【研報】食醋行業專題報告：醋業久飄香龍頭再起航-20200803[26頁].pdf

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1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2020.08.03 醋業久飄香，龍頭再起航醋業久飄香，龍頭再起航 食醋行業專題食醋行業專題報告報告 訾猛訾猛(分析師分析師) 021-38676442 證書編號 S0880513120002 本報告導讀：本報告導讀： 食醋行業兼具穩定性和成長性，對比日本，我國醋業集中度低，用途化和價格提升有食醋行業兼具穩定性和成長性，對比日本，我國醋業集中度低，用途化和價格提升有 空間，龍頭醋企受益于行業增長的同時，將通過區域擴張和渠道拓展實現成長?？臻g，龍頭醋企受益于行業增長的同時，將通過區域擴張和渠道拓展實現成長。 摘要：摘要： 投資建議

2、：投資建議：食醋替代品少、生命周期長、符合健康化趨勢，是調味品 中的優質長青賽道。我國醋業量價成長空間來自用途化、健康化、高 端化的行業趨勢。面對集中度較低、區域性較強的行業格局，率先完 成區域整合的龍頭醋企將占得先機， 收割小企業退出份額的同時， 依 靠品牌、產品、渠道等全方位的競爭優勢，通過區域擴張和渠道拓寬 實現規模成長和份額提升。建議增持：行業龍頭恒順醋業，積極布建議增持：行業龍頭恒順醋業，積極布 局食醋業務的海天味業、千禾味業。局食醋業務的海天味業、千禾味業。 食醋行業是調味品中的長青賽道食醋行業是調味品中的長青賽道。 作為稀缺的酸味調味品, 食醋釀造 歷史悠久，較難被替代。作為健康

3、調味品，食醋符合天然、少鹽、營 養等保健趨勢，因此具有極長的生命周期。1965 年日本食醋人均消 費量 1.7L， 不及醬油的 1/6， 而 2018 年達 3.3L， 已是醬油的 1/2 以上。 而當前我國食醋人均消費量約為醬油的 1/3。隨著國民消費水平、認 知水平的提升以及人口老齡化的加速， 消費者飲食健康觀念會不斷強 化。相對于醬油、鹽、味精等，食醋的健康調味品形象更易被消費者 認知和接受，人均消費量有望受益提升，并且穩定在較高水平。 我國醋業增長空間來自于用途化、健康化、高端化的行業趨勢我國醋業增長空間來自于用途化、健康化、高端化的行業趨勢。我 國食醋行業尚處成長期，呈現價升為主、量

4、升為輔的增長趨勢，品牌 醋企量價增速優于整體。相比日本，1）我國食醋的人均消費量偏低， 主因用途化程度較低， 功能細分潛力尚未充分挖掘， 同時消費者的健 康飲食觀念尚待普及，日本人均食醋消費量高出我國 10%以上；2） 我國食醋噸價低于消費頻次更高的醬油，醋噸價為醬油的 0.7 倍，而 日本醋噸價為醬油的 1.34 倍。用途化、健康化、高端化將成為我國 醋業發展趨勢， 帶來量價提升空間。 而龍頭醋企將依靠更強的品牌力、 產品力、渠道力引領行業前進，并最大程度地受益于行業成長。 龍頭醋企將通過區域整合、渠道拓寬實現成長，提升集中度。龍頭醋企將通過區域整合、渠道拓寬實現成長，提升集中度。我國 醋業

5、份額分散，CR5 僅 22%左右，龍頭恒順市占率僅 9.1%；而日本 CR5 超 70%，龍頭市占率超 50%。我國名醋地域性強，但區域整合 差異大。恒順占鎮江香醋 85%以上份額，但在華東市占率不足 20%； 而山西老陳醋 CR2 僅 30%-40%，缺乏絕對龍頭，陷于價格戰困境。 我們認為，食醋行業集中度提升將以“三步走”形式呈現：1）配制 醋以及小企業逐步退出市場；2）區域龍頭整合本地產能，區域集中 度提升；3）率先完成區域整合者將在全國化中占據先機。龍頭醋企 的區域擴張、餐飲等渠道拓展有望提速，實現規模增長和份額提升。 風險提示：風險提示：疫情反復導致渠道不暢；市場競爭加??；食品安全風

6、險。 評級：評級： 增持增持 上次評級：增持 細分行業評級 相關報告 調味品制造看好調味品標的長期業績增 長確定性 2020.07.20 行 業 專 題 研 究 行 業 專 題 研 究 股 票 研 究 股 票 研 究 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 調味品制造調味品制造 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 26 目目 錄錄 1. 食醋：源遠流長，歷久彌香 . 3 1.1. 食醋歷史悠久，是難以替代的酸味調味品 . 3 1.2. 價升為主量升為輔，品牌醋企強者愈強 . 4 2. 我國食醋行業集中度低，存在較大整合空

7、間 . 5 2.1. 名醋區域割據，品牌集中度低 . 5 2.2. 區域整合程度差異大，競爭格局影響定價 . 6 3. 日本醋業長盛之奧秘：用途化和健康化 . 9 3.1. 日本食醋的人均消費量和相對價格均高于我國 . 9 3.2. 日本食醋較高的人均消費量來自于較高的用途細分程度 . 11 3.3. 日本食醋消費量受益于飲食健康觀念的強化 . 13 3.4. 日本釀造醋占比不斷提升，品牌集中度高 . 15 4. 我國醋業未來：市場待拓展，提價有空間 . 16 4.1. 我國食醋行業的用途化拓展存在較大空間 . 17 4.2. 龍頭醋企整合空間大，渠道尚待開拓 . 18 4.3. 健康觀念逐漸

8、加強，食醋消費有望升級 . 22 4.4. 食醋提價具備市場基礎，龍頭定價權彰顯 . 23 5. 投資建議 . 25 6. 風險提示 . 25 oPqPrRpQoRpNzRqPrNpQsRbRdNaQnPrRtRoOiNmMzRjMpPnRbRpPuNxNrQtNwMnOnM 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 26 1. 食醋：源遠流長，歷久彌香食醋：源遠流長，歷久彌香 1.1. 食醋歷史悠久，是難以替代的酸味調味品食醋歷史悠久，是難以替代的酸味調味品 醋的生產食用的歷史悠久、分布廣泛醋的生產食用的歷史悠久、分布廣泛。數千年前

9、，世界各地的先民們就 開始釀造和食用醋。東西方的傳說中都提到醋來源于酒的酸敗。醋和酒 都是通過發酵釀造獲得，能夠釀酒的文明，一般也具備釀醋的能力。因 此東西方的釀醋原料與其主要的釀酒原料也存在一定同源性。東方國家 主要以谷物釀造醋。中國是東方釀醋的發源地，西周時已有關于釀醋的 記載，后傳入日本等地。西方以西歐為代表，主要以水果和酒類釀醋， 起源可追溯至公元前 5000 年。幾千年來，東方以谷物醋為主、西方以 果醋為主的格局并未發生太大變化。 表表 1: 釀造醋分布廣泛，原料存在區域差異釀造醋分布廣泛，原料存在區域差異 釀造醋的種類釀造醋的種類 主要原料主要原料 代表性醋品代表性醋品 主要分布地

10、區主要分布地區 谷物醋 米、糯米、高粱、小 麥、麩皮、薯類等 鎮江香醋、山西老陳 醋、保寧醋、永春醋、 日本米醋等 東亞 水果醋 葡萄、蘋果、甘蔗、 菠蘿、椰子等 意大利香脂醋、菲律賓 甘蔗醋等 歐洲、美洲、東南 亞、中東 酒精醋 葡萄酒、麥芽、蒸餾 酒精等 法國紅酒醋、西班牙雪 利醋、英國麥芽醋等 西歐、美洲 數據來源： 中國釀造 、國泰君安證券研究 酸味酸味調味品調味品的稀缺性決定了的稀缺性決定了釀造釀造醋醋擁有極長的生命周期擁有極長的生命周期。酸味是一種基 本味，具有除腥、解膩、增香、化鈣等作用?？墒秤玫挠袡C酸主要有醋 酸和果酸， 果酸又可細分為乳酸、 檸檬酸、 蘋果酸等。 在食醋量產以

11、前， 古人主要從梅、桔等水果中攝取汁液來滿足酸味需求，但由于提純難、 保存難等原因，水果汁液在用于烹飪調味、食品加工的過程中存在不經 濟、不方便等問題。于是，食醋一經出現便成為了極受歡迎的酸味調味 品。 在古代中國， 醋起初是達官貴人們的專享調味品， 西周宮廷專設 “醯 人”官職來管理醋，隨著釀醋技藝進步、產量提升，唐代以后醋才開始 進入尋常百姓家。到了現代，化工產業發展使得檸檬酸、乳酸等可以大 規模地工業合成，作為酸味添加劑廣泛應用于食品加工業。但由于人們 對風味和健康的追求以及政策的限制，這些工業合成的酸味劑很難沖擊 和替代釀造醋。味精市場的衰退更是前車之鑒。而番茄醬、泡菜、酸菜 等調味料

12、在中餐中的適用空間有限，與醋的應用場景不同，難以相互替 代。由此可見，優質酸味調味品的稀缺性是食醋傳承千年而始終備受歡 迎的關鍵。 表表 2: 檸檬酸等酸味調節劑缺乏釀造醋的風味，且不屬于調味品范疇檸檬酸等酸味調節劑缺乏釀造醋的風味，且不屬于調味品范疇 部分常見可食部分常見可食 用酸味物質用酸味物質 范疇范疇 酸味特性酸味特性 食醋 （釀造醋） 酸味調味品 酸味較溫和，普通食醋除含有 3-5%的醋酸外，還 含有少量其他有機酸、氨基酸、糖分、醇類、酯 類等，因此別具風味 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 26 乙酸 （醋酸） 食

13、品添加劑 -酸味調節劑 可用于配制醋，但缺乏釀造醋的風味 檸檬酸 食品添加劑 -酸味調節劑 有強酸味，其酸味爽快可口，入嘴即達最高酸感， 后味短，常見于飲料、腌制食品，約占酸味調節 劑總消耗量的 2/3 乳酸 食品添加劑 -酸味調節劑 酸味釋放較緩慢，持續時間長，可用于配乳飲料、 配制酒、配制醋、辣醬油、醬菜等 酒石酸 食品添加劑 -酸味調節劑 有強酸味并帶澀味，在葡萄中含量較多，是葡萄 酒酸澀味的來源，多與其他酸合用于食品加工 數據來源： 食品安全國家標準 食品添加劑使用標準 、國泰君安證券研究 1.2. 價升為主量升為輔，品牌醋企強者愈強價升為主量升為輔，品牌醋企強者愈強 食醋行業尚處成長

14、期食醋行業尚處成長期。食醋雖是一種古老的傳統調味品，但由于國民消 費水平和健康意識在逐步提升，我國的食醋行業仍處于成長階段。從量 的角度看，食醋行業總體產銷量仍在增長，整體增速相對較緩。結合中 國調味品協會及中國食品報數據，我們測算 2013-2019 年食醋行業銷量 CAGR 約為 4.1%。從噸價角度看，我們測算 2019 年食醋行業平均噸價 在 3400 元左右，2013-2019 年 CAGR 約為 9.3%。相比而言，噸價提升 是行業規模擴張的主要驅動因素。 圖圖 1：2013-2019 年食醋市場規模年食醋市場規模 CAGR 約約 14% 圖圖 2：噸價提升是近年食醋行業增長的主要

15、驅動因素噸價提升是近年食醋行業增長的主要驅動因素 數據來源：中國調味品協會、中國食品報、國泰君安證券研究 數據來源：中國調味品協會、中國食品報、國泰君安證券研究 品牌醋企是行業增長的主要受益者。品牌醋企是行業增長的主要受益者。中國調味品協會統計的“調味品著 名品牌企業百強”的食醋產量增速明顯高于行業整體，2012-2018 年的 年復合增速約為 9.4%。從價的角度看，多數食醋企業產品價格保持相對 穩定，但百強企業食醋產品銷售噸價有所提升，2016 年為 3386 元/噸， 2018 年已升至 3845 元/噸，部分品牌醋企提價帶動了整個行業的噸價上 行?？梢?，當前階段國內食醋消費的品牌意識正

16、在逐步形成，品牌醋企 量價穩升。 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 2013201420152016201720182019 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 市場規模（億元）yoy 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 2013201420152016201720182019 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 銷量（萬噸）噸價（元） 銷量yoy噸價yoy 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 2

17、6 圖圖 3：百強調味品企業食醋產量增速較高百強調味品企業食醋產量增速較高 圖圖 4： 近年，百強調味品企業食醋噸價明顯提升近年，百強調味品企業食醋噸價明顯提升 數據來源：中國調味品協會、國泰君安證券研究 數據來源：中國調味品協會、國泰君安證券研究 2. 我國食醋行業集中度低，存在較大我國食醋行業集中度低，存在較大整合空間整合空間 2.1. 名醋區域割據，品牌集中度低名醋區域割據，品牌集中度低 目前國內食醋行業呈現出地域性強的特點。目前國內食醋行業呈現出地域性強的特點。山西老陳醋、鎮江香醋、四 川保寧醋和福建永春老醋素來被稱為中國四大名醋，它們的命名就可以 直觀地體現出食醋行業的強地域性。地名

18、即醋名，醋的口味與產地地理 標志緊密相關。各地所釀制的食醋由于當地自然條件、原料、工藝上的 差異，在酸度、口味等方面往往呈現出不同的特點，這使得醋成為口味 識別度較高的調味品品種。由于經年累月的味覺記憶，本地區出產的醋 在消費者群體中具有較高的心智奪取程度，品牌的原產地屬性較強。因 此食醋行業出現了地方割據現象，區域性企業眾多，產品市場往往集中 于本地區或擴展至口味相近的鄰近地區。 表表 3: 四大名醋各具特色，各據一方四大名醋各具特色，各據一方 四大名醋四大名醋 特點特點 主產地主產地 核心市場核心市場 山西老陳醋 色澤醬紅，口感醇厚、 濃稠，酸度較高 山西清徐縣 山西為主的華北地區 鎮江香

19、醋 酸而不澀，香而微甜， 色濃味鮮，愈存愈醇 江蘇鎮江市 江浙滬等華東地區 四川保寧醋 色澤紅棕、酸味柔和、 醇香回甜、藥曲釀制 四川閬中保寧鎮 四川為主的西南地區 福建永春老醋 醋色棕黑、醇香爽口、 酸中帶甜、回味生津 福建永春縣 閩東南地區 數據來源：第一農經網、產業信息網、國泰君安證券研究 表表 4: 國內各地區均有區域性食醋品牌分布國內各地區均有區域性食醋品牌分布 地區地區 部分代表性食醋品牌部分代表性食醋品牌 山西 水塔、東湖、紫林、寧化府、來福 江蘇 恒順 四川 保寧醋、閬州醋、千禾 2012201320142015201620172018 0% 4% 8% 12% 16% 20%

20、 產量同比增速 3386 3786 3845 201620172018 3200 3400 3600 3800 4000 噸價（元/噸） 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 26 福建 永春 山東 玉兔、巧媳婦、史氏、燈塔 河北 統萬珍極 天津 天立獨流 北京 龍門、老才臣 浙江 老恒和 上海 寶鼎 陜西 岐山天緣、社金祥、秦嫂子、宏豐 甘肅 崆峒源、玄鶴洞、景興 貴州 味莼園 廣東 海天、李錦記 數據來源：產業信息網、國泰君安證券研究 食醋行業集中度低，存在較大整合空間。食醋行業集中度低，存在較大整合空間。結合中國食品報數據，

21、我們估 測 2019 年國內食醋銷量量約 450 萬噸。中國調味品協會數據顯示 2018 年百強調味品企業食醋產品銷售噸價為 3845 元，考慮到行業中存在大 量出產低價產品的小企業，行業整體均價會低于百強調味品企業產品均 價，我們保守估測 2018 年國內食醋產品噸價在 3200 元左右，2019 年預 計達到 3400 元/噸，行業規模約 153 億元。參考中國調味品協會數據和 主要公司公告， 2019 年國內食醋行業前五大企業銷售收入近 31 億元。 由此，即便考慮增值稅的影響，國內食醋行業 CR5 也僅為 23%左右，行 業龍頭恒順醋業市占率僅為 9.1%，而日本和德國等國食醋行業的

22、CR5 均在 70%以上，差距明顯。我國有近 6000 家食醋生產企業，其中品牌 企業僅占到行業產量的 30%左右，作坊式小企業約占 70%。作坊式小企 業往往存在生產技術落后、產能效率低下、規模效應缺乏、產品質量難 以保證等問題，市場競爭力缺乏。這類小企業遭到整合或淘汰是大勢所 趨，品牌企業的整合空間較大。 圖圖 5： 從銷售收入從銷售收入看，看，2019 年年食醋行業食醋行業 CR5 僅約僅約 23% 圖圖 6：品牌企業僅占國內食醋行業產量的：品牌企業僅占國內食醋行業產量的 30%左右左右 數據來源：中國食品報、中國調味品協會、國泰君安證券研究 注：前五名公司銷售收入考慮增值稅影響 數據來

23、源：中國調味品協會、國泰君安證券研究 2.2. 區域整合程度差異大，競爭格局影響定價區域整合程度差異大，競爭格局影響定價 23% 77% CR5其余企業 30% 70% 品牌企業產量作坊式小企業產量 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 26 四大名醋中保寧醋和永春老醋整體規模較小。四大名醋中保寧醋和永春老醋整體規模較小。保寧醋的名稱源自產地地 名四川省閬中市保寧鎮。四川保寧醋有限公司注冊了“保寧”食醋 商標，因此是保寧醋的經營主體，其 2018 年銷售收入約 3 億元，產量 約 8 萬噸。同處閬中市的知名食醋品牌還有閬州醋，年產

24、量在 1 萬噸左 右，其余醋企規模相對有限。永春老醋則是對福建永春縣所出產老醋的 泛稱。永春全縣僅有 6 家具備一定規模的工業化醋企，其余主要以家庭 小作坊的形式存在。2018 年，永春老醋產業共實現產值 7.6 億元，但其 中預計有較大比重來自工業旅游收入，永春老醋總產量尚不足 2 萬噸。 保寧醋和永春老醋由于規模較小，并沒有在本地形成真正意義上的食醋 產區，很難與山西醋和鎮江醋抗衡。 圖圖 7： “保寧”牌食醋已被作為商標注冊“保寧”牌食醋已被作為商標注冊 圖圖 8： 永春老醋產業部分產值來自文創園等工業旅游項目永春老醋產業部分產值來自文創園等工業旅游項目 數據來源：百度圖片 數據來源：永

25、春縣融媒體中心 山西食醋企業眾多，競爭激烈山西食醋企業眾多，競爭激烈。山西老陳醋在知名度和總產量規模上均 不輸鎮江香醋，但至今仍然未出現一家能抗衡恒順的醋企，主要是因為 山西老陳醋區域內部競爭激烈，份額相對分散。2013 年前后山西尚有大 小醋企 500 多家，殘酷的競爭使其中的大部分小企業被淘汰，但留存下 來的醋企競爭依舊激烈。自 2014 年 10 月山西老陳醋產品質量新標準出 臺以來，山西省食醋企業的數量有所縮減，2016 年為 200 余家，其中擁 有生產許可證的食醋企業 77 家，規模以上（年主營業務收入 2000 萬元 以上）醋企則從 2011 年的 9 家上升到 2016 年的

26、15 家。 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 26 圖圖 9：2011-2016 年山西規模以上醋企數量有所增長年山西規模以上醋企數量有所增長 數據來源：佳釀網、國泰君安證券研究 山西老陳醋缺少絕對龍頭山西老陳醋缺少絕對龍頭，噸價偏低，噸價偏低。山西醋企中，紫林和水塔兩家產 量和營收規?？壳?，根據調味品協會數據，紫林和水塔 2019 年食醋年 產量均超 10 萬噸，紫林約 18.5 萬噸，水塔約 16 萬噸，二者合計的市占 率在 30%-40%。除了這兩家之外，山西至少還有產量在萬噸以上的醋企 十余家，東湖、寧化府、來福、王氏

27、、通寶等食醋企業也常年位列規模 以上企業榜單，具備一定品牌影響力。目前還沒有一家山西醋企在當地 占據絕對優勢。山西醋企間的競爭常常以價格戰的形式體現，導致山西 老陳醋的平均噸價長期處于 2500-3000 元/噸的較低價位。低利潤率下， 部分小企業和小作坊采取勾兌、散裝等方式節省成本，大企業也缺乏進 行渠道擴張和品牌建設的資金。這導致山西醋企的整體競爭力尤其是當 地龍頭的競爭力遭到嚴重削弱。目前格局下，規模相對較大的企業如紫 林、水塔提價困難，品牌價值較難兌現。如紫林醋業 2018 年食醋噸價 僅為 2707 元，遠低于百強品牌企業食醋產品 3845 元的噸價，2019 年紫 林食醋噸價也僅有

28、 2783 元，沒有明顯提升。 圖圖 10： 紫林醋業產量逐步提升但噸價依舊偏低紫林醋業產量逐步提升但噸價依舊偏低 圖圖 11：紫林醋業紫林醋業毛利率明顯低于恒順毛利率明顯低于恒順 數據來源：紫林醋業招股說明書、國泰君安證券研究 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 鎮江香醋較早實現整合， 恒順醋業鎮江香醋較早實現整合， 恒順醋業占據絕對優勢地位。占據絕對優勢地位。 恒順醋業前身 “朱 201120122013201420152016 0 2 4 6 8 10 12 14 16 山西規模以上醋企數量（家） 2550 2600 2650 2700 2750 2800 2850 2900 2014

29、20152016201720182019 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 產量（萬噸）噸價（元） 201420152016201720182019 25% 30% 35% 40% 45% 50% 恒順醋業紫林醋業 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 26 恒順糟坊”于 170 余年前始創鎮江香醋。解放后，恒順醬園因百年來積 累的品質、技術、規模等方面的優勢，得到人民政府的大力支持。1958 年，鎮江市 47 家醬醋廠并入恒順醬醋廠，并建設新廠區集中生產。2002 年，成功上市的恒順兼并收購了鎮江第二大醋企

30、恒豐、歷史悠久的老牌 醋企恒大。2019 年，恒順已經占到鎮江香醋市場份額的 85%以上。公司 作為鎮江香醋的代表性品牌， 幾乎一統本地醋業， 這一格局已基本穩定。 在高市占率和鋪貨率下，即便公司的品牌營銷尚未充分發力，消費者也 極易把鎮江香醋與恒順產品劃上等號。在這種較為集中的格局下，恒順 成功掌握了本地及周邊市場的定價權，歷次提價均順利被市場消化。面 對作為追趕者的山西醋企，在本地一枝獨秀的地位也使恒順醋業在全國 化之路上占據了先發優勢和主動權。 圖圖 12：恒順在當地政府支持下逐步實現對本地醋業的整合恒順在當地政府支持下逐步實現對本地醋業的整合 數據來源：公司官網、江蘇省國資委網站、國泰

31、君安證券研究 圖圖 13：恒順醋業食醋噸價不斷提升恒順醋業食醋噸價不斷提升 數據來源：公司公告、國泰君安證券研究 3. 日本醋業長盛之奧秘：用途化和健康化日本醋業長盛之奧秘：用途化和健康化 3.1. 日本日本食醋食醋的人均消費量和相對價格均高于我國的人均消費量和相對價格均高于我國 201720182019 7000 7200 7400 7600 7800 恒順食醋噸價（元） 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 26 日本日本人均食醋消費量較高人均食醋消費量較高。2019 年國內食醋銷量約 450 萬噸，人均消費 量升至 3.2

32、 kg。根據日本統計局數據，在 2005 年前后日本人均食醋消費 量達到巔峰，約為 3.54kg，高于我國。另外，日本食醋產品的衍生品類 較為豐富，除了傳統食醋外還有醋飲料、復合調味醋等品類，而日本統 計局明確了食醋的統計口徑并不包含上述衍生品類。若采用更廣義的統 計口徑，日本人均食醋消費量將會更高。 圖圖 14：日本人均食醋消費量巔峰：日本人均食醋消費量巔峰達達到到 3.54kg/年年 數據來源：日本統計局、國泰君安證券研究 注：源數據單位為 L，為方便比較，按 食醋密度 1.05g/cm 換算 日本單位食醋價格高于醬油，日本單位食醋價格高于醬油，我國我國食醋噸價不及醬油。食醋噸價不及醬油。

33、日本統計局調查 數據顯示，2018 年日本家庭購買醬油的均價為 351.5 日元/升，而醋的均 價為 471.1 日元/升。在日本，單位食醋的價格高于醬油是一種常態。同 時，由于食醋的人均消費量相對醬油較少，平均每戶日本家庭在食醋上 的消費支出額僅為醬油的 1/2 左右。在醋與醬油的價格對比上，我國的 情況則恰好相反，中國調味品協會披露 2018 年百強調味品企業的食醋 產品平均噸價約為 3845 元，而代表性醬油企業海天 2018 年醬油噸價約 為 5451 元，品牌食醋的整體價格與醬油相比仍有明顯差距。 3.54 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 200

34、2 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2.9 3 3.1 3.2 3.3 3.4 3.5 3.6 日本人均食醋消費量（kg/年） 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 26 圖圖 15：按家庭消費開支口徑，日本食醋均價大幅高于醬油按家庭消費開支口徑，日本食醋均價大幅高于醬油 圖圖 16：日本家庭平均食醋消費支出低于醬油日本家庭平均食醋消費支出低于醬油 數據來源：日本統計局、國泰君安證券研究 數據來源：日本

35、統計局、國泰君安證券研究 圖圖 17：日本單位食醋價格高于醬油，中國的情況相反：日本單位食醋價格高于醬油，中國的情況相反 圖圖 18： 日本醋和醬油日本醋和醬油 CPI 相對變動幅度不大 （相對變動幅度不大 （2015 年年=100） 數據來源：中國調味品協會、日本統計局、國泰君安證券研究 注：中國醬油噸價以 2018 年海天醬油噸價代表，醋噸價為 2018 年調味品協會百強調味品企業的食醋均價；日本醬油、醋價格均 來自 2018 年日本統計局家計調查數據。 數據來源：Wind、國泰君安證券研究 3.2. 日本食醋較高的人均消費量來自于較高的用途細分程度日本食醋較高的人均消費量來自于較高的用途

36、細分程度 食醋自傳入日本之時開始， 便與當地傳統食物捆綁在一起。食醋自傳入日本之時開始， 便與當地傳統食物捆綁在一起。 大約公元 4-5 世紀時，食醋的釀造技術從中國傳入日本。由于食醋有去腥功效，而日 本多水產，二者很快被搭配在一起食用。起初食醋的產量低下，是貴族 喜愛之物。平安時代（794-1192 年） ，日本出現了一種名為“大饗料理” 的餐飲形式，是皇家和貴族餐飲的象征。大饗料理的烹飪技法中，廚師 基本上不調味，只提供四種蘸料，即“醋、鹽、醬、酒” 。后來，醋和 魚之間的搭配關系愈加細化，有料理書記載“鯉魚配山葵醋，鯛魚配生 姜醋，花鱸配蓼醋” 。鐮倉時代（1192-1333 年） ，壽

37、司在日本普及。壽 司起源于東亞沿海，漁民用醋、鹽腌制飯團和魚片，作為出?？诩Z。因 此，壽司中的飯是“醋飯” ，醋最初在其中的作用是防腐而非調味。時 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 0 100 200 300 400 500 600 食醋均價（日元/L）醬油均價（日元/L） 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

38、 2017 2018 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 戶均食醋消費額（日元）戶均醬油消費額（日元） 5451 21795 3845 29208 中國（人民幣元/噸）日本（人民幣元/千升） 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 醬油醋 95.70 97.60 97.30 100.00 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 90 92 94 96 98 100 102 1

39、04 106 108 日本:CPI:醋日本:CPI:醬油 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 of 26 至今日，食醋依舊是日本料理中不可或缺的蘸料，也是日本壽司中必須 添加之物。在壽司醋飯中，食醋的主要功能也從防腐演變為調味和軟化 粘合。此外，日本還有一類專門的涼拌小菜稱為“醋物” ，以醋泡制黃 瓜、裙帶菜等，用醋量較大。 圖圖 19：壽司醋飯分為赤醋飯、白醋飯壽司醋飯分為赤醋飯、白醋飯 圖圖 20：制作壽司時，每升米一般要加入制作壽司時，每升米一般要加入 200ml 左右食醋左右食醋 數據來源：Metro min 數據來源：現代

40、技術教本江戸前編 從生產端看，食醋分類的根據通常是原料和工藝，而非用途。從生產端看，食醋分類的根據通常是原料和工藝，而非用途。日本食醋 業協會將食醋分為釀造醋和合成醋兩大類別，釀造醋下又根據原料差異 分為谷物醋、果實醋、其他類，再根據原料或工藝進一步細分。這是基 于生產思維而非消費思維的劃分，食醋的功能用途區別比原料工藝的區 別更易直觀地被消費者感知到。在宣傳時要讓消費者接受某種原料所釀 的醋優于另一種， 這對醋企而言是比較困難的， 也易招致更激烈的競爭。 因此，日本醋企在進行消費者教育時更注重從用途角度出發，告訴消費 者如何用醋。 表表 5: 日本食醋業協會對醋的分類是從原料工藝角度出發的日

41、本食醋業協會對醋的分類是從原料工藝角度出發的 分類分類 說明說明 釀造醋 谷物醋 米醋 以精米為原料發酵 米黑醋 以糙米為原料發酵熟化著色 大麥黑醋 以大麥為原料發酵熟化著色 其他谷物醋 如麥芽醋等 果實醋 蘋果醋 以蘋果汁為原料發酵 葡萄醋 以葡萄汁為原料發酵 其他果實醋 以其他果汁為原料發酵 其他釀造醋 如以酒精發酵液為原料的酒粕醋等 合成醋 在冰醋酸或醋酸稀釋液中添加糖類、化學調味料、食鹽等配制而成的液 體調味料 數據來源：日本食醋業協會、國泰君安證券研究 龍頭醋企積極進行龍頭醋企積極進行食醋產品的用途化食醋產品的用途化、復合化、復合化拓展。拓展。日本食醋巨頭味滋 康將旗下食醋產品分為傳

42、統釀造食醋、調味醋、醋飲料、橙醋等復合調 味料四大類，產品線豐富，各類產品用途化特征鮮明。如味滋康開發的 行業專題研究行業專題研究 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 of 26 一種叫白菊醋的釀造米醋已被打造成為日本的國民壽司用醋，幾乎伴隨 著江戶時代以來日本壽司文化的發展，影響了數代日本人的飲食習慣。 部分復合調味醋和含醋調味料則是專門針對日本料理中的“醋物”菜品 定制，比如橙醋是加入了柑橘類果汁的復合調味醋，通常會用于淋白蘿 卜泥或拌制冷烏冬面。在日本爆款美食節目孤獨的美食家中，橙醋 和白蘿卜泥的組合便多次上鏡。日本料理在菜品和調味品搭配上的精細 程度

43、，使得食醋成為了部分食物制作的必要搭檔，這已融入了日本的飲 食文化之中。這種對食醋產品的用途化拓展是一種出色的消費者教育形 式，有助于行業空間的不斷開拓。 圖圖 21：日本醋業巨頭：日本醋業巨頭味滋康味滋康官網將官網將食食醋產品細分為四大品類醋產品細分為四大品類，突出其用途，突出其用途 數據來源：味滋康官網、國泰君安證券研究 表表 6: 日本食醋復合化趨勢明顯，醋企推出復合調味醋產品日本食醋復合化趨勢明顯，醋企推出復合調味醋產品 代表性的代表性的 復合調味醋復合調味醋 常見配方比例常見配方比例 主要用途主要用途 壽司醋 米醋 7：糖 3：鹽 1 制作壽司飯 土佐醋 高湯 6：米醋 4：糖 1：味淋 1：淡口醬油 1 加入海鮮、裙帶菜、 黃瓜等制成小菜 橙醋 橙汁/柚汁發酵醋 4：濃口醬油 3：味淋 4 淋蘿卜泥、拌烏冬 烹醋 檸檬汁/橙汁 4：濃口醬油 4：米醋 3：味淋 1 火鍋蘸汁 三杯醋 高湯 4：米醋 2：淡口醬油 1：味淋 1 類似土佐醋，涼拌 數據來源：味滋康官網、國泰君安證券研究 3.3. 日本食醋消費量受益于飲食健康觀念的強化日本食醋消費量受益于飲食健康觀念的強化 日本食醋消費量受替代品沖擊以及經濟波動的影響相對較小。日本食醋消費量受替代品沖擊以及經濟波動的影響相對較小