《傳媒行業2024互聯網趨勢展望：小程序驅動流量增長內容進入付費拉升通道-240312（27頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《傳媒行業2024互聯網趨勢展望：小程序驅動流量增長內容進入付費拉升通道-240312（27頁）.pdf（27頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。傳媒行業 行業研究|深度報告 小程序貢獻小程序貢獻互聯網流量增長：互聯網流量增長：根據 Questmobile 數據，截至 2023 年 11 月，全網用戶月人均使用小程序個數同比上升 5.0%，APP 個數同比下降 0.2%；小程序成為互聯網流量增長的新驅動力。我們認為核心驅動力有三：核心驅動力有三：1）健康碼對于小程序用戶心）健康碼對于小程序用戶心智的養成，智的養成，2）微信等小程序本身基建功能提升，）微信等小程序本身基建功能提升，3）抖音對微信投流

2、體系的打通。）抖音對微信投流體系的打通。此外，增量小程序的主要落地頁在微信和支付寶，且內容相關小程序落地頁主要在此外，增量小程序的主要落地頁在微信和支付寶，且內容相關小程序落地頁主要在微信。微信。2023 年，僅小程序游戲與短劇市場兩個板塊就帶來 700 億以上收入，2024年亦判斷有較高增長。騰訊等小程序平臺邊際向好：騰訊等小程序平臺邊際向好：1）IOS 對小程序端有望開源支付，蘋果端小程序流水對小程序端有望開源支付，蘋果端小程序流水有望增長。有望增長。根據蘋果 1 月 25 日公告，全球范圍內云游戲、小游戲、小程序可接入支付，以往雖然蘋果、騰訊都無法抽成，但需要切支付才能在 IOS 端實現

3、充值，使得蘋果小程序流水被大大壓制，遠低于 APP 端正常比例，預期接入支付后總量有望提升。2）短劇等小程序板塊）短劇等小程序板塊 2023 年騰訊仍在扶持優惠期，年騰訊仍在扶持優惠期，2024 年抽成比例有望提年抽成比例有望提升。升。3）騰訊小程序內循環廣告預算有望提升：）騰訊小程序內循環廣告預算有望提升：目前，小程序主要采用外循環買量，字節獲得 80%小程序廣告預算，騰訊承接主要的落地頁。相同情況下，外循環買量轉化率要遠低于內循環，但騰訊 2023 年沒有拿到主要小程序預算我們認為主要是微信視頻號廣告商業化程度低（23Q3 視頻號 ad load 不到 3%，友商超過 10%），供給少使得

4、價格偏貴，使得企業投放預算溢出。反過來我們認為隨著視頻號廣告庫存增長，微信獲得小程序內循環廣告的預算有最大優勢。只要落地頁在微信的抓手不動搖，我們認為在廣告份額競爭中微信有優勢。付費端：近期來看，全域內容消費開啟付費用戶數、付費端：近期來看，全域內容消費開啟付費用戶數、ARPPU 持續增長。持續增長。1）音樂：總 MAU 微增，字節系快速追趕。付費用戶、ARPPU 持續提升，to C 會員 ARPPU增速高于 to B 合作模式。2）視頻：在視頻領域，內容供給決定流量。短劇、短視頻流量增長，長視頻流量下滑。付費端：綜藝市場面對 to B 品牌廣告預算縮減，有所承壓。會員側則在強化付費墻，付費向

5、好，在劇集成本不變的情況下，ROI 提升的杠桿效果明顯。3）游戲：APP 流量穩定，用戶更加集中于頭部游戲，2024 年預期趨勢延續；中小企業更容易在小游戲的增長中獲得，因判斷大廠 2024 年仍然不合適大面積下場做小游戲。我們認為，小程序盤活了新的內容轉化通路，帶來了更活躍的內容供給。我們預期整體內容板塊會在小程序的加持下獲得較高增長。建議關注小程序相關標的：1）游戲：騰訊控股、網易、神州泰岳、愷英網絡、三七互娛、完美世界、巨人網絡、紫天科技、世紀華通、吉比特、寶通科技、掌趣科技、昆侖萬維、湯姆貓。2）短?。褐形脑诰€、掌閱科技、閱文集團、華策影視。付費層面，我們可以發現內容平臺會員付費持續向

6、好，尤其是 TO C 的 ARPPU 增長更快。建議關注內容消費相關標的：3）音樂：騰訊音樂、網易云。4）視頻：愛奇藝、芒果超媒 風險提示風險提示 內容政策變化風險、假設條件變化影響測算結果的風險、平臺競爭風險、供給結構變化風險。投資建議與投資標的 核心觀點 國家/地區 中國 行業 傳媒行業 報告發布日期 2024 年 03 月 12 日 項雯倩 021-63325888*6128 執業證書編號：S0860517020003 香港證監會牌照：BQP120 李雨琪 021-63325888-3023 執業證書編號：S0860520050001 香港證監會牌照：BQP135 發展新質生產力，關注傳

7、媒板塊投資機會：新質生產力系列研究 2024-03-10 周觀點：大模型加速發展，關注 AI 應用+教育：傳媒互聯網行業周報 2024-03-09 周觀點：繼續重視科技+消費兩個成長方向：傳媒互聯網行業周報 2024-03-03 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 2024 互聯網趨勢展望 看好（維持）傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。2 目 錄 1 流量變化：app 集中度提升，小程序驅動互聯網流量增長.5 1.1 流量集

8、中度提升，算力云化是大趨勢.5 1.2 平臺趨勢：微信等留存較高的小程序平臺被市場選擇.5 1.3 留存差異產生的原因：用戶心智與曝光權重構成核心差異.6 1.4 小程序變現加速：2023 年僅小游戲+短劇流水或超 700 億.7 1.4.1 小游戲：投放量持續拉升 8 1.4.2 短劇產業規模 2023 年或超 300 億 9 1.5 小程序平臺 2024 年邊際變化：蘋果開源與廣告預算.11 1.5.1 蘋果開始支持小程序接入蘋果支付系統，IOS 小程序流水有望提升 11 1.5.2 小程序預期幫助騰訊獲得更多內循環廣告預算 13 2 APP：內容供給決定流量結構變化；付費：內容開啟付費用

9、戶數、ARPPU 持續增長.14 2.1 音樂：會員付費持續增長.14 2.1.1 音樂流量：MAU 有所提升，字節快速追趕 14 2.1.2 音樂付費：TME ARPPU 提速快于云音樂 16 2.2 視頻：會員付費增長撬動劇集 ROI 杠桿.17 2.2.1 視頻流量：內容供給決定流量；短劇、短視頻流量增長，長視頻下滑 17 2.2.2 長視頻付費：品牌廣告承壓，會員結構占優的平臺 beta 更強 20 2.3 游戲：小游戲接入更多用戶，APP 流量向頭部集中.21 2.3.1 手游結構性趨勢 1：APP 游戲流量穩定，用戶更加集中于頭部企業 21 2.3.2 手游結構性趨勢 2：小游戲驅

10、動中小企業增長 22 3 投資建議.23 4 風險提示.24 PW3UZZEUSVEYTVbRdNbRtRnNoMmQkPoOmPlOoPnObRrQmMxNnQsOxNpNnR 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。3 圖表目錄 圖 1：全網用戶月人均使用 APP 個數與小程序個數.5 圖 2：2022 年 11 月-2023 年 11 月 新上線小程序所屬 TOP10 行業（2023 年 11 月活躍用戶規模1 萬）.6 圖 3：

11、支付寶、微信、抖音小程序入口展示.7 圖 4：短劇市場規模預估 2023 年達 300 億（單位：百萬）.8 圖 5：小游戲市場規模預估 2023 年達 400 億（單位：億）.8 圖 6：微信小游戲在投游戲數（去重）.8 圖 7：2023 年微信小游戲在投游戲數趨勢.8 圖 8：微信小游戲去重素材量.9 圖 9：2023 年手游 APP 素材投放量趨勢.9 圖 10：2023 年微信小游戲投放素材量趨勢.9 圖 11：2023 年預估短劇市場規?；虺?300 億.9 圖 12：2023 年 1-9 月優質劇男女頻數量占比.10 圖 13：2023 年 1-9 月優質劇二級題材數量占比.10

12、圖 14：2020-2023 微短劇備案數與網絡劇集獲許可證數量.11 圖 15：短劇監管政策變化.11 圖 16：蘋果全球云游戲、小程序、小游戲新選項.12 圖 17：2023 年 7 月短劇在各渠道的日耗大盤（萬）.13 圖 18：音樂 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）.14 圖 19：音樂 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）.15 圖 20：分類別視頻 APP 加總 MAU（萬人）.17 圖 21：視頻 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）.18 圖 22：視頻 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）.18 圖 23：手游 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）.21 圖 24：手游

13、APP 頭部公司加總 MAU（萬人）.21 圖 25：騰訊、網易 2010-2022 年版號過審數量.22 圖 26：中國手游收入（億）.23 表 1：2022 年 10 月與 2023 年 11 月微信/支付寶/百度智能/抖音小程序 MAU(億人).6 表 2：短劇產業鏈收入成本拆分（以收入 500-5000 萬的爆款劇為例）.13 表 3：音樂 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）.15 表 4：2020-2023H1 騰訊音樂與網易云音樂會員訂閱收入概況.16 表 5：2023 年分類別視頻 APP 加總 MAU 同比增長（%）.18 表 6：視頻 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）.

14、19 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。4 表 7：2020-2023 年愛奇藝與芒果超媒視頻業務收入概況.20 表 8：手游 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）.21 表 9：A 股游戲收入變化（億）.23 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。5 1 流量變化：流量

15、變化：app 集中度提升，小程序驅動互聯網流量集中度提升，小程序驅動互聯網流量增長增長 1.1 流量集中度提升，算力云化是大趨勢 根據 Questmobile 數據顯示，從 2022 年 11 月至 2023 年 11 月，全網用戶月人均使用 APP 個數同比下降同比下降 0.2%，APP 人均使用個數基本見頂。人均使用個數基本見頂。全網用戶月人均使用小程序個數同比上升小程序個數同比上升 5.0%，小程序成為互聯網流量增長的新驅動力。小程序成為互聯網流量增長的新驅動力。小程序落地頁匯總在頭部少數 APP中，總體表現為頭部總體表現為頭部APP 時長的集中度持續提升，更多新增量產品采用小程序技術去

16、承接。時長的集中度持續提升，更多新增量產品采用小程序技術去承接。這一變化來自于三大驅動力：三大驅動力：驅動因子驅動因子 1：健康碼等頭部小程序在過去幾年強化用戶使用方法和使用心智，小程序用戶留存提：健康碼等頭部小程序在過去幾年強化用戶使用方法和使用心智，小程序用戶留存提升；升；驅動因子驅動因子 2：小程序底層基建功能提升，例如：小程序底層基建功能提升，例如 APP 包體大小提升等，賦能更多產品在小程序落地。包體大小提升等，賦能更多產品在小程序落地。驅動因子驅動因子 3：抖音對微信開源盤活流量。在反壟斷背景下，抖音于：抖音對微信開源盤活流量。在反壟斷背景下，抖音于 2022年年 3 月打通對微信

17、的月打通對微信的流量流量通路，此后各小程序產品百花齊放開始上量。通路，此后各小程序產品百花齊放開始上量。圖 1：全網用戶月人均使用 APP 個數與小程序個數 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 1.2 平臺趨勢：微信等留存較高的小程序平臺被市場選擇 在在 2022 年疫情高基數下年疫情高基數下 2023 年仍有較大增長：年仍有較大增長：從有效增長來看微信、支付寶小程序增長較大，主要考慮到2022年疫情期間的基數問題，前年同期生活服務、實用工具類中新冠相關的健康碼、行程碼等小程序功能使用頻繁，尤其是微信小程序疫情相關的基數更高。尤其是微信小程序疫情相關的基數更高?？紤]到這一基數，從

18、2022 年 10 月到 2023 年 11 月，微信小程序微信小程序 MAU 仍有仍有 730 萬萬增長增長，支付寶小程序，支付寶小程序 MAU 增加增加4442 萬人萬人，百度智能小程序的 MAU 減少 1043 萬人，抖音小程序的 MAU 增加 2059 萬人。傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。6 表 1：2022 年 10 月與 2023 年 11 月微信/支付寶/百度智能/抖音小程序 MAU(億人)微信小程序：增長 73

19、0 萬 總和 生活服務 金融理財 實用工具 移動購物 手機游戲 辦公商務 出行服務 教育學習 2023 年 11 月 9.2 3.22 1.01 0.74 0.74 0.64 2022 年 10 月 9.13 3.92 0.64 1.19 0.73 0.27 0.73 0.46 0.37 同比變化 0.80%-17.95%58.40%-37.97%0.80%135.20%支付寶小程序：增長 4442 萬 總和 生活服務 移動購物 實用工具 金融理財 出行服務 汽車服務 醫療服務 健康美容 2023 年 11 月 6.79 3.12 1.09 0.61 0.54 0.34 2022 年 10 月

20、 6.35 3.3 0.7 0.57 0.44 0.44 0.25 0.19 0.19 同比變化 7.00%-5.35%55.64%7.00%22.29%-23.57%百度智能小程序：減少 1043 萬 總和 生活服務 移動購物 教育學習 汽車服務 移動社交 移動視頻 新聞資訊 數字閱讀 2023 年 11 月 3.91 0.98 0.43 0.35 0.27 0.27 2022 年 10 月 4.01 1.04 0.36 0.52 0.2 0.24 0.44 0.24 0.24 同比變化-2.60%-6.35%19.04%-32.57%36.36%13.63%抖音小程序：增長 2059 萬

21、總和 移動視頻 手機游戲 實用工具 生活服務 汽車服務 2023 年 11 月 2.52 1.01 0.25 0.23 0.2 0.15 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 騰訊、阿里承載了更多增量小程序，騰訊、阿里承載了更多增量小程序，新上線小程序產品按照板塊來劃分看：按照板塊來劃分看：游戲、短劇等游戲、短劇等內容主要落地頁在騰訊微信；購物、工具等購物、工具等主要落地頁在阿里支付寶。圖 2：2022 年 11 月-2023 年 11 月 新上線小程序所屬 TOP10 行業（2023 年 11 月活躍用戶規模1 萬）注：小程序包括微信小程序、支付寶小程序、百度智能小程序、抖音小程

22、序?！膀v訊”“阿里”的文字標注指根據圖中數據所判斷的行業mau增量的主要來源平臺。數據來源：Questmobile，東方證券研究所 1.3 留存差異產生的原因：用戶心智與曝光權重構成核心差異 當前微信、支付寶小程序留存要優于抖音小程序，核心差異我們認為有二：48.6%10.5%9.6%6.9%6.9%4.5%2.3%2.1%2.0%1.3%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%手機游戲 移動購物 生活服務 實用工具 移動視頻 數字閱讀 教育學習 汽車服務 出行服務 主題美化騰訊 阿里 騰訊 阿里 騰訊 阿里 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通

23、道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。7 1：健康碼培養了用戶使用微信、支付寶小程序的心智：健康碼培養了用戶使用微信、支付寶小程序的心智：雖然很多人認為疫情期間微信支付寶對于健康碼、核酸等基礎設施支撐沒有辦法用于商業化，是無用功；但事實上過去兩三年十幾億微信、支付寶用戶在疫情相關小程序上的使用對于教育用戶、培養用戶心智產生了巨大影響力。用用戶對微信、支付寶小程序從陌生到熟悉，留存也在逐漸優化。而抖音則沒有承擔這一基礎設施功戶對微信、支付寶小程序從陌生到熟悉，留存也在逐漸優化。而抖音則沒有承

24、擔這一基礎設施功能，因此用戶對于抖音小程序本身更為陌生。能，因此用戶對于抖音小程序本身更為陌生。2：曝光權重支付寶、微信更大：曝光權重支付寶、微信更大：如下圖我們可以看到，支付寶給了小程序曝光權重最大的位置，放在首頁中心位置。對比微信和抖音，入口都在二級菜單以下比如微信，需要下拉調出近期使用，或者發現小程序調出；抖音則在左上角調出最近使用或者在我的我的小程序中調出。但是同樣二級菜單，微信發現頁面有朋友圈等高流量產品，點開時會連帶曝光。而抖音左上角功能用戶使用極少，沒有連帶曝光作用。圖 3：支付寶、微信、抖音小程序入口展示 數據來源：支付寶，微信，抖音，東方證券研究所 1.4 小程序變現加速：2

25、023 年僅小游戲+短劇流水或超 700億 據艾媒咨詢預測，預估短劇市場規模據艾媒咨詢預測，預估短劇市場規模 2023 年達年達 300 億億 1.25?？紤] 2023 年 11 月 20 日起字節巨量廣告執行新規，新增主體推廣短劇的資質要求，禁止代投（包括一對一代投、一對多代投），投放量驟降約 20%，95%的原有投流主體需補全投流資質，以及投放主體在春節、暑期及國慶期間或出現投流高峰，因此我們預估短劇市場規模在 2023 年末小幅下降，在 2024 年 2 月左右恢復原有水平并穩步增長。傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要

26、信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。8 據三七互娛預測，小游戲市場規模預估據三七互娛預測，小游戲市場規模預估 2023 年達年達 400 億。億。隨著 APP 流量見頂，疫情等影響推動了用戶心智的養成，以及買量成本居高不下，小程序游戲的優勢逐漸凸顯。據微信官方透露，2023 年微信小游戲廣告消耗增長 30%，商業規模增長超過 50%，可見 2023 年小游戲經歷了高速增長的紅利期，小程序游戲在降低開發商算力成本的同時，在微信平臺社交屬性的加持下不斷發掘新的用戶池。圖 4：短劇市場規模預估 2023 年達 300 億（單位：百萬）圖 5

27、：小游戲市場規模預估 2023 年達 400 億（單位：億）數據來源：巨量引擎內容業務消費中心，東方證券研究所測算 數據來源：三七互娛，東方證券研究所 1.4.1 小游戲：投放量持續拉升 2023 年微信小游戲在投游戲數突破年微信小游戲在投游戲數突破 1.5 萬款，同比增長萬款，同比增長 63%。預計。預計 2024 年在投游戲數依然增長，年在投游戲數依然增長，但增速有所回落。但增速有所回落。圖 6：微信小游戲在投游戲數（去重）圖 7：2023 年微信小游戲在投游戲數趨勢 數據來源：Dataeye，東方證券研究所 數據來源：Dataeye，東方證券研究所 0500100015002000250

28、03000350040001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月E11月E12月E市場規模（百萬）608210014026740037%22%40%91%50%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%050100150200250300350400450201820192020202120222023E小游戲市場規模yoy01000200030004000500060007000800090001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月微信小游戲數 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要

29、信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。9 微信小游戲在微信小游戲在 2023 年迎來全面爆發，投放素材量突破年迎來全面爆發，投放素材量突破 1000 萬組，同比增長萬組，同比增長 7 倍。倍。2023 微信小微信小游戲投放素材量呈現持續上升態勢，其中五一、暑期、國慶檔投放量增長明顯。各平臺流量互聯游戲投放素材量呈現持續上升態勢，其中五一、暑期、國慶檔投放量增長明顯。各平臺流量互聯互通態勢下，效果廣告已成為微信小游戲獲量“標配”。但互通態勢下，效果廣告已成為微信小游戲獲量“標配”。但 2023 年下半年小游戲年下半年小游戲 ROI 優勢已

30、被優勢已被抹平，更多的優勢在于點開即玩能給產品導入增量玩家。抹平，更多的優勢在于點開即玩能給產品導入增量玩家。圖 8：微信小游戲去重素材量（萬）數據來源：Dataeye，東方證券研究所 2023 年小游戲總體投放趨勢持續攀升年小游戲總體投放趨勢持續攀升，12 月 15 日以后因為元夢之星上線和蛋仔派對搶因為元夢之星上線和蛋仔派對搶量競爭對買量價格沖擊階段性回落，但總體保持向上趨勢。量競爭對買量價格沖擊階段性回落，但總體保持向上趨勢。不難發現，小游戲素材消耗年末相對不難發現，小游戲素材消耗年末相對年初已翻年初已翻 3 倍以上，倍以上，我們預期我們預期 2024 年在年在 2023 年上半年低基數

31、背景下持續獲得較高增長。年上半年低基數背景下持續獲得較高增長。圖 9：2023 年手游 APP 素材投放量趨勢 圖 10：2023 年微信小游戲投放素材量趨勢 數據來源：Dataeye，東方證券研究所 數據來源：Dataeye，東方證券研究所 1.4.2 短劇產業規模 2023 年或超 300 億 短劇正處于高增漲階段：隨著入場主體持續增長，2023 年客戶數量相較此前增長 5 倍，廣告消耗規模增長 3 倍。產業規模于 2023 年 6 月份達到一個顯著體量，全年或達 300 億。圖 11：2023 年預估短劇市場規?；虺?300 億 2 6 26 105 503 551 0%200%400%

32、600%800%1000%1200%1400%1600%1800%2000%01002003004005006002021H12021H22022H12022H22023H12023H2微信小游戲新增去重素材（萬）增長率 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。10 數據來源：巨量引擎內容消費業務中心，東方證券研究所測算 用戶畫像差異：用戶畫像差異：根據藝恩數據，小程序劇和微短劇、長劇集的用戶畫像很不一樣，中低收入人群占比在 70%以上

33、。主要面向三四線城市、年齡在 30 歲以上的男性群體，主要是保安、外賣員等一些中低端收入的人群。抖音的用戶畫像非常契合短劇的用戶畫像。題材差異：題材差異：因采用買量的形式，視頻需要 30秒內抓人眼球的沖突性劇情以提高買量轉化率，且以爽文留存更佳。當前戰神、虐戀、逆襲等“狗血”爽文題材占據頭部主導地位。圖 12：2023 年 1-9 月優質劇男女頻數量占比 圖 13：2023 年 1-9 月優質劇二級題材數量占比 注：消耗 100w 以上為優質劇，取數周期：2023 年 1 月-2023 年 9 月 數據來源：巨量引擎，東方證券研究所 注：消耗 100w 以上為優質劇，取數周期：2023 年 1

34、 月-2023 年 9 月 數據來源：巨量引擎，東方證券研究所 備案數量快速上升，遠超微短劇許可證數量：根據廣電總局的定義：短劇指的是單集時長從幾十秒到 15分鐘左右、有著相對明確的主題和主線、較為連續和完整的故事情節的網絡影視作品。據廣電總局數據顯示，2022H1 備案的微短劇達到 2859 部，而在 2021 年，全年內備案的微短劇數量僅為 398。2023年 9 月，微短劇備案共 312 部、8780 集，如今一個月短劇數量接近如今一個月短劇數量接近 2021 年年全年。全年。050010001500200025003000350040001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月E 1

35、1月E 12月E市場規模（百萬）60%40%男頻女頻28%12%11%8%7%7%4%3%3%3%2%2%戰神虐戀甜寵逆襲總裁神豪神醫萌寶復仇贅婿異能年代 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。11 圖 14：2020-2023 微短劇備案數與網絡劇集獲許可證數量 數據來源：廣電總局，東方證券研究所 短劇監管政策變化短劇監管政策變化當前小程序依然報備制：當前小程序依然報備制：短劇從野蠻生長階段步入健康發展，廣電總局同時加緊對短劇的監管

36、力度與政策扶持，當前小程序短劇依然實行報備制，平臺開展自我整頓，保留了其相對廣闊的發展空間。圖 15：短劇監管政策變化 數據來源：廣電總局，東方證券研究所 1.5 小程序平臺 2024 年邊際變化：蘋果開源與廣告預算 1.5.1 蘋果開始支持小程序接入蘋果支付系統，IOS 小程序流水有望提升 398594119561836834888210741964831161502102327339645644684774568811565100988179921121996747941058510213602004006008001000120014001600202020212022Q12022Q22

37、022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3網絡微短?。▊浒福┚W絡微短?。ㄔS可證）網絡劇網絡電影網絡動畫片 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。12 為遵守歐盟數字市場法（DMA）“看門人”新規，2024 年 1 月蘋果宣布一攬子支持方案，為響應歐盟去年年底頒布的數字市場法案，允許歐盟用戶通過第三方下載應用，抽成比例從之前抽成比例從之前的的 30%(小企業小企業 15%)降至降至 17%(小企業小企業 10%)，措施將

38、于，措施將于 3 月實施，僅對歐盟用戶生效。月實施，僅對歐盟用戶生效。2024 年 1 月 25 日蘋果還發布了另一項公告，宣布在全球范圍內推出流媒體游戲服務和應用的新選項，且首次支持開發者上架的云游戲和小游戲、小程序接入蘋果的支付系統首次支持開發者上架的云游戲和小游戲、小程序接入蘋果的支付系統，全面支持應用內付費內容和服務體驗。圖 16：蘋果全球云游戲、小程序、小游戲新選項 數據來源：蘋果公司，東方證券研究所 以游戲為例：以游戲為例：此前，iOS 用戶往往付費能力和意愿更高，過去由于無法接入蘋果支付系統，iOS上的小游戲要變現，游戲公司只能通過廣告變現，或者更灰色的公眾號、H5、商城內購、代

39、充值的方式獲取用戶內購收入。這么做的好處在于免除抽成，壞處在于一旦被蘋果發現，平臺方可能會受蘋果方面壓力限流、下架具體產品。這樣的模式使得小游戲的這樣的模式使得小游戲的 IOS:安卓流水比重產生偏斜，安卓流水比重產生偏斜，小游戲小游戲 IOS流水遠低于正常流水遠低于正常 APP IOS：安卓的流水比重。：安卓的流水比重。我們預期一旦蘋果端微信小游戲開始正我們預期一旦蘋果端微信小游戲開始正常接入，意味著小程序賽道蘋果端有巨大流水提升空間，可以恢復到常接入，意味著小程序賽道蘋果端有巨大流水提升空間，可以恢復到 APP 端的端的 IOS:安卓正常的安卓正常的比例（產品有差異，約為比例（產品有差異，約

40、為 2.5：3）。）。此外，不確定的是 ios 小程序分成比重?？紤]到歐盟地區從 3 月開始降費，抽成比例從之前的抽成比例從之前的 30%(小企業小企業 15%)降至降至 17%(小企業小企業 10%)，小程序對于蘋果來說此前并無收益，如需小程序接入，小程序對于蘋果來說此前并無收益，如需小程序接入蘋果支付，其中需要騰訊等企業的大力配合才有可能推進，如在小程序端執行蘋果支付，其中需要騰訊等企業的大力配合才有可能推進，如在小程序端執行 30%高通道費，小高通道費，小 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分

41、，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。13 程序開源不太可能順利推進，蘋果依然沒辦法獲得邊際增量收益。有比較大的可能蘋果會在小程程序開源不太可能順利推進，蘋果依然沒辦法獲得邊際增量收益。有比較大的可能蘋果會在小程序渠道抽成降費，趨勢有望參考歐盟地區收費標準。這也意味著給騰訊等小程序平臺可能將留出序渠道抽成降費，趨勢有望參考歐盟地區收費標準。這也意味著給騰訊等小程序平臺可能將留出13%的抽成空間（小程序端通道費的抽成空間（小程序端通道費 30%-蘋果期望分成比重蘋果期望分成比重 17%）。）。小程序開源如能落地，我們認為是三贏：對于企業來說，此前小程序開源如能落地，

42、我們認為是三贏：對于企業來說，此前 IOS 端流水微乎其微，沒辦法貢獻端流水微乎其微，沒辦法貢獻較大收益，開源后可以正常支付意味著收入盤子做大。對于蘋果和騰訊等平臺來說，此前都分文較大收益，開源后可以正常支付意味著收入盤子做大。對于蘋果和騰訊等平臺來說，此前都分文不取無收益，一旦開啟合作雙方都可以獲得增量渠道抽成。不取無收益，一旦開啟合作雙方都可以獲得增量渠道抽成。1.5.2 小程序預期幫助騰訊獲得更多內循環廣告預算 短劇等部分增量小程序賽道當前銷售費率極高：短劇等部分增量小程序賽道當前銷售費率極高：此前的小程序短劇參與方多非專業影視劇制作機構，其內容質量較低。當前 8090%的流水花費在買量

43、投放，這一塊的預算主要給在了字節跳動。但是回收有限，需要賭爆款。表 2：短劇產業鏈收入成本拆分（以收入 500-5000 萬的爆款劇為例）IP&編劇編劇 承制方承制方/拍攝方拍攝方 版權方版權方 經銷商經銷商 收入 收入提點 1-2%分成+1-5 萬保底 收入提點 3-5%+4-10 萬保底 用戶充值+10-15%的流水收入 流水收入 收入占比 1-3%3-5%5-15%80%-90%支出 創作成本 拍攝成本 劇的購買/制作+分成成本及投放成本 投流 10-15%的流水作為版權方的分成 利潤 5-100 萬 15-200 萬+ROI：1.25-1.3 流水的 10%-15%數據來源：巨量引擎，

44、東方證券研究所 80%增量廣告預算被字節搶占：增量廣告預算被字節搶占：從買量渠道分布來看，抖音買量約占總消耗的抖音買量約占總消耗的 80%，而落地頁而落地頁 90%卻在微信小程序。卻在微信小程序。圖 17：2023 年 7 月短劇在各渠道的日耗大盤（萬）傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。14 數據來源：巨量引擎，東方證券研究所 外循環買量面臨著更大的用戶流失率，而市場做出這樣一投流決策的背后是何原因？外循環買量面臨著更大的用戶流失

45、率，而市場做出這樣一投流決策的背后是何原因？1）微信?。┪⑿判〕绦蛄舸鎯炗诙兑粜〕绦颍涸诒疚淖铋_始已進行過分析，疫情、以及曝光量等因素使程序留存優于抖音小程序：在本文最開始已進行過分析，疫情、以及曝光量等因素使得微信小程序留存大幅優于抖音得微信小程序留存大幅優于抖音。因此尋求長期私域用戶增長的企業會更傾向于選擇微信作為落地頁。2）抖音買量性價比高：）抖音買量性價比高：我們不難發現，外循環買量實際上要比內循環轉化率要低。（比如從抖音調起到微信相比從微信內部點開會有額外的廣告轉化率的損失。）市場選擇外循環買量，就意味著，即使考慮到了抖音外循環的投放系數折損，性價比依然優于在微信上的買量價格。即使考

46、慮到了抖音外循環的投放系數折損，性價比依然優于在微信上的買量價格。我們從微信廣告庫存的角度進行拆解：微信最大的廣告庫存在朋友圈廣告，更適合圖文的廣告投放。而小游戲、短劇等小程序內容更適配視頻形態的廣告投放，適合放在視頻號。但是視頻號本身發展階段還在早期，根據騰訊 23Q3 公開電話會議，視頻號 VV 增速超過 50%，但廣告商業化但廣告商業化程度較低，程度較低，ad load 低于低于 3%，而友商則高于，而友商則高于 10%。供給端少則價格偏高。供給端少則價格偏高，因此使得企業投放預算溢出給了字節跳動。換句話說，我們認為隨著視頻號商業化增長，騰訊有拿預算的優勢。2 APP：內容供給決定流量結

47、構變化；付費：內容開：內容供給決定流量結構變化；付費：內容開啟付費用戶數、啟付費用戶數、ARPPU 持續增長持續增長 我們會發現近一年半在沒有市場新玩家攪局的情況下，內容付費市場的付費用戶、ARPPU 持續提升。雖然內容消費作為可選消費的一種，但是從價格層面我們認為是娛樂消費中的消費降級，線上十幾元的會員月費相對于線下娛樂來說是更低的價格。如果內容企業間相互不卷，而娛樂消費的需求還在，是可以將付費率、ARPPU 持續提升的。2.1 音樂：會員付費持續增長 2.1.1 音樂流量：MAU 有所提升，字節快速追趕 2023H2，音樂行業的整體 MAU 同比增長 1.96%，我們認為，疫情后經濟修復是

48、主要因素（比如公交等出行環境反而帶來更多的音樂需求）。網易、字節系音樂 APP 的 MAU 分別同比增長6.81%、411.76%。圖 18：音樂 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）5000800200100巨量引擎騰訊廣告百度快手 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。15 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 騰訊持續保持其龍頭地位，但 MAU 同比下降。降本增效背景下行業減少對非付費人群的買量投放。網易云音樂則在反

49、壟斷法下完善版權，字節跳動汽水音樂通過抖音導流形成快速追趕。圖 19：音樂 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）數據來源：Questmobile，東方證券研究所 表 3：音樂 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）騰訊 網易 字節 其他 總計 2022/1 64921 15289 0 4116 84325 2022/2 62229 14981 0 3880 81090 2022/3 62684 14984 10 4122 81800 2022/4 62375 14929 33 4238 81574 2022/5 62193 14676 81 4492 81443 2022/6 60945 147

50、15 213 3788 79660 2022/7 61821 14908 356 3803 80889 2022/8 61795 15054 480 3301 80630 0100002000030000400005000060000700002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12騰訊網易字節其他 傳

51、媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。16 2022/9 60833 14761 791 3040 79424 2022/10 61130 14852 987 2909 79878 2022/11 59994 14606 1279 2774 78654 2022/12 59112 14851 1711 2660 78335 2023/1 59859 14600 2054 2848 79361 2023/2 58862 14430 206

52、1 2668 78020 2023/3 58576 14929 2743 2623 78872 2023/4 58476 15088 2965 2635 79164 2023/5 58289 15024 3180 2607 79100 2023/6 57665 15275 3465 2496 78902 2023/7 58990 15779 3925 2422 81115 2023/8 58496 15386 4242 2403 80529 2023/9 57488 15570 4473 2304 79835 2023/10 59138 16066 4979 2285 82468 2023/1

53、1 57611 16009 5421 2168 81209 2023/12 57894 16285 5643 2187 82010 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 2.1.2 音樂付費：TME ARPPU 提速快于云音樂 無論是騰訊音樂還是云音樂，通過將更多音樂內容裝入付費墻，減少會員折扣等方式，使得付費用戶、ARPPU 持續提升。我們認為在汽水音樂 MAU 達到云音樂同級別前，不會對兩家商業化產生沖擊，付費向上勢頭明顯。此外，我們可以看到近期會員收入增速騰訊音樂高于網易云?？紤]到當前宏觀背景下 TO B 模式提升 ARPPU 的難度要遠大于 TO C，云音樂會員中有一大部分

54、比例來自于 88VIP，而 88vip 會攤薄整體 ARPPU 增長趨勢，我們認為騰訊音樂 ARPPU 增速或更快。表 4：2020-2023H1 騰訊音樂與網易云音樂會員訂閱收入概況 騰訊音樂 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 2022H2 2023H1 會員訂閱收入（百萬）2520 3040 3480 3850 4100 4600 5490 同比增長 38%27%18%20%34%環比增長 21%15%11%7%12%19%在線音樂服務 MAU（百萬）654 634 619 626 630 594 593 同比增長 -5%-1%2%-5%-6%環比增長

55、-3%-2%1%1%-6%0%付費用戶數（百萬人）45 54 64 74 81 87 97 同比增長 42%37%28%18%19%環比增長 20%18%16%11%7%12%付費率 7%9%10%12%13%15%16%傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。17 ARM（元）9.4 9.4 9.2 8.7 8.4 8.8 9.4 同比增長 -2%-7%-8%1%13%環比增長 1%-3%-5%-4%5%7%網易云 會員訂閱收入（百萬

56、）725 878 1065 1269 1465 1565 1709 yoy 47%44%38%23%17%qoq 21%21%19%15%7%9%月活躍用戶數(百萬人)173 188 185 181 182 197 207 yoy 7%-4%-1%9%14%qoq 8%-2%-2%1%8%5%月付費用戶數(百萬人人)13 19 26 32 38 39 42 yoy 101%68%44%23%11%qoq 46%38%21%18%3%7%付費率 8%10%14%18%21%20%20%ARM（元）9.3 7.5 6.8 6.6 6.5 6.7 6.8 yoy -27%-12%-4%2%5%qoq

57、 -19%-9%-3%-2%3%1%數據來源：公司公告，東方證券研究所 2.2 視頻：會員付費增長撬動劇集 ROI 杠桿 2.2.1 視頻流量：內容供給決定流量；短劇、短視頻流量增長，長視頻下滑 短劇市場發掘新的用戶池，短劇市場發掘新的用戶池，MAU增長迅猛。增長迅猛。由于目前短劇用戶主要集中在短劇小程序，下圖對短劇 APP 進行統計，存在大幅對短劇市場整體 MAU 的低估，但短劇 APP MAU 的迅猛增長仍然能表現出一定趨勢。圖 20：分類別視頻 APP 加總 MAU（萬人）傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分

58、析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。18 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 長視頻長視頻 MAU 有所下滑：有所下滑：一方面跟視頻內容供給端的競爭有關；另一方面也跟長視頻公司本身運營策略有關長視頻平臺減少買量，免費用戶公司通過跟抖音、快手等二創、剪輯授權合作的的方式去觸達。表 5：2023 年分類別視頻 APP 加總 MAU 同比增長（%）2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 短劇 173%178%259%457%708%897%中視頻 8%2%6%6%2%7%短視頻 6%

59、4%5%5%3%4%長視頻-3%-8%-9%-9%-10%-12%數據來源：Questmobile，東方證券研究所 2023 年全年，抖音、快手的 MAU 同比增長率分別為 4.90%、7.95%，優酷、騰訊、愛奇藝分別為-13.19%、-0.29%、-1.45%。圖 21：視頻 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）圖 22：視頻 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）0200004000060000800001000001200001400001600001800002000002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-0820

60、22-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12短劇短視頻中視頻長視頻 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。19 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 表 6：視頻 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）

61、優酷 愛奇藝 騰訊 芒果TV 嗶哩 嗶哩 抖音 快手 其他 總計 2022/1 27818 51952 48279 21216 17738 112876 72025 27702 379605 2022/2 28265 51992 45439 21959 18122 110721 63330 28028 367854 2022/3 26119 49102 42934 22570 17564 109073 61465 25801 354628 2022/4 27198 48370 41506 23972 18397 108724 61681 24831 354679 2022/5 27267 46

62、202 40050 26176 18903 108337 61207 22809 350952 2022/6 24318 45927 40979 25232 18905 108593 60687 22333 346974 2022/7 26445 47343 42231 27510 20018 111968 65317 23166 363998 2022/8 26839 50029 42662 28511 20392 115183 68165 23394 375176 2022/9 25800 47978 40857 26883 19705 112615 68097 23048 364983

63、2022/10 25407 49437 39997 25804 20155 113463 69535 23848 367646 2022/11 25025 50270 39915 25072 19631 115407 70828 24199 370347 2022/12 25091 52606 39860 26190 19662 113571 69701 23599 370280 2023/1 25585 56337 38857 27885 19042 117980 71703 21445 378834 2023/2 23648 57825 38821 24909 18612 112713 6

64、8277 17958 362764 2023/3 23983 51755 40778 24205 20604 111306 71686 19746 364064 2023/4 25696 50177 41388 24055 20611 113168 73857 19472 368424 2023/5 23576 49093 41801 25466 21231 114490 75434 20111 371203 2023/6 23014 48460 42079 25273 21669 115069 71103 19037 365704 2023/7 23813 49370 43513 26411

65、 22079 117598 71231 19423 373438 2023/8 22514 47733 43829 25496 21472 118173 72246 19387 370849 020000400006000080000100000120000140000優酷愛奇藝騰訊芒果TV嗶哩嗶哩抖音快手其他 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。20 2023/9 21119 45164 41653 24313 21019 119

66、514 71022 19075 362879 2023/10 21012 44443 42190 24224 21615 122756 70873 19917 367031 2023/11 20124 44722 40612 25378 21387 121543 69560 20364 363689 2023/12 19897 43833 41886 24908 22670 121966 68039 21482 364680 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 2.2.2 長視頻付費：品牌廣告承壓，會員結構占優的平臺 beta 更強 整體來看，視頻平臺會員收入增長也進入黃金期，在

67、限薪令基礎上，成本得以控制。隨著越來越多的內容放入付費墻內（以往看廣告可以看的，現在只能充值會員），長視頻平臺的會員付費在不斷優化。另外商業模式會帶來細微的增速差異，我們可以發現 ARPPU 變化跟音樂平臺較為類似的邏輯，移動、88vip to B模式的會員合作短時間內（至少第一年有基數效應）會拉高會員數和收入，但 to B 部分 ARPPU 增速會慢于 to C 的會員 ARPPU 增速。此外從賽道來看，愛奇藝和芒果的優勢品種不同愛奇藝的優勢在于電視劇，芒果的優勢在于綜藝。電視劇主要驅動會員收入增長，綜藝主要帶來的是品牌廣告收入，我們認為宏觀環境上品牌廣告預算在短期內有一定壓力。不過這一優勢

68、也是相對且截面靜態的，芒果當前也在加碼電視劇、短劇等業務，此前也獲得了不少成果。我們認為整體會員端的增長有望驅動視頻整體 beta 向上。表 7：2020-2023 年愛奇藝與芒果超媒視頻業務收入概況 愛奇藝 2020 2021 2022 2023 會員服務收入（百萬）16491 16714 17711 20314 同比 1%6%15%總訂閱用戶數（百萬人）108 103 103 112 同比 -4%0%9%MAU（百萬人）550 548 468 500 同比 -0.28%-14.70%6.82%付費率 20%19%22%22%同比 -1%3%0%ARM（元）13 14 14 15 同比 6%

69、6%6%芒果超媒 會員收入（百萬）3255 3688 3915 4315 YoY 93%13%6%10%MAU（百萬人）184 212 251 252 增速 15%18%0%付費用戶（百萬人）36 50 59 67 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。21 增速 97%40%17%12%付費率 20%24%24%26%ARM（元）8 6 6 5 YoY-2%-19%-10%-2%數據來源：questmobile，公司公告，東方證券研

70、究所 2.3 游戲：小游戲接入更多用戶，APP 流量向頭部集中 2.3.1 手游結構性趨勢 1：APP 游戲流量穩定，用戶更加集中于頭部企業 流量波動跟產品供給關系較大：流量波動跟產品供給關系較大：2023年雖然恢復線下使得線上業務時長損失，且小游戲起量分流年雖然恢復線下使得線上業務時長損失，且小游戲起量分流時長；但因為版號修復時長；但因為版號修復 APP 游戲供給增加，總體游戲供給增加，總體 APP 流量流量 2023 年保持穩定。年保持穩定。圖 23：手游 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）圖 24：手游 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）數據來源：Questmobile，東方證券研究

71、所 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 結構性變化結構性變化 1：市場集中度：市場集中度 APP 端向大廠集中。根據端向大廠集中。根據 Questmobile 數據數據，將企業頭部游戲，將企業頭部游戲 MAU非去重非去重加總，頭部企業包括網易、米哈游等加總，頭部企業包括網易、米哈游等2023年年高速增長。而大多數中小企業，高速增長。而大多數中小企業，2023年年MAU有有明顯下滑。明顯下滑。表 8：手游 APP 頭部公司加總 MAU（萬人）騰訊 網易 米哈游 三七 互娛 朝夕 光年 吉比特 巨人 網絡 愷英 網絡 完美 世界 心動 網絡 其他 總計 2022/1 45740 48

72、47 2217 263 388 549 1248 28 511 581 57689 114060 2022/2 46008 4418 2371 150 273 559 1088 167 291 514 57722 113559 2022/3 41241 4082 2308 119 237 558 930 58 253 419 50984 101189 2022/4 40669 4110 2331 94 233 589 887 39 258 451 51910 101572 2022/5 38670 4548 2284 84 212 522 828 27 242 438 49335 97188

73、2022/6 38350 4803 2368 79 192 483 823 22 200 490 48342 96152 2022/7 42523 5585 2753 83 209 1144 1068 24 228 527 56887 111032 2022/8 41640 5906 2793 81 239 997 1046 28 337 576 63317 116961 2022/9 38571 5220 2571 385 153 860 812 20 257 346 59003 108197 2022/10 38674 4843 2618 581 172 794 731 21 223 34

74、9 56545 105553 010000200003000040000500006000070000騰訊網易米哈游三七互娛朝夕光年吉比特巨人網絡愷英網絡完美世界心動網絡其他 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。22 2022/11 37846 5314 2712 458 161 703 681 21 232 293 52878 101300 2022/12 40505 9078 2905 389 164 691 759 21 28

75、8 338 57264 112402 2023/1 41843 11725 2944 355 170 646 649 22 212 399 64314 123279 2023/2 37081 8858 2634 264 134 551 539 20 200 298 51306 101886 2023/3 38118 8810 2832 270 165 651 720 23 201 320 51557 103667 2023/4 39517 8518 4552 215 173 589 672 23 370 321 50774 105724 2023/5 38092 8044 4675 267 1

76、80 580 714 25 233 282 50731 103822 2023/6 38916 11106 4140 175 153 587 799 21 188 724 51867 108676 2023/7 41010 13682 4227 168 1016 583 920 34 175 558 59112 121484 2023/8 41043 12144 4024 142 553 886 1024 25 173 427 60464 120904 2023/9 38678 9113 3540 124 296 915 858 24 183 412 52435 106579 2023/10

77、39126 8815 3621 121 272 985 880 124 171 391 51848 106353 2023/11 38758 7960 3411 113 365 681 715 176 164 394 50244 102981 2023/12 43278 9233 3419 110 235 626 694 79 189 425 50090 108378 數據來源：Questmobile，東方證券研究所 原因主要系版號修復原因主要系版號修復驅動網易、米哈游、字節等獲得 23 年 APP 端增長更顯著。雖然版號供給端的修復是全域的。但 22 年對于游戲大廠的壓制會比小廠更厲害大廠幾

78、乎 22 年全年無號，小廠還是會下發版號（例如：22 年年末網騰、字節才獲得版號，米哈游 22 年只獲得了科契爾前線這一廢棄項目版號，崩壞：星穹鐵道是 23 年 1 月的版號）。因此雖然 23 年都是恢復版號，但眾多大廠積壓了較長時間的項目同一時間獲得版號聚集上線對于小廠弱競爭力項目和存量游戲的擠壓是顯著的。圖 25：騰訊、網易 2010-2022 年版號過審數量 數據來源：國家版署，東方證券研究所 2024 年趨勢預判：年趨勢預判：2024 年少了字節游戲競爭，但大廠競爭力仍然很強。年少了字節游戲競爭，但大廠競爭力仍然很強。產品端：產品端：2024 年騰訊DNF獲得版號，元夢之星元夢之星開始

79、搶量（王者 IP 會陸續上線），米哈游已獲得絕區零絕區零版號，網易永劫無間永劫無間獲得版號，疊紙戀與深空、無限暖暖等獲得版號陸續開啟女性向擂臺。流量端：流量端：騰訊開啟了和字節的游戲合作，騰訊游戲入場投放會加劇買量市場競爭。2.3.2 手游結構性趨勢 2：小游戲驅動中小企業增長 2023 年市場數據來看，A股游戲板塊 23Q123Q3 收入同比增速分別為-3.6%，+7.6%，+9.9%。A 股 23Q2 開始的修復增長代表著小游戲的增長彌補了 APP 端的下滑。610018591651333157518981713630000935631253000029652146205010020102

80、01120122013201420152016201720182019202020212022騰訊 國內騰訊 進口網易 國內網易 進口 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。23 表 9：A 股游戲收入變化（億）2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 A 股申萬二級 游戲行業 214 205 202 221 206 220 223 數據來源：公司公告，東方證券研究所 2024年

81、趨勢預判：我們認為年趨勢預判：我們認為 24年中小企在小游戲內容的競爭中仍獲得更大的年中小企在小游戲內容的競爭中仍獲得更大的 beta收益，主要因收益，主要因大廠在當前時點仍不合適下場大面積做小游戲。大廠在當前時點仍不合適下場大面積做小游戲。1）小游戲包體大小基礎設施支撐在提升，但仍不到零界點：小游戲包體大小基礎設施支撐在提升，但仍不到零界點：2022 年微信小游戲支持的包體大小為 200MB，2023 年提升到 1G，2024 年有望繼續提升，但很難超過 5G。2）我們可以發現大廠我們可以發現大廠 APP 游戲幾乎都在游戲幾乎都在 5G 以上，如果要做一個小包體的游戲幾乎沒辦法直接以上，如果

82、要做一個小包體的游戲幾乎沒辦法直接把現有游戲一鍵切換成小游戲版本。如果單獨要入場做小游戲需要占用大廠版號配額，因此把現有游戲一鍵切換成小游戲版本。如果單獨要入場做小游戲需要占用大廠版號配額，因此今年來看大廠不太適合大面積上線專門研發的小游戲。等到底層小游戲包體大小支持今年來看大廠不太適合大面積上線專門研發的小游戲。等到底層小游戲包體大小支持 5G 以以上后，可能很多上后，可能很多APP大作也可以把微信小游戲當作一個邊際增量渠道運營，那就會對中小企大作也可以把微信小游戲當作一個邊際增量渠道運營，那就會對中小企業產生沖擊。業產生沖擊。短期行業數據判斷：23Q1-Q2 整體手游行業收入季度同比增速分

83、別為-20%，+16%，基數較低。我們認為行業本身在這一背景下增長壓力較小。疊加小游戲和大量頭部項目的上線，我們認為2024 年整體游戲板塊將獲得不錯增長。圖 26：中國手游收入（億）數據來源：伽馬數據，東方證券研究所 3 投資建議投資建議 我們認為小程序盤活了新的內容轉化通路，帶來了更活躍的內容供給。我們預期整體內容板塊會在小程序的加持下獲得較高增長。342 319 331 348 378 393 408 402 554 493 508 542 588 559 555 553 604 500 416 409 487 580 649 553-40.00%-30.00%-20.00%-10.00

84、%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0100200300400500600700中國手游收入同比 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。24 建議關注小程序相關標的：1）游戲：騰訊控股(00700，買入)、網易-S(09999，買入)、神州泰岳(300002，未評級)、愷英網絡(002517，未評級)、三七互娛(002555，增持)、完美世界(002624，買入)、巨人網絡(002558

85、，未評級)、紫天科技(300280，未評級)、世紀華通(002602，未評級)、吉比特(603444，增持)、寶通科技(300031，未評級)、掌趣科技(300315，未評級)、昆侖萬維(300418，未評級)、湯姆貓(300459，未評級)。2）短?。褐形脑诰€(300364，未評級)、掌閱科技(603533，未評級)、閱文集團(00772，未評級)、華策影視(300133，未評級)。付費層面，我們可以發現內容平臺會員付費持續向好，尤其是 TO C 的 ARPPU 增長更快。建議關注內容消費相關標的：3）音樂：騰訊音樂-SW(01698，買入)、云音樂(09899，買入)。4）視頻：愛奇藝(I

86、Q.O，買入)、芒果超媒(300413，增持)4 風險提示風險提示 內容政策變化風險：例如游戲版號、短劇、影視劇批文審核政策變化帶來的風險 假設條件變化影響測算結果的風險：例如短劇上線與投流資質要求提高帶來對市場的超預期沖擊，短劇投流回報率不及預期的風險 平臺競爭風險：例如汽水音樂等新平臺加入競爭可能潛在帶來用戶和付費市場攪局 供給結構變化風險：游戲大廠頭部項目上線，AI 帶來短劇更多 PUGC 內容供給可能會造成內容端競爭加劇 傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀

87、本證券研究報告最后一頁的免責申明。25 信息披露信息披露 依據發布證券研究報告暫行規定以下條款：依據發布證券研究報告暫行規定以下條款：發布對具體股票作出明確估值和投資評級的證券研究報告時，公司持有該股票達到相關上市公司已發行股份1%以上的，應當在證券研究報告中向客戶披露本公司持有該股票的情況，就本證券研究報告中涉及符合上述條件的股票，向客戶披露本公司持有該股票的情況如下：就本證券研究報告中涉及符合上述條件的股票，向客戶披露本公司持有該股票的情況如下：截止本報告發布之日，資產管理、私募業務合計持有三七互娛(002555，增持)股票達到相關上市公司已發行股份 1%以上。提請客戶在閱讀和使用本研究報

88、告時充分考慮以上披露信息。傳媒行業深度報告 小程序驅動流量增長，內容進入付費拉升通道 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。26 分析師申明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。投資

89、評級和相關定義 報告發布日后的 12個月內行業或公司的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數）；公司投資評級的量化標準公司投資評級的量化標準 買入：相對強于市場基準指數收益率 15%以上；增持：相對強于市場基準指數收益率 5%15%；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；減持：相對弱于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級 由于在報告發出之時該股票不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該股票的研究狀況，未給予投資評級相關信息。暫停評級 根據監管制度及本公司相關規定，研究

90、報告發布之時該投資對象可能與本公司存在潛在的利益沖突情形；亦或是研究報告發布當時該股票的價值和價格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確投資評級；分析師在上述情況下暫停對該股票給予投資評級等信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該股票的投資評級、盈利預測及目標價格等信息不再有效。行業投資評級的量化標準行業投資評級的量化標準：看好：相對強于市場基準指數收益率 5%以上；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；看淡：相對于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級：由于在報告發出之時該行業不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該行業的研究狀況，未給予投資評級等

91、相關信息。暫停評級：由于研究報告發布當時該行業的投資價值分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確行業投資評級；分析師在上述情況下暫停對該行業給予投資評級信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該行業的投資評級信息不再有效。免責聲明 本證券研究報告（以下簡稱“本報告”）由東方證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作及發布。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的全體接收人應當采取必要措施防止本報告被轉發給他人。本報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，本公司

92、不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的證券研究報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的證券研究報告之外，絕大多數證券研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告中提及

93、的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面協議授權，任何機

94、構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容。不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。經本公司事先書面協議授權刊載或轉發的，被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。提示客戶及公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告，慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。HeadertTable_Address東方證券研究所 地址：上海市中山南路 318 號東方國際金融廣場 26 樓 電話：傳真：021-63325888 021-63326786 東方證券股份有限公司經相關主管機關核準具備證券投資咨詢業務資格，據此開展發布證券研究報告業務。東方證券股份有限公司及其關聯機構在法律許可的范圍內正在或將要與本研究報告所分析的企業發展業務關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在對報告的客觀性產生影響的利益沖突，不應視本證券研究報告為作出投資決策的唯一因素。