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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 行動教育（605098.SH）深度報告 實效管理“第一股”，“一核兩翼”戰略發力 2025 年 03 月 09 日 實效管理“第一股”，致力于成長為全球實效商學院。公司主要為企業提供全生命周期服務，包含實效管理培訓、咨詢輔導、年度顧問和學習工具，核心業務是企業管理培訓，21 年 4 月成為登陸資本市場，成為 A 股市場實效管理“第一股”。公司踐行“一核兩翼”發展戰略，推出 OMO 數字商學院，構建了完善的課程體系，并擁有實戰管理經驗豐富的專職老師和世界名師，加大全國市場網絡建設，并積極推動教育出海，致力于成長為全球實

2、效商學院。聚焦管理培訓業務，咨詢業務再度高增。管理培訓是公司核心業務，主要為濃縮 EMBA、校長 EMBA 和方案落地班等精品公開課，20-23 年管理培訓業務復合增長率 21.68%，23 年業務占比 88.56%，毛利率 82.16%。咨詢業務對標特勞特，通過打造企業的 SaaS 平臺實現標準化、軟件化和數字化，并推出了企業大學 OMO 數字商學院，20-23 年咨詢業務復合增長率 19.19%，24 年 1-6月同比增長 122.81%，厚積薄發之后再次迎來了高速增長。典型大行業小公司，龍頭企業大有可為。在政策支持下，管理培訓通過提升企業管理能力和創新水平，間接促進社會需求的增長和內需的

3、提升。尤其是針對高技能領軍人才的培育政策對行業影響深遠，行業快速發展。根據觀研天下預測，23 年管理培訓行業突破 9000 億元，25 年將達到 13194 億元。管理培訓行業是典型的“大行業、小公司”，龍頭企業市占率很低，行動教育和創業黑馬 23 年的市占率分別為 0.07%和 0.03%，行業龍頭借助上市平臺，能夠搶占市場，未來大有可為?！耙缓藘梢怼皯鹇酝瞥?，加大市場網絡建設。公司推出”一核兩翼“發展戰略，即聚焦管理培訓，做大做強濃縮 EMBA、校長 EMBA、方案落地班等；積極發展管理咨詢業務，通過標準化、軟件化和數字化實現咨詢業務重拾增長；尋找學員單位的 Pre-IPO 機會，重點投向

4、業績穩定、估值較低、技術領先、潛力較大的企業，如芯片獨角獸思朗科技。同時，公司加大市場網絡建設，全力開拓國內市場，在國內重點城市深耕，并尋找出海機會，執行大客戶戰略，推出“金磚計劃”，搶占市場。另外，公司課程體系完善，師資力量雄厚，研發投入較大，綜合競爭力較強，未來發展值得期待?，F金充裕平均分紅率高，訂單充足成長性好。公司資產質量高，無有息負債，負債率低。截至 24 年 9 月末，貨幣資金+交易性金融資產占比 85.52%，資產負債率 54.00%，剔除預收款后資產負債率為 6.95%。公司收現比高，現金流好，23 年收現比 1.34 倍，經營性凈現金流 4.54 億元，是同期凈利潤的 2.0

5、6 倍。公司采取“高分紅、多次分紅”回報股東計劃，上市以來累計分紅 8.12 億元，平均分紅率 116.71%。公司新簽訂單再創新高，在手訂單充裕，成長性良好。21-24 年前 9 月公司新簽訂單 6.89、4.42、8.63 和 5.70 億元，截至 24 年 9 月末，公司在手訂單 9.65 億元，助力公司未來發展。投資建議：維持“推薦”評級。我們預計 2024-2026 年公司營業收入分別為 8.63 億元、10.36 億元和 11.91 億元，歸母凈利分別為 2.79 億元、3.33 億元和 3.93 億元，EPS 分別為 2.34 元/股、2.79 元/股和 3.29 元/股，對應

6、PE 分別為 18 倍、15 倍和 13 倍，PS 分別為 5.7 倍、4.6 倍和 3.5 倍。公司是實效管理“第一股”，推出“一核兩翼”發展戰略，建立了完善的市場網絡，積極尋找教育出海機會，通過大客戶戰略和推行“金磚計劃”，新簽訂單再創新高，未來成長性良好。公司采取高分紅、多次分紅回報股東，是典型“低估值、高成長、高分紅”標的?？春霉芾砼嘤栃袠I發展空間和公司未來成長性，維持“推薦”評級。風險提示：行業競爭加劇、宏觀經濟波動風險、關鍵人員流失風險 盈利預測與財務指標 項目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）672 863 1,036 1,191 增長率（

7、%）49.1 28.4 20.0 15.0 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）219 279 333 393 增長率（%）98.0 27.4 19.0 18.1 每股收益（元）1.84 2.34 2.79 3.29 PE 23 18 15 13 PB 5.3 5.0 4.6 4.2 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2024 年 3 月 7 日收盤價）推薦 維持評級 當前價格：42.61 元 分析師 蘇多永 執業證書：S0100524120001 郵箱： 行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄

8、 1 公司概況：實效管理教育“第一股”.3 1.1 實效管理教育“第一股”，建設世界級實效商學院.3 1.2 家族控股+平臺持股，員工持股+股票期權.4 1.3 聚焦企業管理培訓，管理咨詢占比激增.4 1.4 盈利能力整體較強，未來仍有提升空間.5 2 行業分析：管理培訓方興未艾，競爭充分前景廣闊.7 2.1 行業演變：從開拓視野到崗位培訓，從授課演講到團隊化運作.7 2.2 行業政策：管理培訓賦能中小企業，政策支持未來值得期待.8 2.3 市場空間：管理培訓需求強勁，市場規?？焖僭鲩L.9 2.4 競爭格局：典型大行業小公司，龍頭企業大有可為.11 3 推出“一核兩翼”戰略，加大全國布局力度.

9、12 3.1“一核兩翼”戰略推出，三大業務協同發展.12 3.2 咨詢業務對標特勞特，標準化助力強勁復蘇.13 3.3 聚焦學員企業 Pre-IPO，股權投資值得期待.13 4 全國布局+區域深耕，加強研發優勢顯著.15 4.1 管理培訓聚焦實效，課程體系日益完善.15 4.2 完善網絡全國布局，區域深耕成效顯著.16 4.3 加大人才培養力度，人才結構持續優化.18 4.4 實戰經驗+學術造詣，導師陣容十分強大.20 4.5 加大研發投入力度，課程體系日益完善.21 5 現金充裕加大分紅，訂單充裕成長性好.23 5.1 資金占比較高，資產優良負債率低.23 5.2 收現比高現金流好，盈利性強

10、分紅率高.23 5.3 新簽訂單再創新高，未來增長確定性.24 6 盈利預測、估值分析與投資建議.26 6.1 盈利預測與業務拆分.26 6.2 估值分析.27 6.3 投資建議.28 7 風險提示.30 插圖目錄.32 表格目錄.32 行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 公司概況：實效管理教育“第一股”1.1 實效管理教育“第一股”，建設世界級實效商學院 上海行動教育科技股份有限公司（以下簡稱“行動教育”或“公司”）的前身為成立于 2006 年 3 月上海行動成功教育信息咨詢有限公司（以下簡稱“行動有限”

11、），主要為企業提供全生命周期服務，包含實效管理培訓、咨詢輔導、年度顧問和學習工具，核心業務是企業管理培訓。2011 年 12 月行動有限整體變更為股份有限公司，并于 2015 年 1 月登陸新三板。2017 年 6 月公司正式啟動主板上市工作，并于 2021 年 4 月在上交所掛牌交易，至此公司成為中國實效管理教育“第一股”，定位于“提升企業競爭力的云智力平臺”，致力于為中小民營企業提供全生命周期的生態化知識服務和智力支持平臺，打造世界級實效商學院。上市后，公司提出了“一核兩翼”的發展戰略，即聚焦企業管理培訓業務，大力發展企業管理咨詢和股權投資業務，推出了 OMO 數字商學院，構建了從線下到線

12、上、從董監高到中底層的管理培訓體系。同時，公司加大全國市場布局，智慧管理培訓基地建設已從北上深等五個城市拓展到北上廣深等 11 個城市及管理層認可的其他城市，以擴大培訓基地數量和覆蓋城市，加大全國網絡建設力度。另外，公司積極推動教育出海和知識出海，2023 年 7 月公司設立香港行動商學有限公司，形成布局東南亞、輻射全球的商業格局，發揮“實效優勢”，推動馬來西亞、新加坡、印度尼西亞、美國、加拿大、澳大利亞、西班牙等國家諸多企業加速邁向行業第一。2024 年 3月，公司在吉隆坡雙子塔，APLUSBOSS 聯合主辦，以“開創 2024，邁向第一”為主題的東南亞“千人峰會”召開，1000 余位東南亞

13、華人企業家及管理者共襄盛會，共學“行動管理模式”，共為企業高質量發展，致力于成長為全球實效商學院。圖1：公司發展歷程及重要的節點性事件 資料來源：公司公告，民生證券研究院 2006年3月公司成立，提供企業全生命周期服務2021年4月公司成功登陸資本市場，成為中國管理教育第一股2021年11月公司推出OMO數字商學院，打造從線下到線上，從董監高到中底層的管理培訓體系未來聚焦企業家管理培訓，很挖實效管理，治理成長為世界級實效商學院行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 1.2 家族控股+平臺持股，員工持股+股票期權 公

14、司股權關系呈現出家族控股+平臺持股的特點。公司實際控制人為李踐，與李維騰和趙穎是一致行動人。截至 2024 年 9 日底，李踐直接持有公司 31.10%的股份，通過上海云盾商務咨詢合伙企業(有限合伙)（以下簡稱“上海云盾”）持有公司 3.06%的股份，通過上海藍效商務咨詢合伙企業（有限合伙）（以下簡稱“上海藍效”）持有公司 0.95%的股份；李維騰（李踐之父）直接持有公司 2.13%的股份，通過上海藍效持有公司 0.12%的股份；趙穎（李踐之妻）通過上海藍效持有公司12.96%的股份；李踐及其一直行動人累計持有公司 50.32%的股份，公司股權關系呈現出家族控股的特點。同時，公司股權關系還呈現

15、出平臺持股的特點。上海云盾、上海藍效和上海云效投資管理中心（有限合伙）（以下簡稱“上海云效”）均為平臺持股，截至 2024 年 9 月，三大持股平臺分別持有公司 10.29%、18.94%和4.39%的股份，剔除李踐及一致行動人的股權后，三大平臺持股分別持有公司7.21%、4.82%和 4.39%的股份。2022 年 7 月公司推出了股票期權激勵計劃，2024 年 10 月公司董事、高級管理人員和核心骨干人員共計 106 位獲配 117.25萬股股票，占公司總股本的 1%。圖2：截至 2024 年 9 月公司股權結構及一致行動人持股情況 資料來源：公司公告，民生證券研究院 1.3 聚焦企業管理

16、培訓，管理咨詢占比激增 公司定位于“建設世界級實效管理教育機構”，以“加速企業成為第一”為核心目標，以“組織創新能力”為核心特色，為企業提供全生命周期的知識服務和智力支持平臺，培養經營型管理者，提升企業家的經營管理能力，公司主營業務是企業管理培訓、企業管理咨詢以及相關圖書音像制品銷售等。管理培訓是公司核心業務，即“一核兩翼”戰略中的“一核”，主要為濃縮 EMBA、校長 EMBA 和方案落地班等精品公開課。2021-2024 年 6 月公司管理培訓業務實現營業收入分別為行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 4.92

17、 億元、3.83 億元、5.95 億元和 3.13 億元，分別同比增長 48.88%、-22.06%、55.26%和 9.51%，占比分別為 88.61%、85.04%、88.56%和 80.44%。管理咨詢是公司“一核兩翼”戰略中的“一翼”，主要是受客戶委托，就客戶經營管理過程中遇到的各類管理問題提供建議方案的業務，包括企業大學、績效管理、營銷管控、財務管控、品牌戰略等方面內容。2021-2024 年 6 月公司管理咨詢業務實現營業收入分別為 0.59 億元、0.65 億元、0.74 億元和 0.73 億元，分別同比增長 35.02%、10.46%、13.53%和122.81%，占比分別為1

18、0.60%、14.41%、10.98%和18.78%。此外，公司將研發成果和課程資料開發成圖書、音像等產品，經過批準后對外銷售，目前業務規模尚小。2021-2024 年 6 月公司銷售商品及其他業務等實現營業收入分別為 439 萬元、248 萬元、311 萬元和 304 萬元，占比分別為 0.79%、0.55%、0.46%和 0.78%。圖3：2021 年以來公司營業收入（萬元）及增長 圖4：2021 年以來公司業務結構（萬元）及增長 資料來源：iFinD，民生證券研究院 資料來源：iFinD，民生證券研究院 1.4 盈利能力整體較強，未來仍有提升空間 公司聚焦實效管理，口碑很好，公司約有 8

19、5%的業務來自于轉介紹，因此公司獲客成本很低，再疊加規模效應，公司盈利能力整體較強。2021-2024 年三季報公司整體毛利率分別為 79.05%、75.19%、78.26%和 75.91%。其中，2021-2024 年中報管理培訓業務毛利率分別為 83.62%、80.43%、82.16%和 83.55%，管理咨詢業務毛利率 44.30%、45.62%、48.31%和 46.12%。2021 年 9 月公司咨詢業務標準化產品推向了市場，并得到了客戶認可，我們預計隨著管理咨詢業務規模的增長，咨詢業務毛利率有望繼續攀升，增強公司盈利能力。2021 年-2024年三季報公司凈利率分別為 30.76%

20、、24.59%、32.64%和 34.97%，凈利率呈現出持續上升態勢，2024 年公司凈利率創近幾年新高；受盈利能力增強和持續分紅戰略影響，公司 ROE（加權）和 ROA 呈現持續回升態勢，2021-2024 年三季報公司 ROE（加權）分別為 19.46%、10.44%、22.28%和 19.64%，ROA 分別為11.57%、4.83%、11.42%和 10.36%。近兩年，公司采取了“大客戶”戰略和“金-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%020,00040,00060,00080,0002021202220232024年H1營業收入同比增長-50.

21、00%0.00%50.00%100.00%150.00%020,00040,00060,00080,0002021202220232024H1管理培訓管理咨詢培訓同比咨詢同比行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 磚計劃”，并加大了廣告投入力度，我們預計公司毛利率有望穩定在較高水平，凈利率穩定有升。同時，公司堅持高分紅、多次分紅回報股東計劃，公司 ROE、ROA等盈利指標也有望持續回升。圖5：2021 年以來公司毛利率、凈利率（%）圖6：2021 年以來公司 ROE、ROA（%）資料來源：iFinD，民生證券研究院

22、 資料來源：iFinD，民生證券研究院 0%50%100%銷售毛利率（%）歸母凈利率（%）0.0010.0020.0030.00凈資產收益率(加權)(%)總資產報酬率(%)行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 2 行業分析：管理培訓方興未艾，競爭充分前景廣闊 2.1 行業演變：從開拓視野到崗位培訓，從授課演講到團隊化運作 企業管理培訓是以提高企業組織管理技能為目的的教育活動，是對企業經營活動進行分析、優化、評價及指導的過程，涵蓋了企業管理的多個方面，包括戰略管理、生產采購管理、市場營銷、財務管理、人力資源管理、信

23、息系統等各個模塊。改革開放以來，我國企業管理培訓行業主要經歷了大學主導階段、培訓產業化階段、企業自主教育階段、創業培訓階段等。20 世紀 80 年代，我國開始引進現代企業管理培訓的理念，以開拓視野、宏觀形勢解讀及一些現代管理知識與理論的培訓為主；20 世紀 90 年代到 2010 年，我國開始大規模、成建制進行現代工商管理教育活動，很多大學陸續開設了工商管理學科和建立工商管理學院，同時管理培訓機構也開設涌現，為企業提供專業化的培訓服務，公開課市場呈現升溫現象，企業內部的培訓職能開始細化，崗位培訓項目逐漸規范化；2010 年以后，我國管理培訓行業開始規?；?，企業管理培訓服務提供商逐步成型，行業出

24、現梯隊劃分，大型需求方逐漸將企業培訓列入預算管理，企業管理培訓服務的采購開始進入招投標的方式，行業正式從師資授課演講模式升級為項目團隊化運作的模式。2015 年以來，行業龍頭公司開始資產證券化。2015 年 1 月行動教育登陸新三板，2015 年 3 月和君商學新三板掛牌，2017 年 8 月創業黑馬成功登陸創業板，2021 年 4 月行動教育在上交所掛牌交易。圖7：我國管理培訓行業發展階段與脈絡 資料來源：公司招股說明書，民生證券研究院 20世紀80年代，我國開始引進現代企業管理培訓的理念20世紀90年代到2010年，我國開始大規模、成建制進行現代工商管理教育活動2010年以后，我國管理培訓

25、行業開始規?；?，企業管理培訓服務提供商逐步成型，行業出現梯隊劃分行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 2.2 行業政策：管理培訓賦能中小企業，政策支持未來值得期待 企業管理培訓作為現代服務業的一類，能夠幫助企業提升管理水平、促進管理創新，有助于刺激社會消費、促進內需增長，獲得了國家政策的一貫支持。尤其是近年來，隨著國家對就業工作的重視，鼓勵創業和中小企業發展的政策不斷推出。2017 年 2 月國務院印發關于“十三五”促進就業規劃的通知，明確提出要積極探索創業培訓與技能培訓、區域產業相結合的培訓模式，試點推廣“慕課

26、”等“互聯網+”創業培訓新模式，大規模開展在線培訓模式。2019 年 2 月國務院印發了關于國家職業教育改革實施方案的通知，明確要求支持和規范社會力量興辦職業教育培訓，鼓勵發展股份制、混合所有制等職業院校和各類職業培訓機構。2019年 4 月中共中央辦公廳、國務院聯合印發關于促進中小企業健康發展的指導意見，明確提出重視培育企業家隊伍，繼續做好中小企業經營管理領軍人才的培訓，提升中小企業經營管理水平等。2024 年 1 月人社部等七部委聯合發文關于實施高技能領軍人才培育計劃的通知，加快建設國家戰略人才力量，努力培養造就更多大國工匠、高技能人才的戰略部署，進一步擴大高技能人才數量規模，提升素質水平

27、，從 2024 年到 2026 年，聯合組織實施高技能領軍人才培育計劃。2024 年8 月工信部印發關于做好 2024 年度中小企業經營管理領軍人才培訓工作的通知，明確要求深入實施企業經營管理人才素質提升工程，加大優質中小企業培育工作力度，推動中小企業在推進新型工業化、構建現代產業體系、發展新質生產力中發揮更大作用。目前，中小企業是中國最具活力市場主體，約占中國企業數量的99%，國家通過管理培訓為中小企業賦能，也必將帶動中小企業主動擁抱管理培訓，通過培訓獲取管理技能、實踐經驗和行業資源，我們預計未來國家關于中小企業的支持政策仍將持續出臺，管理培訓行業未來將獲得更多的政策支持和市場機遇。表1：培

28、訓行業政策 發布時間 發布單位 政策名稱 主要內容 2024 年 8 月 工信部 關于做好 2024 年度中小企業經營管理領軍人才培訓工作的通知 明確要求深入實施企業經營管理人才素質提升工程，加大優質中小企業培育工作力度，推動中小企業在推進新型工業化、構建現代產業體系、發展新質生產力中發揮更大作用 2024 年 7 月 國務院 關于促進服務消費高質量發展的意見 推動高等院校、科研機構、社會組織開放優質教育資源，滿足社會大眾多元化、個性化學習需求 2024 年 1 月 人社部等 7 部委 關于實施高技能領軍人才培育計劃的通知 加快建設國家戰略人才力量，努力培養造就更多大國工匠、高技能人才的戰略部

29、署，進一步擴大高技能人才數量規模，提升素質水平，從 2024 年到 2026 年，聯合組織實施高技能領軍人才培育計劃 2024 年 1 月 人力資源社會保障部 關于進一步規范職業技能培訓管理工作的通知 推行“技能培訓+就業服務”深度融合模式，培育一批對接市場緊密、行業特色鮮明、師資設備強、服務就業好的培訓機構品牌。充分發揮職業院校、技工院校、龍頭企業等培訓資源優勢，引導支持其積極服務重點群體，開展訂單定崗定向式培訓 行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 2023 年 10月 中共中央 全國干部教育培訓規劃（202

30、32027 年）縣級以上干部每 5 年參加集中培訓累計不少于 3 個月或 550 個學時，鄉級以上干部每年參加培訓累計不少于 12 天或 90 個學時，同時每年網絡學習不少于 50 個學時。2023 年 9 月 中共中央 干部教育培訓工作條例（修訂版）黨的理論教育和黨性教育的專題培訓、貫徹落實黨和國家重大決策部署的集中輪訓、新錄（聘）用的初任培訓、晉升領導職務的任職培訓、提升履職能力的在職培訓、其他培訓。2023 年 6 月 發改委等多部門聯合發文 職業教育產教融合賦能提升行動實施方案（20232025 年）到 2025 年，國家產教融合試點城市達到 50 個左右，試點城市的突破和引領帶動作用

31、充分發揮，在全國建設培育 1 萬家以上產教融合型企業 2022 年 5 月 人力資源社會保障部 關于貫徹實施新修訂的職業教育法的通知 建立健全適應經濟社會發展需要，產教深度融合，職業學校教育和職業培訓并重，職業教育與普通教育相互融通，不同層次職業教育有效貫通，服務全民終身學習的現代職業教育體系 2021 年 10月 中共中央、國務院 關于推動現代職業教育高質量發展的意見 鼓勵上市公司、行業龍頭企業舉辦職業教育，鼓勵各類企業依法參與舉辦職業教育，鼓勵職業學校與社會資本合作共建職業教育基礎設施、實訓基地、工減共享公共實訓基地。2019 年 6 月 教育部 關于職業院校專業人才培訓方案制定與實施工作

32、的指導意見 適應“互聯網+職業教育”新要求，全面提升教室信息技術應用能力，推動大數據，人工智能，虛擬現實等現代信息技術在教育教學中的廣泛應用，嚴格落實培養目標和培養規格要，加大過程考核，實踐技能考核成績在總成績中的比重。2019 年 5 月 國務院辦公廳 職業技能提升行動方案（2019-2021 年）通過評價，暢通技能人才成長通道，加強人才激勵，提高人才待遇和地位，形成人人渴望成才，人人努力成才，人人皆可成才，人人盡展其才的良好局面。2019 年 2 月 國務院 關于印發國家職業教育改革實施方案的通知 發揮企業重要辦學主體作用，鼓勵有條件的企業特別是大企業辦高質量職業教育，支持和規范社會力量辦

33、職業教育培訓，鼓勵發展股份制，混合所有制等職業院校和各類職業培訓機構。2017 年 2 月 國務院 關于印發“十三五”促進就業規劃通知 積極探索創業與技能培訓，區域產業相結合的培訓模式，試點推廣“慕課”等“互聯網+”創業培訓模式，大規模開展開放式在線培訓。資料來源：國務院，教育部，中共中央，發改委，人力資源社會保障部，民生證券研究院 2.3 市場空間：管理培訓需求強勁，市場規?？焖僭鲩L 根據國家市場監督管理總局發布的數據，2023 年我國新增注冊市場主體3273 萬戶，同比增長 12.6%，其中，新設企業 1003 萬戶，同比增長 15.6%；新設個體工商戶 2258 萬戶，增長 11.4%。

34、截至 2023 年底，我國登記在冊經營主體達 1.84 億戶，同比增長 8.9%，其中企業 5827 萬戶，個體工商戶 1.24 億戶。2024年登記在冊經營主體 1.89 億戶，同比增長 3.1%，經營主體發展質量穩中有升。龐大的市場主體是管理培訓行業發展的基石，尤其是近幾年企業培訓意識提高，培訓消費能力增強，再疊加國家政策支持、市場競爭加劇、企業自身發展需要，企業管理培訓需求十分強勁，市場規模持續擴大。根據騰訊營銷洞察：2023 中國企業培訓行業發展白皮書 認為管理培訓市場規模主要由就業人口、企業人均培訓花費、參培率等指標構成。就業人口與企業參培率的持續增長共同驅動企業培訓市場規模的擴大。

35、根據觀研天下數據統計，2023 年我國企業培訓市場規模突破 9000億元，預計 2025 年我國企業培訓市場規模將達到 13194 億元。行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 圖8：2023 年我國新增市場主體（萬戶）及增長 圖9：我國管理培訓市場規模（億元）及增速預測 資料來源：國家監管局，民生證券研究院 資料來源：觀研天下，民生證券研究院 展望未來，管理培訓行業增長的驅動力十足：（1）政策的驅動。政策環境對管理培訓行業的發展起到了積極的推動作用，政府鼓勵企業加強內部培訓，提高員工的專業素質和管理能力，并出臺

36、了多項支持政策，政策的支持將進一步促進管理培訓市場的擴大。（2）市場主體的穩步增長。截至 2024 年 9 月末，全國登記在冊經營主體 1.88 億戶，同比增長 3.9%，其中企業 6020 萬戶，同比增長 6.1%；個體工商戶 1.25 億戶，同比增長 3.0%。（3）市場競爭的日益激烈。激烈的市場競爭迫切需要提高管理技能與水平，通過向管理要效益來增強企業核心競爭力。同時，權益市場的大發展也將帶動企業參培意愿的增強，尤其是具有上市可能性的中小企業，借助管理培訓規范發展成為很多中小企業不二選擇。（4）技術進步帶來的培訓市場新機遇?；ヂ摼W、大數據、人工智能等技術的應用，使得培訓方式更加多樣化和智

37、能化，2025 年市場預測是 AI 的應用年，其中教育是最大的應用場景，我們預計教育 AI 將驅動管理培訓行業高質量發展。圖10：中國管理培訓行業未來主要驅動因素 資料來源：國家監管局，民生證券研究院 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%01000200030004000新設市場主體新設企業新設個體工商戶2023年同比0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0500010000150002016201720182019202020212022E2023E2024E2025E管理培訓市場規模增速行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢

38、業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 2.4 競爭格局：典型大行業小公司，龍頭企業大有可為 我國管理培訓行業機構眾多，但整體規模普遍較小，同質化競爭現象顯著，市場集中度較低，缺乏絕對的領導品牌。根據騰訊營銷洞察發布的2023 中國企業培訓行業發展白皮書，我國管理培訓行業主要分為頭部領先型企業（收入過億、部分已上市、綜合型機構及線上平臺為主、少量細分行業龍頭）、腰部成長型公司（收入數千萬至億元、細分領域頭部企業）和尾部中小型公司（收入不及千萬、中介型尾部企業、細分領域型企業為主）。從市場參與主體來看，我國管理培訓行業主要參與者有：高等院校商學院（如北大光華管理學院MBA、清華

39、經管學院MBA、長江商學院、中歐商學院等）、在華的跨國培訓機構（華制國際、SGS 管理學院、眾行集團等）、咨詢專注型公司（麥肯錫、波士頓、貝恩、北大縱橫等）和企業管理培訓公司（行動教育、創業黑馬、和君商學、聚成股份、時代光華等）。我國管理培訓行業呈現出“大行業、小公司”的特點，行業龍頭和細分龍頭市占率相對較小。行動教育和創業黑馬是管理培訓行業僅有的 A 股上市公司，2023 年分別實現營業收入 6.72 億元和 2.71 億元，市占率分別為 0.07%和 0.03%；2024 年 Q1-Q3 營業收入分別為 5.63 億元和 1.59 億元。行動教育專注企業家管理培訓，聚焦實效管理，致力于成長

40、為全球實效管理商學院，借助資本市場，挖掘管理培訓行業潛力，上市后實現了快速發展，成為中國資本市場管理教育細分領域的“雙料冠軍”（盈利能力和分紅水平）。創業黑馬以黑馬加速體系為核心，圍繞中小企業全生命周期成長所需的“認知、資源、資本”等核心發展要素，提供企業加速服務、企業服務、人工智能服務，積極搶占細分市場份額。我們認為管理培訓行業市場空間大，龍頭市占率低，綜合服務型頭部企業和細分行業龍頭企業能夠充分享受行業發展紅利，并積極搶占市場，成為細分領域或行業的“獨角獸”。圖11：2016 年以來創業黑馬收入（億元）及市占率（%）圖12：2016 年以來行動教育收入（億元）及市占率（%）資料來源：iFi

41、nD，民生證券研究院 資料來源：iFinD，民生證券研究院 0.107%0.068%0.090%0.044%0.028%0.049%0.041%0.027%0.000%0.050%0.100%0.150%01234創業黑馬營收市占率0.15%0.13%0.12%0.09%0.07%0.08%0.05%0.07%0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.002.004.006.008.00行動教育營收市占率行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 3 推出“一核兩翼”戰略，加大全國布局力度 3.1 “一核

42、兩翼”戰略推出，三大業務協同發展 上市后，公司推出了“一核兩翼”發展戰略?！耙缓恕笔枪竞诵臉I務，聚焦企業家工商管理教育，深耕企業管理培訓，秉承“一米寬，一千米深”的服務理念，通過管理賦能提升客戶價值，繼續做大做強濃縮 EMBA、校長 EMBA、方案落地班、小班定制課和1V1等管理培訓業務，2023 年公司管理培訓業務實現營業收入 5.95 億元，其中濃縮 EMBA共開課 35 場，實現營收 2.48 億元，占比 41.68%；校長 EMBA共開課 99 個模塊，實現營收 2.35 億元，收入占比 39.50%。同時，公司深耕管理培訓主業將帶來兩大溢出效應：管理咨詢業務和股權投資業務，這兩塊業

43、務是公司發展的“兩翼”。在管理咨詢方面，公司發現有些受訓企業存在管理難以落地的情況，或者大企業存在管理咨詢業務的需求，并向公司采購相應的服務，管理咨詢業務擁有良好的客戶基礎。2021 年 9 月公司推出企業數字化平臺，形成了線下“企業商學院建設”+線上“企業數字化平臺”，真正實踐“SAAS”服務軟件化，結合軟件平臺對企業客戶進行深入服務和持續服務，并逐步實現管理咨詢業務的“標準化”。2021 年 10 月公司推出了企業大學OMO 數字商學院產品，進一步推動了管理咨詢業務的“標準化”，將管理培訓從線下延伸到線上，由企業家、董監高延伸到中層、基層員工，產品線進一步下沉。近幾年，公司管理咨詢業務發展

44、態勢良好，尤其是 2024 年管理咨詢業務成倍增長，1-6 月實現咨詢業務 0.73 億元，同比增長 122.81%，我們預計未來仍將保持較快的發展。在股權投資方面，公司的學員絕大多數是民營企業家，在這些企業中存在著優秀的公司，甚至是細分行業的龍頭或獨角獸，這些公司上市潛力較大。2021 年 11 月公司成立了 2 億元的私募股權投資基金，該基金主要聚焦學員公司的 Pre-IPO，重點投向業績穩定、估值較低、技術領先、潛力較大的學員公司，股權比例不會很高，一般控制在 5%以內。截至 2024 年 6 月末，公司權益工具投資余額 9159 萬元，主要投向思朗科技、正德智控、瀚川智能、天寶恒祥和百

45、興食品，我們預計未來幾年股權投資業務對公司業績有積極影響。圖13：中國管理培訓行業未來主要驅動因素 資料來源：公司公告，民生證券研究院 行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 3.2 咨詢業務對標特勞特，標準化助力強勁復蘇 公司管理咨詢業務主要包括一般管理咨詢業務和孵化器業務，一般管理咨詢業務主要是指公司接受客戶委托，就客戶經營管理過程中遇到的各類管理問題提供建議方案的業務，包括營銷咨詢類項目、財務資訊類項目、績效管理類項目等；孵化器服務業務是公司為滿足創業創新企業的需求而推出的服務，主要為初創企業或傳統企業轉型

46、提供商業模式、股權方案等方面的咨詢服務。上市前，公司致力于推動咨詢業務標準化，對非標管理咨詢業務承接較少，導致管理咨詢業務收入快速下滑。2018 公司管理咨詢業務實現營業收入 1.05 億元，之后咨詢業務快速回落，2020 年僅實現收入 0.44 億元。公司對標全球著名的咨詢公司特勞特，希望通過打造企業的 SaaS 平臺實現咨詢業務標準化、軟件化和數字化，并于 2021年 9 月推出了企業大學 OMO 數字商學院，打造覆蓋董事長、高級管理人員到中基層人員的學習平臺，公司將用這套系統實現咨詢業務標準化，未來用“咨詢+軟件”把服務鏈條做長，助力咨詢業務重拾增長。2021-2024 年 6 月公司管

47、理咨詢業務收入分別為 0.59 億元、0.65 億元、0.74 億元和 0.73 億元，分別同比增長35.02%、10.46%、13.53%和 122.81%，厚積薄發之后迎來了高速增長。咨詢業務毛利率也穩步提高，2021-2024 年 6 月公司咨詢業務毛利率分別為 44.30%、45.62%、48.31%和 46.12%，整體呈現上升態勢，我們預計隨著業務規模的擴大，咨詢業務毛利率仍將上行。圖14：2021-2024 年 H1 公司咨詢收入（萬元）及增長（%）圖15：2021-2024 年 H1 公司咨詢毛利（萬元）及毛利率（%）資料來源：iFinD，民生證券研究院 資料來源：iFinD，

48、民生證券研究院 3.3 聚焦學員企業 Pre-IPO，股權投資值得期待 公司股權投資業務鎖定內部潛力學員，參與學員企業 Pre-IPO 階段融資。2021年 6 月公司與上海添宥投資管理有限公司（以下簡稱“添宥投資”）簽訂了海南躬行私募基金合伙企業（有限合伙）（以下簡稱“躬行私募基金”）合伙協議，約0.00%50.00%100.00%150.00%02,0004,0006,0008,0002021202220232024H1管理咨詢咨詢同比42.00%44.00%46.00%48.00%50.00%01,0002,0003,0004,0002021202220232024H1咨詢業務毛利咨詢毛

49、利率行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 定共同出資設立海私募股權投資基金，基金總規模 2 億元，其中公司作為基金的有限合伙人出資 1.99 億元，占該基金 99.50%份額；添宥投資作為基金的普通合伙人出資 0.01 億元，占合伙企業 0.50%份額，2021 年 11 月躬行私募基金完成了證券協會備案。躬行私募基金主要聚焦公司內部學員企業的 Pre-IPO，重點投向業績穩定、估值較低、技術領先、潛力較大的學員企業，陪伴優質學員成長。截至2024 年 6 月末，公司權益工具投資余額為 9159 萬元，主要投向

50、思朗科技（2500萬元）、正德智控（1870 萬元）、天寶恒祥（2999 萬元）、瀚川智能和百興食品。思朗科技創立于 2016 年 6 月，是國內領先的處理器內核研發、芯片設計、軟件應用開發和密集計算機整機供應商，是國內芯片領域龍頭企業，主打 MaPU 架構。據胡潤數據，截至 2024 年 8 月思朗科技估值 85 億元，位列全球獨角獸 976 位，公司出資 2500 萬元，持有股權 0.40368%。正德智控是一家完全擁有自主知識產權的創新型科技企業，是中國微特電機的主流制造商，致力于為全球客戶提供便捷、高效、環保的微電機及驅動控制系統的全面解決方案，公司出資 1870 萬元，持股比例 1.

51、86%。天寶恒祥成立于 2014 年，是集大型智能化六面頂超高壓合成裝備及超硬材料研發、生產與銷售為一體的生產廠家，擁有裝備、培育鉆石、工業金剛石及金剛石制品的全產業鏈，公司出資 2999 萬元，持股比例 2.41%。公司聚焦學員企業的 Pre-IPO，伴隨優質企業成長，一旦成功 IPO，公司將能夠得到相對不錯的收益率，項目的退出將增強未來公司業績彈性。圖16：公司學員的代表性企業 資料來源：公司公告，民生證券研究院 行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 4 全國布局+區域深耕，加強研發優勢顯著 4.1 管理培

52、訓聚焦實效，課程體系日益完善 公司管理培訓業務旨在通過實效實用的企業管理課程，幫助中小民營企業家提升管理水平，為中小民營企業提供關于戰略、績效、財務、營銷、銷售、人才、團隊等專業的企業管理知識服務，主要包括公開課、企業內訓等業務類型。公司公開課產品主要包括短期課 濃縮 EMBA 和長期課 校長 EMBA：濃縮 EMBA課程設計 10 大模塊，包括戰略設計、價值創造、產品戰略、人才戰略、用戶戰略、預算管理、績效管理、營銷管理、財務管理和資本杠桿，產品定價 3.58 萬元/人，培訓周期為連續 2-4 天，培訓對象為企業一把手及核心管理層，為公司的引流產品。濃縮 EMBA每年新訓及復訓學員超過 2

53、萬人，2024 年濃縮 EMBA開課37場，按照人均600人新訓及復訓計算，預計參訓人數22200人。校長EMBA包含 10 門必修課程以及 3 門選修課程，課程包括組織能力和增長體系，組織能力主要包括招財選將、企業大學、股權設計、機制設計、數智化組織、組織領導力等，增長體系包括戰略創新、經營方略、品牌戰略、大營銷體系、大財務體系、金融創新和經濟趨勢，產品定價為 49.8 萬元/人，課程周期為 1.5 年，平均 110 人/班。2024 年以來，公司校長 EMBA保持較快的開班速度，全年新開班數 11 個。此外，公司還會根據企業客戶需求，提供小班定制課、咨詢案和 VIP 一對一等定制化課程，滿

54、足了不同客戶的管理培訓需求。目前，公司已經構建了全方位漏斗型課程體系，能夠滿足客戶多元化的實效管理培訓需求，加大對客戶的縱深服務力度。圖17：2023 年以來公司濃縮 EMBA 月度開課(場)圖18：2024 年以來公司校長 EMBA 新開班(場)資料來源：行動教育公眾號，民生證券研究院 資料來源：行動教育公眾號，民生證券研究院 公司管理培訓直擊企業管理痛點，助力管理賦能，得到了企業家及高級管理人員的認可，公司管理培訓業務快速發展。2020 年-2023 年公司管理培訓業務分別實現營業收入 3.30 億元、4.92 億元、3.83 億元和 5.95 億元，2020-2023 年復合012345

55、2023年1月2023年3月2023年5月2023年7月2023年9月2023年11月2024年1月2024年3月2024年5月2024年7月2024年9月2024年11月70758085902024年1月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月2024年8月2024年9月2024年10月2024年11月2024年12月行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 增長率 21.68%。2024 年 1-6 月公司管理培訓業務實現營業收入 3.13 億元，占比 80.44%，

56、其中濃縮 EMBA實現營業收入 1.24 億元，占比 31.84%；校長EMBA實現營業收入 1.39 億元，占比 35.56%。管理培訓業務毛利率高，業績貢獻較大。2021 年-2024 年中報公司管理培訓業務毛利率分別為 83.62%、80.43%、82.16%和 83.55%，毛利潤分別為 4.11 億元、3.08 億元、4.89 億元和 2.62 億元。從市場開拓來看，管理培訓業務保持較快增長，2021 年-2024 年中報公司管理培訓業務預收款余額分別為 7.43 億元、7.38 億元、9.04 億和 9.44 億元，分別同比增長了 23.25%、-0.64%、22.43%和 4.4

57、3%，管理培訓預收款占比分別為95.75%、96.25%、94.35%和 94.29%。圖19：21 年以來培訓收入（萬元）、增速及毛利率 圖20：20 年以來管理培訓預收款余額（萬元）及占比 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 4.2 完善網絡全國布局，區域深耕成效顯著 公司采取全國布局的發展戰略，全力開拓全國市場，積極尋找教育出海機會。目前，公司已經在北京、上海、深圳、杭州、成都、寧夏、香港設立了子公司，在南京、武漢、合肥、鄭州、濟南、石家莊、西安、昆明、長沙、廣州、佛山、東莞、廈門等省會城市和經濟發達城市設立了分支機構，形成了覆蓋全國的服務及營銷網絡。

58、-50%0%50%100%0200004000060000800002021202220232024年H1管理培訓收入增長率毛利率92.00%93.00%94.00%95.00%96.00%97.00%050000100000管理培訓合同負債占比行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 圖21：公司總部及部分分校情況 資料來源：公司官網，民生證券研究院 上市后，公司繼續加大全國市場布局力度，將募投項目“智慧管理培訓基地建設項目”的實施地點從原來的“上海、北京、深圳、長沙、昆明等 5 個城市”調整為“上海、成都、廣州

59、、杭州、鄭州、深圳、長沙、北京、西安、昆明、廈門及管理層認為合適的其他城市”，以擴大培訓基地數量和覆蓋城市，搶占全國管理培訓市場。同時，公司加大區域深耕，上海、杭州、深圳、廣州、北京、成都、昆明、鄭州等是公司業務重心，也是公司濃縮 EMBA開課的主要城市，2023 年公司在上?？偛炕ò陿切^進一步升級打造了 2.0 學習空間，合作世界級設計團隊，配置一流軟裝與設備，對標哈佛商學院教室，為學員提供了 1400 平方米的學習空間，給企業家校長打造更好的專屬之家。另外，公司積極尋找出海機會，2023 年 7 月公司設立了全資子公司香港行動商學有限公司，在馬來西亞、新加坡設有分校，形成布局東南亞、輻射

60、全球的商業格局，發揮“實效優勢”，推動馬行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 來西亞、新加坡、印度尼西亞、美國、加拿大、澳大利亞、西班牙等國家諸多企業加速邁向行業第一。2024 年 3 月公司與 APLUSBOSS 聯合主辦，在吉隆坡雙子塔以“開創 2024，邁向第一”為主題的東南亞“千人峰會”隆重召開，1000 余位東南亞華人企業家及管理者共襄盛會，共學“行動管理模式”，共為企業高質量發展。公司業務網絡的日益健全，深耕戰略的持續發力，教育出海的積極推進，公司人均產值屢創新高。2020-2023 年公司員工總數

61、分別為 741 人、889 人、719 人和 831 人，其中銷售人員分別為 534 人、711 人、607 人和 720 人，人均產值分別為 51.10 萬元/人、62.45 萬元/人、62.71 萬元/人和 80.90 萬元/人，人均創利分別為 14.4 萬元/人、19.21 萬元/人、15.42 萬元/人和 26.41 萬元，預計 2024年公司人均產值和人均創利仍有可能繼續增長。圖22：公司銷售人員和總員工（人）圖23：公司人均產值與人均創利（萬元）資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 4.3 加大人才培養力度，人才結構持續優化 公司持續加大人才隊伍建

62、設，構建了完善的薪酬體系和績效管理體系，引進人才、培養人才、用好人才、留住人才。公司的人才培養體系稱為行動軍校，由六大模塊組成：八大人才生產線、教程體系、教練體系、教學體系、教學平臺、學習文化生態建設等；人才培養路徑主要有兩個方向：專家（專業方向）和企業家（管理方向）。以行動軍校的人才生產線為例：1)精兵營：培養對象為 0-6 個月的學習官，對入職前 7 天、前 30 天、前 3 個月的學習官進行了細化培養，稱之為“733成長模式”；2)教官營：培養對象為 6 個月以上的學習官，當滿足一定的條件（司齡、業績、能力、價值觀），可以申請成為教官，通過帶教新人成長，不斷提升自身的管理和輔導能力，為后

63、續晉升打好基礎；3)行星計劃：培養對象為管培生，通過業務必修+業務競賽、管理必修+晉長機制、輪崗學習+畢業答辯，培養儲備管理梯隊；4)飛馬計劃：培養對象為預備總監，通過必修課學考、標桿教練幫扶、標桿分校實踐、管理答辯的培養模式，培養預備總監的基礎管理能力；5)大將營：培養對象為團隊總監，主要培養模式為線上課程+線下集訓共創；6)千里馬計劃：培0500100020192020202120222023員工總人數銷售人員02040608010020192020202120222023人均創收人均創利行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明

64、證券研究報告 19 養對象為預備總經理，主要培養模式為：必修課學考、標桿教練幫扶、標分校實踐、經營答辯、經營會議、將帥學習、市場實踐；7)將帥營：培養對象為分?？偨浝?，主要培養模式為：線上課程+校長 EMBA+經營哲學班+線下集訓共創；8)AC 認證：培養對象為全體員工，主要培養員工如何獲取經驗、開發實戰課程、內訓授課能力。圖24：公司八大人才生產線的培養體系示意圖 資料來源：公司公告，民生證券研究院 根據管理培訓業務發展需要，公司持續優化員工結構。銷售人員明顯增加，并打造講師型銷售團隊，能夠將實效管理核心理念很好地傳遞給客戶或者潛在客戶。公司還需要加大課程研究力度，并能夠將研究成果通過授課等

65、方式傳遞給客戶，因此講師及研發人員相對較多。2023 年公司銷售人員 720 人、技術人員 66 人，分別占比 86.64%和 7.94%。公司持續壓縮行政管理人員，2021 年公司在冊行政管理人員 74 人，2023 年降至 29 人。公司財務人員也被壓縮，2021 年公司在冊財務人員 29 人，2023 年降至 16 人。公司員工學歷水平相對較高，2023 年在冊員工具有碩士及以上學位有 47 人，本科學歷有 545 人，本科及以上學歷員工占比71.24%。精兵營行星計劃教官營飛馬計劃大將營千里馬計劃將帥營行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀

66、最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 圖25：2023 年公司在冊員工構成（人）圖26：2023 年公司在冊員工學歷構成（人）資料來源：公司公告，民生證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 4.4 實戰經驗+學術造詣，導師陣容十分強大 公司定位于“建設世界級實效商學院”，管理培訓課程注重實效，以貼近企業、貼近經營、為企業解決實際問題著稱，不僅需要擁有豐富企業管理經營的企業家、董監高作為講師，而且需要具有較高學術造詣、著力研究實效管理并具有很高影響力的學者作為兼職教授。公司的導師團隊均為實戰型導師，主要由專職導師、客座教授、兼職名師構成。專職導師主要有公司實控人李建、聯合創始人李仙等；客

67、座教授主要有 戰略創新 主講老師羅伯特卡普蘭、競爭力 主教老師博恩崔西等；兼職名師主要有原 IMF 全球副總裁朱民、上市公司協會會長宋志平等。公司導師普遍在各自授課領域有過多年實務操作經驗，真正實現了“做自己所講、講自己所做”，保證了公司企業管理培訓課程的實效性，為參加培訓的企業帶來實質性的效益提升。公司高度重視內訓師培養，已經形成了一套完善的培養體系，能夠實現內心人員的批量復制，從而為公開課后的內訓、咨詢等增值業務提供智力支持。上市以后，公司持續加大師資隊伍建設。2021 年公司聯手特勞特咨詢、華營管理以及國瑞稅務推出全新課程和咨詢服務，特勞特伙伴公司全球總裁、特勞特中國公司董事長、中國定位

68、第一人鄧德隆、華為前產品線副總裁 JasonChen、華為前高級副總裁胡彥平等成為公司兼職名師。目前，公司擁有一支管理經驗豐富、學術造詣較高、業內影響力大的講師隊伍，包括李建、朱民、宋志平、付小平、陳軍、張曉嵐、羅伯特卡普蘭、巴里波斯納、帕特里克萊格朗德、鄧德隆、胡彥平等。同時，公司積極培養新生代，企業大學主講老師熊啟明得到了企業客戶的高度贊譽。另外，公司積極利用人工智能、新一代信息技術等，推出了 OMO 數字商學院，打造“虛擬講師”利用 AI 技術，借助名人（主要是著名企業家）肖像權、動作、舉止、形態、語言等，將公司培訓內容通過“虛擬講師”進行傳播，打造“線下線上”一體、覆蓋董事長、董監高和

69、中基層的培訓體系。銷售人員,720技術人員,66財務人員,16行政人力人員,29碩士及以上大學本科大學?？聘咧屑耙韵滦袆咏逃?605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 圖27：公司專職講師、客座教授、兼職名師等一覽 資料來源：公司官網（https:/ 4.5 加大研發投入力度，課程體系日益完善 為保證教學質量，公司高度重視研發，建立了系統性的課程研發團隊，涵蓋了教學、推廣和研發專家。公司課程研發秉承“中西結合、取一舍九、擇高而立”的原則，結合“行動管理模式”，以“制片廠模式”結合現有的課程教學內容和效果，分析市場環境和客戶需

70、求的變化情況，定期進行課程迭代，同時運用多媒體、互聯網等混合技術手段，以促成培訓課程產品內容的實時更新和產品質量、教學效果的持續提升。除自有研發團隊外，公司還積極與其他企業和專家進行課程的合作開發。近幾年，公司重視研發投入，研發費用占銷售收入的比重相對較高。2020-2024 三季報公司研發投入分別為 1773 萬元、3258 萬元、2819 萬元、2908 萬元和 1489萬元，研發投入占營業收入的比重分別為 4.68%、5.87%、6.25%、4.33%和 2.65%。較強的研發團隊和持續的研發投入為公司課程產品在激烈的市場競爭中獲得優勢提供了有力支持，公司課程體系的設計、研發注重契合市場

71、剛需、以用戶為向導，將實效的科學觀和方法論傳授給學員，讓學員擁有“第一的管理能力”，以幫助學員解決公司經營發展過程中面臨的痛點問題。目前，公司已建立了完善的課程體系，包括濃縮 EMBA（10 大模塊、60 套工具、80 個方法，3 天=3 年，全系統、強針對、重實戰，高效訓練管理者思維與能力）、校長 EMBA（組織體系、增長體系、人才戰略、10 門必修課、3 門選修課，從理論到實效、從學歷到能力、從教授到教練）、OMO 數字商學院等。公司每年都會對產品進行迭代升級，推陳出新。2023 年 4 月公司聯合瑞士 IMD 國際管理發展學院推出的數字化轉型課行動教育(605098.SH)/教育行業 本

72、公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 程，2024 年 4 月公司攜手阿里釘釘推出新研發的數字化組織課程，2024 年6 月公司牽手著名鼻祖級精益管理大師田中正知推出選修課新精益管理。圖28：公司研發投入（萬元）及收入占比（%）圖29：濃縮 EMBA課程體系 資料來源：iFinD，民生證券研究院 資料來源：公司官網（https:/ 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%0.001,000.002,000.003,000.004,000.002020 年報2021 年報2022 年報2023 年報2024 三季報研發投入研發占收入比重行動教育(

73、605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 5 現金充裕加大分紅，訂單充裕成長性好 5.1 資金占比較高，資產優良負債率低 公司資產主要由貨幣資金和交易性金融資產組成，截至 2024 年 9 月末，公司貨幣資金 12.35 億元，占同期總資產的 60.23%；交易性金融資產 5.19 億元，占同期總資產的 25.29%；兩者合計占比 85.52%，公司資產質量優良，流動性好。公司負債主要由合同負債構成，無有息負債。截至 2024 年 9 月末，公司合同負債9.65 億元，占同期總資產的 87.13%。公司資產負債率較低，尤其是

74、剔除預收款后的資產負債率。2021-2024 年 9 月，公司資產負債率分別為 46.10%、45.09%、54.09%和 54.00%，剔除預收款后的資產負債率分別為 7.46%、5.84%、8.40%和 6.95%圖30：2021 年以來公司資產構成（億元）及資產占比（%）圖31：2021 年以來公司合同負債（億元）及負債率（%）情況 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 5.2 收現比高現金流好，盈利性強分紅率高 管理培訓行業預收款模式決定了公司收現比高，經營性現金流好。2020-2024年 1-9 月公司銷售商品提供勞務所收到的現金分別為 5.32 億

75、元、7.14 億元、4.64億元、8.99 億元和 5.95 億元，收現比分別為 1.41 倍、1.29 倍、1.03 倍、1.34 倍和 1.06 倍，經營性凈現金流分別為 1.89 億元、3.77 億元、0.72 億元、4.54 億元和 1.88 億元，分別是同期凈利潤的 1.75 倍、2.18 倍、0.64 倍、2.06 倍和 0.96倍。同時，公司盈利能力強，公司毛利率、凈利率、ROE、ROA 等指標相對較高，2023 年公司毛利率、凈利率、ROE（加權）、ROA 等盈利指標分別為 78.26%、32.77%、22.28%、11.42%。較高的收現比和較強的盈利能力，公司賬目資金相對較

76、多。截至 2024 年 9 月公司貨幣資金余額 12.35 億元，交易性金融資產余額17.18 16.75 17.98 17.54 85.20%85.40%85.60%85.80%86.00%16.0016.5017.0017.5018.0018.50貨幣+交易性金融資產占比7.76 7.67 9.58 9.65 0.00%20.00%40.00%60.00%0.005.0010.0015.00合同負債剔除預收款的資產負債率資產負債率行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 為 5.19 億元，且無有息負債。另外，

77、公司采取了“高比例分紅、多次分紅”等策略來響應證監會關于回報股東、加大市值管理的政策號召。2021-2024 年 1-9 月公司現金分紅分別為 1.86 億元、2.36 億元、2.13 億元和 1.78 億元，股利支付率分別為 108.63%、213.03%、96.85%和 91.32%。自主板上市以來，公司累計分紅 7 次，累計分紅金額為 8.12 億元。公司延續高分紅策略，增強股東回報，提升市場信心。另外，公司股息率高，2021-2024 年 1-9 月公司股息率分別為 3.91%、6.83%、4.67%和 4.26%。圖32：20年以來公司經營凈現金流（億元）、收現比（倍）圖33：上市以

78、來公司股利支付率（%）及股息率（%）資料來源：iFinD，民生證券研究院，右軸為收現比 資料來源：iFinD，民生證券研究院，右軸為股息率 5.3 新簽訂單再創新高，未來增長確定性 隨著公司業務網絡的健全、區域深耕戰略的執行、銷售人員的快速增長、課程研發持續投入和強大的導師陣容，公司市場開拓效果顯著，新簽訂單再創新高。2020-2024 年前三季度公司新簽訂單（當年期末合同負債-上年期末合同負債+當年營業收入）分別為 4.86 億元、6.89 億元、4.42 億元、8.63 億元和 5.70 億元。從銷售人均新簽訂單來看，2020-2023 年公司銷售人均新簽訂單分別為 91.06 萬元、96

79、.95 萬元、72.87 萬元和 119.89 萬元，2023 年公司銷售人均新簽訂單創歷史新高。2023 年以來，公司全力推進大客戶戰略，即聚焦年消費 100 萬元以上的客戶，2023 年公司計劃開發大客戶 200 家，實際開發大客戶 240 余家；2024 年公司計劃開發大客戶 300 家，上半年公司大客戶開發效果明顯，下半年公司啟動“金磚計劃”，即針對非央國企的上市公司市場開發，通過上市公司協會或地方政府，公司向目標上市公司寄送書籍，并能得到上市公司的積極反饋，公司再有針對00.511.522.5024681020202021202220232024.9銷售商品、提供勞務收到的現金經營性

80、凈現金流收現比凈現金流/凈利潤0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%2021202220232024.9股利支付率股息率行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 性地開發上市公司客戶資源。大客戶戰略和“金磚計劃”對公司訂單的增長起到積極作用，預計全年仍有可能穩定增長，助力公司未來發展。圖34：公司合同負債、營收及新簽訂單（萬元）圖35：公司人均新簽訂單情況（萬元）資料來源：公司公告，民生

81、證券研究院 資料來源：公司公告，民生證券研究院 050000100000150000合同負債營業收入新簽訂單91.06 96.95 72.87 119.89 0.0050.00100.00150.002020202120222023行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 6 盈利預測、估值分析與投資建議 6.1 盈利預測與業務拆分 關鍵假設：管理培訓：公司根據學員實際消耗的課程進度確認管理培訓收入。公司通過“一核兩翼”的經營模式，繼續做大做強濃縮 EMBA 校長 EMBA等管理培訓業務。2024H1 公司學管理培

82、訓收入 3.13 億元，毛利率為 83.55%。隨著產業結構調整，新經濟新技術促進商業模式創新，企業的培訓需求顯著增加。隨著科技 的進步和市場的變化，企業管理培訓行業正在經歷較快的發展，根據觀研天下預測數據，2023-2025 年管理培訓行業市場規模分別同比增長 17.0%、15.6%和 14.4%。作為行業龍頭企業，公司聚焦實效管理，解決企業發展過程中面臨的痛點、難點，增強企業發展的潛力，并取得了領先于行業的業績增速，2023 年公司營收增長達到 22.1%。未來幾年，公司堅定執行大客戶戰略，推出了“金磚計劃“，預計公司仍將領先行業增速。我們預計 2024-2026 年公司管理培訓收入將分別

83、同比+20%、+19%、+27%。隨著規模效應擴大，我們預計 2024-2026 年公司管理培訓毛利率分別為 83.8%、84.5%、84.3%。管理咨詢：公司根據人工工時花費確認管理咨詢收入。十四五以來，國家一直強調大數據經濟的重要性，隨著信息技術的飛速發展，管理咨詢行業正朝著數字化、智能化、創新化的方向發展。2024H1 公司管理咨詢收入 0.73 億元，毛利率為46.12%。新興市場對咨詢服務的需求增長迅猛，特別是在中國，管理咨詢行業市場規模已經達到了相當可觀的水平，并且在近年來呈現出穩健的增長態勢。管理咨詢是管理培訓的衍生品，依附于管理培訓業務。近幾年，公司致力于管理咨詢業務的標準化，

84、消減了“非標“業務，受此影響公司管理咨詢業務從 2018 年的 1.05億元降到 2020 年的 0.44 億元。上市后，隨著管理咨詢業務標準化越來越成熟，公司加大了管理咨詢業務的開拓力度，管理咨詢業務穩步提升，尤其是 2024 年管理咨詢業務有望加速增長。我們預計 2024-2026 年公司管理咨詢收入分別同比+94%、+45%、+43%，毛利率整體保持穩中有升，分別為 51.3%、51.8%、51.6%。其他業務：公司的其他業務收入包含圖書音像制品銷售等，占營收體量較小，對總營收和盈利水平影響較小。我們預計 2024-2026 年公司其他業務收入分別同比+80.3%、+36.4%、24.4

85、%，毛利率分別為 58.0%、56.8%、32.1%。表2：公司業務收入拆分 主要財務指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 合計 收入（百萬元）450.92 672.25 863.16 1065.35 1386.00 YoY-18.8%49.1%28.4%23.4%30.1%行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27 毛利率 75.2%78.3%78.2%77.9%76.9%管理培訓 收入（百萬元）384.46 595.35 714.42 850.16 1079.70 YoY-22.0%5

86、5.0%20.0%19.0%27.0%毛利率 80.4%82.2%83.8%84.5%84.3%管理咨詢 收入（百萬元）64.99 73.78 143.13 207.54 296.79 YoY 10.0%14.0%94.0%45.0%43.0%毛利率 45.6%48.3%51.3%51.8%51.6%其他業務 收入（百萬元）1.47 3.11 5.61 7.65 9.51 YoY 84.0%13.0%80.3%36.4%24.4%毛利率 12.1%41.2%58.0%56.8%32.1%資料來源：公司公告，民生證券研究院預測 費用率方面，2022 年后公司銷售、管理費用較為穩定，我們預計后續銷

87、售、管理費用率整體保持穩定，預計 2024-2026 年公司銷售費用率分別為 25.8%、25.7%、25.6%，管理費用率分別為 15.4%、16.6%、15.8%。公司積極研發新課程，并借助新技術豐富課程內容，預計研發費用將保持穩步增長，預計 2024-2026年公司研發費用率將分別為 4.4%、4.5%、4.6%。公司現金流較好，銀行存款及理財較多，且無有息負債，公司理財收益繼續保持增長，財務費用率將繼續保持負值，預計 2024-2026 年公司財務費用率分別為-2.8%、-3.0%、-3.3%。表3：公司費用率預測 主要財務指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026

88、E 銷售費用率 32.1%26.5%25.8%25.7%25.6%管理費用率 18.3%13.6%15.4%15.6%15.8%研發費用率 6.3%4.3%4.4%4.5%4.6%財務費用率-7.2%-3.8%-2.8%-3.0%-3.3%資料來源：公司公告，民生證券研究院預測 6.2 估值分析 我們預計 2024-2026 年公司實現營業收入分別為 8.63 億元、10.36 億元和11.91 億元，歸母凈利分別為 2.79 億元、3.33 億元和 3.91 億元，EPS 分別為 2.34元/股、2.79 元/股和 3.29 元/股。以 3 月 7 日收盤價計算，2024-2026 年公司預

89、測動態 PE 分別為 18 倍、15 倍和 13 倍，PB 分別為 5.0 倍、4.6 倍和 4.2 倍，PS分別為 5.7 倍、4.6 倍和 3.5 倍。公司以企業管理培訓作為主營業務，歸類在職業行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 教育范疇，可比公司主要有創業黑馬（中小企業管理培訓）、傳智教育（數字化人才培養）、華圖山鼎（公務員考試培訓等）?？紤]到可比公司傳智教育、創業黑馬WIND 一致預期 2024 年為虧損，預測 PE 為負值，且教育公司大多輕資產運營，PE、PB 估值可比性相對較弱，我們用 PS 進行

90、估值比較。截至 2025 年 3 月 7 日收盤價數據及 WIND 一致預期，三家可比公司 2024-2026 年預測 PS 均值分別為13.2 倍、8.5 倍和 6.9 倍，公司 PS 估值優勢較為顯著。表4：行動教育與可比公司估值（PS）對比（以 3 月 7 日收盤價為基準）證券簡稱 收盤價（元）最新市值（億元）預測營業收入（億元）預測 PS（倍）2024 2025 2026 2024 2025 2026 華圖山鼎 91.0 127.8 27.6 33.0 39.5 4.6 3.9 3.2 傳智教育 8.6 34.7 2.9 4.3 5.5 12.0 8.1 6.3 創業黑馬 33.2 5

91、5.5 2.4 4.1 5.0 23.1 13.5 11.1 三家可比公司均值 13.2 8.5 6.9 行動教育 42.6 50.8 8.6 10.7 13.9 5.9 4.7 3.7 資料來源：WIND，民生證券研究院預測，其中三家可比公司預測 PS 均為 WIND 一致預期。6.3 投資建議 公司是 A 股市場實效管理第一股，致力于成長為全球實效商學院。公司聚焦企業管理培訓業務，擁有濃縮 EMBA、校長 EMBA、落地方案班、小班定制課、1V1 和 OMO 數字商學院，能夠滿足不同發展階段企業管理培訓的需求，為企業管理賦能，助力企業邁向第一。公司制定“一核兩翼”發展戰略，在深耕管理培訓業

92、務的同時，積極發展管理咨詢業務和股權投資業務。管理咨詢業務在實現標準化、信息化、系統化和軟件化，管理咨詢業務開始釋放增長動能，尤其是 2024年增長很快。股權投資業務發展態勢良好，尤其是在高科技領域的投資，我們預計能夠給公司帶來一定的投資收益，增強公司業績彈性。公司業務網絡日益完善，全國布局+教育出海，大客戶戰略和“金磚計劃”助力公司新簽訂單較快增長。同時，公司師資力量雄厚，研發能力較強，課程體系日益完善，報到率、復購率和轉介紹率較高，業績確定性較強，未來成長性良好。另外，公司是典型的“高成長、高分紅、低估值”標的，分紅率達到 90%，股息率達到 6%。我們看好管理培訓行業前景、公司的成長性和

93、估值修復，維持“推薦”評級。行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 29 圖36：行動教育核心投資邏輯 資料來源：公司公告，民生證券研究院 行動教育核心邏輯實效管理第一股，培訓業務發展快咨詢業務標準化后高速增長股權投資增強高速業績彈性高成長、高分紅、低估值行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 7 風險提示 1）行業競爭加劇風險。隨著行業競爭的加劇，競爭對手可能會搶占公司的目標客戶群體，從而影響市場份額和盈利水平，增加業務拓展的難度。2）

94、宏觀經濟波動風險。公司主要服務于中小型民營企業，其發展受宏觀經濟形勢的直接影響。若經濟環境變化不利，將削弱目標客戶對企業管理培訓等服務的支付能力，進而對公司業務增長帶來潛在風險。3）優秀師資流失風險。隨著行業競爭加劇，優秀教師可能因薪酬待遇、工作壓力等原因流失。若公司未能有效保持核心師資力量的穩定，將可能影響教學質量，進而對品牌形象和市場表現造成負面影響。行動教育(605098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 主要財務指標 2023A 20

95、24E 2025E 2026E 營業總收入 672 863 1,036 1,191 成長能力（%）營業成本 146 187 226 246 營業收入增長率 49.08 28.40 20.00 15.00 營業稅金及附加 4 6 7 8 EBIT 增長率 161.60 24.70 18.48 18.31 銷售費用 178 223 266 305 凈利潤增長率 97.95 27.35 19.00 18.11 管理費用 91 133 162 188 盈利能力（%）研發費用 29 38 47 55 毛利率 78.26 78.39 78.20 79.36 EBIT 230 287 340 403 凈利潤

96、率 32.64 32.38 32.11 32.98 財務費用-26-24-31-38 總資產收益率 ROA 10.47 10.88 11.29 11.90 資產減值損失 0 0 0 0 凈資產收益率 ROE 22.88 27.23 29.96 32.63 投資收益 5 6 7 8 償債能力 營業利潤 259 318 380 451 流動比率 1.66 1.53 1.49 1.48 營業外收支-1 10 10 10 速動比率 1.64 1.51 1.48 1.46 利潤總額 257 328 390 461 現金比率 1.24 1.17 1.18 1.20 所得稅 37 47 56 66 資產負債

97、率（%）54.09 59.88 62.12 63.30 凈利潤 220 281 334 394 經營效率 歸屬于母公司凈利潤 219 279 333 393 應收賬款周轉天數 0.05 0.05 0.04 0.04 EBITDA 257 316 369 432 存貨周轉天數 6.93 6.69 7.15 7.52 總資產周轉率 0.33 0.37 0.38 0.38 資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 每股指標（元）貨幣資金 1,358 1,748 2,119 2,470 每股收益 1.84 2.34 2.79 3.29 應收賬款及票據 1 2 3 3 每股凈資

98、產 8.04 8.61 9.31 10.09 預付款項 15 18 22 24 每股經營現金流 3.81 5.80 5.30 5.54 存貨 3 4 5 5 每股股利 1.80 2.09 2.51 3.00 其他流動資產 446 526 527 527 估值分析 流動資產合計 1,823 2,298 2,675 3,029 PE 23 18 15 13 長期股權投資 0 0 0 0 PB 5.3 5.0 4.6 4.2 固定資產 164 168 170 171 EV/EBITDA 15.15 12.31 10.53 9.01 無形資產 2 2 2 2 股息收益率（%）4.22 4.90 5.8

99、9 7.03 非流動資產合計 274 271 271 271 資產合計 2,096 2,569 2,946 3,300 短期借款 0 0 0 0 現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 應付賬款及票據 19 21 26 28 凈利潤 220 281 334 394 其他流動負債 1,078 1,479 1,766 2,023 折舊和攤銷 26 29 29 29 流動負債合計 1,096 1,500 1,792 2,051 營運資金變動 232 397 286 256 長期借款 0 0 0 0 經營活動現金流 454 692 632 661 其他長期負債 38 38

100、38 38 資本開支-13-4-6-7 非流動負債合計 38 38 38 38 投資 15-79 0 0 負債合計 1,134 1,538 1,830 2,089 投資活動現金流 57-77 1 2 股本 118 118 118 118 股權募資 0 0 0 0 少數股東權益 3 4 6 7 債務募資 0 0 0 0 股東權益合計 962 1,031 1,116 1,211 籌資活動現金流-345-225-262-313 負債和股東權益合計 2,096 2,569 2,946 3,300 現金凈流量 166 390 371 351 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 行動教育(605098

101、.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 32 插圖目錄 圖 1：公司發展歷程及重要的節點性事件.3 圖 2：截至 2024 年 9 月公司股權結構及一致行動人持股情況.4 圖 3：2021 年以來公司營業收入（萬元）及增長.5 圖 4：2021 年以來公司業務結構（萬元）及增長.5 圖 5：2021 年以來公司毛利率、凈利率（%）.6 圖 6：2021 年以來公司 ROE、ROA（%）.6 圖 7：我國管理培訓行業發展階段與脈絡.7 圖 8：2023 年我國新增市場主體（萬戶）及增長.10 圖 9：我國管理培訓市場規模（億元）及增速預測.1

102、0 圖 10：中國管理培訓行業未來主要驅動因素.10 圖 11：2016 年以來創業黑馬收入（億元）及市占率（%）.11 圖 12：2016 年以來行動教育收入（億元）及市占率（%）.11 圖 13：中國管理培訓行業未來主要驅動因素.12 圖 14：2021-2024 年 H1 公司咨詢收入（萬元）及增長（%）.13 圖 15：2021-2024 年 H1 公司咨詢毛利（萬元）及毛利率（%）.13 圖 16：公司學員的代表性企業.14 圖 17：2023 年以來公司濃縮 EMBA 月度開課(場).15 圖 18：2024 年以來公司校長 EMBA 新開班(場).15 圖 19：21 年以來培訓

103、收入（萬元）、增速及毛利率.16 圖 20：20 年以來管理培訓預收款余額（萬元）及占比.16 圖 21：公司總部及部分分校情況.17 圖 22：公司銷售人員和總員工（人）.18 圖 23：公司人均產值與人均創利（萬元）.18 圖 24：公司八大人才生產線的培養體系示意圖.19 圖 25：2023 年公司在冊員工構成（人）.20 圖 26：2023 年公司在冊員工學歷構成（人）.20 圖 27：公司專職講師、客座教授、兼職名師等一覽.21 圖 28：公司研發投入（萬元）及收入占比（%）.22 圖 29：濃縮 EMBA課程體系.22 圖 30：2021 年以來公司資產構成（億元）及資產占比（%）

104、.23 圖 31：2021 年以來公司合同負債（億元）及負債率（%）情況.23 圖 32：20 年以來公司經營凈現金流（億元）、收現比（倍）.24 圖 33：上市以來公司股利支付率（%）及股息率（%）.24 圖 34：公司合同負債、營收及新簽訂單（萬元）.25 圖 35：公司人均新簽訂單情況（萬元）.25 圖 36：行動教育核心投資邏輯.29 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：培訓行業政策.8 表 2：公司業務收入拆分.26 表 3：公司費用率預測.27 表 4：行動教育與可比公司估值（PS）對比（以 3 月 7 日收盤價為基準）.28 公司財務報表數據預測匯總.31 行動教育(605

105、098.SH)/教育行業 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為

106、基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本

107、報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及

108、的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：深圳市福田區中心四路 1 號嘉里建設廣場 1 座 10 層 01 室；518048