源杰科技-公司研究報告-國內光芯片IDM領軍者開啟產品進階之路-230403（32頁）.pdf

《源杰科技-公司研究報告-國內光芯片IDM領軍者開啟產品進階之路-230403（32頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《源杰科技-公司研究報告-國內光芯片IDM領軍者開啟產品進階之路-230403（32頁）.pdf（32頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級評級：買入買入（首次首次）市場價格：市場價格：1 176.0076.00 元元 分析師：陳寧玉分析師：陳寧玉 執業證書編號：執業證書編號：S0740517020004 電話：021-20315728 Email： 分析師：王芳分析師：王芳 執業證書編號：執業證書編號：S0740521120002 Email： 分析師：楊旭分析師：楊旭 執業證書編號：執業證書編號：S0740521120001 Email： 分析師：王逢節分析師：王逢節 Email： 執業證書編號：執業證書編號：S07405220300

2、02 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)61 流通股本(百萬股)13 市價(元)176.00 市值(百萬元)10,665 流通市值(百萬元)2,230 Table_QuotePic 股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 公司持有該股票比例 相關報告相關報告 Table_Finance1 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）233 232 283 401 554 增長率 yoy%187%-1%22%42%38%凈利潤（百萬元）79 95 100 151 230

3、增長率 yoy%497%21%5%50%53%每股收益（元）1.30 1.57 1.66 2.48 3.79 每股現金流量 1.73 0.59 1.89 3.05 4.95 凈資產收益率 15%16%14%18%22%P/E 135.3 111.9 106.3 70.8 46.4 PEG 1.1 1.3 1.1 2.9 1.4 P/B 20.7 17.4 15.1 12.6 10.0 備注：以 2023 年 4 月 3 日收盤價計算 報告摘要報告摘要 國內光芯片核心領軍者，營收規模和盈利能力持續提升。國內光芯片核心領軍者，營收規模和盈利能力持續提升。公司專注于光芯片的研發、設計、生產與銷售，主

4、要產品包括 2.5G、10G 和 25G 及更高速率激光器芯片系列產品等，應用于光纖接入、4G/5G 移動通信網絡和數據中心等領域。下游包括了國內外知名運營商網絡及光模塊廠商，是國內領先光芯片供應商。公司董事長等在內的高管技術團隊擁有豐富的產業背景，股權結構穩定，融合了管理層、產業基金等資本，為業務順利開展打下基礎。近年來公司在產品研發和客戶導入突破方面取得優異成績，營收和歸母凈利潤分別從 2019 年的 0.81/0.13 億元，提升至 2021 年的 2.32/0.95 億元，實現了規模和盈利高速成長。光芯片迭代升級，高端產品加速國產化。光芯片迭代升級，高端產品加速國產化。光芯片是光通信等

5、行業的核心元件。在通信領域中，不同應用場景對于光芯片速率要求不同，其中光纖接入光芯片需求在 2.5G和 10G，無線通信光芯片需求在 10G 和 25G，高速數據中心光芯片需求集中在 25G以上，這三種應用場景對應市場規模分別為 2.22 億美元/10.83 億美元/9.69 億美元，高速數據中心市場高速增長。2021 全球光通信用光芯片市場規模為 146.70 億元，其中 2.5G/10G/25G 及以上光芯片市場規模分別為 11.67 億元/27.48 億元/107.55 億元。除通信外，激光雷達等多元化應用場景助力市場規模持續增長。格局方面，歐美日國家光芯片起步較早、技術領先，尤其在 2

6、5G 及以上光芯片市場份額高，國內已實現 10G 及以下產品國產化，25G 以上加快縮短差距，替代潛力大，隨著國內光模塊企業競爭力持續增強，有望持續賦能國內光芯片行業發展。IDM 模式全棧自主可控，募投加速高端產品產業化。模式全棧自主可控，募投加速高端產品產業化。公司技術能力行業領先，25G 及以上產品率先推出并量產，在研項目儲備充足，瞄準高端產品國產化。公司采取 IDM模式，已形成“兩大平臺”和“八大技術”布局，擁有多條覆蓋 MOCVD 外延生長、光柵工藝、光波導制作、金屬化工藝、端面鍍膜、自動化芯片測試、芯片高頻測試、可靠性測試驗證等全流程自主可控的生產線。市場端產品從 2.5G 和 10

7、G 向 25G 及以上升級，應用領域向數據通信市場延伸，在產業資本等股東賦能下，有望加速公司產品向高端領域延伸，持續走在國產替代前列。當前，公司受制于產能限制，IPO 募投主要用于現有產能擴充以及 50G 等高端產品產業化，提升研發和生產能力。未來，公司借助上市平臺，將持續推動光芯片國產化進程。投資建議投資建議：公司作為國內稀缺激光器芯片供應商，10G EML 光芯片放量在即，25G光芯片持續提升在數通市場的份額。中長期來看，50G DFB、100G EML、硅光直流大功率光源等產品與全球龍頭差距逐漸縮小，有較大的成長空間，前瞻布局激光雷達、傳感器等非通信場景。我們預計公司 2022-2024

8、 年凈利潤分別為 1.0 億元，1.51億元和 2.30 億元，對應 23 年 PE 70X，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示：下游市場需求不及預期風險；研發或新產品進展下游市場需求不及預期風險；研發或新產品進展不達預期不達預期風險；風險；市場市場競爭競爭格局惡化格局惡化風險風險；研報使用信息數據更新不及時的風險；行業規模測算偏差風險研報使用信息數據更新不及時的風險；行業規模測算偏差風險 國內光芯片國內光芯片 IDMIDM 領軍者，開啟產品進階之路領軍者，開啟產品進階之路 源杰科技（688498.SH）/通信 證券研究報告/公司深度報告 2023 年 04 月 03 日-30%-2

9、0%-10%0%10%20%30%40%50%2022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-03源杰科技 滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 稀缺光芯片資產，高速率產品持續放量稀缺光芯片資產，高速率產品持續放量.-5-國內光芯片領軍企業，產品升級驅動業績增長.-5-光芯片持續迭代升級，高速率產品占比提升.-7-業績穩健增長，盈利能力突出.-8-光芯片迭代升級，高端產品國產化空間廣闊光芯片

10、迭代升級，高端產品國產化空間廣闊.-9-光芯片是光通信產業鏈核心元件.-9-數字經濟驅動流量增長，光芯片量價齊升.-12-硅光帶來激光器技術變化，光芯片向更多領域延伸應用.-16-國外技術+市場領先，高端市場亟需國產替代.-17-研發研發+制制造能力領先，推動高端光芯片國產化造能力領先，推動高端光芯片國產化.-21-研發：加大研發構筑壁壘，產品領跑國內同行.-21-生產：IDM 模式自主可控，快速響應客戶需求.-23-銷售：產業資本賦能，市場向數通領域延伸.-24-募投：提升產能，優化產品結構，增強研發實力.-27-投資建議投資建議.-28-風險提示風險提示.-29-OXiWlYRUgUlYp

11、MtQmO7NaO9PnPoOtRoNlOpPqMlOqQmQ8OnMrOxNmRmMNZsOtM 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：公司發展歷程：公司發展歷程.-5-圖表圖表2：公司管理團隊和核心技術員工簡介：公司管理團隊和核心技術員工簡介.-5-圖表圖表3：公司股權結構（截止：公司股權結構（截止2022年年12月月16日）日）.-6-圖表圖表4：公司客戶結構：公司客戶結構.-6-圖表圖表5：公司產品：公司產品.-7-圖表圖表6：分產品營收（萬元）：分產品營收（萬元）.-7-圖表圖表7：分產品毛利率

12、：分產品毛利率.-7-圖表圖表8：公司營收及：公司營收及YOY.-8-圖表圖表9：公司凈利潤及：公司凈利潤及YOY.-8-圖表圖表10：公司各項費用率：公司各項費用率.-8-圖表圖表11：毛利率及凈利率：毛利率及凈利率.-8-圖表圖表12：光芯片在光通信系統中應用位臵：光芯片在光通信系統中應用位臵.-9-圖表圖表13：光芯片產業鏈：光芯片產業鏈.-9-圖表圖表14：光芯片在光模塊成本：光芯片在光模塊成本中占比中占比.-10-圖表圖表15：高速率光模塊市場空間及預測（百萬美元）：高速率光模塊市場空間及預測（百萬美元）.-10-圖表圖表16：多種速率光芯片可滿足不同場景需求：多種速率光芯片可滿足不

13、同場景需求.-10-圖表圖表17：光芯片主要分類：光芯片主要分類.-11-圖表圖表18：光芯片產品類別比較：光芯片產品類別比較.-11-圖表圖表19：2019-2024年網絡流量高速增長年網絡流量高速增長.-12-圖表圖表20：全球光模塊市場規模及預測：全球光模塊市場規模及預測.-12-圖表圖表21：PON技術技術.-12-圖表圖表22：國內千兆網絡端口及千兆用戶數：國內千兆網絡端口及千兆用戶數.-13-圖表圖表23：全球：全球FTTx光模塊用量及市場規模預測光模塊用量及市場規模預測.-13-圖表圖表24：國內移動基站個數（萬站）：國內移動基站個數（萬站）.-14-圖表圖表25：全球電信側光模

14、塊市場規模及預測（百萬美元）：全球電信側光模塊市場規模及預測（百萬美元）.-14-圖表圖表26：全球頭部互聯網企業資本開支（億美元）：全球頭部互聯網企業資本開支（億美元）.-15-圖表圖表27：全球數通光模塊市場規模及預測（百萬美元）：全球數通光模塊市場規模及預測（百萬美元）.-15-圖表圖表28：光芯片市場空間測算：光芯片市場空間測算.-15-圖表圖表29：硅光方案將使用大功率激光器：硅光方案將使用大功率激光器.-16-圖表圖表30：激光雷達市場空間：激光雷達市場空間.-17-圖表圖表31：海外供應商梳理：海外供應商梳理.-17-圖表圖表32：全球：全球2.5G DFB光芯片市場份額光芯片市

15、場份額.-18-圖表圖表33：全球：全球10G DFB光芯片市場份額光芯片市場份額.-18-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表34：國內高端產品國產化空間較大：國內高端產品國產化空間較大.-19-圖表圖表35：全球前十大光模塊供應商排名：全球前十大光模塊供應商排名.-19-圖表圖表36：2019-2024年中國光芯片占全球市場比例及預測年中國光芯片占全球市場比例及預測.-20-圖表圖表37：公司研發投入及：公司研發投入及YOY.-21-圖表圖表38：研發投入占營收比重：研發投入占營收比重.-21-圖表圖表39：同行產品供貨

16、情況：同行產品供貨情況.-22-圖表圖表40：研發項目儲備情況：研發項目儲備情況.-22-圖表圖表41：IDM模式工藝流程圖模式工藝流程圖.-23-圖表圖表42：“兩大平臺兩大平臺”和和“八大技術八大技術”.-24-圖表圖表43：前五大客戶銷售：前五大客戶銷售.-24-圖表圖表44：公司產品結構向數通領域延伸：公司產品結構向數通領域延伸.-25-圖表圖表45：10G-PON銷售占比持續提升（萬元）銷售占比持續提升（萬元）.-25-圖表圖表46：公司加大數據中心產品銷售（萬元）：公司加大數據中心產品銷售（萬元）.-26-圖表圖表47：公司產能利用率：公司產能利用率.-27-圖表圖表48：公司：公

17、司IPO募投項目募投項目.-27-圖表圖表49：業務拆分：業務拆分.-28-圖表圖表50：可比公司估值對比表：可比公司估值對比表.-29-圖表圖表51：盈利預測模型（單位：百萬元）：盈利預測模型（單位：百萬元）.-30-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 稀缺光芯片資產，高速率產品持續放量稀缺光芯片資產，高速率產品持續放量 國內光芯片國內光芯片領軍企業，產品升級驅動業績增長領軍企業，產品升級驅動業績增長 國內光芯片領先供應商國內光芯片領先供應商。源杰科技于 2013 年在陜西西安成立，2022年 12 月登陸科創板上市。公司是一家以

18、 IDM 模式經營的平臺型半導體激光器企業，主要從事光芯片的研發、生產和銷售，產品包括 2.5G、10G 和 25G 及更高速率激光器芯片等，下游應用涵蓋了光纖接入、數據中心、無線通信、車載激光雷達和傳感等領域。公司是國內領先的光芯片供應商，產品廣泛應用于國內外運營商網絡及光模塊廠商。圖表圖表1：公司公司發展歷程發展歷程 來源：公司官網，中泰證券研究所 管理團隊管理團隊具備深厚的海外具備深厚的海外專業背景專業背景。公司董事長、總經理 ZHANG XINGANG 先生本科畢業于清華大學，博士畢業于南加州大學材料科學專業，曾擔任 Luminent 研發員、研發經理，Source Photonics

19、 研發總監；公司副總經理陳文君碩士畢業于華中科技大學光學工程專業，產業經驗豐富；副總經理潘彥廷博士畢業于國立臺灣科技大學電子工程專業，曾擔任國立臺灣科技大學博士后研究員，索爾思光電公司研發工程師。圖表圖表2：公司管理公司管理團隊和核心技術員工團隊和核心技術員工簡介簡介 來源：招股書，中泰證券研究所 姓名姓名職務職務簡歷簡歷ZHANGXINGANG總經理1970 年出生，美國國籍，本科畢業于清華大學，南加州大學材料科學博士研究生學歷。2001 年 1 月至 2008 年 7 月，先后擔任Luminent 研發員、研發經理；2008 年 7 月至 2014 年 2 月，擔任 Source Phot

20、onics 研發總監?，F任公司董事長、總經理。陳文君副總經理1981 年出生，中國國籍，無永久境外居留權，畢業于華中科技大學光學工程專業，碩士研究生學歷。2004 年 3 月至 2006 年 4月，擔任 Fiberxon,Inc.新產品導入工程師。2006 年 5 月至 2015 年 7 月，擔任 RTI HK Limited 高級產品經理。2015 年 8 月至2018 年 6 月，擔任 Mellanox Technologies,Ltd.亞太區市場與銷售總監。2018 年 7 月至 2021 年 4 月，擔任博創科技股份有限公司副總經理?，F任公司副總經理。潘彥廷副總經理1978 年出生，中

21、國臺灣籍，畢業于國立臺灣科技大學電子工程專業，博士研究生學歷。2008 年 12 月至 2012 年 7 月，擔任國立臺灣科技大學博士后研究員。2012 年 8 月至 2015 年 3 月，擔任索爾思光電股份有限公司研發工程師?，F任公司董事、副總經理。程碩董事會秘書1987 年出生，中國國籍，無永久境外居留權，畢業于倫敦大學學院寬帶通信專業，碩士研究生學歷。2012 年 1 月至 2014 年 7月，擔任聯想（北京）有限公司產品工程師。2014 年 7 月至 2015 年 10 月，擔任華為技術有限公司銷售經理。2015 年 10 月至2016 年 6 月，擔任赤子城網絡技術（北京）有限公司高

22、級商務經理。2017 年 1 月至 2019 年 9 月，擔任西南證券股份有限公司通信行業首席分析師。2019 年 9 月至 2020 年 12 月，擔任國泰君安證券股份有限公司通信行業首席分析師?，F任公司董事會秘書。陳振華財務總監1982 年出生，中國國籍，無永久境外居留權，畢業于重慶大學會計學專業，碩士研究生學歷。2007 年 10 月至 2008 年 9 月，擔任重慶前景投資咨詢有限公司項目經理。2009 年 5 月至 2021 年 2 月，先后擔任西安瑞聯新材料股份有限公司證券專員、證券主管、財務部副經理、財務部經理兼證券法務部經理?，F任公司財務總監。王興晶圓工藝與生產總監1989 年

23、出生，中國國籍，無永久境外居留權，畢業于中國礦業大學工程力學專業，本科學歷。2014 年 6 月至今，就職于源杰，現任公司晶圓工藝與生產總監。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 產業資本加持產業資本加持，員工，員工激勵措施激勵措施完善完善。公司股權結構穩定，控股股東和實際控制人 ZHANG XINGANG 等一致行動人合計控制 37.86%的股權，擁有較高比例表決權。欣芯聚源為員工持股平臺，持股比例 4.97%。公司在前期股權融資過程中引入了華為哈勃、先導光電、國投創投等著名投資機構，還包括中際旭創參與的寧波創澤云，以及博創科技的嘉

24、興景澤等產業資本。圖表圖表3：公司股權結構公司股權結構（截止（截止2022年年12月月16日）日）來源：公司公告，中泰證券研究所 客戶資源雄厚優質客戶資源雄厚優質。公司產品主要銷售通信領域頭部客戶，直銷客戶包括客戶 A、海信寬帶、中際旭創、博創科技、銘普光磁等國際前十大及國內主流光模塊廠商，經銷模式客戶包括華工正源、光迅科技等光芯片模塊一體化廠商。在通信市場，公司產品已經成功應用于中興通訊、諾基亞、客戶 A 等國內外大型通訊設備商，并最終應用于中國移動、中國聯通、中國電信、AT&T 等國內外知名運營商網絡中；在數據中心市場，公司產品已實現在全球知名高科技公司 G 的應用。公司與現有國內外知名客

25、戶的良好合作，快速建立新品開發及量產的全套供應體系，打造國際水平的產品交付標準，有助于新客戶的開拓。圖表圖表4：公司客戶結構公司客戶結構 來源：招股書，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 光芯片持續迭代升級，高速率產品占比提升光芯片持續迭代升級，高速率產品占比提升 光芯片迭代升級光芯片迭代升級。公司聚焦于光芯片行業，主要產品包括 2.5G、10G、25G 及更高速率激光器芯片系列產品等，可應用于光纖接入、4G/5G 移動通信網絡和數據中心等領域。公司通過產品迭代升級，滿足客戶多元化需求，增強客戶粘性。圖表圖表5：公司

26、產品公司產品 來源：招股書，中泰證券研究所 高速率產品占比持續提升。高速率產品占比持續提升。公司產品結構持續向高速率升級，2019 年，2.5G 和 10G 激光器芯片合計營收占比超 85%，2020-2021 年隨著10G 和 25G 相繼放量，產品結構持續優化。高速率產品毛利率表現更好，25G 光芯片毛利率超過 80%，2.5G 和 10G 毛利率整體也保持高位水平。2021 年移動通信市場收入大幅下滑，主要 5G 基站建設頻段方案調整等 因素，由采用 25G 光芯片調整為 10G 光芯片方案。圖表圖表6：分產品營收分產品營收（萬元）（萬元）圖表圖表7：分產品毛利率分產品毛利率 來源：招股

27、書，中泰證券研究所 來源：招股書，中泰證券研究所 產品速率產品速率產品類型產品類型1310nmDFB激光器芯片1490nmDFB激光器芯片1270nmDFB激光器芯片光纖接入10G-PON（XG-PON)1550nmDFB激光器芯片光纖接入40km/80km1270nmDFB激光器芯片光纖接入10G-PON（XGS-PON)1310nmFP激光器芯片4G移動通信網絡1310nmDFB激光器芯片CWDM6波段DFB激光器芯片CWDM6波段DFB激光器芯片LWDM12波段DFB激光器芯片MWDM12波段DFB激光器芯片CWDM4波段DFB激光器芯片LWDM4波段DFB激光器芯片50GPAM4 CW

28、DM4 波段DFB激光器芯片數據中心200G硅光直流光源1270/1290/1310/1330nm大功率25/50/70mW激光器芯片數據中心100G/200G/400G數據中心100G數據中心建設：互聯網公司、云計算建設的大型數據中心內部的數據傳輸、數據中心之間的數據傳輸25G2.5G應用領域應用領域光纖接入PON（GPON)10G4G/5G移動通信網絡5G移動通信網絡光纖接入：光纖傳輸的光通信系統中，光網絡單元（ONU）與光線路終端（OLT）之間的光信號傳輸4G/5G基站：電信運營商通信網絡主要包括骨干網與城域網，城域網分為核心層、匯聚層、接入層，其中接入層通常為終端用戶連接或訪問網絡的部

29、分。電信運營商在接入層建設大量通信基站，將用戶數據轉換為光信號，并通過匯聚層、核心層網絡回傳至骨干網 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 業績穩健增長，盈利能力突出業績穩健增長，盈利能力突出 業績穩健增長業績穩健增長。2020 年，受 5G 政策推動影響，公司 25G 激光器芯片系列產品市場需求量激增。2021 年，一方面受 5G 基站建設頻段方案調整的影響，25G 激光器芯片系列產品的出貨量較上年度回落，另一方面受益于光纖接入市場需求的持續推動，公司 10G 激光器芯片系列產品 銷售規模 大幅增加，全年整體 收入較上年 度持平。公

30、司20192021 年營收分別為 0.81 億元、2.33 億元、2.32 億元，歸母凈利潤分別為 0.13 億元、0.79 億元、0.95 億元，對應期間公司營收、歸母凈利潤 CAGR 分別為 70%、170%。圖表圖表8：公司營收及公司營收及YOY 圖表圖表9：公司凈利潤及公司凈利潤及YOY 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 費用管控優秀，毛利率維持較高水平。費用管控優秀，毛利率維持較高水平。公司毛利率較高，費用管控良好，各項費用率保持平穩，其中管理費用率 2020 年有所提升，主要系當年因員工股權激勵計提 2667 萬元股份支付費用，以及公司為籌劃上市聘請中

31、介機構，支付了上市相關服務費用。圖表圖表10：公司各項費用率公司各項費用率 圖表圖表11：毛利率及凈利率毛利率及凈利率 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 光芯片光芯片迭代升級，高端迭代升級，高端產品產品國產化國產化空間廣闊空間廣闊 光芯片是光芯片是光通信光通信產業鏈產業鏈核心元件核心元件 光芯片是光通信光芯片是光通信行業行業核心元件核心元件。光通信是以光信號為信息載體，以光纖作為傳輸介質，通過電光轉換，以光信號進行信息傳輸的系統。在信號傳輸過程中，發射端通過激光器芯片

32、進行電光轉換，將電信號轉換為光信號，經過光纖傳輸至接收端，通過探測器芯片進行光電轉換，將光信號轉換為電信號輸出。激光器芯片和探測器芯片合稱為光芯片激光器芯片和探測器芯片合稱為光芯片。光芯片是實現光電信號轉換的基礎元件，其性能決定了光通信系統的傳輸效率。圖表圖表12：光芯片在光通信系統中應用位臵光芯片在光通信系統中應用位臵 來源：招股書，中泰證券研究所 光芯片位于產業鏈上游光芯片位于產業鏈上游，直接下游為模塊和器件企業，直接下游為模塊和器件企業。光芯片與其他基礎構件（電芯片、結構件、輔料等）構成光通信產業上游，產業中游為光器件，包括光組件與光模塊，其中光芯片需封裝成光收發組件，并進一步加工成光模

33、塊才能實現最終功能。產業下游組裝成系統設備，最終應用于電信和數通市場，電信市場應用場景包括光纖接入、4G/5G移動網絡等。光芯片的性能直接決定光模塊的傳輸速率和后續網絡可靠性。圖表圖表13：光芯片產業鏈光芯片產業鏈 來源：招股書，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 高速率光芯片增速高于低速率光芯片高速率光芯片增速高于低速率光芯片。全球流量快速增長，各場景對帶寬的需求不斷提升，帶動高速率模塊器件市場的快速發展。單個高速光模塊速率提升可通過光芯片速率升級，也可以增加通道數，但由于光模塊標準和體積受限，通道數增加有限，主

34、要還是由光芯片速率提升帶來。在高速光模塊中應用的光芯片價值量和速率會更高，根據飛速光模塊，高速率光模塊中，光芯片成本占比可達到 70%。隨著應用端高數據的傳輸占比提升，高速率光芯片市場的增長速度將遠高于中低速率光芯片。圖表圖表14：光芯片在光模塊成本中占比光芯片在光模塊成本中占比 圖表圖表15：高速率光模塊市場空間及預測（百萬美元）高速率光模塊市場空間及預測（百萬美元）來源：鮮棗課堂，中泰證券研究所 來源：招股書，中泰證券研究所 多種速率光芯片可滿足不同場景需求。多種速率光芯片可滿足不同場景需求。光模塊應用場景包括光纖接入、4G/5G 移動通信網絡、數據中心等，各大場景都處于速率升級、代際更迭

35、的關鍵窗口期。其中光纖接入市場光芯片由 2.5G 向 10G 升級，4G/5G 移動通信光芯片由 10G 向 25G 等高速率長距離升級，數據中心市場光芯片由 25G 向 50G/100G 升級，圖表圖表16：多種速率多種速率光芯片光芯片可滿足不同場景需求可滿足不同場景需求 來源：招股書，中泰證券研究所 光芯片產品類別豐富，光芯片產品類別豐富，可滿足應用場景差異化需求可滿足應用場景差異化需求。光芯片產品類別多樣，可滿足不同應用場景差異化要求。從出光結構來看，激光器芯片可分為面發射芯片和邊發射芯片，面發射芯片包括 VCSEL 芯片，邊發射芯片包括 FP、DFB 和 EML 芯片。探測器芯片主要分

36、為 PIN 和 APD 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 兩類。從材料來看，磷化銦襯底用于 FP、DFB、EML 芯片和 PIN、APD 芯片，應用于電信、數據中心等中長距離傳輸；砷化鎵襯底用于制作 VCSEL 激光器芯片，主要應用于數據中心短距離傳輸、3D 感測等領域。圖表圖表17：光芯片主要分類光芯片主要分類 來源：招股書，中泰證券研究所 EML 芯片性能更佳，未來芯片性能更佳，未來有望成為有望成為 100G 高速率高速率主流主流方案方案。激光器芯片材料和結構持續發展升級，逐步實現了對激光運行波長、色散問題、光譜展寬等的控制

37、。經過結構設計、組件集成和生產工藝的改進，目前EML 激光器芯片大規模商用的最高速率已達到 100G，DFB 和 VCSEL激光器芯片大規模商用的最高速率已達到 50G。在下一代數據中心應用 400G/800G 傳輸速率方案中，傳統 DFB 激光器芯片短期內無法同時滿足高帶寬性能、高良率的要求，需考慮采用 EML 激光器芯片以實現單波長 100G 的高速傳輸特性。圖表圖表18：光芯片產品類別比較光芯片產品類別比較 來源：招股書，芯片工藝技術，中泰證券研究所 芯片類型芯片類型產品類別產品類別工作波長工作波長產品特性產品特性應用場景應用場景優勢優勢劣勢劣勢VCSEL800-900nm線寬窄，功耗低

38、，調制速率高，耦合效率高，傳輸距離短，線性度差500米以內的短距離傳輸，如數據中心機柜內部傳輸、消費電子領域（3D感應面部識別）線寬窄、功耗低、調制速率高，耦合效率最高，成本低線性度差FP1310-1550nm調制速率高，成本低，耦合效率低，線性度差主要應用于中低速無線接入短距離市場，由于存在損耗大、傳輸距離短的問題，部分應用場景逐步被DFB激光器芯片取代譜線較窄，調制速率高，成本低耦合效率低，線性度差DFB1270-1610nm譜線窄，調制速率高，波長穩定，耦合效率低中長距離的傳輸，如FTTx接入網、傳輸網、無線基站、數據中心內部互聯等。譜線窄，調制速率高，波長穩定好耦合效率低，成本較高EM

39、L1270-1610nm調制頻率高，穩定性好，傳輸距離長，成本高長距離傳輸，如高速率、遠距離的電信骨干網、城域網和數據中心互聯調制速率高，穩定性好成本高PIN830-860nm/1100-1600nm噪聲小，工作電壓低，成本低，靈敏度低中長距離傳輸噪聲小，工作電壓低，成本低靈敏度低APD1270-1610nm靈敏度高，成本高長距離單模光纖靈敏度高成本高激光器芯片探測器芯片 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 數字經濟驅動流量增長，數字經濟驅動流量增長，光芯片量價齊升光芯片量價齊升 數據流量數據流量高速增長，高速增長，光模塊市場規模

40、擴大光模塊市場規模擴大。數字經濟賦能各行各業，推動數據流量持續增長，根據 Omdia 數據，2017 年至 2020 年，全球固定網絡和移動網絡數據量從 92 萬 PB 增長至 217 萬 PB，CAGR+33.1%，預計 2024 年將增長至 575 萬 PB，CAGR+27.6%。受益于信息應用流量需求增長和光通信技術的升級，FTTx、無線網以及數據中心三大領域光模塊持續迭代升級，市場規模保持增長。根據LightCounting 數據，2016 年至 2020 年，全球光模塊市場規模從 58.6億美元增長到 66.7 億美元，預測 2025 年全球光模塊市場將達到 113億美元，CAGR+

41、11%。光芯片是光模塊核心元件，有望持續受益下游市場規模增長。圖表圖表19：2019-2024年網絡流量年網絡流量高速增長高速增長 圖表圖表20：全球光模塊市場規模及預測全球光模塊市場規模及預測 來源：omdia，中泰證券研究所 來源：LightCounting，招股書，中泰證券研究所 光纖接入光纖接入向向 10G-PON 發展，發展，10G 光芯片規模應用光芯片規模應用。光纖接入是全球光模塊用量最多的場景之一，PON 技術是實現光纖接入主流方案。PON 是指 OLT（光線路終端，用于數據下傳）和 ONU（光網絡單元，用于數據上傳）之間的 ODN（光分配網絡）全部采用無源設備的光接入網絡，是點

42、到多點結構的無源光網絡。目前 PON 技術包括 APON/BPON、EPON、GPON 和 10G-PON 等，隨著帶寬需求提升，主流的 EPON/GPON 技術（2.5G 光芯片）向 10G-PON 技術（10G 光芯片）升級。圖表圖表21：PON技術技術 來源：ITU-T，公司公告，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司深度報告公司深度報告 疫情催化海外線上辦公疫情催化海外線上辦公需求需求，國內，國內千兆光網千兆光網政策驅動。政策驅動。千兆寬帶以10G-PON 技術為基礎，在帶寬、用戶體驗和聯接容量方面均有飛躍式發展，是世界各國運營商

43、在部署高速光接入網時的優先技術選擇。疫情催化海外線上辦公需求，帶動海外固網代際更迭。國內也在向 10G-PON 升級，根據“十四五”信息通信行業發展規劃，在持續推進光纖覆蓋范圍的同時，我國要求全面部署千兆光纖網絡。以 10G-PON 技術為基礎的千兆光纖網絡具備“全光聯接，海量帶寬，極致體驗”的特點，將在云化虛擬現實（Cloud VR）、超高清視頻、智慧家庭、在線教育、遠程醫療等場景部署，引導用戶向千兆速率寬帶升級。2020 年我國10G-PON 及以上端口數達到 320 萬個，要求 2025 年 10G-PON 及以上端口規模達 1200 萬個，千兆寬帶用戶達 6000 萬戶。截至 2022

44、 年底，國內 1000Mbps 及以上接入速率的用戶為 9175 萬戶，全年凈增5716 萬戶，占總用戶數的 15.6%，占比較上年末提高 9.1 個百分點。圖表圖表22：國內國內千兆網絡端口及千兆用戶數千兆網絡端口及千兆用戶數 圖表圖表23：全球全球FTTx光模塊用量及市場規模預測光模塊用量及市場規模預測 來源：工信部，中泰證券研究所 來源：招股書，中泰證券研究所 FTTX 光模塊需求持續放量，根據 LightCounting 的數據，2020 年FTTx 全球光模塊市場出貨量約 6289 萬只，市場規模為 4.73 億美元，隨著新代際 PON 的應用逐漸推廣，預計至 2025 年全球 FT

45、Tx 光模塊市場出貨量將達到 9208 萬只，CAGR+7.92%，市場規模達到 6.31 億美元，CAGR+5.93%。全球加快全球加快 5G 建設進程，建設進程，國內領先國內領先。相比于 4G，5G 的傳輸速度更快、質量更穩定、傳輸更高頻，滿足數據流量大幅增長的需求，實現更多終端設備接入網絡并與人交互，豐富產品的應用場景。根據全球移動供應商協會（GSA）的數據，截至 2021 年 10 月末，全球 469 家運營商正在投資 5G 建設，其中 48 個國家或地區的 94 家運營商已開始投資公共5G 獨立組網（5G SA）。我國 5G 建設走在全球前列。根據工信部的數據，截至 2022 年底，

46、全國移動通信基站總數達 1083 萬個，全年凈增87 萬個，其中 5G 基站為 231.2 萬個，全年新建 5G 基站 88.7 萬個，占移動基站總數的 21.3%，占比較上年末提升 7 個百分點 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表24：國內移動基站個數國內移動基站個數（萬站）（萬站）圖表圖表25：全球電信側光模塊市場規模及預測全球電信側光模塊市場規模及預測（百萬美元）（百萬美元）來源：工信部，中泰證券研究所 來源：招股書，中泰證券研究所 無線網無線網光模塊光模塊價值量集中在中回傳領域。價值量集中在中回傳領域。5G 移動

47、通信網絡提供更高的傳輸速率和更低的時延，各級光傳輸節點間的光端口速率明顯提升，要求光模塊能夠承載更高的速率。5G 移動通信網絡可大致分為前傳、中傳、回傳，光模塊，前傳光模塊速率需達到 25G，中回傳光模塊速率則需達到 50G/100G/200G/400G，帶動 25G 甚至更高速率光芯片的市場需求。根據 LightCounting 的數據，全球電信側光模塊市場前傳、（中）回傳和核心波分市場需求將持續上升，2020 年分別達到 8.21 億美元、2.61 億美元和 10.84 億美元，預計到 2025 年，將分別達到 5.88億美元、2.48 億美元和 25.18 億美元。電信市場的持續發展，將

48、帶動電信側光芯片應用需求的增加。流量應用落地帶動數據中心需求提升。流量應用落地帶動數據中心需求提升。隨著 AI、自動駕駛、VR/AR 以及云計算等新技術和應用的持續發展，以及國內“東數西算”戰略的逐步落地，疊加 2020 年以來疫情使得全球生活和工作線上化水平快速提升，算力和數據流量的需求在加速增長。數據 中心也同步加快新建、擴容步伐滿足需求，帶動了數據中心光模塊市場規模提升。目前，數據中心市場以海外互聯網廠商為主，國內互聯網廠商處于追趕階段，呈現“以國外為主、國內為輔”的狀況。根據 Synergy 數據，截至 2020 年底，全球 20 家主要云和互聯網企業運營的超大規模數據中心總數已經達到

49、597 個，是 2015 年的兩倍，其中我國占比約 10%，排名第二。根據DellOro 統計數據，2021 年全球數據中心資本支出增長了 9%，超過2000 億美元，2022 年全球數據中心的資本支出將增長 17%，其中超大規模云廠商的數據中心支出將增長 30%，預計 2026 年，全球數據中心資本支出預計將達到 3500 億美元。數據中心光模塊向高速率迭代。數據中心光模塊向高速率迭代。光模塊是數據中心內部互連和數據中心相互連接的核心部件，云廠商資本支出與光模塊廠商營收有較強的正相關關系，國外產品正向 800G/400G 升級，國內需求向 200G/400G 迭代，根據 LightCount

50、ing 的數據，2019 年全球數據中心光模塊市場規模為 35.04 億美元，2021 年以太網用數據中心光模塊市場規模同比增長超過 10%，其中 100G 及以上光模塊占比約 82.48%；預測至 2025 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 年，全球數據 中心光模塊 市場規模 將增長至 73.33 億美元，CAGR+13.09%，其中以太網數據中心光模塊市場規模將增長至 62.74億美元。圖表圖表26：全球頭部互聯網企業全球頭部互聯網企業資本開支資本開支（億美元）（億美元）圖表圖表27：全球數通光模塊市場規模及預測全球數通光模

51、塊市場規模及預測（百萬美（百萬美元）元）來源：招股書，中泰證券研究所 來源：招股書，中泰證券研究所 光芯片光芯片市場量價齊升市場量價齊升。光芯片是光模塊環節的核心原材料，基于上述三大光模塊場景迭代升級，光芯片市場有望保持穩定增長。根據 C&C 的預測，2020-2025 年全球光芯片市場的年復合增長率將達到 12.59%，市場規模有望在 2025 年達到 36 億美元。我們根據 LC 光模塊市場規模和公司公告中光芯片占比模塊價值比重，測算全球市場光芯片市場規模，經測算，我們預計 2025 年全球光芯片市場規模大約 40.58 億元。圖表圖表28：光芯片市場空間測算光芯片市場空間測算 來源：公司

52、公告，中泰證券研究所測算 20212022E2023E2024E2025E光模塊市場（億美元）87.2103.51115.26136.89161.63YOY-光模塊市場19%11%19%18%光纖接入6.229.3311.2012.3212.93YOY-光纖接入50%20%10%5%移動通信32.0336.5441.0444.6346.87YOY-移動通信14%12%9%5%10G及以下6.528.4810.1710.6811.21YOY-10G30%20%5%5%25G及以上25.5128.0630.8733.9535.65YOY-25G10%10%10%5%數據中心48.9557.6463

53、.0379.94101.83YOY18%9%27%27%10G及以下7.237.597.978.378.79YOY-10G5%5%5%5%25G及以上41.7150.0555.0671.5793.05YOY-25G20%10%30%30%中低速率光模塊毛利率高速率光模塊毛利率直接材料占光模塊成本比例光芯片占直接材料比例光纖接入&移動通信數據中心光芯片市場規模（億美元）22.7427.1130.3835.3140.58YOY-光芯片市場規模19%12%16%15%50%25%30%80%70%光芯片占光芯片及組件比例85%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-

54、公司深度報告公司深度報告 硅光帶來硅光帶來激光器激光器技術變化技術變化，光芯片向更多領域延伸應用光芯片向更多領域延伸應用 硅光硅光技術技術助力單通道速率提升助力單通道速率提升。隨著電信骨干網絡和數據中心流量快速增長，更高速率光模塊的市場需求不斷凸顯。傳統技術主要通過多通道方案實現 100G 以上光模塊速度的提升，然而隨著數據中心、核心骨干網等場景進入到 400G 及更高速率時代，單通道所需的激光器芯片速率要求將隨之提高。以 400G QSFP-DD DR4 硅光模塊為例，需要單通道激光器芯片速率達到 100G。在此背景下，利用 CMOS 工藝進行光器件開發和集成的新一代硅光技術成為一種趨勢。硅

55、光方案下，激光器功率提升硅光方案下，激光器功率提升。在硅光方案中，激光器芯片僅作為外臵光源，硅基芯片承擔速率調制功能，因此需將激光器芯片發射的光源耦合至硅基材料中，但存在不同材料間光源的耦合效率低、光傳輸損耗較大的問題。大功率激光器芯片技術能夠實現產品的高光功率輸出，彌補光傳輸損耗。例如 400G 光模塊中，硅光技術利用 70mW 大功率激光器芯片，將其發射的大功率光源分出 4 路光路，每一光路以硅基調制器與無源光路波導實現 100G 的調制速率，即可實現 400G 傳輸速率，滿足具備大功率、高耦合效率、寬工作溫度的性能指標，對激光器芯片要求更高。此外，大功率激光器芯片還可以應用到 CPO等場

56、景。圖表圖表29：硅光方案硅光方案將使用大功率將使用大功率激光器激光器 來源：C114，中泰證券研究所 新應用：新應用：光傳感應用領域的拓展，為光芯片帶來多樣化市場需求光傳感應用領域的拓展，為光芯片帶來多樣化市場需求。在不斷滿足高帶寬、高速率要求的同時，光芯片的應用逐漸從光通信拓展至包括醫療、消費電子和車載激光雷達等更廣闊的應用領域。光芯片在消費電子市場的應用領域不斷拓展。目前智能終端方面，已使用基于3D VCSEL 激光器芯片的方案，實現 3D 信息傳感，如人臉識別。根據 Yole 的研究報告，醫療市場方面，智能穿戴設備正在開發基于激光器芯片及硅光技術方案，實現健康醫療的實時監測。同時，隨著

57、傳統乘用車的電動化、智能化發展，高級別的輔助駕駛技術逐步普及，核心傳感器件激光雷達的應用規模將會增大?；谏榛墸℅aAs）和磷化銦（InP）的光芯片作為激光雷達的核心部件，其未來的市場需求將會不斷增加。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表30：激光雷達市場空間激光雷達市場空間 來源：Yole，中泰證券研究所 國外國外技術技術+市場市場領先，領先，高端市場亟需國產替代高端市場亟需國產替代 歐美日國家光芯片起步較早、技術領先歐美日國家光芯片起步較早、技術領先。光芯片主要使用光電子技術，海外在近代光電子技術起步較早、積累較多，

58、歐美日等發達國家陸續將光子集成產業列入國家發展戰略規劃，其中，美國建立“國家光子集成制造創新研究所”，打造光子集成器件研發制備平臺；歐盟實施“地平線 2020”計劃，集中部署光電子集成研究項目；日本實施“先端研究開發計劃”，部署光電子融合系統技術開發項目。海外光芯片公司擁有先發優勢，通過積累核心技術及生產工藝，逐步實現產業閉環，建立起較高的行業壁壘。海外光芯片公司普遍具有從光芯片、光收發組件、光模塊全產業鏈覆蓋能力。除了襯底需要對外采購，海外領先光芯片企業可自行完成芯片設計、晶圓外延等關鍵工序，可量產可量產 25G 及以上速率及以上速率光芯片光芯片。此外，海外領先光芯片企業在高端通信激光器領域

59、已經廣泛布局，在可調諧激光器、超窄線寬激光器、大功率激光器等領域也已有深厚積累。圖表圖表31：海外供應商梳理海外供應商梳理 來源：LightCounting，中泰證券研究所 公司簡稱公司簡稱公司代碼公司代碼基本情況基本情況佳友電工5802.T成立于1897年，總部位于日本大版，是一家電子零件制造商，經營范圍涵蓋汽車、信息通信、電子、環境能源、產業原材料相關行業等，光通信產品包括用于光收發器的半導體激光、光電二極管以及實現主干系統相干光通信設備的可變波長激光、光接收器等各種發光受光器件產品群、支撐光通信系統的基礎。三菱電機MEL.L成立于1921年，總部位于日本東京，產品范圍包含面向個人消費者的

60、顯示產品、手機等和面向商業消費者的電子、半導體等。光通信產品涵蓋DFB-LD半導體激光器、FTTH用LD/PD、10G傳送用CAN型EML器件等。博通（Broadcom）AVGO.O成立于1961年，總部在美國加州，是全球領先的有線和無線通信半導體公司，聚焦于-族復合半導體設計和工藝技術、光通信產品涵蓋光纖到戶、移動寬帶接入、數據中心、城域和長途數據通信市場等。貳陸（-）IIVI.O成立于1988年，總部設立在美國硅谷，是全球領先的光通訊器件供應商，產品主要用于網絡設備制造商、數據中心、電信服務、消費電子和汽車領域，2019年菲尼莎（Finsiar)被貳陸（-）收購。馬科姆（MACOM)MTS

61、I,O成立于2009年，總部設在美國馬薩諸塞州，擁有包括硅（Si）、砷化鎵（GaAs)和磷化銦（InP）的制造，加工和測試經驗，產品主要應用于電信、工業和國防及數據中心領域。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 分產品看，分產品看，10G 及以下產品及以下產品實現實現國產化國產化，25G 以上以上縮短差距縮短差距。我國光芯片企業已基本掌握 2.5G和 10G 光芯片的核心技術，但仍有部分型號產品性能要求高、難度大，實現批量供貨的國內廠商數量較少。25G及以上高速率光芯片國產化率低。根據中國光電子器件產業技術發展路線圖（2018-20

62、22 年），10G 速率以下激光器芯片國產化率接近80%，10G 速率激光器芯片國產化率接近 50%，但 25G 及以上高速率激光器芯片國產化率不高，國內企業主要依賴于美日領先企業進口。隨著我國政府政策扶持、光芯片廠商技術水平提高、終端應用市場需求提升，在部分高端光芯片產品方面，逐步縮短與海外廠商的差距。2.5G：根據 ICC 預測，2021 年 2.5G 國產光芯片占全球比重超過90%；10G：根據 ICC 預測，2021 年國產光芯片占全球比重約 60%，但不同光芯片的國產化情況存在一定差異，部分 10G 光芯片產品性能要求較高、難度較大，如 10G VCSEL/EML 激光器芯片等，國產

63、化率不到 40%；25G 及以上：隨著 5G 建設推進，我國光芯片廠商在應用于 5G 基站前傳光模塊的 25G DFB 激光器芯片有所突破，數據中心市場光模塊企業開始逐步使用國產廠商的 25G DFB 激光器芯片，根據ICC 預測，2021 年 25G 光芯片的國產化率約 20%，但 25G 以上光芯片的國產化率仍較低約 5%，目前仍以海外光芯片廠商為主。圖表圖表32：全球全球2.5G DFB光芯片光芯片市場份額市場份額 圖表圖表33：全球全球10G DFB光芯片光芯片市場份額市場份額 來源：招股書，中泰證券研究所 來源：招股書，中泰證券研究所 分市場來看，光纖接入國產化程度高，數據中心分市場

64、來看，光纖接入國產化程度高，數據中心替代替代空間大空間大。光纖接入市場是國內光芯片企業競爭最為充分、出貨量最大、自給率最高的市場，但具體產品型號之間的競爭格局及國產化水平存在較大差異。數據中心 25G 及以上國產化程度低，替代空間大。我國系全球最大的光纖接入市場，龐大的市場空間激發國內光芯片企業加快相關產品的研發、生產與銷售，而國外光芯片廠商由于成本競爭等因素，通過調整競爭戰略，已基本退出 PON 方案所用的光芯片相關產品市場。充分發揮規模效應、實現成本優勢，將成為國內光芯片企業在國產化程度高的產品領域競爭的主要著力點。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-

65、公司深度報告公司深度報告 圖表圖表34：國內高端產品國產化空間較大國內高端產品國產化空間較大 來源：公司公告，中泰證券研究所 國內光模塊廠商實力提升，國內光模塊廠商實力提升，為為光芯片國產化光芯片國產化帶來帶來機遇機遇。近年來，我國光模塊廠商在技術、成本、市場、運營等方面的優勢逐漸凸顯，占全球光模塊市場的份額逐步提升。根據 LightCounting 的統計，2021 年我國廠商中已有中際旭創、華為、海信寬帶、光迅科技、新易盛五家公司進入全球前十大光模塊廠商，光通信產業鏈逐步向國內轉移。由于高端光芯片技術門檻高，我國核心光芯片的國產化率較低，主要依靠進口。在中美貿易關系存在較大不確定的背景下，

66、國內企業開始測試并驗證國內的光芯片產品，尋求國產化替代，將促進光芯片行業的自主化進程。圖表圖表35：全球前十大光模塊供應商排名全球前十大光模塊供應商排名 來源：LightCounting，中泰證券研究所 產品速率產品速率產品類型產品類型應用場景應用場景國產化水平國產化水平1310nmDFB應用于光纖接入 PON（GPON）數據上傳光模塊，技術相對成熟，市場競爭較為激烈較高1490nmDFB應用于光纖接入 PON（GPON）數據下傳光模塊，產品性能、可靠性要求高，實現批量供貨廠商較少，但發行人等國內廠商市場份額較大，使得國產化率較高較高1270nmDFB應用于光纖接入 10G-PON（XG-PO

67、N）數據上傳光模塊，產品難度較 2.5G 1310nm DFB 激光器芯片更高，但供應商逐步增多，市場競爭逐步加劇較高1550nmDFB應用于 40km/80km 長距離傳輸光模塊，產品性能、可靠性要求高，實現批量供貨廠商較少中等1270nmDFB中等1577nm EML較低1310nmFP1310nmDFBCWDM6波段DFB應用于 4G/5G 移動通信網絡光模塊，技術相對成熟，國內廠商逐漸擴大市場份額中等CWDM6波段DFBLWDM12波段DFBMWDM12波段DFBCWDM4波段DFBLWDM4波段DFB50GPAM4 CWDM4 波段DFB硅光直流光源1270/1290/1310/13

68、30nm大功率25/50/70mW應用于 100G/200G/400G 數據中心光模塊，技術難度高，國內部分廠商進行產品布局，還未實現批量發貨；發行人 50G PAM4 DFB 激光器處于設計驗證測試階段，工業級大功率硅光激光器處于工程驗證測試階段較高中等較低較低應用于光纖接入 10G-PON（XGS-PON）數據上傳光模塊，產品性能、可靠性要求高，實現批量供貨廠商較少，發行人等國內廠商市場份額集中2.5G10G25G應用于 4G 移動通信網絡光模塊，技術相對成熟，市場競爭較為激烈應用于 5G 移動通信網絡光模塊，產品難度大，其中MWDM 12波段DFB激光器芯片主要應用于國內5G基站方案，國

69、外廠商發貨產品較少，該產品 2020 年僅發行人等國內光芯片廠商實現大批量發貨應用于 100G 數據中心光模塊，產品難度大，國內部分廠商實現產品突破2010201620182019202020211FinisarFinisarFinisarII-IV（Finisar）II-IV（Finisar）2Opnext海信旭創lumentum/Oclaro旭創3Sumitomo光迅科技海信FOIT(Avago)華為華為4AvagoAcacia光迅科技光迅科技海信Cisco5SourseFOIT(Avago)FOIT(Avago)旭創Cisco海信6FujitsuOclarolumentum/Oclaro

70、SumitomoBroadcomBroadcom7JDSU旭創AcaciaAcaciaIntel新易盛8EmcoreSumitomoIntel海信光迅科技光迅科技9WTDlumentumAOI新飛通新易盛MOLEX10新飛通SourseSumitomo華工正源華工正源Intel旭創&II-IV（Finisar）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 國內光芯片占全球市場比例將逐步提升國內光芯片占全球市場比例將逐步提升。我國光芯片產業正處于國產化進程，光通信市場對于國產芯片，尤其是中高端光芯片的需求持續增長，市場潛力巨大。根據 ICC

71、預測，2021 年我國光芯片廠商的銷售規模為 37.37 億，2019-2024 年中國光芯片廠商銷售規模占全球光芯片市場的比例將不斷提升，中高速率光芯片增長更快。圖表圖表36：2019-2024年中國光芯片占全球市場比例及預測年中國光芯片占全球市場比例及預測 來源：ICC，公司公告，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司深度報告公司深度報告 研發研發+制造能力領先，推動高端光芯片國產化制造能力領先，推動高端光芯片國產化 研發：加大研發構筑壁壘，研發：加大研發構筑壁壘，產品領跑國內同行產品領跑國內同行 專注于激光器芯片研發，技術復用度高專

72、注于激光器芯片研發，技術復用度高。公司深耕行業的技術積累，IDM 模式及平臺技術類項目促進研發效率提升，實現厚積薄發的效果。致力于持續推進激光器芯片的性能優化及成本降低。相比于同行，公司業務高度聚焦于光芯片領域，采用從低速率產品向中高速率產品逐步推進的研發策略，有利于促進研發效率的提升。公司在 2.5、10G 產品研發中能夠實現激光器光源發散角更小、抗反射光能力更強等差異化特性，該技術也可以復用在 25G 及以上產品研發，降低開發難度和成本，提升開發效率。以技術為發展以技術為發展之本之本，持續加大持續加大研發投入。研發投入。公司研發團隊擁有豐富的行業經驗，對光芯片產品的結構設計、工藝優化和良品

73、率的提升起到至關重要的作用。截至 2022 年 6 月 30 日，公司研發人員 63 人，占員工總數的比重為 12.28%。公司持續加大自主研發，研發投入主要在材料費用和員工薪酬等方面，2021 年研發投入 1849 萬元，同比增長 17.76%，占營收比例為 7.97%。2022 年前三季度研發投入為 1760 萬元，同比增長 35.91%，占營收比例為 9.1%，研發投入占營收比重穩步提升。圖表圖表37：公司公司研發研發投入投入及及YOY 圖表圖表38：研發投入占營收比重研發投入占營收比重 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 公司公司技術能力轉化市場優勢技術能力

74、轉化市場優勢。經過長期研發投入、工藝打磨，公司積累了大批核心技術成果，有效地提升產品性能指標及可靠性。下游客戶在選擇光芯片產品時需經過較長的驗證過程，公司率先進入供應商體系，建立了較高的客戶資源壁壘，前期研發投入紅利釋放，增強自身市場競爭力及盈利能力。根據 C&C 的統計，2020 年在磷化銦（InP）半導體激光器芯片產品對外銷售的國內廠商中，公司收入排名第一，其中10G、25G 激光器芯片系列產品的出貨量在國內同行業公司中均排名第一，2.5G 激光器芯片系列產品的出貨量在國內同行業公司中排名領先。細分產品方面，2020 年，憑借 2.5G 1490nm DFB 激光器芯片，公司成為客戶 A

75、在該領域的主要芯片供應商；憑借 10G 1270nm DFB 激光器芯片，公司在出口海外 10G-PON（XGS-PON）市場中已實現批量 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-公司深度報告公司深度報告 供貨；憑借 25G MWDM 12 波段 DFB 激光器芯片，公司成為滿足中國移動相關 5G建設方案批量供貨的廠商。圖表圖表39：同行產品供貨情況同行產品供貨情況 來源：招股書，中泰證券研究所 在研項目在研項目儲備充足，儲備充足，瞄準瞄準高端產品國產化高端產品國產化。公司在加速研發下一代激光器芯片產品，在光通信領域已著手 50G、100G 高速率激光器芯片產

76、品以及硅光直流光源大功率激光器芯片產品的商用推進，力圖實現在高端激光器芯片產品的特性及可靠性方面向美、日壟斷企業的全面對標。同時公司在既有技術基礎上加大產品延伸力度，進行激光雷達光源、激光雷達接收器等前瞻性課題的研究，拓展產品應用領域，已與部分激光雷達廠商達成合作意向。圖表圖表40：研發項目儲備情況研發項目儲備情況 來源：招股書，中泰證券研究所（截止 2022.6.30）2.5G激光器產品10G激光器產品25G激光器產品馬科姆(MACOM)56.33%是是是全新光電42.11%是是未披露聯亞光電41.03%是是是仕佳光子25.32%是小批量供貨階段送樣階段長光華芯52.82%源杰科技65.16

77、%是是是最近一期毛利率最近一期毛利率公司名稱公司名稱是否實現大批量供貨是否實現大批量供貨在光通信芯片系列產品方面，已具備晶圓制造、芯片加工、封裝測試的全流程生產能力序號序號項目名稱項目名稱項目進度項目進度12.5G 長距離傳輸、大功率工業級 DFB 激光器批量過程驗證測試優化階段225/28G 雙速率數據中心 CWDM DFB 激光器批量過程驗證測試優化階段325G LWDM 激光器開發批量過程驗證測試優化階段450G PAM4 DFB 激光器開發設計驗證測試階段5工 業 級50mW/70mW 大功率硅光激光器開發設計驗證測試階段61550 波段車載激光雷達激光器芯片設計驗證測試階段750G

78、及以下、100G 光芯片的可靠性機理研究設計驗證測試階段8大功率 EML 光芯片的集成工藝開發工程驗證測試階段9甲烷傳感器激光器芯片工程驗證測試階段10100G EML 激光器開發工程驗證測試階段11用于新一代 5G 基站的高速DFB芯片設計和制造技術工程驗證測試階段 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -23-公司深度報告公司深度報告 生產：生產：IDM 模式自主可控，快速響應客戶需求模式自主可控，快速響應客戶需求 國內稀缺光芯片國內稀缺光芯片 IDM 模式，優化研發和生產環節模式，優化研發和生產環節。經過多年研發與產業化積累，公司已建立了包含芯片設計、晶圓制造

79、、芯片加工和測試的IDM 全流程業務體系，擁有多條覆蓋 MOCVD 外延生長、光柵工藝、光波導制作、金屬化工藝、端面鍍膜、自動化芯片測試、芯片高頻測試、可靠性測試驗證等全流程自主可控的生產線。IDM 模式更有利于各環節的自主可控，一方面，IDM 模式能及時響應各類市場需求，縮短產品研發周期，提升產業化效率，靈活調整產品設計、生產環節的工藝參數及產線的生產計劃，無需因規格需求的變更重新采購適配的大型自動化設備。另一方面，IDM 模式能高效排查問題原因，精準指向產品設計、生產工序或測試環節等問題點，快速將研發技術與生產經驗結合。此外，IDM 模式能有效保護產品設計結構與工藝制程的知識產權。圖表圖表

80、41：IDM模式工藝流程圖模式工藝流程圖 來源：招股書，中泰證券研究所 公司已形成公司已形成“兩大平臺兩大平臺”和和“八大技術八大技術”布局布局。公司已形成“掩埋型激光器芯片制造平臺”和“脊波導型激光器芯片制造平臺”兩大平臺，積累了“高速調制激光器芯片技術”“異質化合物半導體材料對接生長技術”“小發散角技術”等八大技術。公司依托兩大平臺，積累了大量光芯片工藝制程技術和生產經驗，同時開發先進的生產制造工藝，積累多項擁有自主知識產權的專利，實現激光器芯片的性能優化及成本降低，不斷提升產品的競爭力，為通訊系統廠商和各家模塊廠商提供高性能、低成本的光芯片，滿足通訊系統及其他下游應用的商業化更新需求。平

81、臺技術類項目為產業化研發項目提供保障。除各類產業化研發項目外，公司投入研發資源進行晶圓及芯片制造過程中關于外延、曝光、鍍膜、外觀改進等關鍵環節的平臺技術類項目研究，并深入開展芯片可靠性機理層面的研究，為產業化研發項目提供保障，有助于提升項目產業化效率。此外，平臺技術類項目有利于促進公司相關產品良率、性能的提升，進一步夯實公司的技術實力，增強技術儲備 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -24-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表42：“兩大平臺”和“八大技術”“兩大平臺”和“八大技術”來源：招股書，中泰證券研究所 銷售：銷售：產業資本賦能，產業資本賦能，市場向數通領

82、域延伸市場向數通領域延伸 股東賦能股東賦能，持續發力新，持續發力新應用應用市場市場。蘇州旭創通過寧波創澤云持股比例為4.25%，華為通過哈勃投資持股比例為 3.27%，博創科技通過嘉興景澤持股比例為 0.6%。旭創科技、華為、博創科技均是全球領先的光模塊企業，其中旭創科技在數通領域優勢顯著，400G 及以上高速光模塊全球市場份額高，華為在電信側光模塊具有領先優勢。作為產業投資，后續有望在加快公司產品國產化進程。圖表圖表43：前五大客戶銷售前五大客戶銷售 來源：招股書，中泰證券研究所 產品由光纖接入向數據中心領域延伸產品由光纖接入向數據中心領域延伸。公司終端應用市場包括光纖接入、4G/5G 移動

83、通信網絡、數據中心等，其中光纖接入產品包括 2.5G 1270/1310/1490/1550nm、10G 1270nm DFB 激光器芯片等，4G/5G移動通信網絡主要包括了 10G 1310、25G CWDM 6、LWDM 12、MWDM 12 等產品，數據中心則是包括 25G CWDM 4、LWDM 4 等產品。公司自成立以來，隨著光芯片產品速率持續提升，下游應用領域從光纖接入市場向 4G/5G 移動通信網絡、數據中心相關業務拓展，并與核心技術核心技術掩埋型激光器芯片制造平臺脊波導型激光器芯片制造平臺核心技術 1:高速調制激光器芯片技術核心技術 2:電吸收調制器集成技術核心技術 3:異質化

84、合物半導體材料對接生長技術核心技術 4:非氣密環境下光芯片設計與制造技術高信噪比核心技術 5:相移光柵技術高電光轉換核心技術 6:大功率激光器芯片技術核心技術 7:小發散角技術核心技術 8:抗反射技術兩大平臺八大優勢性能優勢成本優勢制造平臺技術類別技術類別高速調制高可靠性客戶銷售金額（萬元）占營收比重產品客戶銷售金額（萬元）占營收比重產品銘普光磁2486.1530.6%2.5G銘普光磁4491.6519.3%2.5G、10G、25G成都儲翰1562.0219.2%2.5G蘇州旭創4245.8618.2%2.5G、25G全科科技588.787.2%2.5G、10G客戶A12115.359.1%2

85、.5G九州光電534.766.6%2.5G、10G全科科技1775.987.6%2.5G、10G、25G亞美斯通435.345.4%2.5G海信寬帶1030.174.4%25G客戶銷售金額（萬元）占營收比重產品客戶銷售金額（萬元）占營收比重產品客戶A13712.6316.0%2.5G、10G客戶A12542.1120.7%2.5G、10G銘普光磁3430.714.8%2.5G、10G九州光電1,848,2315.1%2.5G、10G八界光電2243.719.7%2.5G、10G八界光電1175.599.6%2.5G、10G蘇州旭創2115.869.1%2.5G、10G、25G客戶B21069.

86、278.7%25G客戶B11779.237.7%25G成都蓉博949.987.7%2.5G、10G2019202020212022H1 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -25-公司深度報告公司深度報告 激光雷達企業進行前期接觸，新業務占比整體持續提升。圖表圖表44：公司公司產品產品結構向結構向數通領域延伸數通領域延伸 來源：招股書，中泰證券研究所 光纖接入產品向高端升級光纖接入產品向高端升級。光纖接入作為國內光通信的主要應用場景，也是目前公司較為核心的業務之一。因技術升級，10GPON 市場正在逐步成為主流的光纖接入技術。公司憑借優異的產品優勢，不僅實現了光纖

87、接入市場的快速增長，而且產品結構也逐步優化，10G-PON 產品收入占比逐年增長，從 2019 年的 6.70%增長至 2021 年 53.75%。隨著 10G-PON 技術的深入布局與發展，光纖接入市場對于 10G 1577nm EML 激光器芯片的需求將進一步釋放，而目前該產品國產化率較低，僅博通、住友電工、三菱電機等國際少數頭部廠商能夠批量供貨；國內光芯片廠商中，海信寬帶等可以部分實現自產自用。公司 EML 激光器芯片 產品處于工程驗證測試階段，有望成為未來新的業績增長點。圖表圖表45：10G-PON銷售占比持續提升銷售占比持續提升（萬元）（萬元）來源：公司公告，中泰證券研究所 積極延伸

88、數據中心領域積極延伸數據中心領域。憑借技術產品優勢與持續研發投入，公司在前期光纖接入市場穩健發展的同時，不斷拓展客戶群體、新增適用的產品類型，依靠核心競爭力參與數據中心市場競爭并取得良好成果。2018年公司尚未開展數據中心領域業務，2019 年起公司開始接觸客戶并根據客戶需求導入產品。2019-2020 年主要應用于國內數據中心，隨著對數據中心光模塊領域重點客戶的持續導入，2021 年公司在數據中心領域產品的銷售收入大幅提升，應用市場以海外數據中心為主。公司在數金額（萬元）比例金額（萬元）比例金額（萬元）比例金額（萬元）比例光纖接入7,309.7290.00%10,758,9740.10%17

89、,138,7673.84%9,500.3677.69%4G/5G移動通信網絡788,939.71%11,979.7051.33%2,722.4611.73%1,424.3111.65%數據中心23.15%0.28%598.822.57%3,349.4614.43%1,303.9710.66%8,121.79100%23,337.49100%23,210.69100%12,228.64100%合計收入2022年 年1-6月 月應用市場應用市場2019年度年度2020年度年度2021年度年度營業收入占比營業收入占比營業收入占比營業收入占比PON(包括GPON/EPON等）6118.7983.71%

90、6026.1556.01%7570.4344.17%3941.3841.49%10G-PON489.476.70%3896.9836.22%9211.5453.75%5365.4356.48%其他701.469.60%835.837.77%356.792.08%193.552.04%合計7309.72100%10758.97100%17138.76100%9500.36100%2021年年2022年年1-6月月應用場景應用場景2020年年2019年年 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -26-公司深度報告公司深度報告 據中心領域的客戶數量與已通過認證的產品類型均

91、呈穩步上升趨勢，同時，對數據中心領域客戶的平均銷售收入也實現大幅增長。隨著持續迭代更新，公司近年來不斷拓展數據中心市場，應用在該市場的產品主要為 25G CWDM 4/LWDM 4 波段 DFB 激光器芯片，同時硅光直流光源芯片產品與 50G CWDM 4 波段 DFB 激光器芯片產品也陸續進入設計驗證測試與工程驗證測試階段。公司將繼續深入挖掘客戶需求，通過擴展覆蓋客戶范圍、提高單個客戶滲透率以及增加更多 25G 及以上產品供應品類，以實現在該領域收入的持續快速增長，從而獲得持續增長的銷售規模與市場份額，有利于提高數據中心領域中高速率激光器芯片產品的國產化率。圖表圖表46：公司公司加大數據中心

92、產品銷售加大數據中心產品銷售（萬元）（萬元）來源：公司公告，中泰證券研究所 產品類別產品類別2022年年1-6月月數據中心銷售收入1303.97已通過認證的產品類型25GLWDM 4、25G CWDM 4（注）客戶數量23其中：年度銷售金額50萬元的客戶數量3客戶平均銷售收入56.69除客戶B1外的客戶平均銷售收入10.673.8625.1854.15530111.6526.043.862021年年2020年年2019年年25GLWDM 4、25G CWDM 4（注）303349.46598.8223.1525GLWDM 4、25G CWDM 425GLWDM 4236 請務必閱讀正文之后的重

93、要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -27-公司深度報告公司深度報告 募投募投：提升產能，優化產品結構提升產能，優化產品結構，增強研發實力增強研發實力 產能利用率產能利用率維持較高水平維持較高水平。公司采取 IDM 模式進行光芯片的研發、設計、生產與銷售，但關鍵設備投入受到場地、資金的限制，從而進一步限制公司的產能。2020 年，受制于產能瓶頸，公司調整高端產品、中低端產品的產能分配，優先滿足 10G 及以上高端產品的市場需求，低端低速率產品市場份額的增長受到產能不足的限制。當前公司產能利用率仍維持在較高水平。為擴大銷售規模、提升市場占有率、增強公司競爭力，公司需進一步擴大產能。圖表圖

94、表47：公司產能利用率公司產能利用率 來源：招股書，中泰證券研究所 募投募投項目項目有望提升公司整體競爭力有望提升公司整體競爭力。1）10G、25G 光芯片的產能擴充；2）50G 光芯片產業化建設；3）研發中心建設。隨著今后“10G、25G 光芯片產線建設項目”“50G 光芯片產業化建設項目”“研發中心建設項目”等的落地，采購增長、人員招募、技術研發、市場開拓等對資金的需求將進一步提升，公司發展更需要充裕的流動資金作為保障。圖表圖表48：公司公司IPO募投項目募投項目 來源：招股書，中泰證券研究所 項目項目2019年年2020年年2021年年2022年年1-6月月產能（萬顆）2,4692,84

95、34,1972,948產量（萬顆）2,4542,5754,2072,653產能利用率99.39%90.56%100.24%90.01%銷量（萬顆）2,3252,6573,7101,960產銷率94.74%103.18%88.19%73.88%項目名稱項目名稱項目投資總額項目投資總額(萬元）萬元）擬使用募集資金金額擬使用募集資金金額(萬元）萬元）10G、25G光芯片產線建設項目59,075.3757,000.0050G 光芯片產業化建設項目12,935.6312,000.00研發中心建設項目14,313.7014,000.00補充流動資金15,000.0015,000.00合計101,324.7

96、098,000.00 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -28-公司深度報告公司深度報告 投資建議投資建議 公司是國內激光器芯片龍頭，主要產品包括 2.5G、10G、25G 及更高速率激光器芯片系列產品。2.5G：主要應用于光纖接入等領域，后續公司穩步投放，價格有望保持穩定，根據我們量價假設，預計 22-24 年 2.5G 產品營收增速分別為 11.46%、10%、1.97%，毛利率分別為 50%、48%、48%。10G：主要應用于光纖接入和移動通信領域，基于全球 5G 基站建設以及 10G-PON 高速發展，我們預計 22-24 年 10G 產品營收增速分別為

97、 29.7%、41.4%和 18.8%。毛利率分別為 70%、70%和70%。25G：主要應用于數據中心和移動通信領域，全球數據中心光模塊持續升級，國內滲透率維持較低水平，公司 25G 產品蓄勢待發，預計后續將成為重要產品，我們預計 22-24 年 25G 產品營收增速分別為 24.32%、85.4%和 38.6%，毛利率分別為 80%、78%和78%。圖表圖表49：業務拆分業務拆分 來源：招股書，中泰證券研究所 基于以上關鍵假設，我們預計公司 22-24 年營收規模分別為 2.83 億元、4.01 億元和 5.54 億元，同比增速分別為 22%、41%、38%。凈利潤分別為 1 億元，1.5

98、1 億元和 2.30 億元，同比增速分別為 5%、50%和53%。我們選取仕佳光子、長光華芯和炬光科技為估值對比，對應 23年 PE 70X，考慮到公司 25G 及以上激光器進展領先，首次覆蓋，給予“買入”評級。20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E主營業務收入（百萬元）主營業務收入（百萬元）233.38232.11282.91401.26554.23增速增速187.02%-0.54%21.89%41.83%38.12%毛利率毛利率68.15%65.16%63.71%65.36%68.54%2.5G激光器芯片系列產品84.2599.2511

99、0.62121.68124.08增速22.14%17.80%11.46%10.00%1.97%毛利率35.91%49.24%50.00%48.00%48.00%10G激光器芯片系列產品48.5496.46125.11176.90210.16增速319.90%98.72%29.70%41.40%18.80%毛利率74.03%74.07%70.00%70.00%70.00%25G激光器芯片系列產品100.5736.2645.0883.58115.84增速14475.36%-63.95%24.32%85.40%38.60%毛利率92.43%85.04%80.00%78.00%78.00%其他產品0.

100、020.140.1716.97101.81增速0.00%600.00%20.00%10000.00%500.00%毛利率399.33%63.51%85.00%80.00%80.00%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -29-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表50：可比公司估值對比表可比公司估值對比表 來源：wind，中泰證券研究所（以 2023 年 4 月 3 日收盤價計算）風險提示風險提示 下游市場需求不及預期風險下游市場需求不及預期風險。光芯片位于光通信行業上游，主要應用光纖接入、移動通信以及數據中心，容易受到客戶資本開支以及產品迭代周期影響，如果下游需求放

101、緩，可能將直接影響公司經營表現。研發或新產品進展不達預期風險研發或新產品進展不達預期風險。公司產品從 2.5G/10G 向 25G 及以上延伸，目前 25G 光芯片已實現批量交付。50G 及以上和硅光激光器正在加緊研發，如果研發失敗或者進度晚于同行，可能面臨市場份額減少的風險。市場競爭格局惡化風險。市場競爭格局惡化風險。國內多家光芯片公司持續深耕該領域，同時也有多數初創企業，一旦產品成熟，可能進入價格競爭環節，可能導致競爭格局惡化，對公司業績造成沖擊。研報使用信息數據更新不及時的風險研報使用信息數據更新不及時的風險。報告中行業和公司數據可能存在時滯，投資者應注意相應的風險。行業規模測算偏差風險

102、行業規模測算偏差風險。報告中行業規模測算是基于一定假設條件存在不及預期的風險。20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E長光華芯149.021.151.252.253.43129.59119.2266.2343.45仕佳光子71.850.500.661.181.57143.70108.8660.8945.76炬光科技112.000.681.271.972.8164.7188.1956.8540.00平均值110.960.781.061.802.60142.86104.6861.6442.68源杰科技106.650.951.001.512.3112.27106.

103、6570.6346.37A股公司股公司總市值（億元）總市值（億元）凈利潤（億元）凈利潤（億元）PE 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -30-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表51：盈利預測模型（單位：百萬元）盈利預測模型（單位：百萬元）來源：中泰證券研究所（以 2023 年 4 月 3 日收盤價計算）資產負債表資產負債表利潤表利潤表會計年度會計年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E會計年度會計年度202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E貨幣資金1435780111營業收入營業收入23

104、2283401554應收票據124712營業成本81103139174應收賬款9485120166稅金及附加2234預付賬款3356銷售費用10131622存貨56466378管理費用19243038合同資產0000研發費用18243244其他流動資產63656871財務費用0157流動資產合計372260342444信用減值損失-3-3-3-3其他長期投資0000資產減值損失0000長期股權投資0000公允價值變動收益1111固定資產141421680821投資收益6111在建工程1441444474其他收益3122無形資產13171718營業利潤營業利潤109115176265其他非流動資

105、產67687070營業外收入0000非流動資產合計365650810983營業外支出0000資產合計資產合計7377379109101,1531,1531,4271,427利潤總額利潤總額109115176265短期借款0114190209所得稅14152535應付票據40132134凈利潤凈利潤95100151230應付賬款36213346少數股東損益0000預收款項0412歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤95100151230合同負債3468NOPLAT95102155236其他應付款0000EPS（按最新股本攤?。?.571.662.483.79一年內到期的非流動負債1111其他流動負債

106、26303643主要財務比率主要財務比率流動負債合計106188289343會計年度會計年度2021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E長期借款0000成長能力成長能力應付債券0000營業收入增長率-0.5%21.9%41.8%38.1%其他非流動負債16161616EBIT增長率13.0%6.8%55.7%50.1%非流動負債合計16161616歸母公司凈利潤增長率20.9%5.3%50.0%52.6%負債合計負債合計122122204204305305359359獲利能力獲利能力歸屬母公司所有者權益6147068471,068毛利率65.2%63.7%6

107、5.4%68.5%少數股東權益0000凈利率41.1%35.5%37.5%41.5%所有者權益合計所有者權益合計6147068471,068ROE15.5%14.2%17.8%21.5%負債和股東權益負債和股東權益7377379109101,1531,1531,4271,427ROIC21.4%16.3%19.4%23.2%償債能力償債能力現金流量表現金流量表資產負債率16.6%22.4%26.5%25.2%會計年度會計年度2021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E債務權益比2.8%18.7%24.4%21.1%經營活動現金流經營活動現金流36114185

108、300流動比率3.51.41.21.3現金收益118124220338速動比率3.01.11.01.1存貨影響-2410-16-16營運能力營運能力經營性應收影響-4517-39-52總資產周轉率0.30.30.30.4經營性應付影響63-381826應收賬款周轉天數1211149293其他影響-76033應付賬款周轉天數1081017182投資活動現金流投資活動現金流59-305-222-272存貨周轉天數198180141146資本支出-148-305-223-274每股指標（元）每股指標（元）股權投資0000每股收益1.571.662.483.79其他長期資產變化207012每股經營現金

109、流0.601.903.085.00融資活動現金流融資活動現金流-2104613每股凈資產10.2411.7614.1217.80借款增加11147519估值比率估值比率股利及利息支付0-14-22-34P/E1121067146股東融資0000P/B17151310其他影響-34818EV/EBITDA66633623單位:百萬元單位:百萬元單位:百萬元 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -31-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期

110、未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）

111、或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -32-公司深度報告公司深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調

112、研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。