《航空航天與國防行業商業航天運力篇：搶灘登陸前夕誰將奪“甲”打開星辰大海-231130（36頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《航空航天與國防行業商業航天運力篇：搶灘登陸前夕誰將奪“甲”打開星辰大海-231130（36頁）.pdf（36頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 行業研究/機械工業/航空航天與國防 證券研究報告 行業深度報告行業深度報告 2023 年 11 月 30 日 Table_InvestInfo 投資評級 優于大市優于大市 維持維持 市場表現市場表現 Table_QuoteInfo-11.79%-7.35%-2.92%1.51%5.94%10.37%2022/122023/32023/62023/9航空航天與國防海通綜指 資料來源：海通證券研究所 Table_AuthorInfo 分析師:張恒晅 Email: 證書:S0850517110002 聯系人:胡舜杰 Tel:(0

2、21)23155626 Email: 聯系人:劉硯菲 Tel:(021)23185612 Email: 聯系人:李雨泉 Email: 商業航天運力篇：搶灘登陸前夕，誰將奪商業航天運力篇：搶灘登陸前夕，誰將奪“甲”，打開星辰大?！凹住?，打開星辰大海 Table_Summary 投資要點：投資要點：低軌衛星打開商業航天市場空間，火箭發射端作為運力保證是打開星辰大海的低軌衛星打開商業航天市場空間，火箭發射端作為運力保證是打開星辰大海的“鑰匙”?！拌€匙”。美國衛星產業協會衛星產業狀況報告的數據顯示，全球商業采購衛星發射服務業收入自 2019 年來穩步上升，在 2022 年達到約 70 億美元，相比 2

3、021 年上漲約 23%，發射服務業收入增長主要源于低軌互聯網星座發射數量的增長。國內運載火箭發射技術在逐漸突破,但火箭運載能力相對薄弱。2021年，SpaceX 獵鷹九號運載火箭創下了單次發射衛星數量最高的世界紀錄143顆，而截止 2022 年 2 月 27 日我國的最高紀錄為 1 箭 22 星，由長征八號遙二運載火箭完成。以衛星規模 12000 顆、單星質量 200kg、軌道高度 700km、組網周期 7 年的星座為例，平均每年對火箭運力的需求將達到 343t/700km。西安航天信息研究院吳智慧等在火箭運載需求空間巨大，商業航天市場前景可期表示，2021 年間我國衛星發射火箭的總運力約

4、140.4t/700km，不及未來所需運力的 1/2。提升火箭發射運力勢在必行。我國民營運載火箭發射奮起直追，多項能力實現突破。我國民營運載火箭發射奮起直追，多項能力實現突破。藍箭航天首創了多項先進技術，突破了眾多技術壁壘，液體推進劑等多方面技術難題。星際榮耀“雙曲線”系列正在攻關中大型液氧甲烷發動機重復使用難題。星河動力在近 4 年里九勝一負，做到了小型運載火箭“谷神星一號”的高密度發射。天兵科技首次采用 3D 打印高壓補燃發動機提高生產效率，降低生產成本。18 年雙曲線一號在國家發射場首次發射，22 年我國力箭一號固體大運載能力火箭發射，捷龍三號實現海上冷發射到海上熱發射的跨越，到 23

5、年朱雀二號實現全球首枚液氧甲烷運載火箭發射，谷神星一號首次成功開展海上發射任務。液體火箭更具備大批量發射優勢，液氧甲烷路線有望彎道超車。液體火箭更具備大批量發射優勢，液氧甲烷路線有望彎道超車。液體火箭具有比沖高、推力可調、可多次啟動等優點，采用低溫推進劑是發動機重復使用前提。目前 spacex 正大力推進星艦的研發發射工作，23 年 4 月，星艦首飛使用“猛禽”發動機，該發動機采用液氧作為氧化劑、甲烷作為燃燒劑，液氧煤油積碳嚴重，液氧液氫條件苛刻，可重復使用運載火箭的興起使得雙低溫、積碳少的液氧甲烷發動機得到極大的重視，液氧甲烷管理上也有較大發展潛力。18年至 23 年，藍箭航天從試車到發射，

6、從“朱雀一號”到“朱雀二號”，從固體到液體，現已成功發射全球首枚液氧甲烷運載火箭。2023 年 7 月 12 日，“朱雀二號”遙二火箭發射成功，成為全球首款發射入軌的液氧甲烷運載火箭，標志著“朱雀二號”成為我國民商航天首款正式進入量產和商用的液體火箭。我國正積極申請星座搶灘登陸，降本和商業化先手企業有望收益。我國正積極申請星座搶灘登陸，降本和商業化先手企業有望收益。SpaceX 計劃 2024 年前在太空搭建由約 1.2 萬顆衛星組成的星鏈網終提供互聯網服務，后續準備再增加 3 萬顆，使衛星總量達到約 4.2 萬顆。中國已經正式向國際電信聯盟（ITU）申報了以“GW”為代號的低軌衛星星座。我國

7、現已提出的其他互聯網星座計劃有：中國航天科技集團有限公司的“鴻雁星座”、中國航天科工集團有限公司的“虹云工程”、“行云工程”。商業航天公司有銀河航天提出的“銀河 5G”星座計劃，九天微星的“天基物聯網”計劃。根據中國航天科技活動藍皮書（2022 年）和美國航天基金會的數據顯示，2022 年全球總計有 186 次火箭發射，相比于 2021 年增加了 27%；其中商業航天火箭發射 81 次，增長態勢強勁。2022 年美國完成火箭發射任務 87 次、中國發射 64 次，在近五年中，美國和中國的發射任務頻繁，發射次數交替領先，引領全球航天快速發展。風險提示。風險提示。政策支持不及預期；衛星產業基礎建設

8、及發展進程不及預期；商業運載火箭技術更新迭代不及預期；火箭研制進度不及預期；市場規模發展不及預期；產業資金配套落地不及預期；重大事故發生風險等。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2 目目 錄錄 1.商業航天方興未艾，各國積極“搶灘登陸”.6 1.1.航天政策：各國鼓勵商業航天產業發展.6 1.2.資本推動產業發展：航天事業投融資活動近年起量.6 1.3.應用場景：下游需求帶動火箭發射端發展.7 1.4.市場現狀：全球航天市場發射次數進入高速增長期.9 1.4.1.全球航天火箭發射活動.9 1.4.2.全球航天經濟規模.10 1.4.3.商業航天企業領頭羊 SP

9、ACEX.10 1.5.中國商業航天政策支持，衛星互聯網打開空間.10 1.5.1.美國政府鼎力支持，SpaceX 快速騰飛.10 1.5.2.中國政策放開，商業航天全力發展.11 1.6.運載火箭發射需求空間較大.12 2.商業航天發射企業多足鼎立，發射計劃高增可期.13 2.1.固液、運力差異多足鼎立.13 2.1.1.藍箭航天：全球首發液氧甲烷運載火箭.13 2.1.2.天兵科技：全球首發成功發射液體運載火箭.14 2.1.3.星際榮耀：我國首發固體運載火箭.16 2.1.4.星河動力：高密度運載火箭發射.18 2.1.5.中科宇航：我國運載能力最大的固體運載火箭.19 2.1.6.航天

10、科技：“國家隊”布局商業航天.20 2.1.7.航天科工：成熟技術下的常態化發射.21 2.2.多項能力突破，商業發射計劃高增可期.22 2.2.1.我國商業運載火箭發射：奮起直追、創造紀錄.22 2.2.2.五大發射場：全力保障商業運載火箭發射.24 3.降本增效+班次化發射+彎道超車：液氧甲烷或成未來主要燃料選擇.24 3.1.我國商業航天問題猶存.24 3.1.1.國內運載火箭運力不足，增加有效載荷是關鍵.24 3.1.2.發射成本急需降低.24 3.2.燃料形態：固體燃料 VS 液體燃料.25 xXcUcX9UfZ9WoMpPoPoQnN8ObPaQpNqQoMtQlOrQoMjMpP

11、mQ8OpOqQNZnOmNMYpMxP 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3 3.2.1.固體發動機.26 3.2.2.液體發動機.27 3.2.3.固液對比.28 3.3.液體發動機推進劑.29 3.3.1.低溫推進劑是市場主流液體發動機推進劑.29 3.3.2.液氧甲烷優點顯著.30 3.3.3.我國在液氧甲烷方面開展研究，取得進展.31 3.4.火箭回收降本的質變過程.32 3.4.1.火箭回收降本明顯，復用之路勢在必行.32 3.4.2.火箭回收的三種主要模式中，垂直回收應用價值最高.32 3.4.3.我國目前在火箭回收的進展.33 4.政府指導和市

12、場推動，助力發展進入高速期.33 4.1.政策保障：地方政府政策引導助力.33 4.2.資金來源：商業運載火箭行業融資總額可觀.34 5.風險提示.35 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4 圖目錄圖目錄 圖 1 各國航天政策.6 圖 2 全球航天總投資情況.7 圖 3 全球航天發射行業投資情況.7 圖 4 我國商業航天融資情況.7 圖 5 商業航天產業鏈.8 圖 6 中國“GW”低軌衛星星座申報.9 圖 7 近五年世界航天發射情況.9 圖 8 2022 年各國航天發射次數對比.9 圖 9 全球航天經濟規模.10 圖 10 全球商業采購衛星發射服務業收入.10

13、 圖 11 SpaceX 從美國政府獲得的資金.11 圖 12 SpaceX 從美國政府獲得的支持.11 圖 13 我國商業航天市場規模及預測.13 圖 14 藍箭航天公司發展歷程.14 圖 15 天兵科技公司發展歷程.15 圖 16 星際榮耀公司發展歷程.17 圖 17 星河動力公司發展歷程.18 圖 18 中科宇航公司發展歷程.19 圖 19 航天科技公司發展歷程.20 圖 20 航天科工公司發展歷程.22 圖 21 我國商業航天發射端突破.23 圖 22 藍箭航天發射計劃.23 圖 23 2022 年中國和美國運載火箭發射總載荷對比.24 圖 24 2022 年中國和美國運載火箭發射次均

14、載荷對比.24 圖 25 固體火箭與液體火箭結構圖.25 圖 26 整體式固體火箭發動機的發展.27 圖 27 分段式固體火箭發動機的發展.27 圖 28 Starship 星艦基本參數與示意圖.31 圖 29 運載器重復使用對成本的影響.32 圖 30 中國代表性地市航天政策.34 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 5 表目錄表目錄 表 1 spacex 主要產品.10 表 2 我國出臺的部分商業航天領域政策.12 表 3 “朱雀二號”火箭設計參數.14 表 4 “天龍系列”火箭設計參數.16 表 5 “雙曲線一號”火箭設計參數.17 表 6 “谷神星一號”

15、“智神星一號”火箭設計參數.18 表 7 “力箭一號”火箭設計參數.19 表 8 “長征十一號”“捷龍三號”火箭設計參數.21 表 9 “快舟系列”火箭設計參數.22 表 10 國外主要運載火箭發射服務價格匯總表.25 表 11 我國部分固體發動機火箭.26 表 12 液體發動機火箭發展四個階段.28 表 13 固液火箭對比.28 表 14 我國部分液體發動機火箭.29 表 15 不同液體燃料對比.29 表 16 液氧煤油發動機與液氧甲烷發動機性能對比.30 表 17 國內部分 10 噸級液氧甲烷發動機主要參數.31 表 18 國內部分 80 噸級液氧甲烷發動機主要參數.31 表 19 201

16、8-2022 年“獵鷹 9”火箭一級復用情況及占比.33 表 20 主要公司最新融資情況.35 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 6 1.商業航天方興未艾，各國積極“搶灘登陸”商業航天方興未艾，各國積極“搶灘登陸”1.1.航天政策：各國鼓勵商業航天產業發展航天政策：各國鼓勵商業航天產業發展 太空是龐大的資源寶庫，具有重要的政治、經濟、技術意義。但軌道資源有限，如何提高太空領域競爭力成為各國的焦點議題?，F如今越來越多國家意識到，促進航天事業的快速發展，不僅需要國家的投入管理，還需要市場資本的注入以提高資源配臵效率、促進航天產業技術創新。各國相繼發布戰略政策，打破

17、航天事業原有各國相繼發布戰略政策，打破航天事業原有的封閉狀態，鼓勵商業航天產業發展，力求構建完善、合理、高效的商業航天產業的封閉狀態，鼓勵商業航天產業發展，力求構建完善、合理、高效的商業航天產業生態，搶占太空資源戰略高地。生態，搶占太空資源戰略高地。相比于美國，我國商業航天事業放開時間較晚，商業航天市場直至相比于美國，我國商業航天事業放開時間較晚，商業航天市場直至 2015 年才年才實現了從無到有的突破實現了從無到有的突破。美國 1984 年發布空間商業發射法案，正式向私營企業開放航天領域。我國直至 2015 年發布國家民用空間基礎設施中長期發展規劃（2015-2025），第一次明確鼓勵民營企

18、業發展商業航天，2015 年也被稱為“中國商業航天元年”。圖圖 1 各國航天政策各國航天政策 資料來源：美國法律修訂委員會官網，美國商務部，美國太空司令部官網，國家發改委官網，中國政府網，新華社，歐洲航天局（ESA）官網，ESA2022 年報，日本內閣官網，日本眾議院官網，印度空間研究組織部官網，海通證券研究所 1.2.資本推動產業發展：航天事業投融資活動近年起量資本推動產業發展：航天事業投融資活動近年起量 受全球經濟形式影響，航天領域投資額下降。受全球經濟形式影響，航天領域投資額下降。根據美國航天資本公司(Space Capital)官網，自 2014 年起至 2023 年前三季度為止，全球

19、航天市場總融資 2839 億美元。2022 年全球商業航天行業發生 438 次融資活動，共獲得 222 億美元融資，與 2021 年相比融資額呈下降趨勢，資本進入觀望期。2022 年航天行業的細分領域發射行業發生 37 次融資活動，共獲得約 50 億美元融資，少于 2021 年 52 次共55 億美元的融資額，相比于整個行業來看，發射行業的融資額走勢更優。相比于整個行業來看，發射行業的融資額走勢更優。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 7 圖圖 2 全球航天總投資情況全球航天總投資情況 資料來源：美國航天資本公司（Space Capital）官網，海通證券研究所

20、 圖圖 3 全球航天發射行業投資情況全球航天發射行業投資情況 資料來源：美國航天資本公司（Space Capital）官網，海通證券研究所 自自 2015 年吹響商業航天的號角起，我國商業航天的融資額迅速增長年吹響商業航天的號角起，我國商業航天的融資額迅速增長。具體金額來看，根據企查查數據統計，從 2011-2021 年我國商業航天賽道的融資情況來看，2011-2021 年我國商業航天賽道融資 341 起，披露融資額達 243.1 億元。2020 年我國商業航天企業融資總金額約 100 億元，達到新高，2021 年商業航天融資共 35 次，總金額約 64.5 億元，數量和金額較 2020 年均

21、有明顯下降。從獲融資的項目類型來從獲融資的項目類型來看，火箭看，火箭/衛星發射研發是衛星發射研發是 2021 年的融資熱門項目。年的融資熱門項目。圖圖 4 我國商業航天融資情況我國商業航天融資情況 資料來源：企查查，海通證券研究所 1.3.應用場景：下游需求帶動火箭發射端發展應用場景：下游需求帶動火箭發射端發展 火箭發射行業為下游應用場景提供運載支持?；鸺l射行業為下游應用場景提供運載支持。商業航天產業的上游為航天器制造，包括衛星制造和火箭制造；中游包括運載火箭的發射和地面服務設施的建設；中游提供發射、運輸服務，服務于下游的衛星通信、衛星導航、衛星遙感等應用場景。商業航天的興起打破了傳統以衛星

22、為主的通信、導航、遙感、科研等航天應用場景，衍生出衛星互聯網、太空旅行、太空采礦、深空探索、太空清理等全新應用方向。下游廣泛的應用場景能夠促進商業航天構建完善的產業生態，進一步帶動火下游廣泛的應用場景能夠促進商業航天構建完善的產業生態，進一步帶動火箭發射端的技術進步。箭發射端的技術進步。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 8 圖圖 5 商業航天產業鏈商業航天產業鏈 下游：衛星應用原材料上游：航天器制造中游：火箭發射與地面設施航天器制造衛星制造火箭制造火箭發射地面設施傳統應用衛星通信衛星導航衛星遙感新興應用衛星互聯網太空旅行太空采礦深空探索太空清理政府企業高校 資

23、料來源：吳智慧等火箭運載需求空間巨大 商業航天市場前景可期，高杲商業火箭將實現“資陽造”，彭小波等中外商業運載火箭發展概況，海通證券研究所 以衛星互聯網為例，以衛星互聯網為例，隨著商業航天和小衛星技術的快速發展，衛星發射入軌和全球組網的成本大大降低，各國都在加緊布局低軌衛星星座，陸續提出“星座計劃”，以期建立衛星互聯網、搶占日益緊俏的軌道資源。國外 SpaceX、波音、OneWeb、開普勒通信、三星、亞馬遜等商業公司都相繼提出了低軌星座計劃，其中最具代表性是 SpaceX 公司的“星鏈計劃”，SpaceX 計劃 2024 年前在太空搭建由約 1.2 萬顆衛星組成的星鏈網終提供互聯網服務，后續準

24、備再增加 3 萬顆，使衛星總量達到約 4.2 萬顆。根據國際電信聯盟（ITU）官網及各公司官方公眾號，中國已經正式向國際電信聯盟（ITU）申報了以“GW”為代號的低軌衛星星座。我國現已提出的其他互聯網星座計劃有：中國航天科技集團有限公司的“鴻雁星座”、中國航天科工集團有限公司的“虹云工程”、“行云工程”。商業航天公司有銀河航天提出的“銀河 5G”星座計劃，九天微星的“天基物聯網”計劃等。星座計劃離不開大運力、低成本的火箭發射服務，對運載火箭的運載能力、發星座計劃離不開大運力、低成本的火箭發射服務，對運載火箭的運載能力、發射效率提出了新的需求和挑戰。射效率提出了新的需求和挑戰。行業研究航空航天與

25、國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 9 圖圖 6 中國中國“GW”低軌衛星星座”低軌衛星星座申報申報 資料來源：國際電信聯盟（ITU）官網，海通證券研究所 1.4.市場現狀：全球市場現狀：全球航天市場發射次數進入高速增長期航天市場發射次數進入高速增長期 1.4.1.全球航天火箭發射活動全球航天火箭發射活動 受益于衛星發射等需求的大幅上升，全球航天火箭發射活動快速增長，受益于衛星發射等需求的大幅上升，全球航天火箭發射活動快速增長，2022 年年發射次數創歷史新高。發射次數創歷史新高。根據中國航天科技集團有限公司發布的中國航天科技活動藍皮書（2022 年）和美國航天基金會的數據顯示，

26、2022 年全球總計有 186 次火箭發射，相比于 2021 年增加了 27%；其中商業航天火箭發射 81 次，增長態勢強勁。2022 年美國完成火箭發射任務 87 次、中國發射 64 次，在近五年中，美國和中國的發射任務頻繁，發射次數交替領先，引領全球航天快速發展。圖圖 7 近五年世界航天發射情況近五年世界航天發射情況 資料來源：中國航天科技集團有限公司中國航天科技活動藍皮書（2022年），國際太空公眾號，海通證券研究所 圖圖 8 2022 年各國航天發射次數對比年各國航天發射次數對比 資料來源：中國航天科技集團有限公司中國航天科技活動藍皮書（2022年），國際太空公眾號，海通證券研究所 行

27、業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 10 1.4.2.全球航天經濟規模全球航天經濟規模 全球航天經濟規模自全球航天經濟規模自 2019 年來快速上升，商業航天發射市場穩步擴張。年來快速上升，商業航天發射市場穩步擴張。根據吳東等學者統計，2021 年全球航天經濟規模為 4693 億美元，相比 2020 年的 4310億美元規模上漲 9%，增長趨勢強勁；美國衛星產業協會衛星產業狀況報告的數據顯示，全球商業采購衛星發射服務業收入自 2019 年來穩步上升，在 2022 年達到約 70 億美元，相比 2021 年上漲約 23%，發射服務業收入增長主要源于低軌互聯網星座發射

28、數量的增長。圖圖 9 全球航天經濟規模全球航天經濟規模 資料來源：吳東等關于投資商業航天的思考和建議，海通證券研究所 圖圖 10 全球全球商業采購衛星發射服務業收入商業采購衛星發射服務業收入 資料來源：SIA衛星產業狀況報告，海通證券研究所 1.4.3.商業航天企業領頭羊商業航天企業領頭羊 SPACEX SpaceX 創立于 2002 年，創始人馬斯克。SpaceX 是全球第一家成功設計并發射液體燃料火箭液體燃料火箭進入軌道的私營公司，創造了人類航天史上首次重復使用重復使用運載火箭的歷史，目前 SpaceX 公司的主打運載火箭產品有獵鷹系列火箭、龍飛船和星艦飛船，同時 Spacex 的星鏈計劃

29、預計 2024 年前在太空搭建由約 1.2 萬顆衛星組成的星鏈網終提供互聯網服務，后續準備再增加 3 萬顆，使衛星總量達到約 4.2 萬顆。表表 1 spacex 主要產品主要產品 產品產品 型號型號 發射次數發射次數 功能功能 獵鷹火箭 獵鷹 9 號 265 全球第一也是唯一可以重復利用的軌道運載火箭 重型獵鷹 8 全球現役推力最大的運載火箭 龍飛船 42 唯一能夠將大量貨物返回地球的航天器 第一艘將人類送往空間站的私人航天器 星鏈-搭建衛星互聯網 星艦 在研 搭載船員和貨物運送到地球軌道、月球、火星 資料來源：spacex 官網，海通證券研究所 目前目前 Spacex 正大力推進正大力推進

30、星艦星艦的研發發射工作，的研發發射工作，2023 年 4 月，星艦首飛失敗，此次發射使用“猛禽”發動機，該發動機采用液氧作為氧化劑、甲烷作為燃燒劑。發射證明了大量發動機并聯的設計方案、兩級超重型運載火箭的設計方案和技術路線的可行性，仍具有重大意義。1.5.中國商業航天政策支持，衛星互聯網打開空間中國商業航天政策支持，衛星互聯網打開空間 1.5.1.美國政府鼎力支持，美國政府鼎力支持，SpaceX 快速騰飛快速騰飛 美國政府協助促進美國政府協助促進 SpaceX 從零起步，快速發展。從零起步，快速發展。SpaceX 在 2002 年成立，行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和

31、法律聲明 11 2008 年獵鷹 1 首次成功發射；2010 年獵鷹 9 中型火箭成功首飛；2017 年不僅完成了其首次軍事載荷發射任務，還首次實現獵鷹 9 復用并成功完成 18 次發射任務，占美國全年發射數量的 2/3，一躍成為美國最重要的發射服務商；2018 年實現獵鷹重型火箭首飛，完成了同一枚火箭一子級的第三次發射，發射數量突破到 21 次。十幾年時間內，從零起步的 SpaceX 快速發展到能和處于壟斷地位的傳統發射服務商相抗衡，除自身原因外，政府發揮的作用不可忽略。尤其是考慮到航天發射和國家安全的密切關系，政府影響更加突出。圖圖 11 SpaceX 從美國政府獲得的資金從美國政府獲得的

32、資金 資料來源：楊開SpaceX 是怎樣長大的政府支持對太空探索技術公司成長影響分析，海通證券研究所 美國政策提供資金等多重支持，美國政策提供資金等多重支持，SpaceX 占據美國發射市場半壁江山。占據美國發射市場半壁江山。航天事業從封閉狀態逐步向民間資本開放,首先要用政策破冰。美國除了 1984 年空間商業發射法案正式向私營企業開放航天領域,商業空間法案(1998)等一系列相關法案相繼出臺,逐步細化針對商業航天的未來規劃外，還在技術、資金、設施和服務等多方面給予 SpaceX 支持。有了相關政策進行破局和鼓勵,不少觀望中的民營企業才能有足夠的勇氣涉足航天這一陌生行業；我國 21 世紀也迎來了

33、自己的破冰政策。圖圖 12 SpaceX 從美國政府獲得的支持從美國政府獲得的支持 資料來源：楊開SpaceX 是怎樣長大的政府支持對太空探索技術公司成長影響分析，楊偉杰等SpaceX 公司發展情況分析，海通證券研究所 1.5.2.中國政策放開，商業航天全力發展中國政策放開，商業航天全力發展 中國政府：從政策破冰，到全力扶持。中國政府：從政策破冰，到全力扶持。為促進我國商業航天發展，發揮市場在 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 12 航天領域中的資源配臵作用，我國自 2013 年起持續頒布了多次政策措施。2015 年,國家民用空間基礎設施中長期發展規劃（201

34、5-2025）明確提出鼓勵民營企業發展商業航天，就此吹響了中國商業航天進軍的號角，“軍民融合”上升到國家戰略層面，打開了政策窗口。2019 年國防科工局、中央軍委裝備發展部聯合發布了關于促進商業運載火箭規范有序發展的通知，首次就商業運載火箭的科研、生產、試驗、發射、安全和技術管控等有關事項，進行了全面的規范與要求。這是我國第一個專門針對商業航天發展的政策文件。乘著我國“政策放開”的東風，商業航天潛力無窮。乘著我國“政策放開”的東風，商業航天潛力無窮。黨的二十大作出了加快建設航天強國的戰略部署，近年來國家又密集出臺各類支持商業航天發展的政策規劃，覆蓋衛星研制、發射、衛星應用等細分領域；同時各地方

35、政府紛紛推出扶持民營航天的政策舉措，如北京、上海、浙江等都在 2021 至今陸續出臺針對商業航天的具體支持措施。政策的支持使國內商業航天在火箭發射、可回收技術、低軌星座等領域取得很大技術突破?！罢叻砰_”的大環境，加上各企業具備的技術基礎和產業優勢，同時伴隨著空間信息正加快與 3D 打印、大數據、云計算、物聯網等高技術融合，商業航天產業市場潛力較大。表表 2 我國出臺的部分商業航天領域政策我國出臺的部分商業航天領域政策 時間時間 部門 政策 內容 2015 年年 11 月月 發改委 國家民用空間基礎設施中長期發展規劃（2015-2025）優化衛星載荷配臵與星座組網；制定完善衛星制造及其應用國家

36、標準、衛星數據共享、市場準入等政策法規；分階段逐步形成技術先進、自主可控、布局合理、全球覆蓋，由衛星遙感、衛星通信廣播、衛星導航定位三大系統構成的國家民用空間基礎設施。2016 年年 11 月月 發改委 加快推進“一帶一路“空間信息走廊建設與應用的指導意見 積極推動商業衛星系統發展。支持以企業為主體、市場為導向的商業航天發展新模式，通過政府和社會資本合作模式（PPP）等多種模式鼓勵社會和國際商業投資建設商業衛星和技術試驗衛星，完善空間信息走廊。2016 年年 12 月月 國務院 2016 中國的航天 進一步完善準入和退出機制，建立航天投資項目清單管理制度，鼓勵引導民間資本和社會力量有序參與航天

37、科研生產、空間基礎設施建設、空間信息產品服務、衛星運營等航天活動，大力發展商業航天。2017 年年 12 月月 國務院 關于推動國防科技工業軍民融合深度發展的意見 加快論證實施重型運載火箭、空間核動力裝臵、深空探測及空間飛行器在軌服務與維護系統等一批軍民融合重大工程和重大項目。以遙感衛星為突破口，制定國家衛星遙感數據政策，促進軍民衛星資源和衛星數據共享。探索研究開放共享的航天發射場和航天測控系統建設。2019 年年 6 月月 中央 軍委 關于促進商業運載火箭規范有序發展的通知 深入貫徹落實國家創新驅動發展戰略和軍民融合發展戰略，引導商業航天規范有序發展，促進商業運載火箭技術創新 2020 年年

38、 5 月月 發改委 關于 2019 年國民經濟和社會發展計劃執行情況與 2020 年國民經濟和社會發展計劃草案的報告 支持商業航天發展，延伸航天產業鏈條，擴展通信、導航、遙感等衛星應用。2021 年年 3 月月 國務院 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 打造全球覆蓋、高效運行的通信、導航、遙感空間基礎設施體系，建設商業航天發射場。2022 年年 1 月月 國務院 2021 年中國的航天 研究制定商業航天發展指導意見，促進商業航天快速發展。優化商業航天在產業鏈中布局，鼓勵引導商業航天企業從事衛星應用和航天技術轉移轉化。2022 年年 1 月月 國務院 “

39、十四五”數字經濟發展規劃 積極穩妥推進空間信息基礎設施演進升級，加快布局衛星通信網絡等，推動衛星互聯網建設。2023 年年 1 月月 工信部 關于電信設備進網許可制度若干改革舉措的通告 對衛星互聯網設備、功能虛擬化設備，按照電信條例 電信設備進網管理辦法等規定，納入現行進網許可管理。2023 年年 8 月月 工信部 關于印發電子信息制造業2023-2024年穩定增長行動方案的通知 落實關于大眾消費領域北斗推廣應用的若干意見，增強北斗產業供給能力，打造大眾消費領域北斗應用示范場景，提高北斗應用普及率，推動北斗產業化、市場化、規?；l展。資料來源：中國政府網，國家發展和改革委員會，國新辦，新華社，

40、海通證券研究所 1.6.運載火箭發射需求空間運載火箭發射需求空間較大較大 國內政策扶持與資本加持下，商業航天發展空間較大國內政策扶持與資本加持下，商業航天發展空間較大。根據艾媒咨詢數據，國內商業航天市場規模自 2015 年以來保持高速增長，市場規模從 2015 年的 3764.25 億元增長至 2021 年的 12626 億元，2021 年同比增長了 23.76%。2017 年至 2024 年年增長率保持在 20%以上，預計 2024 年商業航天市場規模將達 23382 億元。目前，商業航天已穩居世界航天經濟的核心地位，并已逐漸成為世界大國戰略競爭與博弈的主陣地和主戰場。雖然在商業航天細分賽道

41、來看，導航及地面設備、衛星電視及廣播、政府及其他領域規模占比較大,但從成長性來看，火箭發 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 13 射服務發展空間較大。圖圖 13 我國我國商業航天市場規模及預測商業航天市場規模及預測 資料來源：艾媒咨詢百家號，中國航天工業質量協會，海通證券研究所 2.商業航天發射企業多足鼎立，發射計劃高增可期商業航天發射企業多足鼎立，發射計劃高增可期 隨著國家政策的放開、全球航天需求的增長以及航天技術的突破，我國商業運載火箭領域獲得飛速發展，正逐漸形成從研發設計到制造發射的完整產業布局。目前，我國商業航天領域的代表企業有藍箭航天、星河動力、星際

42、榮耀、航天科技、航天科工、中科宇航，航天事業的火箭發射端呈現多元化態勢。2.1.固液、運力差異多足固液、運力差異多足鼎立鼎立 2.1.1.藍箭航天：全球首發液氧甲烷運載火箭藍箭航天：全球首發液氧甲烷運載火箭 藍箭航天成立于 2015 年，是全球首家成功發射液氧甲烷運載火箭的企業是全球首家成功發射液氧甲烷運載火箭的企業。藍箭藍箭航天擁有國內民商航天領域內專業分布全面的液體火箭研制團隊航天擁有國內民商航天領域內專業分布全面的液體火箭研制團隊，創始人兼創始人兼 CEO張昌武張昌武曾就職于匯豐銀行、西班牙桑坦德銀行，擁有豐富的投資和管理經驗；聯合聯合創始人王建蒙創始人王建蒙長期從事火箭、衛星發射任務組

43、織指揮工作，是航天系統工程高級工程師，具有豐富的航天國際商務合作經驗；CTO 周遇仁周遇仁曾就職于中國航天科技集團公司第八研究院，負責運載火箭總體設計工作，從事運載火箭研制工作近 30 年，在推進制造強國領域做出突出貢獻；技術技術人員張小平人員張小平來自西安航天動力研究所，是低溫推進劑發動機型號副主任設計師。公司研發人員規模超過 320 人，碩士及以上人員占比達 95%，專業設臵覆蓋火箭設計、生產等各環節，在團隊規模、從業經驗等方面都處于行業領先地位。2018 年至年至 2023 年，藍箭航天從試車到發射，從“朱雀一號”到“朱雀二號”，年，藍箭航天從試車到發射，從“朱雀一號”到“朱雀二號”，從

44、固體到液體，現已成功發射全球首枚液氧甲烷運載火箭。從固體到液體，現已成功發射全球首枚液氧甲烷運載火箭。2018 年，藍箭航天發射“朱雀一號”運載火箭，并于同年發布了“朱雀二號”火箭型號，成為國內最早開始研制液體運載火箭的民商航天企業。2022 年，“朱雀二號”遙一火箭在酒泉衛星發射中心執行首飛試驗，但過程中出現故障導致發射失敗。2023 年 7 月 12 日，“朱雀二號”遙二火箭發射成功，成為全球首款發射入軌的液氧甲烷運載火箭，標志著標志著“朱雀二號”成為我國民商航天首款正式進入量產和商用的液體火箭，“朱雀二號”成為我國民商航天首款正式進入量產和商用的液體火箭，也標志著我國航天技術的跨越式進步

45、。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 14 圖圖 14 藍箭航天公司發展歷程藍箭航天公司發展歷程 資料來源：藍箭航天公司官網，海通證券研究所 表表 3 “朱雀二號”火箭設計參數“朱雀二號”火箭設計參數 公司名稱公司名稱 藍箭航天藍箭航天 核心產品核心產品 朱雀二號 推推進劑進劑 液氧甲烷 火箭級數火箭級數 2 級 一級發動機一級發動機 4 臺“天鵲-12”二級發動機二級發動機 1 臺“天鵲-12”、1 臺“天鵲-11”運力（噸運力（噸/LEO）6 運力（噸運力（噸/500kmSSO）4 直徑（米）直徑（米）3.35 高度（米）高度（米）47.3 起飛質量（噸）起

46、飛質量（噸）220 起飛推力（噸）起飛推力（噸）282 資料來源：藍箭航天公司官網，海通證券研究所 為保障“朱雀二號”的發射，藍箭航空首創了多項先進技術，突破了眾多技術為保障“朱雀二號”的發射，藍箭航空首創了多項先進技術，突破了眾多技術壁壘。液體推進劑方面，壁壘。液體推進劑方面，藍箭航天在開發液氧甲烷發動機過程中，解決了甲烷自生增壓、氣體液化、過冷加注結晶等存在技術難題。液氧甲烷相比于傳統燃料煤油成本更低，且清潔環保積碳少，有利于發動機回收重復利用。發動機方面，發動機方面，國內首創液體火箭發動機大型噴管激光焊接技術，通過提高技術的自動化程度進而提高產品的平均質量、降低生產周期。此外，藍箭航天首

47、創了國內低溫液體火箭發動機轉級控制技術、國內首次實現發動機推力工況控制系統半實物仿真技術等等，在眾多技術領域達到國內行業領先水平。根據新華網，藍箭航天董事長兼 CEO 張昌武在科技日報采訪中表示，隨著“朱雀二號”的發射取得成功，藍箭航天將于 2024 年面向市場進行小批量交付，年產 3至 4 發，2025 年再翻一倍。同時，藍箭航天已經啟動可重復使用火箭項目，計劃于2025 年推動實施。2.1.2.天兵科技：全球首發成功發射液體運載火箭天兵科技：全球首發成功發射液體運載火箭 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 15 公司成立于 2015 年，凝聚了大量航天行業的

48、技術精英，具有較強的研發實力。凝聚了大量航天行業的技術精英，具有較強的研發實力。創始人康永來創始人康永來是前中國運載火箭技術研究院某運載型號總師，具有豐富的運載火箭技術研發與項目管理經驗；公司研發的核心團隊是來自中國航天科技、中國航天科工的資深專家，如技術負責人李平曾任航天六院國際化業務總師與 11 所所長，火箭領域的研發與管理經驗十分豐富。2023 年公司研發的“天龍二號”液氧煤油火箭取得首飛成功，開創多條國際航天和國內航天記錄，開辟了我國商業航天從固體向液開辟了我國商業航天從固體向液體跨越的新時代。體跨越的新時代。圖圖 15 天兵科技公司發展歷程天兵科技公司發展歷程 資料來源：天兵科技官網

49、、官方公眾號，企查查，海通證券研究所“天龍二號”的成功發射創下多個“首次”記錄，是全球首次采用煤基航天煤油作為燃料飛行的、我國商業航天首款成功入軌的液體運載火箭，也是我國首次實現箭體產品大規模重復使用的運載火箭，并通過首次采用 3D 打印高壓補燃發動機打印高壓補燃發動機將發動機組數量降低80%、制造周期縮短70%至80%、成本和重量降低40%至50%，通過采用全鋁合金表面張力貯箱姿軌控系統全鋁合金表面張力貯箱姿軌控系統將生產周期縮短 50%、動力系統成本降低 40%。通過應用多項新技術，全面提升了“天龍二號”火箭發射效率。天兵科技正全面開展更大運力、更高性價比的“天龍三號”更大運力、更高性價比

50、的“天龍三號”火箭的研制?！疤忑埲枴辈捎么笸屏蓮陀靡后w火箭發動機可復用液體火箭發動機，近地軌道運力可達 17 噸，一箭可發射30-60 顆低軌衛星，大幅提高發射性價比，2023 年 10 月上旬，“天龍三號”配套的110 噸推力液氧煤油火箭發動機“天火十二”圓滿完成批次產品抽檢試車，為天龍三號火箭遙一飛行試驗奠定了堅實基礎。根據官方公眾號消息，“天龍三號”計劃2024 年完成火箭首飛，2025 年起具備每年 30 發的商業發射能力。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 16 表表 4 “天龍系列”火箭設計參數“天龍系列”火箭設計參數 公司名稱公司名稱 天兵科技

51、天兵科技 核心產品核心產品 天龍二號 天龍三號（在研）推進劑推進劑 液氧煤油 液氧煤油 火箭級數火箭級數 3 級 2 級 一級發動機一級發動機 3 臺“YF-102”-二級發動機二級發動機 1 臺“天火-11”-三級發動機三級發動機 1 臺“天火-31”/運力（噸運力（噸/LEO）2 17 運力（噸運力（噸/500kmSSO）1.5 14 直徑（米）直徑（米）3.35 3.8 高度（米）高度（米）32.8 71 起飛質量（噸）起飛質量（噸）153 590 起飛推力（噸）起飛推力（噸）193 770 資料來源：天兵科技公司官方公眾號，天兵科技公司官網，空天動力瞭望公眾號，海通證券研究所 2.1.

52、3.星際榮耀：我國首發固體運載火箭星際榮耀：我國首發固體運載火箭 星際榮耀成立于 2016 年，是我國首次成功發射商業運載火箭的企業，并實現了是我國首次成功發射商業運載火箭的企業，并實現了一箭多星發射入軌，一箭多星發射入軌，服務于全球小衛星發射市場，主要研發方向為小型固體運載火小型固體運載火箭箭以及可重復使用的中小型液體運載火箭可重復使用的中小型液體運載火箭。星際榮耀的核心團隊專業能力較強，董星際榮耀的核心團隊專業能力較強，董事長彭小波事長彭小波曾任中國運載火箭技術研究院總體設計部總體室主任、研究發展中心主任，是航天運載火箭領域專家；副副總經理、火箭總指揮謝紅軍總經理、火箭總指揮謝紅軍曾在上海

53、航天技術研究院工作，參與過我國神舟飛船、“風云三號”氣象衛星等重大項目研制，具有數十年大型航天項目開發和管理經驗；技術團隊成員劉中祥技術團隊成員劉中祥是長征五號火箭芯二級發動機技術負責人，曾任航天六院 11 所指揮，具有豐富的研發實踐經驗。2018 年至年至 2022 年，星際榮耀經歷了從輝煌頂峰跌落低谷的坎坷發展，屢敗屢年，星際榮耀經歷了從輝煌頂峰跌落低谷的坎坷發展，屢敗屢戰，直至今年逐步恢復。戰，直至今年逐步恢復。2019 年，星際榮耀成功發射“雙曲線一號”，實現了中國民營商業航天運載火箭首次成功發射并高精度入軌。2021 年至 2022 年，“雙曲線一號”運載火箭接連三次發射過程中出現異

54、常，三次發射任務均以失敗告終。2023 年，“雙曲線一號”在酒泉衛星發射中心成功發射升空，繼第一次發射以來復飛成功。復飛成功?！半p曲線一號”實現了民營火箭公司的首次發射，技術研發起步較早、步伐較快。2023 年總結失敗經驗后復飛成功，驗證了雙曲線一號總體方案和技術的正確性。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 17 圖圖 16 星際榮耀公司發展歷程星際榮耀公司發展歷程 資料來源：星際榮耀公司官網，星際榮耀官方公眾號，新華網，新華社，21 世紀經濟報道，中國網，中國日報，海通證券研究所 目前公司正在攻關可重復使用的中大型液氧甲可重復使用的中大型液氧甲烷發動機烷發動機

55、領域難題，整體進度穩中向好。2023 年 7 月，用于驗證液氧甲烷運載火箭垂直回收和可重復利用技術的驗證火箭“雙曲線二號”動力系統“雙曲線二號”動力系統試車試驗圓滿成功，為“雙曲線二號”火箭開展垂直起降飛行試驗奠定了堅實基礎。9 月 27 日“焦點二號”變推力液氧甲烷發動機全系統試車成功，該發動機可用于公司研制的中大型可重復使用液體運載火箭“雙曲線三號”，距離中大型液氧甲烷運載火箭“雙曲線三號”的發射更進一步。距離中大型液氧甲烷運載火箭“雙曲線三號”的發射更進一步。表表 5 “雙曲線一號雙曲線一號”火箭設計參數火箭設計參數 公司名稱公司名稱 星際榮耀星際榮耀 核心產品核心產品 雙曲線一號 雙曲

56、線二號 推進劑推進劑 固體 液體 火箭級數火箭級數 4 級 2 級 一級發動機一級發動機-9 臺焦點一號 二級發動機二級發動機-1 臺焦點一號 三級發動機三級發動機-運力（噸運力（噸/LEO）-1.9 運力（噸運力（噸/500kmSSO）0.3 0.7（回收）/1.1（不回收）直徑（米）直徑（米）1.4 3.35 高度（米）高度（米）24 28 起飛質量（噸）起飛質量（噸）42 90 起飛推力（噸）起飛推力（噸）-資料來源：星際榮耀官方公眾號，中國航天報公眾號，海通證券研究所 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 18 2.1.4.星河動力：高密度運載火箭發射星河

57、動力：高密度運載火箭發射 公司成立于 2018 年，創始人和其他核心團隊成創始人和其他核心團隊成員都是航天領域資深的技術和員都是航天領域資深的技術和管理專家，具有堅實的專業背景管理專家，具有堅實的專業背景。CEO 劉百奇劉百奇為航天慣性導航及火箭總體設計專家，在航天科技集團一院研發中心從事了 7 年的火箭總體設計工作，在航天飛行控制系統領域有很深的造詣。核心團隊核心團隊由來自航天系統研制一線的資深技術和管理專家，平均具有 10-20 年航天從業經驗，在固體火箭、液體火箭及各類新型航天動力系統在固體火箭、液體火箭及各類新型航天動力系統研制方面擁有一流的技術實力和堅實的技術基礎。研制方面擁有一流的

58、技術實力和堅實的技術基礎。從 2020 年“谷神星一號”首飛開始，星河動力共發射 9 枚運載火箭枚運載火箭，是我國首我國首家發射火箭進入家發射火箭進入 500km 太陽同步軌道、首家連續成功發射、首次成功開展海上太陽同步軌道、首家連續成功發射、首次成功開展海上發發射任務的民營火箭公司。射任務的民營火箭公司。近四年的時間里，星河動力九勝一負，做到了小型運載火箭“谷神星一號”的高密度發射。圖圖 17 星河動力公司發展歷程星河動力公司發展歷程 資料來源：星河動力公司官網，星河動力官方公眾號，界面新聞百家號，海通證券研究所 公司現有兩個系列產品：小型固體運載火箭“谷神星”系列、可重復使用中型兩個系列產

59、品：小型固體運載火箭“谷神星”系列、可重復使用中型液氧煤油運載火箭“智神星”系列?！肮壬裥恰毕盗械募夹g成熟液氧煤油運載火箭“智神星”系列?！肮壬裥恰毕盗械募夹g成熟、可靠性高、準備周期短，主要面向低軌微小衛星發射、低軌星座補網發射等市場，已經具備高密度發射的能力；正在大力攻關研發的“智神星”系列使用液氧煤油作為推進劑，力爭實“智神星”系列使用液氧煤油作為推進劑，力爭實現垂直回收、可重復使用，現垂直回收、可重復使用，主要面向低軌星座組網和大型載荷發射市場，目前已經完成輔助動力系統熱試車、增壓輸送系統一級輸送管路振動試驗，大大加速了研究進程，整體進度穩中有進。整體進度穩中有進。表表 6 “谷神星一號

60、谷神星一號”“智神星一號智神星一號”火箭設計參數火箭設計參數 公司名稱公司名稱 星河動力星河動力 核心產品核心產品 谷神星一號 智神星一號（在研）推進劑推進劑 固體 液氧煤油 火箭級數火箭級數 4 級 3 級 一級發動機一級發動機 1 臺“光年”GS-1 7 臺“蒼穹”行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 19 二級發動機二級發動機 1 臺“光年”GS-2 1 臺“蒼穹”三級發動機三級發動機 1 臺“光年”GS-3 先進液體上面級 四級發動機四級發動機 先進液體上面級/運力（噸運力（噸/LEO）0.4 5 運力（噸運力（噸/500kmSSO）0.3 3 直徑（米）

61、直徑（米）1.4 3.35 高度（米）高度（米）19-起飛質量（噸）起飛質量（噸）31 251 起飛推力（噸）起飛推力（噸）60 350 資料來源：星河動力官網，星河動力官方公眾號，海通證券研究所 2.1.5.中科宇航：我國運載能力最大的固體運載火箭中科宇航：我國運載能力最大的固體運載火箭 公司 2018 年成立，是國內首家混合所有制航天火箭企業。中科宇航依托中國科學院力學研究所和空天飛行科技中心的科研力量和資源優勢，是國家重大科研項目的成果轉化平臺。中科宇航布局兩條發展路線，一是“力箭一號”固體運載火箭，二是“力箭二中科宇航布局兩條發展路線，一是“力箭一號”固體運載火箭，二是“力箭二號”可重

62、復使用的液氧煤油運載火箭。號”可重復使用的液氧煤油運載火箭?！傲惶枴笔悄壳拔覈\載能力最大的固體運載火箭，適用于中小衛星、中低軌快速組網發射。2022 年 7 月，“力箭一號”火箭首飛成功。2023 年 6 月“力箭一號”遙二火箭發射成功，公司正加速形成“力箭一號”火箭批產與高密度發射能力。此外，中科宇航正大力攻關突破液體發動機和火箭回收技術，研制可重復使用的大型液體火箭。目前中科宇航液體煤油發動機試車臺考臺試車取得成功，具備液體發動機試車能力，為加速液氧煤油發動機研制奠定了基礎。圖圖 18 中科宇航公司發展歷程中科宇航公司發展歷程 資料來源：中科宇航公司官網，中科宇航官方公眾號，海通證券

63、研究所 表表 7 “力箭一號”火箭設計參數“力箭一號”火箭設計參數 公司名稱公司名稱 中科宇航中科宇航 核心產品核心產品 力箭一號 推進劑推進劑 固體 火箭級數火箭級數 4 級 一級發動機一級發動機 航天四院固體發動機 二級發動機二級發動機 航天四院固體發動機 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 20 三級發動機三級發動機 航天四院固體發動機 四級發動機四級發動機 航天四院固體發動機 運力（噸運力（噸/LEO）-運力（噸運力（噸/500kmSSO）1.5 直徑（米）直徑（米）2.65 高度（米）高度（米）30 起飛質量（噸）起飛質量（噸）135 起飛推力（噸）起

64、飛推力（噸）200 資料來源：中科宇航官網，航天四院官方公眾號，海通證券研究所 2.1.6.航天科技：“國家隊”布局商業航天航天科技：“國家隊”布局商業航天 公司成立于 1999 年，航天科技作為國有企業，背靠中國運載火箭技術研究院、航天動力技術研究院等 8 個大型科研生產聯合體，擁有 32 位兩院院士、100 余名國家級專家，具有領先的研發制造能力領先的研發制造能力。公司在開發商業航天產品時，可利用在航天技術上使用的成熟技術，大大大大降低開發成本和風險降低開發成本和風險，提高商業航天服務的市場競爭力。航天科技的商業火箭系列產品有“長征十一號”與“捷龍系列”?！伴L征十一號”航天科技的商業火箭系

65、列產品有“長征十一號”與“捷龍系列”?！伴L征十一號”是固體運載火箭，自誕生起便被冠以“商業化”標簽，利用固體燃料快速填發的優勢，火箭具有快速發射和快速履約能力，并且采用錐柱一體結構，剛度和強度大、更可靠。長征系列運載火箭長征系列運載火箭作為國內商業發射服務市場的主力軍，2022 年共實施了15 次商業發射任務，服務模式不斷優化?！褒垺毕盗小褒垺毕盗惺侵袊教炜萍技瘓F有限公司繼“長征”系列后推出的首個商業運載火箭品牌，主要滿足國內外日益增長的商業載荷入軌需求，發射更靈活成本更優，具備高性價比和快速響應的優勢。2019 年 8 月，“捷龍一號”火箭成功首飛。2022年 12 月 9 日，“捷龍三號

66、”固體運載火箭首飛成功，實現了海上冷發射到海上熱發實現了海上冷發射到海上熱發射的跨越射的跨越，進一步完善了我國運載火箭型譜。圖圖 19 航天科技公司發展歷程航天科技公司發展歷程 資料來源：航天科技公司官網，航天科技官方公眾號，航天四院官方公眾號，中國航天科技集團有限公司中國航天科技活動藍皮書（2022），人民日報百家號，人民網，新華網，海通證券研究所 根據中國航天科技集團百家號，“長征長征十一號”十一號”2023 年已經明確了兩次發射計劃，后續仍有承接應急發射任務的能力，兼顧各類衛星市場的發射需求；同時根據 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 21 中國火箭公眾

67、號的消息，航天科技將于下半年安排 4 次“捷龍三號”捷龍三號”火箭發射任務，探索火箭發射常態化模式。表表 8 “長征十一號長征十一號”“捷龍三號捷龍三號”火箭設計參數火箭設計參數 公司名稱公司名稱 航天科技航天科技 核心產品核心產品 長征十一號 捷龍三號 推進劑推進劑 固體 固體 火箭級數火箭級數 4 級 4 級 一級發動機一級發動機 航天四院固體發動機 航天四院固體發動機 二級發動機二級發動機 航天四院固體發動機 航天四院固體發動機 三級發動機三級發動機 航天四院固體發動機 航天四院固體發動機 四級發動機四級發動機 航天四院固體發動機 航天四院固體發動機 運力（噸運力（噸/LEO）-運力（噸

68、運力（噸/500kmSSO）0.5 1.5 直徑（米）直徑（米）2 2.65 高度（米）高度（米）21 31.8 起飛質量（噸）起飛質量（噸）58 140 起飛推力（噸）起飛推力（噸）120 200 資料來源：央視一套公眾號，航天科技官網，航天四院官方公眾號，中國運載火箭技術研究院公眾號，海通證券研究所 2.1.7.航天科工：成熟技術下的常態化發射航天科工：成熟技術下的常態化發射 公司成立于 1999 年，是中國首家以“火箭發射”為經營范圍是中國首家以“火箭發射”為經營范圍的公司的公司，填補了中國固體商業運載火箭的空白。航天科工是國有特大型獨資企業國有特大型獨資企業，由中央直接管理，擁有 6

69、個大型研究院，具有較強的高新技術開發、研制、生產的綜合實力高新技術開發、研制、生產的綜合實力，已成為我國國防工業的重要組成部分?？熘刍鸺盗惺枪腆w運載火箭，發射準備周期和任務間隔短，組批發射能力強發射準備周期和任務間隔短，組批發射能力強，主要優勢為快速、廉價、高效、可靠。2017 年，快舟一號甲成功進入預定軌道，并搭載了 3 顆衛星，此次發射是一次“純商業”航天發射，被認為是中國在商業航天領域邁出的新步伐。2022 年，快舟十一號固體運載火箭在我國酒泉衛星發射中心點火升空，發射任務圓滿完成。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 22 圖圖 20 航天科工公司發展歷

70、程航天科工公司發展歷程 資料來源：航天科工公司官網，人民日報，海通證券研究所 快舟一號甲火箭是一款小型固體運載火箭快舟一號甲火箭是一款小型固體運載火箭，主要服務于 300 公斤級低軌小衛星，具有飛行可靠性高、入軌精度高、準備周期短、保障需求少、發射成本低等特點；快舟十一號固體運載火箭運載能力大幅提升快舟十一號固體運載火箭運載能力大幅提升，相比較快舟一號甲提升 5 倍左右，主要面向一噸級以下衛星發射和組網，具備一箭多星發射能力，能夠更好地滿足衛星規?；?、高密度、快速發射的需求，將有力帶動我國固體運載火箭及其動力技術發展。航天科工集團表示未來要在商業發射常態化的基礎上，進一步縮短發射準備周期和任務

71、間隔，提高組批發射能力，2023 年實現快舟系列火箭年發射量翻一番，2025 年實現固體動力技術比肩世界一流。同時航天科工集團正大力開展運載火箭可可重復使用技術重復使用技術攻關，將進一步降低發射成本。表表 9 “快舟系列快舟系列”火箭設計參數火箭設計參數 公司名稱公司名稱 航天科工航天科工 核心產品核心產品 快舟一號甲 快舟十一號 推進劑推進劑 固體 固體 火箭級數火箭級數 3 級 4 級 一級發動機一級發動機-二級發動機二級發動機-三級發動機三級發動機-四級發動機四級發動機-運力（噸運力（噸/LEO）0.3 1.5 運力（噸運力（噸/700kmSSO）0.2 1 直徑（米）直徑（米）1.4

72、2.2 高度（米）高度（米）20 25 起飛質量（噸）起飛質量（噸）30 78 起飛推力（噸）起飛推力（噸）-資料來源：航天科工官網，航天科工官方公眾號，航天三江官方公眾號，央視網公眾號，海通證券研究所 2.2.多項能力突破，商業發射計劃高增可期多項能力突破，商業發射計劃高增可期 2.2.1.我國商業運載火箭發射：奮起直追、創造紀錄我國商業運載火箭發射：奮起直追、創造紀錄 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 23 過去五年中，我國商業航天發射快速發展，實現了眾多從過去五年中，我國商業航天發射快速發展，實現了眾多從 0 到到 1 的突破。的突破。從首發民營火箭發射

73、、首次液體運載火箭發射到民營企業首次海上發射、全球首次液氧甲烷運載火箭發射，一項項突破提振了整個行業的信心，象征著我國商業運載火箭事業正邁開步子大步向前，為中國在全球航天競賽中占據了有利身位。圖圖 21 我國商業航天發射端突破我國商業航天發射端突破 20192022202220232023雙曲線一號雙曲線一號中國民營商業航天運載火箭首次成功發射并高精度入軌力箭一號力箭一號我國運載能力最大的固體運載火箭天龍二號天龍二號我國首發液體運載火箭發射捷龍三號捷龍三號實現了海上冷發射到海上熱發射的跨越朱雀二號朱雀二號全球首枚液氧甲烷運載火箭2023谷神星一號谷神星一號我國首次成功開展海上發射任務 資料來源

74、：新華網，藍箭航天公司官網，天兵科技公司官網，中科宇航官網，央視網，人民網，科技日報，海通證券研究所 關于對未來的規劃，藍箭航天和天兵科技表現出對未來的樂觀估計。關于對未來的規劃，藍箭航天和天兵科技表現出對未來的樂觀估計。根據藍箭航天公眾號，朱雀二號是國內首款具備批量化交付能力的民商液體火箭，藍箭航天已建立了批量化生產、測試和發射的全面交付能力，將于 2024 年面向市場進行小批量交付，年產 3 至 4 發，此后連續三到四年交付數量每年增長一倍，步入商業化運營的新階段。根據天兵科技官方公眾號消息，“天龍三號”計劃 2024 年完成火箭首飛，2025 年起具備每年 30 發的商業發射能力。圖圖

75、22 藍箭航天發射計劃藍箭航天發射計劃 資料來源：藍箭航天官方公眾號，海通證券研究所 根據航天科技航天科技集團百家號的消息，“長征十一號長征十一號”2023 年已經明確了兩次發射計劃，后續仍有承接應急發射任務的能力，兼顧各類衛星市場的發射需求；根據中國火箭公眾號的消息，航天科技將于下半年安排 4 次“捷龍三號捷龍三號”火箭發射任務，探索探索火箭發射常態化模式?；鸺l射常態化模式。航天科工航天科工集團官網消息表示，未來要在商業發射常態化商業發射常態化的基礎上，進一步縮短發射準備周期和任務間隔，提高組批發射能力，2023 年實現快舟系列火箭年發射量翻一番，2025 年實現固體動力技術比肩世界一流。

76、同時航天科工集團正大力開展運 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 24 載火箭可重復使用技術攻關，將進一步降低發射成本。2.2.2.五大發射場：全力保障商業運載火箭發射五大發射場：全力保障商業運載火箭發射 我國現有五大發射場我國現有五大發射場酒泉發射場、太原發射場、文昌發射場、西昌發射場酒泉發射場、太原發射場、文昌發射場、西昌發射場和東方航天港。和東方航天港。酒泉發射場是中國創建最早的衛星發射中心，是我國發射衛星、火箭、導彈的主要基地。東方航天港是是中國第五處火箭發射地，也是中國唯一的海上發射母港。為解決我國目前商業航天發射資源相對緊缺的局面，海南省文昌市正在建

77、設我為解決我國目前商業航天發射資源相對緊缺的局面，海南省文昌市正在建設我國首個商業航天發射場國首個商業航天發射場，致力于打造市場化運營的航天發射場系統。致力于打造市場化運營的航天發射場系統。2022 年 7 月 6日，該項目正式開工建設，這座商業航天發射場有望于 2024 年實現常態化發射，以推動行業高質量發展。3.降本增效降本增效+班次化發射班次化發射+彎道超車：液氧甲烷或成未來主彎道超車：液氧甲烷或成未來主要燃料選擇要燃料選擇 3.1.我國商業航天問題猶存我國商業航天問題猶存 3.1.1.國內運載火箭運力不足國內運載火箭運力不足，增加有效載荷是關鍵，增加有效載荷是關鍵 國內運載國內運載火箭

78、發射技術在逐漸突破火箭發射技術在逐漸突破,但火箭運載能力相對薄弱但火箭運載能力相對薄弱。2021 年，SpaceX 獵鷹九號運載火箭創下了單次發射衛星數量最高的世界紀錄143 顆，截止 2022年 2 月 27 日我國的最高紀錄為 1 箭 22 星，由長征八號遙二運載火箭完成。根據各公司官方數據，SpaceX 獵鷹九號火箭近地軌道運力達到 22.8 噸，接近我國目前運載能力最大的長征五號火箭（近地軌道運力為 25 噸），重型獵鷹火箭運力則達到 63.8 噸。相比之下，我國民營火箭的運力薄弱，近地軌道運力均值只有 0.5 噸左右，不及獵鷹九號的 1/40。國內國內火箭行業發射需求強勁，但供給不足

79、，火箭運力缺口較大，提升運力火箭行業發射需求強勁，但供給不足，火箭運力缺口較大，提升運力是關是關鍵鍵?，F階段，通信、導航、遙感衛星的商業化應用刺激了各行業對衛星星座的發射需求。隨著“衛星互聯網”納入新基建范疇，以“星網工程”為代表的低軌衛星互聯網成為當前及未來航天發射市場的主要需求者。但我國航天發射市場運載能力缺口較大。以衛星規模 12000 顆、單星質量 200kg、軌道高度 700km、組網周期 7 年的星座為例，平均每年對火箭運力的需求將達到 343t/700km。西安航天信息研究院吳智慧等人在火箭運載需求空間巨大，商業航天市場前景可期表示，2021 年間我國衛星發射火箭的總運力約 14

80、0.4t/700km，不及未來所需運力的 1/2。提升火箭發射運力勢在必行。圖圖 23 2022 年中國和美國運載火箭發射總載荷對比年中國和美國運載火箭發射總載荷對比 資料來源：中國航天科技集團有限公司中國航天科技活動藍皮書（2022年），中國空間科學技術公眾號，海通證券研究所 圖圖 24 2022 年中國和美國運載火箭發射次均載荷對比年中國和美國運載火箭發射次均載荷對比 資料來源：中國航天科技集團有限公司中國航天科技活動藍皮書（2022年），中國空間科學技術公眾號，海通證券研究所 3.1.2.發射成本急需降低發射成本急需降低 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明

81、 25 國內運載火箭不但運力不足國內運載火箭不但運力不足,而且成本較高。而且成本較高。西安航天信息研究院吳智慧等人在火箭運載需求空間巨大，商業航天市場前景可期 表示，根據 Visual Capitalist 官網的數據 SpaceX 發射成本最高的“獵鷹九號”運載火箭發射成本仍是全球最低，約3000 美元/KG。此外，如果未來“Starship 星艦”全箭回收，則該火箭發射成本預計只需 200 美元/KG。國內代表性民營航天公司星河動力 2022 年 8 月 9 日發射成功的谷神星一號火箭的每公斤發射成本超過 15000 美元。表表 10 國外主要運載火箭發射服務價格匯總表國外主要運載火箭發射

82、服務價格匯總表 序號 運載火箭 國家 運載能力/kg 發射服務價格/萬美元 1 獵鷹9 美國 LEO:16500 GTO:5500 6700 2 獵鷹9 重型 美國 LEO:63800 GTO:8000 62565 3 宇宙神5 美國 LEO:19000 GTO:8800 16400 4 德爾他4H 美國 LEO:28000 GTO:14000 35000 5 質子M 俄羅斯 GTO:6270 6500 6 聯盟2 俄羅斯 LEO:8200 GTO:3250 8000 7 阿里安5ECA 歐洲 GTO:10500 13700 8 織女星VEGA-C 歐洲 SSO:2200 4000 資料來源：

83、中國長城工業集團有限公司，北京航天長征科技信息研究所，喬夏君等國內外運載火箭發射服務價格分析及啟示，海通證券研究所 國內國內商業航天商業航天成本高的核心在運載火箭和發動機成本高的核心在運載火箭和發動機。國內商業航天企業發射成本之所以高，主要原因是運載火箭成本高且火箭發動機成本占據火箭研制成本 60%以上，通過回收，可實現發動機的重復使用，在回收火箭上加入新子級后，即能繼續執行任務，又可以進一步提升投送能力。未來，各航天企業將通過提升一箭多星、火箭回收等能力降低火箭發射成本，搶占低軌衛星資源。3.2.燃料形態：固體燃料燃料形態：固體燃料 VS 液體燃料液體燃料 運載火箭主發動機是運載火箭的核心部

84、件，是火箭的心臟。運載火箭主發動機是運載火箭的核心部件，是火箭的心臟?；鸺l動機技術復雜，成本高昂，占火箭整體成本的 30%50%。根據運載火箭飛行要求，主發動機應具備大推力、高可靠、高比沖、低成本、使用維護簡單等理想特征?；鸺靼l動機按使用的推進劑物態分類，目前有兩種形式：固體火箭發動機、液體火箭發動機，分別采用固體推進劑和液體推進劑，兩種使用不同形態推進劑的火箭發動機各有其不同的特點和優勢。圖圖 25 固體火箭與液體火箭結構圖固體火箭與液體火箭結構圖 資料來源：上海天文館官方公眾號，海通證券研究所 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 26 3.2.1.固體發

85、動機固體發動機 固體火箭發動機采用固體推進劑。固體火箭發動機采用固體推進劑。燃燒后產生高溫高壓燃氣，經過噴管能量轉換后高速排出，產生反作用力的動力裝臵；固體火箭發動機主要由推進劑藥柱、燃燒室殼體、噴管和點火裝臵等組成；工作時，點火裝臵點燃推進劑藥柱，藥柱燃燒轉化成熱能，通過噴管膨脹噴出，產生推力。常用固體推進劑有端羧基聚丁二烯、端羥基聚丁二烯等，理論比沖一般在 250290 s，推進劑出廠前預裝至燃燒室內，化學性能穩定，便于運輸和長期儲存，但固體推進劑一旦被點燃，中止其燃燒極其困難，無法實現多次起動。表表 11 我國部分固體發動機火箭我國部分固體發動機火箭 公司 中科宇航 中科宇航 中科宇航

86、中科宇航 星河動力 星際榮耀 示意圖 型號 力箭一號 PR-1 力箭一號甲 力箭二號 PR-2 力箭三號 PR-3 谷神星一號 雙曲星一號 火箭級數/4 級 4 級 火箭總長 30m 42m 37m 53m 19m 24m 起飛質量 135t 445t 204t 476t 30t/起飛推力 200t 800t 240t 560t/770KN 燃料狀態 液態 液態 液態 液態 固體+液體 固體 運力 1.5t5OOKM/SSO 2.0t200KM/40 5.6t5OOKM/SSO 8.0t400KM/LEO 2.2t5OOKM/SSO 不回收7.8t5OOKM/SSO 回收6.1t5OOKM/S

87、SO 0.27t700Km/SSO 0.40tLEO 0.225t500KM/SSO 0.500t700KM/SSO 資料來源：中科宇航官網，星河動力官網，星際榮耀官網，海通證券研究所 固體火箭發動機作為武器和航天器動力系統已經超過固體火箭發動機作為武器和航天器動力系統已經超過 50 年年整體式和分段式。整體式和分段式。其較液體火箭發動機結構簡單、推力大，且固體火箭發動機機動性能好、可靠性高、貯存時間長，這些優點讓其在航天領域中占據相當比例，尤其是作為運載火箭的助推器。北京航天實驗技術研究所專家馬帥等在固體火箭發動機技術發展綜述指出，作為運載火箭助推器的大型發動機，主要有整體式、分段式兩種固體

88、發動機。整體式固體火箭：我國超大推力發動機試車成功。整體式固體火箭：我國超大推力發動機試車成功。20 世紀 50 年代美國把導彈技術向航天領域轉化，相繼出現了飛馬座、金牛座、雅典娜、米諾陶等運載火箭。我國航天事業起步晚，但是發展速度快，2021 年我國自主研制的推力處于世界第一的發動機試車成功，其直徑 3.5 m，能攜帶燃料 150 t，推力可達 4900 kN，可耐高壓，擁有高性能纖維復合材料殼體、超大尺寸噴管等先進技術。典型整體式固體火箭發動機的發展如圖所示。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 27 圖圖 26 整體式固體火箭整體式固體火箭發動機的發展發動機

89、的發展 資料來源：馬帥等固體火箭發動機技術發展綜述，海通證券研究所 分段式固體火箭：我國分段式固體火箭：我國 3.2m 直徑分段式固體火箭直徑分段式固體火箭 2020 年完成試車。年完成試車。20 世紀60 年代美國形成了大力神、宇宙神、航天飛機和戰神等系列的分段式固體火箭發動機。大力神系列從 1959 年至 2005 年退役，共發射 368 次，航天飛機空間運輸系統1972 年提出，采用 4 段式 RSRM 助推，截止 2011 年退役共執行 135 次任務。由日本完全技術獨立研制的 H-2 在 1994 年成功發射，至今已執行 7 次任務。印度在俄羅斯幫助下于 2014 年成功發射地球同步

90、衛星運載火箭(GSLV)Mk-3，其運載能力比極地軌道衛星運載火箭強，捆綁助推器 S200 性能參數位于世界前列。我國分別在 2010 年、2016 年和 2020 年完成了直徑 1 m、3 m 和 3.2 m 的分段式固體火箭發動機地面熱試車。圖圖 27 分段式固體火箭發動機的發展分段式固體火箭發動機的發展 資料來源：馬帥等固體火箭發動機技術發展綜述，海通證券研究所 3.2.2.液體發動機液體發動機 液體火箭發動機采用液體推進劑液體火箭發動機采用液體推進劑。主要由推力室、推進劑供應系統、閥門和調節器、發動機總裝元件等組成。以常用泵壓式發動機為例，點火裝臵起動點燃，給渦輪泵初始驅動力，渦輪泵工

91、作將貯箱內推進劑抽出，通過閥門控制和調節器調節，使推進劑以規定流量和混合比進入推力室燃燒，然后在噴管內膨脹加速，形成高速氣流排出，產生推力。其理論比沖一般在 330430 s，其推進劑在發射場實施加注，準備時間較長，不能長期儲存，但通過閥門開關和動作，能夠實現多次起動和推力調節。液體發動機液體發動機有有較高的性能、可靠性和任務適應性。較高的性能、可靠性和任務適應性。在各種航天推進技術中，液體火箭發動機因具有性能和可靠性高、任務適應性好等諸多優勢，最先進入航天工程應用，并始終占據主導地位。針對不同的應用需求，液體火箭發動機發展出具有 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律

92、聲明 28 不同推力量級、不同推進劑、不同推進劑供應方式、不同動力循環方式等的多種類型、數百個工程產品。液體火箭主發動機發端于戰略導彈的應用，之后在以運載火箭為主的航天運輸系統牽引下得到廣泛發展。其發展歷程大致可分為 4 個階段。表表 12 液體發動機火箭發展四個階段液體發動機火箭發展四個階段 時間 階段及背景 發展情況 部分成果 1950 1971 政治軍事競爭驅動下的發動機發展階段：液體主發動機全面發展，研產種類和數量龐大，性能較低，不重視成本 發展推進劑：以有毒可貯存推進劑、液氧煤油為主，后發展液氧液氫。循環方式：燃氣發生器循環為主，后發展出高性能的補燃循環和膨脹循環。美美：研制典型常規

93、推進劑發動機 LR-87-AJ-11 等；典型液氧煤油發動機 MB-3 等；典型液氧液氫發動機有 J-2（Saturn-5）、膨脹循環RL-10（Saturn-1/1B）等。中國中國：研制了 YF-20/24 發動機 1972 1993 民用航天驅動下的無毒高性能發動機發展階段 發展：運載火箭脫離彈道導彈影響獨立發展，典型特征是無毒化（液氧煤油、液氧液氫）、高性能（補燃循環、膨脹循環）、基礎級大推力，同時開展了重復使用的探索（SSME、RD-170、RD-0120）和工程應用（SSME）。美美：富燃補燃 SSME（航天飛機）前蘇聯前蘇聯：富氧補燃 RD-120（Zenit）歐：HM-7/7B（

94、Ariane-1/2/3/4）、Vulcain（Ariane-5）、日：LE-5（燃氣發生器循環）、富燃補燃 LE-7（H-2）中國：研制 YF-75（CZ-3），推動民用航天蓬勃發展。1994 2009 高可靠、低成本、型譜化一次性火箭驅動下發動機發展階段：國際發射市場蓬勃發展，而航天飛機經濟性和安全性未達預期 發動機研制不再過于追求性能，高可靠、低成本、推進系統模塊化成為重要因素。各國發動機的研制和改進均圍繞這一思路進行。美：美：1994 提出漸進一次性運載火箭計劃，自研燃氣發生器循環液氧液氫發動機 RS-68，委托俄羅斯研制富氧補燃液氧煤油發動機 RD-180（衍生自 RD-170）。俄

95、俄：1994 年開始研發 Angara 系列火箭取代其現有。為此研制富氧補燃液氧煤油發動機 RD-191（衍生自 RD-170/180）等，以構建通用基礎級和上面級模塊 中國中國：研制了新一代系列運載火箭，提高運載能力，實現對有毒火箭逐步替換。掌握了液氧煤油補燃循環和液氧液氫膨脹循環技術，達到國際先進水平。2010 至今 航天商業化驅動下低成本或復用發動機發展階段：在航天商業化和太空經濟化 運載火箭向最小成本一次性火箭和部分或全部可重復使用火箭方向發展。一次性火箭方面：一次性火箭方面：日日：為降本，提高可靠性，研制膨脹循環液氧液氫發動機 LE-9 歐歐：為下一代 Ariane-6 火箭研制了膨

96、脹循環液氧液氫發動機 Vinci，補齊上面級短板，并降低成本。重復使用火箭方面：重復使用火箭方面：美美：SpaceX 研制的液氧煤油發動機 Merlin-1D，9 臺并聯用于 Falcon-9 火箭一子級，已實現回收復用。Blue Origin 研制的富氧補燃液氧甲烷發動機 BE-4，一子級回收復用。中國中國：開展 500 t 級液氧煤油發動機 YF-130 和 200 t 級液氧液氫發動機 YF-90 研制。同時開展液氧煤油、液氧甲烷重復使用發動機研制，并規劃重復使用火箭。資料來源：李斌液體火箭主發動機技術現狀與發展建議，海通證券研究所 3.2.3.固液對比固液對比 液體火箭具有比沖高、推力

97、可調、可多次啟動等優點。液體火箭具有比沖高、推力可調、可多次啟動等優點。液體火箭發動機從二戰開始進入實用階段，經過了幾十年的發展已經成為火箭的成熟推進系統之一。由于液體火箭發動機具有諸多的優勢，所以它仍然是各國努力發展的主力推進系統。同固體火箭發動機相比，液體火箭發動機具有比沖高、推力可調、可多次啟動等優點，這些優點是液體火箭發動機一直受重視的資本。表表 13 固液火箭對比固液火箭對比 推進劑 固體(出廠自帶)液體(后期加注)動力裝臵 固體燃料火箭發動機 液體燃料火箭發動機 發動機組成 由藥柱、燃燒室、噴管和點火裝臵等組成 由推力室、渦輪泵、燃氣發生器、閥門、總裝管路等部件組成 發動機特點 比

98、沖較低 比沖較高，可實現流量控制，能重復啟動 發射周期 發射周期短：快速反應能力強，長征十一號可以在 24 小時內完成發射 發射周期長：長三甲系列火箭發射前需經過轉場、多輪測試、總檢查等環節，20 天左右，長征六號可縮短到 7 天 存儲時間 固體藥柱,不揮發、無腐蝕性,可保存數年之久 常溫推進劑為四氧化二氮和偏二甲肼,加注后存儲 7 天左右;低溫推進劑為液氫、液氧,加注后的存儲周期 1 天左右 運載能力 運載能力相對小，適合小衛星任務 運載能力相對大，承載“客人”一般在 1 噸以上 關機控制 控制不易 可數次開關機 箭體結構 結構簡單，推進劑貯存在發動機燃燒室內，無需貯箱和輸送系統 結構復雜，

99、推進劑分別貯存于火箭的氧化劑和燃料箱內，工作時間由輸送系統送入發動機燃燒室 技術難度 難度較小 難度較大 資料來源：頭豹研究院，中國運載火箭技術研究院官方公眾號，廣東省航空航天學會官方公眾號，文昌國際航天城官方公眾號，3D 科學谷公眾號，科普中國公眾號，中國航天報官方公眾號，火箭推進雜志官方公眾號，海通證券研究所 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 29 液體火箭比沖高、可多次啟動是解決載荷不足以及成本過高的關鍵。液體火箭比沖高、可多次啟動是解決載荷不足以及成本過高的關鍵。比沖越高意味著火箭在推進劑一定的情況下可以攜帶更多的載荷；推力可調和多次啟動能力則可以根據

100、需要對推力時間曲線進行調控，實現飛行彈道重復。隨著航天技術的發展，液體火箭發動機技術也在不斷進步，當下液體火箭發動機技術的發展趨勢主要是低成本、高可靠性和可重復使用。目前我國商業航天在液體火箭發動機方面也取得了很多進展。表表 14 我國部分液體發動機火箭我國部分液體發動機火箭 公司 藍箭航天 天兵科技 天兵科技 星河動力 深藍航天 深藍航天 示意圖 型號 朱雀二號 ZQ-2 天龍天兵系 TL-2 天龍天兵系 TL-3 智神星一號 星云-1 星云-2 火箭級數 2 級 3 級 2 級/2 級 2 級 火箭總長 47.3m 35m 71m 49m/起飛質量 220t 150t 590t 251t/

101、起飛推力 282t 190t 770t /燃料狀態 液態 液態 液態 液態 液態 液態 助推劑 液氧甲烷 液氧煤油/液氧煤油 液氧煤油 液氧煤油 重復使用/10 次 垂直回收 /運力 4.0tKG5OOKM/SSO 6.0t200KM/LEO 1.5tg500Km/SSO 2.0tLEO 14t500Km/SSO 17tLEO 3t700Km/SSO 5tLEO 2tLEO 改進型 4-6tLEO 20tLEO 資料來源：藍箭航天官網，天兵科技官網，星河動力官網，深藍航天官網，海通證券研究所 3.3.液體發動機推進劑液體發動機推進劑 3.3.1.低溫推進劑是市場主流液體發動機推進劑低溫推進劑是

102、市場主流液體發動機推進劑 采用低溫采用低溫推進劑是發動機重復使用前提。推進劑是發動機重復使用前提。像汽車行駛需要汽油，火箭發射也需要添加燃料?；鸺娜剂?，被稱為“推進劑”。推進劑在火箭發動機中快速燃燒，為火箭提供能量。按照狀態來分，推進劑可以分為液體推進劑和固體推進劑兩類。經過長期試驗，科研人員們發現，采用低溫推進劑是液體火箭發動機可重復使用的基本前提。低溫推進劑主要包括了液氧煤油、液氧液氫和液氧甲烷等推進劑組合。不同的推進劑在一定程度上影響著重復使用火箭的性能、運行維護以及使用壽命。表表 15 不同液體燃料對比不同液體燃料對比 技術對比技術對比 液氧/甲烷 液氧/液氫 液氧/煤油 四氧化二氮

103、氣偏二甲肼 推力室比沖推力室比沖(m/s)3481 4364 3367 3169 密度（密度（g/cm3）1.14/0.424 1.14/0.07007 1.14/0.424 1.45/0.785 混合比混合比 3.1 6 2.74 2.24 價格（元價格（元/噸）噸）700-1100/4772 700-1100/353000 700-1100/7400 17500/82000 積碳積碳 少 無 明顯 較少 毒害毒害 否 否 否 是 儲存溫度儲存溫度-183/-162-183/-253-183/常溫 常溫 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 30 代表性發動機代

104、表性發動機 SpaceX 猛禽、藍色起源 BE-4 藍色起源 BE-3 SpaceX 梅林/資料來源：艾瑞咨詢，海通證券研究所 3.3.2.液氧甲烷優點顯著液氧甲烷優點顯著 液氧煤油積碳嚴重，液氧液氫條件苛刻。液氧煤油積碳嚴重，液氧液氫條件苛刻。重復使用火箭的獵鷹 9 號火箭的梅林發動機，使用了液氧煤油推進劑。液氧煤油發動機密度比沖高，技術成熟。然而，液氧煤油發動機使用后，需要清除內部的煤油和積碳，維護工作較為繁瑣。美國航天飛機主發動機 SSME 堪稱重復使用的鼻祖，采用的是液氧液氫發動機。液氧液氫發動機比沖最高，無積碳、無污染。但由于液氫制備難、儲存條件苛刻，運行維護成本要遠遠高于其他兩種推

105、進劑組合?？芍貜褪褂眠\載火箭的興起使得雙低溫、積碳少的液氧甲烷發動機得到極大的可重復使用運載火箭的興起使得雙低溫、積碳少的液氧甲烷發動機得到極大的重視。重視。重復使用火箭動力類型的選擇方面，當前主要考慮液氧煤油和液氧甲烷兩種動力類型；但液氧甲烷發動機的重復使用性能更好。從國際上重復使用運載火箭動力類型的選擇情況來看，兩種類型發動機均有應用，但采用液氧甲烷發動機的新型重復使用運載火箭更加廣泛。2022 年 9 月，西安航天動力研究所自主研制的某型液氧煤油發動機已實現了首次重復飛行試驗驗證。從長期看，一方面，甲烷來源廣泛、價格便宜；另一方面，液氧甲烷動力在重復使用性能、深空探測原位制取等方面具有優

106、勢，可用于后續的升級換代。表表 16 液氧煤油發動機與液氧甲烷發動機性能對比液氧煤油發動機與液氧甲烷發動機性能對比 動力系統類型 組合密度/(g.cm-3)理論比沖/(ms-1)理論密度比沖/103kg (m2 s)-1 燃料冷卻 性能 重復使用性能 液氧煤油發動機 1.037 3367 3492 較好,但易積碳 較好,但需要清洗 液氧甲烷發動機 0.823 3481 2865 好,不易積碳 好 資料來源：宋征宇等重復使用航天運載器的發展及其關鍵技術，海通證券研究所 液氧甲烷管理上也有較大發展潛力，也是液氧甲烷管理上也有較大發展潛力，也是 Starship 的推進劑。的推進劑。在烴類推進劑中，

107、甲烷的結焦溫度(初始結焦溫度 950K）比煤油（初始結焦溫度 693-703K）更高，更高的結焦溫度使得再生冷卻推力室性能具有更大提升空間；甲烷冷卻性能好，適用于全流量補燃循環方案，能夠兼顧高性能和重復使用需求。因為其良好的性能，因此 SpaceX 的 Starship 星艦也使用液氧甲烷作為火箭推進劑。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 31 圖圖 28 Starship 星艦基本星艦基本參數與示意圖參數與示意圖 資料來源：SpaceX 官網，海通證券研究所 3.3.3.我國在液氧甲烷方面開展研究，取得進展我國在液氧甲烷方面開展研究，取得進展 歐美各國加快液氧

108、甲烷布局，中國成功發射全球首枚液氧甲烷火箭。歐美各國加快液氧甲烷布局，中國成功發射全球首枚液氧甲烷火箭。SpaceX正在研發的猛禽發動機，是世界上第一款實用化的大推力液氧甲烷火箭發動機。目前，具有 33 臺猛禽發動機的星艦超重助推器 B7 已經完成了首次發動機靜態點火測試，即將進行軌道飛行試驗。歐洲的普羅米修斯液氧甲烷發動機已經被納入未來運載器準備計劃（FLPP），瞄準 2030 年左右的發射市場，為歐洲運載器的長期發展做好準備。俄羅斯正在研究 200 噸級推力的 RD-0162 液氧甲烷發動機，計劃 2030 年前后投入使用。中國藍箭航天研制的“天鵲”TQ-12 的 80 噸級液氧甲烷發動機

109、，已經在 2022 年進行了首次飛行試驗，助力朱雀二號火箭成功飛躍了卡門線（海拔 100 公里）。表表 17 國內部分國內部分 10 噸級液氧甲烷發動機主要參數噸級液氧甲烷發動機主要參數 序號 發動機型號 所屬企業 推力 比沖 變推能力 1 鳴鳳一號 科工火箭 100kN/2 天鵲11 藍箭航天 82kN(真空)333s(真空)/3 焦點一號 星際榮耀 150kN(真空)355s(真空)40%105%4 凌云 九州云箭 120kN/20%100%5 滄龍二號 宇航推進 100kN(真空)350s(真空)/資料來源：高玉閃等我國液氧甲烷發動機技術發展概述，海通證券研究所 我國已開展我國已開展 2

110、00 噸液氧甲烷發動機技術攻關。噸液氧甲烷發動機技術攻關。在液氧甲烷發動機方面，我國在20 世紀 80 年代開展了相關關鍵技術研究，獲得了點火、燃燒、熱、流阻特性等基礎數據，為液氧甲烷發動機研制提供了很好的技術基礎。近年來，隨著低成本商業航天的發展，多型 10 噸級和 80 噸級開式循環液氧甲烷發動機相繼完成了整機熱試。面向未來大規?？臻g開發需求，我國也開展了 200 噸級高性能可重復使用液氧甲烷發動機關鍵技術攻關。表表 18 國內部分國內部分 80 噸級液氧甲烷發動機主要參數噸級液氧甲烷發動機主要參數 序號 發動機型號 所屬企業 推力 比沖 變推能力 1 鳴鳳二號 科工火箭 700kN/2

111、天鵲12 藍箭航天 800kN 350s(真空)/行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 32 3 焦點二號 星際榮耀 800kN 300s(地面)/4 龍云 九州云箭 800kN/20%100%5 滄龍一號 宇航推進 600kN(地面)285s(地面)30%115%資料來源：高玉閃等我國液氧甲烷發動機技術發展概述，海通證券研究所 3.4.火箭回收火箭回收降本的質變過程降本的質變過程 3.4.1.火箭回收降本明顯，復用之路勢在必行火箭回收降本明顯，復用之路勢在必行 火箭回收降本效應明顯?；鸺厥战当拘黠@。一枚運載火箭的硬件成本就能占到每次發射總成本的 80%以上

112、，這使得單位有效載荷的運輸成本非常高。因此回收火箭，維護后重復使用，可極大降低發射成本。全國空間探測技術首席科學傳播專家、衛星應用產業協會首席專家龐之浩稱“掌握了火箭回收并重復使用技術，可節省宇航發射成本 80%左右?！庇谑?，重復使用火箭便應運而生，特指從地面起飛完成預定發射任務后，全部或部分返回并安全著陸，經過檢修維護與燃料加注，可再次執行發射任務的火箭。圖圖 29 運載器重復使用對成本的影響運載器重復使用對成本的影響 資料來源：宋征宇等重復使用航天運載器的發展及其關鍵技術，海通證券研究所 3.4.2.火箭回收的三種主要模式中，垂直回收應用價值最高火箭回收的三種主要模式中，垂直回收應用價值最

113、高 傘降回收傘降回收仍未實現。仍未實現。指在火箭一級發動機工作結束并完成級間分離返回后，在低空采用降落傘減速，最后通過氣囊緩沖著陸或者直升機鉤住帶回地面。然而，這種方式不僅對著陸地形有要求，也無法實現火箭定點著陸，且火箭落地后發動機也會隨之報廢，與真正意義上的“回收利用”有較大差距。這種方案與飛船返回艙的回收類似。美國聯合發射聯盟公司的火神火箭擬采用傘降回收方案，由直升機在空中實現回收，但截至目前還未實現。垂直回收垂直回收應用價值最高。應用價值最高。指在低空采用發動機反推減速并調整至指定地點的回收方案。采用垂直回收的典型代表，是 SpaceX 的獵鷹 9 號火箭。該火箭于 2015 年成功實現

114、第一級火箭回收，也成為全世界首個實現第一級火箭回收的軌道飛行器。然而，以垂直下降方式降落地面，必須提前為發動機反推預留推進劑，這會對火箭運載能力造成一定的損失。垂直回收飛行載荷小、著陸精度高，并且對火箭自身結構設計的改動最小，在三種回收方式中經濟應用價值最高。垂直回收目前已經成為各國航天工程師研究的熱點。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 33 表表 19 2018-2022 年“獵鷹年“獵鷹 9”火箭一級復用情況及占比”火箭一級復用情況及占比 時間 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 1-8 月 發射次數 21 13 26 3

115、1 39 新火箭一級的數量 10 7 5 2 2 復用一級火箭的數量 11 6 21 29 37 新火箭一級占發射次數比重 47.6%53.8%19.2%6.4%5%資料來源：劉潔等獵鷹“”火箭的發射成本與價格策略分析，海通證券研究所 帶翼飛回要求較高。帶翼飛回是利用空氣動力使火箭像飛機一樣滑翔降落。這種方案對火箭總體設計和返回控制技術要求較高。俄羅斯提出的貝加爾號有翼助推器方案就是典型的帶翼回收方案，貝加爾號為第一級帶翼飛回式助推器，可以像飛機一樣著陸。然而，帶翼飛回需要為火箭增加機翼、起落架等結構，這些結構重量等因素會使火箭運載能力損失約 40%。3.4.3.我國目前在火箭回收的進展我國目

116、前在火箭回收的進展 在火箭可回收技術研發方面：2022 年 5 月，江蘇深藍航天有限公司研發的“星云-M”1 號試驗箭完成了 1 公里級垂直回收飛行試驗，這是目前國內開展的飛行高度最高、速度最快、時間最長的垂直回收飛行試驗。下一階段，深藍航天將采用與入軌火箭相同的全尺寸試驗箭進行 10km、100km 高空回收試驗，并計劃在 2024年底前完成“星云-1”運載火箭的第一次入軌發射回收任務，推進中國可回收運載火箭商業化運行將再進一步。4.政府指導和市場政府指導和市場推動，助力發展進入高速期推動，助力發展進入高速期 4.1.政策保障：地方政府政策引導助力政策保障：地方政府政策引導助力 北京重視商業

117、航天產業的發展，且產業基礎雄厚，資源豐富，在產業決策、科北京重視商業航天產業的發展，且產業基礎雄厚，資源豐富，在產業決策、科研攻關、核心制造等環節優勢明顯。研攻關、核心制造等環節優勢明顯。2021 年北京市經濟和信息化局印發北京市支持衛星網絡產業發展的若干措施，指出要大力支持商業航天產業發展，建設商業航天產業基地、商業火箭創新中心等。目前北京市豐臺區聚集了航天航空科研院所 35家，航天航空相關企業如天兵科技 110 余家，已構建了以火箭產業為主的多元發展格局。四川積極布局商業航天領域，搶抓四川積極布局商業航天領域，搶抓商業航天商業航天發展戰略機遇。發展戰略機遇。成都市“十四五”新型基礎設施建設

118、規劃指出要深入推進產業建圈強鏈，打造全國領先的衛星互聯網與衛星應用標桿城市。2023 年 6 月成都發布成都市衛星互聯網與衛星應用產業發展規劃（20232030 年）（征求意見稿）中著重指出支持航天七院、星河動力等企業開展低成本商業運載火箭技術研發，重點突破一箭多星、可重復使用商業運載火箭等關鍵核心技術，提升單箭運載能力，實現衛星發射低成本化。陜西西安積極推動商業航天產業發展，全力打造航天產業集群。陜西西安積極推動商業航天產業發展，全力打造航天產業集群。2022 年西安市明確提出“航空航天產業產值翻番”“打造世界級的航空航天產業集群”的目標。西安航天基地是我國唯一以航天為特色產業的國家級經濟技

119、術開發區，目前已聚集星際榮耀等 30 余家商業航天企業。早在 2020 年西安航天基地率先出臺國內首個系統性支持商業航天發展的專項政策西安國家民用航天產業基地支持商業航天產業發展的扶持辦法，旨在培育一批掌握核心關鍵技術、有引領帶動作用的企業，加快航天產業升級。長三角地區持續發力，陸續出臺政策長三角地區持續發力，陸續出臺政策大力大力支持航天產業發展。支持航天產業發展。上海 2022 年 6月聚焦臨港核心區打造上?！叭騽恿χ恰睂嵤┓桨该鞔_提出重點發展運載火箭發動機等空間飛行器推進系統，突破關鍵技術、打造商業航天智能制造基地。蘇 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明

120、 34 州市 2021 年出臺蘇州市促進航空航天產業發展若干措施助推航空航天產業發展，促進產業集聚發展、創新成果轉化、金融支撐、人才激勵。浙江省 2021 年 5月發布浙江省航空航天產業發展“十四五”規劃提出加快發展航空航天產業、推動國防建設、科技創新和經濟社會發展。圖圖 30 中國代表性地市航天政策中國代表性地市航天政策 資料來源：北京市人民政府、天津市人民政府、河北省工業和信息化廳、西安國家民用航天產業基地、浙江省人民政府，天津政務網，上海市人民政府，蘇州市人民政府，西安市人民政府，成都市人民政府，海通證券研究所 4.2.資金來源：商業運載火箭行業融資總額可觀資金來源：商業運載火箭行業融資

121、總額可觀 火箭發射業務是世界科技和高端裝備制造競爭的重要戰略點，具有資金和技術高度密集、產業附加值高等特點，投資機構資本注入可以為火箭產品的研制提供充足保障。根據天眼查數據，2020 年藍箭航天藍箭航天完成了 12 億元人民幣 C+輪融資，最新一輪投資為 2022 年進行的 D+輪融資，融資額未披露，投資方有明勢資本、建銀國際等，這是藍箭航天自成立以來的第第 13 輪融資輪融資。2023 年 10 月天兵科技天兵科技完成數億元人民幣 C+輪融資，本輪資金將用于首飛成功的天龍二號中型液體火箭批量化生產，以及天龍三號大型液體運載火箭與發動機研制和首飛，可回收復用技術的攻關試驗，天龍三號專用發射工位

122、建設、批產能力建設和人才團隊的完善。本輪融資是天兵科技第第 12 輪融資輪融資。天兵科技成立四年以來累計獲得資金支持達累計獲得資金支持達 30 億元人民幣。億元人民幣。星際榮耀星際榮耀于 2020 年 8 月進行了 B 輪融資，融資總金額 11.93 億元，領投方為北京金融街資本運營集團有限公司。最新融資消息為 2021 年進行的 C 輪投資，投資金額未披露。2021 年 12 月，星河動力星河動力完成總額 12.7 億元 B 輪融資。本輪融資由東方富海和華強資本領投。本輪融資將用于加快中大型可重復使用液氧煤油運載火箭“智神星一號”的研發及相關基礎設施建設。成立以來公司共完成 5 輪融資輪融資

123、。2023 年 4 月，中科宇航中科宇航完成 6 億元人民幣 C 輪融資，本輪融資主要用于固體 行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 35 火箭批量生產、中大型液體火箭和可回收技術的研發，將進一步加強公司在商業火箭領域的研發實力。成立以來公司共完成 5 輪投資輪投資。表表 20 主要主要公司最新融資情況公司最新融資情況 公司名稱公司名稱 披露時間披露時間 融資輪次融資輪次 融資金額融資金額（億元）（億元）藍箭航天 2022.02 D+-天兵科技 2023.10 C+數億元人民幣 星際榮耀 2021.11 C-星河動力 2021.12 B 12.7 中科宇航 202

124、3.04 C 6 資料來源：企查查，天眼查，海通證券研究所 5.風險提示風險提示 政策支持不及預期；衛星產業基礎建設及發展進程不及預期；商業運載火箭技術更新迭代不及預期；火箭研制進度不及預期；市場規模發展不及預期；產業資金配套落地不及預期；重大事故發生風險等。行業研究航空航天與國防行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 36 信息披露信息披露 分析師聲明分析師聲明 張恒晅 軍工行業 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確

125、地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。分析師負責的股票研究范圍分析師負責的股票研究范圍 重點研究上市公司：航天南湖,中航光電,中航西飛,廣聯航空,寶鈦股份,中航重機,邦彥技術,華秦科技,盛路通信,湘電股份,振華科技,中航高科,睿創微納,智明達,光啟技術,亞星錨鏈,西部材料,長盈通 投資投資評級評級說明說明 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以海通綜指為

126、基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 優于大市 預期個股相對基準指數漲幅在 10%以上；中性 預期個股相對基準指數漲幅介于-10%與 10%之間；弱于大市 預期個股相對基準指數漲幅低于-10%及以下；無評級 對于個股未來 6 個月市場表現與基準指數相比無明確觀點。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平-10%以下。法律聲明法律聲明

127、。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。