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1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告|請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明鐵路公路鐵路公路強于大市強于大市首次2024年08月15日（評級）分析師 陳金海 SAC執業證書編號：S1110521060001鐵路鐵路集裝箱運量，能持續高增長嗎？集裝箱運量，能持續高增長嗎？行業專題研究摘要2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 鐵路集裝箱運量高增長鐵路集裝箱運量高增長2015-23年，鐵路集裝箱運量年化增長26%，鐵水聯運量年化增速22%，兩者滲透率都快速上升。增長主要由運能釋放、環保政策、鐵路改革、經濟效益等推動，未來有望持續。向西發展帶動運輸需求向西發展帶動運輸需求西北地區制造和

2、外貿崛起、出口向東盟和中亞轉移，帶動鐵路運輸集裝箱需求增長。運能提升拓展增長空間運能提升拓展增長空間鐵路里程增長、客運轉向高鐵、移動閉塞系統應用，都將提升鐵路貨運能力。鐵路改革強化發展動力鐵路改革強化發展動力競爭性環節市場化改革有望釋放經營活力，優化考核激勵機制有望增強發展動力。風險提示風險提示：國內經濟增速下滑，環保政策反復，鐵路改革遲緩，油價大幅下降8X8XaYfVbUbUbZbZ8ObP7NmOoOmOnRfQqQzReRrQtN9PnNwPvPqMrONZpMmM1.1 鐵路發運量持續較快增長鐵路發運量持續較快增長 2023年，我國鐵路集裝箱發送量達到3323萬標箱，同比增長5.1%。

3、鐵路集裝箱發送貨物7.32億噸，同比增長7.1%。鐵路集裝箱貨運以敞頂箱為主。2023年，鐵路35噸敞頂箱發送量4.74億噸，同比增長6.9%，占鐵路集裝箱發送貨量64.8%。3資料來源：Wind，國家政府網，國家統計局等，天風證券研究所中國鐵路的集裝箱運量持續較快增長鐵路貨運量中，集裝箱貨物占比快速上升05001000150020002500300035002014201520162017201820192020202120222023鐵路集裝箱運量：萬TEU0%5%10%15%20%201020112012201320142015201620172018201920202021202220

4、23鐵路運量中集裝箱占比1.2 鐵水聯運量持續較快增長鐵水聯運量持續較快增長 2023年，全國港口集裝箱鐵水聯運量超過1170萬TEU，同比增長11.7%；青島港、寧波舟山港、天津港分別以225，165，125萬TEU領先。港口集裝箱的鐵水聯運占比持續上升。4資料來源：Wind，中國集裝箱行業協會，中國遠洋海運e刊公眾號，多式聯運網公眾號，中國物資儲運協會，天風證券研究所中國鐵水聯運集裝箱量持續快速增長“鐵水聯運集裝箱量/港口集裝箱吞吐量”上升02004006008001000120014002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023鐵水聯運箱量：

5、萬TEU0%2%4%6%8%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023港口鐵水聯運占比全國港口（寬口徑）主力港口（窄口徑）備注：寬口徑：海鐵聯運量/我國港口集裝箱吞吐量窄口徑：海鐵聯運量/具備鐵水換裝設施港口的集裝箱吞吐量1.3 中歐班列運量持續較快增長中歐班列運量持續較快增長 2023年中歐（中亞）班列共計開行17523列，發送190.2萬標箱，同比分別增長6%、18%，“十三五”以來中歐班列開行數量年均增長47%。2023年中老跨境班列開行4550列，發送箱量17.3萬標箱；發送貨量440萬噸，同比增長92%。RCEP生效后的2022-2023年，中越班

6、列共開行382列，同比生效前的2020-2021年，增長70%。5資料來源：國鐵集團，中國新聞網，國家發改委，第一財經，新華絲路，中國政府網等，天風證券研究所中歐班列開行數量持續增長中歐班列集裝箱發送量持續增長0.00.51.01.52.020132014201520162017201820192020202120222023中歐班列開行數量：萬列050100150200201820192020202120222023集裝箱發送量：萬列2.1 經濟地理決定鐵路運輸需求經濟地理決定鐵路運輸需求 北美東西海岸經濟發達，歐洲腹地經濟發達，帶來大量鐵路運輸需求。中國經濟和人口重心在沿海省份，出口占比8

7、0%以上，運距較短導致鐵路運輸集裝箱需求偏低。6資料來源：Wind，中國集裝箱行業協會，天風證券研究所北美東西海岸經濟發達，大量鐵路橫跨北美中國的出口80%以上來自沿海省市0%20%40%60%80%100%199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023出口占比環渤海江浙滬閩粵桂瓊2.1 西部崛起推升鐵路運輸需求西部崛起推升鐵路運輸需求 2010-20年中部地區出口崛起、運距變長，但是長江水運優勢抑制了鐵路運輸集裝箱需求。2020年開始，西北和東北地區出口占比上升，鐵路運輸需求有望增加。7資料來源：Wind，天風證券研究

8、所2010-20年中部和西部地區出口占比大幅上升2020年開始，西北和東北地區出口占比上升0%2%4%6%199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023出口占比川陜渝豫湘鄂皖贛0%1%2%3%199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023出口占比黑吉蒙甘寧青疆藏2.2 陸向出口增加鐵路運輸需求陸向出口增加鐵路運輸需求 中國傳統出口聚焦歐美發達國家，海運是主流運輸方式。隨著與歐美貿易沖突加劇，未來出口占比可能繼續下降。中國向周邊國家出口占比上升，運輸

9、方式多樣化，鐵路運輸需求增加。8資料來源：Wind，天風證券研究所中國出口中，到北美、歐盟、日韓的比例大幅下降中國出口中，到周邊地區的比例大幅上升0%10%20%30%40%50%60%1995199820012004200720102013201620192022中國出口占比北美歐盟日韓0%5%10%15%20%25%30%1995199820012004200720102013201620192022中國出口占比東盟中亞俄烏印巴西亞2.2 陸向出口增加鐵路運輸需求陸向出口增加鐵路運輸需求 2022年俄烏戰爭開始后，中國向俄烏、中亞的出口占比明顯上升，帶動長距離鐵路運輸集裝箱（中歐班列）需求

10、增加。2013-2023年，中國向印巴、東歐的出口占比上升，鐵路運輸集裝箱需求隨之上升。9資料來源：Wind，天風證券研究所中國出口中，到中亞、俄烏的比例大幅上升中國出口中，到印巴、東歐的比例呈上升趨勢0%1%2%3%4%1995199820012004200720102013201620192022出口占比中亞俄烏0%1%2%3%4%5%199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023出口份額印巴西亞東歐2.3“公轉鐵”帶動鐵路運輸需求“公轉鐵”帶動鐵路運輸需求 2017年2月，京津冀及周邊地區2017年大氣污染防治工作

11、方案要求“大幅提升區域內鐵路貨運比例，加快推進港鐵聯運煤炭”。2018年9月，推進運輸結構調整三年行動計劃(2018-2020年)要求減少公路特別是大宗產品公路貨運量，增加鐵路運輸量。10資料來源：Wind，天風證券研究所“公轉鐵”推動鐵路貨運量占比上升5%10%15%20%20102011201220132014201520162017201820192020202120222023全國鐵路貨運份額貨運量貨運周轉量 2023年12月，關于全面推進美麗中國建設的意見要求：到2035年，鐵路貨運周轉量占總周轉量比例達到25%左右（2023年是14.7%）。2021年10月，2030年前碳達峰行動

12、方案要求：“十四五”期間，集裝箱鐵水聯運量年均增長15%以上。2.3“散改集”帶動集裝箱運輸需求“散改集”帶動集裝箱運輸需求 2023 年 1 月，推進鐵水聯運高質量發展行動方案（2023-2025）要求推進糧食、化肥、銅精礦、鋁礬土、水泥熟料、焦炭等“散改集”。集裝箱裝卸便利，更適合多式聯運貨物，能降低鐵路運輸的兩端運輸成本。敞頂箱具有環保、靈活、成本低的優勢，逐漸替代公路運輸煤炭。11資料來源：Wind，中谷物流公司公告，天風證券研究所鐵路貨運中，集裝箱運量和周轉量占比大幅上升集裝箱貨物運距縮短，說明在向中等運距貨物滲透0%5%10%15%20%25%2014201520162017201

13、82019202020212022鐵路運輸集裝箱滲透率運量周轉量0500100015002000200020022004200620082010201220142016201820202022鐵路平均運距：公里集裝箱貨物3.1 鐵路營業里程有望增長鐵路營業里程有望增長 2010-23年，中國非高鐵的營運里程年化增速2.2%，未來有望繼續增長。中國鐵路的復線里程占比、電氣化里程占比都持續上升，單位里程的運輸能力增強。中國的鐵路（非高鐵）營業里程持續增長12中國鐵路的復線里程占比和電氣化里程占比上升資料來源：Wind，中國政府網，新華社，天風證券研究所11.511.48.6051015202025

14、E2024E20232022202120202019201820172016201520142013201220112010營業里程：萬公里非高鐵高鐵0%20%40%60%80%2010201120122013201420152016201720182019202020212022占比復線里程電氣化里程3.2 客運轉移推升運輸能力客運轉移推升運輸能力 高鐵大規模建設以來，鐵路客運逐漸轉向了高鐵，非高鐵線路的客運占比下降、貨運能力上升。2016年以來，國家鐵路的貨運量大幅增加。13資料來源：Wind，天風證券研究所中國的非高鐵鐵路客運占比持續大幅下降客運轉向高鐵，有助于鐵路貨運能力提升0%20%

15、40%60%80%100%2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022非高鐵客運占比客運量旅客周轉量2530354045505503691215182010201220142016201820202022鐵路貨運量：億噸鐵路客運量：億人非高鐵客運量：億人國家鐵路貨運量：億噸3.2 技術進步推升運輸能力技術進步推升運輸能力 2021年6月19日，朔黃鐵路率先在國內采用移動閉塞系統。移動閉塞是國際鐵路公認的提升安全指標和提高運輸效率的最佳控制系統。朔黃鐵路采用移動閉塞系統，可實現一列貨車平均發車間隔由原來11分鐘縮短至7.3分鐘，朔黃鐵路全線完成移動閉塞改造后年運

16、量可增加4000萬噸，可降低信號系統設備綜合維修成本約20%。朔黃鐵路移動閉塞系統的成功開通投用，填補了國內重載鐵路移動閉塞技術領域的空白，能夠大幅提升重載運輸的自動化水平，對我國既有鐵路擴能改造和推廣具有示范引領作用。14資料來源：天風證券研究所3.3 鐵路貨運強度有回升空間鐵路貨運強度有回升空間 對比全球主要經濟和領土大國，中國的鐵路貨運強度較高。中國的鐵路貨運強度有較大上升空間。2011-2016年中國的鐵路貨運周轉量大幅下降，但是鐵路營業里程持續增長，導致貨運強度下降。2021年中國的鐵路貨運強度較高15中國的鐵路貨運強度還有較大回升空間資料來源：Wind，天風證券研究所0500100

17、015002000250030003500鐵路貨運強度：萬噸公里/公里01000200030004000500019901993199619992002200520082011201420172020鐵路貨運強度：萬噸公里/公里4.1 鐵路機構改革，經營市場化鐵路機構改革，經營市場化 鐵路政企分開，企業自負盈虧、市場化經營，有助于激發活力。鐵路物流中心作為鐵路物流業務的市場經營主體，將對標現代物流企業經營管理模式，全面實施市場化經營。16資料來源：中國政府網，中國鐵路網，天風證券研究所時間重大機構改革措施2013年3月撤銷鐵道部，組建國家鐵路局和中國鐵路總公司2017年11月18個鐵路局分別完

18、成改制，成為集團有限公司2024年1月按照“一省一中心”原則，整合區域內鐵路物流資源，完成在全國設立了39個鐵路物流中心。4.2 鐵路價格改革，定價市場化鐵路價格改革，定價市場化 鐵路貨運價格實行政府指導價和市場調節價相結合的管理模式，其中煤、石油、糧食、化肥品類整車貨物實行政府指導價。17資料來源：鐵龍物流公司公告，天風證券研究所時間文件定價規則2005.04.01鐵路貨物運價規則政府統一定價2013.08.09關于改革鐵路投融資體制加快推進鐵路建設的意見由政府定價改為政府指導價2014.01.30關于調整鐵路貨物運價有關問題的通知政府指導價，以統一運價為上限2014.12.23關于放開部分

19、鐵路運輸產品價格的通知鐵路散貨快運價格、鐵路包裹運輸價格實行市場調節價2015.01.29關于調整鐵路貨運價格、進一步完善價格形成機制的通知政府指導價以統一運價為基礎，上浮不超過10%、下浮不限2017.12.14關于深化鐵路貨運價格市場化改革等有關問題的通知以政府指導價以統一運價為基礎，上浮不超過15%、下浮不限4.3 鐵路績效考核，薪酬市場化鐵路績效考核，薪酬市場化 國鐵集團：制定鐵路局集團公司負責人經營業績考核辦法、國鐵集團所屬專業公司負責人經營業績考核辦法。大秦鐵路：薪酬總額與經濟效益相適應、薪酬水平與行業薪酬水平相適應，實行與安全業績、經營業績、勞動效率聯動考核的基層單位薪酬總額決定

20、機制。中鐵特貨：加大績效考核力度，職工工資收入水平與單位完成經營指標和崗位履職質量相適應，與單位經營效益密切掛鉤。鐵龍物流：完善薪酬考核激勵機制，激發企業內部動能，高級管理人員的報酬依據公司高管績效與薪酬激勵管理辦法確定。18資料來源：天風證券研究所4.4 鐵龍物流特種箱業務增長鐵龍物流特種箱業務增長“公轉鐵”、“散改集”推升行業需求，鐵龍物流積極開拓特種箱業務，推動特種箱保有量和發送量都呈增長趨勢。鐵龍物流的特種箱保有量持續增長19鐵龍物流的特種箱發送量呈增長趨勢資料來源：Wind，天風證券研究所024681012保有量：萬只干散貨箱罐箱冷藏箱鋼卷箱其他0501001502002015 20

21、16 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023發送量：萬TEU干散貨箱罐箱冷藏箱卷鋼箱4.4 鐵龍物流特種箱業務增長鐵龍物流特種箱業務增長 特種箱保有量和發送量持續增長，帶動收入和利潤較快增長。2018-2023年，特種箱業務收入年化增速8%，毛利潤年化增速14%。鐵龍物流的特種箱業務收入呈增長趨勢20鐵龍物流的特種箱業務毛利潤大幅增長資料來源：Wind，天風證券研究所05101520252014201520162017201820192020202120222023營業收入：億元0123456201420152016201720182019202020212022

22、2023毛利潤：億元風險提示 國內經濟增速下滑經濟增速下滑會拖累貨運需求，鐵路貨運量增速也會隨之下滑，鐵路運輸集裝箱數量增速可能隨之下滑。環保政策反復鐵路集裝箱運量增長部分源自環保要求下的“公轉鐵”、“散改集”，如果環保政策出現變化，那么鐵路集裝箱運輸需求可能受影響。鐵路改革遲緩鐵路改革有助于提高經營活力、發展動力。如果改革遲緩，那么對運量增長貢獻變弱。油價大幅下降公路運輸與鐵路運輸存在競爭關系。如果油價大幅下降，那么公路運輸成本隨之下降，部分運輸需求可能從鐵路轉向公路運輸。2122請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明股票投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅行業投資評

23、級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期股價相對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期行業指數漲幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點

24、有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要

25、約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他

26、專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。THANKS23