中國平安-公司研究報告-保險優勢不改AI+金融應用場景豐富-230503（26頁）.pdf

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1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 保險優勢不改，AI+金融應用場景豐富 中國平安(601318)重點重點事件事件 中國平安披露2023年一季報，實現歸母營運凈利潤413.85億元，同比下滑3.4%；實現歸母凈利潤383.52億元，同比大幅增 長 48.9%，增 速 超 市 場 預 期。壽 險業 務 2023Q1 實現NBV137.02 億元，同比增長 21.1%，超出市場預期；財險業務整體綜合成本率為 98.7%，同比提升 2pct。主要觀點主要觀點 壽險壽險改革改革進行時，促進集團價值復蘇進行時，促進集團價值復蘇。面臨人口紅利衰退、粗放式代理人海戰術難以為繼、行業競爭激勵等困境，平安壽

2、險推動“4 渠道+3 產品”改革，改革業績初見成效，未來增長潛力充足。渠道方面：代理人產能顯著提升，銀保渠道新業務價值實現逆勢增長；產品方面：將保險和服務相結合，構建差異化競爭優勢。同時多項政策出臺和落地保障壽險及健康險高質量發展。根據前瞻產業研究院數據，我國壽險深度和保險密度與發達國家相比處于較低較低水平，行業仍有較大長期發展空間。同時，社會整體老齡化將催生更多養老保險需求。產產險和銀行業務穩定發展險和銀行業務穩定發展。產險業務穩定增長，風控能力優秀。2022 年，平安產險實現原保險保費收入 2980.38 億元，同比增長 10.4%，以原保險保費收入衡量，平安產險是國內第二大財產保險公司，

3、僅次于人保財險。風控整體良好，2022 年產險綜合成本率 100.3%。車險作為最大險種，車險綜改后恢復穩健有序經營，2022 年原保險保費收入增速由負轉正，同比增長 6.6%。平安銀行是平安集團的第三大營業收入來源，第二大營運利潤來源，業績穩健增長，2022 年營業收入 1798.95 億元，同比增長 6.2%；凈利潤 455.16 億元，同比增長 25.3%。AI+AI+金融應用場景豐富，金融應用場景豐富，科技科技和醫療和醫療健康健康共同打共同打造價值造價值增長新引擎增長新引擎。中國平安的科技業務整體產出多，在人工智能、金融科技和數字醫療業務領域的專利申請數均居全球第一位；全方面賦能金融主

4、業，實現數字化營銷、數字化增效、數字化風控。醫療健康業務打造“HMO+家庭醫生+O2O 服務”的管理式醫療模式，為個人和團體提供一站式醫療服務，打造中國的“聯合健康”。我們認為定制化對接保障需求和保險產品組合方案有望成為 AI 極佳應用場景。針對客戶個性化的身體狀況、保障需求范圍、附加醫療服務、保障期限、資產配置等因素，配備恰當的保險產品組合。AI 算法疊加高質量的底層數據（保險產品精算假設、非標體的健康險、全市場保險產品的保障范圍、條款 評級及分析師信息 Table_Rank 評級：評級：買入 上次評級：首次覆蓋 目標價格：目標價格：66 最新收盤價：51.8 Table_Basedata

5、股票代碼股票代碼：6 60131801318 601318 52 周最高價/最低價：53.6/35.9 總市值總市值(億億)9,469.16 自由流通市值(億)5,611.32 自由流通股數(百萬)10,832.66 Table_Pic 分析師：羅惠洲分析師：羅惠洲 郵箱： SAC NO：S1120520070004 分析師：魏濤分析師：魏濤 郵箱： SAC NO：S1120519070003 *實習生周玉婷、邵宇杰為本報告重大貢獻者 相關研究相關研究 1.2023.4.243 月保險數據點評：壽險增速勢頭良好，財險高景氣延續 -13%-5%3%10%18%26%2022/042022/072

6、022/102023/012023/04相對股價%中國平安滬深300Table_Date 2023 年 05 月 03 日 僅供機構投資者使用 證券研究報告|公司深度研究報告 170805 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 及定價），可以在較短時間為客戶生成定制化方案，一方面滿足現有客戶精細化、定制化保障，另一方面激發更大的潛在保障需求，并實現保險行業負債端快速增長和代理人成本下降。投資建議投資建議 考慮負債端受經濟復蘇和 AI 技術推動的積極影響，我們預計2023-2025 年中國平安營業收入分別為 11,280.19/11,633.32/11,992

7、.99 億元，同比增速分別為 2%/3%/3%；對應歸母凈利潤分別為 1,020.32/1,428.36/1,800.03 億元，同比增速為22%/40%/26%；每股凈收益 EPS 為 5.58/7.81/9.85 元，對應2023 年 4 月 28 日收盤價 51.8 元的市盈率 PE 分別為9.28/6.63/5.26 倍。參考同行業可比估值，給予中國平安2023 年 0.8 倍 PEV 估值，對應目標價 66 元，較 2023 年 4 月28 日收盤價 51.8 元有 27%的增長空間，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示 疫情后經濟復蘇不及預期；壽險改革效果不及預期；權益市場

8、大幅波動風險。盈利預測與估值盈利預測與估值 財務摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入(億元)11,804.44 11,105.68 11,280.19 11,633.32 11,992.99 YoY-3%-6%2%3%3%歸母凈利潤(億元)1,016.18 837.74 1,020.32 1,428.36 1,800.03 YoY-29%-18%22%40%26%毛利率 12%10%12%16%20%每股收益（元）5.77 4.80 5.58 7.81 9.85 市盈率 8.98 10.79 9.28 6.63 5.26 TVeXuUgVmUpNoMrM6

9、M9RbRmOoOtRtQjMnNrMeRqQrM9PmNnNuOpPtNwMnOsP 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 正文目錄 1.綜合金融+醫療健康的一站式金融生活服務集團.5 1.1.致力成為國際領先的綜合金融集團.5 1.2.2023 一季度營業利潤表現超預期.5 1.3.多業務協同發展.6 1.4.依托本土優勢兼具國際標準的管理架構.7 1.5.客群經營成效顯現.8 2.壽險及健康險的“四渠道+三產品改革”持續推進.9 2.1.平安壽險面臨多重困境，傳統模式難以為繼.9 2.2.平安壽險“四渠道+三產品”改革方興未艾.10 2.3.平安壽險的

10、長期增長潛力充足.12 3.平安產險和平安銀行保持良好表現.15 3.1.產險業務穩定增長，品質保持健康水平.15 3.2.平安銀行堅持“科技引領+零售突破+對公做精”.17 4.AI+金融應用場景豐富，醫療打造價值增長新引擎.18 4.1.科技全面賦能集團生態圈建設.18 4.2.醫療健康生態圈成效逐步體現.20 5.盈利預測和估值.21 5.1.盈利預測.21 5.2.估值.22 6.風險提示.23 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 圖表目錄 圖 1 中國平安發展歷程.5 圖 2 中國平安致力于成為國際領先的個人金融生活服務集團.5 圖 3 中國平安

11、歸母營運凈利潤及增速.6 圖 4 中國平安歸母凈利潤及增速.6 圖 5 中國平安的整體業務架構.6 圖 6 持有多家子公司合同的個人客戶數.7 圖 7 集團營運利潤增長核心驅動因素（按客戶群體劃分）.9 圖 8 中國平安壽險及健康險的新業務價值和新業務價值率.10 圖 9 平安壽險個人新業務的渠道構成（億元）.10 圖 10 平安壽險個人壽險代理人數量及增速.10 圖 11 平安壽險代理人產能和人均月收入.11 圖 12 平安壽險代理人產能與收入變化的相關性.11 圖 13 近一年 1年期與 10年期國債收益率.13 圖 14 全球主要國家及地區壽險密度對比（美元）.15 圖 15 中國健康險

12、原保險保費收入（億元）.15 圖 16 中國的養老在不同生活自理階段的需求方式.15 圖 17 平安產險原保險保費收入及增速.16 圖 18 平安產險營運利潤.16 圖 19 2022 年平安產險前五大險種原保費收入(億元).17 圖 20 2022 年平安產險前五大險種承保利潤（億元）.17 圖 21 平安銀行營業收入及增速.17 圖 22 平安銀行凈利潤及增速.17 圖 23 汽車資訊 APP 年均 MAU變化（萬）.20 圖 24 汽車資訊 APP 每月平均新增用戶數（萬）.20 圖 25 2014-2024年中國大健康產業整體營收及預測.21 表 1 中國平安前十大股東明細（2022年

13、年報）.8 表 2 中國平安核心管理團隊.8 表 3 平安壽險近年推出的新產品.12 表 4 壽險改革全面開展后中國平安高管變動情況.13 表 5 近兩年多多部門推出的與壽險、健康險及養老險相關的政策文件.14 表 6 中國平安的科技業務開拓歷程.19 表 7 中國平安營業收入主要項目預測.22 表 8 中國平安盈利、核心指標預測.22 表 9 可比公司估值.23 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 1.1.綜合金融綜合金融+醫療健康的一站式醫療健康的一站式金融生活金融生活服務集團服務集團 1.1.1.1.致力成為國際領先的綜合金融集團致力成為國際領先的綜

14、合金融集團 從從保險發展到保險發展到一站式綜合金融服務一站式綜合金融服務。中國平安 1988 年成立，成立之初公司主營深圳市范圍內的財產保險業務，是當時中國第一家股份制保險企業。經營穩定后逐步擴大經營區域，增加業務范圍，1991 年成立證券業務部，1994 年引進摩根斯坦利、高盛兩家外資股東，正式布局壽險業務，隨后通過成立、并購等方式先后開拓證券、信托、期貨、銀行等傳統金融業務，成為國內金融牌照齊全的金融集團之一。除傳統金融以外，中國平安還在多年發展中陸續覆蓋房地產、金融科技、醫療、汽車、智慧城市等領域，為客戶在綜合金融及醫療健康等領域提供一站式服務。圖 1 中國平安發展歷程 圖 2 中國平安

15、致力于成為國際領先的個人金融生活服務集團 資料來源：中國平安 2022 年年報，華西證券研究所 1.2.1.2.20232023 一季度一季度營業利營業利潤潤表現超預期表現超預期 20222022 年年營運利潤穩定增長營運利潤穩定增長，凈利潤有所承壓，凈利潤有所承壓。營運利潤以財務報表中的凈利潤為基礎，剔除短期投資波動、折現率變動影響、管理層認為不屬于日常營運收支而剔除的一次性重大項目及其他。與凈利潤相比，營運利潤更能反應長期業務的表現，并排除波動性影響。2022 年外部形勢充滿挑戰，中國平安的整體經營受國內疫情的短 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 期

16、沖擊及資本市場投資收益波動影響，平安集團歸屬于母公司股東的營運利潤為1483.65 億元，同比增長 0.3%；營運 ROE 達 17.9%，同比下降 1pct；歸母凈利潤837.74 億元，同比下降 17.6%；ROE 達 10.1%，同比下降 2.9pct；內含價值 1423.76億元。其中，壽險業務 EV8747.86 億元，同比下降 0.2%，NBV288.2 億元，同比下降24%；產險綜合成本率 100.3%，同比增加 2.3pct。20232023 年一季度凈利潤增速超預期。年一季度凈利潤增速超預期。中國平安披露 2023 年一季報，實現歸母營運凈利潤 413.85 億元，同比下滑

17、3.4%；實現歸母凈利潤 383.52 億元，同比大幅增長48.9%（已追溯同期口徑），增速超市場預期，凈利潤與營運利潤差異系短期投資波動。分業務看，公司壽險業務 2023Q1 實現 NBV137.02 億元，同比增長 21.1%（2022Q1 按同口徑調整），超出市場預期；財險業務整體綜合成本率為 98.7%，同比提升 2pct。圖 3 中國平安歸母營運凈利潤及增速 圖 4 中國平安歸母凈利潤及增速 1.3.1.3.多業務多業務協同協同發展發展 中國中國平安實現了傳統金融和科技業務的整合。平安實現了傳統金融和科技業務的整合。平安集團旗下子公司可以分為兩大業務線：傳統金融業務和科技業務。公司的

18、傳統金融業務包括保險業務（壽險和產險），銀行業務，以及包含信托、證券、資管、基金、租賃、普惠等在內的資管業務?？萍紭I務作為平安對個人生活服務的拓展，經過多年持續強化，現已形成“金融服務、醫療健康、汽車服務、房產服務、智慧城市”五大生態圈，通過多渠道分銷網絡，借助旗下的眾多子公司，基本實現對個人金融生活場景的全覆蓋。圖 5 中國平安的整體業務架構 -5%0%5%10%15%20%02004006008001000120014001600歸母營運凈利潤（億元）同比-40%-20%0%20%40%60%02004006008001000120014001600歸母凈利潤（億元）同比 證券研究報告|公

19、司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 7 多業務協同發展的綜合金融閉環生態。多業務協同發展的綜合金融閉環生態。中國平安堅持以客戶為中心，持續發展綜合金融閉環生態，以金融主賬戶為切入點，結合金融科技的優勢，通過客戶的數據匹配相應的平安產品和服務場景，實現客戶在金融閉環生態中的高效轉化。例如“平安口袋銀行”APP，其中聚合了上至買房買車、下至儲蓄信用卡的各類個人生活服務，實現多業務的協同發展。壽險、產險、銀行渠道的個人客戶均可通過交叉銷售或一站式的 APP 轉化為其他業務的客戶，在閉環生態的推動下，平安集團的個人業務交叉滲透率不斷提高，截至 2022 年末，持有多家子公司合同的個人

20、客戶數近 9020 萬人，占總客戶的 39.8%。圖 6 持有多家子公司合同的個人客戶數 1.4.1.4.依托本土優勢兼具國際標準的依托本土優勢兼具國際標準的管理架構管理架構 股權股權結構結構分散分散。目前平安集團已形成較為分散的股權結構，截至 2022 年末，公司最大的單一公司股東“深圳市投資控股有限公司”僅擁有 5.27%的股份，第二、三大單一公司股東持有合計 5.57%的公司股份，即前三大單一公司股東合計持有公司僅11.84%的股權。作為龐大的綜合金融集團，公司不存在控股股東和實際控制人，我們認為管理團隊在公司治理上有更大的決策空間和獨立性，有利于公司在市場波動期靈活調整、順應市場發展趨

21、勢進行變革。參考國際經驗實行聯席參考國際經驗實行聯席 C CEOEO 制制，集團內部分工清晰，集團內部分工清晰。自中國平安成立以來，馬明哲先生始終擔任公司核心領導地位，歷任集團總經理、董事、董事長兼首席執行官，2020 年 6 月起主要負責公司的戰略、人才、文化及重大事項決策。參考國際大型集團公司管理模式，中國平安實行聯席 CEO 制度，設置 3 位聯席 CEO，三位聯席 CEO 職位相同，但分管業務不同、責任更加明確，其中謝永林先生主要管理以平安銀行為核心的團體業務，陳心穎女士主要管理以平安科技為主的金融科技業務。聯席 CEO 的管理模式，我們認為在組織形式上形成了集體領導決策的機制，有利于

22、進一步完善公司的治理結構和決策制度化流程，更符合平安綜合金融風險管控的需要，有利于公司長期可持續穩健發展。員工員工持股和長期服務計劃增強團隊凝聚力。持股和長期服務計劃增強團隊凝聚力。中國平安自 2015 年開始實施核心人員持股計劃，截止目前實施 9 期，共持有公司 A 股股份 97,686,682 股，占公司總股本的比例為 0.53%；自 2019 年開始實施長期服務計劃，截止目前實施 5 期，共持有公司 A 股股份 351,345,852 股，占總股本的 1.92%。借助這兩項計劃，我們認為中國平安的治理架構進一步完善，作為長期激勵增強了團隊凝聚力，也作為讓公司與員工共享利益、共擔風險的保障

23、機制，促進長期業績增長和穩定發展。30%32%34%36%38%40%42%02000400060008000100002018A2019A2020A2021A2022A持有多家子公司合同的個人客戶數（萬人）占整體個人客戶比例 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 表 1 中國平安前十大股東明細（2022 年年報）股東名稱股東名稱 股東性質股東性質 持股比例（持股比例（%）持股總數持股總數 （億億股）股）香港中央結算（代理人）有限公司 其他 36.85 67.37 深圳市投資控股有限公司 投資公司 5.27 9.63 香港中央結算有限公司 其他 3.87 7

24、.08 中國證券金融股份有限公司 其他 2.99 5.47 商發控股有限公司 其他 2.58 4.72 中央匯金資產管理有限責任公司 其他 2.57 4.70 深業集團有限公司 其他 1.41 2.58 中國平安保險（集團）股份有限公司長期服務計劃 其他 1.39 25.45 Plenty Ace Investments(SPV)Limited 其他 1.20 2.19 大成基金農業銀行大成中證金融資產管理計劃 基金資產管理計劃 1.10 2.02 表 2 中國平安核心管理團隊 姓名姓名 職務職務 年齡年齡 任職經歷任職經歷 馬明哲 董事長 67 自 1988 年 3 月起出任董事。自成立本公

25、司以來,馬先生主持本公司全面經營管理工作至 2020 年 6 月不再擔任首席執行官,現主要負責本公司的戰略、人才、文化及重大事項決策,發揮核心領導作用。歷任本公司總經理、董事、董事長兼首席執行官。在成立本公司之前,馬先生曾任招商局蛇口工業區社會保險公司副經理。謝永林 董事、聯席 CEO 55 于 1994 年加入本公司自 2020 年 4 月起出任董事。謝先生為平安銀行董事長。謝先生于 2005 年 6 月至 2006年 3 月任本公司發展改革中心副主任,于 2006 年 3 月至 2013年11 月先后擔任平安銀行運營總監、人力資源總監、副行長,于 2013 年 11 月至 2016年11

26、月先后擔任平安證券董事長特別助理、總經理兼首席執行官、董事長,于 2016 年 9月至 2019 年 12月擔任本公司副總經理。此前,謝先生先后出任平安產險支公司副總經理,平安壽險分公司副總經理、總經理,平安壽險市場營銷部總經理等職務。陳心穎 董事、聯席 CEO 46 于 2013 年加入本公司自 2020 年 4 月起出任董事。陳女士為平安壽險、平安產險、平安銀行、平安科技等本公司多家控股子公司的董事。陳女士為平安健康、金融壹賬通的非執行董事。陳女士于 2013 年 1 月至 2019 年 11 月出任本公司首席信息執行官,于2013 年 12 月至 2021 年 2 月出任本公司首席運營官

27、,于 2015 年 6 月至 2015 年 12月出任本公司副總經理,于 2017 年 10月至 2018 年 11 月出任本公司副首席執行官。在加入本公司前,陳女士曾任麥肯錫全球董事(合伙人)。1.5.1.5.客群客群經營成效顯現經營成效顯現 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 9 客戶經營體系客戶經營體系穩健穩健。作為以保險為主營業務的綜合金融集團，中國平安具備保險業的基本經營邏輯：發展客戶-保費收入-投資收益，客戶是公司獲取利潤的基礎和持續經營的根本。平安堅持以客戶為中心，穩健增長的個人業務和持續發展的團體業務共同驅動集團利潤保持增長。個人客戶方面，公司

28、的個人業務營運利潤為公司利潤的主要貢獻。中國平安的個人客戶持續穩定增長，2022 年個人客戶數近 2.27 億人，同比增長 2.1%；客均合同數 2.97 個，同比增長 2.1%；個人業務營運利潤為 1326.36億元，占集團歸母營運利潤的 89.4%。平安通過對互聯網用戶的高質量運營，反哺金融客戶價值經營，客戶的線上化服務覆蓋及黏性得以持續增持。截至 2022 年末，同時是互聯網客戶的個人客戶數超 2.08 億，同是年活躍用戶量近 1.71 億，其客均合同數較集團平均水平高 15.9%。團體客戶方面，公司的團體業務價值貢獻逐步提升。平安團體業務聚焦客戶的分層經營，通過投行驅動下的大中型企業服

29、務、科技驅動下的小微企業及供應鏈服務、交易和銷售驅動下的金融機構服務等三大經營模式為客戶提供差異化的金融解決方案，同時持續運用科技能力提升客戶體驗、降低服務成本，服務實體經濟、踐行普惠金融。截至 2022 年末，團體客戶經營成效良好，團體綜合金融保費規模 187.37 億元，其中對公渠道保費規模 68.19 億元，同比增長 15.2%。圖 7 集團營運利潤增長核心驅動因素（按客戶群體劃分）資料來源：中國平安 2023 年年報，華西證券研究所 注：2022 年，公司對個人客戶及客均合同口徑進行優化，將不可經營客戶從個人客戶數中予以剔除，將代銷類合同納入客均合同統計，并對 2021 年可比期間數據

30、進行重列。2.2.壽險及健康險的“四渠道壽險及健康險的“四渠道+三產品改革”三產品改革”持續推進持續推進 2.1.2.1.平安平安壽險面臨壽險面臨多重多重困境困境，傳統模式難以為繼，傳統模式難以為繼 近三年近三年受疫情影響受疫情影響壽險新業務價值壽險新業務價值下滑下滑。壽險的銷售屬性使其受疫情下的宏觀形勢影響較大，一方面整體上客戶的收入受疫情沖擊下降，且未來不確定性增強，居民消費意愿相應減弱；另一方面線下的展業活動難以開展。短期看，雖然我國疫情防控政策全面調整，但疫情帶來經濟下行、民眾謹慎消費、市場拓展困難等影響還在持續。業績層面，新業務價值和新業務價值率是衡量壽險經營情況的重要指標：新業務價

31、值為壽險產品未來利潤的現值折算（平安壽險采用 11%的貼現率），其從 2019 年起 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 10 開始下滑，2022 年末新業務價值為 288.2 億元；新業務價值率為新業務價值與原保險保費收入的比例，同樣從 2019 年起開始下滑，2022 年新業務價值率為 24.1%。圖 8 中國平安壽險及健康險的新業務價值和新業務價值率 人口紅利衰退，粗放式代理人口紅利衰退，粗放式代理人海戰術難以為繼。人海戰術難以為繼。根據今日保，壽險業早期人海戰術驅動業務高速增長，特別是 2015 年代理人資格考試取消，保險代理人幾乎接近千萬大關，人力激

32、增驅動保費高速發展模式達到高潮。但隨著 2022 年末我國人口近60 年來首次出現負增長、人口紅利衰減，近些年壽險代理人規模迅速下降，傳統的粗放式人力驅動發展模式將難以為繼。平安壽險代理人數量持續減少，由 2018 年高點的 141.7 萬下降到 2022 年的 44.5 萬，3 年時間人數減少近 7 成。圖 9 平安壽險個人新業務的渠道構成（億元）圖 10 平安壽險個人壽險代理人數量及增速 2.2.2.2.平安壽險“四渠道平安壽險“四渠道+三產品”改革方興未艾三產品”改革方興未艾 平安平安壽險壽險自自 2 201018 8 年年以來持續推動以來持續推動壽險改革壽險改革。面對行業內外多重挑戰，

33、平安壽險從渠道升級、產品升級、經營升級三大方向推進項目落地，2021年以來日臻完善“4渠道+3 產品”改革戰略框架。渠道升級方面以營業部為核心，驅動代理人團隊的“穩定隊伍-健康隊伍-三高隊伍”的三步走轉型，加強與平安銀行合作推動銀保渠道高質量發展，同時積極探索社區網格化渠道與下沉市場渠道；產品升級方面以客戶為中心，豐富壽險相關的“保險+”服務，包括“保險+健康管理”、“保險+居家養老”、“保險+高端養老”三大核心服務，構建差異化優勢；經營升級方面以科技為助力，賦能營業部管理、傳統代理人展業活動，用數字化系統推進各改革方向。0%10%20%30%40%50%0100200300400500600

34、7008002018A2019A2020A2021A2022A壽險及健康險新業務價值（億元）壽險及健康險新業務價值率65%70%75%80%85%90%05001000150020002018A2019A2020A2021A2022A代理人渠道銀保渠道電銷、互聯網及其他代理人渠道占比-50%-40%-30%-20%-10%0%0501001502018A2019A2020A2021A2022A個人壽險代理人數量（萬人）同比 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 2.2.1.2.2.1.渠道改革：渠道改革：代理人渠道質量優化，創新渠道隊伍逐步成型代理人渠道質

35、量優化，創新渠道隊伍逐步成型 代理人代理人渠道渠道堅堅定定高質量高質量轉型轉型。2015 年后保險行業取消了代理人考試，壽險代理人的門檻降低，加之代理人團隊的高速粗放式發展，造成代理人內部的能力和學歷良莠不齊，與平安壽險高質量的發展方向矛盾。平安壽險實施代理人隊伍分層精細化經營，隊伍結構實現優化。新人隊伍方面，持續提升優質新人占比，2022 年新增人力中“優+”占比同比提升 14.1pct；鉆石隊伍方面，進一步深化績優經營策略，提升鉆石人群占比。在代理人數量下降和疫情的雙重壓力下，代理人團隊產能在 2020 和2021 年有所下滑，但 2022 年轉型效果初步顯現，同比顯著提升 26.2%；代

36、理人收入與產能高度正相關，隨著產能增加，代理人收入提升，收入提升進一步增大對優秀代理人員的吸引力，我們認為在高質量團隊的建立初步成型后，有望實現收入和產能的雙向激勵，推動代理人團隊的順利轉型。圖 11 平安壽險代理人產能和人均月收入 圖 12 平安壽險代理人產能與收入變化的相關性 借助借助平安銀行平臺優勢釋放銀保渠道價值潛力平安銀行平臺優勢釋放銀保渠道價值潛力。中國平安的銀保渠道聚焦“渠道+產品+科技”的經營體系，與平安銀行的獨家代理模式探索初見成效，依托平安集團綜合金融平臺優勢，在培訓、產品、服務等方面與平安銀行開展深度合作，提升客戶服務的綜合化、專業化水平，同時協助平安銀行打造一只“高質量

37、、高產能、高收入”懂保險的財富管理隊伍，致力于以客戶的個性化、定制化需求為導向，為客戶提供銀?；w系產品，從單一壽險轉為全方位的個人財富管理服務。截至 2022 年底該隊伍已招募超 1600 人，超 9 成擁有本科學歷。同時平安壽險也積極拓展與外部銀行合作，并針對銀行客群特點及需求，重點完善“產品+”體系，提供全方面一站式保險保障及增值服務，優化客戶體驗。2022 年，銀保渠道新業務價值同比增長 15.9%，對壽險業務價值貢獻度持續提升。多元化渠道改革集合社區網格化渠道、下沉市場渠道，以及電銷、互聯網等創多元化渠道改革集合社區網格化渠道、下沉市場渠道，以及電銷、互聯網等創新渠道。新渠道。平安壽

38、險持續推廣社區網格化經營模式，以“存續客戶”繼續率為第一要務，通過發展高素質網格化專員隊伍，實現線上線下聯動深耕經營的服務模式。截至2022 年末，平安壽險社區網格化模式已在 25 個城市進行網格推廣，組建近 8000 人高素質人才隊伍，相關“存續客戶”13 個月保單繼續率同比提升超 14%。下沉渠道方面，2022 年平安壽險深入下沉渠道銷售模式，聚焦三四線城市和縣域壽險市場，截至2022 年末已在七個省份試點。2022 年，平安壽險銀保、電銷、互聯網及其他等創新渠道在平安壽險新業務中占比 17.6%，同比提升 2.5%。2.2.2.2.2.2.產品改革產品改革：構建“保險構建“保險+服務”差

39、異化競爭優勢服務”差異化競爭優勢 02000040000600002018A2019A2020A2021A2022A代理人人均年新業務價值（元）代理人人均月收入（元）-40%-20%0%20%40%2019A2020A2021A2022A代理人人均年新業務價值變化代理人人均月收入變化 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 12 依托集團醫療健康生態圈，構建“保險依托集團醫療健康生態圈，構建“保險+服務”差異化優勢服務”差異化優勢。保險產品方面，2022 年平安壽險重點聚焦財富管理、養老和保障三大市場，通過升級產品體系、優化產品結構，持續滿足客戶財富增值與傳承、養

40、老儲備、健康保障等不同的保險需求。在保險財富類產品方面，為滿足客戶對終身保障和穩健理財的需求，平安壽險持續推出“頤享世家”、“御享金瑞”“盛世金越”等傳統年金及壽險產品；在保障型產品方面，我國目前重疾險的人均保額普遍較低，對保障型產品需求仍有較大空間。平安壽險長期深耕重疾險市場，推出“御享?！?、“盛世?！敝丶搽U產品系列；此外加大了對終身壽險、長期醫療等其他保障型保險市場的拓展力度。服務方面，依托平安集團醫療健康生態圈，深化健康管理、居家養老、高端養老三大核心服務改革，平安壽險在產品上搭配提供包括但不限于門診預約、陪同診療、控糖管理、居家養老、養老社區等服務。表 3 平安壽險近年推出的新產品 產

41、品名稱產品名稱 產品類型產品類型 產品特點產品特點 E 生保長期醫療 費率可調型長期醫療保險 保證續保 20 年的長期醫保，聚焦“醫療保障+健康服務”。E 生 run“保險+”增值服務 客戶可享受線上健康管理活動，并通過金管家參加健康活動換取積分獲得續期優惠?？蛻艋疾∽≡嚎上硎苋提t療服務。御享福 終身重疾險 目標高端客戶的模塊化設計產品，在重疾以外可選額外輕、中癥保障。身故或重疾的保額隨輕、中癥理賠增加。平安六福 返還型重疾險 目標中高端客戶。采用兩全險，附加重疾險。重疾險部分為分組賠付，將重疾分為 6 組，可在一定程度上提高多次賠付重疾的概率。盛世福 重疾險 目標中高端客戶。分為成人和少兒

42、版本，對首次重疾確診在可選人生關鍵期有額外 50%保額賠付。運動步數達標，先發輕、中癥增加保額。頤享世家 終身壽險 目標高端客戶財富傳承等需求。對 80 周歲前，意外發生 180 天內的意外身故額外賠償 100%基本保額。安悅定壽 定期壽險 目標年輕客戶。不設置等待期，保障期和繳費期靈活可選，滿足特定時期的高保額需求。平安臻享 run 健康服務 包含特色體檢、控糖管理、在線問診、門診預約協助及陪診和重疾專案管理五大服務，覆蓋客戶全生命周期。平安高端康養 2.0 高端養老服務 聚焦養老客群常見痛點，提供“尊貴生活、尊享服務、尊嚴陪護”服務，滿足高質量康養需求。2.3.2.3.平安平安壽險壽險的長

43、期增長潛力充足的長期增長潛力充足 2.3.1.2.3.1.疫情影響消退利好壽險發展疫情影響消退利好壽險發展 疫情疫情管控全面放開管控全面放開，我們認為我們認為對壽險對壽險在在需求和供給側需求和供給側、資產和負債端、資產和負債端有多重有多重利利好好。需求側來看，隨著疫情管控放松，經濟活動逐漸復蘇，居民的消費欲望回升，對未來的不確定性擔憂催生更多保障性需求，對穩健增值的需求伴隨著增長的儲蓄型需求。供給側來看線下展業活動的恢復對代理人團隊是利好，會吸引更多有能力的代理人擴充壽險隊伍。資產端來看，疫情復蘇帶來經濟基本面向好，利好長端利率緩解投資端壓力，地產鏈條風險緩解，但權益市場的不確定性仍在，可能會

44、對資產端產生負面沖擊。負債端來看，結合需求和供給側的雙向利好，壽險銷售有望繼續增長。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 13 圖 13 近一年 1 年期與 10 年期國債收益率 2.3.2.2.3.2.管理管理團隊變動順應改革變化團隊變動順應改革變化 平安平安集團集團高管變動頻繁高管變動頻繁適應適應集團發展集團發展。從平安壽險的改革開始，平安集團經歷了較為頻繁的高管變動。2019 年，李源祥辭去聯席首席執行官、常務副總經理及首席保險業務執行官；2020 年，任匯川辭去副董事長；馬明哲辭去首席執行官，繼續任董事長，首席財務官姚波出任聯席首席執行官；2023 年，

45、高管同樣經歷諸多調整，據金融人事披露，集團副總兼首席人力官蔡方方擬任平安集團合規負責人，集團副首席人力資源執行官郭曉濤擬任首席人力官，姚波辭去公司聯席首席執行官、常務副總經理等相關行政職務，轉任非執行董事。目前中國平安高管團隊平均年齡 50 歲出頭，團隊保持中國平安一貫對國際化團隊的偏好，多位高管均有在跨國企業工作經驗或海外學歷。在平安壽險改革的拐點尚未明朗的當下，更年輕的精英管理團隊有助于改革的持續開展。表 4 壽險改革全面開展后中國平安高管變動情況 時間時間 變動事項變動事項 2019 年 李源祥辭去執行董事、聯席首席執行官、常務副總經理及首席保險執行官；陸敏接替出任首席保險執行官。202

46、0 年 任匯川辭去執行董事、副董事長，陸敏出任執行董事；冀光恒加盟陸金所，擔任聯席董事長；馬明哲辭去首席執行官，姚波出任聯席首席執行官；平安董人壽董事長丁新民擬改任公司監事長；陸敏辭去平安人壽黨委書記，由平安健康險董事長兼 CEO 楊崢接任。2021 年 冀光恒出任公司副總經理；王新出任平安養老險總經理。2022 年 中國太保首席投資官鄧斌接替陳德賢出任公司首席投資官；黃勇接替萬放出任平安資管董事長；楊崢出任平安人壽董事長；史良洵出任平安產險總經理；冀光恒不再兼任陸金所控股董事長兼執委會主任；聯席 CEO 趙容奭任董事長兼 CEO；平安普惠總經理陳東任總經理；平安普惠首席財務官蔡國強接替鄭錫貴

47、任首席財務官；林允楨接替楊峻任首席風控官；金融壹賬通執行董事兼 CEO 沈崇峰接替葉春旺出任董事長；張振勇出任平安產險總經理助理、總精算師；唐家才出任平安銀行行長助理兼首席信息執行官；平安銀行人力資源部總經理蔡霆出任集團副首席財務執行官；姚波不再兼任首席財務官，由平安產險總經理助理、董事會秘書張智淳接任。2023 年 平安集團副總兼首席人力官蔡方方擬任平安集團合規負責人；平安集團副首席人力資源執行官郭曉濤擬任首席人力官；姚波辭去聯席首席執行官、常務副總經理等相關行政職務，轉任非執行董事 2.3.3.2.3.3.平安平安壽險改革壽險改革匹配政策指向匹配政策指向 1.51.61.71.81.922

48、.12.22.32.42.52.62.72.82.931年期國債收益率（%）10年期國債收益率（%）證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 14 政策政策推動推動壽險壽險多樣化、多樣化、高質量發展。高質量發展。2022 年 7 月 19 日，銀保監會發布保險銷售行為管理辦法（征求意見稿），其中提出對保險產品和保險銷售人員進行分級管理制度，將保險銷售人員按多種標準分級，并匹配負責相應分級的產品，與平安壽險的改革方向相匹配。針對健康險，根據銀保監會發布的關于促進社會服務領域商業保險發展的意見，“力爭到 2025 年，商業健康險市場規模超 2 萬億元”。針對養老險，黨的

49、二十大報告明確指出：“發展多層次、多支柱養老保險體系”。多項政策促進產業的供給結構側改革。表 5 近兩年多多部門推出的與壽險、健康險及養老險相關的政策文件 時間時間 發行部門發行部門 文件文件 內容內容 2020 年 1 月 銀保監會 關于促進社會服務領域商業保險發展的意見 力爭到 2025 年，商業健康險市場規模超 2 萬億元。鼓勵保險擴大健康險產品范圍，發展多樣化養老年金險、養老保險，支持保險投資健康、養老等社會服務領域。2021 年 4 月 銀保監會 關于 2021 年銀行業保險業高質量服務鄉村振興的通知 創新商業養老保險產品，滿足不同人群的養老需求。鼓勵發展針對縣域居民的健康險業務，擴

50、大覆蓋范圍。支持因地制宜發展意外險、定期壽險等業務。2021 年 5 月 銀保監會 關于開展專屬商業養老保險試點的通知 自 2021 年 6 月 1 日起，在浙江和重慶開展專屬商業養老保險試點，試點期限暫 1 年。2021 年 12 月 國務院辦公廳 關于印發國家殘疾預防行動計劃（2021-2025 年）的通知 穩步推進長期護理保險制度試點，推動形成符合我國國情的長期護理保險制度。鼓勵發展商業性長期護理保險產品，提供長期照護服務。2021 年 12 月 國務院 關于印發“十四五”國家老齡事業發展和養老服務體系規劃的通知 穩步建立長期護理保險制度，促進和規范發展第三支柱養老保險，支持商業保險機構

51、開發商業養老保險和適合老年人的健康保險。2022 年 4 月 國務院辦公廳 關于印發“十四五”國民健康規劃的通知 增加商業健康保險供給，鼓勵保險機構開展管理式醫療試點，鼓勵社會力量提供差異化、定制化的健康管理服務包。2022 年 5 月 國務院辦公廳 關于印發深化醫療衛生體制改革 2022 年重點工作任務的通知 深化長期護理保險制度試點，支持商業保險機構開發與基本醫療保險相銜接的商業健康保險產品。2022 年 10 月 人民代表大會 中國共產黨第二十次全國代表大會上的報告 積極發展商業醫療保險，發展多層次、多支柱養老保險體系。2.3.4.2.3.4.壽險壽險業務業務長期發展空間長期發展空間廣闊

52、廣闊 我國我國壽險壽險密度和深度相比密度和深度相比發達國家仍有提升空間。發達國家仍有提升空間。與發達國家相比，我國壽險市場仍處于發展初級階段，保險深度和保險密度仍處于較低水平。根據前瞻產業研究院披露，我國大陸地區壽險的保險密度約為 159 美元，而日本、英國超過 900 美元，美國、瑞士、中國臺灣、中國香港超過 2000 美元，可見我國人壽保險市場仍有較大的長期發展空間和潛力。健康險健康險原保險保費收入增長趨勢穩定。原保險保費收入增長趨勢穩定。盡管平安壽險業績拐點尚未顯現，但國內健康險發展形勢保持良好。作為人身險的重要組成，近年來國內健康險的快速增長 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀

53、在本報告尾部的重要法律聲明 15 成為人身險的一大增長動力。2018年，我國健康險原保險保費收入為5448.13億元，2022 年達到 8447.02 億元，年復合增速達 12.26%。圖 14 全球主要國家及地區壽險密度對比（美元）圖 15 中國健康險原保險保費收入（億元）社會整體老齡化催生更多社會整體老齡化催生更多養老養老險險需求。需求。國內近年來呈現人口增長趨緩的趨勢，2022 年首次出現人口負增長，全年出生人口 956 萬人，人口出生率為 6.77；死亡人口 1041 萬人，人口死亡率為 7.37。人口自然增長率為-0.6。伴隨而來的是日漸顯著的社會人口老齡化，根據國家統計局公布的第七

54、次人口普查 2020 年數據，0-14 歲人口為 2.53 億，占 17.95%；15-59 歲人口為 8.94 億，占 63.35%；60 歲以上人口為 2.64 億，占 18.7%，其中 65 歲以上老年人口為 1.91 億，占 13.5%。相比 2010年，60 歲以上人口上升 5.44 個百分點。由人口老齡化催生的更多養老需求有望為養老險市場帶來較大的增長動力。圖 16 中國的養老在不同生活自理階段的需求方式 資料來源：中國城市養老服務需求報告 2022，華西證券研究所 3.3.平安產險和平安銀行平安產險和平安銀行保持保持良好表現良好表現 3.1.3.1.產險業務產險業務穩定穩定增長，

55、品質保持健康增長，品質保持健康水平水平 050010001500200025003000350002,0004,0006,0008,00010,000 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 16 平安產險平安產險業務范圍廣泛業務范圍廣泛，業績穩定增長，業績穩定增長。平安產險業務廣泛，包括車險、企財險、工程險、貨運險等一切法定財產保險業務及國際再保險業務。從 2022 年原保險保費收入來看，平安產險的前五大險種是車險、保證保險、責任保險、意外傷害保險和健康保險。平安產險業績表現良好，保費規模穩健增長，2022 年，平安產險實現原保險保費收入 2980.38 億元，

56、同比增長 10.4%，以原保險保費收入衡量，平安產險是國內第二大財產保險公司，僅次于人保財險。風險管理優秀，各大險種綜合成本率可控。風險管理優秀，各大險種綜合成本率可控。2022 年平安產險綜合成本率 100.3%，較 2022 年同比提升 2.3pct。不同的險種受外部環境的影響程度不一，相應的風險管控措施也存在差異，對風險的有效管控是降低賠付率的有效方法，與保險整體的營運利潤息息相關?？傮w上，平安產險通過優化主要險種的風險定價模型，持續完善風險定價數據庫建設，提升精確定價能力，采取風險緩釋舉措以緩沖疫情的不確定性風險。個險上，受出行需求降低影響，車險出險頻度有一定程度下降，車險業務綜合成本

57、率95.8%，同比優化 3.1 個百分點；保證保險業務綜合成本率 131.4%，同比上升 40.2 個百分點，主要是因為經濟環境復雜，小微企業客戶經營困難增加，對其還款能力產生負面影響；責任保險業務綜合成本率 105.4%，主要受全國城鄉人身損害賠償標準統一的影響，整體業務風險處于可控范圍，全年較上半年優化 0.1 個百分點；意外傷害險和健康險業務綜合成本率分別為 94.5%/95.2%，均保持優良水平。圖 17 平安產險原保險保費收入及增速 圖 18 平安產險營運利潤 車險車險業務業務承壓明顯，業績仍然保持良好態勢承壓明顯，業績仍然保持良好態勢。作為平安產險的第一大險種，車險長期占平安產險整

58、體原保險保費收入近七成。車險的業績仍在增長階段，但增速有所下滑，占比逐年下降。2020 和 2021 年車險承壓明顯，受到宏觀經濟壓力和疫情影響下新車銷售乏力，加之車險綜合改革讓利消費者導致件均保費有所下降的影響，車險業務原保費收入同比分別增長 0.9%/（-3.7%）。2022 年車險綜改后恢復穩健有序經營，平安車險實現原保險保費收入 2,012.98 億元，同比增長 6.6%。非車險業務占比迅速提升。非車險業務占比迅速提升。從 2018 年到 2022 年，平安產險中非車險業務原保費收入占比從 27%持續提升至 32%。2022 年平安產險的前四大非車險業務按原保費收入規模從高到低分別為保

59、證保險、責任保險、意外傷害保險和健康保險。健康保險的原保險保費收入增速最快（同比增速 79.2%），而意外傷害險收入下滑（同比增速-18.7%），保證保險的保費收入在 2022 年超過責任保險，成為非車險業務里第一大的保費收入來源。短期內責任保險受全國城鄉人身損害賠償標準逐步統一的影響，虧損狀況可能延續。過去，保證保險業務為平安產險創造了顯著的承保利潤，但近期受市場環境變化影響，保證保險綜合成本率有所波動，其 2018 年-2021 年的綜合成本率分別是 88.6%、93.6%、111.0%、91.2%。從中長期來看，基于中國經濟強大的韌性-10%-5%0%5%10%15%0500100015

60、0020002500300035002018A2019A2020A2021A2022A原保險保費收入（億元）同比-100%-50%0%50%100%0501001502002502018A2019A2020A2021A2022A營運利潤（億元）yoy 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 17 和發展動力，國家出臺的相關支持性政策發揮效力，以及平安產險以品質優先的積極主動的風險管控舉措，我們認為保證保險業務品質未來有望回歸至正常水平。圖 19 2022 年平安產險前五大險種原保費收入(億元)圖 20 2022 年平安產險前五大險種承保利潤（億元）3.2.3.2.

61、平安銀行平安銀行堅持“科技引領堅持“科技引領+零售突破零售突破+對公做精”對公做精”平安平安銀行業績穩定增長。銀行業績穩定增長。平安銀行是我國股份制銀行龍頭，是平安集團的第三大營業收入來源，第二大營運利潤來源。平安銀行自 1991 年上市后取得良好的業績表現，并且不局限于傳統銀行業務，持續轉型零售，堅持以“中國最卓越、全球領先的智能化零售銀行”為戰略目標，堅持“科技引領、零售突破、對公做精”策略方針，著力打造“數字銀行、生態銀行、平臺銀行”三張名片，2022 年持續升級零售、對公、資金同業業務經營策略。2022 年，平安銀行實現營業收入 1798.95 億元，同比增長 6.2%；凈利潤 455

62、.16 億元，同比增長 25.3%。圖 21 平安銀行營業收入及增速 圖 22 平安銀行凈利潤及增速 零售業務零售業務轉型持續突破。轉型持續突破。平安銀行持續貫徹零售業務“3+2+1”經營策略，全力發力 3 大業務：基礎零售、私行財富、消費金融；聚焦 2 大核心能力：風險控制、成本控制；構建 1 大生態驅動融合。平安銀行充分發揮綜合金融和科技賦能的優勢，打造“開放銀行、AI 銀行、遠程銀行、線下銀行、綜合化銀行”融合的新模式?；A零售業務持續強化全渠道獲客及全場景經營，截至 2022 年末，“平安口袋銀行”APP注冊用戶數15,288.32萬戶，較年初增長13.3%，其中，月活躍用戶數(MAU

63、)5,068.44萬戶，較年初增長 5.1%。私行財富業務方面，平安銀行持續升級產品、客群經營、0%10%20%30%40%01,0002,0003,0002018A2019A2020A2021A2022A車險保證保險責任保險意外傷害保險健康保險非車險占比（右軸）-100-500501002018A2019A2020A2021A2022A車險保證保險責任車險意外傷害險健康保險0%5%10%15%20%05001000150020002018A2019A2020A2021A2022A營業收入（億元）同比0%5%10%15%20%25%30%01002003004005002018A2019A20

64、20A2021A2022A凈利潤（億元）同比 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 18 隊伍等能力，全方位推進私行財富業務發展。截至 2022 年末，平安銀行管理零售客戶資產(AUM)35,872.74 億元，較年初增長 12.7%，其中私行達標客戶 AUM 余額16,207.85 億元，較年初增長 15.3%。同時重點打造一支懂保險的新財富隊伍，為客戶提供更加全面的綜合金融資產配置服務。消費金融方面，強化零售信貸產品的數字化經營和綜合化服務能力，業務及客群結構持續優化。截至 2022 年末，平安銀行個人貸款余額 20,473.90 億元，較年初增長 7.2%

65、。4.4.AI+AI+金融應用場景豐富金融應用場景豐富，醫療打造價值增長新引擎醫療打造價值增長新引擎 4.1.4.1.科技全面賦能科技全面賦能集團生態圈建設集團生態圈建設 我們認為定制化對接保障需求和保險產品組合方案有望成為 AI 極佳應用場景。AI 算法、大數據、云計算讓定制化保險產品組合方案成為了可能，且一旦這類服務的成本下降，定制化保險組合方案將服務每一個有保障需求的客戶，成為普惠金融的一部分。針對客戶個性化的身體狀況、保障需求范圍、附加醫療服務、保障期限、資產配置等因素，配備恰當的保險產品組合，這在代理人展業過程中，1）需要長時間反復交流，溝通成本較高，2）依賴代理人對所在險企產品的了

66、解廣度，且較難實現跨公司的產品組合，3）部分第三方保險經紀公司具備保險產品方案定制化的能力，但仍難應對復雜度較高的保障需求（比如保障期限內不同階段的保障范圍變化，精細化的附加醫療服務需求的組合）。AI 算法疊加高質量的底層數據（保險產品精算假設、非標體的健康險、全市場保險產品的保障范圍、條款及定價），可以在較短時間為客戶生成定制化方案，一方面滿足現有客戶精細化、定制化保障，另一方面激發更大的潛在保障需求，并實現保險行業負債端的快速增長和代理人成本的下降。AI 在保險方案定制化的應用，還可以向上下游延展：1）健康險的醫療服務和藥品報銷，2）壽險相關的養老服務（養老社區、失能人群護理等），3）代際

67、財富傳承和大類資產配置。AI 技術不僅將降低保險行業展業成本，科技還有望引領業務變革、帶來更大業務空間。在保險行業中，中國平安積極推動金融科技在不同場景的應用，讓科技賦能業務、助力降本增效。中國中國平安堅持平安堅持全方面發展科技全方面發展科技。中國平安于 2012 年陸金所成立起，以陸金所為起點同步開始布局科技業務，也將品牌標識定為“金融科技”，之后陸續拓展成立平安好醫生、平安醫?？萍?、金融壹賬通、平安城科等科技公司，收購汽車之家，將科技技術廣泛應用于金融、醫療及智慧城市等領域，全面建設“金融服務、醫療健康、汽車服務、房產服務、智慧城市”五大生態圈，讓科技賦能業務、助力降本增效。一方面科技提升

68、金融主業的競爭力，另一方面科技不斷創新孵化其他業務。截止 2022年末，中國平安擁有超 3 萬名科技開發人員、近 3900 名科學家的科技人才隊伍，與國內頂尖高校和研究機構開展深入合作實現科技突破。同期科技專利申請數達到46077 項，其中發明專利占比近 95%，PCT 及境外專利申請數累計達 9335 項，在主要攻堅的人工智能、金融科技、數字醫療業務領域的專利申請數排名均為全球第一。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 19 表 6 中國平安的科技業務開拓歷程 時間時間 事件事件 2000 年 提出利用互聯網提供優質服務與銷售，建立 ，業務分為：網上證券、網上

69、保險、網上投資、個人理財服務。2012 年 成立“陸金所”，利用互聯網技術的網絡投融資平臺，成為國內最大的線上財富管理機構。2013 年 與阿里巴巴、騰訊聯合發起首家擁有互聯網保險牌照的“眾安財產保險”。2014 年 成立“平安好醫生”，成為國內最大的移動醫療健康咨詢服務平臺。2015 年 成立“金融壹賬通”，成為國內最大的金融云服務平臺之一。2016 年 成立“平安醫?？萍肌?，以智慧醫保系統為核心，致力于成為國內領先的全方位賦能醫療生態圈的智慧科技公司。2016 年 成為“汽車之家”最大股東，與平安產險的“平安好車主”APP 共同搭建汽車生態圈。2018 年 成立“平安城科”，橫跨房產服務和

70、智慧城市兩大生態圈，專注智慧建造、城市規劃的數字化與智能化?？萍假x能金融主業科技賦能金融主業，服務，服務主業主業轉型升級需求。轉型升級需求。中國平安主要利用科技實現促進銷售、降本增效、風險控制，將各業務流程盡可能線上化、智能化、便利化，實現金融主業全流程的有效賦能。（1 1）數字化營銷數字化營銷。平安壽險“智能拜訪助手”推動線上線下銷售渠道相結合，線上支持遠程拜訪會客和 VR 互動式講解，線下支持音視頻和動態畫圖講解，提升展業效率、降低展業難度。截止 2022 年末，平安壽險的線上平臺“金管家”APP 注冊用戶數近 2.76 億，為客戶提供個性化權益服務累計超 5160 萬人次，使用客戶超 1

71、613 萬。（2 2）數字化提效數字化提效。中國平安通過 AI 技術賦能人工坐席，提供貸款、信用卡、保險等服務，2022 年 AI 坐席服務量約 26 億次，覆蓋 82%的客服總量，驅動產品銷售規模約 3444 億元，占整體坐席產品銷售的 48.5%。平安產險單證 OCR 識別廣泛應用在承保出單、理賠收單、理賠定責定損等環節，2022 年節省人工審核 264 萬小時。（3 3）數字化風控數字化風控。平安壽險通過智能視覺、語音識別等技術，實現雙錄全流程的智能合規監測，2022 年累計完成超 140 萬件案件的智能質檢。2022年，平安產險依托鷹眼系統 DRS2.0、平安企業寶等技術平臺，累計為客

72、戶提供千人千面精準預警超 441 萬次，為超 3.8 萬家企業客戶和重點工程提供防災防損服務。依托汽車之家依托汽車之家、平安好車主兩大平臺、平安好車主兩大平臺，科技科技賦能賦能汽車服務生態圈。汽車服務生態圈。中國平安通過汽車之家、平安產險、平安銀行、平安融資租賃等公司互聯互通，打造了“看車、買車、用車、換車”的全流程汽車服務生態圈。中國平安旗下“汽車之家”APP 和平安產險的“平安好車主”APP 兩大線上平臺積累了大量的互聯網用戶，根據 MoonFox報告，“汽車之家”2020-2022 年年均 MAU 連續 3 年位列汽車資訊 APP 第一，且保持持續增長，2022 年年均 MAU 達 46

73、88.4 萬，每月平均新增用戶 900.4 萬人。截止 2022 年末，平安好車主注冊用戶數突破 1.74 億，累計綁車車輛突破 1 億，12 月當月活躍用戶數突破 3,700 萬。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 20 圖 23 汽車資訊 APP 年均 MAU 變化（萬）圖 24 汽車資訊 APP 每月平均新增用戶數（萬）資料來源：MoonFox2022 年汽車資訊行業洞察報告，華西證券研究所 資料來源：MoonFox2022 年汽車資訊行業洞察報告，華西證券研究所 4.2.4.2.醫療醫療健康生態圈成效逐步體現健康生態圈成效逐步體現 中國中國平安全面推動

74、“醫療健康生態”建設。平安全面推動“醫療健康生態”建設。通過平安壽險、平安產險、平安養老險、平安健康險和平安健康（平安好醫生），中國平安推出管理式醫療服務，將差異化的醫療健康服務與支付方的金融業務無縫結合，整合線上和線下服務資源，為客戶提供一站式醫療健康服務。結合集團優勢，平安探索“HMO+家庭醫生+O2O 服務”的醫療服務模式：HMO 即將健康保險和醫療健康服務相結合，打通供給、需求、支付閉環；家庭醫生即為客戶提供家庭醫生的從咨詢到診療的全醫療健康管理服務；O2O服務即將外部醫療服務供應商與平安的健康生態圈對接，覆蓋健康、疾病、慢性病、養老四大場景。著力著力打造中國的打造中國的“聯合健康”“

75、聯合健康”。美國的聯合健康是“保險+醫療健康”生態的標桿企業，2022年實現營收3241.62億美元，同比增長12.7%，保費收入2572億美元，聯合健康服務占比超 7 成。在保險業整體發展趨緩的當下，保險+健康服務的模式比單一保險業務具有更高的成長性。打造健康生態圈需要支付方和服務方的共同支撐，中國平安在支付方上，截止 2022 年末集團醫療近 2.27 億的個人客戶中有近 64%的客戶同時使用了醫療健康生態圈提供的服務，其客均合同數約 3.41 個、客均 AUM 約5.45 萬元；覆蓋企業客戶超 5.5 萬家，服務企業員工超 2500 萬；在服務方上，中國平安自有和外部簽約醫生團隊近 4.

76、9 萬人，實現國內百強醫院和三甲醫院合作全覆蓋，合作健康管理機構超 10 萬家。2022 年平安實現健康險保費收入近 1400 億元，相比2021 年略有下降。作為管理式醫療服務的重要組成，在規模和持續增長能力上，平安健康（平安好醫生）與聯合健康相比仍有較大的提升空間。中國中國大健康市場規模巨大。大健康市場規模巨大。社會人口結構老齡化和居民長期對健康的需求是中國健康產業底層邏輯和核心驅動力，加之后疫情時代引發更多對健康管理和健康保障的需求，中國的健康產業有較大的增長空間。根據艾媒網數據，2021 年我國大健康產業整體營收達 8 萬億元，且在過去 7 年內高速發展，市場規模年復合增長率高達18%

77、，預計 2024 年將達 9 萬億元；據艾媒網分析，中國與全球的大健康產業發展情況基本一致，同樣由于社會結構變化而需求不斷增長，具有可持續增長性。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 21 圖 25 2014-2024 年中國大健康產業整體營收及預測 5.5.盈利預測和估值盈利預測和估值 5.1.5.1.盈利預測盈利預測 壽險方面，結合 2022 年受疫情影響平安壽險收入略降，2023-2025 年疫情后整體經濟有望復蘇，壽險正進行改革，保費收入、新業務價值率、代理人產能有望逐步提升，保守假設 2023-2025 年壽險保費增速為-1%/1%/-1%。產險方面，

78、車險 2022 年承保車輛數、保費收入、車均保費收入均實現增長，外部市場 2022 年乘用車銷量同比增長超9%，未來增長有望持續，保守假設財產險2023-2025年保費增速為7%/7%/7%。銀行方面，平安銀行的零售業務轉型持續，私行財富和對公業務有序發展，近年增速保持穩定，保守假設 2023-2025 年銀行收入增速為 2%/2%/2%。綜上假設，考慮負債端受經濟復蘇和 AI 技術推動的積極影響，我們預計 2023-2025年中國平安營業收入分別為11,280.19/11,633.32/11,992.99億元，同比增速分別為 2%/3%/3%；對應歸母凈利潤分別為 1,020.32/1,42

79、8.36/1,800.03 億元，同比增速為 22%/40%/26%；每股凈收益 EPS 為 5.58/7.81/9.85 元，對應 2023 年 4 月 28 日收盤價 51.8 元的市盈率 PE 分別為 9.28/6.63/5.26 倍。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 22 表 7 中國平安營業收入主要項目預測 單位：億元單位：億元 2020A2020A 2021A2021A 20222022A A 2023E2023E 2024E2024E 營業收入營業收入 11804.44 11105.68 11280.19 11633.32 11992.99 個

80、人壽險個人壽險 5447.90 5233.50 5221.61 5274.29 5262.31 團體壽險團體壽險 224.91 196.64 173.85 154.26 136.38 財產保險財產保險 2705.53 2888.24 3083.29 3291.51 3513.79 銀行業務銀行業務 2465.01 1798.95 1834.93 1871.63 1909.06 證券業務證券業務 93.09 173.08 321.80 598.32 1112.44 表 8 中國平安盈利、核心指標預測 單位：億元單位：億元 2020A2020A 2021A2021A 20222022A A 202

81、3E2023E 2024E2024E 營業收入營業收入 11804.44 11105.68 11280.19 11633.32 11992.99 已賺保費已賺保費 7399.33 7424.18 7635.41 7833.24 8022.18 營業支出營業支出 10407.59 10042.49 9923.12 9730.47 9591.90 退保金退保金 529.31 541.02 551.84 562.88 574.13 賠付支出賠付支出 2688.54 2821.22 2747.59 2802.54 2858.59 提取保險責任準提取保險責任準備金備金 162.48 140.82 140

82、.82 140.82 140.82 營業利潤營業利潤 1396.85 1063.19 1357.07 1902.85 2401.09 歸母凈利潤歸母凈利潤 1016.18 837.74 1020.32 1428.36 1800.03 ROEROE（%）12.51%9.76%10.88%14.07%16.26%ROAROA（%）1.03%0.77%0.91%1.20%1.36%內含價值內含價值 13955 14238 15079 15733 16539 YOY(%)YOY(%)5.07%2.02%5.91%4.34%5.12%5.2.5.2.估值估值 參考同行業可比估值，基于公司負債端的產品分布

83、和代理人能效在行業的競爭優勢，疊加地產政策利好和資本市場改善預期，我們給予中國平安 2023 年 0.8 倍 PEV估值，對應目標價 66 元，較 2023 年 4 月 28 日收盤價 51.8 元有 27%的增長空間，首次覆蓋，給予“買入”評級。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 23 表 9 可比公司估值 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 股票價格股票價格 EPS EVPS P/EV 20230428 2022A 2023E 2024E 2023E 2023E 601628.SH 中國人壽 39.00 1.14 1.63 1.96 47.65 0.82

84、601318.SH 中國平安 51.80 4.80 5.58 7.81 82.49 0.63 601601.SH 中國太保 31.21 2.56 3.10 3.55 2.97 10.51 601336.SH 新華保險 38.85 3.15 4.37 5.27 77.7 0.50 *注：上述公司（除中國平安外）盈利預測均來自 Wind 一致預測 6.6.風險提示風險提示 疫情后經濟復蘇不及預期風險，若經濟復蘇不理想，將可能導致居民資產配置意愿不及預期，從而導致公司壽險等產品的需求不及預期；壽險轉型不及預期風險，公司壽險業務正處于轉型發展期，若轉型不及預期，將會使壽險業務收入增長不及預期；權益市場

85、大幅波動風險，公司的投資收益受權益市場表現影響，若權益市場大幅波動將導致投資收益波動。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 24 財務報表和主要財務比率 資料來源：中國平安公告，Wind 數據庫，華西證券研究所 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 25 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 羅惠洲：美國克萊蒙研究大學金融工程碩士，浙江大學工學學士，8年證券研究經驗。曾任職太平洋證券研究院、中銀國際證券研究所。致力于深耕券商、互聯網金融和多元金融領域。2015年

86、水晶球獎、新財富第一名團隊成員；證券時報2019年第二屆中國證券分析師“金翼獎”第二名。魏濤：華西證券副總裁，證券研究所所長,北京大學博士,CPA，多年證券研究經驗，曾任太平洋證券研究院院長、中銀國際證券研究所所長。2015年包攬水晶球和新財富最佳分析師非銀組第一名。分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明評級說明 公司評級標準公司評級標準 投資投資評級評級 說明說明 以報告發布日后的 6

87、個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基準。買入 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過 15%增持 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在 5%15%之間 中性 分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間 減持 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數 5%15%之間 賣出 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過 15%行業評級標準行業評級標準 以報告發布日后的 6 個月內行業指數的漲跌幅為基準。推薦 分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過 10%中性 分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間 回避 分析師預測在此期間行業指數相對弱于

88、上證指數達到或超過 10%華西華西證券研究證券研究所所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園 11 號豐匯時代大廈南座 5 層 網址：http:/ 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 26 華西證券免責聲明華西證券免責聲明 華西證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司簽約客戶使用。本公司不會因接收人收到或者經由其他渠道轉發收到本報告而直接視其為本公司客戶。本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料，但本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載資料、意見以及推測僅于

89、本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息始終保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關注相應更新或修改。在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所表述的意見絕不構成對任何人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為做出投資決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特殊投資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶買賣、認購證券或者其他金融工具

90、的保證或邀請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能損失負有任何責任。投資者因使用本公司研究報告做出的任何投資決策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為華西證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。