傳媒行業AI專題報告之十一：從“上網”到“上算”由“網絡世界”至“虛擬現實”新IP×AIGC×NFT交互大繁榮、內容新模式、變現新空間-230611（18頁）.pdf

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1、安信證券ESSENCE SECURITIES四行業專題2023年06月11日ESSENCEAa門傳媒證券研究報告新IPXAIGCXNFT：交互大繁榮、內容投資評級領先大市-A新模式、變現新空間維持評級非爭1Va理，貨影甲“，TX首選股票目標價（元）評級告之十一當下為何要重點研究IP新邏輯：1）適配未來的大模型應用落地；2）AIGCXMR的未來計算平臺上，內容產業的邏輯將明顯改善；行業表現3）AIGCXMR的新計算平臺上，新內容與新場景將成為未來牛股（爆款）之所在，新IP邏輯即未來新內容的產業邏輯。一滬深300傳媒54%44目AIGC超勢下，新IP產業鏈變化極為劇烈。對于未來新IP的認知，有四大

2、要素七個層面。四大要素包括“新4IP、NFT、虛擬人、商業化變現”，對新IP的認知，是“資產”還是2022-102023-022022-062023-06“創作”，這里面的差異巨大。七個層面包括：1）非單一，而是系統資料來源：Wind資訊地去看新一代IP：2）我們與當下市場認知不同，IP核心是要向前升福%TM3M12M看，國內IP方不可能坐享其成：3）IP背后創作主體的多樣化：4）4.939.862.9相對收益虛擬人背后大邏輯在于人能夠構建自己數據交換能力的技術路徑：5絕對收益0.235.354.8NFT的兩種功效：平權、變現鏈條變短；6）產業鏈的核心在于“創作焦娟分析師與顯現”；7）商業化變

3、現的平臺公司將起。SAC執業證書編號：S1450516120001目彈性最大的預計是NFT，對新IP的雙重作用。jiaojNFT作為一種機制，是對生產方式的變革和生產關系的重新梳理。不分析師馮靜靜管是傳統IP還是新IP，NFT均是IP背后最大的助力之一。尤其是對SAG執業證書編號：S1450522030003于新IP而言，NFT的兩種功效將會發揮到極致。第一，IP作為輕資fengjjgess產，NFT的機制，可以讓任何基于IP的數字內容數字資產，即可相關報告以全網流通，這讓任何IP都有了全網范圍內公開被定價的權利，有從“上網”到“上算”，由“網絡2023-05-23利于IP影響力的充分展現。第

4、二，NFT縮短新IP變現的鏈條，提高變現效率。專題報告之十：四層報資邏目新IPXAIGCXNFT，新繁榮。輯中，主線是“大模型”大模型攜生態合作伙伴衍生AIGC與NFT是新IP的兩大超級助力。AIGC讓新IP的內容創作環節出爆款落地應用走向半工業化、工業化，這對于整個產業鏈而言，是有機會對標好菜2023-04-10大模型及其應用的海外跟蹤塢頂級的制作模式，商業模式的優化有利于產業規模的做大。新IP從“上網”到“上算”，由“網絡與AIGC、NFT的結合，不是簡單的加法，而是產生乘數效應，真正釋世界“至“虛擬現實”AI放創造力，共同帶來一波新繁榮專題報告之九目未來的行業“新責”商業化變現的平臺型公

5、司。傳媒：十年復盤及未來展望2023-04105因大模型的顛覆性，產業鏈內的各大環節之間的重組，AIGC時代，我為何我們看好2023104-02們需要重新定義平臺型公司與內容能力。1）大模型的技術路徑將席AIGC/ChatGPT+MR這條主卷一切當下的存在，數據交換能力將成為標配，故未來平臺型公司將線？從“上網”到“上算”，由本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券行業專題/傳媒ESSENCE SECURITIES被重新定義：沒有大模型的大公司不再會是平臺公司。2）大模型之“網絡世界“至“虛擬現實”上會有眾多形形色色的小模型，小模型在各種調試跟修正之后會

6、初步AI專題報告之八從“上同”到“上算”，由“阿絡成為小的內容平臺。故內容能力被重新定義之后，有內容能力的小模2023-03-20型公司，也將會沉淀成為平臺型公司。但未來變現能力將成為“強檢世界”至“虛擬現實”Al驗”指標，內容的評價標準直接與商業化變現能力掛鉤。商業化變現專題報告之七：一樓一的平臺型公司有可能是大模型廠商在孵化生態圖過程中出現的行業映射：微軟映射“新貴”。目投資建議：置身于智能科技這一大的產業趨勢，2023年上半年有ChatGPT，回到當下三、四季度，最大的矛盾是行情與產業無法完全對齊，故我們仔細去看智能科技的主要組成部分中，尚處于注地的部位，基本指向了NFT（生產關系）。因

7、為智能科技本身就是一個整體，各部位的背后都有內在、邏輯關系，ChatGPT、MR眼鏡、人形機器人（原型機）均已出現，與生產力、空間配套的生產關系必然會被裹捷著加速向前。NFT是一種底層機制，能動IP（包括虛擬人）、AIGC、各類變現、分發環節等諸多細分板塊?？春谜w傳媒板塊在三季度的景氣上行，建議提前布局低注地新IPXAIGCXNFT，看好的細分方向排序：NFT、AI、直播電商、虛擬人。建議關注以下標的：昆侖萬維、巨人網絡、湯姆貓、國脈文化、完美世界、寶通科技、姚記科技、中青寶、電魂網絡、紫天科技、中手游，心動公司、三七互娛、吉比特、盛天網絡、浙數文化、佳云科技、神州泰岳、生意寶、力盛體育：皖

8、新傳媒、中原傳媒、中文傳媒、時代出版、中南傳媒、新華文軒、南方傳媒、浙版傳媒、龍版傳媒、榮信文化、東望時代、讀者傳媒、讀客文化；萬達電影、華策影視、歡瑞世紀、博納影業、慈文傳媒、唐德影視、橫店影視、百納千成、北京文化、幸福藍海、大晟文化、凡拓數創：方直科技、世紀天鴻、視覺中國；湖北廣電、電廣傳媒、廣電網絡、貴廣網絡、吉視傳媒、出版傳媒、中視傳媒、人民網、川網傳媒；掌閱科技、值得買、浙文互聯、利歐股份、元隆雅圖、藍色光標、天龍集團、智度股份、天娛數科、電聲股份、龍韻股份、華揚聯眾、福石控股、兆訊傳媒、遙望科技、華聞集團、云天勵飛，商湯，飛天云動，騰訊控股，快手，小米集團，泡泡瑪特。目風險提示：技

9、術進展不及預期、行業競爭惡化、算力成本劇增。本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒目內容目錄1.AIGC趨勢下，新IP產業鏈變化極為劇烈1.1.四大要素x七個層面，.1.2.國內IP方不可能坐享其成。.52.新IPAIGCXNFT，內容產業新景氣.2.1.彈性最大的預計是NFT，對新IP的雙重作用.82.2.AIGC趨勢下，新IP長什么樣？.92.3.新IPAIGCXNFT，新繁榮.102.3.1.乘數效應、倍數效應.102.3.2.新IP產業鏈中的創作與顯現。，102.3.3.行業“新貴”商業化變現的平

10、臺型公司，112.4.新IP天生適合被并購3.當下為何要重點研究新IP邏輯？.144.投資建議.：145.風險提示.16目圖表目錄圖1.新IP的四大要素七個層面.圖2.2021年全球最賺錢的IPTOP10.614圖3.蘋果MR通過眼鏡、手、聲音實現交互圖4.蘋果MR配備3D攝像頭.15圖5，核心覆蓋標的盈利預測及估值表，表1：2021年全球TOP5IP的收入結構.本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒力效率，擴大產能，大幅提升IP的生產效率。其邏輯主要是聚焦于原有的IP資產，希望現有IP可以坐享其成，可以

11、變現出來未來價值。而我們的認知不同于市場，我們則是聚焦于新IP，認為IP核心是要向前看，不可能坐享其成，坐享其成在中國行不通。第三，IP背后創作主體的多樣化。IP背后主體如果從創作角度來看，這一輪將充分多元化。在新一輪的IP辯化與商業化中，創作者種類將大福增加，除了現實中的人，人的數字人、壓擬數字人、機器人也可能成為IP的創作者，這豐富了作品的來源。2023年初爆火的AIGC即是一種耕新的內容生成形式。目前純粹把IP當成資產的邏輯走不通，當成創作本身背后主體到底是人創作的一些IP，還是虛擬人創作的，還是機器人創作的，未來IP其實創作主體是更多的。第四，虛擬人。虛擬人背后大邏輯在于人能夠構建自己

12、數據交換能力的技術路徑，背后真實最有力的驅動因素是人這一輪在智能科技過程中不愿意被挪出供給端，也就是說人不想光成為消費者，我們還是希望成為創作者在供給端存在。如果想繼續在供給端存在，在大模型運行規則中，目前看有兩條路徑，第一是做自己的數字人，肯定要接GPT，只不過接GPT之后有沒有小模型素材，幫用戶國住特定的風格、特質和傾向性；第二腦機接口，原因是人的硬件算力跟存儲絕對拼不過數據庫，算力也拼不過大模型背后的算力，腦機接口本質上是改變人的硬件。但目前仍難以判斷虛擬人產業鏈中價值最高的環節在哪，即商業模式還未完全跑通。第五，MFT的兩種功效。NFT預計是IP背后最大的助力之一，有兩重作用。首先，N

13、FT作為一種機制，背后所代表的是平權的理念，賦予每一位創作者所創作的數字內容之數字資產，釋放流動性。其次，過往一輪的IP孵化與商業化主體單一、鏈條過長，導致變現效率低，拖票了整個IP產業鏈的良性發展，IP產業作為孵化成功IP的土，整體上很“貧病”。而MFT機制可以讓IP產業鏈條變短，變現效率更高。第六，產業鏈的核心在于“創作與顯現”。創造、顯現、流通是成就IP的共同推手，顯現更為重要。在創作環節，AIGC讓新IP的內容創作環節走向半工業化、工業化，這對于整個產業鏈而言，是有機會對標好萊塢項級的制作模式，商業模式的優化有利于產業規模的做大?！笆?，“相可“水水要里“解其一以業；顯現即被關注。但顯現

14、絕對不等于變現，顯現與變現是一個漏斗機制、篩選機制。第七，商業化變現的平臺公司將起。不同于Google以搜索作為入口，基于流量進行廣告變現，OpenAI的商業變現模式具備更大的潛力，在開放API、插件之后，ChatGPT既是一個聚合器，又是智能API，也是平臺。隨著以ChatGPT為代表的AI類應用的持續發展，將會撼動很多行業與價值鏈條。我們判斷，在未來流量平臺不會太強勢，商業化變現會越來越重要。例如傳媒內容行業，在PC/移動互聯網時代，流量平臺與內容之間通常是寸草不生，而在AIGC驅動下，新一輪流量平臺出現，服務于其商業化變現的平臺型公司商業模式將較移動互聯網時代得到改觀。故IP內容與流量平

15、臺之間，基于AIGC技術、經營能力等，將會出現一類專門服務于IP做商業化變現的平臺型公司。這類公司有望成為新一輪AIGC及計算平臺升級下的行業“新貴”。1.2.國內IP方不可能坐享其成四大要素與七個層面的推演，過往IP經典的產業鏈條，在AIGC趨勢下的變化極為劇烈，具體體現在產業鏈與價值鏈上的變化，一是內容生產模式的變化，AIGC對產業的航覆性體現在“G（Generated）”；二是產業鏈的變化定會導致價值鏈發生變化。2011以來，國內經典的IP產業鏈的運營模式為：最源頭的文學IP、改編為同名漫畫、動畫或同名影視內容、同步設計并制作為同名游戲內容、授權給周邊或衍生品。這條經典產業鏈的收入主要分

16、為版權收入與周邊衍生的授權收入一版權收入包括文學、漫畫、動畫、影視、本報告版權屬于實信證券股份有限限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒統計機構Statista在2021年公布了全球最賺錢的前十名IP，其中Pokemon（寶可夢）以1000億美元的收入登頂第一。自1996年任天堂發布寶可夢系列游戲以來，人們在寶可夢各業務（游戲、商品銷售、授權交易等）上共計消費約1000億美元，這一數字使寶可夢超越HelloKitty、米老鼠成為世界上最賺錢的IP寶可夢衍生品等收入占比76%。寶可夢這一IP始于游戲，游戲的成功帶來了后續系列漫畫、動畫

17、、多款后續游戲及周邊游戲作品的出現。截至2021年，寶可夢IP的電子游戲收入僅為227.16億美元，而授權衍生品等收入則達到了760億美元，占總體收入的比重高達76%，成為一個IP最賺錢的形式。寶可夢與品牌的跨界合作與授權IP衍生品售賣涉及各行各業，上至與各大奢侈品品牌的聯名，下至十幾元的名創優品玩偶。其他排名靠前的頭部IP如HelloKitty、小熊維尼、來老鼠、星球大戰的衍生品和零售形式的收入占比均超過60%。無論是寶可夢或是其他成功IP，都朝著完整產業鏈的目標發展，形成從IP創作再到IP衍生品的開發、生產與營銷這樣一個一體化的運作模式。圖2.2021年全球最賺錢的IPTOP10The P

18、okemon FranchiseCaught Em AIled all-time reveluable mediaoftneHelnpdHarryPot000statistaz資料來源：Statista本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒表1：2021年全球TOP5IP的收入結構IP系列排名誕生年份總收入（美元）收入分類（關元）原始媒體IP擁有者投權衍生品760億電子游戲227.16億1996約1000億電子游戲任天堂寶可夢公司票房收益18.38億家庭娛樂1.44億共他1.45億1974HelloKit

19、ty約854億禮品彩象衍生品銷售845.15億三麗雞零售798.23億1924四書維尼熊約803億華特迪士尼票房收益一4.6億DVD&BIu-ray銷告0.64億零售795.31億1928動品片來老鼠約803億票房收益一華特迪士尼4.57億家庭影音2.93億行生品銷售422.17億票房收益103.16億家庭影音90.71億星球大戰6約687億電影戶卡斯彩業電子游戲50.1億圖書銷售18.2億電視收入2.8億資料來源：Statista.安信證券研究中心反觀移動互聯網時代的中國IP產業，經過十幾年的產業化，難言成功。究其原因，即在于IP的產業鏈很長，但產業鏈與價值鏈極不匹配。從源頭的劇本（文字）到

20、動漫（圖），再到動畫片、動漫電影、游戲，最后到衍生品（如盲盒）、周邊（樂園、授權等），這一長長的產業鏈上，真正能掙錢的環節不多，商業化最為確定的是部分衍生品（盲金）、部分授權，除此之外的文字、圖片、視頻幾乎都難以實現好的商業化。究其原因，難以商業化的諸多環節流動性較差，而這是NFT可以明顯發揮作用的地方。而交易鏈條越長，意味著有商業化可能性的環節越多，單一環節的商業化路徑清晰且順暢，最終的商業空間則不是單純的“加法”，而是實現“乘數杠桿效應”。國內的文娛產業更多地體現在內容創作端，對于IP的衍生品和周邊這一方面的探索仍不足。在國內，無論是以內容差異發展的IP產業還是多元化發展的企業難以擁有強I

21、P，難以保持IP內容的持續活力與豐富程度。最典型的例子為光線傳媒與泡泡瑪特，光線傳媒在IP領域的變現主要靠創作動畫電影，電影行業在現階段還是個人力密集型行業，其變現效率受制于產能的大小，雖然哪呢之魔童降世獲得50億的票房，但其行生品收入卻十分微薄。而泡泡瑪特出品的IP衍生品反而處于IP產業鏈中價值較高的環節?？傮w來說，海內外IP的運營有較大的差異，國內離成熟的IP產業鏈形成還有很長的路要走。此外，當下IP經典的產業鏈條在AIGC趨勢下發生劇變，IP公司依靠原有IP不一定能夠坐享其成，但AIGG也帶來了新的機會，即內容創作環節的工業化水準的提升。AIGC趨勢下，IP的真正價值在哪里？首先，國外大

22、IP或許可以坐享其成，如經典的好萊塢與迪士尼大IP，依靠其影響力，源源不斷產生現金流，且內容與周邊衍生的收入比例是1:3，除了靠內容版權外，更多靠IP授權。但國內IP，是不能坐享其成的，因為國內的付費習慣、版權保護，較海外有一定的差距。故，國內的IP，要經常給IP注入新的活力一翻拍、改編成其他內容形態，如彩視IP改游戲、游戲IP改影視內容。國內IP的真正價值，是基于現有的辯識度，用持續運營來持續推高其影響力。本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒IP活力的保持與IP價值的延續，背后需要持續性的內容創新與創造

23、，AIGC有望釋放產能。以往IP經典產業鏈上的所有不同形態的內容制作，從漫畫、動畫、影視、游戲都是不同風格、不同細分行業的制作團隊制作，偏向于手工、作坊式，距離工業化的水準較遠。AIGC越勢下，變化最為劇烈的就在于生產端?！癆IGC”四個字母中最重要的不是AI，也不是C，而是“Generated”。AIGC背后的大模型生成方式給產業帶來了極其劇烈的變革，生產端的革新有兩個特點：一是個性化極強，生成過程本身完全不同于過去的工業化制造，有點類似于手工藝人的傳統方式，可以做到千姿百態、千問千答；二是實時交互性，這是由于生成方式不同帶來的交互原理不同。未來的新IP產業鏈，在AIGG的加持下，其內容創作

24、環節的工業化水準將大幅度提升。手工、作坊式的制作方式，有望快速升級為半工業式的制作方式一-AIGC輔助于制作團隊、制作團隊輔助于AIGC在AIGC高效、多模態生成的幫助下，基于內容的IP創作過程本身，受益于AIGC趨勢下工業化水平的提高，有望提升全球范圍內的影響力。2.新IPXAIGCXNFT，內容產業新景氣2.1.彈性最大的預計是NFT，對新IP的雙重作用所謂幣圖以及基于NFT機制的一些服務于IP、商業化變現平臺是不同的。幣圈本質是匯率市幣只是一種機制化的交易市場?；贜FT機制的商業化平臺可以理解為支付寶等其他商業屬性，可以給用戶加杠桿。NFT作為一種機制，是對生產方式的變革和生產關系的重

25、新梳理。NFT不只是數字藏品，也不只是消費范時內的投射，它是一種人人都被賦予的“權利”，更重要的作用是加持創作者的“確切的作品”。NFT在構建新的生產關系方面，首先可以顛覆過往“供給決定需求”的故事模式，達成“需長中與“模式指的是用戶作為需求方參與到故事世界的構建中去。NFT在其中可發揮作用的方式有很多，如NFT持有人將能夠對其中一些故事進行投票及共同創作；或者改變模式，用戶可以觀看免費的小說，但創作者以NFT的形式銷售故事中的數字商品；或者允許NFT持有者在其持有的NFT后面添加一個角色，將該角色的故事嵌入NFT中，類似于幻城中的夢境：又或者根據NFT的潮源性，通過購買某個作品中的某個道具，

26、以道具為創作對象行生新的故事，再將衍生故事植入原有故事的大背景中，作為前傳、后傳或衍生作品。NFT的屬性決定了它可以介入相關作品的內容創作、項目投資、所有權的轉讓。相較于虛擬人“生產力”的作用，NFT的效用彈性會極為突出。虛擬人偏運營，運營是養成的邏輯，且“天時”“地利”“人和”均須具備：NFT直接釋放重估效應或重塑生產關系（釋放出巨大的生產力），彈性更大。NFT對IP到底有何作用？NFT作用于的IP分為舊IP與新IP。NFT和IP的結合分為兩大派，一是以MBATopShot為代表的傳統大IP，二是以無聊疲為代表的新物種或原生IP。傳統大IP與NFT結合可以將技術帶出圈，使NFT更容易推廣。但

27、從NFT的交易量來看，原創NFT項目表現更好。NFT機制下，原生新IP的價值遠大于傳統大IP。傳統大IP的NFT化，指的是以NBA、Gucci為代表的傳統勢力，將現實世界的內容進行數字化，比如將實物變成了NFT去賣。NFT中的原生新IP，指的是從數字環境中原生出一個新世界，比如虛擬世界的體育運動，比如無聊稱、Decentraland等這類新物種，以及AI與NFT結合的新模式。本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒“傳統大IP的NFT化”的路徑速度快、收益曲線較好，但是長期價值有限?！霸翴P”的起點很低

28、，但是未來成長的天花板很高。不管是傳統IP還是新IP，NFT均是IP背后最大的助力之一。尤其是對于新IP而言，NFT的兩種功效將會發揮到極致。第一，IP作為輕資產，NFT的機制，可以讓任何基于IP的數字內容之數字資產，即可以全網流通，這讓任何IP都有了全網范圍內公開被定價的權利，有利于IP影響力的充分展現。舉例來說，任何一個新IP，若能被全網范圍公開詢價，能最大化吸引到真正喜歡、偏好這一IP的用戶，充分的受眾、充分的詢價，對于新IP而言，類似于“科舉制”“注冊制”，公平的機制、公平的賽場，真正憑實力、創造力、影響力PK。第二，NFT可以讓IP產業鏈的變現效率更高。過往IP產業鏈，多數環節的變現

29、方式都是toB的方式，如IP改變的動畫、電視劇，都是要賣給電視臺、長短視頻平臺，一次性定價，這是類似于“拍賣行業”的小圖子市場，B端的采購平臺并不代表真實的C端偏好：而NFT則讓IP的更多環節直接接觸到C端的詢價，即“伯樂”雖小，但遠比過往B端采購時要多得多變現效率更高。未來的趨勢是充分的多元化、小眾化，只要有一定的C端受眾偏好，某個新IP就能活下來，這有利于文化產業真正的“百花齊放”、“百家爭鳴”。AIGC趨勢下，NFT對新IP會有什么助力作用？NFT的作用有三方面，首先，能讓新IP變現的鏈條變短：其次，能快速檢驗出新IP的影響力，進而能快速進入正反饋的狀況；最后，NFT會讓頂級的IP泡沫化

30、，打開IP商業化變現空間的天花板?？偨Y而言，NFT對IP的作用，是加持其運營的過程，而非讓IP能坐享其成，IP必須在NFT的加持下運營起來、動起來、轉起來，才能生發出商業化變現的各種可能性。且值得注意的是，MFT作用于未來新IP的效力更大。2.2.AIGC趨勢下，新IP長什么樣？IP可以是明星、藝術品、暢銷書、特色物產，甚至可以是一種顏色、一個LOGO，究其成因，是人身上最深刻的創造力的顯現與流通。在AI快速發展的時代，虛擬人、AIGC等技術沖擊著原本的IP要素，在解放人類精神世界的同時，呈現出傳播媒介去中心化、以創作者為中心、AIGC取代UGC和PGC、高頻內容取代低頻內容、IP與商業緊密結

31、合的新趨勢。未來的新IP變化很大，我們梳理了以下六點特征。第一，新IP背后的創作主體，多樣化。人、虛擬人、人的虛擬人、機器人都可以創作出來IP內容，同樣的，這幾類主體都可以成為IP，這豐富了內容的未源。這里面還有一項細微但意義重大的變化：人與AI的共同創造，剛開始是人以AI為工具，提升創作效率；隨后是人配一將人的虛擬人接入ChatGPT，合AI的創造，為其保駕護航；最后，則是人與AI合二為一釋放出所有人的巨大創造潛力。AIGC的變革意義堪比活字印刷術的誕生。第二，新IP的內容創作更多地是用AIGC方式。創作本身工具發生明顯變化，未來的IP技術門檻在提高，要主動用AIGC。首先，AIGC被認為是

32、繼PGC、UGC之后的一種全新內容創作方式，“AIGC”核心在于“G”，新的內容、場景、應用一定要依靠這一輪新生成方式才能有深刻的理解；其次，交互的變化帶來實時生成的需求，以前內容的交付存在時間帶后的周期效應，現在是實時交付，AIGC的實時生成方式適配未來的3D交互環境。第三，新IP的數字內容之數字資產。新IP如果有NFT加持，以后生成的數字內容可以約等于數字資產，可以有池子把內容放進去，面向全球NFT機制作用出來的認同圖子，但是這個機制賦予所有數字內容，能不能變現成為，能賣得出去多少價格，取決于數字內容背后IP辨識度、影響力。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳

33、媒第四，新IP被要求天生具備較強的變現能力。雖然AIGC極大地降低內容生產的門檻和成本，便得各方都有介入內容生產的機會，但同時對變現能力提出了更高的要求。新IP在做大的過程中，先天必須跟商業化變現能力掛鉤。新IP發展壯大、運用過程中變現能力要求是前置進去的，變現能力將成為“強檢驗”指標，內容的評價標準直接與商業化變現能力掛鉤第五，新IP的變現鏈條會變短。在傳統的IP產業鏈中，IP變現的過程就是產業鏈延伸的過程（從最源頭到周邊衍生品），當一個新的IP在其中一個環節起，要變現就要將其擴散出去，衍生到其他環節或領域，在不斷的創作中，從一個IP發展成一個IP體系，從一個品牌發展成一個品牌集群，整體就是

34、一個品牌與其行生產品一起發展影響力。但以上各個環節的成功變現都是概率事件，市場上游戲IP的影視化改編或影視IP的游戲化改編的失敗案例比比皆是。因此，IP變現鏈條太長且能在各個環節實現成功變現的概念極其小。新IP有了NFT的加持，鏈條明顯縮短，雖然變現門檻有提高但變現效率明顯提升，變現效率提升是一種正反饋機制，滋養了整個IP產業鏈，形成“肥沃”的孵化土壤。比如，NFT加持下的某個虛擬數字人的繪畫作品，其先天的流動性賦予這一繪畫作品在全球范圍內有更多被“看到”的機會，因此能有更大的概率觸碰到買家，從而達成交易，完成商業化的閉環。第六，新IP們，兩頭受益；頂級新IP，一定會過度池沫化。NFT作為一種

35、機制，雖然“平權”（對所有用戶而言），但并非“平均”（對不同的作品或IP而言），NFT的機制會加劇資產估值的兩極分化，頂級的IP一定會過度泡沫化。未來新IP兩頭特別受益，一個是頂級IP，一個是腰部以下中小IP層出不窮。2.3.新IPXAIGCXNFT，新繁榮2.3.1.乘數效應、倍數效應為何說AIGC與NFT是新IP的兩大超級助力？所謂新IP，第一背后創作主體會更加多元；第二創作工具全部變成AIGC：第三未來可能還會配備NFT，或者商業化變現平臺先天具備NFT技術加持。新IP與AIGC、NFT的結合，不是簡單的加法，而是產生乘數效應，真正釋放創造力，共同帶來一波新繁榮。NFT對未未的新IP而言

36、，一是資產價值重估，二是變現效率提高，三是真正有利于新IP雨后春筍、百花齊放。前兩者是新IP的運營效率提高、商業模式優化，后者則是讓整個新IP的生態圖更加健康、有活力，源頭上“積土成山、積水成淵”。AIGC讓新IP的內容創作環節走向半工業化、工業化，這對于整個產業鏈而言，是有機會對標好萊塢頂級的制作模式，商業模式的優化有利于產業規模的做大。AIGC與NFT對新IP的超級助力，不僅體現在產業本身的規模（收入）與運營效率（盈利能力），更重要的是商業模式的優化能提高其在資本市場的估值水平。收入、盈利能力、估值同步提升，莫定IP產業未來的新繁榮、大爆發，這個產業有望成為資本市場極為偏好的優質產業。2.

37、3.2.新IP產業鏈中的創作與顯現供給端約等于有創作能力與變現能力的IP。過往時代，尤其是工業時代的精細化社會大分工，在軟件的活字印刷術沖擊下，正快速走向“不管用”，取而代之的，是一個供給就是一條齊全一從創意到創作，從作品到顯現，從顯現到變現?？傮w而言，新IP產業鏈可以簡單的產線分為創作與顯現兩個環節。創作是一個廣義的詞，本質上是在描述人作為供給端的一部分，發揮出供給端作用的一種統稱，可以是作曲、作品，也可以是手編、手繪，可以充分借助于ChatGPT等大模型工具，也可以是輔助于大模型的創作，核心是要有自己思維的貢獻部分，哪怕細微，也屬精致。本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告

38、尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒“創作”是我們一直在強調的、對用戶的基本要求，即創作者“確切的作品”。相較于創作，“顯現”似乎并不屬于供給端的一部分。然而，在AIGC時代，真正的創作可能要等到變現達成的那一刻才有意義，因為這是一個“酒香也怕巷子深”的時代。因此，在某些時候“顯現”其實更為重要，顯現即被關注。新IP產業鏈中，為什么“顯現”更重要？老話說的“酒香不怕巷子深”，在AIGC的時代，要被徹底推翻了，創作與顯現，顯現會更重要，也就是“酒香極怕巷子深”。舉例來說，AIGC可以1個小時生成100張圖片，內容不再稀缺，但這100張圖片都不一定都能形成產品

39、并賣出去，其中，能賣得出去、當下能有用的2、3張才叫產品，其他都成為成本，在大模型的運行法則面前，這是無效數據，這種數據背后的創作就是無效創作。所以，AIGC時代的創作，是有一定的門檻與壁全要求的，門檻與壁全，直指商業化變現。因此，在未來，顯現比創作更為重要。未來的內容創作，甚至在構思都要充分考慮到“如何變現得更好”，也就是說，要把“變現”環節的偏好，前置到內容創作的環節中去。但“顯現”“變現”。顯現與變現，是一個漏斗機制、篩選機制。創作的內容，首先要顯現在用戶面前，其次，用戶再決定要不要消費，能被客戶最終決策購買的才最終完成了變現環節，所以，大概率10次甚至100次的顯現，才能完成1次變現。

40、從運營的角度，首先運營的是分發（顯現在盡量多的用戶面前），其次才是看最終能變現多少。上述是多數情況，但也有部分種類的創作內容，“變現”甚至比“顯現”更突出，比如學生用的教輔教材，在學生拿到手之前，教輔教材已經“變現”了、被賣出了，但賣出后才顯現、出現在學生面前?？偨Y，顯現豐變現，多數情況下，IP運營的核心，首先是顯現，而變現則是顯現后的最終結果。2.3.3.行業“新貴”商業化變現的平臺型公司GPT本身是大模型，基于自身大模型底層技術幫特定方向生成中模型、小模型、微小模型，最上面是IP本身。因為本身就是嵌套關系，分布在不同大模型的短中期不一樣，不同細分方向也會有一些差異。產業鏈也會有深刻變化，我

41、們認為在流量平臺與內容創作者之間，未來會出現基于商業化變現的平臺型公司。這顯著不同于移動互聯網時代，以營銷公司為例，移動互聯網時代的營銷企業的估值，在近五年持續下行，原因在營銷企業并無明顯的競爭壁壘，隨著流量紅利的消退，流量平臺坐大后必然會侵蝕合作方利潤率，受此影響，企業盈利能力與資本市場所給予的估值水平，均大幅下行；移動互聯同時代經典的變現公司例如藍標、華揚聯眾、省廣、微盟等企業，不僅盈利能力不穩定，甚至連生存的業態都非常不穩定移動互聯時代的營銷企業處于兩頭都不靠的地位，無論是相對于流量平臺還是內容創作方都處于不利地位，在行業上行景氣結束以后，會面臨非常漫長的毛利率持續下行，若有內外部其他風

42、險因素的爆發，無論規模多大，瞬間即發發可危。而AIGC的發展將打破上述產業競爭格局，催生出產業鏈“新貴”，除了處于對立關系的流量平臺、內容創作者，也會出現基于商業化平臺變現的平臺型公司，類似移動互聯網時代的微盟、有贊這一類的公司。原因在于：AIGC攜大模型席卷當下移動互聯網的過程，本質上是生產范式發生了變化。ChatGPT成為AIGC的爆款生產工具，而AI，無論是數據、素材還是模型，可以直接計入企業資產負債表的資產項，而不是像導演、明星價值計入企業商譽或者合同負債（承諾高薪或高片酬），專業從事商業化變現的平臺型公司可以抓住這個關鍵點，優化自身資產負債表以更良性成長、做大。新生成主義帶來的第一個

43、劇變，就是會在流量平臺與內容創作者之間，長出一類基于商業化變現的平臺型公司。本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒較之于PC、移動互聯網與現實物理世界的割裂，新生成主義本質上是囊括物理世界的。所以新生成主義時代的應用、場景，比PC、移動互聯網時代更加復雜、多元、立體，進而導致未來的流量平臺不可能一枝獨大，大概率不會演變成賽頭競爭的格局。5G移動互聯網時代，最賺錢的公司或環節不是移動運營商，而是各類移動內容與應用。AI時代，大模型公司的角色預計類似于移動互聯網時代的運營商，做好底層基礎設施，全面加速社會

44、數智化的到來，而最賺錢的環節預計是基于大模型之上的各類應用。如果將AI當作是生產力工具，那一定會誕生新一輪的內容與應用。因此，在未來AIGC與虛擬現實雙重技術驅動下，專門做商業化變現的平臺，其數量與規模，在AI時代將大幅提升；同時，這類企業的存在，有助于產業鏈條的運行效率大福提升、減少損耗、增加最上游供給端的成功概率。AIGC時代，我們需要重新定義平臺型公司與內容能力。人工智能時代的平臺型公司要被重新定義：有自已大/中小模型的才叫平臺型公司。以前移動互聯網產業鏈的最頂端是平臺型公司，比如抖音、美團等。但隨著大模型的陸續推出，平臺型公司要重新被定義，目前處于食物鏈最頂端的平臺都面臨著沖擊，無法確

45、定它們是否能夠保持當前的優勢地位。以ChatGPT為例，如果聯網與插件功能逐步完善，ChatGPT將成為很多用戶行為的終點：搜索、發現、旅行計劃、餐廳預訂、禮品購買、寫草稿等等。更重要的是，ChatGPT是平臺同時又是產品。移動互聯網時代，人們的信息渠道增多，同時選擇增多，導致“選擇困難癥”，如買東西會進行貨比三家，制定旅游攻略選擇性價比較高的酒店，這通常會花費很長的時間。但是如今有了ChatGPT，當用戶確切地知道自己想要什么，可以直接讓ChatGPT幫自己做旅行計劃并預訂性價比高的機票和酒店，或者對ChatGPT提出需求“價位約500元/人，預訂陸家嘴附近的隨便哪家西餐廳，要有最好的法式洋

46、蔥湯”。ChatGPT可以把搜索和點擊這樣的手動操作轉化成為對話這樣的簡單操作，減少點擊是電子商務的命脈。不難想象，只要有足夠的RLHF（人類反饋的強化學習），ChatGPT就可以處理各種靈活的需求類型并實現，大幅減少用戶點擊以提升用戶體驗，足以改變游戲規則。這會替代大量的企業，追使它們改變經營方式。因此，這一輪人工智能產業趨勢下，處于“食物鏈最頂層”的存在可能要被重新定義，也就是誰能夠自建大模型，誰就有機會成為食物鏈最頂端的公司。大模型之下還有各類的“小模型”們。大模型與中模型的差異在于數據庫的廣度與數據量，小模型可以架構在大模型與中模型上；模型的先進性在于，哪怕是小模型，都可以構建出基于小

47、模型的平臺型公司，且天然具備一定的變現能力。具備變現能力的平臺型公司，是非常良性的商業模式。中國的內容產業一直沒有真正實現工業化，但在AIGC的推動下，有可能發生變化。企業在利用AIGC進行內容創作之前，首先要做的是小模型，沉淀自己的數據與素材。內容產業的工業化取決于創作者和商業化變現平臺公司。當商業化變現平臺型公司起之后，內容產業就進入了一種專業化、工業化分工的范味。AIGC、ChatGPT使得內容門檻大幅下降，內容門檻下放到底，有助于各企業低成本、順暢地入局供給環節。目前初步認為未來會出現很多平臺型公司，因為這一輪AIGC使得內容門檻大幅下降，未來基于沉淀數據、數據交換的企業都可以稱之為平

48、臺型公司。AIGC看起來是用AI生產C，但是AIGC中最重要的是“G”，生成范式的變化，是未未所有劇變與顛覆的來源，這種生成不是拷貝和組合，而是全方位的重新定義內容能力，大模型之上會有眾多形形色色的小模型，小模型在各種調試跟修正之后會初步成為小的內容平臺。故內容能力被重新定義之后，有內容能力的小模型公司，也將會沉淀成為平臺型公司。12本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒例如，以營銷企業為代表的弱勢企業，過往“兩頭不靠”，但在AIGC時代，反而能借助于大模型，快速去布局內容端/供給端，攜供給端優勢，則在選

49、擇下游平臺時，選擇余地在護大，甚至會游刃有余。目前弱勢企業若想路身為商業化變現的平臺，大模型確實帶來了歷史性的契機：通過大模型的低門檻，弱勢企業可以實現內容環節的布局；擁“內容”而自重一不依賴流量平臺也不受制于內容創作者，下游流量平臺相對的強勢地位反而會有所削弱。這意味著任何公司借助AI，可以介入內容環節，并搭建小模型成為平臺型公司。未來，甚至會出現一家公司就是一條小產業鏈，一個用戶就是一個小平臺的局面。但未來變現能力將成為“強檢驗”指標，內容的評價標準直接與商業化變現能力掛鉤。未來的趨勢判斷中，基于IP做內容的公司，天生就是建立起小模型的平臺型公司，且商業化變現能力很強（也只有商業化變現能力

50、強才能做大），但這些IP內容公司相對來說，都是小而美的公司，因為內容產業是百花齊放的行業屬性：而下游流量平臺，因為應用場景將非常復雜，不會像當下流量平臺這般強勢。兩頭都不會特別強勢，故IP內容與流量平臺之間，基于AIGC技術、經營能力等，將會出現一類專門服務于IP做商業化變現的平臺型公司。這類公司反而能做大，成為與移動互聯網時代不一樣的行業“新貴”?？偨Y而言，大模型的技術路徑將席卷一切當下的存在，數據交換能力將成為標配，故未來平臺型公司將被重新定義：沒有大模型的大公司不再會是平臺公司。因大模型的顛覆性，產業鏈內的各大環節之間的重組；商業化變現的平臺型公司有可能是大模型廠商在孵化生態圈過程中出現

51、的行業“新貴”。2.4.新IP天生適合被并購AIGC作為生產力、生產工具，帶來的劇變，有諸多要素促成受益的邏輯。要素具體包括“內容”可以順暢進報表，是作為資產、商譽，還是合同負債而存在？我們認為，AIGC將作用于未來新IP的孕育與孵化，重塑并優化入局企業的“三張報表”，新IP天生適合被并購，原因在于：1）新IP的背后是小模型、素材、數據庫；2）新IP被收購后將落座于“數字資產”而非“商譽”；3）商業模式更優。以前的IP內容，在制作環節，都是靠知名的漫畫家、導演、知名明星等超級個人，2017年開始國家對影視行業的整頓，核心即指向了這里并購影視公司之并購超級個人（畫家、導演、知名明星），而超級個人

52、的不穩定性造成了大額商譽計提，造成了一系列的連鎖損害。以影視行業為例，影視內容制作公司是一個典型的輕資產行業，其資產主要包括明星IP、專業人才團隊（編劇、導演）以及具有影響力的影視作品，更側重于人才與創意。2015年左右的影視行業并購潮，高溢價的并購形成了很多的資產泡沫，2017年之后很多影視公司的業績對賭不及預期，開始計提商譽減值，同時也不乏被并購的標的公司團隊出走的情況。首先，AIGC助力下的新IP，不再全部依賴知名導演、明星的加持，新IP的運營過程，因為要充分借助于AIGC的各類工具，故沉淀出來的是小模型、素材、數據庫，使得內容制作公司的資產相對的變重。AIGC作為新工具，越來越介入到制

53、作環節后，未來收購的內容公司，將是AIGC制作環節中的數據庫、素材、模型，這些都是數字資產，相對于超級個人而言，能順暢進入公司的資產負債表中的“資產項”，且不會像超級個人而言那么不穩定，故新IP未來天生適合被收購“數字資產”而非“商譽”，市場更認同；穩定性則能帶來信任，我們預計估值較過往能提升。其次，以往的IP內容被并購，體現在資產負債表中的是商譽、合同負債，但未來的新IP被并購，在資產負債表中就是正常的“資產”數據資產。虛擬人的背后是AI這一新的生產力，革新了“輕資產”公司的資產負債表，大幅優化利潤表?！拜p資產”公司對“輕資產”的收購或經營，是資產負債表中的商譽或應付賬款，虛擬人則真正成為公

54、司的“重資產”。此外，3#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒很多用戶將NFT當成一種消費方式，是支出項，但它本質上是服務于個人創造的商業化變現，即創收，收入與支出分別對應現金流入與流出，在現金流量表上具有截然相反的意義。最后，由于新IP天生必須要具有好的商業化變現能力，圍繞新IP的商業模式將更好，也有利于被并購。3.當下為何要重點研究新IP邏輯？第一，適配未來的大模型應用落地。目前海內外的科技巨頭陸續推出大語言模型，技術服務底座加速成型。不同于PC/移動互聯網時代，B端的內容應用率先規模落地，這一輪AI帶來的是toB與toC兩端同時向前推進。目前AI處于產業應用

55、初期，預計未來半年至一年內，將會有越來越多的生成式AI工具涌現，且圍繞大模型的生態圖將逐漸形成。第二，AIGGXMR的未來計算平臺上，內容產業的邏輯將明顯改善。2023年，AIGC只是智能科技的開始，6月蘋果發布了ApplevisionPro混合現實（MR）頭顯。蘋果MR在當下深層技術上做不了AR，所以更像是VR（沉浸式，交互會偏弱），故內容生態上，會慢一些（AR內容互動性更容易出爆款）但成功概率會大很多（沉漫式內容的體驗感更好），故我們預計2023年的三、四季度是生態伙伴入局去做內容的時間段。當前時點，恰逢AIGC正加速落地，以及MR內容生態的建設，預計AIGC相關內容或應用能在MR產品中大

56、展身手，并有可能是最容易落地的盈利場景。隨著MR在2024年的開售，我們預計會出現不少大爆款（場景或內容）。第三，AIGCXMR的新計算平臺上，新內容與新場景將成為未來牛股（爆款）之所在，新IP邏輯即未來新內容的產業邏輯。AI落地應用預計分為兩個階段，第一個階段，即短期內，我們預計率先落地的是各類功能性的應用場景，革新或改造現有產業（移動互聯網時代未能徹底改造的領域）；第二個階段，中長期看，將會落地一些新爆款內容或應用。AI與MR的軟硬結合的應用將進發出無限可能，首先，AIGC技術顛覆了現在所有的內容產出模式，其次，革果MR定義了新的交互范式（僅通過眼睛、手和聲音的組合來完成交互），帶我們進入

57、空間計算時代（無縫地混合數字世界和現實世界）。因此，新計算平臺上的內容或應用形態會被重構，AIGC這一生產力工具與MR新終端的結合，或將把行業引入新的方向，激活新的賽道。圖3.蘋果MR通過眼鏡、手、聲音實現交互圖4.蘋果MR配備3D攝像頭中資料來源：資料未源蘋果館網蘋果官網4.投資建議置身于智能科技這一大的產業趨勢，2023年上半年有ChatGPT，回到當下三、四季度，最大的矛盾是行情與產業無法完全對齊，故我們仔細去看智能科技的主要組成部分中，尚處于注地的部位，基本指向了NFT（生產關系）。因為智能科技本身就是一個整體，各部位的背后都有內在、邏輯關系，ChatGPT、MR眼鏡、人形機器人（原型

58、機）均已出現，與生產力、空間配套的生產關系必然會被裹扶著加速向前。NFT是一種底層機制，能動IP（包括虛擬人）、4本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒AIGC、各類變現、分發環節等諸多細分板塊?？春谜w傳媒板塊在三季度的景氣上行，建議提前布局低注地新IPXAIGCXNFT，看好的細分方向排序：NFT、AI、直播電商、虛擬人。建議關注以下標的：昆侖萬維、巨人網絡、湯姆貓、國脈文化、完美世界、寶通科技、姚記科技、中青寶、佳云科技、神州泰岳、生意寶、力盛體育；統新傳媒、中原傳媒、中文傳媒、時代出版、中南傳媒、

59、新華文軒、南方傳媒、浙版傳媒、龍版傳媒、榮信文化、東望時代、讀者傳媒、讀客文化：萬達電影、華策影視、歡瑞世紀、博納影業、慈文傳媒、唐德影視、橫店彩視、百納千成、北京文化、幸福藍海、大晟文化、凡拓數創：方直科技、世紀天鴻、視覺中國；湖北廣電、電廣傳媒、廣電網絡、貴廣網絡、吉視傳媒、出版傳媒、中視傳媒、人民網、川網傳媒；掌閱科技、值得買、浙文互聯、利歐股份、元隆雅圖、藍色光標、天龍集團、智度股份、天娛數科、電聲股份、龍韻股份、華揚聯眾、福石控股、兆訊傳媒、遙望科技、華聞集團、云天勵飛，商湯，飛天云動，騰訊控股，快手，小米集團，泡泡瑪特。圖5.核心覆蓋標的盈利預測及估值表2023年PE（倍）凈利潤（

60、億元）總市值股票代碼股票簡稱收盤價2022漲聯櫥2023E20222024E2023E 2024E4518.8%22203.711.175.6156.1172.79888.HK百度集團-S22-110020.HK商湯一729.6-1.8%-60.4-44.3140.22529.5218.592.7%-8.7688327.SH云從科技-U-6.2-5.337.821457688207.SH格靈深睫69.964.3%1030.30.40.782.9294.40.0%64.5688343.SH-4.5-3.7云天勵飛13.9110.35511553-2.01.02.1600640.SH國脈文化43.

61、6%29.9123.3116.3%3292214.0300031.SZ寶通科技4.25.7574945300418.SZ昆合萬維54.6652.5278.7%11.513.214.4478308.5002558.SZ巨人網絡19.8396.8150.5%12.013.236262017.3372.4163.7%10.3002517.SZ范英網絡14.518.426002555.5Z34.2758.791.7%221829.5三七互娛C841.7262246.6%2013.8002624.SZ完美世界18.3355.616.018.221吉比特525.0378.268.9%262514.6603

62、444.SH15.217.748129992.HK泡泡瑪特16.8229.8-14.8%4.811.817.312300058.5Z10.9270.8115.2%4698218藍色光標5.87.81914107.4三人行137.6139.554.7%10.013.6605168.SH372921002131.SZ2.4162.836.2%4.45.67.8利歐股份2623300413.SZ芒果超媒31.9595.86.1%18.222.625.8-142419002739.5Z萬達電影12.5272.2-10.8%19.211.614.07.93726224.05.8300133.SZ華策影視

63、149.848.3%6.8資料來源：Wind，安信證參研究中心預測注：市值對應日期為2023年6月9日，港股公司的收盤價和市值為原幣，計算FE考慮到匯率轉換（1人民幣=1.0997港元）5本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒5.風險提示技術進展不及預期：以ChatGPT為例，其目前仍存在一定的應用瓶頸，如后續技術選代速度不及預期，或影響其商業化擴散的節奏。行業競爭惡化：AIGC正在引領新一輪產業浪潮，新舊產品間存在一定的競爭關系，如競爭策略不當或將影響領先技術在行業層面應用的速度放緩。算力成本增長過快：

64、伴隨應用范圍的拓寬及覆蓋用戶的增長，將帶來對算力的大幅需求，從而給應用開發者帶來較高的成本，導致其財務狀況惡化。本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒目行業評級體系收益評級：領先大市未未6個月的投資收益率領先滬深300指數10%及以上；同步大市一未來6個月的投資收益率與滬深300指數的變動幅度相差-10%至10%；落后大市未未6個月的投資收益率落后滬深300指數10%及以上；風險評級：正常風險，未來6個月的投資收益率的波動小于等于滬深300指數波動；較高風險，未來6個月的投資收益率的波動大于滬深300指數

65、波動；品目分析師聲明本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤觸盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。目本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證

66、券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。#page#安信證券ESSENCE SECURITIE行業專題/傳媒國免貴聲明福。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息操寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能操寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資科保

67、持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的性一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶

68、自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有學原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的。由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。安信證券研究中心深圳市地址：深圳市福田區福田街道福華一路19號安信金融大廈33樓郵編：518026上海市址：上海市虹口區東大名路638號國投大廈3層郵編：200080北京市地址：北京市西城區阜成門北大街2號樓國投金融大廈15層輝編；100034本報告版權屬于安信證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁