醫藥生物行業：后疫情時代下的醫療服務場景復蘇兌現積極關注長新冠邏輯下的投資機會-230331（32頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 醫藥生物醫藥生物 Table_Date 發布時間：發布時間：2023-03-31 Table_Invest 優于大勢優于大勢 上次評級:優于大勢 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益-4%2%-9%相對收益-3%-3%-5%Table_Market 行業數據 成分股數量（只）475 總市值（億）36283 流通市值（億）28647 市盈率（倍）61.11 市凈率（倍）2.84 成分股總營收（億）2953 成分股總凈利潤

2、（億）468 成分股資產負債率（%）263.95 Table_Report 相關報告 GLP-1 系列深度：“成熟應用+口服”刺激擴容-20230331 中藥行業深度：尋找政策春風下的繁榮機會 -20230331 行業集中度有望提升，養固貢獻第二增長曲線-20230329 創新藥、疫苗、醫療服務板塊周觀點更新-20230329 萬物皆可偶聯：DS8201 后時代的彎道超車 -20230322 Table_Author 證券分析師：劉宇騰證券分析師：劉宇騰 執業證書編號：S0550521080003 010-63210890 Table_Title 證券研究報告/行業深度報告 后疫情時代下的醫療

3、服務場景后疫情時代下的醫療服務場景-復蘇兌現，積極關注長新冠邏輯下的投資機會 報報告摘要：告摘要：Table_Summary 新冠快速過峰國內醫療服務陸續恢復秩序，美國參議院表決通過結束新冠疫情“國家緊急狀態”法案，約翰斯霍普金斯大學今年 3 月 10 日之后停止統計新冠相關數據，各國入境取消核酸檢測，新冠感染的影響在全球范圍內告一段落。1-2 月各類醫療服務陸續恢復診療，疫后醫療服務呈現復蘇趨勢。近期甲流高發，呼吸系統疾病依舊可能反復，感染后的長新冠或成為全球公共衛生問題，后疫情時代積極關注醫療服務的復蘇態勢。海外新冠新增確診病例趨勢呈動態波浪狀，且年輕群體重復感染幾率海外新冠新增確診病例趨

4、勢呈動態波浪狀，且年輕群體重復感染幾率較大。較大。根據境外地區歷史新增感染數據，在新冠病毒防疫政策放寬初期，幾個國家或地區都迎來了一輪新增感染病例的高峰值。在此次峰值過后，接下來雖然預計仍然會有幾輪感染高峰期的出現，但新增確診病例峰值會逐漸降低，新冠病毒對人們日常生活的影響也隨之減弱?？紤]到奧米克戎毒株種類繁多，在首次感染后產生自然抗體的有效性較低，和新冠病毒感染率與出行頻率密切相關的特點。放開后海外各類醫療服務各項指標迅速回升，門診類診療數據彈性較放開后海外各類醫療服務各項指標迅速回升，門診類診療數據彈性較大。大。從境外國家和中國香港的經驗可以看出，過往的疫情防控是造成各個國家和地區在 20

5、20 年醫療服務類數據顯著降低的主要原因。在2021 年和 2022 年，隨著疫情封控政策放松，住院量，門診量，與手術量等醫療服務類數據都有顯著回升。其中門診類診療服務相比住院類受疫情封控影響更大，但恢復較快。另外，在疫情防控政策放松初期，隨著一輪感染的到來，醫療資源短缺現象也較為顯著。在感染過后，醫療資源分配情況會得到迅速優化，并因防控措施的放松逐漸回歸正常。海外既往受疫情影響較大的消費醫療科室營業收入快速回暖，肺部康海外既往受疫情影響較大的消費醫療科室營業收入快速回暖，肺部康復或成新賽道。復或成新賽道。一些受疫情封控影響較大的非剛需科室例如牙科，眼科，和康復類科室等，在疫情期間因為封控政策

6、影響，其收入和診療人次都顯著減少。但是疫后日常生活恢復后患者正常就醫動力持續，且由于疫情期間病例積壓的原因，一些非剛需科室的診療數據和收入可以在短時間內達到或超過疫情前水平。另外，結合英國康復診療數據和感染對人體肺部造成的傷害，肺部康復醫療服務或在長期作為后疫情時代崛起的新賽道，看好后疫情時代的中醫健康管理和康復行業。風險提示：風險提示：醫療服務場景恢復不達預期醫療服務場景恢復不達預期 Table_CompanyFinance -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2022/42022/72022/102023/1醫藥生物滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的

7、聲明及說明 2/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 目目 錄錄 1.境外感染情況復盤境外感染情況復盤疫情隨著幾輪感染峰值后迅速降低疫情隨著幾輪感染峰值后迅速降低.4 1.1.新增感染數量趨勢整體呈動態波浪狀，已日益恢復穩態低速增長.4 1.2.海外感染呈現整體呈現傳播率高，重癥率低的特點.6 1.3.疫后醫療機構運行秩序邊際恢復.7 1.3.1.醫療系統運作效率隨著第一波感染高峰過后逐漸回歸正常.7 1.3.2.海外住院量，門診量，手術量等醫療服務指標疫后迅速回升，門診類診療數據彈性較大.8 1.3.3.醫院醫療服務成本與新增感染人數呈正比關系：新冠后期醫院成本有望降低.13 1.3.4

8、.疫后醫務人員工作恢復正軌，短缺將長期得到緩解.14 1.4.奧米克戎始終為傳播性最強且最流行毒株，存在重復感染概率.15 1.4.1.奧米克戎毒株變異性強，流行速度快.15 1.4.2.奧密克戎重復感染率相對較高，感染抗體有效性隨時間衰退.15 1.4.3.感染可防可控：疫苗有效降低重癥率和二次感染概率.17 1.4.4.新冠病毒重復感染增加后遺癥風險，“長新冠”成為疫后健康管理關注重點.18 2.疫后春暖花開疫后春暖花開:診療秩序恢復，海外醫療服務各賽道呈現邊際反彈診療秩序恢復，海外醫療服務各賽道呈現邊際反彈.20 2.1.口腔眼科等消費醫療有望快速恢復疫情前接診量.20 2.1.1.牙科

9、居民消費在疫情防控政策放松后的短期內迅速終止下降趨勢.20 2.1.2.眼科類服務短期內迅速回彈，有望持續復蘇并反超疫情前.23 2.1.3.康復醫療服務受疫情防控政策影響更大，疫后肺部康復醫療服務或成新賽道.25 2.1.4.放開后分娩輔助需求短期反彈后趨于穩定，疫情整體對生育影響較小.26 3.2022 年國內疫情下的醫療服務整體情況復盤年國內疫情下的醫療服務整體情況復盤.28 3.1.三年疫情下醫療服務總診療人次和出院人次整體受雙重壓制.28 3.2.22Q1-3 疫情下醫療服務存在疫后的短期反彈.29 3.3.疫情下基層受損嚴重，三級醫療服務網絡有望重整.30 4.風險提示風險提示.3

10、0 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：美國新冠病毒每周新增感染人數：美國新冠病毒每周新增感染人數.4 圖圖 2：英國每日新增新冠病毒人數（百）：英國每日新增新冠病毒人數（百）.5 圖圖 3：英格蘭新冠病毒感染新增人數（百）：英格蘭新冠病毒感染新增人數（百）.5 圖圖 4：日本每周新增新冠病毒確診人數（百）：日本每周新增新冠病毒確診人數（百）.5 圖圖 5：澳大利亞新冠病毒新增確診病例（百）：澳大利亞新冠病毒新增確診病例（百）.5 圖圖 6：香港新增確診病例（百）：香港新增確診病例（百）.5 圖圖 7：新加坡新增確診病例（：新加坡新增確診病例（百）百）.5 圖圖 8：紐約州新冠病毒新增確診病例（千）：

11、紐約州新冠病毒新增確診病例（千）.6 圖圖 9：2020-2022 年美國紐約州醫院因新冠病毒感染目前處于住院和年美國紐約州醫院因新冠病毒感染目前處于住院和 ICU 人數（千）人數（千）.7 圖圖 10：2020-2022 年診斷檢測等待時間（等待年診斷檢測等待時間（等待 6 周以上人數占比）周以上人數占比）.7 圖圖 11：英格蘭：英格蘭 2020-2022 年病床使用率年病床使用率.8 QVlZkZRUlZgVsRmPpNbRaObRtRoOpNnOjMpPtPlOrRmP8OpPvMvPmNyRxNmMtM 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/32 醫藥生物醫藥

12、生物/行業深度行業深度 圖圖 12：住院人次（千）：住院人次（千）.9 圖圖 13：住院手術（千）：住院手術（千）.9 圖圖 14：門診手術量（千）：門診手術量（千）.10 圖圖 15：美國：美國 HCA 急診室接待人次（千）急診室接待人次（千）.11 圖圖 16：香港醫：香港醫院管理局普通科門診和急診室就診人次（萬）院管理局普通科門診和急診室就診人次（萬）.11 圖圖 17：新加坡日間手術數量（千）：新加坡日間手術數量（千）.12 圖圖 18：新加坡?？崎T診診療人次（千）：新加坡?？崎T診診療人次（千）.12 圖圖 19：日本：日本 2019-2022 年醫療服務情況（千）年醫療服務情況（千）

13、.12 圖圖 20：HCA 病人診療費用（千）病人診療費用（千）.14 圖圖 21：聯合健康集團醫療服務成本（：聯合健康集團醫療服務成本（1-9 月）月）.14 圖圖 22：美國：美國 2020-2022 年面臨人員短缺問題的醫院數量年面臨人員短缺問題的醫院數量.14 圖圖 23：美國紐約州新冠病毒變種毒株情況：美國紐約州新冠病毒變種毒株情況.15 圖圖 24：首次感染產生的自然抗體有效性：首次感染產生的自然抗體有效性.16 圖圖 25：重復感染不同：重復感染不同毒株的可能性（毒株的可能性（%）.16 圖圖 26：紐約州感染人數統計（千）：紐約州感染人數統計（千）.16 圖圖 27：重復感染數

14、據（英國）：重復感染數據（英國）.16 圖圖 28：接種人群住院率情況：接種人群住院率情況.17 圖圖 29：不同接種人群感染率情況：不同接種人群感染率情況.17 圖圖 30：不同感染史與疫苗接種情況對預防奧米克戎：不同感染史與疫苗接種情況對預防奧米克戎 BA.2 感染的效力感染的效力.18 圖圖 31：不同年齡層重復感染新冠病毒情況：不同年齡層重復感染新冠病毒情況.18 圖圖 32：SARS-CoV-2 重復感染與未重復感染在急性和急性后期對器官系統造成后遺癥的風險和負擔重復感染與未重復感染在急性和急性后期對器官系統造成后遺癥的風險和負擔.19 圖圖 33：長新冠癥狀以及對多器官病理影響：長

15、新冠癥狀以及對多器官病理影響.20 圖圖 34：2020-2022 年美國居民牙科服務消費數據（十億美元，根據年變化率調整后數據）年美國居民牙科服務消費數據（十億美元，根據年變化率調整后數據）.21 圖圖 35：2014-2021 美國居民牙科服務消費數據（十億美元）美國居民牙科服務消費數據（十億美元）.21 圖圖 36：英國牙科各組別所用療程占比（：英國牙科各組別所用療程占比（%）.22 圖圖 37：英格蘭牙科患者收費（百萬英鎊）：英格蘭牙科患者收費（百萬英鎊）.22 圖圖 38：香港衛生署提供牙科門診服務就診人次（千）：香港衛生署提供牙科門診服務就診人次（千）.23 圖圖 39：2019-

16、2022 年新加坡牙科診療人次年新加坡牙科診療人次.23 圖圖 40：英國驗光服務預約人次（萬）：英國驗光服務預約人次（萬）.24 圖圖 41：英國眼科服務預約人次（百萬）：英國眼科服務預約人次（百萬）.24 圖圖 42：香港醫院管理局眼科門診病人就診人次（千）：香港醫院管理局眼科門診病人就診人次（千）.24 圖圖 43：英國康復醫療服務預約情況：英國康復醫療服務預約情況.25 圖圖 44：英國肺部康復醫療服務預約情況：英國肺部康復醫療服務預約情況.26 圖圖 45：2016-2021 年香港物理治療診療人次（萬）年香港物理治療診療人次（萬）.26 圖圖 46：英國助產服務預約人次（萬）：英國

17、助產服務預約人次（萬）.27 圖圖 47：英國產科服務預約人次（萬）：英國產科服務預約人次（萬）.27 圖圖 48：2019 和和 2022 年年 1-9 月各級醫療機構診療人次對比（萬）月各級醫療機構診療人次對比（萬）.28 圖圖 49：2019 和和 2022 年年 1-9 月各級醫療機構出院人次對比（萬）月各級醫療機構出院人次對比（萬）.28 圖圖 50：2022 年年 1-9 月醫療機構總診療人次（萬）月醫療機構總診療人次（萬）.29 圖圖 51：2022 年年 1-9 月醫療機構總出院人次（萬）月醫療機構總出院人次（萬）.29 圖圖 52：2022 年同比年同比 2019 年診療人次

18、恢復程度年診療人次恢復程度.29 圖圖 53：2022 年同比年同比 2019 住院人次恢復程度住院人次恢復程度.29 圖圖 54：2022 年年 1-9 月公立月公立/民營機構診療人次（萬）民營機構診療人次（萬）.30 圖圖 55：2022 年年 1-9 月公立月公立/民營機構出院人次（萬）民營機構出院人次（萬）.30 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 1.境外感染情況復盤境外感染情況復盤疫情隨著幾輪感染峰值后迅速降低疫情隨著幾輪感染峰值后迅速降低 1.1.新增感染數量趨勢整體呈動態波浪狀，已日益恢復穩態低速增長 3 月

19、29 日，美參議院表決通過結束新冠疫情“國家緊急狀態”法案，約翰斯霍普金斯大學今年 3 月 10 日之后停止統計新冠相關數據，新冠感染日益淡出人們生活。境外地區的疫情封控開放經驗可以判斷出高福院士在博鰲亞洲論壇年會“終結新冠大流行”分論壇上表示等待 WHO 宣布疫情終結，“長新冠”是明顯的事實，疫后健康管理將成為醫療服務關注的方向。以美國為例，在疫情政策放開后，分別在 2020-2021 和 2021-2022 圣誕節及元旦假期期間感染人數達到兩個峰值。因年末的三個主要假期（感恩節，圣誕節，元旦），跨地區出行及旅游探親頻率和人數激增，造成新冠病毒感染人數在兩次跨年時快速上升，出現歷史峰值。但兩

20、次跨年新增感染峰值在假期結束后陡然下降，形成感染低谷期后再次因為暑期出游頻率的增加形成小高峰。從美國 2021 和 2022 年暑期新增感染高峰的數據來看，2021 年的暑期新增感染高峰出現在 8 月末，9 月初，大約為 354 每十萬人；2022 年的暑期新增感染高峰出現在7月底，大約為279每十萬人。2022年暑期高峰新增感染人數相比2021年降低27%，且 2022 年 12 月 21 日新增感染人數相比 2021 年同時期降低 57.4%。圖圖 1：美國新冠病毒每周新增感染人數：美國新冠病毒每周新增感染人數 數據來源：美國 CDC，東北證券 英國新增感染數量情況與美國相似，兩國皆在跨年

21、時期因假期集中和旅游出行頻率增加達到兩次疫情高峰。從英國的數據來看，2022 年 2 月和 3 月接連實施結束防疫計劃 B 和開放邊境共同促使英國感染人數在 2022 年 2 月末到 4 月初達到迄今為止的最后一個高峰。經過幾次感染人數峰值過后，英國新增感染人數顯著降低。在 2022至 2023 年跨年時期，英格蘭 2022 年 12 月 16 日新增確診病例為 5062 人，而 2021年 12 月 16 日新增確診數人數為 93803 人。02468101214161801000020000300004000050000600002020年1月2020年2月2020年3月2020年4月20

22、20年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月2020年10月2020年11月2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月每周新增病例（百）每10萬人新增病例 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 2：英

23、國每日新增新冠病毒人數（百）：英國每日新增新冠病毒人數（百）圖圖 3：英格蘭新冠病毒感染新增人數（百）：英格蘭新冠病毒感染新增人數（百）數據來源：英國政府，東北證券 數據來源：英國政府，東北證券 圖圖 4：日本每周新增新冠病毒確診人數（百）：日本每周新增新冠病毒確診人數（百）圖圖 5：澳大利亞新冠病毒新增確診病例（百）：澳大利亞新冠病毒新增確診病例（百）數據來源：厚生勞動省，Our World in Data,東北證券 數據來源：澳大利亞衛生部，Our World in Data,東北證券 圖圖 6：香港新增確診病例（百）：香港新增確診病例（百）圖圖 7：新加坡新增確診病例（百）：新加坡新增確

24、診病例（百）數據來源：東北證券 數據來源：東北證券 0500100015002000250030001/30/203/30/205/30/207/30/209/30/2011/30/201/31/213/31/215/31/217/31/219/30/2111/30/211/31/223/31/22050010001500200025001/30/203/30/205/30/207/30/209/30/2011/30/201/31/213/31/215/31/217/31/219/30/2111/30/211/31/223/31/225/31/227/31/229/30/22020004000

25、6000800010000120001400016000180001/28/203/28/205/28/207/28/209/28/2011/28/201/28/213/28/215/28/217/28/219/28/2111/28/211/28/223/28/225/28/227/28/229/28/2211/28/2202004006008001000120014001600180020001/26/203/26/205/26/207/26/209/26/2011/26/201/26/213/26/215/26/217/26/219/26/2111/26/211/26/223/26/225

26、/26/227/26/229/26/2211/26/2201002003004005006007008009001/23/203/23/205/23/207/23/209/23/2011/23/201/23/213/23/215/23/217/23/219/23/2111/23/211/23/223/23/225/23/227/23/229/23/2211/23/220501001502002503003504004501/23/203/23/205/23/207/23/209/23/2011/23/201/23/213/23/215/23/217/23/219/23/2111/23/211/

27、23/223/23/225/23/227/23/229/23/2211/23/22 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 其次，日本，中國香港，新加坡，和澳大利亞的新冠新增確診病例來看，每個國家或地區在疫情管控開放后都于 2022 年奧米克戎盛行時期經歷了一輪新增感染人數最高峰，并在短暫的感染峰值過后新增感染數量迅速降低。在 2022 年的新增感染人數的異常極端峰值過后，盡管因為防疫政策放松導致新增確診病例出現幾次小高峰，但新增感染人數相比第一輪感染高峰新增人數有大幅度減少。由以上國家或地區每日新增人數情況可以得出，假期集中，出

28、行人數增加，防疫政由以上國家或地區每日新增人數情況可以得出，假期集中，出行人數增加，防疫政策放松和邊境開放共同造成新冠病毒確診人數的階段性高峰。但是，在確診人數的策放松和邊境開放共同造成新冠病毒確診人數的階段性高峰。但是，在確診人數的極端高峰期過后（極端高峰期過后（2021 至至 2022 跨年），確診人數高峰會迅速降低?？缒辏?，確診人數高峰會迅速降低。1.2.海外感染呈現整體呈現傳播率高，重癥率低的特點 橫觀美國紐約州 2020，2021，和 2022 年新冠病毒患病率和新冠病毒住院率可以得出，在 2021-2022 年跨年期間，由于疫苗普及和病毒變異等原因，病毒傳播性明顯增高，但因新冠病毒

29、導致的住院人數明顯相比 2020 年年初新冠病毒剛剛出現時顯著降低。2020 年 3-4 月，紐約州迎來第一次新冠病毒感染高峰。在 2020 年 4 月 13 日，紐約州測試新冠病毒呈陽性概率為 34.5%，每十萬人中大約有 36.7 人測試新冠病毒陽性，因新冠病毒住院總人數為 95.67 每十萬人。2021-2022 年跨年期間，紐約州新冠病毒測試陽性數量達到歷史峰值。2022 年 1 月 11 日的新冠病毒測試陽性概率為 17.4%，每十萬人中有大約 300.7 人測試呈陽性，因新冠病毒住院率為 64.84 每十萬人。圖圖 8：紐約州新冠病毒新增確診病例（千）：紐約州新冠病毒新增確診病例（

30、千）數據來源：紐約州政府，東北證券 將 2020 年與 2022 年的因新冠病毒住院總人數的峰值從傳染率中比較，2022 年新冠病毒測試呈陽性總人數相比 2020 年增長 87.8%；從住院率比較，2022 年相比于 2020年 4 月因新冠病毒住院總人數降低 47.5%。0%10%20%30%40%50%60%0102030405060708090100新增確診病例測試呈陽性比例 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 9：2020-2022 年美國紐約州醫院因新冠病毒感染目前處于住院和年美國紐約州醫院因新冠病毒感染目前處

31、于住院和 ICU 人數（千）人數（千）數據來源：紐約州政府，東北證券 1.3.疫后醫療機構運行秩序邊際恢復 1.3.1.醫療系統運作效率隨著第一波感染高峰過后逐漸回歸正常 英國 NHS 公示的數據顯示出疫情封控期間，醫療系統運作效率相比疫情前有明顯下降；并且，醫療系統運作效率與新增感染人數有著密切聯系。2020 年第二季度至第三季度末，因新冠病毒封控政策影響，英國英格蘭診療檢測等待時間 6 周以上人數占比從 2 月的 2.77%升至最高 5 月的 58.45%，增長 201%。雖然在 2020 年第四季度有所緩和，等待 6 周以上人數占比維持在 30%以下；但是由于 2020-2021 跨年期

32、間新冠病毒感染人數上升導致在 2021 年年初等待 6 周以上人數占比升至 58.45%。自 2021 年第一季度開始，等待時間基本維持在疫情期間的較低水平。圖圖 10：2020-2022 年診斷檢測等待時間（等待年診斷檢測等待時間（等待 6 周以上人數占比）周以上人數占比）數據來源：NHS，東北證券 在國內解除動態清零政策后，醫療系統運作效率會在短期內會因為感染人數達到頂峰，加上國內人口眾多的國情，病患等待時長會迅速上升。在第一輪感染高峰過后，醫療系統運行效率會逐漸恢復，接著緩慢回歸到疫情前水平。01002003004005006007003月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2

33、月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月第一季第二季第三季第四季第一季第二季第三季第四季第一季第二季第三季第四季2020年2021年2022年ICU人數住院人數05000001000000150000020000002500000300000035000000%10%20%30%40%50%60%70%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月新增確診病例人數占比2020年2021年2022年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務

34、必閱讀正文后的聲明及說明 8/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 1.3.2.海外住院量，門診量，手術量等醫療服務指標疫后迅速回升，門診類診療數據彈性較大 由境外地區在新冠疫情期間的醫療服務指標在疫情封控期間銳減可以看出，新冠疫情防控政策阻礙醫療服務的正常運行。但是，疫情封控政策放寬或取消會迅速刺激醫療服務運行的恢復。其中，門診類醫療服務相比住院類醫療服務來說受疫情封控影響更大，但恢復速度更快?；谟?NHS 披露的英格蘭 2020-2022 年病床使用率可以分析出，在新冠疫情防控期間，醫院空余床位數占比相較疫情前水平明顯升高。其中急性和一般診療受防控政策影響最大，在 2020 年第二

35、季度疫情防控期間，所占床位數從 2020 年第一季度的 81.2%降至 50.55%，并在第三季度疫情防控政策放緩后逐漸回升至正常水平。值得注意的是，在新冠疫情期間，心理疾病的住院人數從疫情全面封控前 2020 年第一季度的 24.11%升至 2021 年第四季度的 64.78%。圖圖 11：英格蘭：英格蘭 2020-2022 年病床使用率年病床使用率 數據來源：NHS，東北證券 美國 HCA 財報披露的旗下醫院診療數據也反映了與英國類似的情況。2020 年疫情封控導致第二季度的住院人數相比 2019 年下降 12.59%；在 2020 年第三季度疫情封控政策放松后，住院人數在 2020 年第

36、三和第四季度迅速回升，分別較 2019 年第三和第四季度降低 3.89%和 3.38%。自美國 2022 年 3 月疫情防控政策全部取消后，住院人數穩步上升。盡管 2022 年疫情防控政策徹底放開后，第二和第三季度住院人次仍與 2019 年疫情前數據存在差距，但有著整體回升的態勢。當疫情風控措施解除當疫情風控措施解除后，住院人次會迅速回升。盡管短時間內難以馬上回歸疫情前水準，但長期保持穩后，住院人次會迅速回升。盡管短時間內難以馬上回歸疫情前水準，但長期保持穩步回升趨勢。步回升趨勢。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3急性

37、和一般診療婦產科心理疾病2020年2021年2022年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 12：住院人次（千）：住院人次（千）數據來源：美國 HCA，東北證券 手術量方面，因為疫情防控原因，美國 HCA 旗下醫院在 2020 年第二季度的住院手術量同比下降 15.58%，門診手術量同比下降 32.56%。在 2020 年第二季度結束后，美國逐漸放開疫情防控政策，手術量在 2020 年下半年和 2021 年快速回升。2022 年年第一季度美國疫情防控政策徹底放開后，住院手術與疫情前數據有小幅度減少。值第一季度美國疫情防控

38、政策徹底放開后，住院手術與疫情前數據有小幅度減少。值得注意的是，門診手術量已經基本回歸疫情前水平。得注意的是，門診手術量已經基本回歸疫情前水平。圖圖 13：住院手術（千）：住院手術（千）數據來源：美國 HCA，東北證券 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%400420440460480500520540560Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3住院人次與上年同期相比變化率2019年2020年2021年2022年-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%020406080100120140160Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1

39、Q2Q3住院手術量同比上年同期變化率2019年2020年2021年2022年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 14：門診手術量（千）：門診手術量（千）數據來源：美國 HCA，東北證券 HCA 財務報告中所記錄的急診室接待人次也反映了疫情封控對正常醫療秩序的影響。2020 年 2 月，疫情封控開始后，急診室接待人次同比 2019 年同期下降 32.72%。雖然在第三和第四季度相比第二季度有小幅度回升，卻仍舊處在歷史低位。2021 年第三季度，隨著美國疫情防控政策逐漸放開，急診室接待量達到疫情后高峰。在 2022年年初

40、因為美國防疫管控而經歷短時間下降后，在 2022 年第二與第三季度隨著疫情管控政策取消而回升。盡管 2022 年第二與第三季度數據仍舊略低于疫情前數據，卻已經呈現穩步上升趨勢。綜合美國 HCA 披露的門診手術量，住院手術量，和門診收入占總病患方面收入百分比可以看出，疫情防控政策對門診類醫療服務影響相對大于住院類醫療服務影響，疫情防控政策對門診類醫療服務影響相對大于住院類醫療服務影響，但門診類醫療服務回彈速度較快但門診類醫療服務回彈速度較快。首先在美國疫情防控最嚴格的 2020 年第二季度，門診手術量下降幅度遠大于住院手術量，但是在疫情防控政策取消后的 2022 年，門診手術量迅速回彈，已經基本

41、與疫情前數據持平。其次，在門診收入占比方面，自2020 年疫情以來，門診收入占比直至 2021 年年初一直處于下降趨勢。在 2021 年的第二季度因為新冠疫情防控政策放松和疫苗普及的關系，門診收入占比有所相比2020 年有大幅度回升。在 2022 年美國宣布取消防疫措施后的 2022 年第二季度，門診收入占比已經回到 2019 年水平。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050100150200250300Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3門診手術量同比上年同期變化率2019年2020年2021年2022年 請務必閱讀正文后的聲明及

42、說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 15：美國：美國 HCA 急診室接待人次（千）急診室接待人次（千）數據來源：美國 HCA 10-Q，東北證券 圖圖 16：香港醫院管理局普通科門診和急診室就診人次（萬）：香港醫院管理局普通科門診和急診室就診人次（萬）數據來源：香港統計年鑒，東北證券 由香港統計年鑒公示的醫院管理局普通門診就診人次也可以看出疫情封控對整體醫療服務的影響和大致恢復情況。2020 年因疫情管控原因，中國香港醫院管理局普通科門診就診人次同比2019年下降9.73%，急診室就診人次相比2019年下降25.23%。在 2021 年中國香

43、港疫情防控政策稍放寬后，普通科和急癥室就診人次都得到大幅回升。其中，2021 年普通科就診人次相比 2019 年下降 1.23%，急癥室就診人次受疫情影響更大，其 2021 年就診人次相比 2019 年下降 14.92%。但因部分疫情管控政策的存在，整體數據仍未能與疫情前水平持平。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,500Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3急診室接待量同比上年同期2019年2020年2021年2022年-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0100

44、200300400500600700201620172018201920202021普通科就診人次急癥室就診人次普通科就診人次變化率急癥室就診人次變化率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 17：新加坡日間手術數量（千）：新加坡日間手術數量（千）圖圖 18：新加坡?？崎T診診療人次（千）：新加坡?？崎T診診療人次（千）數據來源：新加坡統計局，東北證券 數據來源：新加坡統計局，東北證券 新加坡的醫療服務數據同樣反映了診療數據隨疫情封控政策而變化，且門診類醫療新加坡的醫療服務數據同樣反映了診療數據隨疫情封控政策而變化，且門診類

45、醫療服務彈性較大的特點。服務彈性較大的特點。在 2020 年 5 月，因為第一波疫情防控原因，新加坡日間手術數量和?？崎T診診療人次同比 2019 年同期分別下降 91.17%和 58.67%，隨后自 2020年 6 月開始因防疫政策放寬而迅速回彈，并且在 2020 年年末達到疫情前同期水準。在 2021 年第二季度，因為德爾塔病毒的侵襲，新加坡政府宣布再次收緊疫情防控政策，導致 2021 年 5 月診療數據出現下滑。2022 年，在新加坡政府逐漸取消疫情防控措施后，日間手術數量和?？崎T診人次都有顯著回升，已經逐漸可以與疫情前數據持平。圖圖 19：日本：日本 2019-2022 年醫療服務情況（

46、千）年醫療服務情況（千）數據來源：厚生勞動省，東北證券 日本的醫療服務情況同樣隨著疫情封控政策的放寬和收緊而變化，和門診類診療數據受疫情影響更大，但彈性較大的特點。2020 年第二季度，在日本疫情封控最嚴格時期，2020 年 5 月門診人次同比 2019 年 5 月減少 25%，住院人次同比 2019 年 5 月-100%-50%0%50%100%150%200%0510152025303540451月3月5月7月9月11月1月3月5月7月9月11月1月3月5月7月9月11月1月3月5月7月9月11月新加坡日間手術數量相比上年同期變化率2019年2020年2021年2022年-80%-60%-

47、40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006001月3月5月7月9月11月1月3月5月7月9月11月1月3月5月7月9月11月1月3月5月7月9月11月新加坡?？崎T診診療人次相比上年同期變化率2019年2020年2021年2022年-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%02004006008001000120014001600醫院日平均門診量醫院的日平均在院患者數日均門診量同比變化率日均在院患者數同比變化率2019年2020年2021年2022年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/3

48、2 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 減少 10%。2020 年年底因疫情封控放寬使得門診量與住院量迅速恢復，且門診量上升速度遠超住院量。隨著 2022 年日本的疫情防控政策逐步放開，雖然門診數量與住院量都與疫情前有所差距，但門診數量與疫情前水平的差值遠小于住院量差值。從日本，中國香港，新加坡，和英美在疫情期間的醫院運營主要指標可以看出，醫療服務的運行數據隨著疫情封控政策的放寬而提高，同時因為疫情原因而下降。同時，相比住院類醫療服務方面，門診醫療服務雖然在短時間內受疫情的損害更大，但因其彈性較大，恢復至疫情前水平所需時間較短。所以，在中國疫情納入乙類乙管后，整個醫療系統會迅速恢復，快速扭轉因

49、為疫情防控所帶來的下跌趨勢。其中其中門診量會在短時間內得到更快提升。門診量會在短時間內得到更快提升。即使醫療系統服務類數據在短期內無法立刻回即使醫療系統服務類數據在短期內無法立刻回歸疫情前水準，但因為疫情防控政策的取消，醫療和社會秩序的不斷好轉，整體醫歸疫情前水準，但因為疫情防控政策的取消，醫療和社會秩序的不斷好轉，整體醫療運行有望在療運行有望在 2023 年年-2024 年回歸至運行水平。年回歸至運行水平。1.3.3.醫院醫療服務成本與新增感染人數呈正比關系：新冠后期醫院成本有望降低 從美國的經驗來看，疫情因新增感染病例增加，醫療成本會有大幅提升。美國 HCA和 UnitedHealth（聯

50、合健康集團）財報披露的數據反映出在 2021 年兩家醫療公司的醫療服務成本相比 2020 年有較大增長。相比于 2019-2020 年前三季度疫情爆發初期均小于 1%的醫療服務成本變化率，2020-2021 年兩家公司的醫療服務成本均有大幅增加。其中 HCA 2021 年前三季度相比 2020 年增長 12.24%，聯合健康集團 2021 年前三季度相比 2020 年增長 18.27%。排除美國在疫情期間通貨膨脹嚴重的因素（2021年 9 月 CPI 為 5.4%，2022 年 3 月 CPI 為 8.5%）來看，2021 年和 2022 年病人護理成本增幅仍然處于較高位置。綜合美國新冠病毒感

51、染數據而言，2021 年的小幅度疫情封控政策放開造成新冠病毒感染人數上升，病人診療服務費用也隨之增高。2022 年增幅雖然不及 2021 年，但由于 2021 年醫療服務成本花銷基數較大，2022 年在醫療服務成本方面花費也處于較高位置。美國的醫療服務成本費用變化反映出，新冠疫情防控政策的放開導致醫院的醫療服務成本隨之迅速增加。但是隨著奧米克戎毒株的毒性減弱，人們普遍擁有抗體等原因，新冠病毒對人體傷害減弱。2022 年雖然醫療服務成本仍然有所增加，但是考慮到通貨膨脹和 2022 年年初的新增新冠病毒感染峰值遠超 2021 年的新冠病毒感染新增人數，2022 年醫療服務支出增幅相比于 2021

52、年增幅有大幅放緩。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 20：HCA 病人診療費用（千）病人診療費用（千）圖圖 21：聯合健康集團醫療服務成本（：聯合健康集團醫療服務成本（1-9 月）月）數據來源：HCA 10Q，東北證券 數據來源：UnitedHealth 10Q，東北證券 1.3.4.疫后醫務人員工作恢復正軌，短缺將長期得到緩解 美國勞工統計局(BLS)披露的面臨醫護人員短缺的醫院數量反映出新冠疫情封控政策放開后因感染率迅速增高導致的醫護人員短缺情況。2020 年疫情出現初期，考慮到疫情初期制度尚未完善造成的上報不及

53、時等影響因素，面臨醫護人員短缺的醫院數量從 6 月開始急劇上升。隨著美國防疫政策的逐漸放松，感染人數的增長，醫護人員感染新冠病毒等原因，在兩次跨年，新冠病毒新增確診病例呈現兩次峰值時期，面臨人員缺乏數量的醫院分別達到兩次高峰。在第二輪新冠病毒感染高峰過后，面臨人員短缺的醫院數量從 2022 年第一季度中期開始迅速減少，到 2022 年年底達到相對較低水平。雖然 2023 年仍有醫院預計會面臨人員短缺的情況，但相比疫情防控政策放開初期造成的 2021 年和 2022 年年初感染高峰有極大緩解。其次，考慮到 2022 年年初之后奧米克戎成為主要毒株可以總結出，因為毒性較低的原因，奧米克戎毒株對醫療

54、秩序的負面影響相比阿爾法和德爾塔病毒小且持續時間更短。圖圖 22：美國：美國 2020-2022 年面臨人員短缺問題的醫院數量年面臨人員短缺問題的醫院數量 數據來源：美國勞工統計局（BLS），東北證券 從美國醫院醫護人員短缺情況可以看出，兩次跨年造成的疫情感染高峰是造成醫療兩次跨年造成的疫情感染高峰是造成醫療0.99%14.62%0.20%-0.59%12.24%4.67%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%051015202530354045202020212022Q31-9月Q3變化率1-9月變化率0.13%18.27%13.33%0%2%4%6%8%10%12%14%16%

55、18%20%020000400006000080000100000120000140000160000180000202020212022醫療成本醫療成本變化率050000001000000015000000200000002500000005000100001500020000250003000035000400001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月新增確診病例（右側坐標軸）醫院數量（左側坐標軸）2020年2021年2022年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀

56、正文后的聲明及說明 15/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 機構的人員短缺的主要原因。機構的人員短缺的主要原因。但是在隨著感染高峰過去，醫護人員短缺情況會隨之緩解。國內在疫情放開初期醫療擠兌以及醫護感染造成醫務人員短缺，診療秩序恢復后醫護人力資源極度短缺的現狀會在接下來幾個月快速減弱。海外在第一輪感染在第一輪感染高峰過后盡管醫護人力資源仍然需要面臨因為重復感染造成的新增感染人數小高高峰過后盡管醫護人力資源仍然需要面臨因為重復感染造成的新增感染人數小高峰，卻會逐漸隨著新冠疫情傳播情況穩定而減弱，之后逐步恢復至疫情前水平。峰，卻會逐漸隨著新冠疫情傳播情況穩定而減弱，之后逐步恢復至疫情前水平

57、。1.4.奧米克戎始終為傳播性最強且最流行毒株，存在重復感染概率 1.4.1.奧米克戎毒株變異性強，流行速度快 從美國紐約州數據來看，自 2022 年開始，德爾塔病毒喪失主流地位，奧米克戎迅速成為主要流行毒株。其中，奧米克戎毒株有變種繁多，更新速度快的特點。自 2021年年末以來，奧米克戎 BA.1,奧米克戎 BA.1.1，奧米克戎 BA.2/BA.2.12,奧米克戎BA.2.12.1,奧米克戎 BA.5 先后成為主要傳播毒株，2022 年下半年奧米克戎 XBB 出現，并迅速蔓延，到今年年底呈現多種奧米克戎變異毒株共同存在的情況。圖圖 23：美國紐約州新冠病毒變種毒株情況：美國紐約州新冠病毒變

58、種毒株情況 數據來源：紐約州政府，東北證券 對比中國目前主要流行的毒株種類和美國紐約州數據來看，隨著中國防疫政策放松和邊境開放，奧米克戎變種毒株會相繼出現，新毒株會迅速取代上一代毒株的地位。在一段時間的多種毒株共同存在后，某一種會成為主要流行毒株。在這之后，繼續被下一代毒株取代。1.4.2.奧密克戎重復感染率相對較高，感染抗體有效性隨時間衰退 根據英國對重復感染新冠病毒的病例統計，除兩次感染同樣毒株情況外，無論第一 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 次感染的毒株種類，第二次感染奧米克戎變異毒株的概率相比阿爾法或德爾塔病毒的

59、概率都會明顯增高。同時，Science Direct 的分析反映出，首次感染奧米克戎產生的自然抗體有效性在感染后的第一階段（90-179 天）相比阿爾法和德爾塔的平均抗體有效性低 74.5%。在感染后的第二階段迅速從 51%降低至 25.4%。由此可見，在以奧米克戎為主導毒株的今天，不論首次感染的毒株種類，重復感染幾率不僅高于德爾塔肆虐時期，而且會隨著感染后時間變長而增加。英美國家的重復感染數據體現了奧米克戎的這一點特性。圖圖 24：首次感染產生的自然抗體有效性首次感染產生的自然抗體有效性 圖圖 25：重復感染不同毒株的可能性（重復感染不同毒株的可能性（%）數據來源：英國政府，Science

60、Direct,東北證券 數據來源：英國政府，Science Direct，東北證券 自 2022 年英國疫情防控政策全面放開后，多次感染新冠病毒數量和概率顯著增高，并自 2022 年 4 月之后（奧米克戎占據主導地位后）一直處于 40-50 人每十萬人的新增感染歷史高位。2022 年后二次感染人數激增，截至 2022 年 12 月 7 日，累計二次感染人數已達到 137 萬人，占 2020 年-2022 年總感染人數的 6.75%。另外，從紐約州第一次感染和重復感染數據比較來看，從 2021-2022 跨年開始，重復感染比例顯著提升，且在 2022 第一季度末出現重復感染比例明顯增大的趨勢。圖

61、圖 26：紐約州感染人數統計（千）：紐約州感染人數統計（千）圖圖 27：重復感染數據（英國）：重復感染數據（英國）數據來源：紐約州政府，東北證券 數據來源：英國政府，東北證券 從學術研究和英美重復感染數據可以看出，雖然首次感染可以獲得自然抗體，但疫情政策放開后因奧米克戎變異毒株的種類多，更新換代迅速和奧米克戎產生的自然0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%90-179 180-269 270-359 360+抗體有效性首次感染后時長（天）AlphaDeltaOmicron0246810121416180%5%10%15%20%25%30%35%05010015020

62、0250300350400第一次感染重復感染重復感染率01020304050600200040006000800010000120002021年3月2021年8月2022年1月2022年6月多次感染數量重復感染率（每十萬人）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 抗體有效率低的特點，重復感染新冠病毒的概率相比阿爾法和德爾塔毒株盛行時期顯著增高。1.4.3.感染可防可控：疫苗有效降低重癥率和二次感染概率 疫苗的有效性在英美疫情中得到了印證。接種且完全接種疫苗的人群在新冠病毒面前的抵抗力遠遠大于未完全接種和未接種人群，且疫苗的有效性

63、數據在各個年齡段都有非常明顯的體現。根據美國華盛頓州于 2022 年 12 月出示的報告顯示，在奧米克戎流行的 2022 年，未接種疫苗的 12-34 周歲人群新冠病毒的住院率相較接種完成兩針疫苗的人群高 4.7 倍。未接種疫苗的 35-64 周歲人群住院率相較接種完兩針疫苗人群高出 3.3 倍；對于未接種疫苗的 65 周歲以上的老年人，其住院率相較完成兩針接種者高出 3.2 倍。此外，此報告還反映出疫苗在減少傳染率和死亡率方面的效果。由此可見，疫苗強有力得削弱病毒毒性，減少重癥及死亡率。圖圖 28：接種人群住院率情況：接種人群住院率情況 圖圖 29：不同接種人群感染率情況：不同接種人群感染率

64、情況 數據來源：美國華盛頓州政府，東北證券 數據來源：美國華盛頓州政府，東北證券 另外，疫苗在降低重復感染率方面也功不可沒。5 月發表在 Medrxiv 的論文顯示，此前感染過非奧密克戎毒株的患者比未接種且未感染的人群體內抗體的有效性高出為44%。對于已接種三針疫苗且有感染經歷的患者而言，抗體的有效性達到83%。所以，疫苗接種和疫苗接種計數的增加的增強了體內抗體有效性。0%100%200%300%400%500%05010015020025012-3435-6465+未接種每100,000人住院率完成兩針接種每100,000人住院率差距0%50%100%150%200%250%02004006

65、00800100012-3435-6465+未接種每100,000人感染率完成兩針接種每100,000人感染率差距 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 30：不同感染史與疫苗接種情況對預防奧米克戎不同感染史與疫苗接種情況對預防奧米克戎 BA.2 感染的效力感染的效力 數據來源：Medrxiv,東北證券 結合中國的疫苗目前 90%左右的接種率來看，在第一輪感染峰值過后，感染過新冠病毒的人群體內抗體有效性會處于較高水平，有效避免第二輪重復感染峰值迅速到來。這種情況可以合理減少 2023 年二次感染人數及重癥率。圖圖 31：

66、不同年齡層重復感染新冠病毒情況不同年齡層重復感染新冠病毒情況 數據來源：美國華盛頓州政府，東北證券 1.4.4.新冠病毒重復感染增加后遺癥風險，“長新冠”成為疫后健康管理關注重點 學術論文對新冠病毒重復感染的研究表明，重復感染新冠病毒對人體損傷較大。發表在 Nature Medicine 論文通過對美國退伍老兵群體的新冠病毒感染狀況進行研究發現，與未重復感染新冠病毒群體相比，再感染增加了死亡、住院和后遺癥(包括肺0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0-1718-3435-4950-6465+重復感染率重復感染導致的住院率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及

67、說明 19/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 部、心血管、血液、糖尿病、胃腸、腎臟、精神健康、肌肉骨骼和神經系統疾病)的風險。因此，在新冠病毒感染急性期和急性后期，再次感染新冠病毒進一步增加了多器官系統的死亡、住院和后遺癥風險。由此可以看出，重復感染新冠病毒對人體損傷較大。在第一輪新冠病毒感染高峰過后，疫后健康管理成為醫療服務長期關注重點。圖圖 32：SARS-CoV-2 重復感染與未重復感染在急性和急性后期對器官系統造成后遺重復感染與未重復感染在急性和急性后期對器官系統造成后遺癥的風險和負擔癥的風險和負擔 數據來源：Nature,東北證券 此外，發表在 nature 的 Long C

68、OVID:major findings,mechanisms and recommendations學術論文表明長新冠癥狀不止存在于肺部及呼吸道，其對人體各個器官都有一定程度影響。其中，長新冠對于心臟、胰腺、神經系統、免疫系統、腎、脾、肝、胃腸道、血管、生殖系統都可能出現“長新冠”的癥狀和病理性損傷。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 33：長新冠癥狀以及對多器官病理影響：長新冠癥狀以及對多器官病理影響 數據來源：數據來源：Nature,東北證券東北證券 考慮到新冠病毒造成的后遺癥對人體眾多器官會產生病理性的傷害，且現

69、有研究證明對于老年人群體的影響會隨著感染次數的增加而嚴重，在第一輪新冠病毒感染高峰過后，加強防護避免重復感染非常必要。同時結合國內民眾康復醫療意識的加強，康復醫療方面，特別是針對長新冠癥狀的康復治療可能成為后疫情時代各醫療服務機構的競爭熱點。2.疫后春暖花開疫后春暖花開:診療秩序恢復，海外醫療服務各賽道呈現邊診療秩序恢復，海外醫療服務各賽道呈現邊際反彈際反彈 2.1.口腔眼科等消費醫療有望快速恢復疫情前接診量 2.1.1.牙科居民消費在疫情防控政策放松后的短期內迅速終止下降趨勢 就美國經濟分析局(BEA)披露的數據來看，2020 年疫情封控，牙醫診所關門或取消非緊急預約共同造成美國居民牙科服務

70、消費的最低值，相比 2019 年下降 18.9%。2021 年防控政策逐漸松弛后，牙醫消費數據迅速回升，但因社會尚未全面開放，2021年牙科消費方面數據仍然低于 2019 年疫情前水平。按照每季度的消費數據來看，2020 年第二季度的疫情封控對牙科方面消費產生沉重打擊，相比 2019 年第二季度下降 39.78%。在 2020 年第二季度之后，美國開始逐漸放松防疫政策，但牙科服務消費仍然處于同比 2019 年同期下降的趨勢。這種下降趨勢一直持續到 2021 年第二季度才得以緩解。在 2021 年第二季度之后，美國牙科消費數據緩慢回升，雖然尚未恢復至疫情前水平，但已經相對穩定，恢復至疫情前水平指

71、日可待。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 34：2020-2022 年美國居民牙科服務消費數據（十億美元，根據年變化率調整后數據）年美國居民牙科服務消費數據（十億美元，根據年變化率調整后數據）數據來源：美國經濟分析局，東北證券 圖圖 35：2014-2021 美國居民牙科服務消費數據（十億美元）美國居民牙科服務消費數據（十億美元）數據來源：美國經濟分析局，東北證券 英國 NHS 關于牙科各組別所用療程占比的數據反映了在 2020 年疫情封控初期，除緊急組別外，其余三個正常組別皆有斷崖式下滑。其中 Band1 的數據下

72、跌最大，從疫情前的 59%下跌至 15.1%。而緊急情況的組別由疫情前的 9.4%上升到了 71%。由此可以看出，疫情防控政策所帶來的負面影響深刻波及了正常的牙科診療秩序。隨著疫苗普及，英國的牙醫的正常運營秩序也逐漸恢復。在 2020 年的第二季度之后，隨著疫情防控政策的第一次放開，緊急組別所占比例極速下降。從 2021 第一季度年開始，緊急組別所用占比逐漸向疫情前靠近，其他組別占比也穩步增加。-60%-40%-20%0%20%40%60%020406080100120140Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3牙科服務消費數據相比上年同期變化率2019年2020年202

73、1年2022年-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%02040608010012014020142015201620172018201920202021牙醫服務牙醫服務變化率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 36：英國牙科各組別所用療程占比（：英國牙科各組別所用療程占比（%）數據來源：NHS，東北證券 其次，2020-2022 年英格蘭牙科患者收費情況反映出在 2020-2021 年期間，因為疫情封控的原因，牙科患者收費相比于 2019-2020 年減少 68.65%。在 2021-2022 年

74、疫情防控政策相對放寬后，牙科患者收費相比上年增長 141%。所以疫情封控是造成牙科醫療服務收入銳減的主要原因。隨著 2022 年之后疫情防控政策的徹底解除，牙科類醫療服務收入也會隨之升高。圖圖 37：英格蘭牙科患者收費（百萬英鎊）：英格蘭牙科患者收費（百萬英鎊）數據來源：NHS，東北證券 中國香港牙科門診服務就診人次同樣反映出疫情封控對牙科類醫療服務的壓制。2020 年，因為疫情封控的原因，中國香港牙科服務門診就診人次從相比 2019 年降低 53.67%，學童牙科保健服務門診人次相比 2019 年降低 40.74%。隨著疫情政策放松，2021 年中國香港牙科類門診服務人次立刻扭轉 2020

75、年的下降態勢，并取得極大提升。牙科服務門診服務人次相比 2020 年上漲 100.13%，學童牙科保健服務門診人次相比 2020 年上漲 42.11%。由此看出，牙科門診，特別是非必要門診受疫情影牙科門診，特別是非必要門診受疫情影響巨大，但是隨著疫情封控政策放松，診療響巨大，但是隨著疫情封控政策放松，診療數據會迅速回升。數據會迅速回升。01020304050607080Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q42017-182018-192019-202020-212021-22所占總CoT比例Band 1Band 2Band 3緊急其他-68.65%14

76、1.04%-100%-50%0%50%100%150%200%01002003004005006007008009002019-20202020-20212021-2022牙科病患收費相比上年同期變化率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 38：香港衛生署提供牙科門診服務就診人次（千）香港衛生署提供牙科門診服務就診人次（千）數據來源：香港統計年鑒，東北證券 圖圖 39：2019-2022 年新加坡牙科診療人次年新加坡牙科診療人次 數據來源：新加坡統計局，東北證券 新加坡的牙科診療數據充分顯示出了疫情放寬疫情管控措施有效

77、刺激牙醫診療數量增長。2020 年 5 月，因為疫情防控措施影響，診療人次相比 2019 年同期下降91.17%。從 2021 年，新加坡逐漸放寬管控開始，2021 年 5 月數據相比 2020 年增長590.38%。之后在 2022 年 4 月大幅放開管控后牙科診療人次逐漸穩定。盡管 2022 年牙科診療數據與疫情前相比存在差距，但整體呈現穩定恢復態勢?？偟膩砜?，不論是從牙科類醫療服務收入還是看診人次來看，疫情封控都對牙科類醫療服務造成沖擊。但是，在防疫政策放松后，牙科類醫療服務收入隨之快速回升。盡管短期內恢復至疫情前水平較有挑戰性，但是牙科類醫療服務收入回升，醫療運行回歸正常是必然趨勢。在

78、中國防疫封控政策的放開后，因為封控政策所收到影響的牙科類醫療服務收入預計會在一輪感染高峰過后迅速升高。2.1.2.眼科類服務短期內迅速回彈，有望持續復蘇并反超疫情前 以英國眼科類和驗光服務預約人次的數據來看，眼科類醫療服務在疫情政策放松后短期內迅速回升，但相比疫情前水平尚需回復時間。英國在 2020 年第二季度疫情封控開始后，驗光服務預約人次同比上年同期下降 45.98%，眼科服務預約人次同比下-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%020000400006000080000100000120000140000牙科診療人次相比上年同期變化2019年202

79、0年2021年2022年0.65%2.62%1.69%-40.74%42.11%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006007008009001000201620172018201920202021牙科服務學童牙科保健服務牙科服務變化率學童牙科保健服務變化率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 降 43.77%。在防疫政策相對緩和的 2020 年下半年和 2021 年，眼科及驗光服務預約人次迅速回升。盡管相比 2019 年數據還是有所減少，但是相比 202

80、0 年第二季度已經有極大好轉。在 2022 年英國防疫政策徹底解除后，預約人次開始緩慢回升，與2019 年的預約服務人次差距逐漸縮小，呈現緩慢恢復的趨勢。圖圖 40：英國驗光服務預約人次（萬）：英國驗光服務預約人次（萬）圖圖 41：英國眼科服務預約人次（百萬）：英國眼科服務預約人次（百萬）數據來源：NHS，東北證券 數據來源：NHS，東北證券 從中國香港眼科的門診就診人次來看，疫情防控政策放松后眼科門診病人就診人次在 2021 年迅速回升，并在 2021 年超過疫情前數據。2020 年中國香港因疫情封控原因，眼科門診病人就診人次在 2020 年迅速下滑，相比 2019 年降低 12.09%。2

81、021 年由于在疫情期間病例積壓和防控政策放松的原因，眼科門診病人就診人次強勢回升，相比 2020 年上漲 16.57%，且就診人數已經高于 2019 年疫情前數量。圖圖 42：香港醫院管理局眼科門診病人就診人次（千）香港醫院管理局眼科門診病人就診人次（千）數據來源：香港統計年鑒，東北證券 憑借英國和中國香港眼科診療服務的經驗，中國因為疫情封控導致的眼科醫療服務收入急劇下滑和運營秩序混亂的狀況有望在感染高峰過后得到迅速緩和?？紤]到中國人口密度較大，青少年近視率高，和疫情封控期間病例積壓較多的特點，預計中國大陸眼科類診療服務會在 2023 年迅速恢復，且眼科醫療收入有望在 2024 年超過疫情前

82、數據。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%00.511.522.533.5Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3預約人次同比上年同期變化2018年2019年2020年2021年2022年-60%-40%-20%0%20%40%60%80%00.511.522.533.5Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3預約人次相比上年同期變化率2018年2019年2020年2021年2022年-15%-10%-5%0%5%10%15%20%90095010

83、001050110011501200201620172018201920202021眼科門診病人就診人次相比上年同期變化率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 2.1.3.康復醫療服務受疫情防控政策影響更大，疫后肺部康復醫療服務或成新賽道 英國 NHS 康復醫療服務預約情況而言，受疫情防控政策影響造成的業務量下滑相比眼科和牙科更大，且持續時間更長。2020 年第二季度英國疫情防控政策開始，康復醫療服務預約人次同比下降 38.97%。即便在第三和第四季度疫情防控政策有所放松的情況下其預約人次仍然相比2019年同期分別減少34.

84、15%和23.3%。從2021年，英國進一步放開疫情防控政策后，數據相對好轉，但在 2022 年英國全面放開疫情封控政策后，康復醫療預約人次仍與疫情前（2019 年）水平有較大差距，疫后恢復仍需一段時間。圖圖 43：英國康復醫療服務預約情況：英國康復醫療服務預約情況 數據來源：NHS，東北證券 英國康復醫療服務數據可見，自 2020 年第二季度新冠疫情肆虐以來，英國出現肺部康復醫療服務來幫助減緩和治療新冠病毒后遺癥。從 NHS 的肺部（呼吸）康復醫療預約數據可以看出，肺部康復醫療服務在這三年整體呈現穩步上升態勢。且隨著新冠感染人數增多，和對肺部健康保養意識的普及，在 2022 年第三季度，英國

85、肺部康復醫療服務預約人次達 15886 人次，相比 2021 年第三季度增長 56.24%。由此可見，在整體康復醫療行業因疫情封控影響低迷的狀態下，呼吸康復醫療服務有望異軍突起，在短期內迅速上升。我國防控政策優化后，新冠感染導致的發熱患者卒中、心肺功能受損，短期感染合并其他基礎疾病的重癥住院患者激增，急性后期轉診的康復住院患者仍是我國康復行業關注的重點，預計康復需求有望持續穩健。-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%020000400006000080000100000120000140000160000180000預約人次同比上年同期變化率2018年201

86、9年2020年2021年2022年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 44：英國肺部康復醫療服務預約情況：英國肺部康復醫療服務預約情況 數據來源：NHS，東北證券 同樣康復類的診療中，中國香港 2016-2021 年物理治療的診療人次從 2016 年開始，物理治療的診療人次一直處于穩步上升趨勢。但是 2020 年的疫情封控極大影響了物理治療的診療人次，導致 2020 年診療人次相比 2019 年下降 15.47%。整體疫情下香港的物理治理 2021 年迅速超過疫情前 2019 年數據。圖圖 45：2016-2021

87、年香港物理治療診療人次（萬）年香港物理治療診療人次（萬）數據來源：香港統計年鑒，東北證券 鑒于英國的康復醫療服務情況，綜合國內老齡人口基數大，第一輪大規模新冠病毒感染，和冬季呼吸道疾病高發狀況，春季對于肺部康復醫療服務的需求會在短期內激增?？偟膩砜?，康復醫療行業會在短時間內終止下降趨勢，并出現快速反彈，且康復醫療行業會在短時間內終止下降趨勢，并出現快速反彈，且肺部康復醫療服務或在長新冠邏輯下速崛起，有望形成后疫情時代的新賽道。肺部康復醫療服務或在長新冠邏輯下速崛起，有望形成后疫情時代的新賽道。2.1.4.放開后分娩輔助需求短期反彈后趨于穩定，疫情整體對生育影響較小 英國關于產科及助產服務的數據

88、反映出在疫情封控放松后，產科及助產服務需求短-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%020004000600080001000012000140001600018000第二季第三季第四季第一季第二季第三季第四季第一季第二季第三季肺部康復醫療服務預約人次相比上年同期變化率2020年2021年2022年-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%360380400420440460480500201620172018201920202021就診人次相比上年變化 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業

89、深度 期復蘇，長期趨于穩定，產科服務預約量總體低于 2019 年疫情前數據。根據英國NHS 披露的數據來看，因 2020 年疫情封控政策，英國產科服務預約量在 2020 年第二季度有較大幅度下滑，并在 2021 年疫情封控政策相對放寬后逐漸回歸。值得注意的是，2020 年英國助產士服務預約量的同比增長率在第二季度相比 2019 年第二季度同比增長率有小幅下滑；但在之后迅速回升，于 2020 年年末至 2021 年第三季度期間持續走高，其增長率遠超疫情前水平?？紤]產婦對助產士服務的分娩輔助需求有著滯后性的特點可以判斷出，在 2020 年疫情封控期間 2021 年助產服務需求的大幅提升?；谟?/p>

90、產服務需求的數據，并結合封控解封后分娩需求短期復蘇趨勢，英國產科服務需求 2022 年整體維持穩定增長，我們預計疫情放開及感染整體對生育影響較小。圖圖 46：英國助產服務預約人次（萬）：英國助產服務預約人次（萬）數據來源：NHS，東北證券 圖圖 47：英國產科服務預約人次（萬）：英國產科服務預約人次（萬）數據來源：NHS，東北證券 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%020406080100120英國助產服務預約人次相比上年同期變化率2020年2021年2022年-15%-10%-5%0%5%10%15%9095100105110115產科服務預約人次相比上年同期變化率2018年

91、2019年2020年2021年2022年 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 3.2022 年國內疫情下的醫療服務整體情況復盤年國內疫情下的醫療服務整體情況復盤 3.1.三年疫情下醫療服務總診療人次和出院人次整體受雙重壓制 對比 2019 年和 2022 年的醫院診療人次和出院人次反映出三年疫情極大阻礙了中國醫療服務的正常運營秩序，在出院人次和診療人次方面影響巨大。醫院運營效益會隨著疫情封控政策緊縮而迅速走低，一旦疫情封控政策放緩，運營會恢復正常。比較疫情前 2019 年和 2022 年的診療人次數據可以發現，2022 年前

92、三季度的封控主要因上海疫情集中于 4 月。因此，相比于 2019 年，2022 年 4 月的診療人次與出院人次都大幅下降。在其他疫情封控政策相對較松的其他月份，2022 年相比于 2019 年都有小幅度增長。值得注意的是，診療人次和出院人次充分反映出相比于等級醫院，疫情封控對基層醫療的未定級醫療服務機構損傷最為嚴重。橫觀個月診療人次和出院人次揭露出，未定級醫院的運營數據在被疫情覆蓋的 2022 年對比 2019 年都有大幅下滑，且下滑速度遠超其他等級醫院。在 2022 年 4 月，上海疫情最嚴重時期，未定級醫院診療人次相比 2019 年同期下降 28%，出院人次相比 2019 年同期下降 40

93、%。此外，在三年疫情下，相比等級醫院，基層醫療服務影響更為明顯。在三年疫情過去后，基層醫療服務因疫情期間診療人次和營收受損需要更長恢復期。圖圖 48：2019 和和 2022 年年 1-9 月各級醫療機構診療人次月各級醫療機構診療人次對比（萬）對比（萬）圖圖 49：2019 和和 2022 年年 1-9 月各級醫療機構出院人次月各級醫療機構出院人次對比（萬）對比（萬）數據來源：國家衛健委，東北證券 數據來源：國家衛健委，東北證券 05000100001500020000250003000035000400002019202220192022201920222019202220192022201

94、920222019202220192022201920221月2月3月4月5月6月7月8月9月三級醫院二級醫院一級醫院未定級醫院050010001500200025002019202220192022201920222019202220192022201920222019202220192022201920221月2月3月4月5月6月7月8月9月三級醫院二級醫院一級醫院未定級醫院 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 3.2.22Q1-3 疫情下醫療服務存在疫后的短期反彈 圖圖 50：2022 年年 1-9 月醫療機構總診療人

95、次（萬）月醫療機構總診療人次（萬）圖圖 51：2022 年年 1-9 月醫療機構總出院人次（萬）月醫療機構總出院人次（萬）數據來源：國家衛健委，東北證券 數據來源：國家衛健委，東北證券 2022 年 1-9 月，全國醫療衛生機構總診療人次 48.2 億（不包含診所、醫務室、村衛生室數據）,同比下降 0.7%。醫院 29.8 億人次，同比下降 2.6%，其中：公立醫院 25.0億人次，同比下降 3.6%；民營醫院 4.8 億人次，同比增長 3.1%。就服務診療人次和入院人次而言，2022 年 1-3 月診療人次與出院人次同比均處于增長狀態，尤其是醫院的增長。2022 年 3 月底，受全國大范圍散

96、發性疫情的影響，4 月全國整體診療人次與出院人次迅速下滑，5 月下滑幅度有所收縮，6 至 7 月開始上升。2022 年 8-9月，診療人次再次下滑，10 月預計持續下滑；出院人次處于同比增長狀態，10 月預期持續增長。圖圖 52：2022 年同比年同比 2019 年診療人次恢復程度年診療人次恢復程度 圖圖 53：2022 年同比年同比 2019 住院人次恢復程度住院人次恢復程度 數據來源：國家衛健委，東北證券 注：由于 2020 年衛健委醫療機構診療人次/住院人次統計口徑調整，故調整 2019 年（減去衛生所和診所數據）數據來源：國家衛健委，東北證券 6.63%9.12%2.99%-8.04%

97、-4.30%1.42%0.42%-4.35%-7.49%-10%-5%0%5%10%01000020000300004000050000600001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月20212022同比12.10%4.86%3.81%-13.92%-7.33%2.81%4.34%14.14%4.34%-20%-10%0%10%20%050010001500200025001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月20212022同比-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月醫療衛生機構合計醫院-20

98、.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%1月2月3月4月5月6月7月8月9月醫療衛生機構合計醫院 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 54：2022 年年 1-9 月公立月公立/民營機構診療人次（萬）民營機構診療人次（萬）圖圖 55：2022 年年 1-9 月公立月公立/民營機構出院人次（萬）民營機構出院人次（萬）數據來源：國家衛健委，東北證券 數據來源：國家衛健委，東北證券 3.3.疫情下基層受損嚴重，三級醫療服務網絡有望重整 基于不同等級醫院的出院人次數據可以看出

99、，不論醫院等級，醫療服務整體因為疫情原因受損。將醫療服務分等級劃分受損情況的話，可以看作未評級醫院二級醫院一級醫院三級醫院。值得注意的是，基層醫療服務相比三級醫院損傷更大，所需恢復時間更長。此外，一級醫院相比二級醫院和其他未評級醫院受損嚴重程度相對較小，且恢復較快。在整體醫療服務受損最嚴重的 2022 年 1 月，三級醫院出院人次相比上年同期下降 31%，而二級醫院、一級醫院、和其他未定級醫院出院人次相比上年同期均下降超過 40%。在 2022 年 4 月，因疫情原因再次實行封控政策后，三級醫院出院人次相比上年同期下降 12%，二級醫院下降 16.82%，一級醫院相比上年同期下降 9.41%，

100、未評級醫院下降為 17%。此外，在 2022 年 6 月疫情狀況呈現好轉后，未評級醫院出院人次相比上年僅上漲1.77%，二級醫院相比上年依舊下降3.7%。二級醫院受損程度相比一級醫院更嚴重可能與中國醫療服務覆蓋情況有關。其中，有二級醫院覆蓋的大部分地區為城市，而城市周邊大多都會被三級醫院重疊覆蓋。處于疫情防控期間，患者會優先選擇三級醫院。而對于一級醫院以及未定級醫院來說，因其覆蓋范圍大部分為三級和二級醫院覆蓋不到的鄉鎮地區，患者就醫選擇有限，所以會于一級和未定級醫院就診。4.風險提示風險提示 醫療服務場景恢復不達預期。05001000150020002500202120222021202220

101、2120222021202220212022202120222021202220212022202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月公立醫院民營醫院050010001500200025002021202220212022202120222021202220212022202120222021202220212022202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月公立醫院民營醫院 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/32 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 研究研究團隊團隊簡介：簡介：Table_Introduction 劉宇騰：中國人民大學經濟學碩士

102、。曾任職于華創證券研究所。2021 年加入東北證券。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利

103、中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/32 醫

104、藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情

105、況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過

106、此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。Table_Sales 東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 網址：網址：http:/ 電話：電話：95360,400-600-0686 研究所公眾號：研究所公眾號：dbzqyanjiusuo 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號陸家嘴世紀金融廣場 3 號樓 10 層 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630