首都在線-公司深度報告：AI算力云龍頭AIGC“挖井人”-230408（44頁）.pdf

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1、僅供機構投資者使用華西證券股份有限公司證券研究報告|公司深度研究報告HUAXISECURITIES CO.,LTDAI算力云龍頭，AIGC“挖井人首都在線深度報告華西計算機團隊2023年4月8日分析師：劉澤晶SAC NO：S1120520020002郵箱：請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明#page#華西證券核心邏輯HUAXISECURITIEAIGC背景下，AI云迎來黃金發展周期。大模型是人工智能發展的必然趨勢，也是輔助式人工智能向通用性人工智能轉變的堅實底座，算力是打造大模型生態的必備基礎，平臺是算力的橋梁。大模型開啟算力軍備賽，大模型參數呈現指數規模，引爆海量算力需求。英偉達DGX和F

2、oundation引爆AI產業的“核聚變”，我們認為以科技巨頭英偉達為例，AI云服務迎來黃金發展時期公司綁定英偉達、爆原，AI云開啟第二波成長曲線。公司已擺脫單一的laas公有云，重點轉向AI算力云轉型，有望借助底層英偉達GPU算曲線，我們認為算力網絡以及邊緣節點是公司AI云的核心壁壘之一。公司首云星圖云算力平臺已經震撼發布，深度綁定英偉達，算力平臺采用A100、A40、A5000，為全球數字世界多場景提供澎湃算力。同時，公司攜手燃原科技科技，開啟AIGC芯征程，重點針對大模型MaaS開展聯合攻關，正式推出云燃i20支撐的AIGC實時推理應用海外游戲具備競爭優勢，AI算力云賦能干行百業。我們認

3、為公司AI云平臺產品發布與公司底層算力儲備密不可分，借助通過算力、網絡、存儲等核心能力構建“云-網-數”一體的邊緣計算平臺，就近為高算力業務場景如云游戲、AI、XR、數字人、數字李生、元宇宙、智能制造等各領域提供了算力支持。其中云游戲方面，我們判斷云游戲市場處于“技術成熟走向商業可行”與“商業可行走向商業騰飛”的交替階段，公司坐擁算力和算力網絡雙重競爭優勢。此外，公司傳統IDC和云業務積極布局海外，也將會是公司另一個業績爆發點。投資建議：我們認為公司有望借助底層算力優勢以AI云為抓手開啟第二波成長曲線。盈利預測如下：預計2023-2025年公司的營業收入為16.05/21.02/28.01億元

4、，歸母凈利潤為0.74/1.74/3.35億元，每股收益（EPS）為0.16/0.37/0.72元，收盤價19.17元，對應2023年4月7日市值89.49億元，PS分別為4.3/3.2/3.2倍，強烈推薦，首次覆蓋給予“買入”評級風險提示：1）市場競爭加劇風險；2）業務經營風險；3固定資產折舊大幅增加的風險：4AI云不及預期的風險2#page#目錄01全球云網一體化云計算服務商02AIGC背景下，AI云迎來黃金發展周期03底層算力充足，AI云開啟第二波成長曲線04傳統IDC業務積極向好05財務穩健，AIGC背景下有望加速06投資建議與風險提示#page#01全球云網一體化云計算服務商#pag

5、e#華西證券1.1全球云網一體化云計算服務商首都在線是全球云網一體化云計算服務商：面向全球客戶提供優質的云計算、大數據、人工智能等技術產品與服務，打造貼近客戶業務場景的行業解決方案，致力于以云服務賦能數字經濟，成為與客戶共同應對變化的伙伴。根據公司官網數據，立足中國，服務全球市場，業務范圍遍及50多個國家，在國內以及海外三大核心區域美洲、歐洲、亞太設有24個地域區域，52個可用區，94個數據中心，上干個邊緣算力節點覆蓋，只需5分鐘即可完成全球業務的多點部署。公司歷經18年沉淀，形成技術與客戶雙壁壘：公司已經形成了具備行業優勢的彈性計算、全球網絡、IDC服務、數據處理和安全等在內的云網一體化產品

6、和服務，業務涵蓋數字李生、人工智能、工業互聯網、車聯網、大數據、教育、金融、視頻、電商、游戲、醫療、政府等多個行業領域，公司具備全球云網融合能力，實現全球化的部署與交付、滿足客戶定制化需求等優勢；公司發展歷程公司業務相關資質0S2010200520132014主入公司前身北京站首都在線召開創與IEM簽署公有云美國分公司成立都在線數據料技立大會要第一次長期戰略合作協并建成達驗斯云股東大會。有限公司成立服務節點合規資代云計算上線榮譽資質2017202320222020形成了全球化的從laaS云服務向成功A脫上市（版資源資質全棧云服務轉變。環同服務，實現票代碼300846）。綜定英偉達、全球云平臺的

7、互逢原科技，大方聯互通發展AI云業務。#page#華西證券1.2以IDC業務為基礎，以云為抓手開啟成長路線公司業務種類齊全：公司業務涵蓋數字李生、人工智能、工業互聯網、車聯網、大數據、教育、金融、電商、游戲、醫療、政府等多個行業領域。從業務組成來看，公司業務覆蓋計算機軟件、游戲、電商、視頻、在線教育等多個行業，其中計算機軟件領域占公司營收較高，2022年收入為3.38億元，占比為29%，此外游戲、電商、視頻、在線教育占比分別為19%、13%、7%、4%。公司以IDC業務為基礎，以云為抓手開啟成長路線：公司按照服務模式拆分，主營業務分別為IDC與云服務，IDC業務即通過向基礎通信資源供應商提供數

8、據中心資源實現服務2022年實現營收為6.89億元，2022年，公司在“東數西算”的京津翼、長三角、粵港澳大灣區的樞組節點上積極布局規劃數據中心。2022年，公司云業務商業模式已經實現從單一的Iaas公有云平臺，向混合云全棧產品演進，此外，2022年公司云業務實現收入4.93億元。公司按眼業務板塊橋分營業收入（億元）公司接照服務模式折分營業收入（億元）公司業務板塊折分占比8.0057.0046.0028號29%15.003asl4.004.802.001.00計算機軟件應用游戲6.80202020212022202020212022“電商視頻計算機軟件應用游戲電商視須在線教育其他在線教育其他I

9、DC服務云計算服務口其他主營業務6#page#華西證券1.4公司著力發展AI云，開啟第二波成長曲線AIGC背景下算力需求旺盛，公司云算平臺具備稀缺性和前瞻性：隨著元宇宙，數字李生，AIGC，AR/VR等行業的高速發展，對GPU算力產生了巨大的需求，GPU算力上云，使GPU公有云算力逐漸成為公有云行業的新爆點。首都在線異構算力平臺，正是面向市場對于異構算力的需求，而搭建的高性能GPU算力平臺。綁定英偉達、遂原，開啟第二波成長曲線：首都在線異構算力平臺提供低延時、高可靠的云網一體化laas算力資源，基于行業優質廠商英偉達專業級顯卡以及邊緣節點的布局，使首都在線異構算力平臺的定位明顯區別于傳統公有云

10、的GPU業務，元宇宙算力節點的屬性更加突出。我們認為這是AIGC時代大背景下的強需求，公司有望借助底層英偉達GPU算力儲備，以AI云為抓手，開啟第二波成長曲線。此外，公司已經與遂原科技正式簽署AIGC生態共創計劃合作協議，共同聚焦打造全面的AIGC生態圈。公司星圖云底層算例示意圖公司與避原科技合作示意圖Deo體驗區C0s首云表海算力建出視界高性能算力供給NDIAA10NVDLAAODARTXASOOO日手盜的設設設話#page#02AIGC背景下，AI云迎來黃金發展周期#page#華西證券2.1ChatGPT的競爭本質即大模型儲備競賽HUAXI SECURITIE大模型是人工智能發展的必然趨勢

11、：大模型即“大算力+強算法”結合的產物。大模型通常是在大規模無標注數據上進行訓練，學習出一種特征和規則?；诖竽Ｐ瓦M行應用開發時，將大模型進行微調，如在下游特定任務上的小規模有標注數據進行二次訓練，或者不進行微調，就可以完成多個應用場景的任務。大模型是輔助式人工智能向通用性人工智能轉變的堅實底座：大模型增強了人工智能的泛化性、通用性，生產水平得到質的飛躍，過去分散化模型研發下，單一AI應用場景需要多個模型支撐，每個模型需要算法開發、數據處理、模型訓練、參數調優等過程。大模型實現了標準化AI研發范式，即簡單方式規?；a，具有“預訓練+精調”等功能，顯著降低AI開發門檻，即“低成本”和“高效率”

12、算力是打造大模型生態的必備基礎，平臺是模型和算力的橋梁：算力是訓練大模型的底層動力源泉，一個優秀的算力底座在大模型（A1算法）的訓練和推理具備效率優勢；平臺實為模型和算力之間的”橋梁”是AIGC或大模型生成的必備要素，不論是數據庫還是編譯器，都需要通過平臺來實現資源的合理分配以達到軟硬件的最優組合，從而大幅提升模型效率。數據、平臺、算力、算法關系示意圖數據收集模型訓練模型測試模型生成接入生態數據預處理模型調參平臺：目的是標準化，資源的合理分配，提升效率算力設備：提供底層動力源泉10#page#華西證券12.2ChatGPT引發超算時代，算力呈現明顯缺口大模型開啟算力軍備賽：AI預訓練模型（大模

13、型）即“大算力+強算法”結合的產物，強算法往往意味著龐大的參數量，從目前已知的參數量得知，大模型參數已經達到萬億級別，因此需要極高的數據作為“燃料”，同時，數據量的大小跟深度學習（大數據的準確度存在正相關；數據量的大小對于運算計算機算力的要求往往呈現指數級別的關系，原因是人工智能的本質理解成矩陣的運算，矩陣的維度往往代表著數據特征的維度，一般情況下數據維度越多，模型參數量越多，模型越復雜，模型的準確度越高，對算力的指數需求越高。大模型參數呈現指數規模，引爆海量算力需求：根據財聯社和OpenAI數據，ChatGPT浪潮下算力缺口巨大，根據OpenAI數據，模型計算量增長速度遠超人工智能硬件算力增

14、長速度，存在萬倍差距。運算規模的增長，帶動了對AI訓練芯片單點算力提升的需求，并對數據傳輸速度提出了更高的要求。根據智東西數據，過去五年，大模型發展呈現指數級別，部分大模型已達萬億級別，因此對算力需求也隨之攀升。大模型參數數量和訓練數據規模供速增長近年大模型的參數規模增長趨勢100000盤古000001000010000GPT-31510001000悟道2.0GPT-2參數規模Switch TransformerBERT100100GPT101090:120t01z0L01209002001610206100810908102一參數規模數據規模#page#華西證券2.3大模型出現帶動AI服務器

15、呈現加速狀態HUAXI SECURITIE我們認為大模型的出現有望帶動AI服務器需求：我們認為除了對低延退低功耗算力的性能需求，在服務器的種類上也產生了多樣化、細分化的場景應用需求。各行業與人工智能技術的深度結合及應用場景的不斷成熟與落地，使人工智能芯片朝著多元化的方向發展，為了迎合芯片的多元化，服務器的類型也將越來越豐富，并適用越來越多的行業應用場景。根據IDC的數據，在2021年的統計，預計到2025年中國加速服務器市場規模將達到108.6億美元，且2023年仍處于中高速增長期，增長率約為20%AI大模型對算力的需求分別來自訓練和推理兩個環節。1）訓練環節：通過標記過的數據來訓練出一個復雜

16、的神經網絡模型，使其能夠適應特定的功能，模型具有一定的通用性，以便完成各種各樣的學習任務。該環節需要處理海量的數據，注重絕對的計算能力。2）推理環節：利用訓練好的模型，使用新數據推理出各種結論。借助神經網絡模型進行運算，利用輸入的新數據來一次性獲得正確結論的過程。該環節對算力要求比訓練環節略低，但注重綜合指標，單位能耗算力、時延、成本等都要考慮。2021-2025年中國服務路市場規模及增速（億美元）AI大模型對于算力（服務器）的需求IDC大模型對算力需求中國半年度加速計算市場預測，2021-20251200010000訓練推理8.000數據標注日常運營6.000模型預訓練推理計算4.00D監督

17、學習強化學習2.000獎勵模型神經網絡學習2021202520222024電比增長率務器規構2#page#華西證券2.4國家計算力指數與數字經濟顯示出明顯的正相關國家計算力指數與GDP/數字經濟的走勢呈現出了顯著的正相關：根據IDC數據，十五個重點國家的計算力指數平均每提高1點，國家的數字經濟和GDP將分別增長3.5%和1.8%。，預計該趨勢在2021-2025年將繼續保持。此外，當一個國家的計算力指數達到40分以上時，國家的計算力指數每提升1點，其對于GDP增長的推動力將增加到1.5倍，而當計算力指數達到60分以上時，國家的計算力指數每提升1點，其對于GDP增長的推動力將提高到3.0倍，對經

18、濟的拉動作用變得更加顯著。海量應用場景，算力需求高漲：據華為發布的計算2030預測，2030年人類將進入YB數據時代，全球數據每年新增1YB。通用算力將增長10倍到3.3ZFLOPS、人工智能算力將增長500倍超過100ZFLOPS。相當于一百萬個中國超級計算機神威“太湖之光”的算力總和。AI服務器作為算力載體為數字經濟時代提供廣闊動力源泉：不同于通用服務器，AI服務器更專精于海量數據處理和運算方面，我們認為其可以為人工智能、深度學習、神經網絡、大模型等場景提供廣闊的動力源泉，并廣泛應用于醫學、材料、金融、科技等干行百業。從計算力搖數看對經濟的增長計算力對經濟的影收計算力指數與GD計算力的經濟

19、影響超設施支托數字經濟增長3.5%計算能力計算效率GDP增長1.896應用水號3#page#華西證券2.6AIGC背景下，AI云服務迎來黃金發展時期HUAXI SECURITIE英偉達推出重磅推出AIfoundations云服務：企業可以通過在NVIDIADGXCloud上的NVIDIANeMo服務快速采用生成式AI，通過此種云服務能夠構建、改進和操作定制的大型語言模型和生成式AI模型，目前一直服務包括基礎語言模型、加速跨圖像、視頻和3D的模擬、創意設計、生物學等云服務。此外，英偉達將通過云服務商提供AI超算能力。英偉達提供全棧AI云解決方案，全球AI+時代已經到來：英偉達提供的全站云服務包括

20、基礎設施、調度、加速庫、加速框架、應用框架全套解決方案，上層應用包括自然語言處理、機器視覺、智能駕駛、機器人、生物計算等全行業的應用框架大模型解決方案。我們認為在英偉達的云服務賦能，全球AI有望加速發展，迎來“AI大爆炸”全新時代英偉達引領全球，AI云服務迎來黃金發展時期：我們認為英偉達此階段提供AI云服務的本質分如下，第一，ChatGPT“大模型”引發算力時代，英偉達作為全球AI芯片龍頭公司，有望借助算力底座通過AI云服務的方式開啟新一輪成長體曲線，自身擁有強大基因助力英偉達在超算時代的AI云服務具備先發優勢；第二，以英偉達為代表全球算力儲備充足，AI賦能干行百業的已經充足，即將迎來“AI大

21、爆炸”的全新時代。英偉運AI加速計算上云架構示意圖計算力對經濟的影響NVIDIAAIPlatformZACONSENER中C#page#03底層算力充足，AI云開啟第二波成長曲線16#page#華西證券3.1商業模式從IaaS轉向全棧，重點發力AI云業務HUAXI SECURITIE上市之初，公司云服務主要為IaaS層面：即通過集成電信運營商的網絡資源和成熟軟硬件廠商的計算、存儲等設備，采用虛擬化、分布式計算等核心技術對IT實體資源進行虛擬化與產品化封裝，客戶可實時獲取所需的彈性計算、存儲與網絡服務。主要為游戲、音視頻、電商、工具類等行業的中國企業出?？蛻籼峁┯嬎?、網絡、存儲和邊緣計算服務從單

22、一的laas公有云平臺，已實現向混合云全棧產品演進：2022年下半年，公司緊抓云間遷移的機會點，加大研發投入力度，打磨產品，成功打造了云間遷移的燈塔客戶案例，拓展了一批工具類、K歌直播等APP出海新客戶，成功實現了向客戶提供IDC、Iaas和Paas的混合云全棧產品，進一步拓寬了公司客戶群體重點發力AI云業務：隨著AI人工智能、OPENAI、ChatGPT等應用如雨后春算般出現，對GPU算力產生了巨大的需求，GPU公有云算力逐漸成為公有云行業的新爆點。首都在線異構算力平臺，正是面向市場對于異構算力的需求，而搭建的高性能GPU算力平臺。我們認為這是AIGC時代大背景下的強需求，公司有望借助底層英

23、偉達GPU算力儲備，以AI云為抓手，開啟第二波成長曲線。IAAS到全藏云，重點發方AI云業務煙2022年，公司美國自建機房一期建2022年公司海外業務從以laaS產品線為主，設完成并開始投產商用，公司開始轉為向客戶提供IDC、laaS和PaaS的混合云在全球開展以自營機房為基座的公全棧產品。有云服務老基于行業優質廠商英偉運專業級顯卡以及邊夠針對音規頻行業客戶對網絡產品的2節點的布局，構建算力平臺，開啟第二波成長需求，公司對巴西、美國、新加坡曲線德國等核心節點的帶寬容量做了大規模擴容1#page#華西證券3.2以算力網絡為壁壘，構筑第二增長曲線引擎公司持續加大新型邊緣算力節點部署：與二線城市運營

24、商合作。2022年，公司大力投入面向演染業務的新型邊緣節點，通過與二線城市運營商合作，在二線城市網絡質量好的地方搭建公有云節點，并大批量的部署漳染算力，以高等級的實時算力覆蓋省內用戶；大幅隆低實時渣染業務延時。通過漳染節點的布局，為高質量VR視頻會議，遠程醫療會診等實時視頻業務提供了算網一體化資源底座公司積極推動算力國產化進程優化異構算力平臺。公司基于英偉達專業級顯卡的虛擬化切分，進一步細化了資源調度能力。參與GPU算力國產化公司先后與國內領先的異構算力卡廠商合作一分別面向視頻行業和AI行業共同打造國產化解決方案。首都在線基礎設施全球布局示意圖8#page#華西證券3.3窮實底部基礎，積極布局

25、算力底座GPU公有云算力漸成公有云行業新爆點，公司推動漁染新平臺。元宇宙，數字李生，AIGC，AR/VR等的快速發展拉升了對于GPU算力的需求。在產品形態上，首都在線異構算力平臺可以提供高性能GPU服務器，協助客戶搭建自己的演染業務平臺，同時面向數字人與元宇宙場景提供基于GPU直通卡的虛擬化云主機，為客戶提供以單張卡為基本算力單元的彈性算力服務，提供1卡1路1用戶的使用方案。面向圖形和游戲設計行業的云桌面產品及針對行業的解決方案。定制開發視頻流算法，大幅度提升了設計師使用時的交付體驗，同時GPU桌面產品在普通云桌面的基礎上實現了大文件傳輸、手寫板多級壓感支持等功能，目前已廣泛應用于數字建筑、游

26、戲開發、工業設計、教育培訓等領域針對垂直行業提供了豐富的解決方案。針對元宇審需求提供數字視頻流媒體傳輸方案，從底層算力資源和網絡資源，到流媒體管理平臺以及視頻流接入SDK，形成一站式交付的媒體方案；針對教育培訓行業，合作利用云桌面實現了教培方案上云，為游戲開發、3D設計師培訓等領域提供了一站式上云的解決方案。國領收明GPU服務器GPU云主機GPU云桌面GPU服務器主要參數信息如下GPU云主機主要參數信息如下：GPU云桌面主要參數信息如下名#page#華西證券3.3窮實底部基礎，積極布局算力底座HUAXI SECURITIE媒原科技專注人工智能領域云端算力平臺。燃原科技是國內第一家同時擁有高性能

27、云端訓練和云端推理產品的創業公司，也是國內第一個發布第二代人工智能訓練產品組合的公司首都在線攜手遂源科技，開啟AIGC芯征程。2023年3月15日，首都在線與燃原科技正式簽署AIGC生態共創計劃合作協議，共同聚焦打造全面的AIGC生態圈，將重點針對太模型MaaS（Model-as-a-Service）展開聯合攻關，正式對外推出基于云燃i20支撐的AIGC實時推理應用雙方合作旨在建立高效可靠的算力基礎設施，支撐AIGC業務快速發展。算力基礎設施將包括高性能計算集群、存儲系統、網絡設備等硬件設施，以及專業的管理軟件和服務支持，從而支持人工智能和大數據等領域應用的快速發展。雙方合作服務AIGC的發展

28、方向包括：為AI大模型提供算力訓練集群，以及為AIGC應用提供AIGC云服務。首都在線和縫原科技合作推出的AIGCdemo服務場景一場景二店基于GPT2的文本生成基于StableDiffusion的圖片生成立即試用出理本20#page#華西證券3.4.2CDS首云星圖云算力平臺發布，為數字世界提供澎湃算力HUAXI SECURITIE數字世界已進入算力時代，算力是數字世界的基石：人類社會逐步發展到數字世界，數字計算成為整個社會運行的基石，無論核心產業還是外圍產業，均實現了數字化覆蓋。而數字世界正進入算力時代，算力是數字世界的基石，數字經濟持續發展的背后是成倍增加的算力需求，比如AI的智能程度取

29、決于CPU算力，3D影視大片酷炫與否取決于GPU算力等。CDS首云星圖云算力平臺為算力業務和渣染業務提供澎湃算力：星圖云算力平臺以邊緣云和專屬云為主要形式，GPU算力為主要核心，將在全國近30個省份部署超過40個算力節點，15毫秒內可以覆蓋全國主要省份和80%以上的人口，為以深度學習、AI計算、超算為主的算力業務，以及實時宜染、云游戲、XR等視覺計算為主的漳染業務提供澎湃算力，助力數字世界建設星圖云桌面一讓邊緣算力觸手可及的產品：在布局上，星圖云桌面采用了“下沉”策略，在全國31個省市進行邊緣布局，使算力遍布全國每個角落，用戶隨時隨地均可快速獲取海量而優質的算力，同時該產品提供云化服務，簡化運

30、維復雜度數字世界數據圍線報告星圖云來面使用場景CDS首云家界算力出數字世界教據蓋線報告以簡易使用，建場景新態算力不斷發展推動數字經濟持續向前數字經濟持續向前加重對算力的支撐依賴A算力需求，每3.43個月翻一倍XR場景游戲業務教學實訓COS首云澎群算力漳出視界22#page#華西證券3.4.3星圖云算力平臺提供高性能算力支持，四大優勢助力業務發展硬件層面，星圖云算力平臺主流采用的是NVIDIA的A100、A40和A5000等：這些產品是英偉達最新架構的產品，經過首云及客戶測試的數據，這些產品比上一代至少提升30%的性能。結合首都在線自研管理芯片和業內突出的精細化運維管理水平，在保證高性能的同時，

31、還保證產品較高的性價比。架構方面，平臺每個節點均是雙元余架構，確?？蛻魳I務平穩運行：不管是服務器接入端，還是網絡端，或者NAS存儲全部是雙幾余架構。任何單路設備和線路的故障，均不會影響客戶的業務。部署層面，平臺以邊緣云和專屬云為主要形式：該部署形式形成貼近用戶的部署環境，便于客戶就近調用算力資源。2022年，首都在線將在全國近30個省份部署超過40個算力節點，超過12000路的算力，15秒內可以覆蓋全國主要省份和80%以上的人口。服務層面，平臺以首云公有云平臺為依托，構建面向GPU算力的新公有云架構和服務體系：平臺向客戶同步開放所有的運維和管理功能，客戶可以清晰看到GPU或存儲空間的使用容量。

32、此外，未來將繼續深入理解客戶業務從而為客戶提供超出預期的服務星圖云算力平臺高性能算力供給星圖云平臺部署優勢供被筆具S0高性能算力供給星圖云平臺：15毫秒覆蓋全國絕大部分人口VDAADO15毫秒測蓋24個省23#page#華西證券3.5底層算力充足，公司AI云賦能干行百業首都在線聯合原科技，攜手賦能AIGC相關上下游行業和產業鏈：首都在線聯合原科技，基于高性能計算平臺和高性能AI芯片，構建了包括大模型在內的AIGC推理和訓練基礎設施，攜手賦能AIGC相關上下游行業和產業鏈，其核心優勢包括：高性價比AI算力集群、穩定高可用、友好易用等。AIGC應用場景包括文本生成和圖片生成：AIGC借由AI算力集

33、群的強大能力，能從海量數據中學習語言的規則和模式，快速生成相應的AI文本，可實現自然語言對話交互、輔助人類寫作等功能。另外，通過輸入文字提示和圖片提示，模型能夠實現圖片生成，有了AIGC大模型基礎設施的加持，利用類似于StableDiffusion的開源模型，可以無限壓縮創作時間。公司已提供基于GPT2的文本生成和基于StableDiffusion的圖片生成的Demo體驗區。AIGC大模型基礎設苑核心優勢GPT2模型訓練實測演示AIGC大模型基礎設濾核心優勢首都在線聯合疑原科技共同打造大規模AI算力集群，具有較高的性價比，可擴容、可伸端，可以滿足AIGG大模型高性價比AI算力集Pre-trai

34、n到Fine-tune，再應用到不同業務場景的理，群使能客戶的模型高并發、低時延推理服務，幫助客戶快速途Enilame代升級模型，從而實現客戶價值基于首都在線成熟的算力資源底座搭建而成，全國范圍的邊燃原GPT2模型訓練實測演示穗定高可用緣節點可供選擇。用戶可就近該問，從而獲得更加穩定可靠的升算和傳輸體驗支持主流基礎AI框架和分布式加速庫（PyTorchMar2023TensorFlow、PaddlePaddle、OnoFlowMagatronM、友好易用FairScale等，提供全棧式人工智能開發服務和通用的大說模AI算力調度解決方案，結合AI算力集群，為AIGC模型提供便捷高效的基礎設施支撐

35、2#page#華西證券3.5底層算力充足，公司AI云賦能干行百業HUAXISECURITIE首都在線可提供OMB、OMC、OME、OMT等元宇宙營銷方案：OMB面向企業客戶提供參觀接待、合作洽談、產品展示等全營銷場景：OMC面向政府客戶提供包括城市風貌展示、數字政務、數字商貿、數字黨建、數字招商、元宇宙黨建、元宇宙電商等全政務場景：OME面向會展客戶提供元宇宙場館、元宇宙標準化布展模塊等全會展場景；OMT面向院校、教育機構提供元宇宙校園、元宇宙實驗室等全教學場景。首都在線推出“云算力解決方案”為AIGC場景提供了云端算力基礎設施：AIGC興起帶來用戶對短視頻內容量需求增加，AI技術拓展應用到內

36、容創作端，幫助企業批量、高效生產圖片、視頻等元宇宙時代業務場景。公司推出“云算力解決方案”為AIGC場景提供了云端算力基礎設施，解決企業生產內容成本高、效率低、單一化的痛點。聚焦打造地信產業云平臺，推動測繪與空間地理信息的發展：首都在線聚焦打造地信產業云平臺，助力地信行業全生產流程上云。通過“云+數+李生+AI”，打通產業鏈從采集、生產、管理、計算到應用，為“地信”智能應用提供可靠的算力云基礎設施。OMS官方元字宙一站式企業管銷千臺云算力解決方案架構車聯網解決方發架構S首部在線8OMS官方元字面一站式企業營銷平臺ct手地網新寧PCAPP甲大屏26#page#華西證券3.5底層算力充足，公司AI

37、云賦能干行百業HUAXI SECURITIE云游戲平臺使用首云高性能GPU算力，提供一站式云游戲平臺服務：云游戲平臺可提供游戲在云端的演染、計算、串流、文件管理等服務能力。另外，平臺提供標準SDK和OpenAPI，可以與第三方平臺快速對接，集成云游戲能力。應用場景涉及游戲開發商、游戲發行商電信運營商、流量直播平臺等游戲行業，所提供解決方案的特點包括一站式服務、高可用、升級云游戲玩法、低時延交互、低門檻接入、多端游戲支持、分辨率和幀率靈活搭配等。云XR平臺提供云演染服務，推動各應用場景云化轉型：云XR平臺基于CPU云化、圖形容器、實時編解碼、網絡傳輸優化等核心技術的實時云演染平臺?？蓮V泛應用到V

38、R教育培訓、可視化數字李生、VR直播、VR娛樂、VR/AR展廳等多種業務場景。方案具有高畫質體驗、多終端交互、靈活部署方式、靈活調度GPU資源、支持二次開發、高精度內容體驗、跨系統運行等特點。數字李生實時渣染解決方案為數字李生應用提供一站式云服務：方案包括云染服務、模型托管服務、開發包托管服務、應用托管服務等，可被廣泛應用于數字政府、數字政務、工業、能源、建筑、航天、水文氣象、地質勘探等行業，涵蓋城市運營、應急指揮、智能制造、智能巡檢、仿真設計、BIM應用等應用場景。云游戲解決方案架構云雙解決方發架構數字享生實時渡染解決方案案構27#page#華西證券3.5底層算力充足，公司AI云賦能干行百業

39、HUAXI SECURITIE首云可為網絡游戲提供更靈活的配置升級和在線寬帶擴容：網絡游戲進行更新送代需要高效計算和穩定運營，首云可以為其提供更加靈活的配置升級以及在線寬帶擴容。首都在線提供的網絡游戲服務具有全球同服、全球網絡優化、高全球節點支撐等特點，適用的產品包括云主機、BGP寬帶、GPN寬帶和安全解決方案。目前已同藍港互動、三七游戲、綠洲游戲、Garena、莉莉絲游戲有成功合作。愈發成熟的電商平臺和業務催生個性化的數據服務：隨著電商平臺越來越成熟，業務越來越廣泛，對數據的要求更具有各自的特色，個性化的數據服務可以幫助電商平臺解決各種問題，目前公司已為唯品會提供成功解決方案首云全球局域網可

40、實現內網的穩定數據傳輸，解決網絡視頻各類問題：網絡視頻服務的提供，往往需要高質量的網絡以及較大的網絡帶寬，首云全球局域網可以實現內網的穩定數據傳輸，解決網絡視頻的各類問題。公司提供的網絡視頻服務具有海量存儲、高穩定、靈活擴展等特點，目前已為愛奇藝、小米提供成功解決方案首云GIC提供的全球云計算服務支撐在線教育的全球發展：隨著在線教育的更快速發展，需要面對全球的師資以及學生，實時互動更是需要高質量國際網絡，首云GIC提供全球的云計算服務，解決了這一問題。目前已為多貝等客戶提供成功解決方案。電商服務案例一唯品會網絡視頻服務案例一小來在線教育服務案例一多靈m少卷多貝唯品會客產制28#page#華西證

41、券3.6云游戲市場高速發展，公司坐擁算力、網絡雙核心優勢HUAXI SECURITIE云游戲是數字互聯時代的基礎游戲方式：據中國音響與數字出版協會發布的2021年中國游戲產業報告顯示，2021年中國自主研發游戲的海外市場銷售收入達到180.13億美元，比2012年時5.7億的收入增長超過30倍。2022年全球移動游戲市場規模巨大，達到5945.2億元。云游戲是以云計算為基礎的游戲方式，依賴于GPU強大的圖形處理能力、同時需要高度CDN分發能力從而減少延退改善游戲體驗；同時需要云存儲能力存檔游戲相關數據，以便玩家隨時隨地暢玩云游戲正處于“技術成熟走向商業可行”與“商業可行走向商業騰飛”的交替階段

42、：根據全球云游戲產業深度觀察及趨勢研判（2022雪的磷主票音一現面事的身甜例知”甜驅可至事明干當。，士書工YU強（主市場規模持續擴大，其中海外云游戲月活人數持續增加，2021年月活人數達到2340萬人，根據中古通信院預測，至2025年，海外云游戲月活達到8520萬人，五年復合增長率為40.3%。第二特點為優質云游戲企業與產品層出，我們認為這與游戲廠商優質內容持續產出、用戶消費意愿增強、游戲廠商云化部署、用戶范圍更廣、付費場景豐富等因素有關。全球云游戲產業圖海外云游戲月活躍人數統計及預測ZTE中DBSTMobile8樓SONYQ中29#page#華西證券3.6云游戲市場高速發展，公司坐擁算力、網

43、絡雙核心優勢首都在線坐擁算力與算力網絡雙重核心優勢：網絡游戲的更新送代，需要高效的計算服務和穩定的運營服務，同時首云可以為其提供更加靈活的配置升級以及在線寬帶擴容，助其揚帆出海。公司可提供云主機、BGP寬帶、GPN寬帶等多重解決方案，具有安全穩定、高質量網絡、低成本維度等特點；同時公司擁有高算力性能GPU的的云游戲解決方案，具有一站式服務、高可用、低時延、多端支持等特點。公司已與多家游戲巨頭公司開展合作：范圍設計互動娛樂內容平臺、網頁游戲、移動游戲、大型端游、互聯網游戲、游戲代離等諸多應用場景。目前公司已經與藍港、三七游戲、綠洲網絡、Garena、莉莉絲游戲等廠商開展合作，其中首云為藍港互動提

44、供了具有彈性擴容能力的穩定性以及可靠性的云主機服務，提供高性能且流暢的游戲體驗；首都在線為三七互娛提供海外11個云平臺節點的云服務器，云平臺具備安全穩定、網絡全球化、低成本、易維護、快速擴容等特點；公司為Garena提供海外云服務，全球云互聯等服務。網絡游戲云需求部分游戲合作廠商游戲37藍港comLinekongGarena莉莉絲游獻OASIS GAMES30#page#04傳統IDC業務積極向好31#page#華西證券4.1國內外數據中心市場穩步擴大，傳統IDC業務持續向好HUAXI SECURITIE“東數西算”政策推動全國數據中心格局走向集約化、規?；?、綠色化：在“東數西算”政策的推動下

45、，全國數據中心的格局將從分散化向8大節點10大集群集中，批準建設在京津翼、長三角、粵港澳大灣區、成渝、內蒙古、貴州、甘肅、寧夏啟動8大算力網絡國家樞紐節點建設，規劃10個國家數據中心集群，呈現集約化、規?；?、綠色化發展合理梯次布局通用數據中心、超算中心、智能計算中心、邊緣數據中心，打通數字基礎設施大動脈：為窮實數字中國建設基礎，一方面經國一“出卡我#，gAd熱，張回區買米士與區99黑+要出，到佛不服送封敬要都殊盜國轉蔬事霜由此明并了購我，要保要立數據要素按價值貢獻參與分配機制世界主要國家積極引導數據中心產業發展，全球數據中心市場收入平穩增長：根據中國信息通信研究院發布的數據中心白皮書（2022

46、年）顯示，2021年全球數據中心市場收入超過679億美元，較2020年增長9.8%，我國數據中心行業市場收入達到1500億元，20182021年年均復合增長率達30.69%?！皷|數西算”協調規劃布局全球級據中心市場規模（億元）我國數據中心市場規模（億元）800746.5-11%20001900.735年679.3Oor618.730%T500.256610%600150025%1167.5500中20%878.340010%1000680.115號300512.810%2005009%5%10009%201720182019 2020202120222018 2019202020212022E

47、市場收入（億元）一增長率全球市場收入（億美元）一增速32#page#華西證券4.2持續推進全面的IDC服務和廣泛的服務節點部署公司通過資源整合，打通國內外環網，構建SDN傳輸網絡體系，提供全面IDC服務：公司通過整合數據中心里的網絡、空間、電力資源向客戶提供機位及帶寬的租用服務，并負責客戶的設備上架安裝維護?？蛻魧⒆杂谢蜃庥玫姆掌髦糜诠咀庥玫臋C柜中，利用數據中心的機房設施和網絡環境，為互聯網用戶提供信息服務。公司除為客戶提供電信級標準機房環境和機柜，還為客戶提供服務器上下架、7*24小時服務器運行保障、網絡報障等日常響應與服務。同時，公司為客戶提供傳輸線路以供客戶跨機房數據同步。IDC服務

48、與云服務集成為一體的混合架構有利于客戶將其互聯網業務布局全球：首都在線是國內少有的同時提供IDC及云服務雙輪驅動的中立云服務廠商。公司的IDC服務及云服務選擇境內外數據中心部署服務節點，通過向基礎通信資源供應商采購（租賃）數據中心資源實現服務。目前已在全國超一線大城市北上廣等多個省市，建立50+數據中心、5000+個機架、超過4000G帶寬。在公司全球化部署的過程中，公司也將繼續開展IDC布局，滿足企業復雜的IT系統多樣化需求。2021年度IDC排行TOP50一首都在線排名251DC行業產業鏈客戶終煙用首都在線33#page#05財務穩健，AIGC背景下有望加速35#page#華西證券5.1營

49、收增長穩定，關注收入拐點公司營收增長穩定，關注收入拐點：公司2022年營收規模為12.23億元，同比增速為0.21%，我們認為主要原因是受疫情影響和宏觀經濟影響導致我國IDC市場和云計算市場進入結構化調整，隨著2023年影響逐步減弱，我們認為今年公司業績有望出現明顯拐點。IDC服務為傳統業務，系統營收增速有望回歸平穩：此項業務2022年收入為6.89億元，同比增長-3.61%，占營收總總比中為56.31%。主要原因為公司IDC業務受宏觀經濟影響和疫情影響，我們認為2023年公司IDC業務受東數西算等國家新基建需求，公司業務有望回歸平穩狀態。云業務為公司新興業務，AI云有望成為公司第二波成長曲線

50、：此項業務2022年收入為4.93億元，同比增速為8.24%，我們認為主要原因是全球云業務市場進入結構化調整，隨著AIGC大背景下，算力平臺需求旺盛，公司有望開啟第二波成長曲線。公司接照業務板塊橋分管業放入（億元）公司接照服務模式拆分管業收入（化元）2016年一至今公司營收（億元14.0040%4.58.0012.202.2335%412.007.003.530%10.006.003J25%IbiN我5.008.002520%6.034.006.0024.8215%8m153.624.0010%2.0012.005號0.51.000%0.0000.00201620172018201920202

51、0212022202020212022202020212022一同比增速公司營業總收入計算機軟件應用游戲電商視頻在線教育其他口IDC服務云計算服務其他主營業務36#page#華西證券5.2整體毛利率短期略有下滑，關注公司毛利率拐點公司整體毛利率呈現穩定上升趨勢：公司2022年毛利率為14%，同比下降6.8PCT，我們認為主要原因是公司增加前暗性投資，面向新興領域，加大面向新興產業所需的GEC邊緣計算平臺的研發及邊緣計算節點部署的投資力度，此外，由于公司投資項目設備折舊成本較高，導致公司毛利率略有下滑，凈利潤率下滑IDC毛利率呈現穩定態勢：2022年此項目毛利率為14.74%，同比增長2.08p

52、ct。云服務毛利率略有下降：2022年此項目毛利率為11.5%，同比下降24.63PCT，我們認為主要與公司持續擴建云平臺，云服務產品的銷售率降低，但通信資源和設備折舊等固定成本增加有關，未來隨著AI云爆發性，公司毛利率有望大幅提升其他業務毛利率呈現上升態勢：其他項目主要為增值服務，2022年此項目毛利率為30.25%，同比增長8.05pct。公司毛利率及凈利率情況公司各項產品毛利率情況40.0次40.00%31.6835.00%30.0530.00%20.0%25.00%14.0%20.00%10.0515.00%14.74%50010.00%201820192020202220215.00

53、%-10.0%0.00s202220202021-20.0%一毛利率凈利車云服務其他一IDC服務37#page#華西證券5.3公司凈利潤短暫虧損，今年有望扭虧為盈公司規模逐步提高，三費呈現穩定上升狀態：公司管理費用率和銷售費用率呈現上升超勢，我們認為主要原因是為響應公司快速發展，相應人員規模呈現增長態勢，同時由于2022年受疫情和宏觀經濟因素影響，導致公司營收增速較慢所致，未來我們認為費用率有望回歸平穩狀態。公司研發人員+技術人員占比較高：公司高度重視技術人員公司極為重視研發梯隊的人才儲備以及團隊建設。截至2022年末，公司員工總數為603人，其中技術人員合計達到341人，占比達到56.55%

54、。公司歸母凈利潤短期虧損，今年有望扭虧為盈：公司2022年歸母凈利潤為-1.89億元，原因是公司積極開拓新興行業，面向新興產業所需的邊緣計算平臺的研發及邊緣計算節點部署的投資力度，所以導致公司利潤短期受損，我們認為未來新興業務業績有望快速釋放，公司今年利潤有望扭虧為盈公司三費情況2022年公司人員古比公司歸母凈利潤情況12.00%1.000.670.580.4010.00%0.500.2216.09%16.92號8.00%0.805.14%批20182019202020216.00%10.505.3155.46%.59%11.004.00%56.55%-1.502.00%12.00o.008-

55、1.8920182019202020212022-2.50銷售人員技術人員財務人員一管理費用率一銷售費用率歸屬母公司凈利潤（億元）行政人員綜合管理人員研發費用率38#page#06盈利預測與風險提示#page#華西證券6.1盈利預測與投資建議HUAXI SECURITIE公司收入折分預測盈利預測關鍵假設包括：營收：百萬元2021A2022A2023E2024E2025E1）IDC服務：IDC服務是公司傳統業務，我們認為與數據中心建設節奏有關，受益于疫情逐步放開與東數西算等國家需求714.38688.59860.74收入1.063.011.299.53我們認為公司IDC服務業務有望回歸到平穩增速

56、，因此給予-3.61%28.60%25.00%23.50%22.25%yoy23-25年的增速為25%、23.5%、22.25%；IDC服務成本623.94587.10888908.871114.352）云服務：是公司核心業務，受益于大模型對算力與云的需毛利率12.66%14.74%14.75%14.50%14.25%求，同時伴隨公司底層算力充沛，且已經發布云算平臺，AI云服務需求旺盛，看好AI云服務的高速增長，因此給予23-25年收人455.11492.62700.60992.551453.30收入增速為42.22%、41.67%、46.42%，同時我們認為伴隨22.11號8.24%42.2

57、2%41.67%46.42%yoy著AI云服務的高速發展，公司云服務毛利率未來有望提高云服務成本29068435.95430.39593.77820.623）其他業務：業務占比較小，且波動較大，23-25年增速預計毛利率11.50%36.13號皖98840.18%43.53%均為5%。收入50.8841.6943.7745.9648.265.00%5.00636.67%18.06%5.00%yoy其他業務成本39.5829.0832.8336.20預計2023-2025年公司營業收入分別為16.05/21.02/28.0134.47億元，增速有望分別為31.25%/30.93%/33.29%。

58、毛利率30.2525.00%25.00%22.20%25.00%收入1220.371222.901605.112101.522801.0933.29%21.00%0.21號31.25930.93%yoy成本954.201052.131197.001537.121971.16毛利率21.81號13.96%25.43%26.86%29.63%40資料來源：華西證券研究所#page#華西證券6.1盈利預測與投資建議可比公司估值可比公司估值：傳統業務：首都在線屬于IDC與云計算龍頭企業，公司具備多市值（億元）銷售收入（億元）PS（倍）收盤價公司名稱 股票代碼2023/4/72023/4/72022E

59、2023E2024E2022E2023E2024E重領先優勢。傳統IDC業務在A股選取可比公司：光環新網14.18254.9074.4580.8188.783.3.2.9數據港、奧飛數據、網宿科技、易華錄?？杀裙?022-38.88127.898.86.4數據港603881.SH14.5516.8419.847.62024年的平均PS為7.96/6.58/5.76，均高于首都在線108.8312.145.5美飛數據300738.SZ15.7515.4319.809.07.1新興業務：公司底層算力充沛，與算力廠商英偉達、遂原科技3.1網宿科技300017.SZ7.61185.4752.3859

60、.713.545.67304.0820.17137.06易華錄300212.SZ25.325.18.2開啟合作，在大模型開啟高算力需求背景下，公司AI云算力平平均值7.966.585.76臺具備領先優勢，由于A股無直接可比公司，相應算力廠商具茶嘉微300474.SZ127.30579.3811.4017.6424.6550.823.5有一定參考意義，因此選舉AI算力廠商可比公司為：景嘉微、903.84寒式紀688256.SH225.507.2911.4055.916.17124.079.3寒武紀、海光信息等，可比公司2022-2024年平均PS為51.2581.651897.8276.05海光

61、信息688041.SH108.1837.025.017.570.61/45.69/32.31，均高于首都在線。平均值70.6145.6932.31一89.49首都在線300846.SZ19.1716.0521.0228.015.4.3.2注：EPS來自Wind一致預測投資建議：我們認為公司有望借助底層算力優勢以AI云為抓手開啟第二波盈利預測與估值成長曲線。盈利預測如下：預計2023-2025年公司的營業收財務摘要2021A2022A2023E2024E2025E入為16.05/21.02/28.01億元，歸母凈利潤為0.74/1.74/3.351.2201.2231.6052.1022.801

62、（百萬元）營業收入億元，每股收益（EPS）為0.16/0.37/0.72元，對應2023年430.99YoY（%）21.0%0.2%31.3%33.3%月7日市值89.49億元，收盤價19.17元，PS分別為歸母凈利潤（百萬元）22-189bL174335YoY （%）45.5%-964.7%139.4%13322.%4.3/3.2/3.2倍，強烈推薦，首次覆蓋給予“買入”評級。21.8%29.6毛利率（%）14.0%25.4%26.990.050.72每股收益（元）-0.410.160.37ROE3.4%-15.6%5.8%11.9918.7%市盈率368.98123.065277-47.9

63、627.35資料來源：華西證券研究所41#page#華西證券6.2風險提示多市場競爭加劇風險；業務經營風險；多固定資產折舊大幅增加的風險；）AI云不及預期的風險。42資料來源：華西證券研究所#page#華西證券附錄-三張表及主要財務比例UAXI SECURITIE財務報表和主要財務比率到潤表（百萬元）2022A2024025觀金流量（百萬元）1.223B州電銷業前模制影發192105253737歡業成103銷售使用520316m投資收過2的觀金清143852023日20246業外收支202220268182將寫國830州潤總室0.2%31.3930.9333.3%00陽屬于母公司凈利道（x）五

64、縣更愛產負情表（百萬202221十電制A飛翻銷NRm851000.3511533313310.700835省65090507（元）2.170421皖0370.720.41發8259312學建動家8南貨理萬520N1.01付賬批及業標0.4687000000000881.112納島縫合倍值分材新生等88478012308527738273537862214天期自儲83813商續合計6載聯東機進1224聯東核益合計21702812803的建和股東核合43#page#華西證券免責聲明分析師簡介劉澤品（首席分析師）2014-2015年新財窗計算機行業團隊第三、第五名，水晶球第三名，10年證券從業經驗分

65、析師承諾作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明投資評級說明公司評級標準買入分析師預測在此期間股價相對強于上證描數達到或超過15%以報告發布日后的6增持分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在5%-15%之間個月內公司股價相對中性分析師預測在此期間股價相對上證描數在-5%-5%之間上證指數的漲跌幅為誠持分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數5%-15%之間基準。賣出分析師預測在此期問股價相對弱于上證描數達到或超過15%行業評級標準推薦以報告發布日后的6分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過10%個月內行業指數的漲中性分析師預測在此期間行業指數相對上證搖數在-10%-10%之間四進跌幅為基準。分析師預測在此期間行業指數相對碼于上證指數達到或越過10%華西證券研究所：層44