《運輸行業交運板塊港股投資機會梳理：明珠蒙塵金藏于石-240614（24頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《運輸行業交運板塊港股投資機會梳理：明珠蒙塵金藏于石-240614（24頁）.pdf（24頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 行業研究丨深度報告丨運輸 Table_Title 明珠蒙塵，金藏于石 交運板塊港股投資機會梳理%1 請閱讀最后評級說明和重要聲明 2/24 丨證券研究報告丨 報告要點 Table_Summary2024 年 4 月下旬以來，港股市場底部反彈，恒生指數累計收益率在全球各類股票指數中排名前列。從 AH 股溢價角度看，港股標的的折價幅度較大，股息率更高。港股作為價值洼地，配置性價比較強，我們分別從交運子板塊中篩選出優質港股資產。分析師及聯系人 Table_Author 韓軼超 趙超 魯斯嘉 SAC：S0490512020001 SAC：S0490520020001 SAC：S04905190600

2、02 SFC：BQK468 張宜泊 張銀晗 胡俊文 SAC：S0490520080004 SAC：S0490520080027%29WbUbZcW9W8XbZcW7NbP6MtRpPmOqMlOqQqOfQpOrN7NoPrQvPqRtOwMsQvN請閱讀最后評級說明和重要聲明 丨證券研究報告丨 運輸 Table_Title2明珠蒙塵，金藏于石交運板塊港股投資機會梳理 行業研究丨深度報告 Table_Rank 投資評級 中性丨維持Table_Summary2 港股價值洼地，把握布局良機2024 年年 4 月月 20 日日-6 月月 9 日，恒生指數累計收益率為日，恒生指數累計收益率為 13.2

3、%，在全球各類股票指數中排名前列。，在全球各類股票指數中排名前列。參考長江策略觀點，港股走強的主要原因在于：1）基本面具備韌性，一季報表現不弱；）基本面具備韌性，一季報表現不弱；2）外盤資金流入，日元貶值下外盤資金為規避風險而輪動到港股市場；）外盤資金流入，日元貶值下外盤資金為規避風險而輪動到港股市場；3）政策利好助推，）政策利好助推，5 項資本市場對港合作措施提振了市場信心。項資本市場對港合作措施提振了市場信心。從 AH 股溢價角度看，港股標的的折價幅度較大，股息率更高，港股作為價值洼地，配置性價比較強港股作為價值洼地，配置性價比較強，我們分別從交運子板塊中篩選出優質港股資產。出行：壟斷和供

4、需推動盈利大幅恢復 1）國泰航空：）國泰航空：公司占據香港客運和貨運的半壁江山，運量雖然沒有恢復，但是由于公司供給減少更多，客運和貨運的供需關系改善，運價大幅上行，推動盈利能力大幅超過 2019 年。2）中國民航信息網絡：）中國民航信息網絡：公司幾乎壟斷中國國內機票分銷市場，同時服務海外航司的中國航陑。公司 2023 年已經實現盈利，分紅比例恢復到歷史平均水平，2024 年國際及地區航陑的客流恢復將會貢獻盈利彈性。高速：穩健收益，港股滄海遺珠 展望展望 2024 年下半年，隨著基數效應減退、車流量環比爬坡，預計行業盈利同比變動有望逐季改善。年下半年，隨著基數效應減退、車流量環比爬坡，預計行業盈

5、利同比變動有望逐季改善。1）A+H 構成標的：主要有安徽皖通高速公路、江蘇寧滬高速公路、四川成渝高速公路以及深圳高速公路股份，港股標的相較港股標的相較 A 股估值折價顯著、股息率更具性價比。股估值折價顯著、股息率更具性價比。2）僅港股上市標的：主要有越秀交通基建，路產質地優越、腹地資源優渥、估值與股息率更具性價比。路產質地優越、腹地資源優渥、估值與股息率更具性價比。物流：跨境、快遞景氣向上，股息率具備吸引力 今年以來，跨境物流與快遞維持較高的景氣度，普貨需求改善、跨境電商高速成長，快遞件量維持 20%以上的增長。1）中國外運是）中國外運是 A+H 構成標的，空海運貨代盈利企穩向上，中外運敦豪增

6、長動能充足，且港股相較于構成標的，空海運貨代盈利企穩向上，中外運敦豪增長動能充足，且港股相較于 A 股估值有折價，股息率更有吸引力。股估值有折價，股息率更有吸引力。2）港股上市標的為中通快遞、極兔速遞、安能物流、深圳國際。中通快遞作為快遞龍一，強調高質量發展，推動質量、件量、規?？沙掷m性發展，持續迭代競爭優勢。中通快遞作為快遞龍一，強調高質量發展，推動質量、件量、規?？沙掷m性發展，持續迭代競爭優勢。極兔速遞是最具備出?；虻目爝f公司，2023年中國區 EBITDA 實現轉正。安能物流是頭部加盟制快運企業，向內挖潛積極轉型，2023 年凈利潤扭虧為盈。深圳國際是大灣區交運深圳國際是大灣區交運 E

7、TF，物流園區資產價值凸顯，股息率具備吸引力。，物流園區資產價值凸顯，股息率具備吸引力。海運：強趨勢的集運，慢牛的油輪 今年是航運業的板塊性機會，長期化的紅海格局和超預期外需下：1）集運展現盈利的強趨勢和彈性，紅海繞航疊加海外需求高增長，集裝箱運輸周期反轉，同時帶動了造箱板塊和集裝箱港口的盈利趨勢上行；2）油輪的慢牛屬性得到驗證，供需優化+“通脹資產”屬性驅動盈利逐步兌現。1）A+H 港股標的為中遠海發、青島港和中遠海能，公司港股相較于港股標的為中遠海發、青島港和中遠海能，公司港股相較于 A 股估值有折價，股息率具備性價比。股估值有折價，股息率具備性價比。2）僅港股上市標的為海豐國際、招商局港

8、口和中國船舶租賃。海豐國際是全球主要集裝箱運輸公司，且股利支付率，或受益于當前集運周期。招商局港口是全球領先的港口綜合服務商。中國船舶租賃則是“科班”租船玩家，海運紅利資產。海豐國際是全球主要集裝箱運輸公司，且股利支付率，或受益于當前集運周期。招商局港口是全球領先的港口綜合服務商。中國船舶租賃則是“科班”租船玩家，海運紅利資產。風險提示 1、宏觀經濟波動；2、油價及人工成本大幅上升；3、歐洲對俄羅斯油品制裁取消；4、快遞價格競爭超預期。Table_StockData 市場表現對比圖市場表現對比圖(近近 12 個月個月)資料來源：Wind 相關研究相關研究 集運和空運價格強勢，端午機票預售提速交

9、運周專題 2024W212024-05-27缺箱的背后：紊亂與周期集運漲價觀察之三2024-05-26從出清走向成熟，從成長進階價值四問四答快遞行業2024-05-26-17%-10%-2%5%2023/52023/92024/12024/5運輸滬深300指數2024-06-14%3請閱讀最后評級說明和重要聲明 4/24 行業研究|深度報告 目錄 港股價值洼地，把握布局良機.6出行：壟斷和供需推動盈利大幅恢復.7中國民航信息網絡：壟斷的底盤，高彈性的盈利.7國泰航空：區域壟斷，低量但極致高效.8高速：穩健收益，港股滄海遺珠.10越秀交通基建：市場化公路運營平臺，高股息率.11物流：跨境、快遞景

10、氣向上，股息率具備吸引力.13中通快遞：率先從以價換量躍升至量利雙增.14極兔速遞：中國區業務扭虧，海外提供 .14安能物流：優化結構控制成本，奮力扭虧.15深圳國際：大灣區交運 ETF，股息率一枝獨秀.15海運：強趨勢的集運，慢牛的油輪.17海豐國際：海陸一體+極致擇時，價值典范.18招商局港口：全球領先的港口綜合服務商.19中國船舶租賃：“科班”租船玩家，海運紅利資產.20風險提示.22圖表目錄 圖 1：2024 年 4 月下旬以來，恒生指數表現強勢.6圖 2：4 月 20 日-6 月 9 日，恒生指數漲幅排名靠前.6圖 3：交運行業港股核心標的跟蹤.7圖 4：中國民航信息網絡提供航空信息

11、技術服務及系統集成等服務.7圖 5：中國民航信息網絡壟斷國內航司的機票分銷服務.7圖 6：中國民航國內市場基本恢復，仍有成長空間.8圖 7：中國民航國際及地區航線仍未完全恢復.8圖 8：中國民航信息網絡的凈利潤仍未恢復.8圖 9：中國民航信息網絡的分紅比例相對穩定.8圖 10：國泰航空的機隊規模穩定.9圖 11：國泰航空占據香港機場的半壁江山.9圖 12：國泰航空的客運量仍未恢復.9圖 13：國泰航空的貨運量仍未恢復.9圖 14：國泰航空的飛機利用率仍未恢復.9圖 15：國泰航空歐美航線的客座率超過 2019 年.9圖 16：國泰航空的凈利潤遠超 2019 年.10圖 17：國泰航空恢復分紅.

12、10圖 18：公路整車貨運流量指數.10圖 19：港股高速標的相較 A 股標的，顯著低估.11%4 請閱讀最后評級說明和重要聲明 5/24 行業研究|深度報告 圖 20：港股高速標的相較 A 股標的，股息率更具性價比.11 圖 21：越秀交通基建營業收入保持較快增長.11 圖 22：越秀交通基建盈利能力相對穩健.11 圖 23：1 月 1 日-5 月 19 日快遞攬收量累計增速 23.9%。.13 圖 24：自 2 月 26 日起，上海浦東航空貨運價格持續改善.13 圖 25：中國外運港股估值折價.13 圖 26：中國外運港股股息率更高.13 圖 27：2024Q1，中通件量增速跑輸其他品牌.

13、14 圖 28：中通單票利潤顯著領先.14 圖 29：極兔速遞不同區域快遞件量.14 圖 30：2023 年，極兔速遞中國區經調整 EBITDA 實現轉正.14 圖 31：2018-2023，安能物流營業收入復合增速為 13.2%.15 圖 32：2023 年，安能物流歸母凈利扭虧為盈.15 圖 33：2023 年，收費公路及大環保業務、物流園轉型升級貢獻公司較多利潤.15 圖 34：2023 年，公司歸母凈利潤同比增長 53.8%至 17.2 億元.15 圖 35：物流行業港股核心標的跟蹤.16 圖 36：航運業迎來板塊性行情.17 圖 37：因為繞航蘇伊士運河集裝箱通行量較正常下降約 90

14、%.17 圖 38：1 季度遠東至美國東行貨量同比增長 23%.17 圖 39：港股標的相較于 A 股明顯低估.18 圖 40：港股標的股息率更高.18 圖 41：海豐國際營業收入.19 圖 42：海豐國際歸母凈利潤.19 圖 43：公司過去 8 年持續維持 70%以上的高股利支付率.19 圖 44：招商局港口營業總收入.20 圖 45：招商局港口季度吞吐量.20 圖 46：中國船舶租賃營業總收入.20 圖 47：中國船舶租賃歸母凈利潤.20 表 1：越秀交通基建核心路產情況.12 表 2：高速行業高股息核心標的跟蹤.12 表 3：海運板塊港股核心標的跟蹤.21%5 請閱讀最后評級說明和重要聲

15、明 6/24 行業研究|深度報告 港股價值洼地，把握布局良機 2024 年 4 月 20 日以來，恒生指數底部反彈，截至 2024 年 6 月 9 日累計收益率為13.2%，在全球各類股票指數中排名前列。參考長江策略觀點，我們認為港股在基本面、資金面、政策面三者共振下，獲取超額收益：1）基基本本面面具具備備韌韌性性：一季度分子端在內地的港股總體業績表現并不弱，且較低的估值使得港股的互聯網、消費和醫藥類上市公司提高分紅回購；2）外外盤盤資資金金流流入入：日元貶值使得投資日本資產的資本利得受損、美股行情滯漲，暫時規避海外風險而輪動到港股市場；3）政政策策面面助助推推市市場場：4 月 19 日中國證

16、監會發布 5 項資本市場對港合作措施提振了市場信心。從從 AH 股股溢溢價價角角度度看看，港港股股標標的的的的折折價價幅幅度度較較大大，股股息息率率更更高高。港港股股作作為為價價值值洼洼地地，配配置置性性價價比比較較強強。自自上上而而下下的的角角度度出出發發，我我們們分分別別從從交交運運子子板板塊塊中中篩篩選選出出優優質質港港股股資資產產。圖 1：2024 年 4 月下旬以來，恒生指數表現強勢 資料來源：Wind，長江證券研究所 圖 2：4 月 20 日-6 月 9 日，恒生指數漲幅排名靠前 資料來源：Wind，長江證券研究所 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%3

17、-Jan10-Jan17-Jan24-Jan31-Jan7-Feb14-Feb21-Feb28-Feb6-Mar13-Mar20-Mar27-Mar3-Apr10-Apr17-Apr24-Apr1-May8-May15-May22-May29-May5-Jun年初以來恒生指數累計收益率恒生指數恒生綜合指數恒生科技-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%恒生科技恒生國企指數恒生指數納斯達克指數臺灣加權指數胡志明指數標普500MSCI新興市場MSCI全球MSCI發達市場韓國綜合指數印度SENSEX30富時新加坡海峽指數德國DAX英國富時100日經225道瓊斯工業指數法國CAC40上證指數

18、指數漲跌幅（04.20-06.09)%6 請閱讀最后評級說明和重要聲明 7/24 行業研究|深度報告 圖 3：交運行業港股核心標的跟蹤 資料來源：Wind，長江證券研究所（注：標的均采用 wind 一致預期，數據截止 2024/6/13）出行：壟斷和供需推動盈利大幅恢復 中國民航信息網絡：壟斷的底盤，高彈性的盈利 中國民航信息網絡的核心業務包括：航空信息技術服務、分銷信息技術服務、航空結算及清算服務等。中國民航信息網絡是全球第四大 GDS(航空旅游分銷系統提供商)，擁有全球最大的 BSP 數據處理中心，幾乎壟斷中國國內機票分銷市場，在國際及地區航空市場中，除了服務中國航空公司，同時服務執飛中國

19、的海外航司。圖 4：中國民航信息網絡提供航空信息技術服務及系統集成等服務 圖 5：中國民航信息網絡壟斷國內航司的機票分銷服務 資料來源：公司公告，長江證券研究所 資料來源：Wind，公司公告，長江證券研究所 2023A2024E2025E2023A2024E2025E2023A2024E2025E航空中國民航信息網絡0696.HK28014.019.622.920.014.312.235%1.7%2.4%2.9%航空國泰航空0293.HK49082.288.682.26.05.56.035%5.9%6.3%5.9%航空中銀航空租賃2588.HK36154.17.37.86.749.546.33

20、5%5.2%0.7%0.8%高速浙江滬杭甬0576.HK27952.256.259.75.35.04.730%5.6%6.0%6.4%高速越秀交通基建1052.HK627.78.49.08.07.46.960%7.5%8.1%8.7%物流中通快遞-W2057.HK130187.5101.1118.514.912.911.040%2.7%3.1%3.6%物流極兔速遞-W1519.HK642-78.0-2.02.6-8.2-316.3242.6-物流中國外運0598.HK36842.244.347.28.78.37.850%5.7%6.0%6.4%物流深圳國際0152.HK15117.239.34

21、1.18.73.83.750%5.7%13.0%13.7%物流安能物流9956.HK663.96.37.916.910.58.4-海運中遠海能600026.SH71033.566.275.421.210.79.450%2.4%4.7%5.3%海運海豐國際1308.HK49537.642.840.813.111.612.171%5.4%6.1%5.9%海運招商局港口0144.HK46056.567.073.28.26.96.347%5.8%6.8%7.5%海運中國船舶租賃3877.HK9117.221.523.65.34.33.939%7.4%9.2%10.1%預期分紅率（或23年分紅率）股息率

22、子行業證券代碼證券簡稱市值歸母凈利潤（億元）PE03060902001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A中國民航信息網絡的收入構成(億元)航空信息技術服務系統集成服務結算及清算服務數據網路及其他0%100%200%300%400%2001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2

23、019A2020A2021A2022A2023A中國民航信息網絡的市占率國內國際及地區%7 請閱讀最后評級說明和重要聲明 8/24 行業研究|深度報告 伴隨著航空出行需求恢復，中國民航信息網絡營收和利潤逐步恢復，2024 年，公司仍將從跨境客流的恢復中受益。由于 GDS 的服務價格相對穩定，公司 2023 年已經實現盈利，公司分紅比例恢復到歷史平均水平。圖 6：中國民航國內市場基本恢復，仍有成長空間 圖 7：中國民航國際及地區航陑仍未完全恢復 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 圖 8：中國民航信息網絡的凈利潤仍未恢復 圖 9：中國民航信息網絡的分紅比例相對

24、穩定 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 國泰航空：區域壟斷，低量但極致高效 國泰航空是全球知名的航空公司，2023 年公司機隊規模 230 架，從客運量及貨運量來看，國泰航空占據了香港國際機場半壁江山，在區域市場具備壟斷特征。024682001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A中國民航國內航線旅客運輸量(億人次)0.00.30.60.92001A2002A2003A200

25、4A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A中國民航國際及地區航線旅客運輸量(億人次)地區國際01020302001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A中國民航信息網絡的凈利潤(億元)0%25%50%75%03692001A2002A2003A2004A2005A

26、2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A中國民航信息網絡的股息支付率及額度(億元)股息股息支付率%8 請閱讀最后評級說明和重要聲明 9/24 行業研究|深度報告 圖 10：國泰航空的機隊規模穩定 圖 11：國泰航空占據香港機場的半壁江山 資料來源：公司公告，長江證券研究所 資料來源：Wind，公司公告，長江證券研究所 2023 年，國泰航空的旅客運輸量及貨運運輸量都沒有恢復，但是公司的經營業績遠遠超過 2019 年，受制于保障能力，公司減少航班數量，降低飛

27、機利用率，在歐洲和美洲等市場客座率超過 2019 年，客運和貨運的運價大幅上漲，驅動公司業績超過 2019 年。圖 12：國泰航空的客運量仍未恢復 圖 13：國泰航空的貨運量仍未恢復 資料來源：公司公告，長江證券研究所 資料來源：公司公告，長江證券研究所 圖 14：國泰航空的飛機利用率仍未恢復 圖 15：國泰航空歐美航陑的客座率超過 2019 年 資料來源：公司公告，長江證券研究所 資料來源：公司公告，長江證券研究所 01002003002001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016

28、A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A國泰航空的機隊規模(架)0%20%40%60%20012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023國泰航空在香港機場的市占率客運貨運0.00.10.20.30.420012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023國泰航空的旅客運輸量(億人)05001000150

29、02000250020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023國泰航空的貨運量(千噸)05101520012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023國泰航空的飛機利用率(小時/日)0%20%40%60%80%100%北亞東南亞其它地區澳洲歐洲美洲國泰航空各區域市場的客座率201720182019202020212022202

30、3%9 請閱讀最后評級說明和重要聲明 10/24 行業研究|深度報告 圖 16：國泰航空的凈利潤遠超 2019 年 圖 17：國泰航空恢復分紅 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 高速：穩健收益，港股滄海遺珠 4-5 月份開始隨著復工復產進度的推進，貨運車流量環比有所修復、客車流量保持穩健增長，預計公路公司 Q2 業績同比 23 年變動有所改善。展展望望 2024 年年下下半半年年，隨隨著著基基數數效效應應減減退退、車車流流量量環環比比爬爬坡坡，預預計計行行業業盈盈利利同同比比變變動動有有望望逐逐季季改改善善。圖 18：公路整車貨運流量指數 資料來源：G7，

31、長江證券研究所 我們對高速行業港股標的梳理如下：1）A+H 構構成成標標的的：在港股上市的 A+H 高速標的主要有安徽皖通高速公路、江蘇寧滬高速公路、四川成渝高速公路以及深圳高速公路股份，港股高速公司相較 A 股標的估值折價顯著、股息率更具性價比。-300-200-10001002002001A2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A國泰航空的凈利潤(億港元)0%50%100%150%010203040502001A

32、2002A2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A國泰航空的股息支付率及額度(億港元)股息股息支付率(右)-50%-30%-10%10%30%50%0204060801001201401601月1日3月1日5月1日7月1日9月1日11月1日公路整車貨運流量同比增速（右）2024202320222019%10 請閱讀最后評級說明和重要聲明 11/24 行業研究|深度報告 圖 19：港股高速標的相較 A 股標的，顯著低估 圖 20

33、：港股高速標的相較 A 股標的，股息率更具性價比 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 2）僅僅港港股股上上市市標標的的：高速板塊僅港股上市標的主要有越秀交通基建。越秀交通基建：市場化公路運營平臺，高股息率 公司是廣東省越秀集團旗下的交通基建平臺，實際控制人為廣州市國資委，主要運營高速收費業務。1）依據 2023 年年報，公司旗下共投資和運營 17 個高速等項目，其中控股公路項目總收費里程為 556.2 公里，聯營及合營公路權益里程約為 88.8 公里；2）路產分布在廣東、天津、河南、湖北、湖南以及廣西多個省份，路產質地優越、增速穩健，業務聚焦、通行費主業占比

34、100%；3）歷史分紅比例維持高位，23年分紅比例達到60%，一致預期下預計 24-26 年公司歸屬凈利潤分別為 8.4、9.0 與 9.8 億元，對應 PE 估值分別為 7.3、6.8 與 6.3 倍；其中 60%分紅假設下，預計 2024 年公司股息率為 8.2%。圖 21：越秀交通基建營業收入保持較快增長 圖 22：越秀交通基建盈利能力相對穩健 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 8.3 8.6 8.4 6.5 13.7 13.5 14.9 9.8 0246810121416安徽皖通高速公路江蘇寧滬高速公路四川成渝高速公路深圳高速公路股份皖通高速寧滬高

35、速四川成渝深高速PE（TTM）5.0%6.0%5.0%6.3%4.4%4.0%4.2%5.5%0%1%2%3%4%5%6%7%安徽皖通高速公路江蘇寧滬高速公路四川成渝高速公路深圳高速公路股份皖通高速寧滬高速四川成渝深高速23年股息率-10-505101520253035010203040502014201520162017201820192020202120222023越秀交通基建營業總收入（億元）同比（%，右）-150-100-500501001502002500246810122014201520162017201820192020202120222023越秀交通基建扣非后歸屬母公司股東的

36、凈利潤（億元）同比(%)%11 請閱讀最后評級說明和重要聲明 12/24 行業研究|深度報告 表 1：越秀交通基建核心路產情況 控控股股路路產產 收收費費里里程程（千千米米）應應占占權權益益（%）收收費費截截止止日日期期 剩剩余余收收費費期期（年年）廣州北二環高速 42.5 60 2032/1/10 7.6 廣西蒼郁高速 22 100 2030/12/28 6.6 天津津雄高速 23.9 60 2030/3/17 5.8 湖南長株高速 46.5 100 2040/8/30 16.3 河南尉許高速 64.3 100 2035/11/18 11.5 河南蘭尉高速 61 100 2034/7/1 1

37、0.1 湖北隨岳南高速 98.1 70 2040/3/9 15.8 湖北漢蔡高速 36 67 2038/8/27 14.3 湖北漢鄂高速 54.8 100 2042/6/30 18.1 湖北大廣南高速 107.1 90 2042/4/29 17.9 聯聯營營/合合營營企企業業 收收費費里里程程（千千米米）應應占占權權益益（%）收收費費截截止止日日期期 剩剩余余收收費費期期（年年）湖北漢孝高速 38.5 30 2036/12/9 12.5 廣州西二環高速 42.1 35 2030/12/19 6.5 虎門大橋 15.8 27.78 2029/5/8 4.9 廣州北環高速 22 24.3 2024

38、/3/22-0.2 汕頭海灣大橋 6.5 30 2028/12/23 4.5 清連高速 215.2 23.63 2034/6/30 10.1 資料來源：公司公告，長江證券研究所 表 2：高速行業高股息核心標的跟蹤 市市場場 證證券券簡簡稱稱 總總市市值值（億億元元）所所屬屬行行業業 歸歸母母凈凈利利潤潤（億億元元）PE 估估值值 預預期期分分紅紅率率（或或 23 年年分分紅紅率率）股股息息率率 2023A 2024E 2025E 2026E PE（TTM）PE（2024E）PB 23 24E 25E A股 招商公路 774.8 高速公路 67.7 70.1 73.2 79.5 11.5 11.

39、1 1.2 55.0%4.8%5.0%5.2%寧滬高速 580.9 高速公路 44.1 48.1 52.7 56.7 13.1 12.1 1.6 0.47 元/股 4.1%4.1%4.1%山東高速 422.6 高速公路 33.0 36.4 40.2 44.1 13.0 11.6 1.4 60.0%4.7%5.2%5.7%深高速 235.5 高速公路 23.3 25.8 28.8 31.4 10.0 9.1 1.3 55.0%5.4%6.0%6.7%皖通高速 222.6 高速公路 16.6 18.6 19.6 20.7 13.4 12.0 1.7 60.0%4.5%5.0%5.3%粵高速 A 2

40、16.0 高速公路 16.3 16.8 17.3 17.4 13.1 12.9 2.1 70.0%5.3%5.4%5.6%贛粵高速 117.9 高速公路 11.8 13.0 13.9 14.8 10.3 9.1 0.7 30.0%3.0%3.3%3.5%四川成渝 167.6 高速公路 11.9 13.0 14.3 16.0 14.7 12.9 1.0 60.0%4.2%4.7%5.1%H股 越秀交通基建 61.2 高速公路 7.7 8.4 9.0 9.8 8.0 7.3 0.5 60.0%7.5%8.2%8.8%浙江滬杭甬 279.9 高速公路 52.2 56.2 59.7 62.3 5.5

41、5.0 0.7 30.0%5.6%6.0%6.4%安徽皖通高速公路 199.9 高速公路 16.6 18.6 19.6 20.7 8.8 10.7 1.1 60.0%5.0%5.6%5.9%江蘇寧滬高速公路 532.5 高速公路 44.1 48.1 52.7 56.7 8.6 11.1 1.1 0.47 元/股 6.1%6.1%6.1%四川成渝高速公路 146.5 高速公路 11.9 13.0 14.3 16.0 8.3 11.2 0.6 60.0%4.9%5.3%5.8%深圳高速公路股份 208.1 高速公路 23.3 25.8 28.8 31.4 6.6 8.1 0.8 55.0%6.2%

42、6.8%7.6%資料來源：Wind，長江證券研究所（注：標的均采用 wind 一致預期，數據截止 2024/5/25）%12 請閱讀最后評級說明和重要聲明 13/24 行業研究|深度報告 物流：跨境、快遞景氣向上，股息率具備吸引力 宏宏觀觀經經濟濟修修復復偏偏緩緩的的背背景景下下，跨跨境境物物流流與與快快遞遞維維持持較較高高的的景景氣氣度度。一方面，全球制造業景氣保持擴張，補庫需求帶動下，我國出口數據改善，有望拉動普貨需求改善?？缇畴娚瘫３指咴鲩L，推動航空貨運價格持續走強，自 2 月 26 日起浦東航空貨運價格環比持續改善，累計增長 41.3%。另一方面，快遞需求表現超預期，年初以來件量維持

43、20%以上的增長。圖 23：1 月 1 日-5 月 19 日快遞攬收量累計增速 23.9%。圖 24：自 2 月 26 日起，上海浦東航空貨運價格持續改善 資料來源：交通運輸部，長江證券研究所 資料來源：TAC，長江證券研究所 我們對物流行業港股標的梳理如下：1）A+H 港港股股標標的的主主要要為為中中國國外外運運。中國外運為國內頭部貨代公司，我國出口數據逐步轉好，有望推動海運貨代企穩改善。同時，跨境電商持續高景氣，空運貨代在新型承運人模式下具備彈性，中外運敦豪增長動能充足。此外，中國外運港股相較于 A 股估值有折價，股息具備性價比。圖 25：中國外運港股估值折價 圖 26：中國外運港股股息率

44、更高 資料來源：Wind，長江證券研究所（業績采用 wind 一致預期，數據截止 2024/5/25）資料來源：Wind，長江證券研究所（業績采用 wind 一致預期，數據截止 2024/5/25）2）僅僅在在港港股股上上市市標標的的：物物流流板板塊塊僅僅港港股股上上市市標標的的主主要要中中通通快快遞遞、極極兔兔速速遞遞、安安能能物物流流、深深圳圳國國際際，中通快遞和極兔速遞均是快遞龍頭企業，安能物流是加盟制快運龍頭，深圳國際是低估值高股息兼備的交運資產管理平臺。0%10%20%30%40%50%010203040W1W3W5W7W9W11W13W15W17W19W21W23W25W27W29

45、W31W33W35W37W39W41W43W45W47W49W5122年郵政快遞攬收件量（億件）23年郵政快遞攬收件量（億件）24年郵政快遞攬收件量（億件）攬收件量同比增速（右）020004000600080001000012000140002018/1/12019/1/12020/1/12021/1/12022/1/12023/1/12024/1/1航空貨運價格指數法蘭克福香港倫敦芝加哥上海浦東6.66.35.95.410.39.89.28.50246810122023A2024E2025E2026E中國外運市盈率中國外運（港股）中國外運7.6%8.0%8.5%9.2%4.9%5.1%5.4

46、%5.9%0%2%4%6%8%10%2023A2024E2025E2026E中國外運股息率中國外運（港股）中國外運%13 請閱讀最后評級說明和重要聲明 14/24 行業研究|深度報告 中通快遞：率先從以價換量躍升至量利雙增 公司作為行業龍一，件量規模、成本、利潤均處于領先地位。2024Q1，公司件量同比增長 13.9%，盡管份額有所回落，但公司強調高質量發展，堅守不做虧本快件底陑，盈利實現健康增長，一季度唯有中通實現單票凈利的正增長。公司堅持服務品質擺在首位的發展戰略，推動質量、件量、規?？沙掷m性發展，進一步迭代競爭優勢。圖 27：2024Q1，中通件量增速跑輸其他品牌 圖 28：中通單票利潤

47、顯著領先 資料來源：公司公告，長江證券研究所 資料來源：公司公告，長江證券研究所（中通采用單票經調整凈利潤）極兔速遞：中國區業務扭虧，海外提供 公司起家于東南亞，是最具備出?；虻目爝f公司，成功在東南亞、中國以及新市場建立快遞網絡，全球市場持續擴張。2023 年，公司在中國/東南亞/新市場件量分別為153.4/32.4/2.3 億件，對應市場份額分別為 11.6%/25.4%/6.0%。2024Q1，公司件量同比增長 46.1%，增速超過行業平均。公司中國/東南亞/新市場經調整 EBITDA 分別為0.3/3.8/-0.8 億美元，精細化管理和運營推動下，中國區經調整 EBITDA 實現轉正。

48、圖 29：極兔速遞不同區域快遞件量 圖 30：2023 年，極兔速遞中國區經調整 EBITDA 實現轉正 資料來源：公司公告，長江證券研究所 資料來源：公司公告，長江證券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1快遞公司件量增速中通韻達圓通産通-0.050.000.050.100.150.200.250.300.352022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1快遞公司單票扣非凈利潤（元/件）中通韻達圓

49、通産通0501001502002020202120222023極兔速遞不同區域快遞件量（億件）東南亞中國新市場-15-10-505102020202120222023極兔速遞經調整EBITDA（億美元）總和東南亞中國%14 請閱讀最后評級說明和重要聲明 15/24 行業研究|深度報告 安能物流：優化結構控制成本，奮力扭虧 中國頭部加盟制快運企業，2023 年公司完成零擔貨運總量為 1204 萬噸，位于行業第一梯隊。2023 年，公司向內挖潛積極轉型，一方面，更專注于服務質量，時效、破損率指標均有優化，對應貨運單價有所提升。另一方面，公司強調精益化運營，成本費用有所改善。2023 年，公司營業收

50、入為 99.17 億元，同比增長 6.2%，經調整稅前凈利潤為 6.5億元，實現扭虧為盈。2024Q1，公司貨量為 288 萬噸，同比增長 21.7%，增長動能充足份額提升。圖 31：2018-2023，安能物流營業收入復合增速為 13.2%圖 32：2023 年，安能物流歸母凈利扭虧為盈 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 深圳國際：大灣區交運 ETF，股息率一枝獨秀 公司是直屬深圳市國資委的交運資產管理平臺，可視為大灣區交運 ETF。收費公路及大環保業務利潤構成公司盈利基本盤，貢獻穩定凈利潤。公司物流園規劃土地面積超過1000 萬平米，物流園區運營規模穩

51、步增長。公司采用“投建管轉”和“投建融管”的商業模式，持續提升物流園土地價值。此外，公司重視股東回報，常年分紅比例維持在 50%左右。在 50%分紅假設下，預計 2024 年公司股息率為 14.0%。圖 33：2023 年，收費公路及大環保業務、物流園轉型升級貢獻公司較多利潤 圖 34：2023 年，公司歸母凈利潤同比增長 53.8%至 17.2 億元 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 -10%0%10%20%30%40%50%020406080100120201820192020202120222023安能物流營業收入（億元）營業收入（億元）yoy-25

52、-20-15-10-50510201820192020202120222023安能物流歸母凈利潤（億元）2023年深圳國際歸母凈利潤構成收費公路及大環保業務物流園物流服務港口及相關業務物流園轉型升級集團總部及其他-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%010203040502017201820192020202120222023深圳國際歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）yoy%15 請閱讀最后評級說明和重要聲明 16/24 行業研究|深度報告 圖 35：物流行業港股核心標的跟蹤 資料來源：Wind，長江證券研究所（注：標的均采用 wind 一致預期，數據截止 2024/5

53、/25）2023A2024E2025E2023A2024E2025E2324E25E物流中通快遞-W2057.HK141387.5101.1118.516.114.011.940%2.5%2.9%3.4%物流極兔速遞-W1519.HK665-78.0-3.22.2-8.5-205.4299.3-物流中國外運0598.HK27842.244.347.26.66.35.950%7.6%8.0%8.5%物流深圳國際0152.HK14017.239.341.18.13.63.450%6.2%14.0%14.7%物流安能物流9956.HK673.95.87.417.011.59.1-預期分紅率（或23年

54、分紅率）股息率證券代碼證券簡稱子行業市值歸母凈利潤（億元）PE%16 請閱讀最后評級說明和重要聲明 17/24 行業研究|深度報告 海運：強趨勢的集運，慢牛的油輪 今今年年以以來來，航航運運產產業業迎迎來來板板塊塊性性行行情情。盡管各細分板塊的催化路徑和節奏有所差異，但背后底層邏輯均是地緣格局波動下，全球貿易鏈路紊亂導致的效率大幅降低，供給緊張。集集運運迎迎來來產產業業鏈鏈趨趨勢勢性性機機會會，集集裝裝箱箱運運輸輸周周期期反反轉轉：1）紅海事件演變至今，此前擔憂的高供給因為繞航得以消化；2）美國、巴西等上調對中國部分商品進口關稅疊加歐美補庫備貨，海外需求超預期增長，集運運價自 4 月底以來持續

55、上漲。集集裝裝箱箱制制造造板板塊塊或或迎迎來來復復蘇蘇通通道道：1）規模本就偏緊的集裝箱設備規模在紅海繞航的催化下出現緊缺；2）未來新造船交付對需集裝箱適配的需求確定性較高。另外，港港口口板板塊塊受受益益于于集集裝裝箱箱運運量量高高增增：1）外需超預期導致中國出口表現較好；2）紅海繞航導致亞歐航陑重構，地中海、非洲等地轉運需求上升利好海外碼頭。同同時時，我我們們繼繼續續看看好好油油輪輪板板塊塊：1）供需結構持續改善，未來 2 年運力 0 供給屬性驅動盈利“輕裝上陣”；2）隨著船臺緊張和油輪行業盈利抬升，VLCC 運力價格上升，“通脹資產”屬性下，重置成本成為油輪公司估值的第二錨；3）2023

56、年頭部公司完成股權激勵方案，為景氣高峰充分釋放利潤打下基礎。圖 36：航運業迎來板塊性行情 資料來源：Clarksons，長江證券研究所 圖 37：因為繞航蘇伊士運河集裝箱通行量較正常下降約 90%圖 38：1 季度遠東至美國東行貨量同比增長 23%資料來源：Clarksons，長江證券研究所 資料來源：日本海事，長江證券研究所%17 請閱讀最后評級說明和重要聲明 18/24 行業研究|深度報告 我們對海運行業港股標的梳理如下：1）A+H 構構成成標標的的：在港股上市的 A+H 海運板塊標的主要有中遠海發、青島港和中遠海能，港股海運公司相較 A 股標的估值折價顯著、股息率更具性價比。圖 39：

57、港股標的相較于 A 股明顯低估 圖 40：港股標的股息率更高 資料來源：Wind，長江證券研究所（數據截止 2024/5/25）資料來源：Wind，長江證券研究所（數據截止 2024/5/25）2）僅僅港港股股上上市市標標的的：海運板塊僅港股上市標的主要有海豐國際、招商局港口和中國船舶租賃。其中，海豐國際專注于亞洲區域內貿易的集裝箱運輸公司；招商局港口是集團進行海外優質港口資產投資的窗口，公司是世界領先的港口開發、投資和運營商；中國船舶租賃是全球領先的船舶租賃企業之一。海豐國際：海陸一體+極致擇時，價值典范 海豐國際控股有限公司是一家亞洲區域內領先的航運物流公司，提供綜合物流運輸及物流解決方案

58、。按照運力計算，公司在全球集裝箱航運企業中排名第 13 名。公司專注于亞洲區域內貿易。公司看點在于：1）亞洲區內市場的世界最大的貿易市場，也是發展最快的市場之一，但運力增速卻顯著低于行業均值；2）海豐國際特有的海陸一體化經營模式和優秀的擇時能力，幫助公司穿越周期底部，即使在 2016 年行業的超級熊市年份，依然錄得盈利，上市 14 年來從未虧損；3）而逆行業趨勢的小船模式，幫助公司獲得了更多優質、價格低敏感性客戶。%18 請閱讀最后評級說明和重要聲明 19/24 行業研究|深度報告 圖 41：海豐國際營業收入 圖 42：海豐國際歸母凈利潤 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind

59、，長江證券研究所 圖 43：公司過去 8 年持續維持 70%以上的高股利支付率 資料來源：Wind，長江證券研究所 招商局港口：全球領先的港口綜合服務商 公司是招商局港口集團進行海外優質港口資產投資的窗口，是世界領先的港口開發、投資和運營商。公司看點：1）在國內港口產能擴張放緩背景下，海外項目成為新的增長動能，公司深入響應“一帶一路”倡議，擴大帶路沿陑港口投資建設，共投資參資 6 大洲、26 個國家或地區的 46 個港口。2）受益于海外需求增長和紅海繞航帶來的轉運需求，2024 年 1-4 月份，公司共完成集裝箱吞吐量 4,667.5 萬 TEU，同比增長 8%。3）受到紅海事件影響，部分船舶

60、通過繞航避開蘇伊士運河，拉長航距，也將導致公司投資的海外港口，因此接卸更多因為繞航而需要中途補給的船只。%19 請閱讀最后評級說明和重要聲明 20/24 行業研究|深度報告 圖 44：招商局港口營業總收入 圖 45：招商局港口季度吞吐量 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 中國船舶租賃：“科班”租船玩家，海運紅利資產 公司成立于 2016 年,是中國船舶集團有限公司旗下唯一的紅籌上市公司，全球領先的船舶租賃企業之一。公司專注于發展船舶及海洋裝備的租賃和投資運營業務，為全球船舶運營商、貨主、貿易商提供航運綜合服務和金融解決方案。截至 2023 年底，公司船舶組

61、合規模達到 151 艘，總資產規模超過 450 億港元。公司看點在于：1）作為中船系的租賃公司，相較于銀行系或者普通金融租賃企業，具備更強的海運專業能力，具體體現在對造船擇時、選型眼光、合理價格的預判上；2）公司在資產負債、收入成本匹配上，能夠長短結合，合理規避和對沖海運業高彈性風險，獲得穩定的高盈利水平；3）公司在極低的 PE 和 PB 水平下，依然保持了極具吸引力的分紅比例，預計在流動性逐步改善后，將迎來估值的修復。圖 46：中國船舶租賃營業總收入 圖 47：中國船舶租賃歸母凈利潤 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所%20 請閱讀最后評級說明和重要聲明

62、21/24 行業研究|深度報告 表 3：海運板塊港股核心標的跟蹤 證證券券代代碼碼 證證券券簡簡稱稱 市市值值（億億元元）歸歸母母凈凈利利潤潤（億億元元）PE 預預期期分分紅紅或或23 年年分分紅紅率率 股股息息率率 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 3877.HK 中國船舶租賃 99 17.3 19.5 21.5 4.8 4.3 3.9 39%6.8%7.6%8.4%0144.HK 招商局港口 531 56.8 60.2 66.5 7.2 7.3 6.6 47%5.0%5.3%5.9%1308.HK 海豐國際 578

63、37.8 38.8 39.4 8.7 13.9 13.7 71%4.6%4.8%4.8%1138.HK 中遠海能 559 33.5 70.4 82.6 9.5 6.8 5.8 50%3.0%6.3%7.4%資料來源：Wind，長江證券研究所（wind 一致預期，數據截止 2024/6/9）%21 請閱讀最后評級說明和重要聲明 22/24 行業研究|深度報告 風險提示 1、宏觀經濟波動。航空需求分為 B 端和 C 端，B 端需求衍生于經濟活動，C 端需求依賴于居民消費，宏觀經濟波動會影響需求。2、油價及人工成本大幅上升?？爝f產品中人力成本和運輸成本占比較高，油價是運輸成本的重要來源，若油價及人工

64、成本在短期內大幅上行，將引致快遞公司盈利承壓。3、歐洲對俄羅斯油品制裁取消。油運行業直接受益于歐洲對俄羅斯的油品制裁，制裁導致全球油品貿易路陑出現調整，進而提升行業需求中樞。若制裁取消，將面臨行業需求側下滑，進而影響到運價假設。4、快遞價格競爭超預期。當前快遞行業格局并非完全穩固，仍存在部分區域的價格競爭，快遞公司單票盈利較薄，若行業價格競爭加劇將影響快遞企業的盈利水平和經營能力。%22 請閱讀最后評級說明和重要聲明 23/24 行業研究|深度報告 投資評級說明 行業評級 報告發布日后的 12 個月內行業股票指數的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準，投資建議的評級標準為：看 好

65、：相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中 性：相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 看 淡：相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 公司評級 報告發布日后的 12 個月內公司的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準，投資建議的評級標準為：買 入：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于 10%增 持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%10%之間 中 性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 減 持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無投資評級：由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出

66、明確的投資評級。相相關關證證券券市市場場代代表表性性指指數數說說明明：A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準。辦公地址 Table_Contact上海 武漢 Add/浦東新區世紀大道 1198 號世紀匯廣場一座 29 層 P.C/（200122）Add/武漢市江漢區淮海路 88 號長江證券大廈 37 樓 P.C/（430015）北京 深圳 Add/西城區金融街 33 號通泰大廈 15 層 P.C/（100032）Add/深圳市福田區中心四路 1 號嘉里建設廣場 3 期 36 樓 P.C/（

67、518048）%23 請閱讀最后評級說明和重要聲明 24/24 行業研究|深度報告 分析師聲明 本報告署名分析師以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點。作者所得報酬的任何部分不曾與，不與，也不將與本報告中的具體推薦意見或觀點而有直接或間接聯系，特此聲明。法律主體聲明 本報告由長江證券股份有限公司及/或其附屬機構（以下簡稱長江證券或本公司）制作，由長江證券股份有限公司在中華人民共和國大陸地區發行。長江證券股份有限公司具有中國證監會許可的投資咨詢業務資格，經營證券業務許可證編號為：10060000。本報告署名分析師所持中國證券業協

68、會授予的證券投資咨詢執業資格書編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由長江證券經紀（香港）有限公司在香港地區發行。長江證券經紀（香港）有限公司具有香港證券及期貨事務監察委員會核準的“就證券提供意見”業務資格（第四類牌照的受監管活動），中央編號為：AXY608。本報告作者所持香港證監會牌照的中央編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。其他聲明 本報告并非針對或意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許該報告發送、發布的人員。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含信息和建議

69、不發生任何變更。本報告內容的全部或部分均不構成投資建議。本報告所包含的觀點、建議并未考慮報告接收人在財務狀況、投資目的、風險偏好等方面的具體情況，報告接收者應當獨立評估本報告所含信息，基于自身投資目標、需求、市場機會、風險及其他因素自主做出決策并自行承擔投資風險。本公司已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，不包含作者對證券價格漲跌或市場走勢的確定性判斷。報告中的信息或意見并不構成所述證券的買賣出價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。本研究報告并不構成本公司對購入、購買或認購證券的邀請或要約。本公司有可能會與本報告涉及的公司進行投資銀行業務或投資服務等

70、其他業務(例如:配售代理、牽頭經辦人、保薦人、承銷商或自營投資)。本報告所包含的觀點及建議不適用于所有投資者，且并未考慮個別客戶的特殊情況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。投資者不應以本報告取代其獨立判斷或僅依據本報告做出決策，并在需要時咨詢專業意見。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可以發出其他與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告；本報告所反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表本公司或其他附屬機構的立場；本

71、公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。本報告版權僅為本公司所有，本報告僅供意向收件人使用。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布給其他機構及/或人士（無論整份和部分）。如引用須注明出處為本公司研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改?？d或者轉發本證券研究報告或者摘要的，應當注明本報告的發布人和發布日期，提示使用證券研究報告的風險。本公司不為轉發人及/或其客戶因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。未經授權刊載或者轉發本報告的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。本公司保留一切權利。%24