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1、 證券研究報告|公司深度報告 2023 年 09 月 25 日 強烈推薦強烈推薦（首次）（首次）自主內飾領先企業自主內飾領先企業，產品產品+客戶鑄就核心競爭力客戶鑄就核心競爭力 中游制造/汽車 目標估值：NA 當前股價：48.66 元 公司是自主內飾領先企業，同時為乘用車和商用車配套儀表板總成和門內護板公司是自主內飾領先企業，同時為乘用車和商用車配套儀表板總成和門內護板總成等內外飾件總成等內外飾件。在商用車中在商用車中/重卡重卡領域，公司核心產品以領域，公司核心產品以 20%+的市占率居于的市占率居于領先地位。在乘用車領域，領先地位。在乘用車領域，隨著公司隨著公司積極擴展新能源領域客戶積極擴展

2、新能源領域客戶，2022 年年國際知國際知名電動車企業名電動車企業和比亞迪分別躍升成為公司第和比亞迪分別躍升成為公司第 2 和和 5 大客戶，為公司乘用車內飾大客戶，為公司乘用車內飾件成長賦能件成長賦能。由于乘用車的市場容量較商用車市場容量更大，由于乘用車的市場容量較商用車市場容量更大，公司公司未來業績有未來業績有望迎來更大的上升空間望迎來更大的上升空間，首次覆蓋給予，首次覆蓋給予“強烈推薦強烈推薦”投”投資評級資評級。深耕內飾領域二十余載深耕內飾領域二十余載，產品品類及客戶資源豐富，產品品類及客戶資源豐富。在產品端，公司擁有豐富的汽車飾件產品，主要包括儀表板總成、頂置文件柜總成、門內護板總成

3、、立柱護板總成、流水槽蓋板總成和保險杠總成等，這些產品都已經在商用車和乘用車應用領域實現了覆蓋。從細分產品角度來看，公司儀表板總成和門板總成業務發展迅速，兩項業務收入由 2020 年的 15.9 億元和 4.5 億元提升至 2022 年的 35.8 億元和 10.9 億元，復合增長率分別為 50.2%、56.4%。在客戶端，公司已與吉利汽車、上汽集團、奇瑞汽車、一汽大眾、上汽大眾、廣汽集團等知名乘用車企業，以及一汽集團、東風集團、中國重汽、陜汽集團、北汽福田等國內前五大中、重型卡車企業均形成長期穩定的合作關系。此外，公司把握汽車行業智能化、電動化轉型的機遇，不斷擴寬客戶范圍。內飾行業內飾行業景

4、氣度不減，附加值提升帶動行業上行。景氣度不減，附加值提升帶動行業上行。從需求側來看，國內乘用車市場進入穩定發展階段，但消費潛力仍然巨大、中長期將以穩定增長為主，商用車市場在疫情因素消散及出口進程加快的背景下，將進入上行周期。且消費端和車企對飾件產品要求的提高，進一步提升了產品的附加值，促進汽車飾件行業的整體上行。從供給端來看，本土飾件企業產品質量逐步增強，相對于外/合資供應商有一定的成本優勢，自主供應商有望以自主品牌車企為突破口，逐步進入合資、外資乘用車制造商的供應體系，有效提升本土飾件企業在行業中的競爭地位。同時賦能乘用和商用領域同時賦能乘用和商用領域，促進促進市占率穩步提升。市占率穩步提升

5、。（1）在乘用車板塊，21-23年公司儀表板總成在乘用車市場的市占率分別為 5.6%、8.7%和 14.0%，主要主要受益于公司積極拓展新能源領域客戶，目前國際知名品牌電動車企業和比亞迪已進入公司前五大客戶列表，且公司已取得蔚來、極氪、合創等新勢力品牌項目定點，躋身國內第一梯隊飾件供應商行列，促進公司乘用車產品市占率明顯提升。（2）在商用車板塊，公司是國內商用車飾件的龍頭企業，具備較強的研發實力和客戶認證優勢，在增速較高的卡車領域客戶覆蓋國內前五大中、重卡整車廠，核心產品儀表板總成市場占有率超過 20%，商用車板塊的穩定發展將為公司帶來廣闊的業務機會。通過可轉債加碼產能，通過可轉債加碼產能，提

6、升上海及合肥周邊配套能力提升上海及合肥周邊配套能力。從公司的產能布局來看，公司已在國內 19 個城市、馬來西亞和新加坡設立了生產制造基地，大幅提高了產品供應效率，提升產品準時交付能力，且從 2022 年底的產能利用率情況來看，公司各產品產能利用率均處于 90%上下，因此 23 年公司通過可轉債項目在上海和合肥地區擴充產能，進一步搶占市場份額，強化規模效應。其中，上海地區有上汽集團、上汽大眾、國際知名電動車企業等知名車企，基礎數據基礎數據 總股本（百萬股）487 已上市流通股（百萬股）487 總市值（十億元）23.7 流通市值（十億元）23.7 每股凈資產（MRQ）8.9 ROE（TTM）15.

7、6 資產負債率 58.4%主要股東 江蘇新泉志和投資有限公司 主要股東持股比例 26.09%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現-3 25 27 相對表現-2 31 30 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 汪劉勝汪劉勝 S1090511040037 楊獻宇楊獻宇 S1090519030001 -20-1001020304050Sep/22Jan/23May/23Sep/23(%)新泉股份滬深300新泉股份新泉股份（603179.SH）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 公司在上海地區的擴建項目有利于滿足周邊整車客戶的業務合作需求，該項目預計建設期為 2 年。在合肥

8、地區，比亞迪、蔚來、大眾、長安等眾多新能源汽車整車廠商陸續在合肥新增或擴大生產基地，公司在合肥基地的建設項目，有利于實現對合肥及周邊整車廠提供本地配套服務。首次覆蓋給予首次覆蓋給予“強烈推薦強烈推薦”投資投資評級評級。公司積極布局新能源乘用車領域，產品市占率不斷提升，規模效應帶來有效的成本控制，驅動公司營收和利潤表現向上。同時公司向墨西哥工廠進行增資，有效擴充海外產能，國內國外市場皆有向上空間。預計 23-25 年公司分別實現歸母凈利潤 8.1、10.5 和 13.2億元，同比+71.6%、30.6%和 25.6%。首次覆蓋給予“強烈推薦”投資評級。風險提示：風險提示：（1）汽車行業發展不及預

9、期。行業整體發展情況將對公司業績產生一定影響，給公司經營帶來不確定性；（2）主要客戶集中度過高。公司來自于核心客戶的銷售額占主營業務收入的比例較高，若主要客戶經營狀況發生較大波動將對公司業績產生較為顯著的影響；（3）原材料價格波動風險。公司產品所需的主要原材料包括塑料粒子、面料、外協件等，相關主、輔原材料的價格波動將給公司的生產經營帶來明顯影響。（4）外協定制單元件占比較高帶來的管控風險等。財務財務數據數據與與估值估值 會計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入(百萬元)4613 6947 10212 13224 16530 同比增長 25%51%47

10、%29%25%營業利潤(百萬元)311 537 913 1188 1489 同比增長 8%73%70%30%25%歸母凈利潤(百萬元)284 471 807 1054 1324 同比增長 10%66%71.6%30.6%25.6%每股收益(元)0.58 0.97 1.66 2.16 2.72 PE 83.5 50.4 29.4 22.5 17.9 PB 6.4 5.8 5.0 4.3 3.6 資料來源：公司數據、招商證券 2WgVnXjWbWjZnRsOnQ9P9RbRmOpPnPtQjMmMwPfQtRoQ8OrQrQMYoMoMNZqQmO 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 正文正

11、文目錄目錄 一、深耕汽車內飾領域，產品+客戶鑄就核心競爭力.5 1、深耕內飾領域二十余載，是自主內飾的領先企業.5 2、產品涵蓋乘用和商用領域，主要供應內外飾總成產品.6 3、客戶資源豐富，切入新能源主機廠助力結構優化.7 4、營收利潤實現快速增長，整體盈利能力呈上升趨勢.8 二、行業市場空間廣闊，自主供應商競爭力加強.10 1、內外飾是車身的重要構件，具備裝飾和保護功能.10 2、內飾領域競爭較為激烈，自主供應商競爭力不斷提升.11 3、行業進入穩定發展階段，附加值提升帶動行業上行.13 三、乘用車領域市占率提升，優質客戶貢獻增量.14 1、打造平臺化供應體系，主要產品 ASP 呈上升趨勢.

12、14 2、客戶結構不斷優化，乘用車領域市占率顯著提升.16 3、國內外廣泛建有基地，通過可轉債項目繼續加碼.17 四、盈利預測.19 五、風險提示.20 圖表圖表目錄目錄 圖 1：公司發展歷程一覽圖.5 圖 2：公司股權結構圖（截至 2023 年中報）.5 圖 3：公司主要產品介紹.6 圖 4：2017-2022 年公司各領域業務收入情況（億元）.7 圖 5：2017-2022 年公司乘用車業務收入占比（%）.7 圖 6：公司主要合作客戶一覽.7 圖 7：2022 年公司主要客戶營收占比情況（%）.7 圖 8：公司近 5 年國內外業績情況（億元、%）.8 圖 9：公司近 5 年境內各地區業績占

13、比情況（%）.8 圖 10：公司歷年營收及增速（億元、%）.8 圖 11：公司歷年歸母凈利潤及增速（億元、%）.8 圖 12：公司歷年毛/凈利率情況（%）.9 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 圖 13：公司歷年期間費用率情況（%）.9 圖 14：公司研發費用及增速（億元、%）.9 圖 15：公司歷年累計專利情況.9 圖 16：汽車內飾主要產品.10 圖 17：汽車飾件產業鏈一覽圖.10 圖 18：公司主要原材料和原油指數走勢.10 圖 19：汽車飾件行業的主要壁壘.11 圖 20：我國歷年乘/商用車銷量及增速（萬輛、%）.13 圖 21：公司產品的發展歷程及未來規劃.14 圖 22：

14、公司各類產品銷量情況（萬套）.14 圖 23：公司儀表板銷量變動情況（萬套）.14 圖 24：公司各產品的銷售均價走勢（元/套）.15 圖 25：公司儀表板銷售均價變動情況（元/套）.15 圖 26：公司乘用車產品毛利率（%）.15 圖 27：公司商用車產品毛利率（%）.15 圖 28：公司儀表盤總成各市場市占率變化情況（%）.16 圖 29：公司前五大客戶營收及占比（億元、%）.16 圖 30：主要主機廠客戶的整車銷量增速（%）.16 圖 31：公司各產品產能及產能利用率情況（萬模次、%）.18 表 1：汽車飾件行業主要競爭企業.11 表 2：自主汽車內飾行業主要上市公司一覽.12 表 3：

15、公司控股子公司及分公司情況.17 表 4：公司 2023 年可轉債項目募資用途（萬元）.18 表 5：公司營業收入分業務拆分情況（單位：百萬元、%）.19 附：財務預測表.21 敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 一、一、深耕汽車深耕汽車內飾領域內飾領域，產品產品+客戶鑄就核心競爭力客戶鑄就核心競爭力 1、深耕內飾領域二十余載深耕內飾領域二十余載，是自主內飾的領先企業是自主內飾的領先企業 二十二十余余年年奮力奮力耕耘，成就汽車飾件專家耕耘，成就汽車飾件專家。公司于 2001 年 4 月在江蘇常州創立，在汽車飾件行業深耕二十余年，是汽車飾件整體解決方案提供商，且連續 16 年（2007-2

16、022 年）被中國汽車報社評為全國百家優秀汽車零部件供應商。公司目前擁有豐富的汽車飾件產品系列，其主要包括儀表板總成、頂置文件柜總成、門內護板總成、立柱護板總成、流水槽蓋板總成和保險杠總成等，這些產品都已經在商用車和乘用車應用領域實現了覆蓋。目前公司在國內擁有 24 家分子公司，海外 3 家分子公司，1 個省級技術中心，1 個通過國家 CNAS 認證的實驗中心，全國百家優秀汽車零部件供應商之一。圖圖 1：公司發展歷程一覽圖公司發展歷程一覽圖 資料來源：公司官網、招商證券 公司股權結構公司股權結構較為較為穩定穩定，實控人直間接合計持股，實控人直間接合計持股 37.2%。截止 2023 年中報，江

17、蘇新泉志和投資有限公司為公司控股股東，持股比例為 26.1%，唐敖齊和唐志華分別持有江蘇新泉志和投資 51.0%和 49.0%的股權，為公司實際控制人，其中唐志華直接持有公司 11.1%的股權，實控人合計持有公司股份為 37.2%。此外，唐美華與唐志華系姐弟關系，唐美華直接持股 1.9%，江蘇新泉汽車飾件股份有限公司第二期員工持股計劃為公司實施的員工持股計劃，直接持股 1.4%。圖圖 2：公司股權結構：公司股權結構圖圖（截至（截至 2023 年年中報中報）資料來源：公司公告、iFinD、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 2、產品涵蓋乘用和商用領域，產品涵蓋乘用和商用領域，主要

18、供應主要供應內外飾內外飾總成產品總成產品 公司公司同時布局乘用車和商用車領域同時布局乘用車和商用車領域，產品產品矩陣矩陣豐富豐富。公司堅持“技術創新、結構優化、持續發展”的經營理念，產品在乘用車和商用車領域全覆蓋。其中，公司在乘用車領域產品主要涉及立柱護板總成、流水槽蓋板總成、保險杠總成、儀表板總成門、內護板總成等，在商用車領域產品主要涉及頂置文件柜總成、門內護板總成、儀表板總成等。在乘用車領域，公司將持續深耕自主乘用車品牌市場，并積極開拓合資和外資乘用車品牌的中高端市場和海外市場。同時，公司在商用車領域將繼續專注于中、重型卡車等商用車市場，保持行業領先地位。圖圖 3：公司主要公司主要產品介紹

19、產品介紹 資料來源：公司公告、招商證券 22 年商用車業務短暫承壓，年商用車業務短暫承壓，乘用車業務領域乘用車業務領域營收營收迅速提升迅速提升。從公司業務構成來看，公司乘用車業務穩定貢獻 60%以上營收，2022 年度公司營收為 69.5 億元，同比增長 50.6%。受益于乘用車領域下游客戶不斷放量，公司乘用車業務實現快速增長，由 2020 年的 22.6 億元提升至 58.8 億元。在商用車細分領域，受行業因素影響，收入由 2020 年的 9.1 億元下降至 2022 年的 3.7 億元。從細分產品角度來看，公司儀表板總成和門板總成業務發展迅速，兩項業務收入由 2020 年的21.9 億元和

20、 5.1 億元提升至 2022 年的 45.6 億元和 12.8 億元，復合增長率分別為 44.4%、58.8%。公司以公司以乘用車業務乘用車業務為焦點，大力發展儀表板為焦點，大力發展儀表板和門內護板和門內護板等核心產品等核心產品。在乘用車業務的細分產品中，儀表板總成（公司第一大收入來源）是所有產品的核心，公司也是最早自主開發并規?；a隱式氣囊儀表板的企業，該項產品收入由 2017年的 9.6 億元提升至 2022 年的 43.0 億元，復合增長率為 34.9%，且其 2022 年在乘用車業務中收入占比高達 73.1%。2022 年乘用車業務中的門內護板總成產品（公司第二大收入來源）收入也創

21、下新高，達 12.5 億元，且該項業務收入占比在近 3 年始終穩定在 20%左右。此外，公司立柱總成、保險桿總成和落水槽業務規模相對較小。敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 圖圖 4：2017-2022 年公司各領域業務收入情況（億元）年公司各領域業務收入情況（億元）圖圖 5：2017-2022 年公司乘用車業務收入占比（年公司乘用車業務收入占比（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 3、客戶資源豐富，切入新能源主機廠助力結構優化客戶資源豐富，切入新能源主機廠助力結構優化 公司擁有優質的客戶資源，公司擁有優質的客戶資源，竭力提供竭力提供卓越的卓越的產品和服務產品

22、和服務。公司成立之初立足于汽車零部件產業集中的長三角地區，以儀表板總成為核心產品，迅速與一汽集團等汽車制造商合作。隨著技術水平、生產工藝和服務能力的提升，公司逐步擴大了汽車飾件產品的應用范圍，在商用車市場（以中、重型卡車為代表）迅速占據先機，并成為該領域汽車飾件總成服務的領先企業。同時，公司的產品也逐漸應用于乘用車領域，成為部分乘用車制造商的核心零部件供應商。目前，公司與國內前五大中、重型卡車企業（如一汽解放、北汽福田、陜西重汽、中國重汽、東風汽車等）以及吉利汽車、奇瑞汽車、上海汽車、一汽大眾、上海大眾、廣汽集團、比亞迪、理想汽車、蔚來汽車、長安福特、江鈴福特、長城汽車等國內外知名品牌電動車企

23、業建立了良好的合作關系。圖圖 6：公司主要合作客戶公司主要合作客戶一覽一覽 圖圖 7：2022 年公司年公司主要客戶營收占比情況主要客戶營收占比情況（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 國際化探索初見成效，國內國際化探索初見成效，國內華東地區為華東地區為公司創收主力公司創收主力。從國內外角度來看，2022年公司境內收入再創新高，達到 56.5 億元，同比增長 47.9%。公司自 2019 年開始海外業務后，不斷引進和培養具備目標市場國家語言、文化、技術、營銷和管理能力的國際化人才，期間營收不斷增長，收入占比持續攀升，并在 2022 年實現 6.1 億元收入，占比相較

24、 2019 年提高 8.7%。從國內地區角度來看，江蘇所在的華東地區是公司總部所在地，2022 年華東地區營收占比高達 74.2%，且在近 5 年始終保持在 70%左右的高位，是公司創收的主要地區，其他地區營收占比則相對保持穩定。67.3%71.0%67.1%61.3%69.8%84.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%010203040506070201720182019202020212022乘用車商用車其他乘用車占比46.2%58.1%68.6%67.9%70.4%73.1%31.2%24.9%18.3%21.1%20.3%21.3%0%20%40%60%80%

25、100%120%201720182019202020212022儀表板總成門內護板總成立柱護板總成保險杠總成流水槽蓋板總成其他飾件產品吉利集團27%特斯拉25%奇瑞汽車16%上汽集團5%比亞迪4%其他23%敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 圖圖 8：公司近公司近 5 年年國內外業績國內外業績情況情況（億元（億元、%）圖圖 9：公司近公司近 5 年年境內各地區業績占比境內各地區業績占比情況情況（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 4、營收利潤營收利潤實現快速增長實現快速增長，整體盈利能力呈上升趨勢整體盈利能力呈上升趨勢 公司營收公司營收和歸母凈利潤和歸母凈利潤

26、實現快速增長實現快速增長，未來未來發展發展可期可期。2017 至 2022 年，公司營業收入由 31.0 億元增長至 69.5 億元，復合增長率達到 17.5%。近年來受疫情等因素影響，我國汽車行業面臨供給沖擊、需求收縮、預期轉弱等多重壓力，公司在此情況之下以技術創新和產品結構優化為推動力，通過卓越的產品品質和快速響應的服務，抓住機遇，擴展商用車產品種類，深耕自主品牌乘用車客戶，積極開拓中高端外資和合資品牌客戶，整體業務取得了良好成績。1H23 實現營業收入 46.3 億元，同比增長 64.7%。1H23 公司歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤都約為 3.8 億元，分別同比增長 124.2%和 130

27、.9%，增長勢頭強勁。圖圖 10：公司歷年營收及增速（億元、公司歷年營收及增速（億元、%）圖圖 11：公司歷年歸母凈利潤及增速（億元、公司歷年歸母凈利潤及增速（億元、%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 公司近年毛公司近年毛/凈利率波動較小，凈利率波動較小，整體期間費用率有所下降。整體期間費用率有所下降。（1）毛/凈利率方面，對于已有的成熟飾品，公司會按照汽車廠家要求每年調降產品價格；對于為部分新車型開發的新產品，剛上市時價格高于成熟產品，能夠提升對應板塊業務毛利率；同時公司毛利率還受到原材料價格波動的影響，2017 年-1H2023，公司整體毛利率保持在 20%-2

28、5%的范圍波動，由于凈利率在 5%-10%的范圍波動。（2）期間費用率方面，公司四費費率波動不一，得益于公司不斷完善內部制度建設，減少浪費，近年來銷售費用率和財務費用率呈現下降趨勢，研發費用率和管理費用率則相對維持平穩。其中，由于其中，由于 2021 年起采用會計新準則，將銷售商品產生年起采用會計新準則，將銷售商品產生的運費計入主營業務成本，因此公司整體毛利率和銷售費用率的運費計入主營業務成本，因此公司整體毛利率和銷售費用率均均呈下滑趨勢。呈下滑趨勢。2022 年公司毛利率下降 1.6 個 pct，而銷售費用率下降 2.5pct，可見整體盈利能力有所提升。0%2%4%6%8%10%010203

29、0405060201720182019202020212022境內海外其他業務國外業務占比64.2%73.7%71.2%67.9%64.6%74.2%14.3%10.5%8.2%7.1%11.6%7.6%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022華東華西西北西南華中東北華南-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%010203040506070802017201820192020202120221H23營業收入同比-50%0%50%100%150%0123452017201820192020202120221H23歸母凈利潤扣非歸母

30、凈利潤歸母同比扣非同比 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深度報告 圖圖 12：公司歷年毛公司歷年毛/凈利率情況（凈利率情況（%）圖圖 13：公司歷年期間費用率情況（公司歷年期間費用率情況（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 以技術為發展先導，通過技術引進及自主開發的方式，確立了在行業內領先的技以技術為發展先導，通過技術引進及自主開發的方式，確立了在行業內領先的技術地位。術地位。截至 2022 年末，公司及控股子公司累計擁有專利 139 項，其中發明專利 6 項、實用新型專利 132 項、外觀設計專利 1 項?，F階段，公司在同步研發、模具開發、檢測試驗等方面形成了一系

31、列技術優勢。在國內自主品牌汽車飾件供應商中，公司是商用車領域最早利用搪塑工藝提高內飾舒適性、利用長玻纖增強反應注射成型技術實現產品輕量化的企業，同時也是最早自主開發并規?；a隱式氣囊儀表板的企業。除上述工藝技術外，公司在生產中還廣泛應用陰模成型、雙料注塑、激光弱化、冷刀弱化、雙層疊模、水刀切割、火焰處理等先進工藝，部分工藝技術達到領先水平。圖圖 14：公司公司研發費用及增速（億元、研發費用及增速（億元、%）圖圖 15：公司歷年公司歷年累計專利情況累計專利情況 資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 0%5%10%15%20%25%30%201720182019202020

32、2120221H23毛利率凈利率-2%0%2%4%6%8%2017201820192020202120221H23銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率0%10%20%30%40%50%60%0.00.51.01.52.02.53.03.5201820192020202120221H23研發費用增速0204060801001201401601802017201820192020202120221H2023發明專利累計實用新型專利累計外觀設計專利累計 敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 二、二、行業市場空間廣闊行業市場空間廣闊，自主供應商競爭力加強自主供應商競爭力加強 1、內外飾是車身

33、的重要構件，具備裝飾和保護功能內外飾是車身的重要構件，具備裝飾和保護功能 汽車飾件是汽車車身的重要構成零部件，具備汽車裝飾、安全保護等功能。汽車飾件是汽車車身的重要構成零部件，具備汽車裝飾、安全保護等功能。根據產品在整車中應用位置的不同，汽車飾件產品可進一步劃分為內飾件和外飾件兩大類。其中，內飾件位于汽車內部，形成汽車內表面，為駕乘人員提供舒適的乘坐環境，包括儀表板、門內飾板、門立柱、方向盤、頂棚、座椅、空氣循環系統、安全帶、安全氣囊、地毯等；外飾件主要指汽車外部的塑料裝飾件，包括保險杠、空調進氣格柵、前格柵、車外后視鏡、擾流板等。圖圖 16：汽車內飾主要產品：汽車內飾主要產品 資料來源：CN

34、KI淺析汽車內飾件的發展趨勢、招商證券 內內外外飾飾行業上游材料主要包括行業上游材料主要包括 PP、PC、ABS、PC/ABS 等塑料粒子，油漆及針等塑料粒子，油漆及針織面料等?？椕媪系?。我國塑料粒子、油漆及針織面料等市場競爭充分，各產品供應充足，能夠保障本行業的材料需求。上述三類原材料產品中，塑料粒子是最主要的材料，塑料粒子為石化產品，其價格與石油價格密切相關，其價格波動對企業的利潤水平有一定程度的影響，從最近幾年總體趨勢看，其價格處在震蕩的走勢，期間受全球經濟增速、國家政策等方面影響而波動。圖圖 17：汽車飾件產業鏈一覽圖汽車飾件產業鏈一覽圖 圖圖 18：公司主要原材料和原油指數走勢公司主

35、要原材料和原油指數走勢 資料來源：新泉股份招股書、招商證券 資料來源：wind、南華期貨、招商證券 企業進入汽車飾品行業時通常面臨多個壁壘，涉及技術、資金、法律和供應鏈等企業進入汽車飾品行業時通常面臨多個壁壘，涉及技術、資金、法律和供應鏈等多個方面。多個方面。技術壁壘方面，企業需要擁有先進的制造技術和工藝，以滿足汽車制造商對產品質量、性能和安全性等方面的高要求。資金壁壘方面，企業通常需要02004006008001,0001,2001,4001,6002018-032019-032020-032021-032022-032023-03南華塑料指數南華原油指數 敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司

36、深度報告 投入大量資金用于研發、生產和市場推廣，以在汽飾市場競爭中占據優勢地位。法律壁壘方面，為確保產品的合規性和安全性，企業需要花費一定的時間和資源，充分了解并遵守相關國家和地區的法規及標準。供應鏈方面，企業的供應鏈管理涵蓋原材料采購、生產流程、物流配送等環節，構建穩定、高效的供應鏈網絡需要與供應商和合作伙伴建立長期的合作關系。圖圖 19：汽車飾件行業的主要壁壘汽車飾件行業的主要壁壘 資料來源：新泉股份公告、招商證券 2、內飾內飾領域競爭較為激烈領域競爭較為激烈，自主供應商自主供應商競爭力不斷提升競爭力不斷提升 在商用車飾件產品領域，行業集中度較高在商用車飾件產品領域，行業集中度較高。尤其在

37、中、重型卡車領域參與競爭的企業數量較少，主要整體解決方案提供商包括延鋒海納川汽車飾件系統有限公司、長春富維安道拓汽車飾件系統有限公司、東風延鋒汽車座艙系統有限公司等合資企業及發行人。隨著各企業與商用車制造商合作的進一步深化，未來商用車飾件產品細分市場供需格局將趨于穩定，行業仍將保持高度集中的發展態勢。在乘用車飾件產品領域，參與競爭的飾件企業數量較多，行業競爭較為激烈。在乘用車飾件產品領域，參與競爭的飾件企業數量較多，行業競爭較為激烈。其中，在自主品牌乘用車市場，汽車制造商更多選擇本土飾件產品；在合資、外資品牌乘用車市場，飾件產品多由合資飾件企業提供。隨著本土飾件企業整體解決方案提供能力的逐步增

38、強，部分領先企業也逐步進入合資、外資乘用車制造商的供應體系，有效提升本土飾件企業在行業中的競爭地位。表表 1：汽車飾件行業主要競爭企業汽車飾件行業主要競爭企業 公司名稱公司名稱 公司簡介公司簡介 競爭領域競爭領域 長春富維安道拓汽車飾件系統有限公司 成立于 2001 年 7 月，是長春一汽富維汽車零部件股份有限公司與江森自控亞洲控股有限公司共同投資設立的中外合資企業。經營范圍包括生產汽車座椅、儀表板、門里板、車身電子、發動機電子，飾件產品的開發設計、制造等。商用車/乘用車 延鋒海納川汽車飾件系統有限公司 成立于 2002 年 12 月，為上汽集團下屬零部件企業華域汽車子公司。經營范圍包括設計、

39、開發、生產汽車飾件系統及其零部件；提供自產產品的技術咨詢、技術服務、技術培訓；銷售自產產品等。商用車/乘用車 東風延鋒汽車座艙系統有限公司 成立于 2003 年 12 月，為東方集團下屬東風電子科技股份有限公司子公司。經營范圍包括設計、制造和銷售汽車內飾件系統及零部件、汽車安全件，并提供相關的售后服務等。商用車 延鋒汽車飾件系統有限公司 成立于 1994 年 9 月，為上汽集團下屬零部件企業華域汽車全資子公司，業務覆蓋汽車內飾、外飾、座椅、電子和安全系統。經營范圍包括開發、乘用車 敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司深度報告 公司名稱公司名稱 公司簡介公司簡介 競爭領域競爭領域 生產用于汽車、卡

40、車和摩托車的塑料和裝潢產品、電子產品及其零部件、儀器儀表及配件、以及模具、沖壓件、標準緊固件等。成都佛吉亞利民汽車部件系統有限公司 成立于 2011 年 5 月，為佛吉亞（中國）投資有限公司全資子公司，經營范圍包括汽車保險杠、門板、中控儀表板及其他塑料件的研發、制造和加工；提供售后服務和技術咨詢等。乘用車 資料來源：新泉股份公告、招商證券 自主內飾企業憑借豐富的產品供給，競爭力不斷提升自主內飾企業憑借豐富的產品供給，競爭力不斷提升。不少國內企業具備內外飾供應能力，行業競爭格局呈現出一超多強的局面。國內上市公司華域汽車旗下的延鋒系內飾件企業在規模和營收等方面較為領先；新泉股份、寧波華翔、東風科技

41、、一汽富維等也具備了相當的競爭力。表表 2：自主自主汽車內飾行業主要上市公司一覽汽車內飾行業主要上市公司一覽（億元、（億元、%）公司公司 內外飾主要產品內外飾主要產品 主要客戶主要客戶 營收規模營收規模 飾件營收占比飾件營收占比 飾件毛利率飾件毛利率 新泉股份（1）內飾：儀表板總成、門板總成、頂柜總成、立柱總成等；（2）外飾：保險桿總成、落水槽等。吉利、上汽、廣汽、一汽、奇瑞和比亞迪等 69.5 90.1%20.2%華域汽車（1）內飾：儀表板、門板、副儀表板、頂部控制臺、出風口等。（2）外飾：保險杠模塊、翼子板模塊、主動進氣格柵、ACC蓋板、主動擾流板、引擎蓋、行李箱蓋、門外板、尾門、后防撞梁

42、及其他車身飾件。上汽、特斯拉、一汽大眾、比亞迪等 1,582.7 65.8%14.8%寧波華翔（1）內飾：儀表板、中央通道、門板、ABC 立柱、內頂棚、頭枕、風管、水壺（2）外飾：格柵、加油/電小門、擾流板、保險杠、包邊玻璃、落水槽 上汽、奧迪、寶馬、奔馳等 196.3 62.1%15.9%一汽富維（1）內飾：儀表板、座椅平臺、座椅骨架、車門、副板、頂棚（2）外飾：前保險杠、后尾門、擾流板、側裙板、后視鏡、車燈 一汽、大眾、豐田、沃爾沃、奔馳、寶馬等 199.7 95.62%9.4%京威股份（1）內飾：鋁木內飾件、副儀表板（2）外飾：行李架、車門框水切、格柵、大門檻板、輪罩、風窗 一汽大眾、上

43、汽大眾、寶馬、奔馳等 35.8 92.2%28.2%雙林股份（1）內飾：PP+長玻纖門基板、立柱、天窗水渠、門板、落水槽（2）外飾：格柵、后保、前保、裝飾板、B 柱飾板 大眾、福特、日產等 41.9 52.7%18.8%岱美股份 內飾：遮陽板、方向盤、頭枕、頂棚燈控制盒、座椅總成 賓利、保時捷、奔馳、寶馬、奧迪、特斯拉、上汽等 51.5 98.1%22.9%常熟汽飾（1）內飾：儀表板、出風口、門板、玻璃升降器、立柱/門檻、座椅、衣帽架（2）外飾：前后保險杠、前端模塊、塑料尾門、高光 B 柱、輪罩、車身底護板 一汽、奧迪、寶馬、奔馳等 36.7 97.9%20.4%松原股份 內飾：安全帶總成、安

44、全氣囊、方向盤、特殊座椅安全裝置 吉利、上汽通用五菱、長城、奇瑞、宇通、長安車等 9.9 96.8%28.4%資料來源：各公司公告、招商證券 注：營收規模、飾件營收占比、飾件毛利率均取自各公司公告的 2022 年年報 敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 3、行業進入穩定發展階段行業進入穩定發展階段，附加值提升帶動附加值提升帶動行業上行行業上行 國內乘用車市場進入穩定發展階段，但消費潛力仍然巨大、中長期將以穩定增長國內乘用車市場進入穩定發展階段，但消費潛力仍然巨大、中長期將以穩定增長為主。為主。2018 年至 2020 年，我國乘用車產銷逐年下滑，2021 年我國乘用車產量2,140.8

45、 萬輛，同比增長 7.1%，結束“三連降”。2022 年，我國乘用車產量 2,383.6萬輛，同比增長 11.2%。當前中國汽車市場仍處于普及初期向普及后期過渡階段，我國乘用車汽車市場潛力巨大，疊加汽車消費政策刺激，乘用車未來將保持溫和的增長態勢。此外，新能源汽車市場需求旺盛，進一步拉動乘用車消費穩定增長。商用車的市場需求將商用車的市場需求將有所復蘇有所復蘇，進而對汽車飾件產品產生穩定需求。，進而對汽車飾件產品產生穩定需求。商用車包含貨車、客車兩部分，其中貨車占比約九成，貨車的市場需求受宏觀經濟影響較大。2016 至 2020 年貨車市場景氣度較高，帶動整個商用車市場產量小幅上漲。而2021

46、年以來，受到宏觀經濟波動、下游需求變化影響，房地產、物流等行業增速放緩部分抑制了商用車的需求。但隨著宏觀經濟復蘇。隨著疫情因素消散及城鎮化進程的持續推進，未來卡車市場仍面臨較大的市場需求。圖圖 20：我國歷年乘我國歷年乘/商用車銷量及增速（萬輛、商用車銷量及增速（萬輛、%）資料來源：中汽協、招商證券 汽車“新四化”趨勢促進乘用車座艙系統向舒適化、智能化發展。汽車“新四化”趨勢促進乘用車座艙系統向舒適化、智能化發展。近年來，隨著5G、物聯網以及人工智能等創新技術的發展，消費者對汽車產品的消費需求進一步升級，越來越看重汽車帶來的隱性附加價值，傳統汽車開始向電動化、網聯化、智能化和共享化方向轉型，汽

47、車產業已經進入產業發展的深刻變革時期，即汽車行業的制造屬性逐步下降，而消費與科技屬性則逐步增強。汽車飾件的附加值不斷提升，助推汽車飾件行業不斷發展。汽車飾件的附加值不斷提升，助推汽車飾件行業不斷發展。受消費升級因素的影響，汽車的代步屬性逐漸弱化，消費者更加關注豪華感、科技感帶來的附加值，汽車飾件是直接體現汽車豪華、精致的要素，成為整車產品競爭的重要維度，汽車品牌需憑借飾件風格強化自身的品牌定位。例如在 BBA 車型中，奔馳垂瀑中控臺、渦扇圓形出風口等家族設計語言體現奢華風格，寶馬中控整體向駕駛員方向傾斜，更重視駕駛感受，奧迪內飾則更具科技感和前瞻性。消費端和車企對飾件產品要求的提高，進一步提升

48、了產品的附加值，促進汽車飾件行業的發展。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%05001,0001,5002,0002,5003,0002010201120122013201420152016201720182019202020212022乘用車銷量商用車銷量乘用車銷量增速商用車銷量增速 敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司深度報告 三、三、乘用車領域市占率乘用車領域市占率提升，提升，優質客戶貢獻增量優質客戶貢獻增量 1、打造平臺化供應體系打造平臺化供應體系，主要產品主要產品 ASP 呈上升趨勢呈上升趨勢 公司公司從內飾件逐步擴展到外飾件，從內飾件逐步擴展到外飾件，具備較完善的內

49、飾總成產品供應能力，目前已具備較完善的內飾總成產品供應能力，目前已處于國內飾件供應商第一梯隊。處于國內飾件供應商第一梯隊。公司成立伊始僅生產儀表板總成產品，經過二十余年發展至今已成為擁有儀表板總成、門內護板總成、頂置文件柜總成、立柱護板總成、流水槽蓋板總成、保險桿總成等多樣化產品的全應用領域提供商。公司整體競爭力較強，在研發、客戶合作、質量控制等方面均處于行業領先地位，未來公司將逐步完善產品系列，積極整合供應商和客戶資源，最終成為全產品系列、全應用領域于一體的汽車飾件系統整體解決方案提供商。圖圖 21：公司產品的發展歷程及未來規劃公司產品的發展歷程及未來規劃 資料來源：公司招股說明書、招商證券

50、 乘用車乘用車業務業務發展發展助力助力，儀表板，儀表板總成總成銷量銷量快速提升快速提升。公司深耕自主品牌乘用車客戶，積極拓展中高端外資和合資品牌客戶，不斷加深與客戶的合作關系，于近年陸續獲得了部分新車型項目儀表板、副儀表板等重點產品的定點開發和制造。此外，公司憑借本土化優勢，自主深入發掘國內汽車消費者對于儀表板外觀、性能、功能方面的差異化需求，參與整車企業新款車型儀表板總成的設計與開發，相關業務發展良好。2017 年至 2022 年，公司儀表板銷量由 146 萬余套提高至 364 萬余套，是公司銷量最大的產品。在儀表板細分產品中，乘用車儀表板銷量增長尤其明顯，從 2017 年的 91 萬余套提

51、高至 2022 年的 332 萬余套，是公司儀表板業務增長的主要貢獻點。圖圖 22：公司各類產品銷量情況（萬套）公司各類產品銷量情況（萬套）圖圖 23：公司儀表板銷量變動情況（萬套）公司儀表板銷量變動情況（萬套）01002003004002017年2018年2019年2020年2021年2022年儀表板總成門板總成頂柜總成立柱總成保險杠總成落水槽0501001502002503003502017年2018年2019年2020年2021年2022年乘用車儀表板商用車儀表板 敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司深度報告 資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 得益于得益于行業行業

52、消費屬性提升消費屬性提升及公司銷量結構改善及公司銷量結構改善，公司公司主要產品主要產品 ASP 呈呈上升上升趨勢趨勢。隨著汽車消費屬性的提升，個性化、智能化的需求推動內外飾件在視覺、觸覺、功能等方面均有所提升，因此公司產品在設計方案、材料使用及工藝路徑層面均有所升級，帶動公司單品價值量提升。2020-2022 年，公司產品平均單價從 794.3元/套上升至 1,095.6 元/套，其中主要產品儀表板總成單價由 1,183.9 元/套上漲至 1,260.0 元/套，門內護板總成由 679.5 元/套上漲至 1,295.4 元/套，單車配套價值量的提升進一步推動了公司收入上漲。圖圖 24：公司各公

53、司各產品的銷售均價走勢（元產品的銷售均價走勢（元/套）套）圖圖 25：公司儀表板銷售均價變動情況（元：公司儀表板銷售均價變動情況（元/套）套）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 各產品毛利率變動不一，各產品毛利率變動不一，多數產品毛利率在多數產品毛利率在 20%上下波動上下波動。公司毛利率受多種因素影響。對于成熟飾件產品，公司按照汽車廠商的要求每年調降產品價格，進而影響公司毛利率；對于為新車型開發的新產品，其剛上市時價格較高，能提高公司對應產品的毛利率。2022 年，受部分新產品投產及銷量上升等因素的影響，公司乘用車領域的儀表板總成、門板總成、立柱、保險杠總成等產品的毛

54、利率呈現不同程度的提高，而受部分產品價格年降或銷量下降等因素的影響，頂柜總成、落水槽毛利率呈現不同程度的下降。圖圖 26：公司乘用車產品毛利率公司乘用車產品毛利率（%）圖圖 27：公司商用車產品毛利率公司商用車產品毛利率（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 02004006008001,0001,2001,4002017年2018年2019年2020年2021年2022年儀表板總成門板總成頂柜總成立柱總成保險杠總成落水槽02004006008001,0001,2001,4001,6002017年2018年2019年2020年2021年2022年乘用車儀表板商用車儀表

55、板0%10%20%30%40%50%60%201720182019202020212022儀表板總成門內護板總成立柱護板總成保險杠總成流水槽蓋板總成其他飾件產品0%10%20%30%40%50%60%201720182019202020212022儀表板總成頂置文件柜總成門內護板總成其他飾品 敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司深度報告 2、客戶結構客戶結構不斷優化，不斷優化，乘用車領域乘用車領域市占率顯著提升市占率顯著提升 儀表盤總成在儀表盤總成在中、重卡中、重卡領域市占率領域市占率超超 20%，在乘用車領域市占率明顯提升。，在乘用車領域市占率明顯提升。儀表板總成為公司的核心產品，通過新工藝、

56、新技術的持續研究，公司成為國內商用車飾件的龍頭企業，具備較強的研發實力和客戶認證優勢，核心產品儀表板總成市場占有率超過 20%，商用車板塊的穩定發展將為公司帶來廣闊的業務機會。在乘用車領域，公司產品的市占率明顯提升，2022 年度公司儀表板總成在乘用車市場的市占率為 14.0%（21 年市占率為 8.7%）。相比商用車市場，容量更大的乘用車市場為公司提供了更廣闊的發展空間，隨著公司與上汽、一汽、國際知名電動車企業等合資、外資品牌建立合作關系，公司在乘用車領域業務有望進一步擴展，在乘用車領域的市場占有率有望進一步提升。圖圖 28：公司儀表盤總成：公司儀表盤總成各市場各市場市占率市占率變化情況變化

57、情況（%）資料來源：公司可轉債募集說明書、招商證券 公司合作伙伴新能源化，公司合作伙伴新能源化，助力公司在乘用車領域不斷建立優勢助力公司在乘用車領域不斷建立優勢。近年來，公司前五大客戶營收總額整體呈上升趨勢，2022 年達到 48.1 億元。吉利集團穩居公司第一大客戶，其銷售額占公司主營業務收入比率穩中有降，由 2018 年 34.3%的高位降低至 2022 年的 26.5%，整體對其業務依賴性有所降低。公司前五大客戶中國際知名電動車企業、比亞迪等知名新能源車企占比持續增長，其中對國際銷售額占公司主營業務收入比例在 2022 年達到 25.1%，國際知名電動車企業也由此一躍成為公司第二大客戶。

58、公司下游客戶中，比亞迪、奇瑞等擁有大量新能源乘用車產品廠商的整車銷量增速在近年持續保持高位，其 2023H1 銷量增速都處于 50%以上的高位，為公司乘用車業務發展奠定了扎實的基礎。圖圖 29：公司前五大客戶營收公司前五大客戶營收及及占比占比（億元、（億元、%）圖圖 30：主要主要主機廠主機廠客戶的整車銷量增速客戶的整車銷量增速（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：Marklines、招商證券 5.6%8.7%14.0%0%5%10%15%20%25%30%2020年2021年2022年乘用車市場中、重型卡車輕、微型卡車0%20%40%60%80%100%0.010.020.030.0

59、40.050.02018年2019年2020年2021年2022年吉利上汽一汽奇北汽福田國際知名電動車比亞迪-50%0%50%100%150%200%2017201820192020202120221H23上汽集團吉利集團奇瑞集團比亞迪 敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司深度報告 3、國內外廣泛建有基地國內外廣泛建有基地，通過可轉債項目繼續加碼通過可轉債項目繼續加碼 國內外多地區設立生產基地，國內外多地區設立生產基地，提升供應鏈靈活性提升供應鏈靈活性。在工廠建設方面，公司實行全球化的戰略布局，在國內外建設了多個生產基地。國內方面，以長三角地區、京津地區、華中地區、華南地區、西南地區汽車產業集群

60、為市場基礎，結合現有客戶生產區域布局，在常州、丹陽、蕪湖、寧波、北京、青島、長春、鄂爾多斯、長沙、佛山、成都、寧德、重慶、西安、上海、杭州、合肥、天津、大連等 19個城市設立了生產制造基地，大幅提高了產品供應效率，提升產品準時交付能力，并有效降低產品運輸成本。同時，為了開拓海外市場，公司已在馬來西亞和墨西哥投資設立公司并建立生產基地，并在美國設立子公司，培育東南亞和北美市場并推動公司業務輻射至全球。表表 3：公司控股子公司及分公司情況：公司控股子公司及分公司情況 公司類型公司類型 序號序號 公司簡稱公司簡稱 直接持股直接持股 間接持股間接持股 創立日期創立日期 經營地經營地 全資子公司 1 北

61、京新泉 100%2009/10/22 北京市 2 青島新泉 100%2011/4/26 山東省青島市 3 長春新泉 100%2012/2/7 吉林省長春市 4 長沙新泉 100%2016/6/6 湖南省長沙市 5 蕪湖新泉 100%2006/6/6 安徽省蕪湖市 6 新泉模具 100%2012/2/14 江蘇省常州市 7 寧波新泉志和 100%2017/11/16 浙江省寧波市 8 佛山新泉 100%2017/11/23 廣東省佛山市 9 成都新泉 100%2018/5/11 四川省成都市 10 西安新泉 100%2018/10/25 陜西省西安市 11 寧德新泉 100%2019/5/27

62、福建省寧德市 12 上海新泉 100%2020/6/23 上海市 13 常州新泉 100%2020/12/28 江蘇省常州市 14 蕪湖新泉志和 100%2022/1/26 安徽省蕪湖市 15 合肥新泉 100%2022/7/8 安徽省合肥市 境外子公司 1 香港新泉 100%2019/3/15 香港特別行政區 2 馬來西亞新泉 51%2019/5/7 馬來西亞 3 墨西哥新泉 0.25%99.75%2021/1/7 墨西哥 4 美國新泉 100%2021/5/26 美國 分公司 1 常州分公司 2011/12/5 江蘇省常州市 2 鄂爾多斯分公司 2012/8/15 內蒙古鄂爾多斯 3 重慶

63、分公司 2020/5/21 重慶市 4 上海分公司 2020/7/1 上海市 5 杭州分公司 2022/6/14 浙江省杭州市 6 天津分公司 2022/7/8 天津市 7 大連分公司 2022/11/11 遼寧省大連市 資料來源：公司官網、公司公告、招商證券 受益于訂單持續增長，受益于訂單持續增長，主要產品產能利用率提升至高位主要產品產能利用率提升至高位。公司大型產品包括儀表板總成、頂置文件柜總成、保險杠總成等，中型產品包括門內護板總成和立柱總成等。其中儀表板總成業務和門板總成業務為公司主營業務收入的主要來源。2019-2021 年，隨著公司在建項目逐漸量產，公司大型產品和中型產品產能均呈現

64、增長趨勢。產能利用率方面，2019-2021 年公司大型產品產能利用率持續下降，但保持在較高水平，2022 年受下游乘用車客戶放量的影響，產能利用率提升至93.6%的高位。中型產品產能利用率波動上升，但持續位置在較高水平。敬請閱讀末頁的重要說明 18 公司深度報告 圖圖 31：公司各產品產能及產能利用率情況（萬模次、：公司各產品產能及產能利用率情況（萬模次、%）資料來源：公司公告、招商證券 通過可轉債項目加碼產能通過可轉債項目加碼產能，進一步搶占市場份額，強化規模效應。，進一步搶占市場份額，強化規模效應。2023 年 8 月11 日，公司成功向不特定對象發行 1,160 萬張可轉換公司債券，發

65、行總額 11.60億元，用于建設“上海智能制造基地升級擴建項目（一期）”和“汽車飾件智能制造合肥基地建設項目”。其中，上海地區有上汽集團、上汽大眾、特斯拉等知名車企，公司在上海地區的擴建項目有利于滿足周邊整車客戶的業務合作需求，該項目預計建設期為 2 年。在合肥地區，比亞迪、蔚來、大眾、長安等眾多新能源汽車整車廠商陸續在合肥新增或擴大生產基地，公司在合肥基地的建設項目，有利于實現對合肥及周邊整車廠提供本地配套服務。表表 4：公司公司 2023 年可轉債項目募資用途年可轉債項目募資用途（萬元）（萬元）序號序號 項目名稱項目名稱 投資總額投資總額 擬投入募集資金擬投入募集資金 預計建成年份預計建成

66、年份 1 上海智能制造基地升級擴建項目（一期）67,874.14 50,815.60 2025 年 2 汽車飾件智能制造合肥基地建設項目 36,162.72 30,384.40 2024 年 3 補充流動資金 34,800.00 34,800.00-合計合計 138,836.86 116,000.00 資料來源：公司可轉債募集說明書、招商證券 加強海外產能布局，加強海外產能布局，增資墨西哥工廠擴大產能，增資墨西哥工廠擴大產能，穩步推進穩步推進國際化戰略。國際化戰略。2023 年2 月，公司召開董事會擬向墨西哥新泉增加投資 5,000 萬美元，以滿足墨西哥新泉新增定點項目的產能擴充，更好的服務當

67、地客戶和開拓北美市場業務。增資后，有助于更好的服務公司客戶，更好地拓展海外市場，不斷推進公司國際化戰略進程。有助于不斷提升公司在國內外市場競爭中的市場地位，對增強公司綜合競爭力將產生積極影響，符合公司長遠發展戰略。敬請閱讀末頁的重要說明 19 公司深度報告 四、四、盈利預測盈利預測 營收角度來看，營收角度來看，主要受益于客戶結構優化帶來的量增。主要受益于客戶結構優化帶來的量增。（1）在主要業務儀表板和門內護板方面，隨著公司在客戶擴展方面成效顯著，在儀表板和門內護板兩個主要產品將具有較大的營收增速，其中部分儀表板預計從供應主儀表板業務延伸至同時供應主/副儀表板，因此預計儀表板業務 23-25 年

68、營收增速分別為 50%、35%和 25%；門內護板業務預計營收增速分別為 45%、25%和 25%。（2）對于頂柜總成，由于該產品主要供應給商用車客戶，預計 23 年營收有明顯回升，24-25 年小幅上漲，預計 23-25 年營收增速分別為 30%、10%和 10%。（3）對于保險杠業務，由于保險杠為外飾產品，隨著公司逐步向外飾業務擴展，預計保險桿業務增速較為明顯，預計 23-25 年營收增速分別為 30%、15%和 15%。（4）對于立柱和落水槽業務，預計 23-25 年營收增速均穩定為 10%。（5）對于其他業務，由于公司不斷豐富產品矩陣，預計 23-25 年其他業務營收分別為 12.9、

69、14.2 和 18.2 億元，分別同比增長 40.4%、10.1%和 27.4%。合計來看，預計公司合計來看，預計公司 23-25 年總營收水平為年總營收水平為 102.1、132.2 和和 165.3 億元，分別億元，分別同比增長同比增長 47.0%、29.5%和和 25.0%。表表 5：公司營業收入分業務拆分情況（單位：百萬元、公司營業收入分業務拆分情況（單位：百萬元、%）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 儀表板 2,854.0 4,560.1 6,840.2 9,234.2 11,542.8 YOY 30.5%59.8%50.0%35.0%25.0%門板 695

70、.7 1,275.8 1,849.9 2,312.3 2,890.4 YOY 37.5%83.4%45.0%25.0%25.0%頂柜 154.1 54.1 70.3 77.4 85.1 YOY-23.0%-64.9%30.0%10.0%10.0%立柱 110.9 85.2 93.7 103.1 113.4 YOY 15.3%-23.2%10.0%10.0%10.0%保險桿 36.0 43.3 56.3 64.8 74.5 YOY 139.2%20.4%30.0%15.0%15.0%落水槽 6.2 6.6 7.2 8.0 8.7 YOY-0.9%6.8%10.0%10.0%10.0%其他 755

71、.9 921.6 1,294.0 1,424.4 1,815.2 YOY 12.8%21.9%40.4%10.1%27.4%營收合計 4,612.7 6,946.7 10,211.6 13,224.1 16,530.1 YOY 25.3%50.6%47.0%29.5%25.0%資料來源：利潤角度來看，由于 2021 年起采用會計新準則，將銷售商品產生的運費計入主營業務成本，21-22 年公司整體毛利率和銷售費用率均呈下滑趨勢。為了更準確的預測，以 2022 年公司各項費用率為基準。（1）從毛利率角度來看，公司 22年毛利率為 19.7%，預計規模提升帶來降本效應 23-25 年毛利率分別為 2

72、0.5%、20.7%和 20.9%。（2）費用率的角度來看，預計 23-25 年公司銷售費用率維持2%、管理費用率維持 4.5%，研發費用率分別為 4.6%、4.8%和 5.0%。在考慮各項費用的基礎上，我們預計在考慮各項費用的基礎上，我們預計 23-25 年公司整體歸母凈利年公司整體歸母凈利潤潤分別為分別為 8.1、10.5 和和 13.2 億元，同比億元，同比+71.6%、30.6%和和 25.6%。公司積極布局新能源乘用車領域，產品市占率不斷提升，規模效應帶來有效的成本控制，驅動公司營收和利潤表現向上。同時公司向墨西哥工廠進行增資，有效 敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司深度報告 擴充海

73、外產能，國內國外市場皆有向上空間。首次覆蓋給予“強烈推薦”投資評級。五、五、風險提示風險提示 汽車行業發展不及預期。汽車行業發展不及預期。整車制造行業受宏觀經濟周期、政策因素、行業因素的影響較大，公司的經營情況受汽車行業整體發展情況的影響，如果未來經濟形勢走弱，或汽車供應鏈存在風險等，使得整車制造行業發展增速出現下滑，將對公司的生產經營產生不利影響。主要客戶集中度過高的風險。主要客戶集中度過高的風險。公司來自于核心客戶的銷售額占主營業務收入的比例較高。近年來公司積極作為，優化客戶結構，但本公司仍存在客戶相對集中的風險，如未來公司核心客戶發生大范圍的訂單轉移或其經營狀況發生重大不利變化，會直接影

74、響到公司的生產經營。原材料價格波動風險。原材料價格波動風險。公司產品所需的主要原材料包括塑料粒子（PP、ABS、PC/ABS 等）、面料、外協件等，公司主要原材料價格發生大幅波動，將直接影響公司生產成本，并可能因此導致公司經營業績的隨之波動。外協定制單元件占比較高帶來的管控風險。外協定制單元件占比較高帶來的管控風險。公司本身主要負責相關總成產品本體及核心部件的生產及總成組裝，而通過外協定制的方式采購風口、煙缸等單元件，或外協加工廠出現大范圍的生產經營停滯，可能會對產品的質量及履約的及時性、有效性等方面造成一定負面影響。敬請閱讀末頁的重要說明 21 公司深度報告 附：財務預測表附：財務預測表 資

75、產負債表資產負債表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 5056 6031 8413 10695 13169 現金 799 758 780 850 900 交易性投資 273 101 101 101 101 應收票據 228 76 112 145 181 應收款項 1202 1959 2851 3692 4615 其它應收款 10 7 10 13 17 存貨 1482 1750 2536 3276 4085 其他 1061 1379 2023 2618 3270 非流動資產非流動資產 2350 3302 4044 4238 4225 長期股權

76、投資 0 0 0 0 0 固定資產 1682 2127 2712 2843 2762 無形資產商譽 228 276 248 224 201 其他 441 899 1084 1171 1261 資產總計資產總計 7406 9333 12457 14933 17394 流動負債流動負債 3271 4752 7211 8869 10315 短期借款 327 526 1385 1394 1039 應付賬款 2574 3692 5375 6943 8657 預收賬款 51 124 181 234 291 其他 319 410 270 298 328 長期負債長期負債 383 452 452 452 45

77、2 長期借款 316 363 363 363 363 其他 67 89 89 89 89 負債合計負債合計 3654 5203 7662 9321 10767 股本 375 487 487 487 487 資本公積金 2221 2108 2108 2108 2108 留存收益 1109 1484 2145 2957 3965 少數股東權益 47 50 54 60 66 歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益 3705 4079 4741 5552 6561 負債及權益合計負債及權益合計 7406 9333 12457 14933 17394 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2021 2

78、022 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流經營活動現金流 211 755 481 800 1014 凈利潤 286 473 812 1059 1331 折舊攤銷 174 220 253 306 313 財務費用 46 33 20 15 10 投資收益(5)(1)(18)(18)(18)營運資金變動(277)41(604)(576)(635)其它(13)(11)17 13 12 投資活動現金流投資活動現金流(836)(814)(982)(482)(282)資本支出(611)(989)(1000)(500)(300)其他投資(224)175 18 18 18 籌資活動現金流籌資活動

79、現金流(151)(167)524(247)(682)借款變動(32)(76)690 10(356)普通股增加 7 112 0 0 0 資本公積增加 90(112)0 0 0 股利分配(110)(112)(146)(242)(316)其他(106)22(20)(15)(10)現金凈增加額現金凈增加額(776)(225)22 70 50 利潤表利潤表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 4613 6947 10212 13224 16530 營業成本 3629 5576 8118 10487 13075 營業稅金及附加 26 31 46 59

80、 74 營業費用 201 133 204 264 331 管理費用 214 312 459 594 743 研發費用 225 306 470 635 827 財務費用 28(0)20 15 10 資產減值損失 3(69)0 0 0 公 允 價 值 變 動 收 益 2 4 4 4 4 其他收益 12 13 13 13 13 投資收益 5 1 1 1 1 營業利潤營業利潤 311 537 913 1188 1489 營業外收入 0 0 0 0 0 營業外支出 10 13 13 13 13 利潤總額利潤總額 302 524 900 1175 1476 所得稅 16 51 88 115 145 少數股

81、東損益 2 2 4 5 7 歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 284 471 807 1054 1324 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成長率年成長率 營業總收入 25%51%47%29%25%營業利潤 8%73%70%30%25%歸母凈利潤 10%66%71.6%30.6%25.6%獲利能力獲利能力 毛利率 21.3%19.7%20.5%20.7%20.9%凈利率 6.2%6.8%7.9%8.0%8.0%ROE 7.9%12.1%18.3%20.5%21.9%ROIC 7.1%9.9%14.3%15.6

82、%17.6%償債能力償債能力 資產負債率 49.3%55.8%61.5%62.4%61.9%凈負債比率 12.0%11.3%14.0%11.8%8.1%流動比率 1.5 1.3 1.2 1.2 1.3 速動比率 1.1 0.9 0.8 0.8 0.9 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.7 0.8 0.9 1.0 1.0 存貨周轉率 2.8 3.5 3.8 3.6 3.6 應收賬款周轉率 3.5 4.0 4.1 3.9 3.8 應付賬款周轉率 1.6 1.8 1.8 1.7 1.7 每股資料每股資料(元元)EPS 0.58 0.97 1.66 2.16 2.72 每股經營凈現金 0.43 1.

83、55 0.99 1.64 2.08 每股凈資產 7.60 8.37 9.73 11.39 13.46 每股股利 0.23 0.30 0.50 0.65 0.82 估值比率估值比率 PE 83.5 50.4 29.4 22.5 17.9 PB 6.4 5.8 5.0 4.3 3.6 EV/EBITDA 62.6 42.2 25.8 20.3 16.9 資料來源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 22 公司深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中

84、的具體推薦或觀點直接或間接相關。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：

85、行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。