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1、從從Infra到到Agent，AI創新的無盡前沿創新的無盡前沿2025年計算機行業年度策略年計算機行業年度策略分析師：鄭宏達 S0800524020001手機號：13918906471郵箱地址：西部證券研發中心 2024年12月18日證券研究報告聯系人：周成郵箱地址：聯系人：盧可欣郵箱地址：請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明核心結論核心結論22024年回顧：年回顧：1）截至12月18日，計算機行業股價變動與整體市場趨勢保持了較高的一致性，基本沒有走出獨立行情。前三季度，營收保持增長，利潤端同比大幅下滑。公募基金持倉維持低配，后續板塊上漲動能較為充足。2）AI方面，基礎大模型百花齊放，性

2、能進一步提升；GPT-4o領銜交互新范式，交互型多模態大模型有望帶來應用爆發的起點；多元應用場景對AI提出了更高的要求；端側AI逐步在手機、眼鏡、汽車、機器人等落地。2025年展望：以年展望：以AI為核心的科技創新為核心的科技創新。1）大模型降本趨勢顯著，為應用爆發奠定基礎，且生成式AI領域將不斷涌現新的技術成果，為應用生態建設注入活力。2）算力芯片在推理側會呈現更多的產業機遇，高速推理將成為算力發展的新坐標。3）端側AI的新產品將呈現出更多元的發展趨勢。4）國產化的本土產業鏈將更為重要。2025年行情判斷：上半年是做多的良好窗口年行情判斷：上半年是做多的良好窗口。我們預計上半年有模型、有產品

3、、有訂單，無論AI還是國產化，產業趨勢積極向上，可驗證點很多，是做多的良好窗口。具體關注方向具體關注方向：智能終端：智能終端：1)AI眼鏡：多模態大模型有望重塑智能硬件，端側AI賦能下AI眼鏡有望成為比肩手機的下一代終端產品，看好AI眼鏡起量。2）智能汽車：自動駕駛Scaling Law逐步驗證，端到端融合為大勢所趨；大模型賦能座艙場景升級，人機交互界面迭代升級進行時，智能座艙進階4.0時代；3）人形機器人：大模型成為“AI大腦”，通用人形機器人曙光已現。4）端側AI的智能手機：有望實現調取APP和跨APP交互。AI在在B端的應用端的應用：AI只有和業務場景結合才能發揮出多重價值，我們看好大模

4、型企業級的應用尤其是對ToB SaaS廠商的賦能。Agent有望推動下一波人工智能轉型。我們認為AI Agent將與企業應用深度結合，在教育、稅務、OA、ERP、CRM、營銷、企業級搜索等各類場景中發揮巨大價值。高速推理：高速推理：未來的AI應用場景對推理的要求將越來越高，高速推理將成為算力的核心需求。對推理芯片在高速推理方面性能提升的追求，有望推動新技術路線探索的加速與變革。國產化：國產化：海外出口管制升級，半導體產業自主可控是大勢所趨；而信創處于黨政深化下沉、行業持續發力的關鍵階段，操作系統、數據庫、辦公軟件、PC、打印機等環節國產替代進程有望加速。此外，工信部為工業軟件的國產替代劃定時間

5、框架，工業軟件國產化值得關注。風險提示風險提示：AI 技術突破不及預期；大模型應用落地節奏不及預期；宏觀經濟增長不及預期，IT預算不及預期；國際環境發生變化。行業評級行業評級超配超配前次評級前次評級超配評級變動評級變動維持相對表現相對表現 1個月個月 3個月個月 12個月個月計算機計算機5.0263.668.90滬深滬深300-0.2124.3118.40近一年行業走勢近一年行業走勢-35%-26%-17%-8%1%10%19%2023-122024-042024-082024-12計算機滬深300CONTENTS目目錄錄CONTENTS目目 錄錄2025年展望投資建議010220242024

6、年回顧年回顧風險提示0405具體關注方向03請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：iFinD（截止2024年12月18日）、西部證券研發中心2024年：計算機暫未走出獨立行情年：計算機暫未走出獨立行情4圖：圖：2024年以來年以來31個申萬一級行業累計漲跌幅個申萬一級行業累計漲跌幅圖：近一年計算機與滬深圖：近一年計算機與滬深 300 累計漲跌幅累計漲跌幅申萬計算機行業指數自2020年7月以來持續向下調整，2022年10月隨著信創、安全等板塊邊際變化止跌回升，2023年H1在AIGC概念帶動下，AI算力、大模型、AI應用、智能駕駛、數據要素等概念齊受益，市場預期提升，板塊反彈明顯。

7、2023年6月，計算機板塊開始回落。2024年，計算機行業股價變動與整體市場趨勢保持了較高的一致性，基本沒有走出獨立行情。截至12月18日，計算機板塊2024年累計漲幅為10.72%，位居申萬31個一級行業中第11位。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%計算機（申萬）滬深30010.72%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%非銀金融銀行通信家用電器商貿零售電子汽車交通運輸傳媒公用事業計算機建筑裝飾煤炭國防軍工機械設備有色金屬石油石化環保綜合鋼鐵電力設備社會服務房地產輕工制造基礎化工紡織服飾建筑材料美容護理食品飲料農林牧漁醫

8、藥生物請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：iFinD、西部證券研發中心2024年：營收保持增長年：營收保持增長，但盈利能力承壓但盈利能力承壓5圖：圖：2020-2024年計算機行業前三季度歸母凈利潤情況年計算機行業前三季度歸母凈利潤情況圖：圖：2020-2024年計算機行業前三季度營收情況年計算機行業前三季度營收情況2024年前三季度年前三季度，計算機行業營收保持增長計算機行業營收保持增長，利潤端同比大幅下滑利潤端同比大幅下滑。我們選取申萬計算機指數（剔除營收和利潤體量較大的?？低?、大華股份；同花順；所有的北交所上市公司；ST股票），共322家公司。整體法下，2024年前三季

9、度，計算機行業總營收7560.77億元，同比+6.91%；歸母凈利潤62.72億元，同比-47.93%；扣非后歸母凈利潤-2.25億元，同比-108.13%。盈利能力有所承壓盈利能力有所承壓：計算機行業整體毛利率為23.02%（同比-2.05pct）；降本增效成果較為顯著降本增效成果較為顯著：銷售費用同比-2.30%，研發費用同比-1.75%，管理費用微增+1.31%，。其它六項損益對凈利潤產生較大影響其它六項損益對凈利潤產生較大影響：公允價值變動凈收益同比-78%，其他收益同比-14%，資產減值損失同比擴大43%。-5%0%5%10%15%20%25%01000200030004000500

10、06000700080002020Q1-Q32021Q1-Q32022Q1-Q32023Q1-Q32024Q1-Q3營收（左軸，億元）yoy（右軸）-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0501001502002503002020Q1-Q32021Q1-Q32022Q1-Q32023Q1-Q32024Q1-Q3歸母凈利潤（左軸，億元）yoy（右軸）請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：iFinD、西部證券研發中心2024年：公募基金持倉維持低配年：公募基金持倉維持低配6圖：計算機行業持倉比例圖：計算機行業持倉比例計算機行業計算機行業2024Q3延續低配延

11、續低配，重倉股配置比例為重倉股配置比例為2.1%（環比環比-0.04pct），低配低配2.2pct，低配幅度進一步擴大低配幅度進一步擴大，后續板塊上漲后續板塊上漲動能較為充足動能較為充足。根據iFinD數據，剔除市值較大的?？低?、大華股份以及非典型計算機公司同花順，計算機（申萬）行業重倉股配置比例連續六個季度下滑，2023Q1-2024Q3，公募基金持倉比例分別為6.2%、6.0%、4.4%、4.0%、3.0%、2.1%、2.1%。7.9%8.4%9.2%7.4%14.8%12.6%10.0%12.4%8.3%7.4%5.9%4.9%3.3%2.5%1.9%1.5%3.5%4.6%4.9%4

12、.8%5.3%4.4%4.2%3.7%6.1%6.3%4.0%3.2%2.8%2.7%2.6%2.7%2.5%2.3%2.8%3.9%6.2%6.0%4.4%4.0%3.0%2.1%2.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%計算機行業（申萬）-公募基金配置比例請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明Anthropic領銜挑戰領銜挑戰OpenAI，ChatGPT 與與Claude競爭步入白熱化競爭步入白熱化，引領基礎模型迭代升級引領基礎模型迭代升級。2024年3月，Anthropic發布了最新的Claude 3系列模型，該系列包含三個模型，按能力由弱到強排列分別是 Claude 3

13、Haiku、Claude 3 Sonnet 和 Claude 3Opus。其中，能力最強的 Opus 在多項基準測試中得分都超過了 GPT-4 和 Gemini 1.0 Ultra，在數學、編程、多語言理解、視覺等多個維度樹立了新的行業基準。9月，OpenAI發布首個經過強化學習訓練的模型o1系列大模型，它在輸出回答前會思考，會在產生一個很長的內部思維鏈，可以實現復雜推理，在編程、數學等需要強推理能力的領域。國內廠商百舸爭流國內廠商百舸爭流，目前基本已接近目前基本已接近GPT-4水平水平。QuestMobile將國內大模型生態劃分成“三大陣營”：以百度、阿里、騰訊、字節跳動在內的互聯網頭部企業

14、，以智譜AI、月之暗面在內的獨角獸，以商湯、云從科技、科大訊飛在內的傳統AI企業。以GPT-4作為參考標桿，國內頭部的大模型廠商和大廠，在今年上半年都已慢慢接近GPT-4的水平。資料來源：AIport、Menlo Ventures2024 年：企業中的生成式AI發展現狀，西部證券研發中心2024年回顧：基礎大模型百花齊放年回顧：基礎大模型百花齊放，性能進一步提升性能進一步提升7圖：企業傾向于采用務實的多模型策略圖：企業傾向于采用務實的多模型策略圖：全球大模型廠商概覽圖：全球大模型廠商概覽請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明交互型多模態大模型是指跨越單一模態的限制，支持文本、音頻、圖像、視

15、頻等模態任意組合的輸入輸出，能做出實時的、“類人”的理解和反饋，可以跟人無縫交流的大模型。OpenAI 在 2024 年 5 月14日發布 GPT-4o，并展示其視頻語音交互功能，但目前該功能暫未大規模向用戶開放；5 月 15 日，谷歌在 I/O 開發者大會上展示了 AI 智能體項目 Project Astra。國內大模型多處于語音交互階段，商湯發布國內首個流式交互多模態大模型“日日新 5o”，交互效果逼近 GPT-4o，智譜、訊飛星火、豆包領銜升級視頻語音交互功能。我們認為交互型多模態大模型有望帶來我們認為交互型多模態大模型有望帶來AIAI應用的爆發應用的爆發，因為多模態更符合人類感知周邊因

16、為多模態更符合人類感知周邊、探索世界的方式；而應用的本質是交互探索世界的方式；而應用的本質是交互，應用發展的核心就是人機交互的不斷進化與深化應用發展的核心就是人機交互的不斷進化與深化。大模型的終極形態大模型的終極形態，是讓人機交互進化到最原始是讓人機交互進化到最原始、最簡單的形態最簡單的形態，在未來和電在未來和電腦腦、手機等直接說話交流或許就是最主要的交互方式手機等直接說話交流或許就是最主要的交互方式。交互模式的簡化交互模式的簡化，會極大降低會極大降低 AIAI 的使用門檻的使用門檻，交互型多模態大模型帶來交互型多模態大模型帶來的這種更加直觀的這種更加直觀、傻瓜的交互傻瓜的交互，有望帶來大模型

17、應用更大面積的普及有望帶來大模型應用更大面積的普及。資料來源：OpenAI 官網、機器之能公眾號、極客公園微信公眾號、西部證券研發中心整理繪制2024年回顧：交互升級年回顧：交互升級，交互型多模態大模型有望帶來應用爆發的起點交互型多模態大模型有望帶來應用爆發的起點8圖：圖：GPT4o 通過視頻完成數學問題輔導通過視頻完成數學問題輔導圖：大模型將推動人機交互將向最簡單的形態發展圖：大模型將推動人機交互將向最簡單的形態發展請仔細閱讀尾部的免責聲明大廠押注大廠押注AIAI AgentAgent。Anthropic發布Claude 3.5 Sonnet，引入突破性的新功能計算機使用能力，即開發者可以通

18、過API，指導Claude像人一樣使用計算機。The Verge報道稱OpenAI也計劃于2025年推出類似的名為“Operator”的AI Agent。11月7日，微軟發布 Magentic-One，通過協調器指揮Coder、Computer Terminal、WebSurfer、FileSurfer四個主要Agent，共同執行任務。11月20日，微軟宣布推出全新升級的MicrosoftCopilot Studio和Copilot Actions等多款AI Agent相關產品，Copilot Studio可調用1800多個定制Azure AI模型的任意一個。資料來源：新智元微信公眾號、Inf

19、oQ 微信公眾號、西部證券研發中心20242024年回顧：多元應用場景對年回顧：多元應用場景對AIAI提出了更高的要求提出了更高的要求9圖：圖：Claude 3.5 SonnetClaude 3.5 Sonnet操控電腦完成網站編程任務操控電腦完成網站編程任務圖：微軟的圖：微軟的MagenticMagentic-OneOne系統系統請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明AI開啟智能手機新篇章開啟智能手機新篇章，蘋果發布蘋果發布Apple Intelligence。6 月，蘋果在2024年WWDC上發布Apple Intelligence，覆蓋iPhone、iPad和Mac，深度集成在 iO

20、S 18、iPadOS 18 和 macOS Sequoia 中，基于自研芯片的能力來理解并生成語言、圖像，且可以跨應用地執行操作，并利用個人信息簡化和加速日常任務。而華為則在HDC 2024上展示了Harmony Intelligence（鴻蒙原生智能），將AI深度集成在OS中。根據根據The verge，Ray-Ban和和Meta聯合打造的聯合打造的AI眼鏡銷量已突破眼鏡銷量已突破100萬臺萬臺，24年出貨量有望突破年出貨量有望突破200萬萬，成為具有劃時代意義的智能硬件成為具有劃時代意義的智能硬件產品產品。Meta Ray-Ban眼鏡在2023年推出時，具備類似Siri的語音助手功能。2

21、024 年 4 月，加入新的 AI 功能用戶使用語音命令“HeyMeta,look and.”后，眼鏡會自動調用攝像頭，拍下用戶當前正在看的場景，調用多模態大模型的能力，回答用戶的相關問題。9月，Meta Connect大會上，Meta為這款眼鏡加入了實時 AI 翻譯的功能，實用性進一步增強。端側端側AI多點開花多點開花，深度賦能汽車深度賦能汽車、機器人機器人、耳機耳機、音箱音箱、學習機等硬件學習機等硬件，大模型正在快速滲透我們日常生活的方方面面大模型正在快速滲透我們日常生活的方方面面。資料來源：Apple官網、愛范兒微信公眾號、西部證券研發中心2024年回顧：端側年回顧：端側AI逐步在手機逐

22、步在手機、眼鏡眼鏡、汽車汽車、機器人等落地機器人等落地10圖：圖：Apple IntelligenceApple Intelligence覆蓋覆蓋iPhoneiPhone、iPadiPad和和MacMac圖圖4 4：RayRay-Ban MetaBan Meta通過“通過“Hey MetaHey Meta”喚起”喚起AIAI助手助手請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明降息周期美股降息周期美股SaaS板塊超額收益顯著板塊超額收益顯著。當地時間9月18日，美聯儲宣布將聯邦基金利率目標區間下調50個基點，降至4.75%5.00%水平。這是美聯儲自2020年3月以來的首次降息，也標志著由貨幣政策

23、緊縮周期向寬松周期的轉向。我們選取20家具有代表性的美股SaaS公司股價漲幅均值達到30.8%（9月18日至12月18日），而美股六巨頭漲幅均值只有16.1%。復盤上一輪寬松周期復盤上一輪寬松周期，流動性敏感的美股流動性敏感的美股SaaS板塊估值中樞抬升板塊估值中樞抬升，股價不斷走高股價不斷走高，我們選取的我們選取的SaaS公司股價漲幅均值達到公司股價漲幅均值達到112%。2022年開始年開始美股美股SaaS公司多經歷股價大幅回調公司多經歷股價大幅回調，目前估值水平普遍較低目前估值水平普遍較低，降息有望推動估值修復降息有望推動估值修復。寬松周期內寬松周期內，美股美股SaaS廠商營收增速顯著快于

24、緊縮周期廠商營收增速顯著快于緊縮周期。美國企業美國企業IT支出平穩支出平穩，很多公司將很多公司將IT支出視為提高企業效率的工具支出視為提高企業效率的工具，在降息周期時使在降息周期時使用更多用更多。在寬松周期中在寬松周期中，較低的融資成本支撐企業采取更大膽的運營策略較低的融資成本支撐企業采取更大膽的運營策略，企業通常對于增加企業通常對于增加IT支出表現出更高的積極性支出表現出更高的積極性。生成式生成式AI在企業級的應用逐漸展開在企業級的應用逐漸展開，融入融入SaaS產品已經成為趨勢產品已經成為趨勢。我們認為生成式我們認為生成式AI為為Saas開辟了新的增長空間開辟了新的增長空間，打開了打開了Sa

25、aS企業成長天花企業成長天花板板，有望進一步提高有望進一步提高SaaS板塊估值水平板塊估值水平。資料來源：iFinD（截至2024年12月18日）、西部證券研發中心2024年回顧：降息周期開啟年回顧：降息周期開啟，美股美股SaaS板塊走強板塊走強11代碼代碼公司公司降息以來漲跌幅降息以來漲跌幅代碼代碼公司公司降息以來漲跌幅降息以來漲跌幅ORCL.NOracle1.6%FTNT.OFortinet29.1%CRM.NSalesforce37.5%ADSK.OAutodesk13.5%SAP.NSAP13.0%TEAM.OAtlassian73.1%ADBE.OAdobe-11.6%SQ.NBlo

26、ck40.4%INTU.OIntuit5.3%DDOG.ODatadog40.2%NOW.NServiceNow25.8%VEEV.NVeeva Systems5.4%ADP.OADP6.3%HUBS.NHubspot50.7%PLTR.OPalantir104.5%ZM.OZoom24.2%SNOW.NSnowflake53.0%OKTA.OOkta15.1%WDAY.OWorkday12.0%DOCU.ODocuSign76.3%股價漲幅均值30.8%代碼代碼公司公司降息以來漲跌幅降息以來漲跌幅AAPL.O蘋果17.1%AMZN.O亞馬遜23.7%GOOGL.O谷歌A22.8%META.O

27、Meta15.6%MSFT.O微軟4.6%NVDA.O英偉達12.8%均值16.1%CONTENTS目目錄錄CONTENTS目目 錄錄20252025年展望年展望投資建議01022024年回顧風險提示0405具體關注方向03請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明大模型降本趨勢顯著大模型降本趨勢顯著，為應用爆發奠定基礎為應用爆發奠定基礎。2024年7月，OpenAI 發布高性價比模型 GPT-4o mini，性能逼近原版 GPT-4，成本相比 GPT-3.5 Turbo 便宜 60%以上。Sam Altman表示，兩年前OpenAI最好的模型還是 GPT-3 的 text-davinci00

28、3 版本，與GPT-4o mini相比性能差得多，但卻貴 100 倍，即大模型成本在兩年內下降了 99%。按照這個趨勢，我們預計大模型的成本有望繼續快速下降，每百萬 tokens的推理成本或將在兩年內下降2個數量級至美分量級。生成式生成式AIAI領域將不斷涌現新的技術成果領域將不斷涌現新的技術成果，為應用生態建設注入活力為應用生態建設注入活力。更強大的基礎模型如OpenAI的Orion、Anthropic的Claude3.5 Opus等有望發布。Agent生態有望逐步繁榮。硅谷投資風向標YC的AI初創數量越來越多，大模型創新不止，在今年S24共255個項目中，其中有170個與AI相關，占比達到

29、67%。11月，在接受YC總裁Garry Tan采訪時，針對最后一個問題“2025年什么會讓你期待與興奮”，Sam Altman回答“AGI”。資料來源：OpenAI、鈦媒體微信公眾號、創業邦微信公眾號、西部證券研發中心2025年展望：以年展望：以AI為核心的科技創新為核心的科技創新13圖：圖：OpenAI 大模型的降本歷程大模型的降本歷程圖：圖：YC路演日項目中路演日項目中AI相關項目占比持續提升相關項目占比持續提升12%13%15%22%29%51%63%67%0%10%20%30%40%50%60%70%80%W21S21W22S22W23S23W24S24AI項目占比AI項目占比項目占

30、比請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明生成式生成式AIAI模型性能不斷提升模型性能不斷提升，或處于更大規模放量前夕或處于更大規模放量前夕，推理需求有望高速增長推理需求有望高速增長。推理算力未來有望超過訓練算力推理算力未來有望超過訓練算力，最終訓練芯片與推理最終訓練芯片與推理芯片數量之比或達到芯片數量之比或達到2 2：8 8。目前生成式AI模型仍處于快速迭代，各廠商相互追趕的階段，隨著模型性能的逐步穩定和應用的陸續落地，算力的推理需求有望超過訓練需求。而推理需求與訓練需求在計算量、精度要求以及部署位置上存在差異。一方面，訓練需求的精度要求較推理需求更高，因此訓練芯片也就要求有更高的精度范圍

31、，在高精度場景下同樣需要具備較強的性能。另一方面，訓練芯片主要部署在數據中心（云側），推理芯片則會兼顧云側與邊緣側的算力需求。根據施耐德電氣的測算，到2028年人工智能的推理負載有望占比達到85%。我們認為我們認為，隨著隨著AIAI應用發展應用發展，算力芯片在推理側會呈現更多的產業機遇算力芯片在推理側會呈現更多的產業機遇，高速推理將成為高速推理將成為AIAI芯片發展的新坐標芯片發展的新坐標。1）高速推理使得開發者可以在極短時間內完成大模型應用的測試和調優循環，不僅能加速開發過程，還有助于更深入全面的模型評估和應用優化；2）高速推理還意味著現有大模型交互效率的飛躍，將大大縮小人機交互的時間差，為

32、更自然、更流暢的交互體驗鋪平了道路。軟件層面，通過架構迭代、流式輸入、量化等方式，GPT-4o延時相對GPT-4已下降一個數量級；硬件層面，高速推理探索不斷，AI芯片推理速度有望更上一層樓。資料來源：IDC&浪潮信息2023-2024年中國人工智能計算力發展評估報告、新智元微信公眾號、OpenAI 2024春季發布會、西部證券研發中心2025年展望：以年展望：以AI為核心的科技創新為核心的科技創新14圖：生成式圖：生成式AI將推動全球算力基礎設施加速發展將推動全球算力基礎設施加速發展5.40.320123456GPT-4GPT-4o響應速度（秒）延時降低一個數量級延時降低一個數量級圖：圖：GP

33、T-4o響應速度提升響應速度提升請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明萬物皆可萬物皆可AI+AI+，端側端側AIAI的新產品將呈現出更多元的發展趨勢的新產品將呈現出更多元的發展趨勢。隨著大模型逐步發展隨著大模型逐步發展，尤其是多模態能力增強尤其是多模態能力增強，更廣泛的更廣泛的AIoTAIoT設備也迎來了更新換代的重要機遇設備也迎來了更新換代的重要機遇。1）安防攝像頭：大模型即使沒有事先掌握所有的復雜視覺場景也能夠理解和執行更廣泛的下游任務，在安防場景價值有望顯現。2）智能家居：隨著AI技術的不斷進步，家電產業正在經歷一場革命性的變革。掃地機器人和智能攝像頭等傳統決策式AI產品已經成熟，但

34、隨著生成式AI大模型的引入，智能家居產品的用戶體驗將迎來顛覆性的變化。這種高級別的智能化體驗，預計將成為未來智能家居產品的一個必要屬性，對消費者的購買決策產生顯著影響。此外此外，AIAI定義硬件時代還有望出現新的終端產品形態定義硬件時代還有望出現新的終端產品形態。全新的終端形態或將創造一個新的交互方式去連接物理世界、思維世界以及數字世界，打造出一個全新的應用生態。資料來源：月狐數據微信公眾號、國際創客峰會暨MakerFaireSZ微信公眾號、西部證券研發中心2025年展望：以年展望：以AI為核心的科技創新為核心的科技創新15圖：生成式圖：生成式AI賦能智能家居的價值賦能智能家居的價值圖：大灣區

35、國際創客峰會圖：大灣區國際創客峰會AI硬件項目硬件項目請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明美國對華制裁不斷升級美國對華制裁不斷升級，意在抑制中國意在抑制中國AI產業鏈發展以及本土半導體生態系統建設產業鏈發展以及本土半導體生態系統建設，我國產業鏈自主可控迫在眉睫我國產業鏈自主可控迫在眉睫。11月，集微網消息稱，臺積電已經向目前所有中國大陸AI芯片客戶發送正式電子郵件，宣布自11月11日起，暫停向中國大陸AI/GPU客戶供應所有7納米（nm）及更先進工藝的芯片。12月，美國商務部工業和安全局（BIS）修訂了新的出口管理條例（EAR），將136個中國相關實體添加到“實體清單”，清單包括了半導體

36、產業鏈上的多個環節，如涵蓋了涂膠顯影、刻蝕、薄膜沉積、清洗、去膠、離子注入、CMP、封裝測試等半導體設備的大部分領域，還有半導體材料公司、EDA公司、芯片公司等。此外，這次制裁對HBM實施新控制。近年來國內芯片設計、晶圓制造與國際先進水平差距不斷縮小，封裝測試技術逐步接近國際先進水平，整體技術水平不斷提升。操作系統方面，華為發布HarmonyOS NEXT，完全基于華為自己的技術棧和設計理念構建的操作系統，不依賴或兼容其他操作系統的架構，是真正獨立于安卓、iOS的操作系統，未來有望在信創中扮演重要角色。此外，其它基礎軟硬件也由可用逐步變為好用，信創生態走向繁榮。資料來源：IT之家資訊，Geek

37、Park，寒武紀公司官網，英偉達公司官網，騰訊新聞，36氪微信公眾號，西部證券研發中心2025年展望：國產化的本土產業鏈重要性愈發凸顯年展望：國產化的本土產業鏈重要性愈發凸顯16表：部分國產表：部分國產AI芯片推理性能與英偉達產品較為接近芯片推理性能與英偉達產品較為接近圖：圖：HarmonyOS NEXT實現全棧自研，采用自研鴻蒙內核實現全棧自研，采用自研鴻蒙內核請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明17字節跳動全維度布局引領國內字節跳動全維度布局引領國內AI生態發展生態發展字節字節AI部門部門由由大模型研發團隊大模型研發團隊Seed、AI產品團隊產品團隊Flow和產品研發支持團隊和產品研

38、發支持團隊Stone共同組成共同組成。整體架構清晰整體架構清晰，各司其職各司其職。其中：其中：Seed 團隊專注于大模型底層技術的研發，其主要班底來自搜索、AML、AI Lab 等部門中的大模型相關人才，為字節的AI 發展提供基礎技術支持；Flow 團隊成立于 2023 年年底，負責基于大模型的AI 原生應用的研發，由字節技術副總裁洪定坤和大模型團隊負責人朱文佳領頭；Stone團隊是今年下半年從Flow團隊中拆分出來，主要承擔字節AI產品研發的支持工作。作為銜接Seed和Flow的關鍵環節，確保技術從研發到應用的順利過渡。此外，盡管現在Seed和Flow是字節明面的生成式模型與應用部門，但字節

39、內部通過賽馬機制，每個有研發能力的團隊都在嘗試研發出更好的模型或產品，以獲得更多的資源支持。資料來源：晚點LatePost微信公眾號，西部證券研發中心請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：火山引擎官網、雷峰網、電科技、機器之心、多知微信公眾號、第一財經雜志、極客公園、西部證券研發中心18從模型到軟件應用及硬件產品從模型到軟件應用及硬件產品，字節在生成式字節在生成式AI競爭呈現競爭呈現“飽和式飽和式”的攻擊的攻擊模模型型研發團隊研發團隊類型類型產品產品Seed語言模型語言模型豆包通用模型豆包通用模型Pro豆包通用模型豆包通用模型lite語音模型語音模型Seed-ASR（語音識別）語

40、音識別）Seed-TTS（語音生成）語音生成）圖片模型圖片模型豆包文生圖豆包文生圖豆包圖生圖豆包圖生圖SeedEdit視頻模型視頻模型SeaweedPixeldance音樂模型音樂模型Seed-MusicByteDance Research具身智能模型具身智能模型GR-1GR-2軟軟件件應應用用研發團隊研發團隊類型類型產品產品（國內版）（國內版）產品產品（海外版）（海外版）Flow智能助手智能助手豆包豆包CiCi工具集工具集小悟空小悟空-社交社交貓箱貓箱AnyDoor圖像圖像星繪星繪PicPic教育教育豆包愛學豆包愛學Gauth剪映剪映圖片圖片/視頻生成視頻生成即夢即夢AIDreamina視頻

41、剪輯視頻剪輯剪映剪映CapCut抖音抖音數字人數字人抖音抖音AI分身分身TikTok AI網紅網紅巨量引擎巨量引擎抖音電商內容生抖音電商內容生成成即創即創-字節跳動字節跳動開發者服開發者服務團隊務團隊智能體開發平臺智能體開發平臺扣子扣子Coze編程助手編程助手MarsCode-模型分享社區模型分享社區爐米爐米Lumi-其他其他音樂生成音樂生成海綿音樂海綿音樂-AI硬硬件件研發團隊研發團隊類型類型產品產品Oladance+Flow智能體耳機智能體耳機Ola Friend大力教育大力教育智能臺燈智能臺燈大力智能學習燈大力智能學習燈火山引擎火山引擎智能玩偶智能玩偶顯眼包顯眼包字節在生成式字節在生成式

42、AI領域的布局采取了領域的布局采取了“飽和飽和式式”的多維度攻擊策略的多維度攻擊策略，涵蓋從基礎涵蓋從基礎AI模模型的研發到應用軟件的創新型的研發到應用軟件的創新，再到硬件產再到硬件產品的布局品的布局。字節已經成為目前擁有最全生字節已經成為目前擁有最全生成式成式AI模型模型、最多最多AI應用的技術公司之一應用的技術公司之一。模型端，字節豆包大模型家族已包括了通用大語言、語音合成和識別、圖片及視頻等不同模態的生成式AI模型。當前暫時缺少可交互式的多模態大模型，但可以預期，字節未來大概率也將推出這類模型，以進一步夯實其模型基座。依托豆包大模型的能力，結合字節產品所能觸達的業務場景，字節的AI應用已

43、經覆蓋聊天交流、圖像與設計、社交娛樂、視頻創作與編輯、教育、智能體開發與應用、辦公及生產力、音樂等各個領域。并且，其核心應用均有國內及對應的海外發行版本。同時，以智能體耳機、智能玩偶、臺燈為切入點，通過與生態伙伴的合作，字節在AI硬件端業已開始了布局。請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：北京智源人工智能研究院，AI產品榜，第一財經，西部證券研發中心19字節豆包大模型能力位居第一陣營字節豆包大模型能力位居第一陣營，且豆包月活用戶已大幅領先競爭對手且豆包月活用戶已大幅領先競爭對手字節跳動的豆包LLM模型Pro專業版，當前支持256K長文本，全系列可精調，具備理解、生成、邏輯等綜合能

44、力，適配問答、總結、創作、分類等各類場景。根據北京智源人工智能研究院最新一期的大語言模型的評測，字節豆包大模型在主客觀評測中的綜合得分，在字節豆包大模型在主客觀評測中的綜合得分，在閉源模型中均位居第二位，整體的大模型能力維持在第一陣營。閉源模型中均位居第二位，整體的大模型能力維持在第一陣營。另，從月活數據看，自字節6月開啟大規模流量投放后，其MAU數量大幅度提升，并迅速趕超了主要競爭對手。截至截至10月，字節豆包的月，字節豆包的月活用戶數接近月活用戶數接近7,000萬，是目前國內用戶量最大的原生萬，是目前國內用戶量最大的原生AI。盡管與營銷的投入相關，但也依然側面顯示了字節豆包的產品力。圖：豆

45、包月活用戶數（圖：豆包月活用戶數（MAU)已大幅度領先競爭對手已大幅度領先競爭對手MAU/萬字節字節6月開啟大月開啟大規模買量投流規模買量投流圖：字節豆包大模型在主客觀評測中的綜合得分在閉源模型中均位居第二位圖：字節豆包大模型在主客觀評測中的綜合得分在閉源模型中均位居第二位請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：多知微信公眾號，財聯社微信公眾號，西部證券研發中心20字節現有的字節現有的AI硬件產品硬件產品:AI玩偶玩偶字節“顯眼包”是一款基于大模型開發的情感陪伴玩偶，集合了火山引擎的多項人工智能技術，如豆包大模型、扣子專業版、語音識別、語音合成字節“顯眼包”是一款基于大模型開發的情

46、感陪伴玩偶，集合了火山引擎的多項人工智能技術，如豆包大模型、扣子專業版、語音識別、語音合成等。等?！帮@眼包”并非字節對外直接售賣的產品，而是今年中秋節作為字節公司內部的伴手禮。這個藍白配色形似小山的毛絨玩具，內嵌了FoloToy的大模型AI機芯Magicbox（其中搭載了樂鑫科技的產品esptool），而Magicbox可以搭載并呈現豆包大模型和扣子專業版的能力。玩具配置比較簡單，能一問一答進行互動，但不支持一次性的多輪對話，也不支持自動喚醒。盡管功能相對單一，但“顯眼包”依舊在市場上得到了眾多關注?？梢灶A期，如若未來疊加視覺能力，AI玩偶將會帶來更強的交互沉浸感，進而給予用戶更大的情感價值，

47、也將具備更大的市場潛力。圖：“顯眼包”集合了火山引擎的多項人工智能技術圖：“顯眼包”集合了火山引擎的多項人工智能技術圖：“顯眼包”內嵌了圖：“顯眼包”內嵌了FoloToy的大模型的大模型AI機芯機芯Magicbox圖：字節圖：字節AI陪伴玩偶“顯眼包”陪伴玩偶“顯眼包”請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明資料來源：Oladance官網，中科藍訊微信公眾號，科創板日報，西部證券研發中心21字節現有的字節現有的AI硬件產品硬件產品:AI智能體耳機智能體耳機圖：字節圖：字節Ola-Friend AI耳機耳機Ola Friend 是字節推出的首款是字節推出的首款 AI 智能體耳機，于智能體耳機，

48、于2024年年10月月10日發布。產品采用開放式耳機形態，且與豆包日發布。產品采用開放式耳機形態，且與豆包APP深度結合。深度結合。產品硬件端，Ola Friend的硬件部分由字節于今年上半年收購的Oladance完成。Oladance是一家開放式耳機品牌，曾首次提出OWS（Open Wearable Stereo，開放式穿戴立體聲）專利技術，主打無感佩戴、不入耳、音響級音效等特點。而AI應用端，耳機與豆包大模型深度融合，同時接入Seed-ASR語音識別技術，只需通過語音命令即可喚醒豆包，并調用手機上的豆包 APP 進行交流而無需額外操作手機，適用于運動、出游、會議、資訊、檢索、英語學習等應用

49、場景。第三方硬件廠商接入豆包大模型，提供端側智能第三方硬件廠商接入豆包大模型，提供端側智能AI功能。功能。根據中科藍訊微信公眾號披露的信息，其訊龍三代 BT895x 芯片完成了與火山方舟MaaS平臺的對接，可向用戶提供適配豆包大模型的軟硬件解決方案。由此，搭載該芯片的FIIL GS Links成為繼 Ola Friend 之后第二款支持豆包大模型 AI 的耳機產品。融入了豆包AI功能后，FIIL GS Links可以提供會議錄音摘要、錄音、同聲傳譯等多種功能。圖：圖：FIIL GS Links耳機接入豆包大模型耳機接入豆包大模型圖：圖：Ola-Friend耳機硬件部分由耳機硬件部分由Olada

50、nce完成完成CONTENTS目目錄錄CONTENTS目目 錄錄2025年展望投資建議01022024年回顧風險提示0405具體關注方向具體關注方向03請仔細閱讀尾部的免責聲明基于成本基于成本、能耗能耗、可靠性和時延可靠性和時延、隱私和安全隱私和安全、個性化服務等考慮個性化服務等考慮，端云融合的端云融合的AIAI才是才是AIAI的未來的未來，高通認為終端側高通認為終端側AIAI能力是賦能力是賦能混合能混合AIAI并讓生成式并讓生成式AIAI實現全球規?；瘮U展的關鍵實現全球規?；瘮U展的關鍵。高通曾發布白皮書稱混合AI 是AI的未來。只有云和終端都能承擔AI處理的任務，才能實現AI的規?；瘮U展并發

51、揮其最大潛能。我們認為，未來AI處理將以終端為中心，必要時向云端分求助；而在以云為中心的場景下，終端將根據自身能力，在可能的情況下從云端分擔部分AI 工作負載。蘋果發布蘋果發布AppleApple IntelligenceIntelligence，基于基于“端側模型端側模型+私有云計算私有云計算+第三方大模型第三方大模型”三層架構三層架構，有望驅動手機銷量進一步增長有望驅動手機銷量進一步增長。AFM 代表Apple Foundation Model，端側模型AFM-on-device參數量約 30 億；更大的基于服務器的模型為 AFM-server，可以高效、準確和負責地執行專門的任務。此外，

52、Apple Intelligence會根據不同地區的需求接入不同的外部第三方模型，用戶可以選擇是否共享信息。資料來源：高通混合AI是AI的未來白皮書、機器之心微信公眾號、西部證券研發中心20252025年看好方向：端側年看好方向：端側AIAI23圖：圖：AI處理的重心正在向邊緣轉移處理的重心正在向邊緣轉移圖：蘋果圖：蘋果AFM基礎模型架構基礎模型架構請仔細閱讀尾部的免責聲明多模態大模型有望重塑智能硬件多模態大模型有望重塑智能硬件，端側端側AIAI賦能下賦能下AIAI眼鏡有望成為比肩手機的下一代終端產品眼鏡有望成為比肩手機的下一代終端產品，我們看好我們看好AIAI眼鏡起量眼鏡起量。我們認為，AI

53、眼鏡搭載交互型多模態大模型后，一方面，交互模式由“硬件服務用戶”轉變為“大模型服務用戶”進而簡化產品設計：多模態大模型能夠融合和處理來自不同傳感器的數據，使設備在更少的硬件組件下實現更多的功能。另一方面，大模型將幫助眼鏡產品實現更高效簡潔的人機交互進而提升用戶接受度：多模態大模型可以理解語音、圖像等多種輸入方式，用戶僅需通過語音、眼動、開啟攝像頭等方式即可實現人機交互。因此，在后續產品功能升級迭代的過程中，模型訓練升級將承擔用戶對新功能的學習成本，進而提升用戶接受度?？萍季揞^積極布局科技巨頭積極布局，20252025年有望成為年有望成為AIAI眼鏡爆發元年眼鏡爆發元年。根據VR陀螺數據，截至1

54、1月20日行業內已公開、被披露入局AI眼鏡的廠商高達36家（含海外），涉及產品數量預計超過50+。展望2025年，更多科技巨頭將涌入眼鏡賽道。根據wellsenn XR預測，從2025年開始，AI智能眼鏡將在傳統眼鏡銷量保持穩定增長的大背景下快速向傳統眼鏡滲透；2029年，AI智能眼鏡年銷售量有望達到5500萬副。資料來源：Rokid微信公眾號，Ray-Ban官網，站酷，Aha車庫，虎嗅，VR陀螺，西部證券研發中心20252025年看好方向：智能終端年看好方向：智能終端AIAI眼鏡眼鏡24圖：大模型對可穿戴智能設備的賦能（以圖：大模型對可穿戴智能設備的賦能（以AI眼鏡為例）眼鏡為例）圖：圖：R

55、okidRokid與通義千問合作與通義千問合作請仔細閱讀尾部的免責聲明自動駕駛自動駕駛ScalingScaling LawLaw逐步驗證逐步驗證，端到端融合為大勢所趨端到端融合為大勢所趨。傳統自動駕駛基于規則及高精度地圖，但有限的規則難以應對無限的道路場景，尤其國內路況極為復雜且車輛眾多，如果自動駕駛車輛行駛到高精地圖之外的區域、遇到規則之外的道路障礙物，可能就會束手無策，陷入困境。從2021年開始，特斯拉開始重構底層系統代碼，將Transformer架構引入了感知領域，將攝像頭的2D圖像轉化為3D圖景，也稱鳥瞰圖BEV。隨后，特斯拉持續用AI神經網絡重塑規劃控制模塊，端到端模型方案雛形漸成。

56、特斯拉于2023年發布端到端自動駕駛系統FSDv12，并于2024年初在一定范圍內推送FSD v12。今年9月，特斯拉宣布，FSD 將于 2025 年Q1在中國和歐洲推出。從目前國內車企的發力重點來看從目前國內車企的發力重點來看，端到端也已成為主流自動駕駛技術路線端到端也已成為主流自動駕駛技術路線。華為、小鵬、小馬智行、Momenta、極佳科技、地平線等都在積極跟進，紛紛推出了面向量產的端到端自動駕駛解決方案和車型。資料來源：36氪微信公眾號、智駕網微信公眾號、西部證券研發中心20252025年看好方向：智能終端年看好方向：智能終端智能汽車智能汽車25圖：元戎啟行端到端技術路徑圖：元戎啟行端到

57、端技術路徑圖：華為圖：華為ADS 3.0ADS 3.0端到端類人智駕端到端類人智駕請仔細閱讀尾部的免責聲明大模型賦能座艙場景升級大模型賦能座艙場景升級，人機交互界面迭代升級進行時人機交互界面迭代升級進行時，智能座艙進階智能座艙進階4 4.0 0時代時代。相較于智能座艙3.0時代的生態構成，4.0時代不僅是芯片算力的比拼，還新增了數據、算法等新元素的比拼；中間層除了操作系統的比拼外，也誕生了大模型、AI Agents以及模型服務等新的元素的比拼。2023年12月，理想汽車開始批量推送OTA5.0，多模態認知大模型Mind GPT首次上車，賦能理想同學擁有類似于 ChatGPT、Midjourne

58、y 等生成式 AI 的能力，拉開了智能座艙的AI競爭序幕。2024年4月，蔚來自研的AI大模型NOMI GPT正式上線，可以實現視覺（圖像）、聽覺（聲音）、觸覺（車身傳感器信息）等維度的感知能力，具備包括語音、視覺和文本等多種形式的交互能力。5月，小鵬汽車首發全域大語言模型，將AI大語言模型的推理能力融合到用車的全場景中，實現了自研 XPGT 大模型、阿里通義大模型以及智譜 AI大模型的融合。資料來源：ErgoLab 公眾號、佐思汽研、西部證券研發中心20252025年看好方向：智能終端年看好方向：智能終端智能汽車智能汽車26圖：智能座艙多種交互方式圖：智能座艙多種交互方式圖：智能座艙圖：智能

59、座艙Agent Agent 場景場景場景場景Agent實現功能實現功能出行場景通過多模態技術提供導航指引、播放音樂、調節車內溫度等功能，使駕駛體驗更加便捷和個性化。辦公場景Al Agent可以作為智能助手，幫助駕駛員和乘客處理工作任務，如日程安排、郵件收發、數據分析等。教育場景提供24小時在線教育資源，幫助駕駛員和乘客在旅途中學習新知識，并通過數字人播講，寓教于樂。育兒場景提供適合兒童的教育內容和娛樂活動，如講故事、播放兒歌等，部分座艙支持聲紋復刻，在感受到兒童情緒異帶時，用家長的聲音進行安撫。觀影場景提供個性化的電影推薦，并通過識別語音指令控制調節車內氛圍燈和座椅角度，采用AI降噪、AI聲場

60、等技術營造最佳的觀影環境。音樂座艙提供個性化的音樂推薦，并根據歌詞內容提供實時壁紙生成，還可根據音樂進行續寫，支持即興創作。請仔細閱讀尾部的免責聲明大模型成為大模型成為“AIAI大腦大腦”，通用人形機器人曙光已現通用人形機器人曙光已現。Figure與OpenAI合作發布能進行自主學習、決策的Figure 01，端到端神經網絡+多模態大模型賦能，人形機器人逐步向人類靠近。24年8月，Figure官宣Figure 02，可以與人類直接開啟“語音對話”，是OpenAI最先進的定制AI模型，通過語音-語音進行推理。大模型+機器人是AI重要落地場景，大模型的泛化能力為通用人形機器人的發展帶來曙光。大模型

61、憑借其龐大的知識庫和強大的理解能力所帶來的泛化能力，賦予了人形機器人更高的通用性，使其能夠滿足不同場景下的多樣化任務需求；同時大模型的輔助編程等功能還能有效降低軟件開發成本，有望加速人形機器人商業化落地。華為華為、騰訊騰訊、美團美團、阿里等巨頭厲兵秣馬阿里等巨頭厲兵秣馬，人形機器人景氣度提高人形機器人景氣度提高，我們認為人形機器人的我們認為人形機器人的“芯片芯片+軟件軟件+場景場景”的增量需求或將驅動國產的增量需求或將驅動國產AIAI芯片與芯片與國產國產CAD/CAECAD/CAE軟件提高自身性能軟件提高自身性能，擴展新的應用場景擴展新的應用場景。11月，華為具身智能中心宣布正式運營，且與16

62、家企業簽署合作備忘錄，華為將聯合企業協同創新，提供一站式產品技術交易服務，助力全球具身智能產業鏈的集散與升級。資料來源：新智元微信公眾號、科創板日報、西部證券研發中心20252025年看好方向：智能終端年看好方向：智能終端人形機器人人形機器人27圖：圖：Figure 02Figure 02技術原理技術原理圖：華為具身智能中心與圖：華為具身智能中心與1616家企業簽署合作備忘錄家企業簽署合作備忘錄請仔細閱讀尾部的免責聲明我們認為大模型將與我們認為大模型將與OSOS深度融合成為深度融合成為“超級入口超級入口”，即即AIAI OSOS將成為手機應用生態的中央樞紐將成為手機應用生態的中央樞紐，具備智能

63、識別用戶需求后跨應用調用服務具備智能識別用戶需求后跨應用調用服務資源的能力資源的能力。這包括但不限于根據用戶情境智能啟動或切換應用這包括但不限于根據用戶情境智能啟動或切換應用、整合來自不同應用的數據以提供綜合服務整合來自不同應用的數據以提供綜合服務、甚至是調動后臺服務鏈路來甚至是調動后臺服務鏈路來完成復雜任務完成復雜任務。PC互聯網時代，搜索引擎為主要入口。在移動互聯網時代，社交平臺、短視頻等成為“超級APP”，形成多樣化內容分發入口，由此用戶內容獲取鏈路變短。與搜索引擎不同，在呈現質量上，大模型可更好理解用戶意圖，為用戶提供更具個性化、更有針對性的互聯網內容；在供給方式上，傳統搜索引擎要求用

64、戶自行拆解任務、提煉關鍵詞、篩選并整合信息，而大模型通過多模態交互可代勞上述工作，理解復雜的用戶意圖，簡化用戶思考流程，降低用戶使用門檻。而移動互聯網時代誕生的一系列超級App間彼此互不相通，如果想要完成一個多場景的連貫式操作會非常困難；而未來大模型賦能的OS有望打通各類APP，具有跨應用調取服務的能力，進一步提高效率。資料來源：AIOS:LLM Agent Operating System、西部證券研發中心20252025年看好方向：智能終端年看好方向：智能終端端側端側AIAI的智能手機的智能手機28圖：系統級圖：系統級AI AgentAI Agent幫用戶規劃旅行、購票、更新日歷等幫用戶規

65、劃旅行、購票、更新日歷等請仔細閱讀尾部的免責聲明AIAI只有和業務場景結合才能發揮出多重價值只有和業務場景結合才能發揮出多重價值，我們看好大模型企業級的應用以及對我們看好大模型企業級的應用以及對ToBToB SaaSSaaS廠商的賦能廠商的賦能。美國知名VC機構 MenloVentures對 600 名企業 IT 決策者進行調查，并發布報告2024 年：企業中的生成式AI發展現狀。報告顯示，今年企業在生成式AI上的支出高增500%，從2023年的23億美元增至138億美元，這表明企業正在從實驗轉向大規模采用，將AI嵌入其業務戰略的核心。雖然基礎模型仍然是支出的大頭，但是應用層太投入的增長更快，

66、企業今年在生成式AI應用層投入了46億美元，比去年報告的6億美元增長了近8倍。盡管生成式盡管生成式AIAI應用處于早期應用處于早期，但但部分用例已經通過提高生產力或運營效率帶來了切實的投資回報率部分用例已經通過提高生產力或運營效率帶來了切實的投資回報率：CodeCode copilotscopilots、聊天機聊天機器人器人、企業搜索和檢索企業搜索和檢索、數據提取和轉換數據提取和轉換、會議摘要等會議摘要等。資料來源：Menlo Ventures2024 年：企業中的生成式AI發展現狀，西部證券研發中心20252025年看好方向：年看好方向：AIAI在在B B端的應用端的應用29圖：生成式圖：生

67、成式AI 正在從未來技術轉變為基本業務工具正在從未來技術轉變為基本業務工具圖：生成式圖：生成式AI用例采用率排名用例采用率排名請仔細閱讀尾部的免責聲明YCYC近兩年投資的近兩年投資的AIAI初創企業中從事初創企業中從事toBtoB業務的占比高達業務的占比高達8080%以上以上，其中其中AIAI自動化應用占比較低自動化應用占比較低，該市場還有較大潛力待挖掘該市場還有較大潛力待挖掘，AgentAgent大有可為大有可為。Scaler前數據科學與機器學習總監、LinkedIn最暢銷課程作者Harshit Tyagi詳細分析了硅谷創投風向標YC（YCombinator）近兩年投資的417家AI初創公司

68、的數據，包括公司業務、落地行業等信息。在417家AI初創公司里，有約338家公司是toB服務的，占比高達81.1，而從事toC業務的公司占比只有不到20%。從AI產業鏈分布看，位于基礎設施層的公司數量為62家，占比14.9%，而處于應用層的公司則高達355家，占比達到85.1%。從AI定位來看，雖然AI在部分場景已經開始了自動化應用，但在更多場景里，AI仍然只是扮演著人類助手的角色；在417家AI初創公司里，只有129家公司的業務與AI自動化有關，占比30.9%，場景包括自動點餐、自動發票管理等等，而AI智能助手的公司高達288家，占比近70%，包括醫療診斷助手、審計員助手等等。資料來源：烏鴉

69、智能說微信公眾號，西部證券研發中心20252025年看好方向：年看好方向：AIAI在在B B端的應用端的應用30B2B81%B2C19%圖：圖：YC投資投資AI項目中的項目中的B2B初創企業占比較高初創企業占比較高Al Applications85%Al infrastructure15%圖：圖：YC投資投資AI項目中的項目中的AI應用初創企業占比較高應用初創企業占比較高Al自動化69%Al輔助用戶工作31%圖：圖：YC投資投資AI項目中的項目中的AI自動化應用初創企自動化應用初創企業占比較低業占比較低請仔細閱讀尾部的免責聲明GartnerGartner將將agenticagentic AIA

70、I列為列為20252025年十大技術趨勢之一年十大技術趨勢之一，并預測并預測20282028年至少有年至少有1515%的日常工作決策將由的日常工作決策將由agenticagentic AIAI自主完成自主完成。智譜發布第一個產品化的智能體智譜發布第一個產品化的智能體 AgentAgent，可以做到讓可以做到讓AIAI通過語音直接操縱硬件設備通過語音直接操縱硬件設備，還能跨不同還能跨不同AppApp全局操作全局操作。11月29日，智譜AI的OpenDay上，智譜發布Agent產品并演示了AI在接收發紅包指令后，調用微信、打開發開紅包功能、成功發布群紅包的全過程。智譜Agent包括手機版 Auto

71、GLM 與電腦版 GLM-PC，內測階段覆蓋部分多個常用應用。其中AutoGLM 支持包括微信、抖音、小紅書、微博等社交平臺，美團、餓了么、等美食平臺，淘寶、京東、拼多多等購物平臺、高德和百度地圖等出行平臺，以及 12306、去哪兒、攜程等旅游訂票平臺。智譜CEO張鵬表示：“AutoGLMAutoGLM相當于在人與應用之間添加一個執行的調度層相當于在人與應用之間添加一個執行的調度層，很大程度上改變人機的交互形式很大程度上改變人機的交互形式。更重要的是更重要的是，我們看到了我們看到了LLMLLM-OSOS的可能的可能，基于大模型智能能力基于大模型智能能力（從從L L1 1到到L L4 4乃至更高

72、乃至更高），未來有機會實現原生的人機交互未來有機會實現原生的人機交互。將人機交互范式帶向新的階段將人機交互范式帶向新的階段?！辟Y料來源：36氪Pro微信公眾號、西部證券研發中心20252025年看好方向：年看好方向：AIAI在在B B端的應用端的應用31圖：智譜圖：智譜AgentAgent可以完成跨可以完成跨AppApp、跨端操作、跨端操作圖：圖：AgentAgent初步具備模仿人類與物理世界互動的能力初步具備模仿人類與物理世界互動的能力請仔細閱讀尾部的免責聲明在在YCYC S S2424項目中項目中，AIAI AgentAgent創業項目占比達創業項目占比達3636%。S24中，以面向客群來

73、看，2B企業達到了96家，占比超過半數。在產品形態來看，AIAgent以61家（36%）的絕對優勢占據數量第一，排在在基礎設施（25家，15%）、數據分析（17家，10%）等前面。醫療、金融、銷售分別是AI Agent落地最多的三個領域，物流、餐飲、公安等領域也有落地。根據MarketsandMarkets預測，未來，全球AI Agent市場規模將實現大幅增長，從2024年的51億美元增至2030年的471億美元，CAGR高達44.8%，遠超過全球AI總產值增長規模。AIAI AgentAgent是企業關鍵投入方向是企業關鍵投入方向，有望推動下一波人工智能轉型有望推動下一波人工智能轉型。隨著A

74、I技術從傳統聊天機器人轉向更智能、自動化的AI Agent系統，企業的應用場景和技術鏈條將繼續發生變化。根據Menlo Ventures數據，企業AI設計模式中，RAG（檢索增強生成）增勢迅猛，Agent異軍突起。RAG目前占主導地位，采用率為 51%；而微調只有 9%；AI Agent占比從0上升至12%。未來，大模型需要更復雜的任務，這些任務超出了當前專注于內容生成和知識檢索的系統的能力。AgentAgent有復雜推理能力有復雜推理能力、可以執行多步驟操作可以執行多步驟操作，我們認為我們認為AIAI AgentAgent有望與企業應用深有望與企業應用深度結合度結合，在教育在教育、稅務稅務、

75、OAOA、ERPERP、CRMCRM、營銷營銷、企業級搜索等各類場景中發揮巨大價值企業級搜索等各類場景中發揮巨大價值。資料來源：創業邦微信公眾號、Menlo Ventures2024 年：企業中的生成式AI發展現狀，西部證券研發中心20252025年看好方向：年看好方向：AIAI在在B B端的應用端的應用32圖：圖：YC S24YC S24中中AI AgentAI Agent創企案例創企案例圖：企業圖：企業AI設計模式采用率變化設計模式采用率變化公司公司AI業務介紹業務介紹Elevate使用AI Agent進行各種支付，包括電子商務、消費者服務和B2B。Superfilter電子郵件AI助手，

76、可以對郵件進行總結和快速回復。Merlin AI在谷歌搜索中提供AI回應，對視頻、博客、文檔進行總結。Kastle為抵押貸款方構建AI語音和短信代理，幫助貸方收取付款。Abel Police使用AI將警察的隨身影像轉化為完成的調查報告。請仔細閱讀尾部的免責聲明SalesforceSalesforce發布智能客服發布智能客服AgentforceAgentforce，抓住生成式抓住生成式AIAI帶來的轉型機遇帶來的轉型機遇。AgentforceAgentforce由由AgentAgent BuilderBuilder和和AgentforceAgentforce ServiceService Age

77、ntAgent兩部分組成兩部分組成。Agent Builder讓用戶可以通過簡單的配置，輕松打造定制化的AI助手。無論是內置功能還是自定義選項，Agentforce都支持靈活擴展，滿足不同業務場景需求。Agentforce Service Agent則是面向客戶的AI服務助手，支持多渠道（如語音、WhatsApp、Facebook Messenger）自助服務，幫助企業快速響應客戶需求。SalesforceSalesforce宣布全球擴招宣布全球擴招10001000名員工的重大招聘計劃名員工的重大招聘計劃，以專注于以專注于AgentforceAgentforce相關的相關的AIAI項目開發和市

78、場拓展項目開發和市場拓展。據Salesforce官方消息，公司計劃在2025年前實現部署10億AI Agent的目標。在2025財年第三季度，Salesforce營收94.4億美元，同比增長8%，公司的GAAP營業利潤率達到了20.0%，AI帶來了較為顯著的運營效率提升，同時，公司在單周內就簽下了超過200個Agentforce交易，市場需求旺盛。資料來源：Salesforce咨詢微信公眾號，西部證券研發中心20252025年看好方向：年看好方向：AIAI在在B B端的應用端的應用33圖：圖：SalesforceSalesforce發布發布AgentforceAgentforce圖：圖：Age

79、ntforceAgentforce可以免費試用可以免費試用請仔細閱讀尾部的免責聲明資料來源：iFinD，西部證券研發中心20252025年看好方向：年看好方向：AIAI在在B B端的應用端的應用34場景場景美股美股SaaSA股映射股映射CRMSalesforce普聯軟件ERPSAP用友網絡數字創意Adobe萬興科技財稅Intuit稅友股份ITSMServiceNow漢得信息數據分析Palantir拓爾思HCMWorkday致遠互聯網安Fortinet深信服CADAutodesk中望軟件數據庫Snowflake星環科技協同辦公Atlassian泛微網絡支付Block新大陸APMDatadog博睿

80、數據醫藥Veeva Systems潤達醫療營銷Hubspot易點天下IDaaSOkta亞信安全HCMADP久遠銀海視頻會議Zoom會暢通訊AI云Oracle云賽智聯請仔細閱讀尾部的免責聲明20252025年看好方向：高速推理年看好方向：高速推理35AIAI的智能表現受限于單次推理速度的智能表現受限于單次推理速度，目前最先進的目前最先進的GPUGPU仍然無法滿足大模型實時交互的需求仍然無法滿足大模型實時交互的需求?；赥ransformer架構的大語言模型在推理過程中采用自回歸的序列生成方式，即每個詞的生成都依賴于之前生成的詞，這種順序依賴性使得計算過程難以實現真正的并行化。盡管 GPU 可以通

81、過批處理、模型并行等技術來提高效率，但這些方法主要是增加推理吞吐量，即同時響應更多請求、服務更多用戶，而非從根本上解決單次推理的速度和時延問題。內存帶寬限制推理速率內存帶寬限制推理速率。從更深層次來看，大模型推理速度的瓶頸源于底層計算架構的固有限制，主要體現在存算交換帶寬方面，這就是所謂的存儲墻問題。在傳統的馮諾依曼架構中，計算單元和存儲單元是分離的，數據需要在這兩個單元之間不斷移動，這個過程會消耗大量時間和能源。而隨著處理器速度的不斷提升，內存訪問速度便成為了制約系統性能的主要因素。圖：存算帶寬示意圖圖：存算帶寬示意圖資料來源：騰訊研究院微信公眾號，西部證券研發中心圖：圖：LLM在推理過程中

82、采用自回歸的序列生成方式在推理過程中采用自回歸的序列生成方式請仔細閱讀尾部的免責聲明20252025年看好方向：高速推理年看好方向：高速推理36未來的未來的AIAI應用場景對推理的要求將越來越高應用場景對推理的要求將越來越高，高速推理將成為算力的核心需求高速推理將成為算力的核心需求。對推理芯片在高速推理方面性能提升的追求對推理芯片在高速推理方面性能提升的追求，有望推動有望推動新技術路線探索的加速與變革新技術路線探索的加速與變革。為實現高速推理為實現高速推理，英偉達借英偉達借 HBMHBM 拉近存算距離拉近存算距離。英偉達通過引入高帶寬內存（HBM）技術實現了近存計算，以緩解存儲墻問題。HBM技

83、術采用垂直堆疊的內存芯片設計，配合超寬數據總線和硅中介層，顯著提升了內存帶寬。這使得英偉達的GPU，如A100和H100，能夠實現極高的數據吞吐量，大幅提升了大模型處理能力。GroqGroq和和CerebrasCerebras以存算一體技術路徑突破瓶頸以存算一體技術路徑突破瓶頸。Groq采用獨有的全新芯片設計方案語言處理單元（Language Processing Unit，簡稱LPU），使用類似超長流水線的一維處理器陣列結構，每個處理單元都配備了本地內存，能就近獲取所需數據，大大減少了模型參數的搬運距離，使得數據可以在處理單元之間高效流動。疊加精確的靜態調度機制，LPU 確保每個處理單元的任

84、務被精確安排，最大限度地減少了等待和沖突。LPU能高效處理具有強依賴性的連續操作，且避免了頻繁訪問芯外儲存，從而帶來顯著的推理速度收益。資料來源：InfoQ微信公眾號、半導體產業觀察微信公眾號，西部證券研發中心圖：圖：Groq和和Cerebras運行運行Llama3.1-70B的速度大幅領先于英偉達的速度大幅領先于英偉達圖：圖：Groq的的LPU架構架構請仔細閱讀尾部的免責聲明20252025年看好方向：高速推理年看好方向：高速推理37Cerebras 的底層技術路線Wafer-Scale Engine（WSE）更為激進。WSE 可以被視為一個巨大的“計算工廠”，其最大特點是其驚人的尺寸，單個

85、芯片幾乎覆蓋了一整塊晶圓的面積。在這個超大芯片上，計算單元和內存單元高度集成，形成了一個密集的網格結構。這種設計使得數據可以在極短的距離內在計算和存儲單元之間傳輸，從根本上降低了數據移動的成本。Cerebras迄今最大芯片WSE-3尺寸是H100 GPU的57倍，核心數量（90萬個核心）是H100的52倍，片上內存（44GB）是H100的880倍，內存帶寬（21PB/s）是H100的7000倍。Cerebras Inference 服務能在Llama 3.1 70B 上取得450 token/s的推理速度，達到了英偉達GPU方案的20倍以上。資料來源：芯東西微信公眾號、騰訊研究院微信公眾號，西

86、部證券研發中心圖：圖：Cerebras WSE 與與 英偉達英偉達H100 存算帶寬對比存算帶寬對比圖：圖：Cerebras WSE-3芯片與英偉達芯片與英偉達H100尺寸對比尺寸對比請仔細閱讀尾部的免責聲明20252025年看好方向：國產化年看好方向：國產化38海外出口管制升級海外出口管制升級，半導體產業自主可控是大勢所趨半導體產業自主可控是大勢所趨，國產化需求迫切國產化需求迫切，國家扶持力度增強國家扶持力度增強，本土企業創新有望加速本土企業創新有望加速。2024年5月24日，“國家大基金三期”成立，注冊資本達3440億元，規模超過一期和二期之和。我們認為未來政府支持力度有望進一步增強，本土

87、半導體產業鏈卡脖子環節有望加速突破。當前當前，信創處于黨政深化下沉信創處于黨政深化下沉、行業持續發力的關鍵階段行業持續發力的關鍵階段，操作系統操作系統、數據庫數據庫、辦公軟件辦公軟件、PCPC、打印機等環節國產替代進程有望加速打印機等環節國產替代進程有望加速。工信部為工業軟件的國產替代劃定時間框架工信部為工業軟件的國產替代劃定時間框架。今年9月，工信部發布了關于印發工業重點行業領域設備更新和技術改造指南的通知，明確了至2027年工業軟件及工業操作系統的國產化替換目標到2027年，完成約200萬套工業軟件和80萬臺套工業操作系統更新換代任務。萬億國債聚焦科技自主可控等任務萬億國債聚焦科技自主可控

88、等任務，且近年來支持化債力度最大的措施即將實施且近年來支持化債力度最大的措施即將實施，有望緩解地方財政壓力有望緩解地方財政壓力，為科技自立自強提供資金保障為科技自立自強提供資金保障。資料來源：頭豹研究所、艾瑞咨詢、西部證券研發中心圖：中國主要半導體設備海內外品牌圖：中國主要半導體設備海內外品牌圖：信創生態概覽圖：信創生態概覽CONTENTS目目錄錄CONTENTS目目 錄錄2025年展望投資建議投資建議01022024年回顧風險提示0405具體關注方向03請仔細閱讀尾部的免責聲明資料來源：iFinD（截至2024年12月18日），西部證券研發中心注：其中*為已覆蓋標的，部分已覆蓋但盈利預測未更

89、新標的及未覆蓋標的采用iFinD一致預期建議關注建議關注40代碼代碼公司公司收盤價（元收盤價（元/港元）港元）總市值（億總市值（億元元/億港元）億港元）PE TTM（倍）（倍）PE TTM分分位數（位數（%，五年）五年）營收（億元）營收（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）2023A2024E2025E2023A2024E2025EAI算力算力688256.SH寒武紀*617.62578-7.114.325.3-8.5-4.2-1.1688041.SH海光信息*121.22817 149.360.960.187.2119.412.618.025.3603019.SH中科曙光*71.910

90、52 56.775.8143.5163.7188.818.422.929.4000977.SZ浪潮信息*46.5685 29.857.7658.71018.21140.117.823.527.50020.HK商湯-W*1.5559-34.144.758.7-64.4-40.4-28.0601138.SH工業富聯*21.44254 18.775.64,763.45837.96878.4210.4253.2312.1000034.SZ神州數碼*34.6232 19.150.61,196.21290.91383.011.714.517.8AI眼鏡眼鏡688608.SH恒玄科技*330.0396 13

91、4.370.321.832.545.21.23.926.11002273.SZ水晶光電*21.1293 28.612.850.868.283.46.011.2214.44300622.SZ博士眼鏡54.095 83.1100.011.813.215.01.31.41.7002241.SZ歌爾股份26.5922 36.333.9985.71016.2 1150.3 10.927.036.9301536.SZ星宸科技58.7247 116.099.420.224.930.12.02.63.72382.HK舜宇光學科技67.8742 39.376.2316.8382.5428.711.023.228

92、.5AI在在B端的應端的應用用688111.SH金山辦公*314.01452 99.230.245.651.663.613.215.118.9002230.SZ科大訊飛*50.61170 546.098.8196.5233.1277.66.66.38.3688327.SH云從科技13.2137-6.37.110.3-6.4-5.1-4.2603039.SH泛微網絡51.0133 52.433.423.923.724.91.82.32.6603171.SH稅友股份31.8129 135.093.218.320.824.20.81.92.9請仔細閱讀尾部的免責聲明建議關注建議關注41代碼代碼公司公

93、司收盤價（元收盤價（元/港元）港元）總市值（億總市值（億元元/億港元）億港元）PE TTM（倍）（倍）PE TTM分分位數（位數（%，五年）五年）營收（億元）營收（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）2023A2024E2025E2023A2024E2025EAI在在B端端的應用的應用688095.SH福昕軟件73.567 742.295.86.17.08.4-0.9-0.10.3688088.SH虹軟科技37.5150 158.075.96.78.210.10.91.42.0300229.SZ拓爾思20.5179 307.883.67.89.712.30.41.82.5600588.S

94、H用友網絡*12.0409-98.0109.8125.3-9.7-0.23.30268.HK金蝶國際9.1327-56.865.776.3-2.1-0.61.72556.HK邁富時*106.1250-12.314.918.7-1.7-7.90.4智能汽車智能汽車002405.SZ四維圖新*10.5249-31.235.040.0-13.1-7.7-3.7002920.SZ德賽西威*115.5641 32.26.7219.1292.5370.815.521.828.4688326.SH經緯恒潤*93.2112-46.858.375.3-2.2-0.63.19660.HK地平線機器人-W3.445

95、4-15.523.737.0-67.4-11.0-14.4300496.SZ中科創達*64.7297 2,443.199.852.453.962.04.73.65.3機器人機器人9880.HK優必選91.1393-10.517.224.2-12.3-9.1-7.5國產化國產化301236.SZ軟通動力*58.7559 217.192.0175.8307.6344.05.36.48.5688692.SH達夢數據*372.8283 80.480.57.99.611.63.03.54.3600536.SH中國軟件50.6430-67.270.379.4-2.31.02.0000066.SZ中國長城1

96、5.6503-134.2164.2203.8-9.80.82.4002180.SZ納思達*28.1399-240.6265.5294.2-61.914.017.9688083.SH中望軟件*90.2109 160.830.58.39.211.10.60.71.0300378.SZ鼎捷數智*29.379 52.571.122.324.828.11.51.82.3688777.SH中控技術*49.7393 34.925.886.296.1108.711.011.814.0資料來源：iFinD（截至2024年12月18日），西部證券研發中心注：其中*為已覆蓋標的，部分已覆蓋但盈利預測未更新標的及未覆

97、蓋標的采用iFinD一致預期CONTENTS目目錄錄CONTENTS目目 錄錄2025年展望投資建議01022024年回顧風險提示風險提示0405具體關注方向03請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明43風險提示風險提示 AI 技術突破不及預期技術突破不及預期。AI 發展受到許多因素的影響，包括數據的質量和可用性、算法的效率和準確性以及計算資源的限制等。大模型應用落地節奏不及預期大模型應用落地節奏不及預期。無論是通用大模型還是垂類大模型應用都在加速落地，雖然大模型推動了部分企業營收快速增長，但由于算力成本及研發投入較高，若大模型對企業盈利能力沒有產生明顯的拉動作用，那么整體的落地節奏可能會

98、放緩。宏觀經濟增長不及預期宏觀經濟增長不及預期，IT預算不及預期預算不及預期。下游需求主要來源于企業、政府機構等客戶IT開支，與經濟景氣度、產業政策密切相關，我們認為2023年疫情沖擊有望緩解，經濟增長逐步復蘇，若實際經濟增長或IT開支仍然較弱，將帶來板塊盈利和估值沖擊。國際環境發生變化國際環境發生變化。若中美貿易摩擦加劇、地緣政治摩擦升級等，對于產業發展可能帶來不利影響，不論是數字化、國產化趨勢都將受到阻礙，此外國際政治經濟環境變化也可能帶來市場流動性、風險偏好等系統性變化，我們提示相關風險。投資評級說明投資評級說明44西部證券西部證券投資評級說明投資評級說明行業評級行業評級超配：行業預期未

99、來6-12個月內的漲幅超過市場基準指數10%以上中配：行業預期未來6-12個月內的波動幅度介于市場基準指數-10%到10%之間低配：行業預期未來6-12個月內的跌幅超過市場基準指數10%以上公司評級公司評級買入：公司未來 6-12個月的投資收益率領先市場基準指數20%以上增持：公司未來 6-12個月的投資收益率領先市場基準指數5%到20%之間中性：公司未來 6-12個月的投資收益率與市場基準指數變動幅度相差-5%到5%賣出：公司未來 6-12個月的投資收益率落后市場基準指數大于5%報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后基于報告發布日后6-

100、12個月內公司股價個月內公司股價（或行業指數或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中其中，A股市場以滬深股市場以滬深300指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500指數為基準指數為基準。分析師聲明分析師聲明本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補

101、償。聯系地址聯系地址聯系地址：聯系地址：上海市浦東新區耀體路276號12層北京市西城區月壇南街59號新華大廈303深圳市福田區深南大道6008號深圳特區報業大廈10C聯系電話：聯系電話：021-38584209免責聲明免責聲明45本報告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格）制作。本報告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）機構客戶使用。本報告在未經本公司公開披露或者同意披露前，系本公司機密材料，如非收件人（或收到的電子郵件含錯誤信息），請立即通知發件人，及時刪除該郵件及所附報告并予以保密。發送本報告的電子郵件可能含有保密信息、版權專有信息或私人信息，未經授

102、權者請勿針對郵件內容進行任何更改或以任何方式傳播、復制、轉發或以其他任何形式使用，發件人保留與該郵件相關的一切權利。同時本公司無法保證互聯網傳送本報告的及時、安全、無遺漏、無錯誤或無病毒，敬請諒解。本報告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，該等意見、評估及預測在出具日外無需通知即可隨時更改。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。對于本公司其他專業人士（包

103、括但不限于銷售人員、交易人員）根據不同假設、研究方法、即時動態信息及市場表現，發表的與本報告不一致的分析評論或交易觀點，本公司沒有義務向本報告所有接收者進行更新。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供投資者參考之用，并非作為購買或出售證券或其他投資標的的邀請或保證?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷蚋鶕緢蟾孀龀鰶Q策。該等觀點、建議并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報

104、告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素，必要時應就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業財務顧問的意見。本公司以往相關研究報告預測與分析的準確，不預示與擔保本報告及本公司今后相關研究報告的表現。對依據或者使用本報告及本公司其他相關研究報告所造成的一切后果，本公司及作者不承擔任何法律責任。在法律許可的情況下，本公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。對于本報告可能附帶的其它網站地址或超級鏈接，本公司不對其內容負責，鏈接內容不構成本報告的任何部分，僅為方便客戶查閱所用，瀏覽這些網站可

105、能產生的費用和風險由使用者自行承擔。本公司關于本報告的提示（包括但不限于本公司工作人員通過電話、短信、郵件、微信、微博、博客、QQ、視頻網站、百度官方貼吧、論壇、BBS）僅為研究觀點的簡要溝通，投資者對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“西部證券研究發展中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經西部證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司保留追究相關責任的權力。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91610000719782242D。