華工科技-公司研究報告-激光裝備龍頭再起航高速率光模塊進擊全球-230419（27頁）.pdf

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1、請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|首次覆蓋報告 2023 年 04 月 19 日 華工科技華工科技（000988.SZ）激光裝備龍頭再起航，高速率光模塊進擊全球激光裝備龍頭再起航，高速率光模塊進擊全球 校企改革煥發活力，公司聚焦三大核心成長業務校企改革煥發活力，公司聚焦三大核心成長業務。華工科技產業股份有限公司脫胎于華中科技大學，經過多年的技術、產品積淀，形成了以激光加工技術為重要支撐的智能制造裝備業務、以信息通信技術為重要支撐的光聯接、無線聯接業務，以敏感電子技術為重要支撐的傳感器以及激光防偽包裝業務三大業務格局，面向國內、國際兩個市場，拓展新能源、智能制造兩大

2、增長極。2021 年 3 月校企改革股份轉讓完成，武漢國資委成為公司實際控制人，助力公司戰略升級。ChatGPT 催生高算力需求催生高算力需求，公司光模塊業務全產業鏈布局，公司光模塊業務全產業鏈布局。在大模型的框架下每一代 GPT 模型的參數量均高速擴張，同時預訓練的數據量需求亦快速提升。隨著 ChatGPT 的快速滲透、落地應用，將大幅提振算力需求。因此，算力網絡的發展對骨干網絡和大型數據中心亦提出了更高要求，作為算力網絡最底層基礎的光通信行業迎來發展良機，而光模塊作為產業鏈的核心環節，在 CPO 等多個技術革新的加持下，需求有望迎來爆發。公司具備從芯片TO器件模塊的垂直整合能力，市場占有率

3、處于行業領先地位，800G 硅光模塊產品實現突破。公司是國內激光加工設備龍頭，持續受益下游行業復蘇公司是國內激光加工設備龍頭，持續受益下游行業復蘇。公司激光設備行業領先，為 3C 電子、汽車電子及新能源、PCB 微電子、半導體面板、日用消費品等多個行業提供“激光+智能制造”行業綜合性解決方案。在2022年行業需求下行時期，公司激光智能裝備事業群業務收入同比增長 30%，凈利潤同比增長 73%，遠優于行業。隨著制造業景氣度逐步復蘇，公司激光業務有望獲得進一步發展。新能源車市場帶動新能源車市場帶動 PTC 需求上行，公司市占率持續領先需求上行，公司市占率持續領先。PTC 具有成本低、技術門檻低和加

4、熱快等特點，下游應用包括電動汽車、空調、干燥機、干衣機等，近年來隨著新能源汽車滲透率提升推動了 PTC 市場發展。根據 GIR 數據，預計全球 PTC 加熱器市場空間 2028 年將超過 36 億美元。公司全資子公司華工高理是 PTC 領域的龍頭，擁有全球領先的 PTC、NTC系列傳感器研發制造技術，其溫度傳感器全球市占率 70%，新能源汽車PTC 加熱器國內市占率 60%。隨著新能源汽車市場持續擴大，公司有望持續受益。投資建議：投資建議：我們預計 2023-2025 年公司實現營收 155.0/187.3/217.4 億元，實現歸母凈利潤 11.3/14.4/17.4 億元，對應 PE 為

5、28.3/22.1/18.3x，首次覆蓋給予“增持”評級。風險提示風險提示：5G 相關算力及數據硬件設施建設不及預期風險、光通信行業競爭格局惡化風險、PTC 滲透不及預期風險、制造業復蘇不及預期風險。財務財務指標指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）10,167 12,011 15,498 18,732 21,740 增長率 yoy（%）65.6 18.1 29.0 20.9 16.1 歸母凈利潤（百萬元）761 906 1,126 1,441 1,742 增長率 yoy（%）38.2 19.1 24.3 28.0 20.9 EPS 最新攤?。ㄔ?

6、股）0.76 0.90 1.12 1.43 1.73 凈資產收益率（%）10.1 10.8 11.9 13.3 14.0 P/E（倍）41.8 35.1 28.3 22.1 18.3 P/B（倍）4.3 3.9 3.4 3.0 2.6 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 4 月 12 日收盤價 增持增持（首次首次）股票信息股票信息 行業 自動化設備 4 月 17 日收盤價(元)31.05 總市值(百萬元)31,220.86 總股本(百萬股)1,005.50 其中自由流通股(%)99.95 30 日日均成交量(百萬股)54.64 股價走勢股價走勢 作者作者分析師分析師

7、張一鳴張一鳴 執業證書編號：S0680522070009 郵箱： 研究助理研究助理 歐陽蕤歐陽蕤 執業證書編號：S0680121120007 郵箱： 相關研究相關研究-37%-18%0%18%37%55%73%91%2022-042022-082022-122023-04華工科技滬深300 2023 年 04 月 19 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表利潤表（百萬元）會計會計年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度 2021A 2022

8、A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 9972 11490 13296 14628 17433 營業收入營業收入 10167 12011 15498 18732 21740 現金 3320 3356 2648 3201 3715 營業成本 8435 9709 12445 15028 17446 應收票據及應收賬款 3202 3788 5232 5670 6983 營業稅金及附加 45 60 83 92 107 其他應收款 85 92 137 140 181 營業費用 526 608 775 899 1022 預付賬款 302 393 504 580 678 管理費用 421

9、 426 542 637 717 存貨 2046 2378 3293 3555 4394 研發費用 407 566 620 712 804 其他流動資產 1017 1482 1482 1482 1482 財務費用-59-869 7-14非流動資產非流動資產 3912 5303 6228 7027 7722 資產減值損失-22-590 0 0 長期投資 567 821 1166 1534 1922 其他收益 140 121 0 0 0 固定資產 1653 1759 2335 2798 3128 公允價值變動收益 24 6 16 0 11 無形資產 323 314 280 238 196 投資凈收

10、益 332 240 227 253 263 其他非流動資產 1368 2408 2447 2459 2476 資產處置收益 2 0 0 0 0 資產資產總計總計 13884 16793 19524 21656 25155 營業利潤營業利潤 822 1006 1267 1609 1931 流動負債流動負債 4939 6715 8658 9698 11844 營業外收入 3 4 4 4 4 短期借款 571 739 1978 2130 3272 營業外支出 1 2 2 2 2 應付票據及應付賬款 3105 4114 5140 6034 6937 利潤總額利潤總額 825 1009 1269 161

11、0 1934 其他流動負債 1263 1862 1541 1534 1634 所得稅 77 119 162 195 222 非流動非流動負債負債 1516 1814 1596 1347 1068 凈利潤凈利潤 748 891 1107 1416 1712 長期借款 1281 1497 1279 1029 751 少數股東損益-13-16-19-25-30其他非流動負債 235 318 318 318 318 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 761 906 1126 1441 1742 負債合計負債合計 6455 8530 10254 11045 12912 EBITDA 1072 1292

12、1547 1988 2360 少數股東權益 40 26 7-18-48EPS（元/股）0.76 0.90 1.12 1.43 1.73 股本 1006 1006 1006 1006 1006 資本公積 2663 2686 2686 2686 2686 主要主要財務比率財務比率 留存收益 3708 4534 5518 6779 8303 會計會計年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 歸屬母公司股東權益 7389 8238 9263 10628 12291 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 13884 16793 19524 21656 25155 營

13、業收入（%）65.6 18.1 29.0 20.9 16.1 營業利潤（%）30.2 22.4 25.9 26.9 20.1 歸屬母公司凈利潤（%）38.2 19.1 24.3 28.0 20.9 獲利獲利能力能力 毛利率（%）17.0 19.2 19.7 19.8 19.8 現金現金流量流量表表（百萬元）凈利率（%）7.5 7.5 7.3 7.7 8.0 會計年度會計年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%）10.1 10.8 11.9 13.3 14.0 經營活動現金流經營活動現金流 86 579-2851564 458 ROIC（%）8.1 8.1 8

14、.7 10.3 10.6 凈利潤 748 891 1107 1416 1712 償債償債能力能力 折舊攤銷 227 240 240 303 337 資產負債率（%）46.5 50.8 52.5 51.0 51.3 財務費用-59-869 7-14凈負債比率（%）-16.7-1.612.7 5.2 7.5 投資損失-332-240-227-253-263流動比率 2.0 1.7 1.5 1.5 1.5 營運資金變動-646-479-139891-1303速動比率 1.4 1.1 0.9 0.9 0.9 其他經營現金流 148 254-160-11營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流-1

15、053-1181-922-849-758總資產周轉率 0.8 0.8 0.9 0.9 0.9 資本支出 359 296 581 431 306 應收賬款周轉率 3.6 3.4 3.4 3.4 3.4 長期投資 93 48-345-368-389應付賬款周轉率 2.9 2.7 2.7 2.7 2.7 其他投資現金流-601-838-686-786-840每股指標（元）每股指標（元）籌資籌資活動現金流活動現金流 1029 688-739-314-329每股收益（最新攤?。?.76 0.90 1.12 1.43 1.73 短期借款-211169 0 0 0 每股經營現金流（最新攤?。?.09 0.5

16、8-0.281.56 0.46 長期借款 1129 216-218-249-279每股凈資產（最新攤?。?.35 8.19 9.21 10.57 12.22 普通股增加 0 0 0 0 0 估值估值比率比率 資本公積增加 51 23 0 0 0 P/E 41.8 35.1 28.3 22.1 18.3 其他籌資現金流 60 281-521-65-51P/B 4.3 3.9 3.4 3.0 2.6 現金凈增加額現金凈增加額 60 101-1946400-629EV/EBITDA 28.5 24.5 21.3 16.2 13.8 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 4 月

17、 12 日收盤價 OXkYkZQVlZjWsRmPoM7NcM8OtRpPpNoNkPoOnRlOnMxObRqRqQuOrQmRvPtPnR 2023 年 04 月 19 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 一、華工科技：三大核心業務聚焦高成長賽道.5 1.1 校企沉浮二十四載，奠定深厚技術根基.5 1.2 業績穩步增長，各項業務齊發力.6 1.3 國資背景雄厚，薪酬制度加碼激勵核心骨干.8 二、進擊的全球光模塊龍頭，高算力時代開啟量利齊升.9 2.1ChatGPT 催生高算力需求，光通信是算力網絡的核心底座.9 2.2 市場格局分散，公司具備明顯

18、產業鏈配套優勢.13 三、激光業務：千億藍海市場，公司產品持續領先.16 3.1 市場空間超千億，行業競爭格局較為分散.16 3.2 公司是國內激光設備頭部企業，產品布局完備.18 四、感知業務：新能源汽車熱管理系統打開成長空間.21 4.1 新能源車三電系統催生熱管理變革，PTC 加熱器帶動增長.21 4.2 華工高理：全球領先的 PTC、NTC 系列傳感器研發制造者.22 五、盈利預測與估值.24 風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司發展歷程.5 圖表 2：華工科技業務板塊.6 圖表 3：華工科技 2013-2022 年營收及增速（億，%）.6 圖表 4：華工科技 2013-2

19、022 年歸母凈利潤及增速（億，%）.6 圖表 5：華工科技 2018-2022 年各項業務營收占比（%）.7 圖表 6：毛利率和凈利率保持穩定.7 圖表 7：華工科技 2018-2022 年研發費用及增速.7 圖表 8：華工科技 2013-2022 年期間費用率.7 圖表 9：華工科技股權結構.8 圖表 10：公司核心員工專項獎勵階梯.8 圖表 11：GPT 歷代模型參數量及表現.9 圖表 12：光通信產業鏈拆解.9 圖表 13：光模塊和光器件成本構成情況.9 圖表 14：光模塊可選擇基于 QSFP112 封裝的 400G 光模塊或基于 QSFP-DD800 封裝的 800G 光模塊.10

20、圖表 15：中國數據中心機架規模.10 圖表 16：中國數據中心 IT 設備成本構成分布情況.10 圖表 17：2023 年 5G 基站有望突破 290 萬個.11 圖表 18：無線基站主要劃分.11 圖表 19：宏基站和小基站建設預測（萬個）.12 圖表 20：硅光技術形態概覽.12 圖表 21：NPO 交換機內部拆解.13 圖表 22：全球光模塊市場規模預測.13 圖表 23：2020 年全球光模塊市場份額.14 圖表 24：2021 年全球光模塊市場份額.14 圖表 25：800G SR8 預計實現結構.14 2023 年 04 月 19 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本

21、報告末頁聲明 圖表 26：華工正源有源產品展示.15 圖表 27：華工正源 800G 硅光模塊產品.15 圖表 28：武漢云嶺光電部分光芯片產品序列.15 圖表 29：全球激光加工設備市場規模（億美元）.16 圖表 30：中國激光加工設備分行業銷售規模（億元）.16 圖表 31：激光加工在主要下游領域的應用.16 圖表 32：2020 年激光市場主要領域營收占比.17 圖表 33：2021 年中國激光加工設備市場競爭格局.17 圖表 34：各功率段激光切割設備銷量（臺）.17 圖表 35：中國激光切割市場規模及預測.17 圖表 36：激光焊接在汽車制造和動力電池加工中的應用.18 圖表 37：

22、華工激光是世界切割與焊接技術知名品牌.18 圖表 38：華工激光部分重要激光產品展示.19 圖表 39：2022 年公司激光產品占比超 30%.20 圖表 40：公司激光產品毛利率整體保持穩定.20 圖表 41：傳統汽車熱量由發動機發熱供給.21 圖表 42：新能源汽車三電系統.21 圖表 43：PTC 加熱器.21 圖表 44：熱泵系統工作原理.21 圖表 45：全球 PTC 加熱器市場銷售額及增長率.22 圖表 46：光伏逆變器&儲能用溫度傳感器.22 圖表 47：高壓 WPTC 加熱器總成（500-900V 平臺）.22 圖表 48：華工高理營業收入/億元.23 圖表 49：華工高理凈利

23、潤/億元.23 圖表 50：公司主營業務收入拆分（百萬元）.25 圖表 51：可比公司估值對比（總市值取 2023/4/12 收盤價，可比標的盈利預測取 Wind 預測值）.25 2023 年 04 月 19 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 一、一、華工科技：三大核心業務聚焦高成長賽道華工科技：三大核心業務聚焦高成長賽道 1.1 校企校企沉浮沉浮二十四載，奠定二十四載，奠定深厚深厚技術根基技術根基 脫胎于校企脫胎于校企，公司公司多年來多年來打造高素質人才集聚高地。打造高素質人才集聚高地。華工科技產業股份有限公司脫胎于中國知名學府華中科技大學，是“中國激光第一股”、

24、中國高校成果產業化的先行者。經過多年的技術、產品積淀，形成了以激光加工技術為重要支撐的智能制造裝備業務、以信息通信技術為重要支撐的光聯接、無線聯接業務，以敏感電子技術為重要支撐的傳感器業務格局，產業基地近 2000 畝。自 1999 年成立以來完成了從校辦企業向創新型企業、國家高新技術企業的轉變，從多元化業務向相對多元化轉變，從國內市場向全球市場的轉變。2021 年 3 月校企改革股份轉讓完成，武漢國資委成為公司實際控制人，助力公司戰略升級。圖表 1：公司發展歷程 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 華工科技是一家集激光技術“研發、生產、銷售、服務”為一體的高科技企業。華工科技是一家集激光技術

25、“研發、生產、銷售、服務”為一體的高科技企業。公司堅持“以激光技術及其應用”為主業，投資發展傳感器產業。經過多年的技術、產品積淀，形成了以激光加工技術為重要支撐的智能制造裝備業務、以信息通信技術為重要支撐的光聯接、無線聯接業務，以敏感電子技術為重要支撐的傳感器以及激光防偽包裝業務三大業務格局，面向國內、國際兩個市場，拓展新能源、智能制造兩大增長極。智能制造業務：智能制造業務：致力于為工業制造領域提供激光智能制造解決方案；致力于為 3C 電子、汽車電子及新能源、PCB 微電子、半導體面板、日用消費品等行業提供“激光+智能制造”行業綜合性解決方案，是中國最大的激光裝備制造商之一。聯接業務：聯接業務

26、：產品包括有源光器件、智能終端、光學零部件等，公司圍繞 5G、F5G、數據中心、智能汽車、5G to B 五大應用場景，為客戶提供智能“光聯接+無線聯接”解決方案，產品市場占有率處于行業領先地位。2023 年 04 月 19 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 感知業務：感知業務：致力于物聯網用新型傳感器產業化，提供多維感知和控制解決方案；圍繞新能源、汽車新四化、工業智能化，打造專精特新產品；致力于防偽和表面裝飾技術，服務于證照防偽、高端消費品及汽車多個行業領域的知名客戶。圖表 2：華工科技業務板塊 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 1.2 業績業績穩步增長穩步增長

27、，各項業務齊發力各項業務齊發力 三大業務營收持續增長三大業務營收持續增長，利潤保持高速提升趨勢，利潤保持高速提升趨勢。2013-2021 年，公司營業收入從 17.77億元增加至 101.67 億，CAGR 為 21.38%；歸母凈利潤從 5.28 億元增長至 7.61 億元，CAGR 為 34.50%。公司不斷拓展自身技術應用場景，推動營收每年呈現上升趨勢。2022年公司實現營收億元 120.1，同比增長 18.14%；實現歸母利潤 9.06 億元，同比增長19.06%。從營收結構看，光電器件業務五年均占公司營收 40%以上，應用于新能源的激光設備增長勢頭強勁。圖表 3：華工科技 2013-

28、2022 年營收及增速（億，%）圖表 4：華工科技 2013-2022 年歸母凈利潤及增速（億，%）資料來源：wind，國盛證券研究所 資料來源：wind，國盛證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%0204060801001201402013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022營業總收入（億元）營業總收入yoy（%）-50%0%50%100%150%200%250%0123456789102013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022歸屬于母公司股東的凈利潤（億元）歸母

29、凈利潤yoy（%）2023 年 04 月 19 日 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 業務占比趨于穩定，業務占比趨于穩定，毛利率和凈利率毛利率和凈利率保持穩定保持穩定。業務占比看，公司激光加工及系列成套設備、光電器件系列產品和敏感元器件占比基本處于穩定，2021-2022 年，公司毛利率由 17.0%升至 19.2%，2014-2022 年，凈利率由 7.2%升至 7.4%，除 2018 年因產品線拓展導致銷售費用增加以及 2021 年校企改革使得管理費用增加，其余年份均整體保持穩定。圖表 5：華工科技 2018-2022 年各項業務營收占比（%）圖表 6：毛利率和凈利

30、率保持穩定 資料來源：wind，國盛證券研究所 資料來源：wind，國盛證券研究所 管理水平逐步提高，研發投入持續增加。管理水平逐步提高，研發投入持續增加。隨著公司校企改革的圓滿結束，管理水平的不斷提升，管理費用率降幅明顯，2021 年管理費用率 4.1%，2022 年降至 3.5%。2021 年管理費用總投入 4.2 億，同比增長 55.9%，系人工薪酬增長所致，其中包括依據改制方案計提的專項獎勵和股份支付費用。近三年，公司研發投入不斷增加，2022 年研發費用率 4.7%，研發總投入 5.6 億元，同比增長 39.1%。圖表 7：華工科技 2018-2022 年研發費用及增速 圖表 8：華

31、工科技 2013-2022 年期間費用率 資料來源：wind，國盛證券研究所 資料來源：wind，國盛證券研究所 0%20%40%60%80%100%20182019202020212022光電器件系列產品激光加工裝備敏感元器件激光全息膜類系列產品激光加工及系列成套設備激光全息防偽系列產品材料計算機軟件及信息系統集成租賃及其他0%5%10%15%20%25%30%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022毛利率凈利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%012345620182019202020212022研發費用（億元

32、）研發費用yoy（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022銷售費用率管理費用率 2023 年 04 月 19 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.3 國資背景雄厚，薪酬制度加碼激勵核心骨干國資背景雄厚，薪酬制度加碼激勵核心骨干 實控人為武漢國資委實控人為武漢國資委，政府背書治理能力有望進一步優化政府背書治理能力有望進一步優化。2020 年校企改革后，由武漢國資委控股國恒基金為公司第一大股東，持股比率達 19.00%，公司董事長馬新強及其他核心管理人員通過武漢潤

33、君達企業管理中心持有國恒基金 3.26%股份。第二大股東是華中科技大學 100%持股的武漢華中科大資產管理有限公司，直接持有公司 4.91%股份。2021 年公司完成校企分離改制后，憑借強大的國資背景，公司有望開始發展新篇章。圖表 9：華工科技股權結構 資料來源：公司年報，國盛證券研究所 薪酬激勵制度薪酬激勵制度提振積極性提振積極性，深度綁定公司與高管利益。，深度綁定公司與高管利益。公司 2022 年對公司核心骨干團隊專項獎勵辦法進行修訂，辦法規定以 2020 年凈利潤為基礎，根據 2021-2023年的凈利潤實際增長率，對參與對賭的核心骨干成員，實現分級累進薪酬獎勵機制。獎金額度為每年經營利

34、潤實際增長額與目標額之差乘各階段獎勵比率。修訂后增加內容：對于未分配到個人的獎勵薪酬，先由潤君達共同賬戶管理，待對賭期結束后進行具體分配。該條例增加管理層對獎勵資金使用控制權。長期看，辦法發布后，將進一步落實公司中長期激勵機制，提振員工積極性。圖表 10：公司核心員工專項獎勵階梯 臺階 經營性凈利潤增長率 獎勵比例 1(15%-20%30%2(20%-25%32.5%3(25%-30%35%4(30%-35%37.5%5 35%以上 40%資料來源：公司公告，國盛證券研究所 2023 年 04 月 19 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 二、二、進擊的全球進擊的全球

35、光模塊龍頭，高算力時代開啟量利齊升光模塊龍頭，高算力時代開啟量利齊升 2.1ChatGPT 催生高算力需求，光通信是算力網絡的核心底座催生高算力需求，光通信是算力網絡的核心底座 ChatGPT 月活過億，算力需求月活過億，算力需求有望激增有望激增。根據 Similarweb 的數據，2023 年 1 月，ChatGPT累計用戶超 1 億，創下了互聯網最快破億應用的記錄，3 月 14 日，OpenAI 發布 GPT-4，較 GPT-3.5 性能再次提升。細致看，ChatGPT 是生成式 AI 的一種形式，背后的支撐是人工智能大模型。大模型采用自監督學習的方法進行訓練，之后，在其他場景的應用中，開

36、發者只需要對模型進行微調，就可以滿足新應用場景的需要，大幅提升人工智能的適用場景和研發效率。在大模型的框架下，每一代 GPT 模型的參數量均高速擴張，同時，預訓練的數據量需求亦快速提升。因此，隨著 ChatGPT 的快速滲透、落地應用，將大幅提振算力需求。圖表 11：GPT 歷代模型參數量及表現 模型模型 參數量（億個）參數量（億個）表現表現 GPT-1 1.17 在問答、文本相似性評估、語義蘊含判定以及文本分類這四種語言場景，都取得了比基礎 Transformer 模型更優的結果 GPT-2 15 刷新了大型語言模型在多項語言場景的評分紀錄 GPT-3 1750 實現了生成類人文本能力的巨大

37、飛躍，可以回答問題、總結文檔、生成不同風格的故事，在英語、法語、西班牙語和日語之間進行翻譯等 資料來源：澎湃新聞，國盛證券研究所 光通信是光通信是 AI 算力網絡的算力網絡的堅實基礎，堅實基礎，光模塊是產業鏈光模塊是產業鏈中游的核心中游的核心。算力網絡的發展對骨干網絡和大型數據中心提出了更高要求，因此構筑算力網絡的光通信亟需進一步升級，從產業鏈角度看，光通信產業鏈上游為光學元器件和材料，包括光芯片、光器件、光組件，其中光器件按照是否需要電源驅動，可分為有源光器件和無源光器件，有源光器件主要用于光電信號轉換，包括激光器、調制器、探測器和集成器件等，無源器件用于滿足光傳輸環節的其他功能，包括光連接

38、器、光隔離器、光分路器、光濾波器等。光組件包括光纖適配器、陶瓷套管、陶瓷插芯等。光模塊為產業鏈中游，其承擔信號轉換任務，是光通信產業鏈的核心，從成本端看，光器件占據光模塊 73%的成本，而將光器件成本進一步拆分，TOSA 和 ROSA 分別占據了 48%和 32%的成本。圖表 12：光通信產業鏈拆解 圖表 13：光模塊和光器件成本構成情況 資料來源：前瞻產業研究院，國盛證券研究所 資料來源：華經產業研究院，國盛證券研究所 2023 年 04 月 19 日 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 光光模塊模塊行業下游主要為數通市場和電信市場行業下游主要為數通市場和電信市場：1

39、）數通市場數通市場：數字經濟大力發展背景下，相關政策持續加碼，31 省都明確了數字經濟目標。2023 年作為經濟全面復蘇和發展的重要一年，數字化轉型成為當前中國經濟發展的“主弦律”，成為全國多省 2023 年地方政府工作的重要部署內容。云計算、AI、AR/VR等技術的加速進展又進一步加大了流量的需求，因此，適度超前部署數字基礎設施建設，以光模塊、數據中心為代表的算力基礎設施長期受益。目前，光模塊板塊正處在 2019 年以來由 400G 升級驅動的新一輪周期中段，但在后 100G 時代，全球云服務商光模塊升級路徑開始顯著分化（400G 或者 200G），未出現過去整齊劃一的升級路徑，驅動數通市場

40、產品周期熨平，2023 年迎來 800G 升級新周期，有望迎來新增長。圖表 14：光模塊可選擇基于 QSFP112 封裝的 400G 光模塊或基于 QSFP-DD800 封裝的 800G 光模塊 資料來源：光纖在線，國盛證券研究所 數據中心數據中心建設加速，建設加速，新架構下新架構下大型數據中心所需光模塊數量增加需求。大型數據中心所需光模塊數量增加需求。根據中國信通院數據，截至 2022 年底，全國在用數據中心機架總規模超過 650 萬標準機架，算力總規模達到 180EFLOPS，位居全球第二，算力總規模近五年年均增速超過 25%，存力總規模超過 1000EB。當前的算力規模中，有超 20%的

41、算力是智能算力，可用于人工智能各類應用，包括模型訓練和推理。目前大型及以上數據中心其架構由三級向兩級演變，新興的兩層架構下光模塊數量約為機柜數的 44 或 48 倍（其中 80%-90%是 10G 光模塊，配置 8 個 40G 模塊或 4 個 100G 模塊），從高端光模塊的需求看，由于云計算等下游應用的高速發展，第三方數據中心和云計算廠商自建數據中心快速發展，網絡架構向扁平化持續演進，對高速光模塊產生旺盛需求。圖表 15：中國數據中心機架規模 圖表 16：中國數據中心 IT 設備成本構成分布情況 資料來源：華經產業研究院，國盛證券研究所 資料來源：中商情報網，國盛證券研究所 01002003

42、00400500600700201720182019202020212022總機架數量（萬架）大型及以上機架數量（萬架）69%11%9%6%5%服務器網絡設備安全設備儲存設備光模塊 2023 年 04 月 19 日 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2）電信市場：電信市場：根據工信部發布的數據，截至 2022 年底，我國 5G 基站總數達 231.2 萬個，比上年末凈增 88.7 萬個，預計 2023 年將新建開通 5G 基站 60 萬個。5G 基站占移動基站總數上升至 21.3%，較上年末提升 7 個百分點?；究偭空既?60%以上，持續深化地級市城區覆蓋的同時，

43、逐步按需向鄉鎮和農村地區延伸。2023 年 1 月，全國工業和信息化工作會議強調，2023 年要加快信息通信業發展，出臺推動新型信息基礎設施建設協調發展的政策措施，加快 5G 和千兆光網建設，啟動“寬帶邊疆”建設，全面推進6G 技術研發。完善工業互聯網技術體系、標準體系、應用體系，推進 5G 行業虛擬專網建設。圖表 17：2023 年 5G 基站有望突破 290 萬個 資料來源：工信部，中商產業研究院，國盛證券研究所 5G 建設進入深水區，小基站適用場景更加多元化。建設進入深水區，小基站適用場景更加多元化。當前 5G 覆蓋要求在深度上更上一層，并擴大其應用規模，因此在室外部署場景漸趨成熟后，5

44、G 網絡正在邁向室內精細化階段，5G 小基站雖然覆蓋范圍較小，但其更適用于小范圍的精確覆蓋，且成本較傳統宏基站更低，在偏遠地區及室內等精細化場景中，5G 信號的覆蓋較為缺乏，因此需要小型基站作為補充，其具備明顯優勢，故在 5G 覆蓋進入深水區階段，其逐步成為當前國內5G 領域的新主角。圖表 18：無線基站主要劃分 基站形態基站形態 功率功率 覆蓋范圍覆蓋范圍 應用場景應用場景 宏基站 10W 200 米 室外廣域覆蓋 小基站 微基站 500mW-10W 50-200 米高鐵站、飛機場、商場等 皮基站 100mW-500mW 20-50 米寫字樓、工業園區等 飛基站 100mW 以下 10-20

45、 米家庭、咖啡館等 資料來源：前瞻研究院，國盛證券研究所 宏基站宏基站+小基站結合是大方向，小基站放量是未來主線。小基站結合是大方向，小基站放量是未來主線。宏基站的建設優于小基站建設，但隨著 5G 普及的進一步深入，尤其是室內互聯網的需求日益龐大，小基站將是宏基站的有力補充。據前瞻產業研究院預計，5G 宏基站建設步伐先行于 5G 小基站，預計 2023年，我國 5G 小基站建設數量達到 150 萬個。1371.8142.5231.229058.870.788.758.8010203040506070809010005010015020025030035020192020202120222023

46、E我國5G基站建設累計數量（萬個）5G基站新增數量（萬個）2023 年 04 月 19 日 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 19：宏基站和小基站建設預測（萬個）資料來源：前瞻產業研究院，國盛證券研究所 算力網絡需求催生光通信行業技術革新，算力網絡需求催生光通信行業技術革新，CPO 是終極方案是終極方案。CPO（Co-packagedoptics），即共封裝光學/光電共封裝，是將交換芯片和光引擎共同裝配在同一個 Socketed（插槽）上，形成芯片和模組的共封裝。傳統的 Pluggable（可插拔）形態是比較常見的方式，NPO是光引擎與交換芯片解耦，裝配在同一塊

47、 PCB 基板上，雖然其有 CPO 模組，但封裝的位置和 CPO 不同，對應的走線距離及功耗也會有些差異，因此 CPO 是終極形態，NPO 是過渡階段。圖表 20：硅光技術形態概覽 資料來源：中科院半導體所，國盛證券研究所 CPO 優勢鮮明，新技術革新有望加速光模塊放量。優勢鮮明，新技術革新有望加速光模塊放量。當前算力應用需求呈現出超大帶寬、低時延、靈活連接、低能耗等特征，光通信網絡將聚焦超大容量傳輸、全光組網、開放自智、光子集成等熱點技術革新發展。CPO，即光電共封裝技術將光芯片或光模塊與 ASIC控制芯片封裝在一起，以提高互連密度，其具備明顯優點：1）更低的功耗，設備和光模塊可以共同通過液

48、冷板降溫；2）體積更小且降低傳輸距離，提高高速電信號傳輸質量；3）耦合之后，規模效應下成本更低。整體看，ChatGPT 加速 AI 進程背景下，CPO 技術的普及將加速光模塊需求量的持續釋放。050100150200250300201920202021E2022E2023E2024E2025E5G小基站（萬個）5G宏基站（萬個）2023 年 04 月 19 日 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 21：NPO 交換機內部拆解 資料來源：中科院半導體所，國盛證券研究所 全球光模塊市場超全球光模塊市場超 80 億美元，億美元，數通市場成長性高數通市場成長性高。根據中商

49、產業研究院數據，2017 年至 2020 年，全球光模塊市場規模從 60.43 億美元增長到 66.72 億美元，預測 2022 年全球光模塊市場將達到 81.32 億美元，其中電信側光模塊市場 2022 年有望達到 25.58 億美元。整體看，數通側市場是未來光模塊的主要發力點。圖表 22：全球光模塊市場規模預測 資料來源：中商產業研究院，國盛證券研究所 2.2 市場格局分散市場格局分散，公司，公司具備明顯產業鏈具備明顯產業鏈配套配套優勢優勢 全球光模塊市場競爭格局較為分散，國產品牌占據一定優勢。全球光模塊市場競爭格局較為分散，國產品牌占據一定優勢。根據 Omdia 發布的全球前十大光模塊廠

50、商名單及其 2021 年市場份額變動情況顯示，前十名分別為高意集團、中際旭創、朗美通、光迅科技、博通、海信寬帶多媒體、Acacia、昂納集團、住友電工、英特爾。其中中際旭創、光迅科技、海信寬帶多媒體、昂納集團為國內品牌，前四大國內光模塊廠商占據全球的 26%市場份額。而根據 Yole 在 2020 年的數據統計，中國主要企業的全球光模塊市場份額合計超過 40%，其中華工正源市占率達到 4%，整體看，國產品牌競爭力持續提升。0100020003000400050006000700080009000201720182019202020212022E全球光模塊市場預測（億美元）全球電信側光模塊市場預

51、測（億美元）2023 年 04 月 19 日 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 23：2020 年全球光模塊市場份額 圖表 24：2021 年全球光模塊市場份額 資料來源：Yole，中商產業研究院，國盛證券研究所 資料來源：Omdia，國盛證券研究所 800G 光模塊引領行業發展方向光模塊引領行業發展方向，市場容量有望達，市場容量有望達 70 億美元億美元。400G 光模塊主要用于光電轉換，電信號在發送端被轉換為光信號，然后通過光纖傳輸，在接收端，光信號被轉換成電信號。400G 光模塊的傳輸速率為 400G，是為了適應 100M、1G、25G、40G 到100G

52、、400G，甚至 1T 的網絡市場而誕生的，其主要功能是提高數據吞吐量，并最大化數據中心的帶寬和端口密度。400G 光模塊的未來趨勢是實現廣增益、低噪聲、小型化和集成化，并為下一代無線網絡和超大型數據中心提供高質量的光通信模塊。800G 光模塊即傳輸速率為 800G 的光模塊，隨著 400GbE 一代準備在市場上推出，800G 可插拔模塊已準備就緒，由此將利用這一新的生態系統，為下一代 25.6T 和 51.2T 交換機提供更高密度和成本優化的單通道 100G 和單通道 200G 互連。根據行業知名調研機構 LC 預測，預計 2024 年，800G 光模塊將超過 400G 光模塊的銷售額，市場

53、容量達 70 億美元。長期看，具備 400G 光模塊產品量產能力的公司有望長期受益，同時具備 800G 光模塊產品技術研發實力的企業有望在下一代無線網絡和超大數據中心帶來的海量產品需求中持續受益，迎來量價和盈利能力的持續優化。圖表 25：800G SR8 預計實現結構 資料來源：鴻聯光通信，國盛證券研究所 華工正源具備光模塊全產業鏈生產整合能力，華工正源具備光模塊全產業鏈生產整合能力，800G 硅光模塊產品實現突破。硅光模塊產品實現突破。公司擁有業界先進的端到端產品線和整體解決方案，具備從芯片TO器件模塊的垂直整合能力，擁有管芯-TO-器件-模塊的大規?，F代化生產線體，并已建成國內先進的批量有

54、源器件和光模塊生產線，其主要產品包括有源光器件、無源光器件、智能終端、光學零部件等，市場占有率處于行業領先地位。在光通信領域，公司持續夯實全球領先光模塊供應16%11%10%8%8%6%6%6%4%4%4%16%II-VILumentum旭創科技海信寬帶光迅科技住友思科博通Intel華工正源Neophotonic其他17%10%9%8%5%5%5%3%3%32%II-VI旭創科技Lumentum光迅科技Broadcom海信寬帶思科昂納科技住友其他 2023 年 04 月 19 日 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 商行業地位，正源公司大力推進數據中心業務，成功卡位頭部

55、互聯網廠商資源池，100G/200G/400G 全系列光模塊批量交付；積極推進硅光技術應用，現已具備從硅光芯片到硅光模塊的全自研設計能力，800G 硅光模塊已于硅光模塊已于 2022 年第三季度正式推出市場年第三季度正式推出市場，ECOC2022 上，作為全球主流光模塊廠商的華工正源，攜上，作為全球主流光模塊廠商的華工正源，攜 800G 系列新產品及前沿技系列新產品及前沿技術解決方案，首次以特展形式在歐洲市場亮相，展示了公司海外進程步履的加快與全球術解決方案，首次以特展形式在歐洲市場亮相，展示了公司海外進程步履的加快與全球客戶及供應鏈伙伴深入交流客戶及供應鏈伙伴深入交流；公司在已有硅光、電、軟

56、件、封裝、電磁兼容等平臺上，積極布局薄膜鈮酸鋰技術及下一代光電合封技術，以實現高能效、高密度的超大容量數據交換。在 5G 業務領域，“覺影”（Joinsite）無線小站產品快速有效解決“最后一公里”網絡覆蓋難題，貼合最新應用場景需求，產品發貨量行業領先；光模塊產品持續鞏固前、中、回傳市場優勢地位。接入網業務領域，下一代 25GPON 光模塊產品已與客戶開展聯調，50GPON 啟動產品布局。圖表 26：華工正源有源產品展示 圖表 27：華工正源 800G 硅光模塊產品 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 參股武漢云嶺光電，參股武漢云嶺光電，公司具備中高端光芯片

57、生產能力。公司具備中高端光芯片生產能力。武漢云嶺光電由國際領先的芯片專家團隊與華工科技于 2018 年 1 月共同發起設立，專注于中高端光通信半導體光芯片產品，是擁有完全自主知識產權，具備全流程生產能力的 IDM 光芯片企業。公司主營2.5G/10G/25G 全系列激光器和探測器芯片及封裝類產品，具備年產芯片 7500 萬顆、TO 7200 萬只的生產能力，致力于成為世界一流的光芯片企業。公司總經理龍浩在接受長江網采訪表示，目前公司研發生產擁有自主知識產權的全國產化 25Gb/s 光芯片，已通過國內國際通信巨頭嚴苛的可靠性測試，并進入商用量產階段，其在國內 5G 市場的份額預計可占到 30%份

58、額，同時，公司 50Gb/s 芯片正在給客戶送樣、測試中。圖表 28：武漢云嶺光電部分光芯片產品序列 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 2023 年 04 月 19 日 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 三、激光業務：三、激光業務：千億藍海市場，公司產品持續領先千億藍海市場，公司產品持續領先 3.1 市場空間超千億市場空間超千億，行業競爭格局較為分散，行業競爭格局較為分散 激光加工設備全球市場規模超千億元。激光加工設備全球市場規模超千億元。激光加工作為精密加工的代表，具有“非接觸加工”和“高能量密度”兩個特性，因此在加工中兼具高精度和高效率。根據 Optech Co

59、nsulting 的數據統計，2020 年全球激光加工設備市場規模為 174 億美元，2009-2020年 CAGR 約為 11.4%，2021 年市場規模為 201 億美元。中國作為全球最大的激光加工設備市場，市場份額占全球的接近 4 成，其中工業領域和信息領域是最主流的激光設備應用行業，根據中國激光產業發展報告，2020 年工業和信息領域的激光設備市場規模分別為 432.1/152.2 億元，合計占國內總體市場規模的約 84%。圖表 29：全球激光加工設備市場規模（億美元）圖表 30：中國激光加工設備分行業銷售規模（億元）資料來源：Optech Consulting，國盛證券研究所 資料來

60、源：中國激光產業發展報告，國盛證券研究所 從下游主要應用領域看，鋰電、光伏及半導體是行業拓展的新方向。從下游主要應用領域看，鋰電、光伏及半導體是行業拓展的新方向。除傳統下游領域的加工外，激光加工目前在新能源及半導體領域的滲透開始加速，如動力電池領域中，激光被運用在極耳切割成型、極片切割、極片分條、隔膜的切割以及殼體、頂蓋、密封釘、極耳等的焊接等多個環節；光伏領域中，激光開槽、SE 激光摻雜、激光打孔和激光修復等技術加速滲透；半導體領域中，激光打標和鉆孔、LSA 技術、激光劃片等逐步擴展。整體看，激光加工方式隨著下游新興行業的蓬勃發展，技術的進步和需求的擴張齊頭并進。圖表 31：激光加工在主要下

61、游領域的應用 資料來源：克洛智動未來，國盛證券研究所-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002502016201720182019202020212022E全球激光加工設備市場規模yoy0100200300400500600工業信息商業醫學科研2018201920202021E 2023 年 04 月 19 日 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 切割市場是激光替代傳統加工的橋頭堡，但短期看國內競爭格局仍分散切割市場是激光替代傳統加工的橋頭堡，但短期看國內競爭格局仍分散。激光的三大主流應用分別是切割、焊接和打標，根

62、據中國激光產業發展報告數據，2020 年三者分別占中國激光加工設備市場規模比重的 41%、13%和 13%。雖然三大主流涵蓋了絕大部分市場，但受限于激光行業在國內起步較晚，行業競爭格局中幾大以切割、焊接等為主要產品的頭部國內激光設備廠家的市場占有率非常低，2020 年 CR3 不足 20%，其中大族激光占據一定市場份額，約 14%。圖表 32：2020 年激光市場主要領域營收占比 圖表 33：2021 年中國激光加工設備市場競爭格局 資料來源：中國激光產業發展報告，國盛證券研究所 資料來源：華經產業研究院，國盛證券研究所 2021 年激光切割設備銷量超年激光切割設備銷量超 7 萬臺，萬臺，20

63、13-2020 年復合增速超年復合增速超 50%。憑借其獨特的優勢，激光切割設備市場滲透率逐步提升，2020 年各功率段合計銷量達 5.5 萬臺，8 年復合增速達 57.7%，預計 2021 年銷量有望突破 7 萬臺，其中我們認為，在薄板切割中，中低功率段，尤其是 3kw 以下的激光切割設備較沖床、等離子切割機等已具備經濟效益優勢，替代進程已經進入成長階段，而對中厚板等較難切割的材料中，高功率激光設備在技術上取得較為明顯進步，隨著價格逐步進入合理區間，市場已逐漸打開，擴寬激光切割市場的整體容量，根據中國激光產業發展報告的預測，2022 年激光切割市場規模將達 300 億元，保持持續增長。圖表

64、34：各功率段激光切割設備銷量（臺）圖表 35：中國激光切割市場規模及預測 資料來源：中國激光產業發展報告，國盛證券研究所 資料來源：OFweek，中國激光產業發展報告，國盛證券研究所 激光焊接技術難度要求高，汽車領域是主要的需求增長動力激光焊接技術難度要求高，汽車領域是主要的需求增長動力來源來源。激光焊接是利用高能量密度的激光束作為熱源對物質的結構進行加工熔融并重新構筑，而物質構筑相較于簡單的物質結構破壞，對激光器及加工工藝要求更高，因此激光焊接的工藝難度也大于激光切割和激光打標。根據工作原理的不同，激光焊接能夠適配多種不同的加工場景，包括金屬薄片可見的邊緣加工、電子學和精密工程中的焊點、醫

65、療技術、汽車工業、日用41%13%13%12%9%6%6%切割焊接打標半導體和顯示精密金屬加工非金屬加工其他14%3%2%2%1%1%77%大族激光華工科技海目星聯贏激光帝爾激光亞威股份其他0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0100002000030000400005000060000700008000020132015201720192021E中功率3kw 光纖+YAG高功率3kw 光纖+CO2yoyyoy0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002503003502013 2014 2015 2016 2017 2018 2

66、019 2020 2021 2022E激光切割市場規模（億元）yoy 2023 年 04 月 19 日 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 消費品、船板特種鋼構造等，其中汽車行業是激光焊接最主要的需求來源，尤其是新能源汽車需求旺盛背景下，激光焊接設備的主流客戶基本聚焦在汽車零部件以及動力電池的生產加工環節。圖表 36：激光焊接在汽車制造和動力電池加工中的應用 資料來源：OFweek，聯贏激光招股書，國盛證券研究所 3.2 公司是國內激光設備頭部企業，公司是國內激光設備頭部企業，產品布局完備產品布局完備 華工激光成立于 2003 年，前身為澳大利亞 FARLEY LASE

67、RLAB 公司，FARLEY LASERLAB是業界公認的世界切割與焊接技術知名國際品牌。公司擁有國內領先的激光裝備研發、制造技術和工業激光領域全產業鏈優勢，致力于為 3C 電子、汽車電子及新能源、PCB 微電子、半導體面板、日用消費品等行業提供“激光+智能制造”行業綜合性解決方案。全面布局激光智能裝備、自動化產線和智慧工廠建設，是中國最大的激光裝備制造商之一。圖表 37：華工激光是世界切割與焊接技術知名品牌 資料來源：華工激光官網，國盛證券研究所 在激光智能裝備制造領域，公司持續優化漫威系列光纖激光切割智能裝備、奧博系列三維五軸激光切割智能裝備、汽車白車身激光焊接自動化產線、汽車保險杠激光加

68、工自動化產線、高速三頭/雙頭激光智能開卷落料生產線、超重超長超大型管材型材三維激光加工中心等產品的性能。重點推出新能源電池模組及電池盒焊接自動化產線、汽車儀表板安全氣囊激光弱化智能裝備等系列新產品。自主開發大幅面高功率激光坡口切割智能裝 2023 年 04 月 19 日 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 備、保險杠沖焊一體智能裝備、大型高壓容器全自動激光封口焊設備、輪胎模具在線激光清洗智能裝備。在激光微納加工領域，公司持續升級 3C 電子產品自動化組裝產線、脆性材料超快激光精密加工裝備、無線充裁切去漆智能裝備、線束裁切焊接裝備、IC 載板缺陷識別及分揀數字化智能工作站

69、、氫能雙極板焊接自動化線，重點推出鋁合金結構件中功率焊接設備、晶圓全自動激光隱切劃片設備、三維多軸超快激光精密加工裝備、半導體襯底外觀缺陷檢測設備、新能源結構件蓋板自動化線體等系列產品。圖表 38：華工激光部分重要激光產品展示 資料來源：華工激光官網，國盛證券研究所 激光業務占比超激光業務占比超 3 成成，公司毛利率長期保持穩定。，公司毛利率長期保持穩定。2022 年公司圍繞新能源、工程機械、軌道交通、船舶等重點行業，大力開拓市場，漫威系列光纖激光切割智能裝備、大幅面高功率激光切割智能裝備等高端產品在海外市場銷售總體同比增長 35%。同時公司聚焦鋰電和光伏方向，成功推出了鋰電大卷清洗設備，應用

70、于新能源汽車行業的激光加工裝備收入同比增長 71%。2022 年，公司智能裝備事業群業務收入同比增長 30%，凈利潤同比增長 73%。在 3C 電子、汽車電子及新能源、PCB 微電子、半導體面板等行業，公司推出鋁合金結構件中功率焊接裝備，并在某國際知名品牌實現批量銷售；半導體領域，與長飛先進等多家半導體龍頭企業達成戰略合作，研發半導體激光隱形切割劃片設備和SiC 襯底外觀缺陷檢測設備，解決卡脖子的技術難題，實現國產替代；國際業務方面，IC載板 XOUT 缺陷標識設備、PCBA 標記和分板設備、IC 芯片分選設備等高端設備出口海外東南亞、韓國、日本、印度、歐洲、美洲等區域，實現國際訂單同比增長

71、55%。整體看，公司激光產品的毛利率常年來基本保持穩定，激光加工成套設備毛利率穩定在 30%以上，表明公司強大的產品競爭力和經營能力。2023 年 04 月 19 日 P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 39：2022 年公司激光產品占比超 30%圖表 40：公司激光產品毛利率整體保持穩定 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 26.58%5.39%53.24%14.22%0.57%激光加工及系列成套設備激光全息防偽系列產品光電器件系列產品敏感元器件租賃及其他0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%20192

72、02020212022激光加工及系列成套設備激光全息防偽系列產品 2023 年 04 月 19 日 P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 四、感知業務：新能源汽車熱管理系統打開成長空間四、感知業務：新能源汽車熱管理系統打開成長空間 4.1 新能源車三電系統催生熱管理變革，新能源車三電系統催生熱管理變革，PTC 加熱器帶動增長加熱器帶動增長 電動汽車熱管理需求催生電動汽車熱管理需求催生 PTC 加熱器和熱泵需求。加熱器和熱泵需求。汽車熱管理系統是從系統集成和整體的角度出發，統籌熱量與整車運用之間的關系。傳統汽車在啟動的時候，發動機燃燒石油產生大量的熱量，汽車利用這些熱量進行

73、調節空調、加熱座椅、除霧、除霜等供暖活動。新能源車上電機代替發動機工作，電機在工作時候產生的熱量較少，且電池包中的電芯對溫度極為敏感，需要一定的溫度來保證電池包安全有效的儲存和轉化，為了滿足空調供暖需求和低溫下對電池包加熱以提高低溫續航里程，新能源車采用 PTC 加熱器和熱泵為車內空調系統和電池加熱系統提供熱源。圖表 41：傳統汽車熱量由發動機發熱供給 圖表 42：新能源汽車三電系統 資料來源：汽車之家，國盛證券研究所 資料來源：易車網，國盛證券研究所 目前主流新能源汽車仍以目前主流新能源汽車仍以 PTC 電加熱為主電加熱為主，熱泵推廣存在技術和成本上的難點。，熱泵推廣存在技術和成本上的難點。

74、PTC（正溫度系統熱敏電阻）加熱器的電阻和溫度呈正相關，在恒定電壓下通電，電阻變小而電流變大，發熱量隨著變大從而起到加熱的效果。PTC 加熱器按介質的不同分為風暖和水暖，風暖是冷空氣和 PTC 交換熱量吹出暖風，水暖是通過加熱冷卻液再和散熱器進行熱交換，兩種方式適合用在汽車的不同部位。熱泵類似于反向空調直接將冷空氣和熱空氣進行交換，熱泵的效能系數是傳統電阻加熱器的 2-3 倍，Model Y 是 Tesla 首款搭載熱泵系統的車型，該系統可以減少電池損耗。相對于 PTC 具有成本低、技術門檻低和加熱快等特點，熱泵空調價格高、技術難度大，目前大范圍推廣仍存在一定的難度。圖表 43：PTC 加熱器

75、 圖表 44：熱泵系統工作原理 資料來源：KUS 官網，國盛證券研究所 資料來源：芝能汽車，國盛證券研究所 2023 年 04 月 19 日 P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 PTC 加熱器市場空間廣闊，未來行業集中度有望提升。加熱器市場空間廣闊，未來行業集中度有望提升。PTC 加熱器應用領域廣泛，下游應用涉及到電動汽車、空調、干燥機、干衣機等領域，近年來隨著新能源汽車市場的持續擴大和滲透率的持續提升，推動了 PTC 加熱器市場的發展。全球 PTC 加熱器市場銷售額從 2017 年 834.46 百萬美元增長到 2021 年為 1335.79 百萬美元，預測 2028

76、 年將達到 3682.86 百萬美元，2022-2028 的年復合增長率高達 15.36%。PTC 加熱器因其熱阻小、轉換效率高，且 PTC 物料具有溫度自限性，能夠自動恒溫，較為省電且使用安全性較高。處于 PTC 加熱器行業的企業競爭較為激烈，在滿足國內需求外，PTC 加熱器行業還出口至海外，隨著未來市場需求升級和優勝劣汰的背景下，行業集中度有望提升。圖表 45：全球 PTC 加熱器市場銷售額及增長率 資料來源：GIR，國盛證券研究所 4.2 華工高理：華工高理：全球領先的全球領先的 PTC、NTC 系列傳感器研發制造系列傳感器研發制造者者 公司的全資子公司華工高理是公司的全資子公司華工高理

77、是 PTC 領域的龍頭，有望充分受益行業集中度提升。領域的龍頭，有望充分受益行業集中度提升。華工高理自主掌握傳感器用敏感陶瓷芯片制造和封裝工藝的核心技術，擁有全球領先的 PTC、NTC 系列傳感器研發制造技術，致力于物聯網等新型傳感器的產業化，為家電、汽車、醫療等眾多下游場景提供多維感知和控制解決方案。華工高理溫度傳感器占到全球市場70%份額，新能源汽車 PTC 加熱器占到國內市場 60%份額，其研發的新能源汽車 PTC加熱系統、光伏逆變器&儲能用溫度傳感器、空氣質量傳感器、光雨量多合一傳感器、壓力傳感器等“專精特新”產品，多次打破國外壟斷，實現國產替代。圖表 46：光伏逆變器&儲能用溫度傳感

78、器 圖表 47：高壓 WPTC 加熱器總成（500-900V 平臺）資料來源：公司官網，國盛證券研究所 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 在保持家電等傳統行業穩定份額的前提下，華工高理業績連續在保持家電等傳統行業穩定份額的前提下，華工高理業績連續 3 年實現高增。年實現高增。根據年報834.46 1030.96 1068.82 1117.42 1335.79 1562.55 1812.02 2108.20 2452.34 2828.27 3249.44 3682.86 0%5%10%15%20%25%05001000150020002500300035004000銷售額（百萬美元）增長率 2

79、023 年 04 月 19 日 P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 顯示，華工高理自 2020 年開始，隨著新能源汽車滲透率的快速提升營業收入開始了高增，隨后 2021 年凈利潤增速快于營收增速，充分彰顯了華工高理在成本、費用等方面的控制能力，規模效應凸顯。2022 年，華工高理營業收入 23.19 億元，同比增長 60.60%，凈利潤 2.78%，同比增長 74.84%。我們認為，隨著新能汽車行業的發展和下游應用場景逐步豐富的情況下，華工高理的 PTC 等業務有望維持高增，從而帶動公司增長。圖表 48：華工高理營業收入/億元 圖表 49：華工高理凈利潤/億元 資料來源

80、：wind，國盛證券研究所 資料來源：wind，國盛證券研究所-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0510152025201720182019202020212022營業收入/億元yoy-40%-20%0%20%40%60%80%00.511.522.53201720182019202020212022凈利潤/億元yoy 2023 年 04 月 19 日 P.24 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 五、盈利預測與估值五、盈利預測與估值 考慮到公司業務包括激光設備、PTC、光模塊等幾大板塊，我們對幾塊主要業務分別做出假設：1）激光加工及系列成套設備）激光加工及系

81、列成套設備，激光加工設備千億市場，公司產品涵蓋切割、清洗、焊接等多個下游應用領域，作為國內龍頭設備廠商，在 2022 年行業整體需求下行情況下公司仍保持 20%以上的增長，同時毛利率小幅提升 1.65%，表明公司激光事業部強大的韌性和產品競爭力，我們預計隨著激光下游需求的復蘇，公司激光設備產品有望保持較好增長，預計公司 2023-2025 年收入增速分別為 28%/20%/15%，毛利率保持在 32%左右；2）光電器件系列產品）光電器件系列產品，公司具備產業鏈垂直生產能力，從芯片到器件端供應能力齊全，光模塊業務有望持續受益于來自數通市場和電信市場的旺盛需求，預計 2023-2025年收入增速分

82、別為 16%/11%/7%，毛利率方面，隨著海外市場的進一步拓展，未來有望逐步增長，2023-2025 年達到 9.6%/10.01%/10.25%；3）敏感元器件，）敏感元器件，公司空調溫度傳感器占據全球 70%以上市場份額，市占率優勢明顯，在新能源汽車行業維持快速增長的情況下，公司 PTC 業務有望維持較快增長，預計 2023-2025 年收入增速分別為65%/40%/30%，毛利率整體保持在 20%左右；4）激光全息膜類系列產品）激光全息膜類系列產品，公司擁有一批具備核心技術的產品，考慮到公司的產品競爭力，我們預計公司 2023-2025 年收入有望保持穩健增長，增速達到 10%/8%/

83、4%，毛利率整體穩定在 35%以上；5）租賃及其他，該業務體量占公司總規模較小，預計未來三年收入保持穩定增長，增速為50%/40%/30%。費用率方面費用率方面，我們預計隨著公司營業收入的穩步增長，公司期間費用將整體保持穩步提升，同時，隨著公司降本增效措施和管理制度的進一步優化，期間費用增長率將慢于營收增速，因此，我們預計 2023-2025 年，公司銷售費用率為 5.0%/4.8%/4.7%，管理費用率為 3.5%/3.4%/3.3%，研發費用率為 4.0%/3.8%/3.7%。預計預計 2023-2025 年公司歸母凈利潤為年公司歸母凈利潤為 11.26/14.41/17.42 億元。億元

84、。2023 年 04 月 19 日 P.25 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 50：公司主營業務收入拆分（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 12011.03 15498.33 18731.80 21740.11 Yoy 18.14%29.03%20.86%16.06%毛利率 19.16%19.70%19.77%19.75%激光加工裝備及智能制造激光加工裝備及智能制造 3288.92 4209.82 5051.78 5809.55 Yoy 21.73%28.00%20.00%15.00%毛利率 32.28%32.20%32.00

85、%31.00%光電器件系列產品光電器件系列產品 5709.79 6651.38 7389.82 7930.38 Yoy 5.48%16.49%11.10%7.31%毛利率 8.94%9.60%10.01%10.25%激光全息膜類系列產品激光全息膜類系列產品 573.28 630.61 681.06 708.30 Yoy 4.61%10.00%8.00%4.00%毛利率 38.77%37.00%36.00%35.00%敏感元器件敏感元器件 2319.79 3827.65 5358.72 6966.33 Yoy 60.42%65.00%40.00%30.00%毛利率 21.24%21.00%20.

86、00%20.00%租賃及其他租賃及其他 119.25 178.87 250.42 325.55 Yoy 106.46%50.00%40.00%30.00%銷售費用率銷售費用率 5.06%5.00%4.80%4.70%管理費用率管理費用率 3.54%3.50%3.40%3.30%研發費用率研發費用率 4.71%4.00%3.80%3.70%歸母凈利潤歸母凈利潤 906.08 1125.99 1440.71 1741.51 資料來源：Wind，國盛證券研究所 考慮到公司作為國內激光加工設備的頭部企業，我們將國內激光加工設備龍頭大族激光納入可比公司范圍；公司聯接業務占比超過 50%，我們選取光模塊行

87、業的領先企業中際旭創和光迅科技作為可比公司；對于公司感知業務，我們選取國內氣體傳感器龍頭四方光電作為可比公司。整體看，可比公司 2022-2024 年平均 PE 為 36.8/27.5/22.3x，公司2022-2024 年 PE 為 35.1/28.3/22.1x，考慮到公司的產品技術水平和全球化布局戰略，我們長期看好公司業績保持高速增長，公司激光設備業務、PTC 業務以及光模塊業務在國內均處于龍頭地位，理應充分享受龍頭估值溢價，首次覆蓋，給予“增持”評級。圖表 51：可比公司估值對比（總市值取 2023/4/12 收盤價，可比標的盈利預測取 Wind 預測值）公司 市值（億元）歸母凈利潤（

88、億元）PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 大族激光 318 12.10 17.21 21.75 22.3 18.5 14.6 中際旭創 549 12.35 14.66 17.71 43.6 37.5 31.0 光迅科技 218 6.35 7.35 8.31 34.4 29.7 26.2 四方光電 64 1.47 2.66 3.66 47.0 24.1 17.5 平均-36.8 27.5 22.3 華工科技 318 9.06 11.26 14.41 35.1 28.3 22.1 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：2022 年華工科技、四方光電、中際

89、旭創、大族激光的歸母凈利潤為實際值，光迅科技為 Wind 預測值 2023 年 04 月 19 日 P.26 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示風險提示 5G 相關算力及數據硬件設施建設不及預期風險相關算力及數據硬件設施建設不及預期風險：公司聯接業務占比超過 5 成，若下游算力需求推進不及預期，導致數據中心等硬件建設放緩，可能對公司生產經營造成不利影響。光通信行業競爭格局惡化風險：光通信行業競爭格局惡化風險：目前光模塊廠商市場競爭格局分散，若主要廠商開啟價格競爭，將對公司產品生產經營以及盈利能力造成不利影響。PTC 滲透不及預期風險：滲透不及預期風險：公司 PTC 產品

90、主要受益于下游新能源車市場增長而放量，若新能源車市場滲透率不及預期，產品技術變更導致 PTC 產品放量受阻，可能對公司造成不利影響。制造業復蘇不及預期風險：制造業復蘇不及預期風險：公司激光加工設備下游與制造業息息相關，若下游制造業復蘇不及預期，可能會影響相關行業的激光加工設備的采購需求。2023 年 04 月 19 日 P.27 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的

91、任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不就報告中的內容對最終操作建議做

92、出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲

93、明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標

94、的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城區平安里西大街 26 號樓 3 層 郵編：100032 傳真：010-57671718 郵箱： 地址：上海市浦明路 868 號保利 One56 1 號樓 10 層 郵編：200120 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 郵編：330038 傳真：0791-86281485 郵箱： 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：518033 郵箱：