信達生物-港股公司研究報告-深度報告：日異月新大有可為-230702（57頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 信達生物信達生物(01801.HK)醫藥生物醫藥生物 Table_Date 發布時間：發布時間：2023-07-02 Table_Invest 買入買入 上次評級：買入 Table_MarketHK 股票數據 2023/06/30 6 個月目標價（港元）收盤價（港元）29.60 12 個月股價區間（港元）22.0047.00 總市值（百萬港元）45,603.93 總股本（百萬股）1,541 A 股（百萬股）H 股（百萬股）日均成交量（百萬股）6 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Tren

2、d 漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益-19%-16%-15%相對收益-21%-9%-2%Table_Report 相關報告 信達生物（01801）：瑪仕度肽 II 期臨床 24 周主要終點達成-20230514 信達生物（01801）：商業化產品持續放量，研發管線潛力巨大-20230329 信達生物（01801）：海外合作迎來收獲，兩款引進新藥獲批 Table_Author 證券分析師：劉宇騰證券分析師：劉宇騰 執業證書編號：S0550521080003 010-63210890 研究助理：鄭浩然研究助理：鄭浩然 執業證書編號：17610940211 Table_Title 證券研究報

3、告/港股公司報告 日日異異月月新，大有可為新，大有可為-信達生物（信達生物（01801.HK）深度報告）深度報告 報告摘要：報告摘要：Table_Summary 商業化產品商業化產品不斷增加不斷增加，醫保助力，醫保助力達伯舒達伯舒等產品等產品持持續放量。續放量。由于達伯舒醫保價格調整（降價約 62%）和新冠疫情，2022 年產品銷售收入增速相對放緩（同比+3.4%）。達伯舒新增 1L 胃癌、1L 食管鱗癌適應癥納入 2022 年國家醫保目錄，成為唯一將四大高發瘤種（肺癌、肝癌、食管癌、胃癌）的一線治療均納入國家醫保目錄的 PD-1 抑制劑，且價格未降，達伯舒2023 年產品收入增長預期相對明確

4、；同時，新產品持續貢獻收入，耐立克新藥和 3 款生物類似藥產品多項適應癥納入醫保目錄，希冉擇和睿妥商業化啟動，伊基奧侖賽注射液獲批上市，2 款 NDA產品有望今年上市，2023 年產品組合有望繼續放量。產品研發管線產品研發管線布局布局豐富，商業化潛力巨大。豐富，商業化潛力巨大。目前管線內超 30 款創新藥物，涵蓋多藥物類型，覆蓋腫瘤和心血管及代謝、免疫及眼科等多非腫瘤領域，目前 9 款產品已上市，CT103A（BCMA CAR-T 療法）今年獲批，IBI306（PCSK-9 單抗）、IBI376（PI3K 抑制劑）產品獲 NDA 受理，奧雷巴替尼新適應癥處于 NDA 階段并已納入優先審評，有望

5、于 2023 年陸續獲批上市。IBI362（GLP-1/GCGR）、IBI351（KRAS G12C）（突破性療法）、IBI344（ROS1/TRK TKI）、CEACAM ADC 和 IL-23 5 款產品處于 III 期/關鍵性臨床階段，其中 IBI362 有望成為減重領域重磅單品，20余款分子處于臨床階段，多個分子已取得積極臨床數據讀出，管線內多款產品具國產先發優勢或 BIC 潛力，整體產品管線價值值得期待。銷售團隊精細化管理初見成效銷售團隊精細化管理初見成效，國國內、國際內、國際合作彰顯綜合實力。合作彰顯綜合實力。銷售團隊近 3000 人，覆蓋超 5000 家醫院，2022 年銷售費用

6、率 62.6%，相比 2021年下降約 3%，銷售團隊精細化管理初見成效，逐步建立起健康的商業化模式。國內外合作不斷，國內與亞盛醫藥、勁方醫藥、葆元醫藥、榮昌生物等多優秀藥企持續合作，國際上與禮來深化腫瘤領域合作，獲得賽諾菲溢價 20%的 3 億歐元股權戰略投資，并引進 LG chem 痛風新藥，多項戰略合作豐富公司產品結構，推動創新戰略不斷發展。盈利預測及估值盈利預測及估值：公司專注于腫瘤等領域創新藥物開發，潛力可期，預計 2023-2025 年實現收入 53.28/62.94/88.84 億元，每股收益-0.91/-0.44/0.01 元/股，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：研發不及

7、預期風險，商業化不及預期風險等。研發不及預期風險，商業化不及預期風險等。Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入營業收入 4269.73 4556.38 5327.95 6293.65 8883.59(+/-)%11.08%6.71%16.93%18.13%41.15%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤-3138.05-2179.27-1405.80-670.42 22.67(+/-)%-214.30%30.55%35.49%52.31%103.38%每股收益（元）每股收益（元）-2.16-1.46-0.

8、91-0.44 0.01 市盈率市盈率-20.55-21.11-30.15-63.21 1869.88 市凈率市凈率 6.28 4.41 4.49 4.77 4.69 凈資產收益率凈資產收益率(%)-30.38%-20.31%-14.89%-7.54%0.25%總股本總股本(百萬股百萬股)1,462 1,534 1,541 1,541 1,541-60%-40%-20%0%20%40%2022/7 2022/10 2023/12023/4信達生物恒生指數 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 目目 錄錄 1.全面集成生物

9、制藥平臺，研發實力強勁全面集成生物制藥平臺，研發實力強勁.7 1.1.十一年發展，成就綜合實力強勁的生物制藥企業.7 1.2.營業收入穩健增長，產品組合持續多元化.9 1.3.持續豐盈產品管線，打造高質量研發平臺.9 2.產品管線豐富，腫瘤、非腫瘤領域兩開花產品管線豐富，腫瘤、非腫瘤領域兩開花.19 2.1.腫瘤管線：鞏固行業領先地位，持續樹立品牌優勢.19 2.1.1.達伯舒.19 2.1.2.達攸同.22 2.1.3.達伯華.24 2.1.4.希冉擇.25 2.1.5.達伯坦.27 2.1.6.睿妥.28 2.1.7.耐立克.29 2.1.8.CT103A（BCMA CAR-T）.30 2

10、.1.9.IBI376（PI3K）.32 2.2.非腫瘤管線：探索藍海，發展更大的市場空間.34 2.2.1.蘇立信.34 2.2.2.IBI306（PCSK9）.35 2.2.3.IBI362（GLP-1R/GCGR）.37 3.銷售團隊精細化管理初見成效，國際合作彰顯綜合實力銷售團隊精細化管理初見成效，國際合作彰顯綜合實力.51 3.1.精細化商業管理模式卓有成效，銷售推廣費用顯著下降.51 3.2.自主研發與外部引進相結合，彰顯公司平臺型能力及價值.51 4.盈利預測、投資建議與風險提示盈利預測、投資建議與風險提示.53 4.1.盈利預測.53 4.2.投資建議.53 4.3.風險提示.

11、54 UXoYhVcZjZRYvZ8VnV7NdN6MsQqQmOnOeRoOsNeRpPsO6MoPrRuOsOuNuOnOrN 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：信達生物：信達生物 2023 年收入增長預期年收入增長預期.5 圖圖 2：信達生物：信達生物 2023 年至年至 2024 年初里程碑事件年初里程碑事件.5 圖圖 3：信達生物長期產品收入預期：信達生物長期產品收入預期.6 圖圖 4：信達生物公司發展：信達生物公司發展歷程歷程.7 圖圖 5：信達生物股權結構：信達生物股權結構.

12、8 圖圖 6：2017-2022 年公司營業收入情況（億元）年公司營業收入情況（億元）.9 圖圖 7：2017-2022 年公司歸母凈利潤情況（億元）年公司歸母凈利潤情況（億元）.9 圖圖 8：公司研發、銷售、管理、財務費用率（：公司研發、銷售、管理、財務費用率（%）.10 圖圖 9：公司研發、銷售、管理、財務人員數量（名）公司研發、銷售、管理、財務人員數量（名）.10 圖圖 10：2017-2022 年各業務收入情況（億元）年各業務收入情況（億元）.10 圖圖 11：2017-2022 年產品銷售毛利率情況（年產品銷售毛利率情況（%）.10 圖圖 12：2017-2022 年各地區收入情況（

13、億元）年各地區收入情況（億元）.11 圖圖 13：2022 年各地區外收入（億元）及占比年各地區外收入（億元）及占比.11 圖圖 14：公司研發投入（億元）及研發費用率：公司研發投入（億元）及研發費用率.11 圖圖 15：可：可比公司研發費用（億元）及研發費用率比公司研發費用（億元）及研發費用率.11 圖圖 16：信達生物全球研發中心和子公司、實驗室：信達生物全球研發中心和子公司、實驗室.12 圖圖 17：信達生物研發團隊：信達生物研發團隊.12 圖圖 18：信達生物：信達生物 2022 年年產品管線動態產品管線動態.18 圖圖 19：信達生物腫瘤管線及商業化平臺：信達生物腫瘤管線及商業化平臺

14、.19 圖圖 20：信迪利單抗獲批適應癥及臨床管線：信迪利單抗獲批適應癥及臨床管線.20 圖圖 21：信迪利單抗季度樣本醫院銷售額及銷售量：信迪利單抗季度樣本醫院銷售額及銷售量.21 圖圖 22：信迪利單抗年度樣本醫院銷售額及銷售量：信迪利單抗年度樣本醫院銷售額及銷售量.21 圖圖 23：2017 年年2022 年國內貝伐珠單抗市場規模年國內貝伐珠單抗市場規模.22 圖圖 24：達攸同樣本醫院季度銷售額：達攸同樣本醫院季度銷售額.23 圖圖 25：達攸同樣本醫院年度銷售額：達攸同樣本醫院年度銷售額.23 圖圖 26：2023 年年 Q1 貝伐珠單抗國內銷售額份額貝伐珠單抗國內銷售額份額.24

15、圖圖 27：達伯華樣本醫院季度銷售額：達伯華樣本醫院季度銷售額.25 圖圖 28：達伯華樣本醫院年度銷售額及銷售量：達伯華樣本醫院年度銷售額及銷售量.25 圖圖 29：利妥昔單抗產品銷售額（億元及占比）：利妥昔單抗產品銷售額（億元及占比）.25 圖圖 30：Rainbow 研究結果研究結果.26 圖圖 31：REACH-2 研究結果研究結果.27 圖圖 32：復發：復發/多發性骨髓瘤的治療多發性骨髓瘤的治療.30 圖圖 33：濾泡性淋巴瘤患者治療流程：濾泡性淋巴瘤患者治療流程.32 圖圖 34：蘇立信樣本醫院季度銷售額：蘇立信樣本醫院季度銷售額.34 圖圖 35：2023 年年 Q1 阿達木單

16、抗樣本醫院市場份額及占比阿達木單抗樣本醫院市場份額及占比.34 圖圖 36：PCSK9 介導的降血脂作用路徑介導的降血脂作用路徑.35 圖圖 37：中國及：中國及 WHO 肥胖標準肥胖標準.37 圖圖 38：中國肥胖癥患病人數統計及預測（億人）：中國肥胖癥患病人數統計及預測（億人）.38 圖圖 39：全球肥胖癥患病人數統計（億人）：全球肥胖癥患病人數統計（億人）.38 圖圖 40：中國體重管理市場規模統計及預測，：中國體重管理市場規模統計及預測，2016-2025E.38 圖圖 41：GLP-1 作用機理作用機理示意圖示意圖.39 圖圖 42：全球肥胖癥藥物銷售額：全球肥胖癥藥物銷售額，201

17、7-2031E.42 圖圖 43：2022 年年 7 個主要市場減肥藥的銷售額和接受藥物治療的患者比例個主要市場減肥藥的銷售額和接受藥物治療的患者比例.42 圖圖 44：已上市：已上市 GLP-1 激動劑或類似物用法用量及藥效時長對比激動劑或類似物用法用量及藥效時長對比.43 圖圖 45：替爾泊肽臨床療效數據：替爾泊肽臨床療效數據.45 圖圖 46：瑪仕度肽臨床管線進度：瑪仕度肽臨床管線進度.47 圖圖 47：GLP-1R 靶點藥物減重幅度對比（安慰劑校正）靶點藥物減重幅度對比（安慰劑校正）.47 圖圖 48：瑪仕度肽、司美格魯肽、替爾泊肽、利拉魯肽減重臨床數據比較：瑪仕度肽、司美格魯肽、替爾

18、泊肽、利拉魯肽減重臨床數據比較.47 圖圖 49：Orforglipron 臨床療效臨床療效.48 圖圖 50：糖：糖尿病治療用藥路徑尿病治療用藥路徑.50 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 51：IBI3622 型糖尿病治療療效型糖尿病治療療效.50 圖圖 52：公司銷售費用（億元）及銷售費用率：公司銷售費用（億元）及銷售費用率.51 圖圖 53：2021-2022 公司產品銷售費用率（公司產品銷售費用率（%）.51 圖圖 54：信達生物海外合作：信達生物海外合作.52 表表 1：信達生物產品收入預測（：信達

19、生物產品收入預測（20222025 年）年）.6 表表 2：信達生物公司高管信息：信達生物公司高管信息.8 表表 3：公司上市產品介紹（截：公司上市產品介紹（截至至 2022 年）年）.13 表表 4：信達生物產品研發管線：信達生物產品研發管線.16 表表 5：國產：國產 PD-1/PD-L1 單抗獲批適應癥布局單抗獲批適應癥布局.21 表表 6：國內獲批貝伐珠單抗產品：國內獲批貝伐珠單抗產品.23 表表 7：獲批：獲批泛泛 FGFR 抑制劑臨床效果抑制劑臨床效果.28 表表 8：CT103A 與主要國內外競品研發進度及臨床數據對比與主要國內外競品研發進度及臨床數據對比.31 表表 9：CT1

20、03A 既往獲國內外監管里程碑既往獲國內外監管里程碑.31 表表 10：新一代：新一代 PI3K 抑制劑產品臨床進度抑制劑產品臨床進度.33 表表 11：降：降脂達標策略推薦脂達標策略推薦.36 表表 12：國內上市：國內上市/申請上市申請上市 PCSK9 單抗進度單抗進度.37 表表 13：已撤市減重藥物：已撤市減重藥物.40 表表 14：FDA 已獲批減重藥已獲批減重藥.41 表表 15：已上市：已上市 GLP-1 激激動劑或類似物用法用量及藥效時長對比動劑或類似物用法用量及藥效時長對比.44 表表 16：GLP-1R 靶向藥物減肥臨床數據靶向藥物減肥臨床數據.46 表表 17：糖尿病治療

21、用藥類型：糖尿病治療用藥類型.49 表表 18：信達生物近期重點合作：信達生物近期重點合作.52 表表 19：信達生物營收預測：信達生物營收預測.53 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 投資聚焦投資聚焦 報告主題報告主題 本篇報告將視角放在信達生物，一個由 biotech 逐漸成長為 biopharma 的藥企的成長邏輯，主要從公司重點產品管線角度對信達生物的未來發展前景進行全面剖析。投資邏輯投資邏輯 信達生物成立十余年，建立起了一條包括多個新藥品種的產品管線，覆蓋腫瘤、自身免疫、代謝等多個疾病領域，在多產品管線具備

22、市場競爭優勢。我們認為，信達生物從短期、中期、長期來看，都展示出了相對可觀的發展前景。短期來看，短期來看，信達生物核心產品信迪利單抗新增 1L 胃癌、1L 食管癌國家醫保適應癥，且未降價，2023 年預期放量增加，去年獲批的多款產品將在今年繼續滲透，同時今年會有 2-3 款新品（國產第一款 PCSK9 單克隆抗體、中國第一款 BCMA CAR-T 產品和 PI3K 小分子抑制劑）上市，產品收入增長產品收入增長預期相對預期相對明確。明確。圖圖 1：信達生物：信達生物 2023 年收入增長預期年收入增長預期 數據來源：2022 年度公司業績匯報，東北證券 2023 年年至至 2024 年初多項里程

23、碑年初多項里程碑預期預期將集中兌現。將集中兌現。圖圖 2：信達生物：信達生物 2023 年至年至 2024 年初年初里程碑事件里程碑事件 數據來源：2022 年度公司業績匯報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 中期來看，中期來看，重磅單品減重藥 GLP-1/GCGR 雙靶藥物 IBI362 有望于 2025 年左右獲批，將貢獻產品收入，2025 年年有望有望實現盈實現盈虧平衡虧平衡。長期來看，長期來看，隨著商業化組合不斷增加，管線產品不斷兌現，產品收入將不斷增加，公司有望于公司有望于 45 年內實現年內實現

24、200 億億產品銷售額產品銷售額。伴隨著持續的 BD 合作帶來的上升空間以及長期可持續發展的健康運營模式，在更長的時間內，相信信達生物行業地位將持續提升，有望成長為 big pharma。圖圖 3：信達生物信達生物長期產品收入預期長期產品收入預期 數據來源：2022 年度公司業績匯報，東北證券 表表 1：信達生物：信達生物產品收入預測（產品收入預測（20222025 年）年）產品名產品名 產品狀態產品狀態 2022A 2023E 2024E 2025E 達伯舒（信迪利單抗）批準 21 23 25 26 達攸同（貝伐珠單抗）批準 15 16 17 15 達伯華（利妥昔單抗）批準 3 3.3 4

25、3 蘇立信（阿達木單抗）批準 1.4 1.5 2 1.4 耐立克（奧雷巴替尼）批準 0.8 1.5 3 5 希冉擇（雷莫蘆單抗）批準 0.1 1.5 2 3 達伯坦（佩米替尼）批準 0.1 0.1 0.2 0.3 睿妥（塞普替尼）批準 0.3 0.5 0.7 IBI306（PCSK9）NDA 1 2.5 3.5 CT103A（BCMA CAR-T）NDA 0.5 1.5 2 IBI376（PI3K）NDA 0.2 0.4 IBI351(KRAS G12C)關鍵/III 期臨床 2 IBI362(GLP1/GCGR)關鍵/III 期臨床 20 IBI344(ROS1)關鍵/III 期臨床 1 I

26、BI112(IL-23)關鍵/III 期臨床 IBI126(CEACAM5 ADC)關鍵/III 期臨床 總產品收入總產品收入（億元）（億元）41.4 48.7 57.9 83.3 同比增速同比增速 3.4%17.6%18.9%43.9%數據來源：2022 年公司年報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 1.全面集成生物制藥平臺，研發實力強勁全面集成生物制藥平臺，研發實力強勁 1.1.十一年發展，成就綜合實力強勁的生物制藥企業 信達生物是集研發、信達生物是集研發、CMC、臨床開發及商業化能力于一體的生物制藥企

27、業。、臨床開發及商業化能力于一體的生物制藥企業。公司成立于 2011 年，于 2018 年 10 月在香港聯合交易所主板上市，2018 年 12 月第一款自主研發藥物 PD-1 單抗達伯舒在中國獲批上市。歷經 11 年發展，公司已建立覆蓋腫瘤、代謝、免疫及眼科等多個重大疾病領域的全面集成生物制藥平臺，致力于開發及銷售老百姓用得起的高質量創新療法，打造在商業化運營、管線開發、研發創新和戰略合作等方面更具綜合實力和持續發展的生物制藥企業?！?022 大健康產業高質量發展大會暨第七屆中國醫藥研發創新峰會（PDI）”公布的2022 中國生物藥研發實力排行榜 TOP50中，信達穩居第 2 位。信達生物成

28、立十余年來，已信達生物成立十余年來，已基本基本實實現從創新生物科技企業到中國領先的生物制藥公司的成功轉型?，F從創新生物科技企業到中國領先的生物制藥公司的成功轉型。圖圖 4：信達生物公司發展歷程：信達生物公司發展歷程 數據來源：公司官網，東北證券 公司股權結構清晰，核心團隊領域內深耕多年，技術、經驗深厚。公司股權結構清晰，核心團隊領域內深耕多年，技術、經驗深厚。截止 2023 年 4 月，信達生物制藥（蘇州）有限公司主要股東包括 Temasek 公司、俞德超博士和 The Capital Group 公司，2 家子公司分別為信達生物制藥（蘇州）有限公司和信達生物科技有限公司。公司重大事項決策權較

29、穩定，核心團隊成員在產品研發、管線戰略、商務合作等多方面具有數十載深耕經驗，極具專業度，為打造綜合全面和持續發展的生物制藥平臺持續助力。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 5：信達生物股權結構：信達生物股權結構 數據來源：天眼查，2022 年報，東北證券 表表 2：信達生物公司高管信息：信達生物公司高管信息 姓名姓名 職務職務 簡歷簡歷 俞德超 創始人、董事會主席兼首席執行官、提名委員會主席、戰略委員會主席、薪酬委員會成員 負責集團整體戰略規劃，業務方向把控及管理 中國科學院遺傳學博士，美國加州大學舊金山分校博士

30、后；從事生物制藥研究逾 20 年，發明三個“國家 1 類新藥”并促成上市；發明 60 多項專利，發表 50 多篇 SCI 科學論文及專著；現任四川大學教授、博士生導師，華人抗體協會董事會主席等職務。劉勇軍 總裁 負責集團全球研發、產品管線戰略、商務合作及國際業務 白求恩醫科大學內科醫學博士，英國伯明翰大學免疫學博士后；深耕生物醫藥行業逾 30 年，在國際著名科研機構和全球頂尖制藥企業研發部門擁有免疫學、腫瘤學以及轉化醫學領域的豐富經驗；在 Nature 和 Science 等頂尖學術期刊上共發表了超過 260 篇論文。奚浩 執行董事兼首席財務官 負責集團財務、投資者關系、基金、渠道和信息技術管

31、理 夏威夷大學工商管理學士、華盛頓大學 MBA；在醫療行業工作逾 25 年，曾擔任柏盛國際有限公司首席財務官、邁瑞醫療國際有限公司執行董事兼首席財務官。張倩 首席人才官 負責董事長辦公室、企業宣傳、人力資源、行政事務 2012 年加入信達，曾在董事長辦公室、行政、政府事務、人力資源等多個部門任職。為公司搭建了一支近 6000 人的生物藥開發、生產和商業化團隊。高長壽 首席技術官、高級副總裁 負責國清院和國際研發中心相關工作 中國科學院上海生物化學研究所碩士，美國斯克里普斯研究學院化學與分子生物學博士；從事學術研究逾 30 年，深耕生物藥開發與團隊管理逾 20 年 王董明 質量部高級副總裁 負責

32、集團質量管理 從事跨國公司產品研發，生產和供應鏈質量管理工作逾 20 年，曾任職百濟神州、羅氏、諾華、阿斯利康。Blake Salisbury 高級副總裁 負責商務合作 曾在禮來制藥工作近 24 年，完成了 50 多項不同類型的合作。在醫藥、生物技術行業有 28 年的工作經驗，有 20 年的商務拓展經驗。Charles Leland Cooney 獨立非執行董事、提名委員會成員、審核委員會成員、戰略委員會成員 麻省理工學院正教授、新加坡麻省理工學院研究與技術聯盟(SMART)創新中心的顧問。許懿尹 獨立非執行董事、審核委員會主席、薪酬委員會主席 美國加利福尼亞大學伯克萊分校工商管理理學士；曾任

33、高盛亞洲執行董事、邁瑞首席財務官兼董事，2006 年帶領邁瑞在紐交所上市。陳凱先 獨立非執行董事、審核委員會成員 薪酬委員會成員、提名委員會成員 曾任中國科學院上海藥物研究所所長、上海中醫藥大學校長 中國科學院院士 Gary Zieziula 獨立非執行董事、審核委員會成員、戰略委員會成員 從事跨國公司的銷售及運營領域逾 40 年 數據來源：2022 年年報，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 1.2.營業收入穩健增長，產品組合持續多元化 2022 年全年產品收入 41.39 億元，較 2021 年同期增長

34、3.4%。2022 年年產品銷售收入產品銷售收入增長受到一定影響，增長受到一定影響，主要由于達伯舒主要由于達伯舒醫保價格調整和全年中國內地復雜多變的新醫保價格調整和全年中國內地復雜多變的新冠疫情形勢。冠疫情形勢。達伯舒醫保降價 62%，但達伯舒的降價也使其銷量持續增長，成為國內 PD-1 市場的主打品種之一，同時生物類似藥和三款已上市新產品在 2022 年貢獻了明顯的增長，產品組合多元化趨勢加深。2023 年疫情消退，商業化活動預計恢復正常，同時，由于達伯舒新增適應癥，耐立克以及生物類似藥的多項適應癥納入醫保且價格不變，希冉擇和睿妥兩款新品種將在 2023 年正式投放市場，所以預計 2023年

35、產品收入將實現較確定性增長。圖圖 6：2017-2022 年公司營業收入情況（億元）年公司營業收入情況（億元）圖圖 7：2017-2022 年公司歸母凈利潤情況（億元）年公司歸母凈利潤情況（億元）數據來源：公司年報，東北證券 數據來源：公司年報，東北證券 1.3.持續豐盈產品管線，打造高質量研發平臺 立足腫瘤領域創新藥物，拓展代謝、自身免疫及眼科等多個疾病領域。立足腫瘤領域創新藥物，拓展代謝、自身免疫及眼科等多個疾病領域。公司已建立一個擁有逾35款創新候選藥物的強大管線，包括逾25款腫瘤和10 款非腫瘤產品，其中包括 9 個商業化產品，2 個品種在 NMPA 審評中，5 個品種進入 III 期

36、或關鍵性臨床研究，另外還有約 20 個產品已進入臨床研究。2022 年希冉擇和睿妥兩個新產品上市，使信達成為中國制藥企業當中單克隆抗體藥物上市數量最多的企業。在研產品涵蓋一系列經驗證的創新靶點及藥物形式，包括單克隆抗體、雙特異性抗體、融合蛋白、細胞連接器、ADC、CAR-T 及小分子藥等。2022 年提交 3 款新藥的上市申請，預計 2023 年獲得上市批準，包括 BCMA、PCSK9 和 PI3K 靶向藥物，預計 2023 年年底擁有 10 余款商業化品種，其中 7 款是創新藥，建立了完善的治療型單克隆抗體研發體系。0.19 0.09 10.48 38.44 42.70 45.56-2000

37、%0%2000%4000%6000%8000%10000%12000%01020304050201720182019202020212022營業收入營收增長率-7.16-58.73-17.20-9.98-27.29-21.79-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%-80-60-40-200201720182019202020212022歸母凈利潤歸母凈利潤增長率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 8：公司研發、銷售、管理、財務費用率（：公司研發、銷售、管理、財

38、務費用率（%）圖圖 9：公司研發、銷售、管理、財務人員數量（名）：公司研發、銷售、管理、財務人員數量（名）數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 達伯舒貢獻營收主力達伯舒貢獻營收主力，產品銷售產品銷售毛利率有所下降。毛利率有所下降。從業務板塊方面來看，2022 年營業收入中 90.8%來自醫藥產品銷售收入，相比 2021 年的 93.7%略有下降，主要因為達伯舒醫保降價且 2022 年授權費收入有所上升；從地區分布方面來看，2022 年營業收入中 90.7%來自國內，相比 2021 年的 92.9%略有下降，公司繼續保持國際化戰略，部分客戶來自美國和印尼；從產品類別方面來看

39、，2022 年產品收入主要來自達伯舒、3 個生物類似藥、達伯坦和耐立克，在生物類似藥中，Avastin 占大頭，其次是 Rituximab，再次是 Humira。醫藥產品銷售收入 20192022 年 CAGR 為 59.7%，增速明顯。2022 年產品銷售毛利率 78.9%，相比 2021 年的 88.7%下降 9.8%，主要歸因于：新合作產品入賬方法不同、毛利率相對較低的生物類似藥產品銷售占比上漲，以及達伯舒的單價變動。目前公司生物類似藥的毛利率已處于行業較高水平，預計 2023 年由于達伯舒新增醫保適應癥且價格不變，產品銷售毛利率將有所上升。圖圖 10：2017-2022 年各業務收入情

40、況（億元）年各業務收入情況（億元）圖圖 11：2017-2022 年產品銷售毛利率情況（年產品銷售毛利率情況（%）數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 123.6 48.2 54.4 63.0 66.1 34.9 61.4 56.9 24.4 11.4 18.9 18.3 5.7 1.8 1.5 2.2 0204060801001201402019202020212022研發費用率銷售費用率管理費用率財務費用率342 701 947 1177 262 61284 2768 271 455 764 1208 84 138 284 415 05001,0001,5002,00

41、02,5003,0002018201920202021研發人員銷售人員生產人員行政人員10.16 23.68 40.01 41.39 0.28 14.76 2.69 4.17 0.1 0.09 0.04 133.1%69.0%3.4%0%20%40%60%80%100%120%140%051015202530354045201720182019202020212022醫藥產品銷售收入授權費收入研發服務費收入醫藥產品銷售收入增長率87.71 83.62 88.70 78.90 7080902019202020212022 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/57 信達

42、生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 12：2017-2022 年各地區收入情況（億元）年各地區收入情況（億元）圖圖 13：2022 年各地區外收入（億元）及占比年各地區外收入（億元）及占比 數據來源：公司報告，東北證券 數據來源：公司報告，東北證券 持續保證研發投入持續保證研發投入，奠定行業研發能力領先地位。，奠定行業研發能力領先地位。2022 年公司研發費用達 28.71 億元，占營業收入的 63.0%，同比增長 23.6%，屬于行業領先水平。研發投入主要應用于臨床后期和優先管線的開發、早期臨床的探索以及國清院臨床前的研究，2022 年國清院成功交付 6 款創新分子進入 IND 準

43、備階段，已搭建全面集成的差異化 ADC技術平臺，逐步交付高質量分子進入臨床，為公司長期管線積蓄力量，為源源不斷產出創新藥奠定了堅實基礎。2022 年公司研發人員數量增長至 1000 人以上，占總員工數 19%以上，研發實力強勁?！?022 大健康產業高質量發展大會暨第七屆中國醫藥研發創新峰會”公布的2022 中國藥品研發綜合實力排行榜中，信達位居第9 位；2022 中國生物藥研發實力排行榜中，信達穩居第 2 位。同時，公司注重與全球及區域性生物制藥公司合作，如禮來、Adimab、Incyte、MD Anderson 癌癥中心等，以擴大產品管線和覆蓋的疾病領域，有效補充公司產品組合。圖圖 14：

44、公司研發投入（億元）及研發費用率：公司研發投入（億元）及研發費用率 圖圖 15：可比公司研發費用（億元）及研發費用率：可比公司研發費用（億元）及研發費用率 數據來源：公司年報，東北證券 數據來源：公司年報，東北證券 100.0%100.0%100.0%63.7%92.90.7%0%20%40%60%80%100%120%05101520253035404550201720182019202020212022印尼法國美國中國中國占比國內41.3390.7%美國4.119.0%印尼0.130.3%國外4.249.3%12.95 18.51 23.23 28.71 0.00 0.33 7.40 4.

45、26 123.6%48.2%54.4%63.0%0%20%40%60%80%100%120%140%051015202530352019202020212022資本化支出費用化支出研發費用率116.6%63.0%163.8%90.8%127.7%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%020406080100120百濟神州 信達生物 君實生物 和黃醫藥 基石藥業2020研發費用2021研發費用2022研發費用2022研發費用率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 將全球化作為長期核心戰略，

46、建立多個技術研發平臺。將全球化作為長期核心戰略，建立多個技術研發平臺。信達生物公司總部位于蘇州，目前已在美國和英國建立子公司，在美國馬里蘭設立實驗室，并在澳大利亞開設臨床實驗室。公司持續招募全球產品開發團隊，連接前沿的全球創新和臨床實踐，加速全球產品開發及注冊。2022 年國清院成功交付 6 款創新分子進入 IND 準備階段，首批交付的藥物也將在澳大利亞開展臨床研究，同時國清院已搭建集成式 ADC 平臺，在美國建立兩個 ADC 實驗室，目前已研發出擁有自主知識產權的抗體藥物連接子。公司建立了科學顧問委員會，匯集三名世界知名的科學家：Lewis L.Lanier 教授、Lawrence Fong

47、 教授及 Carlos Garcia-Echeverria 教授，其頂尖學術研究理念及行業經驗為早期藥物發現及臨床開發提供了科學建議。在發揮全球資源配置優勢的同時，公司也注重與外部研究機構進行交流與合作，目前已與美國禮來制藥、Adimab、Incyte、MD Anderson 癌癥中心和韓國 Hanmi 等國際合作方達成戰略合作。圖圖 16：信達生物全：信達生物全球研發中心和子公司、實驗室球研發中心和子公司、實驗室 數據來源：公司官網，東北證券 圖圖 17：信達生物：信達生物研發團隊研發團隊 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/57 信

48、達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 研發管線長期布局，商業化后備力量充足。研發管線長期布局，商業化后備力量充足。公司已建立逾 35 款創新候選藥物的強大管線，包括逾 25 款腫瘤和 10 款非腫瘤產品，其中包括 9 個商業化產品，2 個NMPA 審評中產品，5 個進入 III 期或關鍵性臨床研究產品，另外還有約 20 個產品已進入臨床研究。在腫瘤領域，國清院已搭建集成式 ADC 平臺，公司憑借優秀的抗體工程團隊與世界上連接子領域最優秀的公司合作，目前有十幾個臨床前管線中的ADC 項目，第一個項目 Claudin18.2 ADC 已在澳大利亞開展 I 期臨床，預期未來每年有至少 23 款

49、ADC 分子進入臨床。在非腫瘤領域，重點聚焦 III 期和產品注冊階段的高潛力項目，如明星產品 IBI-362 已讀出肥胖癥和糖尿病的 Poc II 期數據，數據結果非常優異，正積極開展 III 期臨床，有望成為在中國龐大的肥胖癥藍海市場中的國產領跑產品。表表 3：公司上市產品介紹：公司上市產品介紹（截至（截至 2022 年）年）通用名通用名 商品名商品名 簡介簡介 適應癥適應癥 產品圖片產品圖片 信迪利單抗注射液 達伯舒 公司自主研發的創新生物藥，2018-12-24 獲批上市；為全人源化的 IgG4 單克隆抗體，能特異性結合 T 細胞表面的 PD-1 分子，阻斷這條免疫逃逸通路，重新激活

50、T細胞，釋放細胞因子殺傷腫瘤細胞。非小細胞肺癌非小細胞肺癌：聯合培美曲塞和鉑類化療，用于 EGFR 基因突變陰性和 ALK 陰性不可手術切除的局部晚期或轉移性非鱗狀非小細胞肺癌(NSCLC)患者的一線治療。聯合吉西他濱和鉑類化療，用于不可手術切除的局部晚期或轉移性鱗狀非小細胞肺癌(NSCLC)的一線治療。聯合貝伐珠單抗及化療用于經EGFR-TKI治療失敗的EGFR陽性非鱗狀非小細胞肺癌患者。胃及胃食管交界處腺癌：胃及胃食管交界處腺癌：聯合含氟尿啼呢類和鉑類藥物化療用于不可切除的局部晚期、復發或轉移性胃及胃食管交界處腺癌的一線治療。食管鱗癌：食管鱗癌：聯合紫杉醇和順鉑或氟尿呢和順鉑用于不可切除的

51、局部晚期、復發或轉移性食管鱗癌的一線治療。肝細胞癌：肝細胞癌：聯合貝伐珠單抗，用于既往未接受過系統治療的不可切除或轉移性肝細胞癌的一線治療。經典型霍奇金淋巴瘤經典型霍奇金淋巴瘤：至少經過二線系統化療的復發或難治性經典型霍奇金淋巴瘤。貝伐珠單抗注射液 達攸同 公司自主研發的貝伐珠單抗注射液生物類似藥，2020-06-17 獲批上市；又名重組抗 VEGF 人源化單 克 隆 抗 體 注 射 液?？筕EGF 抗體,可以高親和力地選擇性結合 VEGF,通過阻斷 VEGF 與其血管內皮細胞表面上的受體結合,阻斷PI3K-Akt/PKB 和 Ras-Raf-MEK-ERK 等信號通路的傳導,從而抑制血管內皮

52、細胞的生長、增殖、遷移以及血管新生,降低血管滲透性,阻斷腫瘤組織的血液供應,抑制腫瘤細胞的增殖和轉移，誘導腫瘤細胞凋亡,從而達到抗腫瘤的治療效果。結直腸癌：結直腸癌：聯合以氟嘧啶為基礎的化療適用于轉移性結直局瘤患者的治療。非小組胞肺癌：非小組胞肺癌：聯合以鉑類為基礎的化療用于不可切除的晚期、轉移性或復發性非鱗狀細胞非小細胞肺癌患者的一線治療。復發性膠質母細胞瘤：復發性膠質母細胞瘤：成人復發性膠質母細胞瘤患者的治療。肝細胞癌肝細胞癌：聯合阿替利珠單抗治療既往未接受過全身系統性治療的不可切除肝細胞癌的患者 上皮性卵巢癌、上皮性卵巢癌、輸卵管癌或原發性腹膜輸卵管癌或原發性腹膜癌：癌：聯合卡鉑和紫杉醇

53、用于初次手術切除后的三期或四期上皮性卵巢癌、輸卵管癌或原發性腹膜癌的一線治療。宮頸癌：宮頸癌：聯合紫杉醇和順鉑或紫杉醇和托泊替康用于持續性、復發性或轉移性宮頸癌惠者的治療。肝細胞癌：肝細胞癌：聯合信迪利單抗，用于既往未接受過系統治療的不可切除或轉移性肝細胞癌的一線治療。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 阿達木單抗注射液 蘇立信 公司自主研發的阿達木單抗注射液生物類似藥，2020-09-02 獲批上市；是重組人抗 TNF-單克隆抗體?？?TNF-抗體可以與人 TNF-單體或三聚體結合，阻斷其與細胞表面受體p55 的結

54、合，中和TNF-的細胞毒作用，從而抑制 TNF-介導的炎癥因子和細胞因子釋放、炎性細胞的黏附和浸潤以及成纖維細胞的增殖和破骨細胞的活化。蘇立信與修美樂具有相似的臨床療效和安全性 類風濕關節炎：類風濕關節炎：本品與甲氨蝶呤合用，用于治療對改善病情抗風濕藥（DMARDs），包括甲氨蝶呤療效不佳的成年中重度活動性類風濕關節炎患者、減緩患者關節損傷的進展（X 線顯示），并且可以改善身體機能。強直性脊柱炎：強直性脊柱炎：常規治療效果不佳的成年重度活動性強直性脊柱炎患者。銀屑病銀屑?。盒枰M行系統治療的成年中重度慢性斑塊狀銀屑病患者。葡萄膜炎：葡萄膜炎：治療對糖皮質激素應答不充分、需要節制使用糖皮質激素、

55、或不適合進行糖皮質激素治療的成 年非感染性中間葡萄膜炎、后葡萄膜炎和全葡萄膜炎患者。多關節型幼年特發性關節炎：多關節型幼年特發性關節炎：本品與甲氨蝶呤合用，用于治療對一種或多種改善病情抗風濕藥（DMARDs）療效不佳的 2 歲及 2 歲以上 活動性多關節型幼年特發性關節炎患者。當患者無法耐受甲氨蝶呤治療，或者連續使用甲氨蝶呤治療效果不佳時，本品可作為單藥治療。兒童斑塊狀銀屑?。簝和邏K狀銀屑?。罕酒酚糜谥委煂植恐委熀凸獐煰熜Р患鸦虿贿m于該類治療的 4 歲及 4 歲以上兒童與青少年的重度慢性斑 塊狀銀屑病。利妥昔單抗注射液 達伯華 公司自主研發的利妥昔單抗注射液生物類似藥，2020-09-30

56、 獲批上市，批準文號為國藥準字 S20200022；是一種單克隆抗體，可與 B淋巴細胞表面的 CD20 抗原結合，介導補體依賴性細胞毒作用（CDC）和抗體依賴性細胞介導的細胞毒作用（ADCC），介導體內正常及惡性 B 細胞溶解，從而實現抗腫瘤治療效果。非霍奇金淋巴瘤：非霍奇金淋巴瘤：本品聯合化療治療先前未經治療的CD20陽性III-IV期濾泡性非霍奇金淋巴瘤患者。本品單藥維持治療經利妥昔單抗聯合化療后達完全或部分緩解后的初治濾泡性淋巴瘤患者。本品治療復發或化療耐藥的濾泡性淋巴瘤。本品與標準CHOP 化療(環磷酰胺、阿霉素、長春新堿、強的松)8 個周期聯合治療 CD20 陽性彌漫大 B 細胞性非

57、霍奇金淋巴瘤(DLBCL)。慢性淋巴細胞白血?。郝粤馨图毎籽。罕酒放c氟達拉濱和環磷酰胺(FC)聯合治療先前未經治療或復發性/難治性慢性淋巴細胞白血病(CLL)患者。佩米替尼片 達伯坦 Incyte 研發生產的選擇性FGFR抑制劑。信達負責中國的商業化。2022-4-6 在中國大陸獲批上市。是一種強效的、選擇性、具有口服活性、ATP 競爭活性的小分子 FGFR1/2/3 酪氨酸激酶抑制劑?？蛇x擇性抑制FGFR 依賴通路的胞內信號傳導，抑制 FGFR 變異和FGFR 信號通路激活的腫瘤細胞生長。膽管癌：膽管癌：本品用于成人接受過全身性藥物治療、腫瘤具有 FGFR2 融合或重排、不可手術切除的

58、局部晚期或轉移性膽管癌。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 奧雷巴替尼片 耐立克 中國首個獲批上市的第三代 BCR-ABL 抑制劑，由亞盛醫藥研發的潛在同類最佳新藥，由亞盛醫藥與信達生物共同負責中國的商業化。2021-11-25 在中國大陸獲批上市。對 BCR-ABL 以及包括T315I 突變在內的多種 BCR-ABL 突變體有突出效果。白血?。喊籽。罕酒酚糜谌魏卫野彼峒っ敢种苿┠退?，并采用經充分驗證的檢測方法診斷為伴有 T315I 突變的慢性髓細胞白血病慢性期或加速期的成年患者。雷莫西尤單抗注射液 希冉擇 由禮來

59、制藥研發、信達生物負責中國商業化的創新生物藥。2022 年 3 月在中國大陸獲批上市。是一種與 VEGFR-2 特異性結合的全人源 IgG1 單克隆抗體，可高效阻斷 VEGF-A 與 VEGFR-2 的結合，亦能夠抑制 VEGF-C 及 VEGF-D與 VEGFR-2 的結合。胃或胃食管結合部腺癌：胃或胃食管結合部腺癌：本品聯合紫杉醇用于在含氟尿嘧啶類或含鉑類化療期間或化療后出現疾病進展的晚期胃或胃食管結合部腺癌患者的治療。肝細胞癌：肝細胞癌：本品作為單藥用于既往接受過索拉非尼治療且甲胎蛋白400ng/mL 的肝細胞癌患者的治療。塞普替尼膠囊 睿妥 由禮來制藥研發、信達生物負責中國商業化的高選

60、擇性和抑制活性的小分子RET抑制劑。2022-9-30 在中國大陸獲批上市?？梢种埔吧?RET、多種RET 突變亞型以及 VEGFR1和 VEGFR3，IC50 值范圍為0.92 nM 至 67.8 nM。非小細胞肺癌：非小細胞肺癌：本品用于轉染重排(RET)基因融合陽性的局部晚期或轉移性非小細胞肺癌(NSCLC)成人患者的治療。甲狀腺髓樣癌、甲狀腺癌：甲狀腺髓樣癌、甲狀腺癌：本品適用于需要系統性治療的晚期或轉移性 RET 突變型甲狀腺髓樣癌(MTC)成人和 12 歲及以上兒童患者的治療，以及需要系統性治療且放射性碘難治(如果放射性碘適用)的晚期或轉移性 RET 融合陽性甲狀腺癌成人和12歲

61、及以上兒童患者的治療。數據來源：2022 年年報，國家藥品監督管理局官網信息，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 4：信達生物產品研發管線：信達生物產品研發管線 治療領域 藥物名稱 靶點 形式 商業化權利 臨床前 IND I 期 Ib/II期 關鍵 II期/III 期 NDA 上市 腫瘤 信迪利單抗注射液 PD-1 單克隆抗體 全球 貝伐珠單抗注射液 VEGF-A 單克隆抗體 全球 利妥昔單抗注射液 CD20 單克隆抗體 全球 培美替尼片 FGFR1/2/3 小分子 中國 奧雷巴替尼片 BCR-ABL

62、/KIT 小分子 中國 雷莫西尤單抗 VEGFR-2 單克隆抗體 中國大陸 塞爾帕替尼 RET 小分子 中國大陸 伊基侖塞 BCMA CAR-T 細胞治療 中國 帕薩利司片 PI3K 細胞治療 中國 他雷替尼 ROS1/NTRK 小分子 中國 Tusamitamab CEACAM5 抗體藥物偶聯物 中國大陸 IBI-351 KRAS G12C 小分子 中國 IBI-127 IL-2 免疫細胞因子 中國大陸 IBI-188 CD47 單克隆抗體 全球 IBI-110 LAG-3 單克隆抗體 全球 IBI-310 CTLA-4 單克隆抗體 全球 IBI-939 TIGIT 單克隆抗體 全球 IBI

63、-323 LAG-3/PD-L1 雙克隆抗體 全球 1L 肺癌，1L 肝癌，1L 胃癌，1L 食管癌，霍奇金淋巴瘤 2L EGFRm 肺癌 肺癌，結直腸癌，肝癌，膠質母細胞瘤，宮頸癌，卵巢癌 非霍奇金淋巴瘤，慢性淋巴細胞白血病 2L 膽管癌 2L TKI 耐藥慢性髓細胞白血病 2L 胃癌，2L 肝癌 RET 基因陽性非小細胞肺癌，髓性甲狀腺癌，甲狀腺癌 r/r 多發性骨髓瘤 r/r 濾泡性淋巴瘤 2L ROS1+非小細胞肺癌 2L CEACAM5+非小細胞肺癌 2L KRAS+非小細胞肺癌 惡性腫瘤 骨髓異常增生綜合癥 2L 宮頸癌，1L 肝癌 1L 非小細胞肺癌 結直腸癌 1L KRAS+非

64、小細胞肺癌3L CRC 1L 鱗狀非小細胞肺癌；1L 胃癌；1L 肝癌 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 IBI-322 PD-L1/CD47 雙克隆抗體 全球 IBI-345 CLDN18.2Modular CAR-T 細胞治療 全球 IBI-360 CDLN18.2 單克隆抗體 全球 IBI-389 CDLN18.2/CD3 雙克隆抗體 全球 IBI-363 PD1/IL2 雙克隆抗體 全球 IBI-343 CLDN18.2ADC 抗體藥物偶聯物 全球 IBI-354 HER2 ADC 抗體藥物偶聯物 全球 自

65、免 阿達木單抗注射液 TNF-alpha 單克隆抗體 全球 IBI-112 IL-23 單克隆抗體 全球 IBI-353 PDE4 小分子 中國 代謝 IBI-306 PCSK9 單克隆抗體 全球 IBI-362 GLP1/GCGR(OXM3)多肽 中國 IBI-128 XOI 小分子 中國 眼科 IBI-302 VEGF/Complement 融合蛋白 全球 IBI-324 VEGF/ANG2 融合蛋白 全球 IBI-311 IGF-1R 單克隆抗體 全球 IBI-333 VEGF-A/VEGF-C 融合蛋白 全球 數據來源：2022 年年報，東北證券 淋巴瘤 惡性腫瘤 惡性腫瘤 惡性腫瘤

66、惡性腫瘤 惡性腫瘤 強直性脊柱炎，類風濕關節炎，銀屑病等 炎癥性腸炎及其他炎癥 銀屑病 銀屑病 非家族性高膽固醇血癥；家族性雜合子高膽固醇肥胖癥(6mg)，二型糖尿病(6mg)肥胖(9mg)年齡相關性黃斑變性等 糖尿病黃斑水腫 甲狀腺眼?。═AO）nAMD 惡性腫瘤 痛風 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 信達生物產品管線進展順利，信達生物產品管線進展順利，管線管線價值不斷兌現。價值不斷兌現。信達生物已建立起一條擁有涵蓋癌癥、代謝、自身免疫疾病及其他主要治療領域的 36 個新藥品種的創新產品管線2022 年實現了

67、5 款藥物獲批上市，4 款藥物上市申請獲受理，5 款藥物關鍵/III 期臨床開展，多款藥物讀出 PoC 積極臨床數據，新增 8 款創新分子進入臨床，管線進展迅速，價值不斷兌現。圖圖 18：信達生物：信達生物 2022 年產品管線年產品管線動態動態 數據來源：2022 年度業績匯報，東北證券 公司生產設備完善，產能充足，可滿足后續商業化需要。公司生產設備完善，產能充足，可滿足后續商業化需要。2022 年，60,000 升的擁有GMP 認證的生物反應器產能使得信達擁有充足的產能保障不斷增長和成熟的藥物管線，并為信達持續的業務擴張提供支持。信達生物已建成高端生物藥產業化基地，基地建筑面積 9.3 萬

68、平方米，產業化生產線的建設標準，同時符合 NMPA、FDA 和EMA 的 GMP 要求。第一工廠已通過合作方國際制藥集團產品商業化生產要求的GMP 審計，在 2018 年通過國家藥監局 GMP 認證。這是中國少數符合美國 FDA GMP 標準的生物藥生產線之一，同時配備了國際、國內頂尖水平的工藝設備、分析儀器、制藥用水、潔凈空調、公用系統和在線監控系統等設備設施。第二工廠 6 條3000 升的不銹鋼生物反應罐已完成建設并投入使用，同時第四工廠 12 條 3000 升的不銹鋼生物反應罐已完成建設并投入使用，另外還有 172,000 升在建設規劃中。強大的生產設備和完善的產能將為后續產品實現順利商

69、業化保駕護航。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 2.產品管線豐富，腫瘤、非腫瘤領域兩開花產品管線豐富，腫瘤、非腫瘤領域兩開花 2.1.腫瘤管線：鞏固行業領先地位，持續樹立品牌優勢 信達生物目前主要產品收入來自于腫瘤管線，信達生物目前主要產品收入來自于腫瘤管線，腫瘤領域是信達的強勢板塊，已建立一定的品牌效應。公司擁有豐富強大的腫瘤管線，行業領先的市場渠道覆蓋和專業完善的商業化平臺，為廣泛的腫瘤患者群體提供高質量治療方案。圖圖 19：信達生物腫瘤管線及商業化平臺：信達生物腫瘤管線及商業化平臺 數據來源：2022 年度業

70、績匯報，東北證券 2.1.1.達伯舒 達伯舒達伯舒（信迪利單（信迪利單抗抗）是信達生物核心商業化產品，腫瘤管線億是信達生物核心商業化產品，腫瘤管線億 PD-1 單抗為核心單抗為核心逐步形成腫瘤管線矩陣逐步形成腫瘤管線矩陣。信迪利單抗注射液（商品名：達伯舒），是信達生物和禮來共同合作研發的具有國際質量的創新 PD-1 抑制劑藥物，是一種人類免疫球蛋白G4（IgG4）單克隆抗體。信迪利單抗目前已獲批多項適應癥，覆蓋非小細胞肺癌、胃癌、肝癌、食管癌、鼻咽癌、黑色素瘤、尿路上皮癌多瘤種，各癌種適應癥除去今年新獲批的 EGFR+TKI 耐藥 NSCLC 外，已全部納入國家醫保目錄，且有超過二十多個臨床研

71、究（其中 10 多項是注冊臨床試驗）正在進行。它也是唯一將四大高發瘤種（肺癌、肝癌、食管癌、胃癌）的一線治療均納入國家醫保目錄的 PD-1 抑制劑。多項臨床試驗與公司其他腫瘤管線藥物進行聯用，包括達攸同、雷莫西尤單抗、IBI-310 等，組成多款商業化組合，以 PD-1 抗體為核心的腫瘤管線產品矩陣不斷形成。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 20：信迪利單抗獲批適應癥及臨床管線信迪利單抗獲批適應癥及臨床管線 數據來源：公司官網，醫藥魔方，東北證券 信迪利單抗作為信迪利單抗作為 2023 年年 1L 胃癌唯一國

72、家醫保胃癌唯一國家醫保 PD-1 單抗，市場優勢顯著，同時疫單抗，市場優勢顯著，同時疫情影響基本出清，預期今年放量。情影響基本出清，預期今年放量。信迪利單抗作為信達生物的核心商業化產品，占信達生物目前產品銷售額 50%左右。2022 年該產品經歷了醫保降價，降幅達 62%（2843 元/盒降至 1080 元/盒），但成功實現了以價換量，極大增加了信迪利單抗的可及性和市場占有率，為后續的市場銷售做好了基礎。在 ORIENT-16 研究中，信迪利單抗展示出了優秀的臨床療效，聯合化療將胃癌患者生存期（OS）延長至 18.4 個月，突破既往一線化療一年的生存瓶頸，較傳統化療生存時間延長 50%，已被納

73、入最新 CSCO 胃癌治療指南 Ia 級治療推薦方案。最新國家醫保目錄中，信迪利單抗成功新增了新獲批的一線胃癌、一線食管癌適應癥，但價格未降，成為目前唯一的國家醫保目錄內擁有一線胃癌適應癥的 PD-1 單抗，并于 2023 年 3 月開始執行，市場優勢顯著。除胃癌和食管癌外，信迪利單抗還是目前唯一擁有一線肝癌醫保適應癥的 PD-1 抑制劑。同時，今年疫情影響已基本出清，商業化活動基本正常進行。由樣本醫院銷售數據看到，2023 年 Q1 新醫保目錄僅執行了一個月的情況下，信迪利單信迪利單抗抗 2023 年年 Q1 樣本醫院樣本醫院銷售額實現了顯著增加，同比銷售額實現了顯著增加，同比+60%、環比

74、、環比+34%。預期 2023年信迪利單抗將持續放量、銷售額將于今年恢復同比增長。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 21：信迪利單抗季度樣本醫院銷售額及銷售量信迪利單抗季度樣本醫院銷售額及銷售量 圖圖 22：信迪利單抗年度樣本醫院銷售額及銷售量：信迪利單抗年度樣本醫院銷售額及銷售量 數據來源：中康數據庫，東北證券 數據來源：中康數據庫，東北證券 3.43.635.165.42.943.534.73.54.71.21.31.822.73.24.33.24.4172.93 80.42 62.16-13.53-2.

75、75-8.91-35.19 59.86-500501001502000123456銷售額(億元)銷售量（十萬盒）同比增加（%）0.7 8.0 17.6 11.2 0.12.96.310.22,800 117 62 0100020003000051015202019202020212022銷售額(億元)銷售量（十萬盒）同比增加（%）表表 5：國產：國產 PD-1/PD-L1 單抗獲批適應癥布局單抗獲批適應癥布局 藥物名藥物名 卡瑞利珠卡瑞利珠單抗單抗 替雷利珠替雷利珠單抗單抗 信迪利單信迪利單抗抗 特瑞普利特瑞普利單抗單抗 派安普利派安普利單抗單抗 恩沃利單恩沃利單抗抗 舒格利單舒格利單抗抗 斯

76、魯利單斯魯利單抗抗 阿得貝利阿得貝利單抗單抗 商品名商品名 艾瑞卡 百澤安 達伯舒 拓益 安尼可 恩維達 擇捷美 漢斯狀 艾瑞利 公司公司 恒瑞醫藥 百濟神州 信達生物 君實生物 康方/天晴 康寧/先聲 基石藥業 復宏漢霖 恒瑞醫藥 國家醫保目錄國家醫保目錄 非小細胞肺癌 一線一線 一線一線 一線一線 一線一線 一線一線 一線一線 小細胞肺癌 一線一線 一線一線 胃癌 一線一線(非醫保非醫保)一線一線 肝癌 一線一線(非醫保非醫保)一線一線 食管癌 一線一線 一線一線 一線一線 結直腸癌 淋巴瘤 鼻咽癌 一線一線 一線一線 一線一線 黑色素瘤 尿路上皮癌 MSI-H 實體瘤 數據來源：公司公告

77、，醫藥魔方，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 2.1.2.達攸同 達攸同達攸同提供提供業績業績支撐支撐，實現首個國產抗體藥物東南亞出海，實現首個國產抗體藥物東南亞出海。達攸同（貝伐珠單抗注射液）為貝伐珠單抗注射液生物類似藥，又名重組抗 VEGF 人源化單克隆抗體注射液。貝伐珠單抗由羅氏公司原研，2010 年于國內獲批，至今 8 款國內貝伐珠單抗生物類似物產品獲批，其中達攸同獲批相對較早，于 2020 年 6 月獲批晚期非小細胞肺癌和轉移性結直腸癌兩項適應癥，隨后不斷新增獲批多項適應癥。目前，達攸同已獲批并

78、納入并國家醫保目錄用于治療包括晚期非小細胞肺癌、轉移性結直腸癌、成人復發性膠質母細胞瘤、肝細胞癌、卵巢癌和宮頸癌在內的七項適應癥。2022 年 6 月，信達生物與印尼生物科技公司 ETANA 聯合宣布，達攸同(印尼商標：Bevagen)獲得印度尼西亞食品藥品監督管理局（BPOM）批準用于治療轉移性結直腸癌，轉移性三陰性乳腺癌，晚期非小細胞肺癌，卵巢癌及宮頸癌五項適應癥，使其成為第一個在東南亞商業化和本地化生產的中國抗體藥，實現了東南亞市場的拓展。此外，達伯舒和達攸同的聯合療法已在國內獲批一線肝細胞癌和 EGFR-TKI 耐藥的 NSCLC 患者治療適應癥，商業化組合預期將促進二者實現持續放量。

79、2022 年以來，每季度樣本醫院銷售額均超 2.8 億元，2023 年 Q1 達攸同樣本醫院銷售額達 3.3 億元（同比+17%），在貝伐珠單抗市場份額占比約 15.5%，排第 3 位，僅次于安維?。_氏）和安可達（齊魯制藥）。多催化因素驅動，預期 2023 年達攸同銷售額將增加。圖圖 23：20172022 年國內貝伐珠單抗市場規模年國內貝伐珠單抗市場規模 數據來源：華經產業研究院，東北證券 173240589011588 25 45 55 28 0204060801000204060801001201402017年2018年2019年2020年2021年2022年市場規模（億元）同比增速（

80、%）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 6：國內獲批貝伐珠單抗產品：國內獲批貝伐珠單抗產品 品牌名品牌名 通用名通用名 公司公司 國內獲批時間國內獲批時間 安維汀 貝伐珠單抗 羅氏 2010.2.26 安可達 貝伐珠單抗-QL1101 齊魯制藥 2019.12.6 達攸同 貝伐珠單抗-IBI305 信達生物 2020.6.17 博優諾 貝伐珠單抗-BA1101 博安生物 2021.4.30 艾瑞妥 貝伐珠單抗-BP102 恒瑞醫藥 2021.6.22 普貝希 貝伐珠單抗-BAT1706 百奧泰 2021.11.

81、17 貝安汀 貝伐珠單抗-MIL60 貝達藥業 2021.11.24 漢貝泰 貝伐珠單抗-HLX04 復宏漢霖 2021.11.30 樸欣汀 貝伐珠單抗-TAB008 東曜藥業 2021.11.30 數據來源：國家藥監局網站，醫藥魔方，東北證券 圖圖 24：達攸同樣本醫院季度銷售額達攸同樣本醫院季度銷售額 圖圖 25：達攸同樣本醫院達攸同樣本醫院年度年度銷售額銷售額 數據來源：中康數據庫，東北證券 數據來源：中康數據庫，東北證券 0.3 0.2 0.6 1.2 2.0 2.6 2.8 3.2 3.6 2.8 3.3 0.30.20.511.72.32.42.83.12.52.9516 1356

82、 338 168 81 8 17 04008001200160001234銷售額（億元）銷售量（十萬盒）同比增加（%）0.5 6.4 9.6 0.5 5.5 8.3 1186.0 49.0 07001400048122020年2021年2022年銷售額（億元）銷售量（十萬盒）同比增加（%）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 26：2023 年年 Q1 貝伐珠單抗國內銷售額份額貝伐珠單抗國內銷售額份額 數據來源：中康數據庫，東北證券 2.1.3.達伯華 國內目前僅國內目前僅 3 款利妥昔單抗獲批上市，款利妥昔單抗

83、獲批上市，達伯華達伯華銷售額呈不斷上升趨勢。銷售額呈不斷上升趨勢。利妥昔單抗是第一個被 FDA 批準用于治療癌癥的單克隆抗體，多個大型確證性臨床試驗數據充分地證實了其在 CD20 陽性腫瘤中的臨床療效和安全性，已成為標準治療方案藥物。2000 年 4 月，羅氏的美羅華（利妥昔單抗注射液）獲得國家藥品監督管理總局（NMPA）的批準上市。2019 年，首款利妥昔單抗生物類似物漢利康獲批上市，根據公司公告，漢利康 2022 年銷售收入約 5.54 億元。2020 年，達伯華正式獲批上市，成為復宏漢霖的漢利康之后第二款國內獲批上市的利妥昔單抗注射液生物類似藥，也成為了達伯舒之后第二個由禮來制藥和信達生

84、物共同合作開發上市的單抗藥物。至今，達伯華在中國已獲批用于治療包括非霍奇金淋巴瘤和慢性淋巴細胞白血病在內的多項血液瘤適應癥，并均納入國家醫保藥品目錄。除以上三家企業之外，利妥昔單抗生物類似藥在國內已有 10 余家企業進行申報。樣本醫院銷售數據顯示，達伯華銷售呈逐季度增加趨勢，2023 年 Q1 樣本醫院銷售額約 1.17 億元（同比+179%），目前市場份額占比約 13%。達伯華達伯華已中標廣東省利妥昔單抗集采，或將受后續集采影響。已中標廣東省利妥昔單抗集采，或將受后續集采影響。對于利妥昔單抗，已有省市開始進行地方性集采，2022 年 3 月，廣東省來自羅氏、復宏漢霖、信達生物三家的利妥昔單抗

85、中標，三家的占比分別是 63.50%（降幅 16%左右）、35.11%（降幅 48%左右）、1.39%（降幅 59%左右），達伯華集采占比份額相對較小。2022 年 11月，安徽省利妥昔單抗集采，復宏漢霖獨家中選。利妥昔單抗的集采或將對達伯華銷售額產生一定影響，但目前全國性的生物類似物集采還未明確落地。11.76,56%3.8,18%3.27,15%1.39,7%0.37,2%0.25,1%0.23,1%0.0235,0%0.0198,0%0.0027,0%安可達安維汀達攸同艾瑞妥博優諾普貝希樸欣汀普貝希貝安汀安倍斯 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/57 信達生

86、物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 27：達伯華樣本醫院季度銷售額達伯華樣本醫院季度銷售額 圖圖 28：達伯華樣本醫院達伯華樣本醫院年度年度銷售額銷售額及銷售量及銷售量 數據來源：中康數據庫，東北證券 數據來源：中康數據庫，東北證券 圖圖 29：利妥昔單抗產品銷售利妥昔單抗產品銷售額（億元及占比）額（億元及占比）數據來源：中康數據庫，東北證券 2.1.4.希冉擇 希冉擇希冉擇：目前目前首個且唯一被批準用于晚期胃癌二線治療的靶向藥物。首個且唯一被批準用于晚期胃癌二線治療的靶向藥物。希冉擇（雷莫西尤單抗）是一款人血管內皮生長因子受體 2(VEGFR2)拮抗劑，它能夠特異性地與 VEGFR2

87、 結合，阻斷這一受體與 VEGF-A、C、D 的結合，從而抑制血管增生，使腫瘤無法進一步生長或蔓延。2014 年，雷莫西尤單抗在美國獲批用于治療晚期或轉移性胃或胃食管結合部腺癌，目前，其在特定類型腫瘤包括肺癌、肝癌、胃癌、結直腸癌治療方面已經獲得了 FDA 的 6 項批準。在希冉擇獲批之前，胃癌二線治療十分有限，基本只有紫杉類藥物和伊立替康可選，但治療有效率比較低、毒性也相對比較大，患者的生存期仍然比較有限，對新的治療手段有非常大的需求。橋接試驗 Rainbow-Asia 研究的結果顯示，試驗組與對照組中位 PFS 為 4.17 個月 vs 3.15個月，中位 OS 為 9.03 個月 vs

88、8.08 個月，與 RAINBOW 研究的總體結果一致。2022年 3 月，希冉擇聯合紫杉醇正式獲得國家藥品監督管理局（NMPA）的上市批準，0.00 0.05 0.17 0.30 0.42 0.60 0.85 0.96 1.17 41,900 1,122 400 220 179 0100002000030000400005000000.511.5銷售額（億元）同比增長（%）0.521.870.50 1.80 00.511.522021年2022年銷售額（億元）銷售量（十萬盒）4.54,51%3.25,36%1.17,13%漢利康美羅華達伯華 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明

89、及說明 26/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 成為我國首個且唯一被批準用于晚期胃癌二線治療的靶向藥物，價格約 15000 元/盒。雷莫西尤單抗聯合紫杉醇的二線治療方案迅速獲得了 2022 版 中國臨床腫瘤學會（CSCO）胃癌診療指南的 I 級推薦（IA 類證據），極大程度解決了臨床需求。2022 年 11 月 6 日，希冉擇開出了首批處方，標志著該藥物正式進入國內臨床應用，讓胃癌患者有了全新的二線治療選擇。雷莫西尤單抗作為抗血管生成藥物，可以與免疫治療發揮協同抗癌作用，與信迪利單抗聯用一線治療胃癌患者（CPS10）的臨床研究處于 III 期臨床階段，對免疫治療的發展也將產生一

90、定推動作用。圖圖 30：Rainbow 研究結果研究結果 數據來源：The Lancet Oncology，東北證券 希冉擇顯著延長希冉擇顯著延長肝細胞癌肝細胞癌患者中位患者中位 OS 及及 PFS，豐富患者臨床選擇，豐富患者臨床選擇。REACH-2 研究共納入 292 例經索拉非尼治療后進展，且 AFP400 ng/mL 的晚期 HCC 患者，隨機給予雷莫西尤單抗單藥治療和安慰劑。結果顯示，雷莫西尤單抗組患者中位無進展生存期（PFS）為 2.8 個月，顯著優于安慰劑組的 1.6 個月（HR:0.452，95%CI：0.339-0.603，P0.0001），同時雷莫西尤單抗組患者中位總生存期（

91、OS）為 9.6 個月，相比安慰劑組的 7.4 個月亦顯著延長（HR:0.710，95%CI：0.531-0.949，P=0.0199）。REACH-2 研究是目前晚期 HCC 系統性藥物治療中，首個以 Biomarker（AFP）篩選患者人群，并實現顯著生存獲益的臨床 III 期研究，基于該研究結果，雷莫西尤單抗已獲美國國立癌癥綜合網絡（NCCN）肝膽腫瘤臨床實踐指南 1 類推薦，用于 AFP400 ng/mL 晚期 HCC 患者的二線治療（限 Child-Pugh A 級）；中國臨床腫瘤學會（CSCO）原發性肝癌診療指南，也對雷莫西尤單抗進行了推薦（II 級推薦，1A 類證據）。2022

92、年 10 月，國家藥品監督管理局已經正式批準該藥用于既往接受過索拉非尼治療且甲胎蛋白400 ng/mL 的肝細胞癌患者的治療。希冉擇在二線肝細胞癌適應癥中展示出了良好的有效性和安全性，雷莫西尤單抗正式獲批將進一步豐富晚期 HCC 系統性藥物治療的選擇，尤其是 AFP400 ng/mL、既往預后不佳的患者提供新的治療機遇，具有重要的臨床意義，也壯大了抗血管生成類靶向藥在肝細胞癌治療中的力量。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 31：REACH-2 研究研究結果結果 數據來源：eClinicalMedicine，東

93、北證券 2.1.5.達伯坦 達伯坦達伯坦：國內：國內首個獲批的選擇性首個獲批的選擇性 FGFR 受體酪氨酸激酶抑制劑受體酪氨酸激酶抑制劑。達伯坦（佩米替尼片，英文商標：Pemazyre）是由 Incyte 和信達生物共同開發，信達生物負責中國地區的商業化，是全球首個獲批靶向 FGFR2 融合/重排膽管癌的口服小分子抑制劑。2020 年 4 月美國 FDA 批準 Incyte 公司 Pemazyre用于治療既往接受過治療的成人晚期/轉移性或不可切除的 FGFR2 基因融合/重排型膽管癌。2022 年 3 月，達伯坦（佩米替尼片）被國家藥品監督管理局（NMPA）正式批準用于既往至少接受過一種系統性

94、治療，且經檢測確認存在有 FGFR2 融合或重排的晚期、轉移性或不可手術切除的膽管癌成人患者的治療。該產品獲批后，被納入北京、上海、青島、蘇州等多地惠民保，這既增加了患者可及性，也減少了患者負擔。膽管癌臨床需求未滿足，達伯坦膽管癌臨床需求未滿足，達伯坦臨床療效顯著，具先發優勢。臨床療效顯著，具先發優勢。膽管癌是一種起源于膽管上皮細胞的惡性腫瘤，按所發生的部位可分為肝內膽管癌和肝外膽管癌兩大類。近年來膽管癌的發病率逐年升高，手術是唯一具有治愈潛力的治療方式。在我國，大部分膽管癌患者在診療時就已經是中晚期或者是不可切除性腫瘤就已發生轉移，患者也失去手術根治的機會。當前，對于不可切除、存在轉移的或手

95、術后復發的膽管癌患者，一線標準治療為順鉑聯合吉西他濱，其療效差強人意。據沙利文報告統計，約 7.1%的實體瘤病人中存在不同類型的 FGFR 畸變，而這其中又有 2/3 的畸變屬于 FGFR 基因重排（包括融合性重排）。中國目前每年有近 15 萬例新發 FGFR1/2/3 畸變癌癥，其中近 3 萬例為 FGFR 畸變的膽管癌（多為FGFR2 畸變）；而中國整體泛 FGFR 抑制劑的市場規模也將于未來 15 年內快速增長，于 2035 年達到 12 億美元。FIGHT-202 研究中，截止 2020 年 4 月 7 日共入組 108 例伴有 FGFR2重排或融合的膽管癌受試者，接受佩米替尼治療（1

96、3.5mg/天，服藥兩周停藥一周），由 IRRC 評估的經影像學確認的 ORR 為 37.0%(95%CI:27.94%,46.86%)，包括 4 例完全緩解（CR）的受試者，中位緩解持續時間（DOR）為 8.08 個月，其中 40 例出現腫瘤緩解的受試者中有 26 例（66%）受試者的緩解持續時間大于等于 6 個月，15例（37.5%）受試者緩解持續時間大于 12 個月。CIBI375A201 研究中，截止 2021 年1 月 29 日，30 例療效可評價受試者中的客觀緩解率 ORR 為 50%（95%CI:31.3%,68.7%），均為部分緩解。FIGHT-202 研究和 CIBI375A

97、201 研究中受試者總體不良反應發生比例和類別基本一致，絕大多數不良反應為 1-2 級，整體安全性良好。雖然膽管癌相對其他大癌種市場相對較小，但達伯坦在國內具先發優勢，臨床效果顯著，預期將不斷釋放滲透，占據一定市場空間。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 7：獲批：獲批泛泛 FGFR 抑制劑抑制劑臨床效果臨床效果 產品產品 公司公司 人數人數 ORR mPFS（月）（月）mDoR（月）（月）佩米替尼 Incyte/信達 108 37.0%7 8.1 Infigratinib QED Therapeutics 1

98、08 23.1%7.3 5 Erdafitinib 楊森 15 46.7%5.6 7.1 數據來源：醫藥魔方，東北證券 2.1.6.睿妥 睿妥睿妥是是高選擇性高選擇性 RET 抑制劑抑制劑，今年，今年 3 月國內正式商業化。月國內正式商業化。塞普替尼膠囊于 2020年 5 月經美國 FDA 批準上市成為全球首個獲批的高選擇性 RET 抑制劑。2022 年 9月 30 日，塞普替尼獲中國國家藥監局批準，用于治療轉染重排基因（RET）融合陽性的轉移性非小細胞肺癌（NSCLC）的成年患者，和需要系統性治療的攜帶 RET 突變的晚期或轉移性甲狀腺髓樣癌成人和 12 歲及以上的兒童患者，以及需要系統性治

99、療和放射性碘治療（如適用）難治的 RET 融合陽性的晚期或轉移性甲狀腺癌成人和 12 歲及以上的兒童患者。2023 年 3 月 6 日，睿妥（塞普替尼膠囊）在中國全國上架開售，商業化正式落地，價格約為 32833.5 元/盒，目前已進入多地惠民保目錄。睿妥睿妥臨床需求明確，療效顯著，臨床需求明確，療效顯著，RET 突變患者將獲益。突變患者將獲益。據統計，我國 RET 融合的非小細胞肺癌（NSCLC）每年新發患者超 1 萬人，且 RET 融合陽性的非小細胞肺癌患者中存在腦轉移情況的高達50%。RET融合甲狀腺癌（TC）的陽性率約為6.03%，RET 突變發生于 50散發性 MTC、99家族性 M

100、TC。既往 RET 變異腫瘤患者的治療方案通常是化療或使用多激酶抑制劑，療效較為有限，臨床中存在巨大的未被滿足的治療需求。塞普替尼作為一種高選擇性 RET 抑制劑，可以阻斷 RET 活性，抑制癌細胞生長，同時其還具有高效的中樞神經系統活性，為腦轉移患者帶來實質性獲益。全球多中心臨床研究 LIBRETTO-001 與中國確證性研究 LIBRETTO-321 研究結果均顯示，塞普替尼具有高緩解率，持久應答等特點。LIBRETTO-001 研究結果顯示，塞普替尼一線治療 RET 融合陽性的局部晚期或轉移性 NSCLC 患者，獨立評審委員會（IRC）評估的 ORR 為 84.1%，中位無進展生存期（P

101、FS）達到 22 個月；對于 RET 突變型的晚期或轉移性 MTC 患者，IRC 評估的 ORR 超過 73.5%，中位DoR 未達到；對于 RET 融合陽性的晚期或轉移性 TC 患者，IRC 評估的 ORR 為92%，中位 DoR 未達到。同時，塞普替尼治療伴腦轉移的患者，顱內 ORR 高達 85%，且療效持續。LIBRETTO-321 研究的中國人群數據與 LIBRETTO-001 全球數據具有高度一致性，塞普替尼一線治療 RET 融合陽性/局部晚期或轉移性 NSCLC 患者的ORR 高達 91%，后線治療中國人群的 ORR 高達 58%，且能持續縮瘤。同時對于難治性腦轉移患者，塞普替尼也

102、具有良好的療效。隨著塞普替尼商業化正式落地，國內“精準醫療”的發展又迎里程碑。塞普替尼將為國內 RET 變異非小細胞肺癌和甲狀腺癌患者帶來實質性的顯著獲益。睿妥睿妥國內國內目前目前主要競品為基石藥業主要競品為基石藥業/Blueprint 的普吉華的普吉華（普拉替尼膠囊）（普拉替尼膠囊），雖然睿妥獲批相對較晚，但從臨床數據來看，非頭對頭比較下，塞爾帕替尼(selpercatinib)的客觀緩解率(ORR)更高（80%vs 61%），副作用發生幾率也略?。═RAE：7%vs 2%），數據上具有一定競爭優勢，預期將在適應癥市場不斷滲透。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/

103、57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 2.1.7.耐立克 耐立克耐立克：國內首個國內首個口服第三代口服第三代 BCR-ABL 抑制劑抑制劑，與亞盛醫藥共同商業化，與亞盛醫藥共同商業化。耐立克（奧雷巴替尼）是亞盛醫藥原創 1 類新藥，為口服第三代 BCR-ABL 抑制劑，是中國首個獲批上市的第三代 BCR-ABL 靶向耐藥 CML 治療藥物，對 BCR-ABL 以及包括 T315I 突變在內的多種 BCR-ABL 突變體有突出效果，獲國家“重大新藥創制“專項支持。產品獲批后，先后被國家藥品監督管理局納入優先審評和突破性治療品種，也被美國 FDA 授予快速通道資格及孤兒藥資格。2021

104、 年 7 月，亞盛醫藥與信達生物達成全方位戰略合作，該合作包括耐立克在中國市場的共同開發與共同推廣。在 2023 年 1 月舉行的國家醫保準入談判中，耐立克得到支付端國家醫保局的支持，以較小的降幅順利完成了醫保的準入。談判前后年費用分別為 18.75 萬元（贈藥后）、17.44 萬元，耐立克成為醫保談判準入價格歷史第二高的國產創新藥，醫保將在今年持續推動產品放量。根據亞盛醫藥披露，自 2021 年 11 月上市以來，耐立克共實現營收 1.82 億元。耐立克臨床療效顯著，極大解決患者臨床需求耐立克臨床療效顯著，極大解決患者臨床需求。奧雷巴替尼是全球范圍內第三款獲批上市的第三代 BCR-ABL 抑

105、制劑。2021 年 11 月，奧雷巴替尼片(商品名：耐立克)正式獲中國國家藥品監督管理局(NMPA)的上市批準，用于治療任何酪氨酸激酶抑制劑耐藥，并采用經充分驗證的檢測方法診斷為伴有 T315I 突變的慢性髓細胞白血病慢性期或加速期成年患者。BCR-ABL 激酶區突變是獲得性耐藥的重要機制之一，其中 T315I 突變是常見的耐藥突變類型之一，在耐藥慢粒中的發生率可達 25%左右。伴有 T315I 突變的慢?；颊邔λ幸淮?、二代 BCR-ABL 抑制劑均耐藥。在耐立克獲批以前，國內對一代、二代 BCR-ABL 抑制劑耐藥的 CML 患者缺乏有效的治療方案，大多數只能通過骨髓移植或者化療維持生命，

106、5 年生存期狀況十分不理想。耐立克的出現，一定程度解決了國內患者未被滿足的臨床需求。臨床研究結果顯示，患者接受奧雷巴替尼治療后，無論是慢性期還是加速期患者，均獲得了良好的血液學緩解率。在可評估的慢性期 CML 患者中，48 個月累計完全細胞遺傳學反應（CCyR）率為 71%，主要分子學反應（MMR）率為 55%。且隨著隨訪時間的延長，奧雷巴替尼的治療反應還在持續提升，盡管部分患者會喪失曾經獲得的反應，但約 70%的患者能夠獲得長期療效，同時研究中伴 T315I 突變 CML 患者可以獲得更高的療效。耐立克與其他同靶點產品相比具競爭優勢，展現耐立克與其他同靶點產品相比具競爭優勢，展現 best

107、in class 潛力。潛力。對 BCR-ABL 及包括 T315I 突變在內的多種 BCR-ABL 突變體有效，能夠克服一、二代 ABL 抑制劑的臨床耐藥問題，具有良好的口服生物利用度（48.7%）、合理的半衰期（10.6 h）和良好的體內抗腫瘤作用。與其他同靶點藥物相比，第一款上市的泊那替尼安全性欠佳，其可能導致的動脈血栓和肝毒性遭 FDA 黑框警告，上市近十年后年銷售額僅不超過 4 億美元，遠低于前兩代產品的銷售峰值（第一代伊馬替尼近 50 億美元，第二代尼洛替尼和達沙替尼也超 20 億美元），二耐立克已經解決了第三代藥物泊那替尼心血管風險和肝臟毒性大的問題。第二款上市的 ascimin

108、ib 目前只獲批了慢性期 CML 患者耐藥后的治療，在中國也并未開啟任何臨床研究。2023 年 5 月，另一款武田制藥的第三代 BCR-ABL 抑制劑帕納替尼開始在中國申請上市，但由于耐立克的先發優勢，它可能不會造成太大的威脅。除白血病外，耐立克在除白血病外，耐立克在胃腸道間質瘤胃腸道間質瘤同樣展示優異臨床療效。同樣展示優異臨床療效。2023 年 ASCO 年會上，奧雷巴替尼治療 GIST 患者的臨床數據再次表明奧雷巴替尼在 TKI 耐藥的 SDH缺陷型 GIST 患者中療效顯著且安全性良好，臨床獲益率（CBR）高達 93.8%。2023年 5 月，CDE 官網顯示，奧雷巴替尼的既往經過一線治

109、療的琥珀酸脫氫酶（SDH）缺陷型胃腸道間質瘤（GIST）擬納入突破性治療。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 2.1.8.CT103A（BCMA CAR-T）多發性骨髓瘤是血液系統第二大惡性腫瘤，目前主要手段包含藥物及干細胞治療。多發性骨髓瘤是血液系統第二大惡性腫瘤，目前主要手段包含藥物及干細胞治療。多發性骨髓瘤（multiple myeloma，MM）是全球第二大常見的血液惡性腫瘤，數據顯示，2016 年中國有 16500 個新發 MM 病例，10300 個 MM 死亡病例，年齡標準化發病率和死亡率分別為 1.03

110、/10 萬和 0.67/10 萬。藥物治療是多發性骨髓瘤常用的治療手段，常用藥物包括：1）靶向藥物，目前主要為蛋白酶體抑制劑（硼替佐米、卡非佐米）和免疫調節劑（沙利度胺、來那度胺或泊馬度胺）。2）傳統化療藥物，包括馬法蘭、阿霉素和環磷酰胺等。3）激素藥物，糖皮質激素如地塞米松、強的松等。初治患者通常采用多種藥物聯合治療的方式誘導治療。目前誘導治療多以蛋白酶體抑制劑聯合免疫調節劑及地塞米松的 3 種藥物聯合方案為主。而對于有癥狀骨髓瘤患者，會根據患者身體狀況，判斷是否適合接受移植術，患者狀況適合做自體移植還是異體移植。而對接受移植手術的患者采用誘導治療+ASCT+鞏固治療+維持治療的組合方案，對

111、于不適合接受移植術的患者通常采用誘導治療+維持治療的方案。對于疾病發展后期的患者，臨床主要采用抗 CD38 mAb 與其他治療藥物聯合使用作為末線治療方案，若治療失敗缺乏后續治療手段。多發性骨髓瘤治療市場廣闊，多藥耐藥和復發問題為多發性骨髓瘤當前治療難題。多發性骨髓瘤治療市場廣闊，多藥耐藥和復發問題為多發性骨髓瘤當前治療難題。MM 是血液系統第二大惡性腫瘤，復發難治至無治是大多數 MM 患者的結局。指南中對于難治復發患者治療增加了包含卡非佐米、泊馬度胺、塞利尼索方案的推薦。在系統性治療過程中，患者病情反復波動，有可能會造成 Bcl-2 家族的抗凋亡蛋白和/或凋亡抑制劑蛋白（包括 Survivi

112、n）表達上調，預后較差，產生耐藥性。這兩大因素導致 R/R MM 成為治療 MM 的研發重點，市場空間廣闊。據弗若斯特沙利文預計，全球 MM 治療市場將于 2024 年達 395 億美元并在 2030 年達到 473 億美元；中國 MM 治療市場的規模將于 2024 年及 2030 年分別達 24 億美元及 39 億美元。圖圖 32：復發：復發/多發性骨髓瘤的治療多發性骨髓瘤的治療 資料來源：中國多發性骨髓瘤治療指南（2022 年修訂），東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 CT103A：國內首款獲批國內首款

113、獲批 BCMA CAR-T，臨床數據優異。，臨床數據優異。CT103A（伊基侖賽注射液）是國內第一款全流程自主研發的 CAR-T 細胞治療產品，由信達生物和馴鹿生物聯合開發。它針對 B 細胞成熟抗原（BCMA），具有強有力和快速的療效，并有突出的體內持久存續性。CT103A 在中國的一項臨床 I/II 期（NCT05066646）研究結果顯示出優異的有效性和安全性。2022 年 EHA 大會公布的數據表明，在 79 例接受 II 期推薦劑量（RP2D）1.0106 CAR-T cells/Kg 的受試者，中位隨訪時間為 9.0 個月（1.2,19.6），客觀緩解率（ORR）達到 94.9，中位

114、達緩解時間（mTTR）僅 16 天；92.4的受試者達到 MRD 陰性，獲得完全緩解（CR）及以上療效的受試者均達到 MRD陰性；既往接受過 CAR-T 治療的受試者依然可以在 CT103A 回輸后獲益。受試者接受 CT103A 回輸后，均未出現3 級的細胞因子釋放綜合征（CRS）和免疫效應細胞相關神經毒性綜合征（ICANS），所有受試者的 CRS 和 ICANS 均在治療后得到緩解。2023 年 2 月，FDA 授予 CT103A 再生醫學先進療法（RMAT）資格和快速通道（FT）資格，用于治療復發/難治多發性骨髓瘤（R/R MM）。2023 年 6 月，CT103A國內獲批上市，獲 NMP

115、A 批準上市，用于治療復發或難治性多發性骨髓瘤成人患者，既往經過至少 3 線治療后進展（至少使用過一種蛋白酶體抑制劑及免疫調節劑）。該靶點療法有效性已驗證，已有兩款 BCMA CAR-T 產品獲批上市，CT103A 優異的有效性和安全性數據預計將體現其潛在商業化競爭力。表表 8：CT103A 與主要國內外競品研發進度及臨床數據對比與主要國內外競品研發進度及臨床數據對比 產品產品 藥企藥企 靶點靶點 研發階段研發階段 安全性安全性 有效性有效性 CRS CRS3 ORR CR/sCR Abecma(Ide-cel)BMS&Bluebird BCMA 批準上市 88%5%71%39%Carvkyt

116、i(Cilta-cel)傳奇生物 BCMA 批準上市-35.4%89.6%77.1%CT103A 馴鹿醫療/信達生物 BCMA 批準上市 93.2%9.2%95%74%CT053 科濟藥業 BCMA 申請上市 90.2%6.9%92.8%42.2%Anti-BCMA CAR T 恒潤達生 BCMA I 期 22.7%6.8%79%50%CART-BCMA 普瑞金 BCMA 期 85.3%2.9%88.2%55.9%GC012F 亙喜生物 BCMA/CD19 I 期 25%0%100%87.5%OriCAR-017 原啟生物 GPRC5D I 期 100%0%100%60%數據來源：醫藥魔方，東

117、北證券 表表 9：CT103A 既往獲國內外監管里程碑既往獲國內外監管里程碑 時間時間 事件事件 2021 年 2 月 獲 NMPA 授予“突破性治療藥物”（BTD）認定，用于治療復發/難治性多發性骨髓瘤。2022 年 2 月 獲 FDA 授予“孤兒藥（ODD）”認定，用于治療多發性骨髓瘤。2022 年 6 月 獲 NMPA 正式受理用于治療復發/難治性多發性骨髓瘤的 NDA 申請并納入優先審評。2022 年 8 月 新增拓展適應癥 AQP4-IgG 陽性的視神經脊髓炎譜系疾?。∟MOSD）IND 獲 NMPA 批準。2022 年 12 月 臨床試驗申請獲美國 FDA 批準 2023 年 6

118、月 獲 NMPA 批準上市，用于治療復發或難治性多發性骨髓瘤成人患者，既往經過至少 3 線治療后進展（至少使用過一種蛋白酶體抑制劑及免疫調節劑）。數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 32/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 2.1.9.IBI376（PI3K）復發復發/難治性難治性 FL 目前目前仍存在巨大的未滿足的臨床需求。仍存在巨大的未滿足的臨床需求。濾泡性淋巴瘤（FL）是患病率第二高的一類非霍奇金淋巴瘤（NHL），約占 NHL 患者的 1/5，也是最常見的惰性 NHL。盡管大多數 FL 患者對一線治療響應，但 FL 通常持

119、續復發，在目前的治療手段下難以治愈，給患者帶來極大的疾病負擔。在濾泡性淋巴瘤患者中，約 10-15%處于 I/II 期。放療是目前早期（I-II 期）FL 患者的首選治療，在放療的基礎上聯合利妥昔單抗（R）或奧妥珠單抗可以進一步提高療效。對于進展期（IIIIV 期）患者，治療前需評估是否具有治療指征，沒有治療指征，可以觀察等待并按時隨訪；有治療指征的患者可選方案較多，總體原則是根據患者年齡、PS 評分、合并癥和治療目標，個體化選擇治療方案。目前復發/難治性 FL 患者的最佳方案尚待明確，其治療仍存在幾方面的挑戰：1、組織學轉化的可能性；2、現有療法的最佳使用時機；3、患者的生活質量，包括短期治

120、療相關的副作用和治療給藥的便捷性，以及長期和累積的毒性。復發或難治性 FL 的治療手段仍十分有限，存在巨大的未滿足的臨床需求。圖圖 33：濾泡性淋巴瘤患者治療流程：濾泡性淋巴瘤患者治療流程 數據來源：濾泡性淋巴瘤診療指南，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 33/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 PI3K 抑制劑抑制劑二線用藥二線用藥在復發難治性在復發難治性 FL 患者患者中顯示出了良好的中顯示出了良好的臨床臨床療效療效，多藥企，多藥企積極布局積極布局。PI3K（磷脂酰肌醇 3-激酶）抑制劑治療應用在放化療等一線治療之后，對于這類型的病人來說，不

121、良反應的耐受性較好，不良反應應對方案也可以參考前期治療采用的應對方案。Pan-PI3K 抑制劑和 PI3K 抑制劑聯合放化療藥物治療血液腫瘤的不良反應主要是免疫力下降和肝毒性，經過多年的臨床試驗和臨床應用證明，這些不良反應是可預料、可控制的，停藥后患者可以自行恢復。根據藥理作用機制可將 PI3K 抑制劑分為四大類：pan-PI3K 抑制劑，可抑制 Class I PI3K 的四種亞型，上市藥物：Copanlisib（Bayer）；PI3K 選擇性抑制劑，對 PI3K 的某一種亞型選擇性抑制，上市藥物：Idelalisib（Gilead）和 Alpelisib（Novartis）；PI3K 雙重

122、抑制劑，可抑制 PI3K 兩種亞型，上市藥物：Duvelisib（Secura Bio）；多靶點抑制劑，可抑制 PI3K 單個或多個亞型，同時可抑制其他靶點蛋白，如：PI3K/mTOR 抑制劑、PI3K/DNA-PK 抑制劑等，上市藥物 Umbralisib（TG Therapeutics）。從研發熱度來看，PI3K選擇性抑制劑最為火熱，它同時也是最早上市的 PI3K 抑制劑。FDA 先后批準了多款 PI3K抑制劑，但一代 PI3K抑制劑耐受性較差，常見的不良反應包括感染、骨髓抑制和炎癥（如肺部炎癥、結腸炎等），其不良反應限制了臨床的廣泛應用。目前，國內多家企業均在積極布局新一代有效且安全的

123、PI3K 抑制劑用于 FL 的治療。表表 10：新一代：新一代 PI3K 抑制劑產品臨床進度抑制劑產品臨床進度 產品產品 公司公司 靶點靶點 國內階段國內階段 主要適應癥主要適應癥 Copanlsib 拜耳 PI3K/上市 r/r NHL 度恩西布 Secura Bio/石藥集團 PI3K/上市 r/r FL 林普利司 恒瑞醫藥/瓔黎藥業 PI3K 上市 r/r FL Paraclisib 信達/Incyte PI3K 申請上市 r/r FL、r/r MZL TQB3525 中國生物制藥 PI3K/II 期 r/r FL、實體瘤 SHC014748M 圣和藥業 PI3K II 期 r/r MZ

124、L HEC89736PTSA 廣東東陽光 PI3K II 期 r/r NHL 數據來源：醫藥魔方，東北證券 IBI376 臨床數據優異，預計將于臨床數據優異，預計將于 2023 年底至年底至 2024 年初獲批上市。年初獲批上市。IBI376（帕薩利司片）是一種高選擇性、新一代 PI3K口服抑制劑。II 期臨床（NCT04298879）研究結果顯示，截至 2021 年 12 月 12 日，帕薩利司單藥在既往接受過至少兩種系統性治療的 FL 患者(n=61)中的客觀緩解率（ORR）為 86.9%(53/61，95%CI:75.8%94.2%)，其中 19 例患者（31.1%）達到完全緩解（CR）

125、，34 例患者（55.7%）達到部分緩解（PR）。中位緩解持續時間（DOR）和中位無進展生存期（PFS）尚未達到，絕大部分患者仍然處于持續疾病緩解。安全性方面，有 27 例患者（44.3%）發生了3 級的治療期間不良事件（TEAE），最常見的3 級 TEAEs 為中性粒細胞計數減少（n=10，16.4%）?？傮w研究結果顯示，帕薩利司普遍耐受良好，安全性可控。2023 年 1 月，國家藥品監督管理局已經正式受理 IBI376 的新藥上市許可申請并納入優先審評，用于治療既往接受過至少兩種系統性治療的復發或難治性濾泡性淋巴瘤的成人患者，預計將于 2023 年底至 2024 年初獲批上市。請務必閱讀正

126、文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 34/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 2.2.非腫瘤管線：探索藍海，發展更大的市場空間 2.2.1.蘇立信 蘇立信蘇立信：非腫瘤管線中目前唯一商業化產品，目前銷售額貢獻相對有限。：非腫瘤管線中目前唯一商業化產品，目前銷售額貢獻相對有限。阿達木單抗是一種可自我注射的生物治療藥物，屬于腫瘤壞死因子（TNF）抑制劑，原研廠家為艾伯維，商品名為修美樂。上市以來，阿達木單抗在全球已批準用于治療包括類風濕關節炎、強直性脊柱炎、銀屑病、銀屑病關節炎、幼年特發性關節炎、克羅恩?。ò▋和肆_恩?。?、潰瘍性結腸炎、化膿性汗腺炎、葡萄膜炎等十七種疾病

127、，曾經榮登全球“藥王”寶座。2020 年 9 月 3 日，信達生物研發的全人源 IgG1單克隆抗體藥物阿達木單抗注射液（商品名：蘇立信）正式獲得國家藥品監督管理局（NMPA）的上市批準。作為國家重大新藥創制專項成果，成為第三個獲批的國產阿達木單抗生物類似藥。除信達生物外，百奧泰、海正藥業、復宏漢霖、正大天晴、君實生物/邁威生物均獲批阿達木單抗生物類似藥產品。蘇立信目前共計八項適應癥獲批并均已納入國家醫保藥品目錄（含新增兩項適應癥）。蘇立信目前在信達生物三款生物類似物產品中銷售額相對貢獻較少，季度銷售額整體呈上升趨勢，2023年 Q1 樣本醫院銷售額達 0.2 億元（同比+43%）。圖圖 34：

128、蘇立信樣本醫院季度銷售額：蘇立信樣本醫院季度銷售額 數據來源：中康數據庫，東北證券 圖圖 35：2023 年年 Q1 阿達木單抗樣本醫院市場份額及占比阿達木單抗樣本醫院市場份額及占比 數據來源：中康數據庫，東北證券 0.00 0.01 0.03 0.12 0.17 0.14 0.11 0.16 0.13 0.20 21,150 1,246 290 33-24 43-10000010000200003000000.050.10.150.20.25銷售額（億元）同比增長（%）112.49,40%98,34%30.51,11%20,7%15,5%8.34,3%0.25,0%修美樂安健寧格樂立蘇立信泰

129、博維漢達遠君邁康 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 35/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 2.2.2.IBI306（PCSK9）PCSK9 可通過多信號通路影響體內血脂水平可通過多信號通路影響體內血脂水平。前蛋白轉換酶枯草溶菌素 9（proprotein convertase subtilisin/kexin type 9，PCSK9）是由 Seidah 于 2003 年發現并提出的一種蛋白轉化酶前體。而隨后的研究證實 PCSK9 基因功能缺失突變會引起低密度脂蛋白膽固醇（LDL-C）水平下降及動脈粥樣硬化性心血管?。ˋSCVD）發病風險顯著下降。上述

130、發現使 PCSK9 成為引人注目的調脂治療靶點。PCSK9 蛋白主要由肝細胞產生和分泌，在細胞外與低密度脂蛋白受體（low density lipoprotein receptor，LDLR）結合形成復合物，該復合物被轉運至溶酶體進行降解，從而阻斷了 LDLR 返回細胞膜被重新用于降解 LDL-C。因此抑制 PCSK9，阻斷其介導的 LDLR 降解，增強人體對 LDL-C 的代謝能力是新型降脂藥物重要的研發方向。作為絲氨酸蛋白酶的一種，其主要作用是:主要表達于肝臟內，通過與低密度脂蛋白(low density lipoprotein，LDL)以競爭性抑制的作用與低密度脂蛋白受體(LDL-R)結

131、合，最終使得循環中游離 LDL 含量增多;誘導各種炎癥因子的表達，進而吸附單核細胞及炎癥細胞，加重動脈管壁斑塊的發生;促進巨噬細胞轉化成泡沫細胞，促進脂質的形成。因此，PCSK9 抑制劑的發現起到降脂及抗動脈粥樣硬化發生發展作用。圖圖 36：PCSK9 介導的降血脂作用路徑介導的降血脂作用路徑 數據來源：Acta Pharmacologica Sinica，東北證券 降脂藥物治療策略以他汀類藥物治療為起始治療方案，視情況降脂藥物治療策略以他汀類藥物治療為起始治療方案，視情況聯合膽固醇吸收抑制聯合膽固醇吸收抑制劑劑和和 PCSK9 抑制劑抑制劑。近幾十年來，中國人群的血脂水平、血脂異?；疾÷拭黠@

132、增加，以高膽固醇血癥的增加最為明顯。根據最新的中國血脂管理指南，降脂治療中首先推薦健康生活方式，在此基礎上的藥物治療中他汀類藥物是血脂異常降脂藥物治療的基石，中等強度的他汀類藥物是中國人群降脂治療的首選策略，降脂藥物聯合應用是血脂異常治療策略的基本趨勢，主要包括他汀類藥物聯合膽固醇吸收抑制劑（依折麥布片等）和 PCSK9 抑制劑。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 36/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 11：降脂達標策略推薦降脂達標策略推薦 推薦建議推薦建議 推薦類別推薦類別 證據等級證據等級 生活方式干預是降脂治療的基礎 B 中等強度他汀類藥物作

133、為降脂達標的起始治療 A 中等強度他汀類藥物治療 LDL-C 不能達標者，聯合膽固醇吸收抑制劑治療 A 中等強度他汀類藥物聯合膽固醇吸收抑制劑 LDL-C 仍不能達標者，聯合 PCSK9 抑制劑 A 基線 LDL-C 水平較高且預計他汀類藥物聯合膽固醇吸收抑制劑難以達標的超高?；颊呖芍苯訂铀☆愃幬锫摵?PCSK9 抑制劑治療 a A 不能耐受他汀類藥物的患者應考慮使用膽固醇吸收抑制劑或 PCSK9 抑制劑 a C 數據來源：中國血脂管理指南（2023 年），東北證券 他汀類藥物他汀類藥物不能滿足全部臨床需求，且多項不能滿足全部臨床需求，且多項不良反應不良反應受到關注，受到關注，PCSK9

134、抑制劑成為抑制劑成為新的治療選擇新的治療選擇。因為患者接受治療的目標是降低 LDL-C，但不少患者在接受他汀藥物治療后仍無法降低 LDL-C，而且因疾病本身存在種族差異性，中國人群接受高強度他汀治療存在安全性顧慮。同時，他汀類藥物的不良反應是臨床應用中常常受到關注的問題。目前報道的主要包括肝功能異常、他汀類藥物相關肌肉并發癥，新發糖尿病以及其他不良反應等。由于他汀類藥物治療以后的血管殘留風險和他汀不耐受，PCSK9 使抑制劑成為主要的關注及研究熱點?？?PCSK-9 單克隆抗體作用機制不同于現有的他汀類降脂藥物，能有效降低 LDL-C 水平，有望為高膽固醇血癥患者，尤其是對他汀類藥物不耐受的高

135、膽固醇血癥患者提供更優的治療選擇。目前已上市的 PCSK9 抑制劑，作為降低血脂和心血管事件風險的二三線治療方案已經相對比較可靠。多企業布局多企業布局 PSCK9 抑制劑，抑制劑，IBI306 國內進展最快國內進展最快，同類產品，同類產品中具長效優勢，預計中具長效優勢，預計2023 年上市年上市。IBI306 托萊西單抗注射液是信達生物與 Adimab 的合作開發的靶向PCSK9 的 IgG2 全人源單克隆抗體，信達擁有其大中華區的權益。2022 年 6 月，信達提交了 PCSK9 抑制劑托萊西單抗治療原發性高膽固醇血癥(包括雜合子型家族性和非家族性高膽固醇血癥)和混合型血脂異常的新藥上市許可

136、申請，有望成為國內首款獲批的自主研發的重組全人源抗 PCSK-9 單克隆抗體。3 期注冊臨床試驗（CREDIT-1、CREDIT-2 和 CREDIT-4）均達到主要研究終點，研究結果顯示，與安慰劑相比，托萊西單抗注射液可降低低密度脂蛋白膽固醇（LDL-C）水平約 57%65%，且可維持長期治療療效；此外，托萊西單抗注射液還可明顯降低總膽固醇（TC）、非高密度脂蛋白膽固醇（Non-HDL-C）、載脂蛋白 B（ApoB）、及脂蛋白 a（Lp(a)）水平。托萊西單抗注射液的降脂達標率高，可長間隔給藥（每六周一次），整體安全性良好，有望成為原發性高膽固醇血癥（包括雜合型家族性高膽固醇血癥和非家族性高

137、膽固醇血癥）和混合型血脂患者的強效治療手段。目前，兩款進口藥物依洛尤單抗（諾華）和阿利西尤單抗（賽諾菲）在全球已獲批準上市并已進入我國醫保。與兩款獲批 PCSK9 單抗相比，IBI-306 更具有長效潛力，達到 4-6 周，而當前的兩款進口產品為 2-4 周。除信達生物外，君實生物的 JS-002、康方生物的伊努西單抗和恒瑞醫藥的 SHR-1209 上市申請均陸續獲受理，屬于進度較快者。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 37/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 12：國內上市：國內上市/申請上市申請上市 PCSK9 單抗進度單抗進度 公司公司 產品產

138、品 申請申請進度進度 上市上市/申請上市時間申請上市時間 依洛尤單抗 諾華 已上市 2018 年 7 月 阿利西尤單抗 賽諾菲 已上市 2019 年 12 月 信達生物 IBI306 申請上市 2022 年 6 月 君實生物 JS-002 申請上市 2023 年 4 月 康方生物 伊努西單抗 申請上市 2023 年 6 月 恒瑞醫藥 SHR-1209 申請上市 2023 年 6 月 數據來源：國家藥監局網站，醫藥魔方，東北證券 2.2.3.IBI362（GLP-1R/GCGR）全球肥胖人數不斷增加，減重需求更加凸顯。全球肥胖人數不斷增加，減重需求更加凸顯。肥胖是一種多因素引起的代謝障礙疾病，與

139、多種慢性非傳染性疾病相關，被世界衛生組織列為導致疾病負擔的六大危險因素之一。肥胖癥是指體內貯積的脂肪量超過理想體重 20%以上，其發生機制是因為能量攝入超過能量消耗，導致體內脂肪過度蓄積和體重超常。國際通用診斷肥胖標準是體質指數（BMI），各國肥胖范圍有所不同。在中國，BMI 大于等于 28 為肥胖。圖圖 37：中國及中國及 WHO 肥胖標準肥胖標準 數據來源：WHO 官網，東北證券 肥胖癥患病人數持續增長，治療市場空間廣闊。肥胖癥患病人數持續增長，治療市場空間廣闊。Frost&Sullivan 數據顯示，2022 年中國肥胖癥人數為 2.4 億，較 2021 年增加了 0.1 億人，預計到

140、2025 年人數將達到2.7 億。2020 年全球肥胖癥患病人數達 12.11 億人，中國占比達到 18.2%，是世界上肥胖人數最多的國家。肥胖威脅著人體健康，同時也是 II 型糖尿病、高血壓、高血脂、脂肪肝、多囊卵巢綜合癥及心腦血管疾病等多種慢性疾病的潛在誘因。肥胖人群逐年增加，龐大的受眾群體將帶來廣闊的市場空間。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 38/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 38：中國肥胖癥患病人數統計及預測（億人）：中國肥胖癥患病人數統計及預測（億人）圖圖 39：全球肥胖癥患病人數統計（億人）：全球肥胖癥患病人數統計（億人）數據來源

141、：弗若斯特沙利文，東北證券 數據來源：弗若斯特沙利文，東北證券 肥胖人群減肥意愿不斷提升，體重管理市場潛力大。肥胖人群減肥意愿不斷提升，體重管理市場潛力大。目前針對肥胖的治療手段存在療效性不足與用藥便利性低等問題，臨床需求尚未被滿足。藥物治療是肥胖治療的重要手段之一。相比于單純的生活方式干預，通過減肥藥物控制體重療效更確切；相比于手術治療，采用藥物治療無手術并發癥風險，副作用較少，患者接受度高。據 Frost&Sullivan 數據顯示，2021 年中國體重管理市場規模達 30 億元，較 2020 年增加了 11 億元，同比增長 57.89%，隨著國民對體重健康管理意識的提高，體重管理需求將進

142、一步增長，預計 2025 年中國體重管理市場規模將達到 96 億元。圖圖 40：中國體重管：中國體重管理市場規模統計及預測，理市場規模統計及預測，2016-2025E 數據來源：弗若斯特沙利文，東北證券 胰高血糖素樣肽胰高血糖素樣肽-1（GLP-1）分泌不足是導致肥胖的生理學機制之一，它可以從多）分泌不足是導致肥胖的生理學機制之一，它可以從多作用機制控制血糖作用機制控制血糖：1）促細胞膜去極化。GLP-1 在與 GLP-1R 結合后會激活腺苷酸環化酶（AC），激活后的 AC 會刺激 ATP 向環磷酸腺苷（cAMP）轉化，從而提高cAMP 濃度進一步激活蛋白激酶 A（PKA）和鳥嘌呤核苷酸交換因

143、子（Epac2）。激活后的 PKA 一方面可以關閉 ATP 依賴的 K+通道，使細胞膜去極化。2）促內流內放提高 Ca2+濃度，能量合成供應輸送胰島素。激活后的 PKA 可以激活電壓依賴的Ca2+通道，使 Ca2+內流并產生動作電位。此外，PKA 還可以通過激活三磷酸肌醇（IP3）促進細胞內 Ca2+釋放。而激活后的 Epac2 可以進一步激活 Ras 蛋白 1（Rap1）和磷1.811.9122.12.22.32.42.700.511.522.532016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2025E9.9510.4510.9711.5312.11024681012

144、142016201720182019202032511193044597696-33%150%120%73%58%47%34%29%26%-50%0%50%100%150%200%0204060801001202016201720182019202020212022E2023E2024E2025E市場規模（億元）同比增長 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 39/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 脂酶 C（PLC），從而激活 IP3 和二酰甘油（DAG）途徑，促進細胞內 Ca2+釋放。所有這些途徑都會導致細胞內 Ca2+濃度增加，從而促進線粒體合成 ATP

145、，使胰島素顆?？梢酝ㄟ^胞吐的形式釋放到血液中。3）營養胰島 細胞。GLP-1 在型糖尿病患者的胰腺中還具有營養作用，可以抑制胰島 細胞凋亡，促進胰島 細胞增殖。4）防異常啟動/過度降糖機制：葡萄糖保險。GLP-1 的促胰島素分泌作用具有血糖依賴性，葡萄糖也會關閉 ATP 依賴的 K+通道，使細胞膜去極化，激活 Ca2+通道，導致Ca2+濃度升高，從而促進胰島素顆粒胞吐釋放。研究表明，當葡萄糖或 GLP-1 單獨作用時都不能影響膜電位變化及細胞內 Ca2+濃度，只有二者同時存在，才有激活效應。圖圖 41：GLP-1 作用機理作用機理示意圖示意圖 數據來源：中國知網，東北證券 多個獲批減重藥物療效

146、有限，副作用嚴重，多個獲批減重藥物療效有限，副作用嚴重，GLP-1R 成為當前減肥藥熱門靶點成為當前減肥藥熱門靶點。肥胖癥藥物的研發歷來充滿挑戰，不僅在研發過程中有很多失敗案例，有些藥物即使獲得監管部門批準也難以為續，而這主要是由心血管副作用、自殺風險、或藥物依賴和濫用的風險造成的。由于潛在的成癮性或快速抗藥性，一些藥物只被允許短期使用。目前已有的減肥藥副作用和不良反應明顯。減肥藥在服用期間，大多會產生頭暈頭痛、惡心嘔吐、口干、腹瀉、煩躁失眠等副作用，并且會產生一定的依賴性，長期使用一旦停藥后，會出現反彈性的食欲增加，體重也會反彈?；加刑悄虿?、高血壓、貧血等基礎疾病的人服用后還可能產生更嚴重的

147、不良反應。截止目前，FDA共批準了 5 款藥物用于治療超重和肥胖，分別為奧利司他（Xenical，Alli）、芬特明托吡酯（Qsymia）、納曲酮安非他酮（Contrave）、利拉魯肽（Saxenda）和司美格魯肽（Wegovy），其中利拉魯肽與司美格魯肽為 GLP-1RA 類似物，也是僅有兩種獲批減重適應癥的 GLP-1RA。國內市場目前主要應用奧利司他治療肥胖及超重，中國已中國已獲批上市減肥藥僅奧利司他，減肥效果有限（減重獲批上市減肥藥僅奧利司他，減肥效果有限（減重 3%左右），亟待更多優秀藥品上左右），亟待更多優秀藥品上市，市，有明確治療效果的新型藥物將解決巨大臨床需求。GLP-1 在減

148、重臨床研究中顯示出了更好的有效性和安全性，已成為減重藥物領域的新突破。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 40/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 13：已撤市減重藥物：已撤市減重藥物 藥品名稱藥品名稱 作用機制作用機制 批準日期批準日期 撤市時間撤市時間 撤市原因撤市原因 芬氟拉明 芬特明和氟苯丙胺的復方組合，苯丙胺類食欲抑制劑 1973 年 1997 年 導致心臟瓣膜嚴重受損 鹽酸苯丙醇胺 腎上腺素能藥物，可增加產熱，減少食欲 1950 年左右 2000 年 出血性/缺血性卒中、心肌梗死、高血壓危象 西布曲明 抑制去甲腎上腺素、5-羥色胺和多巴胺的

149、再攝取而增強飽食感，抑制食欲 1997 年 2010 年 神經紊亂、全身性損害、胃腸 道系統損害、中樞及外周神經 系統損害、心率及心律紊亂等 氯卡色林 鹽酸氯卡色林通過抑制食欲、增加飽腹感發揮減肥效果 2012 年 2020 年 可能會導致癌癥風險增高 數據來源：FDA 網站，中國知網，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 41/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 14：FDA 已獲批減重藥已獲批減重藥 藥物藥物 芬特明芬特明/苯丁胺苯丁胺 (Phentermine)奧利司他奧利司他(Orlistat)芬特明芬特明/托吡酯托吡酯(Phenter

150、mine/Topiramate)納曲酮納曲酮/安非他酮安非他酮 (Naltrexone/Bupropion)利拉魯肽利拉魯肽(Liraglutide)司美格魯肽司美格魯肽 （Semaglutide）塞美拉肽塞美拉肽 （Setmelanotide）商品名商品名 Ionamin,Sentis Xenical Qsymia Contrave Saxenda Wegovy Imcivree 批準日期批準日期 1959 1999 2012 2014 2014 2021 2020 公司公司 TEVA,CITIUS PHARMS 羅氏制藥（Roche）GSK VIVUS Currax 諾和諾德 諾和諾德 R

151、hythm Pharmaceuticals 藥效機理藥效機理 擬交感胺類藥物 胰腺和胃脂肪酶抑制劑 擬交感胺類藥物與降食欲、抗癲癇藥復合藥物 阿片類抗抑郁劑和氨基酮類抗抑郁劑復合藥物 GLP-1 受體激動劑 GLP-1 受體激動劑 黑皮質素-4 受體（MC4R）激動劑 適應人群適應人群 16 歲以上 12 歲以上 18 歲以上 18 歲以上 美國和歐洲可用于青少年（12歲至 17 歲）18 歲以上 6 歲以上 適應癥適應癥 1）BMI 30 kg/m2 或 2）BMI 27 kg/m2 至 30 kg/m2，存在一種或多種與體重相關的合并癥，如 2 型糖尿病、血脂異常、高血壓 罕見遺傳性肥胖癥

152、患者，包括 POMC 缺陷型肥胖癥和 LEPR 缺陷型肥胖癥 體重減輕體重減輕比例比例 6.6%（7.8%/1.2%）4.1%(10.2%/6.1%)8.80%2.50%（5%/2.5%）5.4%（8.0%/2.6%）12.4%(14.85%/2.41%)10%藥品費用藥品費用 22 美元，18.75mg/30 粒 803.15 美元（羅氏）120mg/90粒 192.81 美元，（7.5mg/46mg）30 粒 260.03 美元，（90mg/8mg）70 片 1430.01 美元，（18mg/3mL），5*3mL 1430.01 美元，（2.4mg/0.75mL），4*0.75mL 348

153、4.4 美元，10mg/瓶 使用方案使用方案 18.75mg/日 120mg，3次/日 3.75 mg/23 mg/d 14 天；然后加量至 7.5mg/46mg/d；最大劑量：15 mg/92 mg 每天 第 1 周早 1 片，晚 1 片；如可耐受，第 3 周早 2片，晚 1 片；第 4 周時早晚各 2 片，每天 2 次。最大劑量：2 片/次，2 次/日 起始劑量.6mg，可每周增 0.6mg直至最大劑量，最大劑量：3mg/d皮下注射。每周注射一次 0.25 mg，持續 4 周。在 4周內每隔一段時間，增加劑量，直到達到 2.4 mg 的劑量 皮下注射，每日 2mg 每月費用每月費用 22

154、美元 803.15 美元（羅氏）192.81 美元 445.77 美元 1430.01 美元 1430.01 美元 20906.4 美元 銷售情況銷售情況 超 30 億元（2019 年）123.28 億元（2022 年）109 億美元（2022 年）不良反應不良反應 口干、失眠、便秘、頭痛、疲勞、心跳加快、高血壓、睡眠困難 脂肪瀉、大便失禁、頻繁或緊急的排便、腸胃氣脹等 便秘，失眠，鼻咽炎，感覺異常，情緒障礙，睡眠障礙和口干癥 便秘，頭暈，頭痛，失眠，惡心和嘔吐。其他副作用包括：焦慮，腹瀉，血壓升高，震顫，抑郁，高血壓和口干癥 惡心，腹瀉，便秘，嘔吐，低血糖，頭痛，疲倦，頭暈等 惡心，腹瀉，嘔

155、吐，便秘，腹部疼痛，頭痛，疲倦等 注射部位反應，皮膚色素沉著，惡心，頭痛，腹瀉，腹痛，背痛，疲勞，嘔吐等 數據來源：醫藥魔方，藥品官網，諾和諾德年報，NCBI，公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 42/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 GLP-1R 靶向藥物目前是減重藥物的優解，市場潛力巨大靶向藥物目前是減重藥物的優解，市場潛力巨大。IQVIA Patient Link 測算，目前只有 2%的肥胖癥患者正在接受處方藥治療，而 2022 年在全球 7 個主要市場中約有 310 萬患者接受治療。2021 年，世界衛生組織預計每年至少有 28

156、0 萬人因超重或肥胖而死亡。肥胖癥患病率與一國的社會人口指數成正比，所以肥胖癥主要出現在富裕國家。自 1980 年以來，近 70 個國家的肥胖癥患病率增加了一倍，影響了全球 1.07 億兒童和 6.04 億成年人。這種增長背后的原因很復雜，但醫學專家普遍將其歸因于遺傳學和社會及環境變化之間的相互作用。因此，據據 IQVIA Forecast Link預測，至預測，至 2031年，年，GLP-1抑制劑的銷售額將超過抑制劑的銷售額將超過 170億美元億美元，年復合增長率為，年復合增長率為 15.6%（2021-2031 年）。年）。圖圖 42：全球肥胖癥藥物銷售額全球肥胖癥藥物銷售額，2017-2

157、031E 數據來源：IQVIA，東北證券 圖圖 43：2022 年年 7 個主要市場減肥藥的銷售額和接受藥物治療的患者比例個主要市場減肥藥的銷售額和接受藥物治療的患者比例 數據來源：IQVIA，東北證券 7 9 11 13 35 81 94 108 120 131 139 147 154 159 165 050100150200單位：億美元GLP-1其他 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 43/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 GLP-1R 藥物迭代優化，長效周制劑逐步代替短效日制劑，司美格魯肽銷售額增長藥物迭代優化，長效周制劑逐步代替短效日制劑，司美格

158、魯肽銷售額增長顯著。顯著。目前已上市 13 款 GLP-1 類多肽藥物，諾和諾德開發的司美格魯肽治療效果、安全性以及半衰期帶來的依從性（周制劑）都顯著優于同類產品。方便用藥、減少用藥頻率已成為患者需求，周制劑（度拉糖肽，司美格魯肽）顯著提高了患者依從性，市占率穩步提升，替代日制劑趨勢逐步顯現，簡便用藥已成未來發展趨勢，我們看好周制劑劑型的市場潛力。2021 年 6 月，該藥獲美國 FDA 批準用于長期體重管理。根據諾和諾德公告，司美格魯肽系列藥物在 2022 年實現銷售額約 109 億美元，2023 年 Q1 即實現 42 億美元銷售額，增長趨勢顯著。圖圖 44：已：已上市上市 GLP-1 激

159、動劑或類似物激動劑或類似物用法用法用量及藥效時長對比用量及藥效時長對比 數據來源：公司官網，藥品說明書，國家藥監局網站，FDA 網站，醫藥魔方，東北證券 減重需求巨大，減重需求巨大，司美格魯肽產能問題司美格魯肽產能問題目前成為目前成為困擾困擾，供不應求，供不應求。2023 年 5 月，諾和諾德宣布將 Wegovy 在美國針對新患者的起始劑量供應量減半，以應對市場供不應求的壓力。而導致司美格魯肽產能不足的原因主要在于工藝要求較高。諾和諾德的GLP-1 受體激動劑都是多肽類型，技術壁壘較高，這也就對制造商提出了極高的要求。2021 年 12 月，負責司美格魯肽注射器灌裝的合同制造商康泰倫特，就曾因

160、制造問題而暫時停止交付，諾和諾德也被迫暫停了司美格魯肽的銷售。減肥市場未被滿足的需求明顯。司美格魯肽司美格魯肽中國中國專利即將到期專利即將到期，華東醫藥等多家國內藥企入局，華東醫藥等多家國內藥企入局。目前，諾和諾德原研的初代產品利拉魯肽已過專利保護期，多家國內藥企已入局研發，由華東醫藥生產的首款國產利拉魯肽注射液已于 2023 年獲批上市。司美格魯肽化合物的中國專利期限由于 2022 年其中國專利被判無效，也將于 2026 年到期，這也使得更多企業入局司美格魯肽研發。國內已有 9 款司美格魯肽生物類似藥申報臨床，目前華東醫藥、麗珠醫藥和聯邦制藥進展較快，已將產品推至 III 期臨床，其中聯邦制

161、藥是目前唯一一家申報司美格魯肽生物類似藥減肥適應癥的企業。GLP-1R 雙靶雙靶/多靶多靶藥物藥物展示出優秀的有效性和安全性，預計展示出優秀的有效性和安全性，預計會對司美格會對司美格魯肽等魯肽等GLP-1R 單靶藥物形成迭代，單靶藥物形成迭代，將成為將成為未來未來減重藥物減重藥物的的主流主流。GLP-1R 和 GIP（葡萄糖依賴性促胰島素多肽）、GCGR（胰高血糖素受體）降糖機制協同作用，概念驗證已經證實，多款 GLP-1R 雙靶藥物展示出優秀的療效和安全性，多企業布局該藥物類型，禮來的替爾泊肽和禮來/信達生物的瑪仕度肽臨床進度較為領先，并展示出了優秀的臨床數據。藥品藥品商品名商品名原研公司原

162、研公司海外上市時間海外上市時間 中國上市時間中國上市時間 藥效類型藥效類型 用法用量用法用量半衰期半衰期艾塞那肽Byetta阿斯利康2005.42009.8短效每日2次利拉魯肽Victozza諾和諾德2010.12011.4短效每日1次利司那肽Lyxumia賽諾菲2013.22023.1短效每日1次阿必魯肽Tanzeum葛蘭素史克2014.4-長效每周1次度拉糖肽Trulicity禮來2014.92019.2長效每周1次利拉魯肽Saxenda諾和諾德2014.12-長效每周1次貝那魯肽誼生泰仁會生物-2016速效每日3次索馬魯肽注射Ozempic諾和諾德2017.122021.4長效每周1次艾

163、塞那肽Bydureon阿斯利康2012.12018.1長效每周1次洛塞那肽孚來美豪森藥業-2019.5長效每周1次索馬魯肽口服Rybelsus諾和諾德2019.9NDA短效每日1次索馬魯肽注射Wegovy諾和諾德2021.6NDA長效每周1次替爾泊肽Mounjaro禮來2022.5NDA長效每周1次貝那魯肽誼生泰仁會生物-NDA速效每日3次24h1115h2.74.3h120h112h120h0.2h165h110120h104121h34h165h120h0.2h 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 44/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 15：已

164、上市已上市 GLP-1 激動劑或類似物用法用量及藥效時長對比激動劑或類似物用法用量及藥效時長對比 藥品名稱藥品名稱 研發機構研發機構 靶點靶點 適應癥適應癥 最高研發階最高研發階段（全球）段（全球）最高研發階最高研發階段（中國）段（中國）替爾泊肽 禮來 GLP1/GIP 肥胖，慢性腎病，T2DM，NASH，心力衰竭 已上市 NDA LY3437943 禮來 GLP-1/GIP/GCGR 肥胖，T2DM II 期臨床 I 期臨床 瑪仕度肽 禮來/信達 GIP.1/GCGR 肥胖，T2DM II 期臨床 III 期臨床 NN9389 諾和諾德 GIP/GLP1 肥胖，T2DM II 期臨床-cot

165、adutide 阿斯利康 GLP-1/GCGR 糖尿病腎病，肥胖，T2DM,肝纖維化，NASH II/III 期臨床 I 期臨床 MEDI4166 阿斯利康 PCSK9/GLP-1 T2DM，高膽固醇血癥 II 期臨床-pemvidutide Altimmune GLP-1/GCGR 肥胖，NASH II 期臨床-BI 456906 勃林格殷格翰 GLP-1/GCGR 肥胖，T2DM，NASH，肝纖維化 II 期臨床 II 期臨床 CT-868 Carmot Therapeutics GLP.1/GIPR 肥胖，T2DM II 期臨床-HM15211 韓美藥業 GLP1/GIP/GCGR 肥胖

166、，NASH II 期臨床-efinopegdutide 默克 GLP-1/GCGR 肥胖，T2DM，NASH II 期臨床 I 期臨床 數據來源：公司官網，藥品說明書，醫藥魔方，東北證券 替爾泊肽：替爾泊肽：減重減重臨床數據優異臨床數據優異，已在國內申請上市的已在國內申請上市的 GLP-1R 雙靶藥物。雙靶藥物。Tirzepatide（替爾泊肽）是禮來公司的的 GLP-1R/GIPR 雙靶點激動劑，已于 2022 年 5 月 13 日由 FDA 批準上市。2023 年 6 月，三期臨床 SURMOUNT-2 的最新數據在 ADA 會議上公開，并同步發表在柳葉刀期刊上。結果顯示，替爾泊肽治療 7

167、2 周，療效持續深化，15mg 劑量組、10mg 劑量組、安慰劑組體重減輕 15.7%vs 13.4%vs 3.2%。10mg、15mg 替爾泊肽劑量組，治療 72 周 Hb1Ac 分別降低 1.97%、2.06%，空腹血糖分別降低 46.7mg/dL、49.2mg/dL，腰圍分別下降 11.2cm、13.8cm。血壓和血脂也都顯著下降。替爾泊肽為目前市場上最強療效的 GLP-1 類新藥，上市后放量速度遠超之前度拉糖肽和司美格魯肽，2023 年 Q1 銷售額 5.7 億美元，全年可能突破全年可能突破 30 億美元。億美元。2022 年 9 月，替爾泊肽已在國內申請上市用于糖尿病適應癥。請務必閱

168、讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 45/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 45：替爾泊肽臨床療效數據：替爾泊肽臨床療效數據 數據來源：2023ADA 大會，東北證券 瑪仕度肽（瑪仕度肽（IBI362）：GLP-1R/GCGR 雙靶藥物，減重雙靶藥物，減重 II 期臨床主要終點達成，期臨床主要終點達成，展展現出領先的有效性數據，現出領先的有效性數據，安全性數據良好。安全性數據良好?，斒硕入氖切胚_生物與禮來共同推進的一款 GLP-1R/GCGR 雙重激動劑。它是一種相關的長效合成肽，使用脂肪?；鶄孺溠娱L其作用持續時間，每周一次給藥。通過激活人體內廣泛分布的 G

169、LP-1R 和 GCGR而發揮生理作用，誘導體重減輕并增強葡萄糖耐量。除了 GLP-1R 激動劑具有促進胰島素分泌、降低血糖和減輕體重等作用外，Mazdutide 還可能通過 GCGR 的激活作用，使機體增加能量消耗并改善肝臟脂肪代謝。同時，瑪仕度肽實現了基于不同肥胖程度適應癥開發 6mg 和 9mg 雙規格個性化給藥方案，患者人群更加精準明確。之前公布的 I 期臨床結果顯示，它是全球首個減重幅度在給藥 12 周即超過 11.5%的減肥單藥，安全性良好。此次公布的 II 期臨床結果顯示，瑪仕度肽 9 mg 在中國肥胖受試者中的減重療效優效于安慰劑，治療 24 周后瑪仕度肽 9 mg 組體重較基

170、線的平均百分比變化與安慰劑組的差值達-15.4%；體重較基線的平均變化與安慰劑組差值為-14.7 kg；同時，瑪仕度肽 9 mg 組分別有 81.7%、65.0%、31.7%和 21.7%的受試者體重較基線下降至少 5%、10%、15%和 20%，而安慰劑組無受試者體重降幅達到 5%及以上。安全性方面，截至主要終點，瑪仕度肽 9 mg 組耐受性和安全性良好，脫落率低于安慰劑組，無受試者因不良事件提前終止治療，無嚴重不良事件發生。該 9mg 臨床試驗是全球首個在 24 周體重較安慰劑降幅突破 15%的 GLP-1 創新雙靶分子，展現出同類最優的減重效果，效果可媲美減重手術。II 期臨床有效性顯著

171、，安全性、耐受性數據結果良好，積極關注 48 周臨床結果。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 46/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 16：GLP-1R 靶向藥物減肥臨床數據靶向藥物減肥臨床數據 產品產品 利拉魯肽 度拉糖肽 司美格魯肽 替爾泊肽 BI-456906 瑪仕度肽（瑪仕度肽（IBI362）公司公司 諾和諾德 禮來 諾和諾德 禮來 勃林格殷格翰 信達生物/禮來 靶點靶點 GLP-1R GLP-1R GLP-1R GLP-1R/GIPR GLP-1R/GIPR GLP-1R/GCGR 研究階研究階段段 上市 上市 上市 sBLA II 期 朗

172、 用藥方用藥方式式 日制劑 周制劑 周制劑 周制劑 周制劑 周制劑 試驗名試驗名稱稱 AWARD-11 STEP1 SURMOUNT-2 NCT04667377 NCT04904913 試驗階試驗階段段 III 期 IIIa 期 III 期 II 期 II 期 II 期 入組人入組人群群 肥胖患者 2 型糖尿病患者 肥胖或超重成人 肥胖或超重的 2型糖尿病成人患者，BMI27kg/m2 肥胖或超重非糖尿病成人患者，BMI27kg/m2 中國超重或肥胖患者 中國肥胖受試者，BMI30 kg/m2 入組人入組人數數 1842 1961 938 387 230 80 體重基體重基線線 95.9kg

173、105.3kg 100.7kg 97kg 89.4kg 96.9kg 給藥方給藥方案案 52 周 36 周 68 周 72 周 46 周(20 周劑量爬坡+26 周維持劑量）24 周 24 周 對照組對照組 安慰劑 安慰劑 安慰劑 安慰劑 安慰劑 安慰劑 安慰劑 有效性有效性 無糖尿?。?.5%；有糖尿?。?.7%1.5mg、3mg、4.5mg 分別減輕3.1kg、4.0kg、4.7kg 體重下降16.9%高劑量（15mg):15.7%,15.6kg;低劑量(10mg):13.4%，13.5kg;安慰劑:3.3%，3.2kg 減重 5%以上患者比例:15mg-86.4%，10mg-81.6%，

174、安慰劑-30.5%體重下降 14.9%體重下降：3.0mg:7.21%，6.35kg;4.5mg:10.56%，9.07kg;6.0mg:11.57%，9.85kg;安慰劑:105%，1.08kg 減重 5%以上基者比例：3.0mg-58.1%，4.5mg-82.5%，6.0mg-80.3%，安慰劑-4.8%減重 10%以上患者比例:3.0mg-19.4%，4.5mg-49.2%，6.0mg-50.8%，安慰劑-0%減重 15%以上患者比例:3.0mg-9.7%，4.5mg-15.9%，6.0mg-26.2%，安慰劑-0%-15.4%，-14.7 kg;81.7%、65.0%、31.7%和21

175、.7%的 受試者體重較基線下降至少 5%、10%、15%和 20%，安慰劑組 0%安全性安全性 輕中度胃腸道反應如惡心、腹瀉、便秘、嘔吐 腹瀉和惡心(20-22%）;AE 導致停藥 10mg-3.8%，15mg-7.4%，安慰劑-3.8%1 例因 AE 終止治療且研究者判定與藥物無關；最常報告不良事件為輕中度一過性腹瀉、惡心、上呼吸道感染 耐受性和安全性良好，脫落率低于安慰劑組，無受試者 不良事件提前終止治療，無嚴重不良事件發生 數據來源：公司官網，醫藥魔方，公司業績展示，東北證券 瑪仕度肽減肥適應癥臨床進度國內領先，瑪仕度肽減肥適應癥臨床進度國內領先，療效數據優異，療效數據優異，商業化潛力巨

176、大商業化潛力巨大，展現，展現 BIC潛力，預計成為首個國產減重多肽藥物潛力，預計成為首個國產減重多肽藥物。我國目前僅有奧利司他膠囊正式獲批用于減肥適應癥，減肥市場需求龐大，亟需更多優秀藥物獲批。GLP-1R 藥物迭代優化，多款 GLP-1A 受體激動劑處于減肥臨床在研階段，全球范圍內，諾和諾德的司美格魯肽、禮來的替爾泊肽、和信達/禮來的瑪仕度肽目前處于相對領先位置，其中瑪仕度肽已于 2022 年 11 月 III 期臨床研究已完成首例受試者給藥。6mg 臨床預計將于2024 年底或 2025 年初獲批上市。司美格魯肽已于 2021 年獲 FDA 批準用于減肥適應癥，該系列產品 2022 年、2

177、023Q1 分別實現銷售額 585、292 億元銷售額。減重市場廣闊，瑪仕度肽減肥臨床進度國內領先，數據優異，商業化潛力巨大。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 47/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 46：瑪仕度肽臨床管線進度：瑪仕度肽臨床管線進度 數據來源：公司業績展示，東北證券 圖圖 47：GLP-1R 靶點藥物靶點藥物減重幅度對比減重幅度對比（安慰劑校正）（安慰劑校正）數據來源：公司公告，醫藥魔方，clinicaltrial.gov，NCBI，東北證券 圖圖 48：瑪仕度肽、司美格魯肽、替爾泊肽瑪仕度肽、司美格魯肽、替爾泊肽、利拉魯肽減重、利

178、拉魯肽減重臨床數據比較臨床數據比較 數據來源：公司官網，東北證券 11%6%8%11%11%15%8%11%15%21%17%15%17%3%11%22%15%14%6%15%8%5%0%5%10%15%20%25%56周12周16周24周28周68周12周16周24周72周24周20周4周24周48周46周12周4周68周36周12周6周利拉魯肽3.0mgSC GLP-1司美格魯肽2.4mgSC GLP-1替爾泊肽15mgSC GLP-1/GIPR瑪氏度肽9mgSC安慰劑矯正GLP-1/GIPRCagriSema2.4mgSCGLP-1/AMYPemvidutide2.4mgSCGLP/GC

179、GRretatrutide?SCGLP/GCGRBI456906?SCGIPR/GLP-1/GCGRAMG133420mgSCGLP-1/GIPRVK273510mgSCGLP-1/GIPR司美格魯肽50mg PO GLP-1orforglipron?POGLP-1danuglipron200mgPOGLP-1lotig-lipron180mgPOGLP-1臨床3期數據臨床2期數據臨床1期數據皮下注射皮下注射口服口服 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 48/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 口服口服 GLP-1 制劑制劑臨床數據同樣優秀臨床數據同樣優秀，

180、但是多肽口服生物利用度有限，價格或成限制，但是多肽口服生物利用度有限，價格或成限制因素。因素?？诜?GLP-1 靶向藥物同樣展示出了不錯的臨床數據。2023 年 6 月 24 日，禮來制藥在 ADA 會議上公布了 GLP-1R 小分子激動劑治療肥胖和糖尿病的二期臨床數據，該數據分別發表在柳葉刀和新英格蘭醫學期刊上。該二期臨床設置 4 個劑量：12mg、24mg、36mg、45mg，每天一次，治療 36 周，一共入組 272 例肥胖患者，基線平均體重為 108.7kg。36 周時，Orforglipron 治療組呈現劑量依賴性的體重減輕，45mg 劑量組減重 14.7%，相比于安慰劑組減重 12

181、.2%。同時，可以看到隨著治療繼續，體重持續減輕，意味著隨著治療繼續療效可以持續深化，安全性與肽類 GLP-1R激動劑類似?？诳诜┬偷?GLP-1 制劑依從性將比注射劑進一步提升，將解決許多肥胖患者的注射恐懼。但是多肽類藥物口服生物利用度有限，司美格魯肽口服片生物利用度僅不超過 1%，這導致其藥物成本相對較高，治療費用與注射劑相比將更為昂貴，這可能將限制口服 GLP-1 藥物的市場拓展和份額。圖圖 49：Orforglipron 臨床療效臨床療效 數據來源：2023 ADA 大會，東北證券 瑪仕度肽瑪仕度肽 2 型糖尿病型糖尿病臨床臨床治療效果優異，治療效果優異，減重、降糖雙重獲益減重、降糖

182、雙重獲益。II 期臨床研究結果顯示，在 20 周時，瑪仕度肽 6mg 組受試者 HbA1c 水平仍呈現持續下降的趨勢。在20 周時，瑪仕度肽 6mg 組中，HbA1c7.0%且體重較基線下降5%的受試者比例達49%，度拉糖肽 1.5mg 組為 12%，安慰劑組為 0%。同時，接受瑪仕度肽治療的受試者中觀察到 BMI 下降和多重代謝指標改善，包括腰圍下降，血脂、血壓和尿酸水平下降等?？傊?，IBI362 治療 2 型糖尿病整體安全耐受性良好，降糖減重效果明顯，且兼具多重代謝獲益。據統計，中國超過 5 億的肥胖和超重人群，包括 50%的糖尿病患者合并肥胖或超重，兼具多重獲益的 GLP-1R 激動劑在

183、國內外糖尿病指南的地位逐漸提升，減重對糖尿病長期病程管理的獲益明確，瑪仕度肽減重、降糖雙重獲益，預期將在糖尿病領域實現一定放量。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 49/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 表表 17：糖尿病治療用藥類型：糖尿病治療用藥類型 藥物類別藥物類別 治療機制治療機制 藥物名稱藥物名稱 藥物特點及適應人群藥物特點及適應人群 雙胍類 通過恢復肝細胞膜 G 蛋白實現胰島素對腺苷環化酶的抑制，可減少腸道對葡萄糖吸收和肝糖輸出，從而改善胰島素敏感性。同時還可增加脂肪、組織等外周組織對葡萄糖的攝取和利用，進而促進糖無氧酵解。二甲雙胍 首選藥物；

184、胰島素聯合二甲雙胍應用可減少胰島素用量，降低大血管事件風險；腎臟疾病、其他原因引起的腎功能障礙、肝功能不全、嚴重感染、外科大手術、臨床合并低血壓和缺氧等患者禁用?；请孱?是通過與胰島 細胞膜外側特異性受體結合，以抑制細胞膜 ATP 敏感性鉀離子通道關閉，減少鉀離子外流，提高細胞內鉀離子濃度，啟動胰島 細胞釋放胰島素，以進一步實現降血糖作用。格列本脲 格列美脲 格列齊特 格列吡嗪 格列喹酮 中長效制劑：適用于空腹血糖升高為主的患者；短效制劑：適用于餐后血糖升高為主的患者。噻唑烷二酮類 作用于胰島素受體胰島素結合位點的細胞內靶部位后，可減少胰島素抵抗，提高外周組織糖利用率，進而降低血糖和 HbA1

185、c。羅格列酮 吡格列酮 臨床應用安全有效性存在爭議。氯茴苯酸類 通過與胰島 細胞膜上特定的定位點結合，可以促進細胞模上 ATP 依賴性鉀通逋關閉，實現 細胞去極化，使鈣通道開放，內流鈣離子水平升高，最終促進胰島素的分泌。瑞格列奈 那格列奈 米格列奈 必須餐前服用：起效快；風險低。-糖苷酶抑制劑類 通過抑制小腸刷狀緣葡萄糖苷酶活性，以延緩雙糖、多糖向單糖轉化過程，進而實現降低餐后血糖水平的目的。阿卡波糖 伏格列波糖 米格列醇 需要在進食第一口食物后立即給藥:最適用以碳水化合物為主食的糖尿病患者。二肽基肽酶抑制劑類 主要表達于腎臟，是一種多功能跨膜糖基化蛋白。因其可降解 GLP-1，從而抑制其原有

186、的作用。西格列汀 沙格列汀 維格列汀 利格列汀 阿格列汀 具有良好的治療安全性，但是其是否對免疫系統產生不良影響還需要進一步研究。SGLT-2 抑制劑類 通過特異性抑制腎臟對葡萄糖的再吸收，不依賴胰島 細胞的功能異常。達格列凈 恩格列凈 卡格列凈 其作用在血糖水平較低時藥效減弱，很大程度降低低血糖的風險。但是其選擇性較差、代謝不穩定性尚未完全明確。GLP-1R 激動劑類 通過回腸內分泌細胞分泌，促進胰島素分泌，減少胃腸蠕動，抑制胃排空，進而有效控制食欲，促進血糖控制、減輕體重 艾塞那肽 利拉魯肽 利司那肽 貝那魯肽 司美格魯肽 二甲雙胍和/或磺脲類藥物治療血糖仍控制不佳、或合并超重、肥胖的 2

187、 型糖尿病患者及低血糖風險較高的患者等，隨著臨床治療療程的延長，藥物不良反應逐漸減輕。胰島素類 胰島素及其類似物通過與胰島素受體結合，以抑刺肝糖原分解、肝糖原異生，減少肝輸出葡萄糖，促進肝攝取葡萄糖和肝糖原合成，增加肌肉、脂肪組織攝取葡萄糖和氨基酸，提高蛋白質和脂肪的儲存與合成。胰島素 依據來源可分為動物胰島素、人胰島素以及胰島素類似物，其中動物胰島素容易發生過敏反應，人類胰島素相比來說免疫活性較低。數據來源：藥品說明書，糖尿病診療指南，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 50/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 50：糖尿病治療：糖尿病治療

188、用藥路徑用藥路徑 數據來源：2022 年版中國老年 2 型糖尿病防治臨床指南，東北證券 圖圖 51：IBI3622 型糖尿病治療療效型糖尿病治療療效 數據來源：公司官網，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 51/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 3.銷售團隊精細化管理初見成效，國際合作彰顯綜合實力銷售團隊精細化管理初見成效，國際合作彰顯綜合實力 3.1.精細化商業管理模式卓有成效，銷售推廣費用顯著下降 2022 年公司銷售及市場推廣費用 25.91 億元，全年銷售費用率 56.9%，相較 2021 年同期銷售費用率 61.4%下降 4.5%，20

189、22 年實現產品銷售費用率 62.6%，相較 2021年同期產品銷售費用率 65.5%下降 2.9%。這主要是得益于 2022 年公司制定了更加科學化的商業管理模式，進行了組織架構的改動、產品組合的改動和精細化管理，有效改善了銷售推廣效率，預期 2023 年銷售費用率將進一步下降。公司成立商業化團隊至今四年，已建立近 3000 人的銷售團隊及專業的配套支持體系，覆蓋超過 5000家醫院及 1000 多間直達患者病房，通過多款高質量的抗腫瘤產品和廣闊的全國市場渠道，公司商業化腳步逐漸加快，為廣泛的患者群體提供高質量治療方案。圖圖 52：公司銷售費用（億元）及銷售費用率：公司銷售費用（億元）及銷售

190、費用率 圖圖 53：2021-2022 公司產品銷售費用率（公司產品銷售費用率（%）數據來源：公司年報，東北證券 數據來源：公司年報，東北證券 3.2.自主研發與外部引進相結合，彰顯公司平臺型能力及價值 從產品開發模式來看，目前商業化產品中，四款產品屬于自主研發，同時與其他企業合作進行全球商業化布局，其余四款產品屬于合作開發和外部引入相結合，包括與Incyte、禮來制藥、亞盛醫藥進行合作，信達負責中國的商業化。公司同時拓展國內和海外的合作，引進多款產品，并合作開展臨床試驗。信達生物近 10 年完成約 30筆藥品相關交易（其中近 20 筆海外交易），其中近 2 年通過 licence-in 等方

191、式從禮來、賽諾菲、禮來、UNION therapeutics 等多家藥企引入了 10 余款海外創新藥物產品，覆蓋 ROS1、Bcr-Abl T315I、VEGFR2、RET、IL-2 等多個靶點，主要集中在抗腫瘤和免疫領域。多項戰略合作持續補充產品管線和公司現金流，信達生物不斷的合作將使其持續獲益，市場空間不斷擴大。6.93 13.41 26.20 25.91 66.1%34.9%61.4%56.9%68.2%56.6%65.5%62.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0510152025302019202020212022銷售費用銷售費用率產品銷售費用率65.5 68.

192、5 56.9 0102030405060708020212022H12022H2 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 52/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 圖圖 54：信達生物海外合作：信達生物海外合作 數據來源：2022 年度業績匯報，東北證券 表表 18：信達生物：信達生物近期近期重點重點合作合作 時間時間 轉讓方轉讓方 受讓方受讓方 藥品匯總藥品匯總 總交易總金總交易總金額（百萬）額（百萬）首付款（百萬）首付款（百萬）里程碑付款（百里程碑付款（百萬）萬）2023/6/26 信達生物 榮昌生物 信迪利單抗、RC88、RC108 0.00USD 0.0

193、0USD 0.00USD 2022/12/15 LG Chem 信達生物 tigulixostat 95.50USD 10.00USD 85.50USD 2022/8/4 Sanofi 信達生物 tusamitamab ravtansine,THOR-707 0.00USD 0.00USD 84.22USD 2022/3/27 Eli Lilly 信達生物 pirtobrutinib,雷莫西尤單抗,塞普替尼 0.00USD 45.00USD 0.00USD 2022/1/18 Amagma 信達生物 0.00USD 0.00USD 0.00USD 2022/1/10 信達生物,馴鹿醫療 San

194、a Biotechnology 伊基侖賽 204.00USD 0.00USD 204.00USD 2021/9/28 UNION therapeutics 信達生物 orismilast 267.00USD 20.00USD 247.00USD 2021/9/2 勁方醫藥 信達生物 GF-105 312.00USD 22.00USD 240.00USD 2021/8/26 Bolt Biotherapeutics 信達生物 0.00USD 5.00USD 0.00USD 2021/7/14 亞盛醫藥 信達生物 奧雷巴替尼 245.00USD 30.00USD 115.00USD 2021/6/

195、28 Synaffix 信達生物 0.00USD 0.00USD 0.00USD 2021/6/1 葆元醫藥 信達生物 他雷替尼 189.00USD 0.00USD 0.00USD 2021/1/18 信達生物 Etana 達攸同(貝伐珠單抗)0.00USD 0.00USD 0.00USD 數據來源：公司公告，醫藥魔方，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 53/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 4.盈利預測、投資建議與風險提示盈利預測、投資建議與風險提示 4.1.盈利預測 信達生物的主要業務涉及藥品的研發、生產和銷售，并伴有部分合作收入，公司產品

196、主要聚焦抗腫瘤、代謝、免疫和其他治療領域，預計 3 年內 10 余款產品貢獻產品收入，按照公司各主要產品管線進行拆分預測。表表 19：信達生物營收預測：信達生物營收預測 產品名產品名 產品狀態產品狀態 2022A 2023E 2024E 2025E 達伯舒（信迪利單抗）批準 21 23 25 26 達攸同（貝伐珠單抗）批準 15 16 17 15 達伯華（利妥昔單抗）批準 3 3.3 4 3 蘇立信（阿達木單抗）批準 1.4 1.5 2 1.4 耐立克（奧雷巴替尼）批準 0.8 1.5 3 5 希冉擇（雷莫蘆單抗）批準 0.1 1.5 2 3 達伯坦（佩米替尼）批準 0.1 0.1 0.2 0

197、.3 睿妥（塞普替尼）批準 0.3 0.5 0.7 IBI306（PCSK9）NDA 1 2.5 3.5 CT103A（BCMA CAR-T）NDA 0.5 1.5 2 IBI376（PI3K）NDA 0.2 0.4 IBI351(KRAS G12C)關鍵/III 期臨床 2 IBI362(GLP1/GCGR)關鍵/III 期臨床 20 IBI344(ROS1)關鍵/III 期臨床 1 IBI112(IL-23)關鍵/III 期臨床 IBI126(CEACAM5 ADC)關鍵/III 期臨床 總產品收入（億元）總產品收入（億元）41.4 48.7 57.9 83.3 合作收入（億元）合作收入（

198、億元）4.2 4.6 5 5.5 總營收（億元）總營收（億元）45.6 53.3 62.9 88.8 總營收同比增速（總營收同比增速（%）6.7%16.9%18.0%41.2%數據來源：公司公告，東北證券 4.2.投資建議 公司作為創新藥行業內領先企業，自主研發實力強勁，技術平臺優勢明顯，核心產品銷售穩定增長，管理團隊經驗豐富，商業化團隊降本增效，臨床適應癥管線穩定推進，收入增長預期相對明確。預計 2023-2025 年實現收入 53.28/62.94/88.84 億元，每股收益-0.91/-0.44/0.01 元/股，維持“買入”評級。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明

199、 54/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 4.3.風險提示 1、創新藥研發進度不及預期。盡管相關靶點臨床機制研究已被證明可行，臨床研究仍舊具有研發進展不順利風險。2、藥物審評進展不及預期。受藥品審評審批相關因素影響，相關藥品上市時間可能不達預期。3、創新藥同類競爭。受到相同適應癥相同或類似靶點機制研發因素影響，公司市場占有率可能受到相關競爭產品影響。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 55/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 Table_Forcast 資產負債表（百萬元）資產負債表（

200、百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 利潤利潤表（百萬元）表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 11,507 10,017 10,234 11,922 營業總收入營業總收入 4,557 5,328 6,294 8,884 現金 1,016 385-622-721 營業成本 931 1,224 1,713 2,398 應收賬款 575 111 210 247 銷售費用 2,591 2,930 2,832 3,465 存貨 1,429 2 6 14 管理費用 0 0 0 0 其他 8,486 9,519 10,640 12,383 財務費用

201、-88 0 0 0 非流動資產非流動資產 6,082 6,826 7,646 8,428 固定資產 3,411 3,815 4,272 4,703 營業利潤-3,122-1,490-769-89 無形資產 1,317 1,567 1,882 2,164 利潤總額-2,170-1,378-657 23 租金按金 296 345 343 367 所得稅 9 28 13 0 使用權資產 其他 1,058 1,098 1,149 1,195 凈利潤凈利潤-2,179-1,406-670 23 資產總計資產總計 17,589 16,843 17,880 20,351 少數股東損益 0 0 0 0 流動負

202、債流動負債 3,499 4,040 5,629 7,959 短期借款 888 1,588 2,388 3,588 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤-2,179-1,406-670 23 應付賬款 326 12 5 7 EBITDA-1,939-1,378-657 23 其他 2,286 2,440 3,236 4,364 EPS（元）-1.46-0.91-0.44 0.01 非流動負債非流動負債 3,360 3,360 3,360 3,360 長期借款 2,215 2,215 2,215 2,215 租賃負債 其他 1,144 1,144 1,144 1,144 主要財務比率主要財務比率 20

203、22A 2023E 2024E 2025E 負債合計負債合計 6,859 7,400 8,989 11,318 成長能力成長能力 少數股東權益 0 0 0 0 營業收入 6.7%16.9%18.1%41.2%股本 0 0 0 0 營業利潤 0.3%-52.3%-48.4%-88.5%留存收益和資本公積 10,748 9,461 8,909 9,051 歸屬母公司凈利潤 30.6%35.5%52.3%103.4%歸屬母公司股東權益 10,730 9,443 8,891 9,032 獲利能力獲利能力 負債和股東權益負債和股東權益 17,589 16,843 17,880 20,351 毛利率 79

204、.6%77.0%72.8%73.0%凈利率-47.8%-26.4%-10.7%0.3%現金流量表現金流量表（百萬元）（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E ROE-20.3%-14.9%-7.5%0.3%經營活動凈現金流經營活動凈現金流-1,919 1,002 35 799 ROIC-16.4%-10.6%-5.0%0.2%凈利潤-2,179-1,406-670 23 償債能力償債能力 折舊攤銷 319 0 0 0 資產負債率 39.0%43.9%50.3%55.6%少數股東權益 0 0 0 0 凈負債比率 19.5%36.2%58.8%72.2%營運資金變動及其他-59 2

205、,408 706 776 流動比率 3.29 2.48 1.82 1.50 速動比率 2.62 2.44 1.81 1.49 投資活動凈現金流投資活動凈現金流-1,435-2,453-1,961-2,216 營運能力營運能力 資本支出-1,382-654-772-713 總資產周轉率 0.27 0.31 0.36 0.46 其他投資-53-1,798-1,189-1,504 應收賬款周轉率 5.90 15.53 39.27 38.92 應付賬款周轉率 3.58 7.24 199.06 420.00 籌資活動凈現金流籌資活動凈現金流 2,892 700 800 1,200 每股指標（元）每股指標

206、（元）借款增加 687 700 800 1,200 每股收益-1.46-0.91-0.44 0.01 普通股增加 2,131 0 0 0 每股經營現金-1.25 0.65 0.02 0.52 已付股利 0 0 0 0 每股凈資產 6.96 6.13 5.77 5.86 其他 74 0 0 0 估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額-343-632-1,007-99 P/E-21.11-30.15-63.21 1869.88 P/B 4.41 4.49 4.77 4.69 EV/EBITDA-25.47-33.23-72.43 2114.60 資料來源：東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明

207、請務必閱讀正文后的聲明及說明 56/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 劉宇騰：中國人民大學經濟學碩士。曾任職于華創證券研究所。2021 年加入東北證券。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%

208、以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢

209、 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 57/57 信達生物信達生物/港股公司報告港股公司報告重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅

210、供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630