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1、證券研究報告：機械設備|深度報告 2024 年 10 月 27 日 市場有風險，投資需謹慎請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業投資評級行業投資評級 強于大市強于大市|維持維持 行業基本情況行業基本情況 收盤點位 1462.78 52 周最高 1558.16 52 周最低 1090.08 行業相對指數表現行業相對指數表現（相對值）（相對值）資料來源：聚源，中郵證券研究所 研究所研究所 分析師:劉卓 SAC 登記編號:S1340522110001 Email: 分析師:陳基赟 SAC 登記編號:S1340524070003 Email: 近期研究報告近期研究報告 注塑機專題：消費品以舊換新有望拉

2、動內需，下游出海帶來增長新動能-2024.08.20 電梯行業專題 基本面有望走穩，國產崛起正當時基本面有望走穩，國產崛起正當時 投資要點投資要點 電梯屬于特種裝備，是以運輸為核心的機電設備。電梯屬于特種裝備，是以運輸為核心的機電設備。電梯的主要類型包括垂直電梯、自動扶梯與自動人行道，其中垂直電梯應用最為廣泛，占比約為 85%。電梯制造業的產業上游主要為基礎原材料及電梯零部件制造業；下游應用市場包括住宅地產、商用地產、舊樓改造、基礎設施建設、市政工程建設等領域，其中地產是最大下游。地產為電梯行業最大的下游應用領域，電梯產銷量與竣工數據相地產為電梯行業最大的下游應用領域，電梯產銷量與竣工數據相關

3、性強關性強，預計，預計 20242024-20262026 年竣工端走弱將拖累新梯市場年竣工端走弱將拖累新梯市場。從建筑時間來看，常規地產項目從新開工至竣工驗收通常需要 2-3 年的時間，而新開工數據從 2020 年開始下滑，由高峰的超 22 億平米下滑至 2023年的 9.5 億平米，且 2024M1-9 仍有超 20%的下滑，而竣工端數據由于保交樓政策的帶動，于 2023 年之前并未出現明顯下滑。綜合來看，我們認為新開工數據的弱勢將逐步傳導到竣工端，2024-2026 年竣工端數據將面臨一定壓力，從而影響新梯市場銷售。加裝電梯與電梯出口有望抵消部分竣工端走弱對新梯市場的影加裝電梯與電梯出口

4、有望抵消部分竣工端走弱對新梯市場的影響。響。政策推動老舊小區加裝電梯“能裝盡裝”，且各地持續出臺加裝電梯補貼政策，加裝市場正逐步提速，2019 年至 2023 年，全國累計加裝電梯 10.8 萬部，其中 2022 年加裝量約為 3 萬部，2023 年加裝量為3.6 萬部，正逐漸提速。電梯出口數量方面，2016-2023 年，我國電梯出口數量由 5.68 萬臺逐步增長至 8.75 萬臺，復合增速達 6%，其中2023 年同比增速達 17%，主因國內整梯廠加大對外開拓力度+面向俄羅斯的出口量近兩年快速增長。我們認為，隨著國內電梯企業產品競爭力的持續增加，憑借著原材料價格優勢、供應鏈優勢、管理優勢，

5、國內整梯廠出海為大勢所趨，有望持續貢獻增量。電梯老齡化有望帶動更新電梯老齡化有望帶動更新，政策、資金逐步向電梯更新傾斜。，政策、資金逐步向電梯更新傾斜。我國電梯保有量持續增加，于 2023 年已超 1000 萬臺，并且與發達國家、地區相比，我國人均電梯保有量仍有一定的上行空間。電梯使用年限通常為 15-20 年，超過 15 年后設備會逐步老化。目前我國有約80 萬臺電梯的使用年限超過 15 年，其中約 17 萬臺電梯的使用年限超 20 年，隨著時間的推進，超期服役的老舊電梯數量還會持續攀升，有望帶動更新需求向上，根據中國電梯協會預計，到 2030 年，電梯更新改造量將達到 274 萬臺。政策、

6、資金有望逐步向老舊電梯更新領域傾斜，2024 年，超長期特別國債支持范圍擴大項目包括老舊電梯設備更新，發改委計劃于 24 年通過超長期特別國債資金支持各地對 4萬余臺使用 15 年以上的住宅老舊電梯實施更新。綜合考慮竣工端、加裝市場、更新市場綜合考慮竣工端、加裝市場、更新市場、出口出口市場市場對于電梯整梯對于電梯整梯需求的影響，我們認為整梯需求有望于需求的影響，我們認為整梯需求有望于 20262026 年觸底。年觸底。根據模型測算，2024-2030 年的電梯整梯需求分別為 95.9、89.6、88.7、92.0、98.2、-22%-18%-14%-10%-6%-2%2%6%10%14%18%

7、2023-102024-012024-032024-052024-082024-10機械設備滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 103.7、110.3 萬臺，市場規模分別為 1391、1299、1286、1334、1425、1504、1599 億元。從結構來講，2024-2030 年更新改造需求占電梯整梯需求的比重會由 11%逐步升高至 32%。維保方面，維保方面，整梯廠維保市場有望隨整梯廠維保市場有望隨電梯電梯保有量增長保有量增長+自維保比例自維保比例增加逐步向上，預計增加逐步向上，預計 20302030 年達年達 277277 億元市場，十年復合增速達億元市場，十年復合增速達

8、 14%14%。通常，電梯整機廠會設置兩年左右的質保期，超過兩年后則每年收取一定費用進行維保，但是實際中，在質保期結束后，物業公司與電梯原廠簽訂后續維保合約的案例并非常見現象，大多數物業公司由于價格等原因轉而與第三方電梯維保公司簽訂維保、修理合同。目前，整梯廠正在逐步加大自維保的推進力度，措施包括適當降價搶占市場、新梯給予一定讓利的同時簽訂長期的維保合同等，原廠維保率有望逐年攀升。根據模型測算，2024-2030 年，我國電梯維保市場規模分別為 386、425、455、482、506、530、553 億元，其中，整梯廠維保市場規模分別為 147、170、191、212、233、254、277

9、億元，同比增速分別為 21%、16%、12%、11%、10%、9%、9%。隨著新梯市場見底隨著新梯市場見底+后市場逐步發力，國內龍頭企業估值有望向后市場逐步發力，國內龍頭企業估值有望向海外龍頭逐步靠攏。海外龍頭逐步靠攏。以海外龍頭奧的斯為例，其估值水平（PE-TTM）常年維持在 20-30 倍的區間，遠高于國內整梯廠，我們認為其主要原因為奧的斯后市場占比接近 6 成，其需求更為穩健，受下游地產、基建資本開支影響較小，且更偏向于輕資產運營，常年通過回購+分紅的形式回饋投資者。展望國內整梯廠，后續隨著新梯市場見底+維保業務的持續發力，商業模式與自由現金流有望持續向好，估值亦有望向海外龍頭企業逐步靠

10、攏。建議重點關注：建議重點關注：上海機電上海機電、廣日股份廣日股份、康力電梯康力電梯；建議關注：同力日升、滬寧股份、遠大智能、展鵬科技、森赫股份、快意電梯、梅輪電梯、華菱精工、通用電梯。風險提示：風險提示：竣工端下行超預期風險、競爭格局惡化風險、加裝/更新/維保業務開拓不及預期風險。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 目錄 1 1 電梯行業專題：基本面有望走穩，國產崛起正當時電梯行業專題：基本面有望走穩，國產崛起正當時.5 5 1.1 1.1 電梯屬于特種裝備，是以運輸為核心的機電設備電梯屬于特種裝備，是以運輸為核心的機電設備 .5 5 1.21.2 新梯市場：地產竣工承壓，政策驅動加裝市場

11、向上新梯市場：地產竣工承壓，政策驅動加裝市場向上 .7 7 1.31.3 后市場：電梯老齡化有望帶動更新，整梯廠加大自維保力度后市場：電梯老齡化有望帶動更新，整梯廠加大自維保力度 .1010 1.4 1.4 競爭格局持續優化，估值有望向海外龍頭逐步靠攏競爭格局持續優化，估值有望向海外龍頭逐步靠攏 .1414 1.5 1.5 相關上市公司相關上市公司 .1616 2 2 風險提示風險提示 .1717 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：電梯主要分類電梯主要分類 .5 5 圖表圖表 2 2：垂直電梯內部組成結構垂直電梯內部組成結構 .6 6 圖表圖表 3 3：

12、自動扶梯自動扶梯內部組成結構內部組成結構 .6 6 圖表圖表 4 4：電梯產業上下游情況電梯產業上下游情況 .6 6 圖表圖表 5 5：電梯行業監管制度較為嚴格電梯行業監管制度較為嚴格 .7 7 圖表圖表 6 6：電梯產量增速與房地產竣工面積增速之間存在較強的正相關性電梯產量增速與房地產竣工面積增速之間存在較強的正相關性 .8 8 圖表圖表 7 7：地產竣工面積同比增速與新開工面積同比增速情況地產竣工面積同比增速與新開工面積同比增速情況 .8 8 圖表圖表 8 8：電梯加裝市場預計量（萬臺）電梯加裝市場預計量（萬臺）.9 9 圖表圖表 9 9：我國電梯出口數量及增速我國電梯出口數量及增速 .1

13、010 圖表圖表 1010：我國電梯保有量及同比增速我國電梯保有量及同比增速 .1010 圖表圖表 1111：世界各個國家及地區電梯人均保有量情況（臺世界各個國家及地區電梯人均保有量情況（臺/千人）千人）.1111 圖表圖表 1212：電梯整機市場空間測算表電梯整機市場空間測算表 .1212 圖表圖表 1313：電梯維保市場空間測算表電梯維保市場空間測算表 .1313 圖表圖表 1414：我國各品牌電梯所占市場份額情況我國各品牌電梯所占市場份額情況 .1414 圖表圖表 1515：國內外知名電梯上市公司營收對比（億元，人民幣）國內外知名電梯上市公司營收對比（億元，人民幣）.1515 圖表圖表

14、1616：國內外知名電梯上市公司利潤對比（億元，人民幣）國內外知名電梯上市公司利潤對比（億元，人民幣）.1515 圖表圖表 1717：奧的斯新設備收入占比奧的斯新設備收入占比 .1515 圖表圖表 1818：除除 20202020 年初疫情影響外，奧的斯估值（年初疫情影響外，奧的斯估值（PEPE-TTMTTM）常年維持在）常年維持在 2020-3030 倍的區間倍的區間 .1616 圖表圖表 1919：電梯行業相關上市公司介紹電梯行業相關上市公司介紹 .1616 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 1 1 電梯行業專題：電梯行業專題：基本面有望走穩，國產崛起正當時基本面有望走穩，國產崛起正當

15、時 1.1 1.1 電梯電梯屬于特種裝備，是以運輸為核心的機電設備屬于特種裝備，是以運輸為核心的機電設備 電梯屬于特種裝備，是以運輸為核心的機電設備電梯屬于特種裝備，是以運輸為核心的機電設備。根據特種設備目錄的規定，電梯是指動力驅動，利用沿剛性導軌運行的箱體或者沿固定線路運行的梯級（踏步），進行升降或者平行運送人、貨物的機電設備。垂直電梯應用最為廣泛，占比約為垂直電梯應用最為廣泛，占比約為 85%85%。電梯的主要類型包括垂直電梯、自動扶梯與自動人行道，根據明源云采購，其中垂直電梯是應用最為廣泛的類別，占電梯產量比重約為 85%。隨著電梯行業的不斷發展，電梯種類日益豐富，根據驅動方式、用途、運

16、行速度的不同，可將電梯進一步分類。圖表圖表1 1：電梯主要分類電梯主要分類 資料來源：森赫股份招股說明書，中郵證券研究所 垂直電梯垂直電梯：目前國內外市場上，應用最為普遍的垂直電梯是曳引式電梯，其主要工作原理是通過曳引繩兩端連接轎廂和對重，纏繞在曳引輪和導向輪上，靠曳引繩與曳引輪摩擦產生的牽引力，實現轎廂和對重的升降運動，以達到運輸目的。自動扶梯和自動人行道自動扶梯和自動人行道：自動扶梯與自動人行道內部組成結構大體相似，主要結構是帶有循環運行梯級（或踏板），用于水平或傾斜運輸乘客的固定電力驅動設備。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 圖表圖表2 2：垂直電梯內部組成結構垂直電梯內部組成結構

17、圖表圖表3 3：自動扶梯自動扶梯內部組成結構內部組成結構 資料來源：森赫股份招股說明書，中郵證券研究所 資料來源：森赫股份招股說明書，中郵證券研究所 電梯行業產業鏈上下游電梯行業產業鏈上下游方面方面，電梯制造業的產業上游主要為基礎原材料及電梯零部件制造業。電梯生產和制造最主要的原材料為鋼材和稀土，鋼材可用于生產電梯轎廂、轎架、轎門、廳門和上下梁等鈑金加工件，稀土是電梯核心部件永磁同步曳引機中永磁體的主要原材料。電梯制造業的下游應用市場包括住宅地產、商用地產、舊樓改造、基礎設施建設、市政工程建設等領域。圖表圖表4 4：電梯產業上下游情況電梯產業上下游情況 資料來源：前瞻產業研究院，中郵證券研究所

18、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 電梯產品屬于特種設備，根據特種設備安全法、特種設備安全監察條例（2009 年修訂）、特種設備作業人員監督管理辦法（2011 修訂）等相關規定，目前我國電梯行業的監管體制涵蓋電梯的生產、銷售、安裝、改造、修理、使用及維保、檢驗檢測等多個環節，包括生產許可、安裝修理許可等多項監管制度。圖表圖表5 5：電梯行業監管制度較為嚴格電梯行業監管制度較為嚴格 資料來源：森赫股份招股說明書，中郵證券研究所 1.2 1.2 新梯市場新梯市場：地產竣工承壓，：地產竣工承壓，政策驅動加裝市場向上政策驅動加裝市場向上 地產為電梯行業最大的下游應用領域，地產為電梯行業最大的下游應

19、用領域，電梯電梯產產銷量與竣工數據相關性強。銷量與竣工數據相關性強。目前的電梯市場中，新梯市場仍占據相當大的比例，而電梯在建造階段中，屬于更偏向于竣工端進行交付的特種裝備，從歷史數據中亦可以看出，地產竣工數據，與電梯產量之間呈現較為明顯的正相關性。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 圖表圖表6 6：電梯產量增速與房地產竣工面積增速之間存在較強的正相關性電梯產量增速與房地產竣工面積增速之間存在較強的正相關性 資料來源：iFind，中郵證券研究所 從從更為前瞻的更為前瞻的新開工數據來看，新開工數據來看，我們預計我們預計 20242024-20262026 年竣工數據年竣工數據可能可能將面臨將面臨

20、一定的壓力，一定的壓力，從而影響新梯市場銷售從而影響新梯市場銷售。從建筑時間來看，常規地產項目從新開工至竣工驗收通常需要 2-3 年的時間，而新開工數據從 2020 年開始下滑，由高峰的超 22 億平米下滑至 2023 年的 9.5 億平米，且 2024M1-9 仍有超 20%的下滑，而竣工端數據由于保交樓政策的帶動，于 2023 年之前并未出現明顯下滑。綜合來看，我們認為新開工數據的弱勢將逐步傳導到竣工端，2024-2026 年竣工端數據將面臨一定壓力，從而影響新梯市場銷售。圖表圖表7 7：地產地產竣工竣工面積面積同比同比增速增速與與新開工新開工面積面積同比同比增速增速情況情況 資料來源：i

21、Find，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 政策政策推動老舊小區推動老舊小區加裝電梯“能裝盡裝”加裝電梯“能裝盡裝”。2024 年 1 月 22 日，國家發改委社會發展司司長劉明就明確表態，重點提到了這句話：老舊小區加裝電梯“能裝盡裝”，據統計全國光加裝電梯的市場大概就有 2.6 萬億（包含土建和安裝工程）。據中國電梯協會統計，我國未加裝電梯的既有建筑，大約有 5000 萬戶住宅符合加裝條件，加裝市場總量預計在 250 萬臺以上。各地補貼政策紛至沓來，有望推動加裝市場向上。各地補貼政策紛至沓來，有望推動加裝市場向上。據統計，全國已有超過 20個省/市/自治區出臺了補貼政策，

22、有望減少居民加裝電梯的費用負擔，推動市場向上。以上海徐匯區龍水北路 900 弄的電梯加裝項目為例，各層居民按照不同比例分攤費用，加裝一部電梯總費用需要 75 萬元，除去 28 萬元政府補助之外，居民需要出資 47 萬元，從 2 樓到 6 樓分別以 6%、13%、20%、27%、34%比例分攤，算下來最低 2.82 萬元，最高 15.98 萬元。加裝市場正逐步提速加裝市場正逐步提速，有望抵消一部分，有望抵消一部分竣工端竣工端下行壓力下行壓力。根據 2024 年 5 月舉行的全國城鎮老舊小區改造工作現場會披露的數據，2019 年至 2023 年，全國累計加裝電梯 10.8 萬部，年均加裝 2.16

23、 萬臺，其中 2022 年加裝量約為 3 萬部，2023 年加裝量為 3.6 萬部，正逐步提速。若假定 2024-2028 年加裝電梯復合增速達 20%，則五年期間有望加裝電梯合計 32.1 萬臺。圖表圖表8 8：電梯加裝市場預計量（萬臺）電梯加裝市場預計量（萬臺）資料來源：住建部，中國電梯協會，中郵證券研究所 電梯電梯出口出口數量數量亦有望持續向上，抵消一部分竣工端下行壓力。亦有望持續向上，抵消一部分竣工端下行壓力。2016-2023 年，我國電梯出口數量由 5.68 萬臺逐步增長至 8.75 萬臺，復合增速達 6%，其中 2023年同比增速達 17%，主因新梯市場受竣工端承壓影響且預期向下

24、，國內整梯廠加大對外開拓力度，同時，面向俄羅斯的出口量近兩年快速增長。我們認為，隨著國內電梯企業產品競爭力的持續增加，憑借著原材料價格優勢、供應鏈優勢、管 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 理優勢，國內整梯廠出海為大勢所趨，有望持續貢獻增量，可于未來數年抵消部分竣工端下行壓力。假定 2024-2028 年，國內電梯出口數量維持 10%的復合增速，2028 年電梯出口數量有望達 14 萬臺。電梯進口數量方面，電梯進口數量方面，根據 iFind 數據顯示，2023 年全年進口電梯數量僅為659 臺，且 2024 年仍處于下降通道，我們認為這一方面是由于市場環境不佳，另一方面是受到國內企業的沖

25、擊，未來進口電梯數量大概率將維持低位。圖表圖表9 9：我國我國電梯電梯出口數量及增速出口數量及增速 資料來源：iFind，中國海關總署，華經產業研究院，中郵證券研究所 1.3 1.3 后后市場：市場：電梯老齡化電梯老齡化有望有望帶動更新，整梯廠加大自維保力度帶動更新，整梯廠加大自維保力度 我國電梯保有量持續增加，于我國電梯保有量持續增加，于 20232023 年已年已超超 10001000 萬萬臺。臺。根據 iFind 數據，隨著我國城鎮化的推進，地產、基建等持續發力，我國電梯保有量由 2001 年的 28.5萬臺快速上行，于 2023 年已達 1063 萬臺。圖表圖表1010：我國我國電梯電

26、梯保有量及同比增速保有量及同比增速 資料來源：iFind，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 展望未來，展望未來，我國人均電梯保有量仍有一定的上行空間。我國人均電梯保有量仍有一定的上行空間。截至 2023 年，我國人均電梯保有量已經超過 7.5 臺/千人，與意大利、韓國、法國等國家仍有一定差距，未來人均電梯保有量仍有一定的上行空間。圖表圖表1111：世界各個國家及地區電梯人均保有量情況（世界各個國家及地區電梯人均保有量情況（臺臺/千人千人）資料來源：森赫股份招股說明書，iFind，中郵證券研究所 注：其他國家及中國香港地區的數據均為 2018 年數據 電梯使用年限通常為電梯

27、使用年限通常為 1515-2020 年，超過年，超過 1515 年后設備會逐步老化。年后設備會逐步老化。一般來說電梯的使用年限是在 15 年左右的。而電梯的使用壽命和后期的管理、維護保養息息相關，在保養得當的條件下，電梯可正常使用 20 年。然而，使用 15 年以上的設備會逐步老化，安全問題更需要受到關注。電梯老齡化有望帶動更新，約電梯老齡化有望帶動更新，約 8080 萬臺電梯使用年限超萬臺電梯使用年限超 1515 年。年。目前我國有約80 萬臺電梯的使用年限超過 15 年，其中約 17 萬臺電梯的使用年限超 20 年，隨著時間的推進，從每年的保有量增量來看，超期服役的老舊電梯數量還會持續攀升

28、，有望帶動更新需求向上，根據中國電梯協會預計，到 2030 年，電梯更新改造量將達到 274 萬臺。政策、政策、資金有望逐步向資金有望逐步向老舊老舊電梯更新領域傾斜。電梯更新領域傾斜。關于加力支持大規模設備更新和消費品以舊換新的若干措施中提到，安排超長期特別國債大規模設備更新專項資金加大對設備更新的支持力度，支持范圍擴大項目包括老舊電梯設備更新。其中，2024 年，發改委計劃通過超長期特別國債資金支持各地對 4 萬余臺使用 15 年以上的住宅老舊電梯實施更新。對于設備需求而言，若不考慮進出口，通?？蓪⑵鋭澐譃楸Ｓ辛吭隽坎糠峙c對于設備需求而言，若不考慮進出口，通?？蓪⑵鋭澐譃楸Ｓ辛吭隽坎糠峙c更新

29、部分。更新部分。我們對于未來的電梯保有量我們對于未來的電梯保有量增量增量、更新比例、更新比例、進出口情況、進出口情況進行如下假進行如下假設設，從而進行保有量增量需求、更新需求，從而進行保有量增量需求、更新需求、出口需求、出口需求的測算：的測算：請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 保有量增量保有量增量-加裝加裝：假定隨政策與補貼逐步落地，200 多萬臺存量電梯加裝需求逐步落地，2024-2030 年的電梯加裝需求量分別為 4.3、5.2、6.2、7.5、9、9.9、10.8 萬臺；保有量增量保有量增量-竣工竣工：假定隨國內地產竣工端下行，2024-2030 年的竣工電梯需求量分別為 71.2

30、、60.5、54.5、51.7、50.7、49.7、48.7 萬臺；更新比例：更新比例：假定使用年限達到 15-24 年的電梯，更新比例分別為 5%、8%、10%、12%、15%、15%、12%、10%、8%、5%。由于數量較少且缺乏統計數據，不考慮 2001 年及此前的保有量增量部分的更新需求。進出口情況進出口情況：假定 2024-2028 年國內電梯出口銷量同比增速均為 10%；2029-2030 年國內電梯出口銷量同比增速均為 5%。不考慮進口電梯對于保有量的影響。價格情況：價格情況：假定 2022、2023 年單梯均價為 15 萬元；2024 年起，隨著競爭加劇，單梯均價為 14.5

31、萬元。電梯整機電梯整機為為超千億超千億市場市場，需求有望于，需求有望于 20262026 年觸底。年觸底。根據我們的模型測算，2024-2030 年的電梯整梯需求分別為 95.9、89.6、88.7、92.0、98.2、103.7、110.3 萬臺，市場規模分別為 1391、1299、1286、1334、1425、1504、1599 億元，電梯整機需求有望于 2026 年觸底。從結構來講，更新從結構來講，更新改造改造需求占電梯整梯需求的比重有望于需求占電梯整梯需求的比重有望于 20302030 年超年超 30%30%。隨著老齡電梯占比上升+政策資金逐步傾斜，根據我們的模型測算，2024-203

32、0 年更新改造需求占電梯整梯需求的比重會由 11%逐步升高至 32%。圖表圖表1212：電梯整機電梯整機市場空間市場空間測算表測算表 年份年份 全國電梯保有全國電梯保有量（萬臺）量（萬臺）保有量增量保有量增量（萬臺）（萬臺）加增電梯加增電梯（萬臺）（萬臺）竣工電梯竣工電梯（萬臺）（萬臺）更新量更新量（萬臺）（萬臺）國內需求國內需求（萬臺）（萬臺）出口需求出口需求（萬臺）（萬臺）合計需求合計需求（萬臺）（萬臺）市場規模市場規模（億元）（億元）同比增同比增速速 2030E 1503 59.5 10.8 48.7 35.2 94.8 15.5 110.3 1599 6.3%2029E 1443 59

33、.5 9.9 49.7 29.4 89.0 14.8 103.7 1504 5.6%2028E 1384 59.7 9.0 50.7 24.5 84.2 14.1 98.2 1425 6.8%2027E 1324 59.2 7.5 51.7 20.0 79.2 12.8 92.0 1334 3.7%2026E 1265 60.7 6.2 54.5 16.4 77.1 11.6 88.7 1286-1.0%2025E 1204 65.7 5.2 60.5 13.3 79.0 10.6 89.6 1299-6.6%2024E 1138 75.5 4.3 71.2 10.8 86.3 9.6 95.

34、9 1391-19.9%2023 1063 98.5 3.6 94.9 8.4 107.0 8.8 115.7 1736-13.3%2022 965 119.8 3.0 116.8 6.3 126.0 7.5 133.5 2003 資料來源：iFind，中國電梯行業協會，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 維保維保市場方面，市場方面，第三方公司仍是主力，整梯廠加大自維保力度，逐步搶占市第三方公司仍是主力，整梯廠加大自維保力度，逐步搶占市場。場。通常，電梯整機廠會設置兩年左右的質保期，超過兩年后則每年收取一定費用進行維保，但是實際中，在質保期結束后，物業公司與電梯原廠簽訂后續

35、維保合約的案例并非常見現象，大多數物業公司由于價格原因轉而與第三方電梯維保公司簽訂維保、修理合同。原廠維保具有規模大、技術力量雄厚、信譽度高等特點，發達國家的原廠維保率比較高，其中美國高達 80%，但在中國，電梯原廠維保率僅占 30%，且主要集中于海外品牌。目前，整梯廠正在逐步加大自維保的推進力度，措施包括適當降價搶占市場、新梯給予一定讓利的同時簽訂長期的維保合同等，我們認為隨著電梯整機廠發力后市場，中國原廠維保率有望持續提升，向發達國家靠攏。整梯廠維保市場整梯廠維保市場有望隨保有量增長有望隨保有量增長+自維保自維保比例增加比例增加逐步向上逐步向上，預計，預計 20302030 年年達達 27

36、7277 億元市場，十年復合增速達億元市場，十年復合增速達 14%14%。根據以下假設，進行整梯廠維保市場空間測算：假定質保期為兩年，當年維保市場對應的電梯數量按照兩年前的電梯保有量進行測算；單梯平均年保養費用按 4000 元計算；2020 年整梯廠自維保比例為 30%，每年提升 2pct，2030 年自維保比例達50%；根據測算結果，2024-2030 年，我國電梯維保市場規模分別為 386、425、455、482、506、530、553 億元，其中，整梯廠維保市場規模分別為 147、170、191、212、233、254、277 億元，同比增速分別為 21%、16%、12%、11%、10%

37、、9%、9%。圖表圖表1313：電梯維保市場空間測算表電梯維保市場空間測算表 年份年份 全國電梯保有全國電梯保有量（萬臺）量（萬臺）維保市場電梯維保市場電梯數量（萬臺）數量（萬臺）維保費用（萬維保費用（萬元元/年）年）維保市場規模維保市場規模（億元）（億元）自維保比自維保比例例 整梯廠維保市場整梯廠維保市場（億元）（億元）同比增速同比增速 2030E 1502.8 1384 0.4 553 50%277 9%2029E 1443.3 1324 0.4 530 48%254 9%2028E 1383.7 1265 0.4 506 46%233 10%2027E 1324.1 1204 0.4 4

38、82 44%212 11%2026E 1264.9 1138 0.4 455 42%191 12%2025E 1204.2 1063 0.4 425 40%170 16%2024E 1138.5 964 0.4 386 38%147 21%2023 1063.0 845 0.4 338 36%122 12%2022 964.5 800 0.4 320 34%109 20%資料來源：iFind，中國電梯行業協會，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 1.4 1.4 競爭格局持續優化競爭格局持續優化，估值有望向海外龍頭逐步靠攏，估值有望向海外龍頭逐步靠攏 目前，國內電梯市場處于外

39、資品牌與民族品牌相互競爭的格局。目前，國內電梯市場處于外資品牌與民族品牌相互競爭的格局。外資品牌在我國成立獨資或合資企業，憑借其成熟技術和品牌效應等優勢，占據了我國電梯市場約 65%的份額；國內電梯品牌約占 35%的市場份額，優秀民族電梯企業的生產條件和產品質量已經接近外資品牌電梯企業，產品已擠入機場、鐵路、五星級酒店等高端市場。國內電梯市場內外資品牌的二元競爭格局將長期持續，但中小企業的逐步出國內電梯市場內外資品牌的二元競爭格局將長期持續，但中小企業的逐步出清有望帶來競爭格局的優化。清有望帶來競爭格局的優化。一方面，我國電梯市場規范程度提升、競爭態勢加劇、行業整合加快，國內部分中小型企業的品

40、牌、研發、營銷、維保等可持續發展能力不足，成本優勢逐步喪失，會陸續退出中高端市場，市場集中度將大幅提升。另一方面，隨著本土優秀民族品牌電梯企業的制造能力、產品質量及服務水平、經營管理能力的提升，綜合競爭實力逐步增強，市場占有率會逐步提高。長遠來看，擁有自主品牌、具有一定市場地位的民族電梯制造企業將會得到更好的發展，市場份額將進一步提高。圖表圖表1414：我國各品牌電梯所占市場份額情況我國各品牌電梯所占市場份額情況 資料來源：森赫股份招股說明書，中國電梯行業商務年鑒 2019-2020，中郵證券研究所 國內企業收入、利潤體量國內企業收入、利潤體量距離距離海外龍頭企業海外龍頭企業仍有較大的差距仍有

41、較大的差距。2023 年，奧的斯、迅達電梯、通力電梯、上海機電、廣日股份、康力電梯收入分別為 1009、968、861、223、74、50 億元，利潤分別為 106、73、73、10、8、4 億元。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 圖表圖表1515：國內外知名電梯上市公司營收對比（億元，國內外知名電梯上市公司營收對比（億元，人民幣）人民幣）圖表圖表1616：國內外知名電梯上市公司利潤對比（億元，人民國內外知名電梯上市公司利潤對比（億元，人民幣）幣）資料來源：Wind，iFind，中郵證券研究所 資料來源：Wind，iFind，中郵證券研究所 隨著新梯市場見底隨著新梯市場見底+后市場逐步發

42、力，國內龍頭企業估值有望向海外龍頭逐后市場逐步發力，國內龍頭企業估值有望向海外龍頭逐步靠攏。步靠攏。以海外龍頭奧的斯為例，其估值水平（PE-TTM）常年維持在 20-30 倍的區間，遠高于國內整梯廠，我們認為其主要原因為奧的斯的新設備銷售收入占比不高，且整體呈下降趨勢，截至 2023 年已經下降到 41%，這意味著奧的斯后市場占比接近 6 成，后市場相較于新設備市場，其需求更為穩健，受下游地產、基建資本開支影響較小，且更偏向于輕資產運營，自由現金流要優于設備類業務，常年通過回購+分紅的形式回饋投資者，因此給更高的估值是非常合理的。展望國內整梯廠，后續隨著新梯市場見底+維保業務的持續發力，商業模

43、式與自由現金流有望持續向好，估值亦有望向海外龍頭企業逐步靠攏。圖表圖表1717：奧的斯新設備收入占比奧的斯新設備收入占比 資料來源：iFind，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 圖表圖表1818：除除 20202020 年初疫情影響外，奧的斯估值年初疫情影響外，奧的斯估值（PEPE-TTMTTM）常年維持在常年維持在 2020-3030 倍的區間倍的區間 資料來源：iFind，中郵證券研究所 1.5 1.5 相關相關上市公司上市公司 圖表圖表1919：電梯行業電梯行業相關上市公司相關上市公司介紹介紹 公司名稱公司名稱 公司介紹公司介紹 上海機電 上海機電股份有限公司業務是

44、電梯制造、冷凍空調設備制造、印刷包裝機械制造、液壓產品制造、焊接器材制造、人造板機械制造、工程機械制造及電機制造等。公司的主要產品是電梯、印刷包裝機械、焊接器材、液壓機械等。公司不僅擁有“上海三菱”這一著名電梯品牌,而且與有著“世界空調之父”之稱的美國開利公司共同組建、經營其在華企業,形成了品牌優勢和規模優勢,帶動了公司其它領域的共同發展,形成了機電一體化產業板塊,具有強勁的發展勢頭。廣日股份 廣州廣日股份有限公司是一家主營業務包括研發、設計、生產、安裝、維修及保養電梯、自動扶梯、自動人行道等設備，設計和生產電梯電氣零部件及相關電氣產品、電梯導軌以及相關零配件，并提供物流配送等完整電梯產業鏈服

45、務。主要產品是電梯整機及零部件業務、智慧樓宇、智慧園區數字化整體解決方案業務、智能停車設備業務、智慧照明業務?？盗﹄娞?康力電梯股份有限公司主營業務為電梯、自動扶梯、自動人行道及成套配件的產品研發、生產、銷售及整機產品的安裝和維保。公司主要產品包括電梯、自動扶梯、自動人行道及成套配件。公司是中國電梯業首家上市企業，歷年來獲得過包括“中國質量誠信企業”、“全國建設機械與電梯行業質量金獎”、“政府采購優秀供應商”、“江蘇省質量獎”、連續七年躋身“全球十大電梯制造商TOP10”等眾多榮譽。同力日升 江蘇同力日升機械股份有限公司的主營業務是電梯部件及電梯金屬材料的研發、生產和銷售。公司的主要產品包括扶

46、梯部件、直梯部件和電梯金屬材料等。滬寧股份 杭州滬寧電梯部件股份有限公司主營業務為從事包括電梯安全部件在內的各類電梯重要部件和部件系統的開發設計、生產制造和銷售。主要產品大類有安全鉗、限速器、緩沖器、夾繩器、滾輪導靴。遠大智能 沈陽遠大智能工業集團股份有限公司主要從事客梯、自動扶梯、自動人行道及配套件的產品研發、生產、銷售及整機產品的安裝和維保業務。展鵬科技 展鵬科技股份有限公司主要從事電梯門系統、電梯一體化控制系統、電梯轎廂及門系統配套部件的研發、生產與銷售。森赫股份 森赫電梯股份有限公司主營業務為電梯、自動扶梯和自動人行道的研發、制造和銷售，并提供相關安裝和調試服務，以及電梯維修保養、配件

47、銷售、更新改造等后市場服務?？煲怆娞?快意電梯股份有限公司主要從事電梯、自動扶梯和自動人行道的設計研發、制造、銷售及相關產品的安裝、改造和維保服務。梅輪電梯 浙江梅輪電梯股份有限公司的主營業務是客梯、貨梯、自動扶梯、自動人行道及配套件的產品研發、生產、銷售及整機產品的安裝和維保業務。華菱精工 宣城市華菱精工科技股份有限公司主要從事電梯類、機械式停車設備類、風電類等配件產品的研發、生產和銷售。公司的主要產品為對重塊、鈑金件、電梯補償纜、干燥設備、玻璃鋼防護網。通用電梯 通用電梯股份有限公司的主營業務是從事電梯、自動扶梯、自動人行道的產品研發、設計、制造、銷售、安裝、改造及維保業務。資料來源：iF

48、ind，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 2 2 風險提示風險提示 竣工端下行超預期風險、競爭格局惡化風險、加裝/更新/維保業務開拓不及預期風險。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 中郵證券投資評級說明中郵證券投資評級說明 投資評級標準 類型 評級 說明 報告中投資建議的評級標準：報告發布日后的 6 個月內的相對市場表現，即報告發布日后的 6 個月內的公司股價（或行業指數、可轉債價格）的漲跌幅相對同期相關證券市場基準指數的漲跌幅。市場基準指數的選?。篈 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；可轉債市場以中信標普可轉債指數為基準；香港市場以恒生指

49、數為基準；美國市場以標普500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 預期個股相對同期基準指數漲幅在 20%以上 增持 預期個股相對同期基準指數漲幅在 10%與 20%之間 中性 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 回避 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%以下 行業評級 強于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 弱于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%以下 可轉債 評級 推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 10%以上 謹慎推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 5%與 10%之間 中性

50、 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%與 5%之間 回避 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%以下 分析師聲明分析師聲明 撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者

51、我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月

52、1 日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1

53、9 公司簡介公司簡介 中郵證券有限責任公司，2002 年 9 月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本 50.6 億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司。公司經營范圍包括：證券經紀；證券自營；證券投資咨詢；證券資產管理；融資融券；證券投資基金銷售；證券承銷與保薦；代理銷售金融產品；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問。此外，公司還具有：證券經紀人業務資格；企業債券主承銷資格；滬港通；深港通；利率互換；投資管理人受托管理保險資金；全國銀行間同業拆借；作為主辦券商在全國中小企業股份轉讓系統從事經紀、做市、推薦業務資格等業務資格。公司目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西、上海、云南、內蒙古、重慶、天津、河北等地設有分支機構，全國多家分支機構正在建設中。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長，努力成為客戶認同、社會尊重、股東滿意、