平安銀行-公司深度報告：把握財富良機零售新王崛起 -230208 （44頁）.pdf

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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 平安銀行（000001.SZ）深度報告：把握財富良機，零售新王崛起 2023 年 02 月 08 日 在當前經濟轉型的大背景下，平安銀行順應時代大勢，發展大財富生態鏈。中長期的戰略布局，主要表現為以下三大主線。一是零售轉型積累了客戶、增厚了息差。2016 年啟動零售轉型以來，零售端通過消金產品引領客戶入行；同時高收益的零售產品矩陣，配合不斷提升的零售貸款占比，則持續助力息差提升。信用卡業務通過做精產品與服務，使交易規模穩步提升，在按揭需求不穩背景下，信用卡增長韌性尤為可貴。二是對公重啟把握住新經濟，同時助力大財富。對

2、公業務重啟之后，行研式發展對公信貸，使走向新經濟領域的對公貸款能夠保持良好資產質量。同時深化推進復雜投融，一方面，房地產動能式微之后，可對接新經濟直接融資需求；另一方面，也可為私行產品提供優質底層資產。三是大財富生態鏈輪動，息差、中收兩方面均有助益。從財富管理成長空間來看，在集團導流的加持之下，平安銀行零售 AUM 增速有望維持較高水平。在利潤表上的表現中，利息收入上，存款沉淀能力提升，支撐息差領先的同時，也有助于資產端降低風險偏好，從而降低信用成本。非息收入上，復雜投融、財富管理兩端協同發展對中收獲取更具放大效應；另外，表外業務還具有輕資本消耗屬性，助力平安銀行的輕資本轉型。中期來看，戰略潛

3、力將逐步顯現；短期來看，經濟復蘇或推動景氣向上。地產風險有望緩釋，零售資產質量迎來修復機會。當前隨著銷售+融資政策雙管齊下，地產行業有望迎來周期性復蘇，從而有望化解銀行資產質量壓力。而隨著疫情管控政策的優化，零售端資產質量也將穩中向好。盈利能力保持優于可比同業，撥備計提保持充分。在零售轉型的總體戰略之下，平安銀行實現了優于可比同業均值的業績。同時在充分計提了撥備的前提下，資產質量的好轉，或為業績釋放帶來空間。投資建議：地產壓制放松，大財富建設騰飛 短期來看，平安銀行撥備厚實，且隨著地產風險逐漸消解、疫情管控政策優化，資產質量有望好轉，市場表現或將回升。中長期來看，平安銀行成長主線明確，零售端以

4、私行為主建設財富管理，對公端復雜投融漸起發力，同時融合兩端打造大財富生態鏈，有望長期支撐負債成本不斷降低、中收貢獻持續提升?？紤]到大財富業務的輕資本屬性，分部使用 PE 估值法，隨著大財富戰略成果不斷落地，估值空間將被進一步打開。預計 22-24 年 EPS 分別為 2.35 元、2.85 元和 3.59元，2023 年 2 月 8 日收盤價對應 0.7 倍 22 年 PB，維持“推薦”評級。風險提示：宏觀經濟波動超預期；轉型進度不及預期；資本補充面臨壓力；地產行業改善不及預期等。盈利預測與財務指標 項目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）169,383

5、179,895 199,800 226,116 增長率（%）10.3 6.2 11.1 13.2 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）36,336 45,516 55,266 69,594 增長率（%）25.6 25.3 21.4 25.9 每股收益（元）1.87 2.35 2.85 3.59 PE 7 6 5 4 PB 0.8 0.7 0.7 0.6 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2023 年 2 月 8 日收盤價）推薦 維持評級 當前價格：14.04 元 分析師 余金鑫 執業證書：S0100521120003 郵箱： 相關研究 1.平安銀行（0000001.SZ）2022

6、 年三季報點評：信貸結構優化，切實服務實體-2022/10/25 2.平安銀行（000001.SZ）2022 年中報點評：利潤保持高增，零售深化轉型-2022/08/18 3.平安銀行（000001.SZ）2022 年一季報詳解：業績立標桿，質效雙提升-2022/04/27 4.平安銀行（000001）2021 年年報詳解：財富管理突破，資產質量向好-2022/03/11 5.平安銀行：營收上行，撥備大增2021年業績快報點評-2022/01/17 平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 從深發展到平安銀行，從對公

7、先行到零售轉型.3 1.1 2012 年之前：深發展結緣平安，吸收合并獲新生.3 1.2 2012-2016：對公先行，資產質量現危機.3 1.3 新任管理層到位，開啟零售轉型.4 2 私行財富加復雜投融，大財富戰略逐漸清晰.6 2.1 經濟換錨：新動能引領新融資需求.6 2.2 銀行業務亟待轉型：股份行宜發展大財富生態鏈.7 2.3 平安銀行：戰略路線清晰，集團賦能強勁.9 3 業績增長主線：零售轉型、對公重啟、生態鏈循環.15 4 零售轉型：積累客戶，增厚息差.17 4.1 零售啟航：資產拉動負債，提息差、拓客戶.17 4.2 信用卡：占比高于同業，交易量增速不凡.19 5 對公重啟：擁抱

8、新經濟，助力大財富.21 5.1 行業銀行：以行研模式引領新信貸業務.21 5.2 復雜投融：用集團的表，做大銀行的業務.22 6 大財富：從表內至表外，全面貢獻營收.24 6.1 財富管理：市場廣闊，背靠集團大有可為.24 6.2 AUM 結構優化，財富中收貢獻穩定.28 6.3 對公零售協同，助推打造高水平零售銀行.29 7 地產風險有望緩解，疫后零售資產質量修復.30 7.1 對公：地產風險有望緩解.30 7.2 零售：疫后復蘇帶來修復機會.31 7.3 不良認定嚴格，撥備安全墊厚.32 8 業績表現優于可比同業.33 8.1 盈利能力領先可比同業平均水平.33 8.2 對公低成本，零售

9、高收益，利好息差領先.34 8.3 大財富生態加持，中收增長潛力更大.36 9 盈利預測與投資建議.37 9.1 盈利預測假設與業務拆分.37 9.2 估值分析與投資建議.37 10 風險提示.40 插圖目錄.42 表格目錄.43 WWkXpWgUoZ8VyQzR8OdN6MpNoOoMmPiNoOsQjMnNwPbRpOoOvPtRwPMYnQqR平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 從深發展到平安銀行，從對公先行到零售轉型 1.1 2012 年之前：深發展結緣平安，吸收合并獲新生 2012 年，原平安銀行+深發展=

10、新平安銀行。平安集團為了完善自身的綜合金融布局，在 2003 年、2006 年分別通過收購福建亞洲銀行和深圳市商業銀行，進行了一代和二代平安銀行的組建。2012 年平安集團又完成了對深圳發展銀行的控股，并通過深發展吸收原平安銀行完成了新平安銀行的組建。圖1：平安銀行發展歷程 資料來源：公司官網，民生證券研究院繪制 1.2 2012-2016：對公先行，資產質量現危機 迎來“民生系”管理層。2012 年 10 月，原民生銀行副行長邵平就職平安銀行行長。另外，原民生銀行風險管理部總經理趙繼臣、科技部總經理張金順、運營部總經理孫先朗也入職平安銀行，分管風險條線、科技和人事、運營和財務業務。表1：平安

11、銀行過往管理層簡歷 姓名 原任民生銀行職務 平安銀行職務 邵平 總行副行長，主管風控工作 行長 趙繼臣 風險管理部總經理 副行長，分管風險條線 張金順 科技部總經理 行長助理，分管科技和人事 孫先朗 運營部總經理 行長助理，分管運營和財務 資料來源：Wind，公司財報，民生證券研究院 建 銀行 年成立 年平安 收 建 銀行，年將 更 為 平安銀行（一）。深 業銀行 年成立 年平安 收 深 業銀行，年深 行吸收原平安銀行，并更 為 深 平安銀行。年，深圳平安銀行 更 為 平安銀行 二 。年深 發展銀行吸收合并平安銀行，在原平安銀行注銷后，深發展又更 為 平安銀行。深 發展銀行 年成立 年上市（）

12、年，平安集團開 接 深發展，到 年 月，平安 持有深發展 。平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 一步對公業務先行，復制民生銀行小微道路。2012 年底，合并之初的平安銀行針對后續發展制定了“三步走”戰略規劃。中第一步，是要在3-5 年內先以對公業務為主，為零售業務發展打下基礎。另外，民生銀行在 2009 年起將打造“小微企業銀行”作為公司重要戰略定位，并在小微企業貸款上迅速實現跨越式進步?！懊裆怠备吖艿饺魏?，對平安銀行的公司業務基本采取復制民生小微業務模式，對公業務大力發展小企業金融，公司類貸款投放傾向于輕工制造業和商

13、業流通行業。圖2：平安銀行三步走戰略規劃 圖3：2013-16 年貸款投放傾向輕工制造與 業流通業 資料來源：公司財報，民生證券研究院繪制 資料來源：公司財報，民生證券研究院 小微道路剛有起色，卻遇上了宏觀經濟尋底過程，中小微企業貸款資產質量急轉直下。2013 年、2014 年兩年內，小企業金融發展均取得較好進展，小微金融拳頭產品“貸貸平安”卡的存、貸款規模均有較好增長。但隨著風險偏好提升、客群逐漸下沉，以及宏觀經濟下行，小微業務資產質量危機逐漸顯現。截至2016年6月末，小企業貸款及貸貸平安卡貸款的不良率分別達到了5.46%、4.02%。圖4：小微貸款余額（億元）及不良率 圖5：貸貸平安卡貸

14、款余額（億元）及不良率 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 1.3 新任管理層到位，開啟零售轉型 新一屆管理層：公司內部長期任職，零售轉型戰略執行定力強。2016 年底，18%16%14%14%15%13%12%12%16%15%15%15%14%12%11%10%0%5%10%15%20%25%30%35%40%13H1201314H1201415H1201516H12016商業流通業貸款/貸款總額輕工制造業貸款/貸款總額8711003109111059348180.60%1.30%1.16%2.91%3.13%5.46%0%1%2%3%4%5%6%020

15、04006008001,0001,200201314H1201415H1201516H1小微貸款余額不良率（右軸）602974485755254940.64%1.97%1.76%4.02%0%1%2%3%4%5%0200400600800201314H1201415H1201516H1貸貸平安商務卡貸款余額不良率（右軸）平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 謝永林、胡躍飛分別就任平安銀行董事長、行長。從工作經歷來看，謝永林長期此前在平安集團內長期任職，且曾于平安銀行與深發展“兩行整合”期間擔任深發展副行長，可有力促進銀行發

16、展路徑與集團戰略進一步契合。胡躍飛則是“深發展系”老將，于 1990 年便已進入深發展銀行。業務能力方面，謝永林任職平安集團多年，從壽險代理人到董事長秘書 到平安證券董事長，基層調動到業務協同均擅長；行長胡躍飛則為深發展老員工，多年深耕銀行業；分管大零售板塊的行長特別助理蔡新發擁有 13 年硅谷工作經歷，科技背景強。表2：平安銀行現任管理層簡歷 姓名 職務 出生年 簡歷 謝永林 董事長 1968 于 1994 年加入中國平安，從基層業務員做起，先后任職于平安產險、壽險。2005-2006 年任中國平安發展改革中心副主任，2006-2013 年先后擔任平安銀行運營總監、人力資源總監、副行長等職務

17、，并自 2013-2016 年先后擔任平安證券董事長特別助理、總經理兼 CEO、董事長。胡躍飛 行長 1962 1990 年加入深圳發展銀行，曾任支行行長、分行行長、總行行長助理等職。2006 年至 2016 年任平安銀行副行長。蔡新發 行長特別助理 1971 曾任 eBay 美國總部首席工程師、攜程酒店事業部首席技術官、平安證券常務副總經理，2016 年加入平安銀行并分管零售業務。資料來源：Wind，公司財報，民生證券研究院 2016 年提出全面向零售銀行轉型。面對小微金融風險暴露、零售業務具備一定發展基礎的局面，且加上配合當時平安集團發展大綜合金融的戰略定位，新一屆管理層到位后，平安銀行即

18、在戰略層面上提出，要全面向零售銀行轉型。到如今，零售轉型已開展六年，期間應對業務發展需求，戰略規劃也在不斷迭代細化。表3：平安銀行 2016 年至今零售業務戰略更迭 時間 戰略表述 2016 年 制定了全面向零售銀行轉型的戰略目標。2017 年 零售突破：以零售貸款（LUM）拉動 AUM，以信用卡帶動借記卡，通過模式創新推動業務全面發展。2018 年 發力基礎零售、消費金融與私行財富“三大板塊”，提升成本控制與風險控制“兩大能力”，全力打造“中國最卓越、全球領先的智能化零售銀行”。2019 年 構建開放銀行生態，全力打造“中國最卓越、全球領先的智能化零售銀行”。2020 年 提出著力打造“數字

19、銀行、生態銀行、平臺銀行”三張 片 2021 年 升級提出以開放銀行、AI 銀行、遠程銀行、線下銀行、綜合化銀行相互銜接并有機融合的“五位一體”新模式，資料來源：公司財報，民生證券研究院 對公主動退出風險資產，化解不良包袱。在零售轉型開啟的同時，對公端也開 處置資產質量問題，在主動退出風險資產政策下2016-2019 年對公信貸規模有所下降。同時加大對不良資產的暴露與核銷力度，2018 年末平安銀行對公貸款的不良率已經見頂，撥備覆蓋率轉向上行，資產質量開 逐漸回暖，風險抵補能力回升。到 2019 年末，平安銀行對公不良率大幅下降，對公貸款規模同比增速也重回平安銀行(000001)/銀行 本公司

20、具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 正增長，拖累進度的資產質量包袱已基本被卸下。圖6：平安銀行對公貸款余額及不良率（億元）圖7：平安銀行撥備覆蓋率及關注率 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 2 私行財富加復雜投融，大財富戰略逐漸清晰 2.1 經濟換錨：新動能引領新融資需求 以房地產為 表的經濟增長“舊動能”趨弱。地產行業方面，2020 年以來，“房住不炒”政策堅定落實，房價上升預期發生改變。同時，過往多輪房地產政策調控手段主要為限購、調整利率等需求端管理方法，目標以防止房價上漲過快為主。而本輪政策主要目標為防范房地產市場

21、風險蔓延至金融領域，改變信貸資產向地產鏈條傾斜的現狀。圖8：房地產開發投資與房屋新開工面積當月值同比增速 資料來源：Wind，民生證券研究院 與此同時，新動能加速起勢。新動能既包含隨著新一輪產業革命而發展的高端制造、專精特新、科創等新興產業，也包含當前政策大力支持的中小微企業、綠色產業等主體。近兩年來，政府工作報告、中央經濟工作會議以及各地“穩經濟大盤舉措”中，均多次重點提及針對中小微企業、專精特新企業、高端制造業以及綠色0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020122013201420152016

22、2017201820192020202122H1對公貸款余額對公貸款不良率（右）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%0%50%100%150%200%250%300%350%201220132014201520162017201820192020202122Q3撥備覆蓋率關注率（右）-100%-50%0%50%100%150%200%2001200220032004200520062008200920102011201220132015201620172018201920202022房屋新開工面積:當月值YoY房地產開發投資完成額:當月額YoY平安銀

23、行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 資產等領域的支持舉措，新動能將有望接力引領發展。而隨著經濟換錨，金融 場的融資需求也在發生改變。舊動能下，銀行信貸深度參與地產信用體系。從資產投向來看，房地產自身有重資產、對銀行信用高度依賴的特點，銀行業對公資產最終有很大比例以信貸和非標等形式，投向了地產領域。因而地產行業一經調控，銀行業便會同時受到沖擊。從業務模式來看，對公業務集中在信貸領域，銀行間的競爭會很明顯地體現在利率價格戰上，考慮到減值損失計提后的綜合收益會更低。圖9：上 銀行地產、基建、制造業在總貸款中占比變化 資料來源：公司財

24、報，民生證券研究院 新動能下的實體經濟主體融資需求更加多元化。新經濟企業大多具有輕資產、周期長、波動大的特點，更加依賴資本性夾層融資、風險投資、股權投資等融資方式，與之相對應的則是直接融資和資本市場的共榮發展。圖10：全國債券發行總量（萬億元）及同比增速 圖11：A 權融資規模（萬億元）及同比增速 資料來源：人民銀行，民生證券研究院 資料來源：Wind，民生證券研究院 2.2 銀行業務亟待轉型：行宜發展大財富生態鏈 新經濟之下，銀行要實現破局，業務轉型迫在眉睫。首先，應對負債端的存款脫媒、資產端單一信貸無法滿足經濟需求問題，近年來，銀行紛紛發力輕資本、輕32.1%25.4%10.4%32.7%

25、25.2%9.4%33.0%26.5%9.2%32.6%27.2%9.1%0%5%10%15%20%25%30%35%房地產（對公+零售）基建制造業201820192020202111.022.336.140.843.645.357.361.9 61.90%20%40%60%80%100%120%010203040506070201420152016201720182019202020212022債券發行量同比增速（右）0.841.732.161.591.081.561.731.841.62-50%0%50%100%150%01122320142015201620172018201920202

26、0212022A股股權融資規模同比增速（右）平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 資產的“雙輕”業務，如零售端推廣財富管理，對公端發展投資銀行業務，但從提振中收在營收中占比情況來看，效果尚不理想。圖12：上 銀行中收在營收中占比 資料來源：公司財報，民生證券研究院 同時，銀行業轉型，也要因勢利導，根據不同優勢差異化尋找轉型方向。國有大型銀行全國展業且資產規模龐大，有能力服務各類型、各行業的企業及零售客戶。城農商行區域展業，但下沉力度極強，因而更適合深耕區域優勢產業。股份行則處于中間地位，網點不如國有行多、下沉力度不如城農商

27、行大，要實現效率最大化，更應該瞄準細分業務賽道。如零售端財富管理或擴量發展大眾客群，或精耕私人銀行客群；對公端則應將精力與資源聚焦于部分產業或行業。圖13：22H1 上 國有大行、行網點數量（個）資料來源：公司財報，民生證券研究院；注：僅統計境內分支機構 財富管理提升吸引力，最終依靠的是產品收益表現。財富管理業務端直接對接著居民/機構的盈余資金，若想提升對客戶的吸引力，則要提升 服務水平和產品的業績表現，而產品的業績表現又有賴于對優質資產的挖掘與配置。投資銀行業務則直接對接著實體經濟的融資需求，銀行開展投行業務，一方面對接直接融資市場發展浪潮；另一方面，投行業務開展過程本身就是在挖掘和創設優質

28、資產，能夠直接促進“優質資產資產管理財富管理”鏈條的形成。0%5%10%15%20%25%30%招商平安興業光大交通中信民生上海寧波浦發建設南京工商中國杭州江蘇農業華夏北京滬農渝農浙商郵儲合計中收/營收05,00010,00015,00020,00025,000農業銀行工商銀行建設銀行中國銀行郵儲銀行交通銀行民生銀行興業銀行招商銀行光大銀行渝農商行浦發銀行中信銀行平安銀行華夏銀行平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 貫穿表內表外、零售對公，銀行大財富生態鏈形成后，能助推實現社會融資需求與財富保值增值需求的良性循環。將投行業

29、務所創設的資產，與資產管理提振業績所要瞄準的優質底層資產實現融合之后，對財富管理端客戶能形成高收益的吸引力，而對投行端的融資客戶可以形成可靠的資金來源。使銀行能夠以一種區別于傳統信貸的新形式，次成為社會資金供需雙方之間的橋梁。2.3 平安銀行：戰略路線清晰，賦能強勁 當前，市場尚未充分看清平安銀行戰略轉型的及時性，以及資產轉換能力的機動性。面對經濟轉型的時 大勢，平安銀行 早已順勢而為，大財富路線圖逐漸清晰。平安銀行自 2016 年開 啟動零售轉型，經歷兩年多的結構調整，2018 年報中便開 將發展“私行財富”定位為零售業務發展重點。2020 年公司重啟對公業務，并將“復雜投融”作為對公業務五

30、張牌之一，同年 8 月，平安理財正式開業，發展大財富及大資管生態鏈的作戰地圖逐漸清晰。圖14：業銀行大財富生態鏈示意圖 資料來源：Wind，民生證券研究院繪制 資金投資相互轉化融資需求獲取 創設 原 料 底層資產 公私 動，企業董監高發展為私行客戶；企業融資過程中銀行也可沉淀對公存款投資銀行優質資產實體經濟主體銀行客戶個 企業資管 理財產品財富管理平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 零售端財富管理：以私 銀行業務為重要抓手。發展私 銀行，是平安銀行獲取財富管理 場 額的最優選項。在財富管理市場份額的搶灘之中，各類銀行根

31、據自身特點采取了不同的路徑。1）國有大行路徑：國有大行依托網點規模及品牌優勢，疊加代發等傳統業務優勢，多年來沉淀了遠超 他銀行規模的零售客戶。但此路徑特征在于 AUM 結構中存款占比過高，而真正具有財富管理意義的資產占比均較小。2）制銀行路徑：股份制銀行雖也可全國展業，但網點下沉力度仍遜于國有大行，也使得 全量零售客戶規模顯著低于國有大行。因而股份制銀行進行零售業務轉型時，主要抓住中國居民日益提升的財富管理需求，與當前銀行業普遍缺少充分服務能力之間的矛盾，將更多的精力賦予提升服務能力上，朝著提升客均資產方向努力。截至 2022 年 6 月末，平安銀行私人銀行 AUM 在零售 AUM 中貢獻度已

32、達到44.8%，以結構向高客均資產傾斜的方式，帶動平安銀行財富管理業務規模的提升。表4：高凈值客戶資產目前主要 中于招 銀行和國有大行 22/6/30 私行客戶 AUM（萬億元）私行客戶 數量（萬）私行客戶 客均資產（萬）零售客戶 客戶數量（萬）零售客戶 AUM（萬億元）私行AUM/零售AUM 招 銀行 3.6 13.0 2,805 17,800 11.7 31.1%工 銀行 2.5 21.6 1,144 71,200 17.9 13.8%中國銀行 2.3 15.5 1,503 50,000 12.0 19.4%建設銀行 2.2 19.1 1,144 73,000 16.0 13.6%農業銀行

33、 2.1 19.1 1,080 85,900 17.5 11.8%平安銀行 1.6 7.5 2,075 12,205 3.5 44.8%交通銀行 1.0 7.4 1,397 18,900 4.5 23.0%興業銀行 0.8 6.0 1,276 8,482 3.1 24.9%民生銀行 0.6 4.1 1,354 11,224 2.2 25.3%光大銀行 0.5 5.3 1,008 14,700 2.3 23.3%浦發銀行 0.5 2.8 1,857 13,300 4.0 13.2%圖15：平安銀行大財富作戰線路圖逐漸清晰 資料來源：Wind，民生證券研究院繪制 優質資產 對公 線復雜投融零售 線

34、財富管理平安理財產品 設 品產品 平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 華夏銀行 0.2 1.4 1,638 3,227 1.0 22.6%資料來源：公司財報，公司官網，民生證券研究院 服務體系方面，平安銀行并不落后。目前在私行財富領域，平安銀行已形成了完善的客群分層體系，也有豐富的產品貨架。平安銀行根據客戶在行資產規模及職業、年齡等信息，將客戶分為“財富、鉆石、私行、超高凈值、頂級私行”五大層級+八大群體，多維度定位客群特征?？紤]到提升客戶在行資產規模，還提出對客戶進行升檔服務，形成完善的客戶升級通道。產品貨架的設計也

35、多元化地考慮到了客戶資產規模和風險偏好等因素。圖16：平安銀行零售客戶分層 資料來源：公司官網，民生證券研究院繪制 圖17：多元化、多策略的產品體系+定制化專屬產品，滿足各類客群需求 資料來源：公司官網，民生證券研究院 初始客戶分層細化客戶分層、客戶服務升檔客戶資產600W+200W50W客戶資產億級+3000W50W600W200W超高凈值服務頂級私行服務私行服務鉆石服務未來過去平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 新銀保隊伍：銀行進一步對接 資源的橋梁。2021 年平安銀行啟動了新銀保業務改革，改革主要表現形式為單獨

36、打造一支“以壽險產品銷售為主、兼顧復雜金融產品銷售”的新財富隊伍。過往銀行在銀保業務中主要扮演中介角色，將保險銷售融入在理財產品銷售之中，但財富客戶經理對保險銷售并不專長，因而銷售表現并不佳。而且隨著客戶對市場的認知度、財富規劃都更加完善，保險不 僅是一項理財產品，還是客戶資產配置的重要組成部分，專業的銀保隊伍更能精準對接客戶需求，助力銀行更深入地挖掘集團在保險方面的資源。當前，新銀保改革雖剛啟動一年，但新財富隊伍規模在 2022 年內高速壯大，助推代銷保險收入高增長。而這支新隊伍除了帶來保險產能貢獻外，22H1 非保險營收已占新隊伍整體營收近五成，也在逐漸成長為私行及財富管理業務成長的新動力

37、。圖18：新財富隊伍規模不斷壯大 圖19：新財富隊伍助推 理保險收入高增（億元）資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 但平安銀行順利驅動客戶在行資產規模的升級、吸引更多新客戶，更要憑借的還是業績表現硬實力。而支撐產品業績表現的主要邏輯在于創設符合市場需求的產品，并能夠投資合意優質的底層資產。平安理財：財富管理產品 設的全新平臺。平安理財于 2020 年 8 月開業，成立兩年多時間以來，在承接母行理財產品和自主發行產品方面均有較快發展。截至 2023 年 1 月末，平安理財共有在售或存續公募產品 391 只、私募產品 329 只。理財子公司與過往的銀行理財最大的

38、區別在于，當前在資管新規對理財凈值化轉型要求下，理財子公司幾乎是“潔凈起步”，凈值化管理更加考驗機構對產品的經營能力。目前，市場存在銀行理財子公司投研能力較弱的質疑，轉型后的理財產品與公募基金同場競技，產品若想獲得更強的市場競爭力，需要在收益方面表現更亮眼。600+人800+人近1100人0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2002022-032022-062022-09新財富隊伍累計人數隊伍非保險營收占比（右）7.210.714.446.0%26.3%32.4%0%10%20%30%40%50%05101522Q122H122Q1-3代銷保險收入同

39、比增速（右）平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 圖20：平安銀行非保本理財規模（億元）圖21：平安理財公募產品風險等級分布（只）資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：銀行業理財登記托管中心，民生證券研究院；注：數據截至 2023年 1 月 31 日 復雜投融：設優質底層資產。積極打造以投行驅動的復雜投融業務。在利率市場化和互 網金融發展的背景下，銀行凈息差被擠壓不斷收窄，中收則成為銀行當下競爭的新熱土。除了在零售端發力財富管理業務之外，不少銀行對公端也開 拓展投行業務，平安銀行也在此隊列之中。圖22：平安銀行復

40、雜投融三十六計（2021 年）資料來源：公司官網，民生證券研究院 平安銀行復雜投融優勢顯著，可支撐業務規模擴張。一方面，大 東 強勁賦能，助力打造差異化競爭體系。而平安銀行能實現戰略的迅速推動，背后離不開平安集團的賦能支撐。截至 22Q3，中國平安集團及 控股子公司平安壽險持有平安銀行股份占比共計 57.94%。5,0197,4255,0115,3785,9036,4828,7218,8039,4739,90902,0004,0006,0008,00010,00012,000201520162017201820192020202122Q122H122Q325248116205010015020

41、0250300一級(低)二級(中低)三級(中)四級(中高)平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 圖23：截至 22Q3 平安銀行 權結構圖 資料來源：公司財報，民生證券研究院繪制 平安 金融牌照齊全。除平安銀行外，平安集團旗下還有保險公司、平安信托、平安證券、平安資管以及平安基金等金融子公司，因而平安銀行能依托集團旗下券商、信托、保險等金融全牌照優勢，通過團體綜合金融和復雜投融機制，打破不同牌照之間的邊界，建設“投資+融資+建設+運營”的全鏈條行業解決方案，滿足企業多元化融資需求。表5：平安 部分重要金融牌照 牌照 機構

42、 保險 平安人壽、平安財險、平安養老、平安健康、平安保險（香港）銀行 平安銀行 信托 平安信托 證券 平安證券 資管 平安資管、平安海外控股 租賃 平安融資租賃 期貨 平安期貨 基金 平安基金 資料來源：中國平安官網，民生證券研究院 另一方面，銀行是 內唯一賬戶資源。平安銀行擁有強大的對公客戶經理隊伍和完整的賬戶體系，能夠成為集團投融資源的牽頭執行者和最后資金的歸集者，因而各子公司為了賬戶資源有動力與銀行互相配合。中國平安（集團）平安壽險 他股東平安理財 香港中央結 有限公司 證金公司 平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1

43、5 圖24：平安銀行復雜投融規模（億元）資料來源：公司財報，民生證券研究院 形成收益有優勢的優質產品，依靠的是資產端的稟賦。財富管理需要業績優異的產品，理財子公司能創設出優質產品又有賴于尋找到優質的底層資產。過往銀行在開展傳統信貸業務過程中，鍛煉的更多是固定收益類資產的投資能力。而平安銀行 2020 年重啟對公業務以來，大力發展復雜投融，恰恰能夠挖掘或創設優質金融資產，未來有望支撐理財產品在資產配置能力上實現進步，從而組建成投行業務優質資產資產管理財富管理客戶滿意的業績的良性傳輸通道。3 業績增長主線：零售轉型、對公重啟、生態鏈循環 平安銀行下一階段的增長邏輯，則主要圍繞著這一大財富生態鏈展開

44、。首先，大財富生態鏈上的每一單獨業務 線 均有其各自的增長邏輯。零售轉型沉淀了零售客戶、做大零售 AUM，為發展財富管理奠定了良好的客群基礎；同時還提升了高收益的零售信貸占比，進而提升了資產端的綜合收益率。對公重啟之后，以行業銀行的形式開展信貸業務，能在一定程度上降低信用成本；發力復雜投融，則在獲取手續費及傭金收入的同時，還能夠沉淀低成本的對公存款。而各環節協同運轉，則更具規模效應。利息收入方面，大財富生態鏈運轉帶來零售對公兩端存款沉淀能力的提升，可有效降低負債成本，同時也有助于資產端風險偏好降低，信用成本有望下行。非息收入方面，當串 起零售與對公兩大條線，則構建了從優質底層資產到高收益私行產

45、品的輸送通道，開辟公私 動拓客途徑，從而打開大財富中收的增長空間。一方面，收益表現優異的財富管理業務、資金來源充裕的投行業務能帶來更大業務規模，中收則會隨著大財富業務精進而提升，緩沖市場息差下行趨勢對營收增速的影響；另一方面，營收結構上向手續費收入傾斜，還能夠減輕對資本金規模的消耗。78761086911591760202,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00020192020202122Q1-3復雜投融規模平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 圖25：平安銀行大財富生態鏈盈利增長點 資

46、料來源：公司財報，民生證券研究院繪制 對平安銀行而言，發展大財富管理，不僅僅是迎合經濟大勢的提前布局，也是當下縮小與招 銀行 差距的必經之路。將平安銀行和招商銀行的 ROE 杜邦拆解進行比較來看，相比于招商銀行，平安銀行 ROE 提升的關鍵改善點在于降低負債成本、提升資產質量和中收占比。因而，發展大財富生態鏈正契合平安銀行當下需求，助推 形成長期穩定于高位的 ROE。表6：2019-2021 年平安銀行及招 銀行杜邦拆解對比 (單位:pct)2019 2020 2021 2019 2020 2021 平安 招 平安 招 平安 招 平安銀行-招 銀行 營業收入 3.75 3.81 3.65 3.

47、68 3.61 3.76 -0.06 -0.03 -0.15 利息凈收入 2.45 2.44 2.37 2.35 2.56 2.32 0.00 0.03 0.25 利息收入 4.83 4.14 4.45 3.90 4.55 3.71 0.69 0.56 0.83 利息支出 2.38 1.69 2.08 1.55 1.99 1.40 0.69 0.53 0.59 手續費及傭金凈收入 1.00 1.01 1.03 1.01 0.70 1.07 -0.01 0.03 -0.37 凈其他非息收入 0.31 0.35 0.25 0.33 0.34 0.37 -0.05 -0.08 -0.03 稅金及附加

48、 0.04 0.03 0.04 0.03 0.04 0.03 0.00 0.00 0.00 管理費用 1.11 1.22 1.06 1.23 1.02 1.25 -0.11 -0.16 -0.23 撥備前利潤 2.57 2.52 2.53 2.37 2.52 2.43 0.06 0.16 0.09 減值損失 1.59 0.86 1.66 0.82 1.55 0.75 0.73 0.83 0.80 稅前利潤 0.99 1.65 0.87 1.55 0.98 1.68 -0.67-0.68-0.71 所得稅 0.22 0.33 0.19 0.31 0.20 0.31 -0.12-0.12-0.11

49、 ROAA 0.77 1.31 0.69 1.23 0.77 1.36 -0.54-0.55-0.59 權益乘數 13.30 12.30 12.42 11.82 12.36 11.13 1.00 0.60 1.23 ROAE 10.20 16.13 8.54 14.58 9.57 15.16 -5.93-6.04-5.59 資料來源：公司財報，民生證券研究院 低 對公 款 高收 零售信貸 低成 高收 零售銀行 復雜投融 財富 大 收入 積累零售 大零售 規模 高收 零售信貸占比 收入 低成 對公 款平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券

50、研究報告 17 4 零售轉型：積累客戶，增厚息差 4.1 零售啟航：資產拉動負債，提息差、拓客戶 回顧零售轉型初期，平安銀行采取資產端拉動負債端（LUM 帶動 AUM）策略。與招商銀行早在 2004 便開 明確要大力發展零售業務相比，平安銀行在2016年才啟動零售轉型，在以時間戰形式沉淀優質零售客戶方面并不占優勢。但是平安銀行有集團客源導流這一條近路可走，因而 在轉型初期發揮資產業務優勢，利用信貸投放來打造零售品牌，以吸納零售客戶的資金入行，也是一條符合 當時發展需求的突破性道路。圖26：平安銀行與招 銀行零售客戶數量（百萬戶）對比 資料來源：公司財報，民生證券研究院 零售貸款投放成效顯著，消

51、費金融三大尖兵領航信貸增長。從 2016 年末開，平安銀行零售貸款規模迅速攀升，到2017 年末初步實現了零售貸款和對公貸款五五開的分布。結構上來看，消費金融三大尖兵信用卡、新一貸和汽車金融貸款是引領客戶入行的主要產品。圖27：2012 年末以來平安銀行零售貸款結構（億元）資料來源：公司財報，民生證券研究院；注:他 類統計口徑不一，前后不可比 5270849710711812205010015020020072008200920102011201220132014201520162017201820192020202122H1平安銀行招商銀行05,00010,00015,00020,00025

52、,00012-1213-0613-1214-0614-1215-0615-1216-0616-1217-0617-1218-0618-1219-0619-1220-0620-1221-0621-1222-06住房按揭貸款汽車貸款信用卡應收賬款新一貸經營性貸款其他平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 以資產帶動負債的轉型效果顯著，為平安銀行的業績增長帶來明顯助益。1）凈息差 2018 年起明顯回升。豐富的零售產品貨架，帶來堅挺的資產端收益率。平安銀行自全面推進零售轉型以來，信用卡規模高歌猛進，而消費貸、經營貸和汽車貸款等各

53、類特色貸款品種，則針對不同客群完善產品貨架，形成差異化的定價，有效提振了零售貸款收益率。表7：平安銀行零售貸款產品 產品種類 產品名稱 特征 最高額度（萬元）年利率（單利）消費貸款 新一貸 免擔保 100 8%-18.36%平安白領貸 高額低息 100 3.852%-9.72%MAX 借 線上出額 20 7.2%-21.6%MAX 花 最長可 40 天先用后還 20 7.2%-16.2%白領優貸 高薪專享 300 4.68%起 經營貸款 新微貸 企業主/個體戶專享 200 4.68%-18.36%理財質押 申請便捷 100 3.9%-12%汽車貸款 車主貸 有車就能貸 100 8%-18.5%

54、車主費用貸 在線提款 10 7%-15%資料來源：平安口袋銀行 APP，民生證券研究院；注：以上為截至 2023 年 1 月 18 日數據 平安銀行于 2016 年開 壓降高收益率 小微企業貸款，對凈息差的負面影響在2017 年仍有延續，但隨著零售貸款投放的漸起發展，對凈息差起到了較好的支撐作用，2018 年起，平安銀行凈息差又重新回到上升通道之中。圖28：平安銀行零售貸款占比不斷提升 圖29：平安銀行凈息差（單季）資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院（2）AUM 高速增長，零售客戶數量奮起直追。零售貸款投放成功打響平安銀行的零售業務招牌，截至 22Q3，零售

55、客戶數量已達到 1.24 億戶；2017-2020 年零售 AUM 規?？焖偬嵘?，同比增速均保持在30%以上，迅速積累下業務基礎，截至 22Q3 已增長至 3.5 萬億元。20%30%40%50%60%70%2012201320142015201620172018201920202021招商銀行平安銀行8家股份行平均2.0%2.2%2.4%2.6%2.8%3.0%4Q152Q164Q162Q174Q172Q184Q182Q194Q192Q204Q202Q214Q212Q22凈息差平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 圖3

56、0：平安銀行零售客戶數量（億戶）圖31：平安銀行零售客戶 AUM 規?？焖偬嵘▋|元）資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 4.2 信用卡：占比高于同業，交易量增速不凡 信用卡業務是觸達零售客戶最直接的渠道。2019 年以來，中國信用卡開立數量增速開 明顯放緩，信用卡市場逐漸開 走向存量競爭時代。盡管如此，信用卡仍是 達零售客戶最直接的渠道，因而對于零售轉型的銀行來說，信用卡業務仍是重點發力方向之一。圖32：全國信用卡開立數量（億張）及同比增速 資料來源：公司財報，人民銀行，民生證券研究院 零售轉型下，信用卡業務得以快速發展。平安銀行在零售轉型啟動之初，便制定

57、“以信用卡帶動借記卡”戰略，將信用卡業務作為重點發力方向。歷經了 6 年的轉型積累，平安銀行信用卡流通量增長到了 22H1 的 7080 萬張，在全國信用卡發卡量中占比達到 8.8%。隨著卡量的提升，信用卡應收賬款的規模也不斷提升，拉動平安銀行信用卡貸款在零售貸款中占比長期高于股份行同業。疫后信用卡資產質量、場需求或迎來修復機遇。2020 年以來，受疫情等因素影響，信用卡不良率略有提升，而當前隨著疫情管控政策逐漸優化，社會生產消費場景逐步修復，信用卡資產質量有望穩中向好，同時消費回暖也將為信用卡業務0.520.700.840.971.071.181.240.00.20.40.60.81.01.

58、21.420162017201820192020202122Q30%10%20%30%40%50%010,00020,00030,00040,00020162017201820192020202122Q122H122Q3零售AUM規模同比增速（右）4.655.886.867.467.788.008.028.070%5%10%15%20%25%30%45678920162017201820192020202122Q122Q2全國信用卡數量同比增速（右）平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 量增長提供良好環境。按揭需求不穩背

59、景下，信用卡韌性尤為可貴。近年來，在地產行業調控政策影響下，按揭貸款需求表現較不穩定，因而平安銀行發力信用卡為主的消金類信貸業務，為零售信貸規模增長帶來韌性。圖33：平安銀行信用卡流通卡量及在全國 場中占比 圖34：平安銀行信用卡應收賬款規模（億元）資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 圖35：平安銀行信用卡在零售信貸中占比 圖36：平安銀行信用卡不良率 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 以產品與服務，提升存量客戶的增量需求。在全市場信用卡量增速放緩的大背景下，信用卡市場的競爭已經從獲客走向精細化經營比拼。對于接下來如何拉

60、動存量客戶需求、挖掘存量客戶的潛在價值，平安銀行“將存量市場當作增量市場經營”，強化客群的精細化經營。即在信用卡量較招行落后的情況上，平安銀行通過將產品、服務做大做強，并依靠集團在生態背景、科技賦能等方面的支撐，吸引各細分方向客戶，做大交易額。表8：平安銀行信用卡重點產品 卡片名稱 面向客群 用戶權益 發卡量 車主白金卡 車主客群 加油 88 折、專屬洗車、酒后代駕服務、道路救援、全車人員意外保障等。截至 22Q3，核心車主類信用卡流通卡量超 2600 萬張 悅享白金信年輕客群 百變好禮月月享：憑借資格券可兌-4%5%6%7%8%9%10%01,0002,0003,0004,0005,0006

61、,0007,0002016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-09(萬張）平安銀行信用卡數量平安銀行信用卡市占率（右）0%40%80%120%02,5005,0007,500201220132014201520162017201820192020202122Q122Q222Q3信用卡應收賬款余額同比增速（右）10%15%20%25%30%35%40%45%2012201320142015201620172018201920202021平安銀行招商銀行8家股份行平均0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%2012201420162

62、018202022Q122Q3信用卡不良率平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 用卡 換 B 站大會員、星巴克等禮品。京喜白金聯名卡 購物客群 京喜/京東購物月享 2 筆 10 元立減，每月完成支付任務可領騰訊視頻月卡等。2022 年上半年發卡超 50 萬張 資料來源：公司財報，民生證券研究院 平安銀行信用卡交易量與招 銀行差距不斷縮小。平安銀行深度經營信用卡成果可以從與招行對比中明顯反映出來，2017 年是平安銀行開展零售轉型的第一個完整年度，也是兩行信用卡數據對比的轉折點。2017 年以來，招行相對平安銀行在信用卡流

63、通卡量的優勢逐漸擴大，但信用卡交易額上的差值卻呈現下降趨勢。在此趨勢之下，平安銀行有望在信用卡業務上快速縮小與招行的差距。圖37：平安銀行與招 銀行信用卡流通卡量（萬張）圖38：平安銀行與招 銀行信用卡交易額（億元）資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 5 對公重啟：擁抱新經濟，助力大財富 5.1 行業銀行：以行研模式引領新信貸業務 重啟對公后，新的信貸投向領域對銀行提出新要求。在化解歷史資產質量包袱之后，平安銀行從 2020 年開 重啟對公業務。在零售轉型的戰略背景之下，平安銀行年度新增貸款基本以零售貸款為主，對公信貸投放規模相對小，因而就更需要對投放對象進

64、行優中選優。同時對公信貸投向也逐漸從房地產等傳統領域向高端制造、專精特新、綠色金融等領域發展，對銀行的信貸審核能力又提出新要求。02,0004,0006,0008,00010,00012,0002012201320142015201620172018201920202021平安銀行招商銀行招商-平安010,00020,00030,00040,00050,00060,0002012201320142015201620172018201920202021平安銀行招商銀行招商-平安平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 圖39：

65、平安銀行年度貸款增量分布情況（億元）資料來源：公司官網，民生證券研究院 以行研方式聚焦重點行業。當前對公端大力發展“行業銀行、交易銀行和綜合金融”三大支柱，中行業銀行 強調打造行研專業隊伍，聚焦重點行業，用行業研究的方式去開展信貸業務。比如在支持制造業融資方面，制造業內涵廣泛，下轄子行業眾多，平安銀行就能夠充分發揮行業銀行優勢，對 中國家戰略引領、符合產業方向的細分領域進行大力支持。同時，在行業研究的引領之下，也能夠更好地控制信貸資產質量。對公端占比較高的批發和零售業、社會服務、以及不斷向高端轉型的制造業貸款，不良率均呈現明顯的下降趨勢。表9：平安銀行對公貸款按行業劃分不良率 行業 2019

66、2020 2021 22H1 農牧業、漁業 0.09%0.00%0.00%0.00%采礦業 12.40%15.93%0.95%0.69%制造業 3.32%3.37%0.78%0.57%能源業 0.87%0.00%3.83%3.50%交通運輸、郵電業 2.98%0.07%7.78%7.12%批發和零售業 6.63%2.43%0.59%0.43%房地產業 1.18%0.21%0.22%0.77%社會服務、科技、文化、衛生業 1.16%0.88%0.29%0.36%建筑業 2.19%1.13%0.08%0.71%資料來源：公司財報，民生證券研究院 5.2 復雜投融：用 的表，做大銀行的業務 用 的表

67、，做大銀行復雜投融的量。平安集團擁有大量保險資金需要進行資產配置，而銀行能夠直接 達大量對公客戶，且具備一定優質資產識別能力，因而銀行可以居中 絡集團保險資金通過平安證券、信托等子公司進行投放。對于銀行而言，能夠通過對集團資源的使用，以低資本占用方式，提供對客戶最大化的服務能力。-797-1171,2259549183,0813,0502,0322,4773,054-2,000-1,00001,0002,0003,0004,0005,00020172018201920202021企業貸款零售貸款平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究

68、報告 23 圖40：平安銀行推保險規模（億元）圖41：平安銀行推送 其他子公司融資規模（億元）資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 銀行從復雜投融業務中可獲得哪些收益？從戰略服務的視角來看，平安銀行深化推進復雜投融業務，一方面，可對接新經濟直接融資需求。在房地產動能式微之后，以高端制造等為代表的新經濟更偏好直接融資模式，銀行發展投融業務則是把握傳統信貸以外的新市場、新機遇。另一方面，投融業務還能提升財富管理的資產配置能力。銀行理財規模不斷壯大，凈值化轉型以及私行財富的發展，都對理財產品的資產配置提出了更高要求。而投融業務所創設的優質資產，未來不僅僅可以服務于集

69、團保險資金的資產配置需求，還能夠對接上財富管理的廣闊市場，為大財富生態鏈的良性循環提供動力。而從業績貢獻的視角來看，首先，銀行能夠最大化雙輕效果，并獲取中收。通過對集團資源的使用，平安銀行能以少量的表內對公信貸投放，翹起巨量客戶服務能力，以復雜投融半年度業務量與對應半年度對公貸款增量相比來看，倍數效應愈加顯著，少投放表內信貸就意味著對資本較少的占用。而從收益效果來看，投行業務還能為銀行帶來中收的增長。圖42：平安銀行年度復雜投融、對公貸款增量（億元）及二者比值（倍）資料來源：公司財報，民生證券研究院 同時，銀行可回流對公存款。平安銀行是集團內部唯一擁有完整賬戶體系的金融牌照，因而所有投融項目的

70、融資款都會先轉化成主賬戶內的存款，并最終會沉淀13.327.032.605101520253035201920202021銀推保險規模25144052473401,0002,0003,0004,0005,000201920202021銀推集團子公司融資規模051015202505,00010,00015,000201920202021對公貸款增量復雜投融規模復雜投融/對公貸款增量（右）平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 一部分成為銀行穩定、低成本的存款來源。自 2020 年以來，平安銀行對公存款增長要顯著快于對公貸款投

71、放，對公存款和貸款規?！袄瓤凇辈粩鄶U大。圖43：平安銀行對公存款與對公貸款（億元）“喇叭口”擴大 資料來源：公司財報，民生證券研究院 圖44：平安銀行對公存款平均余額結構及活期占比 圖45：平安銀行對公存款平均成本率下降 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 6 大財富：從表內至表外，全面貢獻營收 6.1 財富管理：場廣闊，背靠 大有可為 平安銀行零售 AUM 正處于高速擴張期。平安銀行 2021 年提出要在三年時間內使 零售AUM 達到 5 萬億元，若以此零售 AUM 絕對體量或零售 AUM/總資產進行比較，平安銀行與招商銀行仍有較大差距，2024 年的平

72、安銀行僅相當于2015 年時的招商銀行。不過平安銀行發展勢頭迅猛，2016-2021 年，平安銀行零售 AUM 復合增速高達 31.9%，遠高于招商銀行同期的 14.2%。5,00010,00015,00020,00025,0004Q162Q174Q172Q184Q182Q194Q192Q204Q202Q214Q212Q22對公 款對公貸款（不含貼現）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05,00010,00015,00020,00025,00019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q3（億元）對公定期 款平均余額對公活期 款平均余額活期 款占比（右）

73、2.48%1.95%1.9%2.0%2.1%2.2%2.3%2.4%2.5%2.6%19Q119H119Q3201920Q120H120Q3202021Q121H121Q3202122Q122H122Q3對公 款平均成 率平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 圖46：平安銀行與招 銀行零售AUM（億元）圖47：平安銀行與招 銀行零售AUM/總資產 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 平安銀行 AUM 有望維持較高增速。一方面，考慮到居民資產配置結構變化下，財富管理市場規模整體在擴張，市

74、場空間足夠發揮。另一方面，平安集團能夠在客戶傳導、金融科技支撐兩方面，為平安銀行零售 AUM 維持較高增速提供助益。配置結構變動，催生財富 場新空間。財富管理 場需求的新一輪發展，將由居民資產配置結構變動催化。我們認為，對金融風險資產的配置，才是對財富管理機構的真需求，對服務能力的嚴考驗。過往居民財富很小比例投向金融風險資產，但是財富總量的不斷擴大，驅動這一小比例也體現為較大的絕對規模。而當下以及未來一段時間內，居民資產配置結構可能逐步向金融風險資產傾斜，將驅動財富管理行業迎來新一輪的需求提升。居民資產配置結構或將逐漸向金融風險資產遷移。過往居民大部分資產投向以房地產為主的實物資產之中，金融資

75、產投資占比較小，且金融資產中還以無風險的現金、存款和保本理財為主，金融風險資產占比低。而當前房價上升預期發生改變、資管新規全面叫停剛兌理財，利率市場化改革持續推進的背景下，無風險收益率逐漸降低。對居民而言，“較低風險、較高收益”的資產稀缺，居民端對金融風險資產配置權重將有望提升，進而催生對專業機構財富管理服務需求。020,00040,00060,00080,000100,000120,000200820092010201120122013201420152016201720182019202020212024E招商銀行平安銀行2016-2021CAGR14.2%2016-2021CAGR31.

76、9%0%20%40%60%80%100%120%140%200820092010201120122013201420152016201720182019202020212024E招商銀行平安銀行平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 圖48：居民資產配置結構有望向金融風險資產傾斜，促進財富管理行業壯大 資料來源：2019 年中國城鎮居民家庭資產負債情況調查，民生證券研究院繪制 銀行開展財富管理具有賬戶、渠道等多方面優勢。在開展公募基金代銷業務過程中，銀行便能憑借自身優勢，占據更大的市場份額。因而對于銀行而言，把握住現有優勢

77、，在接下來居民財富配置結構變動的機遇之中，搶先提升能力，相比 他財富管理機構更容易獲取市場機會。挖潛 ，尋找下一步增長基礎。背靠著體系龐大的平安集團，是平安銀行最強大的差異化競爭優勢。當前平安銀行與招商銀行相比，雖然仍有短處，但集團尚有充裕的資源，在等待向銀行進行輸出。一，向銀行導流客戶，有意愿、有空間也有途徑。首先，銀行高管在 內資源調配能力強，提升 向銀行導流意愿。平安銀行董事長謝永林先生在中國平安（集團）內兼任總經理與 席首席執行官，同時集團內兩大業務專業委員會“團金會”與“個金會”，均由謝永林先生統籌負責或協助管理。住房 過去居民資產以房地產為代表的實物資產為主現金及銀行存款 銀行理財

78、、資管產品、信 金融資產中無風險的現金、銀行存款和剛性兌付的保本理財為主房地產行業預期發生變化、投資吸引力降低 風險利率降低，收益不能滿足居民需求剛性 的保本理財 管 過去現在趨勢居民資產配置向金融風險資產傾斜居民對專業管理 和機構的依 促進財富管理行業擴 平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27 圖49：平安銀行高管對 資源調配能力強 資料來源：公司官網，民生證券研究院繪制 其次，與銀行間客戶規模存在數量差，傳導有空間。截至 2022 年中期，集團全量客戶數已接近 2.3 億戶，而 中與平安銀行重疊客戶僅有7000 萬左右

79、，仍有大量客戶未進行轉化，傳導空間充足。并且集團擁有高凈值客戶 22 萬戶，潛在私行級別客戶規模更大，對比之下，平安銀行私行客戶僅有 7.5 萬戶，私行客戶挖掘潛力更強勁。圖50：平安銀行零售客戶數 vs.零售客戶數（萬戶）圖51：平安銀行私行客戶 vs.高凈值客戶(萬戶)資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 此外，傳導有路徑。在輸送方式上，如果將平安集團綜合金融比為一座礦藏豐富的金礦，那么集團的壽險代理人隊伍就是推動交叉銷售、助力銀行挖潛金礦的引擎?，F在平安銀行著重深化的 MGM 模式綜合金融對銀行零售業務貢獻度較高，22Q1-Q3 在私行客戶數量、零售 A

80、UM 規模增長中，綜合金融貢獻度均達到半數。而關于集團壽險代理人脫落危機，一方面脫落的主要是業績不達標準的低產能部分，另一方面銀行零售業務當前也更注重對存量客戶的挖掘與經營，因而對銀行影響有限?？偨浝?、席首席執行官團體綜合金融發展委員會 團金會 個人綜合金融發展委員會 個金會 集團業務專業委員會 董事長05,00010,00015,00020,00025,00019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3（萬）銀行零售 數集團 數3.03.84.45.15.76.57.07.519222223222222220510152025201819H

81、1201920H1202021H1202122H1銀行私行達標 數集團高凈值 數平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 圖52：綜合金融在各類獲客凈增量中貢獻度 圖53：綜合金融對銀行 AUM 凈增額貢獻度 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 二，依 金融科技力量，更具規模效應。首先，投入力量遠超單體 業銀行。金融科技有顯著規模效應，平安集團計劃 2020-2025 年金融科技累計投入 1000 億元，更高的投入意味著更強的技術搭建，長期來看可降低財富管理業務對人力的消耗、提升服務效率，

82、并有效降低成本收入比。6.2 AUM 結構優化，財富中收貢獻穩定 而財富管理轉型這些年，平安銀行獲得了什么？首先是業務規模的蒸蒸日上。自零售轉型以來，平安銀行零售 AUM、零售客戶規模均不斷提升。而且零售 AUM 結構也在不斷優化，需要成本支出的零售存款在 AUM 中占比較轉型初期大幅下降，而能夠帶來中收的代銷類資產占比則不斷提升。圖54：平安銀行 AUM 構成（億元）及存款占比 資料來源：公司財報，民生證券研究院 隨之提升的則是利潤上的貢獻。一方面，發展財富管理業務為平安銀行帶來了可觀的中收，在 手續費及傭金收入結構中，財富類業務貢獻度處于較高水平。另38%57%45%51%60%52%45

83、%45%48%39%46%50%0%10%20%30%40%50%60%70%總 財富 私行 21H1202122H122Q350%58%56%50%49%53%0%10%20%30%40%50%60%70%21H121Q3202121Q122H122Q30%5%10%15%20%25%30%35%40%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00020162017201820192020202122Q122H122Q3代銷 款零售 款/零售AUM（右）平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明

84、證券研究報告 29 一方面，在理財、代銷等業務流程中也能夠沉淀出個人存款，從而降低平安銀行的攬儲壓力，為 負債成本松綁。圖55：平安銀行手續費及傭金收入結構 資料來源：公司財報，民生證券研究院；注：銀行卡類包括銀行卡+結 業務；財富類包括代理及委托+資產托管業務 6.3 對公零售協同，助推打造高水平零售銀行 復雜投融與財富管理相互成就。而接下來，伴隨著大財富生態鏈的良性循環逐漸形成并加速運轉，對公、零售兩大條線協同運作，真正實現了從優質底層資產到高收益私行產品的通路，自然能夠在正在壯大的財富管理市場中獲取更大的市場份額。而更大規模的理財資金，也能反過來支撐復雜投融向企業提供更大體量的服務。兩端

85、中收獲取以及存款沉淀的能力都將會 進一步擴大。在負債端成本壓力緩解之下，一方面，資產端也更有降低風險偏好的底氣，則有力支持信用成本的降低；另一方面，對信貸業務而言，用更低成本的對公存款支持更高收益的零售信貸，更有助于打造“高息差、低風險”的信貸模式。圖56：平安銀行凈息差兩端分解（累計）資料來源：公司財報，民生證券研究院 通過打通表內表外、對公零售，從中收到利息收入 到信用成本，共同助推平55%55%54%56%58%31%29%30%26%27%14%16%16%18%15%0%20%40%60%80%100%20H1202021H1202122H1銀行卡類財富類其他類0.0%0.5%1.0

86、%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%0%1%2%3%4%5%6%4Q152Q164Q162Q174Q172Q184Q182Q194Q192Q204Q202Q214Q212Q22凈息差（右）生息資產收 率計息負債成 率平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 安銀行形成穩定于高位的 ROE，即逐步發展成為高水平零售銀行。圖57：平安銀行高水平零售銀行示意圖 資料來源：公司財報，民生證券研究院繪制 7 地產風險有望緩解，疫后零售資產質量修復 7.1 對公：地產風險有望緩解 存量風險化解之后，增量風險預計可控。2020 年，

87、在歷史資產質量包袱卸下之后，平安銀行提出要重新啟動公司業務。汲取過往發展的經驗教訓，在新一階段的對公業務發展中，平安銀行提出要將資產質量穩健作為業務“生命線”。對公當前講求業務做精，即將資源聚焦于優質行業、客群，并且通過優質客戶帶動 上下游供應鏈、產業鏈或生態圈客戶，同時依托行業研究力量，完善貸款風險政策，增量業務風險預計可控。當前對公端資產質量最大擔憂仍來自于房地產領域，但其存量業務質量較優，政策端發力也為其帶來了風險緩釋機會。平安銀行房地產領域貸款資產質量較優。截至 2022 年 9 月末，平安銀行對公房地產貸款不良率 0.72%、住房按揭貸款不良率 0.23%，均低于總貸款不良水平。與同

88、業相比，截至 22H1，平安銀行對公房地產不良貸款率在上市股份行中也屬較低水平。零售 破基礎零售消費金融私 銀行財富管理對公做 復雜投融高收益零售信貸產品 設優質資產提升對公 能力降低負債成本支持凈息差提升低負債成本利于資產端降低風險 ，信用成本降低提升中收占比交易銀行助力業績硬實力提升戰略效果利潤貢獻 ：提升規模、優化結構利于降低資產端風險 平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 圖58：截至 22H1 上 行對公房地產不良貸款率 資料來源：公司財報，民生證券研究院 政策暖風頻吹，地產壓力有望消退。對股份行估值形成主要壓

89、制的，是整體地產行業的風險。但 2022 年前三季度，地產銷售端政策暖風頻吹，致力于打通房企從銷售到生產環節資金鏈條；四季度以來地產融資端政策指導發力，多家銀行在政策支持之下已與房企簽訂意向性融資合約，顯著提振市場信心，地產行業對銀行板塊壓制有望消退。圖59：地產行業風險壓制有望消退 資料來源：Wind，民生證券研究院繪制 7.2 零售：疫后復蘇帶來修復機會 疫情擾動下零售端資產質量略有波動。平安銀行零售信貸資產質量多年來一0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%華夏平安浙商興業光大招商中信民生浦發對公房地產不良貸款率保交 一對一 促 政策（放開戶 售、

90、降低首 比 等）降低利率 下調）居民 貸居民愿貸居民能貸按揭貸款需求提升房企資金有來源，生產端有能力銀行地產貸款資產質量壓力減輕政策端傳導路徑效果 售端融資端 會 行、銀保 會銀保 會、住建部、行中國銀行間交易 協會推進房企 三支 關于做 當前金融支持房地產 場平穩 發展工作的通 （金融 ）關于 業銀行出具包 置換預售 管資金有關工作的通 推進房企 二支 行向 業銀行提 億元 息 貸款，用于支持 保交 房企資金 張 緩解 平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 32 直保持在較優水平，截至 22Q3，平安銀行零售貸款不良率為 1

91、.23%。2020 年以來，在新冠疫情的擾動之下，零售信貸資產質量有一定波動。但 中信用卡不良率提升也部分受到 21Q4 以來逾期時點調整影響，即不良率提升一定程度上包含認定更嚴格的影響。圖60：平安銀行零售貸款不良率 資料來源：公司官網，民生證券研究院 疫后復蘇帶來修復機會。2022 年 12 月起，全國多地接連發布疫情管控優化方案，接下來隨著疫情管控措施的優化，有望逐步實現消費復蘇，預計零售貸款規模增長、還款能力均可有所恢復，進而零售資產質量將穩中向好。7.3 不良認定嚴格，撥備安全墊厚 不良認定逐漸嚴格。零售端不良率雖有小幅提升，但整體貸款不良率依舊保持平穩，且從逾期 90+/不良貸款、

92、逾期 60+/不良貸款兩個比值來看，平安銀行不良貸款認定標準趨嚴，資產質量更加夯實。圖61：平安銀行不良率與關注率 圖62：平安銀行不良貸款 離度 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 撥備覆蓋率已達歷史高位。平安銀行 2020 年以來不良率一直位置在較低水0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%20162017201820192020202122Q122H122Q3零售貸款新一貸信用卡汽車 融房屋按揭 持證抵押貸款0%1%2%3%4%5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2012201320142015201620172018201920202

93、02122Q122H122Q32022不良率關注率（右軸）0%50%100%150%200%250%300%201220132014201520162017201820192020202122H12022逾期90+/不良貸款逾期60+/不良貸款平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 平，關注率雖有一定提升，但公司計提了足額撥備，不良貸款撥備覆蓋率已達 290%的高水平，且覆蓋面更廣的（不良+關注）貸款撥備覆蓋率也整體呈現上升趨勢，風險抵補能力足夠扎實。圖63：平安銀行撥備覆蓋率 資料來源：公司財報，民生證券研究院 8 業績

94、表現優于可比同業 8.1 盈利能力領先可比同業平均水平 2018 年以來，與 4 家可比股份行同業相比，平安銀行營收同比增速一直保持高于可比同業均值，且優勢差距不斷擴大。而在營收的良好表現驅動之下，疊加公司資產質量穩健，歸母凈利潤同比增速亦實現大幅優于可比同業水平。圖64：營收 YoY：平安銀行 vs.4 家上 行 圖65：歸母凈利潤 YoY：平安銀行 vs.4 家上 行 資料來源：公司財報，民生證券研究院；注：4 家上市股份行為招商、興業、中信、光大，下同 資料來源：公司財報，民生證券研究院 ROE 有望繼續向上。2020 年受到疫情沖擊，平安銀行 ROE 有所下探，但2021 年迅速回升。

95、目前平安銀行 ROE 水平與招商銀行仍有一定差距，但基于平0%50%100%150%200%250%300%201220132014201520162017201820192020202122Q122H122Q32022不良撥備覆蓋率（不良+關注）撥備覆蓋率-5%0%5%10%15%20%20162017201820192020202122Q122H122Q3平安銀行4家同業合計-5%0%5%10%15%20%25%30%20162017201820192020202122Q122H122Q3平安銀行4家同業合計平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁

96、免責聲明 證券研究報告 34 安銀行大財富生態鏈的逐漸深化打造，輕資本屬性的中收對利潤貢獻度預期可進一步提升，疊加把握平安集團賦能的強大差異化優勢，平安銀行 ROE 水平有望繼續向上，并逐漸縮小與招商銀行差距。圖66：ROE：平安銀行 vs.4 家上 行 圖67：ROE：平安銀行 vs.招 銀行 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 8.2 對公低成本，零售高收益，利 息差領先 資產端收益優勢帶來高水平凈息差。截至 22H1，平安銀行凈息差為 2.76%，在可比上市股份行中位列第一，中，4.86%的生息資產收益率為凈息差占據榜首提供了主要支撐力。圖68：22H

97、1 上 行凈息差（累計）圖69：22H1 上 行生息資產收益率 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 對公重啟，在零售低迷時期撐起貸款規模。平安銀行自 2020 年開 重啟對公業務，結構上，大力向制造業、專精特新等重點領域進行投放。2022 年面對零售貸款增長乏力情況，對公貸款增量上亦有較高貢獻。0%5%10%15%20%招商中信興業平安光大202122Q36%8%10%12%14%16%18%20%201520162017201820192020202122Q3平安銀行招商銀行0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%平安招商興業光大中信0.0

98、%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%平安光大興業中信招商平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 35 圖70：平安銀行單季貸款增量（億元）及對公貸款占比 資料來源：公司財報，民生證券研究院 對公貸款收益率雖相比零售貸款略低，但與 他生息資產相比仍更有優勢，對公貸款高投放，支撐住總貸款在生息資產中的較高占比，從而穩住生息資產收益率。圖71：平安銀行貸款平均余額在生息資產平均余額中占比情況 資料來源：公司財報，民生證券研究院 負債端成本下行，亦對息差維穩有正向貢獻。雖然 22H1 平安銀行計息負債成本率仍顯著高于招商銀行，但從

99、總體趨勢上來看，平安銀行計息負債成本率自2019 年以來不斷下行，為 凈息差“減負”。34%36%38%40%42%44%46%-5005010015020019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3一般企業貸款零售貸款票據貼現對公貸款占比（右軸）56%58%60%62%64%66%68%201819Q119H119Q3201920Q120H120Q3202021Q121H121Q3202122Q122H122Q3貸款平均余額/生息資產平均余額平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀

100、最后一頁免責聲明 證券研究報告 36 圖72：22H1 上 行計息負債成本率 圖73：平安銀行計息負債成本率 資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 8.3 大財富生態加持，中收增長潛力更大 而除了傳統信貸業務，平安銀行在搭建大財富生態鏈的過程中，也充分獲得了來自財富管理業務的中收支撐，同時近年來對公端發力交易銀行、復雜投融，也為中收進一步增長帶來新空間。平安銀行中收在營收中占比在可比同業中排 靠前，體現出大財富生態鏈建設的成果，而隨著這一生態鏈條繼續強化運轉、零售對公協同效應更加強化，中收增長潛力也將進一步具象化。圖74：2021 年上 行中收在營收中占比 圖

101、75：平安銀行手續費及傭金收入結構（億元）資料來源：公司財報，民生證券研究院 資料來源：公司財報，民生證券研究院 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%招商平安中信光大興業2.0%2.5%3.0%3.5%201220132014201520162017201820192020202122Q122H122Q3計息負債成 率28.5%19.5%19.3%17.9%17.5%0%5%10%15%20%25%30%招商平安興業光大中信47%48%45%49%49%8%7%8%7%9%24%24%24%21%22%6%6%6%5%6%14%16%16%18%15%0%20%40%60%80%1

102、00%20H1202021H1202122H1銀行卡結算代 委托資產托 其他平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 37 9 盈利預測與投資建議 9.1 盈利預測假設與業務拆分 關鍵假設：1、規模增速：平安銀行作為全國展業的綜合性股份制銀行，且零售轉型戰略堅定、對公有重啟之勢，信貸及資產擴張能力均較為強勁。我們預測 22-24 年貸款同比增速為8.7%、13.0%和13.0%，總資產同比增速為8.1%、10.9%和11.1%。2、凈息差：資產、負債結構的主動調整助力凈息差降幅收窄、企穩。我們預測 22-24 年凈息差為 2.65

103、%、2.64%和 2.65%。3、非息收入：零售端，平安銀行大力發展財富管理業務，對公端復雜投融業務也不斷發力，預計可對非息收入形成支撐。我們預測 22-24 年非息收入同比增速為-2.7%、20.0%和 20.0%，凈手續費收入同比增速為 0.0%、20.0%和 20.0%。4、資產質量：平安銀行資管質量管控機制完善，預計資產質量指標持續向好。我們預測 22-24 年不良貸款率為 1.05%、1.04%和 1.02%，撥備覆蓋率 290%、291%和 289%。根據以上假設，我們預計 2022-2024 年公司營收為 1799 億元、1998 億元和 2261 億元，增速分別為 6.2%、1

104、1.1%和 13.2%。9.2 估值分析與投資建議 此前多重沖擊下估值下探。平安銀行自 2016 年底啟動零售轉型以來，尤 是2020 年以來零售轉型邁入第二階段，重點發展財富管理業務后，估值水平整體有較為明顯提升。但 2021 年 7 月以來，人民銀行下調存款準備金率、地產風險暴露、資本市場行情不佳導致財富管理業務低迷、疫情沖擊零售信貸需求與資產質量，多輪沖擊之下，平安銀行估值不斷下跌，最低時到 2022 年 10 月已跌至 0.6 倍 PB以下。當前布局性價比高?，F在地產政策從銷售端走向融資端，疫情防控政策逐漸優化，對平安銀行估值兩大壓制因素正在弱化，疊加平安銀行零售轉型戰略持續推進、對公

105、重啟方向明確，估值修復有動能。當前平安銀行估值正處于低位，修復空間充裕，正是加配良機。平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 38 圖76：平安銀行估值復盤 資料來源：Wind，民生證券研究院 由于表內傳統信貸業務的擴張有賴于資本規模，且資本也是銀行抵御風險的方向，可采用 PB 估值法。而財富管理業務、復雜投融等表外業務，獲取的是手續費及傭金收入，且具有輕資本消耗、基本無信用風險的特點，使用 PB 估值會低估 業務貢獻度，采用PE 估值更為合適。綜上所述，本文對平安銀行采用分部估值。對于表內業務，以上市國有大行、股份行 PB-R

106、OE 來測，預測平安銀行 2023年 ROE 為 14.21%，則對應 PB 估值 0.63 倍，得到 表內市值 1952 億元。圖77：上 國有大行、行PB-ROE 資料來源：公司財報，民生證券研究院；注：PB 對應時間為 2023 年 2 月 1 日 對于表外業務，計 除去銀行卡以及結 業務后的手續費及傭金收入，將 作為財富管理及復雜投融業務（即大財富管理業務）收入，并以 28.3%的成本收入 層換屆 謝永林董事 上，全面向 銀 銀 開展“三三四十”專項治 動 新規出臺包 銀 被接 降準，確認經濟存下 壓力 風險暴露 場 情震蕩，受沖擊疫情影響 端政策東風頻頻，疫情防控措施優化0.00.5

107、1.01.52.02.52016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09平安銀行PB平安銀行PB/銀行（申萬）PB平安銀行PB/上證指數PB工行建行農行中行郵儲交通招行興業中信浦發民生光大平安華夏浙商y=5.4683x-0.1474R=0.53070.00.20.40.60.81.01.21.46%8%10%12%14%16%18%20%PBROE平安

108、銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 39 比（參考平安銀行 2021 年成本收入比）、25%的所得稅率計 凈利潤?？紤]到財富管理市場擴容，且需求主要集中于頭部機構，而平安銀行較早發力大財富，且有集團資源作為后備支撐，有望占據較大財富管理市場份額；同時，也考慮到財富管理業務具有一定周期性。綜上，預期平安銀行大財富管理業務潛在凈利潤增速可達15%，并給予與利潤增速相匹配的 15 倍 PE 估值，大財富業務市值為 1426 億元。綜上，匯總兩部分 值，平安銀行對應 2023 年底目標 值為3378 億元。表10：平安銀行分部估值表（億

109、元，倍，%）平安銀行分部估值 表內業務 2021 歸母凈資產 3255 廣義不良貸款余額（不良+關注）747 貸款減值準備 902 多計減值準備 155 調整后歸母凈資產 3,100 PB 倍數 0.63 倍 表內 值 1952 大財富業務 2021 財富管理及復雜投融手續費及傭金收入 177 2021 財富管理及復雜投融凈利潤 95 預測增速 15.0%PE 倍數 15 大財富 值 1426 匯總 值 3378 資料來源：公司財報，民生證券研究院預測 短期來看，平安銀行撥備厚實，且隨著地產風險逐漸消解、疫情管控政策優化，資產質量有望好轉，市場表現或將回升。中長期來看，平安銀行成長主線明確，零

110、售端以私行為主建設財富管理，對公端復雜投融漸起發力，同時融合兩端打造大財富生態鏈，有望長期支撐負債成本不斷降低、中收貢獻持續提升?？紤]到大財富業務的輕資本屬性，分部使用 PE 估值法，隨著大財富戰略成果不斷落地，估值空間將被進一步打開。預計 22-24 年 EPS 分別為 2.35 元、2.85 元和 3.59 元，2023年 2 月 7 日收盤價對應 0.7 倍 22 年 PB，目前估值仍低于零售轉型龍頭招商銀行，具備投資性價比，維持“推薦”評級。平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 40 表11：可比公司 PB 數據對比

111、票 碼 公司簡稱 收盤價（元）EPS（元）PB（倍）2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 600036.SH 招商銀行 38.49 4.69 5.39 6.26 1.4 1.2 1.1 601166.SH 興業銀行 17.11 3.98 4.40 5.16 0.6 0.5 0.5 601818.SH 光大銀行 3.00 0.80 0.87 0.90 0.4 0.4 0.4 601998.SH 中信銀行 4.92 1.08 1.40 1.63 0.4 0.4 0.4 平均值 0.7 0.6 0.6 中位數 0.5 0.5 0.4 000001.SZ 平安銀行 1

112、4.04 1.87 2.35 2.85 0.9 0.8 0.7 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；注：股價時間為 2023 年 2 月 8 日，中信銀行為 wind 一致預期 10 風險提示 1）宏觀經濟波動超預期：受外部環境及內需影響，經濟增速面臨一定下行壓力，居民、企業信貸需求走弱，行業擴張放緩。2）轉型進度不及預期：受經濟發展變化、客戶需求改變等影響，平安銀行零售轉型進度可能面臨波折。3）資本補充面臨壓力：系統性重要銀行分類對資本充足率提出更高要求，市場對銀行資本補充工具投資認可度的變化或帶來資本補充壓力的增加。4）地產行業改善不及預期：若行業政策落地等支持因素對房地產行業改善程度

113、不及預期，可能影響銀行資產質量。平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 41 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（億元）2021A 2022E 2023E 2024E 收入增長 2021A 2022E 2023E 2024E 凈利息收入 1,203 1,322 1,425 1,574 歸母凈利潤增速 25.6%25.3%21.4%25.9%手續費及傭金 331 331 397 476 撥備前利潤增速 11.6%5.2%11.5%14.5%他收入 160 147 176 211 稅前利潤增速 24.8%16.7%21.4%25.9%

114、營業收入 1,694 1,799 1,998 2,261 營業收入增速 10.3%6.2%11.1%13.2%營業稅及附加-16-11-12-14 凈利息收入增速 6.1%9.8%7.8%10.4%業務管理費-479-527-580-638 手續費及傭金增速 11.5%0.0%20.0%20.0%撥備前利潤 1,198 1,261 1,406 1,610 營業費用增速 7.3%10.0%10.0%10.0%計提撥備-738-724-755-789 稅前利潤 459 535 650 819 規模增長 2021A 2022E 2023E 2024E 所得稅-95-80-98-123 生息資產增速

115、10.7%6.5%9.9%10.1%歸母凈利潤 363 455 553 696 貸款增速 14.9%8.7%13.0%13.0%同業資產增速-34.3%1.0%3.0%3.0%資產負債表（億元）2021A 2022E 2023E 2024E 證券投資增速 11.8%3.0%5.0%5.0%貸款總額 30,634 33,292 37,620 42,510 他資產增速 7.7%55.1%29.2%25.9%同業資產 1,791 1,809 1,863 1,919 計息負債增速 10.0%9.0%10.6%10.7%證券投資 12,803 13,187 13,846 14,539 存款增速 10.9

116、%11.8%11.5%11.5%生息資產 48,312 51,432 56,537 62,240 同業負債增速-22.1%-4.8%5.0%5.0%非生息資產 1,804 2,797 3,613 4,547 股東權益增速 8.6%9.9%11.1%12.6%總資產 49,214 53,215 59,015 65,538 客戶存款 29,905 33,448 37,294 41,583 存款結構 2021A 2022E 2023E 2024E 他計息負債 12,492 12,781 13,857 15,030 活期 37.4%37.4%37.4%37.4%非計息負債 2,863 2,639 3,

117、035 3,490 定期 61.6%61.6%61.6%61.6%總負債 45,259 48,868 54,186 60,104 他 1.0%1.0%1.0%1.0%東權益 3,954 4,347 4,828 5,435 貸款結構 2021A 2022E 2023E 2024E 每 指標 2021A 2022E 2023E 2024E 企業貸款(不含貼現)32.6%32.6%32.6%32.6%每股凈利潤(元)1.87 2.35 2.85 3.59 個人貸款 62.4%62.4%62.4%62.4%每股撥備前利潤(元)6.17 6.50 7.25 8.29 票據貼現 5.0%5.0%5.0%5

118、.0%每股凈資產(元)16.77 18.80 21.28 24.40 資產質量 每股總資產(元)253.60 274.22 304.11 337.72 資產質量 2021A 2022E 2023E 2024E P/E 7 6 5 4 不良貸款率 1.02%1.05%1.04%1.02%P/PPOP 2 2 2 2 正常 97.56%97.49%97.53%97.56%P/B 0.8 0.7 0.7 0.6 關注 1.42%1.46%1.44%1.43%P/A 0.06 0.05 0.05 0.04 次級 0.59%0.58%0.57%0.56%可疑 0.24%0.23%0.22%0.21%利率

119、指標 2021A 2022E 2023E 2024E 損失 0.19%0.24%0.25%0.25%凈息差(NIM)2.79%2.65%2.64%2.65%撥備覆蓋率 288%290%291%289%凈利差(Spread)2.74%2.60%2.59%2.60%資本狀況 貸款利率 6.23%6.33%6.33%6.33%資本狀況 2021A 2022E 2023E 2024E 存款利率 2.04%2.02%2.00%1.98%資本充足率 13.34%12.77%12.33%12.06%生息資產收益率 4.95%5.13%5.14%5.15%核心資本充足率 8.60%8.58%8.63%8.79

120、%計息負債成本率 2.21%2.18%2.15%2.12%資產負債率 91.96%91.83%91.82%91.71%盈利能力 2021A 2022E 2023E 2024E ROAA 0.77%0.89%0.98%1.12%其他數據 2021A 2022E 2023E 2024E ROAE 11.73%13.19%14.21%15.70%總股本(億元)194.1 194.1 194.1 194.1 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 42 插圖目錄 圖 1：平安銀行發展歷程.3 圖

121、2：平安銀行三步走戰略規劃.4 圖 3：2013-16 年貸款投放傾向輕工制造與商業流通業.4 圖 4：小微貸款余額（億元）及不良率.4 圖 5：貸貸平安卡貸款余額（億元）及不良率.4 圖 6：平安銀行對公貸款余額及不良率（億元）.6 圖 7：平安銀行撥備覆蓋率及關注率.6 圖 8：房地產開發投資與房屋新開工面積當月值同比增速.6 圖 9：上市銀行地產、基建、制造業在總貸款中占比變化.7 圖 10：全國債券發行總量（萬億元）及同比增速.7 圖 11：A 股股權融資規模（萬億元）及同比增速.7 圖 12：上市銀行中收在營收中占比.8 圖 13：22H1 上市國有大行、股份行網點數量（個）.8 圖

122、 14：商業銀行大財富生態鏈示意圖.9 圖 15：平安銀行大財富作戰線路圖逐漸清晰.10 圖 16：平安銀行零售客戶分層.11 圖 17：多元化、多策略的產品體系+定制化專屬產品，滿足各類客群需求.11 圖 18：新財富隊伍規模不斷壯大.12 圖 19：新財富隊伍助推代理保險收入高增（億元）.12 圖 20：平安銀行非保本理財規模（億元）.13 圖 21：平安理財公募產品風險等級分布（只）.13 圖 22：平安銀行復雜投融三十六計（2021 年）.13 圖 23：截至 22Q3 平安銀行股權結構圖.14 圖 24：平安銀行復雜投融規模（億元）.15 圖 25：平安銀行大財富生態鏈盈利增長點.1

123、6 圖 26：平安銀行與招商銀行零售客戶數量（百萬戶）對比.17 圖 27：2012 年末以來平安銀行零售貸款結構（億元）.17 圖 28：平安銀行零售貸款占比不斷提升.18 圖 29：平安銀行凈息差（單季）.18 圖 30：平安銀行零售客戶數量（億戶）.19 圖 31：平安銀行零售客戶 AUM 規?？焖偬嵘▋|元）.19 圖 32：全國信用卡開立數量（億張）及同比增速.19 圖 33：平安銀行信用卡流通卡量及在全國市場中占比.20 圖 34：平安銀行信用卡應收賬款規模（億元）.20 圖 35：平安銀行信用卡在零售信貸中占比.20 圖 36：平安銀行信用卡不良率.20 圖 37：平安銀行與招商

124、銀行信用卡流通卡量（萬張）.21 圖 38：平安銀行與招商銀行信用卡交易額（億元）.21 圖 39：平安銀行年度貸款增量分布情況（億元）.22 圖 40：平安銀行推保險規模（億元）.23 圖 41：平安銀行推送集團 他子公司融資規模（億元）.23 圖 42：平安銀行年度復雜投融、對公貸款增量（億元）及二者比值（倍）.23 圖 43：平安銀行對公存款與對公貸款（億元）“喇叭口”擴大.24 圖 44：平安銀行對公存款平均余額結構及活期占比.24 圖 45：平安銀行對公存款平均成本率下降.24 圖 46：平安銀行與招商銀行零售 AUM（億元）.25 圖 47：平安銀行與招商銀行零售 AUM/總資產.

125、25 圖 48：居民資產配置結構有望向金融風險資產傾斜，促進財富管理行業壯大.26 圖 49：平安銀行高管對集團資源調配能力強.27 圖 50：平安銀行零售客戶數 vs.集團零售客戶數（萬戶）.27 圖 51：平安銀行私行客戶 vs.集團高凈值客戶(萬戶).27 圖 52：綜合金融在各類獲客凈增量中貢獻度.28 圖 53：綜合金融對銀行 AUM 凈增額貢獻度.28 圖 54：平安銀行 AUM 構成（億元）及存款占比.28 平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 43 圖 55：平安銀行手續費及傭金收入結構.29 圖 56：平安銀

126、行凈息差兩端分解（累計）.29 圖 57：平安銀行高水平零售銀行示意圖.30 圖 58：截至 22H1 上市股份行對公房地產不良貸款率.31 圖 59：地產行業風險壓制有望消退.31 圖 60：平安銀行零售貸款不良率.32 圖 61：平安銀行不良率與關注率.32 圖 62：平安銀行不良貸款偏離度.32 圖 63：平安銀行撥備覆蓋率.33 圖 64：營收 YoY：平安銀行 vs.4 家上市股份行.33 圖 65：歸母凈利潤 YoY：平安銀行 vs.4 家上市股份行.33 圖 66：ROE：平安銀行 vs.4 家上市股份行.34 圖 67：ROE：平安銀行 vs.招商銀行.34 圖 68：22H1

127、 上市股份行凈息差（累計）.34 圖 69：22H1 上市股份行生息資產收益率.34 圖 70：平安銀行單季貸款增量（億元）及對公貸款占比.35 圖 71：平安銀行貸款平均余額在生息資產平均余額中占比情況.35 圖 72：22H1 上市股份行計息負債成本率.36 圖 73：平安銀行計息負債成本率.36 圖 74：2021 年上市股份行中收在營收中占比.36 圖 75：平安銀行手續費及傭金收入結構（億元）.36 圖 76：平安銀行估值復盤.38 圖 77：上市國有大行、股份行 PB-ROE.38 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：平安銀行過往管理層簡歷.3 表 2：平安銀行現任管理層簡歷

128、.5 表 3：平安銀行 2016 年至今零售業務戰略更迭.5 表 4：高凈值客戶資產目前主要集中于招商銀行和國有大行.10 表 5：平安集團部分重要金融牌照.14 表 6：2019-2021 年平安銀行及招商銀行杜邦拆解對比.16 表 7：平安銀行零售貸款產品.18 表 8：平安銀行信用卡重點產品.20 表 9：平安銀行對公貸款按行業劃分不良率.22 表 10：平安銀行分部估值表（億元，倍，%）.39 表 11：可比公司 PB 數據對比.40 公司財務報表數據預測匯總.41 平安銀行(000001)/銀行 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 44 分析師承

129、諾 本報告署 分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯

130、達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視 為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議

131、并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及 附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這

132、些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應 系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從 他機構獲得本報告而將 視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生 券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026