《中微公司-公司研究報告-半導體設備行業系列報告之五：國產刻蝕設備領軍先進工藝突破驅動持續成長-230620（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中微公司-公司研究報告-半導體設備行業系列報告之五：國產刻蝕設備領軍先進工藝突破驅動持續成長-230620（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、上市公司 公司研究/公司深度 證券研究報告 電子 2023 年 06 月 20 日 中微公司(688012)半導體設備行業系列報告之五：國產刻蝕設備領軍，先進工藝突破驅動持續成長報告原因：首次覆蓋 買入（首次評級）投資要點：國內半導體刻蝕設備龍頭，高研發投入持續加強壁壘。公司以 CCP 刻蝕設備起家，后逐步研發推出 MOCVD 設備、ICP 刻蝕設備等產品，當前刻蝕設備已實現 5nm 工藝節點量產。公司合同負債及存貨規模近 2 年均大幅擴張，在手訂單充足。2022 年公司合計研發投入營收占比 19.6%顯著超越行業平均，研發人員占比超 4 成，近 4 年 3 輪全員股票激勵計劃保證團隊穩定性與

2、積極性?？涛g設備市場空間巨大，中微 ICP 設備快速放量進一步鞏固龍頭地位。2022 年全球半導體設備市場中刻蝕設備占比約為 22%，是占比最高的設備環節，其中 CCP 與 ICP 刻蝕設備市場規模相近；伴隨先進制程采用多重曝光技術、存儲器逐步轉向 3D 結構，集成電路制造對刻蝕設備數量及性能需求大幅提升。中微公司 CCP 刻蝕設備在國內廠商中市占率大幅領先，ICP 刻蝕設備核心產品 2022 年出貨量為 297 臺，同比增長 77%，較 2020 年增長 461%，市占率有望追趕中微 CCP 設備。推進極高深寬比、大馬士革刻蝕工藝研發，開拓薄膜沉積設備新領域。公司已完成 60:1深寬比刻蝕設

3、備研發，新機型已獲得下游客戶認可，預計將盡快投入量產，預將提升存儲等國內下游客戶訂單份額；同時公司將推出一體化大馬士革工藝刻蝕設備，是刻蝕設備領域技術壁壘最高、市場最大的領域之一，此前由日本廠商壟斷；另一方面，公司 2Q23 發布 LPCVD 新產品，后續預將推出 EPI、ALD 設備，薄膜沉積設備有望形成新成長極。Mini LED、功率半導體驅動 MOCVD 設備再成長。公司在傳統氮化鎵基 LED MOCVD 設備領域保持全球市占率遙遙領先，2021 年研發量產 mini LED MOCVD 顯著受益下游行業整體成長，2022 年研發硅基氮化鎵功率器件 MOCVD 切入功率半導體市場。后續將

4、進一步推出 micro LED MOCVD、碳化硅外延相關設備，享受下游高端顯示、功率器件領域高成長紅利。投資分析意見：首次覆蓋給予公司“買入”評級。預計公司 2023-2025 年營業收入分別為 63.2、82.4、103.5 億元，同比增速分別為 33.3%、30.4%、25.6%，對應動態 PS 分別為 17、13、10 倍。采用動態 PS 相對估值法，給予公司 2023 年動態 PS 22 倍，較 2023年 6 月 19 日收盤價上漲空間 30.7%，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：晶圓廠擴產規模及節奏不及預期；公司技術突破進展不及預期；國際貿易摩擦升溫。市場數據：2023 年

5、06 月 19 日 收盤價（元）168.8 一年內最高/最低（元）199.81/76.7 市凈率 6.6 息率（分紅/股價）-流通 A 股市值（百萬元）104352 上證指數/深證成指 3255.81/11274.05 注：“息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據:2023 年 03 月 31 日 每股凈資產（元）25.66 資產負債率%21.98 總股本/流通 A 股（百萬）618/618 流通 B 股/H 股（百萬）-/-一年內股價與大盤對比走勢：相關研究 證券分析師 楊海晏 A0230518070003 王珂 A0230521120002 李天奇 A0230522080001 劉建偉（

6、男）A0230521100003 聯系人 李天奇(8621)23297818 財務數據及盈利預測 2022 2023Q1 2023E 2024E 2025E 營業總收入（百萬元）4,740 1,223 6,318 8,238 10,350 同比增長率（%）52.5 28.9 33.3 30.4 25.6 歸母凈利潤（百萬元）1,170 275 1,411 1,811 2,178 同比增長率（%）15.7 135.0 20.6 28.4 20.3 每股收益（元/股）1.90 0.45 2.28 2.93 3.52 毛利率（%）45.7 45.9 46.1 45.1 44.1 ROE（%）7.6

7、1.7 8.3 9.6 10.3 市盈率 89 74 58 48 注：“市盈率”是指目前股價除以各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的 ROE 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 06-2107-2108-2109-2110-2111-2112-2101-2102-2103-2104-2105-21-50%0%50%100%（收益率）中微公司滬深300指數 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第2頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與估值 首次覆蓋給予公司“買入”評級。預計公司 2023-2025 年營業收入分別為 63.2、82

8、.4、103.5 億元，同比增速分別為 33.3%、30.4%、25.6%，對應動態 PS 分別為 167、13、10 倍。采用動態 PS 相對估值法，給予公司 2023 年動態 PS 22 倍，較 2023 年 6月 19 日收盤價上漲空間 30.7%關鍵假設點 預計 20232025 年公司營收分別為 63.2、82.4、103.5 億元，對應增速分別為33.3%、30.4%、25.6%?？涛g設備方面，預計伴隨晶圓廠擴產 CCP 設備持續實現國產替代、ICP 設備相對低基數下快速放量，預計刻蝕設備 20232025 年營收分別為44.1、58.7、75.1 億元，同比增長 40%、33%、

9、28%，預計 20232025 毛利率分別為 47%、46%、45%；MOCVD 設備方面，預計 mini LED 市場規模持續擴張將帶來業績增長，同時公司功率器件應用 MOCVD 設備預將逐步放量，預計 MOCVD 設備20232025 年營收分別為 8.4、10.9、13.6 億元，同比增長 20%、30%、25%，預計20232025 年毛利率分別為 40%、39%、38.5%。有別于大眾的認識 市場部分投資者認為公司成長性降低，我們認為伴隨先進工藝及新產品不斷突破，公司將維持快速成長。部分投資者認為公司 CCP 刻蝕設備國內市場市占率已提升至較高水平，成長速度將放緩；我們認為公司 IC

10、P 設備預將加快技術突破進而進一步提升銷量，極高深寬比、大馬士革工藝研發突破預將帶動 CCP 設備市占率繼續提升，進軍LPCVD、EPI、ALD 領域未來有望成為公司新的成長極之一，公司高研發投入及技術積累優勢將持續驅動業績增長。股價表現的催化劑 自主可控國產替代相關政策出臺；大馬士革、極高深寬比等應用新工藝的產品產業化進展超預期。核心假設風險 晶圓廠擴產規模及節奏不及預期導致公司銷量低于預期；公司技術突破進展不及預期導致業績增量低于預期；國際貿易摩擦升溫導致上游核心零部件供貨穩定性產生波動。CYcVvZpXxUlViXnRqNbRcMbRmOpPsQpMkPoOsMkPnPoP8OmNqQu

11、OpMwPvPqRnQ 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第3頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 1.刻蝕為主業的半導體設備廠商，高研發投入驅動業績高增.6 1.1 CCP 刻蝕設備起家，逐步拓展薄膜沉積、ICP 刻蝕設備等多領域.6 1.2 訂單規模持續擴張，業績保持高成長性.8 1.3 研發投入超越行業平均，全員股票激勵維持團隊凝聚力.10 2.刻蝕設備成長方興未艾，中微 ICP 設備放量加速國產替代12 2.1 刻蝕設備在半導體設備中市場空間最高、增速最快.12 2.2 中微公司 CCP 刻蝕設備為國產廠商龍頭，ICP 刻蝕設備加速追趕 16 2.3 極高深寬比、大馬士

12、革工藝刻蝕技術突破，打破國外廠商壟斷.18 3.mini/micro LED、功率器件驅動 MOCVD 設備再成長.20 3.1 Mini/micro LED 市場空間擴張驅動 MOCVD 設備第二成長曲線.20 3.2 MOCVD 設備拓展至功率器件應用，市場潛力巨大.22 4.切入薄膜沉積、量/檢測設備，平臺化布局擴大市場潛力.24 5.盈利預測與估值.26 6.風險提示.28 目錄 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第4頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：中微公司歷史沿革.6 圖 2：中微公司股權結構相對分散.8 圖 3：公司近 3 年營收增速持續提升

13、.8 圖 4：公司扣非歸母凈利潤快速增長.8 圖 5：公司凈新增裝機量逐年提升.9 圖 6：設備年銷量穩步提升，刻蝕設備為主.9 圖 7：公司合同負債持續提升.10 圖 8：公司 1Q23 存貨約 37 億.10 圖 9：公司近 4 年研發費用年均增速超 50%.10 圖 10：公司研發投入占營收比例遠超行業平均.10 圖 11：公司研發人員占總人數比例超過 40%.11 圖 12：2022 年全球半導體設備市場規模中，中國大陸占比 20%.13 圖 13：2022 年全球半導體設備市場中刻蝕設備占比達 22%.13 圖 14：2022 年全球刻蝕設備中 ICP 與 CCP 占比相近.13 圖

14、 15：集成電路先進制程產能占比逐年提升.14 圖 16：多重掩膜工藝下，需要更多刻蝕及薄膜沉積次數.14 圖 17：伴隨制程縮小，刻蝕工序次數大幅增加.15 圖 18：20112021 年全球半導體設備市場中干法刻蝕設備增速最高.15 圖 19：公司刻蝕設備涵蓋 CCP、ICP 兩大類型及單反應臺、雙反應臺兩種架構.16 圖 20：CCP（電容性等離子體）刻蝕反應腔示意.17 圖 21：ICP（電感性等離子體）刻蝕反應腔示意.17 圖 22：中微公司 ICP 設備快速放量.17 圖 23：2022 年公司 nanova 下游應用中存儲占比較高.17 圖 24：2020 年全球刻蝕設備市場中微

15、公司市占率 1.37%.18 圖 25：2020 年中國大陸刻蝕設備市場中微公司市占率約 20%.18 圖 26：NAND 閃存已進入 3D 時代.18 圖 27：公司不斷突破極高深寬比 CCP 刻蝕技術.19 圖 28：大馬士革刻蝕工藝需要一次完成通孔和溝槽的刻蝕.19 圖 29：公司 MOCVD 設備產品序列齊全，未來將進一步拓展 Micro-LED 及 SiC 功率半導 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第5頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 體領域.20 圖 30：中國大陸 GaN LED 外延片產量占全球比例升至 77%（萬片）.21 圖 31：不同場景的顯示技術路

16、線.21 圖 32：中國 mini LED 背光模組市場規模未來年復合增速或超 40%（億元）.22 圖 33：碳化硅產業鏈示意.23 圖 34：預計 2027 年全球碳化硅市場空間達 63.0 億美元.23 圖 35：全球半導體市場 SiC、GaN 滲透率持續提升.24 圖 36：2021 年外延設備占碳化硅器件制造成本比例約 23%.24 圖 37：2020 年全球薄膜沉積設備市場拆分.24 圖 38：公司僅用 18 個月完成 CVD 鎢設備研發.25 表 1：中微公司核心產品包括刻蝕設備及 MOCVD 設備.7 表 2：公司核心高管及技術人員穩定性極強.11 表 3：公司上市以來已發布

17、3 次股票激勵計劃.12 表 4：CCP 及 ICP 刻蝕差異.16 表 5：LCD、mini LED、micro LED 技術對比.22 表 6：中微公司通過參股方式廣泛布局半導體產業鏈.25 表 7：中微公司營業收入預測拆分.27 表 8：可比公司 PS 相對估值情況（單位：百萬元）.27 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第6頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 1.刻蝕為主業的半導體設備廠商，高研發投入驅動業績高增 1.1 CCP 刻蝕設備起家，逐步拓展薄膜沉積、ICP 刻蝕設備等多領域 公司以刻蝕設備起家，引領中國刻蝕技術水平持續突破。中微公司成立于 2004 年，2

18、007 年研制成功公司首臺 CCP 刻蝕設備，此后開啟技術突破之路，2011 年公司刻蝕設備達到 45nm 工藝節點，2013 年達到 22nm，2016 年達到 14nm，當前已量產 5nm 工藝節點設備。除 CCP 刻蝕設備外，刻蝕領域公司 2016 年完成首臺 ICP 刻蝕設備研制，同時在薄膜沉積領域公司2012年完成首臺MOCVD設備研制，環保領域2016年完成首臺VOC研制，逐步擴大公司業務布局板塊。圖 1：中微公司歷史沿革 資料來源：中微公司官網，申萬宏源研究 公司當前主營 CCP、ICP 兩大類刻蝕設備及 MOCVD 薄膜沉積設備。中微公司專注半導體設備，最核心主營產品為刻蝕設備

19、，包括 CCP（電容性等離子體）刻蝕設備、ICP（電感性等離子體）刻蝕設備，分別應用于 IC 制造中介質材料的刻蝕、以及硅材料和金屬材料的刻蝕，為 IC 產業鏈中價值量最高設備之一。公司另一大主營產品為 MOCVD（金屬有機化合物化學氣相沉積）設備，主要應用于 LED 外延片及功率器件的生產。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第7頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 表 1：中微公司核心產品包括刻蝕設備及 MOCVD 設備 產品類別 圖示 應用領域 CCP（電容性等離子體）刻蝕設備 主要應用于集成電路制造中氧化硅、氮化硅及低介電系數膜層等電介質材料的刻蝕 ICP（電感性等離子體

20、）刻蝕設備 主要應用于在集成電路制造中單晶硅、多晶硅等材料的刻蝕 主要應用于 CMOS 圖像傳感器、2.5D 芯片、3D 芯片和芯片切割等通孔及溝槽的刻蝕 MOCVD（金屬有機化合物化學氣相沉積）設備 LED 外延片及功率器件生產 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 公司股權結構分散，創始人團隊控制力強。公司前兩大股東為上海創業投資有限公司及巽鑫(上海)投資有限公司，分別屬于上海國資委及國家集成電路產業投資基金，截至 2023年 6 月 5 日，持有股份分別為 14.4%、14.1%，其余股東均持股小于 5%。中微公司受到國家財務投資大力支持，同時無實控人股權結構下公司管理層完全把控公司發展戰略

21、，保證了公司極強的長期規劃穩定性和執行力。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第8頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 2：中微公司股權結構相對分散 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 注：股權結構數據為 2023 年 6 月 5 日數據 1.2 訂單規模持續擴張，業績保持高成長性 公司經營業績持續兌現高成長性，營收增速近 3 年逐步提升。公司 2022 年實現營收47.4 億元，同比增長 52.5%；扣非歸母凈利潤 9.2 億元，同比增長 183.4%，對應凈利潤率 19.4%。1Q23 公司實現營收 12.2 億元、扣非歸母凈利潤 2.3 億元，分別同比增長 28.9%和

22、22.2%。圖 3：公司近 3 年營收增速持續提升 圖 4：公司扣非歸母凈利潤快速增長 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 公司累計裝機臺數連續快速增長。截至 2022 年底，公司累計裝機反應臺數量超過 3311個，同比增長 40%，2019 至 2022 年復合增速達 35.9%。按每年披露累計裝機臺數之差計算凈新增裝機量，可得每年凈新增裝機量連續快速擴張，2022 年凈新增裝機量達到 949臺，較 2021 年增長 48.5%。上海創業投資有限公司,14.4%巽鑫(上海)投資有限公司,14.1%國家集成電路產業投資基金二期股份有限公司,4.0%其他持股小于5

23、%股東,67.5%6.19.716.419.522.731.147.40%10%20%30%40%50%60%70%80%010203040502016201720182019202020212022營業收入（億元）同比增速（右）-2.3-0.71.01.50.23.29.2(4)(2)02468102016201720182019202020212022扣非歸母凈利潤（億元）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第9頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 5：公司凈新增裝機量逐年提升 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 公司設備銷量增速維持提升態勢。2022 年公司確認收入的設備

24、銷量共計 515 腔，其中刻蝕設備銷量 441 腔，同比增長 51.0%，MOCVD 設備銷量 74 腔，同比增長 29.8%。公司刻蝕及 MOCVD 設備均為以銷定產模式，大部分設備發出后需在客戶生產線上進行安裝、調試，并在客戶的生產線上試運行一段時間獲得客戶驗收后方可確認收入，因此產量整體高于銷量，根據公司 2022 年年度報告，2022 年公司刻蝕設備產量 618 腔、MOCVD 產量90 腔。圖 6：設備年銷量穩步提升，刻蝕設備為主 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 中微公司合同負債及存貨規模近 2 年均大幅擴張。截至 2022 年末，公司合同負債 22.0億元，同比增長 60.0%，

25、存貨 34.0 億元，同比增長 93.0%，兩項數據近 2 年都增長了超200%。截至 1Q23，合同負債及存貨規模維持小幅擴張趨勢，合同負債 23.2 億元，較年初增長 5.7%，存貨 37.1 億元，較年初增長 8.9%。體現公司訂單情況及經營規模整體仍處于上行。24 35 107 103 92 139 164 272 316 403 639 949 -100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000-500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,5002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

26、 2018 2019 2020 2021 2022累計裝機量（臺）凈新增裝機量（右，臺）221244292441577401002003004005006002019202020212022設備總銷量刻蝕設備銷量MOCVD設備銷量（腔）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第10頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 7：公司合同負債持續提升 圖 8：公司 1Q23 存貨約 37 億 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 注：2020 年前為預收款項 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 1.3 研發投入超越行業平均，全員股票激勵維持團隊凝聚力 中微公司研發投入持續超越行業平均水平，維持

27、行業優勢地位。中微公司通過持續的高強度研發投入保持已有技術水平及技術突破速度的領先地位。2021 年中微公司研發投入占營收比例達 23.4%，顯著高于科創板上市公司平均水平（10.4%）及科創板上市半導體公司平均水平（10.1%），2022 年公司研發投入營收占比亦達 19.6%。研發投入包含資本性支出及費用性支出，其中 2022 年公司研發費用性支出為 6.1 億元，同比增長 52.3%，占總營收比例達 12.77%，2018-2022 年研發費用 CAGR 為 50.4%。圖 9：公司近 4 年研發費用年均增速超 50%圖 10：公司研發投入占營收比例遠超行業平均 資料來源：公司財報，申萬

28、宏源研究 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 公司核心技術骨干十分穩定。公司核心技術人員均曾在境外全球龍頭半導體設備企業有過任職經歷。公司創始人尹志堯博士自 2004 年創立中微公司后擔任董事長至今，公司當前其余核心技術人員均為創始團隊成員，穩定的高管及技術骨干團隊有助于公司技術水平加速迭代、同時維持發展戰略長期穩定性。23706805185921,3722,1952,32005001,0001,5002,0002,5002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1Q23合同負債（百萬元）3318941,2481,088 1,0641,7623,4023,705050

29、01,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1Q23存貨（百萬元）0.61.22.33.34.06.10%20%40%60%80%100%120%0.01.02.03.04.05.06.07.0201720182019202020212022研發費用（億元）同比增速（右）34.0%24.7%21.8%28.1%23.4%19.6%10.1%10.4%0%10%20%30%40%201720182019202020212022中微公司科創板半導體行業平均科創板平均 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的

30、各項信息披露與聲明 第11頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 表 2：公司核心高管及技術人員穩定性極強 姓名 職務 就職時間 履歷 尹志堯 博士 董事長兼總經理 2004 年至今 UCLA 物理化學博士，美國籍 曾任職英特爾、泛林半導體 曾任應用材料副總裁，刻蝕產品事業部總經理 杜志游 博士 副總經理 2004 年至今 MIT 博士，美國籍 曾就職于應用材料、梅特勒-托利 朱新萍 副總經理 2005 年至今 臺灣國立成功大學學士，中國臺灣籍 曾就職于華邦電子、世大集團、應用材料 倪圖強 博士 副總經理 2004 年至今 德州大學博士，美國籍 曾擔任泛林半導體技術總監 陳偉文 副總經理兼財務負責人

31、 2012 年至今 美國阿拉巴馬大學碩士，中國香港籍 曾擔任多家跨國企業財務總監 劉曉宇 董事會秘書兼副總經理 2005 年至今 復旦大學工商管理博士，中國籍 曾擔任中芯國際戰略市場部分析師 麥仕義 博士 核心技術人員 2004 年至今 美國馬里蘭大學博士，美國籍 曾就職于應用材料、英特爾 楊偉 核心技術人員 2004 年至今 西安交通大學碩士，美國籍 曾擔任應用材料軟件部資深總監 李天笑 核心技術人員 2004 年至今 紐約大學碩士，美國籍 曾擔任應用材料亞太項目經理 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 中微公司研發人員人數占比近半。截至 2022 年底，中微公司共有 1379 名員工，其中研

32、發人員數量 592 人，占總員工數比例高達 42.93%，且研發人員占比近 3 年來呈連續提升趨勢，較 2019 年提升 4.8pcts。公司持續引入海外高端半導體設備行業專家，研發團隊各層級均具備較強實力。圖 11：公司研發人員占總人數比例超過 40%資料來源：公司公告，申萬宏源研究 27634641559235%36%37%38%39%40%41%42%43%44%01002003004005006007002019202020212022公司研發人員數（人）研發人員占總人數比例（右）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第12頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 中微公司上市

33、以來多次通過增發股票實施全員股票激勵計劃，保障團隊積極性及穩定性。公司自 2019 年上市后，分別在 2020、2022、2023 年增發 800 萬股、400 萬股、550萬股股票用以股票激勵，三次股票激勵均幾乎涵蓋全體員工，同時授予價格均遠低于各次草案發布時的股價，激勵力度較強。公司前 2 次股票激勵計劃歸屬條件業績要求均為固定營收增速，而 2023 年股票激勵計劃歸屬條件定為“營收增速超過對標企業算術平均增長率”，其中公司將對標企業定義為“高德納咨詢公布的相應年度全球半導體設備廠商銷售額排名前五位的公司”。表 3：公司上市以來已發布 3 次股票激勵計劃 年份 增發股票 股票激勵人數 授予

34、價格 對應業績要求測算（占總股本比例）（占總員工比例）（占當時股價比例）2020 800 萬股（1.49%）700 人（91.86%）150 元（70.09%）折合 2020-23 年營收 8、22、26、30 億 2022 400 萬股（0.649%）1104 人（99.37%）50 元（39.33%）折合 2022-25 年營收 37、45、53、62 億 2023 550 萬股（0.89%）1390 人（99.43%）50 元（35.94%）2023-26 年營收增速超過全球半導體設備銷售額前五廠商平均增速 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 2.刻蝕設備成長方興未艾，中微 ICP 設備放

35、量加速國產替代 2.1 刻蝕設備在半導體設備中市場空間最高、增速最快 中國大陸為全球半導體設備最大市場。根據國際半導體產業協會統計，2022 年全球半導體設備銷售額達 1076.5 億美元，同比增長 4.9%，其中中國大陸銷售額為 282.7 億美元，占全球比例 26.3%，近 2 年均為全球第一大半導體設備市場，中國臺灣銷售額為 268.2 億美元，占全球比例 24.9%，中國半導體設備市場合計達 550.9 億美元，占全球市場 51.2%，市場空間廣闊、在全球半導體產業鏈具有重要地位。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第13頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 12：2

36、022 年全球半導體設備市場規模中，中國大陸占比 20%資料來源：國際半導體產業協會，申萬宏源研究 刻蝕設備在半導體設備中為價值量最高的環節之一，CCP 設備占比預將回升超越 ICP設備。2022 年全球半導體設備市場中刻蝕設備占比與薄膜沉積設備相近，約為 22%，是占比最高的設備環節；其中 ICP 刻蝕設備及 CCP 刻蝕設備分別占刻蝕設備市場規模的 47.9%和 47.5%，整體占比相當，過去 CCP 設備市場規模占比更高，后伴隨先進制程發展 ICP 設備需求增速更快、使得 ICP 設備占比超越 CCP 設備，近年來由于 NAND 逐步邁入 3D 結構時代，存儲芯片對 CCP 設備需求增大

37、，使得 CCP 設備市場規模占比快速回升，且預計未來將再度反超 ICP 設備占比。圖 13：2022 年全球半導體設備市場中刻蝕設備占比達 22%圖 14：2022 年全球刻蝕設備中 ICP 與 CCP 占比相近 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 半導體設備下游晶圓制造中，先進制程產能占比持續提升。伴隨下游集成電路性能需求持續提升，疊加晶圓制造廠及半導體設備技術迭代實現降本增效，先進制程產能占整體集成電路產能比例逐步提升，且預計該趨勢將在未來繼續維持。截至 2019 年，20nm 及以下制程集成電路產能占比約 43.2%，預計 2024 年 20nm 及以下制

38、程集成電路產能占比將達 56.1%。中國大陸26%中國臺灣25%韓國20%北美10%日本8%歐洲6%其他5%刻蝕設備,22%薄膜沉積設備,22%光刻機,17%工藝控制,12%成批清洗,6%顯影洗像,4%化學機械拋光,3%離子注入,2%氧化退火,1%其他,11%ICP刻蝕,47.9%CCP刻蝕,47.5%除膠機,3.5%晶圓邊清除,1.1%公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第14頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 15：集成電路先進制程產能占比逐年提升 資料來源：IC insights2020-2024 年全球晶圓產能，申萬宏源研究 注：2020-2022 年為估計值 先進

39、制程大多采用多重曝光技術，對刻蝕設備提出更高需求。當前 7nm-28nm 先進制程集成電路的生產過程中，由于 DUV 光刻機受光波長的限制，光刻分辨率存在上限，因此晶圓廠需要結合刻蝕和薄膜設備，采用多重掩膜工藝，利用刻蝕工藝實現更小的尺寸。多重掩膜工藝下，越小的制程需要越多的刻蝕及薄膜沉積工序，根據國際半導體產業協會測算，7nm 集成電路生產所需刻蝕工序為 140 次，相較 28nm 生產所需的 40 次增加 2.5 倍。圖 16：多重掩膜工藝下，需要更多刻蝕及薄膜沉積次數 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20192020E2

40、021E2022E2023E2024E0.18m40nm0.18m20nm40nm1020nm10nm 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第15頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 17：伴隨制程縮小，刻蝕工序次數大幅增加 資料來源：國際半導體產業協會，申萬宏源研究 由于多重掩膜工藝應用滲透率提升、3D 結構閃存增加，干法刻蝕設備成為近 10 年市場規模增速最快的半導體設備。伴隨上述集成電路制程縮小帶來的刻蝕工藝需求增加，疊加存儲器件由 2D 結構逐步轉向 3D 結構對刻蝕設備數量及性能需求大幅提升，刻蝕設備市場規模在各類半導體設備中增速最高，2011-2021 年年復合增

41、速達 16.39%，并且在技術路線不發生重大變化的假設下，該趨勢預將維持。圖 18：20112021 年全球半導體設備市場中干法刻蝕設備增速最高 資料來源：公司財報，申萬宏源研究 202840566411714016002040608010012014016018065nm45nm28nm20nm14nm10nm7nm5nm刻蝕工序次數16.39%13.41%12.06%10.18%8.94%8.44%6.81%6.65%6.29%5.67%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20112021全球各設備市場規模年復合增速 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第1

42、6頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 2.2 中微公司 CCP 刻蝕設備為國產廠商龍頭，ICP 刻蝕設備加速追趕 中微公司產品覆蓋CCP、ICP兩大類刻蝕設備。中微公司開發了CCP單臺機和雙臺機、ICP 單臺機和雙臺機，其中雙臺機指的是可配備具有雙反應臺的刻蝕反應腔，使得反應腔可同時加工一片或兩片晶圓，提升客戶生產效率。公司目前刻蝕設備產品合計包含超 13 項產品序列，分別應用于不同的制程或不同的集成電路種類（邏輯或存儲芯片），能夠覆蓋大部分刻蝕應用場景，目前中微公司已有 CCP 刻蝕設備應用在 5nm 芯片生產線上。圖 19：公司刻蝕設備涵蓋 CCP、ICP 兩大類型及單反應臺、雙反應臺兩種架

43、構 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 CCP 與 ICP 刻蝕設備原理與應用場景不同，在各類芯片生產流程中兩者均為必須。CCP（電容性等離子體刻蝕）主要是以高能離子在較硬的介質材料上刻蝕高深寬比的深孔、溝槽等微觀結構；ICP（電感性等離子體刻蝕）主要是以較低的離子能量和極均勻的離子濃度刻蝕較軟的或較薄的材料。不同種類的邏輯芯片、存儲芯片生產流程大多需要兩類設備各自完成不同的工序，但不同種類芯片兩者需求比例有所不同。表 4：CCP 及 ICP 刻蝕差異 離子濃度 離子能量 可調節性 應用材料 CCP 刻蝕 中 高 較差 較硬的電介質（氧化硅、氮化硅等）ICP 刻蝕 高 低 能量及密度可調 較軟、

44、較薄的材料（硅刻蝕、金屬刻蝕）資料來源：公司招股說明書，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第17頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 20：CCP（電容性等離子體）刻蝕反應腔示意 圖 21：ICP（電感性等離子體）刻蝕反應腔示意 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 中微公司 ICP 刻蝕設備自完成研發以來快速增長。中微公司最初成立時產品主要是CCP 設備，2016 年完成首臺 ICP 設備的研發及交付，此后公司 ICP 產品序列持續擴張，且受益 CCP 設備積累良好客戶口碑實現 ICP 設備銷量快速增長，其中公司核心 ICP 刻

45、蝕設備產品 nanova 2022 年出貨量為 297 臺，同比增長 76.8%，較 2020 年增長 460.4%，是公司增速最快的產品類型。2022 年公司 nanova 下游應用中存儲占比過半，其中 NAND占比約 38%、DRAM 占比約 25%。圖 22：中微公司 ICP 設備快速放量 圖 23：2022 年公司 nanova 下游應用中存儲占比較高 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 中微公司 CCP 刻蝕設備已為國內廠商龍頭，ICP 市場份額有望趨近 CCP。截至 2020年，中微公司在銷售產品以CCP設備為主的情況下，在全球刻蝕設備市場市占率約為

46、1.37%，在國內市占率約為 20%，為國產刻蝕設備廠商市占率第一，預計伴隨公司 ICP 設備快速放量且進入多家核心客戶產線、疊加公司持續推進 ICP 設備技術研發突破，公司 ICP 設備市占率有望追趕公司 CCP 設備領域市占率。281925531682970501001502002503003502016201720182019202020212022中微公司nanova ICP刻蝕設備出貨量（臺）3D NAND,38%DRAM,25%邏輯,37%公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第18頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 24：2020 年全球刻蝕設備市場中微公司市占

47、率1.37%圖 25：2020 年中國大陸刻蝕設備市場中微公司市占率約 20%資料來源：立鼎產業研究2021 年全球及中國刻蝕設備行業市場規模增長及廠商市場份額分析，申萬宏源研究 資料來源：立鼎產業研究2021 年全球及中國刻蝕設備行業市場規模增長及廠商市場份額分析，申萬宏源研究 2.3 極高深寬比、大馬士革工藝刻蝕技術突破，打破國外廠商壟斷 3D NAND 層數持續增多，對刻蝕設備需求大幅提升。伴隨 2D 結構存儲芯片線寬已接近物理極限，3D NAND 逐步成為 NAND 主流產品，目前 128 層 3D NAND 閃存已進入大生產，192 層閃存已處于批量生產階段，256 層正在開發。對于

48、逐步增加層數的 3D NAND 生產，刻蝕要在氧化硅和氮化硅的疊層結構上，加工 40：1 到 60：1 甚至更高的極深孔或極深的溝槽，一方面對刻蝕設備性能要求提升，另一方面對刻蝕設備的數量需求提升，總體使得 3D NAND 產業鏈中刻蝕設備的價值量占比大幅提升。圖 26：NAND 閃存已進入 3D 時代 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 泛林半導體,46.71%東京電子,25.57%應用材料,16.96%日立高新,3.45%細美事,2.53%中微公司,1.37%科磊半導體,1.23%北方華創,0.89%泛林半導體,52%中微公司,20%東京電子,9%北方華創,6%應用材料,5%其他,8%公司深

49、度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第19頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 中微公司極高深寬比刻蝕技術有突破性進展，有望進一步提升存儲芯片領域刻蝕設備市占率。公司近年來持續技術突破實現更高深寬比的 CCP 刻蝕設備，目前公司產品已可應用于 64 層和 128 層的 3D NAND 量產。公司已完成 60:1 深寬比設備研發，當前公司 CCP刻蝕設備新機型已獲得下游客戶認可，預計將盡快投入量產，疊加存儲領域國內廠商對產業鏈自主可控安全性要求日益提升，公司逐步攻克極高深寬比刻蝕技術后有望在下游廠商新訂單中取得較高市占率。圖 27：公司不斷突破極高深寬比 CCP 刻蝕技術 資料來源：公司

50、公告，申萬宏源研究 邏輯芯片方面，中微公司推出大馬士革工藝刻蝕設備打破日本壟斷。在 28 納米及以下的邏輯器件生產工藝中，一體化大馬士革刻蝕工藝需要一次完成通孔和溝槽的刻蝕，是技術要求最高、市場占有率最大的刻蝕工藝之一。全球大馬士革工藝設備主要由日本廠商壟斷，中微公司已完成對大馬士革工藝刻蝕解決方案的研發，且通過核心客戶初步認證，尚處于產業化驗證階段，后續實現量產后銷量有望快速擴張。圖 28：大馬士革刻蝕工藝需要一次完成通孔和溝槽的刻蝕 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第20頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 3.mini/micro LE

51、D、功率器件驅動 MOCVD 設備再成長 MOCVD 設備為公司除刻蝕設備外第二大主營產品，逐步進軍高端顯示、功率半導體領域。MOCVD過去主要應用于LED外延片的制造，目前公司制造照明用藍光LED外延片、制造深紫外 LED 外延片的產品已十分成熟，處于全球領先水平；公司 2021 年發布用于制造 mini-LED 的 MOCVD 設備、2022 年推出用于氮化鎵功率器件生產應用的 MOCVD 設備，逐步進軍高端顯示領域和功率半導體領域應用，未來公司預將進一步推出 micro-LED外延片 MOCVD、碳化硅外延 MOCVD 設備。圖 29：公司 MOCVD 設備產品序列齊全，未來將進一步拓展

52、 Micro-LED 及 SiC 功率半導體領域 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 3.1 Mini/micro LED 市場空間擴張驅動 MOCVD 設備第二成長曲線 中國大陸氮化鎵 LED 外延片產量占全球比例近 8 成，中微傳統 MOCVD 業務維持穩定。2020 年中國大陸 LED 廠商生產氮化鎵 LED 外延片產量達到 3097 萬片/年（折算 4 寸片），占全球供應量的 76.7%，占比最高，同時占全球比例整體處于提升趨勢。國內氮化鎵 LED 市場占據全球主流地位、同時中微公司保持氮化鎵基 LED MOCVD 設備國內市占率遙遙領先，預計公司傳統 MOCVD 設備營收將保持穩定。公

53、司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第21頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 30：中國大陸 GaN LED 外延片產量占全球比例升至 77%（萬片）資料來源：億渡數據2022 年中國 Mini LED 行業研究報告，申萬宏源研究 Mini LED 是小間距 LED 的延伸，是 micro LED 實現量產前的替代品。Mini LED 芯片以 0.11nm 距離在屏幕上排列，具有高效率、低功耗、高穩定、技術成熟等特點，是當前主流顯示技術重要選擇，在 VR、顯示器、平板、TV、車載顯示等領域可以廣泛應用。Micro LED 在點間距、功耗等方面較 mini LED 具有更強的性

54、能，但由于技術尚不成熟導致成本極高難以規?；瘧?，因此預計未來 3-5 年 mini LED 市場規模將作為行業主流持續快速爆發。圖 31：不同場景的顯示技術路線 資料來源：申萬宏源研究 48.8%64.9%71.4%75.3%76.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%-500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,50020162017201820192020全球產量中國大陸產量占比（右）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第22頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 表 5：LCD、mini LED、m

55、icro LED 技術對比 LCD mini LED micro LED 技術類型 背光 背光/自發光 自發光 點間距 13mm 0.11mm 0.1mm 功耗 高 LCD 的 3040%LCD 的 10%可視角度 16090 180180 180180 壽命 6 萬小時 810 萬小時 810 萬小時 運作溫度 40400C-100120C-100120C 成本 低 較高 高 產業化進展 大規模量產 量產規模擴張期 尚未大規模量產 資料來源：億渡數據2022 年中國 Mini LED 行業研究報告，申萬宏源研究 中國 mini LED 市場規模未來 3 年預將維持超 40%復合增速，中微公司

56、 mini LED MOCVD 設備顯著受益。截至 2021 年，中國 mini LED 背光模組市場規模為 188 億元，其中大尺寸市場 131 億元，中尺寸市場 57 億元；預計 2026 年中國 mini LED 市場規模將擴張至 1250 億元，21-26 年 5 年復合增速 46%，其中大尺寸市場約 900 億元，中尺寸市場約 350 億元。中微公司開發的用于 mini LED 外延片制造的 MOCVD 設備 Prismo UniMax 被廣泛應用到領先客戶的 mini LED 外延生產線，占據行業主導地位，將受益 mini LED 整體市場擴張。圖 32：中國 mini LED 背

57、光模組市場規模未來年復合增速或超 40%（億元）資料來源：億渡數據2022 年中國 Mini LED 行業研究報告，申萬宏源研究 3.2 MOCVD 設備拓展至功率器件應用，市場潛力巨大 功率器件同樣需要 MOCVD 設備完成外延片生產，公司積極布局。氮化鎵及碳化硅功率器件生產流程類似 LED 亦需要外延 MOCVD 設備，公司在 LED 領域具有充足的 MOCVD設備經驗積累，進而轉移技術布局功率器件。公司 2022 年推出的用于氮化鎵功率器件生產的 MOCVD 設備 Prismo PD5 已完成交付驗證、取得重復訂單，同時公司預計于 2023 年推出并交付應用于碳化硅功率器件的生產設備。-

58、200 400 600 800 1,000 1,200 1,40020182019202020212022E2023E2024E2025E2026E大尺寸背光市場空間中尺寸背光市場空間 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第23頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 圖 33：碳化硅產業鏈示意 資料來源：天岳先進招股說明書，申萬宏源研究 碳化硅全球市場具有很高成長潛力。根據悠樂咨詢（Yole）測算，2021 年全球碳化硅市場規模約 10.9 億美元，預計 2027 年將增長至 63.0 億美元，年復合增速 34%。下游應用中汽車領域市場空間最高，預計 2027 年可達 49.9 億

59、美元，占碳化硅全球市場 79%，年復合增速達 39%，超越其他下游應用市場規模增速。圖 34：預計 2027 年全球碳化硅市場空間達 63.0 億美元 資料來源：悠樂咨詢全球碳化硅市場 2022 年度報告，申萬宏源研究 外延設備占碳化硅器件制造成本約四分之一，中微公司預將受益碳化硅市場規模擴張。根據悠樂咨詢（Yole）預計，2023 年全球半導體市場中氮化鎵滲透率約 1.0%、碳化硅滲透率約 3.8%，整體呈持續提升趨勢。碳化硅器件生產流程中外延設備價值量占比約 23%，01020304050607020212027E汽車能源工業其他6年CAGR 34%10.963.0（億美元）公司深度 請務

60、必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第24頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 MOCVD 作為該環節最核心設備，市場空間預將快速擴張，預計中微公司發布交付碳化硅外延生產設備后該領域有望成為公司新的重要成長點。圖 35：全球半導體市場 SiC、GaN 滲透率持續提升 圖 36：2021 年外延設備占碳化硅器件制造成本比例約 23%資料來源：悠樂咨詢全球碳化硅市場 2022 年度報告，申萬宏源研究 資料來源：中商產業研究院2023 年中國碳化硅產業鏈上中下游市場分析，申萬宏源研究 4.切入薄膜沉積、量/檢測設備，平臺化布局擴大市場潛力 LPCVD、EPI、ALD 相較 MOCVD 市場空間更加廣

61、闊。截至 2020 年全球半導體薄膜沉積設備市場中，MOCVD 占比僅約 3%，ALD、EPI、LPCVD 設備市場規模占比分別為13%、8%、7%。中微公司目前正在開發 ALD 金屬工藝方案，EPI 設備已進入樣機設計、制造和調試階段，LPCVD 方面已發布 CVD 鎢沉積設備。薄膜沉積與刻蝕設備技術相關性較強，且中微公司已在 MOCVD 領域全球領先，相關基礎上中微公司逐步增加薄膜沉積產品序列，擴大市場空間潛力。圖 37：2020 年全球薄膜沉積設備市場拆分 資料來源：拓荊科技招股說明書，申萬宏源研究 92%93%94%95%96%97%98%99%100%2017201820192020

62、20212022E 2023ESiGaNSiC襯底,47%外延,23%前段,19%研發費用,6%其他,5%PECVD,34%ALD,13%濺射PVD,21%管式CVD,10%EPI,8%LPCVD,7%ECD,4%MOCVD,3%公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第25頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 中微公司 2Q23 推出首臺自主研發 LPCVD，用于金屬鎢填充應用。公司 2021 年立項開啟研發用于鎢沉積的 LPCVD 設備，借助深厚的反應器設計技術積累和工藝專利優勢，公司 CVD 鎢設備僅用 18 個月即完成從立項至進入客戶端生產線核準的過程，并在 2Q23 正式推

63、出 Preforma Uniflex CW 產品序列，有望短期內產生訂單。CVD 鎢設備的快速研發是中微公司通過已有技術積累快速轉化拓展薄膜沉積領域的例證，預計公司 ALD、EPI 領域研發進度有望超預期推進。圖 38：公司僅用 18 個月完成 CVD 鎢設備研發 資料來源：公司公告，申萬宏源研究 公司持續踐行外延式發展戰略，廣泛參股布局半導體產業鏈。公司 2022 年增資睿勵儀器 1.08 億元，已累計投資 2.51 億元，同時尹志堯先生兼任睿勵儀器董事長，加碼布局半導體前道量測檢測設備；公司當前持有拓荊科技 7.8%股份，涉足 PECVD 薄膜沉積設備。公司參股中欣晶圓、德國 Solaye

64、r、上海洪樸、上海芯元基、深圳志橙、成都超純應用材料等上下游公司，提升產業鏈協同效應；同時公司股權投資的天岳先進、德龍激光、晶升股份均已完成科創板上市。表 6：中微公司通過參股方式廣泛布局半導體產業鏈 公司名稱 中微持股比例 主營業務 參股公司規模 睿勵科學 34.8%集成電路檢測設備 22 年營收 7186 萬 拓荊科技 7.8%PECVD 為主的薄膜沉積設備 22 年營收 17.1 億，凈利潤 3.6 億 杭州中欣晶圓 2.6%集成電路用半導體晶圓片生產商 21 年營收 8.2 億 理想萬里暉 4.8%太陽能、泛半導體和半導體高端 PECVD 裝備 20 年營收 8863 萬 上海洪樸 2

65、1.4%半導體缺陷檢測人工智能解決方案-公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第26頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 公司名稱 中微持股比例 主營業務 參股公司規模 德國 Solayer 13.9%鍍膜和膜層改性設備-上海芯元基 10.0%GaN 為主的第三代半導體材料和電子器件-深圳志橙 4.8%SiC 涂層石墨基座-成都超純應用材料 4.7%半導體刻蝕器件,高功率激光器件和特種陶瓷-南京數字光芯 4.6%硅基 CMOS 驅動芯片-麗水中欣 4.0%半導體晶圓外延片生產商-深圳芯視佳 3.6%硅基 OLED IC 設計及硅基 OLED 微顯示屏-昂坤視覺 3.4%化合物半導體

66、光學測量檢測設備-資料來源：公司公告，申萬宏源研究 5.盈利預測與估值 我們預計 20232025 年公司營收分別為 63.2、82.4、103.5 億元，對應增速分別為33.3%、30.4%、25.6%。中微公司作為國產半導體刻蝕設備領域龍頭，在 CCP 刻蝕設備市占率國內領先的基礎上，持續實現技術突破，ICP 刻蝕設備快速放量，大馬士革、極高深寬比工藝技術助于公司未來逐步提升先進制程領域市場份額；MOCVD 業務方面，伴隨新產品推出，預將受益 mini LED、micro LED、功率半導體行業發展，形成新一輪成長；同時公司逐步拓展 LPCVD 等薄膜沉積設備布局，提升市場空間潛力，有望在

67、未來成為公司新的業績增長極。核心假設：收入端：刻蝕設備方面，預計伴隨晶圓廠擴產 CCP 設備持續實現國產替代、ICP 設備相對低基數下快速放量，預計刻蝕設備 20232025 年營收分別為 44.1、58.7、75.1 億元，同比增長 40%、33%、28%；MOCVD 設備方面，預計 mini LED 市場規模持續擴張將帶來業績增長，同時公司功率器件應用 MOCVD 設備預將逐步放量，預計 MOCVD 設備20232025 年營收分別為 8.4、10.9、13.6 億元，同比增長 20%、30%、25%；備品備件方面，預計伴隨公司新裝機量逐步提升，備品備件作為核心產品售后類產品，將維持增長趨

68、勢，預計備品備件 20232025 年營收分別為 10.0、12.0、13.8 億元，同比增長 20%、20%、15%。毛利率：預計未來幾年公司下游晶圓廠、面板廠逐步擴產后代工芯片價格或有下降，進而傳導至壓降半導體設備采購價格。預計公司刻蝕設備 20232025 毛利率分別為 47%、46%、45%；MOCVD 設備 20232025 年毛利率分別為 40%、39%、38.5%。費用率：預計伴隨公司營收規模擴張，費用率穩步下降，預計公司 20232025 年銷售費用率分別為 8.0%、7.5%、7.2%；管理費用率為 4.2%、3.7%、3.7%；研發費用率為12.5%、12.2%、12.0%

69、。綜上，預計公司 20232025 年歸母凈利潤分別為 14.1、18.1、21.8 億元。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第27頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 表 7：中微公司營業收入預測拆分 單位：百萬元 2022 2023E 2024E 2025E 整體收入 4,740 6,318 8,238 10,350 YoY 52.5%33.3%30.4%25.6%刻蝕設備 3,150 4,410 5,865 7,508 YoY 57.3%40.0%33.0%28.0%MOCVD 697 837 1,088 1,360 YoY 38.1%20.0%30.0%25.0%備品備

70、件 835 1,002 1,202 1,383 YoY 50.3%20.0%20.0%15.0%設備維護 57 69 83 99 YoY 26.8%20.0%20.0%20.0%資料來源：公司公告，申萬宏源研究 選取各半導體設備細分領域國產廠商龍頭作為可比公司。中微公司為半導體刻蝕設備領域龍頭，選取其他細分半導體設備領域核心公司作為可比公司，選取拓荊科技（薄膜沉積設備）、華峰測控（測試設備）、中科飛測（檢測量測設備）、華海清科（CMP 設備）作為可比公司。其中，根據中科飛測招股說明書，中科飛測在細分領域市場國產廠商中市占率大幅領先，因此估值水平較高，該特征與中微公司具有相似性。采用可比公司 P

71、S 相對估值法對公司進行估值分析，給予中微公司 2023 年動態 PS 21.6 倍，首次覆蓋給予“買入”評級?？紤]到 A 股半導體設備公司普遍采用 PS 估值，采用 2023 年動態 PS 對中微公司進行估值，根據 4 家可比公司 2023 年平均 PS，給予中微公司 2023 年動態 PS 22 倍，對應目標市值 1364 億元，對應目標價 220.6 元，上漲空間30.7%，首次覆蓋給予“買入”評級。表 8：可比公司 PS 相對估值情況（單位：百萬元）證券代碼 證券簡稱 2023/6/19 總市值 營業收入 營業收入增速 動態 PS 2023E 2024E 2023E 2024E 202

72、3E 2024E 688072.SH 拓荊科技 52,964 2,851 3,995 67%40%19 13 688200.SH 華峰測控 22,237 1,084 1,424 1%31%21 16 688361.SH 中科飛測 25,600 768 1,135 51%48%33 23 688120.SH 華海清科 37,513 2,693 3,594 63%33%14 10 可比公司平均 46%38%22 15 688012.SH 中微公司 104,352 6,318 8,238 33%30%17 13 資料來源：Wind，申萬宏源研究 注：拓荊科技、華海清科營收預測為 Wind 一致預期

73、公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第28頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 6.風險提示 1、晶圓廠擴產規模及節奏不及預期：公司設備銷售主要依靠下游晶圓廠擴產，若晶圓廠擴產情況低于預期，則將影響公司銷售收入。2、公司技術突破進展不及預期：公司研發投入相對較高，新工藝及新產品研發量產成功將對公司產品銷量產生較大影響，若技術研發進展不及預期則會導致業績低于預期。3、國際貿易摩擦升溫：公司當前正逐步提高上游零部件供應廠商國產化率，但仍有部分核心零部件來自美國、日本等國際供應商，若國際貿易摩擦對核心零部件供應商供貨穩定性產生影響，可能導致公司產能降低或營業成本出現較大波動，進而影響公

74、司業績。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第29頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 財務摘要 合并損益表 資本開支與經營活動現金流 經營利潤率(%)投資回報率趨勢(%)收入與利潤增長趨勢(%)百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入 4,740 6,318 8,238 10,350 營業收入 3,108 4,740 6,318 8,238 10,350 營業總成本 2,605 3,686 4,978 6,468 8,185 營業成本 1,761 2,572 3,404 4,520 5,787 稅金及附加 19 15 20 26 33 銷售費用

75、 296 409 505 618 745 管理費用 203 236 265 305 383 研發費用 398 605 790 1,005 1,242 財務費用-71-151-6-6-6 其他收益 192 102 102 102 102 投資收益 143 74 74 74 74 凈敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允價值變動收益 294 63 0 0 0 信用減值損失 4-5 0 0 0 資產減值損失-3-20 0 0 0 資產處置收益 0-5-5-5-5 營業利潤 1,133 1,263 1,511 1,942 2,336 營業外收支 0-4 0 0 0 利潤總額 1,133 1,259 1

76、,511 1,942 2,336 所得稅 122 91 101 131 158 凈利潤 1,011 1,168 1,411 1,811 2,178 少數股東損益 0-2 0 0 0 歸母凈利潤 1,011 1,170 1,411 1,811 2,178 資料來源：wind，申萬宏源研究 合并現金流量表 百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 凈利潤 1,011 1,168 1,411 1,811 2,178 加：折舊攤銷減值 99 150 23 23 23 財務費用-31-119-6-6-5 非經營損失-390-190-69-69-69 營運資本變動 155-604-8

77、8-659-967 其它 172 213 0 0 0 經營活動現金流 1,016 618 1,270 1,099 1,159 資本開支 496 1,504 1,175 1,145 1,135 其它投資現金流-5,620-1,235-720-853-784 投資活動現金流-6,230-2,887-1,894-1,998-1,919 吸收投資 8,298 0 98 0 0 負債凈變化 0 497 162 233 307 支付股利、利息 8,286 482 266 239 312 其它融資現金流 3,058-1,718-358-660-448 融資活動現金流 1,011 1,168 1,411 1,

78、811 2,178 凈現金流 99 150 23 23 23 資料來源：wind，申萬宏源研究 合并資產負債表 百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產 13,731 14,655 16,201 18,023 20,077 現金及等價物 11,169 10,265 10,431 10,424 10,511 應收款項 643 774 1,020 1,328 1,567 存貨凈額 1,762 3,402 4,536 6,058 7,785 合同資產 27 67 67 67 67 其他流動資產 129 147 147 147 147 長期投資 1,370 2,165

79、2,435 2,710 3,033 02004006008001000120014001600202120222023E2024E2025E資本開支經營活動現金流01020304050202120222023E2024E2025E毛利率EBITDA MarginEBIT Margin01020304050202120222023E2024E2025EROEROIC 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第30頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 固定資產 626 1,336 2,313 3,291 4,269 無形資產及其他資產 1,007 1,879 2,049 2,188 2,

80、318 資產總計 16,733 20,035 22,998 26,212 29,697 流動負債 2,571 3,919 5,199 6,369 7,369 短期借款 12 12 0 0 0 應付款項 887 1,281 1,695 2,251 2,882 其它流動負債 1,672 2,626 3,504 4,119 4,487 非流動負債 222 633 808 1,041 1,348 負債合計 2,793 4,552 6,007 7,411 8,717 股本 616 616 618 618 618 其他權益工具 0 0 0 0 0 資本公積 12,288 12,647 12,743 12,

81、743 12,743 其他綜合收益-12 3 3 3 3 盈余公積 159 245 350 484 646 未分配利潤 890 1,973 3,279 4,955 6,972 少數股東權益 0-1-1-1-1 股東權益 13,940 15,483 16,991 18,802 20,979 負債和股東權益合計 16,733 20,035 22,998 26,212 29,697 相對估值(倍)資料來源：wind，申萬宏源研究 020406080100120202120222023E2024E2025E營業總收入同比增長歸母凈利潤同比增長020406080100120202120222023E20

82、24E2025EP/EEV/EBITDA 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第31頁 共31頁 簡單金融 成就夢想 信息披露 證券分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。與公司有關的信息披露 本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交

83、易本報告提到的投資標的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^ 索取有關披露資料或登錄 信息披露欄目查詢從業人員資質情況、靜默期安排及其他有關的信息披露。機構銷售團隊聯系人 華東 A 組 茅炯 021-33388488 華東 B 組 李慶 021-33388245 華北組 肖霞 010-66500628 華南組 李昇 0755-82990609 L 股票投資評級說明 證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)減持(Underpe

84、rform)：相對強于市場表現 20以上；：相對強于市場表現 520；：相對市場表現在55之間波動；：相對弱于市場表現 5以下。行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行業超越整體市場表現；：行業與整體市場表現基本持平；：行業弱于整體市場表現。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告

85、，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。本報告采用的基準指數：滬深 300 指數 法律聲明 本報告僅供上海申銀萬國證券研究所有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司 http:/ 網站刊載的完整報告為準，本公司并接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告是基于已公

86、開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示,本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分

87、享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。