【研報】農林牧漁行業：曙光初現~白糖年度供需展望-20200112[24頁].pdf

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1、請務請務必閱必閱讀正文讀正文之后的信息披露和重要聲明之后的信息披露和重要聲明 行行 業業 研研 究究 行行 業業 深深 度度 研研 究究 報報 告告 證券研究報告證券研究報告 農林牧漁農林牧漁 推薦推薦 ( (維持維持 ） 重點公司重點公司 重點公司 19E 20E 評級 中糧糖業 0.39 0.53 審慎增持 相關報告相關報告 轉基因玉米性狀或落地， 種子 板塊迎催化2020-01-05 久別重逢的牛市油脂油 料年度供需展望2020-01-03 轉基因玉米性狀或落地， 行業 迎里程碑式變化2020-01-01 分析師： 陳嬌 S0190513070011 毛一凡 S0190518050002

2、 研究助理： 閭亞 曹心蕊 投資要點投資要點 全球全球食糖供需食糖供需正正從從寬松寬松轉向轉向偏緊偏緊格局。格局。19/20 榨季全球食糖主產國或延續 減產趨勢，其中印度、泰國減產幅度相對較大，全球糖市可能自 16/17 榨 季以來首次出現供需缺口。在 17/18 榨季糖產量達到歷史峰值后，全球食 糖供給持續過剩，目前庫存已升至歷史高點。在糖產量連續兩個榨季小幅 下降、需求緩慢增長下，19/20 榨季國際糖市將迎邊際改善，或逐漸從供 需寬松轉為偏緊格局。 國際國際：19/20 榨季榨季主產國主產國均均存存減產減產預期預期，但但庫存庫存仍在仍在高位。高位。 （1）由于糖價 長期低迷，巴西糖廠甘蔗

3、制糖比將再創新低，盡管 19/20 榨季甘蔗略有增 產，巴西糖產量或同比略減。 （2）因主產區遭遇干旱和洪澇災害，印度糖 或大幅減產 15%左右，但庫存仍在歷史高位。 （3）甘蔗收購價下調疊加干 旱預計致泰國糖減產 7%以上，庫存或繼續攀升。 國內：國內：19/20 榨季榨季增產周期增產周期或或結束結束，政策政策存存不確定不確定性性。 （1）受主產區蟲害 和干旱影響，19/20 榨季國內糖料種植面積、糖產量或同比減 1%左右，三 年增產周期可能結束。 （2）2019 年廣西甘蔗收購價迎市場化改革，但目 前蔗價仍較高且缺乏彈性，種植面積尚無持續減少動力，改革效果有待觀 察。 （3）進口政策轉為偏

4、松導向，2020 年 5 月貿易保障措施到期后若配 額外關稅重回 50%，食糖進口存大幅增長壓力。 （4）另外，甘蔗直補、國 儲糖拋儲政策均存不確定性。 白糖白糖趨勢趨勢向上，向上，糖價糖價最低點最低點或或已過已過去去。國內方面，庫存偏低、進口糖入市 推遲導致 2019 下半年國內供應階段性偏緊，短期糖價走勢較強，但政策 面潛在利空有待落地。全球方面，糖庫存仍在高位，但供需過剩情況存改 善預期。糖價總體趨勢向上，最低點或已過去。 投資建議：投資建議：底部底部關注關注白糖白糖板塊板塊標的標的中糧糖業、中糧糖業、*ST 南糖南糖。中糧糖業是白糖 板塊龍頭、國內最大的食糖貿易商，食糖進口量占全國總進

5、口一半以上， 且具備強大的期貨套保體系，糖價上漲將利好公司貿易利潤。*ST 南糖為 地方國有企業，公司易主廣西國資委后積極剝離虧損資產，在大股東資源 整合助力下，后續有望實現扭虧，建議底部關注。 風險提示風險提示：自然災害自然災害、政策政策變化變化、匯率匯率波動波動、油價波動油價波動、銷量銷量不及不及預期預期 title 曙光初現曙光初現白糖年度供需展望白糖年度供需展望 2020 年年 01 月月 12 日日 請務必閱讀請務必閱讀正文之后的正文之后的信信息披息披露露和重要聲明和重要聲明 - 2 - 行業行業深度深度研究研究報告報告 目目 錄錄 1、國內糖價分析框架 . - 4 - 1.1、糖價

6、的周期走勢特征 . - 4 - 2、全球：19/20 榨季或出現供需缺口，高庫存有待消化 . - 6 - 2.1、全球供需格局及國際糖價驅動因素 . - 6 - 2.2、巴西：19/20 榨季糖產量或同比略減 . - 8 - 2.3、印度：19/20 榨季或減產 15%，庫存壓力仍大 . - 12 - 2.4、泰國：19/20 榨季或減產 7%以上，庫存繼續攀升 . - 14 - 3、中國：糖價底部已過，政策存不確定性 . - 16 - 3.1、19/20 榨季增產周期可能結束 . - 16 - 3.2、政策導向改變，進口量或增長 . - 18 - 3.3、糖價趨勢向上，底部或已過去 . -

7、21 - 4、投資建議 . - 22 - 5、風險提示 . - 23 - 圖 1、 國內糖價周期由產量周期驅動 . - 4 - 圖 2、 食糖消費趨穩，供給波動較大 . - 4 - 圖 3、 國內食糖供給影響因素 . - 4 - 圖 4、 甘蔗種植時間和生長周期 . - 5 - 圖 5、 國內糖價復盤 . - 5 - 圖 6、 全球食糖消費企穩，產量變動較大 . - 6 - 圖 7、 全球食糖期末庫存、庫銷比在歷史高位. - 6 - 圖 8、 USDA 對三大主產國 19/20 榨季糖產量預測. - 6 - 圖 9、 國際機構對全球糖產需差預估 . - 6 - 圖 10、 18/19 榨季主要

8、國家食糖產量 . - 7 - 圖 11、 18/19 榨季主要國家食糖消費量 . - 7 - 圖 12、 國際糖價與全球糖庫銷比呈反向走勢 . - 8 - 圖 13、 巴西為全球第一大食糖出口國（18/19 榨季） . - 8 - 圖 14、 國際糖價與美元兌雷亞爾匯率呈反向走勢. - 8 - 圖 15、 巴西食糖供需情況 . - 9 - 圖 16、 巴西甘蔗主產區 . - 9 - 圖 17、 巴西甘蔗種植面積較穩定 . - 9 - 圖 18、 巴西中南部甘蔗單產及出糖率 . - 9 - 圖 19、 巴西中南部累計甘蔗產量 . - 9 - 圖 20、 19/20 榨季巴西甘蔗或小幅增產 . -

9、 9 - 圖 21、 油價與糖價間的傳導機制 . - 10 - 圖 22、 18/19 榨季起圣保羅醇油比價降至 0.65 左右 . - 10 - 圖 23、 18/19 榨季巴西水合乙醇銷量迅猛增長. - 10 - 圖 24、 19/20 榨季圣保羅乙醇折糖價高于國際糖價 . - 11 - 圖 25、 巴西中南部甘蔗制糖比持續在歷史低位. - 11 - 圖 26、 巴西中南部累計糖產量 . - 11 - 圖 27、 甘蔗產量提升、制糖比下降時，巴西糖仍可能減產 . - 12 - 圖 28、 19/20 榨季巴西糖產量或同比-0.5%. - 12 - 圖 29、 印度與全球食糖產需差對比 .

10、- 12 - 圖 30、 2019 年馬邦先后遭遇干旱和洪澇 . - 13 - 請務必閱讀請務必閱讀正文之后的正文之后的信信息披息披露露和重要聲明和重要聲明 - 3 - 行業行業深度深度研究研究報告報告 圖 31、 19/20 榨季印度甘蔗種植面積、單產預計下降 . - 13 - 圖 32、 19/20 榨季印度甘蔗或減產 8% . - 13 - 圖 33、 印度甘蔗最低收購價漲幅遠高于其他作物. - 14 - 圖 34、 19/20 榨季印度糖或減產 15% . - 14 - 圖 35、 印度新德里食糖現貨價 . - 14 - 圖 36、 泰國甘蔗收購價下跌 . - 15 - 圖 37、 泰

11、國木薯淀粉價格漲至高位 . - 15 - 圖 38、 泰國東北部、中部為甘蔗主產區 . - 15 - 圖 39、 2019 年 3-5 月泰國東北、中部累計降雨量偏低 . - 16 - 圖 40、 19/20 榨季泰國甘蔗產量或同比-6%. - 16 - 圖 41、 19/20 榨季泰國或減產 7%，庫存升至歷史新高 . - 16 - 圖 42、 19/20 榨季國內或小幅減產，庫存持續下降 . - 17 - 圖 43、 2019 年全國食糖新增工業庫存偏低 . - 17 - 圖 44、 廣西甘蔗種植面積逐漸穩定 . - 17 - 圖 45、 廣西甘蔗收購價逐漸穩定 . - 17 - 圖 46

12、、 廣西訂單農業具體要求 . - 18 - 圖 47、 食糖進口政策回顧 . - 19 - 圖 48、 我國各榨季食糖進口量 . - 20 - 圖 49、 18/19 榨季進口糖同比增長 . - 20 - 圖 50、 配額外巴西糖與國內現價價差 . - 20 - 圖 51、 配額外泰國糖與國內現價價差 . - 20 - 圖 52、 1-9 月泰國發往我國邊境國家和我國臺灣的食糖數量（萬噸） . - 21 - 圖 53、 泰國發往緬甸的食糖數量（萬噸） . - 21 - 圖 54、 國內外糖價底部震蕩 . - 22 - 表 1、 全球食糖供需平衡表（單位：萬噸）. - 7 - 表 2、 廣西糖料

13、蔗收購政策演變 . - 18 - 表 3、 食糖進口配額估計（單位：萬噸） . - 19 - 表 4、 USDA 中國食糖供需平衡表（單位：萬噸） . - 21 - 表 5、 農業農村部中國食糖供需平衡表 . - 21 - 請務必閱讀請務必閱讀正文之后的正文之后的信信息披息披露露和重要聲明和重要聲明 - 4 - 行業行業深度深度研究研究報告報告 報告正文報告正文 1、國內國內糖價糖價分析分析框架框架 1.1.1 1、糖價糖價的的周周期期走勢走勢特征特征 糖價糖價長長期期趨勢趨勢由由供給供給主導主導，并并具有具有周期性。周期性。目前我國食糖消費量已趨于穩定，糖 價長期趨勢主要由產量周期驅動，遵循

14、“糖價上漲糖料收購價上漲（糖料價格 與糖價聯動時）原料種植面積增加連續增產后供給過剩糖價下跌原料種 植面積減少連續減產后供給短缺糖價上漲”的周期性規律。此外由于我國食 糖供應中約 30%為進口糖，國內糖價亦受國際糖價及進口政策影響，內外糖總體 趨勢一致。 圖圖1 1、國內糖價國內糖價周期周期由由產量產量周期周期驅動驅動 圖圖2 2、食糖食糖消費消費趨趨穩穩，供給供給波動波動較大較大 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 元/噸 國內糖產量國內糖產量國內白糖現

15、貨價國內白糖現貨價 萬噸 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 中國產量中國產量中國消費量中國消費量產量產量yoy消費量消費量yoy 萬噸 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：USDA，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖3 3、國內國內食糖食糖供給供給影響因素影響因素 資料來源：USDA，興業證券經濟與金融研究院整理 甘蔗甘蔗的的生物生物屬性屬性決定決定了了糖價糖價 5 5- -6 6 年年的的周期周期走勢走勢特征特征。 中國甘蔗種植時間一般在 11 月-3 月，一

16、年種一次，如果糖價上漲，即使當年 11 月就開始擴種，供給增加也 是在 1 年后才能顯現，這決定了白糖的供給周期較長。此外，甘蔗收割后留有宿 請務必閱讀請務必閱讀正文之后的正文之后的信信息披息披露露和重要聲明和重要聲明 - 5 - 行業行業深度深度研究研究報告報告 根，國內甘蔗種一次一般可收割三年，第一年需要買種子、整地，種植成本最高， 因此牛市時新增種植邊際成本較高， 會繼續推升糖價， 熊市時宿根蔗邊際成本低， 會持續打壓糖價，這種邊際成本的變化又強化了糖價上漲或下跌趨勢，使糖價跟 隨糖產量呈現大致“三年增、三年減”的規律。 圖圖4 4、甘蔗甘蔗種植種植時間時間和和生長生長周期周期 資料來源

17、：公開信息，興業證券經濟與金融研究院整理 短期短期糖價糖價可可受受庫存庫存、天氣天氣影響影響出現出現波動波動。例如 2006 年 8 月、2013 年 10 月、2019 年 6 月國內食糖工業庫存處于歷年同期低位，供應階段性偏緊，糖價在下行周期 中出現了短暫上漲行情。此外，天氣炒作也是糖價短期波動的重要因素，2008 年 國內霜凍、2010 年主產國災害天氣、2012 年云南干旱時糖價短期內大幅上漲，但 在供需格局未發生根本改變的情況下，糖價最終均回歸基本面，延續下跌趨勢。 圖圖5 5、國內國內糖價糖價復盤復盤 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 現貨合同價

18、現貨合同價:柳糖柳糖 元/噸 03/04榨季起國 內進入3年減產 周期，同時通脹 抬頭，大宗普遍 上漲 04/05榨季原糖出 現184萬噸供需缺 口，原糖價格創 25年新高 06/07榨季國內進入 增產周期，其他主產 國均大幅增產，原糖 過剩1288萬噸 06年8月銷量創歷 史新高，工業庫 存為十年最低 08年霜凍 天氣炒作 08/09榨季國內進入 減產周期，印度大幅 減產44%，原糖出現 1062萬噸缺口 11/12榨季國內進 入增產周期，原 糖亦過剩1213萬 噸，國內進口大 增1倍以上 09/10榨季巴西、 印度大幅增產， 原糖大幅下跌 14/15榨季國內進入 減產周期，配額外 進口施行

19、許可制， 原糖過剩仍下跌， 國內外走勢分化 15/16榨季國內 仍減產18%，原 糖出現537萬噸 缺口 16/17榨季國 內進入增產 周期，巴西 大幅增產13% 17/18榨季中國 提高配額外關稅， 印度、泰國大幅 增產55%、47%， 原糖破歷史低位 巴西大幅減產 24%疊加雷亞爾 升值，原糖大 幅反彈 國內庫存降至 六年最低，供 應階段性偏緊 10/11榨季國內減 產周期末年，庫 存偏低，原糖因 天氣炒作大漲 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 （16%） （6%） （19%） （8%） 請務必閱讀請務必閱讀正文之后的正文之后的信信息披息披露露和重要聲明和重要聲明 - 6

20、- 行業行業深度深度研究研究報告報告 2、全球全球：19/20 榨季榨季或或出現出現供需缺口供需缺口，高庫存高庫存有待有待消化消化 2 2.1.1、全球全球供需供需格局格局及及國際國際糖價糖價驅動因素驅動因素 全球食全球食糖糖或或連續連續兩兩榨季榨季減產，減產，供需供需形勢形勢正從寬松轉為正從寬松轉為平衡至平衡至偏緊格偏緊格局局。巴西、印 度、泰國、中國為世界四大食糖主產國，糖產量合計占全球一半左右。因印度、 泰國大幅增產，17/18 榨季全球食糖產量達到創紀錄的 1.95 億噸，供需過剩量近 2000 萬噸，庫存升至歷史高位。但受不利天氣影響，18/19、19/20 榨季各主產國 均不同程度

21、減產，USDA 預計全球食糖產量或同比減 7.4%、3.2%，供需情況將從寬 松轉為平衡至偏緊格局。 圖圖6 6、全球全球食糖食糖消消費費企穩，產量變動較大企穩，產量變動較大 圖圖7 7、全球全球食糖食糖期末期末庫存、庫存、庫庫銷銷比比在在歷史歷史高位高位 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 10000 11000 12000 13000 14000 15000 16000 17000 18000 19000 20000 全球消費量全球消費量全球產量全球產量消費量消費量YOY產量產量YOY 萬噸 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 1000 2000 300

22、0 4000 5000 6000 期末庫存期末庫存庫銷比庫銷比 萬噸 資料來源：USDA，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：USDA，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖8 8、U USDASDA 對對三大三大主產國主產國 1919/ /2020 榨季榨季糖產量糖產量預測預測 圖圖9 9、國際機構國際機構對對全球糖全球糖產需差產需差預估預估 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 巴西印度泰國 16/1717/1818/19Est.19/20Pro. 萬噸 1%1% 15%15% 7%7% -600 -400 -200 0 200 400

23、 600 800 USDAISOF.O.lichtFCStoneDatagro 18/19榨季榨季19/20榨季榨季 萬噸 資料來源：USDA，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：沐甜科技，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀請務必閱讀正文之后的正文之后的信信息披息披露露和重要聲明和重要聲明 - 7 - 行業行業深度深度研究研究報告報告 圖圖1010、18/1918/19 榨榨季季主要主要國家國家食糖食糖產量產量 圖圖1111、1 18/198/19 榨季榨季主要國家主要國家食糖食糖消費量消費量 巴西,2950 , 16% 印度,3430 , 19% 歐盟,1773 , 10% 泰國,

24、1458 , 8% 中國,1076 , 6% 美國,816 , 5% 墨西哥,681 , 4% 俄羅斯,608 , 3% 巴基斯坦,554 , 3% 澳大利亞,473 , 3% 其他,4170 , 23% 單位：萬噸 印度,2750 , 16% 歐盟,1860 , 11% 中國,1580 , 9% 美國,1115 , 6% 巴西,1060 , 6% 俄羅斯,706 , 4%印尼,614 , 4% 墨西哥,540 , 3% 巴基斯坦,481 , 3% 泰國,255 , 1% 其他,6469 , 37% 單位：萬噸 資料來源：USDA，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：USDA，興業證券經濟

25、與金融研究院整理 表表1 1、全球全球食食糖糖供供需需平平衡表（單位：萬噸衡表（單位：萬噸） 2014/2015 2015/2016 2016/2017 2017/2018 2018/2019 2019/2020E 期初庫存 4480 4876 4410 4221 5230 5505 全球總產量 17758 16487 17405 19425 17989 17414 yoy 1% -7% 6% 12% -7% -3% 巴西 3595 3465 3915 3887 2950 2935 yoy -5% -4% 13% -1% -24% -1% 印度 3046 2739 2220 3431 3430

26、 2930 yoy 14% -10% -19% 55% 0% -15% 泰國 1079 974 1003 1471 1458 1354 yoy -5% -10% 3% 47% -1% -7% 中國 1100 905 930 1030 1076 1089 yoy -23% -18% 3% 11% 4% +1% 其他國家產量 8938 8404 9337 9606 9075 9106 yoy 4% -6% 11% 3% -6% 0% 出口量 5503 5404 5868 6426 5486 5515 全球消費量 16884 17024 17161 17450 17429 17552 yoy 1%

27、1% 1% 2% 0% 1% 進口量 5025 5475 5435 5459 5201 5106 期末庫存 4876 4410 4221 5230 5505 4958 產需差 874 -537 244 1976 560 -138 數據來源：USDA，興業證券經濟與金融研究院整理 國際國際糖價糖價主要受主要受產需產需基本面基本面及及巴巴西西本幣本幣匯率匯率影響影響，19/2019/20 榨季榨季或或進入進入上行上行趨勢趨勢。 當全球食糖出現產需缺口、庫存消費比下降時，國際糖價上漲，反之下跌。此外， 由于國際糖市以美元計價，巴西是最大的原糖出口國，巴西雷亞爾升值將影響巴 西出口及美糖標價，同樣會推

28、高國際糖價。2016 年底國際糖價受主產國增產預期 影響進入熊市，目前已底部震蕩超一年，若不考慮匯率變動，隨著 19/20 榨季全 球糖出現供需缺口，國際糖價有望進入上行趨勢。 以下就巴西、印度、泰國三大主產國供需情況分別進行分析。 請務必閱讀請務必閱讀正文之后的正文之后的信信息披息披露露和重要聲明和重要聲明 - 8 - 行業行業深度深度研究研究報告報告 圖圖1212、國際糖價國際糖價與與全球糖全球糖庫銷比庫銷比呈呈反向走勢反向走勢 5 10 15 20 25 30 35 10% 15% 20% 25% 30% 35% 美分/磅 全球糖庫銷比全球糖庫銷比國際原糖現貨價國際原糖現貨價(右軸右軸)

29、 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖1313、巴西為全球第一大巴西為全球第一大食食糖出糖出口國口國（18/1918/19 榨季）榨季） 圖圖1414、國際國際糖價糖價與與美元兌美元兌雷亞爾雷亞爾匯匯率率呈反向走勢呈反向走勢 巴西,1960 , 36% 泰國,930 , 17% 印度,470 , 9% 澳大利亞,380 , 7% 歐盟,180 , 3% 墨西哥,234 , 4% 其他,1332 , 24% 單位：萬噸 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 0 5 10 15 20 25 30 35 國際原糖現貨價國際原糖現貨價美元兌巴

30、西雷亞爾美元兌巴西雷亞爾(右軸右軸) 美分/磅 資料來源：USDA，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 2 2. .2 2、巴巴西西：19/2019/20 榨季榨季糖產量糖產量或或同比同比略減略減 巴西巴西是是世界世界頭號頭號食糖食糖生產生產與與出口出口國國，其其國內國內過剩產能過剩產能主要主要通過通過出口出口消消化化，從從而而對對 國際國際食糖供食糖供給給產生產生重要影響。重要影響。巴西每年食糖產量約在 3000-4000 萬噸，占全球總 產量 16%左右，僅近兩個榨季減產至 3000 萬噸以下，食糖消費量則穩定在 1100 萬噸左右。巴西過剩產能

31、全部通過出口影響國際糖市，其每年凈出口高達 2000 多萬噸，占全球食糖貿易總量 1/3-1/2。 19/20 榨季榨季天氣天氣狀況狀況良好，良好，巴西巴西甘蔗甘蔗產量產量或或小幅增長。小幅增長。近五年巴西甘蔗種植面積 基本穩定在 1000 萬公頃左右， 單產和出糖率受天氣影響變動較大。 甘蔗生長期需 大量水分，此時干旱會導致單產降低，而成熟期雨水過多會導致出糖率降低。巴 請務必閱讀請務必閱讀正文之后的正文之后的信信息披息披露露和重要聲明和重要聲明 - 9 - 行業行業深度深度研究研究報告報告 西 90%的甘蔗產自以圣保羅州為主的中南部地區，19/20 榨季中南部天氣狀況良 好， Unica預

32、計中南部甘蔗壓榨量或為5.9億噸 （+2.9%） ， 出糖率13.85% （+0.06pct） 。 USDA 預計 19/20 榨季巴西全國甘蔗產量為 6.35 億噸，同比+2.3%。 圖圖1515、巴西巴西食糖食糖供需供需情情況況 圖圖1616、巴西巴西甘蔗甘蔗主產主產區區 -500 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 產量產量消費量消費量期末庫存期末庫存凈出口凈出口 萬噸 資料來源：USDA，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Unica，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖1717、巴西巴西甘蔗種植甘蔗種植面積面積較較穩定穩定 圖

33、圖1818、巴西巴西中南部中南部甘蔗甘蔗單產單產及及出糖率出糖率 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 200 400 600 800 1000 1200 巴西甘蔗種植面積巴西甘蔗種植面積YOY 萬公頃 12.0% 12.5% 13.0% 13.5% 14.0% 14.5% 15.0% 60 65 70 75 80 85 90 95 噸/公頃 平均單產平均單產出糖率出糖率 資料來源：Unica，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Unica，興業證券經濟與金融研究院整理 圖圖1919、巴巴西西中南部中南部累計累計甘蔗甘蔗產量產量 圖圖2020、19/2019/20 榨季榨季巴西巴西甘蔗甘蔗或或小幅小幅增增產產 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 08/09-18/19榨季范圍榨季范圍08/09-18/19榨季均值榨季均值 18/19榨季榨季19/20榨季榨季 萬噸 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 巴西甘蔗產量巴西甘蔗產量YOY 萬噸 請務必閱讀請務必閱讀正文之后的正文之后的信信息披息披露露和重要聲明和重要聲明 - 10 - 行業行業深度深度研究研究報告報告 資料來源