【研報】食品飲料行業：夯實基礎備戰旺季期待來春-20200925（36頁）.pdf

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1、 證券研究報告 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明 行業行業深度報告深度報告食品飲料食品飲料 2020 年年 09 月月 25 日日 夯實基礎備戰旺季，期待來春夯實基礎備戰旺季，期待來春 食品飲料行業食品飲料行業 推薦推薦 ( (維持維持評級評級) ) 我國抗疫表現突出構成經濟堅實支持我國抗疫表現突出構成經濟堅實支持 6 月以來，人民幣匯率大幅升值，這表明疫情發生以來，中美經濟 周期發生了不同的變化。在經歷了一季度的疫情影響后，中國在二季 度快速控制了疫情，促使工業 PMI 指數快速回升。2020 年 8 月，社零 總額達到 33,570.6 億元，同比增長率 0.5%，增速同比

2、提升 1.6pct， 為 2020 年度首次轉正。 疫情前消費已成經濟增長主動力，收入驅動成重要課題疫情前消費已成經濟增長主動力，收入驅動成重要課題 2019 年最終消費支出對國內生產總值增長的貢獻率為 57.90%。 2020Q2，最終消費對 GDP 的貢獻率降低至-73.3%；最終消費支出對當 季 GDP 同比拉動從 2020Q1 的-4.36%收窄到 2020Q2 的-2.35%，降幅有 所收窄，拉動水平未能恢復到疫情前的水平。居民人均可支配收入與 消費支出的息息相關，居民的人均可支配收入高會提升消費支出，相 反亦然。 糧油食品、飲料在二季度出現爆發式反彈，其后有所回落糧油食品、飲料在二

3、季度出現爆發式反彈，其后有所回落 疫情穩定后的二季度，飲料、煙酒類和糧油、食品類的增速都超 過社消總額同比增長率，其中，糧油、食品類和飲料類的發展呈現了 爆發式反彈，增速比上年同期有明顯增加。新冠疫情對于下游，餐飲 業的影響巨大， 2020 年 8 月餐飲同比增速為-7%， 雖暫時低于其他行業 的回暖速度，但環比降幅呈現明顯收窄。 2020Q22020Q2 財務指標改善明顯，財務指標改善明顯，H1H1 肉制品、調味品肉制品、調味品營收營收同比增速領先同比增速領先 從營業收入增長率來看，上半年增長幅度最大的是肉制品 （36.35%） ，其次是調味品（12.25%）和食品綜合（6.33%） ，其中

4、營業 收入占比最大的白酒增幅為 2.29%。 從歸母凈利潤增長率來看， 上半年 增長幅度最大的是食品綜合（63.55%） ，其次是其他酒類（58.38%） 和肉制品（30.45%） ，其中歸母凈利潤占比最大的白酒增幅為 8.09%。 前八月食品飲料板塊市場表現亮眼，估值相對溢價處歷史高位前八月食品飲料板塊市場表現亮眼，估值相對溢價處歷史高位 在申萬 28 個一級行業中， 食品飲料在 1-8 月份上漲 66.20%， 高于 滬深 300 板塊 42.07pct，位列一級行業第一位。目前食品飲料相對 A 股溢價達到歷史高位，PE 明顯高于美股。 投資建議。投資建議。 旺季將臨，雖然疫情對今年消費需

5、求整體而言可能產生一定不利 影響，但我們認為，高端酒的品牌、品質優勢及大眾白酒對價格帶的 有效定位，利好品牌白酒消費需求持續恢復、增長?？春冒拙瀑惖酪?線白酒價值，改善明顯的成長性個股。同時，建議投資者還可關注乳 品優質企業成長價值，并關注食品綜合細分品類、調味品的賽道價值。 風險提示。風險提示。 食品安全風險、下游需求走弱風險、行業政策風險等。 分析師分析師 周穎 ：010-86359281 ：zhouying_ 職業證書編號：S0130511090001 研究助理 馬燕 ：010-86359281 ：mayan_ 相對市場表現圖相對市場表現圖 2020-09-25 資料來源：中國銀河證券研

6、究部 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 成交金額食品飲料(申萬)上證指數 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 1 目目 錄錄 一、疫情后復蘇明顯，整體經濟活力增強 . 2 （一）我國抗疫表現突出構成經濟堅實支持 . 2 （二）社零總額 8 月首次轉正，下游餐飲消費逐漸恢復. 2 （三）疫情前消費已成經濟增長主動力，收入

7、驅動成重要課題 . 3 二、食品飲料：居家利好相關品種、社交消費恢復明顯 . 5 （一）食品飲料相對價值凸顯，Q2 明顯復蘇 . 5 （二）2020Q4 前瞻：備戰旺季 . 10 三、估值：相對溢價達到歷史高位三、估值：相對溢價達到歷史高位 . 11 （一）食品飲料相對 A 股溢價達到歷史高位，PE 明顯高于美股 . 11 （二）擴大內需舉措若落地有望提升消費增長 . 12 四、重點子行業運行特征四、重點子行業運行特征 . 14 （一）白酒：去庫存效果明顯，行業內部分化明顯 . 14 （二）乳品：需求回暖，行業集中度持續提升 . 19 （三）食品綜合：家庭需求加速增長，消費不斷擴大 . 23

8、（四）肉制品：疫情消費增加，但成本上漲明顯 . 24 五、投資建議：把握價值驅動核心進行配置 . 27 六、風險提示. 29 七、附錄 . 30 qRoRqPtPrPsOnRmRoMtNpQ8ObP6MoMpPmOqQjMnNxOkPoMyQbRnNyQNZmRsNxNtRtP 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 2 一、一、疫情后復蘇明顯，整體經濟活力增強疫情后復蘇明顯，整體經濟活力增強 （一）我國抗疫表現突出構成經濟堅實支持 6 月以來， 人民幣匯率大幅升值， 這表明疫情發生以來， 中美經濟周期發生了不同的變化。 匯率走勢主要是由

9、兩個經濟體之間的經濟相對強弱決定， 人民幣升值主要是由于中美在抗疫上 不同的表現影響，出現了不同的經濟變化。在經歷了一季度的疫情影響后，中國在二季度快速 控制了疫情，這促使工業 PMI 指數快速回升，而美國在二季度被爆出疫情爆發，由于疫情一 直處在上升態勢，工業 PMI 回升緩慢，這也使得經濟復蘇相對較慢。 圖圖 1：美元指數和美元兌人民幣走勢美元指數和美元兌人民幣走勢 圖圖 2： 中國和美國新增確診病例變化中國和美國新增確診病例變化 資料來源：wind，中國銀河證券研究院 資料來源：wind，中國銀河證券研究院 圖圖 3：中國和美國制造業中國和美國制造業 PMI 指數變化指數變化（%） 圖圖

10、 4：BIS 和和 CFETS 指數變化（指數變化（%） 資料來源：wind，中國銀河證券研究院 資料來源：wind，中國銀河證券研究院 （二）社零總額 8 月首次轉正，下游餐飲消費逐漸恢復 根據國家統計局公布最新的社會消費品零售總額等的數據，2020 年 8 月，社零總額達到 6.0 6.2 6.4 6.6 6.8 7.0 7.2 88 93 98 103 108 113 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05

11、 2019-09 2020-01 2020-05 實際美元指數:廣義 平均匯率:美元兌人民幣 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 中國當日新增確診病例 美國當日新增確診病例 30 35 40 45 50 55 60 35 40 45 50 55 2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019

12、-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 中國制造業PMI 美國制造業PMI 84 86 88 90 92 94 96 98 100 102 2017-08-312018-08-312019-08-312020-08-31 人民幣匯率指數(BIS) CFETS人民幣匯率指數 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 3 33,570.6 億元，同比增長率 0.5%，增速同比提升 1.6pct，為 2020 年度首次轉

13、正。 圖圖 5：2018-2020M8 社零總額當月值及其增幅社零總額當月值及其增幅 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 疫情穩定后的二季度， 飲料、 煙酒類和糧油、 食品類的增速都超過社消總額的同比增長率， 其中，糧油、食品類和飲料類的發展呈現了爆發式反彈，增速比上年同期有明顯增加，而后有 所回落，2020 年 8 月，糧油、食品類的增速回落至 4.2%，飲料類的增速維持在 12.9%的高速 增長。煙酒類零售額在二季度回升明顯，2020 年 8 月的增速為 3.1%，但相對于 2019 年的二 季度的 4.6%的增速仍是稍顯乏力。新冠疫情對于餐飲業的影響巨大，從 3 月的低谷-46.

14、8%緩 慢回升，在二季度的恢復比較緩慢，到 2020 年 8 月，餐飲收入的同比增長率為-7%，幅度也 低于其他行業的回暖速度。 圖圖 6：2018-2020M8 中國社零總額當月值同比中國社零總額當月值同比 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 （三）疫情前消費已成經濟增長主動力，收入驅動成重要課題 2019 年最終消費支出對國內生產總值增長的貢獻率為 57.90%， 高于資本形成總額 26.6 個 百分點，消費作為經濟增長主動力作用進一步鞏固。受疫情影響，2020Q1，最終消費對 GDP 的當季同比貢獻率為 64.10%，2020Q2，最終消費對 GDP 的貢獻率降低至-73.3%；

15、最終消費支 0.5 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 2018年3月 2018年4月 2018年5月 2018年6月 2018年7月 2018年8月 2018年9月 2018年10月 2018年11月 2018年12月 2019年3月 2019年4月 2019年5月 2019年6月 2019年7月 2019年8月 2019年9月 2019年10月 2019年11月 2019年12月 2020年3月 2020年4月 2020年5月 2020年6月 202

16、0年7月 2020年8月 社會消費品零售總額當期值(億元) 社會消費品零售總額同比增長(%) (50) (40) (30) (20) (10) 0 10 20 2018-02 2018-03 2018-04 2018-05 2018-06 2018-07 2018-08 2018-09 2018-10 2018-11 2018-12 2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020

17、-05 2020-06 2020-07 2020-08 社會消費品零售總額當月同比（%） 糧油、食品類當月同比（%） 飲料類當月同比（%） 煙酒類當月同比（%） 餐飲收入當月同比（%） 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 4 出對當季 GDP 同比拉動從 2020Q1 的-4.36%收窄到 2020Q2 的-2.35%，降幅有所收窄，拉動水 平未能恢復到疫情前的水平。 圖圖 7：最終消費支出對最終消費支出對 GDP 的貢獻率及同比拉動的貢獻率及同比拉動 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 從國家統計局的數據來看，2014-20

18、20Q2 的居民人均可支配收入與消費支出的息息相關， 居民的人均可支配收入高會提升消費支出，相反，人均可支配收入降低的同時，消費支出也會 下降。因此，若擴大內需，提升消費需求的最主要方式提高居民的人均可支配收入，可以做到 讓居民“能消費” 、 “愿消費” 、 “敢消費” 。 圖圖 8：2014-2020Q2 居民人均可支配收入及消費支出居民人均可支配收入及消費支出 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 -73.30 -4.36 -6.00 -4.00 -2.00 0.00 2.00 4.00 6.00 -80.00 -60.00 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.0

19、0 60.00 80.00 100.00 2015-03 2015-06 2015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 最終消費支出對GDP當季同比貢獻率 最終消費支出對GDP當季同比的拉動 -15 -10 -5 0 5 10 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000

20、 2014年第一季度 2014年第二季度 2014年第三季度 2014年第四季度 2015年第一季度 2015年第二季度 2015年第三季度 2015年第四季度 2016年第一季度 2016年第二季度 2016年第三季度 2016年第四季度 2017年第一季度 2017年第二季度 2017年第三季度 2017年第四季度 2018年第一季度 2018年第二季度 2018年第三季度 2018年第四季度 2019年第一季度 2019年第二季度 2019年第三季度 2019年第四季度 2020年第一季度 2020年第二季度 居民人均可支配收入累計值(元) 居民人均消費支出累計值(元) 居民人均可支配收

21、入累計增長(%) 居民人均消費支出累計增長(%) 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 5 基尼系數是國際通用的用以衡量一個國家或地區貧富分化的指標。 根據統計， 全國居民收 入基尼系數在 2015 年達到最低點 0.462 后反彈， 近幾年一直在提高。 國際上通常將 0.4 作為貧 富差距的警戒線，我國在近 10 年一直處于警戒線以上，消除貧富差距是維持社會和經濟穩定 的重中之重。 圖圖 9：全國居民收入基尼系數全國居民收入基尼系數 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 二二、食品飲料：居家食品飲料：居家利好利好相關品種相關品種

22、、社交消費恢復明顯社交消費恢復明顯 （一）食品飲料相對價值凸顯，Q2 明顯復蘇 1. 食品飲料行業漲跌幅：食品飲料行業漲跌幅：2020 年年 1-8 月食品飲料板塊領漲大盤月食品飲料板塊領漲大盤 受影響于新冠肺炎疫情，多數行業在 2020 年上半年的波動較大，食品飲料作為居民的必 需消費品也受到很大的打擊， 但橫向與其他行業比較， 仍表現亮眼。 在申萬 28 個一級行業中， 食品飲料在 1-8 月份上漲了 66.20%，高于滬深 300 板塊 42.07pct，位列一級行業第一位。 圖圖 10：2020 年年 1-8 月漲跌幅月漲跌幅 0.450 0.455 0.460 0.465 0.470

23、 0.475 0.480 0.485 201020112012201320142015201620172018 全國居民收入基尼系數 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 6 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 備注：股價漲跌幅截止至2020年8月31日 縱觀整個食品飲料行業，其中 10 個細分板塊在 1-8 月都呈現了正增長。從食品飲料的細 分板塊上看，食品綜合（99.16%） 、調味發酵品（93.52%）超過食品飲料行業（66.20%）的平 均漲幅，其余板塊的漲幅低于行業平均，分別為：肉制品（65.32%） 、乳品（53.9

24、9%） 、白酒 （52.76%） 、軟飲料（40.93%） 、其他酒類（40.52%） 、啤酒（35.71%） 、黃酒（35.71%）和葡 萄酒（13.67%） 。 圖圖 11：2020 年年 1-8 月食品飲料子行業漲跌幅（月食品飲料子行業漲跌幅（%） 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 2. 個股漲跌幅：家庭消費增加，休閑、調味品、速凍食品領漲個股漲跌幅：家庭消費增加，休閑、調味品、速凍食品領漲 2020 年 1-8 月，休閑食品、調味品和速凍食品的消費增加帶動股價上漲。新冠疫情期間， 很多人被迫居家辦公，在家吃飯，這帶動了家庭消費支出的增加，包括休閑食品、調味品和速 凍食品。消費

25、的增加帶動了相關股票的上漲，2020 年 1-8 月板塊漲幅的前 10 股票中，休閑食 品良品鋪子（325.32%）漲幅最為明顯，其次鹽津鋪子（318.31%） 、妙可藍多（201.10%）和 有友食品（150.16%）分別位列第二、三和十位。居家吃飯帶動了速凍食品的消費，其中安井 食品（198.50%） 、海欣食品（173.40%）上漲幅度領先業內。此外，由于安全的需求，多數人 選擇了在家做飯，這帶動了調味品需求的上漲，千禾味業（198.66%）上漲明顯。 66.20 24.13 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 食品飲料 醫藥生物 農林牧漁 國防軍工 建筑材料 電子 電

26、氣設備 家用電器 化工 汽車 機械設備 計算機 滬深300成份 輕工制造 非銀金融 休閑服務 有色金屬 建筑裝飾 傳媒 商業貿易 綜合 公用事業 交通運輸 房地產 通信 紡織服裝 鋼鐵 采掘 銀行 99.16 93.52 66.20 65.32 53.99 52.76 40.93 40.52 35.71 20.89 13.67 0 20 40 60 80 100 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 7 圖圖 12：2020 年年 1-8 月個股漲跌幅（月個股漲跌幅（%） 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 3. 財務指標：財務

27、指標：2020Q2 復蘇明顯復蘇明顯 2015H1-2020H1，食品飲料行業的營業收入及歸母凈利潤一直處于上升的態勢，2020H1， 營業收入達到 3734.25 億元，歸母凈利潤為 719.87 億元。近兩年，食品飲料行業上半年的增長 率持續下降，受影響于疫情，2020H1 的營業收入增長率下降到 6.05%，歸母凈利潤增長率下 降到 9.83%。 圖圖 13：2015H1-2020H1 食品飲料行業營業收入及增速食品飲料行業營業收入及增速 圖圖 14：2015H1-2020H1 食品飲料行業歸母凈利潤及增速食品飲料行業歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 圖圖 1

28、5：2019Q1-2020Q2 食品飲料營業收入及其增速食品飲料營業收入及其增速 圖圖 16：2019Q1-2020Q2 食品飲料凈利潤及其增速食品飲料凈利潤及其增速 325.32 -32.82 -100 -50 0 50 100 150 200 250 300 350 3734.25 16.44 6.05 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 2015H12016H12017H12018H12019H12020H1 營業收入（億元） 營業收入增速（%) 719.87 31.87 9.8

29、3 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 700.00 800.00 2015H12016H12017H12018H12019H12020H1 歸屬母公司凈利潤（億元） 歸屬母公司凈利潤增速（%） 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 8 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 從食品飲料行業的細分子板塊來看， 2020H1， 行業的平均營業收入為 373.42 億元， 其中， 營業收入

30、最高的白酒為 1295.73 億元，其次為乳品（711.31 億元） 、肉制品（683.99 億元） 、食 品綜合（475.87 億元） 、啤酒（197.12 億元） 、調味品（197.12 億元） 、軟飲料（67.41 億元） 、 葡萄酒（19.59 億元） 、其他酒類（14.12 億元）和黃酒（12.78 億元） 。 從營業收入增長率來看，上半年，增長幅度最大的是肉制品（36.35%） ，其次是調味品 （12.25%）和食品綜合（6.33%） ，其中營業收入占比最大的白酒增幅為 2.29%。 在歸母凈利潤方面，行業的平均歸母凈利潤為 71.99 億元，白酒的規模凈利潤總額最高， 為 478

31、.80 億元，遠超行業平均值，此外食品綜合（74.77 億元）的歸母凈利潤超過行業平均水 平， 其余板塊的歸母凈利潤均低于行業平均標準， 如調味品 （44.83 億元） 、 乳品 （41.77 億元） 、 肉制品（39.99 億元） 、啤酒（25.75 億元） 、軟飲料（10.43 億元） 、其他酒類（1.37 億元） 、葡 萄酒（1.15 億元）和黃酒（1.01 億元） 。 從歸母凈利潤增長率來看，上半年，增長幅度最大的是食品綜合（63.55%） ，其次是其 他酒類（58.38%）和肉制品（30.45%） ，其中歸母凈利潤占比最大的白酒增幅為 8.09%。 圖圖 17：2020Q1 食品飲料

32、行業子板塊營業收入及其增幅食品飲料行業子板塊營業收入及其增幅 圖圖 18：2020Q2 食品飲料行業子板塊凈利潤及其增幅食品飲料行業子板塊凈利潤及其增幅 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 4. 食品飲料領跑食品飲料領跑 A 股，股，食品飲料重倉比例增加，食品飲料重倉比例增加，基金重倉持續走高?；鹬貍}持續走高。 自 2015 年，基金重倉食品飲料的配置比例都是小于或約等于食品飲料占股票投資市值比 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2

33、營業收入（億元） 營業收入增長率（%） (15) (10) (5) 0 5 10 15 20 25 30 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2 凈利潤（億元） 凈利潤增長率（%） 766.28 529.44 (55) (45) (35) (25) (15) (5) 5 15 25 35 45 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 Q1營業收入（億元） Q2營業收入（億元） Q1營業收入增長率（%） Q2營業收入增長率（%） 313.50 183.86

34、(80) (30) 20 70 120 170 0 100 200 300 400 500 600 Q1凈利潤入（億元） Q2凈利潤（億元） Q1凈利潤增長率（%） Q2凈利潤增長率（%） 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 9 例。2020H1,食品飲料市值達到 3340.62 億元，占股票投資市值的比例攀升至 10.54%，占股票 市場標準行業配置的比例也創紀錄的達到 7.58%，位列基金重倉排名的第 5 為，僅次于銀行 （10.51%） 、醫藥生物（10.48%） 、電子（7.78%）和非銀金融（7.78%） 。 圖圖 19：2

35、015H1-2020H1 基金重倉食品飲料比例變化基金重倉食品飲料比例變化 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 在上半年持股市值占基金股票投資市值的比重方面， 食品飲料行業有兩支股票占比達到前 十，都是白酒股，其中貴州茅臺占比 2.48%，居于首位，其次為五糧液，1.62%。 3,340.62 10.54 7.58 0 2 4 6 8 10 12 14 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 2015H1 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2

36、2020H1 食品飲料市值(億元) 占股票投資市值比(%) 股票市場標準行業配置比例(%) 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 10 圖圖 20：2020H1 持股市值占基金股票投資市值比持股市值占基金股票投資市值比(%) 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 （二）2020Q4 前瞻：備戰旺季 在第二、三季度，國內經歷了幾次小規模的疫情反撲，政府積累了豐富的管控經驗，在控 制疫情方面卓有成效，因此，國內的經濟和生活逐漸回歸常態，消費回暖，中秋節出國游減少 的同時，國內游會火爆上演，經濟內循環有望在國內實現。 春節和中秋是白酒消

37、費的旺季，貢獻了全年六成以上的銷量。隨著中秋節日的臨近，消費 即將進入旺季，高端酒具有更高的需求，雖然疫情對于經濟有影響，降低了消費需求，但我們 認為高端酒的品牌、 品質優勢及大眾白酒對價格帶的有效定位綜合來講利好品牌白酒消費需求 持續恢復、增長。近期，白酒再掀漲價潮，包括茅臺、水井坊、瀘州老窖、五糧液、洋河等多 家公司旗下的高端、次高端和大眾高端酒都進行了提價。 表表 1 1：中秋國慶旺季前相關白酒企業價格調整信息中秋國慶旺季前相關白酒企業價格調整信息 時間 品牌 提價信息 8 月 18 日 西鳳酒 10 月 1 日起，52 度國花瓷西鳳酒 30 年供貨價上調 30 元/瓶。 9 月 2 日

38、 水井坊 擬對水井坊臻釀8號42度500ml建議零售價由448元/瓶調整到468元/瓶;38 度 500ml 由 438 元/瓶調整到 458 元/瓶。 9 月 2 日 瀘州老窖 9 月 10 日起，52 度國窖 1573 經典裝產品終端開票價格調整至 950 元/瓶。 同時，9 月起，四川區域 52 度國窖 1573 經典裝產品配額扣減 20%執行。 9 月 3 日 洋河股份 夢之藍M3產品供價提升20元/瓶， 終端建議成交價分別不低于420元/瓶(低 度)、500 元/瓶(高度)。 9 月 3 日 五糧液 河北、北京兩地的經銷商通知稱，9 月 3 日起，39 度五糧液終端供貨價不 得低于每

39、瓶 659 元，團購成交價不得低于每瓶 719 元。 9 月 17 日 郎酒股份 青花郎建議零售價調整為 1499 元/瓶，兩個月內，青花郎漲幅超 15%。 9 月 23 日 貴州習酒 自 9 月 23 日起停止接收 2020 年度全國所有經銷商合同配額外的訂單，同 時暫停貨物供應。據推測，消費旺季停貨要么是控量保價，維持高端產品 剛性，要么是為提價做準備。 數據來源：wind，中國銀河證券研究部整理 2.4817 1.6226 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 11 此外，疫

40、情對于線下銷售造成了一定影響，白酒廠商努力改變原有的經營方式。五糧液積 極布局新零售，建立渠道的精準營銷體系，與線上零售平臺、新零售連鎖、新型電商平臺展開 深度合作， 建立運營管理標準， 在系列酒方面， 五糧液在 2020H1 完成了旗下尖莊、 五糧特曲、 五糧醇品牌升級上市工作，市場反應較好。 中秋時節，市場對于乳品、食品綜合和肉制品的需求也會大增。隨著疫情得到控制，消費 者對于健康意識的重視，我們認為四季度乳品需求仍將持續恢復。受影響于疫情，食品綜合中 的速凍食品、休閑零食在上半年表現良好；同時肉制品經營數據良好。由于春節前的備貨需求 階段，我們仍舊看好相關品類銷售數據表現。 三三、估值估

41、值：相對溢價達到歷史高位：相對溢價達到歷史高位 （一）食品飲料相對 A 股溢價達到歷史高位，PE 明顯高于美股 1. 8 月份食品飲料月份食品飲料板塊板塊估值相對估值相對 A 股溢價達到歷史高位股溢價達到歷史高位 食品飲料板塊絕對估值處于歷史食品飲料板塊絕對估值處于歷史中等偏高中等偏高位置。位置。截至 2020 年 8 月 31 日收盤，SW 食品飲料行業市盈率為 50.23 倍 （TTM 整體法， 剔除負值） ， 處于 2005 年以來的 90.6 分位水平； 全部 A 股和剔除銀行的 A 股市盈率水平分別為 19.12 倍和 26.44 倍，分別處于 2005 年以來的 68.5 分位和

42、66.1 分位水平。 食品飲料板塊相對食品飲料板塊相對整體整體 A 股溢價明顯提升股溢價明顯提升。SW 食品飲料股相對全部 A 股溢價率為 162.67%，與上月底相比提升 7.88 個百分點；相對非銀行 A 股溢價率為 89.94%，與上月底相比提升 11.95 個百分點。目前 SW 食品飲料相對全部 A 股的溢價率和相對非銀行 A 股的溢價率仍然高于 2005 年以來的平均水平。 圖圖 21：食品飲料板塊估值及相對全部食品飲料板塊估值及相對全部 A 股溢價股溢價 圖圖 22：食品飲料板塊估值及相對食品飲料板塊估值及相對 A 股（剔除銀行）溢價股（剔除銀行）溢價 行業深度報告行業深度報告/食品飲料食品飲料 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 12 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 2. 國際估值比較：國際估值比較：A 股食品飲料股食品飲料 PE、PB 均高于美股均高于美股 國內食品飲料板塊的市盈率國內食品飲料板塊的市盈率高于美國市場，市凈率略低高于美國市場，市凈率略低。以 2020 年 8 月 31 日收盤價計算，國內食品飲料