《航天宏圖-公司研究報告-遙感衛星應用龍頭第二成長曲線已見雛形-231007（28頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《航天宏圖-公司研究報告-遙感衛星應用龍頭第二成長曲線已見雛形-231007（28頁）.pdf（28頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|首次覆蓋報告 2023 年 10 月 07 日 航天宏圖航天宏圖（688066.SH）遙感衛星應用龍頭，第二成長曲線已見雛形遙感衛星應用龍頭，第二成長曲線已見雛形 布局衛星全產業鏈，自研布局衛星全產業鏈，自研 PIE-Engine 遙感云服務平臺遙感云服務平臺。航天宏圖成立于 2008 年，是國內領先的衛星應用企業。經過 15 年的發展，公司圍繞自有遙感云平臺 PIE-Engine 發展出三條產品線空間基礎設施規劃與建設、PIE+行業應用服務、以及云服務與數據要素，形成遙感衛星“上游自主數據-中游自主平臺-下游規模應用”的全產業鏈

2、業務布局?？臻g基礎設施空間基礎設施規劃與建設規劃與建設：低軌巨型星座建設加速，空間交通管理機會：低軌巨型星座建設加速，空間交通管理機會高增。高增。近年來，我國衛星產業在政策的支持下穩步發展，國家地方政策陸續推動衛星應用的落地。隨著中國星網成立整合衛星資源，低軌衛星建設進入加速期。在低軌巨型星座高速發展的同時，空間動力計算分析、仿真推演、碰撞預警與規避等業務需求也隨之提升。未來航天器逐步增多，碰撞風險逐步加大，該類業務市場空間將逐步加大。PIE+行業：行業下沉空間大，行業：行業下沉空間大，AI+大模型推動新生態。大模型推動新生態。公司在“AI+遙感”的結合領域有多年研發與實踐經驗，2018 年首

3、次推出遙感圖像智能處理軟件 PIE-AI，成功落地于光伏智能檢測及產能預測等項目。2023 年5 月，公司發布“天權”視覺遙感大模型，形成垂直領域智能問答、代碼生成、模擬仿真遙感樣本三大方面為公司業務帶來助力。云服務與數據要素：掛牌上海數據交易所，第二成長曲線已見雛形。云服務與數據要素：掛牌上海數據交易所，第二成長曲線已見雛形。2023年 3 月 30 日，“女媧星座”的首批 4 顆雷達遙感衛星“宏圖一號”發射成功，后續將形成高效數據源，“宏圖一號”顯著填補國內 SAR 衛星數據空白，未來在城市級地質災害監測、洪澇災害監測等業務領域具備優勢。2023 年 8 月底公司在上海數據交易所完成 6

4、大系列共 14 類數據產品的掛牌，隨著數據源持續擴大有望實現收入大幅提升。城市級云服務方面，7 月汛期鶴壁市汛情防治應急案例有望拓展至更多城市，公司中報披露今年有望能繼續拓展 2-3 個城市級云服務應用，市場空間有望持續擴大。首次覆蓋，給予“買入”評級首次覆蓋，給予“買入”評級。預計 2023-2025 年公司歸母凈利潤分別為 3.96/5.95/8.35 億，對應 2023-2025 年 P/E 為 34/22/16x，可比公司2023 年平均 P/E 為 53x，我們認為公司合理市值為 158 億，目標價 60.80元，對應 2023 年 40 x P/E。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險

5、提示風險提示：云服務拓展不及預期；下游景氣度低于預期；市場競爭加劇。財務財務指標指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）1,468 2,457 3,245 4,409 5,925 增長率 yoy（%）73.4 67.3 32.1 35.9 34.4 歸母凈利潤（百萬元）200 264 396 595 835 增長率 yoy（%）55.2 32.1 50.0 50.2 40.3 EPS 最新攤?。ㄔ?股）0.77 1.01 1.52 2.28 3.20 凈資產收益率（%）8.8 9.7 12.9 16.3 18.7 P/E（倍）66.7 50.5 33

6、.6 22.4 16.0 P/B（倍）5.9 5.1 4.5 3.8 3.1 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 9 月 28 日收盤價 買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 IT 服務 9 月 28 日收盤價(元)51.03 總市值(百萬元)13,328.67 總股本(百萬股)261.19 其中自由流通股(%)100.00 30 日日均成交量(百萬股)3.66 股價走勢股價走勢 作者作者分析師分析師 劉高暢劉高暢 執業證書編號：S0680518090001 郵箱： 分析師分析師 趙偉博趙偉博 執業證書編號：S0680523080002 郵箱： 相關研究相關研究

7、-11%0%11%23%34%46%57%2022-102023-022023-062023-09航天宏圖滬深300 2023 年 10 月 07 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表利潤表（百萬元）會計會計年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 2666 4776 5726 6836 8368 營業收入營業收入 1468 2457 3245 4409 5925

8、 現金 1018 1719 2596 3087 4147 營業成本 705 1276 1686 2247 2959 應收票據及應收賬款 1212 2054 2259 2640 2746 營業稅金及附加 2 5 7 9 12 其他應收款 54 68 93 125 168 營業費用 138 237 313 425 571 預付賬款 44 44 72 85 126 管理費用 167 265 351 476 640 存貨 290 839 652 845 1127 研發費用 211 296 390 531 713 其他流動資產 48 53 53 53 53 財務費用 10 41 35 27 19 非流動

9、資產非流動資產 800 1193 1344 1551 1804 資產減值損失-1-30 0 0 長期投資 24 24 26 27 28 其他收益 56 50 67 90 121 固定資產 387 497 630 829 1085 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 37 55 61 64 64 投資凈收益 6 1 1 1 1 其他非流動資產 353 617 627 631 628 資產處置收益 0 1 0 0 0 資產資產總計總計 3465 5969 7070 8386 10172 營業利潤營業利潤 218 278 445 666 932 流動負債流動負債 963 1992 290

10、9 3720 4918 營業外收入 0 0 0 0 0 短期借款 353 869 1704 2080 3238 營業外支出 7 5 5 5 5 應付票據及應付賬款 203 487 424 790 810 利潤總額利潤總額 211 273 440 661 927 其他流動負債 407 636 781 850 870 所得稅 11 9 44 66 93 非流動非流動負債負債 239 1267 1078 1014 797 凈利潤凈利潤 200 264 396 595 835 長期借款 150 1066 877 813 596 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他非流動負債 89 201 201 2

11、01 201 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 200 264 396 595 835 負債合計負債合計 1202 3259 3987 4735 5715 EBITDA 251 414 604 862 1176 少數股東權益 2 14 14 14 13 EPS（元/股）0.77 1.01 1.52 2.28 3.20 股本 184 186 261 261 261 資本公積 1545 1642 1568 1568 1568 主要主要財務比率財務比率 留存收益 532 778 1138 1678 2437 會計會計年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 歸屬母公司股東

12、權益 2262 2696 3069 3638 4444 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 3465 5969 7070 8386 10172 營業收入（%）73.4 67.3 32.1 35.9 34.4 營業利潤（%）56.8 27.5 60.1 49.7 40.0 歸屬母公司凈利潤（%）55.2 32.1 50.0 50.2 40.3 獲利能力獲利能力 毛利率（%）52.0 48.0 48.0 49.0 50.0 現金流量表（現金流量表（百萬元）凈利率（%）13.6 10.7 12.2 13.5 14.1 會計年度會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 20

13、25E ROE（%）8.8 9.7 12.9 16.3 18.7 經營活動現金流經營活動現金流-119-488361 485 524 ROIC（%）7.3 7.1 8.0 10.0 10.9 凈利潤 200 264 396 595 835 償債償債能力能力 折舊攤銷 29 52 65 87 114 資產負債率（%）34.7 54.6 56.4 56.5 56.2 財務費用 10 41 35 27 19 凈負債比率（%）-17.2 17.9 12.9 7.0 3.3 投資損失-6-1-1-1-1流動比率 2.8 2.4 2.0 1.8 1.7 營運資金變動-470-1031-134-223-44

14、2速動比率 2.4 1.9 1.7 1.6 1.4 其他經營現金流 117 187 0 0-1營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流-378-291-214-293-366總資產周轉率 0.5 0.5 0.5 0.6 0.6 資本支出 573 292 149 206 253 應收賬款周轉率 1.5 1.5 1.5 1.8 2.2 長期投資-210-1-1-1應付賬款周轉率 3.8 3.7 3.7 3.7 3.7 其他投資現金流 174 1-66-89-115每股指標（元）每股指標（元）籌資籌資活動現金流活動現金流 1007 1477-105-78-255每股收益（最新攤?。?.77 1

15、.01 1.52 2.28 3.20 短期借款 245 516 0 0 0 每股經營現金流（最新攤?。?0.46-1.871.38 1.86 2.01 長期借款 150 916-189-63-218每股凈資產（最新攤?。?.66 9.97 11.40 13.58 16.66 普通股增加 18 1 76 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 713 97-740 0 P/E 66.7 50.5 33.6 22.4 16.0 其他籌資現金流-119-5383-14-38P/B 5.9 5.1 4.5 3.8 3.1 現金凈增加額現金凈增加額 510 700 42 115-97EV/EBITDA

16、51.5 33.4 22.7 15.8 11.5 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 9 月 28 日收盤價 1VlYkUgVdYiYtPtPrMaQdN7NoMpPpNtQjMpOoOkPoOuNaQnMnNNZqQpMMYsOsM 2023 年 10 月 07 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1.航天宏圖：立足遙感衛星應用，自有空天地一體化數據資源.5 1.1 立足遙感衛星應用，自研 PIE-Engine 遙感云服務平臺.5 1.2 布局衛星全產業鏈，構建空天地一體化數據資源體系.6 1.3 多年科研投入沉淀，優秀管

17、理體系助力快速擴展.8 2.空間基礎設施規劃與建設：低軌巨型星座建設加速，空間交通管理機會高增.11 2.1 國家政策推動衛星產業，低軌巨型星座建設進入加速期.11 2.2 聚焦空間交通管理，保障軌道空間長期可持續性.12 3.PIE+行業：行業下沉空間巨大，AI+大模型推動新生態.14 3.1 多年專注“遙感+AI”，“天權”大模型帶來新動能.14 3.2 行業應用場景下沉，成熟營銷網絡帶來顯著優勢.17 4.云服務與數據要素：掛牌上海數據交易所，第二增長曲線已見雛形.19 4.1 數字經濟+數據要素，衛星應用立足核心國家戰略.19 4.2“宏圖一號”數據掛牌，補全國內 SAR 衛星市場空白

18、.20 4.3 雷達 SAR 衛星商業化加快，城市級全要素遙感云服務空間廣闊.22 5.盈利預測.25 風險提示.27 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：航天宏圖發展歷程.5 圖表 2：航天宏圖 PIE.6 圖表 3：航天宏圖 2014-2022 營業收入.6 圖表 4：航天宏圖 2014-2022 凈利潤.6 圖表 5：航天宏圖 PIE-Engine 賦能三條產品線全景圖.7 圖表 6：航天宏圖 2022 三條產品線業績分布.7 圖表 7：航天宏圖 2019-2022 產品線逐年業務發展.7 圖表 8：航天宏圖典型行業應用場景示意圖.8 圖表 9：航天宏圖 2016-2022 研發投入.8 圖表

19、10：航天宏圖 2016-2022 研發人員.8 圖表 11：航天宏圖獨創核心技術.9 圖表 12：航天宏圖股權穿透圖.9 圖表 13：航天宏圖榮譽資質一覽.9 圖表 14：航天宏圖管理層履歷.10 圖表 15：2020-2025 年中國衛星數量需求預測.12 圖表 16：2023 年初全球在軌衛星按軌道分布數量.12 圖表 17：衛星軌道位置示意圖.12 圖表 18：PIE-AI 試用檢測模塊范例（機場、艦船、操場）.14 圖表 19：張家口光伏電站實景圖.14 圖表 20：張家口局部光伏提取結果.15 圖表 21：PIE-AI 光伏智能檢測及產能預測流程圖.15 圖表 22：PIE-AI

20、具體應用范例.16 圖表 23：PIE-GPT 根據用戶提問檢索衛星遙感照片.16 圖表 24：PIE-GPT 根據用戶要求生成代碼.17 圖表 25：航天宏圖 2018-2022 銷售費用.18 2023 年 10 月 07 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 26：航天宏圖 2022 營收按地區分布.18 圖表 27：航天宏圖分支機構布局.18 圖表 28：2022 年至今數字經濟相關政策梳理.19 圖表 29：數字經濟的“四化框架”.19 圖表 30：數據要素的三次價值釋放.19 圖表 31：“宏圖一號”發射現場（太原衛星發射中心）.20 圖表 32：“宏

21、圖一號”搭載長征二號丁運載火箭.20 圖表 33:“女媧星座”一期 38 顆星示意圖.21 圖表 34:“宏圖一號”首圖發布（北京大興國際機場）.21 圖表 35：“宏圖一號”掛牌數據分級.22 圖表 36：SAR 常見微波頻段.22 圖表 37：ALOS PALSAR 傳感器于來自尼日爾尼亞美上空的全偏振 L 波段 SAR 影像.23 圖表 38：SAR 市場預測增長速度.23 圖表 39：“宏圖一號”于 7 月 29 日拍攝的溫州蒼南水體提取圖.24 圖表 40：“宏圖一號”于 8 月 2 日拍攝的涿州暴雨淹沒范圍.24 圖表 41：鶴壁時空大數據平臺.24 圖表 42：鶴壁市降水實況圖.

22、25 圖表 43：“宏圖一號”于 7 月 29 日拍攝鶴壁市重點水庫.25 圖表 44：各項細分收入預計.26 圖表 45：毛利率及費用率預計.26 圖表 46：可比公司估值表（截至 2023/9/28）.26 2023 年 10 月 07 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.航天宏圖：航天宏圖：立足遙感衛星應用，自有空天地一體化數據資源立足遙感衛星應用，自有空天地一體化數據資源 航天宏圖信息技術股份有限公司成立于 2008 年，是國內領先的衛星應用企業，于 2019年在科創板上市。經過 15 年的發展，公司業務從空天信息產業鏈中下游的地面端行業應用，向上游的自主

23、遙感數據拓展，逐漸形成了衛星應用行業全產業鏈的布局。1.1 立足遙感衛星應用，立足遙感衛星應用，自研自研 PIE-Engine 遙感云服務平臺遙感云服務平臺 在我國衛星應用行業發展的大背景下，公司自身的業務發展可分為三個階段：遙感行業在我國衛星應用行業發展的大背景下，公司自身的業務發展可分為三個階段：遙感行業應用產業化期、遙感與北斗行業應用并行期、云服務與數據服務拓展期。應用產業化期、遙感與北斗行業應用并行期、云服務與數據服務拓展期。20082013（遙感行業應用產業化期）（遙感行業應用產業化期）：2008 年，公司開始構建 PIE 基礎軟件雛形。2010 年，國家重大科技專項高分辨率對地觀測

24、系統全面啟動建設，衛星分辨率逐步提高到亞米級，衛星載荷由普通光學逐步發展到雷達、高光譜。隨著行業基礎技術水平的提高，公司在 PIE 基礎上進行二次開發，構建了上百個場景應用和解決方案，在十幾個行業得到了廣泛應用和業務化運行。20142017（遙感與北斗行業應用并行期）：（遙感與北斗行業應用并行期）：隨著北斗三號衛星體系的建設及推廣，2014 年，公司在遙感基礎軟件 PIE 的基礎上，融入了北斗元素形成北斗基礎軟件平臺 PIE-Map，為用戶提供北斗位置報告、北斗態勢監控、高精度定位導航、北斗授時等應用功能和解決方案，在北斗衛星工程和北斗行業應用示范中進行推廣使用。2018 至今（云服務與數據服

25、務拓展期）：至今（云服務與數據服務拓展期）：2018 年起，公司逐漸實現衛星應用解決方案上云改造，從單純需求性的軟件產品銷售向訂閱式的平臺 SaaS 模式轉變。2020 年，公司在 PIE 基礎平臺的基礎上構建并發布了 PIE-Engine 時空信息云計算平臺，全面對標 Google Earth，集時數據匯聚、分布式計算、交互式分析和數據可視化為一體，完善衛星產業鏈中上游云平臺和數據端布局。2022 年，公司初步形成“平臺+SaaS 應用”、“軟件+數據”的服務模式。圖表 1：航天宏圖發展歷程 資料來源：航天宏圖公司宣傳冊，國盛證券研究所 經過十余年的產品迭代，隨著公司持續加大云服務產品線投入

26、，核心基礎平臺 PIE 6.0 演變至 PIE-Engine 遙感云服務平臺。公司依托該云平臺基礎環境，對 PIE 各產品及多項行業應用成果進行標準化集成和運行。目前，PIE-Engine 已覆蓋超過 20 多個領域，數據集個數達到 160 多種，數據總量超 20PB，并以 10TB/周的速度持續新增。2023 年 10 月 07 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 2：航天宏圖 PIE 版本版本 階段階段 升級說明升級說明 PIE1.0 2008-2009：基礎軟件構建階段 基于基本圖像處理功能代碼構建軟件雛形，開發了圖像輻射校正、幾何校正、融合、圖像增強等常

27、見遙感圖像處理功能，顯示引擎能夠完成對中低分辨率數據的加載顯示。PIE2.0 20102012：功能改進及初步工程化階段 改進了顯示引擎、圖像輻射、幾何預處理能力；搭建了可視化判讀環境，能夠對高分辨率、較大數據量圖像進行綜合判讀；PIE2.0 具備了初步工程化能力，開始為部分政府部門提供影像處理、判讀等方面的產品。PIE3.0 20132015：重塑便于二次開發的軟件結構階段 基于“微內核+插件式”IT 理念重新搭建軟件架構，形成了一套 SDK 二次開發包，便于二次開發；PIE3.0 具備了從數據導入、圖像預處理到圖像解譯、綜合制圖的全流程處理能力，初步實現了 RS/GIS 一體化能力，工程化

28、能力達到國內先進水平。PIE4.0 20162017：集群處理系統開發階段 研發推出 PIE-Ortho 軟件產品模塊，采用多核并行、集群計算、GPU 加速等先進技術實現海量遙感影像數據快速處理；對底層架構進一步優化，代碼集中梳理，RS/GIS 一體化能力進一步加強。支持多種語言的向導式二次開發。PIE5.0 2018：基于云架構的異源影像流式處理和智能提取階段 研發推出 PIE-SAR、PIE-HYP、PIE-UAV、PIE-SIAS、PIE-AI，形成了一套集光學、雷達、高光譜、無人機等多源遙感影像處理和智能信息提取于一體的國產自主高分遙感處理平臺；具有在CPU/GPU 內存內全流程邏輯處

29、理多源遙感影像數據的能力，支持陸地、海洋、氣象等多源異構衛星影像數據的全流程一體化快速處理。PIE6.0 2019 至今：云端協同一體化階段 云+端的技術架構，秉承工作流、組件插件式、多層和多模塊結構的設計思路，研制了包含強大底層庫的 PIE-SDK 二次開發組件包和多種專業工具軟件：用于光學、雷達、高光譜、無人機數據生產的專業工具（PIE-Basic 遙感圖像基礎處理、PIE-Ortho 衛星影像測繪處理、PIE-SAR 雷達影像數據處理、PIE-Hyp 高光譜影像數據處理、PIE-UAV 無人機影像數據處理），用于遙感影像智能解譯的專業工具（PIE-SIAS 尺度集影像分析、PIE-AI

30、遙感圖像智能處理）。資料來源：航天宏圖招股書，航天宏圖 2019 年報，國盛證券研究所 圖表 3：航天宏圖 2014-2022 營業收入 圖表 4：航天宏圖 2014-2022 凈利潤 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 1.2 布局衛星全產業鏈，布局衛星全產業鏈，構建空天地一體化數據資源體系構建空天地一體化數據資源體系 隨著業務不斷迭代升級，公司圍繞隨著業務不斷迭代升級，公司圍繞 PIE-Engine 逐漸發展出三條產品線逐漸發展出三條產品線空間基礎設空間基礎設施規劃與建設、施規劃與建設、PIE+行業應用服務、以及云服務與數據要素，形成遙感衛星“上游自主行

31、業應用服務、以及云服務與數據要素，形成遙感衛星“上游自主數據數據-中游自主平臺中游自主平臺-下游規模應用”的業務布局。下游規模應用”的業務布局。2022 年，這三條產品線分別實現營年，這三條產品線分別實現營收收 1.90 億元、億元、21.88 億元、億元、0.78 億元。億元。24.57 億元0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%051015202530營業收入（億元）同比（%）10.75%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.0凈利潤（億元）凈利率（%）2023 年 10 月 07 日

32、 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 5：航天宏圖 PIE-Engine 賦能三條產品線全景圖 資料來源：航天宏圖 2020 年報，國盛證券研究所 圖表 6：航天宏圖 2022 三條產品線業績分布 圖表 7：航天宏圖 2019-2022 產品線逐年業務發展 資料來源：航天宏圖 2022 年報，國盛證券研究所 資料來源：航天宏圖 2020-2022 年報，國盛證券研究所 空間基礎設施規劃與建設產品線空間基礎設施規劃與建設產品線：1）圍繞衛星互聯網工程、民用空間基礎設施等重大專項和型號建設任務展開，提供空間基礎設施的咨詢設計、定制開發、系統建設服務。2）涵蓋衛星運營中心

33、、衛星星座、數據中心、重大對地觀測基礎設施，產業創新基礎設施、站網設施等衛星“新基建”。3）2022 年，公司在該產品線實現營收 1.90 億元，占據營收 7.74%。PIE+行業產品線行業產品線：1）公司擁有可對標 Google Earth 谷歌地球平臺的 PIE-Engine 時空遙感云服務平臺，承載海量地球觀測數據，可以開展空天大數據分析，實現物理世界孿生建模。2）在 PIE-Engine 的基礎上，結合各個行業的需求和特點做軟件的定制化開發。3）解決方案覆蓋自然資源、生態環境、氣象海洋、農業林業、環境咨詢、水文水利、防災減災、城市規劃等十多個行業；客戶涵蓋各級政府部門、特種行業用戶、大

34、中小型企業等。4）近年，公司重點提升了特種行業、應急管理等領域衛星應用服務熱點市場的深度和廣度。5）2022 年，公司在該產品線實現營收 21.88 億元，占據營收 89.09%。7.74%89.09%3.18%空間基礎設施規劃與建設PIE+行業應用服務云服務1.90 億元21.88 億元0.78 億元0510152025302019202020212022空間基礎設施規劃與建設PIE+行業應用服務云服務 2023 年 10 月 07 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 8：航天宏圖典型行業應用場景示意圖 資料來源：航天宏圖公司宣傳冊，國盛證券研究所 云服務與數

35、據要素云服務與數據要素：1）單要素遙感監測云服務：綜合應用無人機和衛星數據源，提供黑臭水體、火點監測、毒品監管等多元化的遙感信息監測服務。2）城市級全要素遙感云服務：圍繞自然災害、生態修復、城市治理、文旅經貿等多元需求，推廣城市級云服務應用，典型案例包括鶴壁云服務項目。3）以自主“女媧星座”數據源為核心的數據要素服務：在傳統政府端業務的基礎上，開拓了面向中小型企業的 SaaS 化巡檢和精準施工監管服務，發布了訂閱式的面向全國地面沉降和大型基礎設施形變監測的 SAR 雷達數據SaaS 服務。4）在公司“天權”遙感大模型支持下，構建“分割、檢測、生成”一體化的智能遙感生態體系，賦能國防安全、國土資

36、源、交通水利等多個應用領域。5）2022 年，公司在該產品線實現營收 0.78 億元，占據營收 3.18%。1.3 多年科研投入沉淀多年科研投入沉淀，優秀管理體系助力快速擴展，優秀管理體系助力快速擴展 衛星產業鏈對研發技術投入要求較高。自成立伊始，公司非常重視技術人才隊伍建設，衛星產業鏈對研發技術投入要求較高。自成立伊始，公司非常重視技術人才隊伍建設，擁有一支強大的技術研發團隊。擁有一支強大的技術研發團隊。截至 2023 年 6 月，公司擁有研發人員 632 人，其中博士 45 人，碩士 303 人。2023 年上半年，公司持續加大核心產品的研發投入，引進高水平研發人員，推動產品快速迭代，應用

37、場景迅速落地，研發投入較去年同期增長36.74%。圖表 9：航天宏圖 2016-2022 研發投入 圖表 10：航天宏圖 2016-2022 研發人員 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0.00.51.01.52.02.53.03.52016 2017 2018 2019 2020 2021 2022研發投入（億元）占比0%5%10%15%20%25%30%01002003004005006007002016201720182019202020212022研發人員數量研發人員數量占比 2023 年 10 月

38、 07 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 11：航天宏圖獨創核心技術 核心技術名核心技術名稱稱 技術壁壘技術壁壘 空天地多源數據全自動融合建模技術 行業內同類其他產品大多采用航空數據進行三維模型自動化生成，未充分綜合利用空天地多源數據融合建模，無法保證近地面建筑、地物等建模精度。大數據量實景三維模型數據輕量化技術 實景三維數據包含大量的幾何信息，數據量較大，如果不進行輕量化處理，難以實現高精度渲染及展示以及應用分析。三維模型輕量化技術包含結構、紋理以及實例化等技術，既要保證精度，又要兼顧效率以及不同模型間，模型與其他地物間的關系，技術復雜度較高?；诙喟姹緲颖?/p>

39、和算法的模型自動迭代訓練與評估技術 支持不少于 5 種國內外主流的深度學習框架、不少于 6 種指標或中間成果的可視化展示，使得訓練過程“黑盒”不黑；通過樣本數據的版本化管理自動觸發模型的迭代訓練，實現了自動化的遙感深度學習平臺，具有一定的技術壁壘。北斗三號格式化報文通信技術 實現了成套格式化報文通信系統框架，并形成了多個行業的協議庫，需要大量的行業應用積累，創新性較強，攻關難度大。導航仿真推演技術 將衛星業務、導航業務及可視化技術相結合，提出空天地一體化仿真算法，解決大量數據的并行計算與實時渲染，具有較強的創新性和實用性，攻關難度大。大規模航空影像三維重建關鍵技術 避免了傳統的空中三角測量中對

40、相機、攝影條件等具有較為苛刻的要求，在不依賴場景或者對象外形的情況下，以高效率、高質量的實現全自動或恢復三維場景。資料來源：航天宏圖 2022 年報，國盛證券研究所 公司實際控制人為公司法定代表人、董事長王宇翔先生，以及張燕女士。王宇翔博士已公司實際控制人為公司法定代表人、董事長王宇翔先生，以及張燕女士。王宇翔博士已入選國家“萬人計劃”，帶領研發團隊長期致力于衛星應用軟件平臺國產化及衛星應用產入選國家“萬人計劃”，帶領研發團隊長期致力于衛星應用軟件平臺國產化及衛星應用產業化。業化。公司獲批設立博士后科研工作站，并建立衛星遙感影像處理與分析關鍵技術北京市工程實驗室。截止 2023 年 6 月底，

41、公司擁有 141 項已授權的發明專利、773 項計算機軟件著作權，榮獲測繪科學技術一等獎、地理信息科技進步一等獎、氣象科技創新一等獎等榮譽獎項，被國家發改委等五部委聯合認定為國家企業技術中心。圖表 12：航天宏圖股權穿透圖 圖表 13：航天宏圖榮譽資質一覽 資料來源：航天宏圖 2022 年報，國盛證券研究所 資料來源：航天宏圖公司宣傳冊，國盛證券研究所 2023 年 10 月 07 日 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 14：航天宏圖管理層履歷 姓名姓名 職務職務 主要履歷主要履歷 王宇翔 董事長、核心技術人員 博士學歷，教授，中國科學院遙感與數字地球研究所地圖

42、與地理信息系統專業畢業，入選國家“萬人計劃”；曾任芬蘭諾瓦集團北京諾瓦信息技術有限公司技術總監，北京方正奧德計算機系統有限公司技術總監。2012 年 5 月至今任公司董事長。劉澎 董事 曾任電子工業部第十五研究所工程師，信息產業部信息化總體研究中心高級工程師，中科院軟件所研究員。2012 年 5 月至今任公司董事。唐文忠 董事 北京航空航天大學工學博士，研究員，北京航空航天大學江西研究院鷹潭分院院長，學術研究領域為大規模信息化工程、工業互聯網、網絡與信息安全、交通信息技術、車路協同等方向的研究工作。近年來主持和完成國家重大和重點科研項目十余項。2022 年 3 月至今任公司董事。廖通逵 董事、

43、總經理 博士學歷，北京大學地圖學與地理信息系統專業畢業。參加和主持國家 973、863 計劃、國家科技支撐計劃，國家重點研發計劃以及北京市科技項目十余項，相關成果成功應用于民用空間基礎設施衛星地面系統建設。擔任海洋、風云系列衛星地面系統核心部件研發負責人，獲得過國家測繪科技進步一等獎、海洋工程科學技術二等獎等多項獎勵。2021 年 9 月至今任公司董事、總經理。張路平 董事、董事會秘書 歷任北京中民燃氣有限公司企業管理部項目經理，大連天神娛樂股份有限公司證券主管，航天宏圖證券事務代表。2023 年 1 月至今，任公司董事會秘書；2023 年 2 月至今任公司董事。王詠梅 董事 北京大學管理學博

44、士，北京大學光華管理學院副教授，北京大學厲以寧貧困發展研究院副院長。學術研究領域為網絡信息時代財務管理、信息系統與國際化等方向，中文核心期刊發表論文三十四篇，主持省部級重點項目二十八項。歷任北京大學民營經濟研究院副院長，北京大學財務與會計研究中心高級研究員。2021 年 9 月至今任公司董事。資料來源：航天宏圖 2022 年報，國盛證券研究所 經營管理方面，公司持續深化經營管理方面，公司持續深化 IPD（產品集成開發）增量績效產品集成開發）增量績效改革，推進改革，推進 CBB（可復用可復用組件貨架體系組件貨架體系）組件庫建設，目標通過）組件庫建設，目標通過加大精細化管理來進一步提升人效比加大精

45、細化管理來進一步提升人效比。1）自 2019年以來，公司已實施 IPD 增量績效管理改革三年，通過深入推進 IPD 改革，在集成研發管理、績效考核、任職資格等方面都取得了較好的效果，帶動公司整體收入和利潤增長。2）通過將公司 PIE 平臺與 CBB 共享產品組件相結合，大幅縮短項目實施周期，提高產品質量可靠性、穩定性，降低人工成本、提升人均產值。目前，CBB 組件數量不斷增加至 200+，新場景產品、新技術產品目前的復用率在 30%-50%，目標用戶交付效率和質量提升 30%以上。2023 年 10 月 07 日 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.空間基礎設施規劃

46、與建設：空間基礎設施規劃與建設：低軌巨型星座建設加速，低軌巨型星座建設加速，空間交空間交通管理機會通管理機會高增高增 2.1 國家政策推動衛星產業，國家政策推動衛星產業，低軌巨型星座建設進入加速期低軌巨型星座建設進入加速期 近年來，我國衛星產業在政策的支持下穩步發展。近年來，我國衛星產業在政策的支持下穩步發展。2021 年年 3 月，國民經濟和社會發展月，國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要發布。年遠景目標綱要發布。其中指出，要建設高速泛在、天地一體、集成互聯、安全高效的信息基礎設施，增強數據感知、傳輸、存儲和運算能力；打造全球覆蓋、高效運行的通信、

47、導航、遙感空間基礎設施體系，建設商業航天發射場。在國家政策的引領下，地方政府接連出臺相關政策，進一步推進衛星應用的落地。在國家政策的引領下，地方政府接連出臺相關政策，進一步推進衛星應用的落地。2020 年 4 月，上海市推進新型基礎設施建設行動方案（2020-2022 年）：推動衛星互聯網基礎設施建設。完成通信網絡及基礎配套設施建設，初步形成衛星互聯網信息服務能力。實施智慧天網創新二期工程，建設網絡運行控制中心，完成國內首顆中軌道技術驗證衛星以及相關配測衛星的研制、測試和發射。2021 年 1 月，北京市支持衛星網絡產業發展的若干措施：加強衛星網絡關鍵技術和核心部件研發攻關，加快推進星座組網，

48、布局地面應用終端和運營服務等產業，豐富和推廣應用場景，賦能智慧城市建設，服務城市管理。以衛星網絡、北斗應用引導技術、人才、資本、服務等創新要素在京聚集，加快培育衛星網絡優勢企業，帶動 5G 通訊、電子信息等相關產業協同發展。2021 年 6 月，深圳市關于支持衛星及應用產業發展的工作意見：圍繞通信、導航、遙感衛星綜合應用、一體化集成應用及衛星研制的核心領域和重要環節，布局一批重大裝備和關鍵零部件研制項目，按照不超過項目總投資的 40%給予資助，最高 3 億元。支持開展衛星及應用產業技術研發和應用創新，按照不超過項目總投資的 40%給予資助，最高 3000 萬元。2021 年 12 月，浙江省數

49、字鄉村建設“十四五”規劃：利用航空航天遙感、衛星導航系統等，基于全省國土空間基礎信息平臺，完善農村耕地、水域、農業氣象、農業生物、林業、漁業等資源數據體系，推進鄉村資源多規合一，強化鄉村資源保護、利用和監管。2021 年年 4 月，中國星網成立整合衛星資源，低軌衛星建設進入加速期。月，中國星網成立整合衛星資源，低軌衛星建設進入加速期。中國衛星網絡集團有限公司是中央直接管理的唯一一家從事衛星互聯網設計建設運營的國有重要骨干企業。中國星網致力于打造衛星互聯網產業發展的核心力量和組織平臺，為用戶提供先進、優質、安全、經濟的空間網絡信息服務。根據馮申匯編的2022 年航空航天產業鏈研究報告統計，基于當

50、前在軌遙感衛星和未來遙感衛星星座部署的計劃，預計 2025 年底前，我國遙感衛星中大衛星需求約為 83 到86 顆、小衛星或微小衛星需求約為 450 顆。2023 年 10 月 07 日 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 15：2020-2025 年中國衛星數量需求預測 衛星種類 尺寸 增量需求（顆）更新需求（顆）合計需求（顆）遙感衛星 大衛星 7678 78 8386 小衛星（含微小衛星）433 17 450 通信衛星 大衛星 56 7 1213 小衛星（含微小衛星）1631 33 1664 導航衛星 北斗第三代導航衛星網絡 34 2 56 星基導航增強系統

51、620-620 資料來源：馮申2022 年航空航天產業鏈研究報告，數字菁英網，國盛證券研究所 2.2 聚焦空間交通管理，保障軌道空間聚焦空間交通管理，保障軌道空間長期可持續性長期可持續性 地球軌道空間是一種有限資源，而地球軌道空間是一種有限資源，而空間碎片的激增、空間業務的日益復雜、大型星座的空間碎片的激增、空間業務的日益復雜、大型星座的出現以及與空間物體的碰撞及其干擾空間物體運行的風險的增加，都可能會影響到空間出現以及與空間物體的碰撞及其干擾空間物體運行的風險的增加，都可能會影響到空間活動的長期可持續性活動的長期可持續性。隨著隨著低軌巨型星座低軌巨型星座高速發展，空間動力計算分析、仿真推演、

52、構型分析與控制、碰撞預高速發展，空間動力計算分析、仿真推演、構型分析與控制、碰撞預警與規避、以及空間環境效應影響評估等業務需求也隨之提升。警與規避、以及空間環境效應影響評估等業務需求也隨之提升。根據 UCS 衛星數據庫統計，截止 2023 年初，全球在軌活躍衛星一共 6718 顆，其中低軌衛星（LEO）有 5937顆，占據 88.37%。目前在軌活躍的低軌衛星中，美國控制 4266 顆，占據 71.85%；中國控制 474 顆，占據 7.98%。圖表 16：2023 年初全球在軌衛星按軌道分布數量 圖表 17：衛星軌道位置示意圖 資料來源：UCS 衛星數據庫，國盛證券研究所 資料來源：Rese

53、archGate，國盛證券研究所 為了減少大量在軌小衛星給其他外空活動帶來的碰撞風險，2019 年聯合國外層空間事務廳發了外空活動長期可持續性準則，規定對于小衛星可追蹤性的一般要求。該準則第B.8 條提到，通過在空間物體的設計上采取必要的技術措施，提高小衛星等小型空間物體的可追蹤性，便于確定其在軌位置。公司于公司于 2016 年起涉足空間軌道交通領域，擁有基于年起涉足空間軌道交通領域，擁有基于 PIE 平臺的平臺的 PIE-STK，并獨創，并獨創基基88.37%2.11%8.63%0.88%低地球軌道（LEO）中地球軌道（MEO）地球同步軌道（GEO）橢圓軌道（HEO/Elliptical)2

54、023 年 10 月 07 日 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 于于 GPU 加速的碰撞預警并行分析技術。加速的碰撞預警并行分析技術。該技術采用 GPU 加速計算，可將傳統計算效率提高 10 倍以上；可實現對數萬個空間碎片快速進行危險目標篩選、預警門限確定、碰撞預警快速并行計算、碰撞規避策略分析、碰撞事件確認及評估等。2020 年年 1 月，公司月，公司中中標標 1.2 億億空間信息處理系統研制項目空間信息處理系統研制項目。該項目基于公司自主開發的 PIE 軟件平臺，結合多源遙感信息處理分析，可為客戶提供空間信息處理軟件系統和空間信息監測預警等服務。2023 年，面

55、向未來規?；亲抡?、自主規劃、碎片監測、碰撞預警、態勢推演等業務需求，公司也逐步啟動了星座數字建模與在軌孿生、星上智能處理等關鍵技術調研和攻關，完成 PIE-STK 產品持續升級。未來隨著航天器逐步增多未來隨著航天器逐步增多，碰撞風險逐步加大碰撞風險逐步加大，該類該類業務市場空間將逐步加大業務市場空間將逐步加大。2023 年 10 月 07 日 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3.PIE+行業：行業下沉空間巨大，行業：行業下沉空間巨大，AI+大模型推動新大模型推動新生態生態 3.1 多年專注“遙感多年專注“遙感+AI”，“天權”大模型帶來新動能”，“天權”大模型帶

56、來新動能 國際遙感協會（國際遙感協會（ISPRS）主席）主席 Daniela Poli 曾提出，隨著衛星獲取數據的速度加快，人曾提出，隨著衛星獲取數據的速度加快，人工智能將逐漸應用在遙感衛星行業中，這將大大提高數據的處理效率和準確性，推動行工智能將逐漸應用在遙感衛星行業中，這將大大提高數據的處理效率和準確性，推動行業的發展。業的發展。2018 年，公司結合計算機視覺、機器學習等人工智能學科中的先進方法與遙感圖像分年，公司結合計算機視覺、機器學習等人工智能學科中的先進方法與遙感圖像分析技術，首次推出析技術，首次推出遙感圖像智能處理軟件遙感圖像智能處理軟件 PIE-AI。PIE-AI 基于 PIE

57、 內核，采用 GPU 并行加速技術，集成 Tensorflow 和 Keras 深度學習框架，并根據檢測對象，實現 CNN 和FCN 網絡模型多類網絡結構應用和改進，能夠完成 20 多類人工地物目標自動識別和信息提取。在試用階段，PIE-AI 對操場、飛機等目標的檢測召回率可達到 95%以上，其他機場、綠地、建筑物等檢測模塊也能達到 90%以上。圖表 18：PIE-AI 試用檢測模塊范例（機場、艦船、操場）資料來源：航天宏圖公眾號，國盛證券研究所 PIE-AI 的范例應用之一是張家口的的范例應用之一是張家口的光伏智能檢測及產能預測光伏智能檢測及產能預測項目。項目。由于空間分布范圍廣、影響發電量

58、因素多、預測要求時效性高等原因，光伏發電預測難度較高。項目中，PIE-AI 幫助實現基于衛星遙感圖像光伏發電板檢測，提取目標圖斑，再利用氣象預報、云圖預報的方法預測光照幅度，最終預測出發電量。在張家口地區的智能檢測實例中，召回率和準確率均達 90%以上。圖表 19：張家口光伏電站實景圖 資料來源：航天宏圖公眾號，國盛證券研究所 2023 年 10 月 07 日 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 20：張家口局部光伏提取結果 資料來源：航天宏圖公眾號，國盛證券研究所 圖表 21：PIE-AI 光伏智能檢測及產能預測流程圖 資料來源：航天宏圖公眾號，國盛證券研究所

59、經過多年研發投入，經過多年研發投入，PIE-AI 已經迭代成為國內遙感領域專業的遙感信息智能解譯解決已經迭代成為國內遙感領域專業的遙感信息智能解譯解決方。方。2019 年，PIE-AI 產品參加由軍委裝備發展部指導，航天系統部裝備部主辦的“天智杯”人工智能挑戰賽，分別取得兩個科目第一名和一個科目的第三名。2020 年，平臺集成了多個領域幾十類典型遙感地物目標智能解譯算法程序，形成了百萬級樣本庫。2023上半年，PIE-AI 在特種領域、電力應用、交通應用領域皆做出了重大貢獻。2023 年 10 月 07 日 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 22：PIE-AI

60、具體應用范例 行業領域行業領域 具體內容具體內容 特種應用 完成了典型設施和目標的變化檢測、自動識別 電力應用 完成了全國光伏發電板的智能檢測提取，并結合太陽光照輻射強度進行光伏產能分析，實現發電量預測 交通應用 完成了涵蓋“三站一路一橋”（即汽車站、火車站、飛機場、道路、橋梁）的交通體系一張圖構建，為智慧交通、自動駕駛等應用場景提供智能化數據服務 資料來源：航天宏圖 2020 年報，國盛證券研究所 在多年在多年 AI 研發的基礎上，大模型的浪潮為公司帶來了新的動力。研發的基礎上，大模型的浪潮為公司帶來了新的動力。2023 年 2 月，公司宣布成為百度文心一言首批生態合作伙伴，全面體驗并接入文

61、心一言的能力，聯手打造衛星遙感人工智能全系產品服務。5 月，公司月，公司發布“天權”視覺遙感大模型發布“天權”視覺遙感大模型，旨在構建一體化的智能遙感應用生態體系?！疤鞕唷币曈X遙感大模型結合了 CV 大模型和 NLP 技術，融合 PIE-Engine 時空云服務核心技術，主要包含三大功能：1)垂直領域智能問答：將“天權”大模型與遙感領域的行業知識相結合，形成垂直大模型，并裝置于智能問答應用中。該智能問答應用支持多輪對話，用戶可以用語音或者文字提問，答案則會是文本、語音、圖像等多模態的形式。從公司官網上給出的范例中來看，PIE-GPT 可以為客戶提供歷史信息檢索（“里根號航空母艦參與了哪些事件”

62、），實時或指定時間的地理信息數據與衛星圖像（“某年某月某日的所在位置”）。圖表 23：PIE-GPT 根據用戶提問檢索衛星遙感照片 資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 2)代碼生成：PIE-Engine Studio 遙感計算服務接入了“天權”大模型，實現了在該平臺的代碼生成能力，可以為模型進行微調和訓練，顯著降低了 PIE-Engine Studio 的使用門檻。2023 年 10 月 07 日 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 24：PIE-GPT 根據用戶要求生成代碼 資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 3)模擬仿真遙感樣本：通過構建“分割、檢測、

63、生成”的流程，推動模型自我訓練提升，解決了現有“AI+遙感”業務模式下樣本標注及模型泛化的局限性。目前，公司在特種領域、政企業務方面均有大模型相關業務落地。目前，公司在特種領域、政企業務方面均有大模型相關業務落地。1）在特種領域中，打磨推出對標國外相關公司的產品，承擔相關的專項建設。2）在政府業務中，已嵌入公司自研“天權”大模型并實現工程化應用。PIE-AI 帶來的遙感圖像智能解譯能力，在城市規劃、國土空間規劃、用地類型監測、智帶來的遙感圖像智能解譯能力，在城市規劃、國土空間規劃、用地類型監測、智慧水力、慧水力、智慧電力、智慧國防等領域皆擁有智慧電力、智慧國防等領域皆擁有巨大的應用前景。未來，

64、公司將逐步開發通巨大的應用前景。未來，公司將逐步開發通用型的遙感智能解譯大模型，旨在賦能用型的遙感智能解譯大模型，旨在賦能 PIE 全軟件平臺，帶動產品升級，實現降本增效。全軟件平臺，帶動產品升級，實現降本增效。3.2 行業應用場景下沉，成熟營銷網絡帶來顯著優勢行業應用場景下沉，成熟營銷網絡帶來顯著優勢 隨著衛星數據成本的持續下降和隨著衛星數據成本的持續下降和遙感遙感技術的成熟，遙感數據在各個領域的應用呈現出日技術的成熟，遙感數據在各個領域的應用呈現出日益重要的趨勢。益重要的趨勢。1）遙感數據從“能看”變成“能用”，從基本的視覺圖像變為可實現高精度、全要素提取的時空信息承載體，從輔助分析的定性

65、研判逐步轉變為制定決策的量化依據。2）遙感數據服務顆粒度更高，更加精細化，智能化。3）產業數字化轉型穩步推進新業態，遙感終將服務于大眾市場。為了應對行業不斷下沉的應用場景，公司采用了“深度挖掘需求，并自上而下推廣”的為了應對行業不斷下沉的應用場景，公司采用了“深度挖掘需求，并自上而下推廣”的市場下沉戰略，持續建設覆蓋全國的營銷網絡。市場下沉戰略，持續建設覆蓋全國的營銷網絡。1）逐步形成由總部、大區、省辦、城市節點組成的四級營銷體系，幫助產品和服務向更深層次的市場延伸。2）截止至 2022 年9 月，公司擁有 140 余個營銷網點，覆蓋全國 34 個省級行政區的主要城市。3）2022 年新增訂單

66、中約 60%都是地方分支機構貢獻，營銷體系建設效果明顯。2023 年 10 月 07 日 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 25：航天宏圖 2018-2022 銷售費用 圖表 26：航天宏圖 2022 營收按地區分布 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 衛星產業下游各行業應用領域，公司承接多個國家重大專項。2022 年，公司在應急管理部全國自然災害綜合風險普查專項中，參與國家首個試點項目，營銷與技術服務能力下沉至區縣，綜合市場占有率為全國第一。圖表 27：航天宏圖分支機構布局 資料來源：航天宏圖公司宣傳冊，國盛證券研究所 0%

67、2%4%6%8%10%12%0.00.51.01.52.02.520182019202020212022銷售費用（億元）銷售費用率（%）43.67%13.00%11.47%10.22%9.77%8.12%3.67%0.08%華北華東西北畫中西南華南東北境外 2023 年 10 月 07 日 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.云服務與數據要素：掛牌上海數據交易所，第二增長曲線已云服務與數據要素：掛牌上海數據交易所，第二增長曲線已見雛形見雛形 4.1 數字經濟數字經濟+數據要素，數據要素，衛星應用立足核心衛星應用立足核心國家戰略國家戰略“十四五”期間，國家積“十四五”

68、期間，國家積極推進數字經濟發展，極推進數字經濟發展，提出加快新型基礎設施建設，優化升級提出加快新型基礎設施建設，優化升級數字基礎設施。數字基礎設施。隨著數字經濟成為社會經濟核心，公司堅定以“數據+需求”為導向，提升空天信息數據服務能力，推動傳統產業升級，提高數據賦能實體經濟效能，全面促進數字經濟高質量發展。圖表 28：2022 年至今數字經濟相關政策梳理 時間時間 政策政策 內容內容 2022.01“十四五”數字經濟發展規劃 優化升級數字基礎設施、充分發揮數據要素作用、大力推進產業數字化轉型、加快推動數字產業化、持續提升公共服務數字化水平、健全完善數字經濟治理體系、著力強化數字經濟安全體系、有

69、效拓展數字經濟國際合作。2022.02 啟動“東數西算”工程 在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝、內蒙古、貴州、甘肅、寧夏啟動建設國家算力樞紐節點，并規劃了張家口集群等 10 個國家數據中心集群。至此，全國一體化大數據中心體系完成總體布局設計。2022.10 全國一體化政務大數據體系建設指南 梳理八大主要任務：統籌管理一體化、數據目錄一體化、數據資源一體化、共享交換一體化、數據服務一體化、算力設施一體化、標準規范一體化、安全保障一體化。2022.11 關于數字經濟發展情況的報告 集中力量推進關鍵核心技術攻關、適度超前部署數字基礎設施建設、大力推動數字產業創新發展、加快深化產業數字化轉型、持續

70、提升數字公共服務水平、不斷完善數字經濟治理體系、全面加強網絡安全和數據安全保護、積極參與數字經濟國際合作。2022.12 關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見 建立保障權益、合規使用的數據產權制度，建立合規高效、場內外結合的數據要素流通和交易制度，建立體現效率、促進公平的數據要素收益分配制度，建立安全可控、彈性包容的數據要素治理制度。2023.02 數字中國建設整體布局規劃 到 2025 年，基本形成橫向打通、縱向貫通、協調有力的一體化推進格局，數字中國建設取得重要進展；到 2035 年，數字化發展水平進入世界前列，數字中國建設取得重大成就。2023.03 黨和國家機構改革方案 組建

71、國家數據局：負責協調推進數據基礎制度建設，統籌數據資源整合共享和開發利用，統籌推進數字中國、數字經濟、數字社會規劃和建設等，由國家發展和改革委員會管理。資料來源：中國政府網，國家發改委，國盛證券研究所 2023 年年 3 月，國月，國家數據局家數據局宣布宣布成立成立，統籌數據資源整合共享和開發利用，進一步推進，統籌數據資源整合共享和開發利用，進一步推進數字中國、數字經濟、數字社會規劃和建設等，彰顯國家大力發展數字經濟和數據要素數字中國、數字經濟、數字社會規劃和建設等，彰顯國家大力發展數字經濟和數據要素的決心。的決心。圖表 29：數字經濟的“四化框架”圖表 30：數據要素的三次價值釋放 資料來源

72、：中國信通院，國盛證券研究所 資料來源：中國信通院，國盛證券研究所 2023 年 10 月 07 日 P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 衛星應用是數字中國建設的核心組成部分，衛星應用是數字中國建設的核心組成部分，以遙感為核心技術的時空大數據信息服務也以遙感為核心技術的時空大數據信息服務也將成為數字經濟建設的重要支柱將成為數字經濟建設的重要支柱。隨著公司業務將逐步接入自主的航天/航空自主數據源，未來價值空間巨大。4.2“宏圖一號”數據掛牌，“宏圖一號”數據掛牌，補全補全國內國內 SAR 衛星衛星市場空白市場空白 為了進一步發展自主遙感數據，實現空間星座與地面應用的兩網融

73、合，公司立項建設我為了進一步發展自主遙感數據，實現空間星座與地面應用的兩網融合，公司立項建設我國首個混合遙感衛星星座國首個混合遙感衛星星座“女媧星座”?！芭畫z星座”。一期計劃發射 38 顆衛星，包含 28 顆雷達（SAR）遙感衛星和 10 顆光學遙感衛星，具備全球 1 小時重訪、全天時全天候對地觀測能力。二期繼續擴大星座規模，實現全球分鐘級重訪、“通導遙”一體化、天地實時互聯，整體能力達到世界領先水平。2023 年年 3 月月 30 日，“日，“宏圖一號宏圖一號”分布式干涉分布式干涉 SAR 高分辨率遙感衛星星座高分辨率遙感衛星星座“女媧“女媧星座”的星座”的首批首批 4 顆雷達遙感衛星顆雷達

74、遙感衛星成功搭載長征二號丁運載火箭在太原衛星發射中心成功搭載長征二號丁運載火箭在太原衛星發射中心順利進入預定軌道，順利進入預定軌道，成功發射成功發射?！昂陥D一號”衛星星座的設計壽命是 5 年，由中間 1 顆主衛星和周圍 3 顆輔衛星組成，采用四星車輪式編隊構，由主衛星主動發射電磁波探測，4 顆衛星同步接受信號的主動遙感模式來獲取數據。圖表 31：“宏圖一號”發射現場（太原衛星發射中心）圖表 32：“宏圖一號”搭載長征二號丁運載火箭 資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 我國我國 SAR 衛星衛星稀缺，宏圖一號為里程碑進展，顯著稀缺，宏圖一號為里程碑進展

75、，顯著填補國內填補國內 SAR 衛星數據空白衛星數據空白。此次成功發射的 4 顆高分辨率 X 波段合成孔徑雷達衛星，是我國第一個自主研發的分布式多基線干涉雷達星座，也是全球首個采用四星車輪式（Cartwheel）編隊構型的多星分布式干涉合成孔徑雷達系統。具備全球范圍高分寬幅成像、高精度測繪及形變監測等能力，可快速、高效地制作高精度數字表面模型（DSM）并完成全球非極區測繪任務。2023 年 10 月 07 日 P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 33:“女媧星座”一期 38 顆星示意圖 資料來源：航天宏圖公司宣傳冊，國盛證券研究所 建設完成后，“女媧星座”建設完成

76、后，“女媧星座”可在可在 1 年內完成全球陸地范圍測圖任務年內完成全球陸地范圍測圖任務，成為全球第一個以成為全球第一個以雷達衛星為主，對全球進行覆蓋的獨有數據源。雷達衛星為主，對全球進行覆蓋的獨有數據源。在任何復雜天氣和惡劣氣候環境下，女媧星座都將具備小時級重訪能力和一年內全球地形更新能力，該能力將是全球首創并成為公司一大競爭力。圖表 34:“宏圖一號”首圖發布（北京大興國際機場）資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 2023 年年 7 月底，“女媧星座”第一期第二批月底，“女媧星座”第一期第二批“株洲星座”提交頻率申請并啟動發“株洲星座”提交頻率申請并啟動發布。布?！爸曛扌亲惫?16 顆

77、，包含 12 顆 X 頻段 SAR 衛星和 4 顆 C 頻段 SAR 衛星，具備全球快速重訪對地觀測、全極化成相形變測量的功能。計劃于 2025 年完成“女媧星座”一期 38 顆星的發射任務，實現規?；\營。2023 年 10 月 07 日 P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2023 年年 8 月月 29 日，“宏圖一號”日，“宏圖一號”SAR 數據正式掛牌上海數據交易所。數據正式掛牌上海數據交易所。根據交易所公示，本次掛牌的數據為宏圖一號 X 波段 HH 單極化雷達數據，包含 1 米分辨率滑動聚束數據、3 米分辨率的條帶數據、5m 分辨率的 TOPSAR 數據以及

78、3 米分辨率干涉測繪數據。數據分為 1-6 級產品，用戶可根據具體需求，查詢對應成像模式及產品等級，實現數據研究、圖像分析、地形測繪、地表形變監測、水體提取、艦船提取等應用。目前，目前，掛牌掛牌 SAR 數據的存儲大小為數據的存儲大小為 10PB，增量存儲大小為，增量存儲大小為 3387.2TB/日。日。圖表 35：“宏圖一號”掛牌數據分級 分級分級 產品產品 一級 單視斜距復影像產品、單視斜距復影像干涉對產品 二級 系統幾何校正影像產品 三級 地理編碼地形校正影像產品、幾何精校正影像產品、正射校正影像產品 四級 數字表面模型產品、精細化數字表面模型產品、數字高程模型 五級 地表形變監測產品、

79、時序地表形變監測產品 六級 土地覆蓋變化檢測產品、水體提取產品、艦船檢測產品 資料來源：上海數據交易所，國盛證券研究所 4.3 雷達雷達 SAR 衛星商業化加快，城市級全要素遙感云服務空間廣闊衛星商業化加快，城市級全要素遙感云服務空間廣闊 SAR（Synthetic Aperture Rader，合成孔徑雷達）是一種雷達的形式，用于為物體，合成孔徑雷達）是一種雷達的形式，用于為物體（比如地形）構建二維圖像或三維建模。（比如地形）構建二維圖像或三維建模。簡單來說，SAR 的傳感器會記錄與地球相互作用后反射回來的能量，對結構和濕度等表面特征做出響應，以此來實現比傳統波束掃描雷達更精細的空間分辨率。

80、圖表 36：SAR 常見微波頻段 波段 頻率（GHz）波長（cm）常見應用 Ka 27-40 1.1-0.8 很少用于 SAR（機場監控）K 18-27 1.7-1.1 很少使用（水吸收）Ku 12-18 2.4-1.7 很少用于 SAR（衛星測高）X 8-12 3.8-2.4 用于高分辨率用于高分辨率 SAR（城市監測；冰雪，很（城市監測；冰雪，很少穿透植被）少穿透植被）C 4-8 7.5-3.8 常用于常用于 SAR（全球制圖；變化探測；監測（全球制圖；變化探測；監測中低等植被地區；更好的穿透性）；冰中低等植被地區；更好的穿透性）；冰雪、海洋、海上導航雪、海洋、海上導航 S 2-4 15-

81、7.5 基于 SAR 的地球觀測使用很少，但在不斷增加；農業監測（將 C 波段的應用擴大到植被密度較高的地區）L 1-2 30-15 中分辨率 SAR（地球物理監測；生物量和植被測繪；高穿透性；lnSAR）P 0.3-1 100-30 實驗性 SAR（生物量，植被測繪和評估）資料來源：NASAThe SAR Handbook，國盛證券研究所 2023 年 10 月 07 日 P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 37：ALOS PALSAR 傳感器于來自尼日爾尼亞美上空的全偏振 L 波段 SAR 影像 資料來源：NASAThe SAR Handbook，國盛證券研究

82、所 根據根據 Mordor Intelligence 預測，預測，2023 年全球年全球 SAR 市場價值市場價值 46.9 億美元，億美元，預計到預計到 2028 年將達到年將達到 79.2 億美元，億美元，2023-2028 年期間的復合年增長率為年期間的復合年增長率為 11.07%。公司公告披露，據不完全統計，國內市場規模約占全球比例 20%-30%，數據產品銷售約為近百億元。圖表 38：SAR 市場預測增長速度 資料來源：Mordor Intelligence，國盛證券研究所 相較于其他航天強國，我國商用、民用 SAR 衛星數據稀缺。隨著“女媧星座”第一期首批“宏圖一號”發射成功，公司

83、有望補全天基對地觀測能力，形成全天候、全天時、全譜段、全覆蓋的遙感衛星體系，結合自研無人機，填補國內 SAR 衛星數據空白。一旦建一旦建立完成，立完成，SAR 數據數據業務應用前景廣闊，在城市業務應用前景廣闊，在城市級級地質災害監測、海洋監測、洪澇災害監地質災害監測、海洋監測、洪澇災害監測、地表沉降監測、實景三維建設等業務領域具備極大優勢測、地表沉降監測、實景三維建設等業務領域具備極大優勢。2023 年年 7 月，我國多地進入汛期和臺風季，公司云服務平臺積極調動“宏圖一號”等月，我國多地進入汛期和臺風季，公司云服務平臺積極調動“宏圖一號”等各類型商業和公益衛星資源各類型商業和公益衛星資源 12

84、 顆用于監測預警和淹沒區分析顆用于監測預警和淹沒區分析，出動 5 組共計 18 架次無人機用于省市現場災情研判和指揮調度，在安徽西部區域臺風受災監測、河南鶴壁市防汛救災、山東小清河分洪區水體范圍監測等場景起到核心作用。2023 年 10 月 07 日 P.24 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 39：“宏圖一號”于 7 月 29 日拍攝的溫州蒼南水體提取圖 圖表 40：“宏圖一號”于 8 月 2 日拍攝的涿州暴雨淹沒范圍 資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 其中，鶴壁市城市綜合應急監測預警指揮系統已經成為城市級全要素檢測典范項目

85、。2022 年，公司中標了鶴壁城市遙感云服務項目，圍繞自然災害，為城市提供綜合風險監測預警云服務。項目包含 1 個時空大數據平臺、1 個綜合大應急系統、N 個行業應用場景構成的城市綜合應急監測預警指揮系統，涵蓋氣象災害、地質災害、洪水內澇、房屋安全、環境污染、林業、農業等多個應用場景。圖表 41：鶴壁時空大數據平臺 資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 面臨 2023 年 7 月的汛期，鶴壁市最大降水量為淇縣老莊的 764.9 毫米，全市有較高的城市內澇和農田漬澇風險，在公司綜合應急監測預警指揮系統的幫助下，實現了汛情防治的未雨綢繆與極速救援。2023 年 10 月 07 日 P.25 請仔

86、細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 42：鶴壁市降水實況圖 圖表 43：“宏圖一號”于 7 月 29 日拍攝鶴壁市重點水庫 資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 資料來源：航天宏圖官網，國盛證券研究所 鶴壁市成為了國內首個綜合應用空天地資源開展城市級洪澇災害應急監測典型案例，該方案 2023 年向全河南省乃至全國推廣，有望拓展至 2 到 3 個新的城市級云服務應用。5.盈利預測盈利預測 公司業務分為空間基礎設施規劃與建設、PIE+行業、云服務，分別進行預測：2023-2025年，預計公司營收合計為 32.45/44.09/59.25 億元。1）空間基礎設施規劃與建設空間基礎設

87、施規劃與建設：受益于低軌星座建設加速，2023 年營業收入預計顯著提速且 2024-2025 年有望維持高速增長，預計 2023-2025 年營收增速180%/40%/40%；2）PIE+行業應用業務行業應用業務：考慮 2023 年下游政府端以及特種行業預算支出壓力，結合上半年情況，2023 年公司 PIE+行業應用業務營收預計承壓，我們預計行業景氣度 2024 年起有望逐漸修復，參考公司行業龍頭地位，預計 2023-2025 年營收增速 15%/30%/30%；3）云服務業務云服務業務：由于 2023 年城市級數據服務有望加速落地，疊加數據要素市場掛牌，公司云服務業務有望進入加速放量階段，由

88、于云服務業務 SAAS 屬性明顯，我們預計 2023 年的訂單高增長有望帶動 2024-2025 年營收維持較快增長。根據2023 年上半年及歷史業績情況，預計 2023 年-2025 年該業務營收增速分別為150%/100%/60%。2023 年 10 月 07 日 P.26 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 44：各項細分收入預計 單位:百萬元 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 2,457 3,245 4,409 5,925 YoY 67%32%36%34%空間基礎設施規劃與建設空間基礎設施規劃與建設 190 533 746 1,04

89、4 YoY 22%180%40%40%PIE+行業行業 2,188 2,517 3,272 4,253 YoY 73%15%30%30%云服務云服務 78 196 392 628 YoY 77%150%100%60%資料來源：Wind，公司公告，國盛證券研究所 毛利率方面，由于 SAAS 類的云服務業務收入占比預計持續提升，中長期角度公司綜合毛利率有望持續上行，結合 2023 年上半年情況，我們預計 2023-2025 年綜合毛利率為48.0%/49.0%/50.0%。我們預計各項費用率保持穩健，預計 2023-2025 年銷售費用率分別為 9.6%/9.6%/9.6%，管理費用率分別為 10

90、.8%/10.8%/10.8%，研發費用率分別為 12.0%/12.0%/12.0%。財務費用率預計有所波動，主要原因為公司營收增速快于利息支出收入，預計 2023-2025 年財務費用率分別為 1.1%/0.6%/0.3%。圖表 45：毛利率及費用率預計 單位:百萬元 2022 2023E 2024E 2025E 綜合毛利率 48.0%48.0%49.0%50.0%銷售費用率 9.6%9.6%9.6%9.6%管理費用率 10.8%10.8%10.8%10.8%研發費用率 12.0%12.0%12.0%12.0%財務費用率 1.6%1.1%0.6%0.3%資料來源：Wind，國盛證券研究所 首

91、次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。預計 2023-2025 年公司歸母凈利潤分別為 3.96/5.95/8.35億，對應 2023-2025 年 P/E 為 34/22/16x，可比公司 2023 年平均 P/E 為 53x，我們認為公司合理市值為 158 億，目標價 60.80 元，對應 2023 年 40X P/E。首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表 46：可比公司估值表（截至 2023/9/28）資料來源：Wind，國盛證券研究所 2023 年 10 月 07 日 P.27 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示風險提示 1）云服務業務拓展進度不及預

92、期：若城市級運營服務或數據資產掛牌進度不及預期，公司云服務業務拓展可能不及預期，導致公司 SAAS 轉型程度緩慢。2）PIE+行業業務下游景氣度低于預期：若下游行業景氣度較低，公司 PIE+業務營收可能不及預期，導致公司整體業績低于預期。3）市場競爭加劇“若行業競爭加劇，則公司毛利率也可能走低，導致盈利水平低于預期。2023 年 10 月 07 日 P.28 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本

93、公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不

94、就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行

95、有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說投資評級說明明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）

96、或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城區永定門西濱河路 8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 郵編：100077 郵箱： 地址：上海市浦明路 868 號保利 One56 1 號樓 10 層 郵編：200120 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 郵編：330038 傳真：0791-86281485 郵箱： 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：518033 郵箱：