《北大匯豐智庫：2023年第二季度中國宏觀金融形勢與政策分析報告（20頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《北大匯豐智庫：2023年第二季度中國宏觀金融形勢與政策分析報告（20頁）.pdf（20頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、摘要一二季度貨幣政策延續寬松，央行降息引導資金利率下降。表外業務恢復態勢出現轉折，新增信貸居民部門好于企業部門，居民短期貸款回暖、中長期貸款增速企穩，企業短期、票據融資同比少增，實體經濟融資需求不足。同業存單收益率回落，發行量有所下降；地方債凈融資下降，城投債、產業融資結構分化；股票市場融資規模下降，首發上市融資中高技術企占比較大；外匯市場供求基本平衡，遠期凈結匯未到期額大幅上升，人民幣兌美元匯率走弱。居民部門的收入預期較為謹慎，進一步減少當期支出，信貸增速下降，在微觀基礎預期修復進程緩慢的情形下，未來信貸擴表面臨較大壓力。企業投資下降導致融資意愿降低，同時企業融資能力面臨約束。受以收定支的影

2、響，財政支出增長乏力；城投公司凈融資下降，難以對基礎設施投資增速形成有效支撐。建議：一是充分發揮貨幣政策效能，適時降息，發力結構性貨幣政策工具；二是繼續實施擴張性財政政策，提升國債發行規模，特別是增加政策性金融工具額度；三是加強對民營企業支持力度，支持包括房地產企業在內的民營企業發債融資，嚴格落實針對民營企業的融資支持政策。北大匯豐智庫金融組（撰稿人：岑維、程玉偉）成稿時間：2023 年 7 月 31 日|總第 75 期|2023-2024 學年第 1 期聯系人：程云（0755-26032270，）經濟分析系列1一、貨幣金融環境1.貨幣政策：央行下調政策利率，流動性保持充裕二季度貨幣政策延續寬

3、松，央行下調 7 天公開市場逆回購（OMO）利率 10bp，下調中期借貸便利（MLF）利率 10bp，下調 1 年期貸款市場報價利率（LPR）10bp，進一步加大結構性貨幣政策使用力度，季度內銀行間資金利率中樞下降。央行下調公開市場逆回購（央行下調公開市場逆回購（OMO）利率、中期借貸便利（）利率、中期借貸便利（MLF）利率、貸款市場報價利率（）利率、貸款市場報價利率（LPR）。）。6 月 13 日，央行下調 7 天 OMO 利率 10bp 至 1.9%；下調常備借貸便利（SLF）利率，其中隔夜期下調 10bp 至 2.75%，7 天期下調 10bp 至 2.9%，1 個月期下調 10bp 至

4、 3.25%。6 月 15 日，下調中期借貸便利（MLF）操作利率 10bp。6 月 20 日，1 年期貸款市場報價利率（LPR）下調 10bp 至 3.55%；5 年期以上 LPR下調 10bp 至 4.20%。經濟下行壓力是此次利率下降的主要原因，5 月份出口下降0.8%，全國居民消費價格（CPI）同比上漲 0.2%，環比下降 0.2%；核心 CPI 同比上漲 0.6%；PPI 同比下降 4.6%，環比下降 0.9%，需求不足仍是經濟面臨的主要問題。利率下調有助于向市場傳遞穩增長的預期，增強企業、消費者的信心，削弱當前投資、消費的負反饋效應；此外，也進一步降低了市場融資成本，減輕企業負擔。

5、6 月份數據顯示，CPI 同比持平，環比下降 0.2%；PPI 同比下降 5.4%，環比下降 0.8%，穩增長仍面臨較大不確定性，有望加大宏觀政策調控力度，預期后續可能繼續引導長期資金利率下降。持續提升結構性貨幣政策使用力度。持續提升結構性貨幣政策使用力度。二季度貨幣政策委員會例會關于結構性工具部分的表述：“保持再貸款再貼現工具的穩定性，延續實施普惠小微貸款支持工具和保交樓貸款支持計劃，繼續加大對普惠金融、綠色發展、科技創新、基礎設施建設等國民經濟重點領域和薄弱環節的支持力度，綜合施策支持區域協調發展?！苯刂?6 月末，結構性貨幣政策工具余額 6.87 萬億元，比 3 月末增加 500 億元，

6、其中設備更新改造專項再貸款、碳減排支持工具均有所增加，但 PSL 規模減少 1395億元（具體參見表 1）。當前結構性貨幣政策成為央行向商業銀行投放基礎貨幣的重要方式，截至 2023 年 6 月，央行對其他存款性公司債權余額 14.34 萬億，結構性工具余額 6.87 萬億，占比 47.9%，較 3 月末上升 1.4 個百分點；抵押補充貸款（PSL）余額 2.98 萬億，占比 20.78%，較 3 月末下降 0.5 個百分點。未來有望進一步提升中國宏觀金融形勢與政策季度報告（2023 年第二季度）2結構性貨幣政策工具的使用力度，增強部分市場主體融資意愿。表 1：部分結構性再貸款工具操作情況（截

7、至 2023 年 6 月末）單位：億元表 1：部分結構性再貸款工具操作情況（截至 2023 年 6 月末）單位：億元政策工具額度余額3-6 月變動使用占比支農再貸款80005658-30270.73%支小再貸款1760014231-10080.86%再貼現74005950-11180.41%碳減排支持工具8000453053656.63%支持煤炭清潔高效利用專項再貸款30002459109481.97%抵押補充貸款（PSL）/29896-1395/科技創新再貸款40003200080.00%普惠養老再貸款4001333.25%交通物流專項再貸款10004348043.40%設備更新改造專項再貸

8、款2000169458984.70%保交樓貸款支持計劃2000500.25%房企紓困專項再貸款800000.00%租賃住房貸款支持計劃1000000.00%數據來源：中國人民銀行，北大匯豐智庫。圖 1：逆回購利率和 DR007圖 1：逆回購利率和 DR007數據來源：Wind，北大匯豐智庫。市場利率低于短期政策利率。市場利率低于短期政策利率。二季度銀行間市場利率中樞下降，波動幅度有所降低（圖 1），DR007 利率中樞連續一個月低于 7 天逆回購利率。二季度 DR007均值為 1.93，環比下行 10.0bp；R007 均值為 2.16，環比下行 10bp，5 月份之后 DR007已經下降至

9、7 天逆回購利率（2.0%）之下，截至 6 月 30 日，DR007 利率為 2.1816%。資金供給量降低，4 月、5 月央行的公開市場貨幣凈回籠 1.14 萬億元，但 5 月份DR007 依然處于政策利率之下，主要原因是經濟整體融資需求不足，導致市場利率經濟分析系列3呈現向下偏離政策利率的狀態。為維護上半年末流動性平穩，6 月份央行加大了資金投放力度，6 月累計凈投放 11510 億元，之后 DR007 有所下降。6 月份 DR007利率波動一度加大，6 月 13 日央行下調 7 天 OMO 利率 10bp 至 1.9%，利率波動有所收斂。2.信貸融資：實體經濟融資需求不足，信貸增速放緩（

10、1）個人存款增速上升、單位存款增速下降）個人存款增速上升、單位存款增速下降二季度末 M2 余額 287.3 萬億元，同比增長 11.3%；上半年人民幣存款增加 20.1萬億元，同比多增 1.3 萬億元；M1 余額 69.56 萬億元，同比增長 3.1%，增速比上月末低 1.6 個百分點。受 M1 增速回落影響，M2-M1 剪刀差進一步擴大至 8.2 個百分點，市場活力不足，提振信心的任務十分緊迫。將 M2 來源分為金融部門持有的 M2 和非金融部門持有的 M2 進行結構分析。其中，非金融部門持有 M2 可用其他存款性公司資產負債表科目對非金融機構及住戶負債：納入廣義貨幣的存款，加上 M0 表示

11、；金融部門持有的 M2 科目對其他金融性公司負債：其中：計入廣義貨幣的存款表示；即 M2=M0+對非金融機構及住戶負債：納入廣義貨幣的存款+對其他金融性公司負債：其中：計入廣義貨幣的存款，對其他金融性公司負債主要指其他金融公司存放款項，包括財務公司、保險公司、投資基金、證券公司等，按照此方法計算的歷年 M2 約有 1.5%的誤差。表 2 計算了 2023 年 1-6 月份各來源對 M2 同比變動的影響，其中貢獻率=各來源同比增量/M2 變動總量100%，拉動率=各來源貢獻率M2 同比增速。根據上述方法測算，1-6 月，非金融部門持有的 M2 的同比增速為 9.96%，增速較一季度末提升 1.2

12、1 個百分點；金融部門持有的 M2 的同比增速為 0.76%，較一季度末上升 0.1 個百分點。其他金融部門持有其他金融部門持有 M2 增速同比下降增速同比下降。6 月末金融部門持有 M2 總量 28.31 萬億元，占比 9.85%，去年同期 10.21%，延續占比下行趨勢。上半年，對其他金融性公司負債對 M2 增量貢獻率 6.72%，對 M2 增速拉動率為 0.76%，去年同期分別為 13.17%和 1.5%。銀行理財產品收益率持續“降溫”，普益標準報告顯示，截至2023 年 6 月末，全市場存續開放式固收類理財產品（不含現管）、封閉式固收類理財產品近 1 個月的年化收益率平均水平分別為 3

13、.18%、3.80%，環比分別下跌 0.49中國宏觀金融形勢與政策季度報告（2023 年第二季度）4個百分點、0.65 個百分點。當前市場流動性寬裕，市場利率、非銀同業存款規模下降，疊加個人存款規模上升、理財收益率下降等因素，預計金融部門對 M2 增速拉動率將進一步下降。表 2：M2 結構變動的影響因素表 2：M2 結構變動的影響因素項目貢獻率（%）拉動率（%）22 年 1-6 月23 年 1-6 月22 年 1-6 月23 年 1-6 月M2 余額100.00%100.00%11.38%11.29%M04.42%3.23%0.50%0.36%其他存款性公司:對非金融機構及住戶負債:納入廣義貨

14、幣的存款78.47%88.15%8.93%9.96%其中：單位活期存款9.57%4.05%1.09%0.46%單位定期存款20.21%17.26%2.30%1.95%個人存款48.69%66.84%5.54%7.55%其他存款性公司:對其他金融性公司負債:計入廣義貨幣的存款13.17%6.72%1.50%0.76%其他（調整項）3.93%1.90%0.45%0.22%數據來源：Wind，北大匯豐智庫。個人存款增速上升，單位定期存款下降。個人存款增速上升，單位定期存款下降。上半年納入廣義貨幣的個人存款增加 11.94 萬億元，其中二季度增加 20124 億元，居民存款快速增長勢頭有所減緩；個人存

15、款對 M2 增量貢獻率為 66.84%，去年同期為 48.69%；對 M2 增速拉動率為7.55%，高于去年同期的 5.54%。居民部門受收入預期下降、住房支出減少等因素影響，個人存款規模持續增加，但從趨勢來看二季度居民存款激增趨勢有轉折跡象。居民定期存款增速顯著高于活期存款，上半年居民定期存款同比增長 11.47%，活期存款同比下降 1%。2023 年第二季度城鎮儲戶問卷調查報告報告顯示，傾向于“更多儲蓄”的居民占比 58.0%，比上季度增加 0.1 個百分點。上半年單位活期存款增加 2.3 萬億元，其中 6 月增加 1.97 萬億；單位定期存款增加 4.55 萬億元，其中二季度增加 861

16、1 萬億元，存在單位活期存款定期化傾向，或是企業收入下降導致。當前，企業投資積極性較低，上半年全國固定資產投資（不含農戶）同比增速持續下行至 3.8%，規模以上工業增速 3.8%。（2）新增社融仍以貸款主導，表外業務恢復態勢出現轉折）新增社融仍以貸款主導，表外業務恢復態勢出現轉折上半年社會融資規模增量累計為 21.55 萬億元，比上年同期多 4754 億元；二季度新增社融 7.02 萬億元，比去年同期少增 1.88 萬億元。如表 3，上半年，表內經濟分析系列5新增人民幣貸款 15.6 萬億元，占新增社融 72.44%，去年同期為 64.59%，其中二季度新增 4.90 萬億元，去年同期為 5.

17、2 萬億元；表外項目新增社融貢獻率均由負轉正，其中委托貸款同比增加 743 億元，信托貸款同比增加 228 億元，未貼現票據同比增加 852 億元；新增直接融資規模有所下降，其中企業債券少增 7862 億元，政府債券少增 12723 億元，資產支持證券多減 1036 億元。表 3：社會融資規模增量變動影響因素表 3：社會融資規模增量變動影響因素項目增加（億元）貢獻率（%）22 年 1-6 月23 年 1-6 月22 年 1-6 月23 年 1-6 月社會融資規模210162215356100.00%100.00%表內人民幣貸款13574915600064.59%72.44%外幣貸款459-24

18、20.22%-0.11%表外委托貸款-53743-0.03%0.35%信托貸款-3752228-1.79%0.11%未貼現銀行承兌匯票-1767852-0.84%0.40%直接融資企業債券19562117009.31%5.43%非金融企業境內股票502945962.39%2.13%政府債券465323380022.14%15.69%存款類金融機構資產支持證券-800-1836-0.38%-0.85%其他貸款核銷477633942.27%1.58%數據來源：Wind，北大匯豐智庫。表外融資恢復態勢出現轉折。表外融資恢復態勢出現轉折。上半年，新增表外融資 1823 億元，其中二季度減少 3504

19、億元，一季度增加 5327 億元，表外融資回暖趨勢在二季度出現轉折，其中新增未貼現承兌匯票連續三月為負。表外融資分項來看，二季度新增委托貸款 61 億元，一季度為 682 億元，委托貸款業務增長乏力；二季度新增信托貸款 269億元，一季度為減少 41 億元，在經歷持續的房地產貸款規模收縮之后，信托業轉型取得一定成效。二季度未貼現承兌匯票減少 3834 億元，一季度為增加 4686 億元，但二季度票據融資為增加 879 億元，一季度票據融資減少而未貼現承兌匯票增加的趨勢發生變化，這是實體經濟信貸需求轉弱的信號。直接融資占比持續下行。直接融資占比持續下行。二季度新增企業債券融資 3120 億元，去

20、年同期為新增 6364 億元，一季度增加 8580 億元；上半年政府債券融資貢獻率為 15.69%，去年同期 22.14%；二季度新增政府債券 1.55 萬億元，去年同期為 3.07 萬億元。截至中國宏觀金融形勢與政策季度報告（2023 年第二季度）66 月末，多地已披露三季度地方債發行計劃發行總額達 1.44 萬億元，預計三季度迎來政府債券發行高峰。另外，由于企業融資積極性不高，低利率導致部分發債需求被信貸融資替代，上半年存款類金融機構資產支持證券規模減少 1836 億元，其中二季度減少 1074 億元。新增信貸居民部門好于企業部門。新增信貸居民部門好于企業部門。如表 4，根據金融機構新增人

21、民幣貸款統計口徑，上半年新增人民幣貸款 15.7 萬億，同比多增 2 萬億元，其中二季度新增5.12 萬億元，同比少增 2166 億元。上半年，居民部門新增人民幣貸款 2.8 萬億元，同比多增 6200 億元，貢獻率上升至 17.8%，其中二季度新增 1.09 萬億元，去年同期為 0.92 萬億元，主要是短期貸款同比多增。上半年企事業單位新增人民幣貸款12.81 萬億元，同比少增 1.4 萬億元，貢獻率下降 1.86 個百分點至 81.44%；其中二季度新增 3.82 萬億元，同比少增 0.5 萬億元，企業短期、票據融資同比少增。表 4：金融機構人民幣信貸情況表 4：金融機構人民幣信貸情況項目

22、增加（億元）貢獻率（%）22 年 1-6 月23 年 1-6 月22 年 1-6 月23 年 1-6 月人民幣貸款136854157288100.00%100.00%居民戶218002800015.93%17.80%短期6209133004.54%8.46%中長期156001460011.40%9.28%企(事)業單位11400012810083.30%81.44%短期299003840021.85%24.41%中長期622009710045.45%61.73%票據融資21100-892415.42%-5.67%非銀行業金融機構103-150.08%-0.01%其他95112030.69%0.

23、76%數據來源：Wind，北大匯豐智庫。居民短期貸款回暖，中長期貸款增速企穩。居民短期貸款回暖，中長期貸款增速企穩。二季度居民部門人民幣短期貸款同比多增 1381 億元，消費轉暖，4 月和 5 月，社會消費品零售總額增速分別為 18.4%和 12.7%，高于 3 月的 10.6%。二季度新增居民中長期貸款 5158 億元，同比多增258 億元，隨著消費復蘇、按揭提前償還壓力減緩，居民中長期貸款扭轉同比少增的趨勢，但這并非房地產消費出現回暖的信號。中國人民銀行最新調查顯示，2023年第二季度，居民買房意愿和房地產企業貸款需求均有所下降。截至 5 月末，商品房銷售額累計同比增加 8.4%，按揭貸款

24、累計同比增加 5.77%，房地產消費尚未修復，可能是消費貸款支撐居民中長期貸款企穩。經濟分析系列7企業短期、票據融資同比均出現少增。企業短期、票據融資同比均出現少增。從結構來看，中長期貸款仍是企業部門融資增長的主要貢獻項，二季度企業部門新增短期貸款 6700 億元，同比少增 900億元；新增中長期貸款 3.03 萬億元，同比多增 7600 億元；新增票據融資 879 億元，同比少增 1.2 萬億元。今年以來，新增票據融資一直處于較低規模，一是由于“票貸比”對銀行票據沖量的影響，二是當前銀行貸款利率下行且貸款可獲得性較好，三是企業融資需求下降所致。另外，非銀行業金融機構貸款持續規模下降，延續回落

25、態勢。二、金融市場概況1.貨幣市場：同業存單收益率回落，發行量有所下降總體流動性充裕，資金利率下降?？傮w流動性充裕，資金利率下降。根據2023 年上半年銀行間本幣市場運行報告，2023年上半年，銀行間貨幣市場累計成交額870.51萬億元，同比增長24.8%。其中，信用拆借累計成交 74.09 萬億元，同比增長 10.1%；質押式回購累計成交739.69萬億元，同比增長26.5%；買斷式回購累計成交2.73萬億元，同比減少0.02%。由于二季度央行下調政策利率、實體經濟融資需求不足等因素，貨幣市場流動性寬裕，利率總體低位運行。二季度 DR007 均值為 1.93%，環比下行 10.0bp；R00

26、7均值為 2.16%，環比下行 10bp。同業存單發行收益率整體下降。同業存單發行收益率整體下降。截至 6 月末，同業存單累計發行 12.77 萬億元，較去年同期增加 2.46 萬億元，增幅 24.33%，凈融資規模 1989.9 億元，較去年同期減少 5318.2 億元，降幅 72.77%。當前實體經濟融資擴張動力不足，銀行發行同業存單必要性下降。如表 5，上半年，各期限存單收益率較去年同期均有所上升，但二季度同業存單發行利率較 3 月末均下降，以 1 年期同業存單為例，二季度股份行、城商行、農商行平均發行利率分別為 2.64%、2.82%、2.79%，分別比一季度下降 13bp、13bp、

27、12bp。從發行期限占比來看，9M 和 12M 期限同業存單發行占比變化較大，上半年，1M、3M、6M、9M、12M 同業存單發行占比分別為 11.4%、23.9%、14.89、16.85%、31.81%，去年同期占比分別為 8.1%、18.32%、13.55%、7.14%、50.3%，9M 同業存單發行占比上升，12M 期發行占比大幅下降。本輪同業存單占比變化主要原因是投資機構資產配置短久期化，2022 年末關于規范現金中國宏觀金融形勢與政策季度報告（2023 年第二季度）8管理類理財產品管理有關事項的通知過渡期結束，要求“現金管理類產品投資組合的平均剩余期限不得超過 120 天”，導致理財

28、產品配置久期隨之變化。表 5：同業存單發行情況表 5：同業存單發行情況期限(月)發行人類型收益率（%）發行占比（%）22 年 1-6 月23 年 1-6 月22 年 1-6 月23 年 1-6 月1農村商業銀行2.172.380.88%0.87%國有商業銀行1.842.120.09%1.90%城市商業銀行2.162.335.66%6.30%股份制商業銀行1.982.161.47%2.34%3農村商業銀行2.312.502.42%2.28%國有商業銀行2.172.551.05%5.40%城市商業銀行2.312.477.20%7.30%股份制商業銀行2.182.357.65%8.92%6農村商業銀

29、行2.452.572.70%3.32%國有商業銀行2.362.480.12%1.45%城市商業銀行2.502.567.18%7.66%股份制商業銀行2.292.483.55%2.45%9農村商業銀行2.592.660.97%1.10%國有商業銀行2.302.480.86%5.09%城市商業銀行2.622.683.33%3.79%股份制商業銀行2.392.561.98%6.87%12農村商業銀行2.672.732.40%1.42%國有商業銀行2.462.5817.97%10.85%城市商業銀行2.712.7510.01%7.38%股份制商業銀行2.472.6019.92%12.16%數據來源：W

30、ind，北大匯豐智庫。二季度信用社是同業存單最大買入方。二季度信用社是同業存單最大買入方。截至 5 月末，農信社持有同業存單較 3月末增加 492 億元，同比增加 9.94%；同期國有大型商業銀行持有規模減少 822.79億元，同比下降 8.55%；股份制商業銀行減少 900 億元，同比下降 24.15%；非法人類產品增加 4867.94 億元，同比增加 6.79%，非法人類產品依然是同業存單最大持有者。雖然 4、5 月份信貸投節奏較慢，但 6 月份信貸投放速度明顯提升，三季度信貸投放速度可期，未來大型銀行同業存單配置需求有所下降。利率互換曲線整體下行。利率互換曲線整體下行。二季度，FR007

31、 定盤曲線和 Shibor3M 定盤曲線整體顯著下行，截至 6 月末，6 個月、1 年期和 5 年期 SHIBOR3M 利率互換定盤均價分別為 2.1675%、2.2225%、2.7725%，分別較 3 月末下降 32bp、37bp、45bp；6 個月、1 年期和 5 年期 FR007 利率互換定盤均價分別為 2.2825%、2.3488%、2.8313%，分別較 3 月末下降 29bp、32bp、37bp，具體如圖 2。經濟分析系列9圖 2：二季度 FR007 和 SHIBOR3M 利率互換定盤曲線走勢圖 2：二季度 FR007 和 SHIBOR3M 利率互換定盤曲線走勢數據來源：Wind，

32、北大匯豐智庫。2.債券市場：地方債凈融資下降，城投債、產業融資結構分化地方債凈融資下降，政金債凈融資大幅上升。地方債凈融資下降，政金債凈融資大幅上升。根據 Wind 數據統計，二季度國債發行 2.3 萬億元，同比增長 27.59%，凈融資 0.67 萬億元，同比增長 5.05%。國債凈融資規模變化不大，符合季度變化特征。地方債發行 2.3 萬億元，同比下降34.07%，凈融資 0.99 萬億元，同比下降 62.18%。今年以來，一季度地方債發行規模放量，進入二季度發行節奏放緩，地方債務風險事件持續暴露，凈融資規模明顯下降；6 月各地第二批額度下達，地方債發行節奏加快。政金債發行 1.7 萬億元

33、，同比增長 15.77%，凈融資 0.63 萬億元，同比增長 211.11%。政金債凈融資規模大幅上升，因季度內到期償還量較去年同期明顯下降。信用債凈融資額大幅下降。信用債凈融資額大幅下降。二季度公司類信用債（包括企業債、公司債、中期票據、定向工具、可轉債、非銀保監會主管的資產支持證券、可交換債等）發行規模 3.83 萬億元，同比上升 9.28%；受到期規模較大影響，凈融資 1499.71 億元，同比下降 64.51%。信用債發行利率下降，其中公司債平均票面利率 3.50%，比去年同期上升 12bp，比上季度下降 46bp；中票平均票面利率 3.71%，比去年同期上升 16bp，比上季度下降

34、38bp。從企業屬性來看，國有企業發行 33682.89 億元，同比增長 57.15%，民營企業發行 1512.58 億元，同比增長 90.23%。城投債、產業融資結構持續分化。城投債、產業融資結構持續分化。二季度城投債發行 1.44 萬億元，同比上升31.49%，凈融入 3144.79 億元，同比上升 3.38%，變化幅度不大，基本與去年同期中國宏觀金融形勢與政策季度報告（2023 年第二季度）10持平。從區域分布來看，城投債發行規模排名前三位的分別是江蘇省、浙江省、山東省，發行規模分別為 3160 億元、2076 億元、1192 億元，同比分別增長 82.99%、65.04%、55.08%

35、，而吉林、新疆、云南則有不同程度縮量，由于部分區域城投債信用風險事件發酵，信用資質較弱地區面臨一定的融資約束，部分區域未來融資空間有限。根據 Wind 數據，二季度產業債發行規模 2.53 萬億元，去年同期 2.56萬億元，凈融出 3139 億元，去年同期凈融入 284 億元。從行業分布來看，二季度工業、金融業、公用事業融資規模居各行業前三，分別融資 2.53 萬億元、0.95 萬億元、0.67 萬億元；而醫療保健、電信服務則融資規模較低，僅融資 221 億元和13 億元。債券市場違約規模環比下降。債券市場違約規模環比下降。二季度新增 16 支債券實質違約，違約規模 77.40億元，同比下降

36、75.37%；新增 42 支債券展期，涉及債券規模 657.63 億元，同比增加 1.43%，違約債券仍主要集中在房地產行業。從總體違約情況來看，新增違約較一季度有所下降，未來債券違約情況主要依賴于房地產市場的修復進程。3.股票市場：融資規模有所下降，高技術企業融資占比較大整體融資規模有所下降。整體融資規模有所下降。上半年，A股募集資金6627.25億元，同比下降10.17%，其中 173 家公司 IPO 上市，融資 2096.77 億元，同比下降 32.78%；163 家上市公司增發募集資金，融資 3519.41 億元，同比上升 82.42%。分上市板來看，如表 6，科創板 IPO 融資 8

37、76.79 億元，同比下降 14.16%，創業板 IPO 融資 648.44 億元，同比下降 20.06%；上交所主板 IPO 融資 276.62 億元，同比下降 35.51%；深交所主板IPO 融資 213.71 億元，同比上升 93.07%。從占比情況來看，2023 年上半年深證主板 IPO 融資規模占比有所上升，但總體融資金額與創業板、科創板差距較大。表 6：2023 上半年季度 A 股募資情況表 6：2023 上半年季度 A 股募資情況板塊22 年 1-6 月23 年 1-6 月上市板總額（億元）占比（%）總額（億元）占比（%）上證主板428.9317.89%276.6213.19%創

38、業板811.1733.82%648.4430.93%北交所25.911.08%81.213.87%深證主板110.694.62%213.7110.19%科創板1021.4342.59%876.7941.82%數據來源：Wind，北大匯豐智庫。高技術企業融資規模占比較高。高技術企業融資規模占比較高。上半年，A 股以信息技術、生物醫藥、新材料經濟分析系列11為代表的戰略新興產業 IPO 融資 1947.09 億元，占 IPO 融資總規模的 92.86%，其中新一代信息技術產業融資 752.23 億元，節能環保產業融資 257.98 億元，高端裝備制造產業融資 266.97 億元。新一代信息技術和高

39、端裝備制造產業數量占優，數量分別為 46 家和 30 家。上半年 A 股“專精特新”企業 IPO 融資 600.55 億元，占 A股 IPO 融資規模比重 28.64%。表 7：戰略新興產業 A 股 IPO 融資情況表 7：戰略新興產業 A 股 IPO 融資情況行業22 年 1-6 月份23 年 1-6 月份規模（億元）數量（個）規模（億元）數量（個）數字創意產業19.94118.9102新一代信息技術產業1380.6949752.2246新材料產業326.9724211.5923新能源產業201.345117.645新能源汽車產業51.38998.3412生物產業352.1927170.05

40、16相關服務業12.27253.364節能環保產業92.3212257.9820高端裝備制造產業240.7328266.9730數據來源：Wind，北大匯豐智庫。4.外匯市場：遠期凈結匯未到期額大幅上升，人民幣匯率走弱遠期凈結匯未到期額大幅上升。遠期凈結匯未到期額大幅上升。二季度，銀行即遠期（含期權）結售匯（以下簡稱銀行結售匯）順差 535.96 億美元，去年同期順差 147.45 億美元，同比上升263.50%。其中，銀行即期結售匯順差 170.37 億美元，去年同期順差 264.84 億美元；銀行代客結售匯順差 213.89 億美元，去年同期順差 229.84 億美元；遠期凈結匯累計未到期

41、額比 3 月末增加 204.84 億美元，去年同期為減少 132.59 億美元；未到期期權Delta敞口凈結匯余額比3月末增加160.75億美元，去年同期為增加15.19億美元，具體如圖 3 所示。分項來看，二季度，貨物貿易結售匯順差 1082.02 億美元，去年同期為 1227.40億美元；服務貿易結售匯逆差 217.06 億美元，去年同期為逆差 100.61 億美元。中國 6 月份出口（以美元計價）同比降 12.4%，同時多家航空公司宣布恢復國際航線，根據航班管家測算，6 月份國際航線航班量為 26246 架次，環比提升 6.5%，二季度服務貿易逆差較去年同期明顯擴大。直接投資結售匯逆差

42、186.13 億美元，去年同期順差 214.19 億美元；證券投資項下結售匯順差 78.42 億美元，去年同期逆差中國宏觀金融形勢與政策季度報告（2023 年第二季度）12519.66 億美元。根據 Wind 數據，截至 6 月末，陸股通持倉市值 2.37 萬億元，3 月末為 2.51 萬億元，環比減少 1400 億元；截至 5 月末，債券通外資持有人民幣債券3.19 萬億元，3 月末持有 3.17 萬億元，4-5 月份增加約 200 億元，外資持有債券規模有企穩跡象。（注：銀行即遠期（含期權）結售匯差額=銀行結售匯差額+遠期凈結匯累計未到期額環比變動+未到期期權 Delta 凈敞口環比變動。

43、）圖 3：銀行結售匯變動情況圖 3：銀行結售匯變動情況數據來源：Wind，北大匯豐智庫。人民幣對美元匯率持續下跌。人民幣對美元匯率持續下跌。二季度人民幣兌美元匯率延續下跌走勢，人民幣匯率從 6.8905 跌至 7.2620，累計下跌 3715 個基點；人民幣中間價從 6.8805 下跌至 7.2258，累計下跌 3453 個基點；人民幣離岸匯率從 6.8878 跌至 7.2677，累計下跌 3916 個基點。主要原因是經濟復蘇不及預期、中美利差倒掛，6 月份 CPI 同比持平、環比下降 0.2%，PPI 同比下降 5.4%、環比下降 0.8%，經濟基本面偏弱；美國經濟數據顯示，6 月份非農業部

44、門新增就業 20.9 萬人，失業率為 3.6%，環比下降 0.1 個百分點，美國經濟依舊保持韌性，支撐美元走強。國內政策強調“堅決防范匯率大起大落風險”，“綜合施策、穩定預期”或將成為現階段的匯率管理的重要目標。最新數據顯示，7 月份人民幣兌美元匯率大幅反彈，但影響未來匯率走勢主要因素依然是中國經濟增長情況。經濟分析系列13三、金融改革政策1.監管政策：試點保險轉換業務，債券注冊制改革全面落地（1）私募證券投資基金運作指引公開征求意見）私募證券投資基金運作指引公開征求意見4 月 28 日，中基協就私募證券投資基金運作指引向社會公開征求意見。募集要求方面，明確私募證券投資基金初始募集及存續規模不

45、得低于 1000 萬元；規范申贖管理，要求私募證券投資基金開放申贖頻率不得高于每月一次；明確基金合同應當約定投資者不少于 6 個月的份額鎖定期安排。投資要求方面，要求投資單一資產不得超過基金凈資產的 25%等；禁止多層嵌套；明確同一實控人控制的私募證券投資基金管理人的自有基金、管理的所有私募證券投資基金、擔任投資顧問管理的資產管理產品合計持有單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的 30%。（2）試點人壽保險與長期護理保險責任轉換業務）試點人壽保險與長期護理保險責任轉換業務銀保監會近日印發關于開展人壽保險與長期護理保險責任轉換業務試點的通知，決定自 2023 年 5 月 1 日起開

46、展人壽保險與長期護理保險責任轉換業務試點，試點期限暫定兩年。轉換業務是指人身保險公司根據投保人自愿提出的申請，將處于有效狀態的人壽保險保單中的身故或滿期給付等責任，通過科學合理的責任轉換方法轉換為護理給付責任，支持被保險人在因特定疾病或意外傷殘等原因進入護理狀態時提前獲得保險金給付。（3）債券注冊制改革全面落地）債券注冊制改革全面落地6 月 21 日，證監會發布關于深化債券注冊制改革的指導意見以及關于注冊制下提高中介機構債券業務執業質量的指導意見，債券注冊制正式落地。深化債券注冊制改革指導意見對深化債券注冊制改革作出系統性制度安排，提出了優化債券審核注冊體系、壓實發行人和中介機構責任、強化債券

47、存續期管理、依法打擊債券違法違規行為等 4 個方面，共計 12 條措施。中介機構債券執業指導意見遵循債券市場發展規律，加強監管，壓實責任，明確了服務高質量發展、強化履職盡責、深化分類監管、嚴格監管執法等 4 方面原則，并提出了 5 個方面共 14 條措施。中國宏觀金融形勢與政策季度報告（2023 年第二季度）142.開放政策：“北向互換通”正式啟動，部分區域試點對接國際高標準開放（1）粵港跨境汽車保險“等效先認”政策落地）粵港跨境汽車保險“等效先認”政策落地5 月 1 日，香港特區政府公布“港車北上”實施安排，為配合“港車北上”，香港保險業監管局已協調香港保險公司落實粵港跨境汽車保險“等效先認

48、”政策。7 月 1 日起，經“港車北上”進入廣東省行駛的香港私家車車主或司機，向香港保險公司投?！暗刃日J”保單，受保范圍將可擴大至內地的法定汽車第三者責任保險，即車主無須分別購買兩地保單，來往粵港兩地更方便。目前已有 16 家香港保險公司即將推出“等效先認”產品。（2）“北向互換通”正式啟動）“北向互換通”正式啟動5 月 15，“北向互換通”啟動?！盎Q通”指境內外投資者通過香港與內地基礎設施機構連接，參與兩個金融衍生品市場的機制安排，初期先開通“北向通”。北向互換通初期可交易品種為利率互換產品，報價、交易及結算幣種為人民幣。初期全部境外投資者通過“北向互換通”開展利率互換交易在軋差后的名義

49、本金凈額每日不超過 200 億元人民幣，上海清算所與場外結算公司之間凈頭寸對應的“互換通”資源池風險敞口上限為 40 億元人民幣。（3）京滬海南等自貿區自貿港將率先試點對接國際高標準開放）京滬海南等自貿區自貿港將率先試點對接國際高標準開放6 月 29 日，國務院發布關于在有條件的自由貿易試驗區和自由貿易港試點對接國際高標準推進制度型開放若干措施的通知，率先在上海、廣東、天津、福建、北京等具備條件的自貿區和海南自貿港，試點對接相關國際高標準經貿規則。通知從推動貨物貿易創新發展等六個方面提出 33 項具體內容。在推進服務貿易自由便利方面，通知指出，除特定新金融服務外，如允許中資金融機構開展某項新金

50、融服務，則應允許試點地區內的外資金融機構開展同類服務。在優化營商環境方面，試點地區應允許真實合規的、與外國投資者投資相關的所有轉移可自由匯入、匯出且無遲延。經濟分析系列15四、問題與建議一是居民部門信貸增速下降。一是居民部門信貸增速下降。上半年居民定期存款同比增長 11.47%，活期存款同比下降 1%，存款呈定期化趨勢，顯示居民對未來收入預期較為謹慎，進一步減少當期支出。從居民部門貸款來看，短期貸款增速有所回暖，但上半年居民中長期貸款同比少增 1000 億元，二季度居民中長期消費貸款是 2006 年以來首次單季負增長，購房意愿持續低迷。二季度 GDP 同比增速低于 Wind 一致性預期，在微觀

51、基礎預期修復進程緩慢的情形下，居民部門信貸擴表面臨較大壓力。二是企業融資需求下降。二是企業融資需求下降。今年 1-6 月，全國固定資產投資增速 3.8%，但民間固定資產投資下降 0.2%，二者增速差額達到 4%，企業融資意愿下降，二季度企業部門新增短期貸款 6700 億元，同比少增 900 億元。上半年，全國規模以上工業增加值同比增長 3.8%，企業收入、利潤增長面臨壓力；房地產價格下行，企業融資抵押品價值下降，對企業融資能力形成約束。三是三是政府財政支出增速受限。政府財政支出增速受限。1-5 月，一般公共財政支出和政府性基金支出增速分別為 5.8%和-12.7%；5 月，一般公共財政收入增速

52、下降 4.7%，財政收入增速轉負，受以收定支的影響，財政支出增長乏力。另外，地方城投公司融資同樣面臨約束，雖然上半年城投債凈融資規模達 8873 億元，但主要分布在浙江、江蘇、山東等償債能力較好的地區，下半年有近 1.6 萬億元城投債到期，城投公司難以對基礎設施投資形成有效支撐。為應對當前融資需求不足問題，建議：一是充分發揮貨幣政策效能。一是充分發揮貨幣政策效能。當前 CPI 和 PPI 增速較低，對應居民和企業的實際融資成本上升，變相加重了企業還本付息負擔，不利于實體經濟需求修復。在“不搞強刺激”的基調下，市場主體觀望情緒較濃，消費、投資需求謹慎。一是適時降息，降息舉措可在一定程度上對企業抵

53、押資產價值形成支撐，保持企業融資能力和意愿。二是持續發力結構性貨幣政策工具，支持經濟領域中的薄弱環節，緩解房地產需求不足產生的信貸缺口。二是繼續實施擴張性財政政策。二是繼續實施擴張性財政政策。地方債務高企，且上半年政府基金性收入下降，地方政府擴大財政支出空間有限，但 2022 年國債占 GDP 比重僅 21.8%，政金債凈融資 1.2 萬億元，財政政策依然有提升空間。一是提升國債發行規模，直接創中國宏觀金融形勢與政策季度報告（2023 年第二季度）16造需求，同時帶動私人消費和投資，推動經濟進入持續回升的良性循環。二是提升政策性金融工具額度，有效帶動民間投資。三是加強對民營企業支持力度。三是加

54、強對民營企業支持力度。根據 Wind 統計數據，2023 年上半年民營企業信用債凈融出 896 億元，相應的民企需要使用其他融資渠道償還到期債券，加劇民企違約風險。一是支持包括房地產企業在內的民營企業發債融資，提升債券市場對民企的支持力度。二是地方政府要嚴格落實針對民營企業的融資支持政策，降低民營企業融資成本；強化實施競爭中性政策，給予民營企業更大的發展空間?！韭暶鳌勘疚陌鏅酁楸贝髤R豐智庫所有北大匯豐智庫（The PHBS Think Tank）成立于 2020 年 7 月，旨在整合北京大學匯豐商學院各院屬研究中心，統籌協調資源，重點從事有關宏觀經濟、國際貿易與投資、金融改革與發展、粵港澳大灣區可持續發展、城市與鄉村發展、海上絲路沿線國家經濟貿易與合作等領域的實證分析與政策研究，打造專業化、國際化的新型智庫平臺。北大匯豐智庫由北京大學匯豐商學院創院院長海聞教授兼任主任，智庫副主任為王鵬飛、巴曙松、任颋、魏煒、林雙林。