《傳媒互聯網產業行業專題研究報告：基本面尚在筑底靜待業績回升及AI落地-240504（21頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《傳媒互聯網產業行業專題研究報告：基本面尚在筑底靜待業績回升及AI落地-240504（21頁）.pdf（21頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、敬請參閱最后一頁特別聲明 1 投資邏輯 傳媒板塊：傳媒板塊：收入持續修復，收入持續修復，4Q234Q23 及及 1Q241Q24 盈利水平短期承壓；估值催化弱化，市場表現走弱盈利水平短期承壓；估值催化弱化，市場表現走弱。1）傳媒（申萬）板塊營收自 1Q23 開始增速轉正，歸母凈利扭虧為盈，4Q23 盈利水平下滑存在季節性，預計主要系部分公司費用于 Q4 確認，且 Q4 為線下觀影淡季；1Q24 盈利水平下滑主要受游戲板塊拖累。2）Q3 起板塊回調，傳媒（申萬）板塊 Q3 下跌 15.58%，4Q23、1Q24 回調幅度收窄。游戲：行業游戲：行業供給修復的逐步弱化供給修復的逐步弱化，小游戲蓬勃發

2、展中，小游戲蓬勃發展中，各公司表現分化各公司表現分化，AIAI 為年報關鍵詞為年報關鍵詞。1）23 年 5月以來中國游戲市場收入恢復正增長，6-8 月增幅逐月擴大，8 月游戲市場收入同增 46.1%，后續收入增速變緩，23 年整體呈現版號重發后的修復態勢，1Q24 盈利水平略有下滑，預計主要系競爭加??；2）21-23 年小游戲市場規模從 27.5 億增至 200 億，24 年 2 月微信小游戲月活突破 7.5 億，同比+超 20%，環比+35%以上，超過手游用戶規模，同時行業參與者也在快速增多，小游戲開發者數量從 22 年的超 10 萬，增至 24 年 4 月的超 40 萬。我們認為，小游戲市

3、場競爭加劇或將導致買量成本提升，投放 ROI 或下滑，積累了 know-how的公司推出頭部小游戲的概率或更高。同時多家公司年報中提及 AI 工具應用情況，當前已廣泛應用 AI 工具于游戲研運中。3）各公司業績表現與產品上線節奏、營銷推廣投入、長線運營產品表現有關，主要分化為：新品上線不多，但頭部老產品運營較好，業績穩??；新品陸續上線，且出現體量較大的產品，并呈現一定持續性，保障業績穩健或釋放；老游戲流水自然下滑，產品周期尚待啟動，業績未進入明顯改善期。影視院線：影視院線：院線供需雙修復，影視劇制作公司業績主要與產品周期關聯。院線供需雙修復，影視劇制作公司業績主要與產品周期關聯。1）院線：全板

4、塊修復。院線（申萬）2023 及 1Q24 均顯著修復，扣非歸母扭虧，主要系票房增長拉動，但影院廣告投放的恢復承壓，對影院的盈利能力造成一定沖擊；2）影視動畫制作：內容制作公司因產品節奏不同而有所分化，各公司中業績表現突出的是當期有較多且優質產品上線的公司。廣告營銷：廣告營銷：業績隨消費回暖而逐步修復業績隨消費回暖而逐步修復。廣告媒體公司業績修復較顯著，營銷代理公司收入增速相對較慢，但利潤釋放有限，其中廣告媒體公司依托自身媒體資源優勢，直接受益廣告主投放意愿恢復，業績增速更快，高經營杠桿下，利潤增速更高；而營銷代理板塊的頭部公司表現相對突出。出版：保持穩健態勢，預計后續利潤水平受稅收優惠政策變

5、化影響。出版：保持穩健態勢，預計后續利潤水平受稅收優惠政策變化影響。傳統出版公司教材教輔占有一定比重，多年保持著業績穩健的趨勢，23 年 10 月稅收優惠政策發生變化，目前已反映至 4Q23 及 1Q24 的報表端，若后續稅收優惠政策未恢復，則出版公司的稅率將達到較高的水平。電視廣播：業績持續承壓，電視廣播：業績持續承壓，預計主要系有線業務的拖累預計主要系有線業務的拖累。業績表現相對較好的個股包括 2 類：1）業務多元化發展或有線業務占比較低的上市公司；2）經濟較發達地區的有線廣電公司。投資建議 2323 年及年及 1Q241Q24 業績落地，看好傳媒行業，業績落地，看好傳媒行業，建議關注建議

6、關注 AIAI 主線，業績穩健、股息率較高的出版板塊及主線，業績穩健、股息率較高的出版板塊及業績邊際向上業績邊際向上且確定性較強的公司。且確定性較強的公司。個股方面，建議關注主力產品表現持續良好、24 年將上線兩款新游戲的神州泰岳，產品周期有望于 24 年啟動的吉比特；儲備豐富且包括優質 IP 產品、后續業績增長較有保障的光線傳媒、博納影業；具備穩定經營及分紅能力的中文傳媒。風險提示 內容上線及表現不及預期風險；宏觀經濟運行不及預期風險；AI 技術迭代和應用不及預期風險；政策監管風險。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 2 內容目錄內容目錄 一、傳媒板塊：收入持續修復，4Q23 及 1

7、Q24 盈利水平短期承壓；估值催化弱化，市場表現走弱.4 二、游戲：受產品上線節奏及表現影響，業績分化.5 2.1、供給顯著恢復后重新進入常態化階段，個股業績表現隨產品上線節奏不同呈現分化，AI 工具應用中 5 2.2、投資建議：看好產品周期將啟動、業績邊際向好的個股.8 三、影視院線：暑期檔亮眼，業績顯著恢復.11 3.1、院線供需雙修復，但廣告投放承壓；內容制作公司因產品節奏不同而有所分化.11 3.2、投資建議：看好直接受益大盤表現，及投資或制作內容將上線的標的.13 四、廣告營銷：業績隨消費回暖而逐步修復.14 五、出版：業績保持穩健態勢，后續稅收優惠政策變動或影響凈利潤水平.16 六

8、、電視廣播：業績持續性承壓，預計主要系有線業務拖累.17 七、風險提示.18 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：1Q21-1Q24 傳媒（申萬）板塊營收及其同比增速.4 圖表 2：1Q21-1Q24 傳媒（申萬）板塊歸母凈利變化.4 圖表 3：傳媒（申萬）細分板塊 4Q23 及 1Q24 營收、歸母凈利潤同比增速.4 圖表 4：傳媒板塊申萬二級行業 2023、3Q23、4Q23、1Q24 漲跌幅.4 圖表 5：申萬一級行業 2023、4Q23、1Q24、24 年 4 月漲跌幅.5 圖表 6：2018 年以來進口游戲版號發放情況梳理.5 圖表 7：2023 年中國游戲市場月度收入及其同比增速.5 圖表

9、 8：2020 年 1 月以來國產游戲版號發放情況梳理.6 圖表 9：1Q21-1Q24 游戲(申萬)營收及其同比變化.7 圖表 10：1Q21-1Q24 游戲(申萬)扣非凈利及其同比變化.7 圖表 11：1Q21-1Q24 游戲(申萬)銷售費用及其同比變化、占營收比例.7 圖表 12：小程序游戲市場規模及其同比增速.7 圖表 13：微信小游戲月活及環比增速.7 圖表 14：小游戲開發者數量變化.8 圖表 15：A 股游戲公司 4Q23 及 1Q24 業績表現.8 圖表 16：A 股游戲公司產品儲備梳理.9 圖表 17：2019-23 年及 1Q24 票房及觀影人次變化.11 圖表 18：20

10、19-23 年及 1Q24 平均票價及上座率變化.11 圖表 19：2020-1Q24 票房、觀影人次、平均票價、上映影片數占 19 年比例：隨時間推進而逐步提高.11 8XbUbZaYeZbUaYeU9PbP7NtRqQoMrNjMoOsPjMnNyQ7NmMzQMYnRrQxNtPrM行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 圖表 20：1Q21-1Q24 院線（申萬）營收及其同比變化.12 圖表 21：1Q21-1Q24 院線（申萬）扣非歸母及其占收入比.12 圖表 22：A 股院線公司 4Q23、1Q24 業績表現.12 圖表 23：2020-23 年 H1 院線公司各業務收入同

11、比變化.12 圖表 24：1Q21-1Q24 影視動漫制作（申萬）營收變動.12 圖表 25：1Q21-1Q24 影視動漫制作（申萬）盈利變動.12 圖表 26：4Q22-1Q24 各 A 股影視制作公司營收增速.13 圖表 27：4Q22-1Q24 各影視制作公司歸母凈利率.13 圖表 28：影視動畫制作公司影視劇儲備.13 圖表 29：1Q21-1Q24 廣告營銷（申萬）營收及其同比增速.14 圖表 30：1Q21-1Q24 廣告營銷（申萬）扣非歸母凈利變化.14 圖表 31：1Q21-1Q24 營銷代理（申萬）營收及其同比增速.15 圖表 32：1Q21-1Q24 營銷代理（申萬）扣非歸

12、母變化.15 圖表 33：1Q21-1Q24 廣告媒體（申萬）營收及其同比增速.15 圖表 34：1Q21-1Q24 廣告媒體（申萬）扣非歸母變化.15 圖表 35：4Q22-1Q24 A 股廣告營銷公司營收同比增速.15 圖表 36：4Q22-1Q24 A 股廣告營銷公司歸母凈利同比增速.15 圖表 37：4Q22-1Q24 A 股廣告營銷公司歸母凈利率變化.16 圖表 38：1Q21-1Q24 出版（申萬）營收及其同比增速.16 圖表 39：1Q21-1Q24 出版（申萬）扣非歸母變化.16 圖表 40：1Q21-1Q24 出版公司營收同比增速變化.16 圖表 41：1Q21-1Q24 出

13、版公司歸母凈利同比增速變化.16 圖表 42：1Q21-1Q24 出版公司歸母凈利率變化.17 圖表 43：出版公司股息率：仍處于較高的水平.17 圖表 44：1Q22-1Q24 出版（申萬）所得稅費用/利潤總額變動.17 圖表 45：1Q21-1Q24 出版（申萬）營收及其同比增速.18 圖表 46：1Q21-1Q24 出版（申萬）扣非歸母變化.18 圖表 47：1Q21-1Q24 電視廣播（申萬）公司營收同比增速變化.18 圖表 48：1Q21-1Q24 電視廣播（申萬）公司歸母凈利同比增速變化.18 圖表 49：1Q21-1Q24 電視廣播（申萬）公司歸母凈利率變化.18 行業專題研究報

14、告 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 一、傳媒板塊：收入持續修復，4Q23 及 1Q24 盈利水平短期承壓；估值催化弱化，市場表現走弱 業績：4Q23 及 1Q24 營收延續 23 年 Q1-3 的修復態勢，盈利水平短期承壓。1）傳媒（申萬）板塊營收增速自 1Q23開始轉正，歸母凈利扭虧為盈，主要原因在于廣告營銷板塊順周期，業績隨宏觀經濟修復而逐步恢復；游戲、影視供給向好，推動業績增長；而傳統出版業績保持穩健態勢。2）4Q23 盈利水平下滑存在季節性，預計主要系部分公司費用于 Q4 確認，且 Q4 為線下觀影淡季；1Q24 盈利水平下滑主要受游戲板塊拖累。圖表圖表1 1：1 1Q21Q21-1 1

15、Q2Q24 4 傳媒（申萬）板塊營收及其同比增速傳媒（申萬）板塊營收及其同比增速 圖表圖表2 2：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 傳媒（申萬）板塊歸母凈利變化傳媒（申萬）板塊歸母凈利變化 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 圖表圖表3 3：傳媒（申萬）細分板塊傳媒（申萬）細分板塊 4Q234Q23 及及 1Q241Q24 營收、歸母營收、歸母凈利潤同比增速凈利潤同比增速 圖表圖表4 4：傳媒板塊申萬二級行業傳媒板塊申萬二級行業 20232023、3Q233Q23、4Q234Q23、1Q241Q24漲跌幅漲跌幅 來源：ifind，國金證券研究所 來源：i

16、find，國金證券研究所 二級市場表現：4Q23 及 24 年以來全板塊持續回調，但跌幅低于 3Q23。申萬一級行業漲跌幅顯示，傳媒板塊 4Q23、1Q24 分別下跌 3.09%、1.48%，低于 3Q23 的 15.58%，其中游戲及廣告營銷板塊 4Q23、1Q24 回調幅度相對較大，出版及影視院線板塊 Q4 上漲，傳媒細分賽道市場表現分化。我們認為主要原因在于 AI 對行業估值的整體性催化減弱，各行業回歸自身邏輯，分板塊看：1）游戲行業的持續性回調主要系下供給向好的有所弱化，23 年 12 月 22 日，國家新聞出版署發布關于公開征求網絡游戲管理辦法（草案征求意見稿）意見的通知，對網絡游戲

17、的管理提出一系列意見，意見反饋截止時間為 2024 年 1 月 22 日，該征求意見稿的發布引起市場異動及對后續行業監管收緊的擔憂；同時，小程序游戲紅利逐步消退；且各公司業績分化。2）廣告營銷板塊的小幅回調預計主要系消費大盤的弱復蘇。3）出版 4Q23、1Q24 表現相對堅挺預計主要系業績穩健、股息率相對較高。4）影視院線 4Q23、1Q24 預計主要系院線供需雙修復，24 年春節檔創新高。-15%-10%-5%0%5%10%15%-1500-1000-500050010001500營收（左軸：億元）同比%-60%-40%-20%0%20%40%60%-200-150-100-50050100

18、150200歸母凈利（左軸：億元）同比%歸母凈利率%4Q231Q244Q231Q24游戲II-1.36%6.32%-36.79%廣告營銷19.82%18.95%-27.95%-9.65%影視院線32.45%-7.87%33.49%出版1.16%0.31%74.50%-25.39%電視廣播-6.46%-7.70%轉虧營收同比增速歸母凈利潤同比增速-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%出版游戲數字媒體影視院線廣告營銷行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 圖表圖表5 5：申萬一級行業申萬一級行業 20232023、4Q234Q23、1Q241Q24、2424 年年 4

19、 4 月漲跌幅月漲跌幅 來源：ifind，國金證券研究所 二、游戲：受產品上線節奏及表現影響，業績分化 2.12.1、供給顯著恢復后重新進入常態化階段，個股、供給顯著恢復后重新進入常態化階段，個股業績表現隨產品上線節奏不同呈現分化業績表現隨產品上線節奏不同呈現分化，AIAI 工具應用中工具應用中 22 年 4 月以來版號發放常態化，23 年供給回暖明顯，24 年該減弱。23 年 12 月至 24 年 3 月國產游戲版號發放數量持續 4 個月過百，23 年 12 月網絡游戲管理辦法（草案征求意見稿）發布后，又相繼發放一批進口版號和一批國產游戲版號（105 款）、24 年 1-3 月國產游戲版號均

20、過百，我們認為從監管層面釋放了鼓勵游戲行業健康良性發展的信號；23 年發布 2 批進口版號，合計 98 款；24 年 2 月發放 32 款進口游戲版號，其中DNF手游獲批。但是，對比 23 年上半年發放版號數量的同比變化，下半年的邊際變化已減弱。圖表圖表6 6：20182018 年以來進口游戲版號發放情況梳理年以來進口游戲版號發放情況梳理 圖表圖表7 7：2 2023023 年中國游戲市場月度年中國游戲市場月度收入及其同比增速收入及其同比增速 來源：國家新聞出版署，國金證券研究所 來源：伽馬數據，國金證券研究所 -16%-12%-8%-4%0%4%8%非銀金融煤炭石油石化鋼鐵銀行建筑材料食品飲

21、料房地產紡織服飾輕工制造商貿零售汽車醫藥生物環?；A化工交通運輸綜合有色金屬家用電器農林牧漁建筑裝飾機械設備電子公用事業美容護理社會服務國防軍工通信計算機傳媒電力設備申萬一級行業Q3漲跌幅進口游戲版進口游戲版號發放日期號發放日期距上次版號發距上次版號發放間隔日期放間隔日期進口游戲版進口游戲版號發放數量號發放數量20242024/2/2423220232023/12/221154020232023/8/292445820222022/12/285484420212021/6/281997620202020/12/113829620192019/11/2563717820182018/2/2666

22、50-40%-20%0%20%40%60%80%-200-10001002003002023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03整體市場銷售收入手游收入（左軸：億元）端游收入（左軸：億元）yoy-整體yoy-手游yoy-端游行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 圖表圖表8 8：2 2020020 年年 1 1 月以來國產游戲版號發放情況梳理月以來國產游戲版號發放情況梳理 來源：國家新聞出版署，國金證券研究所 游戲市場保持

23、修復態勢，游戲板塊 1Q24 盈利水平同比有所下滑。1）2Q23 游戲市場收入開始顯著修復,Q3 同比修復最顯著，23 年 8 月以來，游戲市場收入增速開始下滑，但除 24 年 1 月外均保持正增長。2）選用游戲（申萬）指數，從 2021 年以來每個季度的行業營收、歸母凈利看，21 年 8 月版號停發 8 個月，給 2Q22 以來的收入、凈利潤增長帶來較大壓力，2H22 表現明顯，收入同比下滑接近 4 個點，4Q22 大幅虧損，23 年 Q2 以來，版號恢復發放的影響呈現在業績端，4Q23 的虧幅度大幅收窄，1Q24 盈利水平下滑預計主要系游戲供給增加，推廣費用提高，銷售費率提升所致。國產游戲

24、版號發布日期國產游戲版號發布日期距上次版號發放間隔日期距上次版號發放間隔日期國產游戲版號發放數量國產游戲版號發放數量申報休閑益智移動游戲占比申報休閑益智移動游戲占比休閑益智移動游戲數量休閑益智移動游戲數量2024-042024/4/26289544.21%422024-032024/3/293110753.27%572024-022024/2/273211154.95%612024-012024/1/263211550.43%582023-122023/12/252110533.33%352023-112023/12/4398728.74%252023-102023/10/2631878.05

25、%72023-092023/9/25618917.98%162023-08無-2023-072023/7/26358829.55%262023-062023/6/21308929.21%262023-052023/5/22328616.28%142023-042023/4/20288622.09%192022-10無-0-02023-032023/3/23418617.44%152022-122022/12/284184-2023-022023/2/10248712.64%112022-092022/9/13437342.47%312022-112022/11/17657010.00%7202

26、2-082022/8/1206911.59%82023-012023/1/172096-2022-072022/7/12356710.45%72022-062022/6/75760-2022-05無-0-02022-042022/4/11263454.44%22022-03無-0-02022-02無-0-02022-01無-0-02021-12無-0-02021-11無-0-02021-10無-0-02021-09無-0-02021-08無-0-02021-072021/7/22418716.09%142021-062021/6/11188625.58%222021-052021/5/2427

27、8627.91%242021-042021/4/27398632.56%282021-032021/3/194016640.36%672021-022021/2/758450.00%422021-012021/2/2338450.00%422020-122020/12/31318934.83%312020-112020/11/304516366.87%1092020-102020/10/16176749.25%332020-092020/9/293918839.89%752020-082020/8/21235740.35%232020-072020/7/294416940.83%692020-

28、062020/6/15185438.89%212020-052020/5/283110945.87%502020-042020/4/273410945.87%502020-032020/3/242810152.48%532020-022020/2/253410551.43%542020-012020/1/22239738.14%37行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 7 圖表圖表9 9：1Q211Q21-1 1Q2Q24 4 游戲游戲(申萬申萬)營收及其同比變化營收及其同比變化 圖表圖表1010：1Q211Q21-1 1Q2Q24 4 游戲游戲(申萬申萬)扣非凈利及其同比變扣非凈利及其

29、同比變化化 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 圖表圖表1111：1Q211Q21-1 1Q2Q24 4 游戲游戲(申萬申萬)銷售費用銷售費用及其同比變化及其同比變化、占營收比例、占營收比例 來源：ifind，國金證券研究所 小程序游戲市場蓬勃發展中，但競爭加劇。2021-23 年小程序游戲市場規模從 27.5 億元增至 200 億元，CAGR 高達 169.7%，Quest Mobile 數據顯示，24 年 2 月微信小游戲月活突破 7.5 億，同比增長超 20%，環比增長 35%以上，超過手游用戶規模（23 年為 6.68 億），小程序游戲市場打開。行業參與

30、者也在快速增多，小游戲開發者數量從 22 年的超 10 萬，增至 24 年 4 月的超 40 萬。我們認為，小游戲市場規模打開的同時在吸引越來越多參與者，競爭加劇，預計買量成本將提升，積累了 know-how 的公司推出頭部小游戲的概率或更高。圖表圖表1212：小程序游戲市場規模及其同比增速小程序游戲市場規模及其同比增速 圖表圖表1313：微信小游戲月活及環比增速微信小游戲月活及環比增速 來源：伽馬數據，國金證券研究所 來源：Quest Mobile，國金證券研究所-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%-120-80-4004080120160200240營業收入（左軸：億元）同比

31、%-80%-40%0%40%80%-100-50050100扣非歸母（左軸：億元）同比%扣非歸母凈利率%-10%0%10%20%30%40%50%-1601632486480961Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24銷售費用（左軸：億元）同比%、占營業收入%0%50%100%150%200%250%300%350%050100150200250202120222023小程序游戲市場規模（左軸：億元）同比增速%-20%-10%0%10%20%30%40%-4-20246810微信小游戲月活躍用戶規模（左軸：億元）環比增速%行業專題

32、研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 8 圖表圖表1414：小游戲開發者數量變化小游戲開發者數量變化 來源：微信小游戲公開課，國金證券研究所 游戲板塊業績表現仍分化，主要與產品上線節奏、營銷推廣投入、長線運營產品表現變化。業績表現主要分化為：新品上線不多，但頭部老產品運營較好，業績表現穩健，比如神州泰岳、巨人網絡；新品陸續上線，且出現體量較大的產品，并呈現一定持續性，保障業績的穩健或釋放，比如愷英網絡、三七互娛、世紀華通；老游戲流水自然下滑，產品周期尚待啟動，業績未進入明顯改善期或有所下滑，比如吉比特、完美世界。圖表圖表1515：A A 股游戲公司股游戲公司 4 4Q23Q23 及及 1Q241

33、Q24 業績表現業績表現 來源：ifind，各公司財報，七麥數據，國金證券研究所，注：非完全展示 多家上市公司于 23 年報中披露 AI 工具應用情況。目前 AI+繪畫、AI+代碼、AI+語音均有工具在應用，AI 玩法也在持續探索。比如巨人網絡 AI 繪畫平臺角色和場景原畫方面的生產效率優化效果達到 50%-70%，在 UI 和 icon方面的生產效率優化效果超過 80%，部分項目的 UI、icon 已完全實現 AI 出圖，AI 語音生成平臺已廣泛應用于公司內游戲制作配音、AI NPC 以及宣發配音等環節，上線代碼層 AI 大模型，部分項目的代碼研發效率提升達 30%-40%，太空殺推出全新的

34、 AI 玩法“AI 推理小劇場”；三七互娛 2D 美術相關工作在運用 AI 賦能后大幅提效，研發、發行各業務線合計 AI-2D 繪圖每月產量超過 28 萬張，通過實施 AI 制作 2D 美術的新流程平均可節省角色原畫的 60%-80%工時。2.22.2、投資建議、投資建議：看好看好產品產品周期將啟動、周期將啟動、業績邊際向好業績邊際向好的個股的個股 23 年度及 1Q24 業績落地，預計風險偏好逐漸轉向傳媒，關注后續產品儲備豐富、新游上線確定性相對較強的公司，預計業績兌現度較高。個股建議關注神州泰岳、世紀華通、三七互娛、完美世界、吉比特：1）神州泰岳：2 款主力海外 SLG 產品表現穩中有升，

35、驗證了公司在 SLG 賽道的實力，24 年 2 款新的 SLG 游戲上線后有望貢獻業績增量；2）24年 4 月 1 日上線的Whiteout Survival小程序版無盡冬日于 4 月 15 日沖入小游戲暢銷榜 TOP10，5月 3 日微信游戲數據顯示，無盡冬日位列 TOP5，同時Whiteout Survival運行穩??；3）三七互娛：尋道大千保持在小游戲暢銷榜前列，一定程度保障了公司在小游戲賽道的優勢；且公司產品儲備豐富，包括斗羅 MMO 及一系列小程序游戲，有望推動后續業績增值；4）完美世界：24 年 1 月一拳超人：世界海外上線，4 月女神異聞錄：夜幕魅影上線，產品周期啟動中，同時公司

36、積極優化游戲團隊，中長期利05101520253035404520222023.062024.04小游戲開發者數量（萬）4Q234Q231Q241Q244Q234Q231Q241Q244Q234Q231Q241Q244Q234Q231Q241Q24三七互娛三七互娛-4.7%26.2%6.7%9.9%-33.2%-20.5%-37.6%-8.1%23年9月尋道大千海外版本小妖問道上線中國大陸外地區；23年10月靈魂序章小程序上線；23年11月扶搖一夢iOS公測；世紀華通世紀華通49.9%41.0%10.1%7.7%均虧損50.3%-89.2%91.7%23年7月龍之谷2上線愷英網絡愷英網絡40.

37、6%36.9%7.9%12.6%240.8%47.1%180.3%48.3%3Q23仙劍奇俠傳：新的開始小程序版上線，24年1月26日全平臺公測；23年10月石器時代：覺醒上線，騰訊獨代；23年11月新倚天屠龍記上線；23年11月納薩力克之王上線，嗶哩嗶哩獨代巨人網絡巨人網絡41.2%37.2%12.4%-9.7%-97.9%44.0%58.6%54.4%24年2月王者征途小程序游戲加大買量投放完美世界完美世界-18.6%-30.2%-2.2%4.6%均虧損-112.3%7.5%23年8月幻塔主機版上線國際市場；24年2月一拳超人：世界海外地區上線神州泰岳神州泰岳21.7%22.8%-2.6%

38、-7.9%104.6%65.6%160.4%95.4%-吉比特吉比特-34.4%-19.0%4.5%0.7%-40.8%-17.4%-36.7%-29.5%23年8月上線飛吧龍騎士，23年12月上線超進化物語2皮卡堂之夢想起源，24年3月上線Outpost:Infinity Siege、Monster Never Cry（代號原點）游族網絡游族網絡-14.0%-29.3%-15.1%-1.6%-111.4%-59.9%-146.6%292.1%23年9月山海鏡花-歸來正式公測，23年10月緋色回響上線中國大陸；24年3月上線三國云夢錄寶通科技寶通科技42.0%11.2%-0.2%2.5%-10

39、0.5%3.2%-111.5%22.1%23年9月上線馬賽克英雄；23年10月上線重返未來：1999名臣健康名臣健康-12.6%-11.1%-16.2%-1.4%31.3%34.2%23年8月錨點降臨上線3Q23-1Q24上線新品3Q23-1Q24上線新品營收同比增速營收同比增速銷售費率變動銷售費率變動歸母凈利同比增速歸母凈利同比增速扣非歸母同比增速扣非歸母同比增速行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 好產品研運，隨新品逐步上線，有望迎來業績拐點；5）吉比特：產品儲備豐富且自研產品較多，問道手游一念逍遙目前排名企穩，根據產品排期 24 年下半年有望啟動產品周期。圖表圖表1616：A

40、A 股游戲公司產品儲備梳理股游戲公司產品儲備梳理 股票簡稱股票簡稱 游戲名稱游戲名稱 游戲題材、類型游戲題材、類型 研發研發/代理代理 預計上線時間預計上線時間 三七互娛三七互娛 代號斗羅 MMO 國漫東方玄幻 MMORPG 自研 2024 年及以后 代號 MLK 日式 Q 版 MMORPG 自研 2024 年及以后 代號休閑 SLG Q 版戰爭 SLG 自研 2024 年及以后 代號正奇 SLG 寫實三國 SLG 自研 2024 年及以后 代號戰歌 M 西方魔幻 MMORPG 自研 2024 年及以后 代號 DQ 日式奇幻卡通放置 RPG 自研 2024 年及以后 代號 M1 歐美卡牌休閑

41、自研 2024 年及以后 代號 TD 玄幻題材塔防 自研 2024 年及以后 時光雜貨店 現代模擬經營 代理 2024 年及以后 贅婿 古風水墨模擬經營 代理 2024 年及以后 時光大爆炸 繪本卡通國風模擬經營 代理 2024 年及以后 Yes Your Highness 中世紀題材模擬經營 代理 2024 年及以后 代號商途 古穿商斗模擬經營 代理 2024 年及以后 諸神黃昏：征服 西方魔幻 MMORPG 代理 2024 年及以后 三國群英傳：鴻鵠霸業 三國題材 SLG 代理 2024 年及以后 赤壁之戰 2 三國題材 SLG 代理 2024 年及以后 Mecha Domination

42、巨獸題材 SLG 代理 2024 年及以后 Primal Conquest：Dino Era 恐龍卡通 SLG 代理 2024 年及以后 Abyss Survivor 魔幻卡通 SLG 代理 2024 年及以后 失落星環 星際題材卡牌 代理 2024 年及以后 代號休閑 現代度假村休閑 代理 2024 年及以后 Match Cozy 3D 現代卡通休閑益智 代理 2024 年及以后 代號夢境 現代都市寫實女性向 代理 2024 年及以后 愷英網絡愷英網絡 王者傳奇 2 傳奇 自研 開發后期 納薩力克：崛起-自研 開發后期 代號：MJH-自研 開發后期 斗羅大陸：誅邪傳說-自研 開發后期 代號：

43、盜墓-自研 開發后期 代號：HM-自研 開發中期 代號：LZ-自研 開發中期 Project：RO-自研 開發中期 代號：HY-自研 開發中期 代號：XA-自研 開發初期 代號：WL-自研 開發初期 代號：LZG-自研 開發初期 U 項目-自研 開發初期 吉比特吉比特 航海王：夢想指針（中國大陸）3D 豎屏冒險動作 代理 2024 年 4 月 1 日 仗劍傳說（代號 M88）（中國大陸及港澳臺、日韓地區）魔幻題材放置養成 自研 2024 年下半年（境外）億萬光年（全球）科幻題材策略卡牌、輕度 SLG 代理 2024 年下半年（中國大陸）封神幻想世界（中國大陸）國風題材 RPG 代理 2024

44、年下半年 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 神州千食舫（中國大陸及港澳臺、東南亞地區）美食題材模擬經營 代理 2024 年（境外）M72（代號）（中國大陸及港澳臺、東南亞地區）放置修仙 自研 未確定 最強城堡（全球）策略塔防類 自研 未確定 失落城堡 2（全球）冒險題材 Roguelike 代理 未確定 世紀華通世紀華通 無盡冬日（Whiteout Suivival小程序版）SLG 自研 24 年 4 月上線 完美世界完美世界 女神異聞錄：夜幕魅影 JRPG 自研 2024 年 4 月 12 日上線國內，4 月 18 日上線中國港澳臺地區及海外 一拳超人：世界 動作冒險探索 R

45、PG 自研 2024 國內 乖離性百萬亞瑟王：環 策略卡牌 自研 2024 淡墨水云鄉-自研 2024 誅仙 2 新派幻想國風仙俠 MMORPG 自研 2024，2024 年 4 月 23 日開啟測試 Perfect New World 端游 動作類 MMO 自研 2024 神魔大陸 西方魔幻 自研 2024 年及以后 代號野蠻人-自研 2024 年及以后 代號新世界-自研 2024 年及以后 代號 YH-自研 2024 年及以后 代號 Z-自研 2024 年及以后 靈籠 開放世界 自研 2024 年及以后 神州泰岳神州泰岳 代號 DL SLG+模擬經營，科幻題材 自研 2024 年 代號 L

46、OA SLG+模擬經營，文明題材 自研 2024 年 巨人網絡巨人網絡 原始征途（小程序版）國戰類 MMORPG 自研 2024 中旬 征途系列小程序游戲 國戰類 MMORPG 自研 2024 及以后 游族網絡游族網絡 少年西游記 2 國潮朋克卡牌 RPG 游戲 自研 定檔 24 年 4 月 30 日 緋色回響（韓國）RPG 卡牌 自研 24 年及以后 山海鏡花-歸來（港澳臺）回合制卡牌 自研 24 年及以后 Vice Nation 卡牌+SLG 自研 24 年及以后 我的三體：2277 創新類 自研 24 年及以后 少年三國志 3 放置卡牌 自研 24 年及以后 代號 WH 策略數值卡牌-2

47、4 年及以后 代號 U 卡牌+ACT-24 年及以后 代號 SR2（歐美）模擬經營-24 年及以后 代號 3T（2-3）-24 年及以后 異獸紀元 SLG 自研 24 年及以后 少年系列游戲 小游戲 自研 24 年及以后 三十六計 小游戲 自研 24 年及以后 代號 A 輕度卡牌小游戲 自研 24 年及以后 代號 Pack 休閑 RPG 小游戲 自研 24 年及以后 代號 DM 小游戲 自研 24 年及以后 代號 MS 小游戲 自研 24 年及以后 名臣健康名臣健康 境界 刀鳴（全球發行）3D 動作，死神 IP 自研 2024 年及以后 一款 SLG SLG 自研 2024 年及以后 行業專題

48、研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 項目一 模擬建造游戲 自研 2024 年及以后 小程序一 開箱子玩法 自研 2024 年及以后 來源：ifind，公司財報，國金證券研究所 三、影視院線：暑期檔亮眼，業績顯著恢復 3.13.1、院線供需雙修復，但廣告投放承壓；內容制作公司因產品節奏不同而有所分化、院線供需雙修復，但廣告投放承壓；內容制作公司因產品節奏不同而有所分化 票房大盤已修復。23 年暑期檔、24 年春節檔均創歷史新高，從 23 年全年及 1Q24 數據看，供需均已修復。1）需求端：2021-1Q24，票房及觀影人次恢復程度提升，1Q24 分別已恢復至 19 年的 88.2%、76

49、.1%；24 年春節檔上座率 33.1%，接近 19 年 35.5%的水平。2）供給端：2023、1Q24 影片供給 617、98 部，分別為 19 年的 100.98%、93.33%，已恢復至 19 年水平。圖表圖表1717：2 201019 9-2323 年年及及 1Q241Q24 票房及觀影人次變化票房及觀影人次變化 圖表圖表1818：2 201019 9-2323 年年及及 1Q241Q24 平均票價及上座率平均票價及上座率變化變化 來源：燈塔專業版，貓眼專業版，國金證券研究所 來源：燈塔專業版，貓眼專業版，國金證券研究所 圖表圖表1919：20202020-1Q241Q24 票房、觀

50、影人次、平均票價、上映影片數占票房、觀影人次、平均票價、上映影片數占 1919 年比例：隨時間推進年比例：隨時間推進而逐步提高而逐步提高 來源：燈塔專業版，貓眼專業版，國金證券研究所 院線公司業績普遍性隨票房大盤修復而回暖。院線公司業務主要是票房收入、賣品銷售及廣告收入。1）2023 年以來，院線（申萬）營收隨票房修復而增長；歸母凈利潤也扭虧。4Q23 的虧損主要系 Q4 為影片放映淡季。2）從各公司表現看，整體均隨票房修復而修復。3）從 23 年各業務的業績表現看，修復主要由票房收入、賣品銷售收入同比增長貢獻，影院廣告收入尚未呈現明顯修復態勢。024681012141618200100200

51、30040050060070020192020202120222023票房（左軸：億元）觀影人次（右軸：億）0%2%4%6%8%10%12%05101520253035404550201920202021202220231Q24平均票價（左軸：元）上座率%0%20%40%60%80%100%120%20202021202220231Q24票房觀影人次平均票價上映影片數恢復至19年水平行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 圖表圖表2020：1Q211Q21-1 1Q2Q24 4 院線（申萬）營收院線（申萬）營收及其同比變化及其同比變化 圖表圖表2121：1Q211Q21-1 1Q2Q

52、24 4 院線（申萬）院線（申萬）扣非歸母及其占收入比扣非歸母及其占收入比 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 圖表圖表2222：A A 股院線公司股院線公司 4 4Q23Q23、1Q241Q24 業績表現業績表現 圖表圖表2323：20202020-2323 年年 H1H1 院線公司各業務收入同比變化院線公司各業務收入同比變化 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 影視劇制作公司業績整體修復，但各公司因產品上線節奏不同而業績表現分化。1）相較院線公司，影視動漫制作公司的業績于 2020、22 年受疫情的影響相對較小，主要由于制作過

53、程推行不順暢，進而影響影視劇排播所致。23 年負面影響消退，消費者對優質內容的需求仍然旺盛，自 Q2 起營收和凈利潤均同比提升，票房修復、劇集供給向好的背景下，4Q23、1Q24 均延續盈利同比提升的態勢。圖表圖表2424：1Q211Q21-1 1Q2Q24 4 影視動漫制作（申萬）營收變動影視動漫制作（申萬）營收變動 圖表圖表2525：1Q211Q21-1Q1Q2 24 4 影視動漫制作（申萬）盈利變動影視動漫制作（申萬）盈利變動 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 2）4Q23 光線傳媒、中國電影業績增速相對較快，1Q24 光線傳媒、百納千成業績增速較快，主

54、要由于當期參投或主投的影視劇作品確認收入所致，其中中國電影也受益票房大盤增長。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%-30-20-10010203040506070營業收入（左軸：億元）同比%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%-50-40-30-20-10010扣非歸母（左軸：億元）扣非歸母凈利率%4Q231Q244Q231Q244Q231Q24萬達電影65.68%1.70%-6.20%8.53%64.19%0.13%橫店影視96.59%13.50%-17.69%25.96%87.12%5.84%上海電影98.63%18.26%1.48%

55、21.96%209.09%1.70%金逸影視68.84%-3.21%-31.08%4.87%39.87%-0.50%幸福藍海170.16%-13.49%-13.99%3.75%136.50%2.70%營收同比增速營收同比增速歸母凈利率歸母凈利率歸母凈利率同比變動歸母凈利率同比變動20202020202120212022202220232023yoy-票房對應收入yoy-票房對應收入萬達電影-65.24%123.14%-23.92%56.89%橫店影視-70.17%139.00%-16.55%73.41%幸福藍海-82.90%142.68%-29.89%82.12%金逸影視-71.74%136.

56、82%-36.90%68.99%yoy-賣品銷售yoy-賣品銷售萬達電影-64.90%122.33%-7.31%39.60%橫店影視-64.80%153.05%幸福藍海-76.87%153.25%-18.59%85.58%金逸影視-79.14%185.89%-31.64%55.91%yoy-影院廣告yoy-影院廣告分眾傳媒-75.87%145.08%-54.16%43.10%萬達電影-69.34%76.48%15.80%8.35%橫店影視-79.14%193.15%金逸影視-74.96%160.50%-45.40%-27.84%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%-2

57、00-160-120-80-4004080120營業收入（左軸：億元）同比%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%-35-30-25-20-15-10-50510扣非歸母（左軸：億元）扣非歸母凈利率%行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 圖表圖表2626：4Q224Q22-1 1Q2Q24 4 各各 A A 股股影視制作公司營收增速影視制作公司營收增速 圖表圖表2727：4Q224Q22-1 1Q2Q24 4 各影視制作公司歸母凈利率各影視制作公司歸母凈利率 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 3.23.2、投資建議

58、：看好直接受益大盤表現，及投資或制作內容將上線的標的、投資建議：看好直接受益大盤表現，及投資或制作內容將上線的標的 院線：關注重要檔期前投資機會（目前關注五一檔表現），個股建議關注直接受益大盤的院線龍頭，及定檔影片相關標的；影視劇制作：關注 24 年擁有產品周期的標的。個股方面，建議關注萬達電影、光線傳媒、博納影業、百納千成。1）萬達電影：影投市占率第一的上市公司，自有影院較多且占比較高，鎖定較高分賬比例，直接受益大盤表現，加之實控人變更為中國儒意董事長柯利明，董事長變更為曾于中國儒意任執行董事的陳曦，或將在影視制作領域發力；2）光線傳媒：4 月上線 2 部影片，加之公司儲備豐富，包括哪吒 2

59、等 IP 產品，后續業績增長較有保障；3）博納影業：儲備影片較多，傳說 紅樓夢之金玉良緣等影片、上甘嶺 濠江潮涌等劇集有望 24 年上線，后續儲備有蛟龍行動 克什米爾公主號等影片，產品周期后續將逐步啟動。4）百納千成：沒有一頓火鍋解決不了的事 穿過月亮的旅行定檔 24 年五一檔，后續敦煌英雄 遠大前程等有望上線。圖表圖表2828：影視動畫制作公司影視劇儲備影視動畫制作公司影視劇儲備 股票簡稱股票簡稱 影視劇名稱影視劇名稱 參與方式參與方式 播映時間播映時間 股票簡稱股票簡稱 影視劇名稱影視劇名稱 參與方式參與方式 播映時間播映時間 光線傳媒光線傳媒 草木人間 參投、發行 24 年 4 月 3

60、日上線 華策影視華策影視 承歡記 當代都市 24 年 4 月 9 日臺網聯播 小倩 主投、發行 24 年 4 月 30 日上線 請和這樣的我戀愛吧 當代都市 24 年 5 月 3 日播出 她的小梨渦 主投、發行 制作中 七夜雪 古代傳奇 4Q23 開機 哪吒之魔童鬧海 主投、發行 制作中 前途無量 職場勵志 4Q23 開機 掃黑決不放棄 主投、發行 制作中 狂野時代-24 年開機 預計 24 年后續上映項目包括掃黑撥云見日等 7部影片、拂玉鞍登 4 部劇集 刺殺小說家 2 懸疑推理 24 年開機 預計籌備、制作電影包括大魚海棠 2 紅孩兒 西游記之大圣鬧天宮等 39 部影片 誤判 主控（電影）

61、3Q23 開機 博納影業博納影業 傳說 出品 待上映 守闕者 參投并聯合發行 3Q23 開機 紅樓夢之金玉良緣 出品 待上映 親愛的媽媽 主控 4Q23 開機 阿麥從軍 出品 待上映 我認識我媽媽 參投并聯合發行 4Q23 開機 少年時代 出品 后期制作中 尋秦記 主投 制作后期 狂奔的老爸 出品 后期制作中 我的朋友安德烈 主控 制作后期 蛟龍行動（紅海行動 2）出品 拍攝中 預計 24 年上映的電影項目 6 個，23 年開機 人體大戰 出品 已立項 慈文傳媒慈文傳媒 烽火流金 古代傳奇 取得發行許可證，騰訊視頻播放 克什米爾公主號 出品 前期籌備 一江水 當代都市 取得發行許可證，臺網聯播

62、 三星堆：未來啟示錄 出品 前期籌備 紫川光明王 古代傳奇 取得發行許可證，愛奇藝4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24光線傳媒光線傳媒-63.35%-6.43%35.50%227.52%771.36%159.33%中國電影中國電影-65.41%52.71%146.08%90.13%63.28%-28.99%華策影視華策影視-8.37%104.83%-75.93%17.96%-20.52%-81.69%捷成股份捷成股份43.22%-32.19%11.79%-9.13%-50.93%0.93%博納影業博納影業-86.51%-59.37%7

63、8.39%55.72%21.62%-16.10%百納千成百納千成-3.72%-21.31%-31.94%33.36%-3.43%16.02%奧飛娛樂奧飛娛樂0.03%-9.78%5.24%4.91%12.33%7.98%慈文傳媒慈文傳媒1148.02%-36.60%943.67%34.41%-73.61%-98.30%4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24光線傳媒光線傳媒-1171.90%29.56%41.97%49.48%8.15%39.66%中國電影中國電影-31.33%12.57%12.65%8.18%-18.51%9.44%華策

64、影視華策影視10.06%15.24%54.24%26.48%6.84%17.00%捷成股份捷成股份2.01%23.58%23.77%15.33%2.27%17.35%博納影業博納影業-66.74%-20.64%-48.10%6.06%-110.38%1.26%百納千成百納千成12.17%-33.08%-30.27%6.62%-62.27%7.09%奧飛娛樂奧飛娛樂-24.91%2.77%6.27%2.91%1.70%7.76%慈文傳媒慈文傳媒-8.87%5.26%6.63%-64.35%19.53%-104.27%行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 14 股票簡稱股票簡稱 影視劇名稱影

65、視劇名稱 參與方式參與方式 播映時間播映時間 股票簡稱股票簡稱 影視劇名稱影視劇名稱 參與方式參與方式 播映時間播映時間 獨播 上甘嶺 出品 電視劇，預計24 年播出 時光分岔的夏天 青春懸疑 愛奇藝獨播 濠江潮涌 出品 電視劇，預計24 年播出 鼠王 冒險動作電影 取得公映許可證 狩獵時刻 出品 電視劇 無聲的呼救 公路懸疑電影 完成制作，取得龍標 陽光之下 出品 電視劇 儲備劇集+電影 15 部+不期而至 出品 電視劇 穿過月亮的旅行 投資、宣發 2024 年 5 月 1 日上映 24 年經營計劃中包含 14 部影片及多部電視劇 北京文化北京文化 封神三部曲之魔道爭鋒 投資、宣發 后期制作

66、 百納千成百納千成 沒有一頓火鍋解決不了的事 主控 24 年 5 月 1 日上映 封神三部曲之封神天下 投資、宣發 后期制作 穿過月亮的旅行 主控 24 年 5 月 1 日上映 沙海之門 主控 拍攝中，2024 多大點事兒 參投 發行排播 749 局 投資、宣發 后期制作 火星孤兒 主投主控 發行排播 東極島 投資、宣發 籌備中 上有老下有小 主投主控 后期制作，2023或 2024 極品一家人 摩登視界投資 取得發行許可證（電視?。?，預計 24 年上線 敦煌英雄 主控 后期制作，2023或 2024 我叫趙甲第 2 聯合出品、投資 取得拍攝許可證（電視?。?，預計 24 年上線 遠大前程 主控

67、 后期制作 8 部電影儲備，5 部劇集儲備 儲備劇集 14+部，電影 11+部 來源：各公司財報，國金證券研究所，注：上表為不完全展示 四、廣告營銷：業績隨消費回暖而逐步修復 廣告媒體公司業績顯著修復，營銷代理公司收入增速較快，但利潤釋放慢。3Q23 以來廣告營銷（申萬）營收保持同比增長態勢，4Q23 扣非凈虧損較 22 年同期收窄。其中廣告媒體公司依托自身媒體資源優勢，直接受益廣告主投放意愿恢復，業績增速更快，高經營杠桿下，利潤增速更高，個股方面，梯媒龍頭分眾傳媒及頭部廣告代理公司藍色光標、易點天下業績表現較突出，其中因賽集團 23 年及 1Q24 營收增速較高，主要系 23 年切入效果營銷

68、業務。圖表圖表2929：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 廣告營銷（申萬）營收及其同比增速廣告營銷（申萬）營收及其同比增速 圖表圖表3030：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 廣告營銷（申萬）扣非歸母凈利變化廣告營銷（申萬）扣非歸母凈利變化 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%-450-300-1500150300450營業收入（左軸：億元）同比%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%-21-14-707142128扣非歸母（左軸：億元）同比%扣非歸母凈利率%行業專

69、題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 15 圖表圖表3131：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 營銷代理（申萬）營收及其同比增速營銷代理（申萬）營收及其同比增速 圖表圖表3232：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 營銷代理（申萬）扣非歸母變化營銷代理（申萬）扣非歸母變化 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 圖表圖表3333：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 廣告媒體廣告媒體（申萬）營收及其同比增速（申萬）營收及其同比增速 圖表圖表3434：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 廣告媒體廣告媒體（申萬）扣非歸母變化（申萬）扣非歸母變化

70、來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 圖表圖表3535：4 4Q22Q22-1 1Q2Q24 A4 A 股廣告營銷公司營收同比增速股廣告營銷公司營收同比增速 圖表圖表3636：4 4Q22Q22-1 1Q2Q24 A4 A 股廣告營銷公司歸母凈利同比增速股廣告營銷公司歸母凈利同比增速 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%-600-450-300-1500150300450600營業收入（左軸：億元）同比%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%

71、-56-48-40-32-24-16-8081624324048扣非歸母（左軸：億元）同比%扣非歸母凈利率%-60%-48%-36%-24%-12%0%12%24%36%48%60%-50-40-30-20-1001020304050營業收入（左軸：億元）同比%-80%0%80%160%240%320%-40481216扣非歸母（左軸：億元）同比%扣非歸母凈利率%4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24分眾傳媒分眾傳媒-44.29%-12.40%53.79%25.44%57.13%6.02%藍色光標藍色光標17.63%25.60%36.8

72、0%45.24%61.26%61.47%易點天下易點天下-53.81%-40.12%0.24%5.63%27.91%1.66%兆訊傳媒兆訊傳媒-22.43%-9.94%8.47%15.04%3.66%17.45%因賽集團因賽集團-39.13%-36.05%-2.05%43.49%38.18%128.26%4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24分眾傳媒分眾傳媒-59.81%1.34%171.80%88.48%85.81%10.50%藍色光標藍色光標355.10%-660.53%-86.54%-92.23%-44.65%易點天下易點天下-8

73、0.47%-55.68%-8.10%-14.96%208.81%21.23%兆訊傳媒兆訊傳媒-23.81%5.25%-22.14%-17.90%-77.78%-38.96%因賽集團因賽集團-97.68%-5.94%-14.70%40.88%4271.07%0.69%行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 圖表圖表3737：4Q224Q22-1 1Q2Q24 4 A A 股廣告營銷公司歸母凈利率變化股廣告營銷公司歸母凈利率變化 來源：ifind，國金證券研究所 五、出版：業績保持穩健態勢，后續稅收優惠政策變動或影響凈利潤水平 傳統出版公司業績較穩健。A 股出版板塊多為傳統出版公司，教材

74、教輔業務占有一定比重，今年也繼續保持業績較穩健的趨勢，股息率隨板塊上漲而有所下滑，但仍有多家公司股息率超過 5%。圖表圖表3838：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 出版（出版（申萬）營收及其同比增速申萬）營收及其同比增速 圖表圖表3939：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 出版（申萬）扣非歸母變化出版（申萬）扣非歸母變化 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 圖表圖表4040：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 出版公司營收出版公司營收同比增速同比增速變化變化 圖表圖表4141：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 出版公司歸母凈利出版

75、公司歸母凈利同比增速同比增速變化變化 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24分眾傳媒分眾傳媒32.09%36.56%43.85%43.40%37.94%38.10%藍色光標藍色光標-21.81%1.52%1.12%0.02%-1.05%0.52%易點天下易點天下2.68%8.73%14.88%10.48%6.48%10.42%兆訊傳媒兆訊傳媒38.87%41.71%5.69%28.99%8.33%21.68%因賽集團因賽集團0.19%15.12%8.28%5.82%5.

76、88%6.67%0%2%4%6%8%10%12%04080120160200240280320360400440480營業收入（左軸：億元）同比%-20%-10%0%10%20%30%-20-100102030405060扣非歸母（左軸：億元）同比%扣非歸母凈利率%4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24鳳凰傳媒鳳凰傳媒7.75%1.25%1.99%-3.71%0.69%3.31%中南傳媒中南傳媒7.18%10.98%6.52%0.02%16.78%12.61%中國科傳中國科傳13.72%21.66%5.52%6.51%1.04%3.26

77、%山東出版山東出版-2.24%6.54%7.09%15.09%6.03%13.71%浙版傳媒浙版傳媒-2.36%2.67%1.64%1.22%-6.10%0.63%中國出版中國出版3.18%23.20%8.10%-3.05%-4.15%-7.77%皖新傳媒皖新傳媒1.47%11.43%7.67%0.53%-40.33%-5.44%南方傳媒南方傳媒82.62%18.39%-8.19%-0.02%4.83%-5.22%中原傳媒中原傳媒31.63%6.01%-0.64%2.06%2.16%1.46%長江傳媒長江傳媒-10.42%21.35%-13.66%11.04%13.24%-4.99%龍版傳媒龍

78、版傳媒-2.95%-3.95%34.54%28.56%-45.76%4.44%時代出版時代出版4.37%5.16%39.75%1.45%7.23%-3.23%城市傳媒城市傳媒9.17%10.22%9.34%6.52%-2.56%4.37%出版傳媒出版傳媒-8.86%-5.51%20.64%-14.17%-19.44%1.20%讀者傳媒讀者傳媒8.97%13.85%3.81%11.22%-14.91%13.80%粵傳媒粵傳媒8.15%-12.66%22.13%1.99%-0.50%8.82%新華文軒新華文軒5.79%4.73%12.38%8.95%7.78%7.04%果麥文化果麥文化-9.05%

79、9.36%8.45%-3.70%0.75%-19.19%新華傳媒新華傳媒23.62%-8.51%26.73%-24.26%4.59%-1.77%中信出版中信出版-8.44%3.69%2.18%-13.77%-8.98%-5.79%4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24鳳凰傳媒鳳凰傳媒-49.21%1.77%4.47%-7.25%240.92%-26.26%中南傳媒中南傳媒-34.93%28.68%10.70%11.34%88.58%-18.18%中國科傳中國科傳-1.37%124.95%1.27%-9.15%16.07%-26.54%山

80、東出版山東出版27.11%-0.59%5.15%31.64%105.77%-0.45%浙版傳媒浙版傳媒-0.25%17.03%4.24%20.79%4.40%-24.24%中國出版中國出版-1.96%759.61%15.95%55.06%56.28%-115.37%皖新傳媒皖新傳媒-1.96%12.16%28.30%13.30%-61.32%-13.28%南方傳媒南方傳媒71.51%-13.03%36.03%51.10%-31.77%中原傳媒中原傳媒8.11%4.89%2.58%5.53%89.13%-67.52%長江傳媒長江傳媒61.05%31.50%-13.84%82.74%593.49%

81、-32.09%龍版傳媒龍版傳媒6.69%1.84%-63.71%26.60%-106.64%-2.90%時代出版時代出版62.17%6.78%60.47%-8.76%153.30%-29.22%城市傳媒城市傳媒42.89%10.45%2.26%-0.48%65.98%-9.66%出版傳媒出版傳媒133.44%-49.20%363.40%25.69%22.30%81.01%讀者傳媒讀者傳媒0.72%14.89%10.25%4.60%33.86%14.35%粵傳媒粵傳媒-36.01%-269.43%-7.10%-124.95%-83.07%48.50%新華文軒新華文軒4.31%18.01%2.53

82、%226.56%2.31%3.33%果麥文化果麥文化-27.96%225.41%29.41%-24.34%29.83%-167.17%新華傳媒新華傳媒24.07%-343.27%494.80%-20.01%-38.65%-62.15%中信出版中信出版-131.43%2.57%0.32%-27.82%-21.54%-9.89%行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 圖表圖表4242：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 出版公司歸母凈利率變化出版公司歸母凈利率變化 來源：ifind，國金證券研究所 圖表圖表4343：出版公司股息率出版公司股息率：仍處于較高的水平：仍處于較高的水平

83、圖表圖表4444：1Q221Q22-1Q241Q24 出版（申萬）所得稅費用出版（申萬）所得稅費用/利潤總額利潤總額變動變動 來源：ifind，國金證券研究所，注：非完全展示 來源：ifind，國金證券研究所 稅收優惠政策不再持續后或將對出版公司凈利潤產生影響。自 2004 年經營文化事業單位轉制以來，至 23 年底，轉制企業一直有稅收優惠政策，基本節奏是每 5 年發布新文件延續該優惠政策，但 24 年起實施的稅收優惠政策未表明轉制注冊已滿5年的企業仍享有稅收優惠，此前均明確表示稅收優惠延續，多數出版公司轉制已超過5年，若后續出版企業不享受稅收優惠政策，所得稅稅率回升到 25%的水平，4Q23

84、-1Q24 的所得稅費用/利潤總額變化已呈現該趨勢。六、電視廣播：業績持續性承壓，預計主要系有線業務拖累 有線業務持續性承壓。電視廣播板塊業績的持續承壓預計主要系有線業務的拖累，業績表現相對較好的個股包括2 類：1）業務多元化發展或有線業務占比較低的上市公司，比如東方明珠、華數傳媒、新媒股份；2）經濟較發達地區的有線廣電公司，比如江蘇有線。4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24鳳凰傳媒鳳凰傳媒8.71%14.92%27.31%8.68%29.49%10.65%中南傳媒中南傳媒8.70%13.04%15.18%10.87%14.05%9.

85、47%中國科傳中國科傳18.76%9.49%18.54%16.96%21.55%6.75%山東出版山東出版14.09%9.74%22.36%12.71%27.35%8.53%浙版傳媒浙版傳媒15.01%5.42%20.46%5.99%16.69%4.08%中國出版中國出版14.18%3.23%14.53%11.60%23.12%-0.54%皖新傳媒皖新傳媒-5.03%10.91%13.15%6.93%-3.26%10.01%南方傳媒南方傳媒14.34%10.13%10.13%11.28%20.66%7.29%中原傳媒中原傳媒11.86%5.41%15.09%9.27%21.96%1.73%長江

86、傳媒長江傳媒1.67%19.07%17.29%12.78%10.20%13.63%龍版傳媒龍版傳媒52.21%22.89%-6.30%28.28%-6.39%21.28%時代出版時代出版5.11%5.11%3.74%4.06%12.07%3.74%城市傳媒城市傳媒12.07%15.19%15.59%7.90%20.56%13.15%出版傳媒出版傳媒5.36%-0.79%3.08%6.98%8.14%-1.41%讀者傳媒讀者傳媒4.43%3.44%8.72%9.85%6.96%3.46%粵傳媒粵傳媒9.41%-8.86%11.04%-0.93%1.60%-12.10%新華文軒新華文軒17.35%

87、8.64%18.05%6.96%16.47%8.34%果麥文化果麥文化8.11%11.87%12.92%9.56%10.45%-9.87%新華傳媒新華傳媒2.56%2.49%6.83%-3.47%1.50%0.96%中信出版中信出版-2.67%9.85%10.95%8.58%-2.30%9.42%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%山東出版中文傳媒鳳凰傳媒中南傳媒長江傳媒浙版傳媒時代出版新經典皖新傳媒中原傳媒新華文軒南方傳媒城市傳媒內蒙新華中國出版粵傳媒2020202120222023-80%-60%-40%-20%0%20%40%1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23

88、 3Q23 4Q23 1Q24所得稅費用/利潤總額行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 18 圖表圖表4545：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 出版（申萬）營收及其同比增速出版（申萬）營收及其同比增速 圖表圖表4646：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 出版（申萬）扣非歸母變化出版（申萬）扣非歸母變化 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 圖表圖表4747：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 電視廣播（申萬）公司營收電視廣播（申萬）公司營收同比增速同比增速變化變化 圖表圖表4848：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 電視廣播（

89、申萬）公司歸母凈利電視廣播（申萬）公司歸母凈利同比同比增速增速變化變化 來源：ifind，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 圖表圖表4949：1 1Q21Q21-1 1Q2Q24 4 電視廣播（申萬）公司歸母凈利率變化電視廣播（申萬）公司歸母凈利率變化 來源：ifind，國金證券研究所 七、風險提示 內容上線及表現不及預期風險。若新游、影視劇等內容上線不及預期，或表現不及預期，則直接影響相應公司的業績表現。-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%-180-150-120-90-60-300306090120150營業收入（左軸：億元）同比增速%-400

90、%-200%0%200%400%-30-1501530扣非凈利潤（左軸：億元）同比增速%扣非凈利率%4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24東方明珠東方明珠-22.65%0.51%37.09%28.95%14.51%-6.54%江蘇有線江蘇有線5.63%2.36%-0.62%-1.27%3.95%3.81%華數傳媒華數傳媒5.15%7.83%7.64%3.69%-2.48%-3.90%?？垂煞莺？垂煞?.75%-4.07%-5.63%-7.24%5.33%0.49%歌華有線歌華有線-3.79%0.96%1.55%-5.01%0.85%0.

91、93%貴廣網絡貴廣網絡68.91%2.31%-5.79%-20.78%-91.05%-42.78%新媒股份新媒股份-17.99%-8.15%-1.05%10.59%28.36%12.30%電廣傳媒電廣傳媒-13.09%8.47%-50.54%11.65%天威視訊天威視訊-18.70%-13.14%-10.01%-8.32%17.54%-8.70%吉視傳媒吉視傳媒-23.96%7.19%15.35%-27.61%-28.99%-25.89%廣西廣電廣西廣電-23.10%42.64%-28.54%-13.17%-41.64%-36.97%湖北廣電湖北廣電6.88%2.54%1.63%-1.72%-

92、17.20%-8.09%廣電網絡廣電網絡-14.03%0.91%-20.47%-28.21%-38.24%-33.49%4Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24東方明珠東方明珠-115.56%41.43%132.66%1536.67%37.86%-53.32%江蘇有線江蘇有線-0.77%2.03%29.48%-12.67%5.88%-25.63%華數傳媒華數傳媒-20.38%1.66%-18.88%-2.10%-25.59%-27.82%?？垂煞莺？垂煞?5.39%6.10%-16.91%-8.11%14.50%1.61%歌華有線歌華有線

93、-95.52%-92.05%-1625.93%貴廣網絡貴廣網絡122.17%-28.34%-413.71%-9290.66%新媒股份新媒股份32.29%-0.63%-4.57%-2.65%16.60%-13.19%電廣傳媒電廣傳媒-195.01%-14.44%118.08%-38.93%-23.11%5.94%天威視訊天威視訊-27.04%25.66%10.53%-10.86%25.04%-86.84%吉視傳媒吉視傳媒-82.53%-2644.24%-6216.48%廣西廣電廣西廣電湖北廣電湖北廣電廣電網絡廣電網絡-454.05%-36.60%-36.01%-730.38%-1344.68%4

94、Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24東方明珠東方明珠13.95%22.29%8.69%32.16%10.58%8.39%江蘇有線江蘇有線4.29%2.81%6.31%3.69%5.25%3.34%華數傳媒華數傳媒8.24%15.09%10.95%9.00%7.70%11.89%?？垂煞莺？垂煞?3.86%46.37%43.62%46.92%40.04%41.75%歌華有線歌華有線-1.58%9.45%5.43%15.45%18.80%-8.23%貴廣網絡貴廣網絡-38.97%-25.93%-42.98%11.51%0.47%0.13%新

95、媒股份新媒股份49.66%60.06%51.38%34.26%44.16%47.05%電廣傳媒電廣傳媒1.97%37.03%-0.78%-13.56%3.30%1.27%天威視訊天威視訊6.51%10.11%4.58%8.76%4.40%11.02%吉視傳媒吉視傳媒4.43%6.83%1.75%-4.25%2.73%-33.00%廣西廣電廣西廣電-23.86%-14.92%-27.45%-14.55%-43.69%-20.72%湖北廣電湖北廣電-10.61%-4.76%-25.54%-37.18%-21.29%-25.07%廣電網絡廣電網絡2.95%2.64%2.65%0.93%1.93%2.

96、36%行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 19 宏觀經濟運行不及預期風險。國內經濟由高速度轉向高質量發展，且目前處于疫后弱復蘇階段，若宏觀經濟不及預期，則廣告營銷等各板塊的業績均將受到影響。AI 技術迭代和應用不及預期風險。AI 產業在逐漸崛起中，對傳媒板塊來講是重要變革，影響行業未來發展，若AI 技術迭代和應用不及預期，則該變革落地的預期將延后。政策監管風險。游戲受版號發放、未成年人保護等政策約束，影視劇正常排播則受內容監管、藝人是否違法或失德等影響，若出現相關政策指導或監管事件，則影響內容的正常上架或運營。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 20 行業行業投資評級的說明：投

97、資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 21 特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告版權歸“國金證券股份有限公司”（以下簡稱“國金證券”）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿

98、制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，

99、亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國

100、金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件

101、人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-80234211 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 5 樓 電話：010-85950438 郵箱： 郵編：100005 地址：北京市東城區建內大街 26 號 新聞大廈 8 層南側 電話：0755-86695353 郵箱： 郵編：518000 地址：深圳市福田區金田路 2028 號皇崗商務中心 18 樓 1806