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1、行業研究報告行業研究報告1中國不良資產管理行業信用研究（中） 行業發展與演變 中國不良資產管理行業歷經 20 年的發展，市場規模不斷壯大、市場層次不斷豐富、監管體系不斷完善。逐步實現了由政策性主導到市場化發展的轉型，業務模式和市場參與主體由單一向多元化持續發展。不良資產管理公司在防范和化解金融風險、護航實體經濟發展等方面發揮了重要作用。一、 由政策性向商業化的轉變一、 由政策性向商業化的轉變 （一） 政策性債權處置階段（一） 政策性債權處置階段（19992003 年）年） 20 世紀 90 年代，隨著黨的十五大確立了公有制為主體、多種所有制經濟共同發展的基本經濟制度，中國初步建立社會主義市場經

2、濟體制框架。1993 年 12 月，國務院發布國務院關于金融體制改革的決定，深化金融改革，四大行（即中國工商銀行、中國農業銀行、中國銀行、中國建設銀行，以下分別簡稱“工行”、“農行”、“中行”和“建行”）剝離政策性業務，由專業銀行轉變成國有大型商業銀行。在經濟體制改革過程中，尚未完全按照市場化運作的國有商業銀行較為激進地承擔了國家宏觀調控的任務，在大規模的信貸投放過程中累積了沉重的不良資產包袱。加之 1997 年亞洲金融危機的外部沖擊，使得中國金融體系資產質量問題于 20 世紀 90 年代末期集中爆發，四大行賬面平均不良債權達數千億，合計約為 1.4萬億元。 為化解金融系統性風險、促進國有企業

3、改革脫困和最大限度保全國有資產，經國務院批準，由財政部控股的 4 家全國性金融資產管理公司，又被稱作“四大 AMC”（即中國信達資產管理公司、中國華融資產管理公司、中國長城資產管理公司和中國東方資產管理公司，以下分別簡稱“信達”、“華融”、“長城”、和“東方”）于 1999 年注冊成立，以政策性方式收購、經營和處置債權。成立時財政部向四大 AMC 各撥付 100 億元作為注冊資本金；另由央行提供合計 5700 億元再貸款；并由四大 AMC 向其對應的四大行發行金額合計 8200 億元的金融債券。 信達、 華融、 長城和東方成立時分別承接建行、 工行、 農行和中行 3730 億元、4007 億元

4、、3458 億元和 2674 億元的不良貸款，四家 AMC 合計接收約 1.4 萬億元的不良貸款，并需在 10 年內（即以 2009 年末為限）處理完畢。 在此階段，四大 AMC 的不良資產管理業務完全以政策性方式開展。四大 AMC 僅負責剝離四大行的不良資產，且是按照 1：1 的比例進行平價收購。但受到收購價格、收購對象完全不市場化， 以及 10 年處置期限的制約， 四大 AMC 處置不良資產的回收率較低， 截至 2004 年新世紀評級版權所有行業研究報告行業研究報告23 月末，四大資產管理公司累計處置不良資產達 5286.8 億元，累計回收現金 1054.8 億元，現金回收率僅為 19.9

5、5%。 （二） 商業化轉型階段（二） 商業化轉型階段（2004 年年2009 年）年） 隨著經濟體制改革進入完善社會主義市場經濟體制的新階段，2004 年 3 月，財政部下發財金200440 號文件，明確了商業化收購業務風險管理辦法，并放寬不良資產收購對象至境內全部金融機構，為四大 AMC 由政策性向商業化經營的轉變提供了政策基礎。同期財政部對四大 AMC 設置了現金回收率和費用率指標等考核方式以推進不良資產處置。 歷經第一波政策性剝離國有銀行不良資產后，四家銀行的不良貸款存量仍然居高不下。2002 年末，按照五級分類的不良貸款規模為 2.07 萬億元，不良貸款率為 26.12%，平均資本充足

6、率僅為 4.27%，且銀行內控管理嚴重不足。此時正值中國加入 WTO，各界對國內金融機構競爭前景普遍擔憂，銀行體制改革滯后問題引起關注。中央第二次金融工作會議決定成立中國銀行業監管委員會，將金融監管改革作為金融改革任務的重中之重，并確定了國有銀行通過股份制改造和上市實現市場化的路徑。為配合國有商業銀行的股改上市需求，2004 年，四大 AMC 再次承接了中行、建行、工行及中國交通銀行（以下簡稱“交行”）合計 0.78 萬億的不良貸款，此次收購的部分資產按照財政部給出的 50%的折扣比例進行轉讓。2005 年，四大行進行了第三次不良資產剝離， 工行將 2460 億損失類貸款委托華融進行處置， 并

7、將 4500億元可疑類貸款分作 35 個資產包，四大 AMC 以逐包報價的方式收購不良資產包，自此四大AMC 的政策性收購正式轉為商業性市場化收購。 2006 年，隨著四大資產管理公司陸續完成財政部政策性不良債權回收考核目標任務，四大資產管理公司成立之初剝離的政策性不良資產基本處置完畢，政策性業務正式畫上句號。 表表1： 四大： 四大AMC累計處置規模（億元）累計處置規模（億元） 數據來源：新世紀評級根據公開信息整理繪制 表表2： 四大： 四大AMC累計現金回收（億元）累計現金回收（億元） 數據來源：新世紀評級根據公開信息整理繪制 0.002000.004000.006000.008000.0

8、010000.00華融長城東方信達0.00500.001000.001500.002000.00華融長城東方信達新世紀評級版權所有行業研究報告行業研究報告3表表3： 四大： 四大AMC累計現金回收率（累計現金回收率（%） 數據來源：新世紀評級根據公開信息整理繪制 2004-2009 年間，財政部、原銀監會相繼發文對四大 AMC 商業化業務開展過程中的盡職指引、公司內控管理辦法、資產處置管理工作程序和資產處置行為等進行了規范，并強調信貸資產轉讓過程中的真實出表，禁止資產的非真實轉移，明確提出在進行信貸資產轉讓時，轉出方自身不得安排任何顯性或隱性的回購條件。監管政策的引導適時遏制了前期政策性處置下

9、一味求快而忽視定價和資產回收最大化的弊端，促進了不良資產的處置和資產管理公司的規范運作。 2009 年四大 AMC 的 10 年經營期限已到，然而回收的現金不夠覆蓋其對外債務。對此債權人四大行在財政部擔保下選擇對持有債券延期，央行對再貸款作停息掛賬處理。2009 年建行將對信達 2470 億元債券維持原有 2.25%的利率并延期 10 年。2010 年中行和工行同樣分別將對東方 1600 億元和對華融 3129.96 億元債券維持原有 2.25%利率并延期 10 年。 表表4： 信達、東方、華融延期債務余額（億元）： 信達、東方、華融延期債務余額（億元） 債務人債務人 債權人債權人 2009

10、年末年末 2010 年末年末 2011 年末年末 2012 年末年末 2013 年末年末 2014 年末年末 2015 年末年末 2016 年末年末 2017 年末年末 2018 年末年末信達 建行 2470.002062.61 1677.61576.22188.52- -東方 中行 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1588.06 1536.27 華融 工行 3129.963129.96 3129.961750.961460.461121.281081.87942.49 903.09903.09數據

11、來源：新世紀評級根據公開信息整理繪制 （三） 規范化經營階段（三） 規范化經營階段（2010 年至今）年至今） 2010 年以來，針對四大 AMC 的監管政策逐步完善，原銀監會對四大 AMC 的逐步形成了資本充足率為核心的全面監管體系。2010 年及 2012 年，信達和華融先后引入境內外戰略投資者，完成股份制改造，并于 2013 年及 2015 年先后于香港聯交所上市。2016 年，東方和長城股份制改革相繼完成，四大 AMC 全部轉型為股份制金融機構。改制后的四大 AMC 朝著金融控股集團方向發展，步入規范化經營階段。 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.

12、0040.0004Q1 04Q2 04Q3 04Q4 05Q1 05Q2 05Q3 05Q4 06Q1平均華融長城東方信達新世紀評級版權所有行業研究報告行業研究報告4表表5： 截至： 截至2019年末四大年末四大AMC基本情況（億元、基本情況（億元、%） 公司 初始注冊資本 最新注冊資本 上市情況 財政部持股比例 公司 初始注冊資本 最新注冊資本 上市情況 財政部持股比例 信達 100.00 381.65 代碼：1359.HK 64.45 華融 100.00 390.70 代碼：2799.HK 63.35 東方 100.00 682.43 未上市 79.50 長城 100.00 512.34

13、未上市 81.70 數據來源：新世紀評級根據公開信息整理繪制 二、 由單一性向多元化的轉變二、 由單一性向多元化的轉變 在當前中國經濟結構調整和轉型背景下， 不良資產管理行業在化解金融系統風險、 優化增量和盤活存量等方面持續發揮重要作用業務。伴隨著中國金融市場日趨多元、完善，不良資產管理行業的市場競爭主體和業務模式經歷了由單一向多元化發展的轉變，市場化程度持續提升。 （一） 市場競爭主體多元化（一） 市場競爭主體多元化 1. “4+1”格局”格局 2008 年，為抵御美國次貸危機引發的全球性金融危機對中國產生的不利影響，中國政府提出擴大內需、促進經濟平穩較快增長的 4 萬億元投資計劃，以大規模

14、的基礎設施建設投資拉動國內經濟增長。2008-2011 年間，在 4 萬億財政政策刺激下，央行資產負債表快速擴表、國內社融規模迅速擴張，形成了以人民幣貸款規模放量支撐社會融資總額，并促使企業及政府部門加杠桿的傳導機制，最終導致了國內債務規模直線攀升。2012 年以來，信貸資產大規模擴張的后遺癥逐步暴露， 隨著國內宏觀經濟的下行， 商業銀行體系內的不良資產逐漸暴露，不良資產規模逐漸攀升，不良貸款率較為平穩，經濟進入長 L 型走勢。 2012 年，財政部發布金融企業不良資產批量轉讓管理辦法，省級人民政府原則上允許一家省級 MAC，參與本省不良資產的批量轉讓工作；2013 年，中國銀監會發布關于地方

15、資產管理公司開展金融企業不良資產批量收購處置業務資質認可條件等有關問題的通知，允許各省設立或授權一家地方資產管理公司，參與本省范圍內金融企業不良資產批量收購和處置業務，為地方資產管理公司的成立提供了政策依據。2013 年起至 2015 年銀監會共批復了 19 家地方 AMC。2014 年 7 月，原銀監會批準江蘇、浙江、安徽、廣東和上海五省市設立或授權地方資產管理公司從金融機構購買不良貸款。首批試點主要集中于長三角，也是銀行“不良”最先暴露的區域，此后的試點也以經濟發達的重點省、市為主，2014 年 11 月，北京、天津、重慶、福建、遼寧等五省市獲批成立地方資產管理公司。自此，不良資產管理市場

16、參與主體由四大 AMC 寡頭壟斷轉變為四大 AMC 作為市場參與主體、 省級政府設立或授權新世紀評級版權所有行業研究報告行業研究報告5的地方 AMC 作為補充的“4+1”市場格局。 表表6： 第一批獲批復地方： 第一批獲批復地方AMC概況（單位：億元）概況（單位：億元） 地區 公司名稱 初始注冊資本最新注冊資本 （2019 年末） 成立時間 地區 公司名稱 初始注冊資本最新注冊資本 （2019 年末） 成立時間 上海 上海國有資產經營有限公司 50.00 55.00 1999 年 10 月 廣東 廣東粵財資產管理有限公司 12.00 30.00 2006 年 9 月 江蘇 江蘇資產管理有限公司

17、 50.00 50.00 2013 年 5 月 浙江 浙江省浙商資產管理有限公司 10.00 60.18 2013 年 8 月 安徽 國厚資產管理股份有限公司 （原國厚金融資產管理股份有限公司、安徽國厚金融資產管理有限公司） 21.50 25.00 2014 年 4 月 數據來源：新世紀評級根據公開信息整理繪制 2. “4+2+N”格局”格局 2015 年以來，受經濟增速放緩、實體企業經營狀況惡化等因素的影響，我國銀行業金融機構信貸資產質量趨于惡化，不良貸款規模和不良貸款率顯著上升，撥備覆蓋率持續下降。資產質量及撥備水平的下降，使得商業銀行不良資產處置需求相應增加，并帶動不良資產供給規模的上升

18、，進而為不良資產管理公司的發展創造了更為有利的條件。行業內涌現不少非持牌 AMC 企業， 不少上市公司也投身于不良資產管理業務， 不良資產二級市場交易活躍。 非持牌 AMC 憑借其靈活的處置手法、 高度的市場化程度、 和專業特色優勢明顯， 成為四大 AMC和地方 AMC 等持牌機構的有效補充。 為減輕不良激增對區域金融業生態的負面影響， 降低金融機構負擔， 加快推動不良資產處置力度，監管層也逐步放松了不良資產管理公司的準入限制。2016 年銀監辦便函20161738號繼續擴容，即省級地方政府可以設立 2 家地方 AMC，由各省級人民政府（含計劃單列市）履行主體監管責任，并且取消地方 AMC 不

19、得對外轉讓不良的規定，對外轉讓的主體亦不受地域限制，“4+2+N”的行業競爭格局形成。 3. “4+2+N+銀行系”格局銀行系”格局 2016 年，國發201654 號文提出地方 AMC 可開展債轉股業務，即將從銀行受讓的債權轉為對企業的股權，拉開了市場化債轉股的序幕。2017 年 7-12 月，中行、農行、工行、建行和交行分別成立了專門開展債轉股及配套支持業務的資產管理公司，市場競爭主體進一步豐富。2018 年以來，銀保監會推行了金融資產投資公司（以下簡稱“AIC”）試行管理辦法對其進行管理。目前，市場已呈“4+2+N+銀行系”發展模式。 新世紀評級版權所有行業研究報告行業研究報告6表表7：

20、 截至： 截至2019年末年末 AIC概況概況 序號 公司 注冊資本 序號 公司 注冊資本 1 交銀金融資產投資有限公司 100 億 2 中銀金融資產投資有限公司 100 億 3 農銀金融資產投資有限公司 100 億 4 工銀金融資產投資有限公司 120 億 5 建信金融資產投資有限公司 120 億 數據來源：新世紀評級根據公開信息整理繪制 4. “4+2+N+銀行系銀行系+外資”格局外資”格局 2018 年 3 月， 國務院批復同意建投中信資產管理有限責任公司轉型為第五家全國性 AMC的方案，并更名為中國銀河資產管理有限公司。目前第五家全國性金融資產管理公司設立工作尚在推進中，若成功設立，則

21、全國性 AMC 將打破原有的四大 AMC 格局。 不良資產管理行業競爭主體的多元化還體現在股東背景和對外開發進程中。 成立初期， 四大AMC均為財政部全資子公司， 目前已轉變為其控股子公司。 而第一批獲批的地方AMC中，除廣東粵財、江蘇資管和上海資產為國資全資子公司外，剩余 2 家均引入了社會資本。截至目前，在已獲得原銀監會或銀保監會批復的 56 家地方 AMC 中，38 家為國有企業，其余均為混合所有制企業。一些大型集團還設立了專門處理集團內部不良資產的 AMC，市場也出現了各類專業從事清收、并購重組的民營非持牌 AMC，國內不良資產管理公司參與主體更趨多元化。 隨著金融開放的進程持續推進，

22、 不良資產管理行業對外開放程度不斷提高， 外資對境內不良資產管理行業的參與度持續提升。 在改制階段， 四大 AMC 曾引入外資作為戰略投資者。 例如，2012 年 3 月，信達引入瑞銀集團和渣打銀行作為戰略投資者。2014 年 8 月，華融引入的外商投資者包括美國華平集團、馬來西亞國庫控股公司和高盛集團。而中國作為萬億級規模的不良資產市場吸引了外資紛紛入場，近年來外資機構投資中國不良資產市場的意愿不斷提升。繼 2019 年 10 月匯發（2019）28 號文、匯發（2019）29 號文的發布，以及 2019 年 12 月國務院常務會議明確指出將開展銀行不良債權和貿易融資等跨境轉讓試點后，202

23、0 年 1 月中美貿易協定中披露中國應允許美國金融服務提供者在中國申請 AMC 牌照，進一步加快推動了不良資產管理行業對外開放的進程，為不良資產市場帶來新的資金實力強大的收購方，讓外資可以不再通過中間人而是直接參與不良資產收購的一級市場，進一步激活中國不良資產市場的同時也加劇了行業競爭。 新世紀評級版權所有行業研究報告行業研究報告7（二） 業務模式多元化（二） 業務模式多元化 不良資產管理公司誕生初期， 業務模式僅局限于單一的收購處置。 隨著不良資產管理行業市場化轉型的持續推進， 債務追償、 資產租賃、 資產轉讓、 資產重組、 債轉股 （階段性持股） 、不良資產的證券化和破產管理等多種處置方式

24、放開并不斷規范，進一步提升了不良資產的處置效率。 現有全國性 AMC 接受監管機構的委托，對出現財務問題或經營問題的證券公司、信托公司等金融機構進行托管、清算和重組，并通過發起設立或收購相關公司，開始多元化金融布局，目前已逐步發展成為綜合金融服務平臺。 總體而言， 監管政策的放松使得不良資產管理行業市場參與主體更為多元， 但同時亦帶來了更為激烈的競爭?，F階段不良資產管理行業已形成全國性 AMC 的核心地位仍然穩固、地方 AMC 和銀行系 AIC 謀求錯位發展，非持牌 AMC 作為補充的“4+2+N+銀行系”的競爭格局。隨著金融開放的持續深入，未來還將有外資主體參與競爭。在不良資產處置行業已經出現大量投資者涌進的情況下，不良資產轉讓市場的賣方格局仍將長期存續，不良資產管理業務市場競爭將更加激烈。同時，金融創新持續對不良資產管理行業的滲透速度加快，不良資產管理機構參與不良資產處置的方式等趨于多樣化和復雜化。依靠低價收購不良資產包再高價處置獲取價差收入，和作為通道方幫助銀行實現資產出表獲取通道費收入的盈利模式已難以維系，如何對不良資產包準確估值和靈活通過多元化手段高效處置不良資產將成為不良資產管理公司的核心競爭力。 新世紀評級版權所有