《造紙輕工行業央國企改革專題研究：新一輪央國企改革啟動關注造紙、包裝行業高分紅央企標的-240318（17頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《造紙輕工行業央國企改革專題研究：新一輪央國企改革啟動關注造紙、包裝行業高分紅央企標的-240318（17頁）.pdf（17頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。造紙輕工行業 行業研究|深度報告 2023 年新一輪國企改革深化行動在三年行動方案的基礎上乘勢而上，新一輪改革以提高核心競爭力和增強核心功能為動能，以“六個著力”為抓手，加快優化國有經濟布局結構、完善中國特色國有企業現代公司治理、健全有利于國企科技創新的體制機制。央國企改革是當前市場重要的投資主線，輕工制造板塊中共有 5 家央企（包括冠豪高新、岳陽林紙、寶鋼包裝、美利云以及永安林業）以及 14 家地方國企，截至 2024 年 3 月 12 日，輕工板塊央

2、國企合計市值占板塊總市值的 10%。冠豪高新冠豪高新以特種紙起家，2021 年換股吸收粵華包后公司已擁有 27 萬噸涂布特種紙產能、超 60 萬噸涂布白卡紙產能，年收入體量超 80 億元，已成為中國紙業下屬的重要特種紙發展平臺。未來公司產能擴張節奏穩健，30 萬噸白卡紙項目、6 萬噸特種紙項目分別預計于 2024 年 5 月以及 2024 年底投產；此外公司公告投資建設 40萬噸化機漿產線，增強漿紙一體化綜合實力。岳陽林紙岳陽林紙：以造紙業務為基礎，持續開拓“生態+”業務，“漿紙+生態”雙輪布局逐步形成。公司于 2011 年轉為央企控股，當前已擁有約 100 萬噸造紙產能，45 萬噸文化紙以及

3、配套 20 萬噸化機漿產線有望于 2024 年底投產。此外在 CCER 重啟的背景下，公司近 200 萬畝自有林地加速價值凸顯，計劃在 2025 年底累計簽約林業碳匯約 5000 萬畝。寶鋼包裝：寶鋼包裝：2010 年公司整合寶鋼集團范圍內的制罐、印鐵、制蓋等金屬包裝企業資產，并于 2015 年在上交所成功掛牌上市，而后 2018 年被正式納入中國寶武一級子公司管理體系。經過接近 30 年的發展，公司已在國內各大區域設立生產基地，并在馬來西亞、越南等國家布局海外工廠，實現全球化戰略布局，成為中國金屬包裝龍頭企業。2010-2022 年公司營業收入、歸母凈利潤復增速分別為 13%、12%。輕工行

4、業央企高分紅特征突出，堅定踐行改革精神輕工行業央企高分紅特征突出，堅定踐行改革精神。2020-2022 年輕工制造行業上市公司分紅率中位水平相對穩定、保持在 23%左右；同期冠豪高新、岳陽林紙、寶鋼包裝三家輕工行業央企分紅率顯著高于行業平均水平且較以往有較為明顯的提升，高分紅特征突出。此外在國企改革三年行動的大背景下，輕工行業央企積極響應政府號召，堅定踐行改革精神，在市場化運營管理以及市場化融資等方面積極推進自身變革。如冠豪高新、岳陽林紙在三年行動期間均在內部推動了任期制、契約化等市場化的人員管理機制，增強內部員工積極性。寶鋼包裝通過定向增發的方式積極引入多元化、市場化的投資者，推動混合所有制

5、改革。市場化運營機制的改革以及自身資本結構的優化有助于激發國企經營活力、改善經營質量。投資建議投資建議 央國企改革是當前市場重要的投資主線，輕工行業央企主要集中于造紙、包裝板塊，2020 年以來部分企業分紅率有所提升且顯著高于行業中位水平，高分紅特征突出，建議關注造紙產能相對多元、產能擴張節奏穩健的冠豪高新(600433，未評級)，“漿紙+生態”業務布局相對完備的岳陽林紙(600963，未評級)以及中國金屬包裝行業龍頭寶鋼包裝(601968，未評級)。風險提示風險提示 行業競爭加劇的風險；終端消費恢復不及預期的風險。投資建議與投資標的 核心觀點 國家/地區 中國 行業 造紙輕工行業 報告發布日

6、期 2024 年 03 月 18 日 李雪君 021-63325888*6069 執業證書編號：S0860517020001 香港證監會牌照：BSW124 謝雨辰 2024 年 1-2 月清潔電器線上銷售額同比有所增長：地產后周期產業鏈數據每周速遞（2024/03/16）2024-03-17 本周雙膠紙、白卡紙價格上漲，低檔箱板紙價格下跌：造紙產業鏈數據每周速遞（2024/03/16）2024-03-17 本周銅版紙、白卡紙價格提漲，其他紙種價格維穩：造紙產業鏈數據每周速遞（2024/03/09）2024-03-10 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 央國企改革專題研究

7、看好（維持）造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。2 目 錄 1 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業央國企標的.4 2 輕工行業重點央企梳理.5 冠豪高新：以特種紙起家，吸收粵華包后公司成為綜合性造紙央企.5 岳陽林紙：老牌紙業歷經沉浮，逐步完善“漿紙+生態”戰略布局.8 寶鋼包裝：產能布局完備，公司是中國金屬包裝龍頭企業.10 輕工行業央企高分紅特征突出，堅定踐行改革精神.12 投資建議.15 風險提示.15

8、 LZgVyXcZlXcX6YhV8VnUbRbP6MmOrRmOqMiNoOoNiNoMnM7NoPnMNZoPvNMYsPrO 造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。3 圖表目錄 圖 1：冠豪高新以特種紙起家，換股吸收粵華包后已成為央企體系下重要的綜合性造紙企業.6 圖 2：中國紙業投資有限公司是冠豪高新實控人，合計持有公司約 34%的股權（截至 2023 年 9月 30 日）.6 圖 3：2022 年冠豪高新實

9、現營收 80.86 億元，同比增長 9%.7 圖 4：2022 年冠豪高新實現凈利潤 4.74 億元，同比增長 19%.7 圖 5：白卡紙，特種紙是冠豪高新收入的主要來源（以 2022 年為例）.7 圖 6：拆分紙制品銷量來看，2022 年白卡紙銷量占冠豪高新總銷量的比重為 68%.7 圖 7：老牌紙業歷經沉浮，逐步實現“漿紙+生態”戰略布局.8 圖 8：國資背景、央企控股，岳陽林紙長期堅定推行國企改革.9 圖 9：2009-2022 年岳陽林紙營業收入復合增速達 9%.9 圖 10：2009-2022 年岳陽林紙歸母凈利潤復合增速達 16%.9 圖 11：公司主營業務收入結構中，造紙業務收入

10、占比達 68%（以 2022 年為例）.10 圖 12：拆分造紙業務銷量來看，公司印刷用紙占比 78%（以 2022 年為例）.10 圖 13：中國寶武鋼鐵集團是公司實控人，合計持有公司約 60.5%的股權（截至 2023 年 9 月 30日）.11 圖 14：2010-2022 年寶鋼包裝營業收入復合增速達 13%.12 圖 15：2010-2022 年寶鋼包裝歸母凈利潤復合增速達 12%.12 圖 16：金屬飲料罐是寶鋼包裝收入的核心來源，2022 年貢獻主營業務收入比重達 91%.12 圖 17：2022 年寶鋼包裝境內、境外收入占比分別為 80%、20%.12 圖 18：2020 年以

11、來冠豪高新、岳陽林紙以及寶鋼包裝的股利支付率處于行業中位數以上.13 圖 19：2020 年以來冠豪高新股利支付率大幅提升.13 圖 20：2020 年以來岳陽林紙股利支付率大幅提升.13 圖 21：2018 年以來寶鋼包裝股利支付率維持在 50%左右.13 表 1：在國企改革三年行動的基礎上，2023 年政府乘勢而上推進新一輪國企改革深化提升行動.4 表 2：輕工制造行業目前共有 5 家中央國有企業，14 家地方國有企業.5 表 3：產能布局完備，寶鋼包裝已是中國金屬包裝行業龍頭企業.11 表 4：輕工行業央企堅定踐行改革精神，在市場化運營管理、市場化融資等方面積極推進變革.14 造紙輕工行

12、業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。4 1 新一輪央國企改革啟動，關注新一輪央國企改革啟動，關注造紙造紙、包裝行業央國、包裝行業央國企標的企標的 習近平總書記 2019 年 12 月在中央經濟工作會議上明確提出制定實施國企改革三年行動方案，2022 年三年行動方案正式收官。2023 年初國資委在三年行動的基礎上，乘勢而上持續推進新一輪國企改革深化行動：2023 年 1 月，國資委宣布組織新一輪國企改革深化提升行動，以提高核心

13、競爭力和增強核心功能為動能，謀劃推進新一輪國企改革深化提升行動。同時進一步優化完善中央企業經營指標體系，將“兩利四率”調整為“一利五率”（含利潤總額、資產負債率、凈資產收益率、研發經費投入強度、全員勞動生產率、營業現金比率），核心目標為確保一利五率實現“一增一穩四提升”。2023 年 3 月，國資委發表文章國企改革三年行動的經驗總結與未來展望，明晰未來改革重點將放在三大領域：一是加快優化國有經濟布局結構，增強服務國家戰略的功能作用；二是加快完善中國特色國有企業現代公司治理，真正按市場化機制運營；三是加快健全有利于國企科技創新的體制機制。2023 年 10 月，求是雜志刊發國務院國資委黨委署名文

14、章深入實施國有企業改革深化提升行動，強調要抓好以更好服務國家戰略為導向的功能性改革，著力打造發展方式新、公司治理新、經營機制新、布局結構新的現代新國企。2023 年底，國資委強調要以“六個著力”全面推進國資央企改革發展，涵蓋著力提高質量效益、著力加大科技創新工作力度、著力推進布局優化結構調整、著力深化國資國企改革、著力增強戰隊支撐托底能力以及著力防范化解重大風險六大方面。表 1：在國企改革三年行動的基礎上，2023 年政府乘勢而上推進新一輪國企改革深化提升行動 時間時間 具體事件具體事件 2023 年 1 月 國資委召開新聞發布會，宣布將組織開展新一輪國企改革深化提升行動，以提高核心競爭力和增

15、強核心功能為動能，謀劃推進新一輪國企改革深化提升行動。2023 年 2 月 習近平總書記在求是發表的當前經濟工作的幾個重大問題文章中對深化國資國企改革、提高國企核心競爭力作出重大部署。2023 年 3 月 國資委發表文章國企改革三年行動的經驗總結與未來展望，強調要在國企改革三年行動的基礎上乘勢而上實施新一輪國企改革深化提升行動。2023 年 10 月 求是雜志刊發國務院國資委黨委署名文章深入實施國有企業改革深化提升行動，突出抓好以更好服務國家戰略為導向的功能性改革，著力打造發展方式新、公司治理新、經營機制新、布局結構新的現代新國企。2023 年底 國務院國資委黨委書記張玉卓強調要以“六個著力”

16、全面推進國資央企改革發展，切實發揮中央企業在建設現代化產業體系、構建新發展格局中的重要作用。數據來源：國資委官網，新華網，求是網，東方證券研究所 造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。5 央國企改革是當前市場重要投資主邏輯，根據我們的梳理，當前輕工制造行業共有 5 家央企以及14 家地方國有企業，截至 2024 年 3 月 12 日，輕工板塊央國企合計市值占板塊總市值的 10%。輕工板塊的央企為冠豪高新、岳陽林紙、寶

17、鋼包裝、美利云以及永安林業，主要集中在林木業、包裝等傳統產業領域。國企改革將持續推動傳統產業強基轉型，進一步做強、做優主業，增強傳統央國企在增強發展新動能中的引領作用。表 2：輕工制造行業目前共有 5 家中央國有企業，14 家地方國有企業 公司公司 公司屬性公司屬性 當前市值（億元）當前市值（億元）2022 年收入（億元）年收入（億元）2022 年歸母凈利潤（億元）年歸母凈利潤（億元）華證華證 ESG 評級評級 冠豪高新 中央國有企業 54 81 3.9 BBB 岳陽林紙 中央國有企業 88 98 6.2 BB 寶鋼包裝 中央國有企業 57 85 2.7 BB 美利云 中央國有企業 73 11

18、-2.3 CCC 永安林業 中央國有企業 22 8 2.7 B 力合科創 地方國有企業 90 26 4.2 BB 晨鳴紙業 地方國有企業 79 320 1.9 BB 珠江鋼琴 地方國有企業 60 17 1.2 B 青山紙業 地方國有企業 49 29 2.1 BB 上海鳳凰 地方國有企業 39 16-3.1 BB 粵桂股份 地方國有企業 34 34 3.0 BBB 康欣新材 地方國有企業 28 4-1.9 CCC 環球印務 地方國有企業 26 30 0.9 CCC 民士達 地方國有企業 20 3 0.6 B 恒豐紙業 地方國有企業 20 25 1.3 BB 民豐特紙 地方國有企業 17 17 0

19、.2 B 宜賓紙業 地方國有企業 16 23 0.3 B 創源股份 地方國有企業 15 13 0.7 B 宏裕包材 地方國有企業 9 7 0.5 B 注：當前市值指 2024 年 3 月 12 日收盤后公司市值；行業劃分依據中信行業分類標準 數據來源：Wind，東方證券研究所 2 輕工行業重點央企梳理輕工行業重點央企梳理 冠豪高新：以特種紙起家，吸收粵華包后公司成為綜合性造紙央企 以特種紙起家，冠豪高新吸收粵華包后以特種紙起家，冠豪高新吸收粵華包后成為央企體系下重要的綜合性造紙企業成為央企體系下重要的綜合性造紙企業。冠豪高新前身湛江冠豪紙業成立于 1993 年，并于 1995-1998 年先后

20、引進兩條歐洲涂布產線，成為國內首家規?；a無碳、熱敏紙的特種紙生產商。2003 年公司正式在上交所掛牌上市并于 2006 年實現股權分置改革。2009 年公司通過向中國紙業非公開發行 6000 萬股成為中央國有企業。而后公司持續擴張造紙產能、布局不干膠業務。2021 年公司順利換股吸收粵華包，引入白卡紙、造紙化工以及彩印業務，成為央國企體系下重要的綜合性造紙企業。造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。6 圖 1：冠

21、豪高新以特種紙起家，換股吸收粵華包后已成為央企體系下重要的綜合性造紙企業 數據來源：公司官網，東方證券研究所 中國紙業是公司實控人，合計持有公司約中國紙業是公司實控人，合計持有公司約 34%的股權。的股權。公司實控人為中國紙業，截至 2023 年 9月底，中國紙業通過直接、間接等方式合計持有公司約 34%的股權。中國紙業是中國誠通控股集團旗下全資子公司，作為中國誠通紙業板塊運營平臺，中國紙業是經國資委批準的唯一擁有林漿紙生產、開發并利用主業的央企，冠豪高新是中國紙業平臺下的特種紙業務發展平臺。圖 2：中國紙業投資有限公司是冠豪高新實控人，合計持有公司約 34%的股權（截至 2023 年 9 月

22、30 日）數據來源：Wind，東方證券研究所 廣東冠豪高新技術股份有限公司廣東冠豪高新技術股份有限公司20.05%100%珠海紅塔仁恒包裝股份有限公司華新（佛山）彩色印刷有限公司浙江冠豪新材料有限公司湛江冠豪紙業有限公司100%41.97%100%78%湛江中紙紙業有限公司冠豪有限公司廣東冠豪新材料研發有限公司珠海冠豪條碼科技有限公司100%100%100%佛山華新發展有限公司佛山華新發展有限公司中國紙業投資有限公司中國紙業投資有限公司廣東冠豪新港科技創新投資100%佛山禪本德資產佛山禪本德資產中國誠通控股集團中國誠通控股集團國資委國資委廣東粵財創業廣東粵財創業投資有限公司投資有限公司廣東粵財

23、實業廣東粵財實業發展有限公司發展有限公司廣東潤華置業廣東潤華置業有限公司有限公司21.13%78.87%18.01%100%100%4.20%0.72%0.67%誠通財務有限責任公司10%造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。7 公司收入體量已超公司收入體量已超 80 億元，億元，2023 年需求偏弱導致收入、利潤短期承壓。年需求偏弱導致收入、利潤短期承壓。吸收合并粵華包之前，公司特種紙業務板塊自上市以來穩健成長，2

24、004-2020 年公司營收、凈利潤 CAGR分別為 12%、15%。完成重組后，2022 年公司實現營收、凈利潤 80.86 億元、4.74 億元，同比分別增長 9%、19%。2023 年受消費需求疲軟以及前期用漿成本相對較高等因素影響，公司核心紙種價格、盈利表現均相對承壓，2023 年前三季度營收、凈利潤同比均有下行。圖 3：2022 年冠豪高新實現營收 80.86 億元，同比增長 9%圖 4：2022 年冠豪高新實現凈利潤 4.74 億元，同比增長 19%數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 白卡紙、特種紙白卡紙、特種紙是是公司核心主業，貢獻公司收入比重

25、接近公司核心主業，貢獻公司收入比重接近 90%。拆分收入來看，造紙業務仍是公司核心主業，截至 2023 年 6 月，公司已擁有 27 萬噸涂布特種紙產能、超 60 萬噸涂布白卡紙產能，2022年公司白卡紙、無碳熱敏以及熱升華紙、不干膠業務分別貢獻主營收入約53%、23%、14%，合計收入占比接近 90%。此外公司印刷品、化工業務分別貢獻主營業務收入約 5%、4%。圖5：白卡紙，特種紙是冠豪高新收入的主要來源（以2022年為例）圖6：拆分紙制品銷量來看，2022年白卡紙銷量占冠豪高新總銷量的比重為 68%數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 漿、紙產能有序推進，

26、公司規?；瘍瀯葜鸩綕{、紙產能有序推進，公司規?；瘍瀯葜鸩教嵘嵘?。2023 年以來公司有序推進新產能建設，30 萬噸白卡紙項目預期于 2024 年 5 月試產，6 萬噸特種紙生產線有望于 2024 年底投產，優勢業務產能持續擴張。此外公司于 2024 年 1 月發布公告，將在湛江基地投資 17.55 億元建設 40 萬噸化機-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%010203040506070809020042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023Q1-3營業收入（億

27、元）營業收入同比增速-300%-200%-100%0%100%200%300%-3-2-1012345620042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023Q1-3凈利潤（億元）凈利潤同比增速白卡紙53%無碳、熱敏以及熱升華紙23%不干膠14%印刷品5%化工4%其他1%白卡紙68%無碳、熱敏以及熱升華紙22%不干膠10%造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表

28、聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。8 漿產線（目前已獲得能評、環評批復），主要為了滿足公司白卡紙用化機漿需求，以漿紙一體化發展補鏈強鏈，推動公司高質量可持續發展。岳陽林紙：老牌紙業歷經沉浮，逐步完善“漿紙+生態”戰略布局 老牌紙業歷經沉浮，逐步完善“漿紙老牌紙業歷經沉浮，逐步完善“漿紙+生態”戰略布局生態”戰略布局。公司前身岳陽造紙廠成立于 1958 年，經歷兩年時間的停工停產，岳陽造紙廠恢復生產，第一批凸版紙成為毛澤東選集印刷用紙，至1977 年公司已建成五大紙機、三大造紙車間。2000 年岳陽林紙股份有限公司成立，2004 年在上交所正式掛牌上市并開始發力漿紙業務。2011

29、年公司控股股東泰格林紙集團完成重組，公司實控人由湖南國資委變為中國誠通控股集團，轉為央企控股；2017 年收購凱盛園林股權，進入園林行業，逐步推進“漿紙+生態”戰略布局；2021 年公司成立碳匯開發專業平臺森海碳匯，依托自有林地加速生態碳匯業務布局。圖 7：老牌紙業歷經沉浮，逐步實現“漿紙+生態”戰略布局 數據來源：公司官網，東方證券研究所 國資背景、央企控股，公司長期堅定推行國企改革。國資背景、央企控股，公司長期堅定推行國企改革。公司實控人為中國紙業投資有限公司，截至2023 年 9 月 30 日，中國紙業合計持有公司約 24%的股份。作為中國紙業旗下重要的造紙發展平臺，岳陽林紙長期堅持推進

30、自身改革，岳陽林紙于 2018 年 8 月被納入國企改革“雙百企業”名單，并于2020年開始推進國企改革三年行動。在三年行動期間，公司全面推進任期制、契約化管理，加強管理剛性，建立健全市場化經營機制，進一步激發企業經營活力。1958年，經國家計委批準、湖南輕工業廳主導，岳陽造紙廠正式建廠。1964年，經過兩年停工停產，岳陽造紙廠正式恢復建設和生產。1977年，公司已建成五大紙機、三大造紙車間。2000年，岳陽紙業股份有限公司成立。2004年，公司在上交所正式掛牌上市。2005年，公司成立茂源林業有限公司。2006年，公司成立森海林業有限公司。2011年，公司并入中國誠通控股集團有限公司，轉為央

31、企控股。2017年，公司收購凱勝園林股權，進入園林行業；同期，公司與殼牌能源完成首單碳匯交易。2021年，公司與包鋼簽訂25年長期碳匯合同。1958-1999年年2000-2010年年2011年年-至今至今上市擴張階段上市擴張階段多元化發展階段多元化發展階段起步階段起步階段 造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。9 圖 8：國資背景、央企控股，岳陽林紙長期堅定推行國企改革 注：持股比例數據截至 2023 年 9 月

32、30 日 數據來源：Wind，東方證券研究所 2009 年以來公司營收、利潤穩健增長。年以來公司營收、利潤穩健增長。2009 年以來伴隨公司“漿紙+生態”業務布局的逐步完善，公司營收、利潤呈現穩健增長態勢，2009-2022 年公司營收、歸母凈利潤復合增速分別為 9%、16%。圖 9：2009-2022 年岳陽林紙營業收入復合增速達 9%圖 10：2009-2022 年岳陽林紙歸母凈利潤復合增速達 16%數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 岳陽林紙股份有限公司岳陽林紙股份有限公司16.55%100%岳陽恒泰房地產開發有限責任公司誠通碳匯經營管理（湖南）公司永

33、州湘江紙業有限責任公司湖南茂源林業有限責任公司100%100%100%45%中紙宏泰生態建設有限公司湖南雙陽高科化工有限公司湖南誠通天岳環?？萍加邢薰驹狸栍⒏翊砂蔡┑V物有限公司54.2%79.6%49%泰格林紙集團股份有限公司泰格林紙集團股份有限公司中國紙業投資有限公司中國紙業投資有限公司誠通凱勝生態建設有限公司100%其他其他主體主體中國誠通控股集團中國誠通控股集團國資委國資委泰格林紙可交換債泰格林紙可交換債券質押賬戶券質押賬戶其他流通股其他流通股山東省國有資產投山東省國有資產投資控股有限公司資控股有限公司44.08%55.92%14.42%100%100%11.54%1.8%55.69%

34、-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%020406080100120營業收入（億元）營業收入同比增速-3500%-3000%-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%1000%1500%-6-4-202468歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤同比增速 造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。10 公司業務結構相對多元，造紙業務仍為核心收入來源公司業務結構相對多元，造

35、紙業務仍為核心收入來源。拆分公司收入結構，當前造紙業務仍為公司核心收入來源，2022年貢獻主營業務收入比重合計達68%；公司現有造紙產能約為100萬噸，2022 年公司實現成品紙銷量 108 萬噸，其中約 80%為文化紙，其余為包裝用紙、工業用紙。除造紙業務外，公司市政園林、木材銷售等生態類業務 2022 年貢獻主營業務收入約 10%、8%。圖 11：公司主營業務收入結構中，造紙業務收入占比達 68%（以 2022 年為例）圖 12：拆分造紙業務銷量來看，公司印刷用紙占比 78%（以2022 年為例）數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 新增產能新增產能進一步

36、加強文化紙競爭力進一步加強文化紙競爭力，碳匯，碳匯業務業務開發進展良好開發進展良好。展望未來，公司持續深化傳統造紙業務競爭優勢，45 萬噸文化紙及其配套 20 萬噸化機漿線有望于 2024 年底投產，進一步增強文化紙業務市場競爭力。同時在碳匯業務方面，全國溫室氣體自愿減排交易市場于2024年1月正式重啟，在 CCER 重啟的背景下，公司 200 萬畝自有林地價值凸顯，截至 2023 年 6 月公司已簽約碳匯項目的開發合同面積達到 3828 萬畝（包含部分非林業碳匯項目），預計 2025 年末累計簽約林業碳匯項目達到 5000 萬畝。寶鋼包裝：產能布局完備，公司是中國金屬包裝龍頭企業 產能產能布

37、局布局完備完備，公司已是中國金屬包裝行業龍頭企業，公司已是中國金屬包裝行業龍頭企業。公司前身上海寶翼制罐有限公司成立于1995 年 12 月，是國內首家專家生產鋼制兩片式易拉罐的公司。2004 年，上海寶印金屬彩涂有限公司注冊成立，發展印鐵業務。2010 年公司更名為上海寶印金屬彩涂有限公司更名為“上海寶鋼包裝股份有限公司”并整合寶鋼集團范圍內的制罐、印鐵、制蓋等金屬包裝企業資產。2012-2013 年公司開始拓展海外業務，先后收購了越南制罐和意大利印鐵約 70%的股權。2015 年公司于上交所成功掛牌上市，并于 2018 年被正式納入中國寶武一級子公司管理體系。經過接近 30 年的發展，公司

38、已在國內各大區域設立生產基地，并在馬來西亞、越南等國家布局海外工廠，實現全球化戰略布局，成為中國金屬包裝龍頭企業。印刷用紙52%包裝用紙12%市政園林10%木材銷售8%其他8%工業用紙3%建安勞務3%化工產品2%商品房1%辦公用紙1%印刷用紙78%包裝用紙15%工業用紙5%辦公用紙2%造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。11 表 3：產能布局完備，寶鋼包裝已是中國金屬包裝行業龍頭企業 時間時間 事件事件 1995

39、年 12 月 上海寶翼制罐有限公司注冊成立，成為國內首家專業生產鋼制兩片式易拉罐的公司 2004 年 3 月 上海寶印金屬彩涂有限公司注冊成立，引進國內第一條六色彩印機，發展印鐵業務 2010 年 10 月 上海寶鋼制蓋有限公司注冊成立 2010 年 12 月 上海寶印金屬彩涂有限公司更名為“上海寶鋼包裝股份有限公司”并整合寶鋼集團范圍內的制罐、印鐵、制蓋等金屬包裝企業資產 2011 年 8 月 越南寶鋼制罐有限公司注冊成立 2015 年 6 月 在上海證券交易所成功掛牌上市 2018 年 1 月 寶鋼包裝納入中國寶武鋼鐵集團有限公司一級子公司管理體系，由中國寶武直接管理 數據來源：公司公告，

40、東方證券研究所 公司實控人為中國寶武集團，在國企改革背景下公司持續推進混合所有制改革。公司實控人為中國寶武集團，在國企改革背景下公司持續推進混合所有制改革。公司實控人為中國寶武鋼鐵集團有限公司，截至 2023 年 9 月 30 日中國寶武合計持有公司約 60.5%的股權。作為擁有央企背景的金屬包裝龍頭企業，公司 2018 年納入國企改革雙百企業名單，2020 年開始踐行國企改革三年行動方案，積極引進多元化市場投資者、推進混合所有制改革，優化公司的市場化運營機制。圖 13：中國寶武鋼鐵集團是公司實控人，合計持有公司約 60.5%的股權（截至 2023 年 9 月 30日）數據來源：Wind，東方

41、證券研究所 國內、海外產能布局持續完備，下游客戶矩陣不斷擴充，公司營收、利潤增長勢頭較好國內、海外產能布局持續完備，下游客戶矩陣不斷擴充，公司營收、利潤增長勢頭較好。自2010年公司整合寶鋼集團范圍內的制罐、印鐵、制蓋等金屬包裝企業資產后，公司持續完備國內各大區域產能布局、同時積極擴張海外業務，不斷擴充大客戶矩陣，公司營收、利潤整體保持著良好的增長勢頭。2010-2022 年公司營收、歸母凈利潤復合增速分別為 13%、12%。上海寶鋼包裝股份有限公司上海寶鋼包裝股份有限公司34.86%寶鋼金屬有限公司寶鋼金屬有限公司中國寶武鋼鐵集團有限公司中國寶武鋼鐵集團有限公司國資委國資委華華寶投資有限公司

42、寶投資有限公司其他流通股其他流通股寶鋼集團南通線材制品寶鋼集團南通線材制品100%16.46%100%8.34%0.85%39.49%100%100%造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。12 圖 14：2010-2022 年寶鋼包裝營業收入復合增速達 13%圖 15：2010-2022 年寶鋼包裝歸母凈利潤復合增速達 12%數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 聚焦金屬包裝主業，積

43、極拓展海外業務、聚焦金屬包裝主業，積極拓展海外業務、公司公司境外收入占比已達境外收入占比已達 20%。公司主要產品為金屬飲料罐以及包裝印鐵產品，2022年公司約有91%的主營業務收入來源于金屬飲料罐業務，公司當前已與可口可樂、百事可樂、雪花啤酒、百威啤酒、嘉士伯啤酒、青島啤酒、王老吉、娃哈哈等國內外知名快消品牌客戶建立了長期穩定的合作關系。收入分地區來看，2022 年公司境內收入占比約為 80%，境外收入占比約為 20%。圖 16：金屬飲料罐是寶鋼包裝收入的核心來源，2022 年貢獻主營業務收入比重達 91%圖 17：2022 年寶鋼包裝境內、境外收入占比分別為 80%、20%數據來源：公司公

44、告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 輕工行業央企高分紅特征突出，堅定踐行改革精神 2020 年以來輕工行業年以來輕工行業部分部分央企股利支付率顯著高于行業中位水平，高分紅特征突出。央企股利支付率顯著高于行業中位水平，高分紅特征突出。2020-2022年輕工制造行業上市公司分紅率中位水平相對穩定、保持在 23%左右；同期冠豪高新、岳陽林紙等輕工行業央企顯著提高分紅率，以冠豪高新為例，2010-2019年公司分紅率穩定在 20%-30%之間，2020-2022 年公司分紅率分別為 31.32%、93.08%、119.36%，分紅率明顯提升且顯著高于-10%0%10%20%30%

45、40%50%60%0102030405060708090營業收入（億元）營業收入同比增速-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%0.00.51.01.52.02.53.0歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤同比增速金屬飲料罐91%包裝彩印鐵9%境內80%境外20%造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。13 行業平均水平。此外寶鋼包裝自 2018 年以來始終保持著 50%左右的股利支付率，長期堅

46、持與股東分享發展成果。圖 18：2020 年以來冠豪高新、岳陽林紙以及寶鋼包裝的股利支付率處于行業中位數以上 圖 19：2020 年以來冠豪高新股利支付率大幅提升 數據來源：Wind，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 圖 20：2020 年以來岳陽林紙股利支付率大幅提升 圖 21：2018 年以來寶鋼包裝股利支付率維持在 50%左右 數據來源：公司公告，東方證券研究所 數據來源：公司公告，東方證券研究所 輕工行業輕工行業央企堅定踐行改革精神，在市場化運營管理、市場化融資等央企堅定踐行改革精神，在市場化運營管理、市場化融資等方面方面積極推進變革。積極推進變革。在國企改革三年行動

47、的大背景下，以冠豪高新、岳陽林紙以及寶鋼包裝為代表的輕工行業國企積極響應政府號召，堅定踐行改革精神，在市場化運營管理以及市場化融資等方面積極推進自身變革。如冠豪高新、岳陽林紙在三年行動期間均在內部推動了任期制、契約化等市場化的人員管理機制，增強內部員工積極性。同時冠豪高新和寶鋼包裝也在積極探索市場化的融資方式，如冠豪高新在2021 年開創了跨交易所吸并（A 吸 B）先河，實現優質資產整合；寶鋼包裝通過定向增發的方式積極引入多元化、市場化的投資者，放大國有資本杠桿效應，推動混合所有制改革。市場化運營機制的改革以及自身資本結構的優化有助于激發國企經營活力、改善經營質量。0%20%40%60%80%

48、100%120%140%20202021202220%-80%分位數平均數中位數冠豪高新岳陽林紙寶鋼包裝股利支付率0%20%40%60%80%100%120%140%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022冠豪高新股利支付率0%10%20%30%40%50%60%70%80%2010201120132014201720182019202020212022岳陽林紙股利支付率0%10%20%30%40%50%60%70%20152016201720182019202020212022寶鋼包裝股利支付率

49、 造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。14 表 4：輕工行業央企堅定踐行改革精神，在市場化運營管理、市場化融資等方面積極推進變革 公司公司 具體具體改革方向 冠豪高新 2021 年開創國內跨交易所吸并（A 吸 B）先河，實現優質資產整合，進一步優化國有資本結構布局，提升上市公司價值創造力。全面深化市場化經營機制改革，建立“權責清晰、獎罰分明、業績突出、能上能下”的崗位管理模式，堅持“高績效”匹配“高薪酬”原則，實施

50、精準化激勵。搭建科創平臺激發創新活力，建立多層次創新平臺。在三年國企改革行動中連續獲評“優秀”及以上級別。岳陽林紙 三年行動期間，健全市場化選人用人機制，切實推動勞動、人事、分配三項制度改革，推行經理層成員任期制和契約化管理，建立剛性考核、充分激勵、剛性兌付的體系。針對不同的業務單元、不同的組織群體，實行精準化、多元化的中長期激勵，提升員工工作效能。寶鋼包裝 積極引進多元化市場投資者、推進混合所有制改革，優化公司的市場化運營機制。數據來源：公司公告，東方證券研究所 造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露

51、見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。15 投資建議投資建議 央國企改革是當前市場重要的投資主線，輕工行業央企主要集中于造紙、包裝板塊，2020 年以來部分央企分紅率有所提升且顯著高于行業中位水平，高分紅特征突出，建議關注造紙產能相對多元、產能擴張節奏穩健的冠豪高新(600433，未評級)，“漿紙+生態”業務布局相對完備的岳陽林紙(600963，未評級)以及中國金屬包裝行業龍頭寶鋼包裝(601968，未評級)。風險提示風險提示 行業競爭加劇的風險。行業競爭加劇的風險。造紙以及金屬包裝行業屬于充分競爭市場，若未來行業競爭加劇，則有可能導致公司盈利

52、受損、業績不及預期。終端終端消費恢復消費恢復不及預期的風險。不及預期的風險。造紙、金屬包裝下游需求與消費關聯性相對較大，若未來終端能消費需求恢復偏弱，則有可能造成公司業績增長不及預期。造紙輕工行業深度報告 新一輪央國企改革啟動，關注造紙、包裝行業高分紅央企標的 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。16 分析師申明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議

53、和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。投資評級和相關定義 報告發布日后的 12個月內行業或公司的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數）；公司投資評級的量化標準公司投資評級的量化標準 買入：相對強于市場基準指數收益率 15%以上；增持：相對強于市場基準指數收益率 5%15%；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；減持：相對弱于市場基準指數收益

54、率在-5%以下。未評級 由于在報告發出之時該股票不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該股票的研究狀況，未給予投資評級相關信息。暫停評級 根據監管制度及本公司相關規定，研究報告發布之時該投資對象可能與本公司存在潛在的利益沖突情形；亦或是研究報告發布當時該股票的價值和價格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確投資評級；分析師在上述情況下暫停對該股票給予投資評級等信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該股票的投資評級、盈利預測及目標價格等信息不再有效。行業投資評級的量化標準行業投資評級的量化標準：看好：相對強于市場基準指數收益率 5%以上；中性：相對于市場基準指數收益率

55、在-5%+5%之間波動；看淡：相對于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級：由于在報告發出之時該行業不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該行業的研究狀況，未給予投資評級等相關信息。暫停評級：由于研究報告發布當時該行業的投資價值分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確行業投資評級；分析師在上述情況下暫停對該行業給予投資評級信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該行業的投資評級信息不再有效。免責聲明 本證券研究報告（以下簡稱“本報告”）由東方證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作及發布。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的全體接收人應當采取

56、必要措施防止本報告被轉發給他人。本報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的證券研究報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的證券研究報告之外，絕大多數證券研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否

57、符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享

58、證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面協議授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容。不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。經本公司事先書面協議授權刊載或轉發的，被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。提示客戶及公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告，慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。HeadertTable_Address東方證券研究所 地址：上海市中山南路 318 號東方國際金融廣場 26 樓 電話：傳真：021-63325888 021-63326786 東方證券股份有限公司經相關主管機關核準具備證券投資咨詢業務資格，據此開展發布證券研究報告業務。東方證券股份有限公司及其關聯機構在法律許可的范圍內正在或將要與本研究報告所分析的企業發展業務關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在對報告的客觀性產生影響的利益沖突，不應視本證券研究報告為作出投資決策的唯一因素。