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1、銀發經濟系列（一）千年之變：老齡化時代的養老需求及中國特點行業深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。行業報告 前瞻性產業 2024年 2月 7日 證券分析師證券分析師 陳驍陳驍 投資咨詢資格編號 S1060516070001 郝博韜郝博韜 投資咨詢資格編號 S1060521110001 平安觀點：老有所養自古以來就是人類所面臨的難題之一，工業革命及二戰后的社會經濟發展雖然提升了各類商品與服務的供給能力，但同時也導致了人口增長模式的轉變、老齡化時代的到來。本報告對老齡化的產生原因進本報告對老齡化的產生原因進行了總

2、結，并簡要分析了老齡化時代養老需求的變化，以及中國養老產行了總結，并簡要分析了老齡化時代養老需求的變化，以及中國養老產業的發展特征，為后續相關研究提供基礎業的發展特征，為后續相關研究提供基礎。此外，本報告還包括三篇小專題，就人口變化的熱點問題提供了我們的觀點。老齡化是人口階段更替的副產品，養老壓力隨之增大：老齡化是人口階段更替的副產品，養老壓力隨之增大：二戰后社會經濟發展、醫療技術進步，令死亡率下降、人均預期壽命增長，老年人不斷增加；同時，女性受教育水平提升、避孕措施普及以及幼兒夭折率的下降，推動總和生育率和出生率逐漸走低，青少年占比不斷萎縮。老齡化，即是死亡率和生育率先后下降過程中的副產品。

3、目前看，沒有政策能夠對人口結構變化起到決定性作用，老齡化趨勢難目前看，沒有政策能夠對人口結構變化起到決定性作用，老齡化趨勢難以逆轉：以逆轉：死亡端，預期壽命不易受政策影響；出生端，獨生子女政策對總和生育率的下滑僅起到助推作用，全面二孩、三孩政策也尚未證實能夠推動總和生育率持續走高，海外也沒有能夠趨勢性提振總和生育率的政策可供參考。老齡化不斷加深的趨勢在當前來看難以逆轉。老齡化時代，養老的含義與過去有所不同：老齡化時代，養老的含義與過去有所不同：從需求側來看，老年人的健康及經濟水平提升，令養老需求在馬斯洛金字塔中不斷向上擴張，從基礎的生理及安全需求，逐漸拓展到社交、尊重及自我實現需求上，呈現多樣

4、化和分層擴大化的特征。從供給側來看，隨著青少年撫養比見底，老年撫養比提升，總撫養壓力由降轉升，家庭養老模式獨木難支，從場景變化到需求增長，將導致養老需求的供給向公共化及規?；D變?？焖俚娜丝诮Y構變化與未富先老特征，令中國養老產業發展緊迫性更快速的人口結構變化與未富先老特征，令中國養老產業發展緊迫性更強、特征更顯著強、特征更顯著：由于中國人口結構變化速度快，未來養老壓力的提升速度及峰值水平均會更大，發展養老產業的需求更加迫切。此外，由于中國具有未富先老的特征，相較于歐美發達國家，中國的養老產業中，滿足老年人基本需求的細分產業在養老市場中的占比將會更大。在在三三個小專題中個小專題中，我們針對人口熱

5、點問題給出了以下我們針對人口熱點問題給出了以下三三個觀點個觀點：第一，從全球來看，總和生育率從未長期跌破0.9，可視為經驗底。第二，2022及 2023 年的人口負增長并不預示長期負增長時代的到來，中國仍有發展養老產業的短暫時間窗口。第三，老齡化已向發展中國家擴張，養老產業有望成為我國出口新的拉動點。風險提示：風險提示：1）本報告數據來源多樣，可能存在因數據口徑不一致導致結論存在小幅偏差。2）本報告引用、分析、結論均基于當前公開資料，公開資料調整可能削弱報告結論可靠度。3）本報告未將移民因素納入分析范圍，移民政策改變可能影響分析結論穩健性。證券研究報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由

6、未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 2/31 正文目錄正文目錄 引言引言.5 一、一、千年之變：老齡化，工業革命后的全新人口結構千年之變：老齡化，工業革命后的全新人口結構.5 二、二、老齡化的產生：死亡端與出生端的分解分析老齡化的產生：死亡端與出生端的分解分析.7 2.1 死亡端的一般規律：預期壽命延長，更多人活到老年且活得更久.7 2.2 出生端的一般規律：社會經濟發展，總和生育率下降.9 2.3 短期沖擊：嬰兒潮人口的死亡分布平緩，加劇老齡化趨勢.11 專題 1：總和生育率的經驗底和短期波動.12 三、三、老齡化的應對：國內外

7、生育政策的回顧及影響老齡化的應對：國內外生育政策的回顧及影響.14 3.1 中國的計劃生育政策：從優生優育到獨生子女（1971-2013）.14 3.2 中國的計劃生育政策：從單獨二孩到全面放開（2013 至今）.17 3.3 海外的鼓勵生育政策：當前主要手段及效果.18 專題 2：后疫情時代中國的人口會持續負增長嗎？.19 四、四、老齡化時代的養老特征：需求分層化，供給規?；淆g化時代的養老特征：需求分層化，供給規?；?22 4.1 需求分層化：老年人健康及經濟水平提升，有效需求分層擴大.23 4.2 供給規?；吼B老場景逐漸多元，服務供給專業化規?；?24 五、五、中國的養老產業展望：撫養

8、比峰值更高，產業側重點不同中國的養老產業展望：撫養比峰值更高，產業側重點不同.26 專題 3：發展中國家大量進入老齡化社會，養老產業存在出口機會.29 六、六、總結總結.29 七、七、風險提示風險提示.30 OXZYZZCWUXAUVX9P9R9PsQpPnPmQkPnNnPjMpOwOaQoOyRxNqNpPuOnOmM 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 3/31 圖表目錄 圖表 1 榆林 25 窟彌勒經變老人自詣墓塋（盛唐）.5 圖表 2 中國棄老型故事摘錄.5 圖表 3 人口變化五階

9、段模型（DTM）.6 圖表 4 工業革命后，全球人口開始快速增長（億人）.6 圖表 5 二戰后，全球人口增速再次加快（億人）.6 圖表 6 二戰后，死亡率逐漸見底，出生率快速下降.7 圖表 7 二戰后，人口金字塔形狀改變.7 圖表 8 世界各地 60 歲以上人口占比（2023，預測）.7 圖表 9 全球老齡化程度還將不斷加深（2022）.7 圖表 10 特定年份生存表（全球）.8 圖表 11 全球各國 60 歲以上人口預期壽命增加.8 圖表 12 二戰以來，嬰兒死亡率大幅下降.8 圖表 13 嬰兒死亡人口大幅下降.8 圖表 14 人均健康支出越高，預期壽命越長（2019）.9 圖表 15 60

10、 歲預期健康壽命同樣遵循這一規律（2019）.9 圖表 16 隨著社會進步，總和生育率下降（2021）.10 圖表 17 人均 GDP 越高，總和生育率越低（2021）.10 圖表 18 女性受教育越久，總和生育率越低（2021）.10 圖表 19 意外懷孕生育（2015-2019 均值計算）.10 圖表 20 隨著經濟發展，多生兒童數量減少（2018）.11 圖表 21 幼兒夭折率越低，總和生育率越低（2021）.11 圖表 22 瑞典在 20 世紀中葉死亡率見底后，便較少出現大幅波動.11 圖表 23 英格蘭及威爾士出生及死亡人數.12 圖表 24 1920 嬰兒潮僅有 58%的人活到 7

11、0 歲.12 圖表 25 1946 嬰兒潮有 78%的人活到 70 歲.12 圖表 26 總和生育率曾跌破 1.0 的國家（地區）的總和生育率走勢.13 圖表 27 人類發展指數已高于 0.9 的國家（地區）的總和生育率走勢（2002-2021）.13 圖表 28 20 世紀 70 年代總和生育率第二次快速下降.14 圖表 29 建國以來女性受教育水平增長.14 圖表 30 20 世紀 70 年代城鄉總和生育率差距收窄.15 圖表 31 建國以來幼兒夭折率趨勢性下降.15 圖表 32 計劃生育政策出臺后出現生育堆積現象.15 圖表 33 生育堆積導致節育手術次數顯著增加.15 請通過合法途徑獲

12、取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 4/31 圖表 34 1991 年為第二次節育手術高峰.16 圖表 35 從分年齡生育率看，1992 年及以后晚婚晚育現象重新抬頭（ASFR，嬰兒/千名育齡女性）.16 圖表 36 UN 及我們自行測算的總和生育率數據.17 圖表 37 總和生育率及拆分（嬰兒/千育齡婦女）.18 圖表 38 2021 一孩生育年齡高峰右移（嬰兒/千育齡婦女）.18 圖表 39 二孩分年齡生育率先升后降（嬰兒/千育齡婦女）.18 圖表 40 三孩分年齡生育率水平仍高（嬰兒/千育齡婦女）.1

13、8 圖表 41 全球低生育率國家提供的生育鼓勵政策（%）.19 圖表 42 2013 年以來出生率快速下降.20 圖表 43 2013 年以來生育適齡女性趨勢性下降.20 圖表 44 中國育齡女性年齡分布及平均初婚初育年齡（億人）.20 圖表 45 中國分孩次總和生育率.21 圖表 46 粗結婚率、粗初婚率及出生率之間有相關性.21 圖表 47 粗初婚率與滯后年份出生率的相關系數.21 圖表 48 2021 年至今中國死亡率躍升.22 圖表 49 中國人口預期死亡分布（1950-2021 出生）.22 圖表 50 中國分年齡人口情況（億人）.22 圖表 51 老年人健康預期壽命不斷提升（201

14、9）.23 圖表 52 老年人勞動參與率隨經濟發展水平而先降后升（2021/2022）.24 圖表 53 養老需求的多樣化，及與養老產業之間的關系.24 圖表 54 人口轉換三階段前期，總撫養比先下降后上升.25 圖表 55 2021 年，已有近半國家跨過總撫養比拐點（2021）.25 圖表 56 中國與主要發達國家 60 歲及以上人口占比對比.26 圖表 57 中國與主要發達國家 65 歲及以上人口占比對比.26 圖表 58 中日韓人口階段轉換快于歐美：死亡率見底、出生率下降變化速度較快.27 圖表 59 發達國家人口轉變速度更慢，總撫養比變化平緩.27 圖表 60 中、日、韓人口結構轉變快

15、，總撫養比波動大.27 圖表 61 第二波嬰兒潮人群將迎來退休.28 圖表 62 中國城鄉老齡化差異顯著.28 圖表 63 人均 GDP 不足 2000 美元的國家才不面臨老齡化.29 圖表 64 人均 GDP 大于 5000 美元的國家多數面臨老齡化.29 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 5/31 引言引言 老有所養，既是人類天性中的樸素愿望，又是高高在上的大同理想。情感上，情感上，無論出身，所有人無論出身，所有人都對敬養父母具有都對敬養父母具有天然天然意愿。意愿。周成王喪父，哀嘆無依

16、無靠，何其悲痛（“遭家不造，嬛嬛在疚”）；底層貴族或小民服役不得歸家，痛呼如何養活爹娘（“不能蓺稷黍。父母何怙？”）；父母去世，子女哀號子欲養而親不待（“欲報之德。昊天罔極！”）。樸素愿望的存在，令今人仍能與先秦詩人共情，形成詩的生命。然而，然而，農業社會物質條件匱乏的現實環境，令養老實際面臨極大的困難農業社會物質條件匱乏的現實環境，令養老實際面臨極大的困難，被迫不贍養老人的現象曾大量存在。，被迫不贍養老人的現象曾大量存在。一個佐證是廣泛流傳的“棄老型”傳說，它們大都描述了這樣的故事：曾經有一個群體，其中的人只要超過一定的年齡，便要被舍棄或處死。某次外生沖擊后，這個群體忽然發現老人十分重要，從

17、此了解到必須敬愛老人。典型的故事架構有“老人智斗異族”“換位思考感動兒女”等?！皸壚闲汀惫适虏粌H在崇孝的中國及東亞文化圈流行，還廣泛出現在世界各國的傳說中，甚至在民俗學內形成了一個單獨的母題1。日本“姨捨傳說”、歐洲亞歷山大羅曼史中的“智慧老兵”故事、印度雜寶藏經中的“棄老國緣”故事等，均在表明“棄老”現象曾廣泛存在于人類社會之中。圖表圖表1 榆林榆林 25窟彌勒經變窟彌勒經變老人自詣墓老人自詣墓塋塋（盛唐）（盛唐）圖表圖表2 中國棄老型故事摘錄中國棄老型故事摘錄 民族民族 棄老型故事示例棄老型故事示例 漢族 踹笆、斗鼠記、葫蘆瓢 朝鮮族 花甲宴的由來 蒙古族 花甲老人 彝族 摔父親的兒子、藏

18、族 老子、兒子和孫子 傈僳族 父行子效 回族 小木碗 佤族 敬老宴、兩兄弟賣爹 鄂溫克族 羊尾巴堵嘴的故事 維吾爾族 一塊黃金 資料來源：數字敦煌，平安證券研究所 資料來源：李道和2，平安證券研究所 社會經濟的發展帶來了人口社會經濟的發展帶來了人口結構結構變化，變化，養老壓力進一步增大養老壓力進一步增大。工業革命后，社會經濟飛速發展，但養老的困境尚未解決。人口發展模式轉變，死亡率見底、出生率下滑，全球人口老齡化程度不斷加深，養老壓力反而逐漸增大。本篇報告中，我們將對老齡化的產生進行總結，并簡要分析中國養老產業的發展特征，為后續相關研究提供基礎。一、一、千年之變：千年之變：老齡化，工業革命后的全

19、新人口結構老齡化，工業革命后的全新人口結構 工業革命后，人類首次進入物質極大豐富的時代，滿足老人基本生存需求的能力不斷提升，實現“老有所養”這一愿景的可能性看似越來越大。然而，隨著時間的推移，一個新現象的出現，擺在了人類面前：死亡率和生育率先后下降3，老年人口占比不斷提升，養老壓力提升至前所未有的水平、老年人需求也愈發多樣。人類人口增長的變化，大致可以分為五個階段：人類人口增長的變化，大致可以分為五個階段：第一階段第一階段為工業革命之前，受限于物質資料匱乏、醫療條件落后等因素，人類長期處于高出生率、高死亡率的人口緩慢增長階段。第二階段第二階段為工業革命后至二戰前，社會經濟發展、醫療水平進步，1

20、 如，美國民俗學家湯普森將其列為 J1511型，ATU索引將其列為ATU981型?？梢姡篗otif-Index of Folk-Literature(archive.org)2 李道和.棄老型故事的類別和文化內涵J.民族文學研究,2007(02):35-40.3 本文所用的出生率和死亡率均為毛出生率（Crude Birth Rate）和毛死亡率（Crude Death Rate）。其中，毛出生率=年出生人口/年中總人口，毛死亡率=年死亡人口/年中總人口。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 6

21、/31 人類社會的死亡率快速下降，而出生率仍然維持高位，人類歷史上第一次步入人口快速增長階段。第三階段第三階段為二戰后至今，死亡率接近見底，生育率逐漸下滑，全球人口增速開始逐漸放緩。第四階段第四階段為當前部分發達國家及中國所正在經歷的階段，死亡率見底、生育率維持低位，人口增長停滯。第五階段第五階段尚未出現，死亡率大概率維持低位，而出生率如何變化尚不確定。圖表圖表3 人口人口變化變化五階段模型（五階段模型（DTM）資料來源：C.P.Blacker&Max Roser via Our World in Data，平安證券研究所 老齡化是人口增長老齡化是人口增長階段轉變階段轉變的副產品，在第三階段末

22、期逐漸出現的副產品，在第三階段末期逐漸出現。人生七十古來稀，在人口增長的前兩個階段，由于人均壽命短、新生嬰兒多，人類社會年齡結構金字塔呈現針形或三角形，老齡化并不存在。自第三階段起，隨著社會經濟發展、物質資源豐富及醫療水平提升，人均壽命不斷延長。與此同時，受多種因素推動，人類的生育率也在逐漸下降，第三階段末期，老年人占總人口比重不斷提升，老齡化才首次出現在人類社會之中。這一社會年齡結構的千年之變，令養老壓力達到了前所未有的水平。圖表圖表4 工業革命后，工業革命后，全球全球人口開始快速增長人口開始快速增長（億人）（億人）圖表圖表5 二戰后，二戰后，全球人口增速再次加快全球人口增速再次加快（億人）

23、（億人）資料來源：Our World in Data，平安證券研究所 資料來源：Our World in Data，平安證券研究所-100%0%100%200%300%0204060800200400600800100012001400160018002000公歷紀元(間隔為世紀)中國印度歐洲其他全球人口增速(右）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%0204060801001800181418281842185618701884189819121926194019541968198219962010中國印度歐洲其他全球人口增速(右）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的

24、渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 7/31 圖表圖表6 二戰后，死亡率逐漸見底，出生率快速下降二戰后，死亡率逐漸見底，出生率快速下降 圖表圖表7 二戰后，人口金字塔形狀改變二戰后，人口金字塔形狀改變 資料來源：UN，平安證券研究所 資料來源：UN，平安證券研究所 21 世紀人類進入老齡化社會世紀人類進入老齡化社會，未來，未來老齡化程度仍將不斷老齡化程度仍將不斷提升提升。2001 年，全球 60歲及以上人口占比達到 10%，人類正式進入老齡化社會。截至 2022 年，全球 60 歲及以上人口占比已經達到 13.9%。未來，老齡化程度仍將不斷

25、深化，世衛組織預計 2044 年全球 60 歲以上老年人口占比將超過 20%，養老壓力不斷提升。圖表圖表8 世界各地世界各地 60 歲以上人口占比（歲以上人口占比（2023，預測），預測）圖表圖表9 全球老齡化程度還將不斷加深（全球老齡化程度還將不斷加深（2022）資料來源：WHO，平安證券研究所 資料來源：WHO，平安證券研究所 二、二、老齡化的產生：老齡化的產生：死亡端與出生端的分解分析死亡端與出生端的分解分析 老齡化，是工業革命后死亡率與出生率逐漸下降，且二者下降的開始時間存在時滯所導致的。那么，出生率與死亡率的下降是如何導致了老齡化？它們的下降又是什么因素導致的？本章我們對死亡率及出生

26、率的變化及其因素進行梳理。2.1 死亡端的一般規律：預期壽命延長，更多人活到老年且死亡端的一般規律：預期壽命延長，更多人活到老年且活得更久活得更久 死亡率的下降從兩個方面導致了老齡化的出現。死亡率的下降從兩個方面導致了老齡化的出現。第一，從全年齡人口看，死亡率的下降意味著預期壽命的延長，更多人可以活到老年。從生存表來看，假設1950年共有10萬人出生，則其中只有約4.6萬人能活到60歲；而假設他們出生在2021年，則其中約有 8.0 萬人能活到 60 歲，相較 1950 年近乎翻倍。第二，對老年人而言，老年人死亡率的下降和預期壽命的延長，進一步加劇了老齡化的趨勢。1950 年時，60 歲人口的

27、預期壽命大約還有 14.4 年；而到了 2021 年，60 歲人口的預期壽命增長到了 19.7 年，預期壽命顯著增加。0.01.02.03.04.0020406080100195019541958196219661970197419781982198619901994199820022006201020142018總人口（億人）毛出生率（%，右）毛死亡率（%，右）05101520253035195019581966197419821990199820062014202220302038204620542062207020782086209460歲以上人口占比（%，實現值）60歲以上人口占比（%

28、，預測值）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 8/31 圖表圖表10 特定年份生存表（全球）特定年份生存表（全球）圖表圖表11 全球各國全球各國 60 歲以上人口預期壽命增加歲以上人口預期壽命增加 資料來源：UN，平安證券研究所 資料來源：UN，平安證券研究所 需要強調的是，討論老齡化時，應更加關注需要強調的是，討論老齡化時，應更加關注 60 歲以上預期壽命歲以上預期壽命。歷史上，人類的出生時預期壽命通常很短，因此容易產生“古人預期壽命短，因此沒有老齡化壓力”的誤解。事實上，人類歷史上較低的

29、出生時預期壽命，主要受過高的幼兒夭折率拖累，養老壓力同樣是存在的。所謂幼兒夭折率，指新生兒在 0-4 歲期間死亡的概率。1950 年時，0-4 歲人群的死亡率高達 22.4%，而到了2021年則下降至3.7%。更直觀的表現是，1950年，0-4歲死亡人口約 1978.0萬人，占當年總死亡人口的40.5%；2021年，0-4歲死亡人口約502.2萬人，占當年總死亡人口的7.3%?？梢钥吹?，幼兒夭折率下降是推動1950年以來人均預期壽命上升的主要因素，只考察出生時預期壽命的增幅，容易夸大對未來老齡化水平的判斷。圖表圖表12 二戰以來，嬰兒死亡率大幅下降二戰以來，嬰兒死亡率大幅下降 圖表圖表13 嬰

30、兒死亡人口大幅下降嬰兒死亡人口大幅下降 資料來源：UN，平安證券研究所 資料來源：UN，平安證券研究所 死亡率的下降、預期壽命的延長，是什么因素導致的死亡率的下降、預期壽命的延長，是什么因素導致的？社會經濟發展至少從三方面做出了貢獻：第一，物質條件的改善，幫助人們獲取基本的生存必須品，從而延長了人均壽命、降低死亡率；第二，健康理念的不斷深入，幫助人們更好管控自身生活狀態，推動預期壽命的延長和死亡率的下降；第三，人均醫療健康支出的增加、醫療技術的普及和進步，幫助人類應對疾病和各種突發事件。無論是出生時預期壽命還是老年人預期壽命，均隨人均健康支出的增加而延長，死亡率自然降低。020,00040,0

31、0060,00080,000100,00006121824303642485460667278849096每10萬人存活人口（人）年齡19501960197019801990200020102020202110152025300377411114818560歲人口預期壽命（年）國家編號2000202002468101214161116212631364146515661667176818691961950-2021分年齡死亡率下降水平（百分點）-10 000-8 000-6 000-4 000-2 0000 2 00006121824303642485460667278849096分年齡死亡人

32、數（千人）年齡1950-2021分年齡死亡人數變化（千人）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 9/31 圖表圖表14 人均健康支出越高，預期壽命越長（人均健康支出越高，預期壽命越長（2019）圖表圖表15 60 歲預期健康壽命同樣遵循這一規律（歲預期健康壽命同樣遵循這一規律（2019）資料來源：Our World in Data，平安證券研究所 資料來源：Our World in Data，WHO，平安證券研究所 2.2 出生端的一般規律出生端的一般規律：社會經濟發展社會經濟發展，總和生育率

33、下降總和生育率下降 當總和生育率跌破當總和生育率跌破 2.1 時，老齡化幾乎必然出現。時，老齡化幾乎必然出現?？偤蜕剩═otal Fertility Rate，TFR），指一個國家或地區的女性在一生中平均生育的子女數量4。相較于以總人口為分母的生育率，總和生育率剔除了性別比、年齡結構等因素的影響，能更準確地描述一個國家或地區生育水平的變化?？紤]到不是每個孩子都能長大成年，總和生育率必須高于 2（國際通常將 2.1視為更替線），才能保障子女數不少于父母數，否則一個國家或地區的人口將無可避免地走向負增長。在 60 歲以上人群預期壽命延長的背景下，老齡化幾乎必然出現?？偤蜕实南陆凳鞘裁匆蛩貙?/p>

34、致的？總和生育率的下降是社會經濟發展的總和生育率的下降是什么因素導致的？總和生育率的下降是社會經濟發展的自然自然結果。結果。聯合國根據一個國家的預期壽命、平均及中位數受教育年限、人均國民收入構建了人類發展指數，用于衡量社會發展水平。如圖表 16 所示，總和生育率與人類發展指數呈現非常明顯的負相關關系。經濟發展：總和生育率經濟發展：總和生育率與與人均人均GDP呈現負相關關系。呈現負相關關系。從經濟發展的角度，我們可以通過簡單的成本收益對比進行分析。理論上，社會經濟的發展意味著生育機會成本的上升5，這可能包括教育成本的上漲、育兒時間成本的投入增加等等。同時，隨著產業結構調整與技術的進步，簡單勞動占

35、比及單位報酬下降，童工的需求也不斷縮減，生育的收益也有所回落。一漲一跌之間，總和生育率自然隨經濟發展而下滑。當然，在籠統的簡單成本收益分析基礎上，我們至少還可以從兩方面對總和生育率的下降進行解釋。4 嚴格來說，總和生育率是指一個國家或地區女性在育齡期間的平均生育數量。其中，育齡為 15-49歲。一方面，育齡之外的生育極少；另一方面，在實際統計中，低于15歲的生育會被統計到15歲分組下，高于 49歲的生育會被統計到 49歲分組下，為便于理解，我們直接將總和生育率視為女性一生中的平均生育數量。5 Becker,G.S.,1960.An economic analysis of fertility.

36、In Demographic and economic change in developed countries(pp.209-240).Columbia University Press.An Economic Analysis of Fertility(nber.org)505560657075808590020004000600080001000012000出生時預期壽命（年）人均健康支出（現價國際元）81012141618202202000400060008000100001200060歲預期健康壽命（年）人均健康支出（現價國際元）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠

37、道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 10/31 圖表圖表16 隨著社會進步隨著社會進步，總和生育率下降總和生育率下降（2021）圖表圖表17 人均人均 GDP 越高，越高，總和總和生育率越低生育率越低（2021）資料來源：Our World in Data，UNDP，平安證券研究所 注：氣泡大小對應人口數量；HDI越大，社會發展水平越高 資料來源：Our World in Data，UNDP，平安證券研究所 注：由于美元計價數據缺失值較多，這里使用國際元 教育：總和教育：總和生育率生育率與女性受教育年限與女性受教育年限呈現負相關關系。呈現負相

38、關關系。理論上，一個家庭中的女性會承擔更大比例的生育成本。而隨著女性受教育程度的提升，生育的機會成本也不斷提高（如放棄更好的工作選擇等），進而導致生育意愿減弱、總和生育率的下降。拋開機會成本來看，更長的受教育年限，還意味著更加豐富的避孕知識更加豐富的避孕知識和手段（意外懷孕變少）和手段（意外懷孕變少）、更晚的結婚年齡（晚更晚的結婚年齡（晚婚晚育）婚晚育）、更加平等的性別觀（為了男嬰不斷生育、更加平等的性別觀（為了男嬰不斷生育、強迫生育減少、強迫生育減少）等，這一切均是驅動總和生育率下降的因素。值得一提的是，由于意外懷孕生育的占比并不低，由女性受教育程度提升而導致的意外懷孕減少，可能是影響生育率

39、的重要因素。2015-2019 年間，全球約有一半的懷孕是意外懷孕，其中約 40%左右的意外懷孕沒有流產6。根據我們的測算，這相當于在2015-2019 年間，全球約有 26%的新生兒是由于意外懷孕而誕生的7。圖表圖表18 女性受教育越久，總和生育率越低（女性受教育越久，總和生育率越低（2021）圖表圖表19 意外懷孕生育意外懷孕生育（2015-2019 均值計算均值計算）資料來源：Our World in Data，UNDP，平安證券研究所 資料來源：UN，Bearak J et al.，平安證券研究所 健康：總和生育率健康：總和生育率與與幼兒夭折率幼兒夭折率呈現負相關關系呈現負相關關系。歷

40、史上，兒童是最容易死亡的群體，直到 1950年，新生兒在5歲以前死亡的概率依然高達 22%。較高的兒童夭折率，令父母通常需要生育更多的孩子來保障血脈的延續，此類“防患于未然”的生育策略，會使實際總和生育率高于意愿生育率（Wanted fertility rate），進而導致總和生育率居高不下，這一現象在欠發 6 UNFP A.State of World Population 2022Seeing The Unseen:The Case for Action in the Neglected Crisis of Unintended PregnancyR/OL.2022 SWP Report

41、2022|United Nations Population Fund(unfpa.org)7 我們根據 UNFP A 的數據來源自行測算，數據來源為：Bearak J et al.,Country-specific estimates of unintended pregnancy and abortion incidence:a global comparative analysis of levels in 20152019,BMJ Global Health,2022,7(3)中國0123456780.40.50.60.70.80.91總和生育率（嬰兒/育齡婦女）人類發展指數（點）更替

42、率線趨勢線中國012345678024681012總和生育率（嬰兒/育齡婦女）人均GDP（萬國際元，2017不變價）中國012345678051015總和生育率（嬰兒/育齡婦女）女性平均受教育年限（年）74%26%非意外懷孕生育意外懷孕生育 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 11/31 達國家很常見（圖表 20）8。隨著社會發展、衛生條件改善，兒童夭折率逐步下降，總和生育率也隨之降低（圖表 21）。在發達國家，實際總合生育率甚至會低于意愿生育率。圖表圖表20 隨著經濟發展，多生兒童數量減少

43、（隨著經濟發展，多生兒童數量減少（2018）圖表圖表21 幼兒幼兒夭折率越低，總和生育率越低（夭折率越低，總和生育率越低（2021）資料來源：Our World in Data，UN，平安證券研究所 資料來源：WB，平安證券研究所 除前述因素之外，還有很多其他因素會影響總和生育率，如宗教、社會傳統等等，但并非全局因素，因此我們不再繼續展開?？傮w來看，總體來看，與其說總和生育率的下降是社會經濟發展的副作用，不如說過去的高總和生育率實際是生產力低下、人們與其說總和生育率的下降是社會經濟發展的副作用，不如說過去的高總和生育率實際是生產力低下、人們被迫被迫生育生育或無計劃生育的體現或無計劃生育的體現。

44、2.3 短期沖擊：嬰兒潮短期沖擊：嬰兒潮人口人口的的死亡分布平緩，加劇老齡化趨勢死亡分布平緩，加劇老齡化趨勢 除一般規律外，二戰后嬰兒潮的出現，也除一般規律外，二戰后嬰兒潮的出現，也加劇了加劇了當前全球人口當前全球人口老齡化水平老齡化水平。通常而言，人可能集中出生，但若不發生戰爭、瘟疫、饑荒等大型外生事件沖擊，則不太可能集中死亡。因此，當嬰兒潮人口老去，老齡化率會在一段更長的時間內維持在較高水平。從瑞典的經驗看，其在 20 世紀中葉死亡率見底后，死亡人口的變化便維持在相對穩定的水平，二戰后嬰兒潮一代的衰老及死亡分布更加平緩，在短期內抬升了老齡化水平。圖表圖表22 瑞典在瑞典在 20 世紀中葉死

45、亡率見底后，便較少出現大幅波動世紀中葉死亡率見底后，便較少出現大幅波動 資料來源：瑞典統計局，平安證券研究所 注：總人口包含移民 8 IDA 國家指受國際開發協會（International Development Association）資助的那些最貧困國家。而 IDA Blend國家，指 IDA 國家中條件相對較好的那部分。0.880.530.660.460.00.20.40.60.81.0實際生育率-意愿生育率（嬰兒/育齡婦女）最不發達國家（UN標準）中低收入國家（WB分組）IDA國家（全部）IDA國家（Blend）中國01234567806121824303642總和生育率（嬰兒/育齡

46、婦女）幼兒夭折率（0-4歲，%）二戰后嬰兒潮饑荒與痢疾芬蘭戰爭0200400600800100012000%1%2%3%4%5%6%1749175517611767177317791785179117971803180918151821182718331839184518511857186318691875188118871893189919051911191719231929193519411947195319591965197119771983198919952001200720132019人口（萬人，右）實際出生率實際死亡率20 移動平均(實際出生率)20 移動平均(實際死亡率)請通過合

47、法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 12/31 英格蘭及威爾士的統計數據同樣證明了這一點英格蘭及威爾士的統計數據同樣證明了這一點。一戰后嬰兒潮出生人群在 20 世紀下半葉逐漸壽終，但死亡時間的分布相對均勻，在短期內加劇了老齡化水平。此外，第二次世界大戰后嬰兒潮時期出生人群，其預期壽命顯著高于第一次世界大戰后嬰兒潮期間出生人群。這意味著，二戰后嬰兒潮時期出生人群對英格蘭及威爾士老齡化程度的影響時間也會更長。圖表圖表23 英格蘭及威爾士出生及死亡人數英格蘭及威爾士出生及死亡人數 資料來源：英國統計局，平

48、安證券研究所 圖表圖表24 1920 嬰兒潮僅有嬰兒潮僅有 58%的人活到的人活到70 歲歲 圖表圖表25 1946 嬰兒潮有嬰兒潮有 78%的人活到的人活到 70 歲歲 資料來源：英國統計局，平安證券研究所 資料來源：英國統計局，平安證券研究所 專題專題 1：總和生育率的經驗底和短期波動：總和生育率的經驗底和短期波動 既然總和生育率的下降是正?，F象，那么它會無限制地下滑嗎？既然總和生育率的下降是正?，F象，那么它會無限制地下滑嗎？目前看很少會目前看很少會長期長期低于低于 0.9。截至 2021 年末，人類歷史上錄得的最低總和生育率為 0.74，來自 2021 年的中國香港地區。但 2021 年

49、總和生育率可能是受到疫情影響的異常值。在不考慮 2021 年數據的情況下，世界上很少有國家或地區的總和生育率會長期維持在 0.9以下，即便偶爾跌破，也會在很短的時間內恢復到 0.9 以上。這可能表明，隨著社會經濟發展，教育、醫療等因素不再導致被迫生育或無計劃生育后，無論生育成本如何變化，人們也依然希望至少生育 1 個孩子，畢竟繁衍是人類的基本需求。40506070809010019141917192019231926192919321935193819411944194719501953195619591962196519681971197419771980198319861989199219

50、95199820012004200720102013活產嬰兒數（萬人）死亡人數（萬人）一戰后嬰兒潮一戰后嬰兒潮人群壽終二戰后嬰兒潮58%當年出生人口活到70歲比例（英格蘭及威爾士）當年出生人口未活到70歲比例（英格蘭及威爾士）78%當年出生人口活到70歲比例（英格蘭及威爾士）當年出生人口未活到70歲比例（英格蘭及威爾士）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 13/31 圖表圖表26 總和生育率曾跌破總和生育率曾跌破 1.0的國家（地區）的總和生育率走勢的國家（地區）的總和生育率走勢 資料來源：

51、Our World in Data,UN，平安證券研究所 此外，此外，21 世紀初，部分高度發達國家（地區）曾經有過一波明顯的總和生育率反彈，但進入 21 世紀第二個十年后又再次回落。這些發達國家或地區總和生育率反彈的原因雖然暫時沒有定論，推測可能與經濟增長、人口流入等因素有關。但至少說明，總和生育率也存在反彈的可能性。圖表圖表27 人類發展指數已高于人類發展指數已高于 0.9 的國家（地區）的總和生育率走勢（的國家（地區）的總和生育率走勢（2002-2021）資料來源：Our World in Data,UN，平安證券研究所 注：到2021年，另有8個國家人類發展指數超過0.9：法國、以色列

52、、日本、馬耳他、斯洛文尼亞、韓國、西班牙、阿聯酋。因數據過短剔除；HDI高于0.9意味著該國已經進入高度發達社會。0.00.51.01.52.02.5199119931995199719992001200320052007200920112013201520172019英屬維爾京群島中國香港中國澳門蒙特塞拉特新加坡中國臺灣梵蒂岡韓國0.9線0.81.01.21.41.61.82.02.22.420022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021澳大利亞奧地利比利時加拿大丹麥芬蘭德國中國香

53、港冰島愛爾蘭列支敦士登盧森堡荷蘭新西蘭挪威新加坡瑞典瑞士英國美國2121世紀初，部分高世紀初，部分高HDIHDI國家（地區）總國家（地區）總和生育率曾經歷反彈和生育率曾經歷反彈 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 14/31 三、三、老齡化的應對：國內外生育政策老齡化的應對：國內外生育政策的的回顧回顧及影響及影響 除了前述全球范圍內的一般規律外，政策對人口結構變化及老齡化水平的影響同樣值得關注。由于死亡端的低死亡率水平大概率不會發生變化，世界各國在老齡化來臨之時普遍采取鼓勵生育的政策以嘗試緩

54、解老齡化帶來的養育壓力。尤其在中國將計劃生育政策作為基本國策的前提下，評估政策效果對人口變化的影響，對判斷未來中國人口變化及養老壓力具有重要的意義。那么，生育政策是否有效、效果如何？本章我們主要對我國的計劃生育政策進行分階段討論，回顧其對于總和生育率的影響。而后，對海外國家鼓勵生育的政策進行簡要總結，并嘗試觀察其是否起到了效果。通常而言，通常而言，中國的生育政策大致可以分為中國的生育政策大致可以分為五五個階段個階段：1949-1953 為第一階段，國家鼓勵生育;1954-1970 年為第二階段，國家醞釀計劃生育政策；1971 年-1981 年為第三階段，國家通過宣傳及部分行政手段推動優生優育；

55、1982-2015 年為第四階段，中國全面實行獨生子女政策；2016 年及以后為第五階段，獨生子女政策重新放開。其中，狹義的計劃生育政策指1982-2015 年期間推行的獨生子女政策9，廣義的計劃生育政策還包含 1971 年開始全面推行的一系列促進降低生育率的政策，包括政策宣傳、推廣避孕藥、進行結扎手術等等。3.1 中國的計劃生育政策：中國的計劃生育政策：從優生優育到獨生子女從優生優育到獨生子女（1971-2013）直觀觀察，直觀觀察，中國總和生育率的下降主要集中中國總和生育率的下降主要集中于于 1960s 至至 1970s，即，即所謂的醞釀時期到所謂的醞釀時期到“優生優育”“優生優育”政策政

56、策時期。時期。在此期間，中國的總和生育率經歷了快速的下降。其中，醞釀時期內的總和生育率下降與計劃生育政策關系有限，“優生優育”時期內總和生育率的下降則由多種因素共同導致，不宜完全歸功于計劃生育政策。第一，第一，醞釀時期內，中國的總和生育率從醞釀時期內，中國的總和生育率從 1963 年年的的 7.51 下降到下降到 1971 年年的的 5.52，期間的因素包括三年困難時期后的補償性生育高峰消退、赤腳醫生幫助醫療技術普及、天花絕跡、60 年代中期開始的大規模人口流動等。這一時期的生育率下降，與計劃生育政策關系不大。第二，第二，“優生優育”時期，“優生優育”時期，中國的總和生育率從中國的總和生育率從

57、 1971 年年的的 5.52下降到下降到 1981 年年的的 2.79。期間，計劃生育政策主要以勸導鼓勵，以及推廣節育避孕措施為主。如前所述，避孕知識和措施的推廣對總和生育率的下降具有推動作用，“優生優育”政策毫無疑問對中國總和生育率的下降起到了幫助效果。然而，將該時期內總和生育率的下降完全歸功于計劃生育政策是偏頗的。20世紀70年代，中國經歷了婦女地位提升，城鎮女性受教育水平及勞動參與率不斷上升，隨著“上山下鄉”的開展，農村女性的勞動參與率與生育意愿也有所變化10；此外，隨著健康技術的不斷普及，瘧疾等傳染病得到控制，幼兒夭折率不斷下降，補償性生育意愿不斷減弱，這都導致了總和生育率的下降。圖

58、表圖表28 20 世紀世紀 70 年代總和生育率第二次快速下降年代總和生育率第二次快速下降 圖表圖表29 建國以來女性受教育水平增長建國以來女性受教育水平增長 資料來源：UN，平安證券研究所 資料來源：第七次人口普查，平安證券研究所 9 王大千，楊一苗.全面兩孩，影響中國歷史的標志性事件N/OL.中國政府網.全面兩孩，影響中國歷史的標志性事件_滾動_新聞_中國政府網()10 鄭真真.20世紀 70年代婦女在生育轉變中的作用基于婦女地位、勞動參與和家庭角度的考察J.婦女研究論叢,2019(03):5-13.1971,5.521981,2.791990,2.511991,1.93-2.0-1.00

59、.01.02.03.0012345678195019541958196219661970197419781982198619901994199820022006201020142018TFR變化（右）TFR（嬰兒/育齡婦女）05101520253035193619401944194819521956196019641968197219761980198419881992199620002004七普數據逆推當年出生女性文盲率（%）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 15/31 圖表圖表30 2

60、0 世紀世紀 70 年代城鄉總和生育率差距收窄年代城鄉總和生育率差距收窄11 圖表圖表31 建國以來幼兒夭折率趨勢性下降建國以來幼兒夭折率趨勢性下降 資料來源：Ansley Coale，平安證券研究所 資料來源：UN，平安證券研究所 獨生子女政策時期中國的總和生育率不是獨生子女政策時期中國的總和生育率不是持續性持續性的下滑的下滑。80 年代總和生育率在年代總和生育率在2.8至至 2.5的水平內波動，并在的水平內波動，并在 90年代初快年代初快速下行至速下行至2.0以下，隨后維持平穩。以下，隨后維持平穩。1980年，中共中央刊布關于控制我國人口增長致全體共產黨員、共青團員的公開信，號召“每對夫婦

61、只生育一個孩子”；1982 年，五屆全國人大五次會議通過的中華人民共和國憲法中規定：“國家推行計劃生育，使人口的增長同經濟和社會發展計劃相適應”12。這兩個文件通常被視為獨生子女政策正式開展的標志。80 年代年代，受生育堆積影響，受生育堆積影響，總和生育率并未出現顯著下滑?？偤蜕什⑽闯霈F顯著下滑。1981 至 1990 年間，中國總和生育率基本在 2.8 至 2.5之間的水平內緩慢波動下行，這可能是由搶生趕生、農村地區或少數民族的部分豁免政策等各類因素導致13。從女性早婚比例及平均初育年齡來看，計劃生育政策出臺后，70 年代開始出現的晚婚晚育傾向出現了逆轉，早婚早育重新抬頭，女性早婚比例（

62、15-20 歲）顯著增長，女性平均初育年齡顯著年輕化，形成了生育堆積現象，總和生育率的下滑并不顯著。90年代年代初，初，生育堆積效應逐漸消退、獨生子女政策執行再度收緊，計劃生育的影響快速凸顯。生育堆積效應逐漸消退、獨生子女政策執行再度收緊，計劃生育的影響快速凸顯。90年代初，中國總和生育率快速下滑，由 1990年的 2.51迅速下跌至1991年的 1.93?？偤蜕蕿楹卧?年之內出現如此顯著的下降仍然缺乏定論，可能的原因包括獨生子女政策再度趨嚴、生育堆積效應減弱等。1991 年 5 月，中共中央國務院出臺關于加強計劃生育工作嚴格控制人口增長的決定，生育政策再度收緊，當年各類節育手術尤其是人工

63、流產例數顯著提升，直接導致了總和生育 11 Ansley J.Coale.Rapid Population Change in China,1952-1982R.National Academy Press.1984.59.12 人社通.中國計劃生育政策演變歷程（1949年2021年）.中國計劃生育政策演變歷程（1949年2021年）()13 新華社.新聞背景：我國生育政策在實踐中逐漸完善.新聞背景：我國生育政策在實踐中逐漸完善()14 馮立天.80年代中國生育率的變動與社會經濟因素的分析J.中國人口科學,1992(01):42-47+56.-0.50.00.51.01.52.02.53.03

64、.54.04.501234567891950195219541956195819601962196419661968197019721974197619781980鄉村-城鎮（右）農村城鎮0123456780%5%10%15%20%25%30%35%40%195019541958196219661970197419781982198619901994199820022006201020142018幼兒夭折率（0-4歲）TFR（右）圖表圖表32 計劃生育政策出臺后出現生育堆積現象計劃生育政策出臺后出現生育堆積現象14 圖表圖表33 生育生育堆積導致節育手術次數顯著增加堆積導致節育手術次數顯著增加

65、 資料來源：馮立天，平安證券研究所 資料來源：Wind，平安證券研究所 21222324250102030405060197019711972197319741975197619771978197919801981198219831984198519861987女性早婚比例（%）女性平均初育年齡（歲，右）1983,5288.22 1991,3551.23 01,0002,0003,0004,0005,0006,0001971197519791983198719911995199920032007201120152019節育手術總次數（剔除取出節育器，萬人次）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如

66、經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 16/31 率的下滑。此后，節育手術數量顯著下行，但總和生育率并未反彈并維持穩定，晚婚晚育傾向重新抬頭，可能表明生育堆積效應已經逐漸消退。圖表圖表34 1991 年為第二次節育手術高峰年為第二次節育手術高峰 資料來源：Wind，平安證券研究所 圖表圖表35 從分年齡生育率看，從分年齡生育率看，1992年及以后晚婚晚育現象重新抬頭（年及以后晚婚晚育現象重新抬頭（ASFR，嬰兒，嬰兒/千名育齡女性）千名育齡女性）資料來源：UN，平安證券研究所 總結來看，中國總和生育率的下降主要出現在總結來看，中

67、國總和生育率的下降主要出現在 20 世紀世紀 70 年代年代，推動其下降的因素包括女性受教育水平提升、幼兒夭折率下降、醫療衛生水平的進步及人口流動等普適性、強相關因素在內。期間，非強制、以推廣節育手段為主要內容的計劃生育政策，對總和生育率下降起到了幫助作用，但很難被視為主要推動因素。而而 20 世紀世紀 80 年代所推行的獨生子女政策，年代所推行的獨生子女政策，更更多是加速了多是加速了中國總和生育率從中國總和生育率從 2 以上到以上到 2 以下的過程以下的過程，且這一過程還應考慮堆積生育消退等因素的影響?？梢钥吹?，計劃02004006008001000120014001600180002004

68、006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00019801982198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018放置宮內節育器人次(萬人次)輸精管結扎人數(萬人次)輸卵管結扎人數(萬人次)人工流產例數(萬例，右)151719212325272931333537394143454749195019521954195619581960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996

69、199820002002200420062008201020122014201620182020女性年齡（歲）年份0.00-100.00100.00-200.00200.00-300.00300.00-400.00 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 17/31 生育政策對我國總和生育率的下降起到了作用，但很難被認為是最大因素，市場對計劃生育政策對我國總和生育率影響的夸大，可能是獨生子女政策的執行方式以及長期以來的各類宣傳深入人心所致。3.2 中國的計劃生育政策：中國的計劃生育政策：從單獨二

70、孩到全面放開（從單獨二孩到全面放開（2013 至今）至今）2013 年末，中國的計劃生育政策發生轉向，單獨二孩放開。但由于農村地區此前普遍實行“一孩半”政策，且單獨二孩限制較多，實際并未形成較多的生育人口增量，對總和生育率的提振效果平平，社會各界普遍呼吁全面放開二孩、三孩。2016 年，全面二孩放開，2021 年，全面三孩放開。那么放開二孩或三孩提振了生育水平嗎？由于暫時無法獲取孩次遞進比（即生育 n+1 胎的女性占已育 n 胎女性的比例）的數據，我們將通過總和生育率進行推測研究。首先，我們需要對之前所使用的總和生育率口徑進行調整。前文所有的總和生育率數據均來自聯合國的世界人口展望2022，這

71、主要是由于中國官方統計數據缺乏，為保持數據口徑的統一性、數據完整性及連續性的考慮。然而，聯合國口徑實際也存在一定的失真。通常而言，總和生育率等于各年齡生育率之和，即：=()聯合國所給出的總和生育率數據看，則通常使用 5 年年齡區間的生育率進行求和計算（15-19 歲生育率、20-24 歲生育率，以此類推），這實際隱含了一個假設，即每個年齡區間內，女性人口的年齡分布是均勻的（年齡區間內各歲女性人口數量相同），其計算方式如下：=5 5 然而，實際的人口年齡分布顯然是不均勻的，這會導致數據對真實總和生育率的高估或低估。因此，為保障分析的嚴謹性，我們需要對總和生育率進行重新測算。在我國每年的人口統計抽

72、樣中，會公布分年齡女性人口及生育數量，我們據此重新計算的總和生育率如圖表 36 所示?？梢钥吹?，2016 年后，我國總和生育率有一個快速地上揚，這可能表明放開二孩政策對實際生育水平形成了提振。圖表圖表36 UN 及我們自行測算的總和生育率數據及我們自行測算的總和生育率數據 資料來源：UN，Wind，平安證券研究所 注：由于人口統計抽樣年份規定，數據不含2010及2020年，直接用直線相連 當我們進一步對一孩、二孩和三孩及以上的分孩次總和生育率進行拆分計算時，可以清晰地看到：二孩二孩總和生育率在總和生育率在 2017年有一個顯著地上升（年有一個顯著地上升（圖表圖表37），二孩分年齡），二孩分年齡

73、生育率生育率曲線曲線在在2016-2019年年也有一個明顯地上移（也有一個明顯地上移（圖表圖表39）。）。這或許證實了，生育政策放開在短期內確實對總和生育率的抬升起到了積極作用。2.02.53.03.54.04.55.01.01.11.21.31.41.51.61.71.81.92003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021總和生育率（UN口徑）總和生育率（測算）一般生育率（國家統計局口徑,右）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告

74、尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 18/31 然而，放開生育政策然而，放開生育政策能否能否持續持續有效有效需要需要進一步進一步觀察。觀察。2021 年二孩總和生育率出現明顯回落，分年齡生育率曲線也降至2016 年以前的水平。這可能是由于兩個因素導致的，一是生育年齡推遲，如圖表 38 所示，2021 年一孩分年齡生育率明顯右移，二是累計二胎需求被部分釋放完畢，如圖 39、40 所示，2021 年二孩分年齡生育率下降，但三孩生育率仍然維持高位，可能表明累計二孩意愿已經釋放完畢，且多孩意愿并非因疫情等因素抑制所致。3.3 海外的海外的鼓勵生育鼓勵生育政策政策：當前主要手段及當前主要手段及效

75、果效果 根據聯合國的統計，截至 2019 年全球約四分之三的國家具有生育政策，其中約有 55 個國家的生育政策以提振生育率為目標，主要集中在歐美及東亞地區。主要手段包括帶薪或無薪的產假并保障工作，補貼托兒服務，為父母提供靈活或兼職工作時間，對有依賴的子女提供稅收抵免，以及提供兒童或家庭津貼15等。各類手段中，產假及工作保障是最常見的手段，全球總和生育率低于 2.1 的國家之中，僅美國沒有普適性的相關政策。其次，公共托兒服務也是各國普遍采用的手段，約有 88%的國家使用；各類津貼也較為普及，約 78%的國家使用；育兒假、父母彈性工作時間及育兒稅收抵免也是相對常見的生育補貼政策，約 73%的國家使

76、用；父母彈性工作時間、子女稅收抵免、嬰兒獎金等政策也有相當的國家使用。15 UN.World Population Policies 2021:Policies related to fertilityR/OL.2021.World Population Policies 2021:Policies related to fertility|Population Division(un.org)圖表圖表37 總和生育率及拆分（嬰兒總和生育率及拆分（嬰兒/千育齡婦女）千育齡婦女）圖表圖表38 2021一一孩孩生育年齡高峰右移生育年齡高峰右移（嬰兒（嬰兒/千育齡婦女）千育齡婦女）資料來源：國家統計

77、局，平安證券研究所 資料來源：國家統計局，平安證券研究所 圖表圖表39 二二孩孩分年齡生育率分年齡生育率先升后降先升后降（嬰兒（嬰兒/千育齡婦女）千育齡婦女）圖表圖表40 三孩分年齡生育率水平仍高（嬰兒三孩分年齡生育率水平仍高（嬰兒/千育齡婦女）千育齡婦女）資料來源：國家統計局，平安證券研究所 資料來源：國家統計局，平安證券研究所 00.10.20.30.00.51.01.52.02003200520072009201120132015201720192021總和生育率（）一孩總和生育率（）二孩總和生育率（）三孩及以上總和生育率（,右）02040608010012014015 17 19 21

78、 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 492003-2009平均2011-2015平均2016-2019平均2021010203040506015 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 492003-2009平均2011-2015平均2016-2019平均202102468101215 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 492003-2009平均2011-2015平均2016-2019平均2021 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如

79、經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 19/31 圖表圖表41 全球低生育率國家提供的生育鼓勵政策（全球低生育率國家提供的生育鼓勵政策（%）資料來源：UN，平安證券研究所 然而，截至目前，幾乎沒有證據表明鼓勵生育政策能夠在長期維度上逆轉總和生育率的下降；部分國家或許能夠在總和生育率跌至 2.1 以下后，在政策的幫助下延緩總和生育率的下滑速度（如澳大利亞等），但也難以評估政策所起到的作用有多大。此外，雖然歷史上曾有小部分國家在短期內出現總和生育率的小幅回升，其與生育政策的關系也并不清晰。政策效果偏弱，可能是與多種因素相關，如隨著社

80、會、經濟、醫療、文化進步，父母更加注重孩子的質量而非數量、政策力度不足以緩解養育成本的大幅上升等等?？偨Y來看，中國的計劃生育政策在早期對總和生育率的下行起到了一定作用，但作用效果并不如市場觀點所描述的那么大。與之相應，全面放開二、三胎后，雖然總和生育率在短期內有所回升，但由于“積壓生育需求”總量有限，未來該趨勢能否延續也需要進一步觀察觀察。而從世界經驗來看，目前全球各國政府所出臺的各類鼓勵生育政策均未能有效地逆轉總和生育率下降的趨勢。這意味著，從現有證據來看，總和生育率的回升十分困難，老齡化水平提升的趨勢恐怕很難得到遏制總和生育率的回升十分困難，老齡化水平提升的趨勢恐怕很難得到遏制，發展養老產

81、業的重要性和迫切性正在不斷提升發展養老產業的重要性和迫切性正在不斷提升。專題專題 2：后疫情時代中國的人口會持續負增長嗎？后疫情時代中國的人口會持續負增長嗎？1 月 17 日，國家統計局公布 2023 年人口數據。2023 年末，全國人口 14.10 億人，同比減少 208 萬人，人口自然增長率-1.48，中國連續第二年人口負增。那么，這是不是意味著中國人口負增長的時代已經開始？事實上，2022 及 2023 年的人口負增主要受短期因素擾動所致，并不意味著負增長時代的正式開啟，這為中國發展養老產業提供了寶貴的窗口期并不意味著負增長時代的正式開啟，這為中國發展養老產業提供了寶貴的窗口期。2022

82、 及 2023 年人口負增長，是出生率大幅下降及死亡率異常上升共同導致。其中，出生率大幅下降的原因，既包括長期趨勢性因素，又包含短期擾動性因素。而死亡率的大幅上升，則可能更多受到短期因素影響。從出生率來看，影響出生率下降的長期趨勢性因素包括生育適齡女性人口的趨勢性下降、婚育平均年齡的提升及此前所提及的經濟、社會因素導致的生育意愿下降等。然而，長期因素不能完全解釋 2022 及 2023 年的生育率下降幅度，尤其不應夸大生育意愿的影響。第一，生育適齡女性人口方面，2022 及 2023 年出生率的下滑幅度與生育適齡女性人口數量的下滑幅度已經出現了顯著的背離。第二，晚婚晚育方面，近兩年平均初婚初育

83、年齡沒有出現十分巨大的變動。第三，生育意愿方面，2022 年一孩總和生育率有所反彈，與生育意愿下滑導致出生人數大幅下滑這一結論相悖。99 88 78 73 73 60 57 49 020406080100分娩產假，附帶工作保障（有薪或無薪）公共資助的托兒服務兒童或家庭津貼居家育兒的父母假期（帶薪或無薪）父母育兒假期，附帶工作保障（有薪或無薪）父母的彈性或兼職工作時間依賴子女的稅收抵免嬰兒獎金（一次性支付）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 20/31 圖表圖表44 中國育齡女性年齡分布及平均

84、初婚初育年齡（億人）中國育齡女性年齡分布及平均初婚初育年齡（億人）年份15歲 16歲 17歲 18歲 19歲 20歲 21歲 22歲 23歲 24歲 25歲 26歲 27歲 28歲 29歲 30歲 31歲 32歲 33歲 34歲 35歲 36歲 37歲 38歲 39歲 40歲 41歲 42歲 43歲 44歲 45歲 46歲 47歲 48歲 49歲總計20030.120.110.090.080.080.080.080.080.09 0.090.090.090.100.110.110.120.120.130.130.130.130.120.120.120.140.130.080.070.070.0

85、80.090.100.090.100.103.5720040.120.120.110.090.080.080.090.090.09 0.090.090.090.090.100.110.110.120.120.130.130.140.130.120.130.130.140.130.080.070.070.080.100.100.100.103.6420050.120.110.100.090.080.080.080.090.090.08 0.090.090.080.090.100.100.110.120.120.130.130.140.120.120.130.120.130.130.080.070

86、.070.080.100.100.103.5320060.100.130.110.100.100.090.080.080.080.10 0.080.080.090.090.080.090.090.110.110.110.120.140.130.140.110.130.130.130.150.110.070.080.070.100.113.6320070.090.100.120.110.100.100.090.080.080.08 0.090.090.080.090.090.080.090.100.110.110.120.120.140.130.140.110.130.130.130.150.1

87、10.060.080.070.103.6120080.090.090.090.110.100.100.100.090.080.08 0.090.100.080.090.090.090.080.090.100.110.120.120.120.140.130.140.110.130.130.130.150.110.060.080.073.6020090.080.090.090.090.110.110.100.110.100.09 0.090.080.100.080.080.090.090.080.100.100.110.120.120.130.140.130.140.120.130.130.130

88、.150.110.060.083.6420110.080.090.090.090.100.110.130.130.120.13 0.110.100.100.100.110.100.090.100.100.090.100.100.110.120.120.120.130.120.130.110.120.120.120.130.103.8320120.080.090.080.080.090.100.120.140.130.13 0.120.110.100.100.100.110.090.100.100.090.100.100.110.110.120.120.130.130.130.110.110.1

89、20.110.130.123.8220130.070.080.090.080.080.100.100.120.140.130.13 0.120.110.100.100.100.100.090.100.100.090.090.100.110.120.120.120.130.130.130.110.110.120.120.123.7620140.070.070.070.080.090.090.100.100.120.140.12 0.130.120.110.100.100.100.110.090.100.100.090.100.100.110.120.120.120.130.130.130.110

90、.110.120.113.7120150.060.070.070.070.090.100.090.090.090.120.13 0.130.130.120.110.100.100.100.100.090.090.100.090.100.100.110.110.120.120.130.130.130.120.110.123.6620160.070.070.060.070.080.090.090.090.100.100.120.14 0.130.130.120.110.100.090.100.110.090.100.100.090.090.100.110.110.120.120.120.130.1

91、30.120.113.6020170.060.070.070.060.070.080.080.080.090.090.100.12 0.140.130.130.120.110.100.090.100.110.090.100.100.090.090.100.110.110.120.120.120.130.130.123.5520180.070.070.070.070.070.070.070.080.080.090.090.10 0.110.130.130.130.120.110.100.100.100.110.090.100.090.090.090.100.110.110.120.120.130

92、.130.133.4820190.060.070.060.070.070.070.070.070.080.090.090.090.10 0.120.130.130.130.120.110.100.100.100.110.090.100.090.090.090.100.110.110.120.120.130.123.4120210.070.080.060.070.070.080.070.060.060.070.080.080.080.09 0.090.110.120.120.120.120.100.090.090.100.100.090.090.090.090.090.100.100.110.1

93、20.123.2020220.080.080.070.060.080.070.070.060.060.070.070.080.080.08 0.090.090.110.130.120.120.120.100.100.090.100.100.090.090.090.090.090.100.100.110.123.1620230.080.080.070.060.080.070.070.060.060.070.070.080.080.080.090.090.110.130.120.120.120.100.100.090.100.100.090.090.090.090.090.100.100.11-資

94、料來源：Wind，平安證券研究所 注：1）紅字為平均初婚年齡，資料來源Wind，2021、2022年的平均初婚年齡使用2020年平均初婚年齡替代；2）紅框內為女性平均初育年齡，經由平安證券研究所根據1%和1抽樣數據測算；3）平均初育年齡=分母親年齡一孩數量*母親年齡/一孩數量 那么，除了長期因素之外，還有哪些因素導致了那么，除了長期因素之外，還有哪些因素導致了 2022 及及 2023 年出生人口的下降？年出生人口的下降？第一，累計多胎意愿對生育的支撐作用減弱。從分孩次總和生育率看，2016 年至 2019 年，受全面二孩政策的影響，二孩總和生育率處于 21 世紀以來的高位，對總和生育率的短期

95、提振形成了較大影響。2020 年以來，二孩總和生育率持續走低，三孩及以上總和生育率持續走高，說明前期積累的二孩需求逐漸釋放完畢。三孩需求本身較小，無法對生育率形成有效支撐，導致生育率整體走弱。圖表圖表42 2013 年以來出生率快速下降年以來出生率快速下降 圖表圖表43 2013 年以來生育適齡女性趨勢性下降年以來生育適齡女性趨勢性下降 資料來源：Wind，平安證券研究所 資料來源：Wind，平安證券研究所 6.39 02004006008001000120014001600180020006789101112131415200320052007200920112013201520172019

96、20212023出生人數（萬人，右）出生率（）1.01.52.02.53.03.54.0681012141620032005200720092011201320152017201920212023出生率（）生育適齡女性（億人,右）20-40歲女性人口（億人,右）請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 21/31 圖表圖表45 中國分孩次總和生育率中國分孩次總和生育率 資料來源：Wind，平安證券研究所 注：根據1%和1抽樣數據計算 第二，疫情期間結婚、生育計劃推遲。第二，疫情期間結婚、生育計劃推

97、遲。根據我們的測算，2000-2018 年粗初婚率與其后 1、2 年的出生率相關系數均在0.5以上，而對當年出生率的相關系數只有不到0.3，說明未婚先育或奉子成婚在中國并非主流。在此背景下，2023年分娩孕婦至少需要在 2021 至 2022 年之間結婚，而疫情期間低迷的結婚登記數據，已經說明 2023 年生育率難有大幅提振的可能。中國死亡率的攀升，首先受到人口結構的長期影響。中國死亡率的攀升，首先受到人口結構的長期影響。2006年以來，中國死亡率出現明顯上移，主要原因在于建國后嬰兒潮人群的預期壽命逐漸迫近，并于 2012 年達到高峰，隨后峰值持續至 2025 年后逐漸回落。當前中國的死亡率首

98、先由人口的年齡結構及各年齡段人口預期壽命決定。圖表圖表46 粗結婚率、粗初婚率及出生率之間有相關性粗結婚率、粗初婚率及出生率之間有相關性 圖表圖表47 粗初婚率與滯后年份出生率的相關系數粗初婚率與滯后年份出生率的相關系數 資料來源：國家統計局，民政事業發展統計公報，平安證券研究所 注：為?？趶揭恢?，粗初婚率=初婚人數/(結婚登記對數*2/粗結婚率)資料來源：國家統計局，民政事業發展統計公報，平安證券研究所 注：后X年指婚后第X年，如2015年結婚，則對應2017年出生率 00.10.20.30.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82003200420052006200720

99、0820092010201120122013201420152016201720182019202020212022總和生育率（）一孩總和生育率（）二孩總和生育率（）三孩及以上總和生育率（,右）2022,4.80 468101214161820456789101112199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022粗結婚率（）粗初婚率（）出生率（，右）疫情期間結婚登記愈發低迷0.29 0.51 0.54 0.47 00.10.20.30.40.50.6當年出生率后1年出生率 后2年出生率 后3年出生率與粗初婚率的相關系數

100、請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 22/31 然而，近兩年死亡率的攀升實際主要體現出疫情的影響。然而，近兩年死亡率的攀升實際主要體現出疫情的影響。從長期因素來看，中國的人口結構并不應在 2021 年時出現新一波的死亡率躍升。事實上，2021 年以來死亡率的躍升主要受到疫情影響，而 2023 年死亡率數據由于涵蓋了 2022 年末防疫放開的影響，因此進一步抬升（在非普查年份，中國的人口抽樣統計區間為上年 11 月至當年 10月）。圖表圖表50 中國分年齡人口情況（億人）中國分年齡人口情況（億

101、人）資料來源：中國人口普查統計年鑒，平安證券研究所 2022 及 2023 年中國的人口數據確實在一定程度上呈現了出生及死亡端的長期趨勢，但負增長本身還是主要受到短期因素的影響。我們認為不宜因出生率大幅下降而過分夸大生育意愿下降的幅度，也不應認為 2022、2023 年中國的死亡率數據是正?，F象。我們認為，隨著疫情影響的逐漸消退，短期內中國人口出生率仍有回升可能，死亡率也將有所回落。圖表圖表48 2021 年至今中國死亡率躍升年至今中國死亡率躍升 圖表圖表49 中國人口預期死亡分布（中國人口預期死亡分布（1950-2021 出生）出生）資料來源：Wind，平安證券研究所 資料來源：Wind，U

102、N，平安證券研究所 四、四、老齡化老齡化時代的養老時代的養老特征特征：需求需求分層化分層化，供給，供給規?；幠；?如前所述，生育率及死亡率的低水平難以逆轉，全球老齡化程度將不斷加深，養老需求將隨之不斷增長。與此同時，出生及死亡率雙低的人口特質，也令養老的需求結構及供給模式出現變化。0.00.10.20.303691215182124273033363942454851545760636669727578818487909396992020201020002022人均預期壽命人口小高峰推動2006年以來死亡率提升0200400600800100012006.06.26.46.66.87.07.

103、27.47.67.88.0200020022004200620082010201220142016201820202022死亡人數（萬人，右）死亡率（）0500100015002000250030003500199020102030205020702090特定年份出生人口(萬人)按出生時預期壽命計算的預期死亡年份 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 23/31 4.1 需求需求分層化：老年人健康及經濟水平分層化：老年人健康及經濟水平提升提升，有效需求有效需求分層擴大分層擴大 如前所述，老齡化

104、通常伴隨著老年人預期壽命的延長而產生。養老的定義也隨之發生了變化：在傳統的養老概念中，老年人的需求通常只被描述為最低的衣、食、住三個部分。時至今日，隨著社會經濟的發展，老年人的需求已經越來越多樣化：一方面，更好的健康水平令老年人可消費的商品及服務愈發多樣；另一方面，相較于傳統社會，老年人購買力的增加令老年人購買其他商品及服務的能力提升，有效需求有所擴大。健康預期壽命提升，健康預期壽命提升，養老潛在需求逐漸多樣養老潛在需求逐漸多樣。預期壽命的提升，實際意味著老年人健康狀況更好、需求更加多樣、所能承擔的職責更加豐富。例如，對于花甲之年的老人來說，更好的健康水平令他們可以外出旅游、延長工作年限、或居

105、家撫養孫子孫女等等，而非單純地依賴子女進行生活。這也暗示著，傳統意義上以“依賴”為特征的養老壓力，其內涵也在不斷豐富。圖表圖表51 老年人健康預期壽命不斷提升（老年人健康預期壽命不斷提升（2019）資料來源：WHO，平安證券研究所 經濟水平發展、老年人健康水平提升，收入水平及職業生涯延長，令老年人購買能力提升，擴大養老有效需求范圍經濟水平發展、老年人健康水平提升，收入水平及職業生涯延長，令老年人購買能力提升，擴大養老有效需求范圍。隨著老年人健康水平的提升及經濟發展，老年人的職業生涯有所延長、薪資水平也將有所上升。在不考慮家庭代際轉移支付的情況下，老年人對養老服務的購買能力也將逐漸提升。在經濟欠

106、發達國家或地區，老年人需要被迫參與勞動來保障自身生活，勞動參與率高但收入水平低，導致老年人購買力水平較低；隨著社會經濟發展水平提升，當基本生活需求得到滿足之后，老年人將逐漸不再需要被迫參與勞動，收入水平提升但勞動參與率下降、職業生涯長度收縮，購買力有所提升但幅度受限；當社會經濟發展到較高水平時，老年人不僅擁有更好的健康水平，還更容易獲取工作崗位，勞動參與率上漲（盡管可能是被迫的）、職業生涯延長，收入水平也相對較好，購買能力將會顯著提升，從而能夠更好滿足自身多元化的養老需求，甚至出現向下一代的資金轉移。020000400006000080000100000120000051015202530BD

107、IMDGMOZLBRMLIUGALSOKGZHTICMRMMRCOGGHAHNDPNGUZBCPVSWZTUNMNGARMIRQMKDBLZGUYBWATKMDOMSURMEXLCATURHRVTTOBRBSAUPRTESPBHSFRADEUAUTDNKUSANOR人均GDP（現價美元,右）60歲預期健康壽命（歲）60歲預期壽命（歲）指數(60歲預期健康壽命（歲）)指數(60歲預期壽命（歲）)請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 24/31 圖表圖表52 老年人勞動參與率隨經濟發展水平而先降后

108、升（老年人勞動參與率隨經濟發展水平而先降后升（2021/2022）資料來源：LBO，WB，UN，平安證券研究所 注：老年人勞動參與率通過2022年老年勞動參與人口與2021年老年人總人口計算。我們按照馬斯洛需求層次模型，將典型的老年人需求與其所面臨的挑戰整理如下。其中，基礎的生理及安全需求的總量受老年人口數量提升不斷擴大；而更高層次的社交、尊重及自我實現需求則因老年人經濟及健康條件的改善從無至有。養老需求逐漸從單一走向多元化、分層化。圖表圖表53 養老需求的多樣化，及與養老產業之間的關系養老需求的多樣化，及與養老產業之間的關系 資料來源：Maslow，Cosmin Munteanu&Alber

109、t Ali Salah，平安證券研究所整理 4.2 供給規?；汗┙o規?；吼B老場景逐漸多元，養老場景逐漸多元，服務供給專業化規?；展┙o專業化規?；?我們通常使用撫養比，即老年及青少年人口占勞動適齡人口的比重來描述撫養壓力。在傳統社會，家庭養老模式為主流。在傳統社會，家庭養老模式為主流。雖然子女數量多、青少年撫養比高，勞動適齡人口對子女的撫養壓力大，但由于老齡化水平低、老年撫養比低，且老年人勞動參與率高，勞動適齡人口對老年人的撫養壓力較小，家庭養老模式可以運行，老年人的各類養老需求由家庭內部供給。0200004000060000800001000001200000%20%40%60%80%

110、100%RWABOLMDAMNGGTMAZEBIHTHACOLPERBRALCARUSROUCHLHUNURYSVKGRCPRTSVNMLTITAJPNNZLBELHKGFINSWEDNKQATSGPCHELUX人均GDP(2021現價美元,右)60-65歲勞動參與率(2021)65歲及以上勞動參與率(2021)老年勞動參與率(2022/2021)多項式(60-65歲勞動參與率(2021)多項式(65歲及以上勞動參與率(2021)多項式(老年勞動參與率(2022/2021)中國人均GDP 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明

111、內容。前瞻性產業研究行業深度報告 25/31 二戰后人口階段轉換，二戰后人口階段轉換，青少年撫養壓力下降，抵消了養老壓力的上漲，家庭養老模式仍可維系青少年撫養壓力下降，抵消了養老壓力的上漲，家庭養老模式仍可維系。在人口轉換第三階段前期，死亡率逐漸見底，出生率快速下降，青少年人口走低，以家庭或社會為單位的青少年撫養比逐漸下降，抵消了老年人口占比提升導致的總撫養壓力上升趨勢。因此，即使在老齡化前期，家庭養老的模式仍然可以維系。三階段末期，青少年撫養壓力見底，養老壓力不斷提升，家庭養老模式三階段末期，青少年撫養壓力見底，養老壓力不斷提升，家庭養老模式逐漸獨木難支逐漸獨木難支。進入三階段末期，隨著出生

112、率見底，青少年撫養比低位企穩，總撫養比逐漸由老年撫養比走勢主導，老年人口占比的提升，重新帶動全社會撫養壓力走高，老齡化的影響逐漸凸顯，家庭養老模式需要被補充，老年人各類養老需求的供給，將向公共化及規?；D變。圖表圖表54 人口轉換人口轉換三三階段前期，總撫養比階段前期，總撫養比先先下降下降后上升后上升 資料來源：UN，平安證券研究所 圖表圖表55 2021 年，已有近半國家跨過總撫養比拐點（年，已有近半國家跨過總撫養比拐點（2021）資料來源：UN，平安證券研究所 除總量因素外，一些其他因素也導致家庭養老模式難以維系除總量因素外，一些其他因素也導致家庭養老模式難以維系，如：，如：第一，女性勞動

113、參與率的提升。在傳統家庭中，養老的資金支持主要由子女中的兒子承擔，而養老的勞動力供給主要由子女中的女兒承擔。而隨著社會經濟發展、女性勞動參與率提升，家庭養老的資金支持增加但勞動力供給下降，導致家庭養老模式不易維持。如，美國的經驗表明，若老年人有女0%20%40%60%80%100%120%140%160%17131925313743495561677379859197103109115121127133139145151157163169175181187193199205211217223229235總撫養比國家序號（按老齡化率正序排列）195019601970198019902000201

114、02020多項式(1950)多項式(1960)多項式(1970)多項式(1980)多項式(1990)多項式(2000)多項式(2010)多項式(2020)1950-1980年，社會總撫養比隨老齡化程度先升后降2010年以來，社會總撫養比隨老齡化程度先降后升0%20%40%60%80%100%120%140%05101520253035404550UGACIVYEMAGOMYTSENSLEMDGVUTJORHNDGTMEGYWSMZAFGUFGUYDOMSLVTURSYCLBNTCAKNALKAPRKMUSBESANDNZLMNESPMKORCANAUTHUNVIRIMNFINMCO60歲以上人

115、口占比(%)老年撫養比(右)總撫養比(右)青少年撫養比(右)多項式(總撫養比(右)總撫養比在老齡化早期暫時下降 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 26/31 兒的話，其進入養老院的概率會下降四分之一16。第二，護理的專業化需求增長。隨著老年人預期壽命的提升，對健康狀況的評估及慢性病照料的需求增長，子女通常無法很好勝任這一職責，必然將部分需求轉移給專業化機構。此外，人口流動、家庭結構變化、文化轉變等等都會導致養老服務供給的規?；皩I化。五、五、中國中國的的養老產業養老產業展望展望：撫養比峰

116、值更高：撫養比峰值更高，產業側重點不同產業側重點不同 與主要發達經濟體相比，中國當前的老齡化水平并不高。與主要發達經濟體相比，中國當前的老齡化水平并不高。在聯合國口徑下，截至 2021 年末，中國 60 歲及以上人口占比達到 18.07%，65 歲及以上人口占比達到 13.15%。在國家統計局口徑下，截至 2022 年末，中國 60 歲及以上人口占比達到19.8%，65 歲及以上人口達到 14.9%。然而，這并不意味著我國發展養老需求的緊迫性更低。然而，這并不意味著我國發展養老需求的緊迫性更低。圖表圖表56 中國與主要發達國家中國與主要發達國家 60歲及以上人口占比對比歲及以上人口占比對比 圖

117、表圖表57 中國與主要發達國家中國與主要發達國家 65歲及以上人口占比對比歲及以上人口占比對比 資料來源：UN，平安證券研究所 資料來源：UN，平安證券研究所 當前的研究普遍認為中國的老齡化特征有二：老齡化速度快、程度深，以及未富先老。那么，這兩點對于養老產業發展意味著什么？總結來看有以下兩方面：第一，第一，老年撫養比增速更快、峰值更高老年撫養比增速更快、峰值更高，養老產業，養老產業緊迫性更強緊迫性更強?！袄淆g化速度快與程度深”，是指相對于部分發達國家而言，中國的人口結構轉變更快。長期來看，人口結構轉變越快，則老齡化峰值越高、總撫養比波動越大。以世界銀行收入標準分組，人口結構轉變較快的中、低收

118、入國家及部分高收入國家（如日本、韓國等）的總撫養壓力峰值，顯著高于人口結構轉變較慢的發達國家。短期來看，中國短期來看，中國已經跨過總撫養比拐點，且已經跨過總撫養比拐點，且第二次嬰兒潮時期出生人群即將迎來集中退休，不考慮老年人勞動參與率變化第二次嬰兒潮時期出生人群即將迎來集中退休，不考慮老年人勞動參與率變化的的情況下，情況下，總總撫養壓力將快速提升。撫養壓力將快速提升。未來 10 年之內，中國第二次嬰兒潮人群將會迎來集中退休，中國家庭可能出現撫養壓力陡升的景象：第一波嬰兒潮人口平均年齡仍低于其預期壽命，高齡老人大量存在；第二波嬰兒潮人口已至退休年齡，退休人口激增；第三、四波嬰兒潮人口將承擔巨大的

119、養老壓力，發展養老產業的緊迫性更強發展養老產業的緊迫性更強。16 Vicki A.Freedman.Family Structure and the Risk of Nursing Home AdmissionJ.The Journals of Gerontology.1996 0%10%20%30%40%195019541958196219661970197419781982198619901994199820022006201020142018全球日本德國英國美國法國韓國中國中國20210%5%10%15%20%25%30%35%195019541958196219661970197419

120、781982198619901994199820022006201020142018全球日本德國英國美國法國韓國中國中國2021 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 27/31 圖表圖表58 中中日韓日韓人口階段轉換快于歐美：人口階段轉換快于歐美：死亡率見底、出生率下降變化速度死亡率見底、出生率下降變化速度較快較快 資料來源：UN，平安證券研究所 圖表圖表59 發達國家人口轉變速度更慢，總撫養比變化平緩發達國家人口轉變速度更慢，總撫養比變化平緩 圖表圖表60 中、日、韓人口結構轉變快，總撫養

121、比波動大中、日、韓人口結構轉變快，總撫養比波動大 資料來源：UN，平安證券研究所 資料來源：UN，平安證券研究所 50%60%70%80%90%100%110%120%195019541958196219661970197419781982198619901994199820022006201020142018高收入國家中等收入國家低收入國家高收入國家：慢中等收入國家：快40%50%60%70%80%90%100%195019541958196219661970197419781982198619901994199820022006201020142018德國法國英國美國日本韓國中國全球中國已

122、跨過總撫養比拐點 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 28/31 圖表圖表61 第二波嬰兒潮人群將迎來退休第二波嬰兒潮人群將迎來退休 資料來源：第五、六、七次人口普查數據，平安證券研究所 第二，養老產業的側重點不同，發展空間不同。第二，養老產業的側重點不同，發展空間不同?！拔锤幌壤稀?，是指相比部分老齡化水平相同的發達國家而言，中國的人均收入水平更低。這意味著，相較于這些發達國家，中國的養老產業中低層次需求的占比將會更高。在前述的養老需求金字塔中，生理及安全需求相關產業的市場占比可能更大，而更

123、高層級需求相關產業的市場占比可能更小。此外，與發達國家相比，中國城鎮化進程的持續推進、勞動適齡人口進入城市、老年人口大量滯留鄉村，地理間隔也令家庭及子女養老難以有效發揮作用，進一步擴大了生理及安全養老需求的發展緊迫性。圖表圖表62 中國城鄉老齡化差異顯著中國城鄉老齡化差異顯著 資料來源：第七次人口普查，平安證券研究所 0.00.20.40.60.81.01.21.40-4歲5-9歲10-14歲15-19歲20-24歲25-29歲30-34歲35-39歲40-44歲45-49歲50-54歲55-59歲60-64歲65-69歲70-74歲75-79歲80-84歲85-89歲90-94歲95-99歲

124、100歲及以上200020102020第二次嬰兒潮第三次嬰兒潮第四次嬰兒潮晚婚晚育，代際間隔拉長峰值間隔25年峰值間隔20年峰值相差200萬人峰值相差3500萬人總和生育率下降，嬰兒數量減少65歲以上人口預期壽命：17.7年（2021）60歲0%5%10%15%20%25%60歲及以上人口占比65歲及以上人口占比城市鎮鄉村-8.27pct-7.40pct-6.96pct-5.92pct 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 29/31 專題專題 3：發展中國家大量進入老齡化社會，養老產業存在出

125、口機會：發展中國家大量進入老齡化社會，養老產業存在出口機會 老齡化曾長期被認為是發達經濟體特有的“富貴病”。然而，時至今日，隨著社會經濟的發展以及老年人健康程度的改善，大量發展中國家同樣面臨老齡化問題，中國搶先發展養老產業，則可能形成新的出口點。當我們將有數據統計的 195 個國家的人均 GDP與老齡化水平進行對比時，可以清晰地看到：截至 2021 年，只有當人均GDP在 2000美元以下時，一個國家或地區的人口結構才受制于預期壽命等因素而不會出現老齡化問題；當人均 GDP提升到5000美元以上時，絕大多數的國家都出現了老齡化問題（60歲及以上人口占比超過10%）。這可能是由于現代醫學的傳播快

126、于經濟增長等因素導致的。很顯然，盡管老齡化是伴隨著社會經濟發展而出現的，但時至今日，其已并非發達國家所特有，大量發展中國家同樣存在老齡化這一現象。依托中國的產業鏈優勢，快速發展養老產業、提升養老商品及服務的供給水平，甚至可能為中國帶來新的出口點。圖表圖表63 人均人均 GDP 不足不足 2000 美元的國家才不面臨老齡化美元的國家才不面臨老齡化 圖表圖表64 人人均均 GDP 大于大于 5000 美元的國家多數面臨老齡化美元的國家多數面臨老齡化 資料來源：UN，WB，平安證券研究所 資料來源：UN，WB，平安證券研究所 六、六、總結總結 老齡化是人口結構轉變的副產品，養老壓力老齡化是人口結構轉

127、變的副產品，養老壓力不斷不斷增大：增大：二戰后社會經濟發展、醫療技術進步，令人均預期壽命增長，老年人不斷增加；同時，女性受教育水平提升、避孕措施普及以及幼兒夭折率的下降，推動出生率逐漸走低，青少年占比不斷萎縮。老齡化，即是死亡率和生育率先后下降過程中的副產品。目前看，沒有什么政策能夠對人口結構變化起到決定性作用，老齡化趨勢難以逆轉：目前看，沒有什么政策能夠對人口結構變化起到決定性作用，老齡化趨勢難以逆轉：死亡端的預期壽命不易受政策影響；而出生端，獨生子女政策對總和生育率的下滑僅起到助推作用，而全面二孩、三孩政策也尚未證實能夠推動總和生育率持續走高，海外也沒有能夠趨勢性提振總和生育率的政策可供參

128、考。因此，老齡化不斷加深的趨勢，在當前來看難以逆轉。老齡化時代，養老的含義與過去老齡化時代，養老的含義與過去也也有所不同：有所不同：從需求側來看，老年人的健康及經濟水平提升，導致養老從基礎的生理及安全需求，逐漸拓展到社交、尊重及自我實現需求上，呈現多樣化和分層擴大化的特征。從供給側來看，隨著青少年撫養比見底，老年撫養比提升，總撫養壓力由降轉升，家庭養老模式獨木難支，從場景變化到需求增長，將導致養老需求的供給向公共化及規?；D變。就中國而言：就中國而言：由于中國人口結構變化速度快，未來養老壓力的提升速度及峰值水平均會更大。這意味著中國養老產業的發展需求更加迫切。此外，由于中國具有未富先老的特征，

129、相較于歐美發達國家，中國的養老產業中，滿足老年人基本需求的細分產業在養老市場中的占比將會更大，而中高端需求相關細分產業的占比可能更小。0100020003000400050000510152025300102030405060708090樣本國家編號（人均GDP低于5000美元的國家）60歲及以上人口占比（%，2021）人均GDP（現價美元，2021，右）老齡化門檻50002500045000650008500010500012500005101520253035400102030405060708090 100 110樣本國家編號（人均GDP高于5000美元的國家）60歲及以上人口占比（%，

130、2021）人均GDP（現價美元，2021，右）老齡化門檻 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。前瞻性產業研究行業深度報告 30/31 七、七、風險提示風險提示 1.本報告分析使用了多種來源的數據，包括聯合國、世界銀行、世衛組織、國際勞工組織、國家統計局、民政部數據等。由于各來源的統計方法、口徑等存在差異，使用多種來源數據可能導致分析結果存在偏差。2.本報告所有引用，僅代表我們認為其研究觀點可供參考；本報告所有分析及結論，僅代表我們從公開資料中所能推導出的結論，二者均不代表事實。若統計數據修正、公開資料新增，則可能導致此

131、前研究觀點被證偽或我們的分析結論被證偽。3.對一個國家或地區而言，影響其人口變化的基本因素包括出生、死亡及移民。本報告所有分析并未將移民因素考慮在內，這是由于本報告主要是對養老產業發展背景進行梳理，而移民對一個國家或地區的老齡化水平、養老產業發展特征的影響仍然存在較大爭議，且對中國當前人口結構的影響有限。若未來移民政策改變，可能會影響本報告的分析結論。平安證券研究所投資評級：平安證券研究所投資評級：股票投資評級:強烈推薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 20%以上）推 薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 10%至 20%之間）中 性（預計 6 個月內，股價表現相對市場表現在10

132、%之間）回 避（預計 6 個月內，股價表現弱于市場表現 10%以上）行業投資評級:強于大市（預計 6 個月內，行業指數表現強于市場表現 5%以上）中 性（預計 6 個月內，行業指數表現相對市場表現在5%之間）弱于大市（預計 6 個月內，行業指數表現弱于市場表現 5%以上）公司聲明及風險提示：負責撰寫此報告的分析師（一人或多人）就本研究報告確認：本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格。平安證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格。本公司研究報告是針對與公司簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本公司研究報告僅提供給上

133、述特定客戶，并不面向公眾發布。未經書面授權刊載或者轉發的，本公司將采取維權措施追究其侵權責任。證券市場是一個風險無時不在的市場。您在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。請您務必對此有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。免責條款：此報告旨為發給平安證券股份有限公司（以下簡稱“平安證券”）的特定客戶及其他專業人士。未經平安證券事先書面明文批準，不得更改或以任何方式傳送、復印或派發此報告的材料、內容及其復印本予任何其他人。此報告所載資料的來源及觀點的出處皆被平安證券認為可靠，但平安證券不能擔保其準確性或完整性，報告中的信息或所表達觀點不構成所述證券買賣的出價或詢

134、價，報告內容僅供參考。平安證券不對因使用此報告的材料而引致的損失而負上任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨⒉荒軆H依靠此報告而取代行使獨立判斷。平安證券可發出其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告及該等報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法。報告所載資料、意見及推測僅反映分析員于發出此報告日期當日的判斷，可隨時更改。此報告所指的證券價格、價值及收入可跌可升。為免生疑問，此報告所載觀點并不代表平安證券的立場。平安證券在法律許可的情況下可能參與此報告所提及的發行商的投資銀行業務或投資其發行的證券。平安證券股份有限公司 2024 版權所有。保留一切權利。平安證券研究所 電話：4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田區益田路 5023 號平安金融中心 B 座 25 層 郵編：518033 上海市陸家嘴環路 1333 號平安金融大廈 26 樓 郵編：200120 北京市豐臺區金澤西路 4 號院 1 號樓麗澤平安金融中心 B 座 25 層 郵編：100073