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1、 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 1 證券研究告 江中藥業江中藥業(600750 CH)中中胃胃品類品類 OTC 領導者領導者 _泰研究_泰研究 首次覆蓋首次覆蓋 資評資評(首評首評):):買入買入 目標目標(人民人民_):):28.91 2024 11 o 12 日中內地 中藥中藥 首次覆蓋江中藥業并給買入=評，目標 28.91 元2|是_潤團旗Q_注于中r藥P保健品的直管業W元，通過內生P外延發展，OTC 收入增高于業，m外|營水較高重視東回，ROE1營能力1V紅比例均處于業前W2 _潤_潤團團大大管管，|聚焦聚焦心心業業|2023 以來存在如QW 1 _潤 2019

2、 入O斷強管力，12M23 _潤|藥_潤江中直接持比例 51.3%升 60.5%，10M24_潤江中擬增持|0.6-1.2 億元，預持續優W江中的管23M24組架構調整，營銷部門v原 4 個業部調整 OTC1大健康1處方藥O大業部3整合資源1聚焦業，如 11M23 購買江中|持p的江中昌潤P江中本草權，12M23 解P_潤O九業競問等2 OTC業業難攻難攻易易，|基基本本盤盤穩固穩固11|x|x品品牌P牌P品種品種 OTC 板塊 2023 收入 30.5 億元20152023 復合增 10%，s們預20242026收入V別增長9.3/9.5/9.8%1 中藥OTC場容量超2000億元，十持個O

3、數增長，中藥 OTC 以小病P慢病，場格十VV散2益于人口老齡WP自定權，s們預中藥 OTC 業增長中樞在 510%2健胃消w表穩，乳酸菌素w穩增長，貝達1復方鮮竹瀝液1多元素w持續增長，|堅持十四五戰略規劃，p望在大W品1強品類策略帶Q，高于業的增長2 發發展展大大健康健康，aa處處方藥方藥 大健康 2023 收入 6.5 億元20192023 復合增 45%，s們預20242026 收入V別增長-30/+20/+15%，大健康業部通過施1+3+N=業戰略，n調整品種結構，聚力量打參靈草，時通過品牌打提升初元1益生菌及肝純規模，p邊界高量發展2處方藥2023 收入 6.6 億元 201920

4、23 復合增 11%，s們預 20242026收入V別增長-20/+15/+12%，業部經過 2023 組重塑形r四條業線PO個，s們預經歷 2023-2024 采影響收入p望企穩回升，中長期著力品群1渠道能力1外延并購等高量發展2 首首次次覆覆蓋給蓋給買買入入=評=評 s們預 202426 收入 43.6/48.5/53.6 億元-0.7/+11.2/+10.6%，_母凈利 7.7/8.7/9.7 億元+8.2/13.0/12.1%yoy，給 25 21x PE比|N預期均值 21x，目標 28.91 元，首次覆蓋給買入=評2 風險提示藥店經營境弱于預期，中藥業策風險，原材料格波2 研究員

5、代雯代雯 SAC No.S0570516120002 SFC No.BFI915 +(86)21 2897 2078 研究員 張云逸張云逸 SAC No.S0570519060004 +(86)21 3847 6729 聯系人 U慶U慶 SAC No.S0570123070049 SFC No.BUS625 +(86)21 2897 2228 基本數據基本數據 目標(人民_)28.91 收盤(人民_ 截 11 o 12 日)22.05 值(人民_萬)13,872 6 個o均日r交額(人民_萬)173.44 52 周格范圍(人民_)18.37-27.95 BVPS(人民_)5.91 走走勢勢 資

6、料來源Wind 經經營營預預測指測指標標P估P估值值 會會 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入(人民_萬)3,812 4,390 4,358 4,846 5,359+/-%32.63 15.18(0.74)11.22 10.57 _屬母|凈利潤(人民_萬)596.06 708.29 766.67 866.24 970.82+/-%17.87 18.83 8.24 12.99 12.07 EPS(人民_，最攤薄)0.95 1.13 1.22 1.38 1.54 ROE(%)15.10 18.34 20.06 22.49 24.37 PE(倍)23.27 19.59

7、18.09 16.01 14.29 PB(倍)3.57 3.62 3.64 3.56 3.40 EV EBITDA(倍)13.96 13.75 12.10 10.82 9.47 資料來源|告1_泰研究預測 (12)2173145Nov-23Mar-24Jul-24Nov-24(%)江中藥業滬深300 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 2 江江中藥業中藥業(600750 CH)盈利預盈利預測測 資資負債負債表表 利潤表利潤表 會會(人人民_民_萬萬)2022 2023 2024E 2025E 2026E 會會(人人民_民_萬萬)2022 2023 2024E 2025E 20

8、26E 流流資資 4,022 2,397 2,501 2,761 3,061 營營業收業收入入 3,812 4,390 4,358 4,846 5,359 金 1,371 1,333 1,546 1,535 1,945 營業r本 1,340 1,523 1,486 1,612 1,724 收款 319.23 251.77 315.00 315.35 381.61 營業稅金及 59.48 62.65 65.36 72.70 80.38 w他收款 19.08 15.91 18.82 19.81 22.90 營業費用 1,481 1,628 1,569 1,779 1,999 預付款 70.59 4

9、3.00 69.75 55.65 83.00 管理費用 205.29 210.62 196.09 218.09 241.14 存 382.22 406.17 363.27 471.16 421.48 費用(27.31)(59.80)(37.19)(40.14)(46.03)w他流資 1,860 347.35 188.81 363.83 207.30 資減值損失(0.11)(8.85)(8.79)(9.77)(10.81)非非流流資資 2,222 3,731 3,749 3,776 3,798|允值收益 57.10(37.11)0.00 0.00 0.00 長期資 36.44 31.30 28.

10、36 25.42 22.48 資凈收益 4.37(2.94)(2.94)(2.94)(2.94)固定資 1,072 1,524 1,560 1,586 1,611 營營業利業利潤潤 746.13 894.12 968.06 1,094 1,227 無形資 379.07 401.10 401.35 395.37 387.41 營業外收入 7.32 9.07 9.07 9.07 9.07 w他非流資 734.43 1,775 1,760 1,769 1,777 營業外支出 2.44 6.05 6.05 6.05 6.05 資資總總 6,244 6,129 6,251 6,537 6,859 利利潤

11、總潤總額額 751.01 897.13 971.08 1,097 1,230 流流負負債債 1,658 1,586 1,665 1,800 1,858 得稅 106.80 130.47 141.22 159.57 178.83 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 凈凈利潤利潤 644.21 766.66 829.85 937.63 1,051 付款 181.82 118.35 174.60 143.10 196.76 少數東損益 48.15 58.37 63.18 71.39 80.01 w他流負債 1,476 1,468 1,491 1,657 1,662 _屬母|凈

12、利潤 596.06 708.29 766.67 866.24 970.82 非非流流負債負債 90.61 67.48 67.48 67.48 67.48 EBITDA 845.46 958.79 1,077 1,212 1,351 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS(人民_，基本)0.94 1.12 1.22 1.38 1.54 w他非流負債 90.61 67.48 67.48 67.48 67.48 負負債合債合 1,748 1,653 1,733 1,868 1,926 要要比率比率 少數東權益 604.41 643.59 706.77 778.16 858

13、.17 會會(%)2022 2023 2024E 2025E 2026E 本 629.58 629.36 629.13 629.13 629.13 rr長能長能力力 資本|412.35 424.90 424.90 424.90 424.90 營業收入 32.63 15.18(0.74)11.22 10.57 留存|2,881 2,794 2,794 2,794 2,794 營業利潤 19.19 19.83 8.27 13.03 12.11 _屬母|東權益 3,891 3,832 3,811 3,891 4,076 _屬母|凈利潤 17.87 18.83 8.24 12.99 12.07 負負債

14、和債和東權東權益益 6,244 6,129 6,251 6,537 6,860 獲獲利能利能力力(%)毛利率 64.84 65.31 65.89 66.74 67.82 金金流量流量表表 凈利率 16.90 17.46 19.04 19.35 19.61 會會(人人民_民_萬萬)2022 2023 2024E 2025E 2026E ROE 15.10 18.34 20.06 22.49 24.37 經經營活營活金金 1,016 1,036 1,127 919.90 1,342 ROIC 55.32 74.90 110.26 110.49 170.08 凈利潤 644.21 766.66 82

15、9.85 937.63 1,051 償償債能債能力力 折舊攤銷 122.42 122.32 143.64 156.12 167.96 資負債率(%)28.00 26.98 27.72 28.57 28.07 費用(27.31)(59.80)(37.19)(40.14)(46.03)凈負債比率(%)(28.95)(28.66)(33.13)(31.82)(38.43)資損失(4.37)2.94 2.94 2.94 2.94 流比率 2.43 1.51 1.50 1.53 1.65 營資金 313.10 161.49 208.81(140.27)162.34 比率 2.14 1.23 1.24 1

16、.24 1.37 w他經營金(32.06)42.29(20.83)3.63 4.14 營營能能力力 資活資活金金 79.42(127.03)(163.37)(184.59)(191.76)總資周轉率 0.62 0.71 0.70 0.76 0.80 資本支出(345.64)(208.88)(164.03)(185.08)(192.00)收款周轉率 12.15 15.38 15.38 15.38 15.38 長期資 370.87 39.68 2.94 2.94 2.94 付款周轉率 7.77 10.15 10.15 10.15 10.15 w他資金 54.20 42.17(2.28)(2.45)

17、(2.70)每每指指標標(人人民_民_)籌籌資活資活金金(733.70)(817.05)(750.99)(746.27)(740.38)每收益(最攤薄)0.95 1.13 1.22 1.38 1.54 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每經營金流(最攤薄)1.61 1.65 1.79 1.46 2.13 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每凈資(最攤薄)6.18 6.09 6.06 6.19 6.48 n通增(0.42)(0.23)(0.23)0.00 0.00 估估值比值比率率 資本|增 4.53 12.55 0.00 0.00 0.00

18、PE(倍)23.27 19.59 18.09 16.01 14.29 w他籌資金(737.81)(829.37)(750.76)(746.27)(740.38)PB(倍)3.57 3.62 3.64 3.56 3.40 金凈增額 361.72 91.82 212.87(10.96)410.03 EV EBITDA(倍)13.96 13.75 12.10 10.82 9.47 資料來源|告1_泰研究預測 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 3 江江中藥業中藥業(600750 CH)l文目l文目錄錄 資摘要資摘要.4 江江中中藥藥業業胃胃品品類類 OTC 領導者領導者.7 _潤潤

19、入入大大管管PP聚焦聚焦心心，|業業績績兌兌O斷O斷提升提升.10 _潤入持續兌業績目標.10 _潤|藥 2023 以來明顯強團PP|的管.10 組架構 2024 次調整.11 2023 起持續聚焦心業.12 中藥中藥 OTC 業業業業穩穩n增n增長長，場場格格VV散散.13 OTC胃胃用藥用藥夯夯基基本本盤，盤，咽咽喉喉咳喘咳喘補補益拓益拓增增量量.14 旗艦品種健胃消w穩增長.14 五億品種乳酸菌素wP貝達持增長態勢.15 億元品p望在p望在大W品策略Q提.17 大大健健康康聚聚焦焦自自自自研研品，品，強強WW品牌品牌和和渠道渠道建建設設.19 處方藥處方藥2025 pp望望企穩回企穩回升

20、升，著力著力品1品1渠渠道1道1外延外延.22 盈利盈利預預測P測P估估值V值V析析.23 盈利預測.23 估值V析.24 風險提示.25 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 4 江江中藥業中藥業(600750 CH)資摘資摘要要 p別于場的點 1 場認權激于利潤增長目標較P2s們認說到做到=是_潤團的重要文W理念之N，假設權激屬于最P目標，如 2021 限制性票激劃=考 20222024 _母凈利潤相較于 2020 復合增長 6%，20212023 增 6.7%117.9%118.4%，均高于目標2 限制性票激劃預案=考目標20242026 凈利潤相較于 2022 復合增長

21、 9%，s們預 20242026 增8.4/13.1/12.0/%2 2 場認|的健胃消w品WN老W2s們認，管健胃消w來持在十億收入體量，|OTC 板塊線品表喜人，乳酸菌素w收入 2018 2.8 億元增 2023 5.5 億元，貝達收入 2023 突破 6 億元，復方鮮竹瀝1多元素wO斷 OTC 板塊獻增量2m外|明確發展大健康，a處方藥=，大健康打參靈草1初元1益生菌1肝純等大W品，處方藥經過采痛預 2025 將恢復性增長，p望|的收入P利潤的長期增長2 s們認江中藥業|x beta 和 alpha 1 OTC 業是|的心業2023 收入s比 70%1利潤s比預更高，|業地O領Y米內網數

22、據估算江中藥業OW中藥 OTC 前十，|通過內生發展1外延并購 OTC 業增持續超過業 2 s們選十余家 OTC 業s比較高的P|，|ROE P營能力均處于業前W，體|精W營能力 3|東回卓，V紅金額超出_母的 100%，息率靠前2 表表1 中體藥店銷額增中體藥店銷額增 vs 江中藥業江中藥業 OTC 收入增收入增 表表2 2023 頭部中藥企業V紅比頭部中藥企業V紅比 資料來源|告，_泰研究 資料來源|告，_泰研究 表表3 2023 中藥企業指標比中藥企業指標比 ROE 收收款款/票票據周據周轉y轉y數數 付付款款/票票據周據周轉y轉y數數 存存周轉周轉y數y數 健民團 25.4 葵花藥業

23、7 廣譽 189 仁和藥業 51 葵花藥業 25.0 江中藥業 30 仁堂 153 馬龍 60 z極團 24.6 仁堂 31 健民團 110 健民團 65 w仔癀 22.6 仁和藥業 31 葵花藥業 105 云山 65 羚銳制藥 21.3 w仔癀 32 達仁堂 99 云Y藥 90 江中藥業 18.3 馬龍 34 z極團 94 江中藥業 93 _潤O九 15.9 東阿阿膠 38 云山 90 葵花藥業 109 達仁堂 15.0 z極團 46 云Y藥 80 z極團 109 仁堂 13.4 羚銳制藥 50 _潤O九 76 達仁堂 117 馬龍 12.3 健民團 65 東阿阿膠 66 _潤O九 118

24、云山 12.1 _潤O九 76 馬龍 57 羚銳制藥 194 東阿阿膠 10.9 云山 76 江中藥業 46 w仔癀 202 云Y藥 10.4 云Y藥 92 w仔癀 38 東阿阿膠 289 仁和藥業 9.7 達仁堂 98 羚銳制藥 26 仁堂 307 廣譽 6.2 廣譽 214 仁和藥業 18 廣譽 510 資料來源Wind，|，_泰研究-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%20162017201820192020202120222023中體藥店藥品銷額yoy江中藥業OTC品yoy0%1%2%3%4%5%6%0%20%40%60%80%100%120%140%葵花藥業江中

25、藥業達仁堂云Y藥羚銳制藥仁和藥業東阿阿膠云山_潤O九健民團馬龍仁堂w仔癀z極團廣譽累V紅/_母累V紅/未V配利潤息率軸 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 5 江江中藥業中藥業(600750 CH)OTC 板塊 2023 收入 30.5 億元20152023 復合增 10%，s們預 20242026收入V別增長 9.3/9.5/9.8%1 中藥 OTC 場容量超 2000 億元，十持個O數增長，中藥 OTC 以小病呼吸1消W1泌P慢病心腦1骨骼，場格十VV散2益于人口老齡WP自定權，s們預中藥 OTC 業增長中樞在 510%2 健胃消w10 億品種PO十1續多十億收入體量20

26、152023復合增 0%，乳酸菌素w2013 P，5 億品種穩增長，貝達1復方鮮竹瀝液1多元素w持續增長，|堅持十四五戰略規劃，p望在大W品1強品類策略帶Q拉品類增長2 表表4 江中藥業江中藥業OTC 板塊收入預測板塊收入預測20152026E 資料來源|，_泰研究預測 發展大健康，a處方藥2 1 大健康 2023 收入 6.5 億元20192023 復合增 47%，s們預 20242026收入V別增長-30.0/+20.0/+15.0%2大健康業部通過施1+3+N=業戰略，n調整品種結構，聚力量打參靈草，時通過品牌打提升初元1益生菌及肝純規模，p邊界高量發展2 2 處方藥 2023 收入 6

27、.6 億元20192023 復合增 11%，s們預 20242026收入V別增長-20.0/+15.0/+12.0%2|處方藥業部經過 2023 組重塑，形r桑濟線1昌潤線1九昌線1飲w線等四條業線P營管理部1|r部1場部O個，并在 2023 6 o 2024 6 o完r競聘作2處方藥板塊將品群_科品群的打 1渠道能力渠道管理能力提升1院外渠道 1外延發展等方面發力，業發展2在常態W采的背oQ，s們認處方藥業極融入業格，堅持合規1穩健發展，經歷 20232024 采影響，p望企穩回升2 表表5 江中藥業江中藥業大健康大健康板塊收入預測板塊收入預測20192026E 表表6 江中藥業江中藥業處方

28、藥處方藥板塊收入預測板塊收入預測20192026E 資料來源|，_泰研究預測 資料來源|，_泰研究預測 0510152025303540452015201620172018201920202021202220232024E2025E2026E健胃消w乳酸菌素w歧桿菌O聯復方草珊瑚含w復方鮮竹瀝液多元素ww他(億元)202426CAGR4%12%15%5%10%10%146 187 245 409 650 455 546 628-60%-40%-20%0%20%40%60%80%01002003004005006007002019A 2020A 2021A 2022A 2023A 2024E 2

29、025E 2026E萬元大健康品yoy(rhs437386453745664531611684-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0100200300400500600700800201920202021202220232024E 2025E 2026E處方藥yoy(rhs)(萬元)免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 6 江江中藥業中藥業(600750 CH)s們預 20242026 收入 43.6/48.5/53.6 億元-0.7/+11.2/+10.6%，_母凈利潤 7.7/8.6/9.7 億元+8.2/13.0/12.1%yoy，EPS

30、 1.22/1.38/1.54 元，比|2024 Wind N預期均 PE 21x，給|2024 PE 估值 21x，目標 28.91 元，首次覆蓋給買入=評2 表表7 江中藥業收入預測江中藥業收入預測 表表8 江中藥業_母凈利預測江中藥業_母凈利預測 資料來源|告，_泰研究預測 資料來源|告，_泰研究預測 17552449 2441287438124390 435848465359-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E2025E2026E

31、營業收入yoy(rhs)(萬元)470464474506596708768869973-5%0%5%10%15%20%02004006008001,0001,2002018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E2025E2026E_母凈利潤yoy(rhs)(萬元)免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 7 江江中藥業中藥業(600750 CH)江中藥江中藥業業胃品類胃品類 OTC 領領導者導者 江中藥業份p限|r立于 1969，早期江西藥科學校校廠，經改制 1996 1重組東風制藥借殼P1999 1多元W權改制2002 1_潤團通過增資擴l式入江中2019

32、 2|擁pn個中商標江中=1初元=，并打品江中牌健胃消w1復方草珊瑚含w1利活乳酸菌素w等知 OTC 品種2 表表9 江中藥業大江中藥業大 時間時間 1969 創江西藥科學校紅旗制藥廠=1990 更江中制藥廠=1991 咽喉類 OTC 品江中=牌復方草珊瑚含w 1994 出消W類 OTC 品江中=健胃消w 1998 江中制藥廠P江西東風制藥p限任|資重組，聯合組建江中制藥團|2002 江中藥業p限|置換江西東風藥業份p限|，東風藥業=票簡更江中藥業=2004 江西省府將江中團W省資委出資管企業，江中團v校企業r省屬第N批 20 家p重點企業之N 2018 _潤|藥擬以增資擴方式r江中團持 51

33、%的東得Y昌桑海制藥和濟生制藥 51%權 2019 江西江中制藥團p限任|=更_潤江中制藥團p限|=，r_潤團N利潤中心 江中團獲評第 25 批家企業術中心 2021 得晉城海制藥p限|51%權 2022 得江西江中科p限|51%權1江西江中|藥包裝p限|100%權 2023 _潤江中牽頭聯合x的11 乳酸菌素w 內異常發1消WO良1炎和小兒腹瀉 母|OTC 5 復方草珊瑚含w 喉痹，癥咽喉痛1聲啞失音 母|OTC 12 貝達 治因道菌群失調引起的急慢性腹瀉1便秘 海制藥 OTC 乙類 5 多元素w 用于預和治療因生素P礦物缺乏 桑海制藥 OTC 2 復方鮮竹瀝液 用于痰熱咳嗽，痰黃黏稠 濟生

34、制藥 OTC 乙類 12 保健品保健品 參靈草系W 增強免疫力，緩解體力 母|保健品 1 初元系W 手術傷口愈合和身體恢復 母|保健品 1 益生菌 治療腹瀉1促消W1改善道菌群失調等 母|保健品 肝純w W學性肝損傷p輔保作用的保健能 母|保健品 1 處方藥處方藥 博洛克 治療缺血性腦血管病中纖蛋原增高及血小板凝率增高 母|Rx 乙類 珍益母膠囊 氣血n虛|p血瘀的o經O調 桑海制藥 Rx w類 膠囊 用于1遺精，腰酸痛 桑海制藥 Rx 黃芪生脈飲 用于氣n虛，心悸氣短的冠心病患者 濟生制藥 Rx 排石粒 用于臟結石1胱結石以及輸管結石患者 濟生制藥 Rx w類 資料來源|告，藥智網，家|保，

35、_泰研究|利利潤率潤率穩穩中p中p升升，費率費率穩中p降穩中p降22|毛利率P凈利率穩中p升12019-2023|毛利率持在 65%，9M24 提高到 68%1因業結構W，w中 OTC 毛利率穩中p升，9M24 達到 74%，因高毛品健胃消w1貝達s比提高及規模效，處方藥毛利率 2024 因采明顯Q滑2202123 凈利率持在 16%-18%期間略pQ降因并購|盈利能力P于母|，9M24 回升到 23%2 259715621747 1755244924412874381243902972-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0

36、002,5003,0003,5004,0004,5005,0002015201620172018201920202021202220231-3Q2024營業收入yoyrhs(萬元)367380418470464474506596703634-5%0%5%10%15%20%01002003004005006007008002015201620172018201920202021202220231-3Q2024_母凈利潤yoyrhs(萬元)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021202220231H2024s比非處方藥處方藥大健康w他0%10%20

37、%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021202220231H2024s比母|濟生制藥桑海制藥海制藥 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 9 江江中藥業中藥業(600750 CH)表表16 江中藥業毛利率及凈利率江中藥業毛利率及凈利率 表表17 江中藥業各項費率江中藥業各項費率 資料來源|告，_泰研究 資料來源|告，_泰研究 01020304050607080201920202021202220239M2024%凈利率毛利率非處方毛利率處方藥毛利率-5051015202530354045201920202021202220239M2024%銷

38、費用率管理費用率研發費用率費用率 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 10 江江中藥業中藥業(600750 CH)_潤入_潤入大管P聚焦大管P聚焦心，|業績兌心，|業績兌O斷提升O斷提升 _潤_潤入入持持續兌續兌業績業績目標目標 11 1%4%乳酸菌素w W藥 用于內異常發1消WO良等 5 12%12%貝達 生物制品 用于道菌群失調引起的腹瀉和腹 獨家劑型 5 30%(2023 yoy)15%咽咽喉喉咳喘咳喘類類 復方草珊瑚含w 中藥 用于外感風熱的喉痹 12 2.8%5%復方鮮竹瀝液 中藥 用于痰熱咳嗽，痰黃黏稠 12 30%(2023 yoy)10%補益類補益類 多元素w

39、 W藥 用于預和治療因生素P礦物缺乏 2 10%膠囊 中藥 用于1遺精，腰酸痛等 資料來源|告，_泰研究 旗旗艦品艦品種健胃種健胃消消w穩w穩增長增長 健健胃胃消消類類中中r藥r藥場穩場穩健增健增長長11場場呈呈寡寡頭競頭競格格22米內網數據顯示，2022 中城體藥店健胃消類中r藥場規模 27 億元20172022 CAGR 4%，2023 預場規模接 30 億元，消費者生活慣的遷1 老齡人口 脾胃虛弱 P亞健康群體 暴飲暴1O規律飲1生冷飲等的擴大p望場持續擴容2競格P，2023 重點省份體藥店消W系統 TOP 5 品牌依次藿香l氣口服液s率 13%1健胃消w8.3%1炎寧8.2%1w仔癀4

40、.8%和肝w4%2 1,861 1,862 2,158 2,618 3,050 3,334 3,651 4,007 0%5%10%15%20%25%30%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E(萬元)非處方藥yoyrhs 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 15 江江中藥業中藥業(600750 CH)表表34 中城體藥店健胃消類中中城體藥店健胃消類中rr藥場規模藥場規模 表表35 重點省份體藥店消W系統中r藥重點省份體藥店消W系統中r藥 TOP 品

41、品牌牌2023 資料來源米內網，_泰研究 資料來源米內網，_泰研究 健健胃胃消消ww消消品品類領類領導者導者，ASP 長長期期pp望望小小幅提升幅提升22 1 健胃消w組方自:證治準;健脾中減而r，要效健胃消，用于治療1疾等，非獨家|保品種2 2 銷表健胃消類 OTC 中r藥場競充V，|健胃消w作場頭部，自2015 來銷額持 10 億元體量，2023 次突破 11 億元 3 s們預健胃消w未來p望保持穩健增長i量20152022 健胃消w銷量存在N定壓力，|通過拓展渠道1消費場o家庭常備走向社交餐桌常備23 銷量重回增長，s們預益于|保解限23|保目錄解除限兒童=銷限制 1渠道及營銷拓展，銷量

42、p望保持穩定iis們估算 201523 健胃消wASP 復合增4.6%，未來p望通過規格調整1煥升持續小幅提升 ASP2 表表36 健胃消w收入預測健胃消w收入預測20152026E 表表37 健胃消w量V健胃消w量V20152023 資料來源|告，_泰研究預測 資料來源|告1_泰研究 五五億億品種乳品種乳酸菌酸菌素wP素wP貝貝達持達持增長增長態勢態勢 道道微微生態生態藥藥物需物需求求PP場呈場呈高高o氣o氣22 1 道菌群道健康s重要2道是人體最大的免疫器官，w內部寄居著數以萬的微生物，微生態失衡會影響道免疫的建立P衡2 2 道微生態藥物場快增長2中營學會益生菌益生元P健康V會1中營學會營

43、健康研究院發a的:人道健康 2020 告;指出 2019 87.6%的人遇到過道問，要排便O規律1便秘1腹瀉1腹及消WO良2米內網數據顯示，2020中道微生物生態藥物場規模達 56.9 億元2015-20 CAGR 15%，預到2027 銷規模p望超 100 億元2 3 以活體生物藥例，前中要的道活體生物藥p乳酸菌類1歧桿菌類1芽桿菌類1酪酸梭菌類1乳桿菌類1母菌類1枯草桿菌類，w中歧桿菌的需求較大2 2020.3232424.22627140%2%4%6%8%10%12%14%16%0510152025302016201720182019202020212022 1H2023億元健胃消類yo

44、y(rhs)藿香l氣口服液13%健胃消w9%炎寧w8%w仔癀5%肝w4%w他61%10.710.211.010.510.910.510.7 10.611.011.411.912.4-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%024681012142015201620172018201920202021202220232024E2025E2026E健胃消wyoy(rhs)(億元)2135619555 1970718060176791698315567143561522601234567805,00010,00015,00020,00025,0002015201620172018201920202

45、02120222023元/萬銷量ASP(rhs)免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 16 江江中藥業中藥業(600750 CH)表表38 2015-2027 中道微生態藥物場規模及預測中道微生態藥物場規模及預測 表表39 2015-2021 中要胃活體生物藥銷額中要胃活體生物藥銷額 資料來源米內網，_泰研究 資料來源米內網，_泰研究 乳乳酸酸菌菌素w素w定O定O道道菌菌=，p望p望量量齊齊升升22 1 生元的y型代表，用于內異常發1消WO良1炎和小兒腹瀉2服用，乳酸菌素在道形r保層，而達到改善道境，減少道問的復2 2 銷表s們估算乳酸菌素w銷額 2015 2 億元增 2023

46、 突破 5 億元，w中s們估算 ASP 復合增 4%1銷量增 11%3 s們預未來p望保持量齊升 i 量 p望持續夯乳酸菌素w道日常調理=定O，觸及更多端消費者，預銷量p望保持 1015%增長iiW預p望持續小幅提升2 表表40 乳酸菌素w收入預測乳酸菌素w收入預測20152026E 表表41 乳酸菌素w量V乳酸菌素w量V20152023 資料來源|告，_泰研究預測 資料來源|告，_泰研究 貝達貝達定定OO道道補菌補菌=，能能瓶瓶頸解頸解除除pp望望持續持續量量22 1 貝達歧桿菌O聯活菌溶膠囊是含pO種O活菌的復方益生菌制劑，在道內形r生物屏障，道l常生理能2要用于治療v道菌群失調引起的急慢

47、性腹瀉1便秘1消WO良和腹等癥狀2 2 道微生態制劑的心大品種復方歧桿菌O聯活菌1 復方嗜酸乳桿菌，2023PDB銷額V別 1.811.5 億元20172023 CAGR V別 4%12%復方歧桿菌O聯活菌獲批廠家V別P海信誼膠囊劑/散劑 1海制藥溶膠囊，2023 PDB銷額V別 1.210.7 億元20172023 CAGR V別 0%114%2 3|并購海，通過通過能提升夯銷量，貝達的快量，s們估算2023 貝達收入 6 億元2海制藥過存在能瓶頸，|通過藝優W和能建設建能 25 建r126，設能 12 億粒突破貝達能瓶頸，p望NnP量2 46556368705759697581899710

48、6-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0204060801001202015201620172018201920202021202220232024E2025E2026E2027E億元場規模yoyrhs-20%-10%0%10%20%30%051015202015201620172018201920202021(億元)乳酸菌歧桿菌類芽桿菌類酪酸梭菌乳酸菌類母菌類枯草桿菌類總體yoyrhs1.71.32.12.83.13.54.24.55.56.26.97.7-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01234567892015201620

49、172018201920202021202220232024E2025E2026E乳酸菌素wyoy(rhs)(億元)31052447345244174648502959676114726901234567801,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000201520162017201820192020202120222023元/萬銷量ASP(rhs)免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 17 江江中藥業中藥業(600750 CH)表表42 PDB 本|院要道微生態制劑銷額本|院要道微生態制劑銷額 表表43 歧桿菌O聯活菌膠囊劑型歧桿菌O聯活菌膠

50、囊劑型 PDB 本|院競格本|院競格 資料來源PDB，_泰研究 資料來源PDB，_泰研究 億億元元品p望品p望在在pp望在大望在大W品W品策略Q策略Q提提 咽喉類咽喉類 1+N 矩矩漸形漸形r2r2 1 咽喉類中r藥場大，頭部次穩定2米內網數據顯示 2022 城體藥店咽喉類中r藥規模49 億元，TOP 4 廠家V別桂林O金西瓜霜系W 1廣西金嗓子金嗓子系W 1桂龍藥業慢o舒檸等 1江中藥業復方草珊瑚等 2 2|咽喉品類包括復方草珊瑚含w1復方鮮竹瀝液1牛黃蛇膽川貝液1夏桑菊粒等，w中復方草珊瑚1復方鮮竹瀝液心W品2 3 復方草珊瑚含w 2023 收入 1.5 億元，益于疫需求增長1營銷P持續廣

51、告強品牌喚醒，銷量于 2023 創歷高，ASP 持續小幅提升2 4 復方鮮竹瀝液 202223 銷收入V別 1.1/1.5 億元，益于需求增長1基層場Q沉收入創高2 表表44 中城體藥店端咽喉中r藥中城體藥店端咽喉中r藥銷情況銷情況 表表45 2022 中城體藥店端咽中城體藥店端咽喉中r藥喉中r藥 TOP4 廠家廠家 資料來源米內網，_泰研究 資料來源米內網，_泰研究 表表46 復方草珊瑚含w收入復方草珊瑚含w收入預測預測20152026E 表表47 復方鮮竹瀝液收入復方鮮竹瀝液收入預測預測20222026E 資料來源|告，_泰研究預測 資料來源|告，_泰研究預測 1.441.241.271.

52、331.771.791.830.421.381.371.461.181.471.451.520.36-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.020172018201920202021202220231Q2024億元歧桿菌O聯活菌制劑復方嗜酸乳桿菌yoyrhs0.290.370.470.450.600.570.660.151.150.870.800.881.171.221.170.27-20%-10%0%10%20%30%40%0.00.20.40.60.81.01.21.420172018201920202021

53、202220231Q2024億元)溶膠囊海膠囊劑P海信yoyrhs39.335.237.448.8-20%-10%0%10%20%30%40%01020304050602019202020212022億元銷額yoyrhs桂林O金16%廣西金嗓子15%桂龍藥業7%江中藥業5%w他57%1.21.21.31.31.41.01.11.21.51.61.71.7-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0.00.51.01.52.02015201620172018201920202021202220232024E2025E2026E復方草珊瑚含wyoy(rhs)(億元)1.11.51.71

54、.82.00%5%10%15%20%25%30%35%40%0.00.51.01.52.02.5202220232024E2025E2026E復方鮮竹瀝液yoy(rhs)(億元)免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 18 江江中藥業中藥業(600750 CH)多多元元素w素w 1 江中多元素w是N種生素P礦物的復方制劑，用于預或治療因缺乏部V生素或礦物引發的疾病 2 生素P礦物補充劑是膳營補充劑領域場認最高，用最廣泛的品類2在需求的Q，s膳營補充劑業場規模 2010 的 743 億元增長 2020的 1938 億元，復合增長率達 10%3|O多元素w收入規模在 1.92.5 億

55、元2|通過優W品牌1提升渠道覆蓋1線P等舉措，持續鞏固場sp率和端薦率2 表表48 中膳營補劑業場規模及中膳營補劑業場規模及預測預測 表表49 多元素w收入多元素w收入2021-2026E 資料來源中商業研究院，_經業研究院，_泰研究 資料來源|告，_泰研究預測 17491785193819962001211122272350247926150%2%4%6%8%10%12%05001,0001,5002,0002,5003,0002018201920202021202220232024E2025E2026E2027E億元場規模yoy(rhs)1.92.32.12.32.52.8-15%-10%

56、-5%0%5%10%15%20%25%0.00.51.01.52.02.53.02021202220232024E2025E2026E多元素wyoy(rhs)(億元)免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 19 江江中藥業中藥業(600750 CH)大健康大健康聚焦自自研聚焦自自研品，強W品牌和渠品，強W品牌和渠道建設道建設 大健康 2023 收入 6.5 億元20192023 復合增 47%，s們預 20242026 收入V別增長-30/+20/+15%1 大健康業場容量大但壁壘較P，心競在于品牌能力P差異定O，大健康業部通過施1+3+N=業戰略，n調整品種結構，聚力量打參靈草

57、，時通過品牌打提升初元1益生菌及肝純規模，p邊界高量發展 2|大健康業 20192023 收入 CAGR 達 45%O增長提20212023 CAGR 63%，2024 保健品業系統性壓1|收入Q滑1H24 收入比Q滑超 40%，s們預 2H24 p望好轉，隨著品種結構調整P重點品類打，20252026p望入增長軌道1重回 1520%增長2 表表50 江中藥業大健康收入及預測江中藥業大健康收入及預測 資料來源|告，_泰研究預測 保保健健品品業業持續持續擴擴容容，競競格格高高VV散散22據前瞻業研究院數據，2024 s保健品業場規模 2678 億元，預 2027 p望達 3158 億元1復合增

58、6%2湯臣倍健1利1無限極1東阿阿膠等品牌s據頭部，業品牌格高V散1競激烈2 表表51 中保健品業規模及預測中保健品業規模及預測 表表52 中保健品業品牌競格中保健品業品牌競格2021 資料來源前瞻業研究院，_泰研究 資料來源前瞻業研究院，_泰研究 參參靈靈草草高高端端滋補滋補佳佳品2品2 1 參靈草要rV西洋參1靈芝1冬蟲夏草或蟲草菌粉，定O高端滋補品，xp增強免疫力1緩解的效2 2 2023 淘y貓藥源滋補品銷額達到 230.8 億元，滋補品在高齡人群中滲率相較高，s們預隨著人口老齡W，滋補品場規模p望持續擴大 3 s們估算參靈草 2023 收入接 1.5 億元，|通過聚焦效研究真世界研究

59、及改善長冠患者免疫1等臨床研究提升品認知及影響力2 146 187 245 409 650 455 546 628-60%-40%-20%0%20%40%60%80%01002003004005006007002019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E萬元大健康品yoy(rhs2324248926782847294531520%2%4%6%8%10%12%14%16%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500202220232024E2025E2026E2027E(億元)場規模yoyrhs9.30%5%4.60%4%3.70%2.

60、80%2.10%1.70%1%0.67%65.13%湯臣倍健利|健合H&H無極限東阿阿膠康萊營Perfect ResourcesMSdn Bhd葛q素克紀元健康 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 20 江江中藥業中藥業(600750 CH)表表53 O齡段滋補品滲率O齡段滋補品滲率 表表54 淘y貓藥源類滋補品銷淘y貓藥源類滋補品銷額額 資料來源 廣告&業經濟:健康滋補全領域經營手暨營指引 2022;，_泰研究 資料來源魔鏡場情，_泰研究 初初元元系系WW康康復營復營蛋蛋類類知知品牌品牌22 1)膠原蛋廣泛用于能保健品1美容膚1|美|藥等品，中商業研究院數據顯示 2024

61、內膠原蛋場規模719 億元20182024E CAGR 34%，w中膠原蛋品飲料s比32%1場規模231 億元，未來p望穩n快擴容2 2)初元=系W形r針術1病1人群的系W品，以康復營=作差異W競定O，s們估算 2023 收入 1.5 億元1比增長 40%2 表表55 2018-2023 中膠原蛋場規模及增中膠原蛋場規模及增 表表56 2015-2024 中蛋粉場規模及增中蛋粉場規模及增 資料來源中商業研究院，_泰研究 資料來源智研咨詢，_泰研究 利利活活益益生菌生菌更更合合中中人人道道的的益生益生菌菌22 1)s益生菌場保持穩定增長，據研yQ數據，2022 場規模達到 688 億元2據益索n

62、:2024 中r人健康管理洞察;調查，益生菌健康品rV期排O第N的rV，p 52%消費者期健康品rV含p益生菌,未來場潛力廣闊2 2)江中利活益生菌每袋含p 500 億活性益生菌，通過微薄膜高效保術，90%以Pp效到達道2利活p菌株均來自中，添 3 大益生元1更合人道2 表表57 2018-2022 中益生菌場規模中益生菌場規模 表表58 2024 中中健康品rV期排健康品rV期排OO 資料來源研yQ數據，_泰研究 資料來源益索n:2024 中r人健康管理洞察;，_泰研究 19%15%11%22%29%23%0%5%10%15%20%25%30%35%24歲以Q24-3435-4445-545

63、4-6465歲以P滲率1882272310%5%10%15%20%25%050100150200250202120222023億元)銷額yoy(rhs1251682052883975377190%10%20%30%40%50%01002003004005006007008002018201920202021202220232024E億元場規模yoyrhs8911131316182123260%5%10%15%20%25%0510152025302015201620172018201920202021202220232024E億元場規模yoyrhs3684935516156880%5%10%15

64、%20%25%30%35%40%010020030040050060070080020182019202020212022(億元)場規模yoyrhs52%35%29%27%25%25%21%20%17%16%0%10%20%30%40%50%60%益生菌生素C生素D鈣蛋鋅生素B族花青素碳水W合物咖啡因s比 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 21 江江中藥業中藥業(600750 CH)肝純w肝純w定O定O植物植物肝肝的的藍帽藍帽子子保保健品健品22 1)米內網數據，中藥店2021保肝肝藥物銷額超17億元 20192021 CAGR 11%，需求持續提升，端代表性大W品w仔癀1

65、肝w等:2024 藍帽子內保健品消費勢告;顯示，線P肝場藍帽子n增超整體保健品，w中200399 元是優勢格帶2 2)相較于肝w等品，肝純w作藍帽子品種在營銷及渠道P更靈活2目前|攻線P渠道，音 1 肝品銷量第四品2未來p望通過線P線Q渠道，強品牌建設，提高肝純規模及品牌影響力2 表表59 中藥店端肝病治療藥物銷中藥店端肝病治療藥物銷額額 表表60 音統音統 6M23-5M24 肝品銷量排前肝品銷量排前 5 品品 資料來源米內網，_泰研究 資料來源FFL 未來品驗室，_泰研究 42.238.437.814.115.517.37.78.19.601020304050607020192020202

66、1億元肝炎保肝肝w他 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 22 江江中藥業中藥業(600750 CH)處方藥處方藥2025 p望企穩p望企穩回升，著力品1回升，著力品1渠道1外延渠道1外延 處方藥 2023 收入 6.6 億元20192023 復合增 11%，s們預處方藥業經歷2023-2024 采影響p望企穩回升，20242026 收入V別增長-20/+15/+12%1)|處方藥來自于并購2019 收購濟生P桑海，2021 四|收購晉城海Nn擴大，s們預本部營的處方藥業部經過 2023 組重塑1 收入增p望超 10%，海制藥在經歷采利空12024 預然Q降1續p望恢復穩2中

67、長期看，處方藥將極融入業格，堅持合規1穩健發展，著力于品群_科品群的打 1渠道能力渠道管理能力提升1院外渠道 1外延等發展2 2)處方藥凈利率較P1H24 濟生+桑海1海凈利率V別 4%114%，存在提升空間2 表表61 江中藥業處方藥收入江中藥業處方藥收入 資料來源|告，_泰研究預測 處方藥業V本部營的處方藥業部和海制藥n個業板塊 1)|處方藥業部聚焦老人1婦女1兒童=的健康需求，做性疾病保者，婦兒健康生活s愛者=，打呼吸1 心腦1 婦科1 兒科 4 個心品類，發展泌1 瘤1胃1骨科1補益等補充品類2s們估算 2023 收入 23 億元，處方藥業部經過 2023 組重塑，形r桑濟線1昌潤線1

68、九昌線1飲w線等四條業線P營管理部1|r部1場部O個，并在 6M236M24 完r競聘作，p望增強經營活力，持O數以P的增長2 2)海制藥除了 OTC 品貝達外，要處方藥，包括貝拉V鈉溶w1注射用伏立康V1注射用法莫O1氯n魯t因等2s們估算 2023 收入 34 億元，w中采風險在 2023 段性釋溴1奧美拉V1伏立康V 2023 第七批P第批采未中標，2022 收入合 1.9 億元，2024 預Q降1 續p望恢復穩2 表表62 處方藥生及要品種處方藥生及要品種 生生 要要品種品種 本部 蚓激溶膠囊 濟生制藥 珍益母膠囊1排石粒1橘粒等 桑海制藥 珍菊降壓w1炎寧膠囊1更w等 海制藥 貝拉V

69、鈉溶w1注射用伏立康V1注射用法莫O1酸氯n魯t因等 資料來源|告，_泰研究 表表63 子|收入利潤表子|收入利潤表 2019 2020 2021 2022 2023 1H24 濟生制藥 收入(萬元)327 288 307 330 502 320 凈利率 3%3%4%2%4%4%桑海制藥 收入(萬元)289 282 344 370 271 6 凈利率 8%9%8%10%5%13%濟生桑海合并 收入(萬元)773 327 凈利率 4.5%4.4%海制藥 收入(萬元)248 962 983 415 凈利率 5%6%9%14%資料來源|告，_泰研究 437 386 453 745 664 531 6

70、11 684-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007008002019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E(萬元)處方藥yoy(rhs 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 23 江江中藥業中藥業(600750 CH)盈利預盈利預測P估值測P估值V析V析 盈盈利預利預測測 收入預測收入預測 s們預 20242026 收入 43.6/48.5/53.6 億元-0.7/+11.2/+10.6%，w中 1 OTC s們預 20242026 收入V別增長 9.3/9.5/9.8%，

71、w中健胃消wp望保持穩健增長銷量益于消費場o拓展及|保解限p望保持穩定，ASP p望持續提升，乳酸菌素w益于品牌曝Z提升及渠道拓展，貝達益于能擴建，均p望保持較快增長，過億品種復方鮮竹瀝液1多元素w1草珊瑚含w表較好，未來p望在大W品1強品類策略Q保持增長態勢2 2 大健康s們預 20242026 收入V別增長-30.0/20.0/15.0%，2024 保健品業系統性壓1|收入Q滑1H24 收入比Q滑超 40%，s們預 2H24 p望好轉，隨著品種結構調整P重點品類 參靈草系W1 初元系W1 益生菌1 肝純 打，20252026p望入增長軌道1重回 1520%增長2 3 處方藥s們預 2024

72、2026 收入V別增長-20.0/15.0/12.0%，經歷 2023-2024 采影響p望企穩回升2本部營的處方藥業部經過 2023 組重塑，收入增p望持 10%以P2海制藥在經歷采利空，2024 預然Q降，續p望恢復穩2中長期看，處方藥將極融入業格，堅持合規1穩健發展，著力于品群1渠道能力1外延并購等發展2 表表64 江中藥業收入預測江中藥業收入預測 資料來源|告，_泰研究預測 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 24 江江中藥業中藥業(600750 CH)利潤預測利潤預測 s們預20242026_母凈利潤7.7/8.7/9.7億元+8/13/12%yoy，EPS 1.2

73、2/1.38/1.54 元 1 毛利率s們預 20242026 毛利率 65.9/66.7/67.8%，w中 OTC 板塊V別72.0/72.5/73.0%屬于較高水，未來穩提升，處方藥板塊V別 50.0/52.0/54.0%因 采 20232024 Q 滑，預 2025 起 n 修復，大 健康 V別 40.0/45.0/50.0%2 費用率i隨著品矩的n形r，銷效能穩定降P銷費用率，考慮到品廣導入期需要大營銷力，s們假設 20242026 銷費率 36.0/36.7/37.3%iis們預隨著|組架構優W，管理r本利用效率得到提高，20242026 持在 4.5%iii考慮到|持續大研發入力，

74、s們預 20242026 研發費率將穩增長，預V別 3.0/3.2/3.3%2 表表65 江中藥業利潤預測江中藥業利潤預測 資料來源|告，_泰研究預測 估估值V值V析析 基于比|估值，s們選 SW 中藥Q1均擁p知中藥 OTC 品的_潤O九O九系W 1云Y藥云Y藥系W 1仁堂宮牛黃等 1東阿阿膠阿膠系W 1馬龍馬龍系W作比|，比|2025 Wind N預期均 PE 21x，s們給|2025 PE 估值 21x，目標 28.91 元2 表表66 比估值表比估值表 注數據按 2024 11 o 12 日收盤算 資料來源Wind，_泰研究 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 25

75、江江中藥業中藥業(600750 CH)風風險提險提示示 1 藥藥店店經經營營境境弱于弱于預預期期藥店經營境宏經濟恢復，診療需求復蘇等因素影響，難以全面把握，存在O及預期的風險2 2 中中藥藥業業策策風險風險中r藥采于常態W1方1中藥注射劑評等策調Q，能會|的品線1場準入1銷格等方面生影響，|的經營穩定性和盈利能力構r風險2 3 原原材材料料格格波波的的風風險險|的原材料要中藥材，來漲幅明顯，場量1藥材品和格直接影響|盈利能力2 表表67 江中藥業江中藥業 PE-Bands 表表68 江中藥業江中藥業 PB-Bands 資料來源Wind1_泰研究 資料來源Wind1_泰研究 09192838No

76、v-21 May-22 Nov-22 May-23 Nov-23 May-24 Nov-24(人民_)江中藥業30 x25x20 x15x10 x08152331Nov-21 May-22 Nov-22 May-23 Nov-23 May-24 Nov-24(人民_)江中藥業4.6x3.9x3.2x2.5x1.8x 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 26 江江中藥業中藥業(600750 CH)免免聲明聲明 VV析析師師聲明聲明 本人，代雯1張云逸，z證明本告表達的點準確地映了V析師標的證券或發人的個人意彼以1在或未來并無就w研究告提供的x體建或表迖的意直接或間接收任何酬2

77、NN般般聲聲明及明及披披露露 本告v_泰證券份p限|x備中證會批準的證券資咨詢業資格，以Q簡本|=制作2本告載資料是僅供接收人的o格保密資料2本告僅供本|及w客戶和ws聯機構使用2本|O因接收人收到本告而視w客戶2 本告基于本|認靠的1|開的信息編制，但本|及ws聯機構(以Q統_泰=)該等信息的準確性及完整性O作任何保證2 本告載的意1評估及預測僅映告發a日的點和判斷2在O時期，_泰能會發出P本告載意1評估及預測ON的研究告2時，本告指的證券或資標的的格1值及資收入能會波2以表并O能指引未來，未來回并O能得到保證，并存在損失本金的能2_泰O保證本告含信息保持在最狀態2_泰本告含信息在O發出通知

78、的情形Q做出修改，資者自s注相的更或修改2 本|O是 FINRA 的注會員，w研究V析師沒p注 FINRA 的研究V析師/Oxp FINRA V析師的注資格2 _泰力求告內容客1|l，但本告載的點1結論和建僅供參考，O構r購買或出述證券的要或招攬2該等點1建并未考慮到個別資者的x體資目的1狀況以及特定需求，在任何時候均O構r客戶私人資建2資者充V考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本告內容，O視本告做出資策的N因素2依據或者使用本告r的NW果，_泰及作者均O任何法律任2任何形式的V證券資收益或者V證券資損失的書面或口頭均無效2 除非另說明，本告中引用的s于業績的數據代表過表，過的業績表O作日回的

79、預示2_泰O_O保證任何預示的回會得以，V析中做的預測能是基于相的假設，任何假設的W能會顯著影響預測的回2 _泰及作者在自身知情的范圍內，P本告指的證券或資標的O存在法律禁k的利害s系2在法律許的情況Q，_泰能會持p告中提到的|發的證券頭并交易，該|提供資銀1顧問或者金融品等相s服或向該|招攬業2 _泰的銷人員1交易人員或w他_業人士能會依據O假設和標準1采用O的V析方法而口頭或書面發表P本告意及建ON的場評論和/或交易點2_泰沒p將m意及建向告p接收者更的義2_泰的資管理部門1自營部門以及w他資業部門能獨立做出P本告中的意或建ON的資策2資者考慮到_泰及/或w相s人員能存在影響本告點客性的潛

80、在利益突2 資者請勿將本告視資或w他定的N信賴依據2ps該方面的x體披露請參照本告部2 本告并非意發1發a給在地法律或管規YQO允許向w發1發a的機構或人員，_并非意發1發a給因得到1使用本告的而使_泰或制于地法律或管規Y的機構或人員2 本告x權僅本|p2未經本|書面許，任何機構或個人O得以翻x1復制1發表1引用或次V發他人(無論整份或部V)等任何形式侵犯本|x權2如得本|意引用1刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲獨立的法律意，以確定該引用1刊發符合地用法規的要求，時注明出處_泰證券研究=，O得本告任何p悖原意的引用1刪節和修改2本|保留追究相s任的權利2p本告中使用的商標1服標及標

81、均本|的商標1服標及標2 中香港中香港 本告v_泰證券份p限|制作,在香港v_泰金融香港p限|向符合:證券及期條例;及w屬法律規定的機構資者和_業資者的客戶V發2_泰金融香港p限|香港證券及期察委員會管，是_泰金融p限|的全資子|，者_泰證券份p限|的全資子|2在香港獲得本告的人員若p任何ps本告的問,請P_泰金融香港p限|聯系2 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 27 江江中藥業中藥業(600750 CH)香港香港-重重要要管披管披露露 _泰金融香港p限|的員或ws聯人士沒p任本告中提及的|或發人的高人員2 ps重要的披露信息，請參_泰金融香港p限|的網頁 https:/

82、.hk/stock_disclosure w他信息請參Q方 美美-重重要要管管披露披露=2 美美 在美本告v_泰證券美p限|向符合美管規定的機構資者發表PV發2_泰證券美p限|是美注經紀商和美金融業管FINRA的注會員2于w在美V發的研究告，_泰證券美p限|據:1934 證券交易法;修x第 15a-6 條規定以及美證券交易委員會人員解釋，本研究告內容負2_泰證券美p限|聯營|的V析師Oxp美金融管FINRAV析師的注資格，能O屬于_泰證券美p限|的s聯人員，因m能O FINRA s于V析師P標的|溝通1|開露面和持交易證券的限制2_泰證券美p限|是_泰金融p限|的全資子|，者_泰證券份p限|的

83、全資子|2任何直接_泰證券美p限|收到m告并希望就本告述任何證券交易的人士，通過_泰證券美p限|交易2 美美-重重要要管披管披露露 V析師代雯1張云逸本人及相s人士并O任本告提及的標的證券或發人的高人員1董或顧問2V析師及相s人士P本告提及的標的證券或發人并無任何相s利益2 本披露中提及的 相s人士=包括 FINRA定義QV析師的家庭r員2V析師據_泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自|資銀業的收入2 _泰證券份p限|1 w子|和/或w聯營|,及/或O時會以自身或代理形式向客戶出及購買_泰證券研究覆蓋|的證券/生x，包括票及債券包括生品_泰證券研究覆蓋|的證券/生x，包括票及債券包括生

84、品 2 _泰證券份p限|1 w子|和/或w聯營|,及/或w高管理層1 董和員能會持p本告中提到的任何證券或任何相s資頭，并能O時增持或減持該證券或資 2因m，資者該意識到能存在利益突2 坡坡 _泰證券坡p限|持p坡金融管理頒發的資本場服許證，資本場品交易，包括證券1體資劃中的WO1交易交易的生品合和場外生品合，并是:顧問法;規定的豁免顧問，就資品向他人提供建，包括發a或|a研究V析或研究告2_泰證券坡p限|能會據:顧問條例;第 32C 條的規定V發w在_泰內的外屬|各自制作的信息/研究2本告僅供認資者1_家資者或機構資者使用，_泰證券坡p限|O本告內容法律任2如果您是非預期接收者，請您立即通知

85、并直接將本告返回給_泰證券坡p限|2本告的坡接收者聯系您的_泰證券坡p限|s系經理或客戶管，了解來自或PV發的信息相s的2 評說明評說明 資評基于V析師告發a日 6 12 個o內業或|回潛力 含m期間的息回 相基準表的預期 A 場基準滬深 300 指數，香港場基準恒生指數，美場基準標n 500 指數，灣場基準灣權指數，日本場基準日經 225 指數，坡場基準海峽時指數，韓場基準韓p證券指數，英場基準富時 100 指數，x體如Q 業評業評 增持增持預業票指數超基準 中性中性預業票指數基本P基準持 減持減持預業票指數明顯弱于基準|評|評 買入買入預超基準 15%以P 增持增持預超基準 5%15%持p

86、持p預相基準波在-15%5%之間 X出X出預弱于基準 15%以P 暫暫停停評評暫停評1目標及預測，以遵用法規及/或|策 無評無評票O在常規研究覆蓋范圍內2資者O期_泰提供該等證券及/或|相s的持續或補充信息 免聲明和披露以及V析師聲明是告的N部V，請必N起閱2 28 江中藥業江中藥業(600750 CH)法律體披露 法律體披露 中中 _泰證券份p限|xp中證會準的 證券資咨詢=業資格，經營許證編 91320000704041011J 香港香港 _泰金融 香港 p限|xp香港證會準的 就證券提供意=業資格，經營許證編 AOK809 美美_泰證券美p限|美金融業管FINRAr員，xp在美開展經紀交

87、易商業的資格，經營業許編CRD#:298809/SEC#:8-70231 坡坡_泰證券坡p限|xp坡金融管理頒發的資本場服許證，并是豁免顧問2|注202233398E XX X西城z橋大街豐盛胡28z洋保險大廈A18層/郵編碼100032 電話86 10 63211166/傳真86 10 63211275 電子郵ht- P海P海 P海浦東東方路18保利廣場E棟23樓/郵編碼200120 電話86 21 28972098/傳真86 21 28972068 電子郵ht- _泰證券份p限|_泰證券份p限|YY Y建鄴江東中路228_泰證券廣場1 樓/郵編碼210019 電話86 25 8338999

88、9/傳真86 25 83387521 電子郵ht- 深圳深圳 深圳福u益u路5999 基金大廈10 樓/郵編碼518017 電話86 755 82493932/傳真86 755 82492062 電子郵ht- _泰金融香港p限|_泰金融香港p限|香港中皇大道中 99 中中心 53 樓 電話+852-3658-6000/傳真+852-2567-6123 電子郵 _泰證券美p限|_泰證券美p限|美紐|園大道 280 21 樓東紐 10017 電話+212-763-8160/傳真+917-725-9702 電子郵:Huataihtsc- _泰證券坡p限|_泰證券坡p限|濱海灣金融中心 1 大廈,#08-02,坡 018981 電話+65 68603600 傳真+65 65091183 x權p2024_泰證券 份p限|