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1、證券研究報告公司深度研究消費電子 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/16 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 協創數據（300857）算力鏈新秀算力鏈新秀，新賽道超車新賽道超車 2024 年年 07 月月 12 日日 證券分析師證券分析師 王紫敬王紫敬 執業證書：S0600521080005 021-60199781 證券分析師證券分析師 馬天翼馬天翼 執業證書：S0600522090001 證券分析師證券分析師 王世杰王世杰 執業證書：S0600523080004 證券分析師證券分析師 金晶金晶 執業證書：S0600523050003 股價走勢股價走勢 市場數據

2、市場數據 收盤價(元)72.53 一年最低/最高價 21.68/72.66 市凈率(倍)6.82 流通A股市值(百萬元)17,788.36 總市值(百萬元)17,788.36 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)10.63 資產負債率(%,LF)53.11 總股本(百萬股)245.26 流通 A 股(百萬股)245.26 相關研究相關研究 買入（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入（百萬元）3148 4658 7065 8763 10560 同比（%）6.37 47.95 51.68 24.03 20

3、.50 歸母凈利潤（百萬元）130.91 287.29 698.08 903.28 1,158.59 同比（%）3.67 119.46 142.99 29.39 28.27 EPS-最新攤?。ㄔ?股）0.53 1.17 2.85 3.68 4.72 P/E（現價&最新攤?。?35.89 61.92 25.48 19.69 15.35 Table_Tag Table_Summary 投資要點投資要點 股東背景雄厚，三大業務打開成長空間：股東背景雄厚，三大業務打開成長空間：實控人耿四化曾任職富士康，專業實力過硬。截至 2024 年 7 月 10 日，公司第二大股東 PCL 持股16.79%，間接控

4、股股東正崴精密為中國臺灣地區上市公司。實際控制人和董事長為郭臺強，為富士康創始人郭臺銘先生胞弟。公司業務主要產品包括數據存儲設備、AIoT 終端、服務器再制造三大部分。2023 年,公司實現營收 46.58 億元，同比增長 48%；歸母凈利潤 2.87 億元，同比增長 119%，業績重回高增。公司 2023 年新布局服務器制造業務，2024 年Q1 產能持續爬坡，已形成規模收入，對整體業績產生貢獻，同時算力服務器再制造初具規模。存儲行業復蘇疊加存儲行業復蘇疊加 AI 催化，公司存儲業務順勢而上：催化，公司存儲業務順勢而上：DRAM/NAND 合約價 2024Q2 漲幅約 20%，全年漲勢持續。

5、TrendForce 預測，2024 年 Q3和 Q4 DRAM/NAND 合約價格維持上漲趨勢。AI 需求強力驅動，智能手機、服務器、筆記本電腦等各終端單機存儲容量快速提升。公司深耕存儲多年，綁定聯想等大客戶，在 SSD 產品上具備完整的產品線。AIOT 下游多點開花，公司產品矩陣全：下游多點開花，公司產品矩陣全：公司 AIOT 產品矩陣多樣，包含智能穿戴設備、智能攝像機、咖啡機等終端硬件以及為客戶提供云平臺等服務。公司 AIOT 產品下游市場空間廣闊，艾瑞咨詢預測，預計中國 AI+安防軟硬件 2025 年市場規模將超 900 億元。根據 Saasindustry 網站數據，基于云的 V-S

6、aaS 市場規模 2025 年為 746 億美元。AI 算力時代來臨，服務器再制造需求提升：算力時代來臨，服務器再制造需求提升：AI 時代，算力需求大幅增長，企業新建大量數據中心，服務器再制造需求更大。Marketsandmarkets 預測，IT 資產處置市場規模預計 2029 年達到 266 億美元。服務器再制造環保與數據清理能力要求嚴格，壁壘明顯。協創數據服務器再制造業務先發優勢明顯，具備稀缺資質。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：協創數據股東背景雄厚，為公司業務持續賦能。伴隨行業回暖，公司主業存儲和 AIOT 產品重回高增。在 AI 算力需求提升大背景下，公司新布局的服務器再制造

7、業務有望在 2024 年實現收入高增?；诖?，我們給予公司 2024-2026 年歸母凈利潤預測為6.98/9.03/11.59 億元。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：服務器再制造業務發展不及預期；原材料價格上漲；匯率波動風險。-17%3%23%43%63%83%103%123%143%163%183%2023/7/122023/11/102024/3/102024/7/9協創數據滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 2/16 內容目錄內容目錄 1.股東背景雄厚，三大業務打開成長空間股東背景雄厚

8、，三大業務打開成長空間.4 1.1.布局服務器再制造，存儲智能物聯領導者起航.4 1.2.營收重回高增，服務器再制造增長可期.6 2.存儲行業復蘇疊加存儲行業復蘇疊加 AI 催化，存儲業務順勢而上催化，存儲業務順勢而上.7 3.AIOT 下游多點開花，公司產品矩陣全下游多點開花，公司產品矩陣全.9 4.AI 算力時代來臨，服務器再制造需求提升算力時代來臨，服務器再制造需求提升.12 5.盈利預測盈利預測.13 6.風險提示風險提示.14 bU9WbZbZbUeZbZbZ6McM8OsQqQpNtPfQmMrOiNpOmO6MpOnMvPsOoNNZnPmO 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務

9、必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 3/16 圖表目錄圖表目錄 圖 1：協創數據發展歷程.4 圖 2：協創數據主營業務.5 圖 3：協創數據股權結構（截至 2024 年 7 月 10 日）.5 圖 4：2019-2023 年公司營收及同比增速.6 圖 5：2019-2023 年公司歸母凈利潤及同比增速.6 圖 6：2019-2023 公司營收拆分.6 圖 7：2020-2023 公司分業務營收增速.6 圖 8：2019-2023 年公司整體毛利率.7 圖 9：2019-2023 年公司分業務毛利率.7 圖 10：3Q244Q24 DRAM 及 NAND F

10、lash 季度合約價漲幅預測.7 圖 11：存儲產品合約平均價（美元）.8 圖 12：20232024 年三大終端應用 DRAM 及 NAND Flash 單機平均搭載容量年成長率.8 圖 13：2019-2023 年聯想營收占比.9 圖 14：公司 AIOT 終端業務布局.10 圖 15：2020-2025 年中國 AI+安防軟硬件市場規模及增速.11 圖 16：2020-2025 年基于云的 V-SaaS 市場.11 圖 17：2022-2026 年全球 AI 服務器出貨量預估.12 圖 18：IT 資產處置 2023-2029 年全球市場規模（十億美元）.12 表 1：營收預測（億元）.

11、13 表 2：可比公司估值（截至 2024/7/12）.14 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 4/16 1.股東背景雄厚，三大業務打開成長空間股東背景雄厚，三大業務打開成長空間 1.1.布局服務器再制造，存儲智能物聯領導者起航布局服務器再制造，存儲智能物聯領導者起航 協創數據致力于成為全球領先的智能物聯終端制造商、綜合性云服務提供商、智能協創數據致力于成為全球領先的智能物聯終端制造商、綜合性云服務提供商、智能存儲設備制造商、服務器再制造行業的先行者和領導者。存儲設備制造商、服務器再制造行業的先行者和領導者。公司于 2

12、005 年成立，2013 年步入 IOT 領域，2021 年收購思華成為視頻云+端完整解決方案，2023 年布局服務器回收業務。圖圖1：協創數據發展歷程協創數據發展歷程 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 公司業務主要產品包括公司業務主要產品包括數據存儲設備數據存儲設備、AIoT 終端終端、服務器再制造服務器再制造三大部分。三大部分。數據存儲設備主要包括數據存儲設備主要包括機械硬盤、消費級固態硬盤和工業級固態硬盤及 AI 云服務器等。AIoT 終端終端業務包括業務包括智能攝像機、智能門鈴、太陽能電池攝像機、寵物攝像機、小孩看護攝像機、智能音箱、智能手表、智能手環、掃地機、拖地機、智能云物聯一體

13、機、多參數健康檢測儀，智能醫療穿戴產品、AI 健康管家一體機、云游戲手柄、投影儀及車聯網智能終端等。云平臺方面，面向消費級用戶，提供以視覺交互為主的智能安防解決方案；面向行業類客戶，提供用于管理物聯網設備的開放式云平臺服務。服務器再制造業務服務器再制造業務包括包含服務器的回收、拆解、研發、生產、銷售以及維修服務等。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 5/16 圖圖2：協創數據主營業務協創數據主營業務 數據來源：Wind，東吳證券研究所 耿四化耿四化先生為實控人，先生為實控人，通過協創智慧通過協創智慧持股持股 23.47%

14、（截至（截至 2024 年年 7 月月 10 日）日），專業，專業背景雄厚背景雄厚。1995 年 3 月至 2001 年 1 月，歷任富士康精密組件（深圳）有限公司工程、品質、采購、業務、制造課長等職務。公司第二大股東為 Power Channel Limited，持股16.79%（截至 2024 年 7 月 10 日）。PCL 間接控股股東正崴精密為中國臺灣地區上市公司，主要產品發展至今包含電源管理及能源模組、無線通訊及光學產品等。實際控制人和董事長為郭臺強，為富士康創始人郭臺銘先生胞弟。圖圖3：協創數據股權結構（截至協創數據股權結構（截至 2024 年年 7 月月 10 日）日）請務必閱讀

15、正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 6/16 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.2.營收重回高增，服務器再制造增長可期營收重回高增，服務器再制造增長可期 2023 年業績重回高增，年業績重回高增，2024 年新業務可期年新業務可期。2023 年,公司實現營收 46.58 億元，同比增長 48%；歸母凈利潤 2.87 億元，同比增長 119%。主要系業務的全方位發展和海外業務布局；隨著海外客戶的持續拓展，公司數據存儲設備帶來了新的增長點。公司 2023年新布局服務器制造業務，2024 年 Q1 產能持續爬坡，已形成規模收入，對

16、整體業績產生貢獻，同時算力服務器再制造初具規模。圖圖4：2019-2023 年公司營收及同比增速年公司營收及同比增速 圖圖5：2019-2023 年公司歸母凈利潤及同比增速年公司歸母凈利潤及同比增速 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據存儲設備營收為主要收入來源數據存儲設備營收為主要收入來源。2019-2023 年，公司數據存儲設備業務營收占比持續擴大，隨著公司服務器回收業務逐步開展，數據存儲設備業務營收占比有望持續增長。圖圖6：2019-2023 公司營收拆分公司營收拆分 圖圖7：2020-2023 公司分業務營收增速公司分業務營收增速 數據來源：Wi

17、nd，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 多點發力，多點發力，2023 年毛利率穩步提升年毛利率穩步提升。2023 年毛利率回升主要系部分原材料價格回落及智能制造數字化建設效果顯現，成本費用端持續優化，毛利率提升。存儲方面公司自主研發多款存儲主控芯片，結合自研固件方案與量產工具，以存儲模組形式為客戶提15.5622.4929.6031.4846.5832%45%32%6%48%0%10%20%30%40%50%60%0102030405020192020202120222023營業收入（億元）同比增速0.951.001.261.312.8740%5%26%4%119%0%20%

18、40%60%80%100%120%140%0.00.51.01.52.02.53.03.520192020202120222023歸母凈利潤（億元）同比增速56%50%43%37%30%40%48%54%54%62%4%3%3%9%8%0%20%40%60%80%100%20192020202120222023物聯網智能終端數據存儲設備其他類-50%0%50%100%150%200%250%300%2020202120222023物聯網智能終端數據存儲設備其他類 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 7/16 供存儲產品，

19、同時進軍企業級存儲，不斷加大軟硬件一體化投入；智慧物聯業務方面，云視頻平臺業務、海外智慧安防業務占比提升，使公司整體毛利率有所提升，同時公司推進服務器再制造產業鏈布局。圖圖8：2019-2023 年公司整體毛利率年公司整體毛利率 圖圖9：2019-2023 年公司分業務毛利率年公司分業務毛利率 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.存儲行業復蘇疊加存儲行業復蘇疊加 AI 催化，存儲業務順勢而上催化，存儲業務順勢而上 DRAM/NAND 合約價合約價 2024Q2 漲幅約漲幅約 20%，全年漲勢持續。，全年漲勢持續。TrendForce 預測，2024年 Q

20、3 和 Q4 DRAM/NAND 合約價格維持上漲趨勢。圖圖10：3Q244Q24 DRAM 及及 NAND Flash 季度合約價漲幅預測季度合約價漲幅預測 數據來源：Trendfore，東吳證券研究所 14.86%11.54%11.56%11.20%13.57%0%2%4%6%8%10%12%14%16%20192020202120222023整體毛利率19.3%13.61%14.1%12.99%19.26%8.64%8.68%9.14%8.96%9.95%17.33%19.97%0%5%10%15%20%25%20192020202120222023物聯網智能終端數據存儲設備其他類 請務

21、必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 8/16 圖圖11：存儲產品合約平均價存儲產品合約平均價（美元美元）數據來源：Wind，東吳證券研究所 AI 需求強力驅動，各終端單機存儲容量快速提升需求強力驅動，各終端單機存儲容量快速提升。隨著 ChatGPT 的問世，各種 AI 應用需求迎來爆發，芯片供應商也陸續推出 AI 高端芯片以滿足日益提升的算力需求。根據 Trendforce 預測，隨著運算速度的提升，2024 年存儲器在各類 AI 終端，如智能手機、服務器、筆記本電腦的單機平均搭載容量均有增長，又以服務器領域增長幅度最高。圖

22、圖12：20232024 年三大終端應用年三大終端應用 DRAM 及及 NAND Flash 單機平均搭載容量年成長率單機平均搭載容量年成長率 數據來源：Trendforce，東吳證券研究所 深耕存儲多年，綁定聯想等大客戶。深耕存儲多年，綁定聯想等大客戶。公司布局存儲業務多年，2023 年存儲業務營收占比高達 62%。公司在 SSD 產品上具備完整的產品線。公司推出的企業級 SSD 具備高速運算的性能、更好的可靠性、更大的單盤容量以及更高的使用壽命，可以適應 AI 時代對高性能存儲設備的要求。聯想集團為公司 2018 年至今的第一大客戶，公司主要向其銷售機械硬盤、固態硬盤等數據存儲類產品。2.

23、02.53.03.54.04.5101520253035402023-05-312023-07-312023-09-282023-11-302024-01-312024-03-292024-05-31合約平均價:DRAM:DDR4(16Gb,SO-DIMM)(左軸)合約平均價:DRAM:DDR5(8Gb,SO-DIMM)(左軸)合約平均價:DRAM:DDR4(16Gb(2Gx8)(右軸)合約平均價:NAND Flash:NAND 64Gb 8Gx8 MLC(右軸)請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 9/16 圖圖13：2

24、019-2023 年聯想營收占比年聯想營收占比 數據來源：Wind，東吳證券研究所 自研芯片與對外投資提升毛利率。自研芯片與對外投資提升毛利率。公司于 2020 年成立全資子公司協創芯片（上海）有限公司，該公司負責研發和生產公司 SSD 產品所需的主控芯片和存儲芯片，相關業務已有小批量訂單且已完成交付。2023 年上半年公司對深圳市芯海微電子有限公司進行了增資，增資完成后公司持有其 10%的股份，該公司主要從事存儲芯片的封測業務，公司對其增資參股可以增強產業鏈上下游協同能力，促進數據存儲業務良性循環發展。3.AIOT 下游多點開花，公司產品矩陣全下游多點開花，公司產品矩陣全 公司公司 AIOT

25、 產產品品矩陣多樣，包含智能穿戴設備、智能攝像機矩陣多樣，包含智能穿戴設備、智能攝像機、咖啡機、咖啡機等終端硬件以等終端硬件以及為客戶提供云平臺等服務。及為客戶提供云平臺等服務。5.189.7115.2914.5318.8633%43%52%46%40%0%10%20%30%40%50%60%0246810121416182020192020202120222023來自聯想營收(億元)聯想收入營收占比 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 10/16 圖圖14：公司公司 AIOT 終端業務布局終端業務布局 數據來源：公司年

26、報，東吳證券研究所 智能物聯網終端（智能家居智能物聯網終端（智能家居+智能穿戴）：智能穿戴）：根據艾瑞咨詢測算，2022 年我國智能家居整體市場 AI 技術滲透率約為 25%，受益于 AI 大模型的迅速發展，AI 技術對于智能家居的滲透率有望加速，推進智能家居 3.0 版本迅速普及，2025 年整體滲透率有望接近 50%。2024 年全球智能穿戴設備市場將逐步回暖復蘇。潮電智庫預計，由于印度等新興市場拉動，2024 年全球可穿戴設備市場出貨量將有接近 10%的增長。智能安防：智能安防：據艾瑞咨詢預測，預計中國 AI+安防軟硬件 2025 年市場規模將超 900 億元。國內安防企業出海，迎來巨大

27、藍海市場。市場研究機構 the brainy insights 的報告顯示，全球網絡攝像頭市場預計將從 2022 年的 102.1 億美元增長到 2032 年的 396.3 億美元，2023-2032 年預測期間的復合年增長率為 14.52%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 11/16 圖圖15：2020-2025 年中國年中國 AI+安防軟硬件市場規模及增速安防軟硬件市場規模及增速 數據來源：艾瑞咨詢，東吳證券研究所 云平臺及服務：云平臺及服務：視頻云服務是安防產品智能化的關鍵要素和核心競爭力。云服務在視頻安防領域

28、的應用主要為 V-SaaS（video surveillance as a service），即視頻監控即服務，是通過網絡提供視頻監控接入訪問服務。根據 Saasindustry 網站數據，基于云的 V-SaaS 市場預計將從2020 年的455億美元飆升至2025年的746 億美元，復合年增長率(CAGR)為 10.4%。圖圖16：2020-2025 年年基于云的基于云的 V-SaaS 市場市場 數據來源：Saasindustry，東吳證券研究所 大健康產品線：智能云物聯一體機和咖啡機：大健康產品線：智能云物聯一體機和咖啡機：公司智能云物聯一體機（智能凈水器產品）的核心技術主要包括超濾、反滲

29、透和活性炭吸附等。據統計，2022 年全球凈水器市場規模已達到 1000 億美元，預計到 2025 年將達到 1200 億美元。公司在智能云物聯一體機的產品線基礎上，還開發出了咖啡機，據尚普咨詢集團數據顯示，2023 年全年全球和中國的咖啡機市場將繼續保持穩定增長，預計全球市場規模將達到 68.5 億美元，中國市場規模將達到 11.5 億美元。455746010020030040050060070080020202025基于云的V-SaaS市場規模(億美元)請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 12/16 4.AI 算力時

30、代來臨，服務器再制造需求提升算力時代來臨，服務器再制造需求提升 AI 服務器需求量大幅增加。服務器需求量大幅增加。根據 Trendforce 數據及預測，2022 年全球 AI 服務器出貨量為 85.5 萬臺，預計 2023 年將達到 118.3 萬臺，預計 2024 年增長 27%達到 150.4萬臺，2026 年在 23 年基礎上翻倍，達到 236.9 萬臺，對應 2022-2026 年復合增速為29%。圖圖17：2022-2026 年全球年全球 AI 服務器出貨量預估服務器出貨量預估 數據來源：Trendforce，東吳證券研究所 服務器再制造服務器再制造市場規模不斷擴大市場規模不斷擴大

31、。ITAD（IT 資產處置）是指對不需要的 IT 設備進行安全且對生態負責的回收、再利用、修理或處置。ITAD 通過延長現有 IT 資產的使用壽命并減少制造新產品的需求，幫助降低產品對環境的影響。Marketsandmarkets 預測，ITAD 市場規模預計將從 2024 年的 184 億美元增長到 2029 年的 266 億美元，復合增速達到 7.6%。85.5118.3150.4189.5236.98.50%38%27%26%25%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05010015020025020222023E2024F2025F2026F全球AI服務器出貨量(萬

32、臺)同比增速圖圖18：IT 資產處置資產處置 2023-2029 年全球市場規模（十億美元）年全球市場規模（十億美元）數據來源：marketsandmarkets，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 13/16 AI 時代，服務器再制造需求更大。時代，服務器再制造需求更大。1）隨著企業將運營轉移到云端，本地硬件變得過時，需要負責任地處置服務器、存儲設備、網絡設備和其他 IT 資產；2）在數據中心整合工作中，服務器再制造優化效率并降低運營成本，實現冗余數據中心設備的退役。服務器再制造環保與數據清理能力要求嚴

33、格，壁壘明顯。服務器再制造環保與數據清理能力要求嚴格，壁壘明顯。服務器等電子設備的部件由汞、鉛、鉻和其他重金屬制成，如果這些化學物質最終進入垃圾填埋場而不是回收設施，可能會污染地下水、地表水或附近的土壤。領先的服務器再制造產業制造商普遍具備優秀的綜合處理實力，能夠處理與大規模 IT 基礎設施退役相關的復雜問題，包括可持續的回收、翻新和處置服務器設備、安全刪除敏感信息的數據清理、設備物理移除的物流管理。協創數據服務器再制造業務先發優勢明顯，具備稀缺資質。協創數據服務器再制造業務先發優勢明顯，具備稀缺資質。公司于 2023 年下半年陸續設立了協創數據深圳鹽田分公司和協創數據保稅區分公司，用于開展服

34、務器再制造業務。服務器的海外回收需要具備多項資質，前期布局的公司有望獲得卡位優勢；依托強大的供應鏈管理優勢實現服務器再制造的規?；a。公司控股子公司 Semsotai North Inc.在北美開展服務器的回收、拆解,并經由協創數據深圳鹽田分公司和協創數據保稅區分公司對由 Semsotai North Inc.購買設備及材料用于服務器的研發、生產和銷售,并提供服務器等相關技術、維修服務等。5.盈利預測盈利預測 物聯網智能終端業務物聯網智能終端業務：公司物聯網智能終端產品矩陣全面，下游行業需求穩定，基于此，我們預計該業務 2024-2026 年營收增速為 20%/20%/19%。數據存儲設備數

35、據存儲設備業務：業務：AI 需求強力驅動，智能手機、服務器、筆記本電腦等各終端單機存儲容量快速提升。公司深耕存儲多年，綁定聯想等大客戶，在 SSD 產品上具備完整的產品線，有望充分受益。同時，公司數據服務器再制造業務先發優勢明顯，具備稀缺資質，開始逐步產生收入?；诖?，我們預計該業務 2024-2026 年營收增速為70%/25%/20%。其他業務：其他業務：該部分非公司核心業務，我們預計 2024-2026 年營收增速均為 30%。表表1：營收預測（億元）營收預測（億元）2020A 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 物聯網智能終端物聯網智能終端 11.1

36、5 12.87 11.80 14.05 16.85 20.14 23.97 增長率 28%15%-8%19%20%20%19%毛利率 14%14%13%19%19%20%21%數據存儲設備數據存儲設備 10.71 15.98 16.94 28.76 48.90 61.12 73.34 增長率 72%49%6%70%70%25%20%毛利率 9%9%9%10%15%16%16%其他其他 0.63 0.75 2.74 3.77 4.90 6.37 8.29 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 14/16 增長率 3%18%2

37、67%38%30%30%30%毛利率 23%19%17%20%20%20%20%收入總計收入總計 22.49 29.60 31.48 46.58 70.65 87.63 105.60 增長率 45%32%6%48%52%24%20%毛利率 12%12%11%14%16%17%17%數據來源：Wind，東吳證券研究所 可比公司估值：可比公司估值：公司主要業務為物聯網智能終端業務和數據存儲設備業務，根據業務相似性原理，我們選取物聯網智能終端廠商螢石網絡和?？低?、數據存儲設備廠商江波龍和佰維存儲作為可比公司，可比公司 2024-2026 年 PE 平均值為 31/26/22 倍。我們預計協創數據

38、2024-2026 年歸母凈利潤為 6.98/9.03/11.59 億元，對應 PE 為25/20/15 倍，低于可比公司估值。公司兩大業務主業穩步增長，同時新布局的服務器再制造業務開始貢獻收入，打開增長新空間，理應享有更高估值。表表2：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2024/7/12）股票代碼 公司 市值(億元)股價(元)歸母凈利潤(億元)PE 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 301308 江波龍 409 98.29 12.75 13.59 16.37 32.08 30.09 24.97 688525 佰維存儲 287 66.73 7.18 8

39、.58 10.22 39.91 33.42 28.06 688475 螢石網絡 243 30.82 7.16 8.89 10.91 33.91 27.32 22.24 002415 ?？低?2,809 30.10 162.93 192.39 217.24 17.24 14.60 12.93 可比公司估值平均值 30.78 26.36 22.05 300857 協創數據 178 72.53 6.98 9.03 11.59 25.48 19.69 15.35 數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：佰維存儲和?？低曈A測數據均為東吳證券研究所預測，江波龍和螢石網絡盈利預測數據為 Wind 一

40、致預測數據 投資建議：投資建議：協創數據股東背景雄厚，為公司業務持續賦能。伴隨行業回暖，公司主業存儲和 AIOT 產品重回高增。在 AI 算力需求提升大背景下，公司新布局的服務器再制造業務有望在 2024 年實現收入高增。首次覆蓋，給予“買入”評級。6.風險提示風險提示 服務器再制造業務發展不及預期服務器再制造業務發展不及預期。服務器再制造業務為公司新拓展業務，如果下游算力景氣度或者業務拓展進度不及預期，會影響該業務發展進度。原材料價格上漲原材料價格上漲。公司原材料采購成本占比較高，如果上游原材料價格上漲較多，會對公司盈利能力造成壓力。匯率波動風險匯率波動風險。公司海外業務占比較大，如果國際形

41、勢變化導致匯率波動較大，會對公司業績產生一定影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 東吳證券研究所東吳證券研究所 15/16 協創數據協創數據三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 4,367 6,830 7,651 8,750 營業總收入營業總收入 4,658 7,065 8,763 10,560 貨幣資金及交易性金融資產 1,818 3,167

42、 3,182 3,438 營業成本(含金融類)4,026 5,914 7,296 8,729 經營性應收款項 974 1,455 1,804 2,173 稅金及附加 10 16 19 23 存貨 1,315 1,944 2,399 2,870 銷售費用 19 28 35 42 合同資產 0 0 0 0 管理費用 89 134 167 201 其他流動資產 260 264 266 269 研發費用 156 237 294 354 非流動資產非流動資產 739 874 1,007 1,141 財務費用 0(6)(10)(28)長期股權投資 94 94 94 94 加:其他收益 19 28 35 4

43、2 固定資產及使用權資產 422 521 618 716 投資凈收益(12)0 0 0 在建工程 44 74 104 134 公允價值變動 1 0 0 0 無形資產 27 32 37 42 減值損失(47)0 0 0 商譽 0 1 2 3 資產處置收益(2)0 0 0 長期待攤費用 18 18 18 18 營業利潤營業利潤 316 771 998 1,281 其他非流動資產 134 134 134 134 營業外凈收支 1 1 1 1 資產總計資產總計 5,106 7,703 8,659 9,890 利潤總額利潤總額 317 772 999 1,282 流動負債流動負債 2,575 4,472

44、 4,525 4,598 減:所得稅 31 74 96 123 短期借款及一年內到期的非流動負債 969 2,110 1,610 1,110 凈利潤凈利潤 286 698 903 1,159 經營性應付款項 1,543 2,268 2,798 3,348 減:少數股東損益(1)0 0 0 合同負債 14 21 26 31 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 287 698 903 1,159 其他流動負債 49 73 90 108 非流動負債 100 100 100 100 每股收益-最新股本攤薄(元)1.17 2.85 3.68 4.72 長期借款 20 20 20 20 應付債券 0 0 0

45、 0 EBIT 338 766 989 1,254 租賃負債 25 25 25 25 EBITDA 431 813 1,037 1,302 其他非流動負債 55 55 55 55 負債合計負債合計 2,675 4,573 4,625 4,698 毛利率(%)13.57 16.30 16.75 17.34 歸屬母公司股東權益 2,425 3,125 4,028 5,187 歸母凈利率(%)6.17 9.88 10.31 10.97 少數股東權益 6 6 6 6 所有者權益合計所有者權益合計 2,431 3,130 4,034 5,192 收入增長率(%)47.95 51.68 24.03 20.

46、50 負債和股東權益負債和股東權益 5,106 7,703 8,659 9,890 歸母凈利潤增長率(%)119.46 142.99 29.39 28.27 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 經營活動現金流(97)430 749 974 每股凈資產(元)9.95 12.74 16.42 21.15 投資活動現金流(192)(180)(180)(180)最新發行在外股份（百萬股）245 245 245 245 籌資活動現金流 1,049 1,099(553)

47、(538)ROIC(%)11.31 15.87 16.30 18.83 現金凈增加額 770 1,349 16 255 ROE-攤薄(%)11.85 22.34 22.43 22.34 折舊和攤銷 93 46 47 48 資產負債率(%)52.39 59.36 53.41 47.50 資本開支(147)(180)(180)(180)P/E（現價&最新股本攤?。?1.92 25.48 19.69 15.35 營運資本變動(549)(357)(254)(270)P/B（現價）7.29 5.69 4.42 3.43 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，

48、預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服

49、務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券

50、投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證 50 指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；

51、賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527