《華創交運_低空60系列深度（五）：暢想2027主機廠視角看我國低空載人市場——重點關注萬豐奧威-241008（34頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《華創交運_低空60系列深度（五）：暢想2027主機廠視角看我國低空載人市場——重點關注萬豐奧威-241008（34頁）.pdf（34頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 行業研究行業研究 交通運輸交通運輸 2024 年年 10 月月 08 日日 y 華創交運|低空 60 系列深度（五）推薦推薦（維持）（維持）暢想暢想 2027，主機廠主機廠視角看視角看我國低空載人市場我國低空載人市場重點關注重點關注萬豐奧威萬豐奧威 全球通航飛機制造市場概覽：市場規模大、頭部公司占比高。全球通航飛機制造市場概覽：市場規模大、頭部公司占比高。1）通用航空飛）通用航空飛機制造市場規模：機制造市場規模：2023 年交付通航飛機

2、年交付通航飛機 3050 架架，20192023 年復合增長率3.5%，弗若斯特沙利文預計 20242027 年復合增長率 5.9%。2）分地區來看：）分地區來看：北美是最大市場，亞太地區增速較快。3）行業格局：）行業格局：2023 年前三大交付數量年前三大交付數量占比過半。占比過半。2023 年西銳（中航工業旗下）、Textron、鉆石飛機（萬豐奧威持股55%）分別交付 708 架、618 架及 273 架，市場份額分別為 23%、20%及 9%，三家公司占比達到 52%。中美通航市場比較：差距即潛力。中美通航市場比較：差距即潛力。1）美國通航市場的啟示：萬億）美國通航市場的啟示：萬億元元級

3、別產業、級別產業、低空消費是主力軍。低空消費是主力軍。2018 年美國通用航空主要應用用途：從飛機數量看，68%用于個人休閑、13%用于商務、8%用于教學訓練，3%用于空中租車（Air-Taxi），這四項占比達到了 91%。2）中國通航市場：基礎設施及應用在提速。中國通航市場：基礎設施及應用在提速。截至 2023年底，全國通用機場數量達到 449 個，2018 年僅為 202 個，年復合增長率達17%，通用航空共完成飛行 137.1 萬小時創新高，同比增長 12.4%。3）參考美）參考美國市場規模，我國通用航空有較大發展潛力。國市場規模，我國通用航空有較大發展潛力。我們就數據進行比較：通航飛機

4、通航飛機數量：數量：2023 年我國 3303 架，美國 20.97 萬架，我國僅為美國的 1.6%；通航機通航機場數量：場數量：我國 449 個，美國 1.95 萬個，是其 2.3%，但測算美國公共通航機場數量約 5045 個，我國為其 8.9%。eVTOL 市場：新質生產力新興載體，我國企業走在全球領先梯隊市場：新質生產力新興載體，我國企業走在全球領先梯隊。1）我國）我國eVTOL 企業走在全球領先梯隊。企業走在全球領先梯隊。億航智能 EH216-S 是目前全球唯一獲取三證（TCACPC）的 eVTOL 航空器；國內主流主機廠產品持續推進，亦有機型率先取證，且有多家已獲民航局受理。2）億航

5、智能）億航智能 24Q2 單季度收入歷史新高，單季度收入歷史新高，成功實現盈利，成功實現盈利，23Q4-24Q2 公司已經連續 3 個季度經營性現金流轉正。3）從億航智能在手訂單儲備看客戶分布。24Q2 交付 49 架，已經追近 2023 年全年交付數量，公司在手訂單充裕，我們不完全統計已經確定訂單 410 架，意向訂單 720 架，合計達到 1130 架。當前公司的銷售方主要為地方政府，我們預計初期應用場景或為景區優先。4）億航智能申請運營合格證（）億航智能申請運營合格證（OC）獲民航局受）獲民航局受理：理：打開未來發展空間。暢想暢想 2027，主機廠視角看我國低空載人市場空間有多大？，主機

6、廠視角看我國低空載人市場空間有多大？1）我們預計我國低）我們預計我國低空載人市場步入發展快車道：空載人市場步入發展快車道：地方政府規劃在提速，產業趨勢在加速：更多的商業化低空航線在獲批。我們認為空域的具象體現是低空商業航線。2）暢想暢想2027，通航飛機市場空間有多大？，通航飛機市場空間有多大？我們從通航機場數量+單機場對應飛機數量兩個參數入手來做預測。我們預計我們預計 27 年較年較 23 年新增年新增 196 座通航機場，座通航機場，總數量將達到 645 座，23-27 年復合增速 9.5%。我們我們預計預計 27 年年通航飛機數量通航飛機數量較較 23年增長年增長 44-119%。我們按

7、照單機場對應飛機數量 7.4、10、20 架來測算，2027年較 23 年新增 1454、1964、3929 架飛機。3）暢想暢想 2027，eVTOL 市場空間市場空間有多大？有多大？我們認為城市/城際空中交通具備最大的規模潛力，假設巡游出租車滲透率的 1%，即意味著超過 1.3 萬架 eVTOL 的需求。就當前進展而言，我們就當前進展而言，我們預計到預計到 2027 年，低空年，低空+旅游是率先可商業化落地的市場，旅游是率先可商業化落地的市場，我們假設在 2027 年有三分之一的 4A 級以上景區引入 eVTOL 低空游覽，一個景區 5-10 架，則至少 5000-10000 架需求。我們

8、我們同時同時對景區對景區 eVTOL 有沒有經濟性進行了探討：有沒有經濟性進行了探討：估算票價定價 298 元實現盈虧平衡，票價 425 元，營業利潤率可達到 30%。投資建議：建議關注投資建議：建議關注 A 股核心標的萬豐奧威。股核心標的萬豐奧威。1）萬豐奧威 2020 年收購萬豐飛機工業 55%股權（持有鉆石飛機）（持有鉆石飛機），步入雙主業驅動。2）未來看點：）未來看點：國內低空經濟浪潮下，公司或迎全新增長機遇。國內低空經濟發展推動鉆石品牌飛機商業落地新機遇，關注公司 eVTOL 機型研發進展。3）我們建議重點關注以主我們建議重點關注以主機廠為核心牽引的行情機廠為核心牽引的行情。a）我們

9、認為產業趨勢商業化進度或超市場預期，eVTOL 或傳統通航飛機或正迎來包括政府在內的訂單潮。b）低空飛行器主機廠商具備全國化甚至全球化拓展空間，市場容量更大。風險提示風險提示：政策不及預期、低空飛行安全問題等。證券分析師：吳一凡證券分析師：吳一凡 電話：021-20572539 郵箱： 執業編號：S0360516090002 證券分析師：吳晨證券分析師：吳晨玥玥 郵箱： 執業編號：S0360523070001 證券分析師：梁婉怡證券分析師：梁婉怡 郵箱： 執業編號：S0360523080001 證券分析師：盧浩敏證券分析師：盧浩敏 郵箱： 執業編號：S0360524090001 聯系人：李清影

10、聯系人：李清影 郵箱： 行業基本數據行業基本數據 占比%股票家數(只)121 0.02 總市值(億元)33,498.96 3.28 流通市值(億元)29,332.65 3.63 相對指數表現相對指數表現%1M 6M 12M 絕對表現 18.3%15.5%14.3%相對表現-13.4%-4.9%-1.1%相關研究報相關研究報告告 航運行業周報：油輪漸入旺季，中東局勢再升級，繼續推薦油運板塊投資機會 2024-10-06 簡要復盤 09 及 14-15 年市場表現，交運行業彈性選擇有哪些啟示 2024-10-05 華創交運|低空經濟周報（第 19 期）：市場大幅反彈，建議重點關注低空行情演繹 20

11、24-09-29 -14%-4%6%16%23/1023/1224/0324/0524/0724/102023-10-092024-10-08交通運輸滬深300華創證券研究華創證券研究所所 華創交運華創交運|低空低空 60 系列系列研究報告研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 本篇報告為華創交運|低空 60 系列深度的第五篇，我們試圖以 2027 年為時間截點，從低空飛行器主機廠視角來探討我國低空載人（載客）市場的空間規模，從而推演投資機會。投資邏輯投資邏輯 1、暢想暢想

12、2027，通航飛機市場空間有多大？，通航飛機市場空間有多大？我們從通航機場數量我們從通航機場數量+單機場對應飛機數量兩個參數入手來做預測。單機場對應飛機數量兩個參數入手來做預測。我們預計 27 年較 23 年新增 196 座通航機場，總數量將達到 645 座，23-27 年復合增速 9.5%。我們預計 27 年通航飛機數量較 23 年增長 44-119%。我們按照單機場對應飛機數量 7.4、10、20 架來測算，2027 年較 23 年新增 1454、1964、3929 架飛機。2、暢想暢想 2027，eVTOL 市場空間有多大？市場空間有多大？我們認為城市/城際空中交通具備最大的規模潛力，假

13、設巡游出租車滲透率的1%，即意味著超過 1.3 萬架 eVTOL 的需求。就當前進展而言，我們預計到就當前進展而言，我們預計到 2027 年，低空年，低空+旅游是率先可商業化落地的市旅游是率先可商業化落地的市場場。我們假設在 2027 年有三分之一的 4A 級以上景區引入 eVTOL 低空游覽，一個景區 5-10 架，則至少 5000-10000 架需求。我們同時對景區 eVTOL 有沒有經濟性進行了探討：估算票價定價 298 元實現盈虧平衡，票價 425 元，營業利潤率可達到 30%。3、建議關注、建議關注 A 股核心標的萬豐奧威。股核心標的萬豐奧威。1）萬豐奧威 2020 年收購萬豐飛機工

14、業 55%股權（持有鉆石飛機），步入雙主業驅動。2）未來看點：國內低空經濟浪潮下，公司或迎全新增長機遇。國內低空經濟發展推動鉆石品牌飛機商業落地新機遇，關注公司 eVTOL 機型研發進展。3）我們建議重點關注以主機廠為核心牽引的行情。a）我們認為產業趨勢商業化進度或超市場預期，eVTOL 或傳統通航飛機或正迎來包括政府在內的訂單潮。b）低空飛行器主機廠商具備全國化甚至全球化拓展空間，市場容量更大。華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目 錄錄 一、一、全球通航飛機制造市場概覽：市場規模大、頭

15、部公司占比高全球通航飛機制造市場概覽：市場規模大、頭部公司占比高.7（一）通用航空飛機制造市場規模：2023 年交付通航飛機 3050 架.7（二）行業格局：2023 年前三大交付數量占比過半.10 二、二、中美通航市場比較：差距即潛力中美通航市場比較：差距即潛力.11（一）美國通航市場的啟示：萬億級別產業、低空消費是主力軍.11（二）中美通航市場比較：差距即潛力.13 1、中國通航市場：基礎設施及應用在提速.13 2、參考美國市場規模，我國通用航空有較大發展潛力.15 三、三、eVTOL 市場：新質生產力新興載體，我國企業走在全球領先梯隊市場：新質生產力新興載體，我國企業走在全球領先梯隊.1

16、6（一）我國 eVTOL 企業走在全球領先梯隊.16（二）億航智能 24Q2 單季度收入歷史新高，成功實現盈利.18（三）從億航智能在手訂單儲備看客戶分布.19（四）億航智能申請運營合格證（OC）獲民航局受理：打開未來發展空間.20 四、四、暢想暢想 2027，主機廠視角看我國低空載人市場空間有多大，主機廠視角看我國低空載人市場空間有多大.21（一）我們預計我國低空載人市場步入發展快車道.21 1、地方政府規劃在提速.21 2、產業趨勢在加速：更多的商業化低空航線在獲批.22（二）暢想 2027，通航飛機市場空間有多大？.24（三）暢想 2027，eVTOL 市場空間有多大？.26 五、五、投

17、資建議：建議關注投資建議：建議關注 A 股核心標的萬豐奧威股核心標的萬豐奧威.28（一）萬豐奧威 2020 年收購萬豐飛機工業 55%股權（持有鉆石飛機），步入雙主業驅動.28（二）萬豐飛機工業財務數據表現：毛利率基本穩定，23 年收入利潤快速增長.29（三）萬豐飛機工業行業地位：全球固定翼通用飛機制造前三強.30（四）未來看點：國內低空經濟浪潮下，公司或迎全新增長機遇.32 六、六、風險提示風險提示.32 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 華創交運|低空 60

18、-產業鏈標的全景圖.7 圖表 2 2019-2027 年全球通用飛機交付量.8 圖表 3 2022 年全球通航飛機交付分布.8 圖表 4 2018-22 年全球通航飛機交付數量（架）.8 圖表 5 私人飛機歷史平均售價趨勢.9 圖表 6 2019-2027 年全球私人航空飛機交付量.9 圖表 7 23 年全球通航飛機交付量（架）.10 圖表 8 通航（活塞）私人飛機對比.10 圖表 9 通航（渦輪）私人飛機對比.10 圖表 10 美國通用飛機總量及增速（架，%）.12 圖表 11 美國制造通用飛機出貨量及占比全球份額（架，%）.12 圖表 12 美國通用飛機飛行總時長及增速（萬小時，%）.12

19、 圖表 13 美國通用飛機用途（按數量計）.13 圖表 14 美國通用飛機用途（按飛行小時計）.13 圖表 15 中國通用機場數量及增速（個，%）.13 圖表 16 我國在冊通用航空器數量及同比.14 圖表 17 中國通用航空飛行作業時間總量及增速（萬小時，%）.14 圖表 18 2023 年中國通用航空飛行作業時間分布.15 圖表 19 中美通航市場基礎設施比較.16 圖表 20 億航智能 EH-216S.17 圖表 21 國內 eVTOL 主機廠取證進度.17 圖表 22 億航智能收入（億元）.18 圖表 23 億航智能單季度毛利率.19 圖表 24 億航智能 EH-216S 交付情況（架

20、）.19 圖表 25 億航智能在手訂單不完全統計（架）.20 圖表 26 深圳市低空起降設施高質量建設方案（2024-2025）內容摘要.21 圖表 27 重慶低空經濟方案 2025 年目標摘要.22 圖表 28 中信海直城際航線.23 圖表 29 中信海直城際航線：深圳-珠海.23 圖表 30 深圳北站空鐵聯運項目.23 圖表 31 部分省份通航機場規劃.25 圖表 32 新增通航飛機潛在需求模擬測算（個/架）.26 圖表 33 景區滲透需求.27 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表

21、 34 景區引入億航 eVTOL 經濟性測算.27 圖表 35 萬豐飛機業績承諾與實現（億元）.28 圖表 36 萬豐飛機三次交易價格（億元）.29 圖表 37 萬豐飛機工業財務數據.29 圖表 38 飛機工業與公司整體毛利率比較.30 圖表 39 飛機工業與公司整體凈利率比較.30 圖表 40 鉆石飛機交付數量.31 圖表 41 2023 年鉆石飛機分機型數量.31 圖表 42 萬豐飛機工業持股公司情況（截止 2022.02）.31 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 前言：前言：2023

22、 年 12 月中央經濟工作會議將低空經濟首次提級為戰略性新興產業低空經濟首次提級為戰略性新興產業，頂層設計定調，是低空經濟行情啟動的起點。2024 年兩會政府工作報告首次提及低空經濟，并將其納入新質生產力新質生產力，與生物制造、航空航天一起作為新增長引擎。2024 年 7 月，黨的二十屆三中全會通過的中共中央關于進一步全面深化改革 推進中國式現代化的決定中，明確指出“深化綜合交通運輸體系改革，推進鐵路體制改革，發發展通用航空和低空經濟展通用航空和低空經濟，推動收費公路政策優化?！?024 年 7 月，中共中央政治局就推進現代邊?？辗澜ㄔO進行第十六次集體學習，總書記指出：“要做好國家空中交通管理

23、工作，促進低空經濟健康發展要做好國家空中交通管理工作，促進低空經濟健康發展?！比A創交運團隊在 2024 年 1 月初發布低空經濟首篇報告，1 月 24 日發布中信海直深度研究，此后推出華創交運|低空 60 指數，刻畫市場情緒及演繹路徑。低空經濟是以低空飛行活動為牽引，輻射帶動相關領域融合發展的綜合性經濟形態，從產業鏈維度看主要包括低空飛行器制造、低空運營服務、低空基礎設施與配套保障等方向。低空飛行活動既包括了傳統通用航空轉型升級，也包括新型無人機產業，既包括了載人飛行、亦包括了載物作業等。本篇報告為華創交運|低空 60 系列深度的第五篇，我們試圖以 2027 年為時間截點，從低空飛行器主機廠視

24、角來探討我國低空載人（載客）市場的空間規模，從而推演投資機會。華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 圖表圖表 1 華創交運華創交運|低空低空 60-產業鏈標的全景圖產業鏈標的全景圖 資料來源：Wind，華創證券整理 一、一、全球全球通航通航飛機制造市場概覽飛機制造市場概覽：市場規模大、頭部公司占比高：市場規模大、頭部公司占比高（一）（一）通用航空通用航空飛機制造飛機制造市場規模市場規模：2023 年交付通航飛機年交付通航飛機 3050 架架 根據西銳（2507.HK）2024 年 6 月提交的

25、招股書數據，1、交付數量看交付數量看：通用航空是世界上最大的航空市場通用航空是世界上最大的航空市場 2023 年通用航空飛機交付市場年通用航空飛機交付市場共計共計 3050 架新飛機，價值約架新飛機，價值約 234 億美元億美元，20192023 年復合年均增長率為 3.5%。弗若斯特沙利文預計 2027 年年通用航空飛機通用航空飛機總交付量將達到總交付量將達到 3525 架架，20242027 年的復年的復合年均增長率為合年均增長率為 5.9%，較，較 19-23 年提速；年提速；按美元價值衡量，預計 2027 年通用航空飛機總交付量將達到 317 億美元，20242027 年的復合年均增長

26、率為 5.5%。華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 圖表圖表 2 2019-2027 年全球通用飛機交付量年全球通用飛機交付量 資料來源：通用航空制造商協會、弗若斯特沙利文 轉引自西銳飛機招股書，華創證券 2、分地區來看分地區來看：北美是最大市場，亞太地區增速：北美是最大市場，亞太地區增速較快較快 北美（美國及加拿大）是通用航空飛機的最大市場北美（美國及加拿大）是通用航空飛機的最大市場，具有成熟的基礎設施，為通用航空的發展起到了良好支持作用，2022 年北美占全球通航飛機新交付量的 66%；

27、拉丁美洲占比 13%，歐洲占比 9%，亞太地區占比 8%，其他地區占比 4%。增速看：增速看：2018-22 年，北美、亞太地區復合增速分別為 6.5%及 6%，是增速最快的兩大區域，全球整體增速為 3.6%。展望展望 2023-27 年，年，弗若斯特沙利文預計：北美市場復合年均增長率為 4.8%；拉丁美洲和歐洲復合增長率分別為 5.1%及 6.7%；亞太地區預計隨著當地政府政策逐步放寬、居民消費水平提高、基礎設施及通用航空機場發展等支持因素的存在，復合增速可達到 8.8%，亞太地區預期增速最快。圖表圖表 3 2022 年全球通航飛機交付分布年全球通航飛機交付分布 圖表圖表 4 2018-22

28、 年全球通航飛機交付數量年全球通航飛機交付數量（架）（架）資料來源：通用航空制造商協會、弗若斯特沙利文 轉引自西銳飛機招股書，華創證券 資料來源：通用航空制造商協會、弗若斯特沙利文 轉引自西銳飛機招股書，華創證券 26572407264628183050296930883281352515202530351000150020002500300035004000201920202021202220232024E2025E2026E2027E總交付量（架）總交付量（十億美元，右軸）北美洲66%歐洲9%拉丁美洲13%亞太地區8%世界其他地區4%0500100015002000250030002018

29、2019202020212022北美洲歐洲拉丁美洲亞太地區世界其他地區 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 3、從價格看：從價格看：2023 年全球通航飛機市場平均單價約 800 萬美元/架（234 億美元/3050 架），但通用航空包括私人航空和專業航空，按交付量計，2023 年私人航空飛機交付總數為 2215 架，價值約 37 億美元，相當于相當于 167 萬美元萬美元/架，約架，約 1200 萬人民幣。萬人民幣。注：從飛機運營能力看，私人航空飛機是指專為中短程（即 1000 公里以內）

30、飛行而設計，通常配備單引擎或雙引擎。而專業航空飛機指能夠進行遠程、橫跨大陸和洲際飛行，配備先進技術和多臺引擎，支持長途高速旅行；或能夠執行專業任務，如應對醫療緊急情況、運輸物流和消防服務，通常為中短程飛行。圖表圖表 5 私人飛機歷史平均售價趨勢私人飛機歷史平均售價趨勢 資料來源：弗若斯特沙利文 轉引自西銳飛機招股書，華創證券 圖表圖表 6 2019-2027 年全球私人航空飛機交付量年全球私人航空飛機交付量 資料來源：通用航空制造商協會、弗若斯特沙利文 轉引自西銳飛機招股書，華創證券 0123456050010001500200025003000350020192020202120222023

31、2024E2025E2026E2027E總交付量（架）總交付量（十億美元，右軸）華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 （二）（二）行業格局行業格局：2023 年前三大交付數量占比年前三大交付數量占比過半過半 全球通用飛機制造商包括西銳飛機（中航工業集團旗下）、Textron Aviation、Diamond Aircraft（萬豐奧威旗下）、Piper Aircraft Inc 及 TECNAM Aircraft 等。西銳飛機目前為中航工業集團實際控制；Textron Aviation 是

32、Textron Inc 的通用航空業務部門，通過收購及整合，該公司擁有Beechcraft、Hawker 及 Cessna 品牌的飛機；Diamond Aircraft（鉆石飛機），目前為萬豐奧威持股為萬豐奧威持股 55%。2023 年年西銳、Textron、鉆石飛機分別交付交付 708 架、架、618 架及架及 273 架，市場份額分別為架，市場份額分別為23%、20%及及 9%，三家公司占比達到，三家公司占比達到 52%，行業相對集中。，行業相對集中。圖表圖表 7 23 年全球通航飛機交付量年全球通航飛機交付量（架）（架）資料來源：通用航空制造商協會、弗若斯特沙利文 轉引自西銳飛機招股書，

33、華創證券 圖表圖表 8 通航（活塞）通航（活塞）私人私人飛機對比飛機對比 制造商制造商 Cirrus Cirrus Cirrus Cessna Diamond Piper 機型 SR20 SR22 SR22T Skylane DA62 M350 PA-46 基礎價格 626900 美元 838900 美元 963900 美元 574000 美元 1482000 美元 1586183 美元 最多可容納人數 5 5 5 4 7 6 最大起飛重量（磅）3050 3600 3600 3100 5071 4340 最大巡航速度(ktas)155 183 213 145 192 213 有效負載（磅）10

34、28 1328 1246 1110 1545 1308 起飛距離（英尺）1685 1082 1517 795 1570 2090 最大航程（海里）709 1169 1021 915 1288 1343 資料來源：西銳飛機招股書，華創證券 圖表圖表 9 通航（渦輪）通航（渦輪）私人私人飛機對比飛機對比 制造商制造商 Cirrus Piper Epic Daher Pilatus 德德事隆事隆 機型 Vision SF 50 M600-PA-46 E1000 TBM 960 PC-12 NGX Citation M2 基礎價格 3240000 美元 3524000 美元 4190000 美元 47

35、78964 美元 5716200 美元 5855000 美元 最多可容納人數 7 6 6 6 11 7 最大起飛重量（磅）6000 6000 8000 不適用 10450 10700 最大巡航速度(ktas)311 274 333 330 290 404 2023年交付量 份額西銳70823%Textron（Cessna）61820%鉆石航空（萬豐飛機工業）2739%前三名159952%總計3050 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 有效負載（磅）2450 2400 2860 不適用 不

36、適用 3810 起飛距離（英尺）2036 2635 2254 2535 2485 3210 最大航程（海里）1275 1658 1560 1730 1803 1550 資料來源：西銳飛機招股書，華創證券 通航通航飛機制造行業飛機制造行業雖不像民航客機市場寡頭壟斷，但仍雖不像民航客機市場寡頭壟斷，但仍具備較高的進入壁壘，主要體現具備較高的進入壁壘，主要體現在如下方面：在如下方面：1）產品研發）產品研發能力能力：需對空氣動力學、材料科學、電子學及其他專業領域有深入的了解，需要致力于持續的研發，并愿意投資新技術及工藝。2）產品產品制造及供應鏈管理制造及供應鏈管理能力能力：制造飛機需要材料、工藝及技術

37、方面的專業知識，以及技能熟練的勞動力。此外，制造商必須確保生產流程高效、具有成本效益，并符合所有必要的質量標準。飛機零部件的供應鏈通常是復雜且全球性的，需與供應商建立牢固的關系，供應鏈管理對制造商來說至關重要，因為供應鏈中斷可能會影響生產進度，進一步延后上市時間。3）財務實力）財務實力：航空市場的性質決定了商業化及建設基礎設施需要高額初始資本，且制造飛機需要時間，需要有足夠的財務實力來抵御市場低迷期的風險，保持高水平的研發支出，并投資新技術提高產品競爭力。4）強強監管及認證監管及認證：飛機在獲得商業使用認證之前符合所有必要的安全標準及法規至關重要。二、二、中美通航市場比較中美通航市場比較：差距

38、即潛力：差距即潛力（一）（一）美國通航市場的啟示：萬億級別產業、低空消費是主力軍美國通航市場的啟示：萬億級別產業、低空消費是主力軍 1、美國通航產業創造了萬億級別經濟貢獻美國通航產業創造了萬億級別經濟貢獻 美國是世界最大的通用航空消費國和通用飛機制造國，且發展水平遠遠領先于其他國家。美國是世界最大的通用航空消費國和通用飛機制造國，且發展水平遠遠領先于其他國家。2023 年，美國通用飛機保有量約為 21 萬架，約占全球通用飛機保有量的一半，其中固定翼 16.44 萬架、旋翼 0.99 萬架、固定翼占比 78%，上世紀 90 年代以來，基本保持在 20萬架的體量。2020 年，美國制造通用飛行出貨

39、量達 1555 架，約占全球總出貨量的 65%。據美國通用航空制造業協會（GAMA）2019 年年報中測算，通航產業通航產業 2019 年為美國創年為美國創造約造約 2470 億美元的經濟貢獻億美元的經濟貢獻（超萬億人民幣），提供了約 120 萬個就業崗位。華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 圖表圖表 10 美國通用飛機總量美國通用飛機總量及增速及增速（架（架，%）圖表圖表 11 美國制造通用飛機出貨量美國制造通用飛機出貨量及占比全球份額及占比全球份額（架（架，%）資料來源：BTS，華創證

40、券 資料來源：同花順iFinD，華創證券 2022年，美國通用飛機飛行小時約為2645.7萬小時，是美國交通運輸業的重要組成部分。圖表圖表 12 美國通用飛機飛行總時長及增速（萬小時，美國通用飛機飛行總時長及增速（萬小時，%）資料來源：同花順iFinD，華創證券 2、航空消費市場是主力、航空消費市場是主力 在南航通航招股書中，引用 FAA 統計數據，私人用途和短途運輸在美國通用航空飛行總時長中占據 70.56%，是美國通用航空產業最重要的構成。根據美國通用航空制造業協會（GAMA）2019 年報中對 2018 年美國通用航空主要應用用途做的分析數據顯示：從飛機數量看：從飛機數量看：68%用于個

41、人休閑用于個人休閑、13%用于商務、8%用于教學訓練，3%用于空中租車（Air-Taxi），這四項占比達到了 91%。從飛行小時數看：從飛行小時數看：30%用于個人休閑用于個人休閑、17%用于商務、22%用于教學訓練，11%用于空中租車（Air-Taxi），這四項占比達到了 80%。-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%050,000100,000150,000200,000250,000通航飛機數量同比60%62%64%66%68%70%72%74%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000201

42、1201220132014201520162017201820192020美國制造通用飛機出貨量（架）美國制造占比全球份額-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%2,1002,2002,3002,4002,5002,6002,70020122013201420152016201720182019202020212022美國通用飛機飛行總時長（萬小時）YOY 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 圖表圖表 13 美國通用飛機美國通用飛機用途（按數量計）用途（按數量計）圖表圖表 14 美國通用飛

43、機美國通用飛機用途（按飛行小時計）用途（按飛行小時計）資料來源：美國通用航空制造業協會2019 DATABOOK，華創證券 資料來源：美國通用航空制造業協會2019 DATABOOK，華創證券 （二）（二）中中美美通航市場通航市場比較比較：差距即差距即潛力潛力 1、中國通航市場：基礎設施及應用在提速中國通航市場：基礎設施及應用在提速 根據中國民航局發布的民航行業發展統計公報數據，通用機場數量：通用機場數量：截至 2023 年底，全國在冊管理的通用機場數量達到 449 個（其中 A 類通用機場 163 個），2018 年僅為 202 個，年復合增長率達 17%，2023 年同比增長 12.5%（

44、增加 50 個），通用機場數量已經超過了運輸機場（259 個）。2021-22 年增速放緩預計受疫情影響。圖表圖表 15 中國通用機場數量中國通用機場數量及增速及增速（個（個，%）資料來源：中國民航局統計公報，2018-2022年 轉引自南航通航招股書，華創證券 通航飛機數量通航飛機數量：2023 年底，通用航空在冊航空器總數達到 3303 架，其中，教學訓練用飛機 1398 架，非教學訓練用 1905 架。2014-23 年的十年間航空器復合增速 7%，其中非教學訓練類航空器復合增速為 4.2%。個人休閑68%商務13%教學訓練8%空中租車3%其他9%個人休閑30%商務17%教學訓練22%空

45、中租車11%其他20%2022463393703994490%5%10%15%20%25%30%35%40%050100150200250300350400450500201820192020202120222023中國通用機場數量（個）同比 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 圖表圖表 16 我國在冊通用航空器數量及同比我國在冊通用航空器數量及同比 資料來源：中國民航局2010-2023年民航行業發展統計公報，Wind，華創證券 通用航空飛行小時數：通用航空飛行小時數：2023 年年我國

46、通用航空飛行小時總量創歷史新高。我國通用航空飛行小時總量創歷史新高。根據民航局統計公報，2023 年，全國通用航空共完成飛行 137.1 萬小時，比上年增長 12.4%。其中，載客類完成 2.8 萬小時，比上年增長 55.1%；載人類完成 14.5 萬小時，比上年增長 34.7%；其他類完成 69.6 萬小時，比上年增長 8.3%；非經營性作業完成 50.1 萬小時，比上年增長 11.2%。按照屬性分，經營類占比 63.4%，其中載客、載人、其他經營類占比分別為 2%、10.6%、50.8%。圖表圖表 17 中國通用航空飛行作業時間總量中國通用航空飛行作業時間總量及增速及增速（萬小時（萬小時，

47、%）資料來源：Wind，中國民航局統計公報，華創證券 -10%-5%0%5%10%15%20%25%050010001500200025003000350020102011201220132014201520162017201820192020202120222023中國在冊通用航空器數量（架）通用航空器（不含教學訓練用）非教學訓練用同比-10%-5%0%5%10%15%20%25%0204060801001201401602012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中國通用航空飛行作業時間總量（萬小時）同比 華華創交運

48、創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 圖表圖表 18 2023 年年中國通用航空飛行作業時間中國通用航空飛行作業時間分布分布 資料來源：中國民航局統計公報，華創證券 2、參考美國參考美國市場規模市場規模，我國通用航空有較大發展，我國通用航空有較大發展潛力潛力 相較于美國，我國通用航空在飛機保有量、機場數量、飛行員數量、飛行小時數等方面仍處于相對較低水平，預計未來具備較大的發展空間。我們就數據進行比較：通航飛機數量：通航飛機數量：我國2023年通航飛機3303架，美國為20.97萬架，我國僅為美國的我國

49、僅為美國的1.6%；通航機場數量：通航機場數量：我國通航機場 449 個，美國 1.95 萬個，是其是其 2.3%，但 2023 美國機場中25.9%為公共機場，其他為私人機場，按照類似比例測算，美國公共通航機場數量約 5045個，我國為其我國為其 8.9%。單一機場對應通航飛機數量單一機場對應通航飛機數量：我國為 7.4 架，美國為 10.7 架（全口徑）、41.6 架（公共機場口徑），我國是其整體 7 成左右，是公共機場口徑的 18%左右。單位通航機場數量：單位通航機場數量：每萬平方公里擁有的通用機場數量：每萬平方公里擁有的通用機場數量：測算 2023 年我國每萬平方公里擁有的通用機場數量

50、 0.47 個，僅為美國的 2.2%，按照美國公共通航機場口徑為 8.7%；每百萬人擁有的通用機場數量每百萬人擁有的通用機場數量：測算 2023 年我國為 0.32 個，僅為美國的 0.55%，按照公共通航機場口徑為 2.1%。相比之下，我國 2023 年支線飛機數量是美國 2019 年數量的 11%左右，干線飛機數量是其 9 成左右。通航飛機數量差距巨大。載客類2%載人類11%其他類51%非經營性36%華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 圖表圖表 19 中美通航市場基礎設施比較中美通航市

51、場基礎設施比較 資料來源：Wind，BTS，GAMA，中國民航局統計公報，華創證券 三、三、eVTOL 市場市場：新質生產力新興載體：新質生產力新興載體，我國企業走在全球領先梯隊，我國企業走在全球領先梯隊 電動垂直起降航空器（eVTOL）是低空經濟中新興載體，其相較于傳統飛行器的區別在于，“純電力驅動和垂直起降”。2023 年 10 月，工信部、科技部、財政部、中國民航局四部門印發綠色航空制造業發展綱要（2023-2035 年），提出到 2025 年，電動垂直起降航空器（年，電動垂直起降航空器（eVTOL）實現試點運行）實現試點運行；到 2035 年，建成具有完整性、先進性、安全性的綠色航空制

52、造體系，新能源航空器成為發展主流。作為新興載體，我國 eVTOL 企業走在全球領先梯隊，我們以上市公司億航智能為代表來分析行業。（一）（一）我國我國 eVTOL 企業走在全球領先梯隊企業走在全球領先梯隊 1、億航智能、億航智能 EH216-S 是是目前目前全球唯一獲取三證（全球唯一獲取三證（TCACPC）的）的 eVTOL 航空器航空器 億航智能旗下 EH216-S 型號 eVTOL 已獲得中國民航局頒發的全球首張無人駕駛載人eVTOL 航空器型號合格證（TC）、生產許可證（PC）和標準適航證（AC），是全球唯一獲取三證的 eVTOL 型號。從歷程看：從歷程看：2023 年 10 月，億航智能

53、 EH216-S 航空器取得中國民航局頒發的型號合格證（TC）；2023 年 12 月 21 日，獲得中國民航局頒發的標準適航證（AC）；2024 年 4 月獲得中國民航局頒發的生產許可證（PC），再次成為全球首個獲得生產許可證的 eVTOL 航空器。三證齊備標志著三證齊備標志著 EH216-S 或將率先邁入規?；a階段?；驅⒙氏冗~入規?；a階段。EH216-S 是公司旗艦產品，為面向城市內中短途空中交通而設計。參數：參數：機身高度 1.93 米、寬幅 5.73 米、最大起飛重量 620kg、最大航程 30 公里、最大設計速度 130 公里/小時。特點特點 1：輕量級航空器輕量級航空器。根

54、據前述參數可知，EH216-S 機身小巧，屬于輕量級航空器，具有空間優勢，對基建要求相對低，在城市間、旅游景區可以靈活部署。2023整體公共口徑數量相當于美國整體相當于美國公共口徑通航飛機（架）20970333031.6%通航機場（個）1951450454492.3%8.9%人口（億人）3.3514每百萬人擁有通航機場數量58.315.10.320.5%2.1%國土（萬平方公里）937960每萬平方公里擁有的通用機場數量20.85.40.472.2%8.7%通航飛機/機場10.741.67.468.5%17.7%美國中國 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華

55、創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 特點特點 2：雙座版無人駕駛雙座版無人駕駛。該機型采用無人駕駛模式，無需飛行員操作，通過地面站控制系統預設航線進行飛行，可以減少飛行員成本。同時，通過無人駕駛技術及地面指揮調度系統實現航空器集群調度管理，便于實現航線規劃、統一調度，規?；芾?。特點特點 3：安全冗余足：安全冗余足：8 軸 16 槳設計，分布式電力驅動，動力系統擁有充分冗余，整機關鍵的飛行部件均有多套備份，擁有更高的可靠性和安全性。特點特點 4：價格具備競爭力。價格具備競爭力。EH216-S 無人駕駛載人航空器系統在中國市場官方指導價為239 萬元人民幣/架，

56、海外售價為 41 萬美元。圖表圖表 20 億航智能億航智能 EH-216S 資料來源：億航智能官網 除億航智能外，國內主流主機廠產品持續推進，亦有機型率先取證，且有多家已獲民航局受理，我們做梳理如下：峰飛 V2000CG（貨運）已取 TC 證、沃飛長空 AE200-100、沃蘭特 VE25-100、時的科技E20、御風未來 M1B 型（貨運）、小鵬匯天 X3-F 均已獲得地方局 TC 受理申請。圖表圖表 21 國內國內 eVTOL 主機廠取證進度主機廠取證進度 資料來源：各公司官網，中國民航局官網，中國民航網，華創證券綜合整理 公司型號客貨類型 構型審定單位申請時間 TC取證時間億航EH216

57、-S載人多旋翼民航中南局 2020.122023.10V2000CG貨運復合翼民航華東局 2022.092024.03盛世龍載人復合翼歐洲EASA2023.02沃飛長空 AE200-100載人復合翼民航西南局 2022.11沃蘭特VE25-100載人復合翼民航華東局 2023.09時的科技 E20載人傾轉旋翼 民航華東局 2023.10御風未來 M1B型貨運復合翼民航華東局 2024.01小鵬匯天 X3-F（陸地航母飛行汽車）載人多旋翼民航中南局 2024.03峰飛 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）121

58、0 號 18 （二）（二）億航智能億航智能 24Q2 單單季度收入歷史新高，成功實現盈利季度收入歷史新高，成功實現盈利 收入：收入：公司 2024 年二季度實現收入 1.02 億元，同比大增 920%，環比增加 65%，單季度單季度收入歷史新高，收入歷史新高，Q1 實現收入 0.62 億，同比增長 178%。2023 年公司全年實現收入年公司全年實現收入 1.17億。公司展望公司展望 2024Q3 收入有望達到收入有望達到 1.23 億元，同比增長億元，同比增長 330%，環比增長 20.6%，繼續顯現強勁增長動能。根據公司 2023 年報披露：公司主營業務收入包括空中交通解決方案、智慧城市管

59、理解決方案與空中媒體解決方案三部分。2023 年空中交通收入占總營收的 90%左右，其主要源主要源自自 EH216 系列產品的銷售。系列產品的銷售。因此公司收入基本與當季 EH-216S 交付相關。圖表圖表 22 億航智能收入（億元）億航智能收入（億元）資料來源：億航智能季度報告，華創證券 盈利水平盈利水平：24Q2 首次實現盈利首次實現盈利 1）公司毛利率維持在 60%以上，24Q2 為為 62.4%，同比提升 2.2 個百分點，環比提升 0.5個百分點。此前尚未盈利主要因研發費用及其他費用影響所致。2）公司）公司 Q2 調整后實現盈利約調整后實現盈利約 115 萬，萬，23Q2 調整后虧損

60、調整后虧損 5178 萬，萬，24Q1 調整后虧損約調整后虧損約1010 萬。萬。值得注意的是，根據值得注意的是，根據公司官網披露的公司官網披露的 24Q2 電話會簡報，電話會簡報，23Q4-24Q2 公司已經連續公司已經連續 3 個個季度季度經營性現金流轉正經營性現金流轉正。0.00.20.40.60.81.01.2營業總收入（億）華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 圖表圖表 23 億航智能單季度毛利率億航智能單季度毛利率 資料來源：億航智能季度報告，華創證券 （三）（三）從億航智能在從

61、億航智能在手訂單儲備手訂單儲備看客戶分布看客戶分布 根據億航智能季報及年報數據，2023 年全年交付 52 架，其中 Q1-Q4 分別交付訂單 11、5、13、23 架，24Q1 交付 26 架，24Q2 交付交付 49 架，已經追近架，已經追近 2023 年全年交付數量。年全年交付數量。公司目前三證齊全，我們預期后續交付或加速。公司目前三證齊全，我們預期后續交付或加速。圖表圖表 24 億航智能億航智能 EH-216S 交付情況（架）交付情況（架）資料來源：億航智能季度報告，華創證券 公司當前在手訂單充裕，且不斷增加。公司當前在手訂單充裕，且不斷增加。2023 年 10 月，與合肥政府達成戰略

62、合作，提供 1 億美元各項支持，協調不少于協調不少于 100 架架EH216 系列采購訂單；系列采購訂單；2023 年 12 月，加入阿布扎比智能和自動化交通產業（SAVI）集群，與阿聯酋 EIH 集團40%45%50%55%60%65%70%銷售毛利率(%)11513232649010203040506023Q123Q223Q323Q424Q124Q2 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 20 旗下 Wings 達成戰略合作，計劃采購多達計劃采購多達 100 架架 EH216 系列系列；202

63、4 年 3 月，與無錫政府達成合作，獲獲 100 架架 EH216-S 意向采購訂單意向采購訂單；2024 年 5 月，億航智能獲得西山文旅總價為 1.13 億元的 50 架 EH216-S 無人駕駛 eVTOL訂單并獲額外未來 2 年 450 架訂單計劃，二季度已交付 10 架；2024 年 6 月，億航智能與溫州市文成縣政府達成合作，獲得 30 架 EH216-S 采購訂單及額外 270 架采購計劃，并于第二季度向文成縣交付 27 架 EH216-S 并完成文成首次載人飛行。2024 年 7 月，冠忠智慧出行計劃向億航智能采購總計 30 架 EH216-S。從訂單情況看：從訂單情況看：1）

64、我們不完全統計已經確定訂單）我們不完全統計已經確定訂單 410 架，意向訂單架，意向訂單 720 架，合計達到架，合計達到 1130 架。架。2）當前公司的銷售方主要為地方政府地方政府，我們預計初期應用場景或為景區優先。我們預計初期應用場景或為景區優先。3）我們觀察以中東地區為代表的海外客戶中東地區為代表的海外客戶對公司產品亦表達高度關注。圖表圖表 25 億航智能在手訂單不完全統計億航智能在手訂單不完全統計（架）（架）資料來源：億航智能季度報告，華創證券 （四）（四）億航智能億航智能申請申請運營合格證（運營合格證（OC）獲民航局受理獲民航局受理：打開未來發展空間打開未來發展空間 2024 年年

65、 7 月月 22 日，根據億航智能官網介紹：日，根據億航智能官網介紹：中國民航局已于近日正式受理其旗下專門中國民航局已于近日正式受理其旗下專門從事從事 UAM 運營服務的全資子公司廣東億航通用航空及其在合肥的合資運營公司合肥合運營服務的全資子公司廣東億航通用航空及其在合肥的合資運營公司合肥合翼航空分別遞交的民用無人駕駛載人航空器運營合格證（翼航空分別遞交的民用無人駕駛載人航空器運營合格證（Air Operator Certificate，簡稱，簡稱“AOC”或“”或“OC”）申請，”）申請，對兩家公司開展無人駕駛載人航空器經營許可和運行合格審定，并在審查流程、審查科目、審查框架等方面與申請人達

66、成共識。中國民航局也于近期組建專業審查團隊，正式開展后續相關審查工作。這是這是全球首個獲得受理的全球首個獲得受理的 eVTOL OC 審定項目，意味著載人審定項目，意味著載人 eVTOL 運營標準體系運營標準體系或或將將誕生，誕生，而一旦通過而一旦通過 OC 申請，申請，億航智能億航智能 EH216-S 的商業運營的商業運營也將也將奠定堅實基礎奠定堅實基礎，同時將，同時將使得公司的收入結構從以銷售產品或可轉為銷售、運營雙輪驅動。使得公司的收入結構從以銷售產品或可轉為銷售、運營雙輪驅動。根據公司官網介紹，公司已經在深圳、廣州、合肥構建了低空經濟示范運營點，并在深圳歡樂港灣 UAM 運營中心、廣州

67、黃埔區九龍湖公園、以及合肥駱崗中央公園完成了商業首飛展示。時間采購單位確定訂單未來意向訂單合計2023年10月安徽省合肥市政府1001002023年12月阿聯酋EIH集團旗下Wings1001002024年3月江蘇省無錫市政府1001002024年5月山西省西山文旅504505002024年6月浙江省溫州市文成縣302703002024年7月冠忠智慧出行3030合計4107201130 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 21 四、四、暢想暢想 2027，主機廠視角看主機廠視角看我國低空載人市場

68、空間有多大我國低空載人市場空間有多大（一）（一）我們預計我國低空載人市場步入發展快車道我們預計我國低空載人市場步入發展快車道 1、地方地方政府政府規劃規劃在在提速提速 我們觀察以深圳、重慶為例，均將產業化/商業化進度提速，2025 年預期先行見部分成效。1）深圳：）深圳：2025 年開放無人機適飛空域占比突破年開放無人機適飛空域占比突破 75%根據深圳發布公眾號根據深圳發布公眾號：8 月 2 號，深圳市低空經濟高質量發展大會在深圳會展中心召開，會上，深圳市發展和改革委員會發布 深圳市低空起降設施高質量建設方案深圳市低空起降設施高質量建設方案(2024-2025)。其中重點目標包括：a）深圳將構

69、建層次分明、結構合理的低空起降服務體系，打造由直升機/eVTOL 載客運輸、物流運輸、社區配送、公共治理服務等組成的低空起降網絡。到到 2025 年底，建成年底，建成 1000個以上低空飛行器起降平臺，實現低空飛行服務保障達到國際先進水平個以上低空飛行器起降平臺，實現低空飛行服務保障達到國際先進水平。b）力爭到力爭到 2025 年，全市開放無人機適飛空域占比突破年，全市開放無人機適飛空域占比突破 75%，低空商業航線總數突破，低空商業航線總數突破1000 條條。c）2025 年底前具備支撐年底前具備支撐 1000 架商業運營的低空航空器同時在空、每日架商業運營的低空航空器同時在空、每日 1 萬

70、飛行架次的萬飛行架次的服務保障能力服務保障能力。圖表圖表 26 深圳市低空起降設施高質量建設方案深圳市低空起降設施高質量建設方案（2024-2025）內容摘要）內容摘要 資料來源：深圳發布公眾號，華創證券 2）重慶：到）重慶：到 2025 年，實現低空飛行“縣縣通”年，實現低空飛行“縣縣通”9 月下旬，重慶市推動低空空域管理改革促進低空經濟高質量發展行動方案（20242027年）已印發。行動方案包括 8 方面、25 項具體任務，明確提出重慶將打造消費業態豐富、產業鏈條完整、創新生態活躍、通航文化精彩的“低空經濟創新發展之城”。我們觀察重慶提出：到到 2025 年，低空空域管理改革取得突破性進展

71、年，低空空域管理改革取得突破性進展。以北斗應用為支撐的低空經濟發展基礎設施體系基本建成。新建通航起降點 200 個以上，實現低空飛行“縣實現低空飛行“縣目標具體內容及措施對現狀109個直升機起降場進行eVTOL兼容改造，以及布局新增建設樟坑徑直升機場等131個直升機場，部分兼容eVTOL，構建全覆蓋、快速響應的低空載人服務網絡新增建設123個物流運輸起降點，搭建覆蓋全市、快捷高效的空中物流運輸網絡結合醫療物資運輸、快遞、外賣等重點場景，新增建設177個起降點，全面提升深圳市商圈即時配送、醫療物資運輸等服務水平新增建設一批城市治理起降點，滿足應急救援、警務活動、海事巡查等重點領域應用需求，提升城

72、市治理智慧化、精細化水平2025年全市開放無人機適飛空域占比力爭突破75%力爭到2025年，全市開放無人機適飛空域占比突破75%，低空商業航線總數突破1000條。2025年底前具備支撐1000架商業運營的低空航空器同時在空、每日1萬飛行架次的服務保障能力拓展五大低空應用場景物流配送、載人運輸（面向大灣區推出更多低空載人飛行服務產品，培育城市空中交通新業態，2025年低空載人飛行力爭達到3萬架次）、應急救援、城市治理公共服務、文旅消費爭取年內發布深圳市低空經濟標準體系1.0，在規則標準體系建設上先行先試到2025年底，建成1000個以上低空飛行器起降平臺，實現低空飛行服務保障達到國際先進水平 華

73、華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 22 縣通”，縣通”，“干支通”機場及臨時起降點全面實現互聯互通。市、區縣（自治縣，以下簡稱區縣）兩級低空飛行服務站和保障設施基本建成。建成試飛試驗基地 3 個以上。全市低空飛行器數量增長 15%以上，飛行架次、飛行時長增長 20%以上。新增通航制造業投資 100 億元以上，低空經濟市場主體數量達到 400 家，其中制造業類 150 家、消費運營類 250 家。圖表圖表 27 重慶重慶低空低空經濟方案經濟方案 2025 年目標摘要年目標摘要 資料來源：重慶市政府

74、官網，華創證券 深圳、重慶先后均將時間點提至時間點提至 2025 年，年，或意味著低空產業化或意味著低空產業化/商業化保障進度在提速商業化保障進度在提速。2、產業趨勢產業趨勢在在加速加速：更多的商業化低空航線在獲批更多的商業化低空航線在獲批 市場擔憂低空空域放開節奏，擔憂低空載人市場的進展，空域的具象化體現是低空航線，市場擔憂低空空域放開節奏，擔憂低空載人市場的進展，空域的具象化體現是低空航線，我們觀察越來越多的低空航線商業化獲批，觀察重點在初期不應過度關注使用哪種飛行我們觀察越來越多的低空航線商業化獲批，觀察重點在初期不應過度關注使用哪種飛行器，定價、客座率如何，更重要的意義在于適航空域和商

75、業航線的獲批。器，定價、客座率如何，更重要的意義在于適航空域和商業航線的獲批。我們選取一些代表性的商業化低空航線做說明：1）中信海直推出低空短途運輸常態化運營，中信海直推出低空短途運輸常態化運營，C 端市場開拓邁出堅實第一步。端市場開拓邁出堅實第一步。作為上市公司中的代表，公司開通深圳灣城市海景飛行體驗，實現深圳深圳-珠海、舟山珠海、舟山-東極東極島島航線常態化運營。如 2024 年 4 月 30 日，中信海直正式開通大灣區低空短途運輸航線（深圳南頭-珠海九洲），并上線購票小程序，我們查閱發現：包括“空中游覽”、“城際航線”、“私人訂制”三大產品。其中，“城際航線”產品中已上線的項目為【深圳南

76、頭-珠海九洲】，每天下午5 點-5 點 20，時長 20 分鐘，推廣票價：999 元。我們認為：以“時刻表”形式向公眾售票，意味著進入常態化運營，可以視為公司向 C 端市場開拓邁出堅實第一步。特別的，航空運輸是典型具備規模效應的行業，在進入常態化運營并逐步激活需求后，單位運營成本的降低或推動公司提供更高性價比服務，從而進一步激活 C 端市場。環節項目目標以北斗應用為支撐的低空經濟發展基礎設施體系基本建成通航起降點新建200個以上，實現低空飛行“縣縣通”互聯互通“干支通”機場及臨時起降點全面實現互聯互通。市、區縣兩級低空飛行服務站和保障設施基本建成試飛試驗基地建成3個以上通用航空器整機制造能力快

77、速提升，建成研發平臺3個以上，初步構建我市低空經濟創新研發制造體系投資規劃新增通航制造業投資100億元以上，飛行數據全市低空飛行器數量增長15%以上，飛行架次、飛行時長增長20%以上政務服務、行業應用和消費市場等示范應用場景趨于成熟市場主體低空經濟市場主體數量達到400家，其中制造業類150家、消費運營類250家基礎設施體系制造運營 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 23 圖表圖表 28 中信海直城際航線中信海直城際航線 圖表圖表 29 中信海直城際航線：深圳中信海直城際航線：深圳-珠海珠海

78、資料來源：中信海直購票小程序 資料來源：中信海直購票小程序 2）深圳地鐵集團打造“低空深圳地鐵集團打造“低空+軌道”空鐵聯運軌道”空鐵聯運 2024 年 6 月 28 日，由深圳地鐵集團攜手東部通航合作共建的首個“低空+軌道”空鐵聯運項目在深圳北站樞紐東廣場正式開航，向市民提供深圳空鐵交通一站式接駁服務。深圳北站樞紐空鐵聯運項目坐落于東廣場 C1 單體處，現場設有 314 的先進直升機坪。我們我們強調強調低空經濟的發展并非割裂，而是相互融通的綜合智慧立體交通體系，預計未來預計未來各地統籌低空經濟發展的過程中，會越來越和交通運輸類企業相關各地統籌低空經濟發展的過程中，會越來越和交通運輸類企業相關

79、。圖表圖表 30 深圳北站空鐵聯運項目深圳北站空鐵聯運項目 資料來源：深圳地鐵官網 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 24 3）蘇州蘇州-上?！翱湛章撨\”上?！翱湛章撨\”2024 年 8 月 18 日，國內首條跨省定點低空載客運輸航線連接上海浦東國際機場和江蘇昆山城市航站樓的直升機載客航線正式開通。該條航線由上海機場集團、昆山城市航站樓、上海新空直升機有限公司三方合作。根據上海市政府網站介紹：8 月 18 日上午 8 時 30 分，一架直升機搭載兩名旅客，從昆山城市航站樓東廣場起飛，以約 20

80、0 米飛行高度、180 公里/小時的速度，經 28 分鐘飛行，于 8 時 58 分降落于上海浦東星野飛行基地，再由浦東機場地面服務專車轉送至民航航班，全程控制在 1 小時內。根據蘇州市人民政府網站：“未來，昆山還將在低空應用市場發力，以昆山城市航站樓為起點，開通至上海迪士尼、浙江舟山、安徽黃山的低空旅游服務，以及至上海市瑞金醫院、胸科醫院、肺科醫院等醫院的跨境航空應急醫療救護轉運服務?！保ǘǘ诚霑诚?2027，通航，通航飛機飛機市場空間有多大？市場空間有多大？根據我國民航十四五規劃，構建運輸航空運輸航空和通用航空通用航空一體兩翼、覆蓋廣泛、多元高效的航空服務體系。針對通用航空，提出要發

81、展短途運輸，打通航空運輸微循環，形成以支線機場為支撐、以通用機場為節點的區域短途運輸網絡，簡而言之打造“干-支-通”的航空網絡。同時鼓勵通用航空發展與旅游資源開發、引導娛樂消費相結合，提供多樣化、特色化低空旅游服務產品。前文我們對中美差異進行了比較，我們認為站在主機廠視角看，通航機場是通航飛機需求的重要測算基石。因此因此我們我們從通航機場數量從通航機場數量+單機場對應飛機數量兩單機場對應飛機數量兩個參數入手個參數入手來做預測。來做預測。1、2027 年我國通航機場數量預測年我國通航機場數量預測：我們預計：我們預計 27 年較年較 23 年新增年新增 196 座通航機場。座通航機場。我們查閱發布

82、低空經濟高質量發展三年行動規劃的省份，摘錄其中關于通航機場建設的目標（或有遺漏）：安徽省 2023 年有通航機場 9 座，規劃 2027 年達到 20 座；海南省 2023 年有 4 座，規劃到 2026 年 9 座；浙江省 2023 年有 12 座，規劃到 2027 年建成 20 座；四川、湖北、內蒙規劃 2027 年分別達到 20 座、33 座、20 座通航機場。披露對比數值的省份，浙江省 27 年較 23 年增長 7 成，安徽、海南達到翻倍水平。華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 25 圖

83、表圖表 31 部分省份通航機場規劃部分省份通航機場規劃 資料來源：安徽省、海南省、湖北省發改委、浙江省、四川省、內蒙古自治區、湖州市人民政府，華創證券整理 中國民航局在 2017 年發布了 通航產業發展情況，其中披露通用機場規劃建設 377 個，在建 60 個，加上已有機場 301 個，合計 738 個（2023 年末為 449 個）。其中規劃通航機場數量超過 10 個的省份共計 14 省，占我國大陸地區省份（直轄市、自治區）的 44%。我們假設 44%的省份 2027 年通航機場較 23 年增長 70%-100%，則 2027 年新增通航機場數量 138-196 座，（年均 34-49 座）

84、；我國 19-23 年平均每年新增 49 座機場，2020 年更是新增達到 93 座機場，2023 年為新增50 座，因此我們認為采取 49 座年均增長較為合理，即 2027 年較 23 年新增 196 座機場，我國通航機場總數量將達到 645 座，23-27 年復合增速年復合增速 9.5%。2、通航飛機數量需求預測：、通航飛機數量需求預測：預計預計 27 年較年較 23 年增長年增長 44-119%。1）按照我國通航機場單機場）按照我國通航機場單機場/7.4 架飛機規模計算架飛機規模計算，預計到 2027 年新增 1454 架飛機，4年增長 44%，復合增速 9.5%。前文引用弗若斯特沙利文

85、預計 2023-27 年亞太地區通航飛機復合增速可達到 8.8%，我國市場應超過亞太地區增速，較為合理。2）基于美國通航機場與飛機數量均保持了穩定，我們認為可以視為成熟市場參考值。）基于美國通航機場與飛機數量均保持了穩定，我們認為可以視為成熟市場參考值。假設按照假設按照 10 架架/機場看，機場看，則我國 27 年較 23 年通航飛機數量需求會達到 1964 架，4 年增長 59%，相當于 12.4%的復合增速，但并非均勻分布，預計后期會加速。假設假設相當于美國公共機場單機場飛機數量的相當于美國公共機場單機場飛機數量的 50%，即，即 20 架架，則需求會達到 3929 架，4年增長翻倍，相當

86、于 21.6%的復合增速。綜合看，預計對通航飛機的需求，預計對通航飛機的需求，2027 年相較于年相較于 23 年增長年增長 44%-119%，假設單機 1000萬人民幣左右，則為 145-393 億規模的市場。注：該部分僅為模擬測算，實際根據行業發展情況或有出入。但隨著我國大力發展低空經濟，預計我國公司有望在其中分得更多的份額。省份2023202520262027安徽91020浙江1220河南1020海南49四川20內蒙33江西23湖北30 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 26 圖表圖表

87、32 新增通航飛機潛在需求模擬測算新增通航飛機潛在需求模擬測算（個（個/架）架）資料來源：華創證券測算 注：該部分僅為模擬測算，實際根據行業發展情況或有出入 （三）（三）暢想暢想 2027，eVTOL 市場空間有多大？市場空間有多大？本篇報告主要探討載人飛行的市場空間，我們認為對我們認為對 eVTOL 空間的測算空間的測算可以可以更多從需更多從需求端出發。求端出發。1、我們認為城市我們認為城市/城際城際空中交通具備最大的規模潛力空中交通具備最大的規模潛力。城市擁堵、高峰時段地面繁忙會造成經濟損失、帶來安全隱患，城市空中交通是未來產業發展方向，綜合立體的大交通物流體系構建有助于緩解地面壓力，推動

88、智慧城市建設。根據交通運輸部交通運輸行業發展統計公報，2023 年我國擁有巡游出租汽車 136.74萬輛，客運量 334.78 億人次，假設滲透率達到假設滲透率達到 1%，即意味著超過，即意味著超過 1.3 萬架萬架 eVTOL 的需的需求。求。根據交通部數據，2024 年 7 月我國有網約車駕駛員證書已經達到 715.9 萬人，若考慮網約車的規模，則至少還有翻倍空間。2、就當前進展而言，就當前進展而言，我們我們預計預計到到 2027 年，年，低空低空+旅游是率先可商業化落地的市場。旅游是率先可商業化落地的市場。根據 24 年 5 月發布的推動文化和旅游領域設備更新實施方案，提出力爭到 202

89、7 年，引導推動全國文化和旅游領域更新一批設施設備。推動重點旅游景區陸上、水上及空中旅游觀光設備升級，更新一批高技術、高效率、高可靠性、低能耗的先進設備，包括非公路用旅游觀光車輛、房車自駕車營地設施，冰雪旅游設備，觀光游輪、旅游觀光船、快艇、低空飛行器低空飛行器等。注：西域旅游在 2023 年 3 月關于擬與億航智能簽訂合作框架協議公告中，西域通航擬在未來 5 年內運營數量不低于 120 架 EH216-S 或同類載人級自動駕駛飛行器。截止 2024 年初，全國共有 A 級旅游景區 1.57 萬家，其中，5A 級景區 339 家，4A 級景區超過 3000 家（2018 年數據，4A 級景區由

90、各省評定，存在不完全的可能性）。假設在 2027 年有三分之一的 4A 級以上景區引入 eVTOL 低空游覽，一個景區 5-10 架，則至少則至少 5000-10000 架需求。架需求。參數數值參數數值參數數值假設27年較23年新增通航機場196 27年通航機場總數量645假設單機場7.4架飛機1454 單機場10架飛機1964 單機場20架飛機39292027年總計通航飛機4757 2027年總計通航飛機5267 2027年總計通航飛機 723227年較23年增長44%27年較23年增長59%27年較23年增長119%23-27年復合增速9.5%23-27年復合增速12.4%23-27年復合

91、增速21.6%對應新增通航飛機需求 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 27 圖表圖表 33 景區滲透需求景區滲透需求 資料來源：文旅部，華創證券測算 3、探討探討：景區景區 eVTOL 有沒有經濟性？有沒有經濟性？億航智能在官網上披露的城市空中交通系統白皮書（2020），介紹：預計億航 216（2 座版）可以帶來的年收入達到 352,174 美元（人民幣 250 萬元）。運營成本中 60%以上為電池；扣除運營成本之后利潤 138,000 美元，即運營利潤率為 39%。該假設中尚未考慮規模經濟、

92、電池技術、運營成效等帶來的潛在效率增益。我們參考上述數據做一些假設：我們參考上述數據做一些假設：億航智能 EH-216S 售價為 41 萬美元/239 萬人民幣，假設折舊 10 年，每年折舊 23.9 萬元；按照前述 250 萬收入，營業利潤率 39%，倒推運營成本 152.5 萬元（其中 60%為電池即91.5 萬元，折舊占比 14.2%，其他為 39.4 萬，占比 25.8%。）；假設飛行參數：一天飛 10 次，每次 2 人，一年飛行 256 天，則在前述成本下，票價定價 298 元實現盈虧平衡，票價 425 元，營業利潤率可達到 30%?？紤]旅游景區有一定的溢價屬性在，該價格有消費者接受

93、度。注：該部分僅為模擬測算。注：該部分僅為模擬測算。圖表圖表 34 景區引入億航景區引入億航 eVTOL 經濟性測算經濟性測算 資料來源：億航智能城市空中交通系統白皮書，華創證券測算 內容5A景區3394A景區3000合計3339滲透率30%對應潛在景區1000每個景區配備eVTOL數量510eVTOL需求5000 10000數量參數假設數值運營收入（萬元）250營業利潤率39%成本（萬元）152.5架次/天10座次20飛行天數256盈虧平衡點票價（元）298 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號

94、 28 五、五、投資建議投資建議：建議關注：建議關注 A 股核心標的股核心標的萬豐奧威萬豐奧威（一）（一）萬豐奧威萬豐奧威 2020 年收購萬豐飛機工業年收購萬豐飛機工業 55%股權股權（持有鉆石飛機）（持有鉆石飛機），步入雙主業驅動，步入雙主業驅動 1、2020 年收購萬豐飛機工業年收購萬豐飛機工業 55%股權股權 萬豐奧威于2020年2月公告擬以現金購買萬豐航空工業持有的萬豐飛機工業萬豐飛機工業55%股權股權，交易價格以評估值交易價格以評估值 48.85 億下浮億下浮 10%，按照，按照 55%比例確認價格為比例確認價格為 24.18 億元，于當年億元，于當年 4月完成了收購。月完成了收購

95、。萬豐飛機工業持有鉆石飛機。萬豐飛機工業持有鉆石飛機。萬豐航空為萬豐集團全資子公司，與上市公司為同一實際控制人，萬豐航空在交易前持有萬豐飛機工業 100%股權。業績承諾為業績承諾為 2020-22 年扣非歸母凈利不低于年扣非歸母凈利不低于 2.9、3.04、3.67 億元，億元，若萬豐飛機于 2020-22年度末實現凈利潤未能達到截止該年度末累積承諾利潤，則予以現金補償。注：注：飛機工業 2020-22 年實際實現扣非歸母凈利為 3.3、3.15 及 3.19 億元，三年累積實現 9.65 億元，超過利潤承諾約定的三年累積 9.6 億元。圖表圖表 35 萬豐飛機業績承諾與實現（億元）萬豐飛機業

96、績承諾與實現（億元）資料來源：萬豐奧威公司公告，華創證券 上市公司形成了汽車金屬輕量化零部件產業和頂級通航品牌頂級通航品牌“鉆石鉆石”通用飛機制造產業通用飛機制造產業“雙引擎”驅動的發展格局。2、2021 年年 2 月萬豐航空轉讓月萬豐航空轉讓 35%股權給青島萬盛股權給青島萬盛，較公司收購基準溢價約，較公司收購基準溢價約 20%2021 年 2 月，萬豐航空工業與國有資本戰略投資者青島萬盛完成飛機工業 35%股權的交割，上市公司萬豐奧維仍持有飛機工業 55%股權，為飛機工業的控股股東。此次交易以飛機工業全部權益價值 52.67 億元為基礎，將 35%股權轉讓價格定位 18.43 億元，較較萬

97、豐奧威萬豐奧威 2020 年年收購收購的交易的交易估值基數溢價估值基數溢價 19.78%。3、2021 年年 6 月，萬豐航空轉讓月，萬豐航空轉讓 10%股權給航發基金，較公司收購基準溢價約股權給航發基金，較公司收購基準溢價約 44%2021 年 6 月，萬豐航空將其所持有的萬豐飛機工業 10%股權轉讓給北京國發航空發動機產業投資基金中心，轉讓價格為 6.32 億元，較萬豐奧威于 2020 年收購飛機工業 55%股權交易作價溢價約溢價約 43.75%。注：航發基金由中國航空發動機集團有限公司聯合大型央企及專業金融投資機構，于 2018 年 9 月完成設立。在國家科技“兩機”重大專項的背景下，重

98、點投資方向為航空發動機、燃氣輪機上下游相關技術和產業領域。自此，萬豐奧威、青島萬盛、航發基金分別持有飛機工業萬豐奧威、青島萬盛、航發基金分別持有飛機工業 55%、35%、10%股權。股權。202020212022三年累計承諾2.903.043.679.60實際3.303.153.199.65 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 29 圖表圖表 36 萬豐飛機三次交易價格（億元）萬豐飛機三次交易價格（億元）資料來源：萬豐奧威公司公告，華創證券（二）（二）萬豐飛機工業財務數據表現：毛利率基本穩定，萬

99、豐飛機工業財務數據表現：毛利率基本穩定，23 年收入利潤快速增長年收入利潤快速增長 收入：收入：自 2020 年并表后，2020-23 年萬豐飛機工業收入從 16.3 億增長至 27.7 億，增長約70%，（同期萬豐奧威收入增長了 52%），占公司收入比重從 20 年的 15.2%升至 17.1%，尤其在 2023 年收入實現快速增長，公司在 23 年報中解釋，主要系市場開拓、訂單增加，銷量增加所致。利潤：利潤：根據公司對實現業績承諾的說明，2020-22 年飛機工業實現扣非凈利潤在年飛機工業實現扣非凈利潤在 3.1-3.3億之間，較為穩定；億之間，較為穩定；根據公司年報披露子公司表現，飛機工

100、業飛機工業 2020-23 年凈利潤從年凈利潤從 3.4 億升至億升至 4.9 億，增幅達億，增幅達到到 44%，23 年更是增長接近年更是增長接近 50%。盈利水平：明顯高于上市公司整體盈利水平：明顯高于上市公司整體 飛機工業毛利率基本維持在 30%左右的水平，高于萬豐奧威整體 20%左右的毛利率，20-23 年凈利率平均約年凈利率平均約 19%，超出上市公司凈利率，超出上市公司凈利率 10 個百分點以上。個百分點以上。2024 年上半年飛機工業凈利潤年上半年飛機工業凈利潤 1.81 億元，同比增長億元，同比增長 26.3%。圖表圖表 37 萬豐飛機工業財務數據萬豐飛機工業財務數據 資料來源

101、：萬豐奧威公司公告，華創證券 評估值48.9基準下調10%44.055%股權收購價值24.2評估值52.735%股權收購價值18.4較20年收購溢價19.8%評估值63.210%股權收購價值6.3較20年收購溢價43.8%2020年2月萬豐飛機工業的交易價格2021年1月2021年6月億元20192020202120222023萬豐奧威總收入126.4107.0124.4163.8162.1同比-15.3%16.2%31.7%-1.1%飛機工業收入18.516.318.020.127.7同比-11.7%10.5%11.4%37.9%飛機工業占收入比重14.6%15.2%14.5%12.3%17

102、.1%飛機工業毛利率30.0%29.7%32.4%28.8%30.1%飛機工業凈利潤3.403.773.284.91同比10.9%-13.1%49.6%飛機工業凈利率20.9%20.9%16.3%17.7%飛機工業扣非凈利潤3.303.153.19飛機工業扣非凈利率20.3%17.5%15.9%萬豐奧威毛利率20.2%20.2%16.1%18.5%20.3%萬豐奧威凈利率7.5%7.2%4.3%6.3%6.4%華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 30 圖表圖表 38 飛機工業與公司整體飛機工業與

103、公司整體毛利率比較毛利率比較 圖表圖表 39 飛機工業與公司整體凈利率比較飛機工業與公司整體凈利率比較 資料來源：萬豐奧威公司年報，華創證券 資料來源：萬豐奧威公司年報，華創證券 （三）（三）萬豐飛機工業行業地位：全球萬豐飛機工業行業地位：全球固定翼通用飛機制造前三強固定翼通用飛機制造前三強 公司在 23 年報介紹：公司子公司飛機工業是集自主研發、頂級設計、先進制造、銷售服務等于一體的專業通用飛機制造商，是世界固定翼通用飛機制造前三強是世界固定翼通用飛機制造前三強，為全球通用飛機的領導者。旗下鉆石飛機品牌有著悠久的歷史，目前已經擁有歐洲航空安全局 EASA頒發的 DOA 航空設計組織認證證書和

104、 DUA 航空研發組織認證證書，成為行業內為數不多的取得該證書的企業之一。飛機工業目前擁有奧地利、加拿大、捷克三大飛機設計研發中心及國內一個省級工程研究中心，以及奧地利、加拿大、中國（青島、新昌）四大飛機制造基地，客戶遍布歐洲、北美、亞太和中東等區域，在全球范圍內具備良好的品牌影響力。前文我們分析 2023 年全球交付通用航空飛機 3050 架，其中前三名市場參與者分別為西其中前三名市場參與者分別為西銳銳 708 架、架、Textron618 架（主要為旗下架（主要為旗下 Cessna 塞斯納品牌）、鉆石航空（萬豐飛機工業塞斯納品牌）、鉆石航空（萬豐飛機工業品牌）品牌）273 架，架，按銷量占

105、比分別為 23.2%、20%、9%，前三名占比過半。前三名占比過半。公司產品：根據公司公司產品：根據公司 2024 年年 7 月月 11 日發布的投資者關系活動記錄表，介紹，日發布的投資者關系活動記錄表，介紹，“萬豐鉆石擁有 18 款機型的全部產權，研發能力全球領先，目前大力開發固定翼純電動飛機，并在eVTOL 領域有清晰的商業化布局?！碑斍叭f豐飛機主要產品有鉆石 DA20、鉆石 DA40、鉆石 DA50、鉆石 DA62 等型號通用飛機。DA40 是主力機型。是主力機型。2023 年交付 273 架飛機中，DA-40 交付 119 架，占比 44%，DA-62交付 66 架，占比 24%，DA

106、42 交付 54 架，占比 20%，是三大主力機型。DA20 及 DA50分別占比 5%及 7%，但 DA50 作為新型號，2021-23 年分別交付 7、16、19 架，體現新動能。注：公司 23 年報中介紹，新型私人市場機型 DA50 獲得美國獲得美國 FAA 型號認可證書，并實型號認可證書，并實現向美國客戶的首次交付，現向美國客戶的首次交付，標志著萬豐鉆石 DA50 飛機正式進軍美國市場。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%20192020202120222023飛機工業毛利率萬豐奧威毛利率0%5%10%15%20%25%2019202020212

107、0222023飛機工業凈利率萬豐奧威凈利率 華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 31 圖表圖表 40 鉆石飛機交付數量鉆石飛機交付數量 圖表圖表 41 2023 年鉆石飛機分機型數量年鉆石飛機分機型數量 資料來源：GAMA，華創證券 資料來源：GAMA，華創證券 同時公司在 23 年報中披露，鉆石飛機推出的 eDA40 純電動飛機成功首飛純電動飛機成功首飛。注：在公司 7 月 11 日發布的投資者關系記錄表中，介紹，鉆石純電動 eDA40 機型使用電池模塊和配套直流快充電系統，充電 20 分鐘，

108、續航里程就可達到 90 分鐘，與傳統的活塞式飛 機相比，該機型的運營成本可降低 40%以上，具備低成本、低噪音、零排放的優勢，可有效提升飛行效率和訓練效率。該機型于 2023 年 7 月成功首飛。圖表圖表 42 萬豐飛機工業持股公司情況（截止萬豐飛機工業持股公司情況（截止 2022.02）資料來源：萬豐奧威公司公告，注：以上標粗字體的主體有實際經營業務，其余主體均不從事具體經營業務 23323924023927321022023024025026027028020192020202120222023DA-205%DA-4044%DA-4220%DA-507%DA-6224%華華創交運創交運|低

109、空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 32 （四）（四）未來看點：國內低空經濟浪潮下，公司或迎全新增長機遇未來看點：國內低空經濟浪潮下，公司或迎全新增長機遇 1、國內低空經濟發展推動鉆石品牌飛機商業落地新機遇、國內低空經濟發展推動鉆石品牌飛機商業落地新機遇 公司鉆石品牌系列飛機目前主要客戶在海外，未來在低空經濟浪潮驅動下，有望獲得更多商業落地新機遇。包括但不限于，國內生產產業鏈的構建、國內政府端國內生產產業鏈的構建、國內政府端/企業端的采購企業端的采購等。1）在適航取證方面，公司已獲得中國民航局頒發的 DA40NG、

110、DA50RG 飛機生產許可PC 以及 DA62/DA42/DA40/DA20/DA50 等多款飛機型號認可證 VTC。DA50 在國內青島基地生產及成功試飛，取得了國內 PC 生產許可證和航空航天行業零部件供應商的國際標準取證并正式進入中國量產。公司在 2024 年 9 月投資者關系活動記錄表中介紹，隨著通航飛機應用場景不斷增多，DA62、DA62MPP 等機型有計劃的引入，目前也在通過國內選址生產基地，逐步打造通航飛機生產和制造的生態圈。2）公司總部位于浙江，浙江省對于打造低空經濟發展新高地有著清晰的規劃，包括浙江省在內的諸多省份通航機場的建設也會為通航飛機的引入帶來新需求。2、關注公司關注

111、公司 eVTOL 機型研發進展。機型研發進展。公司在 23 年報中介紹：作為深耕“低空領域”多年的全球通用飛機的領跑者，公司加大電動飛機、eVTOL 等新型航空器的研發，與戰略合作者共同致力于加速低空經濟市場布局。3、我們建議重點關注以主機廠為核心牽引的行情我們建議重點關注以主機廠為核心牽引的行情 1）我們認為產業趨勢商業化進度或超市場預期，eVTOL 或傳統通航飛機或正迎來包括或傳統通航飛機或正迎來包括政府在內的訂單潮。政府在內的訂單潮。2）低空飛行器主機廠商具備全國化甚至全球化拓展空間，市場容量更大。）低空飛行器主機廠商具備全國化甚至全球化拓展空間，市場容量更大。3）我們認為兩類主機廠公司

112、或最有機會成為低空經濟產業鏈鏈主企業。）我們認為兩類主機廠公司或最有機會成為低空經濟產業鏈鏈主企業。其一是具有重大項目投資落地能力。能夠吸引產業鏈企業配套，包括通用航空，傳統產業轉型升級，以及低空經濟新質生產力前沿驅動。其二是具備運營能力。能夠將生產-銷售-運營打通，幫助當地實質性推動低空商業產值。六、六、風險提示風險提示 政策不及預期、低空飛行安全問題等。華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 33 交通運輸組團隊介紹交通運輸組團隊介紹 副所長、基礎設施及能源材料研究中心負責人：吳一凡副所長、基礎

113、設施及能源材料研究中心負責人：吳一凡 上海交通大學經濟學碩士。曾任職于普華永道會計師事務所、上海申銀萬國證券研究所。2016 年加入華創證券研究所。2023 年獲：第二十一屆新財富最佳分析師交通運輸倉儲行業第四名；第十七屆賣方分析師水晶球獎交通運輸行業第四名；第五屆新浪財經金麒麟最佳分析師交運物流行業第四名；第十四屆證券業分析師金牛獎交通運輸組第四名；21 世紀金牌分析師交通物流行業第五名；第十一屆 Wind 金牌分析師交通運輸行業第一名。2019-22 年新財富最佳分析師交通運輸倉儲行業第四名。高級研究員：吳晨高級研究員：吳晨玥玥 廈門大學會計學碩士。曾任職于安永咨詢戰略與交易咨詢部。202

114、1 年加入華創證券研究所。高級研究員：黃文鶴高級研究員：黃文鶴 中央財經大學金融碩士。曾任職于遠洋資本股權投資業務中心，2021 年加入華創證券研究所。助理研究員：李清影助理研究員：李清影 新加坡南洋理工大學經濟學碩士。2023 年加入華創證券研究所。研究員：梁婉怡研究員：梁婉怡 浙江大學金融碩士。曾任職于國聯證券研究所，2023 年加入華創證券研究所。研究員：盧浩敏研究員：盧浩敏 南京大學工學碩士。曾任職于光大證券研究所，2024 年加入華創證券研究所。華華創交運創交運|低空低空 60 系列研究報告系列研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 35

115、 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數

116、變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲分析師聲明明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 本報告僅供華創證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反

117、映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許

118、可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522