簽、收入、利潤、兩金周轉、現金流等關鍵財務指標若因建筑央企管理不當、宏觀環境約束等存在低于預期風險，進而影響投資者對建筑央企價值估計。建筑央企改革及轉型低于預期。建筑央企改革及轉型低于預期。建筑央企改革是建筑央企經營活力進一步釋放、經營指標有效好轉的重要抓手，改革強度及

54、節奏低于預期，或對建筑央企基本面持續改善趨勢產生負面影響。建筑央企轉型是建筑央企探尋額外增長動能的重要抓手，轉型效果若低于預期，或影響建筑央企業績增長前景?；ㄍ顿Y低于預期?；ㄍ顿Y低于預期。建筑央企工程主業與基建投資有一定關系，若基建投資強度低于預期，將影響建筑央企增長動能。一帶一路推進節奏低于預期。一帶一路推進節奏低于預期。主要建筑央企海外業務均具備較好體量，一帶一路持續推進是建筑央企規模效益增長的關鍵抓手之一，若一帶一路推進節奏低于預期，將對建筑央企增長前景產生負面影響。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2021-012021-022021-032021-042021

55、-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12建筑央企較CS建筑累計超額建筑央企較滬深300累計超額建筑央企指數累計收益率 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 5.附錄附錄 1：2010 年以來貨幣政策及經濟環境簡要探討年以來貨幣政策及經濟環境簡要探討 2010 年以來我國整體經歷了四輪降息降準周期年以來我國整體經歷了

56、四輪降息降準周期及經濟環境簡要探討及經濟環境簡要探討：1）2011 年底至 2012 年（三次降準兩次降息）：2011 年經濟增速逐季回落（我國單季不變價GDP同比增速11q1-11q4分別為10.0%、9.4%、8.8%、8.1%，較快速度回落），PMI 亦較快跌破榮枯線（10q4以來持續回落，國家統計局披露的PMI于11/11首次跌破50至49.0，非官方PMI于11/07首次跌破50至49.3），顯示較大的經濟增長壓力。2011 年底央行首次全面降準 50bp（此后分別于12/02、12/05連續兩次各全面降準50bp），此后 12/06、12/07央行連續兩次宣布降息（12/06下調金

57、融機構一年期存款基準利率25bp、12/07為不對稱降息，分別下調金融機構一年期存款基準利率25bp及下調一年期貸款基準利率31bp）。同時疊加項目批復加快，基建投資快速提升（11年、12年、13年廣義/狹義基建投資增速分別為3.3%/4.1%、15.3%/15.7%、21.3%/22.3%），GDP 增速回落節奏明顯放緩，但整體呈弱復蘇態勢。2）2014 年底至 2015 年（六次降息五次降準）：13 年貨幣政策邊際收緊，10 年期國債收益率于 13 年較快上升，前期積累的經濟弱復蘇動能 13h2 開始邊際減弱，14h2 以來經濟下行壓力進一步加大（14q2-15q1單季不變價GDP同比增速

58、分別為7.6%、7.2%、7.3%、7.1%），14h2 以來 PMI 亦較快回落并逐步跌破榮枯線。14/11 央行開啟新一輪降息（一年期貸款、存款基準利率分別下調40bp、25bp），標志著央行貨幣政策進入新一輪寬松周期，15 年連續五次降息（金融機構一年期貸款基準利率累計下調125bp至4.35%、一年期存款基準利率累計下調125bp至1.5%），同時連續五次降準（大型金融機構存款準備金率累計下降250bp至17.5%）。此外 15 年國務院推出的“棚改三年計劃”，棚改貨幣化對經濟企穩亦扮演重要角色。15h2 以來 GDP 增速基本企穩，16 年社融恢復較好增長（15年、16年、17年社融

59、新增增速分別為-6.4%、15.5%、46.9%）、PMI 逐步走出泥淖，顯示經濟重回擴張區間。3）2018 年至 19 年初（四次降準）：17/04、17/05、17/11，財政部等連續發布 50 號文、87 號文、92 號文，明確地方政府債務融資邊界，叫停 PPP 模式異化為新的地方政府融資平臺的趨勢，PPP 模式進入規范發展期（17h2 PPP項目數、投資金額開始逐步收縮，前期快速增長趨勢被扭轉），14 年開啟推進的地方政府去杠桿逐步進入深水區（標志事件為國務院發布的43號文國務院關于加強地方政府性債務管理的意見，地方政府杠桿率由15年末21.4%降至18/06的19.2%），對經濟增長

60、負面影響開始逐步顯現。此外外貿環境亦發生重大變化，18 年初美國開啟“貿易戰”，連續較大幅度對我國出口至美國商品加征關稅?！皟葢n外患”背景下，17q2 起不變價 GDP 單季同比增速持續小幅回落（17q2為7.0%，逐步回落至19q4的5.8%），17h2 以來廣義/狹義基建增速較快速度回落（17年、18年廣義/狹義基建投資增速分別為13.9%/17.2%、1.8%/3.6%），18 年社融增速持續回落（18年新增社融增速-14.0%）、PMI 持續回落（于18/12官方/非官方PMI均跌破50）。18/04 起至 19年初央行連續 4 次降準（累計共下調存款準備金率350bp），引導市場利率

61、穩步下行。此外，17 年財政部開始試點土地儲備專項債券、18 年試點地方政府棚戶區改造專項債券等項目收益專項債券，發行品種趨于多元，專項債發行開始放量（17-20年地方政府專項債發行限額分別為8,000億、13,500億、21,500億、37,500億），以對沖化解地方政府隱形債務風險背景下投資能力不足問題。4）19 年之后（貨幣政策趨于穩健偏寬松，廣泛使用結構性工具，21h2 以來四次全面降準）。全球經濟增長動能在減弱，貨幣政策整體趨于穩健，央行推進貸款市場報價利率（LPR）改革，且降準等趨于結構性等。20 年新冠疫情對中國及全球經濟產生較大影響，經濟增長有壓力且多種因素交織影響，貨幣政策趨

62、于精準調控，廣泛使用定向降準、MLF、TMLF 等結構性工具。經歷 20h2-21h1 偏短周期經濟較快向上（影響因素包括出口景氣向上、疫后趕工等）后，21h2 以來經濟增長壓力持續顯現，經濟穩增長成為關鍵議題，流動性延續較寬松態勢，其中 21h2 兩次全面降準（21/07、21/12各降準50bp）、22 年迄今兩次全面降準（22/04、22/11各降準25bp），10 年期國債到期收益率穩步下行，以精準調節經濟增長動能。行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 圖圖 19：大型金融機構人民幣存款準備金率近年變化大型金融機構人民幣存款準備金率近

63、年變化（%）圖圖 20：10 年期國債到期收益率近年變化年期國債到期收益率近年變化（%）資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 21：我國近年我國近年 PMI 變化變化 圖圖 22：中央政府及地方政府杠桿率變化中央政府及地方政府杠桿率變化（%）資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 圖圖 23：我國社融新增累計增速我國社融新增累計增速 圖圖 24：廣義及狹義基建投資累計增速廣義及狹義基建投資累計增速 資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 101214161820222010-012011-0

64、12012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01人民幣存款準備金率（大型金融機構）2.02.53.03.54.04.55.0中債國債到期收益率:10年45464748495051525354552010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01PMI非官方中國PMI10152025302010-012011-012012-012013-012014-0120

65、15-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01中央政府杠桿率地方政府杠桿率-40%-20%0%20%40%60%80%2010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01社融新增yoy-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2010-022011-022012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-022019-022020-022021-0220

66、22-02廣義基建投資累計yoy狹義基建投資累計yoy 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 圖圖 25：地方政府新增專項債預期額度變化地方政府新增專項債預期額度變化 圖圖 26：PPP 項目數分階段情況項目數分階段情況（個）（個）資料來源：Wind，天風證券研究所 資料來源：Wind，天風證券研究所 4,000 8,000 13,500 21,500 37,500 36,500 36,500 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000201620172018201920202021202

67、2地方政府新增專項債預期額度（億元）03,0006,0009,00012,00015,0002016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07識別階段準備階段采購階段執行階段 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 6.附錄附錄 2：國企改革、“一帶一路”、：國企改革、“一帶一路”、PPP 近年變化梳理近年變化梳理 圖圖 27：國企改革國企改革近年近年發展里程碑發展里程碑簡要梳理簡要梳理 資料來源：中

68、國政府網等，國企改革三年紀-十八屆三中全會以來深化國有企業改革進展與突破圖譜（國企改革改革紀事）朱梓燁 2016/12，天風證券研究所 圖圖 28：國企國企改革重要事件改革重要事件/文件及內容梳理文件及內容梳理 時間時間 事件事件/文件文件 內容內容 2013/11 十八屆三中全會通過中共十八屆三中全會通過中共中央關于全面深化改革若干中央關于全面深化改革若干重大問題的決定重大問題的決定 啟動第二輪國資國企改革啟動第二輪國資國企改革，決定提出積極發展混合所有制經濟、以管資本為主加強國有資產監管、準確界定不同國有企業功能、推動國有企業完善現代企業制度等指導思想。2014/07 國資委啟動中央企業“

69、四項四項改革改革”試點試點 在 6 家試點央企完成國有資本投資運營公司試點、混合所有制試點、規范董事會制度試點以及紀檢工作試點。2014/10 中央國企改革領導小組在國務院設立，馬凱任組長，辦公室設在國資委 負責統籌規劃并出臺深化國企改革指導的指導意見。2015/08 中共中央、國務院印發關中共中央、國務院印發關于深化國有企業改革的指導于深化國有企業改革的指導意見意見 新一輪國企改革序幕正式開啟新一輪國企改革序幕正式開啟，以此意見為統領、每一改革要點后續都出臺了系列文件配套，稱為“1+N”政策體系，作為頂層設計方案，為新一輪改革指明了方向。文件改革要點包括分類推進國有企業改革、完善現代企業制度

70、、完善國有資產管理體制、發展混合所有制改革、強化監督防止國有資產流失、加強和改進黨對國有企業的領導、為國有企業改革創造良好環境條件等方面。2016/02 國資委、發改委、人社部宣布推進十項改革試點 針對內部管理、外部運營以及股權管理結構等問題提出十項改革。落實董事會職權試點、市場化選聘經營管理者試點、推行職業經理人制度試點、企業薪酬分配差異化改革試點、國有資本投資、運營公司試點、中央企業兼并重組試點、部分重要領域混合所有制改革試點、混合所有制企業員工持股試點、國有企業信息公開工作試點、關于剝離企業辦社會職能和解決歷史遺留問題試點。2016/07 全國國有企業改革座談會召開 習近平作重要指示，國

71、有企業“必須理直氣壯做強做優做大”，李克強作批示 2016/09 中央企業產業重組合作整合座談會召開 國資委主任肖亞慶要求進一步加快推進中央企業間產業重組合作整合 2016/09 發改委實施首批國企混改試發改委實施首批國企混改試點點 在電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等關系國計民生和經濟安全的重要領域開展混合所有制改革試點，混改試點“6+1”，其中“6”為東航集團、聯通集團、南方電網、哈電集團、中國核建中國核建、中國船舶六大央企，涉及的上市公司包括東方航空、中國聯通、佳電股份、中國核建中國核建、中船科技、中船防務、北新建材、中國巨石、北新建材、中國巨石、凱盛科技、瑞泰科技、洛陽玻璃凱

72、盛科技、瑞泰科技、洛陽玻璃、文山電力:“1”指的是浙江省省屬國資集團旗下共有 8 家上市公司。2016/12 “1+N”文件體系建成文件體系建成 總共出臺了 7 個專項配套文件,國資委會同有關部門出臺了 36 個配套文件。2017/03 發改委實施第二批國企混改發改委實施第二批國企混改試點試點 第二批國企混改試點企業共 10 家，分別為中國長江三峽集團公司新設混合所有制配售電公司、中車產業投資有限公司、中國國際貨運航空有限公司、中航信移動科技有限公司、中國聯合網絡通信股份有限公司、中國核燃料有限公司、湖南航天有 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明

73、 18 限責任公司、中國鹽業股份有限公司、中國黃金集團黃金珠寶有限公司、中糧資本投資有限公司。涉及上市公司長江電力、湖北能源、中國中車、南方匯通、中國聯通、中國國航、東方鋯業、中核科技、蘭太實業、中金黃金、中糧地產、中糧生化?；旄臄U圍升級趨勢在配售電、電力裝備、鐵路裝備、國防軍工等重點領域愈加凸顯?；旄闹鸩綇娜壱韵伦悠髽I，向二級子企業提升，未來不排除繼續向集團層面延伸混改逐步從三級以下子企業，向二級子企業提升，未來不排除繼續向集團層面延伸。2017/10 十九大報告 深化強調深化國有企業改革，發展混合所有制經濟，培育具有全球競爭力的世界一流企業 2017/12 發改委實施第三批國企混改發改委

74、實施第三批國企混改試點試點 第三批央企混改試點企業共 31 家，其中中央企業子企業 10 家，地方國有企業 21家，混合所有制的試點將由央企向地方國企擴圍，混改重心下移已成定勢混合所有制的試點將由央企向地方國企擴圍，混改重心下移已成定勢。10 家中央子企業涉及領域包括軍工、油氣能源等，其中油氣能源類央企子企業至少2 家，軍工企業至少 2 家，這亦與發改委曾提及的“電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工”的七大重要行業吻合。參與 21 家第三批混改試點甄選的地方國企區域分布，涵蓋了遼寧、黑龍江、浙江、湖南、貴州等地。第三批央企混改試點涉及上市公司：石油方面：中國石油、中油資本、中油工程中油工

75、程、大慶華科、中國石化、上海石化、泰山石油、四川美豐、岳陽興長、石化機械、*ST油服、山東?；?、海油工程、中海油服；天然氣方面：大眾公用、長春燃氣、深圳燃氣;電信方面:號百控股、*ST 大唐、高鴻股份；電力方面：華能國際、大唐發電、申能股份、樂山電力、湖北能源、東方電氣、佳電股份、中國電建中國電建；軍工方面：飛亞達 A、航天電器、中直股份、中船防務、航天電子、凌云股份；民航方面：東方航空、南方航空、中國國航；鐵路方面：大秦鐵路、鐵龍物流、廣深鐵路；其他：中國軟件、包鋼股份、沈陽機床。2018/08 國企改革國企改革“雙百行動雙百行動”工作工作方案方案 國務院國有企業改革領導小組選取百余戶中央企

76、業子企業和百余戶地方國有骨干企業，于 2018 年至 2020 年期間全面落實國有企業改革“1+N”政策要求。五突破一加強，在穩妥推進股權多元化和混合所有制改革方面率先突破；在健全法人治理結構方面率先突破；在完善市場化經營機制方面率先突破；在健全激勵約束機制方面率先突破；在解決歷史遺留問題方面率先突破；全面加強黨的領導、黨的建設 2019/05 發改委實施第四批國企混改發改委實施第四批國企混改試點試點 第四批試點企業共 160 家，其中中央企業系統 107 家，地方企業 53 家，資產總量超過 2.5 萬億元。第四批試點將積極穩妥推進裝備制造、船舶、化工等領域企業戰略性重組；持續推第四批試點將

77、積極穩妥推進裝備制造、船舶、化工等領域企業戰略性重組；持續推動電力、有色金屬、鋼鐵、海工裝備、環保、免稅品等領域專業化整合動電力、有色金屬、鋼鐵、海工裝備、環保、免稅品等領域專業化整合。機構預計未來會將混改重點放在地方國企上，以此達到引領和示范作用。相關上市公司：商業類：中成股份、天虹股份、蘇美達；高端裝備制造領域：中國一重、上海電氣、沈陽機床、秦川機床、中國衛星、航發動力等；船舶領域：*ST船舶、中船防務、中遠?？?、中遠海能等；化工領域：萬華化學、魯西化工、安迪蘇、中國巨石、滄州大化、中國石化等；電力領域：長江電力、湖北能源、華能水電、文山電力等；有色金屬領域：中國鋁業、江西銅業、西部礦業、

78、云鋁股份等；鋼鐵領域：寶鋼股份、鞍鋼股份、華菱鋼鐵、太鋼不銹等；海工裝備領域：中船科技、海油工程海油工程、振華重工、中國重工、中海油服等；環保領域：三聚環保、首創股份、上海環境、創業環保、重慶水務等；免稅品領域：中國國旅、蘭生股份、海峽股份等。下一步公司改革的重點還是繼續深化混合所有制改革，健全有效制衡的法人治理結構。相關上市公司：國投電力、國有資本、國投中魯。2020/04 “科改示范行動”完成改革方案備案的“科改示范企業”名單公布 希望打造一批國有科技型企業改革樣板和自主創新尖兵，并在此基礎上復制推廣成功經驗，起到以點帶面、引領示范的效果。204 戶“科改示范企業”包括中央企業子企業和地方

79、國有企業，其中，中央企業子企業有 138 家，占 68%；地方國有企業 66家，占 32%。2020/06 國企改革三年行動方案國企改革三年行動方案（20202022 年）發布年）發布 八個方面：一是完善中國特色現代企業制度；二是推進國有資本布局優化和結構調整；三是積極穩妥深入推進混合所有制改革；四是激發國有企業活力，健全市場化經營機制；五是形成以管資本為主的國有資產監管體制；六是推動國有企業公平參與市場競爭；七是推動一系列國企改革專項行動落實落地；八是加強國有企業黨的領導黨的建設 2022/01 2021年央企經濟運行情況新聞發布會 國企改革三年行動 70%目標任務順利完成。2022/05

80、國資委召開“地方國企改革三年行動推進會”要深入對照行動方案全面盤點、對標補差，錨定“三個明顯成效”目標，要確保在形成更加成熟更加定型的中國特色現代企業制度和國資監管體制上取得明顯成效，要確保在推動國有經濟布局優化和結構調整上取得明顯成效，要確保在提高國有企業活力和效率上取得明顯成效。以更大力度決戰決勝國企改革三年行動。2022/05 國資委召開“深化國有控股上市公司改革爭做國企改革三年行動表率專題推進會”深化國有控股上市公司改革，要鎖定重點、破除難點，做強做精主責主業，實現板塊歸屬清晰；調整優化股權結構，發揮積極股東作用；完善公司治理機制，選優用好獨立董事；強化豐富正向激勵，激發內生動力活力；

81、練好內功夯實基礎，提升價值引導預期。要把深化國有控股上市公司改革作為三年行動重要領域來抓。2022/05 國資委印發提高央企控股國資委印發提高央企控股2024 年底全面驗收評價年底全面驗收評價。打造一批核心競爭力強、市場影響力大的旗艦型龍頭上市 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 上市公司質量工作方案上市公司質量工作方案 公司，培育一批專業優勢明顯、質量品牌突出的專業化領航上市公司。2024 年央企控股上市公司科技投入強度原則上不低于市場同行業可比上市公司平均水平；2024年底前基本完成上市平臺調整盤活等年底前基本完成上市平臺調整盤活等。2

82、022/09 國務院國企改革領導小組辦公室召開鞏固深化國企改革三年行動、補短板強弱項專題推進會 2022 年是國企改革三年行動的收官之年，央企和各地今年注重把工作重心由抓改革進度逐漸轉移到提質量、求實效上。將聚焦包括公司治理的權責清晰、“三能”機制的普遍激活、資源優化配置的核心競爭力、國企上市公司的示范引領和提升國資監管效能五大類任務。2022/10 二十大報告二十大報告 深化國資國企改革深化國資國企改革，加快國有經濟布局優化和結構調整，推動國有資本和國有企業做強做優做大，提升企業核心競爭力，完善中國特色現代企業制度，弘揚企業家精神，加快建設世界一流企業。資料來源：中國政府網等，國企改革三年紀

83、-十八屆三中全會以來深化國有企業改革進展與突破圖譜（國企改革改革紀事）朱梓燁 2016/12，天風證券研究所 圖圖 29：一帶一路一帶一路近年近年發展里程碑發展里程碑簡要梳理簡要梳理 資料來源：中國政府網，中國一帶一路網等，天風證券研究所 圖圖 30：一帶一路重要事件一帶一路重要事件/文件及內容梳理文件及內容梳理 時間時間 事件事件/會議會議 相關內容相關內容 2013/09“絲綢之路經濟帶絲綢之路經濟帶”首次提出首次提出 國家主席習近平在哈薩克斯坦納扎爾巴耶夫大學演講時提出，為了使歐亞各國經濟聯系更加緊密、相互合作更加深人、發展空間更加廣闊，可以用創新的合作模式，共同建設“絲綢之路經濟帶”。

84、習近平指出，這是一項造福沿途各國人民的大事業，可從加強政策溝通、道路聯通、貿易暢通、貨幣流通、民心相通幾個方面先做起來，以點帶面，從線到片，逐步形成區域大合作 2013/10“海上絲綢之路海上絲綢之路”首首次提出次提出 國家主席習近平在印度尼西亞國會演講時指出，東南亞地區自古以來就是“海上絲綢之路”的重要樞紐，中國愿同東盟國家加強海上合作，使用好中國政府設立的中國-東盟海上合作基金，發展好海洋合作伙伴關系，共同建設 21 世紀“海上絲綢之路”。2014/12 絲路基金有限責任公司成立 絲路基金是中長期開發投資基金，通過以股權為主的多種投融資方式，重點圍繞“一帶一路”建設推進與相關國家和地區的基

85、礎設施、資源開發、產能合作和金融合作等項目，確保中長期財務可持續和合理的投資回報 2015/03 國 務 院授 權發 布國 務 院授 權發 布推動共建絲綢之推動共建絲綢之路經濟帶和路經濟帶和 21 世世紀海上絲綢之路的紀海上絲綢之路的愿景與行動愿景與行動 基礎設施互聯互通是基礎設施互聯互通是“一帶一路一帶一路”建設的優先領域。建設的優先領域。抓住交通基礎設施的關鍵通道、關鍵節點和重點工程，優先打通缺失路段，暢通瓶頸路段，配套完善道路安全防護設施和交通管理設施設備，提升道路通達水平。推動口岸基礎設施建設，暢通陸水聯運通道，推進港口合作建設，增加海上航線和班次，加強海上物流信息化合作。加強能源基礎

86、設施互聯互通合作，共同維護輸油、輸氣管道等運輸通道安全，推進跨境電力與輸電通道建設，積極開展區域電網升級改造合作。2015/11 31 個省市對接方案基本完成 各地結合自身比較優勢，有針對性地提出本地區在參與推進“一帶一路”建設中的地方定位。2015/12 亞洲基礎設施投資銀行成立 亞投行主要宗旨是通過在基礎設施及其他生產性領域的投資，促進亞洲經濟可持續發展，創造財富并改善基礎設施互聯互通；與其他多邊和雙邊開發機構緊密合作，推進區域合作和伙伴關系，應對發展挑戰。2016/04 中國與國際組織簽中國與國際組織簽意向書強調，雙方將共同規劃推進互聯互通和“一帶一路“的具體行動，推動沿線各國政策對 行

87、業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20 署首份署首份“一帶一路一帶一路”合作文件合作文件 接和務實合作 2016/08 推進“一帶一路”建設工作座談會 重點支持基礎設施互聯互通、能源資源開發利用、經貿產業合作區建設、產業核心技術研發支撐等戰略性優先項目。切實推進關鍵項目落地，以基礎設施互聯互通、產能合作、經貿產業合作區為抓手，實施好一批示范性項目。2016/11“一帶一路一帶一路”倡議首倡議首次寫入聯合國大會次寫入聯合國大會決議決議 敦促各方通過“一帶一路”倡議等加強阿富汗及地區經濟發展，呼吁國際社會為“一帶一路”倡議建設提供安全保障環境。201

88、7/05 首屆首屆“一帶一路一帶一路”國國際合作高峰論壇際合作高峰論壇 重點打造了五方面成果：凝聚了廣泛國際共識，明確了共同努力方向，推動了更多合作項目落地，構筑了完善支撐體系，拓展了全球伙伴關系網絡 2018/08 推進“一帶一路”建設工作 5 周年座談會 加快形成金融支持共建“一帶一路”的政策體系，有序推動人民幣國際化，引導社會資金共同投入沿線國家基礎設施、資源開發等項目，為走出去企業提供外匯資金支持。加強共建“一帶一路”同京津冀協同發展、長江經濟帶發展、粵港澳大灣區建設等國家戰略對接，促進西部地區、東北地區在更大范圍、更高層次上開放，助推內陸沿邊地區成為開放前沿，帶動形成陸海內外聯動、東

89、西雙向互濟的開放格局。2019/04 第二屆第二屆“一帶一路一帶一路”國際合作高峰論壇國際合作高峰論壇 各方高度重視基礎設施互聯互通對經濟增長的拉動作用，希望建設高質量的交通運輸、資金、能源、數字、智力互聯互通網絡，繼續為世界經濟增長挖掘新動力。2021/03“十四五”規劃 推進基礎設施互聯互通，構建以新亞歐大陸橋等經濟走廊為引領，以中歐班列、陸海新通道等大通道和信息高速路為骨架，以鐵路、港口、管網等為依托的互聯互通網絡，打造國際陸海貿易新通道。聚焦關鍵通道和關鍵城市，有序推動重大合作項目建設。創新融資合作框架，發揮共建“一帶一路”專項貸款、絲路基金等作用。建立健全“一帶一路”金融合作網絡，推

90、動金融基礎設施互聯互通，支持多邊和各國金融機構共同參與投融資。2021/11 第三次“一帶一路”建設座談會 把基礎設施“硬聯通”作為重要方向，把規則標準“軟聯通”作為重要支撐，把同共建國家人民“心聯通”作為重要基礎，推動共建“一帶一路”高質量發展，取得實打實、沉甸甸的成就。2022/03 關 于 推進 共 建“一帶一路”綠色發展的意見 到 2025 年，綠色基建、綠色能源、綠色交通、綠色金融等領域務實合作扎實推進，綠色示范項目引領作用更加明顯，境外項目環境風險防范能力顯著提升，共建“一帶一路”綠色發展取得明顯成效 2022/11 習總書記主席出席G20 峰 會 并 發 表 共 贏 時代 挑 戰

91、 共建美好未來重要講話 要推動更加包容的全球發展、推動更加普惠的全球發展；提出國際糧食安全合作倡議，期待同各方深化合作等 2022/11 雅萬高鐵試驗運行雅萬高鐵試驗運行成功成功 雅萬高鐵是印尼和東南亞的第一條高鐵，是“一帶一路”建設和中印尼兩國務實合作的標志性項目，也是中國高鐵首次全系統、全要素、全產業鏈在海外建設項目，全線采用中國技術、中國標準。項目建成后，雅加達和萬隆之間的旅行時間將由現在的 3 個多小時縮短至 40 分鐘。2022/11 首屆“一帶一路”青年發展高峰論壇 論壇上成立了“國際青年僑商協作平臺”，以團結各界愛國愛港的青年僑商，主動對接國家發展戰略 2022/12 中國與阿爾

92、及利亞中國與阿爾及利亞簽署重點領域三年簽署重點領域三年（20222024）合）合作計劃作計劃 主要聚焦于重點領域投資合作，是積極推進中阿共建“一帶一路”倡議的重要舉措。國家發展改革委將與阿外交和海外僑民部建立指導委員會，共同向兩國企業推介交通、能源礦產、制造業及研發、信息技術、金融服務、醫療服務等 6 個重點領域潛在合作項目。2022/12 習總書記出席在沙特阿拉伯首都利雅得舉行的首屆中阿峰會和中海峰會 開啟中阿、中海關系新時代，在首屆中阿峰會上提出中阿務實合作“八大共同行動”，在出席首屆中海峰會時強調，未來 3 到 5 年，中國愿同海合會國家在五個重點合作領域作出努力。資料來源：中國政府網，

93、中國一帶一路網等，天風證券研究所 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 圖圖 31：PPP 近年近年發展里程碑發展里程碑簡要梳理簡要梳理 資料來源：中國一帶一路網等，REITs 與 PPP 對比分析及未來展望（李博聞），天風證券研究所 圖圖 32：PPP 重要事件重要事件/文件及內容梳理文件及內容梳理 時間時間 事件事件/文件文件 內容和意義內容和意義 2013/11 十八屆三中全會 提出“職能轉變、優化資源配置、深化改革開放”、“推進公共資源配置市場化，鼓勵非公有制企業進入公共服務等特許經營領域”2014/05 財政部成立政府和社會資本合作

94、（財政部成立政府和社會資本合作（PPP）工作領導小組工作領導小組 標志著標志著 PPP 進入全國推廣階段進入全國推廣階段。2014/09 財政部關于推廣運用政府和社會資本合作模式有關問題的通知 拓寬城鎮化建設融資渠道，促進政府職能加快轉變，完善財政投入及管理方式，盡快形成有利于促進政府和社會資本合作模式發展的制度體系。2014/10 國務院關于加強地方政府性債務管國務院關于加強地方政府性債務管理的意見理的意見（43 號文）號文）明確提出政府與企業的債務脫鉤，2014 年以后，政府對融資平臺新增債務不需要承擔償還或者救助責任，地方政府債券成為地方政府的主要負債。2014/11 國務院出臺國務院關

95、于創新重點領域國務院出臺國務院關于創新重點領域投融資機制鼓勵社會投資的指導意見投融資機制鼓勵社會投資的指導意見 鼓勵社會資本通過特許經營等方式參與具備一定收益的基礎設施項目等公益性事業投資、建設和運營，PPP 開始進入高速發展階段開始進入高速發展階段。2014/11 財政部印發政府和社會資本合作模式財政部印發政府和社會資本合作模式操作指南（試行）操作指南（試行）規范項目識別、準備、采購、執行、移交各環節操作流程。2014/11 財政部發布關于政府和社會資本合作示范項目實施有關問題的通知 規范地推廣運用政府和社會資本合作模式，保證 PPP 示范項目質量，形成可復制、可推廣的實施范例，充分發揮示范

96、效應。2014/12 發改委發布關于開展政府和社會資本合作的指導意見 鼓勵和引導社會投資，增強公共產品供給能力，促進調結構、補短板、惠民生。2014/12 財政部印發政府和社會資本合作項目政府采購管理辦法 規范 ppp 項目政府采購行為。2015/03 國家發改委和國家開發銀行聯合發文關于推進開發性金融支持政府和社會資本合作有關工作的通知 靈活運用基金投資、銀行貸款、發行債券等各類金融工具，推進建立多元化、可持續的 PPP 項目資金保障機制。2015/04 國家多部委聯合發文基礎設施和公用事業特許經營管理辦法 鼓勵和引導社會資本參與基礎設施和公用事業建設運營，提高公共服務質量和效率，保護特許經

97、營者合法權益。2015/05 關于在公共服務領域推廣政府和社關于在公共服務領域推廣政府和社會資本合作模式指導意見會資本合作模式指導意見 促進在公共服務領域推廣政府和社會資本合作模式。2016/12 財政部印發財政部駐各地財政監察專員辦事處實施地方政府債務監督暫行辦法 明確限制地方政府對融資平臺注資行為，使地方政府難以通過注資的方式快速改善融資平臺資產負債率，進而影響平臺公司后續融資。2017/04 財政部等發布關于進一步規范地方政財政部等發布關于進一步規范地方政府舉債融資行為的通知（府舉債融資行為的通知（50 號文）號文）進一步規范約束地方政府融資行為，明確禁止地方政府通過明確禁止地方政府通過

98、 PPP 等模式等模式進行變相融資進行變相融資。明確提出“地方政府不得以借貸資金出資設立各類投資基金，嚴禁地方政府利用 PPP、政府出資的各類投資基金等方式違法違規變相舉債”。2017/05 財政部發布關于堅決紙質地方政府以財政部發布關于堅決紙質地方政府以政府購買服務名義違法違規融資的通政府購買服務名義違法違規融資的通知（知（87 號文）號文）規范政府購買服務管理，制止地方政府違法違規舉債融資行為。明確建筑物新建改建擴建、多類基礎設施建設工程等作為政府購買服務項目，嚴禁將非金融機構提供的融資行為納入政府購買服務范圍 2017/11 財政部關于規范政府和社會資本合財政部關于規范政府和社會資本合作

99、（作（PPP）綜合信息平臺項目庫管理的）綜合信息平臺項目庫管理的進一步規范 PPP 項目運作，糾正 PPP 中的不規范行為，推動 PPP 回歸創新公共服務供給機制的本源，促進 PPP 事業可持續發展。行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 22 通知通知（92 號文）號文）2018/03 財政部關于規范金融企業對地方政府和國有企業投融資行為有關問題的通知 規范金融企業對地方政府和國有企業投融資行為，與地方政府債務管理等政策形成合力，共同防范和化解地方政府債務風險。2019/03 財政部發布財政部關于推進政府和社會資本合作規范發展的實施意見 嚴格規范

100、PPP 項目帶來的地方政府隱性債務風險，進一步厘清政府與社會資本的合作模式，規范 PPP 項目的運作，補齊基礎設施短板。2019/05 國務院出臺政府投資條例國務院出臺政府投資條例 對 PPP 項目投資和建設管理做出了更系統、更明確、更嚴格的規定，為PPP 發展提供了全面、穩定、高層次的法律制度框架，其中提及的公共領域是 PPP 項目比較集中的領域，為社會資本參與政府投資項目提供了廣闊空間和制度保障。2019/06 國家發展改革委發布關于依法依規加強 PPP 項目投資和建設管理的通知 對新建、改建、擴建、技術改造等 PPP 項目要“全面、深入”開展可行性論證和審查。2020/02 財政部政府和

101、社會資本合作中心發布關于加快加強政府和社會資本合作（PPP）項目入庫和儲備管理工作的通知 進一步提高 PPP 項目入庫和儲備管理效率，加快加強項目入庫和儲備管理工作。2020/03 國務院關于授權和委托用地審批權的決定 土地使用權審批一直是 PPP 項目提質增效中的堵點，該政策的公布增加了地方政府土地審批的自主權，減少了審批的流程，對土地使用權進行審批的時間將被大大縮短，地方政府與社會資本合作將更具有靈活性和及時性，有利于 PPP 項目高效推進。2020/03 政府和社會資本合作（PPP）項目績效管理操作指引 對 PPP 項目在全生命周期開展的績效目標和指標管理、績效監控、績效評價及結果應用等

102、項目管理活動進行了明確和規范。對提高公共服務供給質量和效率，保障合作各方合法權益具有重要和積極的意義。2021/02 引導社會資本參與盤活國有存量資產中央預算內投資示范專項管理辦法 該管理辦法從支持的重點領域、重點區域、重點項目三個方面規定了支持的范圍。采用 PPP 模式是支持重點項目盤活國有存量資產的重要方式，管理辦法的發布有利于進一步激發社會資本方的投資熱情。2021/03 關于加強地方國有企業債務風險管控工作的指導意見 由此國資委對于央企和地方國企參與 PPP 都進行了嚴格控制。2022/11 關于進一步推動政府和社會資本合關于進一步推動政府和社會資本合作（作（PPP）規范發展、陽光運行

103、的通知）規范發展、陽光運行的通知 從做好項目前期論證、推動項目規范運作、嚴防隱性債務風險、保障項目陽光運行四個方面進一步規范 PPP 發展路徑。資料來源：中國一帶一路網等，REITs 與 PPP 對比分析及未來展望（李博聞），天風證券研究所 行業行業報告報告|行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 23 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接

104、或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。

105、該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業

106、人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明

107、投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區佟麟閣路 36 號 郵編：100031 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：