《銀行業化債與銀行專題（二）：專題測算、本輪地方化債對銀行息差的影響-231203（22頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《銀行業化債與銀行專題（二）：專題測算、本輪地方化債對銀行息差的影響-231203（22頁）.pdf（22頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 、專題測算專題測算本輪地方化債對銀行息差的影響本輪地方化債對銀行息差的影響化債與銀行專題（二）化債與銀行專題（二）行業名稱 銀行 證券研究報告證券研究報告/專題研究報告專題研究報告 2 202023 3 年年 1 12 2 月月 3 3 日日 評級：評級：增持增持（維持維持）分析師分析師 戴志鋒戴志鋒 執業證書編號：執業證書編號：S0740517030004 Email： 分析師分析師 鄧美君鄧美君 執業證書編號：執業證書編號：S0740519050002 Email： 分析師分析師 馬志豪馬志豪 執業證書編號：執業證書編號：

2、S0740523110002 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 上市公司數 42 行業總市值(億元)68,239 行業流通市值(億元)17,730 Table_QuotePic 行業行業-市場走勢對比市場走勢對比 Table_Report 相關報告相關報告 Table_Finance 重點公司基本狀況重點公司基本狀況 簡稱 股價(元)EPS PE PEG 評級 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 招商銀行 28.26 5.41 5.74 6.05 6.39 5.22 4.92 4.67 4.42 增持 平安銀行 9

3、.66 2.30 2.46 2.62 2.80 4.20 3.93 3.69 3.45 增持 寧波銀行 22.62 3.38 3.85 4.37 4.96 6.69 5.88 5.18 4.56 增持 江蘇銀行 6.64 1.72 1.69 1.93 2.22 3.86 3.93 3.44 2.99 買入 蘇州銀行 6.43 1.07 1.43 1.70 2.01 6.01 4.50 3.78 3.20 買入 備注 股價截止 2023/12/01 投資要點投資要點 地方債務利率變化的測算與假設。（地方債務利率變化的測算與假設。（1 1）對于重點區域，城投債）對于重點區域，城投債在重債區域平均利

4、率在 5.2%，假設利率降幅 100bp；城投非標利率城投非標利率全國均值 6.6%，假設利率降幅 200bp；城投貸款城投貸款測算在全國貸款利率約為 5.97%，假設降幅 100bp-150bp。（2 2）對于非重點）對于非重點區域：區域：非重債區域無須強制執行，假設按照市場化原則、以及利率中樞下行趨勢，對貸款和非標給予 30bp 降幅的假設。地方債務規模的測算與假設。（地方債務規模的測算與假設。（1 1）城投債）城投債占銀行總資產比重的 2.1%；城投非標；城投非標占總資產比重的 1.1%；城投貸款；城投貸款占總資產比重的 13.8%。（。（2 2）對于國有行和股份行：投）對于國有行和股份

5、行：投向重點區域部分，向重點區域部分，以 12 個重點區域各類城投資產占全國的比重作為其重點區域相關資產占比（城投債占比 12%、城投貸款占比 19%、城投非標占比 22%）；投向非重點投向非重點區域部分，區域部分，剩余部分作為非重點區域相關資產占比。（3 3）對于城農商行：重點區域）對于城農商行：重點區域城農商行，城農商行，全部相關資產按照上述重點區域假設降幅進行測算；非重點區域城農商非重點區域城農商行，行，全部相關資產按照上述非重點區域假設降幅進行測算?；瘋鶎︺y行凈息差的敏感性測試?；瘋鶎︺y行凈息差的敏感性測試。1 1、預計本輪降息展期為名單制。、預計本輪降息展期為名單制。本文假設樂觀情況

6、下 1/3 的城投資產面臨降息可能、中性情況下 2/3 的城投資產面臨降息可能、悲觀情況下假設全部城投資產均面臨降息可能。2 2、只考慮資產端影響，本輪化債對上、只考慮資產端影響，本輪化債對上市銀行息差沖擊市銀行息差沖擊 2 2-8bp8bp：其中國有行、股份行、城商行和農商行：其中國有行、股份行、城商行和農商行息差受沖擊分別為息差受沖擊分別為2 2-8bp8bp，2 2-8bp8bp，3 3-8bp8bp，2 2-9bp9bp。3 3、綜合考慮資產負債兩端，本輪化債對上市銀行、綜合考慮資產負債兩端，本輪化債對上市銀行息差沖擊息差沖擊 0 0-6bp6bp：對上市銀行利潤的影響在：對上市銀行利

7、潤的影響在 0.5%0.5%（樂觀假設）與（樂觀假設）與 8.3%8.3%（悲觀假設）（悲觀假設）之間，預計央行會通過降低存款利率和之間，預計央行會通過降低存款利率和 SPVSPV 對地方化債，緩解其沖擊。對地方化債，緩解其沖擊。對化債政策的詳細理解見我們上對化債政策的詳細理解見我們上篇篇專題專題三個層次本輪地方化債政策特點及影響三個層次本輪地方化債政策特點及影響化債與銀行專題（一）化債與銀行專題（一）。投資建議：投資建議：銀行股穩健度高。銀行股穩健度高。風險端來看，地方債務以及中小銀行相關風險明顯降低，采取時間換空間的模式，銀行資產質量會保持穩定；收益端來看，銀行資產端收益率承壓，息差穩定性

8、取決于存款端成本率下降節奏。優質優質城農商行的基本面確定城農商行的基本面確定性大：性大：江蘇銀行、渝農商行。經濟弱復蘇，選擇防御型銀行：經濟弱復蘇，選擇防御型銀行：大型銀行（農行、中行、郵儲等）。經濟復蘇預期強，選擇銀行中的核心資產：經濟復蘇預期強，選擇銀行中的核心資產：寧波銀行、招商銀行和平安銀行。風險提示：風險提示：經濟下滑超預期經濟下滑超預期；政策；政策預期不充分預期不充分；數據引用不及時；數據引用不及時。-11.00%-6.00%-1.00%4.00%9.00%2022-12-012023-02-152023-04-252023-07-072023-09-132023-11-28銀行(

9、申萬)滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-專題研究報告專題研究報告 內容目錄內容目錄 一、一、價格：各類存量地方債務成本價格：各類存量地方債務成本.-4-1.1 隱性債務.-4-1.2 顯性債務.-6-二、規模：各類存量地方債務敞口二、規模：各類存量地方債務敞口.-7-2.1 總體規模.-7-2.2 上市銀行敞口.-8-三、影響：化債對上市銀行影響測算三、影響：化債對上市銀行影響測算.-17-3.1 假設條件.-18-3.2 測算方法.-18-3.3 測算結果.-19-四、投資建議與風險提示四、投資建議與風險提示.-21-圖表圖表目錄目錄 圖表圖

10、表 1：各地區城投債票面利率（：各地區城投債票面利率（%）.-4-圖表圖表 2：各月非標信托產品的平均預期收益率：各月非標信托產品的平均預期收益率.-5-圖表圖表 3：城投貸款利率測算及城投綜合成本：城投貸款利率測算及城投綜合成本.-6-圖表圖表 4：地方政府債平均發行利率地方政府債平均發行利率.-7-圖表圖表 5：地方政府債剩余平均利率地方政府債剩余平均利率.-7-圖表圖表 6：地方政府債務總體敞口地方政府債務總體敞口.-7-圖表圖表 7：各地區債務壓力情況各地區債務壓力情況.-8-圖表圖表 8：商業銀行政府債結構商業銀行政府債結構.-9-圖表圖表 9：上市銀行地方政府債敞口（億元）上市銀行

11、地方政府債敞口（億元）.-9-圖表圖表 10：上市銀行表內城投債敞口（億元）上市銀行表內城投債敞口（億元）.-11-圖表圖表 11：理財產品投資資產結構：理財產品投資資產結構.-12-圖表圖表 12：部分：部分上市銀行理財投向城投債敞口（億元）上市銀行理財投向城投債敞口（億元）.-12-圖表圖表 13：上市銀行城投貸款敞口（億元）上市銀行城投貸款敞口（億元）.-13-圖表圖表 14：部分上市銀行表外城投非標敞口（億元）部分上市銀行表外城投非標敞口（億元）.-14-圖表圖表 15：上市銀行表內城投非標敞口（億元）上市銀行表內城投非標敞口（億元）.-15-圖表圖表 16：上市銀行表內地方政府債務敞

12、口：上市銀行表內地方政府債務敞口.-16-圖表圖表 17：部分上市銀行表外理財投向城投部分敞口：部分上市銀行表外理財投向城投部分敞口.-17-圖表圖表 18：測算假設：測算假設-各類城投債務利率降幅（單位：各類城投債務利率降幅（單位：bp）.-18-oXkYbWrVgXrUaXoYtVlW8O9R7NmOnNnPsRkPoPpNiNqQtO7NqRtQwMsQyQvPtOpO 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表 19：重點區域城投類債務占全部城投類債務比重（單位：億元）重點區域城投類債務占全部城投類債務比重（單位：億元）.

13、-18-圖表圖表 20：測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（僅考慮資產端降息影響、重點區域城投測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（僅考慮資產端降息影響、重點區域城投貸款降幅貸款降幅 100bp100bp；除特殊標注外，單位為億元）；除特殊標注外，單位為億元）.-19-圖表圖表 21：測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（僅考慮資產端降息影響、重點區域城投測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（僅考慮資產端降息影響、重點區域城投貸款降幅貸款降幅 150bp150bp；除特殊標注外，單位為億元）；除特殊標注外，單位為億元）.-19-圖表圖表 22：定期存款利率下降定期存款利率下降 15b

14、p15bp 對息差支撐測算（對息差支撐測算（bpbp）.-20-圖表圖表 23：測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（考慮資產負債兩端，重點區域城投貸款測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（考慮資產負債兩端，重點區域城投貸款降幅降幅 100bp100bp）.-20-圖表圖表 24：測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（考慮資產負債兩端，重點區域城投貸款測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（考慮資產負債兩端，重點區域城投貸款降幅降幅 150bp150bp）.-20-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-專題研究報告專題研究報告 一一、價格價格：各類各類存

15、量存量地方債務地方債務成本成本 1 1.1.1 隱性債務隱性債務 （1 1）城投債）城投債 城投債票面利率分化明顯。城投債票面利率分化明顯。全國范圍來看，城投債加權平均票面利率為3.98%，總體可控。但各地區償債能力和債務壓力的不同導致隱性債務成本分化明顯，城投債票面利率最高的青海省達 6.5%，而最低的上海市僅2.9%。12 個重點區域的加權平均票面利率為 5.16%，預計部分重點區域會通過貸款置換城投債的方式實現該部分成本的壓降。圖表圖表 1：各地區各地區城投債票面利率（城投債票面利率（%）資料來源：企業預警通，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部

16、分 -5-專題研究報告專題研究報告 （2 2）城投非標）城投非標 非標信托產品平均預期收益率非標信托產品平均預期收益率持續持續下行下行但仍然較高。但仍然較高。根據用益信托網統計，非標信托產品的平均預期收益率從去年 10 月的 6.75%下降至今年 10月的 6.41%，去年 10 月以來各月非標信托產品平均預期收益率的算術平均值為 6.61%。由于該數據僅統計增量，預計存量非標信托產品的成本將高于上述結果。據此，城投非標的成本目前仍處于較高水平，預計部分重點區域同樣會以貸款置換的方式實現該部分成本的壓降。圖表圖表 2：各各月非標信托產品的平均預期收益率月非標信托產品的平均預期收益率 資料來源：

17、用益信托網，中泰證券研究所 （3 3）城投貸款城投貸款 測算全國測算全國總體總體城投貸款城投貸款利率約為利率約為 5 5.97%.97%。我們按照如下方法對城投貸款利率進行測算：城投貸款利率=（城投公司綜合融資成本率*城投公司總負債-城投債成本*城投債規模-城投非標成本*城投非標規模）/城投貸款規模。測算結果顯示目前全國總體城投貸款利率約為 5.97%，總體處于相對較高水平，本輪化債過程預計面臨降息和展期。注：注：由于各地區城投非標利率無法獲取，因此在測算時，各地非標成本均按照全國 6.61%的水平進行估計，使得對各地城投貸款成本的估計可能出現較大偏差。同時各項資產的余額為截至 11 月 22

18、 最新數據，可能已經反映了本輪化債的部分影響。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表 3：城投貸款利率測算城投貸款利率測算及城投綜合成本及城投綜合成本 資料來源：企業預警通，中泰證券研究所 1 1.2.2 顯性債務顯性債務 顯性債務：顯性債務：目前地方政府債利率相對不高，且仍在下行趨勢中。目前地方政府債利率相對不高，且仍在下行趨勢中。2018 年以來，為應對中美貿易沖突沖擊、疫情沖擊、落實穩增長政策，MLF 利率和 LPR 利率均進行了多次下調，在此基礎上，地方政府債券的平均發行利率也在持續下行趨勢中，并帶動地方政府債券剩余平

19、均利率下行。截至 2023 年 9 月，地方政府債券發行利率為 2.90%，剩余平均利率為3.29%?？傮w處于較低水平。規模（億元）規模（億元）成本成本規模（億元）規模（億元）成本成本規模（億元）規模（億元）成本成本遼寧省3878.58%2745.54%2386.61%40068.90%重慶市14785.99%70984.85%20836.61%154876.43%廣西7815.59%23204.75%10816.61%105775.67%天津市11935.76%41795.62%23876.61%141475.66%云南省10705.53%18905.82%17686.61%156855.3

20、8%內蒙古1385.20%1223.42%1066.61%24325.23%黑龍江省1255.07%2875.54%1186.61%20524.92%吉林省3815.04%10725.36%5876.61%58864.83%貴州省9364.88%25205.15%18986.61%147574.61%甘肅省3964.49%4774.71%2976.61%80624.39%寧夏544.42%2244.99%746.61%9154.10%青海省283.65%806.47%366.61%6433.13%海南省96.30%314.05%116.61%1036.95%江蘇省61355.86%312073

21、.67%75766.61%658676.82%上海市7015.54%34712.85%4976.61%86806.55%山西省5026.13%13373.99%3396.61%65136.55%北京市11625.66%47443.04%13296.61%144746.43%湖北省17825.81%77963.99%19946.61%208966.41%湖南省17255.72%87324.30%17046.61%197266.27%江西省13955.61%69703.95%13706.61%165426.22%山東省27765.65%147714.23%42136.61%301736.21%四川

22、省36445.88%111854.27%45776.61%461946.20%浙江省44835.46%217603.50%53436.61%549846.13%安徽省13515.37%63833.77%20476.61%167285.83%陜西省13445.72%33024.72%20086.61%181785.81%廣東省14894.91%75042.86%16296.61%212235.50%福建省8605.03%43893.49%10346.61%116715.47%新疆3604.74%15543.97%3196.61%57194.84%河北省6194.68%22924.34%4886.

23、61%104514.66%河南省14964.75%70034.44%22016.61%223014.66%西藏192.40%2684.10%426.61%4771.08%12個重點區域合計12個重點區域合計696869685.54%20544205445.16%5.16%10673106736.61%6.61%94648946485.50%5.50%全國合計全國合計38820388205.54%1652421652423.98%3.98%49391493916.61%6.61%4855474855475.97%5.97%綜合成本綜合成本利息支出利息支出（億元）（億元）城投債券城投債券城投貸款城

24、投貸款城投非標城投非標 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-專題研究報告專題研究報告 二二、規模規模：各類存量地方債務敞口各類存量地方債務敞口 2 2.1 1 總體規?？傮w規模 根據根據企業預警通披露數據企業預警通披露數據，目前總體地方債務敞口目前總體地方債務敞口約約 1 11010 萬億元。萬億元。具體包括：地方政府債約40萬億（包括一般債15.6萬億和專項債24.6萬億），城投債 16 萬億，城投貸款 49 萬億，城投非標 5 萬億。圖表圖表 6：地方政府債務總體敞口地方政府債務總體敞口 類型 余額（萬億元）地方政府債 一般債 15.6 專項債 24.6

25、 城投債 16.4 城投貸款 48.6 城投非標 4.9 合計 110.1 資料來源：企業預警通，中泰證券研究所 無論從債務余額的絕對值還是從債務率來看，各地區之間都呈現出較為無論從債務余額的絕對值還是從債務率來看，各地區之間都呈現出較為明顯的分化。政府債方面，明顯的分化。政府債方面，廣東省、山東省絕對敞口較大；城投方面，江蘇省、浙江省絕對敞口較大；但債務率方面，債務率方面，上述絕對敞口較大的省份債務率并不高，反而天津、黑龍江等絕對敞口不大的省份債務率較高。因此，不但地區之間的債務壓力存在明顯分化，同一地區的債務絕對敞口和債務率之間也存在分化，對一個地區債務壓力情況需結合多項指標進行綜合考量。

26、圖表圖表 4：地方政府債平均發行利率地方政府債平均發行利率 圖表圖表 5：地方政府債剩余平均利率地方政府債剩余平均利率 來源：Wind，中泰證券研究所 來源：Wind，中泰證券研究所 行 行 行 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表 7：各地區債務壓力情況各地區債務壓力情況 資料來源：企業預警通，中泰證券研究所 2 2.2.2 上市銀行敞口上市銀行敞口 （1 1）地方政府債）地方政府債 上市銀行持有的地方政府債總體敞口約為上市銀行持有的地方政府債總體敞口約為 13.613.6 萬億元，萬億元，約約占占地方地方政府政府債總額的

27、債總額的 3 35%5%。對政府而言，該部分債務融資成本低；對債權人而言，該部分債務資產質量較優。因此，作為顯性債務存在的地方政府債在本輪化債過程中優先級處于較低位置。從銀行角度，該部分敞口信用風險可無需考慮。上市銀行方面，我們根據 2021.02 上清所及中債國股行債券投資結構數據（國股行地方政府債占政府債的 68.7%，城商行該比例為 51.1%，農商行為 52.6%），可以得出上市銀行持有的地方政府債總體敞口約為 13.6 萬億元，占總資產比重約為 5.0%。其中國有行、股份行、城商行、農商行持有的地方政府債敞口約為 9.1 萬億、2.5 萬億、1.6萬億、0.3 萬億，占總資產的比重分

28、別為 5.1%、3.9%、6.9%和 6.7%。個股方面，持有地方政府債占總資產比重最高的為西安銀行（11.6%）、最低的是華夏銀行（2.4%）。一般債一般債專項債專項債合計合計城投貸款城投貸款城投貸款城投貸款占比占比城投債城投債城投債占城投債占比比城投非標城投非標城投非標城投非標占比占比合計合計窄口徑窄口徑寬口徑寬口徑遼寧省6964401110975400689%2746%2385%4519128.39194.79重慶市31806891100711548763%709829%20838%24668125.03363.55廣西4671505197221057776%232017%10818%1

29、3978117.33315.03天津市1995665186461414768%417920%238712%20712278.65746.04云南省57536345120981568581%189010%17689%19343149.45362.27內蒙古658527559340243291%1225%1064%2660142.37185.58黑龍江省476625257291205284%28712%1185%2457493.02684.52吉林省365635127168588678%107214%5878%7545133.67232.82貴州省65915881124731475777%2520

30、13%189810%19176161.23357.61甘肅省241436736087806291%4775%2973%8836165.65356.98寧夏1490507199791575%22418%746%1213112.27170.24青海省2324721304464385%8011%365%759175.71221.14海南省16951791348710371%3121%117%145120.27125.52江蘇省739113303206946586763%3120730%75767%10464972.50370.72上海市354149978539868069%347127%4974%1

31、264856.45129.48山西省298433026286651380%133716%3394%818979.90172.86北京市23498216105651447470%474423%13296%20547109.37299.70湖北省53598541139002089668%779625%19946%30686221.60624.93湖南省72238185154081972665%873229%17046%30162110.25291.09江西省40446816108601654266%697028%13706%24883203.84561.51山東省75561603223588301

32、7361%1477130%42139%49157115.38328.42四川省717710528177054619475%1118518%45777%6195596.73345.96浙江省744712722201695498467%2176027%53437%8208683.01329.23安徽省42179087133041672866%638325%20478%25158121.31307.79陜西省4620516797871817877%330214%20089%23487178.99492.86廣東省730417767250712122370%750425%16295%3035790.9

33、1188.67福建省35648339119031167168%438926%10346%17093123.80261.78新疆450944929001571975%155420%3194%7592412.46810.34河北省64099340157491045179%229217%4884%13231167.81285.11河南省57759355151302230171%700322%22017%31505123.53311.14西藏39117756847761%26834%425%787255.86568.5012個重點12個重點區域合計區域合計50389503894852348523989

34、1198911946489464875%205442054416%10673106738%125864125864-全國合計全國合計14394614394620667820667835062435062448554748554769%16524216524224%49391493917%700181700181-政府（億元）政府（億元）城投（億元）城投（億元）債務率（%）債務率（%）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表 8：商業銀行政府債商業銀行政府債結構結構 資料來源：Wind，中泰證券研究所 圖表圖表 9：上市銀行上市銀

35、行地方政府債敞口地方政府債敞口（億元）（億元）資料來源：公司財報，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-專題研究報告專題研究報告 （2 2）城投債城投債 上市銀行表內持有城投債的總體敞口約為上市銀行表內持有城投債的總體敞口約為 5.75.7 萬億元萬億元，約占約占城投城投債總額債總額的的 35%35%。該部分債務屬于隱性債務，且融資成本相對較高，因此在本輪化債過程中面臨用貸款置換后降息展期的可能，但各區域、各平臺之間也有較大的分化，并非全部敞口均面臨降息展期，實際 AA 級及以下城投債占比僅 13%左右。上市銀行方面，我們按照極端情況測算，假

36、設銀行表內金融投資中劃分為信用債的債券余額全部投向城投，可以得出上市銀行表內持有城投債的總體敞口約為5.7萬億元，占總資產比重的2.1%。其中國有行、股份行、城商行、農商行持有的城投債敞口約為 2.1 萬億、2.2 萬億、1.2 萬億、0.2 萬億，占總資產的比重分別為 1.2%、3.3%、5.1%和 4.1%。個股方面，持有城投債占總資產比重最高的為重慶銀行（10.3%）、最低的是江陰銀行（0%）。此外，部分上市銀行也披露了目前的理財規模，我們根據中國銀行業理財市場半年報告（2023 年上）披露的信用債投資占理財投資總額的比重，假設理財投資的信用債中 50%為城投債，得出了部分上市銀行表外理

37、財投資的城投債敞口，在披露相關數據的上市銀行中，招商銀行理財投向城投債部分占比總資產最高，為 6.6%。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表 10：上市銀行上市銀行表內城投債敞口表內城投債敞口（億元）（億元）資料來源：公司財報，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表 11：理財產品投資資產理財產品投資資產結構結構 資料來源：銀行業理財登記托管中心，中泰證券研究所 圖表圖表 12：部分部分上市銀行上市銀行理財投向城投債敞口（億元）理財投向城

38、投債敞口（億元）理財產品余額(億元)理財投向城投債部分（億元）理財投向城投債部分/總資產 招商銀行 32392 7110 6.6%興業銀行 21000 4609 4.7%工商銀行 17924 3934 0.9%中國銀行 16098 3533 1.1%中信銀行 15946 3500 4.0%建設銀行 15721 3451 0.9%交通銀行 12545 2753 2.0%光大銀行 12236 2686 4.0%華夏銀行 4718 1036 2.5%江蘇銀行 4465 980 3.0%杭州銀行 3355 736 4.2%浙商銀行 1764 387 1.3%農業銀行 1357 298 0.1%貴陽銀行

39、 636 140 2.1%常熟銀行 316 69 2.2%蘇農銀行 175 38 1.9%無錫銀行 169 37 1.6%紫金銀行 4 1 0.0%資料來源：Wind，中泰證券研究所 債 債 類資產 債 類資產 理財投資 品 類資產 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-專題研究報告專題研究報告 （3 3）城投貸款城投貸款 上市銀行城投貸款的總體敞口約為上市銀行城投貸款的總體敞口約為 37.837.8 萬億元萬億元，約約占城投貸款總額的占城投貸款總額的7 78%8%。該部分同樣融資成本較高，在本輪化債過程中面臨降息展期的可能。上市銀行方面，我們根據其財報中披

40、露的平臺類、基建類、建筑類貸款余額，結合目前城投貸款總額占全體銀行業平臺類、基建類、建筑類貸款的比重，可以得出上市銀行城投貸款的總體敞口約為 37.8 萬億元，占總資產比重的 13.8%。其中國有行、股份行、城商行、農商行城投貸款敞口約為 27.1 萬億、6.8 萬億、3.3 萬億、0.5 萬億，占總資產的比重分別為 15.0%、10.5%、14.2%和 10.6%。個股方面，城投貸款占總資產比重最高的為成都銀行（24.9%）、最低的是平安銀行（1.6%）。圖表圖表 13：上市銀行上市銀行城投貸款敞口城投貸款敞口（億元）（億元）資料來源：Wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部

41、分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-專題研究報告專題研究報告 （4 4）城投非標城投非標 上市銀行表內城投非標的總體敞口約為上市銀行表內城投非標的總體敞口約為 3.13.1 萬億元萬億元，約占全部約占全部城投城投非標非標余額余額的的 6 63%3%。該部分債務融資成本高，在本輪化債過程中面臨用貸款置換后降息展期的可能。上市銀行方面，我們將其財報披露的投向信托和資管計劃的金額作為非標規模，假設非標部分全部投向城投和地產、且各部分投資比例與其表內平臺類、基建類、建筑類、地產類貸款的比例相同，可以得出上市銀行表內城投非標的總體敞口約為 3.1 萬億元，占總資產比重的 1.1%。其中國有行、股

42、份行、城商行、農商行的城投非標敞口約為 0.5 萬億、1.6 萬億、0.9 萬億、0.03 萬億，占總資產的比重分別為 0.3%、2.5%、3.9%和 0.6%。個股方面，城投非標占總資產比重最高的為貴陽銀行（10.3%）、最低的是江陰銀行（0%）。此外，我們根據中國銀行業理財市場半年報告（2023 年上半年）披露的非標投資占理財投資總額的比重，并假設表外非標投資比例與表內非標相同，得出了部分上市銀行表外理財投資的城投非標敞口，在披露相關數據的上市銀行中，招商銀行理財投向城投非標部分占比總資產最高，為 1.4%。圖表圖表 14：部分上市銀行部分上市銀行表外城投非標敞口表外城投非標敞口（億元）（

43、億元）理財產品余額(億元)理財投向城投 部分（億元）總資產（億元）理財投向城投 部分/總資產 招商銀行 32392 1547 107398 1.4%興業銀行 21000 1050 98905 1.1%工商銀行 17924 1066 436696 0.2%中國銀行 16098 863 310852 0.3%中信銀行 15946 870 88333 1.0%建設銀行 15721 910 382547 0.2%交通銀行 12545 691 138134 0.5%光大銀行 12236 692 67579 1.0%華夏銀行 4718 282 40986 0.7%江蘇銀行 4465 246 32946 0

44、.7%杭州銀行 3355 203 17442 1.2%浙商銀行 1764 81 29123 0.3%農業銀行 1357 79 380334 0.0%貴陽銀行 636 35 6700 0.5%常熟銀行 316 19 3178 0.6%蘇農銀行 175 11 1992 0.5%無錫銀行 169 11 2273 0.5%紫金銀行 4 0 2481 0.0%資料來源：Wind，公司財報，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-專題研究報告專題研究報告 圖表圖表 15：上市銀行上市銀行表內表內城投城投非標非標敞口敞口（億元）（億元）資料來源：Wind，公

45、司財報，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-專題研究報告專題研究報告 （5 5）匯總：上市銀行地方政府債務敞口匯總：上市銀行地方政府債務敞口 表內：表內：上市銀行上市銀行隱性債務隱性債務相關相關敞口敞口占其總資產比重的占其總資產比重的 1 17 7%，全體全體地方政地方政府債務相關府債務相關敞口敞口占占其總資產比重的其總資產比重的 2222%。城投債務方面，分板塊來看，城商行敞口占比最高，為 23.2%；大行、股份行和農商行分別為 16.5%、16.3%、15.3%。包含顯性債務在內的全體相關債務方面，分板塊來看，同樣是城商行敞口占比最高，

46、為 30.1%；大行、股份行和農商行分別為21.6%、20.2%和 22.0%。圖表圖表 16：上市銀行上市銀行表內表內地方政府債務敞口地方政府債務敞口 資料來源：公司財報，中泰證券研究所 表外：表外：披露相關數據的部分上市銀行中，理財投向披露相關數據的部分上市銀行中，理財投向城投部分與總資產比城投部分與總資產比重最高為重最高為 8%8%，預計大部分上市銀行表外城投與總資產的比重在，預計大部分上市銀行表外城投與總資產的比重在 8%8%以下。以下。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-專題研究報告專題研究報告 根據上文中對于表外理財投向城投部分的測算過程，在披

47、露理財數據的銀行中，理財投向城投部分與總資產比重最高的為招商銀行（8%），主要由于招商銀行自身理財業務發展較為領先，理財規模本身較大，預計其余大部分上市銀行理財投向城投部分占總資產比重在 8%以下。圖表圖表 17：部分上市銀行部分上市銀行表外表外理財理財投向城投部分敞口投向城投部分敞口 資料來源：公司財報，中泰證券研究所 三、三、影響：化債對上市銀行影響測算影響：化債對上市銀行影響測算 根據根據上文所述上文所述當前城投債務利率當前城投債務利率和上市銀行持有敞口和上市銀行持有敞口，我們可定量測算我們可定量測算本輪化債對上市銀行的影響。本輪化債對上市銀行的影響。由于由于本輪降息展期的動作或仍將為名

48、單制，本輪降息展期的動作或仍將為名單制，因此對于商業銀行來說，假設樂觀情況下因此對于商業銀行來說，假設樂觀情況下 1/31/3 的城投資產面臨降息可能、的城投資產面臨降息可能、中性情況下中性情況下 2/32/3 的城投資產面臨降息可能、悲觀情況下假設全部城投資的城投資產面臨降息可能、悲觀情況下假設全部城投資產均面臨降息可能。產均面臨降息可能。理財投向城投部分/總資產理財投向城投 部分/總資產合計招商銀行6.6%1.4%8.1%興業銀行4.7%1.1%5.7%工商銀行0.9%0.2%1.1%中國銀行1.1%0.3%1.4%中信銀行4.0%1.0%4.9%建設銀行0.9%0.2%1.1%交通銀行2

49、.0%0.5%2.5%光大銀行4.0%1.0%5.0%華夏銀行2.5%0.7%3.2%江蘇銀行3.0%0.7%3.7%杭州銀行4.2%1.2%5.4%浙商銀行1.3%0.3%1.6%農業銀行0.1%0.0%0.1%貴陽銀行2.1%0.5%2.6%常熟銀行2.2%0.6%2.8%蘇農銀行1.9%0.5%2.5%無錫銀行1.6%0.5%2.1%紫金銀行0.0%0.0%0.0%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-專題研究報告專題研究報告 3 3.1.1 假設假設條件條件 重點區域重點區域 城投債城投債：重債區域城投債平均利率在 5.2%，假設利率降幅 100bp

50、。城投非標：城投非標：非標利率全國均值 6.6%，假設利率降幅 200bp。城投貸款：城投貸款：假設降幅 100bp-150bp。非重點區域非重點區域 城投債利率不變、城投貸款和城投非標利率下調 30bp。非重債區域無須強制執行，假設按照市場化原則、以及利率中樞下行趨勢，對貸款和非標給予 30bp 降幅的假設。圖表圖表 18：測算假設：測算假設-各類城投債務利率降幅各類城投債務利率降幅（單位：（單位：bp）資料來源：中泰證券研究所 3 3.2.2 測算方法測算方法 （1 1）國股行國股行 投向重點區域部分投向重點區域部分：以 12 個重點區域各類城投資產占全國的比重作為其重點區域相關資產占比（

51、城投債占比 12%、城投貸款占比 19%、城投非標占比 22%），該部分按照上述重點區域假設降幅進行測算。投向非重點區域部分：投向非重點區域部分：剩余部分作為非重點區域相關資產占比，該部分按照上述非重點區域假設降幅進行測算。圖表圖表 19：重點區域城投類債務占全部城投類債務比重重點區域城投類債務占全部城投類債務比重（單位：（單位：億億元）元）城投貸款城投貸款 城投債城投債 城投非標城投非標 重點區域 合計 94648 20544 10673 全國合計 485547 165242 49391 重點區域重點區域 占比占比 19%19%12%12%22%22%資料來源：企業預警通，中泰證券研究所 重

52、點區域-100-200-100-150非重點區域-30-30城投債城投債城投非標城投非標城投貸款城投貸款 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-專題研究報告專題研究報告 （2 2）城農商行城農商行 重點重點區域城農商行區域城農商行：全部相關資產按照上述重點區域假設降幅進行測算。非重點區域城農商行非重點區域城農商行：全部相關資產按照上述非重點區域假設降幅進行測算。3 3.3 3 測算結果測算結果 （1 1）僅考慮資產端降息影響）僅考慮資產端降息影響 測算結果顯示測算結果顯示本輪化債的降息動作本輪化債的降息動作對上市銀行息差沖擊對上市銀行息差沖擊 2 2-8 8

53、b bp p，其中國有行、股份行、城商行和農商行息差受沖擊分別為 2-8bp，2-8bp，3-8bp，2-9bp。按 2022 年利潤水平，影響上市銀行利潤影響上市銀行利潤 3.03.0%-10.10.8 8%，其中國有行、股份行、城商行和農商行利潤受沖擊分別為 3.0%-11.0%、2.8%-9.8%、3.5%-11.5%、3.3%-12.2%。注：注：本測算為靜態測算，假設存量債務均由原持有人自行承接；實際落本測算為靜態測算，假設存量債務均由原持有人自行承接；實際落地過程中可能存在置換，存量格局存在結構分化。地過程中可能存在置換，存量格局存在結構分化。圖表圖表 20：測算債務重組對上市銀行

54、息差和凈利潤影響測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（僅考慮資產端降息影響（僅考慮資產端降息影響、重點區域重點區域城投貸款降幅城投貸款降幅 1 100bp00bp；除特殊標注外，單位為億元除特殊標注外，單位為億元）資料來源：Wind，公司財報，企業預警通，中泰證券研究所 圖表圖表 21：測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（僅考慮資產端降息影響、測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（僅考慮資產端降息影響、重點區域重點區域城投貸款降幅城投貸款降幅 1 150bp50bp；除特殊標注外，單位為億元除特殊標注外，單位為億元）資料來源：Wind，公司財報，企業預警通，中泰證券研究所 （2 2）負

55、債端負債端的支撐的支撐 在實際落地過程中，考慮央行 SPV 和存款利率下行對參與化債銀行負債端的支持，對上市銀行影響或將小于上述測算結果。對息差影響(bp)對利潤影響 對息差影響(bp)對利潤影響 對息差影響(bp)對利潤影響國有 21,311270,6785,1251,799,79413,483-2-3.0%-5-6.1%-7-9.1%股份 21,77868,36616,121653,0685,069-2-2.8%-4-5.7%-7-8.5%城商 12,02233,3839,199235,0391,731-3-3.5%-5-7.0%-8-10.6%農商 1,9655,10831048,213

56、362-2-3.3%-5-6.5%-7-9.8%合計57,077377,53530,7552,736,11520,645-2-3.0%-5-6.1%-7-9.1%中性情況悲觀情況城投債 城投貸 城投 總資產2022年凈利潤樂觀情況對息差影響(bp)對利潤影響 對息差影響(bp)對利潤影響 對息差影響(bp)對利潤影響國有 21,311270,6785,1251,799,79413,483-3-3.7%-6-7.4%-8-11.0%股份 21,77868,36616,121653,0685,069-3-3.3%-5-6.5%-8-9.8%城商 12,02233,3839,199235,0391,

57、731-3-3.8%-6-7.7%-8-11.5%農商 1,9655,10831048,213362-3-4.1%-6-8.1%-9-12.2%合計57,077377,53530,7552,736,11520,645-3-3.6%-5-7.2%-8-10.8%中性情況悲觀情況城投債 城投貸 城投 總資產2022年凈利潤樂觀情況 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-專題研究報告專題研究報告 定量測算存款利率下調對息差的支撐作用：定量測算存款利率下調對息差的支撐作用：存款利率下行 15bp 對 2024年上市銀行息差的支撐按季度分別為 0.9bp、0.3bp、

58、0.3bp、0.3bp，合計帶來 1.9bp 的息差改善空間。其中，農商行由于定期存款占比較高，受益較大。圖表圖表 22：定期存款利率下降定期存款利率下降 1 15 5bpbp 對息差支撐測算（對息差支撐測算（bpbp）資料來源：公司財報、中泰證券研究所 假設條件：假設條件：3M 以內定存在 1Q24 反應，3M-1Y 定存在 2Q24-4Q24 均勻分布，每個季度重定價占比為 1/3。（3 3）綜合考慮資產端和負債端的綜合影響測算）綜合考慮資產端和負債端的綜合影響測算 綜上所述，綜合考慮資產負債兩端的情況下，本輪化債的降息動作本輪化債的降息動作對上對上市銀行息差沖擊市銀行息差沖擊 0 0-6

59、 6b bp p，其中國有行、股份行、城商行和農商行息差受沖擊分別均為 0-6bp。按 2022 年利潤水平，影響上市銀行利潤影響上市銀行利潤 0.50.5%-8.38.3%，其中國有行、股份行、城商行和農商行利潤受沖擊分別為 0.6%-8.6%、0.3%-7.2%、0.6%-8.2%、0%-11.8%。圖表圖表 23：測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（考慮測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（考慮資產負債兩端資產負債兩端，重點區域重點區域城投貸款降幅城投貸款降幅 1 100bp00bp）資料來源：Wind，公司財報，企業預警通，中泰證券研究所 圖表圖表 24：測算債務重組對上市銀行息

60、差和凈利潤影響（考慮資產負債兩端，重點區域城投貸款降幅測算債務重組對上市銀行息差和凈利潤影響（考慮資產負債兩端，重點區域城投貸款降幅 1 15 50bp0bp）資料來源：Wind，公司財報，企業預警通，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-專題研究報告專題研究報告 四四、投資建議、投資建議與風險提示與風險提示 投資建議：投資建議：銀行股穩健度高。銀行股穩健度高。風險端來看，地方債務以及中小銀行相關風險明顯降低，采取時間換空間的模式，銀行資產質量會保持穩定；收益端來看，銀行資產端收益率承壓，息差穩定性取決于存款端成本率下降節奏。優質優質城農商行

61、的基本面確定性大：城農商行的基本面確定性大：江蘇銀行、渝農商行。經濟弱經濟弱復蘇，選擇防御型銀行：復蘇，選擇防御型銀行：大型銀行（農行、中行、郵儲等）。經濟復蘇預期經濟復蘇預期強，選擇銀行中的核心資產：強，選擇銀行中的核心資產：寧波銀行、招商銀行和平安銀行。風險提示：經濟下滑超預期風險提示：經濟下滑超預期；政策；政策預期不充分預期不充分；數據引用不及時數據引用不及時。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -22-專題研究報告專題研究報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上

62、 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協

63、議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公

64、司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。