《叉車行業出海專題：國產叉車鋰電化、短交期優勢可持續看好出海份額提升與結構優化-240717（22頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《叉車行業出海專題：國產叉車鋰電化、短交期優勢可持續看好出海份額提升與結構優化-240717（22頁）.pdf（22頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、叉車出海專題叉車出海專題國產叉車鋰電化國產叉車鋰電化、短交期優勢可持續，短交期優勢可持續，看好出海份額提升與結構優化看好出海份額提升與結構優化證券分析師：周爾雙執業證書編號：S0600515110002聯系郵箱：證券研究員：韋譯捷執業證書編號：S0600122080061聯系郵箱：二零二四年七月十七日證券研究報告請務必閱讀正文之后的免責聲明部分1核心觀點：國產叉車鋰電化、短交期優勢可持續，看好出海份額提升與結構優化核心觀點：國產叉車鋰電化、短交期優勢可持續，看好出海份額提升與結構優化注：注：按銷售額，平衡重叉車（一、四、五類車）約占市場規模的按銷售額，平衡重叉車（一、四、五類車）約占市場規模的

2、70%。本文分析鋰。本文分析鋰/電動化均以平衡重叉車為分析對象。電動化均以平衡重叉車為分析對象。本文旨在解讀本文旨在解讀兩兩大問題：大問題：一、一、國內、海外市場平衡重叉車當前鋰電化率水平與提升空間國內、海外市場平衡重叉車當前鋰電化率水平與提升空間鋰電叉車相對鉛酸叉車、內燃叉車具備明顯的經濟性與環保性：（鋰電叉車相對鉛酸叉車、內燃叉車具備明顯的經濟性與環保性：（1）相對鉛酸叉車，）相對鉛酸叉車，鋰電叉車具備快充、無記憶、放電溫度區間寬、維護維保成本低等優點，根據我們測算，鉛酸叉車全生命周期設備+維保成本為鋰電叉車的1.5倍。（2）相對內燃叉車，）相對內燃叉車，鋰電叉車具備低排放、低維保、低使用

3、成本（電費油費）等優點，根據我們測算，保證日工作小時8，鋰電叉車的購買+使用成本不到兩年即可與內燃叉車打平。鋰電化，即鋰電叉車替代內燃、鉛酸叉車為行業發展趨勢，鋰電化，即鋰電叉車替代內燃、鉛酸叉車為行業發展趨勢，2023年國內、海外鋰電化率分別為年國內、海外鋰電化率分別為19%/13%，提升空間廣闊。，提升空間廣闊。（1）國內，鋰電化為鋰電叉車替代內燃叉車：）國內，鋰電化為鋰電叉車替代內燃叉車：2023年我國國內市場叉車電動化率為29%，低于海外44%水平（歐洲65%、美洲31%），而鋰電化率僅20%。（2）海外：鋰電化為鋰電叉車替代鉛酸叉車：）海外：鋰電化為鋰電叉車替代鉛酸叉車：我們測算20

4、23年海外市場鋰電化率僅13%。由于海外鋰電產業鏈不如國內完備，鋰電池與鉛酸電池價格差較大，叉車鋰電化進展速度較慢。二、二、國產叉車出海的核心優勢與份額提升空間國產叉車出海的核心優勢與份額提升空間龍頭企業產業鏈布局優勢顯著，短交期龍頭企業產業鏈布局優勢顯著，短交期&鋰電化優勢仍可持續。鋰電化優勢仍可持續。我國叉車出口自2021年起快速增長：2021年受疫情影響、供應鏈阻塞，國產叉車憑短交期、性價比和鋰電型譜齊全等優勢打開海外市場，銷量份額從15%提升至19%。疫情擾動消除后，除中國外，2022-2023年主要叉車市場即歐美，新增訂單同比增速均出現下滑，2023年歐洲、美洲叉車訂單分別同比下降8

5、%/20%。在此背景下，國內叉車出口仍穩健增長。我們觀察到疫后全球供應鏈恢復，豐田、凱傲等海外龍頭在手訂單消化速度并沒有明顯提升，且根據我們的產業鏈調研，海外頭部企業交期反而有所延長。其原因為（1）部分產業鏈自國內向海外轉移，效率降低、成本提升。（2）海外鋰電產業鏈實力弱于國內，鋰電產品研發速度較慢。即當前時點，國產叉車龍頭短交期與鋰電化優勢仍在。根據我們測算，即當前時點，國產叉車龍頭短交期與鋰電化優勢仍在。根據我們測算，2023年年海外叉車海外叉車市場規模市場規模1600億人民幣，國產雙龍頭份額僅各億人民幣，國產雙龍頭份額僅各5%，份額提升將驅動收入增長。份額提升將驅動收入增長。此外，盡管2

6、023年國產叉車海外銷量份額已達到30%，但出口結構仍有明顯優化空間。（1）低價值量的三類車仍占出口銷量比重近六成：2023年一/二/三/四五類車出口銷量占比分別為15%、3%、57%、26%。出口車型仍有優化空間。（2）出口平衡重叉車鋰電化率仍有提升空間。2023年出口的一類車中，鋰電叉車占比約60%，仍有提升空間。投資建議：投資建議：國產龍頭具備（1）海外銷售渠道建設領先、（2）鋰電化產品布局完善、（3）品牌認可度高、（4）供應鏈管理效率高，交期較短等優勢，出海速度與車型結構優化速度明顯領先行業。杭叉集團、安徽合力海外營收復合增速分別為42%/38%，杭叉集團海外營收占比從19%提升至41

7、%，安徽合力海外營收占比從19%提升至35%。由于出口設備機型更加高端，毛利率顯著高于國內，且隨著鋰電平衡重叉車占比提升，呈穩中有升趨勢，2023年出口叉車毛利率高于內銷6-9pct?？春煤Ｍ馐杖胝急忍嵘?、內部大車占比提升將帶動國產龍頭利潤率中樞上移。重點推薦重點推薦產品矩陣完整、渠道建設和鋰電化進程領先的產品矩陣完整、渠道建設和鋰電化進程領先的【安徽合力安徽合力】、【杭叉集團杭叉集團】，建議，建議關注大車戰略推進的關注大車戰略推進的【諾力股份諾力股份】、中力股份（未上市）、中力股份（未上市）風險提示：風險提示：市場競爭加劇風險、原材料價格波動風險、宏觀經濟波動風險、匯率波動風險29W8XbZ

8、eUbUbUfVaY6MbPaQsQoOsQnRfQqQqPeRqRyQaQnNzQuOpNtOMYnNpN目錄目錄二、國產企業產業鏈布局優勢顯著，短交期二、國產企業產業鏈布局優勢顯著，短交期&鋰電化鋰電化優勢仍可持續優勢仍可持續三、投資建議與風險提示三、投資建議與風險提示3一、國內一、國內/海外平衡重叉車中鋰電叉車占比僅海外平衡重叉車中鋰電叉車占比僅19%/13%，提升空間廣闊提升空間廣闊表：鋰電叉車相對鉛酸叉車優勢明顯表：鋰電叉車相對鉛酸叉車優勢明顯表：鋰電叉車經濟性顯著強于內燃叉車（以表：鋰電叉車經濟性顯著強于內燃叉車（以3t叉車為例）叉車為例）鋰電池叉車鋰電池叉車內燃叉車內燃叉車采購單

9、價（元）12000060000每小時耗電/油耗3度3L電價/油價1元/度8元/L每小時成本（元）324每年工作時長（小時）20002000每年能耗成本（元）600048000維護間隔時間（小時）-400單次維保費用（元）-400每小時維保成本（元）-1每年維保成本（元）-2000一年總成本（元）126000110000兩年總成本（元）132000160000五年總成本（元）150000310000鉛酸叉車鉛酸叉車鋰電叉車鋰電叉車初始采購成本（萬元）1214蓄電池八年充電費用鉛酸電池充滿電消耗費用約70元。每臺車2組鉛電池，每天均需要完成飽和充電。充電費用=70元*2組*24天*12月*8年32

10、萬元鋰電池每次飽和充電消耗費用為36元，每組鋰電池每天完成2次飽和充電。充電費用：36元*2次*24天*12月*8年16萬元元新電池購買成本鉛酸蓄電池：2萬元/組*2組=4萬元鋰電池：5萬元/組*1組=5萬元蓄電池八年更新成本2次*2萬元/組*2組=8萬元0電池維護成本1000元/年/組*2組*8年=1.6萬元500元/年/組*8年=0.4萬元八年設備八年設備+電池更新維電池更新維保成本保成本5435其他成本有容排放充電時釋放酸霧，使用時排放氫氣，有安全隱患零排放，不產生任何有害氣體工作溫度范圍負20下的放電效率僅為50%，當溫度低至-40時，鉛酸電池幾乎無法放電負20時放電效率超過80%，即

11、使溫度低至-40，其放電效率仍超過60%充滿電耗時8-10小時1-2小時報廢處理費用鉛酸電池屬于危廢，需要指定有資質的廠家處理鋰電池不屬于危廢，報廢處理無需另外支付費用充電間維護成本鉛酸電池需要專業充電間充電，充電間需要通風、防腐蝕等，每年均需要一定的維護費用。無需充電間鋰電叉車相對內燃鋰電叉車相對內燃/鉛酸叉車具備經濟性。鉛酸叉車具備經濟性。1.1 鋰電叉車兼具經濟性與環保性，為行業發展趨勢鋰電叉車兼具經濟性與環保性，為行業發展趨勢4數據來源：高工鋰電，東吳證券研究所圖：永恒力提出圖：永恒力提出2025年前鋰電化率達年前鋰電化率達50%圖：根據凱傲預測，圖：根據凱傲預測，2027年全球叉車鋰

12、電化率將翻倍至年全球叉車鋰電化率將翻倍至60%14%30%40%60%86%70%60%40%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018202220232027E鋰電叉車其他電動叉車1.1 鋰電叉車兼具經濟性與環保性，為行業發展趨勢鋰電叉車兼具經濟性與環保性，為行業發展趨勢圖：圖：2023年國內叉車下游結構（按行業）年國內叉車下游結構（按行業）圖：圖：2023年永恒力收入結構中，零售與批發占比達年永恒力收入結構中，零售與批發占比達42%零售和批零售和批發發,42%物流,15%設備/車輛制造和電氣工程,12%食品,9%化工,4%其他,18%電氣與機械,21%批發零

13、售,14%交運物流郵政,6%租賃,5%汽車,4%冶金及金屬制造,4%農林牧副漁,3%食品飲料,3%電子設備制造,3%其他,37%鋰電叉車相對內燃叉車具備環保性。下游產業升級、對環保要求的提高或將加速電動叉車滲鋰電叉車相對內燃叉車具備環保性。下游產業升級、對環保要求的提高或將加速電動叉車滲透率提升。透率提升。數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所注：永恒力叉車電動化率為注：永恒力叉車電動化率為100%5圖：圖：2023年工程機械年工程機械HC、NOx、PM排放量約排放量約占非道路移動機械占非道路移動機械30%25%29%31%0%20%40%60%80%100%HC排放量NOx排放量PM排

14、放量飛機鐵路內燃機車船舶農業機械工程機械11%15%10%0%20%40%60%80%100%HC排放量NOx排放量PM排放量平地機推鋪機壓路機叉車裝載機推土機挖掘機工程機械排放量占非道路移動機械工程機械排放量占非道路移動機械30%，為主要排放源之一。叉車排放量約占工程機械比重，為主要排放源之一。叉車排放量約占工程機械比重10%。2022年12月1日起非道路移動機械國四排放標準開始實施，國三及以下設備逐步被替換。2024年3月國務院印發推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案，推進重點行業設備更新改造，且提出要分行業分領域實施節能降碳改造。后續隨政策落實，叉車行業同樣受益。0%20%40%6

15、0%80%100%HC排放量NOx排放量PM排放量國四國三國二國一及以前圖：圖：2022年國三及以下標準工程機械排放年國三及以下標準工程機械排放量占比量占比99%圖：圖：2023年叉車年叉車HC、NOx、PM排放量約排放量約占非道路移動機械占非道路移動機械10%表：大規模設備更新相關政策梳理表：大規模設備更新相關政策梳理時間時間會議名稱會議名稱事件和相關表述事件和相關表述2023/12/12中央經濟工作會議著力擴大國內需求。要以提高技術、能耗、排放等標準為牽引，推動大規模設備更新和消費品以舊換新。2024/2/23中央財經委第四次會議要鼓勵引導新一輪大規模設備更新和消費品以舊換新。必須有效降低

16、全社會物流成本。2024/3/1國常會審議通過推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案圖：杭州市國二及以下柴油叉車淘汰更新補助標準圖：杭州市國二及以下柴油叉車淘汰更新補助標準數據來源：Wind，生態環境部，東吳證券研究所61.1 鋰電叉車兼具經濟性與環保性，為行業發展趨勢鋰電叉車兼具經濟性與環保性，為行業發展趨勢1.2 海外、國內平衡重叉車鋰電化分別為海外、國內平衡重叉車鋰電化分別為19%/13%，提升空間廣闊，提升空間廣闊數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所72022年按全球叉車銷售額，平衡重叉車（一、四、五類車）約占市場總銷售金額的年按全球叉車銷售額，平衡重叉車（一、四、五類車）

17、約占市場總銷售金額的70%。本文后續分析鋰/電動化均以平衡重叉車為分析對象。2023年海外、國內平衡重叉車的電動化率（電動叉車占叉車比重）分別為年海外、國內平衡重叉車的電動化率（電動叉車占叉車比重）分別為44%、29%。海外分區域，歐洲市場平衡重車電動化率最高，約65%。圖：圖：2022年全球叉車市場結構（按車型、價值量）年全球叉車市場結構（按車型、價值量）一類車39%二類車17%三類車11%四/五類車33%2022年全球叉車銷售額結構圖：圖：2022年我國平衡重叉車電動化率僅年我國平衡重叉車電動化率僅29%，低于，低于全球全球38%水平水平38%29%44%65%31%0%10%20%30%

18、40%50%60%70%全球中國國內海外歐洲美洲2023年平衡重車電動化率數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所82023A2024E2025E2026E2027E國內平衡重叉車銷量（萬臺）3840424447YOY12%5%5%5%5%電動化率（按年+5pct）29%34%39%44%49%鋰電叉車占電動叉車比重（按年+5pct）66%71%76%81%86%均價（萬元）7.57.77.88.08.1國內平衡重叉車市場規模（億元）289310331354379YOY16%7%7%7%7%海外平衡重叉車銷量（萬臺）6164677174YOY5%5%5%5%5%電動化率（按年+1pct）4

19、4%45%46%47%48%鋰電叉車占電動叉車比重（按年+8pct）30%38%46%54%62%均價（萬元）16.716.516.316.216.0海外平衡重叉車市場規模（億元）10191059110211461192YOY5.7%4.0%4.0%4.0%4.0%圖：我國叉車鋰電化率領先于海外。鋰電化趨勢下，叉車行業規模將穩健增長圖：我國叉車鋰電化率領先于海外。鋰電化趨勢下，叉車行業規模將穩健增長圖：圖：2023年中國平衡重叉車銷量結構年中國平衡重叉車銷量結構鋰電化率為鋰電叉車占平衡重叉車的比重。在國內，叉車的鋰電化是鋰電叉車替代內燃叉車。鋰電化率為鋰電叉車占平衡重叉車的比重。在國內，叉車的

20、鋰電化是鋰電叉車替代內燃叉車。在海外，叉車的鋰電化為鋰電叉車替代鉛酸叉車。在海外，叉車的鋰電化為鋰電叉車替代鉛酸叉車。2023年國內、海外鋰電化率分別為年國內、海外鋰電化率分別為19%、13%，仍有較大提升空間。，仍有較大提升空間。圖：圖：2023年海外平衡重叉車銷量結構年海外平衡重叉車銷量結構1.2 海外、國內平衡重叉車鋰電化分別為海外、國內平衡重叉車鋰電化分別為19%/13%，提升空間廣闊，提升空間廣闊鋰電平衡重鋰電平衡重,19%鉛酸平衡重,10%柴/汽油平衡重,71%鋰電平衡重鋰電平衡重,13%鉛酸平衡重,31%柴油平衡重,56%目錄目錄二、國產企業產業鏈布局優勢顯著，短交期二、國產企業

21、產業鏈布局優勢顯著，短交期&鋰電化鋰電化優勢仍可持續優勢仍可持續三、投資建議與風險提示三、投資建議與風險提示一、國內一、國內/海外平衡重叉車中鋰電叉車占比僅海外平衡重叉車中鋰電叉車占比僅19%/13%，提升空間廣闊提升空間廣闊9我國叉車出口自我國叉車出口自2021年起快速增長，核心邏輯為份額提升。年起快速增長，核心邏輯為份額提升。2021年受疫情影響、供應鏈阻塞，全球叉車訂單量達到歷史高峰，國產叉車憑短交期、性價比和鋰電型譜齊全等優勢打開海外市場，自2020年至2021年，銷量份額從15%提升至19%。疫情擾動消除后，除中國外，2022-2023年主要叉車市場即歐美，新增訂單同比增速均出現下滑

22、，2023年歐洲、美洲叉車訂單分別同比下降8%/20%。在此背景下，國內叉車出口仍穩健增長，銷量份額繼續提升。-24%23%33%-8%19%74%14%12%-40%-20%0%20%40%60%80%05101520253035404520162017201820192020202120222023中國叉車出口銷量（萬臺）YOY圖：圖：2016-2023年國產叉車出口銷量年國產叉車出口銷量CAGR達達26%數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所102.1 國產叉車出海于國產叉車出海于2021年迎拐點，三重優勢助力彎道超車年迎拐點，三重優勢助力彎道超車15%12%13%16%15%19

23、%27%27%30%0%5%10%15%20%25%30%35%201520162017201820192020202120222023E國產叉車海外份額（銷量）圖：圖：2021年起國產叉車海外銷量份額快速提升年起國產叉車海外銷量份額快速提升-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01020304050607080201520162017201820192020202120222023歐洲訂單量（萬臺）美洲訂單量（萬臺）歐洲YOY美洲YOY圖：圖：2022-2023年歐美洲叉車訂單量下滑，國內叉車龍頭年歐美洲叉車訂單量下滑，國內叉車龍頭出口維持高增，提份額邏輯兌現

24、出口維持高增，提份額邏輯兌現圖：國產叉車出海具備三大優勢圖：國產叉車出海具備三大優勢2023年國產叉車海外銷量份額已達到年國產叉車海外銷量份額已達到30%，但出口結構仍有明顯優化空間。，但出口結構仍有明顯優化空間。（1）低價值量的三類車仍占出口銷量比重近六成：）低價值量的三類車仍占出口銷量比重近六成：2023年一/二/三/四五類車出口銷量占比分別為15%、3%、57%、26%。出口車型仍有優化空間。（2）出口平衡重叉車鋰電化率仍有提升空間。）出口平衡重叉車鋰電化率仍有提升空間。2023年出口的一類車中，鋰電叉車占比約60%，仍有提升空間。受益于一、二類車占比提升，一類車鋰電化轉型，2021-2

25、023年出口電動叉車單價上行明顯，均價從4萬元翻倍至8萬元。出口結構持續優化，金額增速快于銷量增長。出口結構持續優化，金額增速快于銷量增長。數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所11圖：電動叉車出口單價逐年提升，出口結構持續優化圖：電動叉車出口單價逐年提升，出口結構持續優化0%20%40%60%80%100%120%02468102021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02電動叉車出口單價（萬元人民幣）電動叉車出口累計金額YOY202120232.1

26、國產叉車出海于國產叉車出海于2021年迎拐點，三重優勢助力彎道超車年迎拐點，三重優勢助力彎道超車10%13%15%60%59%57%29%26%26%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202120222023四五類車三類車二類車一類車圖：分車型看，一類車占出口銷量比重仍低圖：分車型看，一類車占出口銷量比重仍低57%38%40%43%62%60%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202120222023鋰電鉛酸圖：出口一類車鋰電化率約圖：出口一類車鋰電化率約60%，仍有提升空間，仍有提升空間數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究

27、所12國產龍頭出海速度領先行業：國產龍頭出海速度領先行業：國產龍頭具備（1）海外銷售渠道建設領先、（2）鋰電化產品布局完善、（3）品牌認可度高、（4）供應鏈管理效率高，交期較短等優勢，出海速度與車型結構優化速度明顯領先行業。2019-2023年國產雙龍頭杭叉集團、安徽合力海外營收復合增速分別為年國產雙龍頭杭叉集團、安徽合力海外營收復合增速分別為42%/38%，杭叉集團海外營收占比從，杭叉集團海外營收占比從19%提升至提升至41%，安徽合力海外營收占比從，安徽合力海外營收占比從19%提升至提升至35%。由于出口設備機型更加高端，毛利率顯著高于國內，且隨著鋰電平衡重叉車占比提升，呈穩中有升趨勢。海

28、外收入占比提升、內部大車占比提升將帶動國產龍頭利潤率中樞上移。海外收入占比提升、內部大車占比提升將帶動國產龍頭利潤率中樞上移。2.2 國產龍頭大車鋰電化轉型領先，出口增速阿爾法明顯國產龍頭大車鋰電化轉型領先，出口增速阿爾法明顯22%37%41%70%70%30%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0204060801001201401601802014201520162017201820192020202120222023杭叉集團杭叉集團海外收入（億元）國內收入（億元）海外營收占比海外營收YOY19%30%35%56%57%32%-10%0%10%20%

29、30%40%50%60%0204060801001201401601802002014201520162017201820192020202120222023安徽合力安徽合力海外收入（億元）國內收入（億元）海外營收占比海外營收YOY10%15%20%25%30%2017201820192020202120222023杭叉-海外杭叉-國內合力-海外合力-國內圖：杭叉、合力海外毛利率高于國內圖：杭叉、合力海外毛利率高于國內6-9pct21.5%17.3%16.9%17.4%18.8%14.7%13.7%13.3%28.1%27.6%21.0%21.9%10%15%20%25%30%20192020

30、20212022H1電動叉車內燃叉車后市場服務杭叉杭叉/合力合力2023年國內年國內外毛利率差分別為外毛利率差分別為9%/6%圖：安徽合力分業務毛利率：電動叉車內燃叉車圖：安徽合力分業務毛利率：電動叉車內燃叉車圖：國產雙龍頭海外營收增速顯著強于行業圖：國產雙龍頭海外營收增速顯著強于行業數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所13叉車行業具備四大壁壘叉車行業具備四大壁壘，龍頭軟硬實力均具龍頭軟硬實力均具，先發優勢顯著：先發優勢顯著：（1）供應鏈管理軟實力：供應鏈管理軟實力：零部件種類多達2萬個，供應商管理體系復雜。（2）產線管理軟實力：產線管理軟實力：叉車具備多規格、多品種、定制化的特點，實

31、現高效生產需花很長時間打造生產線和供應鏈。（3）渠道建設硬實力：渠道建設硬實力：叉車下游客戶分散，銷售模式以點對點現銷為主，對銷售渠道、營銷網絡、后市場服務要求高。（4）三電技術硬實力：三電技術硬實力：環保政策收緊、三電技術成熟下，叉車電動化為必然趨勢。龍頭在產線建設、供應鏈管理、銷售和后市場服務、電動化布局方面均具備先發優勢，競爭實力持續增強。圖：叉車行業核心壁壘圖：叉車行業核心壁壘2.3 叉車行業具備四大壁壘，龍頭地位有望持續提升叉車行業具備四大壁壘，龍頭地位有望持續提升叉車設備成本構成中，鋼材、發動機、平衡重、三電等原材料和配套零部件占比叉車設備成本構成中，鋼材、發動機、平衡重、三電等原

32、材料和配套零部件占比90%以上。以上。其中鋼材、電池等原材料價格對盈利能力影響較大。中長期看，我們判斷頭部企業盈利能力將持續強于第二三梯隊，保證市場地位穩固，份額持續中長期看，我們判斷頭部企業盈利能力將持續強于第二三梯隊，保證市場地位穩固，份額持續提升：（提升：（1）成本優勢明顯：）成本優勢明顯：采購話語權更強、規模效應更充分。（2）業務結構更優：）業務結構更優：高端大車占比更高、且較大的設備保有量為后市場業務的開展提供支撐。原材料,90%人工工資,6%折舊,1%能源,2%其他,2%圖：圖：2023年安徽合力成本結構年安徽合力成本結構圖：叉車設備成本結構圖：叉車設備成本結構鋼材/生鐵/結構件3

33、5%三電/發動機35%其他（油缸、輪胎、屬具等）30%21%20%16%18%21%21%18%16%17%21%16%17%12%12%19%23%23%22%22%24%26%25%25%19%24%0%5%10%15%20%25%30%20192020202120222023杭叉集團安徽合力海斯特耶魯豐田工業凱傲集團圖：后市場業務占比較高的豐田、凱傲綜合毛利率水平更高圖：后市場業務占比較高的豐田、凱傲綜合毛利率水平更高14數據來源：Wind，Bloomberg，東吳證券研究所2.3 叉車行業具備四大壁壘，龍頭地位有望持續提升叉車行業具備四大壁壘，龍頭地位有望持續提升20212022202

34、32024E2025E2021-2025CAGR全球叉車銷量（萬臺）全球叉車銷量（萬臺）1982012112182253.2%YOY25%1%5%3%3%全球叉車市場規模（億元）全球叉車市場規模（億元）153416011682175718384.6%平均單價（萬元）7.88.08.08.18.2銷量占比一類車15%17%18.2%20.2%22.1%二類車7%7%6.6%6.5%6.3%三類車46%47%46.4%45.6%44.7%四/五類車32%29%28.6%27.7%26.9%海外叉車銷量（萬臺）海外叉車銷量（萬臺）1191321351371404.1%YOY24%11%2%2%2%海

35、外叉車市場規模（億元）海外叉車市場規模（億元）112512231258129813444.6%平均單價（萬元）9.49.39.49.59.6銷量占比一類車18%19%21%22%24%二類車11%10%9%9%9%三類車45%46%45%45%44%四/五類車27%25%25%24%23%國內叉車銷量（萬臺）國內叉車銷量（萬臺）78697780841.8%YOY27%-12%12%5%5%國內叉車市場規模（億元）國內叉車市場規模（億元）4093774244594944.8%平均單價（萬元）5.25.55.55.75.9銷量占比一類車10%12%14%17%19%二類車1%2%2%2%2%三類車

36、48%48%48%47%47%四/五類車40%38%36%34%33%安徽合力安徽合力海外收入海外收入（億元）（億元）304661799935.4%國內收入國內收入（億元）（億元）123109 112 121 131 1.5%海外份額海外份額3%4%5%6%7%國內份額30%29%26%26%26%杭叉集團杭叉集團海外收入海外收入（億元）（億元）305062748931.6%國內收入國內收入（億元）（億元）10586951001101.2%海外份額海外份額3%4%5%6%7%國內份額30%29%22%22%21%根據我們測算根據我們測算，2023年海外叉車設備市場空間約年海外叉車設備市場空間約

37、1200億元億元。國產龍頭份額每提升國產龍頭份額每提升1-2pct，對應海外收入增速對應海外收入增速20%-30%。核心假設：核心假設：（1）海外叉車配置高于國內海外叉車配置高于國內，且具備品牌溢價且具備品牌溢價。我們參考海外叉車廠單車均價，參考海斯特耶魯均價18萬元（48%油車*12萬+12%三類車*1萬+40%一二類車*28萬），謹慎預計1-5類車海內外價差分別為40%/50%/5%/50%。（2）全球叉車銷量總盤子基本穩定全球叉車銷量總盤子基本穩定，2021-2025年全球叉車銷量復合增速約年全球叉車銷量復合增速約3%。2.4 雙龍頭海外份額合計約雙龍頭海外份額合計約10%，鋰電化助力彎

38、道超車，鋰電化助力彎道超車數據來源：Wind，WITS，東吳證券研究所152.4 遠期看，海外后市場業務有望助力可持續發展遠期看，海外后市場業務有望助力可持續發展設備銷售59%后市場服務27%租賃14%德國永恒力收入結構（2022）設備銷售,61%后市場服務,28%租賃,8%其他,3%日本三菱物捷仕收入結構（2022）海外后市場業務空間廣闊海外后市場業務空間廣闊，環境友好環境友好。根據我們的產業鏈調研，叉車后市場服務市場規模（包括零部件、維修維保和租賃）和設備市場規模體量接近，利潤率遠高于設備銷售。與國內市場不同，海外客戶更傾向于接受原廠的后市場服務，環境友好。國產品牌出海后，隨設備保有量提升

39、，遠期看后市場業務將接力設備，貢獻持續業績增長。圖：圖：2022年后市場與租賃約占海外龍頭永恒力、物捷仕收入年后市場與租賃約占海外龍頭永恒力、物捷仕收入40%新設備銷售53%后市場服務24%租賃業務14%其他9%圖：圖：2023年后市場與租賃約占海外龍頭凱傲叉車部門收入比重年后市場與租賃約占海外龍頭凱傲叉車部門收入比重38%16數據來源：Bloomberg，各公司年報，東吳證券研究所目錄目錄二、國產企業產業鏈布局優勢顯著，短交期二、國產企業產業鏈布局優勢顯著，短交期&鋰電化鋰電化優勢仍可持續優勢仍可持續三、投資建議與風險提示三、投資建議與風險提示一、國內一、國內/海外平衡重叉車中鋰電叉車占比僅

40、海外平衡重叉車中鋰電叉車占比僅19%/13%，提升空間廣闊提升空間廣闊173.1 投資建議投資建議圖：可比公司估值表（圖：可比公司估值表（2024/7/17）我們認為叉車行業短中期成長邏輯可持續：我們認為叉車行業短中期成長邏輯可持續：短期展望短期展望2024年年，（1）國內有望受益環保&設備更新政策：在環保政策收緊趨勢下，國四柴油車替代存量國二及以下柴油車、高價值量鋰電叉車滲透率提升，內銷有望繼續增長，結構優化。此外，2024年3月國務院印發推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案，推進重點行業設備更新改造，且提出要分行業分領域實施節能降碳改造。后續隨政策落實，叉車行業有望受益。（2）海外景

41、氣度未見下行，國產叉車短交期、鋰電化領先邏輯仍在，份額提升驅動銷量增長。中期看中期看，（1）國內行業鋰電化仍有空間，2023我國平衡車電動化率約29%，低于海外44%水平（按前三季度銷量口徑）。鋰電叉車價格約為燃油車價格2倍，且毛利率高于燃油車。（2）出海份額提升空間大，鋰電化助力彎道超車。2023年海外叉車市場約1200億元，國產雙龍頭【安徽合力】、【杭叉集團】份額僅各5%，且2023年海外鋰電化率僅13%，提升空間廣闊。隨性價比、交期、鋰電產業鏈三大優勢兌現，國產品牌有望彎道超車。國內雙龍頭國內雙龍頭【安徽合力安徽合力】、【杭叉集團杭叉集團】具備產品矩陣完整具備產品矩陣完整、渠道建設和鋰電

42、化進程領先優勢渠道建設和鋰電化進程領先優勢，增長確定性增長確定性強強，建議持續關注建議持續關注。18數據來源：Wind，Bloomberg，東吳證券研究所注：杭叉集團、安徽合力為東吳預期，諾力股份為Wind一致預測，其他企業為Bloomberg一致預測2024/7/17貨幣單位貨幣單位市值市值凈利潤（億元凈利潤（億元)PE2023-2026代碼代碼公司公司（億元）（億元）2023A2024E2025E2026E2024E2025E2026ECAGR603298.SH杭叉集團杭叉集團人民幣人民幣22217.220.524.329.31210919%600761.SH安徽合力安徽合力人民幣人民幣1

43、6112.815.618.322.51210821%603611.SH諾力股份諾力股份人民幣人民幣394.65.66.67.476617%6201.T豐田工業日元44,819 1,9292,2882,7662,92620161515%JUN3.DF永恒力 PRE歐元15 3.03.13.53.75448%HY.NHYSTER-YALE美元12 1.31.41.41.59986%單位：億元單位：億元2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E叉車叉車95101127152.67155.47173 195 221 253 YOY16%6%26%20%2

44、%11%13%13%14%銷量（萬臺）131522272629.2333741YOY15%15%45%25%-5%12%13%11%11%單價(萬元）7.26.65.75.66.05.95.96.06.2毛利率20%21%17%15.6%16.7%20.4%20.2%20.7%21.1%-國內80 84 108 123 109 112 121 131 141 YOY5%28%14%-11%3%8%8%8%毛利率19%21%17%15%16%18%18.0%18.0%18.0%銷量（萬臺）211818.9 20 21 22 YOY-13%3.0%8.0%5.0%5.0%單價(萬元）5.8 6.0

45、 5.9 5.9 6.1 6.3-海外16 17 19 30 46 61 79 99 124 YOY4%13%56%57%32%30%25%25%毛利率23%23%21%16%19%24%25.0%25.5%25.5%銷量（萬臺）6810.1 13 15 18 YOY22%30%25%20%20%單價(萬元）4.6 6.0 6.0 6.3 6.5 6.8 營業總收入營業總收入97 101 128 154 157 175 198 224 256 YOY15%5%26%20%2%11%13%13%15%歸母凈利潤歸母凈利潤5.8 6.5 7.3 6.3 9.0 12.8 15.3 18.8 22.

46、5 YOY15.2%11.7%12.4%-13.4%42.6%41%20%23%20%銷售毛利率銷售毛利率20.3%21.3%17.7%16.1%17.0%20.6%20.5%21.0%21.5%期間費用率期間費用率12.0%13.1%10.3%10.5%9.9%11.8%10.7%10.3%10.3%歸母凈利潤率歸母凈利潤率6.0%6.4%5.7%4.1%5.8%7.3%7.7%8.4%8.8%圖：安徽合力近五年圖：安徽合力近五年PE中樞約中樞約12.6X（截至（截至2024/7/17）3.2.1 安徽合力估值模型安徽合力估值模型19數據來源：Wind，東吳證券研究所預測3.2.2 杭叉集團

47、估值模型杭叉集團估值模型單位：億元單位：億元2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E叉車叉車8186113135135160 189 223 267 YOY22%6%30%20%1%18%18%18%20%銷量（萬臺）13142124.82325272931YOY20%10%49%20%-7%7%8%8%8%單價(萬元）6.46.25.45.45.96.57.17.88.6毛利率21%22%20%16%17%20.8%21.0%21.1%21.1%-國內65 70 95 105 86 95 104 117 134 YOY8%36%10%-18%

48、10%10.0%12.0%15.0%毛利率20%21%20%16%13%17.2%17.0%16.8%16.6%銷量19.816.217.118.018.919.8YOY-18%5.8%5.0%5.0%5.0%單價（萬元）5.35.35.55.86.26.8-海外16 16 17 30 50 65 85 106 133 YOY-1%7%70%70%30%30.0%25.0%25.0%毛利率25%25%24%19%26%26.0%26.0%25.8%25.6%銷量5.06.87.48.59.610.6YOY35%9.1%15.0%12.5%10.0%單價（萬元）5.9 7.4 8.8 10.0

49、11.1 12.6 營業總收入營業總收入84 89 115 145 143 163 193 227 272 YOY21%5%29%27%-1%14%18%18%20%歸母凈利潤歸母凈利潤5.5 6.4 8.4 9.1 9.9 17.220.524.3429.3YOY15.2%17.9%30.0%8.4%8.7%74.2%19.3%18.6%20.3%銷售毛利率銷售毛利率20.6%21.3%20.4%15.5%16.7%20.8%21.0%21.1%21.1%期間費用率期間費用率12.5%13.1%13.0%9.2%9.8%9.7%9.6%9.5%9.4%歸母凈利潤率歸母凈利潤率6.5%7.3%

50、7.3%6.3%6.9%10.57%10.64%10.71%10.76%20數據來源：Wind，東吳證券研究所預測圖：杭叉集團近五年圖：杭叉集團近五年PE中樞約中樞約16.4X（截至（截至2024/7/17）3.3 風險提示風險提示 市場競爭加劇風險市場競爭加劇風險。工業車輛行業競爭激烈，產品同質化現象較為嚴重，技術壁壘相對低。目前國內市場由杭叉集團、安徽合力雙龍頭主導，若未來其他工程機械主機廠進入該行業，競爭格局可能會惡化。面對國內外企業的激烈競爭，公司必須在優勢產品上持續保持核心競爭力，并及時調整產品結構和營銷策略，否則有市場份額下降的風險。原材料價格波動風險原材料價格波動風險。原材料成本

51、的波動與公司盈利具有較大相關性，2021年以來，鋼材等原材料價格大幅上行，對公司盈利水平造成一定負面影響。若未來地緣政治等因素再次導致原材料價格大幅上漲，將會給公司的生產經營和盈利情況帶來負面影響。宏觀經濟波動風險宏觀經濟波動風險。公司產品廣泛適用于國民經濟的各個部門，下游市場涉及制造業、交通運輸業、倉儲業、郵政業、批發和零售業等多種行業，與宏觀經濟的整體運行密切相關。而全球政治經濟形勢復雜多變，國內外新冠疫情不斷出現反彈、多次爆發，在一定程度上影響到全球供應鏈、交通運輸及物流等。若宏觀經濟波動，工業車輛行業景氣度不及預期，不利于公司經營穩定性。匯率波動風險匯率波動風險。公司國際化發展步伐加快

52、，產品海外市場銷售規模逐年提升，業績受匯率波動的影響越來越大。若未來匯率出現明顯波動，公司未提前采取鎖匯等措施控制風險，業績波動性將明顯增強。21免責聲明免責聲明東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關

53、聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本

54、報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后6至12個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證50指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準在15%以上；增持：預期未來6個月個股漲跌幅相對基準介于5%與15%之間；中性：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與5%之間；減

55、持：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來6個月內，行業指數相對強于基準5%以上；中性：預期未來6個月內，行業指數相對基準-5%與5%；減持：預期未來6個月內，行業指數相對弱于基準5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所蘇州工業園區星陽街5號郵政編碼：215021傳真：（0512）62938527