消費行業大組專題報告：美日縮小貧富差距的歷史借鑒及對消費投資的影響-211203（37頁）.pdf

1、證券研究報告美日縮小貧富差距的歷史借鑒及對消費投資的影響2021年12月3日國泰君安消費大組專題報告行業評級：增持核心觀點01 我們在此次報告中聚焦“共同富?！敝黝}，復盤美國及日本走向共同富裕的歷史經驗，以期為國內“共同富?！闭咄七M方向提供借鑒參考。改革開放40余年來，我國創造了史無前例的經濟發展奇跡，1978年至今我國GDP總量大幅增長，人民生活水平顯著提升，目前我國已躍升至世界第二大經濟體、第一大制造業大國、第一大貨物貿易國。取得這些偉大的成績的同時，我們也要清醒認識到，我國發展不平衡不充分問題仍然突出，城鄉發展和收入分配差距仍然較大。黨中央把握發展階段新變化，把逐步實現共同富裕擺在更加

2、重要的位置上，構建初次分配、再分配、三次分配協調配套的基礎性制度安排，加大稅收、社保、轉移支付等調節力度并提高精準性，擴大中等收入群體比重，增加低收入群體收入，在高質量發展中促進共同富裕。在這樣的政策背景下，復盤美國及日本走向共同富裕的歷史經驗具有極大的參考意義。 我們以美國貧富差距最嚴重的1920年代為例，復盤美國政府縮小貧富差距的應對措施。1929年至1933年美國陷入歷史上最嚴重的經濟衰退期，面對嚴重的社會動蕩和失業問題，美國政府主要通過四大措施縮小貧富差距：政府在適當時機進行強力干預：羅斯福就任美國總統后強力推行一系列經濟政策，通過穩定生產、保障就業、調節分配，以增加政府直接或間接干預

3、的方式大大緩解了大蕭條所帶來的經濟危機與社會矛盾，帶領美國經濟走出危機；政府積極創造就業崗位，提高中低階層收入水平：大蕭條時期羅斯福政府大力興建公共工程，吸納數百萬18歲到25歲的年輕人參與工作，并制定工人最低工資和最高工時標準，最大程度保障工薪階層收入水平；強勢進行收入分配制度改革，加大稅收及轉移支付，調節貧富差距：羅斯福新政最重要的措施之一就是大幅度增稅，將最高稅率由25%提升至1935年的79%，在1944-1945年二戰特殊時期更是高達94%，并首次引入按收入和資產額累進征稅的制度，通過加大收入二次分配的調節力度增加對低收入人群的轉移支付和社會救濟，使得貧富懸殊問題得到較大緩解；賦予美

4、國工會權利，增加勞動工人話語權：1935-1946年美國工會人數占勞動力比例從10.8%增加至33.4%，同期貧富差距呈明顯縮小趨勢。lVgV8VmUcXcXyQwOyQwOaQ8Q9PpNqQoMnMeRrQnPlOoOsMaQoOwPxNnRuMuOsRtP核心觀點01 美國貧富差距縮小階段，哪些消費行業股價表現較好？貧富差距的縮小通常意味著中低收入階層消費能力相對提升，與大眾消費息息相關的行業（煙草、汽車、家庭耐用品、互聯網零售等）往往成為受益者。我們統計了美國歷史上三個貧富差距快速縮小時期（2000-2001、2007-2009、2012-2013）消費股（日常消費+可選消費）的股價表

5、現情況，其中，2000-2001年股價漲幅最高的行業為煙草（150%）、家庭耐用消費品（94%）、綜合消費者服務（68%），2007-2009年漲幅最高的行業為汽車（452%）、媒體（70%）、個人用品（30%），2012-2013年漲幅最高的行業為汽車（170%）、互聯網與售貨目錄零售（123%）、媒體（122%）。 日本是二戰結束后少數在經濟高速發展過程中沒有出現貧富分化過大的經濟體，得益于其在20世紀60年代實施的“國民收入倍增計劃”，通過“三支箭”政策實現了“共同富?！??！半p倍增”是指人均收入和中等收入群體倍增；“三支箭”是指提高勞動生產率、縮小貧富差距和完善社保體系：第一支箭（提高勞

6、動生產率）：提高勞動生產率是驅動經濟增長最可持續的因素，“國民收入倍增計劃”時期是日本政府和私人資本存量增長最快的時期，并且全要素生產率對勞動生產率提高的貢獻基本維持在60%以上；第二支箭（縮小貧富差距）：1960年代開始日本出臺一系列“鄉村振興”法案，通過農村補貼、農產品價格保護政策提高農民收入水平，為農村創造更多就業崗位，同時日本政府加強二次分配調節力度，充分發揮財政調節作用，實施大跨度累進制個人所得稅（1969年日本開始實施16級超額累進制個人所得稅，最低稅率為10%，最高稅率為75%），二次分配政策對于縮小貧富差距起到重要作用；第三支箭（完善社會保障體系）：擴大公共財政的社會保障支出，

7、建成“全民皆保險、全民皆年金”的全覆蓋社保體系，日本社會保障體系完善于1960年代，由于經濟增長較快，這段時期社保支出并未給公共財政造成過大的負擔，日本社會保障支出占GDP的比重基本穩定在3%以下，直至1990年代日本泡沫經濟破裂疊加少子老齡化問題嚴重，日本社會保障壓力才顯著加重。核心觀點01 日本貧富差距縮小階段，哪些消費行業股價表現較好？我們統計了1970-1990年日本經濟騰飛期（國民收入倍增計劃實施后、房地產泡沫破裂前）日本消費股的股價表現情況，食品飲料與煙草、汽車與汽車零部件、耐用消費品與服裝行業存在明顯的超額收益，這些行業普遍與大眾消費息息相關。在這一階段，充分受益于日本經濟的騰飛

8、與居民可支配收入的持續提升，日本國民的消費能力和消費水平顯著提升，消費偏好由量向質升級，高端化、品牌化傾向顯著。 借鑒美日發展經驗，中國如何邁上“共同富?！敝?？與當年的美日相比，中國仍處于社會主義發展初始階段，人均GDP水平仍有顯著差距，面臨的人口挑戰（總人口增速放緩、老齡化嚴重）更為嚴峻。我們認為中國邁向共同富裕的路徑重點在以下四方面：提高勞動生產率、實現高質量發展：政府應加快發展質量、效率和動力的變革，提高科技產業在經濟規模中的占比，繼續加大高等教育及職業教育投資，使得“工程師紅利”接棒“人口紅利”成為未來支撐我國科技進步和經濟增長的新引擎；實施鄉村振興、縮小城鄉差距：當前我國城鄉二元結

9、構特征仍然非常顯著，城鎮與鄉村居民在收入、教育、消費、醫療等方面存在較大差距，我們應繼續推進農業現代化戰略，盤活農村資產，使更多農村居民勤勞致富；進行收入分配制度改革，構建初次分配、再分配、三次分配協調配套的基礎性制度安排，加大稅收、社保、轉移支付等調節力度并提高精準性：從美日發展經驗來看，加大二次分配調節（所得稅、遺產稅、房地產稅等）能夠有效縮小貧富差距，我們在依法保護合法收入的同時，也要防止兩極分化、合理調節過高收入，不僅要做大“蛋糕”，也要分好“蛋糕”，更加注重效率和公平有機統一；加大財政社會保障支出力度：當前我國人均GDP已超過1萬美元，正處于跨越“中等收入陷阱”的關鍵時期，未來財政承

10、擔更多社會保障功能將是跨越“中等收入陷阱”的必要條件，目前我國已建成世界上規模最大的社會保障體系，基本醫療保險覆蓋13.6億人，基本養老保險覆蓋近10億人。核心觀點01 在暢通階層躍遷通道、給更多人創造致富機會、努力擴大中等收入群體的政策基調下，“共同富?！庇型麑ξ磥硐M投資產生深刻影響，我們看好未來大眾及服務消費、品質消費、精神消費、增收及擴大就業型科技消費四條投資主線： 大眾及服務消費： 2020年新冠疫情以來大眾及服務消費市場受沖擊最嚴重（尤其餐飲、旅游、住宿等），疫情之后經濟的K型復蘇加劇了收入分布不均，導致大眾消費增長動力進一步被壓制（從經濟學原理出發，隨著收入增長，居民的邊際消費傾

11、向逐漸降低，每1塊錢收入分配給中低收入群體帶動的消費量遠大于高收入群體，當收入結構失衡、社會財富主要流向小部分高收入群體時大眾消費將會出現增長乏力的現象），而共同富裕目標的提出有助于提升低收入群體的消費能力，大眾及服務消費行業有望出現邊際改善機會； 品質消費：“十四五”遠景規劃中明確提出要用15年的時間讓中等收入群體從目前的4億人增長至8億人左右，占總人口比重從30%提高到60%左右，我們相信未來越來越多的低收入者將跨入中等收入群體行列，而中等收入群體數量增加無疑會大幅提振家電、汽車、家居等可選消費品的配置和更新需求，國貨崛起潮流也將持續推動滲透率提升。 精神消費：政府提出“共同富裕是人民群眾

12、物質生活和精神生活都富?！?，將共同富裕的定義擴展到精神領域，體育運動、休閑娛樂、文化傳媒等滿足人民群眾多樣化精神需求的行業將持續提質擴容（近期國務院已出臺全民健身計劃，預計2025年帶動體育產業總規模突破5萬億）； 增收及擴大就業型科技消費：共同富裕需要培育新的經濟增長點，能夠吸納大量就業、引領產業轉型升級的新能源汽車、消費電子等具備一定硬核科技屬性的消費品行業迎來增長契機（以新能源汽車行業為例，由于對經濟增長和擴大就業具有很大的拉動作用，成為政策重點扶持對象，2021年1-10月中國新能源汽車繼續保持快速擴張態勢，產銷分別達到256.6萬輛和254.2萬輛，同比增長均為1.8倍，成為我國著力

13、培育發展新動能、促進消費高質量發展的一個生動縮影）。目錄CONTENTS美國是如何縮小貧富差距的？01日本是如何走向“共同富?！钡?？02投資建議03 美國近百年來貧富差距呈現“U”型變化 美國縮小貧富差距的四大措施 美國貧富差距縮小階段，哪些消費行業表現較好？ 日本邁向“共同富?！钡摹叭Ъ?日本貧富差距縮小階段，哪些消費行業表現較好？ 與當年的美日相比，當下的中國處于哪個發展階段？ 借鑒美日發展經驗，中國如何邁上“共同富?！敝?？ 投資建議與風險提示 自上世紀初起的百年來美國貧富差距經歷了“U”型變化，1920年代貧富差距達到歷史頂點，之后進入階段性下降區間，1980年代以來再次擴大。據世

14、界不平等數據庫（WID）統計，在1913年美國前1%人群的收入占比達到20.53%，這種貧富懸殊在20年代大蕭條時期達到前所未有的水平，1928年美國前1%人群的收入占比急速上升至22.38%。隨之出現的大蕭條使得美國經濟全面崩潰，股市暴跌、失業率飆升，導致美國貧富差距出現了轉折性變化，高低收入人群收入占比不斷下降，這一趨勢一直持續到1970年代末。80 年代至今，美國收入再分配政策、稅收政策、社會保障制度經歷了很大變化，這些制度和政策的再分配功能逐漸弱化，美國貧富差距再次擴大，2020年美國前1%人群的收入占比為18.76%。美國近百年來貧富差距呈現“U”型變化01圖：1920年代美國貧富差

15、距達到歷史頂點，之后進入階段性下降區間，1980年代以來再次擴大1.1WID），國泰君安證券研究05101520251913191619191922192519281931193419371940194319461949195219551958196119641967197019731976197919821985198819911994199720002003200620092012201520182021美國收入不平等情況（前1%人群的收入占比情況，%）大蕭條之前貧富差距達到歷史頂點羅斯福新政從1933年開始推行80 年代至今，美國收入再分配政策、稅收政策、社會保障制度發生很大變化，美國迎

16、來了長達40年的收入差距擴大時期二戰之后，美國迎來飛速發展的黃金年代，逐漸取代英國成為世界霸主，綜合國力和整體居民收入水平持續提升0204060801001913191619191922192519281931193419371940194319461949195219551958196119641967197019731976197919821985198819911994199720002003200620092012201520182021前10%人群收入份額中間40%人群收入份額后50%人群收入份額 我們統計了1913-2021年美國前10%人群收入份額、中間40%人群收入份額、后50

17、%人群收入份額變動情況，以此反映美國各階層真實的收入差距。不難看出，雖然近百年來美國貧富差距經歷了“U”型變化，但從各個階層真實的收入狀況來看，美國前10%人群收入占比一直較大（1913年為43%、大蕭條爆發前夕的1928年為48%、二戰結束后的1945年降至36%、70年代末進一步降至34%，此后持續增長至45%），而美國后50%人群收入占比一直較?。?913年為15%、大蕭條爆發前夕的1928年為13%、二戰結束后的1945年增至15%、70年代末進一步增至19%，此后持續減少至13%）。嚴格意義而言，美國一直屬于貧富差距較為嚴重的國家，只是富人與窮人的收入份額“相對增減”。美國近百年來貧

18、富差距呈現“U”型變化01圖：1913-2021年美國前10%人群收入份額、中間40%人群收入份額、后50%人群收入份額變動情況（%）1.1WID），國泰君安證券研究 從財富不平等情況和全部住戶基尼系數來看，我們也能明顯感受到1980年代以來美國貧富差距的再次擴大。據世界不平等數據庫（WID）統計，美國財富不平等情況和收入不平等情況基本呈現相似變化趨勢，美國前1%人群的財富份額一直處于較高水平（1913年為46%、大蕭條爆發前夕的1928年為48%、二戰結束后的1945年降至32%、70年代末進一步降至28%、80年代以來持續增長至36%），而美國后50%人群的財富份額一直處于較低水平（基本處

19、于1%-3%，絕對值變化不大）。從美國全部住戶收入基尼系數來看，1967年美國收入基尼系數為40%，此后持續增長至49%，基尼系數創50多年來新高，也從側面反映出1980年代以來美國貧富差距的再次擴大。美國近百年來貧富差距呈現“U”型變化01圖：1913-2021年美國財富不平等情況（%）1.1，國泰君安證券研究05101520253035404550551913191819231928193319381943194819531958196319681973197819831988199319982003200820132018美國財富不平等情況（%）前1%人群的財富份額后50%人群的財富份額

20、圖：1967-2020年美國全部住戶收入基尼系數（%）資料來源：美國商務部，國泰君安證券研究0510152025303540455055196719701973197619791982198519881991199419972000200320062009201220152018美國全部住戶收入基尼系數（%）美國:全部住戶:收入基尼系數美國縮小貧富差距的四大措施011.2資料來源：國泰君安證券研究 措施一：政府在適當時機進行強力干預。1920年代大蕭條時期美國貧富差距擴大至歷史頂點，面對嚴重的社會動蕩和失業問題，羅斯福就任美國總統后強力推行一系列經濟政策，其核心是三個“R”：救濟（Relief

21、）、復興（Recovery）和改革（Reform），救濟主要針對窮人與失業者，復興則是將經濟恢復到正常水準，針對金融系統的改革則試圖預防再次發生大蕭條。新政制定了緊急銀行法、農業調節法、國家產業復興法、社會安全法等法案，以增加政府直接或間接干預的方式大大緩解了大蕭條所帶來的經濟危機與社會矛盾。美國商務部統計數據顯示，羅斯福上臺后美國收入前10%人群的收入份額從32年的47%降至45年的34%，也印證了有為政府在“均貧富”中的重要性。圖：羅斯福政府出臺一系列強有力的政策法案圖：大蕭條時期的社會動蕩和失業問題迫使政府加強干預羅斯福新政生產就業工資全國工業復興法農業調整法全國工業復興法全國勞動關系法

22、全國工業復興法控制生產規模穩定產品價格興建公共工程創造就業機會制定最低工資賦予議價權力美國縮小貧富差距的四大措施011.2資料來源：Wind，國泰君安證券研究羅斯福新政 措施二：政府積極創造就業崗位，提高中低階層收入水平。大蕭條時期羅斯福政府大力興建公共工程，吸納18歲到25歲的年輕人從事道路建筑、植樹護林、水土保持等公共工程建設，到美國參戰前，先后有200多萬青年參與過相關工作，他們開辟了740多萬英畝國有林區和大量國有公園。這些年輕人平均每人每期干9個月，依靠每月工資解決了溫飽問題和家庭贍養負擔，有效降低了社會失業率。與此同時，羅斯福要求美國企業家們遵守“公平競爭”的規則，規定各企業生產的

23、規模、價格、銷售范圍，給工人們制定最低工資和最高工時標準（原工人每周工作55個小時，工資一共只有60美分，而標準調整后工人每周工作縮減至40小時，最低周工資提高至12美元），最大程度提高中低階層工人的收入水平。圖：羅斯福新政時期美國人均實際可支配收入迅速提升圖：羅斯福政府大力興建公共工程，積極創造就業崗位02004006008001000120019291930193119321933193419351936193719381939194019411942194319441945美國人均可支配收入情況（美元）美國縮小貧富差距的四大措施011.2資料來源：新浪羅斯福新政與美國聯邦政府財政收支情況

24、美國稅收制度改革 措施三：政府強勢進行收入分配制度改革，加大稅收及轉移支付，調節貧富差距。在羅斯福新政期間，美國政府先后出臺社會保障法和稅收法進行稅收制度改革，同時首次引入按收入和資產額累進征稅的制度（5萬美元凈收入和4萬美元遺產的31%，500萬美元以上遺產的75%），使得美國政府財政收入獲得大幅提升，進而得以通過增加公共開支和投資的方式有效刺激經濟發展。我們以最具代表性的稅率為例，羅斯福新政時期最高稅率由25%提升至1935年的79%，在1944-1945年二戰特殊時期更是高達94%，1930-1942年美國政府收入占GDP的比重由3%上升到18%。美國政府通過加大收入二次分配的調節力度，

25、增加了對低收入人群的轉移支付和社會救濟，使得貧富懸殊問題得到較大緩解。圖：1930-1942年美國政府收入占GDP的比重上升至18%圖：1913年至今美國最高邊際稅率變化情況美國縮小貧富差距的四大措施011.2資料來源：Wind，國泰君安證券研究 措施四：賦予美國工會權利，增加勞動工人話語權。美國工會崛起于大蕭條時期，是羅斯福新政為解決內部經濟危機和勞資矛盾的結果大蕭條的爆發造成了嚴重的社會危機，為緩解緊張的勞資關系以及穩定日漸動蕩的社會秩序，1935年羅斯?？偨y通過國家勞工關系法及社會保障法案，賦予工會代表工人談判的權利，并將社會保障納入美國社會福利制度的一部分，這些規定使得工人的工資得以大

26、幅改善。1935-1946年美國工會人數占勞動力比例從10.8%增加至33.4%，同期貧富差距呈明顯縮小趨勢。然而，隨著1980年代美國工會運動受到政治和經濟上的雙重打擊，美國工會權利日漸式微，工會人數占勞動力比例從1980年的24%下降至11%，導致貧富差距再次拉大。圖：羅斯福新政時期美國中低收入群體財富占比明顯提升圖：1935年羅斯?？偨y簽署社會保障法案010203040506019291930193119321933193419351936193719381939194019411942194319441945美國財富不平等情況（%）前1%人群財富份額后90%人群財富份額美國貧富差距縮小

27、階段，哪些消費行業表現較好？011.3，國泰君安證券研究，注：股價表現較好可能會受到多種因素影響（宏觀環境、產業周期等），貧富差距縮小僅是其中重要一項 我們以美國為例，在貧富差距快速縮小的時期（2000-2001、2007-2009、2012-2013），大眾消費行業（食品、互聯網零售、家庭耐用品等）存在較為明顯的超額收益。貧富差距快速縮小的階段往往意味著中低收入階層消費能力相對提升，與大眾消費息息相關的行業（煙草、汽車、家庭耐用品、互聯網零售等）往往成為受益者。我們統計了美國三個貧富差距快速縮小時期消費股股價表現情況，其中，2000-2001年漲幅最高的行業分別為煙草（150%）、家庭耐用消

28、費品（94%）、綜合消費者服務（68%），2007-2009年漲幅最高的行業為汽車（452%）、媒體（70%）、個人用品（30%），2012-2013年漲幅最高的行業為汽車（170%）、互聯網與售貨目錄零售（123%）、媒體（122%）。圖：美國2000-2001年貧富差距快速縮小時期煙草、家庭耐用消費品、綜合消費者服務行業表現最好150 94 68 62 57 57 52 46 40 32 28 23 21 18 12 (10)(18)(31)-60-40-200204060801001201401602000-2001年美國各個消費行業漲跌幅情況（單位：%）美國貧富差距縮小階段，哪些消費行

29、業表現較好？011.3170 123 122 109 86 82 82 80 75 75 73 65 62 57 53 47 40 31 020406080100120140160180，國泰君安證券研究，注：股價表現較好可能會受到多種因素影響（宏觀環境、產業周期等），貧富差距縮小僅是其中重要一項圖：美國2007-2009年貧富差距快速縮小時期汽車、媒體、個人用品行業表現最好圖：美國2012-2013年貧富差距快速縮小時期汽車、互聯網與售貨目錄零售、媒體行業表現最好452 70 30 30 25 21 17 9 0 (3)(7)(11)(13)(13)(15)(37)(38)(39)-1000

30、100200300400500單位：%目錄CONTENTS美國是如何縮小貧富差距的？01日本是如何走向“共同富?！钡?？02投資建議03 美國近百年來貧富差距呈現“U”型變化 美國縮小貧富差距的四大措施 美國貧富差距縮小階段，哪些消費行業表現較好？ 日本邁向“共同富?！钡摹叭Ъ?日本貧富差距縮小階段，哪些消費行業表現較好？ 與當年的美日相比，當下的中國處于哪個發展階段？ 借鑒美日發展經驗，中國如何邁上“共同富?！敝?？ 投資建議與風險提示 日本是二戰后少數在經濟高速發展過程中沒有出現貧富分化過大的經濟體，收入不平等情況（前1%人群的收入份額）一直控制在較低水平。日本作為面積狹小、資源匱乏的島

31、國，在近代歷史上通過明治維新迅速崛起，但底層國民并沒有享受到太多改革紅利，許多日本家庭的生活狀況并不樂觀，貧富差距在二戰爆發前達到歷史最高水平（據世界不平等數據庫統計，1938年日本前1%人群的收入占比達到25.43%）；二戰失敗后，日本在極短時間內實現了從廢墟到重生的奇跡，依靠國民收入倍增計劃，日本從1960年到1973年人均收入增加了兩倍，發展成為西方世界僅次于美國的第二大經濟體，日本政府依靠完善的社會再分配制度（稅收、社會保險、社會福利等），將貧富差距一直控制在較低水平。日本邁向“共同富?！钡摹叭Ъ?1圖：日本貧富差距可劃分為兩個階段，二戰前（1910-1938年）較高，二戰后（19

32、45年至今）一直控制在較低水平2.1WID），國泰君安證券研究05101520253019101913191619191922192519281931193419371940194319461949195219551958196119641967197019731976197919821985198819911994199720002003200620092012201520182021日本收入不平等情況（前1%人群的收入占比，%）日本依靠明治維新迅速崛起，但大部分國民比較貧窮，貧富差距在二戰爆發前達到歷史最高水平二戰結束后日本經濟迅速恢復，1961-1970年實行國民收入倍增計劃，改善國民整

33、體生活水平日本政府依靠完善的社會再分配制度（稅收、社會保險、社會福利等），將貧富差距一直控制在較低水平02040608010019471949195119531955195719591961196319651967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720192021前10%人群的收入份額后90%人群的收入份額 我們統計了1947-2021年日本前10%人群收入份額、后90%人群收入份額變動情況，以此反映日本各階層真實的收入差距。不難

34、看出，二戰結束后至今，日本前10%人群的收入份額一直保持相對穩定（1947年為29%，國民收入倍增計劃實施前夕的1960年為37%，國民收入倍增計劃實施后的1970年為38%，此后持續增長至45%，但增長幅度相對可控），日本并沒有像美國一樣出現貧富差距持續拉大的狀況，后90%人群依然享受到整體國民經濟增長的紅利。這主要在于日本能夠在利用市場經濟實現經濟增長的同時，依靠以稅收為基礎的二次分配制度，成功地把高收入職業群體的工資收入和富人群體的資本收入向低工資收入群體和不擁有資本群體轉移，從而有效地壓平了收入差距的曲線。日本邁向“共同富?！钡摹叭Ъ?1圖：1947-2021年日本前10%人群收入

35、份額、后90%人群收入份額變動情況（%）2.1WID），國泰君安證券研究日本邁向“共同富?！钡摹叭Ъ?12.1資料來源：Wind，國泰君安證券研究戰后日本經濟史，國泰君安證券研究 日本的“共同富?！敝肥加?960年代實施的“國民收入倍增計劃”。二戰后恢復期過后，日本經濟面臨產能過剩和內需不足問題，1955-1960年日本年均實際工資增長率僅為4.3%，低工資問題導致勞資關系緊張、貧富差距懸殊、消費水平低迷，日本國民收入倍增計劃在此背景下應運而生，該計劃旨在用10年左右時間實現國民收入翻番。從政策效果來看，該計劃絕大部分目標均超額完成1960-1970年間，日本的人均國民收入年均增長10.

36、4%，僅用7年時間便實現了國民收入倍增；1968年GDP總量超過聯邦德國成為世界第二大經濟體；人均GDP從1960年約為美國的48.6%上升到1970年約為美國的81.3%。圖：日本“國民收入倍增計劃”時期人均GDP快速提升圖：1960-1970年代日本政府實施“國民收入倍增計劃”05001000150020002500300035004000450050001960196119621963196419651966196719681969197019711972197319741975日本人均GDP（美元）日本邁向“共同富?！钡摹叭Ъ?12.1資料來源：Wind，國泰君安證券研究，國泰君安

37、證券研究 我們認為，“國民收入倍增計劃”之所以取得成功關鍵在于在政策手段上運用了“三支箭”，第一支箭為提高勞動生產率。通常而言，提高勞動生產率是最能驅動經濟增長的可持續因素，而提高勞動生產率的前提是進行有效投資，一方面增加人均資本存量水平（1960年代是日本資本存量增長最快的時期），另一方面要防止資本生產效率隨著資本存量增加而快速降低（1960-1970年日本勞動生產率增速較快，而全要素生產率對勞動生產率的貢獻基本維持在60%以上）。與此同時，日本大力推廣高等教育的普及水平，日本25歲以上完成高等教育的人數占總人口的比重從1970年的9.5%上升到2010年的34.4%，高于英國（33.8%）

38、和德國（30.3%），日本高等教育的長足發展對提升勞動生產率起到重要作用。圖：日本25歲以上完成高等教育人口占比增長迅速圖：日本資本存量迅速增長并未以犧牲全要素生產率為代價日本邁向“共同富?！钡摹叭Ъ?12.1資料來源：Wind，國泰君安證券研究日本的城鄉發展演進、鄉村治理狀況及借鑒意義 日本邁向“共同富?！钡牡诙Ъ秊榭s小貧富差距。具體而言，日本政府主要聚焦在兩個方面：通過鄉村振興提升中低勞動者收入水平：1960年代開始日本政府出臺一系列“鄉村振興”法案，通過農村補貼、農產品價格保護政策提高農民收入水平，為農村創造更多就業崗位，1963年起日本農村人均消費增速開始超過城市，1970年基本

39、達到了均等水平；加強二次分配，充分發揮財政調節作用：日本政府實施大跨度累進制個人所得稅，1969年起實施16級超額累進制個人所得稅，最低稅率為10%，最高稅率為75%；同時日本個人所得稅起征點設置非常靈活，充分考慮了不同家庭支出情況并進行扣除，收入相同的家庭可能擁有不同的起征點，日本的二次分配政策對于縮小貧富差距起到重要作用。圖：日本通過強化二次分配有效降低了基尼系數圖：日本為縮小貧富差距出臺一系列政策法案年份政策法案內容1961年農業基本法縮減工農之間的收入差距，通過轉變傳統小農生產與分散化經營、促進農業生產經營規?；?、財政補貼等方式提高農業勞動者收入1962年修改農地法廢除土地保有面積的上

40、限1967年制定“經濟社會發展計劃”產業均衡發展，縮小城鄉差距，實現城鄉統籌1968年創設綜合資金制度振興農村和農業1969年出臺農振法劃定農業振興區域，振興農業農村1970年再次修改農地法和農協法，出臺農業人養老金法撤銷地租和土地租用面積上限，提高農民生活保障水平，初步建立農業從業人員養老金制度日本邁向“共同富?！钡摹叭Ъ?12.1資料來源：Wind，國泰君安證券研究，國泰君安證券研究 日本邁向“共同富?！钡牡谌Ъ秊橥晟粕鐣Ｕ象w系。1961年日本國民健康保險法和國民年金法正式實施，實現了“全民皆保險、全民皆年金”的社保全覆蓋體系；此后日本又頒布了老人福利法和母子福利法等；1973年實

41、行了老年人免費醫療制度和提升年金水平，這一年被稱為日本“福利元年”。日本社會保障體系完善于1960年代，由于經濟增長較快，這段時期社保支出并未給公共財政造成過大的負擔，日本社會保障支出占GDP的比重基本穩定在3%以下；1973年石油危機過后日本社保支出占GDP的比重才有所上升；1990年代以來，隨著日本少子化和老齡化問題日益嚴峻，以及泡沫經濟破裂后經濟增速低迷，日本社會保障壓力才顯著加重。圖：1960年代日本社會保障支出占GDP比重維持在較低水平圖：1960年代是日本社保法案密集出臺的時期時間社保法案1958年國民健康保險法1959年國民年金法1960年精神薄弱者福利法1961年“全民皆保險

42、全民皆年金”1963年老人福利法1964年母子福利法1973年老年人免費醫療制度1994年天使計劃1997年護理保險法0%1%2%3%4%5%6%7%8%1965196819711974197719801983198619891992199519982001200420072010201320162019日本貧富差距縮小階段，哪些消費行業表現較好？012.2資料來源：Wind，國泰君安證券研究，注：參照Wind三級行業標準，國泰君安證券研究，注：參照Wind二級行業標準 我們統計了1970-1990年日本經濟騰飛期（國民收入倍增計劃實施后、房地產泡沫破裂前）各個消費行業的股價表現情況，與美國類

43、似，大眾消費行業（食品飲料與煙草、汽車與汽車零部件、耐用消費品、服裝等）表現最佳。在這一階段，充分受益于日本經濟的騰飛與居民可支配收入的持續提升，日本國民的消費能力和消費水平顯著提升，消費偏好由量向質升級，由商品向服務轉移，高端化、品牌化傾向顯著。我們對各個消費行業的股價表現進行統計后發現，日本消費行業共有192家企業股價漲幅超過1倍，占比最高的消費行業包括食品飲料與煙草（26%）、汽車與汽車零部件（24%）、耐用消費品與服裝（23%）、零售業（12%）、消費者服務（5%），這些行業普遍與大眾消費息息相關。圖：1970-1990年漲幅最高的192家消費品企業行業分布情況圖：1970-1990年

44、漲幅最高的192家消費品企業行業分布情況26%24%23%12%5%4%3%3%食品、飲料與煙草汽車與汽車零部件耐用消費品與服裝零售業消費者服務食品與主要用品零售媒體家庭與個人用品23%22%13%7%6%4%4%4%3%3%3%3%2%2%1%1%食品汽車零配件紡織品、服裝與奢侈品家庭耐用消費品消費品經銷商酒店、餐館與休閑食品與主要用品零售多元化零售媒體專營零售休閑設備與用品飲料汽車個人用品綜合消費者服務家庭用品日本貧富差距縮小階段，哪些消費行業表現較好？012.2，國泰君安證券研究，注：股價表現較好可能會受到多種因素影響（宏觀環境、產業周期等），貧富差距縮小僅是其中重要一項圖：1970-1

45、990年日本消費行業（可選消費+日常消費）股價漲幅最高的上市公司Top25證券代碼證券簡稱所屬Wind行業名稱行業級別 一級行業所屬Wind行業名稱行業級別 二級行業所屬Wind行業名稱行業級別 三級行業1970-1990年漲跌幅單位 %3512.TNIPPON FELT可選消費耐用消費品與服裝紡織品、服裝與奢侈品20075969.TLOBTEX可選消費耐用消費品與服裝家庭耐用消費品16426319.TSNT可選消費汽車與汽車零部件汽車零配件15113569.TSEIREN可選消費耐用消費品與服裝紡織品、服裝與奢侈品13943578.TSOKO SEIREN可選消費耐用消費品與服裝紡織品、服裝

46、與奢侈品13676343.TFREESIA MACROSS可選消費耐用消費品與服裝家庭耐用消費品12522107.TTOYO SUGAR REFINING日常消費食品、飲料與煙草食品12418182.TINAGEYA日常消費食品與主要用品零售食品與主要用品零售11983202.TDAITOBO可選消費耐用消費品與服裝紡織品、服裝與奢侈品11926042.TNIKKI可選消費汽車與汽車零部件汽車零配件11158014.TCHORI可選消費零售業消費品經銷商11073111.TOMIKENSHI可選消費耐用消費品與服裝紡織品、服裝與奢侈品10969722.TFUJITA KANKO可選消費消費者服

47、務酒店、餐館與休閑10928233.T高島屋可選消費零售業多元化零售10538091.TNICHIMO日常消費食品、飲料與煙草食品10437276.T小糸制作所可選消費汽車與汽車零部件汽車零配件10293123.TSAIBO可選消費耐用消費品與服裝紡織品、服裝與奢侈品10289602.T東寶可選消費媒體媒體10258244.TKINTETSU DEPARTMENT STORE可選消費零售業多元化零售10143408.TSAKAI OVEX可選消費耐用消費品與服裝紡織品、服裝與奢侈品9949601.TSHOCHIKU可選消費媒體媒體9763409.TKITANIHON SPINNING可選消費耐

48、用消費品與服裝紡織品、服裝與奢侈品9694619.TNIHON TOKUSHU TORYO可選消費汽車與汽車零部件汽車零配件9236408.TOGURA CLUTCH可選消費汽車與汽車零部件汽車零配件9138105.TMARUSHOHOTTA可選消費耐用消費品與服裝紡織品、服裝與奢侈品900目錄CONTENTS美國是如何縮小貧富差距的？01日本是如何走向“共同富?！钡?？02對中國的啟示與借鑒03 美國近百年來貧富差距呈現“U”型變化 美國縮小貧富差距的四大措施 美國貧富差距縮小階段，哪些消費行業表現較好？ 日本邁向“共同富?！钡摹叭Ъ?日本貧富差距縮小階段，哪些消費行業表現較好？ 與當年的

49、美日相比，當下的中國處于哪個發展階段？ 借鑒美日發展經驗，中國如何邁上“共同富?！敝?？ 投資建議與風險提示與當年的美日相比，當下的中國處于哪個發展階段？013.1資料來源：Wind，國泰君安證券研究，國泰君安證券研究 與當年的美日相比，中國仍處于社會主義發展初始階段，人均GDP水平仍有顯著差距，提高居民收入和生活水平仍是邁向“共同富?！彪A段的首要任務。改革開放以來，我國穩定解決了14億人口的溫飽問題，全面建成了小康社會，人民群眾的生活水平得到極大改善。但我們在取得這些偉大成績的同時，也要清醒地認識到，我國仍處于并將長期處于社會主義初級階段的基本國情沒有變。日本在1960年代實施的“國民收入倍

50、增計劃”為其實現“共同富?！贝蛳铝肆己玫幕A，但當下的中國與當年的日本仍有不小差距，1960年的日本已經是一個中等發達國家，人均GDP接近美國的一半，實施國民收入倍增計劃時的起點較高；反觀中國，雖然2020年GDP總量已經接近美國的70%，但人均GDP卻只有美國的約16%。圖：2020年中國人均GDP是美國的15.6%圖：1960年日本人均GDP是美國的48.6%48.6%51.4%1960年日本人均GDP占美國的比重15.6%84.4%2020年中國人均GDP占美國的比重與當年的美日相比，當下的中國處于哪個發展階段？013.1資料來源：Wind，國泰君安證券研究，國泰君安證券研究 當下的中國

51、與1960年的日本所處的人口紅利階段不同，面臨的挑戰更加嚴峻?！皣袷杖氡对鲇媱潯钡娜毡菊谙硎芏鸷蟮谝徊▼雰撼彼尫诺娜丝诩t利，總撫養比從1960年的56%下降到1970年的45%，按照世界銀行的標準，當年的日本仍處于早期人口紅利階段；而中國2020年總撫養比為42%，與1970年的日本大體相當，已經處于晚期人口紅利階段。按照65歲及以上人口占比，當前中國老齡化程度（11.97%）大致相當于1990年的日本（11.88%），而1960年時日本65歲及以上人口占比僅為5.62%。當前中國的老齡化程度更快、老年人口基數更大，人口老齡化會導致勞動力短缺和經濟增長長期乏力等問題，政府需要負擔更多的

52、養老金和醫療費用開支，面臨更加嚴峻的財政壓力。圖：當下的中國老齡化程度遠高于1960年的日本圖：當下的中國與1960年的日本所處的人口紅利階段不同051015202530196019671974198119881995200220092016中國:65歲及以上人口比例（%）日本:65歲及以上人口比例（%）11.97%5.62%3040506070196019631966196919721975197819811984198719901993199619992002200520082011201420172020中國撫養比日本撫養比早期人口紅利階段晚期人口紅利階段與當年的美日相比，當下的中國處于

53、哪個發展階段？013.1資料來源：新京報，國泰君安證券研究，國泰君安證券研究 當下中國的內需潛力遠高于1960年的日本，具備實現“內循環”的天然優勢。日本“國民收入倍增計劃”引以為傲的成果之一是創造了“一億總中流”，據日本政府從1958年開始每年持續進行的“國民生活和輿論調查”，日本民眾認為自己的生活水平處于“中流”的比例從1958年的70%上升到1970年的90%以上，這便是“一億總中流”的由來。當前我國中等收入群體（典型的三口之家年收入在10萬-50萬之間）規模大約4億人，若能將中等收入群體規模提高到8-9億，即占總人口的60%，無疑能夠釋放出巨大的市場潛能，這一點相較于日本具有天然的優勢

54、。與此同時，中國近年來商品和服務出口占GDP比重持續走低，由2006年的36%下降至2020年的19%，也從側面印證了中國經濟“內循環”的潛力。圖：中國政府提出構建以國內大循環為主體的新發展格局圖：近年來中國商品和服務出口占GDP比重持續走低0%5%10%15%20%25%30%35%40%196019631966196919721975197819811984198719901993199619992002200520082011201420172020中國商品和服務出口占GDP比重借鑒美日發展經驗，中國如何邁上“共同富?！敝?？013.2資料來源：Wind，國泰君安證券研究，國泰君安證券研

55、究 借鑒美日發展經驗，中國如何邁上“共同富?！敝返谝稽c在于提高勞動生產率、實現高質量發展?？陀^而言，目前我國經濟發展和人口結構相比改革開放初期均發生明顯變化，在過去幾十年中支撐高速增長的人口紅利趨于消失，要素投入不再支撐以往的增長速度，潛在增長率的逐漸降低導致實際增長轉向中高速。因此，邁向“共同富?！敝返氖滓蝿赵谟诩涌彀l展質量、效率和動力的變革，提高全要素生產率和勞動生產率，而提高科技產業在經濟規模中的占比是提高勞動生產率的重要途徑。我們認為，政府需要繼續加大高等教育及職業教育領域的投資，使得科學家、工程師、專業技能工人人數顯著增加，“工程師紅利”接棒“人口紅利”，成為未來支撐我國科技進

56、步和經濟增長的新引擎。圖：我國科學家和工程師數量增長較快，已突破118萬人圖：我國在資本快速積累過程中，全要素生產率對勞動生產率的貢獻呈現下行趨勢，粗放型經濟發展模式難以為繼1978至19941995至20092010至20152016至2020全要素生產率45.45%31.40%28.05%30.67%人力資本7.57%3.49%6.10%8.00%資本積累46.98%65.10%65.86%61.33%0%1%2%3%4%5%6%7%8%02040608010012014020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201

57、720182019全國科學家與工程師人數（萬人）同比增速借鑒美日發展經驗，中國如何邁上“共同富?！敝?？013.2資料來源：騰訊新聞，國泰君安證券研究 中國如何邁上“共同富?！敝返诙c在于鄉村振興、縮小城鄉差距。促進共同富裕，最艱巨最繁重的任務仍然在農村，當前我國城鄉二元結構特征仍然非常顯著，2020年城鎮人均可支配收入與農村人均純收入之比為2.56，相比2009年的3.33已有顯著改善，但城鄉居民在收入、教育、消費、醫療等方面依然存在較大差距。政府應繼續推進鄉村振興戰略、加快農業產業化、盤活農村資產、增加農民財產性收入，使更多農村居民勤勞致富。6月10日，中共中央、國務院發布關于支持浙江高

58、質量發展建設共同富裕示范區的意見，計劃5年之內將浙江城鄉收入倍差降至1.9以內，持續提升低收入群體增收能力和社會福利水平，推動共同富裕的體制機制和政策框架基本建立，形成一批可復制可推廣的成功經驗。圖：政府出臺文件支持浙江建設共同富裕示范區圖：我國城鄉居民收入倍差依然較大0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 1978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014城鎮居民家庭人均可支配收入/農村居民家庭人均純收入借鑒美日發展經驗，中國如何邁上“共同富?！敝?？013.2資料來

59、源：騰訊新聞，國泰君安證券研究 中國如何邁上“共同富?！敝返谌c在于收入分配制度改革，構建初次分配、再分配、三次分配協調配套的基礎性制度安排，加大稅收、社保、轉移支付等調節力度并提高精準性。從美國的經驗看，增加企業所得稅的累進性、設立遺產和贈與稅，一定程度上能夠縮小貧富差距；從日本的經驗來看，日本遺產稅占中央政府稅額的3%左右，而這3%的稅收僅由4%符合納稅條件的繼承者繳納，也對緩解收入分配不公的代際傳遞起到重要作用。我們在依法保護合法收入的同時，也要防止兩極分化、合理調節過高收入，“共同富?！辈粌H要做大“蛋糕”，也要分好“蛋糕”，逐步提高再分配的作用，轉向初次分配、再分配、三次分配互為補充

60、和協調配套，更加注重效率和公平的有機統一。圖：全國人大授權國務院在部分地區開展房地產稅試點圖：2020年我國基尼系數為0.468，仍高于0.4的國際警戒線0.44 0.45 0.46 0.47 0.48 0.49 0.50 200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020全國居民收入基尼系數借鑒美日發展經驗，中國如何邁上“共同富?！敝?？013.2資料來源：海外網完善覆蓋全民的社會保障體系 中國如何邁上“共同富?！敝返谒狞c在于加大財政社會保障支出力度。我們選取過去30年32個經濟體為樣本，發現人均

61、GDP在5000-20000美元之間是政府社會保障支出占GDP的比重提升最快的階段；而人均GDP超過2萬美元后，由于發展路徑的差異，社保支出占GDP的比重出現顯著分化，一些國家隨著人口老齡化加劇政府社保壓力持續增加，如日本；一些國家通過市場化改革將社保壓力從政府轉嫁給市場，如瑞典等部分北歐國家。當前我國人均GDP已超過1萬美元，正處于跨越“中等收入陷阱”的關鍵時期，未來財政承擔更多社會保障功能將是跨越“中等收入陷阱”的必要條件，目前我國已建成世界上規模最大的社會保障體系，基本醫療保險覆蓋13.6億人，基本養老保險覆蓋近10億人。圖：中國政府正在加快健全多層次社會保障體系圖：2020年全國城鎮職

62、工基本養老保險基金支出突破4.9萬億0100002000030000400005000020002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019城鎮職工基本養老保險基金支出（億元）投資建議與風險提示013.3 在暢通階層躍遷通道、給更多人創造致富機會、努力擴大中等收入群體的政策基調下，隨著共同富裕的逐步實現，我們看好大眾及服務消費、品質消費、精神消費、增收及擴大就業型科技消費四條投資主線。 大眾及服務消費： 2020年新冠疫情以來受沖擊最嚴重（尤其餐飲、旅游、住宿等），“共同富?！蹦繕说奶岢?/p>

63、有助于提升低收入群體的消費能力，大眾及服務消費行業出現邊際改善機會：2020年受到疫情沖擊的影響，我國經濟增速整體下滑，從國家統計局公布的行業增加值來看，2020年住宿和餐飲業下滑13.1%，皮毛和制鞋業下滑9.7%，紡織服裝業下滑6.7%，整體大眾及服務消費受到的沖擊最大。而疫情之后經濟的K型復蘇加劇了收入分布不均，導致大眾及服務消費增長動力進一步被壓制（從經濟學原理出發，隨著收入增長，居民的邊際消費傾向逐漸降低，每1塊錢收入分配給中低收入群體帶動的消費量遠大于高收入群體，因此，當收入結構失衡、社會財富主要流向小部分高收入群體時大眾消費將會出現增長乏力的現象）。而“共同富?！睉鹇阅繕说奶岢?，

64、有助于提升低收入群體的消費能力，構建“中間大、兩頭小的橄欖型分配結構”有利于擴大消費總量，改善整體居民的收入水平和收入結構。我們已看到越來越多的地方政府將提振內需、刺激大眾消費提升至首要位置（上海提出建設國際消費中心戰略目標、海南出臺規劃打造國際旅游消費中心等等），政策紅利的釋放有望帶動大眾及服務消費行業出現邊際改善機會。 品質消費：隨著共同富裕的逐步實現，中產階級消費升級的空間被打開，具備品質改善需求的消費品行業有望迎來增長（例如汽車、家電、家居等）：通常而言，高收入群體平均消費傾向較低，其購買的高價值消費品例如奢侈品難以支撐整體消費增長，對消費的貢獻較為有限；而低收入群體平均消費傾向雖然較

65、高，但收入水平較低，無法形成大規模的有效需求；因此，中等收入群體就成為促進消費擴容提質的重要力量。政府提出要用15年的時間（從現在起到2035投資建議與風險提示013.3 讓中等收入群體從目前的4億人左右增長到8億人左右，占總人口之比從30%左右提高到60%左右，讓越來越多的低收入者跨入中等收入群體行列。我們預計，未來15年中等收入群體占比提升將會大幅提振家電、汽車、家居等可選消費品的配置和更新需求，潛在購買群體擴大將會持續推動普及率提升，疊加“消費升級”與“國貨崛起”形成共振，我們長期看好品質消費的投資機會。 精神消費：政府提出“共同富裕是人民群眾物質生活和精神生活都富?！?，將共同富裕的定義

66、擴展到精神領域，休閑娛樂、體育運動、文化傳媒等滿足人民群眾多樣化精神需求的行業將持續提質擴容：政府提出，“共同富裕是全體人民的富裕，是人民群眾物質生活和精神生活都富?！?、“既要家家倉廩實衣食足，實現物質生活水平提高，也要人人知禮節明榮辱，實現精神文化生活豐富”?？陀^來看，實現共同富裕是一個物質積累的過程，也是一個精神豐實的過程，兩者相輔相成、缺一不可。物質富裕是精神富足的基礎，能夠為精神文明建設提供物質條件；反過來看，更高水平的精神文明建設，可以為物質文明建設提供精神動力。我們以與大眾生活最密切相關的體育健身行業為例，2021年8月3日國務院印發全民健身計劃（2021-2025年），提出到20

67、25年，全民健身公共服務體系更加完善，人民群眾體育健身更加便利，健身熱情進一步提高，各運動項目參與人數持續提升，經常參加體育鍛煉人數比例達到38.5%，縣（市、區）、鄉鎮（街道）、行政村（社區）三級公共健身設施和社區15分鐘健身圈實現全覆蓋，每千人擁有社會體育指導員2.16名，帶動全國體育產業總規模達到5萬億元。我們相信，未來體育運動、休閑娛樂、文化傳媒等滿足人民群眾多樣化精神文化需求的行業將持續提質擴容。投資建議與風險提示013.3 增收及擴大就業型科技消費：共同富裕需要培育新的經濟增長點，能夠吸納大量就業、引領產業轉型升級的新能源汽車、消費電子等具備一定硬核科技屬性的消費品行業迎來增長契機

68、：共同富裕背景下，保持經濟的平穩發展、引領產業優化升級、強化戰略科技力量（特別是解決“卡脖子”的科技創新產業問題）將會是未來政策的長期發力點，這也是達成2035遠景目標、實現高質量發展的必由之路。因此，對于吸納大量就業、有利于改善居民生活水平的新能源汽車、消費電子等具備一定硬核科技屬性的消費品行業仍將長期享受政策支持。以新能源汽車行業為例，新能源汽車行業產業鏈長、輻射面廣，與其相關的上下游產業極多，其上游涉及鋼鐵、機械、橡膠、石化、電子、紡織等行業，下游涉及保險、金融、銷售、維修、充電站等行業，新能源汽車行業對經濟增長和擴大就業有很大的拉動作用。因此，新能源汽車行業成為政策重點扶持對象，人民銀

69、行通過碳減排支持工具向金融機構提供低成本資金，引導金融機構在自主決策、自擔風險的前提下，向以新能源汽車行業為代表的碳減排重點企業提供專項貸款。根據乘聯會統計，2021年1-10月中國新能源汽車產銷分別達到256.6萬輛和254.2萬輛，同比增長均為1.8倍，新能源汽車產業的快速發展是我國著力培育發展新動能、促進消費高質量發展的一個生動縮影。 投資建議：中長期布局消費核心資產的投資機會。邁向“共同富?！边^程中，政府不可避免地會對相關行業進行調控，而監管措施的持續推進使得住房、教育、養老等個別行業面臨轉型陣痛，部分機構投資者因短期不確定性紛紛選擇回避，導致部分消費類核心資產受到波及，股價及估值大幅

70、下挫。我們認為，從過往歷史來看，這些消費類核心資產擁有極其深厚的護城河、強大的企業競爭力、廣闊的成長空間，短期股價大幅調整后其估值中樞已顯著下移，中長期配置價值顯現，建議投資者重點關注優質企業的投資機會（食品飲料、化妝品、輕工、免稅餐飲等服務業、家電、汽車、紡服01資料來源：國泰君安證券研究，收盤價截至2021年12月3日投資建議與風險提示3.3所屬行業公司名稱公司代碼目標價（元）EPS（元）PE評級2021E2022E2023E2021E2022E2023E食品飲料舍得酒業600702.SH280.004.005.627.5454.3538.6428.83增持食品飲料迎駕貢酒603198.S

71、H74.001.762.322.9429.0021.9917.36增持食品飲料絕味食品603517.SH109.371.872.172.6735.1630.3424.66增持食品飲料青島啤酒600600.SH113.702.012.422.8547.1639.2533.30增持化妝品魯商發展600223.SH18.430.760.931.0719.3015.7913.82增持輕工顧家家居603816.SH91.512.613.183.8523.4219.2215.90增持輕工志邦家居603801.SH32.401.621.982.4912.9610.578.42增持社會服務錦江酒店600754

72、.SH62.550.211.391.66260.3938.7432.49增持社會服務中國中免601888.SH509.195.797.7110.0951.1238.3929.34增持社會服務同慶樓605108.SH31.040.610.971.1628.1717.8214.92增持社會服務海倫司9869.HK24.300.13 0.53 1.06 1854623增持社會服務九毛九9922.HK26.050.43 0.65 1.03 60.9240.1025.33增持零售潮宏基002345.SZ7.600.380.460.5513.0010.869.13增持零售力合科創002243.SZ14.9

73、00.450.530.6122.6419.0216.64增持零售重慶百貨600729.SH38.222.943.353.817.706.775.95增持01資料來源：國泰君安證券研究，收盤價截至2021年12月3日投資建議與風險提示3.3所屬行業公司名稱公司代碼目標價（元）EPS（元）PE評級2021E2022E2023E2021E2022E2023E家電蘇泊爾002032.SZ56.002.502.803.1219.2917.2015.42增持家電美的集團000333.SZ92.004.154.74-19.1916.92-增持家電海爾智家600690.SH34.751.511.79-34.0

74、916.46-增持農業牧原股份002714.SZ92.491.922.646.5848.17 35.03 14.06 增持農業溫氏股份300498.SZ21.66-1.030.050.57-305.3029.01增持農業海大集團002311.SZ103.511.501.922.2769.01 53.91 45.60 增持汽車長城汽車601633.SH78.600.841.311.7775.1047.9535.66增持汽車春風動力603129.SH200.002.884.425.8955.9236.4327.35增持汽車上聲電子688533.SH46.020.520.911.2872.6641.1129.25增持紡織服裝安踏體育2020.HK140.502.813.444.312.893.744.81增持紡織服裝特步國際1368.HK10.740.330.430.5526.720.916.2增持紡織服裝羅萊生活002293.SZ15.300.850.971.1115.2713.2711.61增持